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国有企业债券范文1
【关键词】非上市公司 可转换债券 定价
一、问题提出
非上市公司发行可转换债券的潮流发生在亚洲，如泰国石油化工集团发行的转券、香港恒基投资公司发行的
4.6亿美元的转券，还有我国1998年8月3日在上交所发行的南宁化工股份有限公司转券和8月28日在深交所发行的吴江丝绸股份有限公司转券都是这一种。
1997年3月，国务院证券委了《可转换公司债券管理暂行办法》，同年4月证监会公布了转券的发行总额为40亿，试点范围为500家重点国有企业中的未上市公司，上市公司暂不予考虑。非上市公司无法在股票市场上筹集资金，可转换债券的推出及时地解决了这一矛盾，所以深受市场推崇，发展势头迅猛。
二、文献回顾
可转换债券定价的研究始于20世纪60年代，到了1973年Black-Scholes的期权定价方法应用到了可转换债券定价上来，后又经过Merton进一步发展，融入了债券的定价方法。利用期权的定价方法定价可转换债券分为单因素模型和双因素模型，目前使用最为广泛的是以股票价格为基础变量的单因素模型。其转券的定价为上市转股后价值的贴现与其概率的乘积同没有上市还本付息时价值的贴现与其概率的乘积之和。
非上市公司发行可转换债券的结果不会仅有两种可能性，应该为上市成功后转股成功、转股失败，上市失败后还本付息、资不抵债四种。所以在此发行公司价值为基础变量的单因素模型的基础上进行一定的改进。
三、问题研究
可转换债券的核心是在债务和资本之间建一座单向通行的大桥，由债券转换为股票，由债务转化为资本。可转换债券的魅力并不在于股利与债息之间的差异，而在于对应的基准股票市场价值与可转换债券的市场价值，所以它必须有可转换的功能，也就是基准股票的存在。所以，非上市公司发行可转换债券过程中就会出现一些问题。
1、作为发行主体的可行性
从“可转股”的要求来看，可转换债券并不排斥应用于非上市公司，甚至是非股份公司，但是，这种发行主体必须在可转换债券的存续期之内能够改制为上市的公司。所以这种可转换债券在其存续期之内可以分为两个阶段：第一阶段是可转换债券发行日至发行主体股票上市日，称作非规范期。第二阶段是上市成功到可转换债券到期日。由于非规范期的存在，同上市公司发行可转换债券相比，非上市公司发行可转换债券就多出两个问题：
（1）发行公司成功上市的可能性。由于投资者购买可转换债券是基于对该公司可成功上市、并顺利进入转换期的预期上，所以非上市公司发行可转换债券除了有传统的转换风险之外，还有就是能否成功上市的风险。因此，就应该特别强调对投资人的利益保护。
（2）改制前与改制后发债主体的一致性。非上市国有企业发行可转换债券后，成功地上市发行股票，那么这前后的发行主体在法律上应该是一致的，也就是发债主体和转股主体的一致，不然将会出现巨大的风险。按照国家的规定，作为可转换债券的发行主体，必须是已经整体改制或部分改制并以发起方式设立的股份有限公司。
2、发行时机的选择
由于可转换债券在某种程度上相当于购买了一份以股票为标的物期权，所以执行与否就要取决于股票市场的走势。如果发行公司在股票市场高涨时发行可转换债券，由于3-5年的一个周期跟转券的期限大体一致，所以很可能在转股时股指掉头向下，转股失败。所以如果转券的期限不长，那么在股票市场高涨的时候是不适合发行的。
一般来讲，可转换债券发行的最佳时机应该是宏观经济由谷底开始启动，随着经济的形势走强，投资者的预期纷纷看好，转券的持有者就会实施可转换的权利，转股成功。
3、非上市公司可转换债券的定价
在可转换债券的发行中最为复杂的就是定价，可转换债券能否顺利地发行、转股的关键也在此。由于未上市公司发行可转换债券在成功上市之前没有股票的价格信息，甚至不能确定能否顺利上市，投资者的投资行为多是建立在对未来该公司发展状况的预期上。因为可转换债券在一定程度上可以把它看作期权的一种，所以我们可以用期权定价中的二叉树原理来给未上市公司可转换债券定价。首先定义下列符号：（假定转券面值为1元，并且发行是没有成本的，且按面值发行）
w――债转股后形成的新股所占总股份中的比例
c――转股价格
S E――成功上市后在转换期的该股票的市场价格
α――未上市公司上市成功的概率
β――到转换期时转股成功的概率
γ――该公司未能上市且资不抵债破产的概率
T ――该公司预期上市日
E――转券的到期日
R――基准贴现率
i n――可转换债券第n年的票面利率（并且利率i是递增的）
X――可转换债券的发行总额
V E――该公司在 E 时刻的价值
第一种情况：上市成功，债转股成功
债券到期时，由于投资者认为实施债转股以后，股票的市值大于债券的市值，所以债转股，也就是在总股份中转换来的新股价值大于债券的还本付息值，（共发行了X张转券）。即：
，那么此时可转换债券的价值应为：
第二种情况：上市成功，债转股失败
同样的原因，由于投资者认为转换新股的价值不足以补偿债券的投资，所以投资者放弃这种权利，企业到期还本付息。但是由于这种情况的前提是该企业已经成功上市，说明最近三年该企业是盈利的，那么公司的市值大于债券的还本付息值。即：
那么这种情况下，可转换债券的价格应为在发行时刻的价值：
第三种情况：上市未成功，企业到期还本付息。
那么公司的价值也要大于还本付息的数额。这种情况下由于没有上市成功，原因有很多，所以没有上限。
，这种情况下，可转换债券的价格与上相同。
第四种情况：上市未成功，企业资不抵债破产。 这种情况下，公司资不抵债，破产清算。 ，所以转券的价格为：
根据期权二叉树原理，那么该可转换债券的价格是：
【参考文献】
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国有企业债券范文2
（一）国有企业产权制度不合理
