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金融学信用的基本特征范文1
关键词:第三方支付 银行 竞争 合作
第三方支付与银行之间竞争合作关系讨论很多，但关于二者间本质区别与定位却缺乏界定。《非金融机构支付服务管理办法》[1]界定非金融机构支付服务为非金融机构在收付款人之间作为中介机构提供下列部分或全部货币资金转移服务：网络支付；预付卡的发行与受理；银行卡收单；中国人民银行确定的其他支付服务。根据《办法》知第三方支付，即一些和产品所在国家以及国外各大银行签约、并具备实力和信誉保障的第三方独立机构提供的交易支持平台。第三方支付平台交易中，买方选购商品后，使用第三方平台提供的账户进行货款支付，由第三方通知卖家货款到达、进行发货；买方检验物品后，就可以通知付款给卖家，第三方再将款项转至卖家账户。
一、第三方支付机构地位问题
在美国，第三方支付平台被认为仅充当货币转账企业或货币服务企业，不需取得银行业经营许可证；在欧盟，出于安全等多方面考虑规定第三方支付平台必须取得银行业执照或电子货币公司执照才能开展业务；而亚洲大部分国家电子商务发展滞后，第三方支付平台法律定位问题仍在探索阶段；在中国，第三方支付机构被定位为非金融机构。下面将对中国第三方支付的实际业务进行分析，确定业务本质意义上的金融属性。
二、第三方支付业务许可现状
许可企业中，25家可以在全国范围经营，2家限定为北京市内。依此，人行对支付业务的发展是持开放态度的。但禁止外资公司控股中资互联网支付业务的考虑是基于支付业务本身的结算功能，是金融体系中重要部分。虽然第三方支付是以非金融机构身份出现，出于其实质的结算业务，且涉及中国的关键商业信息，金融安全，所以可为外资控制。即名义为非金融机构，实际中比照金融机构进行管制。
三、第三方支付的业务的银行属性
全部业务有7类：货币汇兑、互联网支付、移动电话支付、固定电话支付、预付卡发行、预付卡受理、银行卡收单。货币汇兑业务有6家获得许可占22.2%，货币汇兑业务，货币汇兑业务包括转账、汇款、代收、代付业务，此为银行核心业务，银行基本特征即货币汇兑和款项划拨，第三方支付在这个层面对银行有长期竞争压力。担保交易属于金融中的信用服务。互联网支付，替代实体现金支付，有网络化银行特征，移动电话支付，固定电话支付也是如此，同时这些支付具有资金转移上的滞后，资金会暂存于第三方支付机构，形成银行性质的存款行为，而这一问题还没有解决。预付卡发行与受理则强化了资金滞后性，但使在途资金在途长期化有定期存款的特性。假定用卡习惯趋于稳定，则在途资金符合鲍莫尔的货币需求模型可以计量。从这个角度看，第三方支付银行雏形已然具备。
四、第三方支付机构与银行业的竞争合作行为分析
第三方支付与银行间竞争合作关系，核心在于各自定位。如招行电子银行是传统业务优势，强化电子化业务提高中间业务收入是其动机；而中信等银行则期望借助第三方支付普及，扩大客户量，提高银行卡收益。一个偏重强化功能扩大收入，为深度发展；一个扩大客户量扩大收入，广度发展。
（一）竞争行为分析
银行竞争优势在于其为资金聚集地，这一点支付机构暂时没有发行银行卡，无法扩大资金持有。银行其一、独立对工商户提供支付服务，发展网银；其二、提高网上交易费率；其三、限制第三方平台支付额度。
招行、工行等银行调低第三方支付网银支付交易限额，有银行向所有网上第三方支付机构发出“协商函”，要求中止提供银行卡电子支付服务。网银交易限额调低造成第三方支付客户面临“单笔限额低，大宗交易需要几次才能完成，第三方支付体验差，大额交易只能通过银行的U盾、口令卡进行，交易便利性大为下降，使得第三方支付注册用户减少，造成客户流失。
第三方支付优势在于庞大的客户群，高效的商贸信息平台，创新服务满足客户多样化、个性化支付需求。第三方支付一方面，继续优化现有支付服务，构建完善的资金清算平台，提高资金流转效率；另一方面拓展支付所涉及行业，来扩大收入来源，如基金，保险的网上直销。基金销售在我国向来是银行一家独大，第三方支付在这一个领域向银行挑战。
第三方支付盈利模式中的竞争分析，现有第三方支付盈利方式为：向接入商家收取手续费，此盈利模式多年未变，这种盈利不具有较好的拓展性，也即第三方支付如果要长久生存必然要面临转型。其一是凭借平台，客户优势转身为银行或其他性质金融机构。其二、银行迅速发展网银支付，取代第三方支付的地位。
（二）合作行为分析
首先，商业银行对三方支付业务定位不同，因此不存在合谋博弈解，合作成为常态。比如，第三方支付行业中的领军者支付宝公司与中信银行合作推出信用卡额度内的“无限额”网上支付功能，并扩大国有银行等10家银行的信用卡。基于支付宝不做银行、不发卡，为银行提供网上支付服务平台服务商愿景，、推进网上便捷进行“无卡支付”，这区别于中国银联力主的“卡支付”，支付宝意愿成为网版中国银联。其次，银行在第三方支付业务方面进行比较优势分配，与第三方支付机构合作。银行处理更大客户的能力较强，而弱于处理金融产业链低端服务，而第三方支付机构与市场更加紧密，更能服务好客户需求，推动经济效率提升。
五、第三方支付与银行竞争结果的分析
（一）在于社会化基本信用的培养：第三方支付是基于民众之间的信用。这种信用从数额极小到极大，涉及面极广，从未有机构如此对信用的培养产生过这么大的作用，哪怕是经营资金富可敌国的银行业。此外，传统银行官方性使民众信用观念中认为银行总不会破产。这种观念不利于将对官方为中心的信用依赖转化为市场化庶民之间的信用，而后者才会大大促进金融体系的完善与发展。从信用培养来讲，第三方支付存在价值极大。
（二）在途资金问题：从整个金融体系看来，第三方支付是增加了资金的流动环节，而这些环节的资金转移，交收都需要多次的确认与核实，以及资金暂留，这些导致整个经济体的资金效率下降，在途资金上升，从这个角度来讲，银行为了扩大自己占用资金的时间，必然会推动网银的发展。
（三）第三方支付成为金融机构可能性：其一、自身条件来讲，支付宝已具备开设银行条件，而且有极大的优势，客户的广泛，商家规模庞大，对众多行业产品销售服务的数据掌握，对客户信用的准确把握，这些都使得其成为银行巨头的不二条件。而这一点是所有现有的银行无法做到的。其二、现有银行必然要冲击第三方支付的业务，支付宝必然面临被挤压退出，或者积极进军银行业服务维持生存，目前来看，银行业对三方支付是积极竞争态度。
（四）第三方支付服务附属化：竞争加剧使第三方支付服务的技术实现扁平化，变得成本低廉易得，利润微薄，成为银行机构的增值服务，如同查询银行卡余额一样。对于淘宝这样的公司，一样变成一个理所当然的增值服务，并不指望其获得利润，而是要依靠其便利稳住客户资源，成为一条龙服务中的一部分。
（五）人民币国际化角度：第三方支付在金融体系中一种自下而上的力量类似于Paypal，直接连接消费者与企业自下向上联系银行，将支付服务做到全球，并且在支付结算方面能够有强大的能力，而中国庞大的市场需求，必然是全球各大企业争夺的重要消费市场，用人民币标定商品价格用于贸易，面临未来庞大的人民币与外币汇兑问题，而第三方支付非政府色彩更有利于协助人民币国际化结算，实质上推进人民币成为国际货币。
结论：第三方支付面临诸多变数、但发展方向清晰：1.第三方支付业务未来可能不得不转型走向银行业；2.从培养社会信用角度来讲，第三方支付业务存在价值仍然很大，应给予宽松的发展环境；3.从降低金融系统效率来讲，第三方支付有必要被嵌入金融机构，减少资金流转环节，降低在途资金风险；4.第三方支付的附属化；5.第三方支付的动力在于民间性质的，而相对较少面临官方阻挠，有利于拓展中国结算业务走出国门。
参考文献：
[1]《非金融机构支付服务管理办法》：省略/flfg/2010-06/21/content
[2]第三方支付许可证资料：pbc.省略/publish/zhengwugongkai/
作者简介：
金融学信用的基本特征范文2
随着金融经济时代的来临，金融素养教育的重要性日益提升，而对此的教学模式的研究也日益增多。本文发现，基于问题的教学模式（PBL）强调学习者的自主学习与发散性思维，其与金融素养的特征相契合。我们提出以“金融问题驱动”的策略来建构金融知识，培养创造力的教学模式，建立起金融素养教学活动的基本结构，提高大学生的心智与金融素养。
关键词：
金融素养通识教育；PBL；大学生
金融行为是不确定性条件下的决策过程，基于这一决策模式而形成的金融素养（financialliteracy）是人类的普遍认知和精神内核。随着中国经济结构的转型，人们的经济生活与金融活动的关系越来越紧密，金融素养理应属于当代大学生通识教育的范畴。大学生日常生活中的存钱、花钱与借钱等金融行为的形成是一个社会化过程，与之相关的金融素养也不是自发形成与发展的，它会受到父母、同伴、学校和媒介等渠道的影响（Ward，1974）。因此，良好的金融素养需要规范的教育、正确的引导和理性的干预。对大学生来说，经济生活与学习生活是融为一体的，在经济社会中形成的价值观念与标准会直接影响他们的学习生活。在当前互联网金融等新型金融结构不断嵌入社会生活的背景下，金融素养教育可以使大学生修正并完善对经济社会的认知，深化对经济社会与自我关系的本质认识，调节并改善自身金融行为，进而提高他们的生活满意度（Xiaoetcal，2009）。金融决策的不确定性决定了个体金融素养形成的复杂性，其影响因素又与经济发展模式相联系。结合中国经济社会转型的现状，基于通识教育的理念，从大学生金融素养教育的规律出发，采用基于问题的教学模式（problem-basedlearning，PBL），把教学与学习任务置于真实社会事件中，通过小组合作形式研讨实际金融问题，学习隐含在问题背后的金融常识和知识，在揭示金融运行机制的同时，激发大学生了解金融制度缘起规律的兴趣，进而通过主动探究金融核心价值来理解现实问题，这种以“金融问题驱动”策略来建构金融知识，发挥学生个性，培养创造力的教学模式，不仅有利于在通识教育思想指导下建立起教学活动的基本结构，而且有助于完善并提高大学生的心智与金融素养。
一、金融素养的内涵
与一般商品市场不同，金融市场在满足参与者收益性和流动性需求的同时，也对参与者的信息甄别、风险识别能力提出了很高要求，金融知识与能力综合反映了个人金融素养水平的高低。金融素养是指针对资金管理事项做出明智判断的能力，以及对金融活动的基本态度（Noc⁃toretcal，1992），或是采取有效方法避免做出错误金融决策的能力（Calvetetcal，2009）。国外有关金融素养的研究源于对金融教育项目的评估工作（Huston，2010），至今学者们对金融素养的定义并未达成一致观点。Johnson和Sherraden（2007）主张用“金融能力（financialcapa⁃bility）”来概括，其含义不仅包含了个人应用金融知识的能力，也涵盖了将金融知识应用于实践的机会。Vitt等（2000）则将金融素养定义为“有能力读懂、分析、管理，并交流沟通会影响到个人福祉（well-be⁃ing）的金融问题”，并进一步认为，金融素养应包括有能力区分金融选择、无障碍地讨论金钱和金融问题，为未来做计划，有能力应对可能影响个人金融决策的宏观经济环境中发生的重大事件。美国国家教育研究基金会（TheNationalFoundationforEducationalResearch，2003）对金融素养的定义是：如何使用和管理资金，使得人们能够做出灵活判断和有效决策的能力。尽管学者对金融素养的内涵理解不一，但都强调了知识和能力两方面。由此可见，与高等教育中金融学专业教育不同，金融素养教育主要针对一般国民，旨在通过基础知识的普及，深化人们对金融商品、观念及风险的认知，激发积极的金融态度，改善金融行为，从而有效利用金融资源平滑一生消费，提高国民的主观幸福感（Xiaoetcal，2011）。
二、通识教育下金融素养的经济学含义
