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摘要:随着农村信用社经营管理水平的不断提升，业务发展也呈现多元化趋势。各地农信机构陆续加入银行间市场，不仅拓展了资金融通渠道，也迎来了发展债券业务的机会。债券业务的开展打破了农信社单一的业务收入模式，在资产配置多元化，提高流动性管理能力等方面发挥着重要作用。但是，由于农信社风控水平和人员素质等方面的欠缺，造成债券业务发展面临许多困难和问题。本文针对存在的问题，提出相对应的发展措施，以及结合实际业务情况，探讨债券业务投研分析方法和策略。
关键词:农村信用社；债券投资；风险管理；市场研究
农村信用社作为农村金融主力军，在服务“三农”、促进农业生产和农村地区经济发展方面做出了重要贡献。随着外部经营压力的不断加大和自身业务发展需要，迫使其加快业务多元化进程，不断寻求新的效益增长点。在此过程中，债券投资以其标准化资产、信用风险低、价格波动小等优点获得了农信社投资业务的青睐。在业务不断发展的过程中，一些困难和问题也越来越凸显，是我们必须要加以面对和解决的。
一、农村信用社开展债券业务的意义
(一)资产配置多元化，提高资金利用效率。多年来，农信社的富余资金运用渠道基本上就是存放同业和存放人行超额准备金，资金营运途径单一，且受制于单户存放比例、资本充足率等监管指标的约束，大大降低了资金的使用效率。债券业务的开展，不仅增加了资金新的出口，同时可以利用债券回购业务实现有担保的线上资金融通。对资产结构优化，资金效率提高起到了极大促进作用。
(二)拓宽收入渠道，提升农信社效益水平。债券收入主要分为两个部分，一是有固定的票面利率，可定期按票面金额和利率收取固定的利息；二是通过二级市场进行债券交易，利用债券价格的波动赚取价差，获得增值收益。
(三)有助于流动性管理。债券作为一种标准化资产，具有较强的流动性。很容易实现在债券市场上进行买卖和回购。在资金头寸不足时，可以将债券变现或是进行质押融资，有效解决临时流动性不足问题。
二、农村信用社债券业务存在问题
(一)内控制度建设不完善。虽然各机构在业务开展之前，都制定了相应的管理办法和操作流程，但是，规章制度不健全不完善，主要表现在：一是大部分行社的规章制度都或多或少存在着照搬照抄其他同行业务制度的问题，与本行社实际业务脱钩，无法有效指导本行社业务健康发展；二是规章制度不够系统化，各行社的制度大多都是根据监管规定和债券市场相应的硬性规范要求制定的，缺乏自身内在的风险管理内容，很难形成一套完整的覆盖业务全流程的内控机制。
(二)资金业务团队整体素质不高。农信社资金业务人员专业素质不高是制约债券业务发展的重要因素。一是业务人员缺乏系统的理论体系，对债券的基础知识、定价模型、风险指标等认识表面化、肤浅化，不能系统综合运用相关知识指导实践的投资活动；二是资产负债管理、经济态势分析、市场走势研判等能力匮乏。农信社债券业务受制于业务规模、监管评级、开办时间等因素影响，在市场交易中经验不足，能力很难在短时间内有质的提升。
(三)缺乏有效的风险管理机制。一是部分行社风险管理意识淡薄，只看到了债券投资的收益性，而对其风险性注重不够。在制度建设、岗位约束等方面内控执行不到位，风险管理机制的作用不能得到有效发挥；二是缺乏有效的风险管理措施和手段，风险管控能力较弱。风险指标监测主要靠人工计算和识别，方法落后，时效性差，难以应对复杂多变的金融市场的风险管理工作。
三、农村信用社债券业务发展措施
