前言：中文期刊网精心挑选了股票市场论文范文供你参考和学习，希望我们的参考范文能激发你的文章创作灵感，欢迎阅读。
股票市场论文范文1
一、动量效应
动量效应(Momentumeffect)也叫惯性效应，股票市场有延续其原来变动方式继续运动的特征，即在一定时间内原本上涨的股票在接下来的一段时间内还会上涨，而原本下跌的股票在一段时间之内也会维持其原有的变动方式继续下跌。而基于动量效应的影响，投资者可以做出购买过去收益率高的股票并卖出过去收益率低的股票的组合投资，从而进行套利。
(一)动量效应产生的原因动量效应主要表现在信息不对称上，跟风行为对股票市场会产生持续影响，这种行为在金融学中广泛存在。比如MarkkuKaustia和SamuliKnupfer提到的同行行为和市场进入率。他们将动量效应用行为金融的方式进行解释，动量效应不仅影响市场收益率，还影响股票市场进入率。但这只能部分解释动量效应的存在，当股票持有者的股票价格下跌时，他们一般不会愿意对外宣扬自己投资失败，因此，同行不会跟风卖出，这能证明股票市场不会再涨，但不能证明会持续走跌的负方向的动量效应。
(二)中国股票市场对动量效应的反应中国股票市场和西方股票市场有所不同，套用西方的方法对我国股票市场进行研究并不合适。在中国股票市场里存在较明显的“追涨杀跌”和“寻庄跟庄”等技术分析的趋势特征，市场波动也表现出明显的“齐涨齐跌”“板块轮动”和“强者恒强、弱者恒弱”等动量特征。但中国股票市场和西方股票市场存在周期不同的差异。
(三)动量效应发展现状自1993年Jegadeesh和Titman发表相关文章开始，动量效益被人们所关注，成为对传统资产定价模型的一大挑战。在动量效应刚被引入中国时，学者们主要对股票市场是否存在动量效应进行了研究，但研究普遍照搬Jegadeesh和Titman的方法，存在较大缺陷。正如之前我们所提到的，中国股票市场结构和西方股票市场结构存在较大差异。因此，在中国研究动量效应时，需要一个新的模型。Chen－Zhang三因素模型为我们提供了一个新的研究手段。已经有学者证明Chen－Zhang三因素模型能够解释中国股票市场的动量效应、盈利效应、价值比率效应和净股本发行效应。当然，模型并不完善，它只对异常变量进行了单独分析，没有考虑变量之间的联系，这是有待提高的。
二、波动率效应
我们原本认为高风险往往伴随着高收益，而低风险的收益率则会相对较低。但现在的市场上出现了一种异常现象，即较低的风险资产，却带来了更多的超额收益，这用传统的风险定价模型是无法解释的，这种效应被称作低波动率效应。
(一)波动率效应产生的原因在考虑波动率效应出现的原因时，我们就必须了解为什么个体波动和偏度较大的股票会获得较高的当期收益?因为异质信念的存在，不同投资者对于风险的态度有所不同，投资者在存在卖空约束的条件下，会把股票卖给更喜好风险的投资者。虽然面对风险不同类型的投资者会有不同的决策，但不论是风险厌恶者还是风险喜好者，其期望收益是不变的。虽然其投机总体或平均收益为负，但是当股票市场存在大量的投机者愿意持有风险较大、偏度较大的彩票型股票，希望以小的损失为代价而获得巨大财富时，投资者偏好个体波动和偏度大的彩票型股票，并给予这些股票过高的价格，从而导致这些股票随后取得较低的收益。
(二)中国股票市场对波动率效应的反应因为中国股票市场的结构与国外不同，因此用国外的反转效应解释中国股票市场的特质波动率是不严谨的。中国学者发现，相对于反转效应，换手率更能解释源于中国市场结构的中国特质波动率。这是因为，如果投资者之间对于风险的态度存在较大分歧，股票市场则会有较多由风险厌恶者出售给风险喜好者的交易量出现，这就造成了高换手率现象。此外，高换手率会加剧较股价波动，从而导致较高的特质波动率，由此，我们通过换手率的因素将中国股票市场的特质波动率和收益率联系到一起，并加以解释。
(三)波动率效应发展现状在我国现有研究中，中国股票特质波动率与横截面收益率之间确实存在负相关关系。存在以下研究不足:
(1)仅考虑特质波动率与收益的关系，是对收益异象的讨论，没有考虑股票的总体风险，即没有分析波动率异象。
(2)没有考虑是否存在最小方差组合会带来超额收益;
(3)没有考虑西方的低波动率策略方法在中国的适用情况，未能寻找一个新的模型对中国市场加以解释。
由此可见，中国对于波动率效用的研究尚处于起步阶段。
三、中西方股票市场特质异同分析
股票市场论文范文2
【关键词】股指期货股票现货市场股票市场证券投资
继2007年初国务院《期货交易管理条例》之后，中国证监会先后了《期货交易所管理办法》、《期货公司管理办法》、《期货公司金融期货结算业务试行办法》、《证券公司为期货公司提供中间介绍业务试行办法》和《期货公司风险监管指标管理试行办法》等规章。2007年6月27日，经中国证监会批准，中国金融期货交易所正式《中国金融期货交易所交易规则》及其配套的八项实施细则。这些举措，使得金融期货市场形成了上有国务院层面的《条例》，中有中国证监会层面的规章，下有交易所层面的业务规则的全方位、立体性的法规、规章和规则体系，从宏观、中观和微观三个层面规范了金融期货市场的建设和运作，标志着中国金融期货市场法规体系已经初步成型，同时也意味着股指期货推出前的规则准备工作基本完毕。进入7月，中国证监会陆续向各期货公司颁发了金融期货经纪业务“牌照”。金融期货牌照的发放，某种程度上意味着股指期货的正式推出渐行渐近。股指期货的推出将彻底改变我国期货市场的运行格局，结束我国只有商品期货的历史，进入商品期货和金融期货共存的时代。同时，股指期货的推出也将促进股票现货市场和期货市场的互通，并对股票现货市场产生深远的影响。
一、对大盘的影响
股指期货推出之后股票现货市场的走向是投资者普遍关心的问题，许多投资者顾虑：由于股指期货具有交易成本低、杠杆效应强、保证金比例低、操作较为灵活等优点，股指期货的推出可能会造成股票现货市场中高风险偏好投资者的资金转移，成交量萎缩，从而导致我国股市出现大幅下跌。股票市场上，投资者的风险偏好各不相同且差异很大，股指期货的推出为高风险偏好的投资者提供了一条追求高收益的投资渠道。因此，随着股指期货的推出，一部分投资者可能会从股票市场转战股指期货市场，造成股票市场存量资金的减少、市场交易量的下降，从而对股票现货市场产生一定的负面影响。但另一方面，股指期货为现货市场机构投资者提供避险工具，增强了股票现货市场的吸引力，风险厌恶型投资者由此加大股票市场的投资力度，从而使得现货市场增量资金增加。同时，出于期现套利的需要，投资者对股票现货交易的需求也会随之增加。在这两种因素的作用下，股票现货市场的资金量以及成交量会随着股指期货市场的发展而逐步放大。
