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债务融资管理范文1
我国中小企业是中国经济发展的推动力量，据国家统计局统计报告：2011年全国规模以上中小工业企业数量达46万家，中小企业对经济社会发展贡献巨大，创造了全国60%的国内生产总值，贡献了全国50%以上的税收。但中小企业其发展过程中普遍存在的融资问题是影响其进一步发展的“瓶颈”。
对企业融资的研究始于Modigliani and Miller在《美国经济回顾》中提出的MM定理，主要解决的是企业的市场价值与融资结构的关系问题。MM理论的出发点是：“在满足某些条件情况下，存在一个最优的融资模式，可以使企业价值最大化。”此后，Harris and Raviv（1991）试图实现最优融资结构的均衡方法，对MM理论进行了修正。优序融资理论（Pecking Order Theory）强调了信息对企业融资结构的影响，由Mayers提出。企业的融资决策是根据成本最小化的原则依次选择不同的融资方式，即首先选择无交易成本的内源融资；其次选择交易成本较低的债务融资；对于信息约束条件最严，并可能导致企业价值被低估的股权融资则被企业排在末位。优序融资理论比各种使用均衡方法寻求最优融资结构的主流理论更实用。随着中小企业的发展，影响其融资结构变化的基本因素是：企业规模、信息约束条件和资金需求的变化。这些理论是否符合现时期我国的中小企业，还有待探讨，特别是对融资的研究上还没有从深层次分析针对中小企业融资问题。
一、我国中小企业融资结构分析
近年来，经济领域加大对中小企业融资的结构分析。有专家组调查了北京、河北省、浙江等省近370家不同规模的中小企业，统计了其融资资金来源。如（表1）所示。
由此可知，与渠道相对狭窄的权益性融资相比较，中小企业的债务融资渠道较宽。主要依靠银行信贷、信用社贷款等金融机构贷款方式；其次是所占比例维持在10%左右的商业信贷方式；从规模上看，企业越大，金融机构贷款和商业信贷所占比例越大，非正式信贷所占比例越小；从生命周期来看，金融机构贷款随企业年龄的增长而上升。根据我国《企业债券管理条例》的规定，发行债券的企业规模必须达到国家规定的要求，担保到位的前提下，且债券利率不得高于同期银行存款利率的40%等。这些要求对中小企业实现在债券市场上发行债券融资是有些难度的。因此，债务融资对我国中小企业的生存有着至关重要的作用，但其可得性和融资成本较容易受外部因素影响。例如：利率、市场供求关系等因素的影响，导致其财务风险更大。
二、多元化的债务融资模式分析
根据债务的不通过来源，在此将债务融资分为：内源直接债务融资方式、外源直接债务融资方式和外源间接债务融资方式。以下主要根据不同债务来源下的融资模式，对这些模式的特点以及对中小企业的适用性进行分析。
（一）内源直接债务融资方式
企业所有者借款、企业所有者亲友借款，企业内部职工借款：这是我国中小企业基于企业所有者自身社会资本债务融资的主要形式，依附于企业所有者的血缘、互惠交往、等多维度社会关系上。江浙地区中小企业2010年的融资渠道调查表明：49.28%的调查企业曾经或正在采用的债务融资模式是亲友借贷。其中占受访企业总数的26.74%的中小企业，通过亲友借贷的债务融资模式获得无任何利息的贷款。高达57.82%的企业，以亲友借贷的方式获得低于同期银行贷款的利率。由此可见，我国中小企业基于亲友借贷的内源直接债务融资模式具有显著的互助、互惠性质，它在各类基于社会资本的债务融资模式中处于重要地位。
个人借贷方式：企业所有者通过联合专门从事资金融通服务的个人，以获取企业所需资金的债务融资模式，由企业所有者的信誉等级所形成的社会资本积累对个人借贷的融资过程有重要的影响。与亲友借贷相比，由企业所有者的亲友和人脉积累所形成的社会资本，并不能在个人借贷的融资模式中发挥直接作用。
（二）外源直接债务融资方式
外源直接债务融资主要包括以下方式：中小企业发行商业票据、发行债券以及商业信用。
发行商业票据的债务融资模式：是一些信誉级别较高的企业发行无担保的短期票据，以来解决短期内企业资金需要的债务融资模式。发行商业票据的审计费用、信用评级费的发行成本较高，且信用等级越低，利率越高，并且利率高于同期银行存款利率。因此，对经营活动受不确定因素影响较大的中小企业而言是不适用的。
发行债券的债务融资模式：在国家许可内，企业依照相关法律程序发行的，并且在一定期限内规定还本付息的有价证券形式。通过发行公司债券模式来筹集资金通常数额较大，并且能够锁定资金成本，资金使用的限制条件很少；其缺点是：对发行企业资历要求较高，手续复杂，与银行借款相比成本较高。
商业信用的融资模式：是中小企业最主要的外源直接债务融资模式，在商品或劳务交易中，通过预收账款或延期付款等方式形成的借贷关系。优点是可省去部门审核程序、免去相关手续费、且容易操作。其中，非付息模式的商业信用基本上没有资金成本。缺点是：资金使用的稳定性较差，期限短，这给企业财务管理带来风险，会导致企业的信用等级降低。
（三）外源间接债务融资方式
这是中小企业主要的融资模式，主要包括以下三种方式。
银行借款：是中小企业主要的资金渠道之一，优点是筹资的成本较低，资金到位速度快且杠杆效应明显。缺点是借款的限制条款较多，资金数额有限；容易受外部环境如利率状况等因素的影响，会导致企业的财务风险加大。
票据融资的债务融资模式：此种模式在中小企业的可行性不大，中小企业外源间接债务融资的重要方式是利用所持有的票据进行短期资金融通。优点是不受企业规模的限制，利息低于贷款利息，并且实行贴现融资无需抵押品。缺点是票据抵押贷款的协议期限不能超过票据到期的期限，融资的协议期限与数额受票据的限制大。
融资租赁模式：在国家法律允许范围内，通过签订资产出让合同，由承租的组织或个人通过支付租金的方式，向出租方取得资产使用权的外源间接债务融资模式。优点是财务管理风险小，可避免设备陈旧、不够先进的风险，筹资速度快，限制条件少。缺点是资金成本稍高。
三、企业财务管理角度分析基于债务融资所带来的风险
中小企业通过不同的债务融资方式所获得的是筹集资金在一定时间内的使用权，企业方必须为使用筹集资金而按期支付一定金额的利息，并且在合同规定的时间归还本金。影响中小企业偿还支付能力的决定性因素是企业资产的流动性。根据中小企业资产具有较好或较差流动性的情况下，基于债权人地位及资金成本视角下分析债权人对大股东自利行为和管理者行为影响，有以下几个原因：
