融资制度论文范例

【摘要】

毕业论文是对高校学生在校期间学习成果的检验，是理论教育与实践教育的连接桥梁，是高校本科教育的最终环节，在人才培养中起着重要的作用。目前，财务管理专业本科毕业论文质量不容乐观，文章揭示了论文选题及写作中存在的问题，并进一步探讨其解决方法。

【关键词】

财务管理;毕业论文;论文质量;写作周期

毕业论文是衡量高校本科教育质量和办学效益的一项非常重要的评价内容。按教学大纲的要求，财务管理专业本科毕业论文是在校学生的必修实践课。通过这个环节的考核，可以考察学生大学四年所掌握的知识、获得的技能和能力。综合培养学生分析问题和解决问题的能力，培养学生调查研究及搜集整理资料的能力，计算机和外语的运用能力，进而培养学生能够运用专业知识对会计及财务管理实际问题和理论问题进行分析和阐述的能力等。但目前，财务管理专业本科毕业论文质量低下，如何提高财务管理专业本科毕业论文质量成为亟待需解决的问题。

一、财务管理专业本科毕业论文质量低下的现状

(一)毕业论文选题存在的问题。

摘要：在构建国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的大背景下，文创产业的发展日益成为经济增长的重要力量。本文以产业经济学为理论基础，在新的发展格局下，分析了文创产业自身的高原创性、高附加值、外溢性强的特点，以及文化产业存在创新力度不够、产业体系亟待完善、金融服务不够健全的问题，提出拓宽产业发展方向、促进文创产业与市场联动、完善文创金融配套机制的措施。

关键词：产业经济学；文创产业；产业融合

近年来，随着人民对美好生活的需求日益提高，我国文创产品飞速发展，成了产业转型升级的重要推动力。作为“十四五”的开局之年，国内国际双循环的全新发展格局正在建立，数字经济正在与传统经济模式深度融合，产业跨界成了新的发展方向。文化创业产业也逐步呈现市场化、规模化的新业态。因此，在这样的节点上，使用产业经济学的相关理论分析文创产品的发展是找到新发展格局下文创产业发展路径的重要手段。

一、产业经济学与文化产品的基本概念

（一）产业经济学的基本概念。产业经济学经过近三十年的发展，拥有了相当完善的理论体系。西方的产业经济学主要聚焦产业组织与产业行为，将产业与市场等同，进行微观的组织行为分析。而我国产业经济学的研究视角则集中于国民经济的某一行业或部门，聚焦于产业之间的发展联结以及产业内部组织结构的发展规律。因此有别于西方的产业经济学理论，我国产业经济学的研究内涵更加广泛，层次更加丰富。在学科设置上除了有相关企业发展理论，以及产业组织理论，还有对产业布局、产业政策、产业间问题的研究以及经济发展中各产业部门均衡发展的探讨。

（二）文创产业的内涵与特点。第一，高原创性。文创产业的核心竞争力即其凝结在产品中的知识和创意，文创产品是通过对这些抽象的符号与图案进行物化或由此产生的各类服务。对于文创产品的消费即对知识产权的消费。单纯的模仿与简单的组合并不会得到市场认可，同时阻碍了产业资本的形成，无法扩大再生产，最终只会导致市场的萎靡。只有通过完善的法律法规保护知识产权，让原创性强的文创产品为促进整个行业快速发展提供基础动力，这样才能培养创意市场形成稳定优质的客群，实现行业可持续发展［1］。第二，高附加值。文化创业产品的高附加值体现在其与其他产品的高融合度。在核心的创意体系形成后，只要将其与成熟的产品进行配套研发，最终得到的文创产品都具有极高的市场价值。作为发展传统文化的重要手段，文创产业的介入可以让原本束之高阁的博物馆藏品焕发新的生机。以台北博物院为例，通过将北宋汝窑莲花温碗进行文创研发，力求在配色、造型、质感上保持特点，结合现代人的使用场景和新的审美进行二次创作，最终的产品受到了市场与同行的广泛认可。作为一种高附加值的行业，文创产品自身的研发只是其经济效益的一部分，由此形成的文化IP更是具有极高的辨识度与变现能力。随着文创产业的飞速发展，我国也将发掘出一批高价值的文化IP，并围绕此形成全新的产业布局。第三，外溢性强。文创产业的发展水平越来越成为一个国家文化影响力的重要例证。这源于文创产业本身外溢性强的特点。伴随文创产业的发展，文创产品自带的文化属性将潜移默化地影响人们的生活，产品本身对美的追求也将逐渐影响每个人，进而从整体上满足人们对精神文化的追求，提高社会审美水平，增强文化凝聚力，丰富精神世界，最终促进社会核心发展。同时文创产业形成的产业链也将涵盖多个产业部门。由此形成的带动能力也将促进消费结构由单一性向高层次、多样化的角度发展，从而为新的产业结构提供良好的引领作用［2］。

二、产业经济学视角下文化产品的现状

摘要：

民间金融作为一种内生的金融制度，在促进民营企业的发展中发挥着重要作用。但是。在带来机遇的同时也伴随着诸多风险。本文就风险浅析几点有效措施，以此来完善金融体系、加大政策支持、以期为民间金融风险防范提供具有价值的参考，为促进我国金融市场的稳健发展做出自己的贡献。

关键词：

民间金融；风险体系

引言

民间金融作为国家金融业的重要组成部分，对市场经济发展发挥着重要作用。但是，就目前来看，民间金融长期处于被抑制的状态之中。因此，改革民间金融法制，为民间金融的发展提供适合的法制空间，为促进国家经济发展发挥出应用的作用。