从海外市场的经验来看，股指期货因为其具有高杠杆率、低成本、交易便捷的优点，吸引了大量的资金进入，交易量迅速增加。芝加哥商业交易所在1982年推出S&P500股价指数后，短短三年时间就大幅超过纽约证券交易所现货股票成交量；在日本，其指数期货成交量更是远远超过现货市场成交量，最高时曾超过现货市场成交量的10倍。人们据此认为，由于开放指数期货使得资金从现货市场大量移转至期货市场。其实不然，一个被忽略的事实是同期股票现货市场的成交量也大幅增加，芝加哥商业交易所在1982年推出S&P500股票指数后，短短三年时间里，股指期货和现货交易量大幅提高。香港在1986年推出恒生股指期货后，股票交易量当年就增长了60％，之后，股票交易量不断增加。据统计，2000年上半年，香港股票交易金额已达到17566亿港元，比恒指期货推出前同期香港股票交易金额已增加近50倍。Kuserk和Cocke（1994）等人对美国股市进行的实证研究也证明了这一点，开展股指期货交易后，由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入，股市的规模和流动性都有较大的提高，且股市和期市交易量呈双向推动的态势。虽然股指期货的交易量超过现货市场，但股指期货使用T+0与杠杆交易，实际参与交易的资金仅是现货市场的5％－10％，并且很大一部分是场外资金大量流入造成的，而不是对股市存量资金的分流。因此对于股指期货推出后市场资金面，投资者不用过多担心。
股指期货推出前后大盘指数的具体表现也是投资者关心的问题，投资者普遍担心：由于股指期货具备做空功能，股指期货推出后市场将会进入一个长期熊市。从世界其他国家和地区的历史经验来看，在股指期货推出前后，股价指数的走势也不尽相同。高子剑通过对海外的恒生指数期货、日经225指数期货、KOSPI200指数期货以及台湾加权指数期货的分析发现：从短期来看，这4个海外股指期货上市时，前一个月都是上涨，后一个月都是下跌。波段高点都与股指期货上市接近，全部是2周内见顶。从长期来看，恒生指数与日经225指数都是期货上市前6个月涨，上市后6个月后也是涨；韩国KOSPI200指数与台湾加权指数刚好相反，上市前6个月跌，上市后6个月后也是跌。也就是说，股市的长期趋势不会因为股指期货上市而改变。
为了掌握股指期货市场的话语权，在股指期货上市前，机构的抢筹行动会带动大盘上涨；股指期货推出后，股指又受机构沽空行为的影响而下跌。这种走势是股指期货推出的必然结果，我国A股市场同样不可避免地会出现，特别是在上证指数从2006年初的1200点一直涨到4500点，其间没有经过像样的调整，随着股指的加速拉升，市场本身的调整压力也在加大，股指期货推出后即使股市出现调整也在情理之中。因此，短线操作的投资者应注意回避风险。长期来看，决定股市走势的是市场的基本面和估值水平，股指期货作为一个外生变量只是对指数带来扰动影响，并不改变股市的长期趋势。而且，由于股指期货的推出，大量场外资金的进入还会促进股市的活跃，增强现货市场的流动性，对股市的发展具有长期推动作用。同样，股指期货也不会改变A股市场的长期趋势，人民币升值和流动性充裕将支持我国证券市场长期向好。
虽然股指期货并不改变股市的长期趋势，但对市场波动性会产生影响。对于股指期货对现货市场波动性影响，国内外许多学者进行了大量的实证研究，但由于选择的研究对象、样本空间和研究方法不一致，结果各不相同。有一些学者，如Maberly、Harris、Brorson、Gulen&Mayhew、Brenner、Lee&Ohk、Antoniou&Holmes等，认为股指期货市场的建立增加了股票市场的不稳定性，加大了股票价格波动的风险。如由于股指期货促进程序交易的快速发展而引起的“瀑布效应”，以及股指期货的“到期日效应”都是导致股市波动增加的重要因素。1987年全球性股灾发生后，著名的布兰迪报告就认为，股指期货加剧了股票现货市场的负面动荡，是股灾的罪魁祸首。但大部分学者认为股指期货不会增强股票市场的长期波动。美联储前主席格林斯潘曾说：“金融衍生品市场极大地降低了对冲风险的成本，扩大了对冲的机会。而这些风险在从前都无法有效地进行规避。”对于我国股票市场来讲，由于股指期货具有价格发现和做空的功能，股指期货的推出会改变股市因为缺少做空机制而出现的暴涨暴跌的局面，熨平股市的波动。
二、对证券市场结构的影响
股指期货对股市的影响更主要的还是在证券市场结构的变化，这种结构变化主要表现在两个方面：一是上市公司的结构；二是投资者的结构。
从上市公司的结构变化来看，股指期货的推出将为标的指数的成分股提供良好的发展机遇，促进上市公司的结构分化，强化成分股在上市公司中的地位。根据Damodaran(1990)对378种S&P500指数成分股与699种非成分股的研究，在1982年4月S&P500指数推出之后的5年，S&P500指数成分股平均上涨了88%，而非成分股只上升了38%；在1982年4月之前，这两类股票的涨幅并无明显区别。S&P500指数推出之后的5年，成分股的交易量比前5年上升了98%，而非成分股只上升了42%。这种效应也会在我国的证券市场上显现。统计显示，作为即将推出的股指期货的标的指数，沪深300指数的成分股总市值占沪深市场比例已达到73.3%，流通市值占沪深市场比例达到60.56%，具有很高的代表性。从业绩来看，2006年年报显示，沪深300指数样本股净利润为3173.5亿元，占沪深上市公司净利润总额的94%，沪深300指数样本股加权平均每股收益为0.2807元，比沪深上市公司平均水平高出22.42%。沪深300成分股以其广泛的代表性和突出的盈利能力成为上市公司的精英，受到投资者追捧。从市场表现来看，受股指期货预期的影响，大盘蓝筹效应已经明显显现，牛市领涨、熊市抗跌，成为股市的“定海神针”。在股指期货推出后，在期现套利、套期保值过程中，标的指数成分股与非标的指数成分股及非成分股将面临不同的发展机遇，股指期货标的指数成分股将受到更多的关注和青睐，其流动性和影响力远强于非成分股。上市公司还将进一步分化，强者恒强，弱者更弱，中国证券市场将迎来大盘蓝筹时代。
股指期货的推出也会促进证券市场投资者结构的变化。近些年，在大力发展机构投资者的政策推动下，机构投资者的规模正在迅速增加，但目前我国股市中的散户投资者仍然占很大比例，股指期货的推出有望改变这种格局，以散户为主的投资结构将会逐渐转由机构投资者为主而取代。在上文中我们提到，股指期货为现货市场机构投资者提供避险工具，增强了股票现货市场的吸引力，一些风险厌恶型投资者如企业年金、保险资金、社保资金等机构因此而进入股票市场，从而增加现货市场股票的交易量。现有的机构如证券公司、基金公司、私募基金以及QFII等也会增加股票市场投资的比重，现货市场的交易人数或交易资金将会迅速增加。从期货市场的角度来看，由于股指期货的参与门槛较高，个人投资者可能因为资金不足，只能通过投资基金等委托理财的形式间接参与股指期货，从而促使机构投资者的规模快速增长，机构博弈将成为市场的主流。这些代客理财的机构和其它一些机构出于套利和套保的目的会增加对现货的需求。这些因素的综合影响将改变证券市场投资主体的结构和参与程度，使现货市场的投资者结构得到进一步优化。
