前言：中文期刊网精心挑选了实物期权法范文供你参考和学习，希望我们的参考范文能激发你的文章创作灵感，欢迎阅读。
实物期权法范文1
中图分类号：F830 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2017）003-0-02
一、前言
从项目投资的角度分析来看，净现值法已经广泛应用于投资评价过程中。市场经济日渐发展以及技术日渐推动促使净现值法具有越来越重要的作用。传统净现值法虽然考虑到投资项目可预见现金流，但是却并没有考虑到投资项目期权价值，促使净现值法决策功能受到影响。企业在进行项目投资评估活动过程中，需要有效整合已知信息，进而更加准确、动态性评估风险投资项目，为投资决策及时性提供保障。
二、实物期权法在项目投资决策中的应用重要性
1.投资项目决策存在着不确定性
在开展项目投资过程中，如果投资项目不确定性大，那么就需要考虑到投资灵活性以及不可回收投资决策失误问题等等，利用实物期权法能够科学评价灵活性项目投资。实物期权法实际上并不只是利用假设来实现不确定性到确定性的转化，也并不只是消除项目投资不确定性，利用权力分析法能够有效发现其中蕴含的不确定性价值，结合未来现金流量不确定性特点来综合考量期权价值，为投资项目决策科学性提供保障。
2.实物期权法有利于提升无形价值计量有效性
传统方式已经无法有效反映项目投资无形价值，计量有效性也会受到非常大的影响。实物期权法对企业发展提供了指导，虽然企业在短期时间内无法获得利益，但是却为企业未来成长提供支持。传统项目投资决策无法为企业未来投资决策提供支持。为了能够促使企业能够实现更好的发展，那么需要尊重经济发展因素在价值链发展中的重要作用，促使其能够创新价值链，认识到创新活动并不是属于价值链发展中的关键环节，实际上属于非实体性质的、隐含的以及柔性价值链条。由于价值链条属于无形链条，但是却和实体价值链共同存在相同价值体系过程中，很难将实体价值链和柔性价值链相分离，同时也无法单独的计算无形价值价值以及无形价值增值，只是将其价值纳入到实体价值链中，人们往往忽了无形价值。利用实物期权法能够构建一个数学模型，这样能够从无形价值链、企业总价值等角度实现定量分析，提升无形价值链计量有效性。
三、传统项目投资决策存在的问题
项目投资者在进行项目投资过程中，投资者需要考虑到投资成本问题，也就是即期支付问题，但是在收益方面却往往只能够获得未来各个阶段收益。在进行跨期项目的实际决策过程中，需要认真衡量未来收益、即期成本之间的关系，这样才能够进行更好的决策。在开展传统项目投资决策过程中，往往需要将各个阶段现金流与即期相关联来获取现值，之后和投资成本比较分析，如果投资收益现值高于实际投资成本，那么证明投资项目收益高于成本，这样的项目非常值得投资。传统项目投资决策大多是采用净现值法，但是决策方面具有高度抽象特点，促使项目投资决策过程中虽然思路简明，但是在实际操作过程中仍然存在着非常多的问题，对贴现率、现金流等方面都存在着随意性以及粗略性，再加上竞争环境愈加激烈促使环境的不确定性逐渐增加，传统的净现值方式也逐渐呈现出一些问题。
四、实物期权法在项目投资决策中的运用对策
1.有效应用顺序期权理论
实物期权法在一定程度上弥补了传统评价方式中存在的问题，对提升项目决策准确率具有非常重要的作用，实物期权的定价模型在实际假设上具有非常严格的要求，促使实物期权法的应用范围非常窄。在大多数的场合中，实物期权具有相关性，不仅只是各个投资项目之间存在的关联性，还是同一个项目中存在着的子项目间关联性。投资者在进行项目投资过程中，往往并不是一次性、完全性投资，而是采用顺序性以及阶段性投资。管理者在获取投资项目信息之后，需要对投资项目价值进行重新评价，最终决定是应该继续追加投资还是应该撤回投资。考虑到后续投资与前期管理之间具有非常密切的关联，只有在前期已经做好投资，才能够存在着后续投资，结合前期材料信息才能够决定是否进行后续投资，总之管理者可以结合投资项目的实际投资价值来选择最好实施路径，通过顺序期权理念能够提升阶段性投资有效性，同时也能够优化项目投资决策。
2.将博弈论融入到实物期权法决策中
实物期权持有者在行使权力的过程中，可能自身并不能够拥有独占资产的权利，竞争者或者可以提前执行期权权利。项目投资决策时，需要认识到竞争对手的重要作用，结合竞争对手所渗透的信息来进行决策，对于决策中可能面对的不确定问题，那么可以融入博弈论理论，这样能够有效分析实物期权，利用博弈论来有效模拟自身和竞争者之间所存在动态博弈，这样能够更好的模拟动态决策过程。在项目投资决策中往往容易出现价值漏损问题，这主要由于资产得标持有者往往能够获得来自项目资产所带来的收益，诸如，股权收益、专利权收益、存储成本等等，一旦出现价值漏损问题，那么实物资产在价值方面也会发生非常大的变化，那么就需要根据得标情况来计算价值漏损，同时也需要及时调整实物期权定价模式。从通常角度分析，价值漏损与资产之间具有非常密切的关联，那么就需要结合市场完全性、市场有效性来确定期权定价，如果假设市场完全性，那么就需要投资者掌握所有信息，但是为了能够尽肯能获得所需信息，那么需要具有一定投入，这样才能够及时调整预期收益项。
3.充分考虑随机事件对投资项目价值影响
在实物期权研究过程中，可以根据几何布朗运动来考量资产价值变化情况，如果出现重大信息，诸如政治问题、疾病问题等等，那么资产价值会发生非常大的变化，也就是所谓的跳跃。因此，投资项目收益实际上与几何布朗运动引起的连续变动之间具有非常密切的联系，那么在项目投资决策过程中需要考虑到随机事件对项目投资的影响，时刻关注期权价值动态变化，明确动态执行价值，根据市场环境发展实际情况来对执行价格可行性进行分析，特别是大型投资项目中，需要坚持实事求是的原则，分析投资额的变化特点，进而为项目价值评价准确性提供有效保障。
五、结语
在进行项目投资决策过程中，评价环节在其中具有非常重要的作用，因此需要综合利用管理学内容以及经济学内容，使得项目投资决策与项目决策实践有效结合，利用实物期权法来有效评估项目决策价值，结合市场准入条件来为经济发展提供保障。实物期权法应用到项目投资决策中，不仅能够考量风险投资项目中蕴含的内在价值，还能够考虑到柔性经营期权价值，进而更加准确评估项目个别价值，为企业发展提供重要指导。
参考文献：
[1]陈华，万建平.实物期权在生物技术专利项目投资决策中的应用[J].湖北经济学院学报（人文社会科学版），2007（8）：65-66.
[2]李志民，邵球军.实物期权方法在矿产资源项目投资决策中的应用[J].科技进步与对策，2008，25（6）：153-156.
[3]聂红梅，管曙荣，黄小原.实物期权方法在多项目投资决策中的应用[J].冶金经济与管理，2003（2）：31-32.
[4]闫茹，赵会茹.实物期权法在电力建设项目财务评价中的应用[J].华北电力大学学报（社会科学版），2009（2）：10-13.