一、民间金融的发展情况

摘要：近年来，中小企业历经了高速的发展，在民生、科技、文化、教育等方面都发挥了积极效应，逐渐成为国民经济的重要组成部分，国家、政府对中小企业的发展也逐渐重视起来，在“新常态”经济环境下，中小企业的发展将会迎来新的机遇与挑战。与之相应的，中小企业急需关注自身的治理结构以及人才培养，人力资本作为企业发展的重要因素愈发受到企业的关注。而股权激励作为在上市公司中运用的较普遍的一种激励手段，引入股权激励制度将提升中小企业对于人才的吸引力，提升企业核心竞争力。对中小企业股权激励计划的制定与优化能有助于明确中小企业在制定股权激励计划中应关注的焦点，能够帮助企业改善股权激励计划实施过程中的各项具体问题并加以解决。

关键词：中小企业；股权激励计划；制定；优化

0引言

改革开放以来，特别是进入21世纪以来，随着政府宏观经济政策的调整以及经济总量的迅速攀升，各行各业都迎来了新一轮的发展与机遇。大型企业如腾讯阿里，在现代化进程中扮演着重要角色，为经济发展注入无限的活力，而与之相应的，中小型企业的发展也越来越受国家及政府的重视与支持，在经济发展的洪流中迅速占据了一席之地并有渐行渐起之势。如今，中小型企业的发展已不容忽视，在国民经济中的地位也愈发重要。受中美贸易摩擦的滞后影响，2019年，我国中小企业的外需增长空间受到限制，下行压力依然存在。虽然，随着政策红利的不断释放，中小企业发展环境有待进一步改善，但是，中小企业信心低迷，融资供需矛盾等问题依然突出，中小企业发展仍然面临巨大的挑战。因此如何保证中小型企业走持续有效的发展道路成为社会关注的焦点问题之一。从人力资本的角度来讲，中小型企业要想取得长远的发展，那必定需要引进高质量的人才，人力资本理论以人为核心，主张决定企业发展的根本性因素是人。人力资本理论主张将人作为企业的一种物化资本，倡导企业从人力需求角度出发，解决人力需求的各方面矛盾，股权激励理论作为解决委托问题为企业招贤纳士留住人才的一种激励方式，在国际各大公司中均受认可，中国于1997年引入股权激励制度，自股权分置改革以后，越来越多的中国上市公司在其内部施行股权激励计划，随着2016年《上市公司股权激励管理办法》的颁布，股权激励在上市公司中已成为一种主流的激励方式。反观我国中小企业对股权激励的运用则不尽人意，一方面是由于我国中小企业所处的宏观经济环境。另一方面也是由于中小企业自身管理及人力资源管理理念滞后等原因所致。总的来说，中小企业对于股权激励的实际运用缺乏相应的指导，无论是在股权激励计划的制定还是制定以后的优化都与大型企业存在不小的差距。

1股权激励理论概述

股权激励制度与人力资源理论、委托理论之间有着深刻的联系。人力资本理论的核心是将劳动者物化为一种资本，这种资本可以为企业创造价值，也可以成为劳动者未来收入的主要来源。委托理论主要是将企业的所有权和管理经营权分离开，使得资源能得到合理配置，维护企业所有者的权益，有利于企业的长远发展。股权激励理论以人力资本理论和委托理论作为依托，一方面股权激励理论强调以股票增值权对企业管理层，高级技术人员甚至普通员工进行激励，以实现人力资源效益最大化。另一方面，股权激励理论的提出更好的解决了委托理论下企业所有者与人之间的矛盾。委托理论中，由于委托人与人二者最终利益不一致，在实际操作中会发生人为自身利益而置企业于不利地位进而损害委托人的利益。股权激励理论以股权增值权为激励手段，让人在也拥有了部分所有权，使委托人与人的利益趋于一致，更好的为企业服务。股权激励理论起源于美国。经多年发展已普遍运用于国外企业，经国外各方实践研究论证，股权激励理论在激励企业员工，促进业绩增长等方面是行之有效的。我国在上世纪90年代首次提到股权激励理论，在股权分置改革前其发展较为缓慢，引进内部的企业数量仅几十家，而在股权分置改革以后，数量急剧攀升。我国的股权激励制度引进时间较晚，发展不成熟最主要的是学术界对股权激励理论是否有效尚未形成统一定论，究其原因是目前国内没有完善的制度，现有的市场环境也与西方国家有很大不同再加上国内公司自身滥用的情况时有发生，因此股权激励在我国仍处在一个不成熟的发展阶段，本论文从各类文献论文入手，希望通过具体的案例来进行股权激励制度设计，目的是在具体问题具体分析的过程中，对以后企业的股权激励制度设计有参考价值。目前国内对股权激励的研究大量集中在上市公司，而非上市公司却鲜有研究，要知道目前非上市公司在整个市场环境中所占比重远远大于上市公司，对于非上市公司进行股权激励实际案例研究或许更具价值。