(一)建立完善债券业务相关制度，强化落实。一是建立健全资金业务规章制度、操作流程。1.建立健全资金业务审批管理制度，明确审批权限、审批流程，确定相应责任和义务。2.建立健全资金业务授权、授信管理制度。3.建立健全资金业务风险管理制度，明确相关部门、岗位风险管控的职能、权利和责任，做到分工明确，职责清晰。制度应包括如何对资金市场业务面临的各项风险进行识别、计量、监测和监控，以及措施应对等方面内容。4.建立重大事项报告及应急处置制度。界定重大事项的范围，明确报告的内容、程序、时效，明确应急处置的方法和程序。5.制定各业务品种具体的管理办法或操作流程，细化业务办理过程中每一项规定动作，业务办理严格按照流程执行，防范操作风险。二是制定完善权责明确、相互制衡的岗位约束制度，建立前、中、后台分设的风险防控机制。加强相关部门和岗位人员的培训、交流，提高各岗位人员的专业素质，做到各司其职。加强沟通协调，以配合良好、制衡有效的运行机制推动债券业务发展。三是加强检查监督，确保制度落实到位。采取条线管理与内部审计相结合的方式，提升制度执行力。1.加强条线管理责任，资金业务管理部门定期组织债券业务专项检查，主要从制度完善、风险管控、操作合规等方面进行检查。2.开展及时高效的内部审计，将债券业务纳入年度审计计划，明确审计的时间、次数、内容、以及责任追究等问题，以查促改、以查促进，确保制度执行落到实处。
(二)加快人才培养，打造优秀资金业务团队。一是采取“走出去、请进来”的培训方式，加大人才培养力度。“走出去”就是联系高校、学院以及金融市场业务先进商行，委托他们对我们的从业人员进行培训，以拓宽视野增加新知；“请进来”就是聘请投研专家以及经济学家、教授进行专业培训，着重提升从业人员的理论知识、投资策略以及风险防控等方面的水平和能力；二是加强系统内交流研讨，定期召集交易员座谈会，对当下经济发展形势和债券市场的研究分析进行分享讨论，拓展研究思路和方法，互通有无，共同进步；三是坚持培训范围全覆盖，培训对象要包括管理层、部门经理和交易人员，针对不同层次人员制定不同的培训目标和培训内容，提升管理层视野水平和风险意识，培养部门经理的经济分析、市场研判以及风险防控能力，加强交易人员的职业道德修养、分析研判和操作技术的培训。
(三)强化债券业务风险管理。加强债券投资风险分析和管控措施，不断完善风险管理制度，提高债券投资风险的识别、计量、评价、管控技术和手段，提升自身风险管理能力和水平。一是完善风险管理组织架构，建立投前准入、投中监控、投后评估的全流程风险管理体系。发挥好中台风控部门的风险审查、把控和事后监督部门的审计监督职责，合规部门作为债券业务市场风险、操作风险、合规风险、声誉风险、法律风险的管理部门，协助前台交易部门制定合规政策、修订规章制度和操作规程，审查债券业务审批、交易事项的合规性以及风险控制等指标的执行情况。稽核审计部门作为事后监督部门，负责对资金业务风险管理制度、业务流程执行情况的检查和监督，及时发现工作中存在的漏洞及风险，并进行督促整改。二是强化定量风险指标的分析研究，细化风险识别、计量的方式和方法。1.建立风险限额管理制度，综合考虑风险偏好、自身风险承受能力以及流动性管理等方面因素，合理设定投资债券业务的资金比例、结构以及杠杆率等管理限额。2.设定债券投资交易止损点，将资金损失控制在自身可承受范围之内。3.细化风险识别、计量的量化指标，建立久期、凸性、VAR风险价值等指标对债券抗风险能力进行测量。(1)久期是指债券价格对利率变动敏感度的指标，久期越长，债券价格对利率的变动越敏感。久期有两种常用的计算公式：麦氏久期(MacaulayDuration)和修正久期(modifiedduration)。麦氏久期是考虑了每一现金流的数量和时间的债券加权平均期限。修正久期是收益率变化1％所引起的债券全价变化的百分比。(2)凸性是指衡量债券价格对利率变动敏感度的一个指标。凸性度量修正久期对利率变动的敏感度。久期相同时，凸性越大越好。凸性越大，当利率下行时价格上升越多，而利率上行时价格下跌越少。(3)VAR风险价值是指在一定的持有期和给定的置信水平下，利率、汇率等市场风险要素发生变化时可能对某项资金头寸、资产组合或机构造成的潜在最大损失。例如，在持有期为1天、置信水平为99％的情况下，若所计算的风险价值为1万美元，则表明该银行的资产组合在1天中的损失有99％的可能性不会超过1万美元。4.加强风险指标的监测与控制，坚持定期监测和特殊时期随时监测相结合。(1)根据投资策略的取向，每年年初设定投资组合的久期指标，风险管理人员负责按月监控。(2)按月计量投资组合的凸度、VAR值指标，结合市场情况对指标值进行分析，评价组合的整体市场风险。(3)当市场出现剧烈波动时，要加强监测的频度，每天对各项风险指标进行监测，结合市场行情和投资策略，及时调整投资组合，实现风险管理和预期收益的最佳结合。
