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并购公司管理办法范文1
在成熟市场中，当管理层经营不力而导致公司股价下跌时，公司将面临被外部力量恶意收购或接管的风险，公司控制权的转移随时可能发生。当控制权交易不断通过各种方式达成时，一个通过收购兼并、权争夺、直接购买股票等方式实现控制权交易和转移的公司并购市场就会逐渐形成。
从并购主体角度看，对于那些希望通过多元化经营来平衡风险的公司，通过并购找到了最便捷融入公司原有体系的平台。对于希望扩大自己产品或服务市场份额的公司，通过并购可以达到目的而且消化了竞争对手（例如国美并购永乐），这样的并购整合，有利于提高对市场存量资源的高效率再利用。
股权分置严重限制了我国公司并购市场的发展。中国上市公司收购从1993年“宝延风波”起至今已有十多年，在1993至1996年收购上市公司的案例寥寥无几，从1997年众城实业、上海钢运等上市公司被收购起步，中国上市公司并购市场逐步形成。从图1可见，受当时国企改革和“资产重组、资本经营”浪潮的影响，中国上市公司控制权转移案例在1997～2002年间保持了快速增长态势，但2003年增长几乎停滞，2004年出现负增长。期间，通过收购流通股来进行的并购案例非常之少，99%都是通过场外非流通股的协议转让，而其中据统计有20％的案例属于行政无偿划拨。由此可见，若考虑到这些实际因素，我国A股上市公司并购市场事实上仍处于很不活跃的低迷状态。
股权分置改革彻底消除了中国证券市场“控制权僵化”这个最大的制度瓶颈，改变了制约上市公司并购市场发展的制度环境。我们预期，在全流通条件下，上市公司并购市场将会得到前所未有的发展，A股市场将进入并购新时代。
2006年8月1日最新修订并施行的《上市公司收购管理办法》（以下简称《管理办法》）充分体现了对上市公司收购的鼓励和规范并重的立法精神，对并购大开方便之门，有利于吸引产业资本对A股市场并购重组的兴趣，提升A股市场的溢价估值预期；同时，《管理办法》也强化了对并购的规范和监管。
一、全流通条件下国内并购市场的新特点
十几年来，我国上市公司收购兼并的规模和形式都有了较大的发展，但这种发展是在股权分置的制度条件下实现
的，和海外成熟市场相比存在着较大的差异，也存在着较大的差距。海外成熟市场都是全流通市场，相关法律法规也比国内健全。
在海外成熟市场，公司收购兼并根据不同的标准可分为不同的类型和形式。
按照并购双方所属行业的相关性，可分为横向并购、纵向并购和混合并购；按照并购后双方法人地位的变化情况，可分为收购控股、吸收合并、新设合并；按照并购的出资方式，可分为出资购买资产式、出资购买股票式、股票换取资产式和股票换取股票式；按照并购是否取得目标公司同意，可分为善意收购和敌意收购；按照是否利用目标公司本身的资产来支付并购资金，可分为杠杆收购和非杠杆收购；按照收购公司和目标公司是否同属一个国家或地区，可分为跨国并购和国内并购；根据收购的形式，又可分为协议收购、二级市场收购和要约收购。
由于经济体制或法律环境不同，国内公司收购兼并的形式或特点和国外成熟市场存在着差异。国内上市公司的并购大多有政府参与甚至主导，市场化程度不高。收购形式上虽也有横向、纵向、混合并购几种，但由于并购的动机主要表现为不良国企脱贫解困，为政府财政压力减负，而被并购对象往往是资不抵债、濒临破产或经营不善、亏损累累的国企公司，因此收购公司通常是实力雄厚、资金充沛的公司，并不一定是同业公司（实际上同业公司收购的案例也确实不多），所以并购形式上混合并购占的比例较大。由于股权分置的存在，上市公司股份同权不同价，因此协议收购占绝对多数，要约收购和举牌收购的案例屈指可数。在支付手段方面，主要为现金支付。
股权分置改革后，上市公司实现了全流通，制约上市公司收购兼并的重要制度消失了，新的收购制度《上市公司收购管理办法》也已定稿出台，国内并购市场进入一个崭新的时代。在新的环境下，国内上市公司的收购兼并无论内容和形式都将获得较大的发展，并呈现出一系列新的特点。
（一）横向并购重要性将提升，混合并购宝刀不老
自2002年以来我国经济进入了新一轮的增长周期，投资速度连续几年保持20%的增长，导致2005年后钢铁、电解铝、焦炭、汽车等行业产能明显过剩。2006年3月，国务院了《关于加快推进产能过剩行业结构调整的通知》，对其产业结构调整工作进行了全面的部署。产能过剩行业结构性调整的重要手段就是行业内大鱼吃小鱼的企业横向并购。近期宝钢股份收购邯郸钢铁的尝试就是钢铁业公司为顺应产业结构调整、进一步做大做强而进行的横向并购的一个案例。另外，中央国资委主导的对央企的整合，包括具有旗舰型母体上市公司的私有化、业务雷同上市公司的整合、辅业分离、整体上市等。可以预见，大量央企控股上市公司的私有化以及同业整合必将推动横向并购浪潮走向。因此在新条件下，横向并购的重要性和过去相比会得到较大的提升。
由于沪深股市大多数上市公司都是国有或国有控股企业，政府对绩差、亏损国有公司的救助并不会停止。另外，为将进行股权分置改革进行到底，一些绩差股、ST的股改必须借助于并购重组。让优质公司收购消化这些不良资产仍是切实可行的手段之一，政府和国资部门不可能放弃这一有效形式。由于股改送股，上市公司大股东的持股比例都有不同程度的下降，上市公司股权分散度进一步提高，第一大股东持股比例降至控股线以下的公司数大幅增加。这就为市场鳄鱼和秃鹫们结合并购重组进行二级市场运作提供了更大的舞台，加上股市的走牛和资金过剩，估计为谋求二级市场暴利因炮制题材而催生的上市公司混合并购会相当频繁。因此在全流通条件下，即使横向并购的重要性会有所提升，混合并购的宝刀并不见老。
（二）协议收购仍是主要形式之一
协议收购指收购方和目标公司经过协商达成收购协议的收购方式。在股权分置时代，协议收购是控股权更迭的主要形式。由于非流通的国有股和法人股成本低廉，通过协议的方式取得上市公司的国有股或法人股，进而取得上市公司的控制权，已成为我国证券市场上买壳上市的主要方式。协议收购的特点是程序简单直接，一旦双方价格合适，容易获得成功。
全流通制度环境下，由于实现了同股同权同价协议收购占绝对主流地位的局面将会改变，收购上市公司的方式将呈现“百花齐放”的局面。但可以说，协议收购仍将是市场实现控股权争夺的一种重要形式。股权分置改革后，非流通股退出历史舞台，但由于中国上市的股权结构将在相当长一段时间内仍然维持前五名股东占公司总股本50%以上的格局，协议收购前几名股东持有的股份，仍将是主要的并购模式。这将是控股权争夺中一种较为简便的方式。
股权分置时代，我国的证券市场中非流通股份约占2/3，国家股及国有法人股所占比重较大，基于成本的考虑，企业在并购中大都采用场外协议收购方式。“协议收购＋大宗交易”是后股权分置时代初期阶段的主要收购方式。后股权分置时代的协议收购和股权分置时代的协议收购相比有很大不同，其主要特征是“协议收购＋大宗交易”，即按照大宗交易的管理办法来协议收购流通股，买卖双方将向证交所申请对指定交易股份按照指定价格和数量进行集中交易并公告。大宗交易的突出特点是买卖双方可以场外协商、场内成交，是连接场外交易和场内交易的桥梁，它既满足了股份转让便捷性的要求，也满足了协议转让场外先期达成协议的需求。随着非流通股完全流通的实现，企业在二级市场实现资产重组的可能性越来越大，而大宗交易制度的引入为并购重组进一步拓宽了渠道。毫无疑问，在全流通时代，协议收购的流程模式将有一些改变，即股权过户由场外市场转到场内市场，大宗交易将成为其基本模式。
其实，大宗交易方式进行股权受让并达到控股地位的案例，在上市公司中并不少见，且在外资并购中较为突出。比如，拥有世界水泥市场份额5%的全球最大的水泥生产销售商之一―HOLCHINB.V.持有“华新水泥”8576.13万股B股,占公司总股本26.11%,是公司第一大流通股东，仅次于由华新集团有限公司代持的国有股27.87%的比例。“华新水泥”的股改对价方案为10送3股,股改后,第一大股东持股比例下降至24.13%,则HOLCHINB.V.一跃成为“华新水泥”的最大股东。其重要的方式就是HOLCHINB.V.在去年4月通过大宗交易的方式增持了“华新水泥”876.1万股B股。
（三）举牌收购将增多，要约收购成主流尚需时间
全流通后，协议收购的价格优势消失了，举牌收购和要约收购的重要性开始浮出水面，尤其是对那些股权集中度低的上市公司。相对而言，举牌收购方式更加便捷，也具有更多的主动性。可以预见，在全流通条件下，举牌收购的案例将增多。