实物期权法范文2
[关键词]实物期权；高科技企业；企业价值评估
[DOI]101.3939/jcnkizgsc20162.71.19
鉴于高科技企业不同于传统企业的成长模式和发展特点，使得传统的评估方法在其价值评估应用中的应用无法有效适用。我国目前尚未形成完善有效的高科技企业价值评估方法和体系，并缺少具体的实际案例分析。因此，本文提出可应用于高科技企业价值评估中的实物期权法，并对其进行了案例分析，以验证其有效性，弥补相关研究的不足。
1实物期权法概述
实物期权是金融期权在实物资产领域的拓展，其标的资产是复杂的实物资产。实物期权的价值与企业类型有很大关系，可以用类似金融期权定价的方法进行估算，其计算过程融入了“最优决策”的思想，使得对企业不确定性的评价更为可靠、科学。
实物期权定价模型可分为离散模型和连续性时间模型两类。前者包括了二叉树模型等，后者则包括了布莱克-斯科尔斯定价模型、蒙特卡洛法、ε-套利定价法等。文章主要就最为认可的B-S定价模型并运用于案例分析。
2实物期权法在高科技企业价值评估中的应用
2.1实物期权法在高科技企业价值评估中应用的前提条件
实物期权法能够适用的高科技企业必须具有潜在的投资机会或未来的不确定性。高科技企业基于技术的独特性、产品的差异性和市场的风险性，其未来的不确定性较其他传统行业相比更大。这种不确定性正好就是实物期权法在高科技企业价值评估中应用的前提条件。
2.2实物期权法在高科技企业价值评估中应用的适用性
实物期权法对于合理估计企业不确定性、获取准确的评估结果具有重要意义。其在高科技企业适用性主要有以下几点。
（1）当高科技企业存在未来潜在的投资机会时，传统的企业价值评估方法很难准确评估这些投资机会的价值，而实物期权法却有效地解决了这一局限。
（2）当高科技企业的项目投资不确定很大时，一般未来还需要进行决策上的调整，这就要求考虑投资项目的灵活性，只有实物期权法能对这种灵活性的投资项目的价值进行评估。
（3）许多高科技企业由于前期投入较大，现金流量在很长时间内为负值，这种情况下就无法使用现金流量折现法，只能使用考虑了期权价值的实物期权法。
（4）实物期权法可以充分考虑无形资产所带来未来收益的可能性，是对传统评估法的有效补充。
2.3实物期权法应用于高科技企业价值评估的思路
实物期权法考虑了企业未来不确定性和投资机会的价值，并将其看作一个看涨期权而预计量化、估算，使得评估结果更趋合理。应用实物期权法评估高科技企业价值，其价值V等于现有资产价值S和实物期权价值C之和。
利用实物期权法进行高科技企业价值评估，一般需要进行以下四个步骤。
第一，识别实物期权，并确定其类型。在高科技企业中，往往存在多种实物期权的组合。需要高科技企业的发展阶段、行业特点等因素来确定其所具有的期权类型。
第二，根据实物期权类型选取适合的模型。根据确定的不同实物期权类型，选择适合的计算模型，具体方法在“实物期权定价模型”部分已简单介绍。
第三，分析实物期权的各要素，收集评估所需的相关数据，从而得出相关参数。
第四，得出评估结果。通过选取的模型，可计算得出评估结果，并对得出的结果进行检测、调整。
3实物期权法在乐视网企业价值评估中应用的案例分析
3.1运用现金流量折现法评估乐视网现有资产价值
运用传统的评估方法，即现金流量折现法可确定乐视网目前的企业价值。这种方法需要根据乐视网过去一定时期内的自由现金流量，预测出其未来各年自由现金流量，并以其加权资本成本为折现率、以201.3年1.2月3.1日为评估基准日来计算企业现有资产价值。
3.1.1预测企业未来的自由现金流量
一般而言，企业的自由现金流量=息税前利润×（1-税率）+折旧与摊销费用-追加投资。由于乐视网作为上市公司，财务信息披露较为充分，我们可以从其财务报表及其附注、年度财务报告中得到相关信息，整理后得出下表。
根据上表，可计算出各年度之间的自由现金流量增长率为5.3.15%、7758%、2.3.67%、2.2.3.6%。在201.2年之前，乐视网属于高速发展阶段。此后，企业增速明显放缓。首先，基于企业自身的发展阶段与未来发展空间，其在广告、终端、会员及发行业务上仍会保持一定的增长速度，但是由于行业竞争加剧，预计其未来发展会步入稳定增长阶段。其次，考虑到宏观经济环境的影响，国内部分学者认为未来5～10年GDP将保持7%左右的增长率，经济下行压力较大。因此文章认为以20%作为乐视网未来自由现金流量的年增长率较为适宜，并假设其未来五年内保持该增长率，五年之后将维持2018年的自由现金流量水平不变。未来乐视网的自由现金流量预测如下。
3.1.2确定企业加权资本成本
加权资本成本是指企业不同融资成本的加权平均值。文章可以用加权资本成本模型来计算折现率。
（1）关于权益资本成本的计算：
首先，我们可以将201.3年一年期的国债利率，即3.48%为无风险利率。
其次，以深成指数从2009年1月5日至201.3年1.2月2.1日总收益率，然后以每年平均交易天数为权数，从而得出这段时间的市场平均收益率。查得深成指数2009年1月5日的开盘65.574.2点，201.3年1.2月2.1日收盘81.2.179点，则可计算出该时期内市场平均收益率为：
再次，通过Wind资讯，直接查得乐视网201.3年的β系数为07675。
最后，根据资本资产定价模型（CAPM），可以求得乐视网权益资本成本为：
（2）关于债务资本成本的计算：
首先，根据乐视网201.3年审计报告，其债务主要为银行借款和公司债券，文章以201.3年一年期银行贷款利率600%为债务成本。
其次，按《企业所得税法》之规定，对于国家需要重点扶持的高新技术企业。按15%的税率征收企业所得税。由于乐视网属于该类企业，文章按15%的税率征收企业所得税。
最后，求得乐视网债务资本成本为：R2=600%×（1-15%）=5.10%
（3）关于加权资本成本的计算：
乐视网201.3年的加权资本成本计算如下：
3.1.3计算企业目前价值
运用现金流量折现法，我们可以得出乐视网201.3年的净现值，即其现有资产价值为：
C=3.19164.1081+4.74%+382.996930（1+4.74%）2+4.595963.16（1+4.74%）3+5.5.15.15.579（1+4.74%）4+661818695（1+4.74%）5+794.182.4.3.4.4.74%×1（1+4.74%）5≈15.3.2.8748750（元）
3.2运用布莱克-斯科尔斯模型评估乐视网的实物期权价值
3.2.1识别乐视网的实物期权
乐视网作为一家专注于网络视频技术的研究、开发和应用的公司，主要从事网络视频平台运营业务和网络视频终端研发及销售业务。此外，乐视网于201.3年推出超级电视，并成为其主营业务之外最重要的收入来源。虽然乐视网还有一些其他新开发或即将开发的新产品，但鉴于资料有限，我们仅以乐视超级电视为实物期权。
3.2.2确定相关参数
（1）实物期权的市场价格S。201.3年7月乐视网正式推出超级电视，201.3年实现营业收入688亿元。由于201.3年的销售时间不足半年，加之其新投入市场，201.3年的销售数据不具有代表性，也不能作为未来利润预测的基础，故文章以其201.4年的数据进行预测。根据乐视网年审报告，与超级电视销售相关的营收为4.2.7亿元。超级电视的供货商是乐视致新电子科技。201.4年致新营收为4.1亿元，与乐视网终端成本大致相等。根据以上数据，得出超级电视业务的大致框架：4.1亿元从上游公司购买150万台超级电视，平均价格为每台2.73.3元；从每台电视的销售中实现收入2.84.4元，将其中182.7元记为终端业务营收，1017元算作付费业务营收，可以得出乐视网从每台超级电视销售中所得出的利润为1.1.1元/台，再考虑到税收的因素，则估算出超级电视201.4年的净利润为：1.1.1×（1-15%）×150万元=1.4.15.2.5（万元）。
根据201.2年的对全球电视机更新换代的研究报告显示，电视更新换代的周期在全球范围内从84年下降至69年，考虑到价格下降、更广泛的竞争、新技术的研发以及自身的完善改进，预计该项产品的生命周期为65年。
假设其他因素不变，2015―2017年每年净利润增加100%，2018―2019年每年净利润维持不变，2019年之后产品退出市场。未来净现金流量预测，见下表。
因此，我们计算出乐视网实物期权的市场价格为3.582.2.4.7979元，即S=3.582.2.4.7979元。
（2）实物期权的执行价格X。乐视网实物期权的执行价格就是研发超级电视及其配套服务技术所支出的成本费用。根据乐视网2009―201.3年度财务报告，用于超级电视的研发费用及其现值列表如下。
（3）标的资产的波动率。标的资产的波动率是指超级电视未来收益率的标准方差。在此，文章以乐视网的股票价格来替代其来收益率的标准方差。通过查询乐视网201.3年1月4日到201.3年1.2月3.1日的收盘价，计算其日回报率的标准差，得出乐视网201.3年间的日波动率，再乘以201.3年交易日数的平方根，最后得到乐视网201.3年的年化历史波动率为72.48%。