从以上分析可以看出，金融素养属于经济学通识教育的范畴，而经济学不只是存在于理论中，正如弗里德曼所说：经济学不是一些聪明人玩的游戏，而是处理现实问题的有力工具。社会制度的本质是人的行为习惯、知识与信仰互动协调的产物。市场经济是最具包容性的制度，它允许人们自由地选择各种方式——本能与习惯、经验与知识、信仰与理想——实现自我目标。虽然人类是理性的，但市场是自发演进的，知识并不完备的人们在复杂的现实面前往往表现出有限理性，任由损失厌恶和认知偏差之类的错觉引导人们偏离理性的轨道。可见，所有实现目标的方式都是有风险的，这就需要金融制度的有效运转，来降低社会财富与权力分配的随机性，帮助缺乏基础金融认知的人们主动遵循风险分散的规则，在经过试错后，选择“最优”方案，实现因减少错误而得到的利益补偿。学习是人类的根本能力。人类的行为不只是被原始的物质利益所驱动，还会受到更为广泛和丰富的思想影响，观念的学习必然导致行为的改变。金融素养（fi⁃nancialliteracy）,是人们在自由选择的市场经济中寻求金融福祉（financialwellbe⁃ing）“边际改进”的一种人力资本。它具有多层次性，决定这一资本积累的因素不仅包括人们的先天禀赋，还包括后天习得，甚至是被社会化的学习过程。尽管现代社会的信息技术迅猛发展，但依然需要依赖个人决策引导行为的方向，这就需要人们具备“复杂沟通”和“专业思维”的能力。只有学会了金融知识，才能为理解金融体系运作创造可能，而不是迷信甚至幻想着去复制别人的成功。
三、基于问题的教学模式的特点
乔伊斯和韦尔在《教学模式》一书中认为：“教学模式是构成课程和作业、选择教材、提示教师活动的一种范式或计划。”根据教学理论依据、教学目标、操作程序、实现条件、教学策略以及教学评价等六大要素的不同，教学模式可分为传递接受式、自学辅导式、探究式、概念获得式、巴勒特学习模式与抛锚式教学等主流类型。其中，“抛锚式教学（anchoredinstruc⁃tion）模式”是JohnBransford在建构主义以及情境认知理论基础上，提出的具有广泛影响的基于问题的教学模式（problem-basedlearning，PBL），其核心是“锚”的设计，即“问题驱动”和“问题生成”是该模式的主要教学策略（乔连全等，2008）。它把教学与学习置于复杂的、有意义的问题情境中，通过让学生以小组合作形式共同讨论，在发展解决问题能力的同时，厘清隐含在问题背后的复杂知识，构建起易于实际应用的基础认知体系。基于问题的教学模式主要包括四个特点：（1）教学情境的真实性，包括内容与形式的真实性；（2）教师角色的引导性，在此教学模式中教师并不是单纯的信息提供者，而是支持和激励学习者的学习；（3）学生之间的有效合作性，由于真实问题情境通常十分复杂，仅凭单个学生的力量是不可能完全解决的，因此合作学习在此教学模式下是必不可少的；（4）强调教学的无序性，传统教学的有序性能够保证教学的经济性，但容易忽视学习的个性差异，不易培养学生的发散性思维能力，而基于问题的教学模式强调的教学无序性，实质是主张教学要有一定的弹性。总之，基于问题的教学模式通过创设问题情境，激发和引导学生积极思考、相互合作、自主学习、发现知识，从而发展创新能力。由于该模式下的学习行为具有严密逻辑思维的特点，所以目前主要被应用在实践性要求较高的医学教育以及较注重培养问题解决能力的数学教学中（杨萍，2007），也有学者分析了该模式应用于信息技术课程教学的可行性，并认为信息时代运用基于问题的教学模式能够在培养学生信息问题解决能力的同时，帮助塑造基本的信息素养（李瑞芹，2008）。不过，在中国高等学校通识教育的社会科学门类中，基于问题的教学模式的探索未见端倪。
四、金融素养教育与基于问题的教学模式的关联性
在物质文明高度发达的今天，金融素养日益成为了人们生存与生活的基本技能，它主要表现为对金融信息的获取、加工、管理、表达与交流能力，以及对自身金融消费的过程、结果进行综合评价的能力。基于问题的教学模式旨在促进学习的建构、社会协商以及实践参与，能够充分发挥“现实问题”在金融素养教育中的认知功能、交往功能以及实践功能，学生也可以从教学要求中体会到“问题解决”在促进金融素养形成中的作用，并帮助他们理解金融价值，学会分辨物质需求与价值需求，以此增强金融意识，提高个人福祉。可见，大学生金融素养教育的内涵和基于问题的教学模式的特点具有内在关联性，并主要表现在以下三个方面。
1.金融素养的基础认知能力与教学情境的真实性
与金融学专业教育不同，金融素养属于个体金融知识和实践的基础认知能力，金融素养教育则强调为一般消费者普及基础金融知识，并在日常生活中合理运用金融功能，比如，家庭消费与收支预算、投资与财富管理、储蓄与养老规划等。可见，金融素养主要体现在日常具体情境中分析问题和解决问题的能力，因此大学生金融素养教育也更多着眼于培养他们在实际生活中分析解决金融问题的能力。基于问题的教学模式的特点之一是教学情境的真实性，其主张学习者在基于内容整合的学习环境中，学会解决复杂问题。其构建方式是设计真实任务，提供复杂的、接近日常生活的宏观情境，在真实的情境中分析问题、解决问题，这一情境的内容与形式的真实性与金融素养的常识性和实践性具有很强的关联性。
2.金融素养经济社会化的形成模式与学习者的主动性及合作意识
金融学专业教育强调在市场、工具与机构等要素组成的理论框架下，分层次、分功能地理解既有金融制度中经济主体的金融活动或交易行为。与之不同，金融素养是个体长期社会化过程中金融知识与能力的沉淀，金融素养教育则更注重经济生活经验的提炼，以及消费金融行为能力的培养。大学生是未来社会经济活动的重要参与者，需要不断积累金融实践经验和能力，以积极的态度承担社会、家庭和个人的经济责任，这是他们经济社会化的一项重要内容，而金融素养教育的任务则是引导他们树立良好的信用观，主动学习社会经济活动的技能，培养金融行为能力，促进他们社会化目标的实现。与传统的教授式教学不同，基于问题的教学模式具有教师的引导性与学生的主动性，以及合作意识的特点，将教师从传统的“教授者”转换为“引导者”，注重激励学习者的主观能动性，强调学习者个体的自主学习、应用学习，在交流学习中促进学习者相互体验，发现问题，并从中吸纳实用知识。这一通过合作学习共同解决具体情境中问题的形式，减少了专业学科与教学模式的摩擦，并促进了金融素养形成的经济社会化教学目标的实现。
3.金融素养结构的复杂性与教学方法的无序性
金融素养不仅限于日常经济生活的金融常识，还包括了为未来做计划，应对可能影响个人金融决策的宏观经济环境中发生的重大事件的能力。因此，要形成良好的金融素养，就必须关注金融实践与社会发展的关系。虽然金融发展有其明确的结构和逻辑，但其发展过程是相当复杂的，这也就决定了金融素养结构的复杂性。具体表现为：
（1）金融发展的基本路径是不断创新，与世间万物一样，这种创新通常有积极的一面，也有消极的一面——金融发展与经济动荡，金融财富与资产泡沫，金融创新与经济危机，金融行为与人性贪婪——这一切始终激荡在人类的历史长河中。正如经济学鼻祖亚当•斯密所指出的，这是“进步的悖论”，换句话说，金融创新在人类经济社会发展的历史上具有一定的独特性，它能不断地进行内生性变革，而恰恰是这种活力也成了它自己的主要敌人。可见，只有摒弃偏见的金融认知，理性观察实际生活中金融现象，才能构建起完整的金融素养结构。
（2）金融发展的基本特征是动态性，它不时受到其他经济和社会力量的冲击或推动，仅仅依靠金融实践的“自然”力量并不足以决定金融制度的变革与创新。人类一直在试图解决如何融资、如何投资的问题，我们当前的金融体系与制度也只不过是一个特定历史阶段的产物，因此，只有了解并分析不同社会发展中解决金融问题的路径，才能有助于形成完善的金融素养。
（3）金融发展的本身就是一个“风险不断积聚，又瞬间爆发”的过程，风险是它永恒的主题，波动性是金融发展的常态，探索其中的基本规律，帮助大学生树立正确的认识观和风险意识，是引导他们形成良好金融素养的根本途径。基于问题的教学模式一反传统模式的有序性，转而强调教学的无序性特点，这也与上述金融结构的复杂性具有内在契合性。有效运用该模式“问题驱动”的教学策略，在教学中通过现实问题与历史事件的对比分析，培养学生的发散性思维能力，并引导他们在自主选择知识的运用方式基础上，掌握基本金融常识，发展金融知识的运用能力，从而有效地利用金融资源平滑未来一生的消费行为。
五、中国大学生金融素养教育现状与教学模式构建初探
与金融学专业教育空前繁荣相比，目前中国高等教育中有关金融素养的通识教育尚属空白。张超等（2010）经过调查后发现，中国高等学校即使开设了金融教育的通识课程，也只是《投资学》《金融工程学》等金融学专业课程，大都与设置的辅修专业挂钩，这一课程体系的安排既偏离了通识教育的目标，也脱离了通识教育的内容，这在很大程度上也打消了大学生主动接受金融素养教育的积极性。尽管国内尚无全面开展金融素养教育的研究，但已有几篇介绍国际经验的文献（吴丽霞，2012；蔡军龙，2012）。余姗（2009）首次实证研究了中国大学生金融行为与金融教育问题。近年来，有关金融素养基础研究的消费金融理论与实证研究已成为国内金融学研究的热点，自2010年以来，清华大学中国金融研究中心联合《经济研究》编辑部和花旗集团基金会已共同主办了三届“中国消费金融研讨会”，会上肖经建（2011）全面综述了国际上消费者金融教育等领域的研究。鉴于中国大学生金融素养教育实践与研究的现状，结合金融素养教育的规律和基于问题的教学模式的特点，以下将以“金融危机问题”的教学内容为例，初步构建一套针对中国大学生金融素养教育的教学模式。
1.构建金融知识层次结构与概念框架
根据“金融危机问题”的教学目标，对课程进行问题的设计包括：为什么近年来危机发生的频率在提高？为什么发达地区也频发危机？为什么金融监管总是滞后？等等。围绕这些问题，选择相应金融专业知识，根据实用性原则与普及日常基础知识的目标，构建一个以金融危机产生的经济政治背景为主线，着重分析金融市场参与者交易结构的分析框架，引导学生在理解金融市场参与者不同特征与利益诉求的基础上，揭示金融市场的具体运作模式，实现普及金融市场运作规律的教学目标。
2.学习环境与问题设计
根据上述教学目标下构建的分析逻辑，选择典型事件，详细阐述事件具体情境，并根据上述概念框架在案例中进一步提炼问题，驱动学生主动探究相应知识，并运用课程中已提供事件的分析原理，扩大事件搜索范围，主动验证课堂讨论的结论。比如，提供1999年美国纳斯达克市场网络泡沫的背景材料，引导学生主动探究“过度创新问题”，以揭示金融产品过度创新、投资者金融杠杆的过度使用对市场的影响机制，再反观当前互联网金融创新的形成机制，以及可能产生的影响等等。
3.运用金融题材纪录片的教学策略
根据具体案例的选择与问题设计，搜集整理相关题材的纪录片，并加以挑选、剪辑整合，作为向学生展示具体事件情境的实施手段与工具。比如，搜集诸如网易公开课、凤凰网公开课、央视财经频道、BBC电视台、日本NHK电视台等有关“金融危机”专题纪录片，进行事件教学展示。
4.师生角色设计与教学组织实施
教师参与协调学生组建文、工、理等专业合理搭配的讨论小组，以“网络泡沫”事件中的投资人、金融中介、融资人、监管者等参与方为分组标准，组织并引导学生从各自角度先在组内进行讨论，进一步提炼问题、构建概念、整理思路、拓展文献与资料的收集，最终形成课堂汇报成果，进行组别之间的交流。
5.教学评价系统设计
首先，教师对每组内的讨论情况给出评价结果；其次，在各组课堂集中汇报后，由学生对其他组别的发言予以评价；第三，由教师再对各组汇报成果进行公开点评；第四，根据上述三个层次评分情况，对学生成绩做出最终判断。
作者：朱涛 戴巍巍 李苏南 单位：东南大学经济管理学院
参考文献
[1]肖经建.消费者金融行为、消费者金融教育和消费者福利[J].经济研究,2011(s1).
[2]吴丽霞.金融教育的国际经验与借鉴[J].长春大学学报,2012(1).
[3]蔡军龙.金融消费者教育的国际实践和经验借鉴[J].福建金融,2012(7).
[4]余姗.大学生金融行为及其对金融教育的启示——基于F大学的调查与中美校际比较[J].福建师范大学学报,2009(4).
[5]张超,李梅.现阶段高等院校金融教育的不足与改革建议[J].经济视角,2011(7).
[6]杨萍.高中英语阅读教学中问题教学模式的应用研究[D].桂林:广西师范大学,2007.
[7]李瑞芹.基于问题的教学模式（PBL）在中职信息技术课中的应用研究[D].北京:首都师范大学,2008.
[8]乔连全,高文.基于问题的抛锚式教学——中美案例的比较研究[J].福建师范大学学报（哲科版）,2008(3).