一个国家企业的综合素质是决定该国企业债券市场能否健康发展的基本性因素。我国企业债券的发行主体一直由国有企业垄断，企业债券市场也是在传统的国有产权制度框架内建立和发展起来的。而传统国有产权制度一个典型的缺陷是国有企业并不真正拥有独立财产权，这一缺陷的存在，从根本上制约了我国企业债券市场的迅速发展。
1．国有企业缺乏独立财产权，企业债券缺乏有效的保障制度安排，造成企业债券兑付风险较大，使投资者对企业债券缺乏信任。企业债券的偿债保障，有抵押和担保两种。担保主要是第三方信用担保。而在我国常常由于担保单位不具有担保资格、担保的财产难以变现、企业之间互相担保等原因而使其失去真正的意义。抵押有有形资产抵押和无形资产抵押两种。无形资产抵押包括企业以其自己的信用为自己作担保，这种形式要求企业要具有较好的声誉和经营业绩。在市场经济发达的国家，“信誉”对于企业而言是其生存和发展的生命线，然而在我国，由于国有企业的财产权属于国家，国有企业既不会因讲信用而导致自己的财产增值，也不会因为不讲信用而影响到自己的生存，因而不可能有内在的动力和压力真正守信用，这就导致了我国许多国有企业不讲信用，不重视信用，从而使得信用抵押成为空谈。目前，我国企业发行债券多是以有形资产做抵押，但由于国有企业本身并不具有独立的财产权，作为抵押的资产基本都属于国有资产，当企业不能履行债务时，作为抵押的国有资产又难以变现，因此我国目前的抵押制度对发展企业债券市场的保障作用有限。所以，我国的投资者对企业债券没有兴趣，这也是造成我国企业债券市场发展缓慢的原因之一。
2．国有企业产权结构不合理，导致企业“重股轻债”，缺乏发债的内动力。我国上市公司基本是由国有企业转制而来，国有股一般占控股地位，而国有产权所有者缺位，这种特殊的产权结构导致了“内部人控制”，公司经营者的目标常常并不是企业价值的最大化，而是在职收益或自身利益的最大化。体现在融资制度上，由于发行债券到期要还本付息，对企业构成一种硬约束；而股权融资没有还本付息的压力，融资成本“隐形化”，公司经营者自然首选股权融资，后选债务融资。
3．企业资产负债率高，偿债能力不足。我国企业偏高的资产负债水平使得企业发挥债券财务杠杆的余地十分狭小。例如曾引起广泛关注的茂炼公司，项目总金额156亿元的茂炼项目是在自有资金只有几千万元的情况下上马的，其他资金全部由银行贷款解决，其实际资产负债率之高由此可见一斑。这也难怪，茂炼公司以绩优公司的面目登场，却在第二年就发生巨额亏损。虽然贵为垄断企业，但茂炼公司的赢利能力远不如看上去那么强。
（二）中介机构因素
1．承销商创新动力不足。企业债券市场发展的中介机构主要有债券承销商、信用评级机构、信息收集和处理机构。相对于发行规模而言，我国的企业债券承销商队伍是较庞大的。承销商在企业债的发行上处于激烈竞争状态。这些主承销商大都取得证监会A股主承销资格，承销经验比较丰富，但是由于企业债市场处于供不应求状态，因此发行创新的动力并不足，公司将主要精力放在争取有限的发行客户方面，对企业债本身风险和价值的分析人员配备和储备不足。在放松企业债发行监管以发展企业债市场时，须培养足够的债券分析人员，从而帮助投资者认清债券本身的风险和收益情况，促使市场健康发展。
2．信用评级机构独立性不强，行为不规范、信誉差。中介机构作为投资者和发行人之间的桥梁，它们的各类报告，特别是评级机构的等级评定是投资者进行投资的重要依据。但是，与国外评级机构靠出售评级报告创造收入不同，国内是由发行人支付评级费用，评级结果的公正性不可避免地就会受到影响。中国债信评级开始于80年代晚期，当时都由各地人民银行组建。1997年前后，人民银行总行指定了七家具有评级资格的机构，以对企业债进行评级。但正如中国其他领域的中介机构一样，中国债信评级市场也存在不可忽视的问题，信用评级业务完全是走过场，形同虚设，很难起到应有的作用。
目前信用评级机构评估存在的主要问题有：评级机构受行政干预多，评级缺乏统一的规范，可比性差；相关法律不健全，专业人才缺乏。同时评级机构缺乏对发债企业的信用级别进行持续跟踪评发表度，当发债企业的财务状况发生变化时，不能及时改变其信用级别，致使评定级别缺乏客观性和公正性，影响了决策者和投资者对企业债的信任程度。
3．基础设施不配套
（1）登记结算系统不统一。目前，企业债的登记结算系统分割为两部分：发行(包括未上市流通)部分在中央国债登记结算公司，上市流通部分在中国证券登记结算公司的深、沪分公司。中央国债登记结算公司对记账式企业债的发行和非上市转让进行登记、托管和结算。其登记托管业务是一级登记托管和二级登记托管相结合。上市流通的部分须转托管到中国证券登记结算公司的深、沪分公司，这部分登记托管仍然采取的是二级登记托管。
（2）转让交易系统不完善。证券交易所是我国企业债交易的主要场所。但是由于债券投资具有现金管理的作用，其交易通常表现出大宗批发交易的特征，而交易所的报单驱动撮合交易机制难以满足大宗非连续易需求，因此使交易所企业债交易清淡，大资金无法进出。以1999～2002年上市普通企业债每年20%～40%的换手率来看，无法满足机构投资者1/3以上仓位的调整，上市企业债券交易表现为散户特征。
（3）社会信用制度不健全。我国是一个经济转制型国家，在历史上没有形成过完善的市场经济，而且计划经济的发展使市场经济的发展出现了断裂，造成信用体系不能随市场经济体系的完善而同步发展；同时在以政府为主导的经济体制改革过程中，政府也未能及时培育和发展信用体系；结果使我国的信用体系处于残缺不全的状态。这使得企业债券市场举步维艰。在企业债券市场上，不讲信用表现在以下方面：第一，企业债券的发行人(发行债券的企业)不讲信用。发行人信用危机存在两种状态：一是为了发行债券，从申请发债立项开始就弄虚作假，根本没有还款计划，待债券资金到手后根本就不打算还款；二是债券到期后，发行人无力偿还。第二，企业债券的担保人不讲信用。在多数情况下，担保人的担保是“友情赞助”，或是由于某种情况的“拉郎配”，因此，担保人不去督促发行人还款，在发行人部分或全部不能履行还款义务时，担保人虽有义务但并不履行义务替发行人偿还到期的债券。