四、债券市场研究与分析
(一)培养边际思维方式，预测拐点出现时间。拐点标志着收益最大或风险最小。要想在债券投资交易中获取较大收益，正确预测拐点出现的时机就显得尤为重要。一是关注经济数据变化，尤其是一些先行指标。我们知道，利率最根本的决定因素还是经济，一般情况下，当经济逐步扩张时，债券收益率上行，价格下跌；反之当经济处于收缩时，收益率下行，价格上涨。因此，我们可以通过一些经济数据和指标预测推演收益率曲线的方向性变化。寻求边际，就是前瞻性利率趋势判断，应对金融数据和经济领先指标进行分析，金融数据之所以重要是经济基本面反映到银行体系中，一定会带来融资需求的变化。银行体系资产端主要对应的就是实体经济的融资需求，而融资数据的变化，一定会对应未来企业投资变化，企业投资是经济发展的重要组成部分，可以将金融数据变化看做经济数据走势的前兆。另外，可以对新开工、库存数据、PMI、企业盈利、消费者信心指数、固定资产资金来源、工业产品缺口、产能利用率等月度指标进行分析。从先行指标中推断利率趋势转向的可能性。二是将历史数据作为参考，这是一个极其简单的道理，收益率低是市场最大风险点，收益率高是最大的利多。如果目前收益率已经与历史上的最高位(最低位)比较接近了，往往也预示着收益率再上行(下行)的空间已经压缩到很小了。三是从收益率曲线形态判断转向信号，收益率曲线的常见形态主要有牛平、牛陡、熊平、熊陡四种。“牛平”指的是在收益率曲线整体下移(也就是说，各期限的收益率均有下行)、债券整体处于牛市的背景下，长端收益率下行量值比短端收益率下行更多，导致收益率曲线变得更为平坦的情况。收益率曲线“牛平”出现的情形多为：债券投资者的牛市预期比较强烈，因此强烈做多长端债券(因为长端债券的久期更长，获取资本利得更多)，抢筹情绪浓厚。同时，边际思维提示我们，牛平往往意味着投资者的牛市预期或是将基本面悲观预期已经打足，利率低对基本面就有积极作用，往往也意味着市场转向在即。“牛陡”也是处于债券的牛市中，收益率曲线整体下行。“牛陡”下短端收益率下行更为迅猛，导致收益率曲线变得更为陡峭。牛陡出现的情形多为：收益率曲线中的短端利率受货币市场的资金利率影响更大。当货币市场的资金宽松、货币市场利率下行时，带动了短端收益率明显下行。“熊平”是处于债券的熊市中，收益率曲线整体上行。短端收益率上行更为明显，超过了长端收益率的上行幅度。熊平出现的情形多为：短端利率受货币市场的资金利率影响更大，当货币市场的资金持续紧张时，货币市场利率明显上行，带动了短端债券收益率明显上行。“熊陡”也是处于债券的熊市中，收益率曲线整体上行，长端收益率上行更为迅猛，导致收益率曲线变得更为陡峭。熊陡出现的情形多为：债券投资者看空债市情绪浓厚，长端利率债抛盘严重，导致长端收益率上行较多，而短期资金面较为稳定，暂无过多的利率上行。熊陡往往意味着市场恐慌情绪出现，悲观预期也已达到高点，开始孕育新的希望。
(二)建立完善债券业务投资研究框架。债券投资研究永远在路上，不会有放到任何时期的债券市场都适用的定型、成熟的理论。但是，我们可以从影响债券市场的几个关键要素入手搭建基本框架，并在实际的业务工作中，结合市场的发展变化，不断地补充、修正、完善。债券市场上的惯用语“长期看经济面、中期看政策面、短期看资金面”，下面，就从这三个方面入手进行分析。经济面就是经济运行的基本情况，我们看经济发展主要以GDP作为衡量标准，从经济恒等式得出，GDP=C(消费)+I(投资)+G(政府购买)+X-M(净出口)。