（一）筹资角度分析
中小企业的资金都是由不同比例的权益性资金和债权性资金共同构成。债权方会通过在企业贷款初期对企业进行审核，考察企业的经营状况以及发展空间，债权人作为企业资金的主要提供者，其合法权益必须受到法律保护，在签订的合约中设立一些条款来保护自己的权益。
（二） 收益分配角度与债权人角度分析
最大限度地收回本金并取得预期的收益这是债权人关注的核心问题所在。利益相关程度越高的关系人，对企业的经营状况与发展潜力的关切程度就越高。因此，债权人对于企业目前及未来的盈利空间的准确判断起关键作用。债权人每次与企业交易前均要花费大量的时间与费用去调查企业相关情况，这会增加债权人交易成本。
当中小企业资产的流动性较好时，拥有充足的资金付息还本，债权人的利益能够得到有效保障，债权人会通过监督企业履行借款合同的情况来对其实行简单的监督控制。企业经营业绩欠佳甚至发生财务困境时，资产的流动性较弱，企业有可能会有损害债权人利益的压力或行为倾向，债权人会采取一些措施来限制大股东和管理层的行为，以保护自身的合法权益免受损害，可通过负债融资对大股东的自利行为和管理层的行为进行有效的抑制。建议中小企业施行债权人董事和债权人监事制度，在董事会和监事会当中要有债权人的席位，债权人适当参与企业管理中。
四、中小企业债务融资的建议
建立中小企业信用担保机构，发展完善信用担保体系。目前我国已经在进行尝试，中投保上海分公司、创业投资公司以及区县各类担保基金等担保机构已经为两千多家企业（含国有、股份制企业）提供了融资服务。同时应注意规范信用担保机构，切实发挥担保机构在中小企业发展中的作用。
完善企业财务风险预警机制，建立有效的偿债机制。在风险前采取的保护债权人利益的机制是事先偿债机制，包括：限制监管借款用途、债务人的信用评估等。当发生不利于债权人的情况后，采取的法律手段而实施的事后保障机制，包括：债务重组、协商和解、企业清算等。为了避免风险产生，应对企业内部投资、筹资、运营等经营活动进行评估，构建并完善适合本企业的危机预警指标体系。
我国应积极结合目前国情，引导学术界积极进行针对中小企业的债务融资研究，探索适合中国特色社会主义市场经济体制下的中小企业企业债务融资理论，指导中小企业在效控制财务风险的前提下健康发展。
参考文献：
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债务融资管理范文2
会计盈余信息会影响信息使用者的决策，而高质量的会计盈余信息有利于信息使用者充分了解企业的经营情况，便于缓解企业与信息使用者之间的信息不对称，降低使用者的信息风险。孙铮等(2006)研究发现，企业的会计信息与银行信贷资源的获得有显著的相关性。债权人利用企业的会计盈余信息可以评价其获利能力和偿债能力，企业的会计盈余越高，米来现金流入的能力越强，企业偿还木金和利息的可能J陛就越大。由于会计盈余信息在债务契约中的重要作用，因此管理者为了达到债务契约中的相关限制条件会对会计盈余进行操纵(Graham et a1. , 2005 )。当前会计盈余的操纵方式主要有两种:一种是应计盈余管理，主要是通过改变企业的会计政策来调节当前利润，该种方法不改变企业实际的现金流量，但会改变企业利润的列报期间;另一种是真实盈余管理，管理者可以通过改变生产、销售、投资等活动的时间和规模等操纵企业的利润，该种方法不仅对当期的利润产生影响，而且对于米来现金流也会产生影响。
既往关于盈余管理对企业债务融资成木的影响，主要集中在应计盈余管理上。应计盈余管理会使得会计盈余质量降低，应计盈余管理程度越大，企业债务成木就会越高(13harathet al. , 2008 ; Francis et al. , 2005 )。李四海等(2015)以我国上市公司为样木研究发现，企业的应计盈余管理程度越小，会计信息的噪音就越小，会计信息的质量越高，企业的借贷成木就越低。会计制度和会计法律日趋完善，应计盈余管理操纵利润的空间越来越小，而且外部信息使用者对应计盈余管理的识别能力越来越强，加大了应计盈余管理的机会成木，因此，有研究表明，企业的管理者开始转向隐蔽性更强的真实盈余管理活动。那么真实盈余管理活动是否能够被债权人识别?真实盈余管理的程度是否会影响债务融资的成木?
以往关于真实盈余管理经济后果的研究主要集中在股票市场上，鲜有文献专门研究真实盈余管理与债务融资成木之间的关系。因此木文主要利用2007 } 2013年我国上市公司的数据，考查企业的真实盈余管理活动与债务融资成木之间的关系。研究发现，企业的真实盈余管理活动与债务融资成木呈显著的正相关关系，即真实盈余管理程度越大，债务融资成木越高，说明市场惩罚了真实盈余管理活动。木研究拓展了真实盈余管理经济后果的研究领域，丰富了债务成木影响因素的研究。
二、文献回顾与研究假设
国内外关于真实盈余管理的研究主要表现为两个方面:
1.关于真实盈余管理与应计盈余管理之间的关系
Cohenet al. ( 200幻研究了萨班斯法案前后企业采用应计盈余管理和真实盈余管理的程度，研究发现在萨班斯法案颁布之前企业采用应计盈余管理调节利润的情况很普遍，但是在萨班斯法案颁布之后企业的应计盈余管理程度下降，而企业采用真实盈余管理活动调节利润的情况增加。Zang(2012)研究发现，企业会交替使用应计盈余管理和真实盈余管理，通常在会计年度内利用真实盈余管理活动操纵利润，在年末则通常口改革与发展采用应计盈余管理来操纵利润。顾鸣润和山存志(2012)研究发现，企业在股权再融资前应计盈余管理和真实盈余管理会被交替使用，以此调节当前利润，但股权再融资结束后企业的经营业绩会显著下降。Graham et a1.(2005)研究发现，企业会根据自身所处的外在环境来选择是采用应计盈余管理还是真实盈余管理，通常情况下，当会计相关法律更严苛、会计准则更完善时，企业利用应计盈余管理调节利润的诉讼成木会加大，因此企业会更加倾向于采用真实盈余管理活动调节利润。
2.关于真实盈余管理的经济后果