按照新的《上市公司收购管理办法》规定，能够获得要约豁免的情形大为减少，收购方更容易触发要约条件。全流通后的大多数收购计划都需要预先考虑触发要约收购条件的可能性，要约收购由被动转为主动。和举牌收购相比，要约收购能更好地控制成本。在一定条件下允许收购人选择部分要约收购的新规定，则更有利于降低收购的成本，活跃收购活动，扩大收购规模。预计经过较长时间的发展后，要约收购会成为上市公司的主流并购方式。
要约收购在股改中已有了一些经典案例。中石化私有化旗下A股上市公司的过程中，就采取了主动要约收购方式。2006年2月15日，中石化公告称，以现金整合旗下石油大明(000406)、扬子石化(000866)、中原油气(000956)、齐鲁石化(600002)四家A股上市公司，以现金要约的方式收购旗下四家A股上市子公司的全部流通股和非流通股，其中用于流通股部分的现金对价总计约143亿元。中国石化收购齐鲁石化、扬子石化、中原油气、石油大明流通股的价格分别为10.18元／股、13.95元／股、12.12元／股、10.30元／股，相对于四公司此前的停牌价，溢价分别为24.4%、26.2%、13.2%和16.9%。在要约期届满并生效后，四家A股上市子公司将被终止上市。
（四）外资收购将获得进一步的发展
从宏观层面看，世界范围内的经济和贸易繁荣，经济一体化趋势的加强是企业跨国并购兴起和蓬勃发展的根本原因。各国的经济发展、企业经营能力不平衡，地理条件、自然资源、劳动力资源的差异，形成了各国间的比较优势。从而导致那些资金充裕、技术先进公司通过跨国并购实现迅速扩大生产和拓展市场的目的。随着改革开放的进一步深入，我国经济将在更大范围和更深层次上加速融入到全球化中。由于成本比较优势的凸现，中国正在逐步承接国际制造业向国内的转移。这种产业转移必将带来国内上市公司新一轮的外资并购。另外，全球流动性的泛滥以及人民币升值的综合效应，也将提升国内上市公司的吸引力，从而激发外资并购的积极性。
随着新的《上市公司收购管理办法》、《关于外国投资者并购境内企业的规定》等法规条例的出台，外资进入国内并购市场的通道已基本畅通。这些法规为外资并购提供了制度保障，将促使国内市场的外资并购活动更好、更健康地发展。
根据新《上市公司收购管理办法》的规定，外资收购应当符合国家产业政策和行业准入规定，不得危害国家安全和社会公共利益。《关于外国投资者并购境内企业的规定》对涉及重点行业、拥有驰名商标或中华老字号的境内企业、存在影响或可能影响国家经济安全因素的外资并购加强了审查和控制。我们认为，这些规定不会影响外资的正常并购，反而对引导、规范外资并购活动产生积极的影响，使外资并购更有利于我国经济的发展，更符合我们国家的利益，最终实现双赢。
二、海外市场反收购策略及国内上市公司的反收购尝试
收购公司要收购目标公司，如果被收购者不同意，而收购公司要强制收购，就可能导致目标公司采取各种反收购策略，以击退收购者的进攻。目标公司不同意的原因可能是认为相对收购方的出价，公司价值被低估，只有反收购才能提高收购价格；也可能是现有管理人员担心职位的丧失；或者是管理人员认为收购方是绿色勒索，目的在于混水摸鱼。不管何种原因，目标公司一旦启动反收购对策，被收购的难度就会提升，收购方就会面临收购失败的风险；即使收购方强行收购成功，收购的成本也会大大提高。随着并购浪潮的一浪高过一浪，收购与反收购的斗争日益激烈，反收购策略也日趋多样化。
（一）海外市场反收购策略
海外市场常用的反收购策略按实施时间可分为收购前和收购后两类，即事前设防和事后对策。事前设防，顾名思义就是在收购发生前，目标公司主动采取了相应的反收购措施，以增加收购、整合的难度、成本，甚至完全杜绝收购的可能性，达到不战而屈人之兵的效果。事后对策是指在收购事件发生后，目标公司被动地采取相应的反收购措施，以抗拒收购。按反收购策略的核心内容又可分为控制权安排、提高收购成本和降低资产质量三类。即通过相应的措施安排，强化被收购者的控制权、弱化收购者的控制权，大幅提高收购者的收购成本，改变目标公司的资产结构、剥离优质资产、提升目标公司的财务风险、降低目标公司的资产质量，最终增加目标公司收购、控制、整合的难度，降低其吸引力，从而达到击退收购者的目的。
（二）国内上市公司的反收购尝试
股权分置改革使上市公司的股权结构发生了很大的变化，由于非流通股股东（主要为大股东）要拿出自己的股份，平均以10送3的比例支付对价，大股东的持股比例都出现了不同程度的下降，上市公司股权结构分散度进一步提高。而新的《上市公司收购管理办法》对收购的限制更加宽松。新办法将强制性的全面要约收购改为全面或部分要约收购，并规定以要约方式收购一个上市公司股份的，其预定收购的股份比例均不得低于该上市公司已发行股份的5%。如此，和全面要约收购相比，收购者的收购成本就大大降低了。在支付手段方面也由原来的现金支付改为现金、证券或现金证券结合支付的方式，收购者的收购难度大为降低。在全流通的市场中，如果某只股票被市场低估，就存在通过购买二级市场股票进行收购，控制目标公司，从而实现资本增值。全流通后，资本逐利模式将发生改变，收购价值低估公司然后改组公司来实现收益的做法会成为资本增值的重要形式。在这种逐利模式下，任何上市公司价值一旦被低估，就要面临被投机资本敌意收购的可能性。上市公司股权分散度提高、收购限制又进一步放宽，并购市场的活跃是大势所趋。对于大股东已丧失绝对甚至相对控股权的上市公司，被收购的威胁已是客观的现实。如果其大股东或管理层不愿意失去控制权的话，在现有法律框架下采取相应的反收购措施是必然的选择。
那么，海外市场常用的那些反收购策略是否在国内也能被照搬运用呢？恐怕还要作细致的分析。上面介绍的一系列策略，有一部分并不符合国内的现行法律法规，不具备被上市公司采用的条件。
新《上市公司收购管理办法》和老办法相比，删除了六种对反收购策略的限制性规定。按原办法，收购人做出提示性公告后，被收购公司董事会不得采取“发行股份；发行可转换公司债券；回购上市公司股份；修改公司章程；订立可能对公司的资产、负债、权益或者经营成果产生重大影响的合同；处置、购买重大资产、调整公司主要业务”六种反收购措施。新办法取消了这方面的限制，显然为反收购策略的运用打开了空间。但是通观整篇《上市公司收购管理办法》，似乎是更倾向于鼓励收购，对于反收购只是强调了其行为的正当性和对被收购公司及其股东合法权益的保护。
关于反收购，新《上市公司收购管理办法》作了新的规定，“被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。被收购公司的控股股东或者实际控制人及其关联方有损害被收购公司及其他股东的合法权益的，上述控股股东、实际控制人在转让被收购公司控制权之前，应当主动消除损害；未能消除损害的，应当就其出让相关股份所得收入用于消除全部损害作出安排，对不足以消除损害的部分应该充分有效的履约担保或安排，并依照公司章程取得被收购公司股东大会的批准。”还规定“被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得对收购者设置不适当的障碍，不得利用公司资源向收购人员提供任何形式的财务资助，不得损害公司及其股东的合法权益。”
以新办法有关规定衡量，海外市场部分反收购策略无法在国内得到运用。另外也有的策略因不符合其他规定，也不能使用，或要做相应的调整。
毒丸计划是海外使用较多的一种反收购策略。据该策略，目标公司在被收购时可向收购方外的其他股东低价发行新股，以稀释收购方的股权。但收购方也是目标公司的股东，毒丸计划没有损害被收购公司原股东的利益，但损害了另一部分股东（收购方）的利益，违反了新办法“被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。”“被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得损害公司及其股东的合法权益。”之条款，因此在法规上得不到相应的支持。
管理层收购策略在海外市场的实际操作中，一般以目标公司的资产或收入作担保，从银行贷款进行杠杆收购。而国内，并购的融资环境相对滞后，管理人员作为自然人不可能进行杠杆收购，因此管理层收购策略的可行性并不强。
员工持股计划，同样会遇到贷款问题。收购资金来源只能通过员工自己集资来实现。
绿色邮包策略，溢价向收购者买回股票，收购者的收益就是公司股东的损失，实际上真正的得益者是管理层。另外，我国对公司回购股票虽开有口子，但管理较严，需要经国家有关部门批准。迄今只有个别公司进行过回购，回购后还需将股票注销掉，操作难度非常大。无论从损害股东利益角度，还是从操作层面看，绿色邮包策略在国内市场都不具可行性。