二、我国企业债券市场发展的改进措施
（一）深化国有企业产权制度改革，塑造真正的企业债券市场主体
现代企业制度是企业债券市场发展的基础。目前我国企业债券市场发展缓慢而股票市场低效运转，这是与我国传统的国有企业产权制度以及企业的经营机制和治理结构存在的问题密切相关的。要改变这种情况，关键在于要让企业成为真正的自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的市场主体，让企业经营者的权利和利益受到市场的制约。因此，目前我国必须加快转换国有企业经营机制，大力推进企业的股份制改造，理顺国有企业、经营者和政府之间的关系，大力推进现代企业制度建设。而且，随着渐进式改革的逐步推进，非国有企业日益成为我国经济增长的主要贡献者。
与此同时，要进一步完善企业债券的财产抵押与变现机制，提高企业的“信誉”意识，增强企业债券对投资者的吸引力；完善企业破产重组制度，保持债券发行企业经营的稳定性，避免因企业暂时的经营困难而导致破产清算的命运，增强投资者对企业债券的信任，以建立有效的偿债保障制度。
（二）培育中介机构
1．调整企业债券的期限结构，并不断进行品种创新，满足不同投资者的投资需求。我们要打破《企业债券管理条例》对利率的僵硬规定，充分发挥企业债券进行创新的能力，加强对企业债券期限结构的设计，改变目前债券期限单一的格局。
2．建立科学有效的企业债券信用评级制度。信用评级制度是企业债券市场运转良好的重要保证，其主要作用是揭示风险，引导投资，并降低具有较高信用等级企业的筹资成本。
3．完善信息披露制度，发展信息收集和处理机构，缓解信息不对称的问题。建立信息收集机构和信息机构，同时大力培养这方面的相关人才，以保证企业债信息提供的及时，准确，完整。公开发行的债券在证券交易所挂牌流通的同时，进行持续信息披露。披露内容应包括债券募集说明书。上市公告书、年度报告和重大事项公告等。为了进一步增加透明度，建议在以上信息的披露方面，要求内容和条款比以往更加详尽。
（三）完善基础设施建设
1．开放和打通债券的各个子市场，拓宽企业的融资渠道。应尽快研究解决银行间债券市场和两个交易所市场之间的联网问题，可考虑在对企事业单位放开银行间债券市场的同时，允许银行投资企业债券，以拓宽企业的融资渠道；同时，合并两个结算公司，尽快建立全社会统一的债券登记、支付、清算系统，打通和整合债券市场，推进统一、安全、高效、开放市场格局的形成。
国有企业债券范文3
【关键词】国有企业；融资结构，融资方式
国有企业是我国市场经济活动中重要的组成部分，它的良好运行和发展不仅是企业本身经营发展的需要，更关系着我国国民经济的稳定和健康发展。在我国经济体制改革中，国有企业的改革是攻坚战，其自身发展和机制转换中长期积累形成的深层次矛盾也随着国有企业改革的逐步加深日益显现，其中一个较为重要的问题就是融资问题。现阶段，国有企业融资问题已经引起社会各界的广泛关注，它不仅是国有企业持续发展的关键问题，也是国有企业改革的重中之重。
一、国有企业融资结构与融资方式
（一）融资结构
企业融资结构也称为资本结构，是指企业取得的各项长期资金的来源组合及其之间的关系。企业的长期资金来源主要有两种——长期负债和所有者权益，所以，企业的资本结构就是指企业采用各种筹资方式形成的全部资金中负债与所有者权益之比，即债权资本与权益资本之比。
企业的融资结构直接影响着企业的财务管理目标。企业财务管理的目标是最大化地实现企业价值。企业资本结构的研究目的就是要通过适当的融资安排和方案，实现企业的资本成本最低和企业价值最大化。
（二）融资方式
企业融资方式是指企业获得资金的渠道和手段。企业融资方式可以分为内源融资和外源融资两大类。外源融资有直接融资和间接融资。直接融资的方式主要有债券融资和股权融资，间接融资的主要方式是银行贷款。另外，融资租赁和引进战略者投资也是新兴使用的两种企业融资方式。。
（三）国有企业融资结构和方式的历史变迁
我国国有企业的融资结构和方式大致经历了三个阶段：
第一阶段是计划经济时期，当时实行的是以国家为主导的财政融资模式。此时的国有企业负债率非常低，因为无论是企业固定资产投资，还是流动资金，均由国家财政拨款投资。
第二阶段是改革开放初期至20世纪90年代中期，这一时期采用的以银行贷款为主的融资模式。改革开放后，国家把财政资金的无偿供给改变为银行资金的有偿使用，即所谓的“拨改贷”。“拨改贷”的融资方式不仅加速了资金的周转效率，也提高了资本的运营效率，促进了国有企业的快速发展和经济效益提高。
第三阶段是20世纪90年代以来，我国资本市场逐步建立和完善，一些有条件的大中型国有企业陆续在证券市场上进行股权融资，使得国有企业的融资方式开始朝着多元化的方向发展，既有内源融资也有外源融资，既进行直接融资也进行间接融资，既采用股票融资也采用债券融资，在拓宽企业融资渠道的同时，极大地促进了国有企业的蓬勃发展。
二、我国国有企业融资的一些特征与问题
资金是企业的生命，企业的融资结构和方式关系到企业的存亡和发展。目前，我国国有企业融资还呈现出资本结构不合理，融资方式单一的特征，成为国有企业发展的隐患和制约。
（一）内源融资不足
内源融资是指企业通过自身的经营积累将留存利润和折旧转化成资本进行投资的过程。融资偏好理论指出，内源融资的成本和风险相对较低，是进行资本筹集的首选方式。
但是目前，我国国有企业内源融资的比率较低。国有企业由于自身发展特殊性，普遍存在资金短缺，而且依赖银行等外源融资方式，形成了大量的负债。这不仅使企业融资成本高，承受融资风险的能力薄弱，而且使企业自我积累的融资机制难以形成。