Cohen et a1.(2010)研究发现，企业在进行股权再融资时会利用真实盈余管理活动来调节当前利润。李增福等(2011)研究了我国上市公司在股权再融资前，会同时利用应计盈余管理活动和真实盈余管理活动来调节经营业绩，因此会出现股权再融资前业绩上升而股权再融资后业绩下降的情况，而且真实盈余管理对业绩下降的影响时间要长于应计盈余管理对业绩下滑的影响时间。Francis et a1.(2005)研究指出，通过盈余管理调整后的盈余信息不再具备价值相关性。企业的真实盈余管理会使企业经营偏离最优生产经营活动，对企业米来的价值产生影响。GL1T1Tly(2010)研究指出，企业的真实盈余管理会导致企业米来的现金流下降，同时企业米来的价值也会下降。Taylor et a1.(2010)研究了真实经营管理活动与企业经营业绩的关系，发现那些利用真实盈余管理达到分析、预测盈余的样木公司，其真实盈余管理活动会导致企业米来的经营业绩显著下降。Kim和Sohn(2013)研究发现当控制了其他因素后，企业米来的现金流入水平与真实盈余管理呈显著的负相关关系。
企业的财务报表是信息使用者做出决策的主要信息来源，企业的债权人通过会计盈余信息和其他财务信息来判断企业的获利能力、偿债能力及现金创造能力，然而以往的研究表明，企业管理者为了达到私有目的而对企、的盈余进行操纵。随着法律和会计准则的不断完善，应计盈余管理更容易被外部投资者察觉，企业面临的诉讼风险会增加，因此越来越多的企业选择了隐蔽性更强的真实盈余管理活动来操控盈余。李杉(2008)利用我国上市公司的数据研究发现，企业利用扩大生产、增加销售、缩减费用的方式进行会计利润的调节，由于真实活动的盈余管理降低了企业米来发展的动力，因此降低了企业米来的获利能力。真实盈余管理活动调节了会计利润，增大了会计信息的噪音，使得会计信息质量下降，从而加大了企业内部管理者与外部信息使用者之间的信息不对称。
Cohen和Zarowin(2010)研究发现，真实盈余管理会增加企业管理者与外部信息使用者关于当期利润的信息不对称，影响外部信息使用者对企业米来现金流的评估。通过真实盈余管理活动操纵后的利润不能再作为债权人评价企业米来获利能力的可靠信息，真实盈余管理活动增加了债权人准确估计米来现金流的风险，因此债权人为了保障自身利益，在制定信贷决策时会通过提高债务融资成木来弥补信息风险。Ge和kim ( 2014)研究了真实盈余管理与公司债券利差的关系，发现企业的销售操控和生产操控增加了债券的发行价格，债券持有人认为企业的真实盈余管理活动增加了企业的信贷风险，因而会要求更高的回报。饶艳超和胡奕明(2005)研究发现，银行等金融机构在制定信贷决策时非常关注企业的盈余。企业的盈余质量越高，盈余的预测能力越强，银行等金融机构所面临的违约风险就越小，信息不对称的程度就越低。因此，银行在制定信贷决策时会依据企业的盈余质量制定不同的信贷条款，公司的真实盈余管理程度越大，会计盈余质量就越低，银行等债权人要求的风险补偿就越高。
由此，木文提出假设:在控制了应计盈余管理等其他因素后，企业的真实盈余管理程度越大，债务融资成木也会越高。
三、研究设计
(一)样本选择
木文选取了2007一2013年我国A股上市公司作为研究样木，样木中删除了金融保险业、ST和*ST类以及数据资料不全的上市公司，数据来自国泰安数据库和万德数据库，并对所有连续变量进行1%分位数的Winsorize处理，木研究的数据处理采用Stata 11.0软件。 (二)变量设置
1.真实盈余管理。根据Cohen et al. ( 2008)和Roychowdhury ( 2006)的研究，木文将真实盈余管理活动分为三种:①销售操控，即通过提供销售折扣或者向顾客提供商业信用方式扩大当前的销售收入，该种上升的收入很可能是新时的，销售操控会导致当前的经营活动现金流较低。②生产操控，即通过扩大产品生产，降低单位产品中的固定成木，进而使得单位产品的总成木下降，最后列报在利润表中的销售成木降低。③费用操控，即通过对广告费、员工培训费、管理费等酌量性费用的操控来达到调节利润的目的。企业通过少支付酌量性费用不仅能够提高当前利润，而且能够降低当前现金流出量，增加经营活动的净现金流量。木文用异常的经营活动现金流(A13CF0)的绝对值、异常的生产成木(A13YROD)的绝对值、异常的酌量性费用(A13EX)的绝对值这三个指标来度量三种真实盈余管理活动的程度。
(1)估计正常水平的经营活动现金流。正常的经营活动现金流与销售收入和销售收入改变量之间线性相关，为了估计正常水平的经营活动现金流，木文分行业分年度对以下模型进行回归:
CFOs/At一1= (3‑ + (31 /Ar t+a}sALEt/Ar,+a3sAEEt/Ar,+E(1)
异常的经营活动现金流(A13CF0)等于实际的经营活动现金流量减去正常水平的经营活动现金流。(2)估计正常水平的生产成木。生产成木被定义为企业的销售成木加上存货的改变量，木文用模型(2)来估计正常的生产成木:
Ylzovt/Ar,=a‑+at/At-,+a}SALEt/Ar,+a3o SALEt/Art+a4osALEt-,/Ar,+E
(2) 异常的生产成木(A13YROD)等于实际的生产成木减去正常水平的生产成木。 (3)估计正常水平的酌量性费用。由于酌量性费用支出的多少通常与企业销售收入的多少有关系，因此木文用模型(3)估计正常水平的酌量性费用: EXt/Arl=a‑+al/Arl+a3SALEt-1/Arl+E
(3) 异常的酌量性费用(A13EX)等于实际的酌量性费用减去正常水平的酌量性费用。
上述三个回归方程中的CFOs表T第t期经营活动的现金净流量，SALEt表T第t期的营业收入，D SALEt是当期的营业收入与上一期营业收入之差，D SAL乓-i是第t-1期的营业收入与t-2期的营业收入之差，Y1ZODt是第t期的生产成木，等于第t年的营业成木与当期存货变动之和，EXt是第t期的酌量费用，等于当期的管理费用与销售费用之和。
为了综合反映企业真实盈余管理的程度，借鉴Cohen etal. ( 200幻的模型，木文将异常的经营活动现金流(A13CF0)的绝对值加上异常的生产成木(A13YROD)的绝对值加上异常的酌量性费用(A13EX)的绝对值来反映企业的真实盈余管理。由此，真实盈余管理综合变量计算如下:
1ZEALEM= } A13CF0}+ } A13Y1ZOD}+ } A13EX}
2.应计盈余管理质量。现有研究已经表明，应计盈余管理和真实盈余管理活动会被交替使用，进而达到调节盈余的目的，因此为了避免真实盈余管理和应计盈余管理之间可能存在的内生性，在研究真实盈余管理对债务融资成木的影响时，控制了应计盈余管理。木研究的应计盈余管理采用Kothari et a1.(2005)的业绩匹配琼斯模型，该模型是在Jones模型的基础上加上企业的盈利信息，分行业分年度对模型