三、对投资策略的影响
股指期货对投资策略的影响首先表现在投资者的投资模式将发生根本性变化。由于我国股票市场目前没有卖空机制，只有股市上涨才能获利，集体做多导致市场暴涨，进而暴跌；当大势下跌时，只能空仓，否则，投资者的资金将面临巨大的市场风险，一旦被套，很难全身而退。股指期货的推出将使投资者的投资策略发生根本性的变化，从原来的买进之后等着股票上涨再卖出的单一模式变为双向投资模式。牛市持股待涨，高位抛出获利；熊市通过套期保值保住胜利果实，或通过买空股指期货获利，不管股市的上升或是下跌投资者均可赢利。对于机构投资者，特别是对基金来说，这一点显得尤为重要。在缺乏避险工具的单边市场，面对市场的变化，基金资产组合的调整会相当困难，只能任由基金净值下降而束手无策，一些采取被动投资的指数型基金更是如此。而股指期货推出后，投资基金就可以采取对冲的方式回避现货市场上的风险，即在股票价格高位时卖空股指期货，以防止股价回落造成的损失，如果股票价格继续上涨，可以在高位继续卖空股指期货以摊薄成本。当指数下跌到一定程度时，可以平仓股指期货，以所得收益弥补股票现货的损失。投资者除了利用股指期货进行套期保值外，还可以根据自身的特点进行跨期套利、期现套利以及投机操作等。
股指期货在改变投资者投资模式的同时，也会改变投资者的投资理念。这其中的原因首先在于：股指期货的推出推动证券市场投资者结构的变化，机构投资者的理性投资和价值投资理念将会成为整个市场的主流投资理念，并对其他投资者的投资理念产生示范性的影响；其次，股指期货推出后，标的指数成分股较高的流动性及报酬率将会使投资者对以沪深300指数样本股为代表的大盘蓝筹价值股给予更多的关注，从而影响他们的投资观念和投资行为，促进价值投资理念的形成。
股指期货对股票现货市场还有其他许多方面的影响，如风险状况、市场操纵、交易机制等。股指期货对我国的期货市场和股票市场来说都是一场革命。对股票市场的投资者来讲，正确认识和评价股指期货的影响，把握股指期货带来的各种机遇，防范其中的风险，具有非常重要的意义。
【参考文献】
[1]肖辉、刘文财：股票指数现货市场与期货市场关系研究[M].北京：中国金融出版社，2006。
[2]徐国祥、李宇海：股指期货投资指南[M].上海：上海人民出版社，2007。
[3]李强：论股指期货对股票市场的影响[N].期货日报,2006,4,19。
股票市场论文范文3
关键词：大小非，分离均衡，不完全信息，动态博弈，全流通，并购重组，资本市场
一、研究背景
大小非的逐步解禁对我国的资本市场有着怎样的影响，业界和学术界众说纷纭。安信证券（2008）认为减持对市场的影响更有可能是通过"挤出效应"来体现的，减持对市场更多的是一种"心理效应"，减持规模的积累令投资者形成一种心理上的担忧。
从长期看，陈晓升（2008）认为应该对大小非进行客观认识和估计，在享受了股改红利之后同样不应忽视股改的"下半场"大小非本身也是市场的一部分，有自身的话语权。我们也于2008年初撰文从托宾Q理论的角度对金融资本和产业资本的套利进行了分析，本文正是基于这种套利观点，进而通过博弈论讨论这种行为为后市场带来的主要的变化：市场分化将逐步加速，出现一批业绩优良有较好发展前景的蓝筹股和大量的廉价的"仙股"分化并存的现象。
二、非流通股股东与现存流通股股东的博弈模型
（一）模型的假定与说明
将A股的上市公司分为优质公司和劣质公司两类，其中具备以下两条件的为优质公司：（1）遵循产业资本与金融资本之间无套利的定价。（2）在所属行业中占有重要地位、业绩优良、红利优厚、有良好发展前景的公司。否则，为劣质公司。
经典的公司金融理论指出，大股东在二级市场的交易行为就会透露出关于公司状况（博弈论中的类型）的信息（博弈论中的信号）。那么，普通投资者就可以通过观察那些交易信息来判断公司的情况（类型）。在模型建立之前，对基于此理论建立的模型进行了下述假定：首先，假设非流通股股东拥有信息优势，对于公司股价是否合理、公司是否优质具有较多的信息。而市场流通股东较少地知道公司的真实经营信息，不能简单地观察出公司的优劣，他们主要观察大小非股东的减持与否来大概地推断有关公司的信息。这种情况极大地增加了现存流通股东预期的不确定性，进而形成市场的恐慌和低效率。其次，按照初步测算的2008年6月中旬A股加权平均动态市盈率20多倍左右来看，优质公司的大小非解禁对市场的冲击理论上来说是有限的，优质公司的大小非减持并不存在明显的套利机会，这个阶段的错误定价反而可能带来投资的机会以及并购的机会等。而劣质公司的重置成本很低，所以，取得股票的成本会成为左右他们是否减持的决定因素之一。劣质公司的大小非减持会显著伤害到现存流通股东的利益，打击市场信心。再次，模型中假设非流通股股东先行动，流通股股东总是观察非流通股股东行为后行动。
（二）模型的建立
股票市场论文范文4
关键词：上市公司业绩市盈率资金
一上市公司业绩的持续温和增长前景为市场提供支撑
2007年，在我国经济增长速度进一步提高、货币流动性日益泛滥背景下，在资产（包括股票、房地产和能源原材料）价格大幅上涨、会计准则变更等因素的综合作用下，我国A股上市公司出现远超原先预期的高速增长。数据显示，2007年第一季度，具有可比数据的1364家上市公司加权每股收益从上年同期的0.055元上升到0.098元，同比增加78.1％，第一季度较上年第四季度环比增长42.0％；2007年上半年，1503家公司创造净利润3262亿元，可比公司完成3232亿元，同比增长69.87%；2007年前三季度，上市公司共实现净利润5655.87亿元，有可比数据公司同比增长高达66.93%，已远远超过上年全年所有上市公司完成净利润的总额。
2007年前三季度上市公司实现盈利及其增长数据有以下几点值得重视。
首先，我国上市公司业绩增长出色，全年业绩高速增长已无疑问。这无疑是我国A股市场2007年前三季度强劲上行的重要推动力量。
其次，我国上市公司业绩高速增长势头将难以持续。2007年三季报数据显示，1519家披露三季报上市公司剔除新上市公司后，样本公司2007年第三季度、第二季度、第一季度的单季度净利润总额分别为1727.66亿元、1753.31亿元、1397.95亿元；第三季度净利润环比增长-1.46％，第二季度净利润环比增长25.42％。可以看出，A股上市公司2007年单季实现净利润环比增速呈大幅递减态势，且第三季度单季度盈利已经较第二季度略有下滑。具体到上市公司，2007年第三季度净利润环比增长的公司家数为561家、净利润环比减少的公司家数则高达913家。