（4）无风险收益率r。同上文一样，文章按201.3年一年期国债利率3.48%为无风险利率r。
（5）实物期权的有效期限T。超级电视能够实现利润的期限就是实物期权的有效期限，故实物期权的有效期限T为6年。
3.3计算乐视网的实物期权价值
根据B-S模型和求得的相关参数，可得：
3.4乐视网企业价值评估结果与实际股价的比较
由以上计算，得出乐视网的企业价值V=S+C=15.3.2.8748750+3.5.19619758=188483.685.3.5（元）。
乐视网在201.3年1.2月3.1日的流通股数量为7984.663万股，可以计算出评估基准日的乐视网每股价值约为2.3.61元/股。根据证券交易历史信息，可以查询得到乐视网201.3年1.2月3.1日的股票收盘价为4077元/股，远高于本案例计算出的价格。但相对于仅仅以现金流量折现法计算的企业价值，考虑到实物期权的实物期权法计算的结果更为接近。
对于乐视网在评估基准日的股价远高于文章计算结果的原因，笔者认为主要有以下几点：
①乐视网股价从201.3年首个交易日的开盘价的99元/股，到评估基准日收盘价的4077元/股，涨幅高达3.1.183%。考虑到股价变动的众多因素，股价一般与其内在价值不完全相等，这表明乐视网股价存在被高估的可能。②鉴于资料有限，文章的实物期权仅仅选取了超级电视为代表，未考虑到全部可能的实物期权价值，从而低估了企业的价值。③企业公开的信息与其实际情况之间可能存在偏差，且其数据是根据历史成本原则记录的，未能考虑到其价值变动。④文中一些参数、指标难以取得和确定，不免带有假设和主观因素，这必然会对评估结果造成影响，但文章的真正目的是阐释和验证实物期权法在高科技企业中应用的可行性。
4结论
文章也通过对实物期权法在高科技企业价值中的应用进行研究，并选取乐视网进行案例分析，最终得出了以下结论。
（1）在评估高科技企业价值时，传统的评估方法均有其局限性，且易低估，而实物期权法能有效弥补其缺陷，使评估结果更趋合理、准确。
（2）将实物期权法与现金流量折现法相结合应该是高科技企业价值评估中较为合适的一种方法。对高科技企业现有资产价值可采用传统方法来评估；而对于企业未来现在的获利机会和不确定性则可以通过实物期权法予以评估。
（3）在运用实物期权法时，要注意其假设前提，准确识别实物期权类型，以及结合高科技企业特征来确定相关参数，这样才能使评估结果误差更小。
参考文献：
[1]Black F，Scholes MThe pricing of options and corporate liabilities[J].Journal of Poitical Economy，1973（81）.
[2]Merton RobertCApplication of Option-Pricing Theory：Twenty-five Years Later[J].American Economic Review，1998，88（3）.
[3]宋颖，宋兴修实物期权法在高科技企业估值中的应用[J].山东审计，201.4（4）.
[4]兆文军，徐冬冬基于复合实物期权的高科技企业价值评估方法[J].大连理工大学学报，2007，19（2）.
[5]侯婧，王晓云期权理论在高科技术初创企业价值评估中的应用[J].商业研究，2006，1.1（2）.
实物期权法范文3
Abstract： This paper analyzes the application of DCF method and real option method in measuring premium and reaches the conclusion that the DCF method does not apply to the measuring of premium in M&A， because the DCF method lacks independence of measuring premium. While the real option method emends the shortage of DCF method by considering the value of uncertainty after M&A. Although all hypotheses cannot be met simultaneously， it can be effectively used in measuring the premium in M&A in conjunction with other methods.
关键词： 并购；溢价；现金流量折现法；实物期权
Key words： M&A；premium；DCF method；real option
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2012）32-0164-03
0 引言
企业并购是一项重大而复杂的长期性资本投资项目，其作为扩大企业规模的一种有效方式已经越来越受到人们的关注。在企业制定并购决策过程中，对目标企业的定价是企业并购决策的重要环节，因为不合理的定价将导致资源的无效率配置，无论是低估目标企业的价值还是高估目标企业的价值最终将影响并购后企业的经营管理，难以达到并购后双方价值增值的目的。
现金流量贴现法曾被认为是对目标企业价值评估的最科学的方法。因为现金流量贴现法在对企业价值进行评估时着眼于企业未来的经营情况预测，考虑到风险因素和货币时间价值对企业价值的影响，因此广泛应用于企业并购项目的决策中。但伴随着实践的发展，现金流量贴现法在企业价值评估中应用的局限性日益暴露出来。由于企业未来现金净流量和贴现率的计量过于依赖于主观估计，忽视了投资的选择权和管理的柔性以及并购后未来投资机会的不确定性，因此，许多从传统净现值的角度考虑不可行的项目实际却发生了，并且为并购企业创造了价值。因为企业并购具有期权的特征，将实物期权定价方法应用于企业的并购决策显得尤为必要。基于以上原因，由金融期权衍生而来的实物期权方法已经成为处理一些具有不确定投资结果的非金融资产的一种投资决策工具。
目标企业的定价包含目标企业的现实价值部分与溢价部分。在本文中目标企业的现实价值界定为目标企业在并购前的市场价值，也就意味着不考虑并购活动对目标企业价值的影响。并购活动中对目标企业定价的溢价部分指的是并购活动为企业带来的财务、管理和经营等方面的协同效应以及并购后的投资机会对企业价值的影响，即由于并购动机的实现而为并购双方带来的增量收益与增量成本的差额。如何合理的对企业并购中目标企业的溢价部分进行确认与计量是并购定价决策所要解决的一个重点和难题，同时也是战略并购决策是否实施的一个基本判断标准。本文通过对比现金流量贴现法与实物期权定价法对目标企业价值的计量来分析企业并购定价中溢价的确认与计量，为企业的战略并购提供参考。
1 企业并购定价中对溢价的确认
企业进行并购的动机一般是为了谋求财务，管理和经营方面的协同效应。财务协同效应是指由于税法、会计处理管理以及证券交易等内在规定的作用在财务方面给企业带来的利益，例如举债能力的增强、合理避税以及股价的预期效应等；经营协同效应指由于互补性和规模经济，两个或两个以上的企业并购后在生产经营活动方面的效率的提高；管理协同效应指的是并购后主并企业管理能量的有效利用和目标企业管理效率的提高。
协同效应为企业带来的价值增值主要表现在：财务协同效应可以为企业带来财务费用和所得税等费用的降低；经营协同效应表现为并购后企业交易成本的降低、销售收入的增加和由于规模经济的实现为企业带来的生产成本的降低。总之，协同效应的实现将会给并购双方带来收益的增加与成本的降低，其差额就是并购溢价。
溢价是主并企业支付价格中的一个重要组成部分，而且是主并企业所必须支付的。因为一味的强调降低对目标企业的定价是不合理的，也是不现实的。因为并购实质上是主并企业和目标企业双方的博弈，双方的信心虽然说不是完全信息下的博弈，但是目标企业对自身的价值还是有一个合理的估算的，包括并购后的投资机会以及一系列的不确定性将会为并购双方带来的价值都是有一个合理的估值区间的。因此太低的溢价是目标企业不会接受的。对于主并企业来说，最重要的时并购后获得财务上的价值增值，即并购后盈利能力的增加和风险的降低。
在企业理财中的一个重要的理念是追求企业价值的最大化，那么应用于企业并购的决策环节就可以诠释为溢价计量的合理化。因为溢价的计量是并购定价的前提，而且由于对溢价的确认具有不确定性，所以对目标企业定价的准确性在某种程度上依赖于对溢价计量的合理性。
2 企业并购中对溢价的计量
2.1 现金流量贴现法对溢价的计量 现金流量贴现法相对于传统的价值评估方法而言，由于其考虑到了未来期间产生的现金流量以及风险因素，因此被大多数研究公司并购的专业文献认为是最科学、最成熟的评估方法。该方法在应用过程中主要将预计的未来现金流量按照设定的折现率折现到进行决策的时点，使不同时期的现金流量经过折现后可以相加，然后与相关成本相比较来做出选择是否进行投资的方法。