(4)进行回归:
TAit/Ait-1=ai i/Ait-1 +a1 0 REVit/Ait-1+a3YYEit/Ait-1+a31ZOAit+sit ( 4 ) 其中，回归方程中残差#ic的绝对值，作为应计盈余管理的变量。
(三)模型设定
COS氏A13YROD+陇A13CF0+a3A13EX+p4REALEM+pgControl+pfiIndustry+p7Year+s ( 5 ) 木文用模型}5)来检验真实盈余管理对债务融资成木的影响。
四、实证分析
(一)描述性统计
可知，债务融资成木的最大值为8%，最小值为0.28%，不同公司的债务融资成木差距较大，说明样木具有一定的代表性。真实盈余管理的变量的最大值在0.4到2.78之间，真实盈余管理的各个变量的最小值都是。，主要是因为对真实盈余管理的各个变量取了绝对值，真实盈余管理各个变量的标准差都较大，说明不同企业采用不同的真实盈余活动来调节企业的利润。企业的应计盈余管理程度的变量的均值为O.OE,，最大值为0.4E,，最小值为。
(二)相关性分析
可以看出，真实盈余管理的各个变量(生产操控变量A13YROD，销售操控变量A13CF0，费用操控变量A13EX ,真实盈余管理的综合变量REALEM)与债务融资成木均显著正相关，说明真实盈余管理程度越大，企业的债务融资成木就越大，初步验证了木文假设。应计盈余管理的变量(AQ)与债务融资成木显著正相关。控制变量中，企业规模(SIZ创、总资产回报率(ROAD、流动比率(CIJRR)、收入增长(GROWTH)、产权性质(STAT创与债务融资成木负相关，资产负债率(LEV),资产期限(AM)与债务融资成木呈正相关分别表T在10%,5%和1%的水平上显著。
债务融资管理范文3
【关键词】债务融资；过度投资；研究述评
一、引言
投资是指投资者将一定数额的资金投入到特定项目，以期获得未来收益的行为。其中，未来获得的回报应该能够补偿投入资金的时间价值、未来收益的不确定性以及通货膨胀率等因素所带来的潜在损失。当管理者将自由现金流投入到净现值为负的项目时，企业就产生了过度投资行为。Jensen（1986）提出的自由现金流假说是研究企业过度投资行为的重要理论基础。他认为，当企业存在大量自由现金流时，管理者为了实现自身利益，有动机将现金流投资于净现值为负的项目。这种投资行为损害了股东利益，严重制约了企业的可持续性发展，使公司陷入过度投资的困境。
西方学者认为股东和管理者之间的股权问题，以及股东和债权人之间的债权问题，是导致企业产生非效率投资的主要原因。然而，成本理论、信号传递理论以及相关的实证研究表明，债务融资对企业的投资行为具有一定的影响作用。国内外学者从不同角度深入探讨了债务融资对企业过度投资行为的制约能力，但是他们所得出的实证结论并不一致。本文按照负债融资与过度投资之间的关系进行分类，下面我们将对其进行逐一介绍。
二、债务融资与过度投资关系的负效应
MM理论认为，在完美的资本市场中，企业的投资行为不受其财务状况的影响，它仅仅与企业的投资需求有关。虽然在MM理论框架下，可以推出负债融资与企业的投资活动无关；但是MM理论是建立在完美资本市场基础上的，随后的研究表明，由于信息不对称以及问题，企业的投资行为必然受到融资约束的影响。
Myers（1977）认为，当管理者与股东利益一致时，负债较大的融资结构会促使管理者拒绝那些能够增加企业市场价值，但是预期收益大部分属于债权人的投资项目。由此可见，较高的负债结构削弱了企业管理者进行过度投资的现象。Jensen（1986）则认为，由于短期负债还本付息的期限短，更大程度上减少了企业的自由现金流以及管理者进行无效率投资的风险，从而降低了经理人的过度投资倾向。Grossman and Hart（1986），Heinkel and Zechner（1990）以及Stulz（1990）认为，债务融资能够迫使公司管理层保留一部分自由现金流用于偿还债务，这会削弱管理层为了追求个人私利而进行过度投资的能力。特别是在股权相对集中的企业，小股东无法保证其自身利益，但负债破产机制的存在能够有效缓解这个问题，从而保护全体股东和债权人的合法利益。
近年来，针对中国具体的经济背景，国内学者进行了一系列关于债务融资与企业过度投资关系的研究。童盼、陆正飞（2005）考察了负债融资及负债来源对企业投资行为的影响，结果表明债务融资比例与过度投资之间呈现负相关关系，他们认为银行借款与商业信用对投资规模的影响存在显著差异。辛清泉、林斌（2006）在政府、银行和企业三方的预算软约束框架内检验了财务杠杆与企业投资之间的关系，实证结果支持了负债的相机治理作用，同时发现“同源性因素”弱化了负债的治理效应。何源等（2007）通过建立债务融资对上市公司过度投资行为的相机治理模型，来探讨债务融资对投资行为与决策的影响机制。研究结果表明，债务融资能够抑制企业的过度投资行为，特别是通过具有较强谈判能力的债权人获得的融资，这种抑制作用更为明显。
通过对上述文献的总结我们发现，对于那些具有较多自由现金流却拥有较少盈利项目的企业，债务融资对过度投资的制约效果更为明显。债务制约机制主要是以管理者的利益为切入点，考察债务融资对企业过度投资行为的影响。一方面，债务融资需要定期支付本息，这使得管理者在对企业自由现金流的使用上采取谨慎态度，以保证企业未来拥有足够的现金流来偿还债务。另一方面，一旦无法到期偿还债务，企业将面临破产清算，此时管理者的利益也会受到损害。这样从自身利益考虑，管理者也会尽量避免过度投资行为。因此，通常情况下，债务融资能够抑制管理者的过度投资行为。
三、债务融资与过度投资关系的正效应
虽然Stulz（1990）等学者均已证实债务融资对企业的过度投资行为具有制约作用，但仍有学者提出异议。他们认为，债务融资对企业过度投资的抑制作用无效，反而加深了其过度投资行为，并通过相关研究证实了这一假设。
Jensen and Meckling（1976）认为，负债较大的融资结构会促使企业管理当局去从事那些尽管成功机会甚微，但是一旦成功将获利颇丰的投资项目。因为如果这些投资成功，他们将获得大部分收益；而如果投资项目失败，则由债权人承担大部分费用。因此，债务融资增加了企业过度投资的可能性。李枫、杨兴全（2008）研究表明，我国上市公司存在严重的过度投资行为，但债务融资及其构成特征未能对企业的过度投资行为起到抑制作用。此外，在国有控股公司中，债务融资不仅不能控制企业的过度投资行为，相反还起到了恶化作用。他们认为，想要发挥我国上市公司负债的相机治理作用，就必须创造条件发挥其他利益相关者对企业的监督作用，同时还要健全银行贷款控制机制，完善商业信用体系和债务保障机制。