金融学信用的基本特征范文3
摘 要：
开发性金融是指具有政府赋权法定政府信用的金融机构，以市场业绩为支柱，通过融资推动制度建设和市场建设以实现政府特定经济和社会发展目标的资金融通方式，是政策性金融体系改革的主流趋势。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，实施政府增信，发挥政府在市场和制度建设中的重要作用，既符合国际惯例，也是解决目前我国经济体制缺陷的必然选择，伴随我国未来城市化、经济跨越式发展的大趋势，政府增信将在开发性金融的各创新领域继续发挥重要作用。
关键词：开发性金融 ；政府增信； 政策性金融
中图分类号：F8303文献标识码：A
文章编号：1000176X（2007）05004805
开发性金融是政策性金融的高级阶段，它是指具有政府赋权法定政府信用的金融机构，以市场业绩为支柱，通过融资推动制度建设和市场建设以实现政府特定经济和社会发展目标的资金融通方式。开发性金融是基于国家开发银行的业务实践产生和发展起来的，政府信用和市场业绩相结合是其根本特征。2005年11月14日，中国人民银行行长周小川在名为《加快金融体制改革》文章中，阐述了“十一五”期间金融体制改革的思路，指出，“目前，我国政策性银行的发展进入了一个新阶段，为适应新形势，传统的政策性银行要转变成符合市场经济需要的、财务上可持续的、具有一定竞争性的开发性金融机构”，［1］在11月15日的“三峡库区（重庆）经济发展暨金融服务高层论坛”上，周小川再次指出，政策性银行向开发性金融机构转型是目前的一个主流的趋势。因此，对开发性金融理论和实践的系统研究，对推动我国政策性银行顺利转型、促进我国经济社会可持续健康发展，丰富和推动国内金融理论和金融产品研究都具有重要的理论和实际意义。
开发性金融的实务工作者最早对开发性金融进行了介绍与研究。陈元（2004）对开发性金融的历史做了介绍，［2-3］刘克崮（2004）研究了开发性金融对我国基础设施建设的作用，个别学者简单介绍了开发性金融内涵和特征，如李扬（2004）研究了开发性金融在我国的表现。［4］总体上，目前国内学术界的研究成果中涉及开发性金融理论的并不多见。开发性金融的运作模式、风险控制与监管都是建立在一定的理论基础之上的。理论基础研究的缺位既在一定程度上制约了开发性金融实务的发展，也弱化了开发性金融实践的理论总结，从而削弱了理论对实践的指导意义。本文主要从政府增信理论研究开发性金融的应用，希望能为开发性金融寻找一个新的分析框架和理论视角。
一、政府增信的基本原理和机制
政府增信不同于财政信用和财政拨款，它不是靠补贴与国家贴息资金运转，也不是对政府信用的简单分配，而是在依靠政府信用运转的基础上，不断运用和放大政府信用在市场建设中的功能与作用，它将政府的组织优势与开发银行的融资优势相结合，成为组织增信的社会功能，成为市场经济分配资源的新的基础性平台、支柱，通过建设市场实现政府意志。
政府信用不同于商业信用和企业信用，主要包括财政信用、货币信用和政府机构信用三种形式，此外还包括地方政府信用等新形式。三种主要形式既相互关联，又相互区别，不互相从属；一方面依靠政府信用支撑，一方面靠业绩支撑；既是法定信用，又是业绩信用；既统一于市场，又都以国家实力为最终支持。财政信用是由税收、预算等法律规定所产生的信用关系，来源于经济发展和税收收入水平的提高。尽管当前财政信用已经在国债发行（除了财政信用，国债发行还依赖于信用和政府信用，债券的偿还更多的依靠国家宏观经济整体状况）和国际金融机构贷款担保中发挥了很大作用，但从总体上来讲，财政信用的运用效率还有待提高，其信用能量还可以发挥更大的作用。货币信用是国家发行法定货币的行为所产生的信用关系，它以国家发行法定货币的行为为基础，其信用度的高低完全取决于币值是否稳定，而币值稳定与否受通货膨胀水平、国际收支、汇率和宏观经济发展水平的影响。从效果上看，财政信用和货币信用的作用对象不同：财政信用是宏观经济反映到财政收入上的效用，而货币信用是宏观经济反映到货币稳定和国际收支平衡上的效用。机构信用是国家法定金融机构的地位所决定的信用关系，它以国家法定信用为基础和自身市场业绩为支柱。国家开发银行就是国家法定（Statutory）的金融机构。国家为开发银行投入500亿元资本金，并赋予其在市场上发行金融债券的特许权，最为关键的是国家赋予开发银行特殊的法律地位和准级的政府信用。因此，政府信用是开发银行市场化运作和市场业绩的基础。
三种信用形式各自对应着不同的损失类别：一是财政损失，主要指财政投资项目经营失败或财政支出未取得预期效果的损失。二是货币损失。国有银行剥离给资产管理公司的无法收回的不良贷款中有相当部分是中央银行再贷款，这部分损失就形成了货币损失。实际上，货币损失最终是由铸币税承受的，只不过这种铸币税体现于中央银行账户，而不体现于财政账户。货币损失是政府信用的最终损失，但随着国民经济和货币供应量的不断增长，这部分损失会被经济增长的速度效益所稀释。三是机构损失。若国有银行出现严重问题，最终被国家关闭或者被收购，由此带来的损失属于机构损失。这类损失可以进一步分解为由财政注资造成的财政损失、占用中央银行再贷款造成的货币损失，以及机构自由资本或积累资本金的损失。此外，地方政府所属的企业在市场上失败，最终也会转化成地方政府的损失。
政府增信的核心在于运用国家及政府信用，建设市场配置资源的基础和支柱，这就要建立一个风险控制机制和信用体系，从而使被增信一方能够有效防范风险和减少损失。这与政府组织承担最后实际损失有着本质区别，组织增信是增加市场所需要的信用，而不是增加道德风险和损失，它是政府信用在财政、货币、机构的不同表现形式。从国家政府组织增信到财政、货币和机构承担损失之间，信用建设和制度建设有很大的运作空间。从原理上来说，如果信用建设与制度建设比较完善，就几乎可以完全覆盖和承受损失，这与保险赔付所遵循的大数法则的原理是一致的，此时风险将主要由制度承担，真正由财政、货币、金融机构和基层政府承担的损失比例将非常低。有限的财力或者风险损失准备，不管是用财政的形式，或者用铸币税的形式，还是以一个机构本身资本金和呆帐准备金的形式，都是在试图依靠有限财力或风险准备来承担更大风险，而最终所能承担的风险的量，则完全取决于制度建设，取决于道德风险的控制和信用建设。发达的信用制度基本可以消除道德风险损失。这既是制度建设的目的和效率所在，也是政府增信推动社会信用发展的基本原理。
组织增信也是政府与金融机构的一种合作方式，双方通过共建信用体系和制度体系来防范风险，体现一种共识、共建、协调、合作的关系。通过政府增信，金融机构能够充分发挥政府的组织优势和政治优势，有效弥补现有金融制度的不足。在完全市场化的融资体制中，政府不直接参与市场运行，但在我国目前情况下，政府具有管理、规范、提供制度框架和参与经济运行的多重身份，这是社会主义初级阶段融资体制的基本特征，在当前具有高效率，经过了市场实践的检验。同时，组织增信能够有效弥补《担保法》的不足，充分发挥政府的组织优势和政治优势。总体上看，现行《担保法》适用于“十六大”以前社会信用制度落后的局面，而“十六大”以来的信用建设则超出了《担保法》的范围。在当前法治环境和道德约束机制尚不健全，法律诉讼往往是解决问题的迫不得已的最后手段。就像货币、机构的风险准备金一样，是最后风险补偿手段，其功效是有限的。政府组织增信的原理既适用于大型基础设施项目，也适用于社区金融等中小企业融资；既有利于增强经济活力，又有利于加大宏观调控力度，还有利于控制行业和项目风险。地方政府通过与特定金融机构的合作，能够将政府组织优势与金融机构的融资优势相结合，并将其转变为信用优势，建设新型的市场经济优势，弥补信用建设空白，促进经济社会发展。在信用建设初级阶段，各方通过组织增信的原理形成合力，能够大力推进制度建设和信用建设，有效进行宏观调控和控制风险。组织增信是市场化过程中的一个重要组成部分，在市场建设中可以转化成多种形式，如建立信用担保体系，引入外部会计和评级公司、公开透明运作等。通过这些方式积极促进建立各类信用平台，完善融资体制和发展信用制度，不断提高地方政府和企业对信用建设的认知程度，使社会信用体系获得制度保障和长远发展的动力。同时，通过主动构筑信用结构和风险分担机制，有效地控制信用风险，优化信用资源配置，开辟开发性金融领域，促进市场业绩和核心竞争力的全面提升。
二、国际比较：来自国际的经验
实施政府增信，发挥政府在市场和制度建设中的重要作用，符合国际惯例。即使在发达国家，为克服某些领域的市场失灵和体制缺损，政府也直接出资创办若干开发性金融机构，解决银行贷款和资本市场间的连接问题，弥补市场和制度建设中的结构性缺损。
20世纪30年代，针对美国住房抵押贷款市场出现的信用危机、地区间信用不平衡和利息差异、市场不稳定等问题，为消除市场缺损，实现“居者有其屋”的社会目标，美国政府从市场建设着手，发起成立多家政策性金融机构，如FannieMae（美国联邦国民抵押贷款协会）以及后来的FreddieMac（联邦住房贷款抵押公司），作为政府与市场之间的中介，承担创立住房抵押贷款二级市场的任务。为加速市场建设，政府运用组织增信，赋予机构优惠政策，如隐性的债务担保、税收减免、财政部提供信用额度、证券为低风险类及其他业务特许权等，支持机构进行市场化运作。两家机构很好地实现了政府目标，市场的力量成为政府的力量，使政府发挥着更加主动的调控作用。20世纪90年代，两家机构的净资产回报率达到20％以上，远远超过保险、商业银行和储蓄机构的水平。在房贷二级市场建设上也取得显著成绩，市场缺损不断得以消除，住房拥有率显著提高，政府目标得到圆满实现。美国联邦国民抵押贷款协会和联邦住房贷款抵押公司两家机构的发展道路，体现了政府通过机构建设市场、市场发展促进机构完善的理念和方式。
欧洲空中客车是又一个典型政府协调下的组织增信的成功例子。为对付美国波音的垄断、弥补市场失灵，在法、德、英和西班牙四国政府的支持下，由当时的法国宇航公司、德国戴姆勒宇航公司、英国宇航公司和西班牙宇航公司，采取联合体式的非企业法人主体方式成立了空中客车公司。空客把所有成员国的政府财力、科研、开发、生产都协调到一个机构里，通过跨国性运用组织增信和开发性金融的共同作用，在流动性平衡和损益平衡的适度分离的基础上，以政府协调、政府承诺取代资产负债的存量管理，通过建设治理结构、法人、现金流和信用，最终实现由政府入口到市场出口之间的转化，于2001年成为一家独立的企业，发展目标是成为上市公司。这是多个国家及政府联合运用组织增信使项目走向市场出口的孵化过程，是通过政府主动建设市场、制度和信用，弥补体制缺损和制度落后，取得项目建设和体制建设双成功的过程，最后导向一个高度发育的市场。
三、政府增信理论在开发性金融中的运用
1我国现阶段实施政府增信的必要性
改革开放以来，中国经济在保持高速增长的同时也付出了很大的代价，具体表现为资金投入高、效率低、经济发展不均衡，经济增长在很大程度上是以资源配置的低效率为支撑的。特别是在由计划经济向市场经济转轨的过程中，市场、体制缺损与制度建设落后的现象更为突出。与西方发达市场经济国家相比，我们最大的差距就在于缺乏一个高效的市场体制与机制，体制和信用缺损成为我国经济社会发展的瓶颈。改革开放前我国实行的是计划经济体制，市场和体制建设是一片空白。从进行改革开放开始，到十四届三中全会确立建设社会主义市场经济体制，经过不断建设和发展，初步建立起有中国特色社会主义市场经济体制。中国的体制建设不是自然演进的，而是要不断进行建设的。即使是西方发达国家，市场经济本身也有很多不同模式，差异很大，而且也在不断地发展变化。实践证明，这是符合我国市场、体制建设落后国情的现实选择。
当前经济运行中出现的问题，实质上是我国经济体制、机制等制度性缺陷深层次问题的反映。一方面表现在政府不能有效调节地区间、社会成员间的收入分配差距，提供公共产品和公共服务，如目前的“三农”、社会保障、就业和生态环境保护等问题；另一方面，表现在企业法人治理结构不健全，社会信用缺失和监管不力等。特别是在金融领域，由于存在大量体制缺损和市场失灵，制度建设的任务更加艰巨，突出表现在投融资体制和微观制度、基础制度的落后，经济社会发展需求和金融发展相脱节，使得制度运转不到位，宏观调控难以奏效。当前，宏观调控既要解决经济泡沫，防止经济大起大落，又要维护总量平衡，解决当前煤电油运和社会发展瓶颈等结构性问题，但更深层次是要通过政府组织增信解决市场缺损、体制和机制落后等瓶颈制约问题，弥补信用缺损和制度缺陷。
加速市场和体制建设是当前中国这样一个发展中国家的惟一选择，也是实现自觉、主动、跨越发展的必然要求。十六届三中全会提出通过体制建设促进经济社会发展，具有重要的现实和长远意义。体制建设可以看成是经济社会发展的基础性推动力，而且它是整体的、覆盖全局的。在经济全球化、加入世贸组织的新形势下，不加速建设体制，会使全面建设小康社会目标的实现受到严重制约，降低国家竞争能力，甚至威胁国家安全。西方形成发达的市场经济体制经历了漫长的过程，付出了极高的成本和代价。我们不能再走自发演进的老路，因为我们没有自由进化、重新发育的时间和空间，也没有财力承受巨大的自然演进成本。相反，我们可以充分发挥后发优势，通过运用组织增信自觉主动地建设市场和体制，实现跨越式发展。
2政府增信在我国开发性金融中的实践
开发性金融机构是具有政府赋权法定政府信用的特殊金融机构，当前我国开发性金融的主要载体是国家开发银行。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，它通过对政府增信原理的运用，以国家法定信用为基础和自身市场业绩为支柱，实现二者完整统一：一方面通过先进的市场业绩来体现和支撑政府信用，另一方面运用政府信用提升市场业绩。开发性金融机构通过与地方政府签订金融合作协议、约定共建信用、贷款支持、承诺还款来源和方式等内容，可建立较为完善的风险控制机制和信用体系。同时，通过运用地方政府增信，可更好地贯彻和发挥宏观调控职能。
国家开发银行城市基础设施贷款项目的成功是组织增信原理运用的典范。针对我国现阶段城市化进程加快、各地自身财力远不能满足建设的需要，国家开发银行积极发挥开发性金融的先锋作用，以自身融资优势与政府组织优势相结合，在与地方政府签订开发性金融合作协议基础上，对涉及城市基础设施多个行业的贷款项目实行打捆，通过推进组织增信整合资源，建立风险控制机制和信用体系，使双方尤其是地方政府真正站到风险控制和约束的角度上，从而减少风险和损失，使市场建设和项目建设双成功。在这个过程中，充分发挥政府组织优势，坚持规划先行，共筑信用和融资平台，着力推进治理结构、法人、现金流、信用等四项建设，实行信用和债项的双重管理。通过集中整合地方财力、城市规划及各类资源，使政府能够系统、配套和集中地完成一些急需的城市基础设施建设，防止在土地批租过程中滋生腐败，加强了城市规划管理。
政府增信对控制风险、完善法人治理结构、推动全社会信用建设发挥了积极作用。信用建设的力量和成果使政府、行业主管部门和企业客户进一步加深了对财政融资、信贷融资和证券融资的认识，使之认识到自身信用是企业信用和市场信用的重要支撑，更认识到政府对推动信用体系和信用制度的建设负有不可推卸的历史责任。现在各级政府陆续提出了建设信用地区、诚信政府、金融安全区的目标，与国家开发银行合作的大部分城市都对城市建设的企业主体进行改造重组，重新整合城市建设领域的信用资源，以适应融资体制建设的需要。作为政府信用的财政补贴、政府特许收费资源被转化为企业信用，政府建立专项偿债资金的做法被广泛接受。