从国家统计局月度、季度公布的经济数据中分析经济的增长和结构变化，预期GDP的变化情况。1.消费方面主要观测指标：(1)CPI，居民消费价格指数，反映一定时期内城乡居民所购买的生活消费品和服务项目价格变动趋势与程度的相对数；(2)社会消费品零售总额；(3)居民收入和消费支出；(4)城镇居民人均可支配收入。2.投资方面主要观测指标：(1)PPI,工业生产者出厂价格指数；(2)PMI，中国制造业采购经理指数，是国际上通用的监测宏观经济走势的先行性指数之一，具有较强的预测、预警作用，PMI高于50%时，反映经济总体较上月扩张；低于50%，则反映经济总体较上月收缩；(3)房地产开发投资和销售；(4)固定资产投资(不含农户)；(5)规模以上工业增加值。3.政府购买方面主要关注国家实行经济逆周期调节时，财政政策的发力方向和程度。4.净出口方面主要关注海关总署的进出口数值及同比变化情况。经济基本面分析中，要将趋势、通货膨胀、预期差三方面综合进行考虑，这是经济中影响债券收益率变化的主要因素。政策面分析主要集中于货币政策与财政政策两个方面。国家货币政策和财政政策是基于对经济的运行判断，作为主要的宏观调控手段实行的。可以从经济学的“IS-LM模型”中去解读和预测未来采取的货币政策和财政政策工具。货币政策影响经济路径，以积极货币政策为例，中央银行增加货币供应量M。首先，货币市场，名义货币供给量增加导致利率下降；然后，产品市场，利率下降导致投资增加，投资增加带来产出水平增加；其次，货币市场，产出水平增加引起实际货币需求余额增加，抵减利率降低水平。最终达到市场均衡。财政政策影响经济的路径，以积极财政政策为例(政府购买增加和减税)。首先，产品市场，增加政府购买实现实际支出增加，导致总需求增加，传递至产出增加。然后，货币市场，收入增加，引起对货币需求增加，导致利率上升；其次，产品市场，利率上升，投资减少，实际支出减少，带来产出减少，最终达到市场均衡。货币政策的执行主要是通过央行一系列的货币政策工具得以实现，主要包括：存款准备金、利率政策、公开市场业务、常备借贷便利、中期借贷便利、抵押补充贷款、再贷款、再贴现等。财政政策主要关注国家公布的财政预算、财政收支状况等数据，以及城投债、政金债、专项建设债等融资支出情况。资金面分析主要指金融市场内部金融机构之间的资金融通的松紧程度。货币政策及一系列的货币政策工具，对金融体系内的资金面影响最为直接、最为深远。如央行实行宽松货币政策时，即释放流动性，市场货币供应增加，影响利率下行。此外，财政税收的缴纳与投放对资金面的扰动也比较明显。财政缴税时，财政存款增加，增加的部分充实到中央国库或地方国库，相应的商业银行体系的货币减少，从而资金供给减少。当进行财政投放时，财政存款下降，资金从国库又流向了商业银行体系，从而资金供给增多。反映金融市场流动性的指标主要是利率指标，如，隔夜拆借利率、7天期回购利率等。
(三)灵活运用交易投资策略。在实践中摸索提高投资策略应用，提高债券投资收益水平。在预判债券行情的基础上，细化债券收益率曲线分析研究，采用最合理的投资交易策略，赚取较为丰厚的交易回报。如趋势交易、骑乘交易、价差交易、蝶式交易等都有自己不同的适合场景。趋势交易适用场景：进入调息周期时，收益率曲线往往会发生明显的平行上移或下移。操作策略：收益率下行趋势中，选择最长久期；反之，选择最短久期。骑乘交易适用场景：正常情况下，债券待偿期缩短、债券价格会下降。实际中，市场时有降速不一的情况。操作策略：在收益率曲线上选取与计划持有期限相同且斜率最大的一段。价差交易适用场景：当经济增长开始减速、或提速时，短期利率和长期利率的变动会不同步，进而引起收益率曲线的变陡峭或平缓。操作策略：博取长期利率和短期利率的利差扩大或收窄。蝶式交易适用场景：收益率曲线偶尔会出现凸起或凹陷的形态，逐渐恢复正常。操作策略：在凸起->平缓的趋势中，卖出(减配)两翼，同时买入(超配)中间；反之则反向。
作者:张绪东 单位:河北省农村信用社联合社邢台审计中心