2股权激励方案的制定与优化

一、引言   我国的金融市场在不断地演变，直接融资比例显著提高，企业发债增长较快。从图1可清楚看出1986—2011年我国每年的实际新增的融资金额，包括了商业银行新增贷款、各类债券和股票的筹资额。其中每年新增贷款额一直都是遥遥领先，2009年接近10万亿，达到最高值。随后其发展势头有所减弱，2011年新增贷款减少至7．5万亿。而债券类以及股票筹资的发展速度有所提高。尤其是债券市场，2000年以后一直保持着大幅度的增长，2005年企业债发行额突破1000亿，2009年又超过了1万亿大关，2011年企业债发行额增长到2．3万亿;国债和金融债的总和早在1994年就超过了1000亿元，到2003年突破了1万亿元大关，2011年国债和金融债发行额增长到4万亿;同时，股票市场近10多年也是突飞猛进，2000年筹资额突破1000亿，且增速明显，尽管2007年爆发了全球性金融危机，其筹资总额也超过了8000亿左右，2010年股票融资额达到最高峰近1万亿，2011年回调至7017亿元。1986—2011年，企业债券每年的发行额和其他金融市场融资的比率有何变化趋势，它们关系如何?图2给出了明显的答案:从整体上看，这三条曲线都成U型，这和企业债券的发展历程吻合，1986—1992年是企业债券初步发展时期，1993—2004年为调整萎缩期，2005—2011年飞速发展壮大期。企业债券发行额和当年新增贷款比率的曲线直接反映了我国债务结构，它位于三条曲线的最下方，体现我国银行贷款的主导地位，而在2011年企业债券对当年新增贷款的比率超过0．3，表明企业债券在债务结构中已占有一席之地;企业债券发行额和国债金融债发行额的比率曲线严格说是两个U型构成，1986—1992年第一个U型，1986年和1992年企业债券发行额对国债金融债发行额的比率超过了1，即企业债的发行额超过了国债和金融债的总和。但为了保证国债和金融债的顺利发行开始控制企业债的发行，2000年企业债券发行额对国债金融债发行额的比率接近“0”，2005年快速拉升，2009年逼近1，随后2年国债金融债大幅增发，使得企业债占比稍微有所回落，故1992—2011年是其第二个U型;最上面是企业债券发行额和当年资本市场(股票和债券)的比率曲线，这反映了企业在资本市场融资工具的选择。企业债的发行最初早于股票，融资额占优。但1991年深沪交易所成立后，股票市场迅速发展，其融资额就一直超过企业债。直到2008年才翻转过来，当年企业债券发行额占资本市场的比率超过了0．6，2011年企业债券发行额大幅超过股票融资，占资本市场融资额的0．76。总体上讲，在20多年的金融改革历程中，我国的债务结构经历了一个U型的变化轨迹，这种变化的内在规律是什么?它和整体的宏观经济因素和金融市场结构有何关系?下面通过时间序列来实证分析。   二、理论分析及研究假设提出   (一)国内外文献评述   国外不少学者认为融资结构与宏观经济因素有关。有些学者从理论上进行了研究。Corcoran(1977)［1］以及DeAngelo等(1980)［2］从理论上解释了通货膨胀导致更多的负债:因为通货膨胀降低了负债的真实成本，在通货膨胀期间对公司债券的需求上升。另一方面，如果随着通货膨胀的下降公司债券收益相对高于股票收益，公司债券的整体需求上升。Leland(1996)［3］认为，利息率和通货膨胀的变动扭曲了税收利益和破产成本，因此影响最优融资结构。更多学者则通过实证研究来说明债务结构与宏观因素的关系。   1．利率和通货膨胀率。Graham与Harvey(2001)［4］调查发现1/3美国制造业公司的财务总监在作债务决策时考虑了诸如利率和通货膨胀等宏观经济因素。Nejadmalayerz(2002)［5］运用Prohit模型分析宏观经济因素影响公司的融资选择行为发现:(l)利率期限结构影响公司资本结构;(2)随着短期国库券收益的上升，公司更可能发行债券而非股票;(3)随着长期国库券收益上升，公司发行债券的可能性上升;(4)随着通货膨胀的上升，公司发行债券的可能性下降。Jinwoo与Catherine(2002)［6］运用美国1967—1988年的相关数据，检验了利率、股票市场回报率对股票及债券发行的影响。发现利率的降低，会使债券发行量提高;在短期，债券发行量的提高会使股票发行量反方向变化。   2．股票市值、银行贷款占GDP的比率和GDP增长率。Booth等(2001)［7］采用发展中国家和发达国家的混合数据，将多个宏观经济变量与债务结构之间的关系进行了横截面分析，得出了制度特征与总债务结构关系的结论。他们分别以总负债比率、长期账面负债比率和长期市场负债比率为被解释变量，以股票市场价值/GDP、银行总贷款/GDP、实际GDP增长率、通货膨胀率和Miller税收项目为解释变量。研究发现:(1)这些变量可以解释17个国家总负债比率27．5%的变化，16个国家长期账面负债比率22．4%的变化，14个国家长期市场负债比率25．8%的变化;(2)股票市场价值/GDP与杠杆负相关，表明当股票市场越发达，企业具有更多的融资选择权，从而可以减少负债融资的使用;(3)银行贷款/GDP与杠杆正相关，表明更发达的负债市场与更高的私人负债比率相关;   3．宏观经济周期。Jo?oA．C．Santos和AndrewWinton(2008)［8］引入了宏观经济周期对债务选择的影响。传统理论认为银行拥有借款人的私人信息从而可以通过更高的利息获取信息租金，因为这种信息独占增加了借款人的风险，而银行利用信息优势在经济衰退期间向借款企业提高利率。他们在控制了风险因素、企业和贷款的特征之后，通过比较了单独依赖银行的借款人和可以公开发债的借款人的各自银行在经济衰退期间的贷款定价，得出如下结论:第一，在经济衰退期的银行贷款利差要高于经济景气时银行贷款利差。第二，经济衰退期间拥有公开发行债券渠道的企业贷款利率增幅要小于没有债券融资渠道企业贷款利率的增幅。   4．金融市场发育和经济发展水平。Demirguc-Kunt与VojislavMaksimovic(1999)［9］的实证研究表明，企业采用外源融资与一国的银行体系和债券市场的发展具有正相关。债券市场和银行体系影响企业获取融资的方式是不同的，特别是在金融发展水平较低的情况下更是如此。债券市场的发展与长期融资密切相关，银行方面的融资则更多与短期融资关系密切。相比银行贷款而言，企业债券的发行需要更发达的金融市场:首先是借债方和投资方之间的信息不对称程度相对较低，从而使公众投资者能够方便地、低成本地获得公司经营和财务信息，投资银行也能够将信息标准化地传递。