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股权激励的实施条件范文1
应用rosenbaum and rubin （1983）的匹配方法分析股权激励对投资非效率的影响，以除股权激励因素以外的公司其他特征变量相近为依据进行样本配对，分析股权激励的激励效应，减少了样本选择偏差。结果表明：（1） 股权激励对投资非效率、过度投资的影响不显著， 对投资不足有显著的抑制作用；（2） 在国有属性的调节作用下，股权激励计划对非国有企业投资不足的抑制作用强于国有企业；（3） 国有企业的“期权激励”与 “股票激励”方式对投资不足的抑制作用没有显著差别，非国有企业的“期权激励”方式抑制作用强于“股票激励”方式；（4） 在股权分散的条件，实施股权激励计划对投资不足有显著抑制作用；在股权集中的条件下，实施股权激励计划对投资不足的影响不显著。
关键词：
股权激励；过度投资；投资不足；匹配方法
文章编号：1003-6636（2013）03-0029-08
；中图分类号：f27
；文献标识码：a
一、引言
随着所有权与经营权分离，公司产生了委托-关系，从而出现道德风险和逆向选择问题。为解决委托问题，实施股权激励包括股票期权、股票增值权能够使股东和管理层的利益处于一致，减少问题。先前对股权激励效应主要分析股权激励与公司业绩、股权激励与企业价值的关系，其做法主要有两种，第一，对两组样本的绩效直接进行比较，分析股权激励相对于未实施股权激励的绩效差异来判断前者是否相对优于后者。然而，分析两组绩效差异时，绩效本身还受到除股权激励这一因素之外的公司其他特征变量的影响，而这些因素的影响也可能错误地导致了股权激励效应，从而存在一定偏差；第二，设置股权激励哑变量来建立回归模型，分析股权激励效应，这种做法很容易因为哑变量具有内生性而使系数产生估计偏差，比如说会受到公司规模、董事会特征等影响而使股权激励具有内生性，从而产生样本选择偏差。因此，我们希望激励组与非激励组公司除了在是否实施股权激励计划这一条件差异外，在其他的特征变量尽量相近或相等，从而降低样本选择偏差。
heckman （1979）提议使用两阶段方法来降低样本选择偏误，然而，lalonde（1986）对此方法提出批评——研究中所得出的结果往往会因为模型设定的不同而有较大的差异。rubin （1973）提出配对方法（matching method）来解决上述的样本选择偏差问题，其基本概念是针对实施股权激励的每个样本公司，在未实施股权激励组样本中选择特征变量相近的样本作为配对样本。在配对完成后，两组样本在某些特征变量将趋于相等，因而，两组样本投资非效率差异将可归因于是否采取股权激励计划的影响，降低了特征变量差异在分析股权激励影响对投资非效率原因时的干扰。然而，若特征变量相当多时，rubin （1973）的方法会使得多个特征变量相等的条件不可能实现。rosenbaum and rubin （1983）提出倾向得分匹配法（propensity score matching method），其基本思想是在匹配过程中将多维特征变量降到一个维度变量，首先根据多个特征变量估计倾向得分值，即公司实施股权激励计划的概率函数，然后针对实施股权激励计划每一家样本公司，在未实施股权激励的样本中寻找倾向得分相同的样本作为配对样本。这方法将同时解决样本选择偏差和多维度变量的问题。
2005年12月31日中国证监会颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，那么我国上市公司股权激励计划的实施能不能降低股东与管理层的冲突，降低公司的成本，促进公司的投资效率呢？本文主要使用rubin（1974，1983）发展的匹配理论来分析股权激励对非效率投资、过度投资、投资不足的影响，通过匹配使得股权激励组与非激励组在除股权激励因素之外的其他因素上尽可能相同，且样本保持一定的随机性，从而减少样本选择偏差，得到一定可靠程度的结论。
二、文献回顾与假设发展