白衣骑士是海外常用的一种反收购策略，上半年全球最大的钢铁集团米塔尔公司收购世界第二大钢铁企业阿赛洛公司的过程中，就有俄罗斯北方钢铁公司充当了白衣骑士，最终促使收购价从186亿欧元抬高到254亿欧元。俄罗斯北方钢铁公司在米塔尔－阿赛洛并购案中纯粹充当了收购方竞争者的角色。但是如果像维克斯公司击退尤尼利华公司收购案中白衣骑士宝洁公司那样，享有锁住选择权，就损害了维克斯公司原股东的利益。因此在国内，像米塔尔－阿赛洛并购案中的白色骑士策略是可以使用的。
焦土战术和皇冠明珠都是通过降低被收购公司的资产质量来逼退收购者的。虽然敌人被驱走了，但公司本身也损失惨重，这样的反收购策略不符合《上市公司收购管理方法》的精神。
综上分析，在海外常用的反收购策略中，毒丸计划、管理层收购、绿色邮包、焦土战术、皇冠明珠等都不具可行性。
而保持控制权、相互持股、修改章程（分级分期董事制度、绝对多数条款、公平价格条款）、金色降落伞、员工持股计划、白衣骑士、帕克曼防御术、法律诉讼等策略会得到运用。其中保持控制权、分级分期董事制度、金色降落伞以及白色骑士应会成为主流策略。
现在已有一批控股权比例较低的上市公司控股股东举起了“反收购”大旗。包括G万科、G美的、G伊利和兰州黄河等上市公司，采取了修改公司章程、实施“金色降落伞计划”等策略，摆出拒绝被并购的姿态。
其中G美的反收购的战略布局最具代表性。
首先，引入分级分期董事制度。今年4月25日，G美的董事会、监事会通过了《关于修订公司章程的议案》。新《公司章程》第82条规定，连续180日以上单独或者合并持有公司有表决权股份总数的5%以上的股东可以提名董事、监事候选人，每一案例可提名不超过全体董事1/4、全体监事1/3的候选人名额，且不得多于拟选人数。第96条规定，董事局每年更换和改选的人数最多为董事局总人数的1/3。这样的制度安排无疑为潜在入侵者制造了障碍。
其次，设置了金色降落伞计划。新《公司章程》第96条规定，公司应和董事之间签订聘任合同，明确公司和董事之间的权利和义务、董事的任期、董事违反法律法规和公司章程的责任以及公司因提前解除合同的补偿等内容。根据该条款，一旦公司被收购，收购者要辞退原有董事、接收控制权的话，就要付出相应的成本。
其三，确保控股权。除修改公司章程外，G美的的实际控制人何亨健实施了股权增持计划。美的集团动用10.8亿元增持G美的的股权。至2006年5月2日，何亨健亿直接、间接持有G美的50.17％的股权，实现了绝对的控股。确保控股权是反收购的最根本、最有效的策略。
三、哪些公司可能成为并购对象？
要寻找捕捉可能的并购对象，不妨先分析一下收购者的动因。遵循收购者的思路进行搜寻，不失为一种有效的方法。
通常收购者收购目标公司主要基于如下的动因：
协同效应。又称为规模经济效应，指并购后两个公司的总体效益大于两个独立公司效益的和，即一加一大于二。并购后，公司生产和经营规模扩大，引起投资和经营成本降低，从而获得较多利润。协同效应又分为经营协同效应、管理协同效应和财务协同效应。经营协同是由于两个公司间存在生产要素和职能方面的互补性使得并购后可以利用对方的优势而产生规模效应。管理协同效应指管理优效公司并购管理低效公司后，将后者管理效率提高，从而提升整体的经济效率。财务协同效应指并购后由于税法、会计处理以及证券交易等规定的作用而产生的纯资金收益。最常见的就是合理避税。
多元化经营。指通过并购其他行业的公司，实现多元化经营。并购后的公司一方面可以提高总收益；另一方面还可以降低单一经营所面临的风险，增加经营的安全性；此外还可以使企业拥有灵活调整产业及产品结构的能力，减轻经济波动的影响和冲击。以多元化经营为目的的并购，规模一般都较大。通常，当企业的资金实力和生产集中度达到相当的规模后，多元化经营式的收购兼并会逐渐发展成为并购市场的主流形式。
收购低估资产。指收购公司以低于价值的价格收购目标公司，以便从中牟利。一般目标公司价值被低估可能有两种情况：一是由于市场波动或事件引发的股价过度反应造成的公司价值被严重低估；二是目标公司拥有价值被“隐藏”的资产，比如报表上以成本反映的房地产等。收购后，收购公司可将其按实际价值出售，以赚取其间的差价。
重组再造。有些收购者专门收购资产质量不佳的公司，然后对其进行资产重组。通过资产置换，剥离劣质资产，换入优质资产，大幅提升目标公司的资产价值，然后高价出售，赚取超额利润。在国外，这种收购者被称为“秃鹫”。这种收购模式对收购者的资产和资源储备要求很高，否则游戏可能会因缺乏合适的置换资产而中途卡壳，或者达不到预期的效果，使收购难以划上圆满的句号。
政府主导。指政府根据国有经济战略布局、结构性调整或者制度性变革的需要，主导国有、国有控股公司所进行的收购兼并行为。政府主导的并购行为，带有较强的计划经济和行政干预的色彩，并不是或不全是按并购公司的意愿行事，也不一定符合它们的利益，但仍会推进完成。虽属于非市场化、效用未必高的并购行为，但大型国企的收购兼并确实离不开政府的主导，这是中国的国情。
不管出于何种动因，收购者搜索“猎物”，一般都要考虑目标公司的股权结构、财务特征、盈利能力、成长性、估值水平、行业地位和行业背景。
目标公司的股权结构怎样，是收购者必须考虑的首要问题。一般而言，除非大股东自愿出让股权，绝对控股（大股东持股比例大于50%）的上市公司不存在被收购的可能性；相对控股（大股东持股比例介于35%～50%之间）的上市公司收购的难度较大，一旦引发收购与反收购之战，收购成本会大幅提高；而大股东持股比例低于35%时，收购的可行性相对最好。国内上市公司的股权集中度和美国相比明显偏高。表3列示了1994年美国公司（不仅指上市公司）内部股东控制状况。绝对控股的公司仅占全部公司的3.6%；内部股东控制投票权在25%以下的公司占比为83.4%。而国内的上市公司，虽然股改后股权分散度有较大提升，但还是远不如美国。至2006年8月10日，非绝对相对控股的上市公司的占比为46.84%（见表4）。显然，国内上市公司市场化并购的可选范围不如美国大。但是，国内上市公司绝大多数是国有或国有控股公司，只要某家上市公司成了政府主导型并购的对象，即使其大股东相对控股甚至绝对控股，收购兼并仍然可以顺利进行，关键是要符合政策的导向，顺势而为。
财务特征（主要是负债状况）也是收购者必须考虑的因素。如果目标公司债务沉重，偿债能力又弱，收购后收购公司就要背上债务包袱，因此目标公司负债水平是收购者必须关注的，尤其对于盈利能力不强的公司，更需重视。一般而言，负债较轻的目标公司更受收购者的青睐。对于竞争优势明显，盈利能力强，偿债能力出色的公司，负债率略高，仍可以接受。据统计，沪深两市1362家公司平均资产负债率为51.47％。通常负债率高于平均水平的上市公司尽量回避。
目标公司的盈利能力和成长性是关系到并购整合后能否发挥协同效应的关键因素，因此也是收购者选择并购对象的重要指标。无论是追求协同效应还是多元化经营，具有较好的盈利能力和成长性的公司总是首选。以收购低估资产为目的的并购，目标公司盈利能力强、成长性好，有利于以后出售；对于有富裕资产的公司，公司盈利能力和成长性达到一般水平就可以了；对于专门收购绩差公司进行重组再造的秃鹫，目标公司只要不是严重亏损即可满足要求。通常用净资产收益率和主营收入增长率来考察目标公司的盈利能力和成长性。
估值水平低于公司价值，表明目标具有收购价值。一般以公司的账面价值结合市场价值进行考量，常用的指标就是P/B。不同的行业，其P/B的分布是不同的。对于一般制造业，P/B小于1.5，表示目标公司具有较高的收购价值。
目标公司行业地位是以协同效应和多元化经营为目的的并购所必须重视的。行业地位越高，表示公司在业内的竞争力越强，市场占有率也越高，有利于并购后公司规模效应的实现，并购的价值也越高。在国外，以追求协同效应的并购都非常注重目标公司的行业地位。从近年国内发生的外资并购案来看，外资青睐的都是行业内排名前5名或前10名的所谓行业龙头公司。
行业背景包括行业集中度和行业政策。行业集中度由低到高，是行业发展的必然规律。在行业生命周期演变的过程中，并购始终是促进行业集中度提高的重要途径和手段。因此行业集中度低的上市公司，容易成为并购的对象。或者说，这种行业中的上市公司发生并购的概率要大于集中度高的行业。表5列示了我国主要行业集中度。通常，集中度小于30%的行业并购机会较多，并购价值也高。
（作者为申银万国证券公司研究员）
延伸阅读
《上市公司收购管理办法》完善了并购游戏规则
高善文