如果企业的财务和经营信息很难向公众有效传递，则需要银行通过内部信息来监督企业(Allen与Gale，2000［10］)。其次是存在大型的、盈利的、有声誉的企业，一方面这些企业能够承受债券市场的固定成本，有效降低融资成本;另一方面公司的风险小而降低了违约率，能够提供债券市场的有效供给。最后是存在大量的机构投资者，如保险公司和养老基金等，这些机构对公司债券品种存在持有偏好，从而提供有效的市场需求。因此，从经济发展阶段与企业融资方式来看:经济发展初期适宜银行为主的金融体系，经济成熟后则适宜市场为主的金融体系。#p#分页标题#e#   (二)研究假设   根据上述理论，本文着重分析相关宏观变量和债务结构的关系并提出相应的研究假设。被解释变量债务结构指每年企业债券融资额占贷款融资额的的比率或者企业债券融资额占总债务融资额的比率，具体计算指标见表1。   1．利率。银行贷款偏重于短期债务，企业债券主要是长期债务。短期贷款会面临较高的利率风险，因为借款人必须对续借的贷款支付新的市场利率。而对续贷支付较高利率的风险提高了企业破产和财务困境的期望成本。当债务的到期期间缩短时，企业前景的不确定性将导致名义利率的所有三个组成部分(基础利率、违约溢价和通货膨胀率)都会提高。由于必须对续贷支付新的基础利率，这是使用贷款的借款人将承担的利息率风险的一部分。而且，如果企业使用占比较多的短期债务来提供资金，则违约溢价的波动将更大，这种利息率风险严重地威胁到贷款人。最后，如果通货膨胀率变化得非常快，对续借的短期债务支付的利率会是极端不确定。于是，对一个严重依赖短期贷款的企业而言，与通货膨胀相联系的利息率风险也会较大。总之，市场利率偏高时或处于上升通道时，企业将会配置更多长期的企业债券。我国的贷款利率和债券利率在大多数时期受到严格管制，直到最近几年才有所放松，中国人民银行规定的1年期存贷款利率是基准;1987年和1993年《企业债券管理暂行条例》规定了企业债券的发行利率不得高于银行同期存款利率的40%，这造成债券票面利率低于同期的贷款利率。如果1年期贷款利率较高，企业会多选择发债来降低融资成本。如果企业预期央行未来加息，也会有更多企业选择债券这种长期债务来规避利率风险。因此，本文提出:假设1:我国债务结构和利率成正比。   2．金融发展水平。金融发展深化程度指标国际上通常用戈氏和麦氏指标从总体上衡量。前者是戈德史密斯(1969)提出的金融相关比率，指“某一时点上现存金融资产总额与国民财富之比”，用于衡量一国的经济金融化程度。戈氏指标的完整表达式:FIR=(M2+L+S)/GDP，L为各类贷款，S=债券余额+股市流通市值+保费，债券余额=国债余额+企业债券余额+金融债券;后者是麦金农(1973)运用货币存量与国民生产总值的比重作为指标，衡量一国的经济货币化程度，常简化为M2与GDP之比。显然，戈氏和麦氏指标的区别在于，前者分子中增加了L和S，与麦氏指标只注重金融负债相比，戈氏指标同时考虑了金融负债和金融资产，因此戈氏指标更全面的反映了我国的金融发展水平。为了充分反映一国的金融发展水平，本文分别选取这两个代表性的指标进行分析。一国金融的发展往往伴随着金融结构的转变，由银行间接融资为主转化为直接融资占比越来越高，企业债券市场会越来越发达。因此，本文提出:假设2:我国债务结构和金融发展水平成正比。   3．股票融资。根据优序融资理论表明:企业优先偏好内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资。而我国上市公司则存在显著的股权融资偏好(陆正飞和叶康涛，2004［11］)，其次是银行贷款，最后才是发行公司债券。安义宽(2006)［12］认为企业更愿发行股票而不愿发行债券来融资的主要原因是:(1)股票融资是“不用还本”的，一旦发完股票获得资金“一劳永逸”;而公司债券却有到期还本付息的“刚性约束”。(2)在中国现行股票市场发展及监管体制不完善的情况下，公司经理人员既可通过“内部职工股”获得股份，获得一、二级市场股票价格的差价。同时，还可以通过其掌握“内幕信息”与其他方面“操纵市场”获利。而发行公司债券却没有个人获利的机会。(3)多年来，在中国各地政府都把上市公司当作本地企业的形象，竭尽全力支持上市公司的背景下，公司一旦上市，公司的高管人员在工资待遇、职权范围、费用支出方面都将得到明显提高或改善。与此相比，发行公司债券，除了募集资金外，公司高管人员很难从中获得个人好处，反而有还本付息的压力。因此我国企业偏好于股权融资而冷落债券融资。基于此，本文提出:假设3:我国债务结构和股票融资比率成反比。   4．国债融资。凯恩斯主义主张通过增加政府支出和削减税收来刺激需求。无论是增支还是减税，财政赤字均难以避免，赤字资金来源主要通过发行国债来弥补。自改革开放以来，除1985年外，我国财政每年都有赤字。财政赤字主要是通过发行国债解决的，替代了直接向中央银行进行透支和借款。不过，我国的国债资金除用以弥补财政赤字，还大量用于基础设施建设、技术改造、农林水利设施建设、环境保护等领域［13］。这样就在一定程度上对企业债券的融资有挤出效应。特别是企业债券曾长期实行发行额度审批，主要用于国有大中型企业的固定资产投资。有的年份甚至强调要优先保障国债的顺利发行，这样企业债的发行额度就会缩减。基于此，本文提出:假设4:我国债务结构和国债融资比率成反比。   5．银行贷款。从债务工具来讲银行贷款和企业债券拥有各自的比较优势，由于每个市场上主导的治理机制都有很大不足，所以企业选择不同的金融契约产生了信贷市场与企业债券市场的替代性。同时，由于企业债券市场有独立的信用评级制度，发债企业各种信息的公开披露，投资者在市场上的选择行为会产生一种“溢出效应”，即银行通过观察企业债券的评级和债券价格的波动就可以推断企业的质量，从而更好地做到对借款人分级，节省信息甄别成本，提高贷款质量。反过来，如果一家企业频繁获得银行贷款，基于银行的审慎行为和专业化能力，投资者可以判断企业的质量。对发债有“溢出效应”。这样，投资者和银行在市场上的投资策略分别产生了正的外部性，导致债券市场和信贷市场的共同发展。库珀等人认为，如果某当事人的战略选择增加了其他当事人的最优战略，那么就存在一种互补关系。我国的企业债券和银行贷款到底是替代还是互补关系?由于我国的信用评级制度不完善，加上担保债券是发行主体，债券评级的信号效应不显著。