2007年上市公司单季净利润环比增速大幅递减的根本原因在于，2007年A股上市公司利润增长的主要来源并不是公司主营业务，而是非经常性损益（包括投资收益、营业外收入增加）、新会计准则实施等非常规性增长。其中，来自于股市大幅上涨带来的投资收益贡献了相当部分。数据显示，2007年前三季度，A股上市公司投资收益达1700亿元左右，来自于股市的投资收益在1100亿元以上，占全部净利润的比重在20%以上，贡献了全部上市公司同比业绩增长额的50%以上。最为典型的就是，受益于股市大幅上涨，前三季度中国人寿和中国平安两家上市保险公司投资收益分别达541亿元、461亿元，其中绝大部分都来自于股市投资收益。
另外，招商银行等银行股业绩大幅攀升的一个重要原因就是2007年起其员工工薪支出可以全额作为税前费用列支，而不是按照以前的以计税工资为限列支。由于金融企业员工高收入的特点，此项税收优惠贡献了银行利润增长的相当部分。
但是，2008年，造成2007年A股上市公司业绩大幅增长的主要因素的正面效应正在消失，甚至会发生反作用。首先，2007年第二季度开始，新会计准则实施的影响已逐渐淡化。其次，资产价格涨势将大大放缓，甚至不排除出现下降的可能。例如，2007年10月份以来，A股市场整体估值已经处于高位，可能出现了一定程度的高估，即使考虑到中国经济高速增长的成长溢价，2008年A股市场也将难以再度大幅上升，产生2007年前三季度的巨大涨幅将是难以想象的。因此，2008年A股上市公司继续在股票市场取得2007年同样的投资收益是极为困难的。
当然，2008年上市公司业绩增长也面临难得的制度性机遇，就是新《企业所得税法》将正式实施，内资企业所得税率将从33%降至25%。在其他条件不变的前提下，A股上市公司业绩即可实现12%左右的增长。
综合考虑各种因素，2008年我国上市公司全年整体业绩增长可能在25%左右，相对2007年可能高达60%左右的高速增长，当属温和增长。但是，良好的宏观经济发展背景下，我国上市公司业绩将长期持续增长，从而对股市形成支撑。
二高企的估值水平是行情继续向上发展的重大障碍
2006年以来，随着A股市场连续两年（2007年为前三季度）年涨幅高达一倍以上的持续大幅上扬，我国A股市场整体估值水平出现大幅上升，无论从A股历史比较看，还是从国际比较看，当前高企的市场估值水平已成为A股市场行情继续向上拓展的重大障碍。
1.我国A股上市公司整体静态市盈率水平已处历史高位
2007年9月底，上海证券交易所A股加权平均静态市盈率达63.74倍，深圳证券交易所A股加权平均静态市盈率达75.54倍，沪深两市所有A股加权平均静态市盈率达70.59倍。
这意味着，2007年9月底我国A股市场整体静态市盈率水平已是A股市场建立以来的最高水平。
从全球主要股票市场的国际比较看，美国、英国、香港、韩国等市场的静态市盈率大约在10~20倍的区间内波动，日本和印度市场的总体市盈率大多时间在20~25倍的区间内波动，一般极少能达到40倍的高水平；日本股市1989年底泡沫破灭时，其静态市盈率达到历史最高，也仅为70.6倍，和2007年三季度末A股市场的整体静态市盈率相当。因此，2007年9月底我国A股市场的整体静态市盈率水平要大幅度高于全球主要市场。
2.动态市盈率虽大幅下降，但仍属高水平
考虑到2007年我国A股上市公司业绩大幅增长的现状，按照最新业绩计算的动态市盈率水平会大幅下降，但是计算后的动态市盈率水平同样处于历史高位。
我们假设2007年A股上市公司全年业绩增长率和上半年业绩增长率相同，按照2007年上半年沪市可比公司净利润增长69.2%、深市主板上市公司业绩增长78.91%、沪深两市A股可比上市公司净利润增长69.87%进行计算，2007年9月底，沪市A股上市公司整体平均动态市盈率为37.67倍，深市A股上市公司整体平均动态市盈率为42.22倍，沪深两市A股上市公司整体平均动态市盈率为41.56倍。
从我国股市历史看，有不少年份的最高动态市盈率水平曾超过这一水平，如2001年6月股市见顶时，由于当时股价大幅上升达到上轮股市周期顶点而2001年上半年上市公司业绩却出现大幅下降，按当年半年报业绩计算的动态市盈率曾高达100倍。这么看来，好像2007年9月底A股市场整体动态市盈率距离历史高位尚有距离，应该不成问题。但是，我们必须意识到，A股市场仅仅一些年份中的最高动态市盈率水平高于2007年9月底的动态市盈率水平，2001年最高动态市盈率的高企主要在于股价达到周期高点而上市公司业绩却大幅下降；并且，2007年9月底动态市盈率水平所蕴含的A股上市公司2007年高达70%的业绩增长率能不能在下半年实现还具有很大的不确定性。我们假定2007年全年A股上市公司能够实现70%左右的业绩增长，并假设2008年能够实现25%的业绩增长，那么现在的价格水平按2008年的业绩计算的动态市盈率也将在30倍以上，不可谓不高。
因此，现阶段过高的静态市盈率和动态市盈率水平将对市场行情发展施加相当的压力，成为市场行情继续拓展的重大障碍。一旦上市公司业绩增长低于预期，很可能将直接诱发市场向下调整。
三趋紧的市场资金难以支撑市场行情持续发展
短期来看，资金是推动股价上行的直接动力，市场行情的持续发展需要越来越多的资金的支持。但是，2007年9月以来，具有较强交投欲望的资金的逐渐枯竭已成为A股市场行情继续向上发展的根本障碍。
1.高企的交易成本是A股市场的难以承受之重
市场行情的持续发展离不开活跃的市场交易。但是，印花税提高0.2个百分点的政策大幅提高了市场交易成本，大量资金正通过印花税、交易经纪费用等方式源源不断的流出市场。
考虑到单边0.3%的印花税、平均0.2%的交易经纪费用，一次市场交易的总成本高达成交额的1%，那么按照沪深两市日均2000亿成交额计算，每日产生的交易成本即高达20亿元，一个月的交易成本将达420亿元，一年将高达5000亿元。
数据显示，在5月30日起证券交易印花税税率上调政策和市场交易量放大的共同作用下，2007年前三季度我国证券交易印花税达1436亿元，其中主要发生在印花税税率调整后的4个月；前三季度，沪深两市总成交额分别达25万亿元和13万亿元，投资者经纪费用高达1500亿元左右。两项合计，总交易成本接近3000亿元。第四季度，市场的总交易成本仍将在1200亿元以上。2008年，如果A股市场在2007年9月底的基础上再有较大而持续的上升，那么高达8万亿元以上的流通市值规模至少需要每日平均2000亿元以上的交易规模，每日的印花税、股票经纪佣金费用至少在20亿元以上，全年将在5000亿元以上。
每日20亿元左右的交易成本看似很少，但日积月累，其总额将是可怕的。随着时间的推移，居高不下的交易成本对市场的负面作用将日益显现，并将成为行情发展的重大障碍。
2.市场融资膨胀将吸收巨额资金