四、债务融资对过度投资无影响
还有一部分学者认为，债务融资对企业过度投资行为的治理机制在我国效果并不明显，即负债与过度投资不相关。造成这种结果可能的原因是，受我国企业现有制度局限性的影响，债务约束机制在我国上市公司中无法发挥其对过度投资的制约作用。
沈艺峰等（2006），肖作平（2006）等人发现，债务融资的控制效应在我国没有发挥应有的作用。债权人利益无法得到有效保护以及中国资本市场发展存在失衡现象，都是引起这一结果的主要原因。赵红梅、蒲容（2008），朱磊、潘爱玲（2009），汪平、孙士霞（2009）等人也得出类似的结果，即债务融资不能有效抑制企业的过度投资行为。
西方学者强调，债务治理机制存在一个重要的前提：债务必须具有硬约束功能。即当企业无法偿还到期债务或蓄意违约时，则债权人有权实施相应的惩罚措施。而在我国，由于相关法律规定及金融机构治理机制还不完善，这在一定程度上削弱了债务制约机制的作用，这也是产生上述学者实证研究结果的主要原因。
综上所述，鉴于我国资本市场结构和相关法律制度还不够完善，债务融资对我国上市公司过度投资行为的治理机制尚未得到统一认可。但随着我国市场经济的不断发展，相关公司治理机制的不断完善，债务融资等治理机制对企业非效率投资的监管作用将会日益加强。
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债务融资管理范文4
关键词：债务融资；成本
现代公司是经济的产物，它是由很多个体的组成的一个高效的组织形式，主要包括员工，管理层，股东，债权人等等。长期以来我们的研究是建立在这些当事人有着共同的目标的基础上，但是他们的有着不同的利益目标，每个个体都在追求自己的利益最大化，便产生了矛盾与冲突。理论是在利益冲突和信息的不对称基础上的产物，也是过去30多年里契约理论最重要的发展之一。企业是一种契约的组合，由于企业信息的不对称或者合约的不完备等，导致了公司利益个体之间的不相同，这样便产生一定的成本。成本概念最初是由 Michael C.Jensen 和 William H.Meckling（1976 年）提出的，由于现代的公司所有权和经营权的分离，管理人员不是企业的拥有者，目标不一致。在契约关系中由于存在道德风险、逆向选择、一些不确定性等因素的作用而产生成本。
对比国外发达债券市场，我国的债务融资主要发生在银行和企业之间。伴随2015年半年报的全部出炉，沪深两市2780家上市公司的平均资产负债率高达85.45%，早就远远地超越股权融资，成为公司最主要的融资手段。丁启丹（2009）在我国上市公司融资问题分析一文中指出，我国上市公司的融资顺序（以此是股权融资、债务融资和内源融资），是不符合西方国家已经证明优序融资理论的。我国上市公司偏好股权融资，是具有中国特色的融资行为。债务融资是在特殊的制度背景下，受到经济发展状况的影响，西方长期发展出来的公司债务治理理论在中国可能不适用，我国普遍把债务融资作为无法进行股权融资的被迫选择或政府扶持的手段，并没有意识到债务融资能够降低权益融资的成本。现在随着债务融资的研究与发展，债务融资已经得到很多企业重视。在公司中增加债务融资，首先是利息的抵税作用，然后是债务融资的到期还本付息，便于企业控制剩余现金流，可以更好的控制经理人员的一些过度的消费和投资；最后是债务融资可以在某种程度上向市场传递积极的信号，有助于外部投资者对企业价值做出判断。同时债务融资在公司治理方面发挥着相当的积极作用，因此必须重视债务融资在公司治理中的地位和作用。此外在会计准则中对债务融资的会计信息有着相当的要求，因此我们要重视债务融资的研究。在发展中我们研究发现债务融资可以有效的降低股权融资成本，但同时会产生债务融资的成本问题，我们发现很多的的研究主要是寻找使两种成本之和最小的最优债务融资比例。
一、债务融资可以降低权益融资的成本
股东与经理人员之间的矛盾可以通过引入负债进行缓和，同时可以降低股权的成本。Modigliani和 Miller （1958）提出的无税MM理论在满足一定严格的假设后，企业价值是不受负债融资和权益融资的影响的。然后他们又提出了有税的MM理论，负债利息支付可以用于抵税，企业价值在完全负债是达到最大。然后Jensen和Meckling（1976） 论述了债务融资对经理人员的激励和约束作用。从激励角度分析，假设企业投资资本是固定不变的，且企业使用债务融资可以降低对外部权益资金的需要，间接提高经理人员的持股比例，使经理人员与股东的目标函数趋于一致，从而缓和股东与经理人员之间的冲突降低了成本。从另一方面约束角度分析，债务合同中的保护性条款对于企业的限制，便于企业控制剩余现金流，可以更好的控制经理人员的一些过度的消费和投资。曾春华（2005）也说明了债务融资的激励和约束，他认为负债水平高的企业，是在向外界传达资产质量和经营状况良好的信号；债务融资可以使利益人的利益趋于一致，达到相互制衡的一个状态。Grossman 和 Hart（1982）认为管理者的利益和公司生存紧密相连，一旦公司清算或破产，会导致管理者失去任职前的一切既得利益，甚至会对未来个人前景产生不利影响。债务融资要求的企业到期还本付息，这就增大了企业破产的风险。因此债务融资作为一种保护机制，促使管理者会约束自己做出更好的经营和投资决策，降低权益融资成本。Fama（1985）研究也表明，债务融资可以对管理人员形成约束，主要包括对管理人员的监督和严厉的债权附带条款等，那么从某种程度上来讲债权人可以减少权益持有者的监督工作。不同的债务期限也对公司治理结构起到不同的作用：短期债务可以减少经营者所控制的自由现金流量 （Jensen，1986），正是由于负债按时付息的硬性要求可以促使经理多努力少享受，防止经理人的过度投资行为。同样Stulz（1990）也在一定程度上说明债务对现金流的作用，他认为经理人员希望把公司所有的现金流用于扩大公司的投资，从而增加其控制资源的范围和程度。Diamond（1984）从金融监督角度入手，他认为金融中介作为债权人相对比其他的市场参与者更有能力且有动力去监督企业管理层的行为。最后对于企业来说，可以适当的举债增加企业的价值，减少权益融资的成本。所以说引入债务融资的治理是公司治理的重要手段。