2006年8月1日最新修订并颁行的《上市公司收购管理办法》（以下简称《管理办法》）充分体现了对上市公司收购鼓励和规范并重的立法精神，对并购大开方便之门，有利于吸引产业资本对A股市场并购重组的兴趣，提升A股市场的溢价估值预期；同时，《管理办法》也强化了对并购的规范和监管。
一、《管理办法》的主要特点
综合来看，《管理办法》的主要特点有以下两方面：
1、降低收购成本。允许部分要约收购，降低了收购成本。根据《管理办法》第三章，原来面向全体股东的强制要约（全面要约）收购已改为由收购人选择的要约收购方式，赋予收购人更多的自主抉择空间，收购人可以面向部分股东要约收购（部分要约）。由于不再是强制性要约收购，收购人只要获得了相对控制权就可以达到目标，因此大大降低了收购成本和难度，基于此，我们预计部分要约收购将在今后的收购中得到普遍运用。
2、收购价款支付方式多样化。长期以来，我国上市公司并购案例中，约80%的收购对价支付方式是现金，其他一些方式如承担债务、资产置换、股权拍卖等都处于辅助地位。由于支付手段单一，现金消耗过大，使得公司并购市场门槛很高，令大量具有扩张意向的潜在收购者望而生畏，被迫放弃收购打算，这一方面导致了并购市场需求方的有效竞争不足，公司控制权的真正价值未得到充分发现；另一方面，也使收购方因支付巨额现金而陷入资金紧张的局面，影响了其收购后的整合运作实力和效果。
国外大型企业之间的并购几乎都是上市公司之间的换股合并，如我们都熟悉的波音－麦道、时代华纳－美国在线案例、康柏－惠普案例、克莱斯勒－奔驰、联想-IBM、国美-永乐等并购案例，交易金额高达数十、数百甚至上千亿美元，如果没有换股作为合并的支付手段，这么大的交易金额对参与合并的任何一方都是无法接受的。
《管理办法》第36条规定，收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。同时，《管理办法》还将“证券”细化为“在证券交易所上市交易的证券”、“未在证券交易所上市交易的证券”，使得收购方在价款支付方面有了更灵活的选择。尤其是规定“未在证券交易所上市交易的证券”也可用于支付收购价款，这就使实力收购方可以以未上市的股份来换股，达到未上市的资产通过换股方式注入上市公司，从而提升上市公司的质量。譬如近期G上港通过换股并购实现大股东整体上市的模式有望继续得到模仿和推广。
可以预期，今后我国上市公司收购支付手段将变得日益多样化，不再局限于现金收购。“换股收购”、“现金＋股权”、“现金＋债券”、“定向增发”等支付方式将日益得到应用。这将大大降低收购难度，提高收购效率，从而刺激收购者的积极性，使上市公司股本扩张和资产扩张能力得到极大提升，上市公司将可能借此呈现爆发性增长。
二、收购方式多样化，更加灵活方便
并购公司管理办法范文2
论文摘要：换股并购是西方国家最常用的并购方式之一。它不仅比现金并购方式节约交易成本，而且在财务上可合理避税和产生股票预期增长效应。因此，从20世纪90年代以来，以换股进行并购交易一直在全球并购市场上占据着主体的地位。随着我国股权分置改革的完成和一系列并购新规的出台，大规模的换股并购也将在我国资本市场上被逐渐激活，构建适应我国公司挟股并购的法律制度已成为刻不容缓的任务。
换股并购，又称为股票互换式并购，作为企业兼并和收购的基本类型，是与现金并购相对应的概念。具体指并购公司通过将目标公司的股票按一定的比例换成本公司的股票，目标公司被终止，或成为并购公司子公司的并购方式。作为企业并购的方式之一，在当今国际社会，换股并购具备现金并购所没有的优势，尤其对公司间大规模的融资重组具有积极作用。因此，换股并购成为当今全球并购的主流。随着我国股权分置改革的完成和一系列并购新规的出台，从制度层面上扫清了我国公司换股并购的障碍，新近修订或颁布的法律法规也完善了我国公司换股并购的法律基础。这一切都会进一步激发我国股票市场上的换股并购行为。
一、换股并购的形式
换股并购在世界各国是一种成熟的股权并购中的支付手段，已经得到了广泛的运用。其在世界各国的运用一般包括增资换股、交叉换股和库存股换股三种方式。增资换股，即收购公司采用发行新股的方式，包括普通股或可转换优先股来替换目标公司原来的股票，从而达到收购的目的。库存股换股，即收购公司将其库存的那部分股票用来替换目标公司的股票，这种方式在允许公司有库存股的国家常被运用。交叉换股，即并购公司的股东和目标公司的股东互相置换股份，达到交叉控股的方式。这种方式一般不是为了得到目标公司的控制权，而是为了建立战略伙伴关系。
二、换股并购的特点分析
与现金支付方式比较，换股并购具有鲜明的特点：
1．换股并购避免了短期大量现金流出的压力，降低了收购风险。对于并购公司来说，换股并购使并购公司在不支付或少支付资金的情况下实现并购的目的，可以使其免于即时支付的压力，并把由此产生的现金流投入到并购后企业的生产与经营，有利于并购后企业的发展；对于目标公司来说，换股并购可以使目标公司的股东自动成为新设公司或存续公司的股东，可以分享并购后企业新增加的收益。
2．换股并购可以合理避税。由于换股交易出让方得到的是股票，所以也只有当其将所持股票变现时才需缴纳所得税，推迟了收益确认的时间，可以延迟交纳企业所得税。在通常情况下，如果采取现金收购方式，目标公司控股股东在收至0现金时就产生了所得税纳税义务；而收购方若以自身股票作为支付手段，目标公司控股股东在收到的收购方用以支付收购价款的股票时不用纳税，只有出售股票时才需对因出售股票而获得的增值部分履行纳税义务，这就相当于税收延期。从税收角度来看，股票比现金更受卖方欢迎。
3．换股并购可以改变并购双方的股权结构。现金支付方式不会改变并购方原有股东在新合并公司的股权结构，而换股并购的主要模式是在并购时增发新股，所以并购双方股东在并购公司的股权结构将发生变化。这样一方面有利于企业重组、优化治理结构；另一方面，也可能造成并购公司原有大股东的地位削弱，甚至会失去原有的控制权。
4．换股并购可以突破并购规模限制。现金收购通常有“以大吃小”的特征，换股并购可以在一定程度上摆脱并购中资金规模的限制，因此它适用于任何规模的并购。从国际并购发展趋势来看，由于企业并购的交易金额越来越大，企业并购从“大鱼吃小鱼”模式逐渐转变成为规模相当的大型跨国企业之间的横向战略性并购，采用换股并购方式可以大幅度降低并购时的现金压力，可以真正地实现强强联合。
5．除了上述优点之外，换股并购也有一定的缺点：(1)对兼并方而言，新增发的股票改变了其原有的股权结构，导致了股东权益的“淡化”，其结果甚至可能使原先的股东丧失对公司的控制权。(2)股票发行要受到证券交易委员会的监督以及其所在证券交易所上市规则的限制，发行手续繁琐、迟缓，使得竞购对手有时间组织竞购，亦使不愿被并购的目标公司有时间布署反并购措施。(3)换股收购经常会招来风险套利者，套利群体造成的卖压以及每股收益被稀释的预期会招致收购方股价的下滑。
三、换股并购在我国的发展现状
我国资本市场上真正意义的换股并购是从1999年清华同方与山东鲁颖电子的合并开始。在清华同方换股并购山东鲁颖后，市场上又陆续有一些上市公司进行了换股吸收合并，这些合并都属于试点性质，主要在上市公司与非上市公司之间进行。在这些合并中，由于上市公司具有利用资本市场直接融资的优势，在合并中占有较为主动的地位，合并带有明显的“大鱼吃小鱼”的特征，而“强强联合”方式的换股并购较少。与国外相比，我国换股并购并未得到较快发展，换股并购在我国并购市场的应用并不广泛。其主要存在以下几方面的问题：(1)目前，我国换股并购中换股比例的确定大多采用账面价值加成法，而不是以公司内在价值为基础，确定换股比例的主观色彩较浓；(2)证券市场的不完善阻碍了上市公司之间换股并购；(3)换股并购中信息披露不完善。
四、我国关于换股并购立法的不足
2006年我国颁布了一系列和换股并购密切相关的新规，如新修订的《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》和《关于外国投资者并购境内企业的规定》、《首次公开发行股票并上市管理办法》、《上市公司证券发行管理办法》等等。这些法律法规的出现丰富了我国并购法律体系，扫除了进行换股并购的大部分法律障碍，关于换股并购的法律规定也在其中得到了体现，应该说具有立法历程的里程碑的意义。2009年3月1日，国家工商总局颁布了《股权出资登记管理办法》，允许投资人以股权出资，从而大大降低了企业战略重组的成本，为企业改组改制、重组提供了一条便利的通道，充分发挥股权出资在促进投资等方面的重要作用。2009年4月13日财政部和国家税务总局了《关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》，再次为并购重组开路，企业重组的税收负担将大幅降低，企业合乎规定的股权收购等行为将可以免税。