2007年以来，特别是2007年第三季度以来，A股市场融资规模急剧膨胀，成为市场资金的吞噬器。数据显示，2007年前三季度，随着中国平安、建设银行、中国神华等大盘蓝筹相继回归A股市场发行股票，进行巨额融资，A股市场IPO融资总额高达2983.27亿元，仅比2002~2006年五年新股融资总额低58亿元；104家公司进行了定向增发或公开增发，剔除定向增发中资产、股权的部分后，增发融资总额达1267.09亿元，比2002~2006年五年的增发融资总额还多69.54亿元。前三季度，IPO、增发（不含实物资产）合计融资达4250.36亿元，再加上配股和可转换债券融资200多亿元，A股市场总融资额高达4500亿元，其中第三季度即高达2500亿元以上。第四季度，随着中国石油等大盘股的发行，A股市场融资额估计将达2000亿元。全年A股市场融资所吸纳的资金将高达6500亿元左右。
中外股票市场发展实践表明，随着市场行情的持续发展，市场融资热情将越来越高，市场融资规模将越来越大。2008年，A股市场融资总规模将和2007年不相上下。首先，A股市场新股首发仍将保持较高频率，融资总规模可能较2007年有所下降，但降幅将不大。其次，市场再融资将进一步提速，融资规模将进一步提高。随着上市公司业绩的持续增长，越来越多的上市公司将满足再融资的条件，而越来越高的股价将大大刺激上市公司的再融资欲望，并为上市公司提高融资规模提供极大的便利条件。
3.对外证券投资加速放行将分流巨额资金
2007年以来，面对快速增长的外汇储备带来的国内流动性日益泛滥的巨大挑战，管理层正加速制定境内居民投资境外证券市场的政策措施。其中，QDII和港股直通车影响巨大，将极大地分流A股市场资金。
（1）QDII规模急剧扩大。2007年9月份以来，随着基金QDII的正式成行，QDII规模正迅速膨胀，正在分流A股市场的巨额资金。截至2007年10月中旬，短短一个多月内，南方、华夏、嘉实、上投摩根、海富通、华宝兴业、长盛和工银瑞信等8家基金管理公司相继获得QDII资格，南方、华夏、嘉实、上投摩根相继共获得总额190亿美元的投资额度，四家公司的首只QDII基金不到一个月内相继闪电成立，首发募集份额分别高达299.98亿份、300.56亿份、297.50亿份和300亿份，分流资金高达1200亿元。并且，另外四家公司的QDII产品正在积极准备，蓄势待发，将在短期内吸收资金达1000多亿元。2008年，随着其他基金QDII产品的继续问世和保险公司、证券公司等的QDII陆续成行，QDII规模必将进一步膨胀，很可能再吸收超过3000亿元以上的境内资金。
（2）港股直通车将分流相当资金。2007年底2008年初，港股直通车将正式成行，市场预期初期投资总规模将在300亿美元至500亿美元，将分流A股市场资金达人民币3000亿元左右。
4.解禁限售流通股减持将产生巨大潜在资金需求
2006年4月以来，第一批限售流通股开始解禁；2007年4月以来，第二批限售流通股开始解禁；2008年4月开始，最后一批限售流通股将陆续解禁，截至2008年底绝大多数A股都将可流通，可以随时减持。
2007年9月以来，随着A股股价的节节攀升，A股市场市盈率已经攀升历史高位，解禁限售流通股的减持愿望越来越强，减持动作越来越快。从公开的大非减持公告来看，2007年第三季度有71家次，其中，7月份只有7家大非减持，8月份开始上市公司大股东和实际控制人的减持行为进入高峰，9月份大非减持公告达35家次，创下单月大非减持家数新高。
2008年，如果市场行情进一步向上发展，必将诱发更大规模、更加猛烈的减持风潮，直接抽走巨额市场资金。可以说，解禁限售流通股的可能减持行为将是2008年市场整体行情拓展的最大障碍。
5.投资者获取巨额收益逐步退出市场将带走巨额资金
2006年以来的持续牛市使广大投资者获得了不菲的账面收益，而随着A股市场整体估值水平逐步攀升历史高位，一批接一批的投资者正相继退出市场，而这部分逐步退出的投资者恰恰是那些经过多年股市历练、相对成熟的投资者，也正是他们经过多年熊市的考验后收获了此轮牛市行情最丰硕的成果。2008年，如果A股市场继续向上大幅拓展，将进一步加大、坚定投资者的退出力度，从而将可能带走高达数万亿计的市场资金。
上述五类主要的现实和潜在的资金流出和分流将对市场施加无以复加的压力。其中，前三类较为明确的市场资金消耗和分流基本上从2007年8月后开始发生，因而在短短两个月左右的时间内，其效应尚不显著，并未有对A股市场产生明显的不利影响的迹象。但是，随着时间的推移，其不利影响将会逐步显现出来，对市场形成严峻考验。而后面两项潜在资金流出将在相当程度上制约2008年市场行情向上拓展的空间，即使可能短期内会出现整体性较大涨幅，那也将是昙花一现，难以持久。
四基金流动性风险是市场重大隐忧
据显示，截至2007年第三季度末，公布季报的334只基金持有的A股股票市值已达2.32万亿元，持股市值首次突破2万亿元大关，占A股流通总市值的比重达28%，为历史上的最高水平。投资基金越来越成为我国A股市场具有决定性的力量。
但是，当前的基金投资特点也可能产生重大问题，集中体现在基金的流动性可能面临严峻考验，一旦出现严重问题将会是市场最具破坏性的力量。
1.投资基金持股市值占流通股的比重持续提高
数据显示，2007年前三季度，投资基金持股市值处于前所未有的高速增长状态，其中第一季度基金持股市值环比上升56%，第二季度环比上升72%，第三季度环比上升80%，呈现逐季加速状态。经过前三季度的高速增长，基金持股市值相比年初上升了3.83倍，基金持有流通股的比例从20.44%直线上升到28.02%。基金已经成为证券市场最大且具有支配性影响力的机构群体。
2.基金的股票仓位持续上升
天相统计数据显示，第三季度末，股票型开放式基金平均股票仓位达83.87%，较第二季度末上升3.09个百分点；混合型开放式基金平均股票仓位为75.89%，比第二季度上升0.27个百分点；封闭式基金股票仓位为76.51%，比第二季度末的75.45%提高1.06个百分点。
3.基金持股进一步集中
随着基金规模的迅速膨胀，A股市场基金持股越来越向大市值股票集中，众多基金一致行为的结果就是我国基金持股日趋集中。2007年基金中报信息显示，基金持有的前50大市值股票总市值达6353亿元，占据了基金持股总市值的近一半；前100大市值股票持股总市值达8228亿元，占据了基金持股总市值的64%；2007年中期已经有44只股票的50%以上非限售流通市值被基金持有，另有17只股票有45%到50%的非限售流通市值被基金持有。基金三季报和二季报的对比统计信息显示，绝大多数重仓股的基金持有比例没有下降，大市值股票持有比例明显上升，并出现持股行业日趋集中的势头。数据显示，以银行、保险、证券为代表的金融保险业受到极大的关注，2007年第三季度末基金对于金融保险业的持股市值达到4977亿元，占基金持股市值的比例超过20％，占金融保险流通股的比重高达35%；钢铁、有色金属、地产等行业也受到了基金的青睐，持有采掘业（煤炭、矿产）、金属非金属业、房地产业、食品饮料业、机械行业的市值分别占这些行业A股上市公司流通市值的比重高达38%、33%、34%、30%和25%。