（二）依赖银行贷款
改革开放后，随着财政收支及分配制度的改革和发展，银行作为一种新的财务杠杆已逐步取代了财政拨款，导致了国有企业负债率的直线上升。
国有企业需要银行注入大量贷款资金以解决其发展问题，而且国有企业的经营效率也较低，对银行的后续贷款需求也大，加之我国的实际利率水平偏低，国有企业对银行贷款具有极大的需求。当时经济体制中政企不分以及市场、银行制度都不健全，国有企业在国民经济中的重要地位，使得银行放松了对借贷资金的审核和监督，银行成为国有企业的提款机，随时来满足国有企业发展资金的需求。国有企业获得银行贷款资金的便利性、低成本以及负债经营带来的杠杆收益，使企业更加倾向于使用银行贷款这种融资方式，造成了国有企业高负债的局面。当前，银行仍然是国有企业资金的重要来源，国企享受的政策性的优势，使其没有融资的压力。
（三）债券融资困难
目前，由于我国市场经济体制尚不完善，在我国国有企业的融资结构中，债券融资所占比例还很小，大多数国有企业还不能进行债券融资，只有一些基础性行业或重点行业的企业才有可能获得债券融资。而且与银行贷款相比，发行债券成本高、筹资过程长、操作复杂，加之债券市场交易方式单一，流通渠道不畅，企业债券二级市场的发展相对萎缩，使得国有企业难以利用债券市场进行融资。
三、对国有企业融资问题的几点建议
现阶段，改善我国国有企业融资问题主要是优化其资本结构，转变融资模式，笔者建议从以下几方面努力。
（一）深化国企改革，提高盈利能力
国有企业应适应市场的需求，加快制度改革和创新，逐步成为“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代企业。根据市场要求，合理控制成本，努力改进产品质量，勇于采用高新技术，不断提高生产率，提高盈利能力，提高自身的抗风险能力。同时，根据现代企业制度要求，创新经营管理者的选任机制，建立科学的选拔任用人才机制和企业家人才市场。
（二）树立全面理财观念，做好融资决策
作为国有企业财务人员，要树立全面理财的观念，健全企业财务会计制度，规范财务管理，不断探索研究，选择适合企业发展的融资结构和方式，做好融资决策。
一是充分利用内源融资和外源融资、直接融资和间接融资，建立合理的融资结构，减小融资风险，降低融资成本。二是减少外源融资，增加内源融资。内源融资能够增加企业的风险抵抗能力，有利于国有企业健康、蓬勃发展。通过扩大盈利、节约成本等方式，来增加企业的留存利润，实现内源融资的增加。三是提高各项资产的利用率，降低资产负债率，及时清理坏账、呆账，确保资金畅通。
（三）进一步推动银企关系市场化
要进一步推动国有企业和银行的市场化关系，重塑银企业关系，这是优化国有企业融资结构的一项重要举措。银行应该从自身利益出发，以获得利润为经营目标，来对国有企业发放贷款，如同对待其它企业一般，严格考察其项目的可行性、偿债能力及信誉状况等。国有企业也应充分考虑借款资金的使用效率和自身的还款能力，进行市场化的科学决策。政府应该对企业一视同仁，一般不要干涉银企融资，而且要强化债权约束，建立正常的信用秩序。在国有企业无力偿还贷款的时候，银行可以依法要求其实施破产，偿还贷款，来保障自身利益。
（四）加强债券市场改革，拓宽融资渠道
债券融资是国有企业从资本市场上融资的重要手段，目前我国债券市场极不发达，应大力发展债权融资，改善国有企业资产负债结构，拓宽融资渠道。对于具备偿债能力的国有大型企业，可在中介机构评估后，在适当额度范围内发行企业债券。首先，要增加债券的流动性和可转换性，不断完善企业债券市场体系，创新企业债券的品种。其次，加强对中介机构的培育和管理，逐步健全企业资信评估机构和企业信用的评价体系，为投资者提供良好的投资环境。
现阶段，我国处于经济发展转型期，国有企业要抓住这一有利时机，积极寻找更广的融资渠道，建立科学合理的资本结构，提高企业的融资效率。政府也要帮助其改革，并且进一步发展资本市场，配套完善《公司法》《证券法》《破产法》《税法》等相关内容，确保国有企业的可持续发展。
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国有企业债券范文4
一、转变观念、提高认识,正确评估我国的企业债券市场
我国对企业债券市场的认识还难以适应实践发展的需要,因此,要不断强化对企业债券市场的理论研究,并把立足点置于对我国企业债券市场的基础研究领域,使我国对企业债券市场的认识达到正本清源的目的,这也将为我国企业债券市场的发展打下比较扎实的基础。
一是要树立企业债券市场“资本结构优化第一功能”的观念。企业债券融资的观念已不能适应时代的要求,对我国企业债券市场的实践产生了不利的影响,因此,要以“资本结构优化功能”代替“融资”功能,使我国企业债券市场的发展具有明确的方向。
二是要树立“企业债券市场优先发展”观念。我国企业资本结构优化的外源资金来源中,首选应是发行企业债券,其次是申请银行贷款,再次是发行股票。而我国目前的“间接融资为主、直接融资为辅”金融发展战略混淆了股票和债券两个资本结构优化功能完全不同的券种,对我国企业债券市场的发展影响很大。建议要切实树立“债权融资为主,股权融资为辅;债券市场为主,信贷市场为辅”的观念,也即“企业债券市场优先发展”的观点,以便为我国企业债券市场的发展提供政策依据。
三是树立科学的企业债券市场规模观念。一些学者主张比照国外某些国家企业债券市场与GDP的比例关系来确定我国企业债券市场的规模。如按美国的比例计算,我国企业债券市场的规模可以达到5万亿元以上;如果按德国的比例计算,则我国企业债券市场的规模小得可以忽略不计,笔者建议,应通过合理测算我国GDP发展、企业资本结构优化、投资者资产需求结构变化等指标,确定出我国企业债券市场的合理规模空间,并以此指导我国企业债券市场管理的实践经验。四是树立科学的企业债券市场风险观念。企业债券市场的风险产生于市场,也须在市场中得到消化,没有风险的金融市场是不存在的,关键是如何引导和消化,正确对待企业债券市场的风险。要合理树立企业债券市场的风险观点,并正确确立市场风险的承担主体,即市场的风险要由市场主体承担,而不应该是由政府主管部门承担。通过以上观念的转变,政府管理企业债券市场将会有全新的视野,有利于促进我国企业债券管理新局面的出现。