然而，同世界发达国家特别是美国相比，我国关于换股并购的法律规定还存在不少缺陷。首先，换股并购的法律规定散乱、不系统。在我国的现行法律中，缺乏一部能统率公司并购所涉及的所有领域的公司并购基本法，并购法律体系还不成熟，诸法之间缺乏协调。作为并购的一种方式，换股并购就更难以找到自己的立身之地，只是零散地出现在一些规则条文中，这与换股并购在资本市场上的地位是严重不符的。其次，效力层次低。现有换股并购所出现的立法还只是在商务部和证监会等部门所颁布的“办法”、“条例”等行政法规、规章之中，而且换股并购的规定在其中所占的比例非常小，其规定的权威性大大降低。最后，关于换股并购的内容不全面，存在法律漏洞。现有法规中关于换股并购的内容过于简单、缺乏可操作性，特别是换股比例的确定主观性太强，几乎没有任何规定可以确定一个标准，而且诸如换股并购中的股份回购与定向增发问题、换股并购中的股权稀释问题、换股并购中股东权益的保护问题等很多的法律问题在现有的立法体例下是无法得到很好解决的。
五、对我国完善换股并购立法的建议
(一)立法方式
笔者认为，作为并购方式的一种，换股并购并不需要制定一部单独的法律。如果浪费宝贵的立法资源去单独制定换股并购法必然会产生许多重复性规定。只需要将换股并购的法律规定在其中表现出来就可以了。比如美国、日本立法中都有专章列出关于股份交换的法律规定，另外有关于换股的特别规定又散见于其他法律章节中，既集中又分散。集中的优势在于将关于换股并购大部分规范集中列出，突出换股并购规定的个性；分散的优势在于能和其他法律规范相协调，和整部法律密切地结合在一起。今后如果我国要对相关法律进行修改时，也可以借鉴既集中又分散的立法方式，将关于换股并购的法律规定加入其中。
(二)立法建议
I．完善有关换股并购的法律法规和操作细则。目前我国《公司法《证券法》等主要的关于并购主体法和行为法中均缺乏关于换股并购的规定，现有的关于公司合并以及协议收购、要约收购的法律规定是无法解决换股并购中出现的特殊法律问题的。
2．借鉴国外成功的立法例。换股并购在我国还是个新事物，可在西方国家特别是美国，换股并购已有上百年的历史，而且已经有一套完整的法律体系来规范。像“双重股东代表诉讼”制度、“异议股东估价权”制度、“三角并购”制度等一些法律制度对我国换股并购的法律规范具有一定的借鉴意义，对解决我国现在或不远的将来出现的换股并购法律问题会有着重要的作用。
3．完善综合证券并购方式的规定。虽然《上市公司收购管理办法》里规定了可以用现金和证券相结合的方式作为支付的对价。但这里证券的范围并不明确，加上目前我国可以利用的证券工具有限，所以综合证券并购方式运用很少。在国外的换股并购实践中，用股票和现金、认股权证、可转换债券、公司债券进行的综合证券并购的适用率正呈逐年递增的趋势。因此有必要增加和细化综合证券并购方式的规定。
4．做好相关的配套立法。换股并购除了涉及公司法、证券法、证券交易法等法律外，还会涉及反垄断法、税法、会计法等法律。这些法律都应配合我国换殷并购的现实作出相应的规定，以促进我国公司换股并购的进一步发展。
六、结语
并购公司管理办法范文3
东旭始终坚定不移走自主创新之路，突破国外技术封锁，开发出拥有自主知识产权的平板显示玻璃基板整套工艺及制造技术，建成了国内第一条TFT-LCD液晶玻璃基板生产线，填补了国内空白。东旭广泛与国内外知名科研机构和专业院校开展产、学、研合作与交流，建成了平板显示玻璃技术和装备国家工程实验室、院士工作站、东旭光电石墨烯研究院等科研机构。截至目前，东旭已累计开发和拥有专利1000余项，并以每年30%的专利申请数量递增。
团队介绍
东旭集团知识产权中心，负责全公司知识产权管理工作，在知识产权中心团队的努力下，已为公司建立了完善的知识产权战略体系、管理架构体系、制度体系和集团化知识产权管理平台；建立了专业高效的知识产权保护体系、知识产权预警机制，推动公司知识产权保护和运用水平的大幅提升。
东旭知识产权中心由首席知识产权官张晓煜带领，目前拥有6名集团层面知识产权综合管理人员及25名子公司层面专利工程师。集团层面综合管理人员中拥有国家知识产权局专家库专家人才1名，国家知识产权局专利信息师资人才1名，国家知识产权局专利信息分析实务人才1名，4人具备国家知识产权局专利实审及复审经验。团队成员均具有良好的法律背景、技术背景，负责包括专利管理、专利挖掘布局、专利族的构建、专利分析预警、专利无效、专利纠纷处理、投资并购项目知识产权尽调、商务谈判、专利运营、专利价值评估等工作。25名专利工程师来自于东旭集团液晶玻璃技术中心、精密玻璃技术中心、四川旭虹、郑州旭飞、芜湖东旭、北京旭碳、上海碳源汇谷等研发部门或各地子公司，他们不仅是集团各条战线上的技术骨干，同时又负责本部门知识产权的统筹、协调及管理工作，为集团知识产权工作发挥重要作用。
目前，东旭集团知识产权中心已成长为一支富有凝聚力和战斗力的专业管理团队，部门队伍专业结构、知识架构、资源架构、管理架构健全完善，中心以专业、高效的工作为公司业务保驾护航。
团队业务概况
公司整体知识产权概况
一、顶层设计，夯实知识产权管控体系
在战略制定及制度建设方面，知识产权中心先后出台了一系列集团层面的知识产权管理文件，主要包括：《东旭集团知识产权战略》、《东旭集团知识产权管理办法》、《专利管理办法》、《技术秘密管理办法》、《商标管理办法》、《知识产权资源管理办法》、《知识产权风险预警管理办法》等近十份管理办法，并于2015年通过了国家层面的企业知识产权管理体系认证。中心还发挥专利信息预警人才优势，建立了基于知识产权“创、运、保、管”全流程的风险管理体系，使专利从技术研发到专利撰写再到专利申请乃至运用过程中，能做到风险可见、可控、可消除。在做到L险可控的前提下，最大限度地发挥知识产权对企业经营的价值。
二、多措并举，促进知识产权量质齐升
在知识产权申请布局方面，目前东旭集团已累计申请三种专利1400余件，授权且维持有效的专利968件，申请量以每年40%以上速度递增；注册商标50多件；办理软件著作权登记6项。2015年东旭集团创新成果“铂金通道中玻璃液的处理方法”荣获国家专利最高奖项“中国专利金奖”。在专利奖颁奖大会上，申长雨局长表达了对东旭集团的赞誉，他说“铂金通道玻璃液的处理方法作为是玻璃基板产业内的核心技术，为我国显示产业的转型升级提供了强有力的支撑。”今年3月，申局长赴东旭集团河北子公司实地调研，并再次对东旭集团近年来取得的自主创新成果给予充分肯定。
三、未雨绸缪，发挥知识产权预警作用
在专利预警及产业导航方面，构建完成东旭集团专利风险预警机制，搭建起以“自有专利信息统计分析”、“专利竞争对手情报分析”、“侵权专利风险预警分析”为框架的风险预警机制；编制《东旭集团专利信息月报》，每个月向集团高层领导推送重要的专利信息；团队依托强大的专利分析实力参与集团新产业的导航发展，例如：在东旭集团抢占全球石墨烯产业制高点的过程中，从专利、商标、软件著作权等领域系统布局，与高校合作开展专利技术转移转让工作，全面保障了集团石墨烯技术核心竞争力。
在投资并购中知识产权风险防控方面，知识产权中心共参与集团投资并购项目和投资战略研究项目50多个，其中涉及跨境投资并购的项目20个以上。通过制定有效的知识产权风险防控策略，为集团的投资并购业务提供了安全保障。尤其是在跨境收购方面，对知识产权风险及时、有效的控制使集团避免了重大的经济损失。例如，在对某境外储能项目实施尽调过程中，团队通过全面的专利检索分析，发现某NPE持有大量相关专利，标的公司产品存在极高的侵权风险，并将这一情况向集团决策层进行了及时的汇报。在充分考虑知识产权风险后，集图决定终止该项目的并购，避免了重大损失。
四、内外发力，促进知识产权人才成长
在人才培养方面，知识产权中心依托“东旭大学”定期开展知识产权业务培训，内容涉及专利基础知识、专利挖掘布局、专利诉讼等。2015年，知识产权中心积极运作，促成东旭集团获得国内液晶玻璃基板领域首家“国家知识产权局专利审查员实践基地”称号，通过该实践基地的平台作用，积极联系多名光电显示材料领域审查员进驻公司，开展多种形式的专利实践交流活动，提升公司技术人员的专利撰写和检索水平。此外，知识产权中心还联合北京理工大学及北京市知识产权局，开展了首届东旭集团专利工程师培训项目，通过校企协同培训等方式，对东旭集团液晶玻璃技术中心、精密玻璃技术中心、四川旭虹、郑州旭飞、芜湖东旭、宁夏东旭等部门或各地子公司25名专利工程师进行深入系统的培训。这些学员均为集团各战线的技术骨干，同时身兼专利工作联络员，为集团知识产权工作发挥重要作用。