从前面的图表可清晰的看出:银行贷款占金融资产总量的比率不断下降，而企业债券占金融资产总量的比率不断上升，因此我国的企业债券和银行贷款是一种替代的关系。基于此，本文提出:假设5:我国债务结构和银行贷款融资比率成反比。#p#分页标题#e#   6．银行市场集中度。Cestone和White(2003)［14］研究发现，银行信贷市场集中度的上升会导致大银行占有更大的市场，信贷市场的竞争性越差，即银行间的竞争水平越低，银行就越没有动力给新借款者提供贷款。随着银行信贷市场集中度的上升所导致的信贷供给的减少和贷款利率的提高会对所有的公司造成负面影响;同时银行业的垄断程度越高，银行对贷款企业的谈判能力越强，这样银行就会在很大程度上控制贷款企业，抽取租金［15］。质量好的企业为摆脱大银行的控制，会积极寻求公开发债。本文的银行信贷市场集中度用CR4来表示:即四大国有商业银行的信贷规模占全部信贷规模的比例，1989年之前，银行信贷几乎为四大银行所垄断，此后才出现四大国有银行之外的银行的信贷数据，中国银行信贷市场集中度一直处于下降的趋势，1989年为0．87，属于典型的寡占Ⅰ型的市场结构，到2008年为0．48，属于寡占Ⅳ型，尽管中国银行业市场集中度有较大的下降，但直到目前为止，四大银行的垄断格局并没有变化。因此，本文提出:假设6:我国债务结构和银行业的集中程度成正比。   三、实证设计   (一)变量选择与样本数据说明   1．变量的设定。见表1。   2．样本数据。本文样本区间取自1986—2010年共25年数据，1986—2008年的宏观金融数据来自《中国统计年鉴(2009)》《中国金融年鉴(1991—2009)》，2009—2010年数据来自中国国家统计局网站、中国人民银行网站以及中宏网相关数据。   (二)方程的设定及结论   根据上述理论分析，本文建立一个回归与时间序列的模型来分析债务结构的影响因素:DSt=C+β1RATEt+β2FIRt+β3STOCKt+β4PDEBTt+β5LOANt+β6CR4t+μt虽然从1982年企业就开始自发地进行债券融资，不过直到1986年才有具体的企业债券统计数据，由于统计资料的限制，本论文能够收集的样本数相对较小。但从一般经验来看，当n－k≥8或者n≥3(k+1)时t分布比较稳定，检验也比较有效(其中，n为样本数，k为不包括常数的解释变量的数目)。而本论文的样本容量满足了这个模型估计的基本要求。本论文用Eviews6．0统计软件进行回归分析，结果如表2所示。   结果中徳宾－沃森d统计量(DW值)均处于置信度1%时无一阶自相关的区域内，表明接受无序列相关的零假设;关于异方差现象，以上结果是以残差绝对值的倒数为权重采用了加权最小二乘法(WLS)而得来的，并对该结果进行怀特检验表明已不存在异方差现象。从实证结果来看，复判定系数R2)接近于1，说明模型拟合得较好。RATE、STOCK、PDEBT和LOAN的t检验值在四个方程都超过了置信度为5%的临界值，显著不为零。企业债券融资占比和利率显著正相关，表明短期的基准利率上涨时，企业更偏好发行票面利率比银行贷款利率低且期限较长的企业债券来降低融资成本，假设1得以证明;企业债券融资占比和金融发展水平显著正相关，我国金融发展水平的深化伴随着债券市场20多年的高速发展。企业直接发债比率越来越高，符合假设2;股票、国债和贷款的融资占比同企业债券的融资占比成显著负相关，表明在我国资本市场中，股票是企业发债筹集长期资金的替代品。在严格管制的债券市场，国债的发行会显著挤压企业债券的发行额。而企业是发债还是贷款都是企业债务结构的选择。因此，实证结果验证了假设3、假设4和假设5;实证结果表明银行的市场集中度和企业债券融资占比正相关，方程式(1)和(2)显著，而方程式(3)和(4)不显著，体现了高度垄断的银行信贷市场会迫使企业寻求直接发债，摆脱银行的租金抽取降低债务成本。假设6也基本得到验证。   (三)稳健性检验   为了检验方程(1)是否具有协整关系，本文运用单位根检验。这里采用ADF检验，运用Eviews6．0对变量及残差进行平稳性检验。在ADF检验中，本文采用最优滞后期选取的标准，在保证残差项不相关的前提下，同时采用AIC准则，作为最佳时滞的标准，检验的结果见表3。上述7个变量均是一阶单整的，即是I(1)的，并且其对应的残差项不存在一阶单整。表明方程具有一阶协整关系，原方程的回归结果是稳健的，其实证结果可信。作者对DS2、DS3、DS4和其对应的变量及残差同样做了ADF检验，结果和上面类似，表明方程的回归结果稳健。   四、结论与建议   我国长期以来以间接融资为主，直接融资不发达，企业资金来源过度依赖银行贷款，金融风险聚集于银行体系。但资本市场的发展使得企业直接融资规模占比接近1/3。2011年企业发行债券22582亿元，发行股票7017亿元，新增贷款74714亿元，债券和股票成为继贷款之后的企业重要融资渠道，尤其是企业债券已经成为第二大融资平台。银行贷款在企业融资比率中正逐步下降，中国正在经历“债务结构”的转型。   本文通过对我国宏观债务结构的影响因素进行时间序列实证研究，验证了理论假说，解释了我国整体债务结构演化的内在规律。我国基准利率越高，企业债券融资比率越高，这符合长短期债务的利率期限结构;我国债务结构和股票融资比率成反比，说明我国股票市场对企业债券市场的替代作用，直接导致了上市公司用股票融资来替代长期债务融资;银行贷款是我国企业最主要的债务工具，银行不仅在短期债务融资上占有主导优势，而且也承担了大部分企业中长期债务的融资，挤压了企业债券发行的空间。因此我国企业债券融资比率和银行贷款融资比率成反比。银行信贷市场集中度的上升所导致的信贷供给的减少和贷款利率的提高会对贷款企业造成负面影响，银行对企业的谈判能力越强，从其抽取租金越多。质量好的企业为了摆脱大银行的控制，会积极寻求公开发债;我国政府强调要优先保障国债的顺利发行，这样企业债的发行额度就会缩减，对企业债券的融资产生了一定的挤出效应。   企业债券市场近年的发展证明大力发展企业债券可以改善中国金融市场的融资结构，降低金融系统的整体风险。因此，我国要优化债务结构，提高直接融资比率，应继续将企业债券作为提高直接融资比例的主渠道。一是从产品属性看，股权融资适于筹集核心资本，债务融资适于解决流动资金，两者是互补关系;而在债务融资中，公司债券与银行信贷可以相互替代，是直接融资中的主要债务融资工具。二是债券市场发展周期与股票市场的涨跌交错，发展债券融资有助于熨平资本市场周期，保持直接融资规模的稳定。#p#分页标题#e#