二、建立和健全信用评级制度,大力发展信用评级机构
信用评级制度是企业债券市场发展的基础,企业信用等级的高低直接影响到债券的利率、期限、还款方式以及能否顺利发行、到期能否及时兑付等一系列问题,直接决定企业债券的融资成本及发行的成败。投资者判断某种企业债券是否具有投资价值,信用评级机构的评级结果是最重要的依据。国际上著名信用评级公司标准普尔和穆迪两公司的每一项评级结果都深入人心,直接影响投资者的投资决策。因此,我国应尽快建立科学、有序的资信评级制度,摆脱地方保护主义,统一管理各类信用评级机构。要建立和完善信用评级收费和对评级公司的监管等方面的制度,规范评级市场,同时大力发展信用评级机构,逐步培养具有相当影响力和权威性的信用评级公司,提升信用评级的运作质量。
三、改善债券结构、活跃二级市场,提高债券流动性
企业债券市场要健康发展,必须根据我国证券市场的现状,增加债券品种,改变我国企业债券品种单一、期限固定、利率固定的局面,适时推出利率浮动、期限灵活、附有不同选择权等新的交易品种,满足不同投资者的多种需求。对资信状况好的大型企业可以鼓励其发行10—30年的中长期债券,解决长期资金的来源问题。企业债券的品种设置,要参照国际先进经验,并结合我国企业债券市场发展历程和实际情况,既要有利于规避市场风险,保护投资者利益,又要满足投资者的投资需求和企业的筹资需求。
发展企业债券的二级流通市场,增强企业债券的流动性是拓展企业债券市场发展的重要途径,可以通过采取做市商制度和柜台交易来解决。为了活跃我国的企业债券的交易,还可以考虑使用新的债券交易方式,如:债券期货交易、期权交易、回购交易和利率掉期交易等。
四、逐步实现企业债券利率的市场化
我国《企业债券管理条例》和《公司法》对企业债券利率都作了严格的限制,使得债券在发行时缺乏价格弹性,不具备明显的投资价值,阻碍了企业债券的正常发行,应逐步实现债券定价的市场化。市场利率是在一国政府不同程度的干预下由借贷双方在资金市场上既竞争又协商的条件下而形成的利率。此种利率能很好地体现竞争原则,促使社会资源配置合理化、社会效益最大化。企业债券发行利率市场化意味着企业债券发行利率必须严格按照市场的供求状况及自身资信条件、经营状况、偿债能力等因素来确定,而不能由行政计划来确定。要扩大利率浮动空间,实现企业债券利率有限度市场化。我国企业债券市场的浮动利率起始于2003年的首都旅游股份有限公司发行的10亿元企业债券,当时主要是由于我国银行存贷款利率上调带来的企业债券发行困难问题,上调幅度为100个BP,其后,17亿元的“03苏高速债”、50亿元的“03网通债”、40亿元的“03华能债”、50亿元的“03国家电网债”得以陆续顺利发行,在极其不利的市场条件下,企业债券的发行节奏得以明显加快,浮动利率成为我国企业债券的主要定价方式。但是,我国企业债券利率是以1993年《企业债券管理条例》的呆板的利率规定为基础,由行政手段作为最终决定力量进行的窄幅浮动,具体操作方式是发行人和利率主管部门讨价还价,而不是市场询价,管理理念和操作方式都非常落后。为此,建议在我国银行存贷款尚未完全实现市场化的过渡期内,允许企业债券利率扩大浮动空间,在不超过银行贷款利率的上限内浮动,人民银行只规定利率浮动的上下限,具体的利率由发债企业与投资者协商确定,实现企业债券利率有限度市场化,逐步形成光滑的企业债券收益率曲线。
五、改进和完善企业债券监管制度,推动企业债券市场的迅速发展
我国债券市场本身的发展就是由政府推动的,许多政策的出台都完全由政府本身的意志决定。企业融资在本质上应是企业的自主行为,由投资者、企业和市场中介进行选择。大多数国家,对企业债券发行采用发行登记制,政府监管部门通过制订严格的标准来保护投资者的权益。目前我国对企业债券发行采取规模管制,1998年颁布的《企业债券发行与转让管理办法》规定,“企业发行债券,由中国人民银行在经国务院批准的、国家计委会同人民银行、财政部、国务院证券委员会下达的企业债券发行计划内审批。中央发行企业债券,由中国人民银行会同国家计委审批;地方企业发行债券,由中国人民银行省、自治区、直辖市分行会同同级计委审批。”严格的审批是发行企业债券的第一步,能否成功发行还得看是否列入年度计划的额度中。这使企业债券发展速度直接受制于国家事前确定的规模,企业无法根据市场情况和自身的需要来决定其融资行为,降低了企业的发债积极性。
六、积极引导国有企业利用债券融资
企业债券融资与银行贷款相比较,符合债券融资条件的国有企业更愿意从银行贷款,因为银行贷款成本低于企业债券成本。目前我国企业债券利率一般都超过同期储蓄利率,加上发行费用,发行企业债券比贷款多承担20%左右的成本负担;目前我国银企约束关系仍很“软化”,对银行而言,没有真正实现市场经济条件下以商品化为基础的信贷资金借贷运行机制,资金配置的非市场化问题仍然存在;对企业而言,向银行借款无论是借款应具备的条件,还是到期还本、按期付息的“软化”约束,都使企业还本付息的压力比发行企业债券小。因此,在企业负债经营中,企业首先想到银行贷款。