五、挖掘价值，激发知识产权运营活力
在专利运营方面，东旭集团已形成了以专利许可为主的专利运营模式。东旭集团拥有多家全资和控股子公司，通过统筹集团对子公司以及各子公司之间的专利许可，既可以让子公司使用到集团研发中心和其他子公司研发出的新技术，又可以增加集团的整体营业收入，依托集团强大的研发实力和创新能力，实现了提高子公司相关产品技术含量，节约研发成本的目的。此外，东旭集团正在着手建设企业专利运营管理平台。该平台集合了专利价值评估体系、企业产品专利导航等内容，并且与外部数据库进行对接。该平台建成后，利用专利导航围绕企业发展进行专利分析，对主要市场及未来市场与企业相关的产品进行动态分析，主要竞争对手进行动态跟踪，掌握行业最新动态，作为企业战略规划、技术研发、专利布局等的依据；利用价值评估体系对专利价值进行评估，可以实现对专利进行全生命周期管理，为专利运营工作提供保障。
知识产权管理成效
东旭集团知识产权中心负责全集团知识产权的管理和维护工作，目前已制定《东旭集团知识产权战略》、《东旭集团知识产权管理办法》、《专利管理办法》、《技术秘密管理办法》、《著作权管理办法》、《商标管理办法》、《专利申请流程管理指南》、《知识产权资源管理办法》、《知识产权风险预警管理办法》、《投资并购中知识产权风险防控管理办法》等近十份管理制度文件。并于2015年通过了国家层面的企业知识产权管理体系认证。此外，知识产权中心还制订了《东旭集团专利发明人奖励办法》，对专利发明人进行奖励，鼓励研发人员积极创新以及实现每年申请专利数量与质量的飞跃。上述管理办法的实施，从源头上规范了企业的知识产权活动，确保公司的知识产权事务正常有序开展，同时提高了全体员工的知识产权意识，促进东旭知识产权管理水平的提高。2016年，东旭集团及其子公司东旭科技集团双双评为“国家知识产权优势企业”。
团队成果及荣誉
知识产权维权成果
1.在与美国某公司的知识产权纠纷中，我公司知识产权团队进行了系统的稳定性分析和不侵喾治觯为纠纷的最终解决赢得了主动；
2.在与日本某竞争对手公司的知识产权纠纷中，通过专利无效宣告程序，将该公司最重要的专利权全部无效，为我公司相关产品顺利进入市场扫清了障碍；
3.团队主导了东旭集团与美、日等竞争对手的专利博弈，凭借高度的专业性及严谨的工作态度，为东旭集团发展第8.5代液晶玻璃基板及高铝盖板玻璃扫清障碍、保驾护航。
专业文章、著作、课题完成情况
1.《企业知识产权管理操作实务与图解》，张晓煜著，法律出版社，2015年4月；
2.《专利分析运用实务》，郭锋参与编写，国防工业出版社，2016年6月；
3.2016年北京市企业知识产权海外预警专项课题；
4.2015年河北省专利导航分析项目；
5.2013年国家知识产权局高培人才专利分析项目。
主要获奖情况
1.2011年被评为河北省名牌产品；
2.2013年被评为河北省知识产权优势企业；
3.2014年被评为河北省首批知识产权规范化管理试点企业；
4.2014年被评为河北省《企业知识产权管理规范》贯标工作先进单位；
5.2015年被工信部评为“工业企业知识产权运用标杆”；
6.2015年“铂金通道中玻璃液的处理方法”获第十七届中国专利金奖；
7.2015年通过国家知识产权管理体系认证；
8.2015年被国家知识产权局授予“专利审查员实践基地”；
9.2015年被北京市科协授予“先进科技工作者之家”称号；
10.2015年被评为“北京市专利试点企业”；
11.2016年被评为“北京市知识产权保护协会理事单位”；
12.2016年被北京市知识产权局授予“北京市企业知识产权教育基地”。
13.2016年东旭集团被国家知识产权局评为“国家知识产权优势企业”。
14.2016年东旭科技集团被国家知识产权局评为“国家知识产权优势企业”。
其它成果
1.2016年《中国知识产权报》发表专题文章“东旭集团：以专利为器、排风险之雷”，报道东旭集团知识产权工作；
2.2016年《北京知识产权》杂志发表专栏文章，介绍东旭知识产权中心团队；
并购公司管理办法范文4
[关键词] 股权分置 并购 影响
一、引言
随着股权分置改革的深入，中国A股市场的上市公司股票将实现真正意义的全流通。大规模并购所依托的资本市场的流动性有望得到解决，并购的驱动力、并购操作模式都将发生根本性改变，我国上市公司的并购将逐步显现成熟市场的特点。股权分置改革为企业实施并购创造了更多便利条件。由并购引发的产业重新布局将带动国有企业、外资企业、民营企业重新寻找自己的战略位置。2008年我国股市大幅下跌，也为全流通下实施并购重组创造了良好机遇。股改不仅消除了阻碍中国资本市场健康发展的根本性制度缺陷，而且给上市公司并购带来了相当积极的影响，使公司并购迎来了一个全新的市场环境。新《公司法》、《证券法》和《上市公司收购管理办法》的颁布实施，则进一步扫清了影响公司并购顺利实施的法律障碍，从而必将激发并购主体的并购热情，极大增强并购市场的活力。
二、股权分置改革对上市公司并购的影响
1.“全流通”后,股权激励机制将真正奏效
市场并购活动的活跃必然产生一个新的竞争性的市场―上市公司控制权市场。这一市场让管理者感到压力努力改善上市公司治理结构。2008年由于金融危机许多企业陷入了销售低迷和资金短缺的困境，这为并购重组带来了新的机遇。一旦公司被并购或收购，新的控股股东将对不称职的管理层进行更换，从而迫使经理人不得不从股东的利益出发，以追求企业价值最大化为己任。
股权分置改革也为公司的激励制度创新创造了条件，“全流通”后,一方面企业实施可以通过公开公平的控制权市场,另一方面股价真正成为衡量其收益的因素,股权激励机制将真正奏效。
2.股权改革之后，新两法的修改，减少了股权和债券融资的限制
与股权改革同时进行的是新《公司法》和新《证券法》的实施，新两法相比之下放松了股票的发行条件，如新股发行条件中取消了“前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上”和“公司在最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利”等限制；新法与旧法比，债券发行条件中没有规定“用途须经审批、限制弥补亏损和非生产性支出”债券利率的确定方式；新证券法给予发行主体利率确定方式的权利。这说明在新证券法下，上市公司可以更容易地融得权益资本，由于债券融资用途限制和债券利率规定的放松，有利于企业为并购发行高风险高利率的债券用于融资。所以，股改后利用证券市场进行并购融资将变得更加容易。
3.并购主体的收购方式发生了变化，要约收购成为上市公司并购的主流
长期以来，由于股权分置的现实存在，上市公司并购基本上是协议收购模式“一统天下”。股权分置改革后，协议转让、要约收购和二级市场竞价收购，都将成为并购主体的收购方式。
股权分置改革的完成，一方面消除了股权协议收购的存在理由，在股份全部可流通的背景下，所有股份都可以通过市场出售；另一方面也为要约收购创造了条件，股改后，不仅股权分散、全部可流通，而且实现同股、同权、同价，体现所有股东权利的真正平等，从而从制度上保证了收购中交易各方利益实现的公允性，要约收购的自愿才会发生。因此，股改的上市公司并购中，要约收购将会逐步得到推广，成为上市公司并购的主流。
4.股权分置改革股票支付等方式逐步增多
逐步降低上市公司并购中现金支付方式的比例和金额，是并购市场初步成熟的标志之一。股票已成为企业并购的主要支付方式，国际上大规模的并购案例也多采取换股方式进行。在我国由于股权分置，缺少换股所需的市价作基准，因此难以进行换股并购。股权分置改革后，股权将更趋分散，收购变得容易，可以相对降低收购金额；同时，由于同股同价，也便于实施股权交换。近年来，我国证券市场无论在理论上还是实践上都正在为股权支付这一方式创造条件。TCL集团吸收合并TCL通讯以及第一百货吸收合并华联商厦均采取了股权支付的方式。我国《上市公司收购管理办法》第6条也明确规定上市公司收购可以采用现金以外的其他方式。随着并购规模的逐步扩大和并购融资渠道的拓宽，股票将有可能居于主流地位，成为主要的并购支付方式。
5.战略性并购将逐渐取代财务性并购成为上市公司并购的主流
过去同股不同权使得并购重组是出于短期的经济利益，并非完全取决于企业资产的正常组合需要。随着股权分置改革后，基于公司的长远战略进行，通过并购获得企业的技术、管理和市场资源，最大限度地发挥与企业的协同效应，在提升技术层次的同时，也满足企业战略调整和产业转移的需要。选择并购对象都有战略目标，原则是要有协同效应，实现双方企业价值增长，保证未来竞争优势。