虽然现金流量贴现法在对目标企业价值进行计量时考虑到了货币时间价值和风险因素对目标企业价值的影响，弥补了静态评价方法的不足。但是现金流量贴现法是建立在三个假设基础之上的：①目前一定数额现金的价值大于未来等额现金的价值；②对未来产生的现金流量可以进行合理的评估；③企业可用资本的边际资本成本与其投资资本的可转换收益是相似的；并且在现金流量贴现方法下风险大的项目意味着贴现率高，那么其价值就愈小，所以决策者在选择贴现率的时候会由于项目不确定性而主观估计用较大的贴现率对现金流量进行贴现，这样会低估企业的价值。
理论上认为，在考虑并购协同效应的情况下，并购企业和目标企业在并购后经过整合而成为一个不可分割的经济实体，企业并购后的溢价部分等于并购后主并企业和目标企业的整体价值减去他们各自在并购前的价值的差额，因此有如下并购溢价计量决策模型：
p=Vab-Va-Vb
其中：Vab—并购后新企业的价值；
Va—并购企业的价值；
Vb—目标企业的价值。
企业通过未来净现金流的折现来衡量其价值.所以有如下的企业价值计算的公式：
Vab=■ CFt /（1+i）t+RVab/（1+i）n
Va=■CFt′/（1+i）t+RVa/（1+i）n
Vb=■CFt″/（1+i）t+RVb/（1+i）n
其中：
CFt—并购后并购双方作为一个整体在第t期的净现金流量；
CFt′—主并公司若不采取并购决策在第t期的净现金流量；
CFt″—目标公司若不采取并购决策在第t期的净现金流量；
RVab—并购后新企业的资产残值；
RVa—主并公司若不采取并购决策的资产残值；
RVb—目标公司若不采取并购决策的资产残值；
i—折现率。
虽然理论上认为利用上述公式可以计算出企业的并购溢价，但在实际操作中对并购后并购双方整体价值进行计量时其数据的获取依赖于较强的主观判断，因此虽然理论上可以计算企业并购溢价，但在实际操作中还存在一定的局限性。
基于传统的现金流量贴现法下的投资决策通常只做单方面的考虑，即根据计算出来的净现值来做出现在是否应该投资的决策。在此方法下，如果计算出来的净现值大于零就进行投资决策，如果计算出来的净现值小于零就不进行投资决策。但是，由于出于战略目的并购实现后目标企业在最初几年的净现金流量有可能为负数，但这并不表明协同效应没有发挥作用，也不表明企业并购后企业不存在更好的投资机会及发展契机。在此种情况下，应用现金流量贴现法对目标企业的价值进行计量，在现金流量为负数时往往忽视了协同作用价值的存在，将并购溢价估算为零，这样不利于正确的计量目标企业的价值。
此外，现金流量贴现法是以预测未来现金流量金额固定不变进行计量和决策的，这样也会带来被动消极的管理。因为，在此方法认为投资决策一旦做出，在实现并购后，并购双方的发展会按照预计的情况按部就班的进行，不考虑未来可能发生的不确定性（例如扩张期权、放弃期权和等待期权等）事项给企业带来的价值影响，也不考虑并购后无形资产与有形资产的有效协调给企业带来的价值增值。企业经营活动充满了不确定性，而现金流量贴现法在进行似是而非的投资决策时，往往是无能为力的。
由于协同效应所引起的价值增值对于并购双方都有益处，所以主并企业通常不愿意完全支付目标企业价值中的溢价部分，主并企业通常会与目标企业商讨并购溢价的分配比例部分。由以上分析可知，缺乏对溢价计量的独立性不利于对目标企业合理的定价，也就难以在主并企业与目标企业之间恰当的分配溢价，不利于实现资源在并购双方的合理流动。
2.2 实物期权定价法对并购溢价的计量 实物期权是金融期权理论对实物（非金融）资产期权的延伸，即实物期权是标的资产为非金融资产的期权。期权是一种思维方法，它改变了人们对不确定性投资的传统思维方式。实物期权定价法的定价法则是：①不确定性越高，实物期权的价值越大；②期权创造价值，但需要代价。目前期权定价模型运用较多的是二项树定价模型、B-S模型和B-S的发展模型。现在以B-S模型为例说明对协同效应的实现所产生的实物期权的计量。
公司并购相当于取得了一个买权，即可以取得未来现金流量的机会。这个机会实际价值的大小，主要取决于并购后双方在资产及人员方面的协同性。按照期权理论，企业并购的价值可以由两部分组成：静态净现值和具有灵活性的期权价值。具有灵活性的期权价值就是并购后产生的协同效应为企业带来的价值增值及其他一系列的投资发展机会。除此之外，企业并购中还隐含着其他实物期权价值，例如延迟期权、分阶段建设期权、经营规模变动期权、转换期权和增长期权等。主并企业要开展业务就必须行使权利，打算取得这一权利的主并企业应支付与期权价值相当的费用，即并购溢价。在考虑实物期权价值的情况下，企业并购投资价值应由两部分组成，其表达式为：
TNPV=NPV+NPVopt
其中：
NPV—不考虑进一步投资时的传统的净现值，
NPVopt—进一步投资的实物期权的价值。
NPV的求法如前文所述，NPVopt利用期权定价的布莱克—舒尔斯（B-S）公式有：
NPVopt=St×N（d1）-Et×e-rt×N（d2）
其中：
d1=ln（St/Et）+（r+δ2/2）δt1/2；d2=d1-δt1/2
St—进一步并购投资选择权的当前价值，由投资后所产生的收益现金流折现到并购期初求得；
Et—进一步并购投资选择权的当前价值，由投资额折现到并购期初求得。
B-S期权定价方法可以对目标企业的并购溢价单独计量，修正了现金流量贴现法的“缺乏并购溢价计量的独立性”这一缺陷。此外实物期权定价方法在求解实物期权价值时运用套利定价定律和动态复制的思想成功地解决了贴现率难题，弥补了现金流量贴现法在计量企业价值时的贴现率偏于主观性的缺陷。若主并企业成功并购目标企业，这就意味着主并企业持有一份买权。标的资产为设备和无形资产等能够带来现金流的资产，交割价格为取得该项资产时的成本，期限为完成并购的转型时间，现价为现在估计的标的资产带来的现金流量的现值，模型中的无风险利率为即期市场的无风险利率，然后根据上述数据即可计算出此项协同效应的价值。
实物期权思想认为并购后的企业管理者会进行积极的管理，充分考虑到每一个投资决策所带来的投资增加的期权价值和投资减少的期权价值，即实物期权思想充分尊重每一次机会所带来的价值。假设在企业在并购实现后的某一个时点存在一个项目投资机会，在现金流量贴下法下，通过计算该项目投资机会所带来的未来期间的现金流量，然后按照一定的折现率进行折现得到净现值，再与投资成本的现值相比较。如果计算结果大于就对该项目进行投资。但是，按照预计的现金流量和经过风险调整后的贴现率计算出来的净现值有可能小于投资成本的现值，这样管理者就可能放弃该项投资机会。可是，所谓的机会往往是会给企业带来利益的，市场的条件总是在变化，对于管理者而言，可以在未来的时点在进行判断，如果条件有利就进行投资。这种等待所带来的价值，传统的现金流量贴现法是无法进行计算的，而实物期权下的方法是可以将这种机会的价值估算出来的。在实物期权方法下计算出来的溢价如果小于等于零，企业也不会完全放弃这项投资决策，而是会计算放弃的价值、等待的价值和投资的价值等，然后考虑延迟投资会不会给企业带来价值增值。这种决策思维的差异，可以用图1、2表示出来。
在应用实物期权对企业的溢价进行计量时，更多的考虑到了企业并购后存在的一系列的不确定性所带来的实物期权价值，例如延迟期权、分阶段建设期权、经营规模变动期权等。相对于现金流量贴现法，基于实物期权思想的溢价的计量会给企业的并购决策提供更多的投资战略建议。但是由于B-S模型成立的前提包含了几乎不可能同时完全成立的五条假设，所以实物期权定价方法中输入的数据以及计算出的结果基本上都是近似值，而事实上预测决策本身就不存在精准的数据。由于战略投资决策必须随着时间的推移进行动态管理，需要不断的进行更新与修正，决策者能够做到的仅仅是确定结果的一个可能范围。
3 结语
由以上分析可知，由于现金流量贴现法具有“缺乏溢价计量的独立性”和贴现率的确定的主观性强的不足，因此应用该方法对并购定价中的溢价进行计量会影响决策的正确性。同时，应用现金流量贴现法对溢价进行计量，不考虑并购后产生的扩张期权、延迟期权和放弃期权等不确定性给企业带来的价值增值给企业带来的价值影响，也不考虑并购后无形资产与有形资产的有效协调给企业带来的价值增值。因此，不能采用单一的采用现金流量贴现法的计算数据作为对并购投资决策的依据。
而实物期权定价方法由于有效的修正了现金流量法的上述不足，以及其本身具有的对不确定性投资机会的价值进行计量的优势，所以该方法适宜对并购溢价进行计量。虽然由于实物期权定价模型的假设前提在现实中不可能同时得到满足，应用实物期权定价法对并购溢价进行计量的结果也只是近似值，但由于实物期权方法本身不存在逻辑错误，而且战略投资决策本身是一个不断更新与修正动态的过程，不可能根据单一的对预测数据进行决策，因此如果恰当的结合其他方法来计量企业并购的溢价，主并企业是能够做出合理的并购决策的。
参考文献：
[1]杨春鹏.实物期权及其应用[M].上海：复旦大学出版社，2003.