四、基本结论和对策启示
政府增信在依靠政府信用运转的基础上，不断运用和放大政府信用在市场建设中的功能与作用，它成为组织增信的社会功能，成为市场经济分配资源的新的基础性平台、支柱，通过建设市场实现政府意志。改革开放以来，中国经济在保持高速增长的同时也付出了很大的代价，经济增长在很大程度上是以资源配置的低效率为支撑的。特别是在由计划经济向市场经济转轨的过程中，市场、体制缺损与制度建设落后的现象更为突出，体制和信用缺损成为我国经济社会发展的瓶颈。开发性金融机构是政府增信理论在实践中的天然载体，它通过对政府增信原理的运用，较好地实现了国家法定信用基础和自身市场业绩支柱的完整统一。一方面通过先进的市场业绩来体现和支撑政府信用，另一方面运用政府信用提升市场业绩。
目前我国发展中经济、发展中市场、发展中体制的基本国情决定了开发性金融在相当一段时期内还将发挥重要而独特的作用。我国正处于经济转轨的关键时期，市场机制还很不完善，经济发展的基础薄弱，面临着追赶发达国家的艰巨任务，在这种情况下，必须依靠开发性金融的优势，集中资源投资于基础设施、技术产业和重点产业，巩固农业基础，扩大出口贸易。因此，尽管从世界范围看，政策性金融的总体规模是缩小的，但是对于我国来说，开发性金融在特定时期内可能要在遵循市场原则的前提下有所扩大。
横跨政府意志和市场规律的开发性金融机构已成为政策性银行改革和职能调整的主流趋势，因此，政府增信在开发性金融中的应用还将持续相当长的时间。与开发性金融不断寻求并打通经济社会发展中的新的瓶颈制约，帮助政府实现其在新的领域提出的新的目标一样，政府增信在开发性金融中的应用领域和方式也会不断创新。联系到中国未来城市化、消费升级等经济发展大趋势，政府增信在开发性金融的下述领域将继续发挥重要作用，作用的形式也可能不断进步和创新［4］。第一，与住宅相关联的，如抵押贷款证券化，以及设立相关机构问题。第二，高新技术产业的融资。第三，中小企业融资问题。第四，市政建设融资。第五，如何在国家的金融稳定方面发挥作用，其中最为重要的就是为该领域的金融活动创造一个调控的机制。这些新的领域可能是商业金融不愿涉及的，开发性金融要在这些领域扩大范围，在盈利的基础上打通该领域的融资通道。
参考文献：
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金融学信用的基本特征范文4
一、关于公司债券概念的界定
关于公司债券的概念，在教科书中都基本这样定义：“公司债券是公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券”。同时还进一步解释，它表明发行债券的公司和债券投资者之间的债权债务关系，公司债券的持有人是公司的债权人，而不是公司的所有者，是与股票持有者最大的不同点，债券持有人有按约定条件向公司取得利息和到期收回本金的权利，取得利息优先于股东分红，公司破产清算时，也优于股东而收回本金。但债券持有者不能参与公司的经营、管理等各项活动。
上述表述对“公司债券”的定义与解释无疑是正确的。但是，如果要真正从理论上理解公司债券概念，还必须进行以下分析：
1.公司债券是一种“有价证券”
首先，公司债券作为一种“证券”，它不是一般的物品或商品，而是能够“证明经济权益的法律凭证”。“证券”是各类可取得一定收益的债权及财产所有权凭证的统称，是用来证明证券持有人拥有和取得相应权益的凭证。
其次，公司债券是“有价证券”，它反映和代表了一定的经济价值，并且自身带有广泛的社会接受性，一般能够转让，作为流通的金融性工具。因此，从这个意义上说，“有价证券”是一种所有权凭证，一般都须标明票面金额，证明持券人有权按期取得一定收入，并可自由转让和买卖，其本身没有价值，但它代表着一定量的财产权利。持有者可凭其直接取得一定量的商品、货币或是利息、股息等收入。由于这类证券可以在证券市场上买卖和流通，客观上具有了交易价格。
2.公司债券是由“公司”发行的
公司债券的发行人、债务人是“公司”，而不是其他组织形式的企业。这里的公司不是一般的企业，是“公司化”了的企业。发行公司债券的企业必须是公司制企业，即“公司”。一般情况下，其他类型的企业，如独资企业、合伙制企业、合作制企业都不具备发行公司债券的产权基础，都不能发行公司债券。国有企业属于独资企业，从理论上讲不能发行公司债券，但是按照中国有关法律法规，中国的国有企业有其不同于其他国家的国有企业的特别的产权特征，也可以发行债券——企业债券（不是法律上的公司债券）。而且，不是所有的公司都能发行公司债券。从理论上讲，发行公司债券的公司必须是承担有限责任的，如“有限责任公司”和“股份有限公司”等，其他类型的公司，如无限责任公司、股份两合公司等，均不能发行公司债券。
3.公司债券须通过“发行”得以实现
公司债券必须由其发行人面向其投资者通过“发行（issuing）”才能实现。
公司债券“发行”是发行人通过出售自身的信用凭证——公司债券获得资金，同时公司债券投资者通过支付资金购买发行人的信用凭证的一种信用交易过程。
从法理上讲，发行是一种“要约行为”。作为公司债券的发行，发行人一般通过公司债券发行章程或者发债说明书方式进行要约，只要承认和接受“要约”条件并愿意支付必需资金的投资者，都可成为公司债券投资人，同时，凡是购买公司债券的投资者，都等于认可接受了“要约”，就必须履行“要约”上的义务和有权获得“要约”上的权益。在公司债券发行过程中，必须按照“要约”的基本特征，在发行章程或发债说明书上明确公司债券的发行人、发行对象、募集资金用途，以及公司债券的所有要素内容，包括发行人、发行规模，期限、利率、付息方式、担保人以及其他选择权等等，因此，发行公司债券作为一种“要约”行为，是公司债券的“出售一购买”契约的签定过程。
一般地，发行包括公募和私募两种。公募发行是面向社会不特定的多数投资者公开发行，这种方式的证券发行的允准比较严格，并采取公示制度，私募发行是以特定的少数投资者为对象的发行，其审查条件相对宽松，也不采取公示制度。
4.公司债券需要“还本付息”
公司债券之所以是公司债券，在于公司债券的主要特征：还本付息，这是与其他有价证券的根本区别。首先，公司债券反映的是其发行人和投资者之间的债权债务关系，因此，公司债券到期是要偿还的，不是“投资”“赠与”，而是一种“借贷”关系。其次，公司债券到期不但要偿还，而且还需在本金之外支付一定的“利息”，这是投资者将属于自己的资金在一段时间内让度给发行人使用的“报酬”。对投资者而言是“投资所得”，对发行人来讲是“资金成本”。对于利息确定方式，有固定利息方式和浮动利息两种：对于付息方式，有到期一次付息和间隔付息（如每年付息一次、每6个月付息一次）两种。
5.公司债券具有“一定期限”
公司债券反映的是债权债务关系，是一种借贷行为，“有借有还”，这就要确定经过多长时间偿还。首先，按照金融学一般理论，公司债券作为一种资本市场工具和作为一种长期资金筹集渠道，期限都须在一年以上，其次，这种期限即包括公司债券的存续期限，还包括公司债券付息期限：第三，虽然期限是一定的，但也有变化。如在发行时，可在发债说明书中规定提前赎回条款、延迟兑付条款等，这些都是在“一定期限”基础上事先确定的变化。另外，在发达资本市场国家，还曾经发行无限期公司债券，但这种是一种非常特殊的债券，目前已基本不存在。
6.公司债券的期限和还本付息条件要“事先约定”
公司债券发行人向投资者出售信用凭证——公司债券，获得的是属于投资者的资金，投资者支付资金获得的是公司债券凭证及凭证上表示的发行人的承诺，包括期限承诺和利息承诺。既是承诺，一是要事先作出，二是要明确承诺的内容。同时，作为一种要约，必须在要约文件上就要约事项，包括发行规模、期限、利率、还本付息方式和其他必须选择和可选择的事项“事先约定”。
7.公司债券的发行要“依照法定程序”进行
发行公司债券不管对发行公司债券的公司而言，还是对政府监管部门而言，都是一件重大的事件。对于发行人而言，发行公司债券属于向社会投资者出售信用、增加负债的重大社会融资行为，几乎所有国家的公司法都规定，发行公司债券需要公司决策机构，如董事会、股东大会等批准，公司经营管理层不得擅自决定发行公司债券。对于政府监管机构而言，由于发行公司债券涉及到社会重大信用，对稳定社会经济秩序、维护投资者权益都有重大影响，因此几乎所有国家的公司法都规定，发行公司债券必须报经政府有关监管机构批准或核准，或者到政府监管机构登记、注册，否则，就属于违法行为。因此，“依照法定程序”主要包含两层含义：（1）需经公司决策层，如董事会、股东大会等批准，（2）需经政府监管部门同意。政府监管部门在同意发行公司债券的审查过程中，还通过有关法律法规在信用评级、财务审计、法律认证、信息披露等方面进行严格要求。
二、相关债券品种发展分析
以上分析都是针对理论上的公司债券概念进行的。然而，我们应该认识到，现实中的公司债券概念与理论上的公司债券概念是有一定差距的：一是现实中的公司债券必须以理论上的公司债券为基础，在制度设计、体制安排、运行方式等方面必须与理论意义上的公司债券的基本原理和核心思想相一致：二是单纯理论意义上的公司债券是没有现实意义的，必须根据不同国度、不同时间的法律基础进行现实的制度设计和体制安排，在品种设计中，既可以设计为公司债券，也可以设计为其他名称。如在中国，在法律法规安排上，既有公司债券、也有企业债券、金融债券等。但这些不同债券品种的设计必须以理论意义上的公司债券为基础，与理论意义上的公司债券相一致。因此，我们在公司债券品种设置以及监管体制安排上，要严格区分理论意义上的公司债券概念和现实意义上的公司债券概念，不能简单地将理论意义上的公司概念套用在现实制度安排上，必须根据不同国度的经济社会制度和法律框架进行符合实际情况的体制安排。
因此，理论意义的公司债券在进行现实体制安排时，债券名称不必拘泥于“公司债券”，可以有其他名称，如中国的企业债券和金融债券、日本的金融债券、美国的市政债券，以及次级债券、资产支持债券等等，这些债券虽然在名称上不是“公司债券”，但其理论基础上仍是公司债券理论，是在不同的经济体制和法律框架下的体制安排，既有理论基础，也有法律基础，是理论意义上的公司债券在不同经济体制下、不同法律环境中、针对不同问题的变化或延伸。
1.企业债券
企业债券诞生于中国，是中国存在的一种特殊法律规定的债券形式。按照中国国务院1993年8月颁布实施的《企业债券管理条例》规定，“企业债券是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券”。从企业债券定义本身而言，与公司债券定义相比，除发行人有企业与公司的区别之外，其他都是一样的。
对于中国企业债券概念，目前有两种观点：（1）企业债券也称公司债券，与公司债券没有区别：（2）企业债券在理论上是不成立的，是一个不规范的概念。
笔者认为，以上两种观点有其合理的一面，但却不准确和完整。
首先，分析一下中国企业债券存在的法律基础。
中国《企业债券管理条例》第二条规定，“本条例适用于中华人民共和国境内具有法人资格的企业在境内发行的债券”，“除前款规定的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券”。中国《公司法》第一百五十九条规定，“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券”。可以看出，从法律法规角度看，企业债券概念比公司债券概念的外延要大得多，正如企业涵盖公司一样，企业债券也涵盖公司债券。
从发行条件看，《企业债券管理条例》规定的企业债券发行的基本条件有五条：（1）企业规模达到国家规定的要求：（2）企业财务会计制度符合国家规定：
（3）具有偿债能力：（4）企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利：（5）所筹资金用途符合国家产业政策。显然，《企业债券管理条例》规定的条件很一般。《公司法》规定的公司债券发行的基本条件有六条：（1）股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元，（2）累计债券余额总额不超过净资产额的40％，（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息，（4）筹集的资金投向符合国家产业政策：（5）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平。（6）国务院规定的其他条件。对比企业债券与公司债券的发行条件，容易看出，发行公司债券的基本条件是在发行企业债券的基本条件基础上，为体现公司债券特点提出的进一步要求。如，从资产规模（包括净资产余额）方面，公司债券的规定比企业债券规定更具体，从盈利情况要求看，公司债券比企业债券提出了更进一步的要求：从筹集资金用途看，两者基本上一样，从利率控制看，公司债券是遵照《企业债券管理条例》第十八条“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40％”的要求执行的。
在企业债券和公司债券发行管理上，《企业债券管理条例》规范的范围是在境内注册的所有企业法人（当然包括公司法人）发行的债券，公司债券的发行应该在首先服从《企业债券管理条例》的基本前提、满足《企业债券管理条例》要求的基本条件下，然后再按照《公司法》有关公司债券的要求进一步规范。即是说，没有按照《公司法》规范的企业，按照《企业债券管理条例》的规定发行企业债券：而满足《公司法》发行公司债券的股份有限公司和两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，则应按照《公司法》发行公司债券，同时它也是企业债券，也满足《企业债券管理条例》有关要求。
其次，再分析一下中国企业债券存在的理论基础。
公司债券之所以能够作为一种金融工具存在、之所以能被设计为一种融资制度和融资工具，在于发行公司债券的公司有着存在与发展的产权基础：（1）财产所有权与经营权分离：（2）实行有限责任制度，（3）产权明晰。
一般来看，除公司以外的其他类型的企业都不同时具备这三个产权方面的要求，如企业，包括单一投资企业（一个自然人投资设立）的所有权与经营权没有实质分离，合伙制企业（二人以上按照协议共同出资）实行的不是有限责任制度，产权不清晰。因此，非公司制企业一般不能对外公开发行债券。
问题是国有企业。很多国家都存在国有企业，国有企业是指资本金全部或部分属于国家所有，并为国家直接或间接地控制的企业。对于资本金只有部分属于国家所有的国有企业，这类企业一般都以股份有限公司或有限责任公司等组织方式出现，即国家或政府与其他股东各占不同的股份比例。一般情况下，这类国有企业（公司）满足公司债券存在与发展的三个方面的产权基础，发行公司债券是有理论基础的。对于资本金全部属于国家所有的国有独资企业而言，在完全市场经济国家，国有企业都不具有发行公司债券的产权基础：（1）所有权与经营权分离，（2）有限责任制度，（3）产权明晰。因此，在理论上国有企业一般不允许发行公司债券。即使发行债券，国家或政府也要承担连带的无限责任，在某些方面属于政府债券的性质。