（一）股权激励与非效率投资
问题可能导致过度投资。企业由于经营权与所有权的分离，在信息不对称情况下，股东-管理层之间就会出现委托冲突，管理层会追求自己利益的最大化。jensen（1986）指出管理层为了追求私人利益，盲目扩大企业规模，享受在职消费，将自由现金流投到净现值为负的项目，从而导致企业过度投资，这便是管理层“帝国建设”一说。richadson（2006）曾建立一个投资效率模型，检
了过度投资、投资不足与自由现金流之间的关系，结果表明：现金流越多的公司，过度投资现象越严重。唐雪松等（2007） 、王彦超（2009）研究发现我国上市公司存在一定程度的过度投资行为。
问题也可能导致投资不足。企业的资本投资对于管理层而言是存在成本的，因为管理层在投资决策时要通过学习新知识来了解投资项目，而且还要承担因投资项目可能失败所产生的风险和损失，其声誉也可能受到影响，管理层可能放弃那些不利于维持其地位的一些净现值为正的项目，从而导致投资不足。
为了解决问题，西方的经验表明，建立有效的激励机制，特别是股权激励，是降低公司成本，解决管理层和股东之间利益冲突的一种有效手段。jensen and murphy （1990）建议企业增加股权激励的使用，认为股权激励机制与公司股东财富正相关，是管理层与股东利益趋于一致的有效工具，股权激励使管理层更加努力工作，积极寻找各种投资机会投资，股东和管理层的利益趋同，投资不足现象有所缓解，但也可能产生一定程度的过度投资。为此，得到我们的第一个假设：
h1：在其他条件相同的情况下，股权激励与公司的投资不足具有显著相关关系，且方向为负，即能够显著抑制企业的投资不足，但股权激励也可能导致过度投资增加，从而导致股权激励与非效率投资的关系待定（这里把过度投资、投资不足统称为非效率投资）。 （二）股权激励与成本
理论认为，管理层激励机制有利于减少企业的成本，从而提高投资效率。先前大量文献支持这个结论。jensen and meckling（1976）指出企业由于经营权与所有权的分离，会出现信息不对称下的道德风险和逆向选择问题，从而增加成本。通过管理层持股等激励机制能够有效减少成本。murphy（1986）指出管理层薪酬契约的设计是降低成本的有效手段之一，股权激励比薪酬契约具有更好的激励效应。 ang、cole和 lin （2000）指出管理层的所有权份额与成本负相关。tzioumis （2008）以美国1994—2004年股权激励上市公司样本研究发现：管理层实施股权激励计划，相应的成本会减少。我国学者廖理等（2004），陈冬华等（2005），周中胜（2008）也进行了相应研究，支持相应结论。我们认为股权激励机制具有“利益趋同效应”，股权激励机制可以使管理层与股东利益趋同，从而减少成本。因此得到我们的第二个假设：
h2：在其他条件相同的情况下，股权激励与成本具有显著相关关系，能够显著减少成本。
（三）不同激励方式与非效率投资
股票期权、股票增值权以及限制性股票是我国公司实施股权激励的主要方式。根据《股权激励有关事项备忘录1号》的规定，限制性股票发行价格不低于定价基准日前 20个交易日公司股票均价的50%，这表示限制性股票降低了管理层的风险，从而股权激励的激励效应降低。而股票期权有一个非负的不对称回报产生的货币收益，只有当股价超过执行价时，才会有效，这个凸支付函数提供了经理人一个激励，使他们在项目和战略选择时，较少进行风险规避。richarda. lambert等（2004） 通过数值计算结果显示，激励成本是股票期权执行价格的减函数，股票激励是执行价格为零的期权激励的特殊情形，股票激励方式是成本最高的激励方式。于是，得出股票期权激励优于限制性股票激励方式的结论。haugen和senbet（1981）指出股票期权激励能够减轻问题，使管理者与股东利益一致，股票期权有一个非负的不对称收益，这个凸收益函数激励管理层有更少的风险厌恶。因此，我们得出第三个假设：
h3：在其他条件相同的情况下，股票期权对投资不足的激励效应强于非股票期权。
（四）产权属性、股权集中对股权激励效应的调节作用