摘要：国家现代化发展离不开经济现代化，现代化经济的重要一环是现代化金融，现代化金融市场的关键是具备有效性。通过梳理金融市场理论和有效市场假说等相关理论的发展，明确金融市场现代化的关键是提高市场有效性，结合中国实际，建立现代化金融市场要坚持党对金融工作的统一领导和金融服务实体经济的根本宗旨，要科学构建现代金融市场体系并全面提高中国股票市场有效性，要建立健全现代金融监管体系以及提高防范和化解金融风险能力。

关键词：现代化金融；有效市场假说；金融市场发展

一、中国的现代化金融体系

新时代需要新经济，当前我国经济处于新常态并进入高质量发展阶段。实现经济高质量发展的前提是建设与现代化国家相匹配的现代化经济体系，现代化经济体系中的关键一环当属金融市场体系。在党的报告中不但对中国当前经济现状做了科学陈述：“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标”。而且对我国未来金融体系的发展提出了具体要求：“深化投融资改革，发挥投资对优化供给结构的关键性作用……深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展……健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”。由此可见，建设现代化金融体系是经济从高速增长转向高质量发展的内在要求，是转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的迫切需要，是顺应中国特色社会主义进入新时展阶段的战略目标和重大部署。金融市场对现代经济的发展起着至关重要的作用，完备、健全、有效的金融市场能够有力地支撑实体经济的发展，反之不但会阻碍实体经济发展，还易引发系统性金融风险并导致经济危机。在经济深度全球化的今天，好的金融市场会助力一国经济实现良性增长，而坏的金融市场会使一国经济遭到致命打击。因此，建设现代化经济体系的关键是要建设完备、健全和有效的金融市场体系。经过改革开放四十年的迅猛发展，我国金融市场实现了从无到有的历史性突破，金融业成为国民经济的重要一环，金融体系成为经济体系的重要构成，为国民经济持续健康发展做出了历史性贡献，为建设现代化金融体系奠定了坚实的基础。相较于发达国家，中国的证券市场起步较晚。上海证券交易所（简称上交所）、深圳证券交易所（简称深交所）分别于1990年12月19日和1991年7月3日正式营业。上交所和深交所的成立标志着中国证券市场的起步。经过28年的发展与改革已初见成效，证券市场在拓宽企业融资和居民投资渠道以及促进资本资源优化配置方面发挥了重要作用，推动了实体经济的可持续发展。从发展史看，中国证券市场的起步较美国晚将近60年，发展势头虽然迅猛，但由于发展时间较短不可避免地存在发展不充分、市场不成熟、法律法规不健全、监督管理不到位等问题。目前中国证券市场发展较为充分的是股票市场，股票市场的有效性是衡量其发展水平的核心指标，中国股票市场的有效性对中国发展现代金融市场体系至关重要。完备成熟的股票市场首先应具备一定的有效性，根据有效市场假说，所谓有效性是指市场信息是否部分反映、或是完全反映在交易价格之中。