三、结束语
2009年是股权分置改革后上市公司进入全流通的高峰之年，为通过二级市场增持、回购、收购实现资产重组创造了丰富的机遇。在经济低迷时期，低利率和低定价环境将催生重组浪潮。随着全流通上市公司数量增加，产业资本参与二级市场定价的动力在持续增强。中国证券市场将会出现一道精彩的风景线。
参考文献：
[1]中国人民大学财政金融与证券研究所副所长赵锡军在股改周年时作出的判断
[2]政策利好密集出台.并购重组或成基金投资焦点，21世纪经济报道，2009.1.17
[3]巴曙松:全流通时代:中国正开启战略并购之门.现代商业银行2006.11
[4]郑向勇李凤林:股权分置改革对我国企业并购融资的影响.理论研究2007.2
[5]股改使并购模式更丰富，中国证券报，2005.12.20
并购公司管理办法范文5
【关键词】海外并购；并购贷款；风险控制
一、背景介绍
1、中国企业海外并购的政策背景
2008年12月6日，银监会出台《商业银行并购贷款风险管理指引》（下简称《指引》），标志着并购贷款作为股本权益性融资形式之一先行破冰，为并购市场的发展提供了资金支持，可谓适时开闸。2009年3月16日，为拉动出口扩大内需，商务部《境外投资管理办法》（下简称《办法》）。《办法》将进一步改革境外投资管理体制，推进境外投资便利化，大力支持中国企业“走出去”参与国际经济合作与竞争。根据办法，企业申请海外并购只需递交一张申请表即可在三个工作日内获批。此办法的出台是对中国企业海外投资给予的利好支持。《指引》与《办法》两项政策在短短时间内相继出台，对于中国企业在金融危机背景下进行海外并购提供了最及时的政策支持与资金支持。
2、中国企业海外并购的行业背景
当前低迷的经济创造了并购整合条件。国内钢铁、汽车、水泥、有色金属、电力和煤炭等行业均出现产能利用率下降、存货快速增长等现象，导致企业竞相减产降价以消化存货。这种行业整合在制造业产能过剩的今天尤其具有重大意义，对于培育未来10年、20年中国制造业具有核心竞争力的大企业集团十分必要。除了以规模扩张和增加市场份额为目的的横向并购外，以价值链、产业链整合为目的的并购也将日益活跃。加之国资委明确提出将在2010年通过重组合并将中央企业数量从目前的143家减少到80至100家；以及国际大宗商品价格的持续下跌，为企业收购境外资源和能源资产创造了良机。
二、政策出台后各方反响
1、银行业并购贷款业务启动
银行业监管部门《商业银行并购贷款风险管理指引》，标志着国内银行并购贷款业务的开闸。而在此前，国内银行不得向企业发放股权投资贷款。政策开闸至今3个月，并购贷款快速启动，国内各大银行积极布局，尤其是十大产业振兴规划陆续出台后，国内并购贷款项目频频出现。
2009年1月20日，开行与中信集团、中信国安签署了中信集团战略投资白银集团项目并购贷款合同，在国内银行业率先发放了并购贷款16.3亿元。2月19日，工行上海分行与百联集团签署协议，提供4亿元贷款支持百联并购上实商务。3月3日，建行上海分行与宝钢签署贷款合同，为宝钢收购宁波钢铁提供了8亿元的3年期并购贷款，这是建行上海分行同上海电力股份有限公司签订首单并购贷款后，签订的第二项并购贷款业务。当日，交行上海分行也与宝钢集团签署了《并购贷款合同》，为此次收购提供了7.5亿元并购贷款。
在十大行业振兴规划中，除了石化行业之外，其余九个行业并购都将作为一条鲜明的主线，贯穿着整个规划的始终。在政策的推动下，未来十大行业必将掀起并购大潮，这也为商业银行并购贷款的投放指出了最佳的方向。在首批兼并重组浪潮中，大型央企将占据主导地位，因此与之配套的并购贷款风险低，收益期短（并购贷款期限不超过5年，目前3年期为主，低于一般基建项目期限）。即使按照基准贷款利率定价，考虑到财务顾问、并购咨询等关联收费，并购贷款业务仍将提供较好的利润空间。
2、中国企业的海外并购实例
2008年12月18日，武钢同澳大利亚的南澳cxm公司签约，联合开采20亿吨铁矿石，其中10亿吨的权益归武钢拥有。2009年1月29日，联想集团宣布已经就收购美国技术公司switchbox labs达成协议。
2009年潍柴2月份发动机市场订单超过2万台，3月份达4万台，达到历史最高水平。3月9日，潍柴公司以299万欧元竞拍获得法国博杜安公司的相关资产，海外并购迈出了关键性的一步。
2009年3月27日下午，四家银行与中铝签署了融资协议，由国开行牵头，四家银行总计向中铝提供210亿美元贷款，主要用于中铝注资力拓交易。国家开发银行和中国进出口银行为中国铝业公司（注资力拓（rio tinto）交易各自提供95亿美元贷款。同时参与
一项目融资贷款的中国农业银行、中国银行分别提供12亿美元、8亿美元。
三、利好政策对中国海外并购的影响
1、企业“走出去”的难得机遇
金融危机带来了经济格局和产业格局的调整，中央企业可以凭借自身实力在一些重要行业、重要产品中争取更多的话语权，可以乘势“走出去”，实施低成本并购，获取战略性资源，引进关键设备和高新技术，吸引高层次的管理和科技人才。
2、为中国高额外汇储备投资去向提供了良好途径
央企国际化是化解外汇储备过高矛盾的重要渠道之一。应积极推动外汇储备结构调整，提升产业投资的比重，将外汇储备贷给大型央企，增强企业的资金实力，鼓励其在国外并购更多的实业公司股权、资源开采权，从而提高国家战略资源储备。
3、中国企业海外并购中的“软”“硬”约束
国外大部分并购多以股票互换方式进行，当收购目标的股票贬值时，收购方就会面临风险，这是股票收购对价的“硬约束”。而中国国企面临的最大问题是，股票不能在海外作为兼并收购的货币，必须用现金收购，这对定价提出了更高的挑战。
国外银行提供收购贷款时，首先会先对目标资产进行评估。而国内银行对国企多提供的是政策性贷款，很少对目标资产的价值评估，缺少内在的“软约束”。
另外，进行海外并购时要区分收购方是国家，国企还是民营企业。对国企的定位最为困难，如果是国家角色，国企在收购海外项目时，收购价格就变得次要了。民企进行收购相对比较简单，主要是价格问题，而国内的民企存在的问题是缺乏资金，企业规模小，大部分未上市。这也是目前为止，进行海外并购的主体仍为大型国企的原因。
四、中国企业海外并购应注意的问题
（一）中国企业海外并购前需考虑的问题
1、海外并购的目的
并购只是手段，而投资回报率或效益才是目的。企业在向海外扩展的过程中，要防止一种倾向，就是为兼并而兼并，或为了规模而兼并，看到别的企业到国际上收购企业，也盲目跟风。
2、海外并购的策略
海外并购策略可以分为市场型的并购、资源的并购、品牌的并购、销售渠道的并购、技术的并购等。
3、海外并购的成本
企业的并购成本由初始成本和整合成本两部分组成。其中，整合成本是企业并购的最大未来风险，在进行海外并购时，不要仅仅考虑并购时的价格成本，有时并购的价格可能较低，但这并不意味着兼并的成本低。
中国企业必须要立足本土市场，同时建立一套适合海外企业的经营模式，才能有效参与并购。因此，中国企业在海外扩张的过程中，可能会遇到文化上的障碍，但是首先必须要有适应环境的能力、流程控制的能力，以及风险控制的能力。这些都将是中国企业在面对金融危机带来的机会时要做好的准备
（二）银行开展并购贷款，风险控制为第一要务
并购贷款业务是一项高风险的业务，风险控制应该是发展并购贷款业务时首先考虑的要务。
并购贷款的评估方式有很大不同，所要了解的不仅是公司的运行情况、财务数据和信用记录，还要熟悉企业是否有足够的整合能力整合收购对象，要对企业所处行业的发展前景有准确的判断，还要有足够的信息了解被收购对象的情况。这些都是投行业务的核心，商业银行在这方面的能力还很有限。
并购贷款涉及兼并双方企业，包括行业发展状况、适用的法律法规、股权结构安排、或有债务、资产价格认定以及政府关系等多方面问题，尤其是牵扯到海外并购，问题更加复杂。不同于固定资产贷款或流动资金贷款，尽管在并购贷款的发放中，仍需要企业方进行抵押、质押或者信用担保作为还款保证，但并购贷款是以企业并购后的经营现金流为第一还款来源，一旦并购不成功，或者经营不善，并购贷款都要面临着巨大的风险。
企业并购成功率往往不足50%。而并购贷款是以并购企业未来的现金流为第一还款来源，因此一旦企业整合不成功，并购贷款就可能风险暴露。所以如何趋利避害，防控风险是人们最担心的问题，也是开办这一业务需要首先解决的。
参考文献：
[1]刘振冬.并购贷款业务开闸三个月，布局九大振兴行业[n].经济参考报，2009-3-18.