我国国有企业存在所有者缺位、内部人控制等问题，多数国有控股公司采取由授权投资机构全权行使国有股权，导致这些机构有可能利用手中的控制权追求自身利益，使得国有企业问题相比非国有企业更为严重，比如较高的在职消费、追求投资规模而非投资效益、投资效率低下等。同时国有企业带有一定的政治色彩，总是将政治稳定与资产增值目标混在一起，并且经常以前者取代后者，牺牲了效率。
股权集中度也会影响股权激励效应，股权越分散，管理
层拥有的控制权就越多。在股权分散的条件下，股东对管理层的监督能力就会减弱，从而加重了管理层道德风险和逆向选择问题。实施股权激励机制会部分解决问题，股权的相对集中提高了股东对管理层的监督和控制能力。在股权分散下，股权激励效应应该增强，股权相对集中的条件下，激励效应应该减弱。为此，我们得到以下假设：
h4：在其他条件相同的情况下，产权属性、股权集中度对股权激励效应具有调节作用，即国有属性、股权集中度弱化了股权激励对投资不足的抑制作用。
三、实证分析
本文的主要目的是应用匹配理论选择样本，并估计公司实施股权激励制度对公司投资效率的影响。参考rubin（1974，1983）潜在结果框架，设yi1与yi0为i公司采取股权激励与未采取股权激励时的投资非效率。在这两种情况下的非效率差异为：τi=yi1-yi0。则实施股权激励制度，相对于未实施股权激励时的投资非效率差异即股权激励的平均处理效果att（average effect of treatment on the treated） 。
为了获得股权激励的平均处理效果，在计算倾向得分之后，需要对处理组与控制组匹配，常用的匹配方法主要包括：最近邻匹配法（ nearest neighbor matching）、半径匹配法（ radius matching ）、马氏距离匹法配（mahalanobis distance）、核匹配法（ kernel matching ）等。
（一）样本与数据来源
股权激励的实施条件范文2
摘 要 本文收集了近年来有关股权激励问题相关法规，探讨了《上市公司股权激励管理办法（试行）》的诸多规定，并对其补充规定――《股权激励有关事项备忘录》的核心内容做了解读。
关键词 股权激励
一、股权激励现行适用的相关法规
目前，规范上市公司股权激励计划的规章制度集中见于证监会所颁布的《上市公司股权激励管理办法（试行）》一文。随后，证监会又于2008年公布了《股权激励有关事项备忘录1号》、《股权激励有关事项备忘录2号》、《股权激励有关事项备忘录3号》对我国上市公司的股权激励进行了进一步的规范，这三份法规是我国股权激励的第一套文件。另外，国资委对于国有控股的上市公司实施股权激励另有一套法规性文件，分别是《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》和《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》。
这两套法规性文件所规定的内容基本一致，前者主要适用于在我国沪深交易所上市的公司，而后者更多的出于国有资产保值增值的目的，对国有控股上市公司进行规范和约束，本文所解读的法规性文件主要集中于第一套的有关内容。
二、对《上市公司股权激励管理办法（试行）》中诸多规定的探讨
《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称《管理办法》）颁布于2005年底，于2006年正式启用。其核心内容涉及到公司股权激励的激励对象、激励对象的行权条件、授予价格及行权价格等问题。
我们认为，证监会出台的此项《管理办法》在以上一些内容中存在着不同程度的缺陷或不妥之处，以至于在外部监管的层面上，上市公司依据该管理办法所制定的股权激励计划草案，对上市公司激励高管人员改善经营状况的效果并不明显。亦即从理论的角度上，由于这部法规所出现的一些缺陷和不妥，有可能使得上市公司实施的股权激励没有很好的解决股东和经理人之间的委托成本。在上市公司内部治理结构不健全的前提下，如果证监会等外部监管环境不严格，将可能导致上市公司股权激励的负效应。以下我们将从《管理办法》中的诸多内容规定分别进行阐述，以指出该项管理办法中存在的具体缺陷或不妥之处。