4.普通投资者已成为基金份额的主要持有者
2007年以来，随着股市赚钱效应的广泛扩散，普通者投资者已成为基金认购申购的绝对主力。普通投资者往往不具备基本的金融常识，对资本市场的认识不深刻，其投资行为往往体现为羊群效应，进入市场是羊群效应的产物，其退出市场同样将呈现羊群效应。因此，一旦市场转势，普通投资者的赎回行为很可能迅速扩散，从而对基金、市场施加重大压力，并很可能诱发市场超调。
由于投资基金已成为我国A股市场举足轻重的力量，其持股的行业、个股集中度越来越高，基金资产的流动性风险日益提高，投资者心理变化、行业或上市公司盈利重大变化、宏观经济及政策重大变化等因素都可能成为流动性风险的导火索，而普通投资者的羊群效应则可能极端放大流动性风险。
2008年，在高估值的市场总体格局下，A股市场行情发展将更加敏感和脆弱，基金的流动性风险将成为市场的重大隐忧，必须引起市场的足够重视。
五宽幅震荡中市场重心逐渐上移
可能是市场运行的重要特征2008年，A股市场运行的总体背景就是：上市公司整体业绩将难以再现2007年超预期的爆发性增发，将恢复到正常增长状态，而良好的宏观经济、逐步改善的微观基础等有利因素将继续推动我国上市公司业绩持续增长，从而对市场构成有力的支撑；A股上市公司市盈率水平已处于高位，成为市场行情发展的重大障碍；市场面临巨额资金需求，对以资金推动为主要特点的我国A股市场而言，巨额资金流出将可能对市场形成致命打击。
因此，2008年，A股市场很可能呈现高位宽幅剧烈震荡态势，在复杂激烈的市场博弈中市场重心将继续有所上升。
1.宽幅剧烈震荡将是市场指数运行的主要特点
2006年以来，我国A股市场主要股指运行向上趋势明确，并呈加速上行势头，中间虽有所调整，但调整幅度都相对有限（最高也就20%左右）、时间也相对短暂。2008年，主要股指将难以再现这种走势，而很可能在诸多因素的制约下，主要呈现高位宽幅剧烈震荡的走势特点。当然不排除出现较大幅度的上升行情，但在市场资金等压力下，将很难持久，并将以其后较大幅度的下跌为代价。由于我国上市公司业绩仍将以较高的速度增长，2008年我国A股市场整体运行重心将会在2007年9月的基础上上升一定幅度。
考察市场指数运行时，我们必须注意到上证综指的计算特点和主要权重股权重杠杆效应所形成的失真现象，上证综指已难以客观反映A股市场的整体运行情况。在观察市场运行时，沪深300指数和深证成指将更贴近市场实际。
2.市场整体性机会将难以再现
股票市场论文范文5
[关键词]股票市场；货币政策调控；互动；政策建议
股票市场与货币政策调控之间存在互动关系，而且越来越密切。股票市场的发展深刻影响着货币的供给需求、货币政策传导机制和货币政策调控目标，而货币政策通过货币供应变化、利率变化等调控手段也在影响着股票市场。在我国股市深刻变化的今天，对股票市场与货币政策调控的关系进行研究具有重要意义。
一、文献回顾
关于股票市场与货币政策调控的研究，近年来越来越受到各国政府和学者的关注。
(一)在关于股票市场与货币政策传导效应的关系方面
陆蓉(2003)通过构建向量误差修正模型进行脉冲反应分析和方差分解，度量了股票市场的货币政策效应，她认为货币政策目标能否实现，很大程度上取决于货币市场与资本市场的一体化程度。楚尔鸣(2005)进一步的实证分析表明，中国货币政策通过货币供应量作用于股票市场的效应明显，但传导过程中的“q”渠道和“财富效应”渠道等并没有充分发挥作用。宋宸刚、谭晓蓉(2001)还对股市泡沫的产生及其对货币政策传导效应的影响作了分析，这个研究对当前股市或许具有现实意义。
具体深入到货币政策传导有效性方面，苟文均(2000)分析了资本市场有效传导货币政策的条件，探讨了货币政策变革的基本方向。栾怡(2001)开始注重资本市场的发展对货币政策有效性的影响。江其务(2001)、许祥秦(2001)在研究中国货币政策失效问题时提到股票市场的因素，进而陈柳钦(2002)系统分析了资本市场发展对货币政策的影响，并重点阐明了我国资本市场有效传导货币政策的阻碍因素。刘志阳(2002)则从实证分析的角度提出货币政策的股市传导机制模型并进行检验，得出结论：货币政策与资本市场的相关度在逐步增强，这使得资本市场对货币政策的有效性产生了较大冲击；当局应对现有货币政策框架进行调整，重点是货币政策中介目标的利率取向和最终目标的股价参考。刘岭(2003)进一步通过分析不同货币政策传导机制，讨论了QFII对中国货币政策有效性的影响。许崇正(2003)则详细分析了中国股票市场传导货币政策低效的原因，并且与陈建新(2003)提出了扭转中国股市传导货币政策低效的对策。
(二)在股票市场与货币政策调控目标的关系方面
1．与最终目标的关系研究。Borio.C(1994)认为在一个有效的资本市场中，央行没有理由去关注资产价格的波动。只有当资产价格波动影响到货币政策最终目标时，货币政策才应干预资本市场。而国内学者钱小安(1998)在研究了资产价格变动对货币政策的影响后指出，资产价格变化对货币需求的稳定性、货币政策的执行会产生较大的冲击，应在确定货币政策目标、运用货币政策等方面作出相应的调整。Friedman(2000)通过对美国股票价格在一个较长时期中对通货膨胀和产出的影响进行实证分析，认为股票价格对产出和通货膨胀的影响并不显著。但就我国情况，谢平、焦瑾璞(2002)认为1999年下半年开始的货币政策机制紧缩效应与股票市场的关联在增强。央行为提高稳健货币政策的有效性应当关注股票市场的发展。同期，易纲等人(2002)借助模型分析发现，货币数量与通货膨胀的关系不仅取决于商品和服务的价格，而且在一定意义上取决于股市。当股市价格偏离稳态越来越远时，经济运行将是不安全的。因此，央行制定货币政策应同时考虑股市价格和商品与服务的价格，但是央行的根本目标仍是维护币值的稳定。较权威的中国人民银行研究局课题组(2002)的研究报告也认为对股市波动央行应关注但没必要盯住。
2．与中介目标的关系研究。货币需求方面：Friedman(1988)认为股票市场通过财富效应、资产组合效应、交易效应和替代效应对货币需求产生影响。Friedman&McComac(1991)分析了美国和日本的股票价格与货币需求的关系，结果显示股票价格对货币需求具有负向影响。国内学者易行健等人(2004)实证检验了我国股票市场发展对货币需求的影响，估计了包含股票市场成交额的季度货币需求函数，得出我国股票市场成交额减少了各个层次货币需求的结论。进而赵明勋(2005)实证检验了我国股票市场对货币需求的综合效应，结果表明股票市场的发展倾向于减少狭义和广义的货币需求，且对广义货币需求的影响小于对狭义货币需求的影响。
具体到股票二级市场，据石建民(2001)、高莉、樊卫东(2001)的实证研究表明，股票二级市场对货币需求具有统计显著性，为正相关关系。股票二级市场对M1需求的影响要大于对M2的影响。