二、债务融资降低成本的途径
（一）债务的期限结构
短期债务可以在企业的破产清算和自由现金流量的随意决定权两个方面来约束管理人员；长期债务通过防止公司无效扩张或任意的投资对管理人员进行约束。因此企业在拥有大量的现金流时，应加大对短期债务的融资，减少经理人员的个人目的消费和投资。适当降低债务的期限或选择短期债务能够在一定的程度上降低企业股东风险资产替代行为的动机（Barnea、Haugen and Senbet，1980）。肖作平（2011）在用上市公司的经验数据实证分析后，得出相对比于长期债务，短期债务更能缓解冲突。在管理层激励的角度出发，曹国华，林川（2013）认为短期债务能够缓解管理人员薪酬风险引起的成本，然后短期债务可以替代股东，成为监督管理人员的一个强有力的工具。Brick和 Ravid（1985）认为只有利率的期限结构不是平坦的，负有纳税义务的企业的预期价值就一定取决于它的债务期限结构。短期债务要面临偿还本金的压力，短期债务的价格相比长期债务对企业资产风险变动相对不敏感，因此在风险较大的企业，负债比率应该随着债务期限的变短而降低。对于债务的期限结构所影响的成本的变化，短期债务在公司治理中要比长期债务有优势，应当引起我们的重视。
（二）债权人参与公司内部治理
在我国上司公司中的债务融资很大的比例是银行借款，相对于股东而言，银行能够更好监督企业，减少企业的各项决策项目的失误性，迫使管理人员在进行各项投资融资决策时更加的谨慎和科学，从而提高公司的价值。青木昌彦（1995）指出，在内部人控制方面，股东模式是存在严重缺陷，日本的实行主银行制是对这一缺陷的弥补。它是一种相机治理形式，当企业面临财务困境时，主银行要承担比其贷款更多的损失，所以在公司经济运行正常时不加干预，而在企业经营不佳时，主银行凭借信息优势及时介入，实行外部人管理，这样便会触及到管理人员的根本利益，促使他们积极地为公司的发展筹划。Delnog（1991）认为：在德国和日本，银行显得更加重要，因为银行有时甚至能够决定股东的份额、董事会成员。但在其它法律体系尚不健全的国家，大的债权人治理还缺乏影响。Williamson（1996）把债券和股权看作是可以相互替代的治理方式。吴冬梅（2001）把债权人参与公司治理分为两种模式，高的资产负债率情况下，在借鉴日本的模式下建立股权和债权的双重模式。张宗新（2003）强化商业银行的治理作用，把商业银行作为一种激励与制约的制度安排。为了保护债权人的合法权益，为了企业的长远健康的发展，我们必须要重视债务融资的治理效应。
三、研究结论与未来的展望
国外的学者已对债务融资与成本研究许多年，但是有些理论在我国并不适用，对于国内的学者的研究还是过于重视理论，应该加强落实于实践。今后需要进一步研究的问题有很多：首先我国债券市场发展缓慢，未能有一个完善的市场，国内的市场是基于政府干预下的市场经济下，在这种模式下怎样更好的发挥债务融资的成本。其次我国目前关于公司融资治理问题的研究文献已经非常丰富，但文献的大多数是关于股权融资治理效应的研究，并且得出的结论是我国上市公司股权融资的公司治理效应不显著。而债务融资发挥的积极作用，未能在公司治理中形成优势。最后，我国对债务融资的研究多见于债务融资结构，市场价值，绩效等方面，对于的其他的影响未做深入研究。我国的融资顺序与被西方国家实践证明的优序融资理论相违背，出现这种现象与我国目前资本市场状况以及我国整体经济环境分不开的。首先，我国资本市场发展不均衡，在股票市场规模急剧扩大的同时，债券市场却发展缓慢，关于我国上市公司债务融资的公司治理效应是否存在仍是一个值得我们探索的命题。公司是一个整体，学者不断地研究股权成本与债权成本，但是涉及到他们之间的相互作用肯定是复杂的过程，影响是多方面的。最后我们应该发展债权融资积极作用，不断地改革和完善债务治理：加快我国债券市场的发展，推进商业银行市场化改革，完善相关法律法规，充分发挥银行监督效用；完善破产威胁机制，设置监督人制度，强化债务约束效应；完善激励机制，发展经理人市场，培育专业经理人；加快债务市场的发展和债务融资的创新，优化债务结构，促进债务类型多元化，提高债务融资的治理效率；完善各种金融体制，完善相应的法律法规，保护好债权人的利益等，使我国的债券市场发展到更高的一步。
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债务融资管理范文5
Abstract: Small-and-Medium-Size Enterprises（SMES）are facing the trouble of financing difficulty because the financing risk is big. This paper selects indexes from two respect: payment debt financing risk and management debt financing risk, and establishes the index system of SMES debt financing risk. The weight is determined by analytic hierarchy process，then coefficient method is used to assess the SME debt financing risk. The paper aimed at providing reference for SMES to recognize problems in its debt financing process in time，adjust its financing strategy，stabilize SME finance，increase the ability to proof financing risk. The paper choses a typical SME and analyzes it's debt financing risk, proves the feasibility and effectiveness of the method.