[2]汤谷良.企业重组与改制的财务设计[M].杭州：浙江人民出版社，2001.
[3]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京：中国财政经济出版社，2011.
[4]宋云，王琳.企业并购定价中溢价的计量与分配研究[J].经济与管理研究，2009，（6）.
[5]张宪房，张新华，王琳.企业价值评估方法在产权交易中的应用[J].当代经济，2009，（20）.
实物期权法范文4
关键词：实物期权；煤炭资源开发；投资决策
煤炭资源是一种不可再生能源，也是目前储量最为丰富的化石能源，对我国的经济发展产生了至关重要的影响。作为一个煤炭资源大国，我国煤炭资源开发企业呈现出了逐年上升的稳定趋势，并形成了较大的产业竞争压力。投资决策能力的提升作为提高煤炭资源开发企业竞争力的主要途径，也是提高煤炭资源开发企业经济效益的决定性因素。实物期权作为一种期权模式，将其应用于煤炭资源开发企业中可以有效促进其投资决策能力的提升，并为其日后的全面发展产生了积极的影响。
一、实物期权概述
1、实物期权的概念
期权是一种选择权利，主要是指合约的持有者在其所规定的时间期限内，拥有可以按照规定价格进行购买或卖出所对应资产的权利，其中期权得标的资产主要包括股票、期货合约、外汇以及债务工具等。实物期权是在期权概念的基础上而发展形成的，其最初是于1977年被国外相关学者所提出，其认为某个投资方案所产生现金流量而创造出的利润，主要是来自于其截止至目前为止所拥有的资产使用情况，加上对未来投资机会的一种选择。即企业可以在此过程中获得一个权力，可以在某个期限范围内利用所规定的价格，实现对某项实物资产的买卖以及投资，并可以将这种实物资产采取一种特定的期权评估模式来进行评估。由于此类期权形式的标的物为实物资产，因此将其称为实物期权。
2、实物期权的主要类型
根据实物期权的特点不同，可以将其分为六种不同的类型：（1）推迟投资期权，主要是指项目管理者有权利对项目的投资进行推迟，从而对当前投资项目中所面临的不确定风险性因素等进行处理和解决。（2）扩张投资期权，主要是指项目的持有者可以在规定的时间期限范围内，实现对项目投资规模的增加，即投资者觉得项目的发展前景较好，有权利可以对项目的投资规模进行扩张，以此来实现经济效益的提升。（3）收缩投资期权，与扩张投资期权相对应，其主要是指项目的投资者可以在规定的时间期限内，实现对项目投资规模的收缩。（4）放弃期权，主要是指项目的长期收益不足以弥补其所投入的成本，或由于受到经济市场环境的变化，导致项目的收益与预测的收益值相差较多，此时投资者拥有可以放弃此项目投资的权利。（5）转换期权，即项目投资者有权利在多种的投资决策当中进行转换，并设计可供选择的多种更远设备，以此来实现对煤炭产品的转换，如石油等。（6）增长期权，主要是指项目的投资者投资成功后，可以获得更多的投资机会。
二、实物期权在煤炭资源开发投资决策中的应用现状
由于煤炭资源的投资会受到多种不确定因素的影响，因此在对煤炭资源开发进行投资决策的过程中，应当对这些因素进行全方面的衡量和规避，方能避免其所带来的风险。因此，本文将从以下三方面对实物期权在煤炭资源开发投资决策中的应用现状进行分析。
1、缺少实际历史数据的支持
目前，我国煤炭资源开发企业内的大部分企业都未能实现对投资决策相关信息的合理记录和保存，从而导致大量的历史数据未能进行合理的保存，部分企业虽然对决策信息和内容进行了保存，但由于缺少时间顺序的排列，从而加大了在查找过程中的繁琐性。针对煤炭资源开发投资项目，由于受到历史数据缺失因素的限制，从而导致在实施实物期权的过程中缺乏一定的准确性，尤其是实物期权法当中的价格因素、地质储量成功率以及单位开采可变成本等相关数据，加之进行经济评价的年限时间也相对较短，因此大量的数据未能得到完整的保存，数据量相对较少，从而导致数据缺少统计学上的意义。针对实物期权模型中的价值波动率，由于每个地区内的价格变动影响因素都具有一定的差异性，从而导致在开展投资决策的过程中受到的影响也存在差异，若此时缺少历史数据的支持，则将会导致投资决策工作的开展存在局限性。
2、实物期权中的模型不够完善
通过对现有实物期权中的模型进行分析，发现实物期权并不适用所有的投资项目，其主要是建立在可以使用标的资产以及无风险借贷资产构造的基础之上，若标的资产缺乏可交易的实物，则期权当中所规定的定价理论成立的条件并不充分，从而导致其对部分实物资产并不适用。而大量的研究表示，实物期权当中的期权定价模型，未能实现对围观风险和宏观要素的有效联系，从而导致模型中仅仅对利率以及价格等因素进行了分析，过多的关注于微观因素，使模型对于历史数据的依赖性也越高，从而未能实现对宏观经济的合理预测。
3、实物期权模型的有效性未得到验证
在建立实物期权模型的过程中，由于受到其所确定参数方法的影响，使模型的建立虽然充分考量的客观性的问题，但整个方法体系均未能得到有效的验证，其中包含许多因素不得不依靠主观性的假设，这就使模型中针对参数的估计不可避免的无法得到有效性的进一步检验。除此之外，针对原理性的分析以及综合考量，以及历史数据的大量缺失，也导致部分参数的设定以及数据的检验过程中存在一定的局限性，导致实物期权模型的有效性存在检验工作开展困难的主要问题。
三、实物期权在煤炭资源开发投资决策中的应用途径
受到我国能源结构的影响，煤炭资源成为我国能源战略当中的重要组成部分，并为我国的经济发展产生了决定性的影响。煤炭资源开发的合理投资和决策，不仅可以促进对煤炭资源的可持续开发和使用，同时也将保证我国国民经济的稳定增长。而通过实物期权在煤炭资源开发投资决策中的合理应用，也成为了诸多相关学者所重点关注的问题。
1、加强对现有数据的合理保存
首先，应当对现有的投资决策进行合理的记录和保存，积极引入净现值的经济评价方法，做好数据的合理保存工作。在保存的过程中，应当根据数据的记录时间以及记录条件等多种因素进行排序，整理备份后，定期进行分析和综合评估，将其中有价值的信息数据提取出来，对于部分缺乏保存价值的数据进行提出，确保数据保存工作的有效开展。其次，加大所保存的数据量，为后期实物期权模型的建立提供具有统计学的完整数据，确保数据保存的合理性和完整性，尤其是针对模型中所涉及到的期权价值波动率，应当根据各个区域范围内的价格变化波动不同，进行详细的记录和分析，使其与项目之间的关联具有针对性。
2、完善当前的实物期权模型
实现对现有实物期权模型的合理完善，针对大部分煤炭资源开发企业，只有实现实物期权模型的合理建立，才能实现投资决策能力的有效提升。一方面，应当将微观风险和宏观要素进行有效的联合，提高二者的关联性，使其可以在模型当中为企业的投资与决策产生积极的影响，并对利率以及价格等因素进行充分的考量。另一方面，对宏观经济进行合理的预测，在依靠历史数据的基础上，实现对长期发展方向的合理评估以及估算，包括通过膨胀率、GDP增长率以及失业率等，确保预测工作的科学化、合理化，方能使实物期权模型对煤炭资源开发的投资和决策产生积极的影响。
3、积极开展实物期权模型的验证工作
在建立实物期权模型的过程中，应当积极开展模型验证工作，对模型客观性进行反复验证和衡量，并针对其所存在的问题进行综合性的评估与分析。一方面，企业管理人员可以在现有历史数据的基础上，实现对模型的反复验证，并根据验证的结果对模型进行适当的完善和调整；另一方面，针对模型中存在的主观性假设进行适当的调整后，对模型的分析结果进行反复衡量，检验其所存在的风险大小，确保模型验证工作的顺利开展。
四、结束语