货币供给方面：周英章、孙崎岖(2002)对中国1993—2001年股市价格波动与货币供应量之间的关系进行实证研究，发现二者之间存在着长期稳定的均衡关系，但股市价格波动明显领先于货币供应量且对货币供应结构的稳定性构成较强的正向冲击，从而加大了央行货币调控的难度，削弱了宏观需求管理的有效性，故建议货币政策应密切关注股价波动。在股票价格对各层次的货币供应量影响方面，王维安、杨靖(2003)通过对中国1999～2002年的实证分析认为，股价变化引起的替代效应和转换效应是存在的，替代效应作用于短期，而转换效应会在一段时滞后显现。金德环、李胜利(2004)则进一步研究了中国股市价格和货币供应量的关系，实证结果显示股市价格和M0、M2之间存在着长期稳定的协整关系，它可以用货币供应量M0和M2来解释，但股价变化不是引起货币供应量变化的原因。
(三)在股票市场与利率手段的关系方面
Rigobon＆Sack(2001)实证检验的结果表明，标准普尔500指数每升降5％就可能导致利率升降25个基本点，利率对股市波动的反应强烈。国内学者王军波、邓述慧(1999)通过分析央行利率政策对股票市场的短期和长期影响，发现利率政策在短期和长期上对股价波动幅度、股票成交量等都有显著的影响，只是对股票市场的短期影响有反常现象，而长期影响则是稳定的。但是高俊峰(2004)在分析利率政策对我国股市的短期和长期效应后，则认为我国利率政策对股市的短期效应非常明显，但长期效应与理论分析有出入。他认为长期效应还要受资本市场和货币市场的完善程度、相互间沟通程度以及长短期证券工具的丰富程度的制约，而这恰是我国的不足。具体到利率调整对股票交易量的影响方面，李敏、金光(2004)通过实证分析认为该影响存在时滞，这一时滞约在15到30天之间；而且利率调整不对股票交易量产生决定性影响。
三、二者的互动分析
股票市场和货币政策调控二者之间存在互动关系：
(一)股票市场对货币政策调控的影响
1．股票市场对货币政策传导机制的影响。货币政策股票市场传导的财富效应和资产负债表效应，它们所成立的前提是：金融市场是完全竞争市场，货币市场和资本市场是一体的，没有阻滞。也就是说，要具有充分发展的金融市场，这样的市场资金配置效率高，现实中欧美等发达国家的金融市场接近于此。
近两年我国股票市场成功地进行了股权分置改革，实现了国有股和法人股的全流通，流通市值占GDP的比重迅速上升，股市规模进一步扩大，股市发展态势良好，这是有利因素。但种种制约因素使我国的证券市场并没有呈现出明显的财富效应来响应央行货币政策的传导：①货币市场和资本市场相互分割，一体化程度不高，货币和证券两种资产自身的联接效应以及两种资产价格的联接效应还有市场之间市场交易的非对称信息对称化效应不明显。②我国股票市场投机性太强，股票价格易纵，上市公司信息披露造假，市场信用体系并不健全，相关的法律法规急需完善。③市场规模尚需进一步扩大。
2．股票市场的发展对货币政策调控最终目标的影响。传统意义上货币政策最终目标是维持物价稳定，促进经济增长。这种只关注实体经济价格水平，不顾及虚拟经济资产价格的目标取向，在货币政策的实施过程中遭受到越来越多的尴尬和无奈。事实证明：股票价格已不能再排除在货币政策视野范围之外。随着资本市场在社会经济生活中日益重要、流通市值占GDP比重日益提高以及股指和GDP的相关度日益加强，货币政策通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济的影响必然会日益加深，这其中作为主要表现形式的股价波动对央行货币政策调控最终目标的完善已提出迫切要求。
3．股票市场的发展对货币政策调控中介目标的影响。我国将货币政策中介目标定为货币供应量，与其相应的操作手段是基础货币。货币供应量取决于基础货币投放的多少和货币乘数的大小。股票市场的发展将深刻影响货币供应量。因为伴随其发展，大量社会闲置资金将进人股市，银行、企业和居民的原有货币需求将发生变化，从而基础货币在他们之间的分配比例也将改变，这将影响基础货币的创造能力。而且由于股票价格的上涨，居民会减少现金持有，更多地进行证券投资，从而造成流通中现金漏损减少，货币乘数增大。股票市场的发展还将使居民、企业、机构投资者和商业银行通过货币市场和资本市场进行资金配置的互动加强，这将影响商业银行超额准备金的稳定性，从而影响货币政策的执行效力。可行的解决方法是在货币政策的调控方式上更多的采用利率手段，因为货币市场的利率变化将通过股票市场的财富效应和资产负债表效应对实体经济产生影响，从而帮助央行实现货币政策意图。
(二)货币政策调控对股票市场的影响
货币政策调控对股票市场的影响，集中体现在股票价格的变动上。上文提及的货币政策的利率调控手段，实质上就是央行通过利率变化来改变货币和证券这两种资产的相对价格，从而吸引资金由货币市场流向资本市场，最终影响股票价格。货币供应量的变化同样会对股票价格产生影响。当央行增加货币供应量时，居民手中持有的现金将增加，货币的边际收益下降，而就短期看居民出于交易动机和预防动机的货币需求变化不大，投机需求则会出现较大变化，于是股票价格将被推高。
四、政策建议
为了实现我国股票市场和货币政策调控的良好互动，政府应在如下三个方面调整完善政策：
1．央行在制定货币政策时应关注股价波动
2006年来我国股市发展迅猛，资本市场在国家经济生活中的位置愈发重要，股指与GDP的相关度也在加强，这意味着股票市场的财富效应和资产负债表效应会日益明显。而央行将股票价格纳入货币政策视线将适逢时机。
2．推进利率市场化改革
股票市场的深入发展将使作为我国货币政策中介目标的货币供应量越来越不具有可控性、可测性和相关性。利率手段将成为可行的目标取向。而这要求政府有力推进利率市场化改革，形成合理的利率风险结构和期限结构，以有效联接货币市场和资本市场。
股票市场论文范文6
关键词：股票市场资源配置完全竞争
引言
我国理论界一致认为，股票市场是配置资源的有效场所。在我国股票市场产生的初期，我们虽然也认为股票市场具有配置资源的功能，但事实上我们是把市场的功能定位在为经济建设筹集资金上，由于人们的注意力集中在市场融资能力上，从而大大降低了对股票市场配置资源的关注度。近几年来，我国股票市场本身存在的一些问题逐步暴露了出来，引起了人们对市场功能和作用的进一步思考。不少学者认为，由于过分强调股票市场的融资作用，使得股票市场配置资源的功能受到极大的抑制，导致市场投机成风，必须恢复股市的本来面目，充分发挥其应有的合理配置资源的作用。分析近几年来不断见诸报端的有关这个问题的论述，我们发现，几乎所有的论者都是将股票市场能够合理地配置资源看成一个先验的命题作为自己的逻辑起点，几乎没有人对股票市场能够合理配置资源表示怀疑，好象只要我们发挥了股票市场配置资源的功能，我国股市所存在的一切问题都将迎刃而解。