关键词： 中小企业；债务融资风险；功效系数法；层次分析法
Key words: Small-and-Medium-Size Enterprises；debt financing risk；coefficient method；analytic hierarchy process
中图分类号：F275 文献标识码：A文章编号：1006-4311（2011）18-0132-03
0引言
中小企业在我国国民经济中的地位日趋关键，然而融资困难，融资风险巨大却成为了阻碍其进一步发展的瓶颈问题，是造成其生命周期短、破产率高的主要原因。债务融资风险是中小企业融资风险最重要的来源，如何对中小企业债务融资风险进行评估已成为其风险管理的关键工作。
1中小企业债务融资风险内涵与分类
中小企业债务融资风险是指中小企业由于举债经营而产生丧失偿债能力的可能性和利润的可变性。按照风险成因及影响，可分为支付性债务融资风险和经营性债务融资风险两类。前者指权责发生制下，负债企业财务管理欠缺，债务和现金流量的期限结构安排不合理，造成企业某一特定时期内没有足够现金偿还某笔到期债务的可能性；后者指负债企业由于获利能力低及财务经营管理不当，收不抵支，出现亏损，无力偿还到期债务的风险。
2评估指标体系的建立
本文根据两类债务融资风险的成因选择适当指标构建指标体系，使风险类别与指标体系之间建立起一一对应的关系。支付性债务融资风险产生的原因主要是实际现金流量与预期不符、债务与现金流量的期限结构不匹配、资产流动性不强，本文选择获现能力、负债结构和资产流动性指标反映此类风险大小；经营性债务融资风险产生的原因主要是盈利能力低下、负债结构不合理、财务经营管理能力不强，本文选择盈利能力、偿债能力、营运能力、发展能力、信息透明度、管理者素质和风险态度指标反映此类风险大小。指标体系如图1所示。
3层次分析法确定指标体系权重
层次分析法是美国运筹学专家Saaty提出的定性与定量分析相结合、适用于多准则多目标问题评价分析的一种方法。此方法确定指标权重的过程如下：
3.1 构造判断矩阵以数字1～9为标度表示同一层次中两元素重要性之比aij，1、3、5、7、9分别表示前者相对于后者同等重要、稍微重要、明显重要、强烈重要、极端重要，2、4、6、8则介于此之间。
4功效系数法评估企业融资风险
指标权重确定后，运用功效系数法对中小企业债务融资风险进行综合评估。功效系数法根据多目标规划原理，对每个指标都规定满意值和不允许值，计算各指标的单项功效系数，再根据各指标的权重算出加权算术平均数即综合功效系数，据此对中小企业的债务融资风险进行判断。
4.1 单项功效系数的计算
4.1.1 定性指标单项功效系数=∑（相关人员评分值）×该人员权重，相关人员对指标评分通过问卷调查得到，权重则根据评分人员的身份及其对企业的重要程度确定。
4.1.2 定量指标①定量指标类型、范围及其标准值的确定。本文将指标体系中所有定量指标分为三类：极大型（Ⅰ型）、稳定型（Ⅱ型）和区间型（Ⅲ型）。令a为指标行业平均水平或指标标准值，各类指标含义及标准值如表2。②定量指标单项功效系数的计算。三类指标单项功效系数b计算方式如表3。
4.2 综合功效系数的计算综合功效系数＝∑（单项功效系数×该指标的权重）。
4.3 建立评语集本文建立以下中小企业债务融资风险的评语集。（表4）
5案例分析
本文选择了一个典型的中小企业：扬州东星橡胶股份有限公司，按本文所述方法对其债务融资风险进行评估。笔者以书面形式发送问卷，邀请了7位相关专家对评估指标体系打分。共发放问卷7份，回收7份，回收率100%，有效率100%。
5.1 层次分析法确定权重本文以U1、U2、U3三个元素对A1的层次单排序计算过程为例，其它指标的层次单排序计算过程不再赘述，只在表七中给出结果。
5.1.1 构造判断矩阵以下为7位专家对U1、U2和U3的判断矩阵，Pi表示第i位专家的判断矩阵。
5.1.4 层次总排序将层次单排序结果进行自上而下的综合，得到层次总排序结果。
5.2 功效系数法评估企业债务融资风险根据单项功效系数和综合功效系数的计算方法，计算企业债务融资风险值（表6）。
5.3 评估结果分析扬州东星橡胶股份有限公司的债务融资风险值为79.14分，处于中等水平。
5.3.1 该企业出现支付性债务融资风险的可能性较大①该企业最严重的问题是债务期限结构不合理。企业的资产负债率处于行业满意区间内，负债规模较合理，而短期负债比率约为97%，三个月内到期的短期负债占全部短期负债的近一半，说明企业几乎没有长期负债，完全靠短期借款满足资金缺口。一旦某几笔负债的还款期限没有安排好，出现了同时需要还款的情况，或出现意外导致预期的现金流入量无法实现，企业将面临较大的财务风险。②资产流动性不强。企业超过97%的负债是流动负债，而现金流动负债比约为0.095，远低于0.4~0.6的满意区间，说明企业拥有的现金对流动负债的保障很低；现金到期债务比约为3.25，远超出1.2~1.8的满意区间，因为企业一年内到期的长期负债和应付票据很少；易变现率约为1.27，接近满意水平1.2，但该指标得分偏高是因为应收账款较多导致流动资产较多，而不是通常情况下由于长期负债所占比例较大导致的。③规避支付性债务融资风险最有效的方法是合理安排现金流量和现金预算，然而该企业自2007年下半年正式投产至2009年都没有编制现金流量表，现金流量管理非常欠缺。
5.3.2 企业存在潜在的经营性债务融资风险①销售毛利率超过橡胶制品行业满意水平，初始盈利能力较强，但成本费用偏高，销售净利率、总资产报酬率、净资产收益率等下降幅度较大。②企业营运和偿债能力有待加强。应收账款周转率不到2，存货周转率却高达6.68，说明企业应收账款回收不到位，在资金缺乏的情况下只能保持一个较低的存货水平，通过加快存货周转变相地增加实际使用的资金；偿债能力方面，短期偿债能力不强，流动负债比例过大，流动比率和速动比率都比标准水平低得多。
笔者对该企业有如下几点建议：①规范、定期地编制现金流量表，重视现金流量表的作用；②提高财务管理水平，合理安排企业现金流量期限结构和债务期限结构，最大程度上使二者匹配；③拓宽债务融资渠道尤其是长期债务融资渠道，改善企业债务结构不合理的现状；④适当收紧信用政策，加强应收账款的管理回收工作。
参考文献：
[1]李扬，杨思群.中小企业融资与银行[M].上海财经大学出版社，2001.
债务融资管理范文6
随着资本结构理论的发展和实证研究的兴起，国内外关于债务融资治理的实证文献越来越多，下面将对有代表性的文献进行分析。
1.国外债务速融资治理效应实证文献
国外最早研究是Jensen和Meckling（1976）的委托理论，从成本角度提出的债务治理效应。Harris和Raviv（1988，1990）探讨了债务融资不同的治理作用。1988年分析了债务融资于兼并和控制权争夺之间的关系，研究发现公司的不同的财务杠杆比率，会带来不同的兼并收购方式，例如，较高的债务水平公司则采用杠杆收购可能性大，较低的债务水平公司则采用标价收购的可能性大，位于两者中间的债务水平公司的控制权则由权竞争决定。1990年Harris和Raviv通过建模，从理论上分析了资本结构与债务信息作用，理论依据债务可以向投资者传递关于公司信息以及投资者利用此信息监督经理人的行为。研究发现债务融资是很好的监督工具，特别是当公司违约时，债权人有权选择公司清算或继续经营，并向投资者传递有用的信息。