煤炭资源作为一种自然资源，其本身也具有一定的经济价值，虽然我国的煤炭资源总量相对丰富，但由于我国的人口较多，使国民的人均煤炭资源量相对缺乏，这就使对煤炭资源的合理开发逐渐成为了社会各界所重点关注的内容。实物期权作为一种科学合理的期权形式，其可以通过对煤炭资源开发投资决策的影响，确保煤炭资源开发投资决策能力的提升。本文首先对实物期权的概念以及类型进行了分析，其次针对实物期权在煤炭资源开发投资决策中的应用现状进行了分析，最后提出了实物期权在煤炭资源开发决策投资中的应用途径，以此来为煤炭资源企业的发展提供了现代化的理论性基础，确保煤炭资源开发企业的可持续发展，为我国提供了丰富的煤炭资源。
作者:王利 单位:江苏省矿业工程集团矿业公司
参考文献：
[1]马可,雷汉云.能源项目投资决策评价的实物期权法与传统方法的综述分析与比较研究[J].安徽商贸职业技术学院学报(社会科学版),2014,8(4).
[2]王涛,张金锁,邹绍辉等.实物期权的煤炭资源勘查投资项目评估模型[J].西安科技大学学报,2012,5(1).
[3]何沐文,郭涛.实物期权理论在矿产资源开发领域中的发展研究[J].西安电子科技大学学报(社会科学版),2012,10(2).
[4]徐利飞.实物期权法在稀土资源开发投资决策中的应用[J].财会通讯,2016,7(8).
[5]林璧属,林文凯,周春波.旅游景区经营权价值评估——基于实物期权视角的研究[J].经济管理,2013,12(6).
[6]王长玲.基于复合实物期权的煤炭绿色开采项目风险管理[J].价值工程，2011，3（1）.
实物期权法范文5
关键词：人力资源价值；实物期权；定价
中图分类号：C96文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）10-0174-02
1 引言
当前，人力资
源价值评估问题倍受理论界和实务界普遍重视。合理、准确评估人力资源价值对于解决企业人力资源管理中存在的问题有着重要的意义。
目前，有关学者对人力资源价值评估提出多种方法，如工资报酬折现法、未来收益折现法、随机模型等，但究其基本原理，总体上是以净现值法的思想为主。净现值法将企业对人力资源的投资看成是静态和一次性的，用净现值法评估人力资源价值存在重大缺陷，主要表现有：
（1）人力资源使用期内的每年期望现金流难以准确预期。人力资源不同于一般的企业资产，其为企业带来的现金流难以同企业的会计利润直接挂钩，对该现金流的计算不仅受其所在职位重要程度、利润因素、税收政策等的影响，而且受时间因素影响的波动较大，因此准确预测是非常困难的。
（2）选择一个合适的折现率也十分困难。但对净现值法而言，折现率的选取又是至关重要的，它严重影响评价的准确性。这两项缺陷有可能导致评估结果的偏差，容易产生误评。
（3）净现值法不能反映管理的灵活性。管理灵活性使企业可以根据经济环境的变化进行择机选择，对有利的状态加以充分利用，对不利状态加以规避，使企业存在争取更大价值的灵活性，而这一切，净现值法都无能为力。
2 期权定价理论与实物期权
2.1 期权定价理论
所谓期权，实际是一种选择权，即以一定的当前成本获得在未来某一时间买进或卖出某指定资产的权利(而非义务)，这一权利在未来某一时间可以行使也可以放弃，从而降低当前的直接拥有该资产可能造成的市场风险。欧式期权有两种基本类型：看涨期权、看跌期权。
（1）看涨期权
看涨期权是赋予期权购买者在期权到期之前的任何时间按固定的价格(称为协定价或执行价格)购买标的资产的权利，购买者必须为这项权利支付一定的价格。如果在到期日，标的资产的价值低于执行价格，就不执行期权而让它自动到期。另一方面，如果标的资产的价值高于执行价格，就执行期权，资产价值和执行价格之间的差额成为投资的毛利润。投资的毛利润减初始支付的期权价格就等于净利润。看涨期权的盈亏分布见图1：
图1 看涨期权示意图
图1说明：标的资产未来价格越高，期权的价值越大。而行使价格越大，期权价值越小。期权的收益与标的资产的现价及其价格的变化规律有关。标的资产的现价越高，意味将来标的资产的价格大于执行价格的可能性越大，期权收益可能较高；标的资产价格波动率越大，说明价格上升或下降的机会越大，由于期权收益(价值)的非对称性，因而也增加了看涨期权的价值。F．B1ack教授和M．Scho1es教授1973年提出了看涨期权价值计算公式为：
C＝S×N(d1)-K×e-rt×N(d2)
其中：d1＝［1n(S/K)十(r十δ2 /2)t］/δt(1)
d2＝d1-δt
式中：S――股票现行市价，或标的资产目前的价格
K――期权的执行价格或履约价格
r――期权有效期内的无风险利率
t――以年数计算的距离期权到期的时间
δ――连续复利的股票年报酬率的标准差，或资产收益波动率
（2）看跌期权
看跌期权是赋予期权购买者在期权到期之前的任何时刻按固定价格卖出标的资产的权利。购买者必须支付权利的价格。如果标的资产的价格高于执行价格，就不执行；另一方面，如果标的资产价格低于协议价，看跌期权的所有者就执行期权，按照执行价格出售标的资产。
2.1 实物期权
1973年，Black和Scholes在《期权定价和公司负债》一文中指出，金融期权是处理金融市场上交易的一类金融衍生工具，而实物期权是处理一些具有不确定投资结果的非金融资产的一种投资工具。
实物期权的特点是期权持有人可以根据各种条件的变化情况，等到最适当的时机才做出取舍该权利的重大决策，从而长期保持增长能力。其思维方式可以解释为：期权可以使决策者在看到事情的发展趋势之后，再制订决策的机会。假如情况向好的方向发展，就维持做出决策，但如果向不好的方向发展，就改变决策。
2.3 人力资源价值的期权特征
对人力资源价值的估价实质上是期权的定价问题，对人力资源价值的估计之所以可以被认为是一种看涨期权，是因为投资人力资源相当于持有一个看涨期权。如果该人力资源能为企业带来高贡献，企业可以对其进行追加投资，以获取更高的收益，反之，当人力资源价值降低，难以胜任工作岗位时，企业有权决定放弃使用。只有当预期人力资源价值超过投资人力资源所发生的成本时，企业才会投资该人力资源。设K为总成本的现值，S是人力资源价值的估计值，则当S >K时，投资开采该人力资源的损益为S -K，当S≤K时，投资该人力资源的损益为零。由此可以认为，企业投资人力资源具有期权特性，与看涨期权相似。
3 人力资源价值评估的实物期权方法
期权理论指出当期权到行使日时，标的资产价值的方差和均值都不再影响买权价值，此时买权价值仅受标的资产的当前价值和期权的行使价格的影响，在行使日这一特定时点上，期权定价方法与净现值法具有一致的价值评估结果。而当投资决策可以追加或有权放弃时，两种方法的计算结果会有很大不同，其中的差异正是由管理灵活性带来的期权价值，故当考虑具有期权特性的投资时，投资价值应当包括两部分，一部分是不考虑实物期权的存在，投资项目的固有内在价值，可由传统净现值法求得；另一部分是期权特性产生的相应期权价值，即：
NPV＝NPVl十C(2)
式中：NPV―投资项目(人力资源)的全部价值；
NPV1―投资项目(人力资源)的内在价值；
C―实物期权的价值。
现针对人力资源价值评估中存在的两种主要期权(选择权)类型：追加投资的期权、放弃投资的期权来探讨实物期权在人力资源价值评估的应用。
3.1 追加投资的期权
假设追加人力资源投资所能获得的预期现金流量现值为V，预计所需的追加投资为X。另外，假设公司有一个固定的时间期，期末必须对是否追加投资做出决策；而且很明显，如果企业不对该人力资源进行投资，就不可能存在追加投资的问题。那么，在固定的时间到期时，如果该时点上预期现金流量现值超过了追加投资的成本，则公司会选择追加投资该人力资源。分别取标的资产的价值(S)：现有人力资源所产生的现金流量现值；成交价格(K)：追加投资的现值；标的资产方差(δ)：资产收益波动率；期限(t)：追加投资期权的有效时间。将以上参数带入看涨期权价值公式：C＝S×N(d1)一X×e-rt×N(d2)，得到看涨期权的价值，这个结果加到原有人力资源投资的净现值中，得到拥有追加投资期权的人力资源价值（见图2）。