直接融资有股权融资和债权融资两种形式,这两种形式各有利弊。就债权融资来说,缺点是融资企业需按事先约定期限还本、付息,具有法定的偿还性和严格的期限性;优点是企业的股权没有增加,如果企业运营得好,股东可以获取更多收益,且发行债券花费时间短,费用低,市场监管比较宽松。就股权融资来说,缺点是企业的股权增加,原股东的股权受到稀释,在收入相等的情况下,股东的收益下降,且从企业改制、上市辅导到股票发行股票募集资金到位所需时间长,费用高,市场监管比较严格;优点是企业没有还债压力,企业可以根据年度盈利情况实施分配。在国际成熟的证券市场,企业发行债券的积极性非常高,通过发行债券融资量比通过发行股票融资量要大得多。但我国的国有企业大多愿意发行股票,而不愿意发行债券,这与我国国有企业的性质有关。企业认为,股票融资既能显示企业的发展潜力,又能显示决策层的政绩,而债券融资则是企业经营出现危机的表现,无形中极大地限制了企业发行债券的积极性。由此造成企业的直接融资严重依赖发行股票,直接融资方式单一,股市扩张过快,企业债券市场受到股市的强烈冲击。
国有企业重银行贷款融资和股权融资而轻债券融资,监管机构可通过改变以往对企业的考核制度来引导企业进行债券融资。不能像以往一样仅仅考核企业的利润指标,而要将国有股权稀释的因素引入指标考核体系,另外,净资产收益率指标能够反映企业利用资金的效率,也要列入考核的主要指标,建立一套行之有效的、科学的考核体系。合理的考核制度能够保证企业准确选择融资方式,而培育公允的评级机构是促进和发展债券融资的前提。
七、不断改善我国企业债券市场的发展环境
深化投融资体制改革,完善相关政策,优化发展环境。一是积极调整金融政策。调整束缚企业债券市场发展的不合理的货币政策,以促进企业债券市场的发展。二是要积极调整财政税收政策。建议实施中性财政政策,减轻国债市场对企业债券市场的“挤出效应”,逐步降低我国国债发行规模,有利于不断扩大我国企业债券市场的发行规模,并有利于控制我国财政赤字规模乃至逐步消化我国以前出现的财政赤字规模,进而降低我国财政风险,提高我国财政运行的质量。要积极调整税收政策,消除税收歧视。要比照国债利息免征税的规定,对投资企业债券的投资者的利息收入,要免征个人收入所得税,以免出现企业债券和国债之间的收益倒挂现象,用税收杠杆来保障“高风险高收益”的市场机制。
参考文献:
[1]罗崇敏.论企业创新[M].北京:经济日报出版社，2002.
[2]易琮.中小企业融资策略浅探[J].财会月刊，2002，（3）.
国有企业债券范文5
论文关键词：国有企业并购融资
一、我国国有企业并购融资存在的问题
1资本市场融资发展迟缓。在并购实践中我国国有企业大部分股权融资是通过发行新股和增发配股等方式筹集所需资金的。企业通常以首次上市公开发行时募集的资金作为并购资金，或是一些业绩较好的企业通过配股的方式继续募集资金，为并购做准备。但是我国企业是否具有股票发行资格以及股票发行的规定都比较严格，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额的两倍，上市公司发行新股的，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产额。加之我国资本市场正处于调整阶段。系统性风险以及政策因素不容忽，这都限制了国有企业的融资发展。导致了只是很少一部分企业能够利用上述手段进行并购融资。
2贷款融资应用有限。银行信贷资金受银行短期偏好信贷倾向、资本金偏低及计划性经营理念等方面的限制，只是一定程度上解决企业维持与扩大生产的正常经营所需，很难在企业并购中发挥应有的作用。而且根据有关规定，通过银行借款所融资金不能用于股票二级市场对上市公司的收购，一般只能用于非上市企业的并购或只能用于收购国家股、法人股。而且银行对企业的并购贷款常常需要提供担保或需要贷款企业以一定的资产作为抵押才能发放。再加上贷款利息比较高，使企业难能负担此项贷款，因此银行贷款在企业并购融资中发挥的作用不是很大。
3债券融资比例小。在我国一般只有上市公司或重点国有企业才可以发行公司债券。影响一般国有企业通过发行债券进行融资的因素有，一是发行债券要经过复杂的审批，往往导致资金筹集与需要的时间上不搭配，由于指标的限制，有限的规模决定了发行人选择的局限性和筹资数量的有限性。二是发行债券的严格条件将许多国有企业拒之于债券筹资的门外。三是债券筹资难以用于并购支付。我国对债券筹资的用途有明确的规定，企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。股权并购涉及股票买卖，因而该条款限制了为股权并购而发行的企业债券融资。债券融资在企业并购中的应用也十分有限。
4我国企业并购融资受到法律法规的制约。由于金融机构不得为股票交易提供贷款，而股权并购也属于股票交易范围之列，因而就限制了银行为股权并购提供贷款的行为。而债务性融资方面同样存在诸多限制，<公司法>规定公司制企业累计债券总额不超过公司净资产额的40，，债券的利率不得超过国家限定的利率水平等，<企业债券管理条例)规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率40%，这些规定都对债券的发行起到了很大的约束作用。一般而言企业债券的风险比银行存款的风险要大，高风险下没有高收益的预期，企业债券就失去了吸引力，再加上债券交易不如股票交易活跃，因而限制了国有企业的融资渠道。
5不规范操作现象严重。由于我国市场经济体制尚不完善，许多企业的并购行为均由政府机构操纵，并非企业自愿，而是政府行为。政府行为对国有企业并购的干预现象比较严重。由于政府的干预，不同的企业在计算并购融资需求量时面临的情况会有很大的差别，一部分企业可以以较低的价格收购目标企业，融资压力较轻，而另外一些企业有可能会有相对较重的融资压力。这一方面阻碍融资市场的公平发展，另一方面也造成了企业并购中缺乏应有的积极性与自主性，抑制了企业并购融资的内在冲动。此外行政控制等非市场手段的应用，也很难保证企业并购融资的外在资金支持。政府只关注并购时的资金需求，而并购后的资金支持及企业运作往往因资金缺乏而影响其正常经营和整合效果。