（一）关于股权激励的激励对象
在激励对象的问题上，《管理办法》规定内容值得商榷。监事是否应当纳入上市公司激励对象的范围。根据《管理办法》中第八条规定，股权激励的对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术人员以及公司认为应当激励的其他员工，但不应当包括独立董事。
根据实施股权激励的流程，上市公司欲实施股权激励计划应当首先将该项计划报董事会决议，在这一过程中，监事应当勤勉尽职、独立地对股权激励计划草案进行审核，监事尤其应注意股权激励对象名单的审核，另外在程序、手续上核实是否存在违反《公司法》的规定，以保证股权激励计划设置的质量。但如果董事和监事包括其他高管同时纳入股权激励对象的范围，则董事和监事将可能形成利益共同体。由于董事和监事同时能获得未来潜在的股权增值利得，则监事很可能会放松公司的内部质询，如此下来一个激励效果不明显或存在诸多违规操作的股权激励计划草案将可能会更轻易的通过董事会的决议批准。
（二）关于激励对象的获授行权条件
本文认为，激励对象的行权条件问题是《管理办法》中最为薄弱的一个环节。所谓激励对象的行权条件是指激励对象在满足何种条件下（通常为达到多少程度的公司营业指标等）才能行使股票期权。由于股权激励机制是公司事先约定激励对象可以以较低价格购买一部分股票或者事先以确定价格向激励对象授予一定股票，在未来如果公司股价高于事先约定的购买价格或事先确定的授予价格，则激励对象可获得股票价差所带来的利得。因而，行权条件直接关乎着激励对象当前的潜在利益能否转化为未来的现实利益。从事前激励效果的角度来看，激励对象的行权条件应当考虑公司的业绩情况，尤其是实施股权激励后的业绩指标。因为如果上市公司设置的行权条件（例如实施后反映公司业绩的EPS、ROE等指标）较低，则激励对象将很容易达到业绩所规定的要求，所授予的股票或股票期权在一定程度上可能起不到激励董事及高管努力经营、改善公司经营状况的效果。然而在《管理办法》中，只有第十三条和第十八条的规定涉及到了激励对象的行权条件，并且内容相当粗略，没有考虑实施后公司业绩、激励对象努力工作程度与获授行权条件之间的关联，也没有具体指出应采用何种指标对激励对象获授行权条件进行规范。因此，我国上市公司在设置股权激励行权条件上有着相当大的空间可以操作，这种缺乏严格的股权激励监督环境使得上市公司所实施的股权激励在效果上使人担忧。
（三）关于授予价格的确定和行权价格的变更
授予价格是指上市公司向激励对象授予限制性股票所确定的、激励对象获得上市公司股份的价格。对我国欲实施股权激励的上市公司而言，其限制性股票的授予价格也是拥有足够的自主操作空间。在《管理办法》中，证监会没有对授予价格做出明确规定，只是在第十八条中提到了“以股票市价为基准”，然而以市价为基准到底可以低于市价还是高于市价或者最低能低于市价多少百分比，在《管理办法》中都没有做出具体限定。尤其考虑到，若用来激励的标的股票采用的是定向增发的方式授予，则授予价格是按照非公开发行定价的规则为参考（10%折扣）还是另行单独定价，在《管理办法》中都未做出说明。另外，当上市公司向激励对象授予的是股票期权时，则上市公司应当确定股票期权的行权价格，亦即允许激励对象购买上市公司股份的价格。相比限制性股票的授予价格，《管理办法》第二十四条较为详细地规定了股票期权的行权价格，但同时《管理办法》第二十五条的规定也允许上市公司在特定情况下（除权、除息）对股权激励的后期行权价格进行调整，并将后期行权价格的调整方式交由上市公司根据实际情况自行决定。这对于急于获得股票增值利得的上市公司董事而言，其可能通过首次行权以后，后期频繁除权、公积金转增股本等手段降低行权价格，以追求行权价与现实市价之间价差的最大化。
三、《股权激励有关事项备忘录》的核心内容