但是，随着中国经济改革和对外开放的不断深入，目前中国国有企业的产权性质有着鲜明的特点：
第一，《公司法》规定可以设立承担有限责任的国有独资公司，并且可以发行公司债券。
第二，1992年7月23日国务院实施的《全民所有制工业企业转换经营机制条例》，规定“企业转换经济机制的目标是，使企业适应市场要求，成为依法自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的商品生产和经营单位，成为独立享有民事权利和承担民事责任的企业法人。1994年7月24日实施的《国有企业财产监督管理条例》又规定：国有企业要”建立明晰的产权关系“，”企业财产的所有权和经营权分离“，”企业独立支配其法人财产和独立承担民事责任“，”国家对企业承担的财产责任以投入企业的资本额为限。企业以其全部法人财产独立承担民事责任“。这样，即使不是国有独资公司的国有企业，也具备发行公司债券的产权基础。因此，在中国的法律框架下，此类非公司制国有企业发行债券有其理论基础，当然，只能按照有关法律法规发行企业债券。
第三，按照中国《公司法》，不是所有的具备发行公司债券产权基础的公司都能发行公司债券，如在“股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司”之外，发起人中没有或只有一个国有企业或国有投资主体的有限责任公司，在法律上就不能发行公司债券，但是在理论上可以发行企业债券，在这样错综复杂的情况下，企业债券为此类有限责任公司进行债券融资找到了出路。
综上所述，我们对企业债券可以这样理解：
（1）企业债券是中国特殊法律框架和特定体制基础下的一种制度安排，特指中国国有企业发行的债券，在理论和实践上都不具有一般性。
（2）按照中国有关法律法规，企业债券与公司债券有着密切关系：企业债券包含公司债券，公司债券是企业债券一种特殊形式，公司债券首先遵循企业债券的有关法律法规，必须进一步接受关于公司债券的规范管理。
（3）企业债券在理论上与公司债券理论是一致的，企业债券运作遵循的基本规律与公司债券相同。
（4）企业债券是中国经济体制改革发展过程中的历史产物，随着中国逐步完善市场经济体制和现代企业制度，随着国有企业按照现代公司制度逐步规范，企业债券概念的内涵将发生变化。
2.金融债券
金融债券诞生于日本，是在日本特定的金融体制下产生的债券品种，中国从上个世纪80年代引进金融债券，韩国前一个时期也引进了金融债券品种，也是一个较为特殊的概念。
在日本的债券体系中，从发行主体的性质看，大体分为三类：政府债券（包括国债、地方债和地方保证债）、金融债券、公社债（即公司债券）。其中发行金融债券的发行主体主要有：日本兴业银行、日本长期信用银行、日本债券信用银行、商工组合中央金库、农林中央金库、东京银行、全国信用金库联合会等，这些机构在日本的金融体系中虽属于“民间专业金融机构”，但具有浓厚的政府色彩。日本政府根据其经济发展的客观要求，不断地对需要发展的行业和企业给以强有力的支持，以提高其经营和竞争能力，从而为不同支持对象建立了稳定的资金供应渠道。
日本的金融债券不同于该国的公司债券（公社债），遵循不同的法律法规。即使金融债券本身而言，不同发行主体发行的金融债券又遵从不同的法律法规，因此，金融债券是一个特殊的债券品种，在理论上不具有一般性。
中国境内发行金融债券始于1985年，到目前为止，共发行过三类金融债券：
（1）1985年，为了解决国有商业银行信贷资金不足问题，中国工商银行、中国建设银行和其他非银行金融机构被批准向社会公开发行金融债券，用于发行特种贷款，支持一些产品为社会所急需、经济效益好的建设项目的扫尾工作，以促进其迅速竣工投产。同时，规定发行金融债券要贯彻量出为人的原则，即根据特种贷款的实际需要，在批准的额度内发行，以免所筹资金因利率较高用不出而发生亏损。这种金融债券继续一直持续到1992年，大约发行了二百多亿元，以后再没有发行过。这种金融债券的特点是，从发行目的看，它类似于政府债券，是为了贯彻国家经济政策，完成国家资金管理机构承担的融资任务，而不是为了金融机构自身多赚取利润。但从发行办法看，它又类似于企业债券，既不给各地下达指令性指标，也不做政治动员，完全依靠金融债券自身的特点上市发行。
（2）1994年，国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行三家政策性银行相继成立，这三家政策性银行的资本金和信贷资金开始由国家财政拨付，但是由于财政困难不能完全满足这三家银行的资本金和信贷资金的需求，国务院批准它们可以在银行间债券市场面向金融机构发行特种金融债券。到2002年底，这三家银行共发行此类金融债券15299亿元。
（3）1997、1998两年，为了解决证券回购出现的问题，中国人民银行批准了14家金融机构先后发行16次金融债券，发行总规模56亿元。这些金融机构包括华夏证券有限公司、国泰证券有限公司、南方证券有限公司、广东发展银行、海南发展银行、北京京华信托投资公司、中兴信托投资公司，海南汇通国际信托投资公司、海南赛格国际信托投资公司、中银信托投资公司、海南国际租赁公司、新疆国际租赁公司、广东国际信托投资公司深圳分公司、北京四通财务公司等。
可以看出，中国境内发行的金融债券具有以下几个特点：（1）金融债券的发行没有专门的法律法规依据，都是特别批准的；（2）有非常强的目的性，都是针对特定问题的特殊性而发行的，主要体现在资金用途上：第一类是为了发放特种贷款，第二类是了解决证券回购出现的问题，第三类是为了解决本来应国家财政不断注入的信贷资金短缺问题，（3）每一类金融债券都有阶段性，都有其历史使命。
关于金融债券概念的界定，有关文献中是这样描述的：“由政府指定的从事长期贷款业务和进出口业务的金融机构发行的债券”、“是长期信用银行法等特别法批准的金融机构所发行的债券”，而有关教科书又是这样定义，“指银行及非银行金融机构依照法定程序发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券”。但是，中国的有关法律法规，如《商业银行法》、《企业债券管理条例》都提及到了“金融债券”，但从没有任何法律法规对“金融债券”进行定义和规范。因此，如何界定中国的“金融债券”概念，以及金融债券的性质与法律地位是一个值得研究的问题。
笔者同意上述教科书的定义，即“金融债券指银行及非银行金融机构依照法定程序发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券”。这个定义包含两层意义：第一，发行人是银行及非银行金融机构，第二，金融债券本身的特征与公司债券或企业债券没有任何区别，如果发行金融债券的金融机构满足《公司法》关于发行公司债券的规定条件，那么金融债券就是公司债券：如果不满足，则是企业债券。因此，在教科书把金融债券与公司债券、企业债券并列列举是欠妥当的。
另一方面，我们可以通过研究美国债券市场来证明这一点。美国债券市场从发行主体的地位来分，可分为国债、市政债券、公司债券和其他债券衍生品种。从理论上讲，国债和市政债券都是公共债券或者政府债券（当然，市政债券中收益债券在理论上属于公司债券，后文详述），债券衍生品种也基本从公司债券衍生的，因此，真正由私人机构发行的债券只有公司债券，这些私人机构既包括银行等金融机构，也包括工商企业等非银行机构，从这个角度看，日本和中国出现金融债券在美国也就是公司债券。
综上所述，理解金融债券应注意以下几点：
（1）单独的金融债券是没有特殊理论意义的，只是针对金融机构这个特殊的发行主体一个特定的名称，只是在中国、日本金融体制改革和发展过程中，为了解决某些特定问题而出现的，其理论基础是公司债券理论，是理论意义上的公司债券在日本、中国、韩国等一些国家法律框架下的体制性安排。
（2）就中国而言，随着金融体制改革不断深化，不管是商业银行、信托投资公司、租赁公司、财务公司都将按照建立现代企业制度的要求，逐步按照公司化规范、企业化经营，其发行的债券也将服从公司债券或企业债券的管理模式。
3.市政债券
市政债券（MunicipalBonds），又称市政证券，是指州、市、县、镇、政治实体的分支机构、美国的领地、以及它们的授权机构或机构所发行的证券。市政债券起源于19世纪20年代的美国，当时城市建设需要大量的资金，地方政府部门开始通过发行市政债券筹集资金，到了20世纪70年代以后，市政债券在世界部分国家逐步兴起。
对于市政债券概念，很多人都把它理解为地方政府发行的债券，属于政府债券的一种。笔者认为，这种说法从理论上讲不够完整。
按照比较一致的看法，市政债券大体可分为两类，一般责任债券（generalobligationbonds，或GOs）和收益债券（或收入债券）（revenuebond）。一般责任债券是由州、市、县或镇（政府）发行的，均以发行者的税收能力为后盾（以一种或几种方式的税收），其信用来自发行者的税收能力。收益债券是由为了建造某一基础设施依法成立的机构、委员会和授权机构，如修建医院、大学、机场、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网或者港口的机构或公用事业机构等所发行的债券，其偿债资金来源于这些设施有偿使用带来的收益。收益债券故此得名。
首先，对于一般责任债券，我们可以进行以下理解；第一，这种债券是以地方税收能力作为信用基础的，违约的情况极为罕见，本金和利息都能定期足额及时支付，因此也被称为“信息与信誉完备债券（fullfaithandcreditbonds）”（与“金边债券”有些相似）。第二，这种债券以发行人（有关地方政府）的一种或几种方式的税收作为偿债资金，与各级政府的财政收入预算联系在一起，因此这些债券应该称为地方政府债券。因此，对于一般责任债券而言，市政债券可以理解为地方政府债券，其理论基础属于公债理论。
其次，对于收益债券，第一，这类债券是“地方政府”的机构或授权机构发行，其偿还资金来源于投资项目的收益，与“地方政府”的预算没有直接关系，第二，“地方政府”并不为此类债券的偿还进行担保，不是“地方政府”财政预算中的直接债务或者或有债务，与“地方政府”预算既无直接联系，也无间接关系。因此，把这种债券理解为“地方政府债券”既没有理论依据，也不符合实际。
至于在美国的债券体系中，为什么把这两种债券作为一类债券——市政债券来管理，是与美国特定的政府框架、经济体系和财政制度有直接关系。第一，在美国，政府管理社会经济是把私人经济和公共经济分开管理的，对于一般的竞争性行业和企业，在美国这个充分竞争的经济环境中，政府对私人经济，除了征税，其他一概不管：而对于类似医院、大学、机场、图书馆、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网等这些公共工程或公用事业，政府就通过各种方式给以支持，包括在资金筹集方面。如市政债券免征联邦所得税。实际上，市政债券也正是基于这个目的才得以产生的。第二，这些公共产品——公共工程和公用事业的建设，不同于其他需要政府投资建设的公共工程和公用事业，如警察系统、消防系统、城市道路及相关设施等。但问题是，前者的使用是要付费的，而后者是免费的。对于公共产品，不管是收费的、还是免费的，政府都要支持和促进发展，都要提供资金支持。免费使用的警察系统、消防系统、城市道路及相关设施的投资由地方政府可以通过发行一般责任债券来筹集资金；收费的医院、大学、机场、图书馆、收费公路、供水设施、污水处理、区域电网等这些公共工程或公用事业的投资可以通过发行收益债券来筹集资金，并且购买这些债券的投资收益是免税的，这都属于地方政府的职责，都属于地方政府并行操作的事情。因此，这就是为什么在美国将“一般责任债券”和“收益债券”放在一起作为“市政债券”管理的原因。
因此，从以上可以看出，“一般责任债券”和“收益债券”在理论上是有很大差别的：首先，一般责任债券属于政府债券，其信用基础属于政府信用，发行这种债券的地方政府须对其偿还负有无限连带责任：而收益债券的信用基础来自于投资项目的未来收益，偿债责任由发行债券的机构或授权机构以及投资项目负有限责任，地方政府不须负任何偿债责任，因此，一般责任债券在理论上属于公债理论。其次，收益债券的信用基础，内在机理与公司债券基本相同，在理论上应该归类为公司债券（或企业债券），也是理论意义上的公司债券在美国特殊的经济制度、财政体制和法律框架下的一种体制性安排。
那么，中国该如何借鉴美国的市政债券经验呢？笔者认为，在中国的政府体系和财政体制现状下，应该把“一般责任债券”和“收益债券”分成两个完全不同的债券品种加以借鉴和发展：
首先，一般责任债券属于地方政府债券，借鉴一般责任债券问题就变成中国是否发展地方政府债券问题。对此，笔者的观点是：（1）在中国当前的财政体制下，不宜发展地方政府债券。其根本原因有二；一是中国的地方财政与中央财政有着密不可分的联系，一旦地方政府债券出现信用风险，都将累及到中央财政，最后所有的偿债责任都将集中到中央财政。二是中央政府维持社会稳定的责任很大，在社会稳定与经济问题方面的选择上，中央政府更偏好维持社会稳定，一旦地方政府债券的出现信用风险，并且在地方政府确实无能为力的情况下，中央政府就不会袖手旁观，最后还会累及中央财政。（2）地方政府长官的短期行为，将导致越是没有偿还能力的地方政府，其发债的积极性越高，更加大了地方政府债券的信用风险。
其次，对于收益债券，笔者认为其特点有三：一是发行人在法律上是独立于政府的企业法人，二是其资金用途为政府支持的公共工程和公用设施，三是投资收益免收利息税。就中国如何借鉴收益债券问题，笔者认为可以有两种方式：一是为收益债券单独立法，在收益债券的发行人确立、发行条件、资金投向都做出明确的规定，成为一个单独的债券品种存在，但问题立法过程会很长，影响收益债券的发展，二是将其纳入企业债券或公司债券管理，只是在某些方面做一些特别规定。实际上，中国以前发行的企业债券或公司债券有不少在特征上都与收益债券有相同之处。
综上所述，对市政债券的理解和借鉴应把握以下几点：
（1）市政债券是在美国特定的政府管理体制，包括财政体制下产生的一个债券品种，中国在市政债券管理上的借鉴不能简单将美国的管理经验以及制度设计“移植”过来，要学习其核心思想和基本原理。核心思想是；为促进社会效益较好、而经济效益短期内难以体现的大型基础性公用工程的建设，地方政府可以通过面向社会发行债券的方式筹集资金。基本原理是：可以用投资项目的未来收益作为债券的信用基础发行债券。
（2）市政债券的理论基础根据种类不同，既有公债理论，也有公司债券理论。对于一般责任债券，其遵循的经济理论应是公债理论，而收益债券的理论基础则属于公司债券理论，在管理上也应与企业债券和公司债券相统一。
（3）中国借鉴市政债券只能从收益债券开始，目前尚不能发行一般责任债券——地方政府债券。但是，“十六大”确定了国有资产的两级管理体制，这为发行地方政府债券提供了一定的基础，应该进一步深入研究。