二、金融市场理论与有效市场假说

研究中国股票市场的有效性绕不开的是有效市场假说（EfficientMarketHypothesis，EMH）这一经典的金融市场理论。金融市场理论的发展经历了从早期基于概率论的数学性研究到大萧条之后的集中讨论并形成现代资产定价模型再到资产组合理论和资本资产定价模型的出现开启了金融领域理论发展的全新时代，有效市场假说正是在前期理论铺垫之下所诞生的金融市场的理论基石之一。1.早期金融市场理论———基于概率论的数学性研究。金融市场理论的发展滞后于金融市场本身的发展。早在16世纪中期就已出现了股票和债券等有价证券，后于1609年成立了荷兰阿姆斯特丹证券交易所，交易所的成立大大加速了金融市场的发展。而关于金融市场理论的研究直到18世纪才出现，早期是数学家基于概率论来研究金融市场的波动。丹尼尔•伯努利（DanielBernoulli）于1738年发表了《关于风险衡量的新理论》，文中运用概率论的思想研究了风险定价及测度等问题。但是伯努利的研究并未涉及到金融领域，直到20世纪初法国数学家巴契里耶在他的博士论文《投机理论》中通过分析股价波动来揭示金融市场波动的规律，他认为金融市场的波动本身可能会产生自我强化的力量，而这种波动的状态不能成为一门精确的科学，未来市场价格的波动也无法预测。巴契里耶的研究为20世纪资产定价理论奠定了坚实的基础。2.大萧条后的金融市场理论———股价波动规律和资产定价模型。资产定价模型建立之前的金融市场理论主要集中于20世纪30年代后，即资本主义经济大危机之后。凯恩斯（JohnMaynardKeynes）在其著作《就业、利息和货币通论》中提出了基于“简单预期”的股价形成和波动理论，他强调股价决定及变化的心理作用，认为股价不是由其价值决定，而是由投资者的心理所决定的。凯恩斯的贡献在于开启了关于股价波动微观分析和非理性分析的研究。凡勃仑（T.Veblan）提出了一个假设命题———金融体系的内在不稳定，这种不稳定表现在资本主义经济的周期性崩溃中。凡勃仑的研究扩展至金融体系的宏观层面并揭示了金融周期的运动规律。查尔斯•亨利•道琼斯（CharlesHenryDow）提出了道式理论，将市场波动划分为暂时趋势、中期趋势和长期趋势，首创了用道•琼斯价格指数来判断市场的波动趋势。现代资产定价模型始于约翰•B•威廉姆斯（JohnBurrWilliams）于1938年发表的《投资价值理论》，该书阐明了债券定价模型和股票定价模型，依据现值理论，已知债券或股票的每期现金流和贴现率可推出债券或股票的价格。在威廉姆斯的理论基础上戈登（MallonGordon）和夏皮罗（CarlShapiro）于1956年提出固定增长模型（ConstantG-rowthModel），莫洛多夫斯基（NicholasMolodovsky）于同年提出三阶段增长模型（ThreeStageGrowthModel），威廉姆•赫尔利（WilliamHurley）和刘易斯•约翰逊（LewisJohnson）于1987年提出随机DDM模型。3.金融市场理论的新时代———资产均衡定价理论和有效市场假说。现代资产定价模型之后的资产组合理论开创了金融市场理论研究的全新时代。现代资产组合理论由马科维茨（Markowitz）于1952年首创，在《资产组合选择》一文中马科维茨通过数量化分析确定了最佳资产组合模型，托宾（JamesTobin）于1958年提出了确定最优资产组合的方法，并提出了托宾分离定理。在马科维茨“均值—方差”分析的基础上，夏普（Sharpe）、林特尔（Lintner）、莫森（Mossin）分别于1964年、1965年、1966年提出资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）。CAPM是对资产组合理论的延伸，该模型给出了市场均衡状态时风险资产预期收益的预测方法。CAPM模型假设前提十分苛刻，后续研究通过放松某些假设对CAPM进行不同程度的修正。布伦南（Brennan，1970）将税收引入模型，迈耶斯（Mayers，1972）将市场不完全引入模型，布莱克（1973）放松无风险利率假设，法玛（1970）和默顿（1973）提出跨际资本资产定价模型ICAPM，布里登（Breeden，1979）提出消费导向资本资产定价模型CCAPM。更有甚者，斯蒂芬•A•罗斯（1976）提出了替代CAPM的资产均衡定价模型，即套利定价理论（ArbitragePricingTheory，APT），APT与CAPM的不同之处在于不依赖市场资产组合，而是一种基于多因素收益生成函数的一价定律。资产定价理论的发展推动了有效市场理论的诞生。有效市场假说诞生于20世纪70年代前后，最早由哈里•罗伯茨（HarryRoberts）于1967年提出，后于1970年由尤金•法玛（EugeneF.Fama）首次系统性阐述该假说。从金融市场理论发展的历史来看，EMH早可追溯至基于概率理论研究金融市场的巴契里耶（LouisBachelier，1990），近可源于萨缪尔森（PaulA.Samuelson，1965）的《蕴含恰当期望的价格波动的证据》。根据法玛的定义，有效市场是指证券价格“充分反映”了所有信息的证券市场。有效市场有三种形态：弱式有效市场（WeaklyEfficientMarket），价格反映了市场的历史信息；半强式有效市场（Semi-stronglyEfficientMarket），价格反映了当前市场的公开信息；强式有效市场（StronglyEfficientMarket），价格反映了市场的所有信息，包括内部未公开信息等。自有效市场假说提出后，对于该假说的争议之声不绝于耳，经济学家对其进行了大量的检验。弱式有效市场反映了所有的历史信息，即通过技术分析无法获得超额收益。半强式有效市场反映了所有的公开信息，即通过基本面分析无法获得超额收益，只有通过内幕信息才可能获得超额收益，检验半强式有效市场就是检验公开信息是否可以迅速反映在股价上。鲍尔（Ball）和布朗（Brown）于1968年的检测表明公开信息或被预测到或迅速体现在股价中，即公开信息不能获得超额收益，半强式有效市场假设成立。强式有效市场反映了所有信息，即使通过内部信息也无法获得超额收益，内部信息主要由共同基金掌握，检测强式有效市场可以通过检测共同基金的收益情况。弗兰德（Friend）、布朗、赫尔曼和威克斯（Vickers）于1962年的研究表明共同基金和市场平均收益差别不大。夏普（1966）、詹森（1968）、弗斯（Firth，1978）和弗兰德、布朗与克罗科特（Crokett，1970）的研究也都表明强式有效市场假说成立。