2008年证监会先后出台了《股权激励有关事项备忘录1、2、3号》（以下简称《备忘录》），对激励对象、行权条件的指标设定等问题进行了规范，这在一定程度上填补了《管理办法》的不足之处。下面是《股权激励有关事项备忘录》中针对《管理办法》补充的核心内容。
1．在激励对象问题上，《备忘录2号》明确规定上市公司监事不得成为股权激励的对象。这一规定避免了董事和监事形成利益共同体的可能，不仅有助于上市公司执行严格的内部控制治理结构同时也能促进股权激励计划草案的有效性。
2．在行权指标的问题上，《备忘录1号》关于上市公司行权条件的处理做了指导性的规范：证监会明确提出公司设定的行权指标要考虑公司实施管激励后的业绩情况，例如EPS、加权ROE、净利润增长率等，并鼓励公司同时采取市值指标（平均市值水平不低于同期市场综合指数）和行业比较指标（如公司业绩指标不低于同行业平均水平）。这一规定相对于《管理办法》做了较大的改进。从执行的效果来看，行权条件用财务指标和行业相对指标明确地加以规范，能够缩小上市公司利用股权激励给高管实施股权福利的操作空间，有利于股权的激励有效性。但仍然要注意到，证监会的这一规定并不具有严格强制性，为了从根本上解决激励的有效性问题，在日后出台的相关法规应当进一步加以完善此项规定。
3．在限制性股票授予价格的折扣问题上，《备忘录1号》明确了若激励对象通过定向增发的方式获得股票，则发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票均价的50%（即有50%的折扣）。这相比于《上市公司证券放行管理办法》中有关定向增发10%折扣的定价原则，有了更多的折扣。从实务操作上看，由于定价发行价格有多达50%的折扣，因而这一规定可以有效的解决激励对象购买激励股票的资金来源问题。另外《备忘录3号》在措词上也严格强调上市公司不可随意提出修改行权价格或激励方式。从监管层的态度看，这一规定加强了对上市公司操作行权价格的监督。
参考文献：
[1]吴敬琏.股票期权激励与公司治理.2005.
[2]文宗瑜.薪酬体系构建与薪酬模型设计案例教程.2007.
股权激励的实施条件范文3
关键词:创业板 股权激励 前置条件后置条件
一、股权激励实施比例高
截至2009年3月31日,A股市场共有60家公司在创业板上市。60家公司中,有30家公司在上市前已经实现了股权激励(部分公司虽未在《招股说明书》中明确说明,但其以优惠的价格向管理层或骨干成员转让股份或增资,已经体现了股权激励的本质),比例高达50%。这样的实施比例是主板和中小板难以比拟的,其主要原因可能是由于创业板公司以自然人为实际控制人占绝大多数,在实施股权激励的过程中,不存在国有控股公司的诸多障碍。统计结果显示,上述30家公司中,仅有机器人一家公司为国有控股公司。
二、股权激励的实施目的
按照《招股说明书》的说法,上述30家公司股权激励的原因大体可以分为“吸引人才”(比如立思辰的股东对唐华、林开涛的股权转让主要是因为唐华、林开涛为公司拟聘用的高级管理人员)和“激励人才”两种,“保持公司高管队伍的稳定,并激励骨干员工的工作积极性”成为最为普遍的官方说辞。其实,股权激励还有一个重要功能,即“募集资金”,这一功能在上述30家公司的官方说辞中几乎没有提及。
事实上,企业在创业或发展阶段初期,由于现金流并不充裕或为后续发展积累资金的需要,实施股权激励是一种非常可取的办法。在上述30家创业板公司中,部分公司在设立初期就实行了股权激励。比如神州泰岳,公司2001年5月18日设立以来,于2001年10月10日进行了首次股权激励;安科生物于1994年3月22日设立,并于1995年8月10日实施股权激励。同样的案例还有鼎汉技术、北陆药业等公司。
但是,绝大部分公司的股权激励发生在上市前夕(或是改制前夕),其中,有25家公司的股权激励发生在2007年(含)之后,这种现象,我们可以称之为改制(或上市)前的“抢关”现象。