[2]王康鹏.国开行和进出口银行将为中铝购力拓牵头融资[n].第一财经日报，2009-2-18.
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[3]刘丽靓.利用外汇储备支持国企海外并购恰逢其时[n].证券日报，2009-2-4.
[4]蔡奕.并购贷款启航[j].董事会，2009（2）：88-89.
并购公司管理办法范文6
一、关于并购模式
(一)杠杆收购(管理层持股)
即以被收购企业为抵押。通过大量债务或权益融资进行收购的行为。法律上规定的债务融资一般有贷款和发行债券两种方式，贷款一般较发行债券的法律程序简单，法律对发行债券的主体有着严格的规定。管理层持股是一种常见的杠杆收购，目标企业的管理层往往会通过融资收购本企业股权，法律对国有企业管理层做了额外的严格规定。明确规定管理层要履行相关程序，不得参与收购过程，对业绩下滑负有责任的，不得参与收购。
(二)要约收购
《上市公司收购管理办法》规定，持有上市公司股票未达到30％，可自由选择增持方式：持股超过30％的，必须以要约方式进行。但是经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。要约收购具有强制性。本着公开、公平、公正的原则，使每一个股东有机会卖出或按比例卖出自己的股票。法律对要约收购还有更详细的规定，向证监会提出要约豁免但未取得的，应当以现金支付收购价款：已经拟协议收购的，超过30％部分要改为要约收购：在取得要约豁免后，则可履行其收购协议。
(三)反向收购
又称为借壳上市，指非上市公司通过收购一家已上市的壳公司，再由壳公司通过关联交易反向收购非上市公司，使其成为上市公司的子公司而获得上市资格。其优点有上市周期短，成功有保障及上市成本低。但借壳上市这种手段如今已经有所限制，尤其是关联交易，已经受到许多法规规制。主要有：信息披露制度、股东大会批准制度、股东表决权排除制度、反对股东的股份收买请求权制度、独立董事制度、股东大会决议的撤销制度等。这些法律规制有效地限制了资本市场的投机行为，保障了资本市场公开公平运行。
(四)其它模式
鉴于并购过程中某一个步骤或几个步骤都可以设定一些特殊的规制，常用的有对赌协议、赔偿条款、退出条款、同业竞争条款等。这些规制都可以因具体情况而设定，目的是为并购交易建立一个稳定成熟的法律环境，保持权利和义务清晰明朗，保障并购顺利进行，促进并购后企业效益的提升。比如对赌协议用来激励企业绩效，赔偿条款用来保护目标企业的利益。退出条款用来保护投资者的利益，同业竞争条款则是用来限制控股股东及高管从事和上市公司业务相关的业务来保护大多数股东的价值。
二、关于反收购模式
(一)毒丸计划
为了阻止被恶意收购，目标公司采取一系列措施使并购不能实施，最常用、最有效的措施叫做毒丸计划，又叫股权摊薄反收购措施。其内容是通过向其他股东以低价发行新股而稀释股权，从而抬高收购成本，以阻止恶意收购的发生。毒丸离不开法律的环境。毒丸在美国广泛流行，却为英国的公司法所禁止。在我国，法律并未对毒丸计划明确禁止，但由于我国资本市场不够完善，恶意收购发生的机会少，尤其在国有资产方面少之又少，我国新公司法对原来同股必须同权同利的强制性作了修改，赋予了公司更多的自治权，还有增加了新增资本股东优先认购权的规定，这无疑为毒丸计划在我国实施提供了法律依据。
(二)其它反收购措施
在资本市场，除了反收购计划，还有很多其它措施，通常为人所知的有白衣骑士、三色降落伞、绿色邮件、焦土政策等，其中涉及到了诸多法律问题。比如，绿色邮件是目标公司通过私下协商，以高于市场价的溢价，从某些股东手中购回其大量股份。这在一定程度上涉嫌行贿；又如焦土政策，我国新的《上市公司收购管理办法》规定，在完成收购前，未经股东大会批准。被收购公司董事会不得通过处置公司各项资产和业务对公司经营成果造成重大影响，被收购公司不得进行重大买卖投资行为，这样使焦土政策在我国失去了用武之地。
(三)反反收购措施
当毒丸计划发起时，收购企业可以以保护股东利益为由，被并购企业实施毒丸计划摊薄股权，损害股东利益。一经就会有一个诉讼周期。在这个周期中，暂时不可以实施毒丸计划，收购企业则可以在这个周期内继续增持目标企业的股票。此外，很多法律，例如美国商业判断规则、香港城市法典、德国兼并收购条例、欧共体13号公司法指令等，都包含了对反收购措施的限制，这在客观上也可以作为反反收购的一种手段。
三、关于跨国并购
(一)海外竞购
我国企业在海外进行跨国并购时往往会遇到很多意想不到的困难，其中之一就是其它企业的竞购。要赢得竞争对手，光靠单纯的高价格是不够的。首先，能利用的政治因素要尽量利用，选择适当的时机。把并购置于一个优良的外交氛围中。其次，并购条款一定要符合目标企业所在国以及目标企业母公司所在国的法律规定，这样才能在意外发生的国际并购诉讼中立于不败之地。最后。在并购协议中要尽可能多地加入排他性条款。比如，未经收购方同意被收购方不得与第三方以任何方式再行协商出让或出售目标公司股权或资产，这样方能保证在海外并购中排除竞争对手的障碍。
(二)垄断及不正当竞争
跨国并购中各国法律对垄断及不正当竞争都有严格的规定，要想并购顺利成功，需要通过相关部门的审查与批准，这给并购带来很大难度。以美国为例，外国企业在美国进行并购时，需接受美国联邦贸易委员会(FTC)的审查，FTC会根据《谢尔曼法》，《克莱顿法》，《塞勒一克福佛反对合并法》，《哈特一斯科特一罗迪诺反垄断修订法》，《反垄断程序修订法》以及美国司法部反托拉斯局颁布的《并购指南》，对并购项目进行严格的审查。
(三)国家风险
国外资本进入本国某领域，是否会对国家安全造成威胁，这是每个国家必须考虑的问题。正因为这样，跨国并购必须经历艰难的审查，必须在不威胁东道国安全的情况下才能继续实施。以美国为例，美国是针对国家安全审查最严格的国家，《埃克森一佛洛里奥法案》规定，只要有足够证据证明在美国发生的并购行为对美国国家安全产生威胁。总统就有权暂停或中止该并购交易。而总统则具体授权美国外资委代其行使该权力。法案中虽然未对什么是国家安全给出定义，但是列举出一些特定的要素，这使得美国政府的自由量裁权非常大，因而使跨国并购的结果变得难以预测。
四、并购中的转让问题
(一)股权转让
公司法规定。股东之间可相互转让出资。向股东之外的人转让时，须经全体股东半数以上同意。收到通知30日内未答复，则视为同意转让；不同意的股东应购买这份出资，如不购买则视为同意。同等条件下，其他股东对此有优先购买权，两个以上股东行使优先购买权的，先协商购买比例，协商不成则按各自出资比例购买。问题通常出现在对外转让上。对外转让可能会产生两种结果：一是半数以上同意转让，二是半数以上不同意。第一种情况只存在异议股东与拟转让股东协商购买价格问题，无外部出让对象，不存在优先购买权问题。第二种情况则存在优先购买权问题。这里要注意的是，优先购买权是法律赋予老股东的一项权利。无需主张即可享有，也可明示或默示放弃。此处提到的同等条件不是绝对相同，只需价格期限等主要条件相同即可。而优先购买权亦可同期多次使用。
(二)国有产权转让