二、国有企业发展并购融资的建议
1拓宽融资渠道。内源融资是企业并购融资的首选，利用内部资金进行并购，一方面不会增加企业的财务负担，财务风险小，另一方面不会向市场传递不利于企业价值的影响因素。在国有企业并购中，应尽可能合理地从企业内部筹集并购资金，除企业自有资金外，利用企业除现金以外的其他资产进行产权置换或产权出资，不仅能降低融资成本，减少融资风险，而且可以盘活存量资产，实现某些领域退出，收回债务等等，对企业是极为有利的。
其次，在保证并购企业控制权并保证每股收益增长的前提下进行换股并购。不仅可以解决资金支付的问题，而且可以降低收购价格被高估的风险和并购整合风险，获得目标企业管理层支持等多方面的好处，对于大规模的并购尤其如此。目前。我国大多数急需扩张的国有企业并不具备大规模向金融机构融资或者公开发行的条件，利用换股方式进行并购运作不失为一种好的选择。
再次，国有企业可以利用借款和发行证券(包括债券、股票和可转换债券)等渠道进行融资。选择这种融资渠道应综合考虑融资规模、期限、成本，确定企业的最佳资本结构。如果最佳资本结构要求采用权益融资，那么就采用发行股票。否则应优先考虑银行借款，再考虑发行债券。
2发展利用创新融资工具。与国外相比。在国际并购融资中广泛使用的垃圾债券、认股权证、可转换债券、优先股、票据等融资工具在我国并购融资中应用很少，有些并购融资工具如杠杆收购中的过桥贷款等尚不完善，但是吸收借鉴国外先进融资手段，应该成为国有企业进行并购活动的明智选择。
(1)股权租赁。股权租赁是指各类投融资主体作为联合收购者，与收购方合作收购企业，持有目标企业拟转让的全部或部分股权。在收购完成后，投融资主体将所持股权作为租赁标的物，通过设定租赁期限和收益的方式，逐步将所持股权转让给收购方，以完成并购。对收购方而言，股权租赁可简单归结为出售一租赁一回购。出售是指收购方在资金不足的情况下，将无力购入的股权出售给融资机构。此时，投融资机构实际承担了为收购方融资的功能，以减轻收购方的收购资金压力。投融资机构作为一个过渡性的股东，不以长期控制股权为目的，因此，必须与收购方签订租赁和回购合同。租赁期间，收购方可以有充足的时间来调度资金，等租赁期满后，再将这部分股权正式回购过来，从而完成整个收购。
国有企业债券范文6
关键词:企业债;信用评级;融资
中图分类号:F830.91文献标志码:A文章编号:1673-291X(2010)15-0078-02
一、中国企业债市场的发展现状
中国企业债的发展历程可以分为四个阶段,即1984―1986年的萌芽阶段、1987―1992年的快速发展阶段、1993―1995年的整顿阶段和1996年至今的规范发展阶段。企业债的真正规范发展是从1996年开始的。为防范企业债可能存在的兑付风险,从1997年开始,企业债管理部门制定并实施了一些与债券发行相关的制度,包括企业债评级制度、发债企业资产抵押和担保人制度、企业债受托人制度等。担保人制度要求企业债发行前必须提供连带责任担保,按规范格式提供担保函。信用评级制度要求债券发行前,必须经过中国人民银行认可的信用评级机构进行信用评级。1999年底,国务院在决定修改《企业债管理条例》的同时,将企业债发行的有关工作交国家计委负责,由国家计委统一办理国务院特批企业债的发行审批手续。2000―2002年经国家计委初审后报国务院批准发行企业债的企业共有27家,发债额度累计达644亿元,至2003年1月底,已完成发行599亿元,其中2000年发行83亿元、2001年发行147亿元、2002年发行325亿元。2002年的企业债发行规模已接近年度发行规模最大的1992年,剔除短期融资券和内部债券后,1992年企业债的发行规模为343. 67亿元。到2009年12月31日,企业债券共发行190支,同比增加167.6%;发行总量达4 252.33亿元,同比增长79.66%,占全年信用产品发行总量的25.74%,占全年债券(包括国债、金融债等,共计87 005.14亿元)发行总量的5%。
中国的债券市场并不发达,并已带有转型经济特有的某些特征,企业债市场在这方面有比较典型的表现。与发达国家的非政府债券相比,中国的企业债既简单又复杂。“简单”,是指中国企业债的持征比较简单。由于债券市场不发达及审批制管理,企业债不再是可以根据不向企业、不同市场状况进行产品设计的一种金融工具。如从企业债的利率特征看,中国已发行的企业债主要为到期还本付息的零息债券和发行人必须在债券的期限内定期向债券持有人支付利息、在债券到期时必须偿还债券面值的附息债券。目前附息债券是主流企业债品种。而根据发达国家的经验,债券市场从来都是资本市场中金融创新最活跃的市场。“复杂”则是指中国的企业债市场的债券发行人信用背景各不相同,在企业债的名义下,既有以政府信誉为担保的债券,也有真正的企业债。
此外,中国企业债与准政府债券相互并存。地方政府实体承担的地方性公共服务提供和地方性基础设施建设投资方面的责任,以及迅速城市化过程中地方性基础设施投资的迅速增长,使得地方政府在动员地方资源、改善资源的利用效率、增加私人部门参与公共服务提供和基础设施投资的程度的同时,积极利用企业债市场融资。
准政府债券和企业债存在于同一市场,既造成由于政府隐性担保下降低了市场投资的风险,便利了所有债券发行人的债券融资,也使得真正符合市场规律的公司债券市场难以发展,其结果是国内非政府债券市场很难成长起来。
二、阻碍中国企业债券市场发展的原因分析
1.政策约束。政府对企业债券的管制,是导致企业债券市场发展滞后的重要原因。自1987年国务院颁布《企业债券管理暂行条例》和《国务院关于加强股票债券管理的通知》以来,国家实际上是把发行企业债券作为计划内的建设项目筹集资金。同时,债券的期限、利率、额度都由政府决定,使企业债券市场缺乏价格弹性。在发债企业没有还本付息能力时,政府将会出手援助。国家信用的过度倾斜使得信用制度的风险约束力大大减弱,结果给债券融资带来一系列的扭曲。