改制前的“抢关”现象,其主要原因是《公司法》第一百四十二条的规定,“发起人持有的本公司股份,自公司成立之日起一年内不得转让。”而上市前的“抢关”现象,则是由于上市后股权激励的难度更大:其一,需要董事会、股东会和证监会的多级审批;其二,上市后的股票市场的价值发现功能,将使股票价格充分体现公司的内在价值,对于激励的对象而言,显然上市前的原始股激励作用更大。
客观来讲,这种“抢关”现象实际上造成了股市财富的隐形转移。股权激励本质上是处理人力资本与物质资本矛盾的方式,股权激励中的分配,是增量资产的预期激励性分配,不是存量资产的所有权变更。如果公司来说错把股权激励当成了员工福利而利益均沾的话,这一行为向投资者传递的信息可能是造富而不是激励,这将影响资本市场对公司的认可度;而如果个别员工对股权激励的本质缺乏认识,只图眼前利益不愿与公司长期发展的话,实施股权激励的初衷也就无从谈起。
三、模式单一
股权激励有多种方式,市场所熟知的有股票增值权、虚拟股票计划、股票期权、现股激励等。不过,上述30家公司的股权激励却都采取了现股激励的方式。现股激励是一种最直接的股权激励方式,这一方面体现了激励对象与上市公司之间更密切的利益关联度,但另一方面,也有其深刻的原因。
股权激励费用对创新型企业的盈利状况具有非常重要的影响,对企业未来的利润产生较大的影响。股票增值权、虚拟股票计划等虽然具备一定的可行性,但是,这一类方案的特点是激励对象在达到公司约定的条件后,公司直接以现金与激励对象结算,虽然股本结构不发生变更,原有股东股权比例不会造成稀释,但公司要承担现金形式的成本支出给激励对象。对于处于发展阶段的公司来说,股权稀释似乎更能为公司实际控制人(或创始人)所接受。
另一方面,对于非上市公司而言,股票期权存在一些技术难点,比如企业估值;同时,由于并不售于真正的股票,其激励效果有限,难以培养员工的所有权文化。
至于如何实现员工直接持股,其方式则有多种。按照股票来源划分,可分为股东转让和增资扩股两种形式;按照授予价格划分,则可分为无偿、相对于每股净资产(或每股注册资本)的平价、折价和溢价等形式。
不同的时点,授予价格差异很大。从上述30家公司来看,公司早期的股票授予却价格较低,甚至以股东无偿赠予的居多。这主要是因为早期公司发展前景不明,激励对象入股的风险较大,但同时,未来上市后的增值空间也更大。而上市前的股权激励,股权授予价格通常是以股本面值、每股净资产、私募价格等多种价格作为参照。一旦公司上市的计划明确,激励对象入股的风险较小,因此价格相对较高,同时,未来上市后的增值空间也更小。
多数创业板公司的股权激励只实行了一次,另有9家公司实施了两次(含)以上的股权激励。其中,神州泰岳自2001年10月10日以来至上市前,先后实施了6次股权激励。吉峰农机则更是将股权激励作为一种常态,建立了一年一次的常规授予机制――公司每年均按每1元出资额作价人民币1元的价格动员管理人员和中、基层骨干人员对公司增资扩股。
四、后置条件缺失
股权激励属于长期激励的一种形式,直接目的是吸引和激励人才,调动其积极性,终极目的是提升企业竞争力、创造优秀业绩、实现可持续发展。因此,股权激励不应该使员工获得股权就了事,而应该有一套严格的制度体系,最妥善的办法是有条件的获得股权,只有在激励对象不断达到相应绩效指标时,才能获得相应数量的股权。
从约束条件来看,上述30家公司多表现为前置条件,即激励对象满足一定的工作年限、一定业绩条件即可获得认购公司股票的权利,但是却忽略了激励对象获得股票后的约束条件。上述30家公司的股权激励普遍以上市为节点,承诺上市后若干时间段内不抛售,之后即可获得自由交易的权利。这可能会导致两种情况的出现:一是如前文所述,激励对象对股权激励错误地理解为上市前的利益均沾,从而影响股权激励的效果;二是在限售期满后,可能导致激励对象的集中抛售,甚至套现离职,这对企业的稳定和发展同样有害无益。