4.可转换公司债券（ConvertobleBond）
可转换公司债券的全称为可转换为股票的公司债券，是指发行人依照法定程序发行，在一定期限内依照约定的条件可以转换为股票的公司债券。理解可转换公司债券概念，应该注意以下几点：
首先，可转换公司债券是一种公司债券，与公司债券有共同之处：在可转换公司债券转换为股票之前，其特征和运作方式与公司债券相同，它实际上就是公司债券。如果是附息债券，则按期支付利息：如果可转换公司债券在到期之前没有转换为股票，或者没有全部转换为股票，则这些可转换公司债券如一般意义上的公司债券一样，必须还本付息。并且在还本付息以后，这些可转换公司债券的寿命就宣告结束。
其次，可转换公司债券与一般意义上的公司债券有着明显的区别：一般意义上的公司债券须在一定期限内按照约定的条件还本付息，还本付息全部完成以后，公司债券的寿命即完全结束，而可转换公司债券一旦转换为股票以后，其具有的公司债券特征全部丧失，而代之出现的是股票的特征。
第三，从理论上，可转换公司债券的理论基础既有公司债券理论，也有股票理论。在转换公司债券发行时，主要以公司债券理论为主，也要考虑股票理论：在可转换公司债券转换为股票时，在定价方面既适用公司债券定价理论，也需参考股票定价理论：在转换为股票以后，主要是股票理论。
5.资产支持债券（Asset-BackedSecurities）
资产支持债券，也称资产支持证券，资产证券化，是以美国为首的西方发达资本市场国家在80年代金融创新中涌现的金融品种，是以某种资产组合为基础发行的债券。1985年3月，美国的斯佩里金融租赁公司（SperryLeaseFinanceCorporation，现改为Unisys）为了融通资金、改善经营，以1.92亿美元的租赁票据为担保，发行了世界上第一笔资产支持证券，随后，马林·米兰德银行（MarineMidland）于5月发行了世界上第一笔以汽车贷款担保的资产支持债券。由此，引发了西方发达资本主义国家资产证券化的浪潮。
到目前为止，能够进行资产证券化的资产可以有以下几类：（1）住房抵押贷款，（2）应收账款，（3）消费贷款，包括汽车贷款、学生贷款、房屋建造贷款等，（4）设备租赁贷款：（5）信用卡。
一般来讲，资产支持债券发行过程是这样进行的：（1）上述资产的拥有者，一般是银行或其他金融机构，向资产支持债券的发行者——特设目的载体（special-purposevehicle，简称SPV）“真实出售”需要证券化的资产，（2）SPV将购买到的资产重新包装，根据质量不同，将资产按不同等级分类（有时还通过担保提高其信用等级），以这些资产为信用基础发行债券募集资金。
关于资产证券化，笔者认为，主要有以下几个特征：
第一，资产的原始拥有者不是资产支持债券的发行人（issuer），只是发起人（sponsor），他们把其拥有的资产组合（p001）出售给了SPV，SPV才是资产支持债券的发行人或者债务人。
第二，资产的原始拥有者向SPV出售资产属于“真实出售”，即这部分资产与其原始拥有者在法律上已经没有任何关系，即使原始拥有者发生破产，这部分资产也不会遭到清算，从而达到了破产隔离的目的，资产支持债券的持有人权益得到了保证。
第三，资产支持债券发行人本身不进行生产经营，没有经营利润，其发行债券的还本付息资金来源是其收购并证券化资产的收益。
对于如何认识和借鉴资产支持债券或者资产证券化问题，笔者认为应该关注以下几个方面：
第一，资产支持债券与传统意义上的公司债券最大的区别在于与公司债券信用基础不同，一般意义上的公司债券的信用基础是公司债券发行人的信用历史，资产规模、资产质量和经营利润，都是已经发生的、或存在的信用基础形式，而资产支持债券的信用基础不在于SPV的资产规模，资产质量和经营利润，而是支持债券的资产的未来收益，担保人的信用或抵押物。这是公司债券的创新和发展，是资产支持债券的核心思想。
第二，资产证券化最大优点在于通过证券化使非标准化、非流动性的资产达到标准化，提高其流动性，资产的流动性风险得以降低，这是资产支持债券的基本原理。
第三，关于SPV的组织形式和法律地位问题。既然SPV能够发行债券，它必须是独立的经济法人，产权清晰，并且要承担有限责任。因此，SPV一般形式应是股份有限公司和有限责任公司，发行的债券在理论上和法律地位上相应地也应是公司债券，在管理上接受公司债券有关法律法规的规范。但由于资产支持债券终归与一般意义上的公司债券有较大差别，一般应为资产支持债券制定特别的法律法规，但不应与有关公司债券的法律法规相抵触，相矛盾。
也有人提出可以将SPV设立为一个信托机构，然后发行信托收益凭证。笔者认为，至少有以下几个问题需要探讨：（1）这不是真正意义上的资产支持债券，“债券”和“收益凭证”有很大的原则区别，这种方式进行的资产证券化不是规范意义的资产证券化。（2）以信托方式发行收益凭证，不利于保护收益凭证持有人的权益。这是因为，一般来讲，收益凭证发起人不允诺最低收益，也不具有完善公司的治理结构和进行充分及时、准确和完整的信息披露的条件，这使得收益凭证持有人既不能如购买公司债券一样得到最低收益保证，也不如股票投资人由于股份有限公司在完善的公司治理结构和完备的信息披露制度下减少“道德风险”和“逆向选择”，其权益得到有效保护。因此，笔者不支持以设立信托的方式进行资产证券化。
第四，关于住房抵押贷款证券化（mortgage—backedsecurities，简称MBS），在很多文献中都把其与资产支持债券或者资产证券化分开研究，没有把其作为资产证券化的内容之一进行研究。笔者认为：
（1）这种分法有其合理的一面。首先，MBS产生于20世纪30年代，是政府为了促进住房建设，通过出资设立有关专门机构，购买私营机构的住房抵押贷款，然后进行证券化发行支持债券。如1938年，美国政府根据《国民住宅法》成立了“联邦国民抵押贷款协会（FannieMac）”。该机构的主要任务是开辟住房抵押贷款的二级市场，主要购买联邦住宅管理局和退伍军人管理局担保的抵押贷款。从经济机理上分析，FannieMac在抵押贷款市场上的作用类似中央银行，它通过买卖金融机构的的抵押贷款来对这些机构提供资金支持。美国联邦政府为进一步促进抵押贷款二级市场的发展，1968年，又出资成立了一家新的“政府国民抵押贷款协会（GinnieMac）”，1970年，又创立了一家抵押贷款公司——联邦住宅贷款抵押公司（FreddieMac）。可以看出，MBS与ABS的最大区别在于，MBS是由联邦政府出资并主导，旨在促进住房建设的一种政策举措，而一般意义上资产支持债券属于民间的、私有的经济行为。其次，以上机构发行的债券都有强烈的政府背景，甚至还通过政府财政担保，在某些程度上属于“政府债券”，与一般意义上的私营机构进行资产证券化有很大差别。
（2）就核心思想、基本原理和运作机理看，MBS与ABS是一致的，都是“一个以某种资产组合为基础发行证券的过程”。因此，在对MBS进行理论分析时，应该与ABS放在一起讨论，即是说，MBS与ABS的理论基础应是相同的。
金融学信用的基本特征范文5
【关键词】 啃老族;学校教育;家庭教育
一、何谓“啃老族”
眼下,“啃老族”成了一个热门话题,成为社会广泛关注的对象。它是指一些不升学、不就业、不进修或参加就业辅导,终日无所事事的族群。“啃老族”也叫“吃老族”或“傍老族”。他们并非找不到工作,而是主动放弃了就业的机会,赋闲在家,不仅衣食住行全靠父母,且花销往往不菲。“啃老族”年龄一般在23～30岁之间,有谋生能力,却仍得靠父母供养的年轻人,社会学家称之为“新失业群体”。
著名的教育数据咨询公司麦可思(MyCOS)曾就“2008年度中国大学毕业生就业报告”做了一份调查。报告显示:2007年495万大学毕业生中,有10.99万的大学生放弃了求职和求学,甘心当起“啃老族”,而且男生明显多于女生,女生比男生少三分之一。“啃老族”中,还有15%的人毕业于211院校。
二、“啃老”之弊
1.“啃老族”啃掉父母的心,啃掉父母寄予的厚望
中国传统文化素有“养儿防老”的观念,父母全身心培育子女,期望子女长大成人后能扛起大梁,至少能养活自己,孝敬父母。中国还有句古话叫“三十而立”,意指30岁的人应该能依靠自己的本领独立承担自己应承受的责任,并已经确定自己的人生目标与发展方向。
2.“啃老族”啃掉的是自身生存能力
虽然整体社会环境下,就业压力大,工作不好找,岗位不理想,但这也不是“啃老”的理由。人最基本的技能就是生存,动物也是如此。人的生存条件取决于社会的需要,可以争取为社会贡献自己力量的机会就是个人才能,一个连自己都养不活的人,岂能奢望对社会做出贡献。“啃老族”群长期游离于社会就业群体之外,其结果必然会使自己边缘化,随着年龄的增长,自身的生存能力不断弱化,成为社会的弃儿。
3.“啃老族”啃掉的是社会对他们的期望
站在社会责任感的角度,就业是成年人的基本特征之一,也是建立个人信用的基础。在精神上无法“断奶”、经济上无法独立的人,永远无从谈起作为“人”的社会意义,更不可能承担起推动社会发展的应尽义务。人总是要长大的,也必须长大,年轻人应该学会“自我断奶”、自我生存。国务院总理曾说:“就业不仅关系一个人的生计,而且关系一个人的尊严”。就业是每个成年人需履行的义务,是每个人自身的需求。
二、“啃老”原因之分析
在中国,“啃老”现象并非一开始就存在,而是伴随着高等教育的普及,尤其是1999年高校扩招后导致就业
困难而出现的。教育部发展规划司副司长宋德民介绍,1999年全国高校扩招了48%,其中,全国普通高校招生规模从1998年108万人扩大到159万人。人力资源社会保障部就业促进司司长于法鸣曾谈到,截至2009年8月,我国仍有300多万高校生没有就业,且相当一部分毕业生来自二类院校、三类院校的,就业难度更大。高校扩招、我国高等教育发展的不平衡是“啃老”出现的原因之一,但把其归为根本和唯一原因,有失公允。要深究“啃老”现象背后的原因,应从以下几个方面着手分析。
1.客观原因
(1)经济根源。眼下,就业压力大,社会保障机制薄弱,一些年轻人无所事事,久而久之产生惰性,没有职业,没有收入,没有劳动、失业、医疗等保险,两囊空空。
(2)文化根源。中国人“传宗接代”的传统观念是根深蒂固的,“啃老族”绝大部分是当年的独生子女,从一出生父母长辈对他们倍加溺爱和呵护,使他们自小衣食无忧,未受过任何委屈,习惯了一切由父母包办,丧失了独立自主的能力,长大成人后无法从精神上“断奶”、无法从经济上独立,对父母依赖至极;从另一角度讲作为家长,他们把养育后代和维系和睦家庭视为生活的第一,对子女往往采取纵容的态度。
(3)家庭根源。面对 “啃老族”,其父母长辈往往是持万般无奈的态度。认为“目前形势不乐观,孩子个性强,逼他去做不想做的事情,会引起负面效应”,“别人家的孩子也在家闲着,又不光是自家的孩子”……父母长辈这样的思想,其实是纵容“啃老族”“猛啃”、“久啃”,反而助长了“啃老”的气势。
2.主观原因
这归结为“啃老族”本身的价值观和人生观。在北京市政协十届五次会议上,民盟北京市委对北京地区高校毕业生就业状况进行的一份调查报告引起了代表们的关注。调查发现当前北京地区大学生“非就业”状态呈上升趋势。调查称面对就业压力,“啃老族”悄然出现,他们多为独生子女,父母溺爱导致独立生活能力低下、吃苦耐劳精神不强、依赖心理严重。尤其是近几年,大学毕业生数量增长快,就业压力加大,一些学生在找工作过程中对家庭有较大的依赖感,“等、靠、要”的思想比较严重。如心理上脆弱,适应能力也不强。他们都是城市独生子女,对于如何在社会上生存、立足,他们基本上毫无经验。一直以来学校生活又相对封闭,一旦踏入社会遇到困难,他们就会产生退缩和萎缩的情绪。
总之,“啃老”的原因主要还是来自于年轻人自身,年轻人应该敢于面对自己对于家庭和社会的责任,走入社会成为其中一员是最为重要的。
三、“啃老”之对策
“啃老”已成为一种社会现象,引起社会各界的广泛关注。据媒体调查,目前“啃老族”主要有以下六类人:一是,大学毕业生,因就业挑剔而找不到满意的工作,约占20;二是,以工作太累太紧张、不适应为由,自动离岗离职的,他们觉得在家里很舒服,占10左右;三是,“创业幻想型”青年,他们有强烈的创业愿望,却没有目标,缺乏真才实学,总是不成功,而又不愿“寄人篱下”当打工者,占20;四是,频繁跳槽,最后找不到工作,靠父母养活着,占10;五是,下岗的年轻人,他们习惯于用过去轻松的工作与如今紧张繁忙的工作相比,越比越不如意,干脆就离职,约占10;六是,文化低、技能差,只能在中低端劳动力市场上找苦脏累工作,因怕苦怕累索性呆在家中,占30。有专家称,据目前形势来看,“啃老”现象在今后10年之内还将愈演愈烈。因此,社会、政府、学校、家庭都需要未雨绸缪、去寻求良方,解决时弊。
1.社会和政府层面
社会和政府应该站在科学理性的立场,审视“啃老”现象的解决途径。如应该积极想办法提供更多的就业岗位;社会成立机构对“啃老族”做心理工作,鼓励他们就业;亦可成立相关机构,帮助父母对“啃老族”进行劝导,鼓励他们主动就业;社会还需要共同帮助“啃老族”认识到自己目前的情况和未来可能出现的情况,特别是媒体在其中的重要引导作用。社会企业的人才消费短视行为也是“啃老”现象原因之一,人才市场和人才消费出现了学历越高越难找工作的情况,这就是人才市场的短视表现。实际上,人才战略储备对企业和国家都极为重要,没有高学历人才储备,就没有发展后劲,也就不可能有创新的产品。
2.学校层面
作为培养孩子成长摇篮的学校,无论是幼儿园、小学、中学还是大学,都应该把培养学生的责任感(对社会和家庭的)、自力更生能力和受挫折能力放在重要地位,而不是一味进行传统的“填鸭式”和“灌输式”教育。此外,作为培等高级人才的高等院校,更应该思考高校教育改革的出路究竟在哪里,怎么才能培养出与社会需求相适应的人才。据社科院8月的2009年《社会蓝皮书》预测,2010年大学生的失业率将超过12%。今年毕业的560万大学生中,到年底预计有150万人难就业,沦为“啃老族”。人才市场上,招聘单位往往招不到满意的员工而叹息,毕业生因找不到合适的就业岗位而哭泣。造成这一分歧的原因,根本在于中国高等教育制度的不合理性。
著名的金融学家郎咸平在谈大学生就业时,表明当前大学毕业生就业难并不简单归结为专业不对口,更与中国的产业链有着根本原因。中国并非大家认为的制造业大国,真正的制造业是制造业的产业链,就是“6+1”,“1”是指制造业,是硬的生产环节;其余“6”是软的环节,即产品设计、原料采购、仓储运输、订单处理、批发经营、零售等六个环节,以美国为主导的国际分工把“6+1”里面最差的。只有中国的产业政策真正实现“6+1”,才能切实解决大学生的就业问题。如何进行高校教育的改革,培养出与市场需求相接轨的人才是迫切需要解决的重要问题。
3.家庭层面
家长要树立正确的教育理念,应该改善家庭教育模式,增强挫折教育,增强他们的社会适应能力。“啃老”现象的膨胀,毫无疑问与家长的不科学的教育观念息息相关。由于中国应试教育的指挥棒,家长认为孩子最大的发展就是智力的发展,只要孩子学习成绩好,其他都是无关紧要的。家庭是培育孩子的地方,但培育的目的是为了把孩子送到社会上去,家庭只是孩子人生的起点站。如果把家庭营造成一个“温室”,那么孩子就成了温室中的弱苗,经不起风吹雨打。站在科学的立场上,培养德智体美劳全面发展的具有较强综合素质的孩子才是每个父母应该具有的教育理念。子女可以独立,是为人父母的责任,如果实现了这一点,“啃老族”的队伍规模将会越来越小。