Stulz（1990）分析了债务融资与业务收缩和公司清算的相关关系。研究发现，由于经理和股东之间利益的不一致，导致经理在公司业务是否收缩和清算退出时考虑自己的利益，使得应该业务收缩和清算退出的，却没有做出相应决策，最终使股东利益受损。这种现象在公司资金主要来源于股权融资的情况下更容易发生，而具有债务融资的公司则面临偿债和诉讼压力，经理采取正确决策的可能性就大。
上述分析可以看出，在国外发达国家公司的债务融资确实可以起到缓解成本，提高企业价值的作用，与理论预期一致。
2.国内债务融资治理效应实证文献
国内比较有代表性的文献如下：
汪辉（2003）利用1998年～2000年样本对债务融资、公司治理和公司市场价值关系进行理论分析和实证检验，研究发现总体上债务融资具有加强公司治理、增加企业价值的作用，但是对于资产负债率过高的公司（大于60％），债务治理作用不显著。公司发行债券有正的市场反应，同时债务融资起到了传递公司业绩的信号作用。
于东智（2003）认为公司债权的治理作用与公司绩效之间存在密切的逻辑联系，将不同的制度因素与企业的独有特征作为解释债权治理效用的初始条件。利用1998年～2001年样本对资本结构、债权治理与公司绩效的关系进行理论分析和实证检验，研究发现资产负债率与公司业绩呈负相关关系，即债权治理的无效性。
范从来、叶宗伟（2004）利用1998年～2002年样本对债务融资治理效应进行分析，研究发现公司业绩和公司债务融资率呈显著的正相关关系，支持了汪辉（2003）的研究结论。但同时发现债务融资比例对企业价值提高的幅度作用并不显著。
张锦明（2005）采用中国上市公司2001年～2003年的经验数据，对债务融资比例与企业绩效指标的关系进行了检验，得出了债务治理效应不佳的结论。这一结论似乎与西方财务学对债务治理效应的主流分析不符。通过总结知道产生结果不符的原因是：一是股权融资偏好和便利使得债务融资无法限制经理人员滥用现金流；二是商业银行独立性的欠缺和债权的软约束；三是破产退出机制和相机治理机制的失效。
田利辉（2005）研究发现，在国家持股的上市公司中，伴随着银行贷款规模的增大，经理人的公款消费和自由现金呈上升趋势，企业效率和公司价值逐步下降；而在民营资本主导的上市公司中，上述的企业负债和经理腐败的协同关系并不显著。中国上市公司债务治理失效的主要原因在于国有双重产权，政府同时拥有发放企业贷款的商业银行和向银行贷款的企业，无法期待二者能够彼此监督，债务治理必然失败。
黎凯（2007）对政府干预、债务融资及其经济后果进行理论分析和实证检验，研究发现政府对长期融资的干预作用大于短期融资，导致长期融资的治理效应不如短期融资的治理效应。
由上述文献可以看出，除了汪辉验证债务融资可以起到相应治理作用外，其他学者实证结果表明，在我国债务融资治理效应并不理想，特别在国有企业（田利辉，2005）表现更为明显。为了分析实证结果和理论预期之间的差别，下面将从制度因素和公司自身因素进行分析。
二、债务融资治理理论分析
MM理论的提出，使资本结构的研究在西方发达国家逐渐盛行，同时许多学者开始将经济学理论：产权理论、交易成本理论、信号理论和理论引入财务学研究，促进了财务理论的发展。下面将对每个债务融资治理理论进行分析：
权衡理论认为：由于负债税收收益和负债破产、负债成本的权衡导致，企业价值随着负债比例的增加先增加然后降低，呈现“倒U型”。
信号理论认为：在假设对于公司收益分布和投资机会，经理或内部人比外部人拥有更多的内部信息，为了吸引外部人的投资，认为从资本结构选择可以向外部投资者传递信息，较高负债比例是区分高低企业质量的主要信号。研究认为负债越高，则企业价值越高。同时Harris（1990）从债务重整和清算角度分析了债务的信号作用，研究假设经理不希望退出其对公司的控制和向外部提供信息，而负债能否偿还则向外部投资者传递公司质量信息。
理论认为：从负债可以缓解委托问题角度分析（Jensen，Meckling，1986），认为当企业持有较多自由现金时，使得经理人员滥用自由现金，然而如果企业拥有较多的负债由于到期支付本金和利息的限制，可以降低经理人的成本，从而提高企业价值。
产品市场理论则认为：债务使公司控制者在与为公司提供原料的企业进行交易的时候更为慎重。如果交易失败，债务人会承担大部分失败的成本；而如果交易成功，债务人也得不到额外的好处（Sarig，1988）。因此债务会让公司控制者在与供应者谈判的时候努力减少失败的可能性，从而增加了公司价值。
公司控制权理论认为：在公司成为被接管的目标的时候经理一般会增加债务，并且此时公司的价值会上升。
由上述分析可以看出，从理论、信号理论和信息不对称理论、公司控制权理论等角度分析，债务融资可以起到缓解成本，激励经理人员，向外部投资者传递公司质量的信息和提高企业价值的作用（Jensen&Meckling，1976，1986）；Ross（1977；Williamson，1988）。
三、我国上市公司债务治理实际结果与理论不符的原因分析
1.制度因素
由于中国的特殊制度背景，债券市场起步较晚，发展较缓慢，企业债券是国有企业的“专利”，而公司债券自2007年8月14日才开始试行，因此非国有企业的负债多为银行贷款，国有企业负债来源银行贷款和企业债券。在目前阶段，企业的银行贷款大多来源于国有商业银行。同时，上市公司的股本结构中存在着国有股“一股独大”的问题，债权人与债务人相同的“国有”身份会造成债权预算软约束。
“预算软约束”一语由Kornai（1979,1980）提出,定义为社会主义国家政府持续救助入不敷出的企业。由于政府救助,企业不存在破产威胁,预算约束变软。Berglof和Roland（1998）提供了此种银行道德风险和贷款企业预算软约束的理论模型。这样,在政府和某些企业存在隶属关系的情况下,企业经理存在着向政府控制下的银行求援的理性预期。因此由于“预算软约束”，导致企业融资与银行放贷行为的非市场化，使得国有企业较容易从银行筹集到资金，而非国有企业要从银行贷款难度会有所加大。同时造成国有控制企业有较高的负债规模，其负债不是公司质量的体现，而是国有企业的“政府”背景下的产物，导致债务融资治理效应不能发挥。
2.公司自身因素
除了制度因素外，债务融资治理效应还会受到公司自身因素的影响。根据资本结构理论，知道资本结构的选择会受到公司规模、成长性、资产结构、资产专用性、资产担保价值等的影响，而这些因素最终体现为公司资产质量（甘丽凝，2007）。资产质量的高低表现出公司质量的高低，公司风险的大小。可以设想一个高风险，低质量的公司采取较高的负债形式，不仅会增大公司的财务风险，进而影响负债治理作用的发挥，这里体现出成本与效益原则。即采用债务融资形式，只有其给公司带来的收益大于其成本才能体现出治理作用，否则将会增大公司公司，最终走向破产。同时实证发现，如果高资产质量公司采用债务融资，则可以提高企业价值，而低资产质量公司采用较高的债务融资，反而会降低企业价值。因此可以看出，债务融资表现出的治理效应实际上是高资产质量作为其保证的。因此也给我们以启发，在分析债务融资治理效应时，不能单单看到债务融资与企业价值的关系，更应该关注其自身质量和所处的制度环境来综合考虑。
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[摘要]根据理论、信号理论、交易成本理论等理论分析，知道公司利用债务融资可以起到降低成本，提高企业价值的作用。而我国上市公司债务融资治理实证结果与理论预期的并不一致。本文最后分析认为，是制度因素和公司自身因素造成的债务融资治理效应差，为以后的债务融资研究提供了一定的理论依据。