合理资源配置的含义
分析股票市场能否合理的配置资源，必须回答两个问题，一是什么是资源的合理配置，二是股票市场本身是否具有合理的配置资源的能力，能不能实现资源的合理配置。众所周知，资源配置要解决生产什么、怎样生产和为谁生产三个基本问题，在市场经济条件下，资源的配置是通过价格的变化来完成的。当某种商品供过于求，价格下跌时，一方面，刺激消费，使需求增加，另一方面抑制生产，使供给减少；当某种商品供不应求，价格上升时，一方面刺激生产，使供给增加，另一方面抑制消费，使需求减少。通过价格的调节，最终使供给和需求趋于一致，这时资源通过价格分配在各种用途上，使生产什么、怎样生产和为谁生产的问题得以解决。虽然价格机制可以自动地实现对资源的配置，但是要使这种配置合理，价格的变化也必须合理，对此，福利经济学进行了研究。按照福利经济学的观点，所谓合理地配置资源就是指实现了经济效率，达到帕累托最优状态。而帕累托最优状态的实现，是市场充分竞争的必然结果，福利经济学的基本结论是，任何充分竞争的均衡都是帕累托最优状态，同时，任何帕累托最优状态也都可以通过一套充分竞争价格得以实现。福利经济学讨论了充分竞争和资源最优配置的关系，虽然没有明确指出信息在资源最优配置中的作用，但是暗含着充分信息这个假定条件。如果信息是不充分的，逆向选择和败德行为就有可能发生，帕累托最优状态就难以实现，资源的最优配置就会落空。
综合以上结论，可以看出，资源的最优配置除了存在一个灵活的价格以外还需要两个条件，即充分竞争和充分信息。
股票市场合理配置资源的理论分析
我国理论界认为股票市场能够合理配置资源的主要理由是：股票市场通过资金的合理流动实现了资源的合理分配。在股票市场的运行过程中，证券投资者在获利本能的驱动下，总是追捧那些收益率高的股票，而抛弃那些收益率低的股票，股票价格的变化，实际上引导着货币资金流向高收益率的金融商品，而这些收益率高的金融商品往往代表着高成长性的产业和经济部门，大量资金的流入，为这些产业和经济部门的发展创造了非常有利的条件。股票市场通过削弱生产要素产业部门间转移的障碍从而达到了合理配置资源的目的。生产要素的部门转移有两个障碍，资产实物形态的转移障碍和进入障碍，股票市场则可以克服这两个障碍。在股票市场上，由于资产采取了有价证券的形式，具有最大的流动性，这就打破了实物资产的凝固和封闭状态，为生产要素在产业部门间的转移提供了方便的条件。同时，一些效益好、具有发展前途的企业，可以通过发行股票，广泛吸收社会资金，筹措到进入某一个产业部门最低限度的资金数额，这就打破了因资本有限而难以进入一些产业部门的障碍。我们认为，上述结论有很多值得商榷的地方。首先，高收益率的金融商品并非往往代表着高成长性的产业和经济部门。其次，资产采取有价证券的形式，便利了虚拟资本的转移和流动，但是并不意味着生产要素在产业部门间的转移就更加方便。退一步看，既使我们承认上述结论是确定无疑的，也只能说明从某些角度来看股票市场具有促进资源合理配置的作用，并不能为股票市场合理配置资源的一般性结论提供充足的理由。
如上所述，资源的配置是通过价格的变化来完成的，在商品市场上，只要竞争和信息是充分的，价格的变化是合理的，那么资源配置的结果就是合理的。而在股票市场上，除了价格变化是合理的这个条件以外，要实现资源的合理配置还需要另一个条件，即股票市场价格的合理变化能够顺利地传导到实体经济中去，能够对商品市场的价格产生直接的影响。股票价格的变化是否满足这两个基本条件呢？
先看第一个条件，关于股票市场的价格变化是不是合理的问题，证券投资理论似乎作了肯定的回答。证券投资理论认为，市场永远是对的，股票价格的变化永远是对的。细想一下，我们不难发现，上述结论只能证明，从投资角度来看，只有同市场价格的变化保持一致才能够保证成功，但这并不能够证明市场价格的变化本身是合理的。从信息和竞争是否充分这个角度来分析股票市场的价格波动是否合理，有效市场理论认为只要市场是强有效的，就可以作出肯定的回答。但很多学者的研究结论是，有效市场理论所定义的强有效市场，在现实生活中很难找到，几乎所有的股票市场都不能符合其基本要求。再从股票价格变化的实际情况来看，我们不仅不能够得出股票价格变化本身是合理的结论，而且可以发现，大多数时候，股票价格的变化是不合理的。一些学者通过研究得出结论，股票价格变化具有跳跃性和心理性特征。价格运动的起始和终结具有突发性、价格运动的过程具有急速性、价格运动受到市场心理因素的强烈影响。这一结论具有普遍意义，不仅不成熟的证券市场是这样，既使成熟的证券市场也是这样。美国的道·琼斯工业股票指数从1885年的36点到1988年的9213点，经历了103年的时间，但是，运动的主体部分是经过急促跳跃完成的，仅仅只用了15年的时间就完成了大约90%的运动距离。同时，由于股票价格受到市场心理的强烈影响，使得股票价格的波动具有强烈的趋同性和振荡性，同一市场上的股票价格总是同起同落，要涨一起上涨，要跌一起下跌，要么基本不动,要么巨幅震荡。显然，这样的价格变化，无论如何都不能认为是合理的。
实际上，股票价格变化不仅不能很好地起到配置资源的作用，而且还有可能对实体经济的资源合理配置造成极大的干扰和破坏，在中外证券市场的发展历史上不乏这样的例证。1928年到1929年9月，美国纽约证券交易所股票价格暴涨，主要工业公司的股票价格有时一天的上涨比例竞达到10%到15%。火爆的股票市场创造了巨大的资金需求，导致大量资金从实体经济中流出，企业资金短缺、经营困难，对美国经济造成了极大的损害。1929年10月，纽约证券交易所股票价格又发生暴跌，到1932年7月，道·琼斯30种工业股价指数从1929年的2452点跌到了58点，股市的暴跌带来了美国历史上破坏性最大的经济危机，使美国经济处于瘫痪状态,大量银行破产(1929年659家，1930年1352家，1931年2294家)，国民生产总值从1929年的880亿美元下降到1933年的400亿美元。在美国出现的这种情况，在其他国家的证券市场上几乎都不同程度的发生过。当然，我们并不认为这种情况具有普遍性，但这至少可以说明，股票市场合理配置资源的作用并不像我们想象的那样确定无疑。
再来看看第二个条件，即股票价格的变化能否顺利地传导到实体经济中去，能否对商品市场的价格产生直接的影响。笔者对我国深圳和上海两个证券交易所股票价格的变化和市场相关商品价格的变化情况进行了分析，其结论令人吃惊：二者既不具有整体上的相关性，也不具有局部上的相关性。限于资料，我们不能对美国和其他发达国家和地区的证券市场进行分析，但是通过对市场进行直观的观察，我们也可以得出上述结论。
综上所述，我们的基本结论是，股票市场并非是合理配置资源的有效场所，我们对于股票市场合理配置资源的作用不能够估计太高，不能够奢望用配置资源来解决股票市场存在的一切问题。
参考资料：
1.吴晓求，《证券投资学》，中国金融出版社，1998年，第71页