总之, “啃老族”现象是多重、多方面原因的结果,其解决办法乃需要社会、政府、学校、家庭等方面的努力协作。不断促进我国经济的又快又好发展,增强年轻人的独立自主能力,乃是根本途径。
参考文献
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金融学信用的基本特征范文6
关键词：机构投资者多账户股价操纵
一、引言
中国证券市场投资者结构正在经历重大变化，投资者机构化时代已经到来。截至2004年底，机构投资者A股账户数已达到33.22万户，比1998年底增长2.03倍，而同期个人投资者A股账户数增长仅72%。区别于个人投资者，机构投资者的交易行为表现出特殊性。多账户交易行为是中国机构投资者的典型特征，是机构投资者进行股价操纵的一种途径，是中国股票市场的特有现象。
多账户交易指一个投资者利用多个证券账户（也称股东账户或股票账户）进行交易的行为。多账户交易行为研究对丰富市场操纵理论、加强机构投资者监管、制订发展和规范机构投资者的政策都具有重要的现实意义。
对股价操纵的研究归属于市场操纵研究范畴。AllenandGale(1992)根据市场操纵的行为方式将股票市场操纵分为三种：基于行动的操纵(action-basedmanipulation)、基于信息的操纵(information-basedmanipulation)和基于交易的操纵(trade-basedmanipulation)。其中基于交易的操纵行为是市场上最为常见的，指投资者以买卖股票的行为来影响股票的价格。股市中常见的机构拉升股价——散户跟风买入——机构出逃就属于这类操纵行为。
股价操纵的方法多种多样，刘胜军(2001)归纳了洗售(washsales)、对敲(impropermatchedorders)、拉高出货(pumpinganddumping)等9种主要的股价操纵方法。限于交易数据的可获得性，对股价操纵方法的研究多是理论上的证明（夏昕阳和杨之曙，2004）。但一些取得了特殊(unique)数据的学者对股价操纵的方法进行了实证研究，如KhwajaandMian(2003)以实证的方法研究并证实了吸引趋势追随者(trend-chaser)的操纵存在并且能够获利。平湖和李箐(2000)通过跟踪1999年8月9日至2000年4月28日期间22只证券投资基金的大宗股票交易记录，客观详尽地分析了机构投资者的股价操纵方法，成为中国股市第一份研究机构投资者交易行为的报告。随后机构投资者行为研究受到了广泛关注。
不论是虚买虚卖、连续交易，还是自买自卖、联手操纵都只是机构投资者股价操纵的方法。究竟是通过什么途径使得机构投资者的这些操作手法得以进行，而其他投资者难以察觉，监管机构也难以监管呢？大量已披露的机构投资者违规事实（如证监罚字[2000]32号）指出机构投资者利用其控制的不同证券账户做价格相近、方向相反的交易，以制造成交活跃的假象使股价飚升，从中获利。由此揭示出机构投资者操纵股价的基本途径——多账户交易。
多账户交易是一定历史阶段的产物，是中国股市的特有现象，尚没有发现国外相关的研究。限于交易数据的可获得性，国内的相关研究也很少。多账户交易一般在机构投资者的违规行为中被提及，但也仅限于揭示这一现象的存在。如李朝晖(2004)指出机构投资者利用洗售的方式连续买卖证券的途径：“某一集团或公司利用其不同的身份开设两个以上的账户，以冲销转帐方式反复作价，将证券价格压低或者抬高，而操纵者支出的只是部分的手续费用，以达到操纵的目的”；张磊(2004)指出，机构在建仓阶段获得了证券营业部提供的联号账户。郭军，张胜和陈金贤(2002)采用实证的方法对深圳股市庄家操纵特征进行了研究，将庄家操纵作为与业绩、流通规模、行业相平行的一个因素来解释股价的超额振幅，并未涉及庄家操纵股价的手法和途径。李学（2001）在对庄家交易行为的实证研究中对庄家的特征进行了界定，其中的一个特征为“账户之间的反复交易”，并“将反复交易6次以上的账户界定为庄家账户”。其研究角度是从股票出发来观察交易同一只股票的账户特点，以此说明庄家的行为对股价的影响。由于不是从账户出发来进行研究，因此不易证明不同证券账户的联动是同一机构投资者所为。
机构投资者可能采取多种方式隐藏自己的真实身份。国内一些学者使用了交易数据研究投资者的行为特征，但并未将机构投资者交易行为从中分离出来。金晓斌，何旭强，吴科春，高道德和张志强(2003)利用1万多个投资者账户的买卖数据，对我国证券市场上的投资者行为进行实证检验，探讨了投资者风险厌恶特性；赵学军和王永宏(2001)通过某证券营业部共9945个证券账户在1998-2000年的交易数据库，研究了投资者的处置效应；李学(2001)利用该数据库进一步研究了不同规模投资者的处置效应；何基报(2003)又利用该数据库研究了究竟是什么原因促使投资者在交易中作出卖出、持有或买入的选择，以及这些因素是如何影响投资者的选择的。
本文的研究提出了一种从交易数据中将机构投资者的交易记录分离出来的方法。根据这一方法，本文界定了机构投资者的交易记录，分析其证券账户与资金账户的对应关系，从实证研究的角度证实了机构投资者一个资金账户对应多个证券账户行为的存在，并利用其对应关系，研究了机构投资者多账户内的关联交易、交易频度、交易时间、交易方向、交易手法等一些基本特征。根据实证研究的结果并结合实例，本文揭示了机构投资者多账户交易的动机：隐蔽交易、拉升股价和申购新股。最后提出了堵疏结合和建立与利益挂钩的自律机制来治理和规范机构投资者多账户交易的监管建议。
二、机构投资者数据分离方法
对机构投资者的交易行为进行分析，最好的途径当然是获得机构投资者的交易数据。如果所得到的数据并没有区分机构投资者和非机构投资者，就必须首先对交易数据进行界定以分离出所需的机构投资者交易数据样本。
在缺乏交易者类型分类的情况下，有两种方法区分交易者是个人投资者或机构投资者：价值型区分法（简称价型）和交易量型区分法（简称量型）。使用价型区分法的如Lee(1992)认为小额交易（不超过$10,000）是个人投资者的行为。使用量型区分法的如Cready(1988)，CreadyandMynatt(1991)将超过900股的交易看成机构投资者行为；林伟萌，胡祖刚，黄正红和袁国良(2002)以单个账户持股数量5万股为划分标准。
我们认为，投资者的交易受其财富总额的约束，在财富总额一定的情况下，股票价格的不同会导致所能购买的股票数量的不同。对不同价格的股票，量型区分法使用统一的数量标准区分机构投资者和个人投资者，显然不太合理。价型区分法考虑了不同股价的影响，因而较量型区分法为优。
但价型区分法也有缺点，价型法对股价的变动很敏感。股票价格的一个微小变动可能导致投资者被划为不同的类型。以股票价格20元/股为例，如果价型法的分界点为10000元，那么100-500股的交易都应被划作个人投资者的交易。现假设股票价格变为20.10元/股，那么只有100-400股的交易才被划为个人投资者的交易。500股的交易就被划为机构投资者的交易了。而在实际交易中，由于个人所意愿交易的规模有一定的习惯性，并不会因为这样微小的价格变动而改变交易量。因此价型区分法容易因股价的变动而导致误判。Lee(1992)提出了一个解决价型区分法对股价敏感性的方法：取研究期的一个收盘价，用一个区分的价格如$10000除以该收盘价并取整得到股数，小于该股数的交易定为个人投资者的交易。LeeandRadhakrishna(2000)用TORQ(Trade,Order,Report,Quote)数据库检验了这一方法的判断正确率。以1990年12月31日的价格数据并选取不同的价型区分法的分界点来检验，得到66%的个人投资者的单笔成交金额在$10000以下，84%的个人投资者的单笔成交金额在$20000以下；而53%的机构投资者的单笔成交金额在$20000以上，67%在$10000以上。将I类错误定义为个人投资者被划入机构投资者的概率，将Ⅱ类错误定义为机构投资者被划入个人投资者的概率。那么$10000的分界线将导致14%的I类错误概率和19%的Ⅱ类错误概率。提高分界金额将减少I类错误的概率而增加Ⅱ类错误的概率。LeeandRadhakrishna(2000)提出设定一个中间区域的方法来降低两类错误的概率。如，$5000以下定为个人投资者，$50000以上定为机构投资者，则I类错误的概率为2%，Ⅱ类错误的概率为10%。但值得注意的是这种分类方法虽然降低了错判的概率，但也同时减少了有效样本。
以中国股票市场为例，如果将投资者每笔交易的金额由小到大排列构成一个序列，取一个分位数，如70%，对应的成交金额假设为10000元作为区分机构投资者和个人投资者的标准。根据这一标准，单笔成交金额在10000元以上的个人投资者将被错判成机构投资者，这就是I类错误；单笔成交金额在10000元以下的机构投资者将被错判成个人投资者，这就是Ⅱ类错误。如果提高分位点，如98%，假设所对应的单笔成交金额为100000元，由于单笔成交金额在100000元以上的个人投资者比单笔成交金额在10000元以上的个人投资者数量大大减少，这就有效地降低了I类错误，但同时也增加了Ⅱ类错误，即把单笔成交金额在10000－100000元的机构投资者错判成个人投资者，这样损失了机构投资者研究的有效样本。因此，若研究机构投资者特征，则需在提高分位点（即减少I类错误）和研究样本减少两者间权衡。同理，若研究个人投资者特征，则需在降低分位点（即减少Ⅱ类错误）和研究样本减少两者间权衡。若研究同时涉及机构投资者和个人投资者，则应对个人投资者和机构投资者设置不同的分位点，这样可以同时减少I类错误和Ⅱ类错误的概率，但分位点间距离越大，有效样本也损失越多。
此外，我们发现公司流通股本的大小也将影响判断标准，如对同一股价的股票来说，一只股票的流通盘为5000万股，那么单笔100手的交易可能是比较大的单，很有可能是机构投资者所为；而对一只流通盘为20亿股的股票来说，单笔100手的交易却有可能是个人投资者的交易。
股价高低对判断标准也有影响，根据行为金融学理论，低价股和高价股带给人们的心理感受不同，如个人投资者就较偏好低价股，而机构投资者可能较偏好高价股。
因此，我们认为界定机构投资者应综合考虑财富约束因素、流通股本因素和股票价格因素。根据财富约束因素，本文将选择价型区分法，即以单笔成交金额来区分出机构投资者。根据流通股本因素和股票价格因素，研究时将区分流通股本大小和股票价格高低。在具体分位点的确定上则根据研究的需要，尽量降低I类错误的概率（因为I类错误越大，样本中个人投资者的噪音信息越多）同时兼顾样本容量因素。
本文首先将股票根据流通股本的大小划分为两个样本，再对这两个样本根据股票价格进一步划分为两个子样，这样就构成了4个样本。
对2002年1月1日－2002年12月31日上海、深圳证券交易所上市的A股股票的流通股本、股票价格进行分析，得到如下统计结果：
表1A股股票的流通股本、股票价格描述统计（2002年1月1日－12月31日）
均值中位数
流通股本12287.44万股8802.68万股
股票价格11.13元10.23元
由以上描述统计的结果可以看出，流通股本的均值和中位数均在1亿股左右，因此第一步将以1亿股作为划分的标准，这也符合传统上对大盘股和小盘股的概念区分。对股价的统计结果显示，股票价格的均值和中位数均在10元左右，因此第二步将以10元作为区分子样的标准。这样构成的4个样本见表2：
表2样本划分表
样本1(S11)流通股本≥1亿股股票价格≥10元
样本2(S12)流通股本≥1亿股股票价格<10元
样本3(S21)流通股本<1亿股股票价格≥10元
样本4(S22)流通股本<1亿股股票价格<10元
本文的研究样本为2002年1月1日－2002年12月31日的交易数据，样本为10267653条记录。
现在需要从这些交易记录中取出机构投资者的交易记录。按照价型区分法，我们选取一个成交金额的分位数作为区分标准，然后按照这个分位数在上述4个样本中分别计算。
由于本文讨论机构投资者行为，因此我们选取的划分标准应尽量提高分位点尽力避免I类错误。但随着分位点的提高研究所需的样本将减少，从而会造成结果的偏差。综合考虑以上因素，本文选择成交金额的95%分位数作为划分机构投资者的标准。就目前的数据看，这一区分标准难以检验其准确性，因此我们也选用了其他分位数作为区分标准（从80%－97.5%每隔2.5分位都作了检验），所得到的结果具有可比性。
下一步，按成交金额的95%分位数（机构投资者的分位数）取样本1、2、3、4的分位点，分别为71145元、47700元、60239元、43400元，由分位点的差别可以看出综合考虑股票价格和流通股本划分子样的必要性。4个分位点按证券账户取出其交易记录（即机构投资者交易记录），结果证券账户有82825个，其对应的交易记录有2722643条。
三、机构投资者账户特征
按如上方法取出的82825个证券账户被看成为机构投资者账户。用营业部所可能拥有的机构投资者数量大致计算，这一数目显然超过了机构投资者的数量。因此存在一个机构投资者拥有多个证券账户的可能，下面我们对这一现象进行分析。
从资金账户和证券账户的对应关系看，不仅存在多个证券账户共用1个资金账户的情况而且存在1个证券账户使用多个资金账户的情况。在82825个证券账户中，多个证券账户共用1个资金账户的情况共有20628个，1个证券账户使用多个资金账户的情况共有612个。此外还存在交叉情况，即1个证券账户既拥有多个资金账户同时又与其他证券账户共用1个资金账户。见表3的实例：
表3资金账户、证券账户互相对应实例
资金账户证券账户资金账户
C1H1C1
C2
C1H2
C3
C1H3
C4
C1H4
H5
H6
H7
多个证券账户共用1个资金账户的情况比较普遍，这就是国内机构投资者的一个显著特点——多账户交易。见表4实例：
表41个资金账户对应多个证券账户的交易实例
资金账户证券账户证券代码交易次数交易日期交易日交易频度（天/次）
CH160017861月23日－1月31日71.2
60035034月29日－4月30日20.7
60050942月28日－3月19日143.5
60061054月16日－4月26日91.8
H200006592月27日－4月30日455.0
000679151月23日－2月5日100.7
00076331月28日－1月29日20.7
00082063月21日－4月30日294.8
H3……………
H4……………
四、机构投资者多账户交易统计
多账户交易是国内机构投资者交易行为的典型特征，由于历史的原因，“一个资金账户带多个证券账户”的情况在营业部基本都存在（黄耀杰，2002）。下面我们对这一现象进行分析。在82825个证券账户中，多个证券账户共用1个资金账户的情况共有20628个，除去1个资金账户对应上海和深圳2个证券账户的情况，共有1204个资金账户对应3个及以上证券账户的情况。取出1204个资金账户对应的交易记录共216423条，作为本文研究机构投资者多账户交易行为的样本。