追加投资带来现金流量的现值
实物期权定价方法对拥有扩大期权的人力资源价值的评估，是在原有的净现值法基础上，对追加期权价值的重新认识，从而较好的补充修正了净现值法的片面性。
3.2 放弃投资的期权
由于预测的失误或者出现偶然事件（如离职、病故、难以胜任工作等），对该人力资源投资缺乏经济性和可行性时，能否放弃投资变得非常关键。假设v是继续投资直至到期的价值，L是此时放弃投资的价值，投资的周期为n年。此时，继续投资的价值与放弃的价值相比：如果前者较高，即v＞L，则继续投资；反之就放弃。放弃投资的期权定价类似看跌期权，选取标的资产价值(S)：现有人力资源所产生的现金流量现值；执行价格(X)：放弃投资所获得的价值；期限(t)：投资所需时间；股利收益(y)：1/项目所需的时间＝1／t。这里假设人力资源价值每年均匀的下降。将指标代到看涨期权价值公式中的价值为：
C＝S×N(d1)-X×e-rt×N(d2)(4)
利用看涨-看跌期权平价公式得到看跌期权价值为：
P＝S×e-yt×［N(d1)-1］-X×e-rt×［N(d2)-1］
其中：d1＝［1n(S/X)+(r-y+δ2/2)t］/δt(5)
d2＝d1-δt
然后放弃投资的期权的价值必须加入到原有投资项目的净现值中，产生了一个包含放弃投资期权价值的净现值（见图3）。
4 结语
由以上分析可以看出，实物期权法的引入为人力资源价值或相似的风险投资项目的价值评估提供了新的思考方式和方法。经实物期权修正的净现值法弥补了传统净现值法的不足，可以为资产价值评估理论和实践的发展做出贡献。
参考文献
［1］周子康，杨春鹏. 实物期权与金融期权［J］.管理现代化，2001，(5).
实物期权法范文6
关键词：金融期货；商品期货；交易量；增长率；发展趋势
文章编号：1003－4625(2009)04－0091－05 中图分类号：F830.91 文献标识码：A
一、世界期货和期权市场总体发展态势
2003－2007年，世界期货交易量迅猛增长，由81.62亿手增加到151.86亿手，增长86.05％，年均增长率为16.8％。其中金融期货交易量由74.78亿手增加到137.84亿手，5年增长84.31％，低于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由91.62％下降到90.77％；而商品期货交易量由6.84亿手增加到14.02亿手，5年增长105％，高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由8.38％上升到9.23％。从近5年世界期货市场整体发展趋势来看，在绝对增长率和相对比例两方面，商品期货的发展都明显快于金融期货的发展。从2001－2007年世界期货市场年度交易量的增长率来看，世界期货交易量年增长率由2001年高点47％下跌到2004年的最低点9％，经过2004年交易增长低谷之后世界期货交易量开始不断增长，表现出交易量增长不断上升的趋势，如图1、图2。
从世界期货市场2003－2007年期货和期权两大类品种的发展来看，世界期货交易量由29.95亿手增加到69.7亿手，5年增长132.72％，交易量5年迅猛增长，大大高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由36.81上升到45.90％，上升近10个百分点，几乎达到世界期货市场的半壁江山；而世界期权交易量由51.42亿手增加到82.16亿手，5年增长59.78％，大大低于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由63.19％下降到54.1％。下降近十个百分点。从近5年世界期货市场整体发展趋势来看，在绝对增长率和相对比例两方面，期货的发展都明显快于期权的发展，小型化期货合约的发展和机构投资者的壮大是这一趋势的主要原因之一，2003年以后进入世界期货和期权交易量排名前二十位的迷你期货小合约达到5个。从2003－2007年世界期货和期权市场年度交易量的增长率比较来看，2003年期货和期权交易增长率基本持平，世界期货市场从2004年起发生变化，期货交易量增长率开始大大快于期权交易量增长率，到2007年期货和期权增长率相差最高为20.06％，期货品种成为世界期货市场5年快速发展的拉动力，见
从2003－2007年世界金融期货各品种交易量来看，2003－2007年股指期货交易量由9.59亿手上升到56.16亿手，5年增长41.87％，低于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由48.5％下降到37％，下降达十个百分点以上；利率期货交易量由18.81亿手增加到37.4亿手，5年增长98.85％，高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由23.05％上升到24.63％；单只股票期货交易量由5.6亿手增加到40.91亿手，5年增长634％，远远高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由6.86％上升到26.94％.上升达二十个百分点以上；外汇期货交易量由77.85百万手上升到3.37亿手，5年增长330％，大大高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由0.95％上升到4.25％，上升达两个百分点以上。从上可知，股指期货发展滞后于世界期货发展水平，利率期货发展与世界期货发展水平同步，单只股票期货和外汇期货则呈快速发展趋势，成为带动金融期货发展的动力。
从2003－2007年世界商品期货各品种交易量来看，农产品期货交易量由3.11亿手增加到6.47亿手，5年增长107.6％，高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由3.81％上升到4.25％；能源期货交易量由2.18亿手增加到4.96亿手，5年增长128％，大大高于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由2.67％上升到3.27％；非贵金属期货交易量由0.9亿手增加到1.5亿手，5年增长67.03％，低于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由3.81％下降到3.27％；贵金属期货交易量由64.46百万手增加到1.05亿手，5年增长63.03％，低于世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由0.79％下降到0.69％；商品指数等其他期货交易量由0.66百万手增加到4.23百万手，5年增长541％，大大高于图3、4。世界期货整体发展水平，在世界期货交易量中所占比例由0.01％上升到0.03％。从上可知，农产品和能源期货发展快于世界期货发展水平，其他期货发展大大快于世界期货发展水平，从而推动了世界商品期货的快速发展，而非贵金属期货和贵金属期货发展则滞后于世界期货发展水平。
纵观近5年(2003－2007)世界期货市场发展趋势，可以看出期货交易增长快于期权交易增长，但期权交易量相比期货交易量仍稍占上风；金融期货依然占据绝对优势，但商品期货增速明显快于金融期货增速；在商品期货各分类中，农产品期货仍维持在第一位，但商品指数和能源期货相比农产品期货，增长更为迅速。