2.发债企业自身存在多重问题。由于中国企业债券融资的主体是国有企业,而国有企业的素质普遍不高,这也阻碍了企业债券市场的健康发展。第一,上市公司发债的动力不足。一些企业法人治理结构不完善,约束机制不健全,导致企业“重股轻债”,缺乏发债的内在动力。在中国,有资格上市的公司基本是由国有企业转制而来,国有股一般占控股地位,而国有产权所有者缺位,这种特殊的产权结构导致了“内部人控制”,公司经营者的目标常常并不是企业价值的最大化,而是自身利益的最大化。在这种情况下,公司经营者自然首选股权融资,后选债务融资。第二,非上市公司信用能力不足。企业缺乏独立财产权,造成部分企业债券兑付困难。由于发行企业债券的企业没有独立的财产权,因此并不能真正承担履行债务契约的责任和义务。也就是说,他们可以从融资活动中获得资金以满足生产经营及企业员工福利待遇的需要,却不能真正承担融资失败的财产责任,一旦融资失败,责任最终只能由国家来承担。
3.市场环境不健全。由于中国股票市场发展不规范,股票融资的成本反而比债券融资的成本更低。中国企业偏好股权融资,只要能符合条件,都力争发行股票,而不能发行股票的企业又由于银行贷款的软约束而偏好银行贷款融资,因而限制企业债券融资的发展。
此外,中国缺乏权威的企业债券资信评估机构。在企业债券市场上,资信评估机构应为投资者提供客观、公正的投资决策依据。在美国,像标准―普尔、穆迪等资信评估机构的评估结果为全世界所认同,就是因为其已经在市场上树立了客观、公正和权威的形象。而在中国,企业的资信评估机构虽然很多,但大多数机构的信誉不足,评估结果难以得到市场认同。此外,其他的中介机构,如为交易服务的交易商、经纪商和专门的做市商,提供信息服务和发挥社会监督作用的会计师事务所、律师事务所等,要么机构缺乏,要么行为欠规范,从而阻碍企业债券的发展。
4.企业债券市场自身问题。企业债券市场自身的原因也阻碍了企业债券市场发展:一是企业债券二级市场的不活跃,影响了企业债券一级市场的发行;二是企业债券发行利率水平限制过死、企业债券品种少、期限结构不合理。首先,企业债券二级市场建设滞后造成企业债券市场的流动性不足。其次,企业债券在品种、期限、利率结构上总体比较单一,缺乏创新,投资者选择的余地小。中国企业债券的品种主要是中央企业债券、地方企业债券等,最近才出现的可转换企业债券、短期融资券等品种,远远不能满足投资者的需要。
三、完善中国企业债市场的建议与对策
1.改革企业债的发行和审批制度。目前中国企业债发行市场准入门槛过高、手续复杂,企业债发行采用额度审批制是制约中国企业债发展的主要因素之一,因此从保障公平竞争、提高市场效率的角度来看,改革企业债发行审批制度势在必行。由于中国企业债发展过程中曾出现过发债企业到期不能兑付,债权人倒逼发行人甚至政府的问题,防范因兑付问题引发的债务危机一直是政府企业债管理的主要目标,在此目标下,形成了企业债发行审批制度。在审批制下,企业债市场缓慢发展,所以,即使只从对国民经济资本形成效率的贡献看,企业债市场也是低效率市场。为了改变这种状况,提高企业债市场的资源配置效率,根据企业债市场发展的阶段性特征,目前,要尽快实现从审批制向核准制的转变,逐步改变政府主导的企业债市场发展格局,使市场机制发挥基础性作用。
2.建立健全信息披露制度和信用评级制度。由于金融市场中广泛存在的信息不对称问题,政府为了保护投资者利益,往往设立一定的制度以解决,或者说尽可能减少信息不对称问题。与企业债市场信息不对称问题有关的制度有两种基本类型,一是单纯的信息披露制度,二是企业发债资格的行政审批或审核和信息披露要求相结合的制度。相对于资格审批和信息披露要求相结合的制度,单纯信息披露制度的有效性较好。因为确定的合格发行人标准,使得满足标准要求成为第一需要,信息披露要求的重要性降低。因此,中国要随着企业债市场的发展和完善,建立和实施严格的信息披露制度。尽管中国一直十分重视债信评级在企业债发行中的地位和作用,然而,在债券市场发展的初期,信用评级带有很大的偶然性,评级公司给出的评级结论可靠性差,常常不反映债券实际包含的风险状况。因此,需要政府根据市场的发展适时推进信用评级制度的建立和发展。
3.改革企业债的监管模式和体制。中国债券市场目前由多个机构分别管理。国债发行由财政部管理,企业债券发行由发改委管理,金融债券发行由人民银行管理,在交易所上市的债券交易由证监会监管,在银行间市场上市的债券交易由人民银行监管。由于监管部门之间的分工与协调存在问题,导致在实际运行中往往形成多重监管,造成监管效率较低,影响了整个债券市场的发展。
具体来说应该取消对发行主体资格、发行额度和发行利率的限制把企业债能否发行、发行多少的决定权交给市场,并对企业债券发行实行真正的核准制,并尽快实现注册发行管理。同时应该不断扩大企业债券的发行主体,除了重点行业的大型国企之外,将更多的不同所有制形式的优质企业都纳入到企业债的发行队伍中来。
4.培育企业债券市场的投资者。要发展企业债券市场,应该大力培育保险公司、商业银行、养老投资基金等机构投资者,以提高市场流动性,降低市场风险。个人投资者可以通过投资保险、基金等集合型投资工具间接投资+企业债券。
促进企业债券市场发展,对于优化中国金融市场结构、改变中国自接金融长期发展缓慢的局面,具有积极的现实意义。在信贷约束加强、社会资金充裕的情况下,我们更应加快自接融资的改革,以提高社会资金的配置效率。加快企业债券市场的发展随着相关各项改革的进行和政策措施的实施,中国企业债券市场乃至整个金融市场必将迎来一个持续、快速发展的新时期。
参考文献:
[1]扬庆育.企业债券融资理论与发展研究:第1版[M].重庆:重庆大学出版社,2004.