1．多账户交易统计
首先看1个资金账户拥有几个证券账户：根据资金账户与证券账户的对应关系，统计得到，1个资金账户对应50个（含）以上证券账户的情况共有29个账户，其中对应100个以上证券账户的有9个。
2．持股集中度分析
然后我们分析在1个资金账户对应多个证券账户的情况下，这些证券账户交易的股票数有多少（如表4第3列所示），这一分析可以看出国内机构投资者的持股集中度。共有9810个证券账户构成研究的样本。这些证券账户交易的股票数从1到34只不等，平均1个证券账户交易3只股票（均值），大多数情况只交易1只股票（众数），即在1年时间内这些账户从未换过股票，这说明机构投资者的股票选择具有集中性。有50%的证券账户只交易2只股票（中位数）。而交易10只以上股票的证券账户有312个，占机构投资者证券账户总数的3.18%，交易20只以上股票的账户只有25个。如果以每个证券账户交易10只以上股票为分散投资的话，则说明分散投资行为在国内机构投资者中不普遍。
3．交易次数统计
接下来，我们研究这些证券账户交易的股票，它们的交易次数具有什么特点（如表4第4列所示），用来说明机构投资者交易的活跃程度。据统计，平均每只股票1年内交易8次（均值），有50%的股票在1年内交易了3次（以下）（中位数），而大多数股票在1年内仅交易了1次（众数）。这说明很多机构投资者账户内的股票交易并不活跃。但这些证券账户内的股票在1年内交易的次数存在很大的差异，交易最少的股票1年内交易1次，而交易最多的股票1年内竟交易了1534次。
4．交易天数统计
研究交易活跃程度除了要看股票的交易次数，还应看这些交易是在多少天内完成的（如表4第5列所示）。因为虽然有些股票的交易次数很多，但却是分散在很多天内完成的，相对于在很短时间内完成的交易，其活跃程度是不一样的。将这些证券账户内的股票在一年内交易的天数按交易日进行统计。结果为：大多数股票只交易1天（众数），50%的股票交易2天以下（中位数），平均每只股票交易22天（均值）（大约1个月），但交易最多的股票其交易几乎覆盖了全年。
5．交易频度统计
然而仅统计交易天数并不能完全说明交易的活跃状况，因为相同的交易天数可能存在不同的交易次数。因此真正能说明交易活跃状况的是交易频率，即每天交易了几次（次/天）或1次交易需要多少天（天/次）（如表4第7列所示），频率统计综合考虑了交易次数和交易天数两个因素，因此能够较为准确地反映交易的活跃状况。我们的统计采用第2种统计方法，即计算每次交易需要的天数（两种统计方法是一一对应的）。统计的结果为：平均8天交易一次（均值），50%的股票3天进行一次交易（中位数），但大多数股票每次交易仅需要1天（众数）。
以上的统计结果忽略了一种情况，那就是如果交易是在几天内密集完成，而交易日之间间隔较长，则交易频率统计不能反映交易的活跃状况。举表5实例说明：
表5股票每日交易次数实例
证券代码资金账户证券账户交易日期交易次数
000550CH2002年3月12日4
2002年3月27日5
从表5可以看出，证券账户H对股票000550的9次交易实际上是在3月12日和3月27日两天内完成的，其中一天交易了4次，另一天交易了5次。按照上述交易频率统计方法，则是在12个交易日内完成9次交易，频率为1.33天/次，而实际交易频率则应为0.25天/次和0.2天/次。可见在这种情况下，实际交易比按上述交易频率统计的结果更为活跃。
为了反映真实的交易活跃情况，我们采用修正的交易频率统计。修正的交易频率统计按股票的每日交易次数进行统计，这样可避免因日内多次交易而日间间隔较长造成交易频率降低的情况。结果显示：大多数证券账户内的股票每天交易1次（众数），这一统计结果与前述一般交易频率统计结果相同，说明这一结果的稳定性。
按修正的交易频率统计，平均每天交易3次，这与前述一般交易频率统计平均每次交易需要8天，即每天交易0.13次有很大的差异，说明由于不交易时间的时间间隔长而造成的交易频率统计结果偏低的情况是存在的，修正的交易频率统计比一般交易频率统计的结果高出23倍，说明国内机构投资者比较习惯于日内多次交易，日间的交易间隔时间较长。
修正的交易频率统计的结果还显示了最高交易频率为664，指一个证券账户一天内最多对一只股票交易了664次，即平均每小时交易166次，说明有的机构投资者交易频率非常之高（不排除大单被分割执行的情况，由于数据限制，无法对这一可能性进行验证）。一个账户内一只股票每天交易5次以上的情况有10189次，占样本的14.1%。每天交易10次以上的有3416次，占样本的4.7%，如此高的交易频率结合交易方向可基本判断机构投资者对这只股票的建仓、出货或炒作行为。下面将对这一情况进行分析。
6．操作手法分析
表6同一资金账户不同证券账户交易同一股票实例
资金账户证券账户证券代码交易次数
CH1600756497
H26007561534
如果交易次数众多且交易时间、频度相近，则该机构有炒作该只股票的嫌疑。我们对这一操作进行分析，观察每一条交易记录的交易时间、频度和方向。表6是一个资金账户用两个证券账户交易同一股票的情况。该资金账户在同一天内的操作模式分三种：1、一天内两个证券账户都买或卖；2、一天内一个证券账户既买又卖；3、一天内一个证券账户买而另一个证券账户卖。模式1是建仓或出货行为。模式2在同一证券账户内进行方向相反的买卖，虽然有可能是获取短期差价，但如果买卖频度相近，则存在虚增交易量、炒作股票的可能。在其206个交易日中，模式2的交易有18天，其中频度相近的有1天。模式3用两个证券账户进行相反的操作，存在对倒的可能性，这种模式的交易共有24天，其中频度相近的有6天。频度相近的操作模式3多于模式2，说明机构投资者倾向于使用不同的证券账户进行方向相反的操作以实现其交易量目标和制造交投活跃的气氛。
五、机构投资者多账户交易的动机分析
1．隐蔽交易
从分析6可以看出，机构投资者建仓时使用多账户同时买进。使用多账户交易的一个原因是分散其交易量，避免成交金额达到一定的数量后必须履行信息披露的义务，引起市场和监管者的注意。
如据证监罚字［2000］32号，“某信托公司自1998年4月8日起，集中5亿元资金，利用101个个人股东账户及2个法人股东账户，通过其下属的多家营业部，大量买入“陕国投A”股票。持仓量从4月8日的81万股，占总股本的0.5%，到最高时8月24日的4389万股，占总股本的25%。但是，该公司对上述事实未作出书面报告并公告。”
中国证监会《股票发行与交易管理暂行条例》第四十七条规定：“任何法人直接或者间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到百分之五时，应当自该事实发生之日起三个工作日内，向该公司、证券交易场所和证监会作出书面报告并公告。”可见，如果机构投资者希望持有上市公司的股份达到一定数额，使用多账户使每个证券账户上的持股数量降低，就可以顺利完成建仓而避免信息公开。
此外上海、深圳证券交易所交易规则第二十八条规定，交易所对A股和基金每日涨跌幅比例超过7%（含7%）的前5只证券，公布其成交金额最大的5家会员营业部或席位的名称及成交金额。那么机构投资者通过开立多个证券账户，分散了每个证券账户上的成交金额，就可以有效避免“上榜”，从而掩盖其真实交易。
2．拉升股价
在完成建仓后，机构投资者希望所持有的股票交易活跃，股价上涨，从而顺利出货。实证分析发现机构投资者使用多账户自买自卖制造交易量，制造交投活跃的气氛并拉升股价，吸引投资者跟进，从中牟取暴利。
据证监查字［1998］47号，“某机构在1997年4月17日至5月16日间，利用其在某证券机构深圳营业部和上海营业部等处开立并控制的多个个人账户，集中资金达2200万元，采取多头开户、分仓、连续大量买入（先后共买入“河北威远”股票约400万股）、对敲等手段操纵该股票的价格。其中，1997年4月24日，买入约89万股，卖出20万股，合计109万股，占当日总成交股数的14%，当日股价从10.86元升至11.60元，涨幅6.8%；1997年4月25日，多次采用对敲方式，买入约98万股，卖出约50万股，总计148万股，占当日总成交股数的8.5%，当日股价从11.60元升至12.68元，涨幅9.3%，并一度升至涨停板。通过上述操纵行为，该机构共获利829.89万元。”这一实例充分说明了机构投资者采用多账户交易以操纵股价牟取暴利的情况。
3．申购新股
实证研究的结果显示，有些证券账户的股票交易并不活跃，那么这些机构开立多个证券账户可能另有目的。
据中国证监会2000年5号文《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》规定，“投资者每持有上市流通证券市值10,000元限申购新股1,000股；每一股票账户最高申购量不得超过发行公司公开发行总量的千分之一；每一股票账户只能申购一次，重复的申购视为无效申购。”那么机构投资者通过开立多个证券账户，就能避免单个账户的申购限量，提高申购新股的次数和数量，提高中签率，增加收益。
据证监稽查字［2000］13号，“某证券公司南京江宁营业部以120个个人股票账户申购新股16只，获利81.76万元；青岛营业部以200个个人股票账户申购新股1只，获利16.67万元；福州营业部以252个个人股票账户申购新股8只，获利166.08万元”；另据证监稽查字［2000］22号，“某证券公司总部及下属2个营业部1997年先后动用936个个人股票账户，申购新股56只，共获利739.62万元。”这些实例充分说明通过申购新股获利是机构投资者开立多个证券账户的重要原因。
六、多账户交易的治理
对多账户交易的治理应坚持监管与自律互动、查处与疏导并举的方针，做到法制、监管、自律、规范。
1．加强监管和处罚
多账户交易是中国证券市场的历史问题，它是证券制度不完善和机构投资者驱利行为的结果。机构投资者开立多个证券账户隐蔽交易、逃避监管、虚增交易、哄抬股价、获取暴利，影响了证券市场价格，扰乱了证券市场秩序，给其他投资者造成了经济损失。对多账户的交易行为应进行严格地限制。证券监管部门已经陆续出台了一些政策限制多账户交易：
针对证券自营开立多个证券账户的情况，上海、深圳证券交易所对证券自营业务开立账户作出了限制。交易规则第四十六条规定：会员必须以自已的名义在交易所指定的登记结算机构开立自营证券账户，并只能通过该账户从事自营业务。
上海证券交易所规定从2001年12月1日起全面实行指定交易制度（从事B股交易的境外投资者除外）。深圳证券交易所虽然没有实行指定交易，但有转托管制度。这样机构投资者利用不同营业部进行同时买卖和反向操作也将受到明显限制。
单个证券账户的行为不一定违规，但若多个证券账户都属于同一投资者，则行为可能违规。因此对于投资者违规行为的监管应考虑账户间的对应和联动关系。
此外还应加强处罚力度。如果处罚过轻，那么违规成本就低，就起不到应有的震慑作用。
2．规范多账户开立
机构投资者之所以开立多个账户，就是为了逃避对一个账户交易的限制，增加收益。如果制定一些规定允许机构投资者不需以多个账户就能获得较高的收益，那么机构投资者开立多个账户的动力就会消失。比如，新股配售规则规定每一证券账户只能申购一次，重复的申购视为无效申购。对于机构来说就有很强的动力开立多个证券账户以提高收益。针对这一情况，证监会2002年5月制订了新股发行市值配售实施细则，允许证券投资基金持有的沪市证券账户可按申购上限重复申购，深市的证券账户只需按其所持市值上限一次性申购。这一规则照顾到了机构投资者的利益，有效地防止了机构投资者开立多个证券账户。
对机构投资者的多账户交易既要“堵”也要“疏”，使符合规定的多账户合法化。这样既避免了机构投资者利用个人名义开立多个个人账户，也有利于监管。我们欣喜地看到，2004年12月1日，中国证券登记结算有限责任公司制定了《特殊法人机构证券账户开立业务实施细则》，对证券公司、信托公司、保险公司、基金公司、社会保障类公司和合格境外机构投资者等机构投资者的证券账户开立做出了规定。如规定“证券公司可以每500万元注册资本开立一个证券账户用作自营账户”。这一实施细则是对2002年4月29日的《证券账户管理规则》中“对于同一类别和用途的证券账户一个自然人法人只能开立一个”规定的有利补充，规范了证券公司等特殊法人机构证券账户开立业务，使得多账户交易有法可依。
3．建立多账户交易的自律机制
除了制定法规对多账户交易行为严格限制外，还应鼓励实行机构投资者的自律机制。多账户交易难以监管是由于其隐蔽性，只要多账户纳入监管的范围，其弊端可降到最低。“好人举手”是一个良好的机构投资者的自律制度。拥有多账户的机构投资者只要申报了其使用的账户，则多账户交易行为将被允许。上海证券交易所从2001年7月起开始受理基金管理公司发起人的自律备案，并对其证券交易账户进行监控。截至2003年7月1日，累计已受理了233份自律备案申请，监控证券账户47153个。“好人举手”制度将促进机构履行诚实信用的义务，也更好地体现了监管活动公平、公正、公开的原则。
实行自律机制，建立诚信档案。应当对拥有良好诚信记录的机构投资者提供监管、审批、业务开展等多种便利。比如获得“创新试点”资格的券商将在申请经营方式、业务开展以及组织模式等领域的创新获得更多的机会，拥有更为宽松的融资环境，优先考虑上市、发债；放松同业拆借的期限规模限制；允许尝试过桥贷款、发行商业票据等新的融资方式。可见，只要将自律机制与机构投资者的实际利益挂钩，机构投资者是很乐于自觉规范其行为的。
七、结语
本文提出了一种针对中国证券市场的机构投资者数据分离方法，即综合考虑财富约束因素、流通股本因素和股票价格因素，尽量降低I类错误的概率，同时兼顾样本容量因素，确定分位数，对投资者数据进行划分。据此，本文揭示了中国机构投资者的一种特殊行为——多账户交易，并分析了使用多账户的机构投资者账户内的交易情况，得到的结论为：国内机构投资者的一个显著特点是多账户交易，即一个资金账户拥有多个证券账户；机构投资者倾向于集中投资；机构投资者账户内的股票交易活跃程度差异很大，有些股票被长期持有，但有些股票交易异常活跃；机构投资者习惯于日内多次交易、日间的交易间隔较长；机构投资者有明显地利用不同证券账户进行建仓、对敲、拉升股价、出货行为。
通过与实例结合，本文阐述了机构投资者采用多账户交易的动机：隐蔽交易、拉升股价、申购新股。针对中国机构投资者的多账户交易行为，本文提出了堵疏结合、加强自律的政策建议。
多账户交易是机构投资者进行股价操纵的一种有效途径，但申购新股也是开立多账户的一个重要原因，因此我们认为多账户交易行为研究并不能完全归入股价操纵行为研究之中。有许多问题尚值得进一步研究，如多账户交易行为产生的制度背景；对多账户交易行为的监管；多账户交易行为与市场效率的关系；如何通过交易数据进一步挖掘多账户交易的信息等。本文提出的数据分离方法可以用来进行不限于多账户交易的投资行为的研究或监管。期望通过这些研究完善中国机构投资者行为研究理论体系并对实践提供一定的参考。
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