二、各品种最大合约分布
(一)金融期货
在世界期货市场，金融期货交易量居前十位的期货合约中，2003年股指期货交易量最大的3个合约是Kospi 200期权、TIIE 28期货、E－mini S&P 500指数期货，DJ Euro Stoxx 50期货分别在韩国交易所(KRX)、墨西哥衍生品交易所(MEXder)、芝加哥商业交易所(CME)和欧洲交易所(Eurex)交易所上市交易；2003年主要是E－mini股票期货对股指期货整体交易增长产生推动作用。单一股票期权交易量在美国市场由2002年小幅下降变为2003年的增长，而欧洲市场的DJ Euro Stoxx 50等Pan－European指数期权交易量继续增加，使Eurex股票市场地位得到坚实的巩固。韩国交易所的Kospi 200期权在2003年也经历了突破性上涨。到2007年股指期货交易量最大的4个合约是Kospi 200期权、电子迷你标准普尔500期货、DJ Euro Stoxx 50期货和DJ Euro Stoxx 50期权，分别在韩国交易所(KRX)、欧洲交易所(Eurex)、芝加哥商业交易所
(cME)三家交易所上市交易，由于次贷危机，2007年股指和个股期货交易异常活跃。从近几年发展来看，股指期货交易主要在欧美期货交易所占主导地位。
在前十个交易量最大的金融合约中，2003年离岸利率期货交易量最大的合约是3月欧洲美元期货、在芝加哥商业交易所(cME)上市交易；2003年国债期货交易量最大的5个合约是Euro－bund期货、Euro－Bobl期货、10年期国债期货、3月Eurobobl期货、Euro－Sthatz在欧洲交易所(Eurex)和芝加哥期货交易所(CBOT)交易所上市交易。2003年利率期货中，美国的欧洲美元交易变化不大，而国债期货的交易增加40％；在欧洲，Euribor交易增长41％，EuroGerman合约(the Eurobund/bobl/schatz complex)交易增长23％。2002年，有5.11亿手EuroGerman期货在Eurex交易，而CBOT的国债期货交易量为2.89亿手，大大小于欧洲交易所(Eurex)，Eurex在国债期货交易中占据首要地位。2007年离岸利率期货交易量最大的2个合约是在CME交易所上市交易的欧洲美元期货和欧洲美元期权，依旧保持领先地位，伦敦国际金融期货和期权交易所(Liffe)交易影响有所下滑。2007年利率期货交易量最大的4个合约是10年期国债期货、长期欧元债券期货、不隔夜银行间拆款利率期货、3月期欧洲欧元利率期货，分别在芝加哥商业交易所(CME)、欧洲交易所(EUREX)、巴西商品交易所(BM&F)上市交易，CME开始超越EUREX在利率期货交易中的领先地位，BM&F在利率期货中的发展势头迅猛。
2007年外汇期货交易量最大的合约是在BM&F上市的美元期货，在2007年世界交易量排名第二十七位。
(二)商品期货
2003年，世界商品期货中非贵金属和贵金属交易量上升26％，农产品交易量上升31％，而能源合约交易量仅上升4％，主要是由于纽约商业交易所(NYMEX)天然气期货和期权交易量的巨大下降所造成的。当年商品期货交易量增长不高，能源期货合约排名下降较多。到2007年，由于电子交易的大规模采用、生物能源的兴起和机构投资者的趋利动机，商品期货有一个爆炸性的增长。农产品期货和期权增长32％，能源增长28.6％，工业用金属产品增长29.7％。只有贵金属期货和期权增长幅度较小。
从能源期货品种来看，2003年以来纽约商业交易所(Nymex)的低硫原油期货交易量一直居世界商品期货的首位，洲际交易所(ICE)欧洲期货交易分所的布伦特原油期货也赶超日本东京工业品交易所的汽油期货，排名能源期货第二名和世界商品期货前五名，此外纽约商业交易所的原油和天然气品种一直占据能源期货的龙头地位，洲际交易所则紧排其后。2007年，成交前三名的能源期货和期权合约当中，纽约商业交易所(Nymex)的低硫原油期货居首位，共成交121.53百万张，同比大增71.04％。其次是洲际交易所(ICE)欧洲期货交易分所的布伦特原油期货，共成交59.73百万张，同比大增34.69％。第三名是洲际交易所(ICE)的西德克萨斯州轻质原油期货，共成交51.38百万张，同比大增79.22％。
从农产品品种来看，2003－2004年芝加哥期货交易所的玉米、大豆系列和小麦，以及纽约期货交易所的白糖占据前位。2005－2007年大连大豆、豆粕和玉米在交易量上超越芝加哥期货交易所，郑州小麦和白糖在交易量上赶超芝加哥期货交易所和纽约期货交易所的相关品种，分别进入世界农产品和商品期货排名前十。2007年，在全球成交前五名的农产品期货和期权合约当中，大连商品交易所的豆粕期货、玉米期货依次位列前两位，CME集团的玉米期货名列第三，大连商品交易所的黄大豆1号期货、豆油期货成交量依次名列第四和第十二位；郑州商品交易所的白糖期货、强麦期货依次名列第五和第七位；上海期货交易所的天然橡胶期货名列第六位。
从金属期货品种来看，2003年以来伦敦金属交易所(LME)的原铝、铜和日本东京工业品交易所(Tocom)的白金、黄金居世界金属期货前位，之后纽约商业交易所(Nymex)的黄金和上海期货交易所的铜期货快速上升。2007年，在全球成交前三名的金属期货和期权合约当中，名列首位的是伦敦金属交易所(LME)的高级原铝期货，共成交40.23百万张，同比增长10.47％；其次是纽约商业交易所(Nymex)的黄金期货，共成交25.06百万张，同比增长57.44％；再次是LME的铜期货，共成交21.42百万张，同比增长13.55％。
从2003－2007年全球交易量最大合约排名来看，金融期货和期权合约始终处于垄断地位，排名前十位的合约全部为金融期货和期权合约。在金融期货和期权中，虽然2008年个股和汇率期货有较大幅度增长，但股指、利率期货和期权仍然垄断最大合约排名。Kospi 200一直处于绝对领先地位，但其交易徘徊不前；最大商品期货和期权合约变化较大，金属期货退出前十名，农产品期货占据排名榜半壁江山，能源期货合约基本维持不变。
三、全球期货和期权交易量区域分布
从地区分布来看，随着中国和印度期货市场的崛起，区域格局也发生了重大的变化，由原来的欧美两强变成了现在的一超(北美市场)和两强(欧洲和亚太)。
2007年，北美地区的期货和期权交易量占全球的40.41％，居于首位，交易量达到6137.20百万张，同比增长32.93％；其次是亚太地区，占全球的27.57％，交易量达到4186.51百万张，同比增长19.22％；再次是欧洲地区，占全球的22.09％，交易量达到3355.22百万张，同比增长25.46％；拉丁美洲的期货和期权交易量占全球的6.90％，交易量达到1048.63百万张，同比增长21.28％；其他地区占全球的3.02％，交易量达到459.10百万张，同比增长135.51％。
从中国期货市场增长来看，2007年中国期货交易量占全球交易量的5％左右，其中商品期货交易量更是占了全球商品交易量近1/3的份额。2007年，中国期货市场快速发展。在按照期货和期权交易量排名的全球54名交易所中，大连商品交易所名列第十七，与2006年相同，交易量同比增长54.23％；郑州商品交易所名列第二十四，比2006年前进了6位，交易量同比锐增100.99％；上海期货交易所名列第二十七，与2006年相同，交易量同比增长47.25％。另外，台湾期货交易所名列第二十一，比2005年下降了3位交易量同比微增0.48％；香港交易所名列第二十六，比2005年前进了7位，交易量同比大增105.07％。