三、中国现代化金融体系发展的思考

【摘要】2020年最新数据显示，中国进出口贸易总额达到4.7万亿美元，排名世界第一。其中70%的份额由中小企业贡献，可见，中小企业对我国经济社会发展的重要作用。但是，由于规模小，中小企业一直面临融资难的问题，这严重限制了企业的发展。论文以中小企业贸易融资难为突破口，探索问题症结所在，并试图找到可能的解决方案。

【关键词】国际贸易；中小企业；融资

1引言

改革开放40年，中国经济持续飞速增长，其中国际贸易更是飞速发展，对我国的经济贡献率达50%以上。WTO2020年最新数据显示，中国进出口贸易总额达到4.7万亿美元，继续领跑世界各国。可以说中国的贸易发展了自己，也带动了世界。中国能取得如此佳绩，中小企业功不可没。自加入WTO后，中小企业得到空前的发展，无数“中国制造”被销往国外，为国家创造了巨额外汇。可以说中小企业是经济增长的真正支柱，然而他们得到的待遇却与他们的贡献有天壤之别———几乎所有中小型外贸企业都面临资金短缺问题。近年来，我国政府一直致力于改善这种局面，但效果却不尽人意，总结起来，原因有二：一是中小企业先天规模不大，抗风险能力不强；二是由于宏观环境还不够完善，中小企业融资困难重重。长此以往，必将严重制约我国贸易的发展，因此，中小企业贸易融资难已成为亟待解决的问题。

2国际贸易融资的概念

所谓贸易融资是指银行对进口商或出口商提供的与进出口贸易结算相关的短期融资或信用便利。具体方式有授信开证、进口押汇、提货担保等。这种融资最大特点是融资周期短而且流动性很高，对于进出口企业的业务特点来说贸易融资非常适用，反过来对银行来说，这些特点能增加银行收入，风险也相对较低。因为在国际贸易整个过程当中，银行作为第三方结算人全程参与，所有的物权单据都要首先经过银行，因此，银行可以依托对物权凭证的占有为企业融资或提供金融信用，企业获得融资后进行下一步商业活动，最后还本付息，同时银行也获得更多收入。

3中小企业融资现状

1运营模式

1.1国外相关研究

对于OA学术期刊的建设运营模式，国外主要是从宏观市场分析与具体建设实践两方面进行研究与探索。宏观分析上，咨询公司ResearchConsulting2016年对欧洲OA出版市场竞争力与可持续性的潜力进行评估，指出经济因素对OA出版市场的发展有推动作用。次年，对OpenAIRE框架计划（OpenAIREPost-grantOAPilot）OA出版融资机制进行了实证调查，通过对其服务质量、效率、影响等多方面的分析，提出了OA出版融资机制的发展障碍与方向。实践探索上，学者们对国际上各大OA公司与平台（如科学公共图书馆超级开放存取学术期刊PLoSONE、高能物理开放出版期刊SCOAP3、英国伦敦生物医学中心BMC（BioMedCentral）、新加坡世界科技出版公司英文科技文献期刊网站WSN、牛津开放存取项目OxfordOpen等）的运营模式，从运营主体、出版目的、学科领域、组织管理、经费来源与运营方式等方面进行了详细总结分析（见表1）。研究结果指出，在运营主体、学科领域和组织管理方面，各平台因为OA公司的类型与研究方向有所差异所以各不相同；在出版目的方面，各平台均为推动和实现各自领域研究文献的开放存取，促进学术资源的快速传播与免费共享；在经费来源方面，除了SCOAP3主要依靠过去订阅传统期刊的公共基金作为OA学术期刊的主要收入外，其余OA学术期刊的资金来源基本上为论文处理费APC、机构资助以及非学术性收入；在运营方式方面，各平台根据自身特点，侧重点有所不同:如PLoS作为原生型OA学术期刊，通过建立以客观同行评议机制为主的运营方式，改变传统学术出版的质量弊端，以实现其加速高质量学术成果开放存取的目标。SCOAP3作为转化型OA学术期刊，注重于招标委托出版商，通过引入竞争机制来实现其遏制学术期刊出版整体价格的目的。WSN由于致力于科技期刊，因此对数字技术较为重视，建立了基于数字平台的商业模式。其余OA学术期刊则以侧重于期刊质量、版权管理、费用收取的运营方式为主。总的来看，目前国际OA学术期刊对文章费用、质量、版权方面较为重视，呈现出商业化运营的趋势。

1.2国内相关研究

在OA学术期刊运营模式研究中，国内学者们主要集中在宏观层面的模式探索与基于国外实践的分析研究两个方面。宏观层面上，魏志鹏等分别从服务质量、运营策略、市场结构、成本收入等方面，详细分析论述了OA学术期刊的盈利模式、运行特点与发展前景。实践研究上，王应宽等分别以BMC、PLoSONE、SCO⁃AP3、WSP为例，分析研究各自的运营特点、商业模式、盈利机制等，对我国期刊实现开放存取出版提出了政策性建议与发展挑战。

2成本收益

2.1国外相关研究