因此,对后置约束条件进行详细的设计也非常重要,即未来上市之后,满足一定的业绩条件,分批逐步允许其抛售获益。可喜的是,在上述30家公司中,有两家公司实施了后置约束。莱美药业的股权激励对象承诺,在2011 年、2012 年的上市流通数量为莱美药业上市前其持有的莱美药业股份数乘以莱美药业前一年经审计的扣除非经常性损益后的净利润增长率(如果扣除非经常性损益后的净利润增长率为零或负,当年上市流通的股份为零),自2013 年1 月1 日起,其持有的莱美药业股份可以全部上市流通。机器人的核心管理人员则承诺,只有在满足以2007 年度经审计税后净利润为基数计算的截至2008 年度、2009 年度及2010 年度各年净利润年复合增长率不低于27%的条件下,上述人员可在以上三个完整的会计年度正式审计报告出具日起至下一年度正式审计报告出具前一日止的期间内,共计转让不超过其现时持有公司股份的25%,最后一个转让期间截至2011 年12 月31 日止。
参考文献:
[1]神州泰岳等60家创业板公司的《招股说明书》,2009;
[2]《公司法》,2005;
[3]谢德仁:《经理人激励与股票期权》,中国人民大学出版社,2004;
股权激励的实施条件范文4
关键词：股权激励；伊利股份
1、伊利股份股权激励分析
在股权分置改革后，伊利股份作为第一批推出股权激励计划的上市公司之一，它是全国乳制品行业的佼佼者，其股权激励计划自推出以来备受争议。伊利股份结合公司实际和行业
特点选取了股票期权的激励模式，下面我们将对其期权激励的实施进行具体分析。
1.1行权条件设置较低
根据伊利股份历年的财报可以看出2002年至2005年公司每年销售收入较上年的增长率远高于20%，根据期权的行权条件，管理层和骨干员工在2006年和2007年分别获得了600万份股票，但是首期行权条件却只要求上一年度主营业务收入增长率不低于20%，这就意味着仅完成这两年的业绩后，管理层无需另作努力。
随后，伊利股份董事会的决议，2007年4月30日，伊利股份董事决议对方案中业绩考核指标计算口径做了修改，该修改使得当期的利润因为扣除摊销期权费而大幅减少，但在计算是否满足行权条件时却可以忽略期权费的影响，这样的双重标准使得股份支付对于伊利的管理层来说简直形同虚设。《企业会计准则第11号――股份支付》规定：上市公司应采用合理的模型计算每个行权期应当承担的股份支付成本，并从利润中被扣减。查阅伊利股份的年报发现，公司计提了股权激励费用，费用的分摊情况如下表：
根据表2反映的情况来看，伊利股份在两年内就把费用摊销完毕，因为费用增加而导致短期内的亏损，但是至此以后期权费用就不会影响到公司业绩和股价。
虽然伊利股份有在其他相关说明中声明，把股票期权会计处理本身的利润影响数剔除后，公司2007年年度报告中净利润不会受到很大的影响，该类成本费用也不会对公司未来的业绩产生影响。但是也不能改变该公司当年年度亏损的事实。事实表明，2007年度伊利股份所赚取的利润都不够负担该公司股权激励的成本，如此看来，将利润支付给激励对象之后留给该公司及广大投资者的就是亏损。
该股权激励主要针对总裁、总裁助理和核心业务骨干等关键人员。截止至2013年12月31日，高级管理人员的激励数量总额达到60%，对核心人员的激励较少，股权激励的价值分配不均衡。结合伊利股份公司部分董事会成员的基本情况，从2005年开始四名激励对象一直担任董事会成员兼高管，高级管理人员与董事会高度重合，“内部人控制”问题不容忽视，防止激励方案被董事会操纵。
1.2行权时间弹性较大
2006年到2013年，伊利股份公告表明：2007年行权数量为64，480份，行权价格为12.05元，从2007年到2012年4月，激励对象再未行权，但是可行权数量从2006年的5，000万股增加到2013年5月27日的18，092.12万股，行权价格从13.33元/股降到6.49元/股，6年时间可行权数量增长了261.84%，行权价格降低51.31%，具体情况见如表所示：
2、完善我国上市公司股权激励的建议
股权激励是解决问题的重要方式之一，要保证股权激励方案发挥其应有的作用，前提条件是制定的股权激励方案合理有效，综合分析伊利股份股权激励的全过程，可以得出伊利股份实施的股权激励计划并未充分发挥其应有的效果。当前，我国出台了一系列有利于股权激励制度推行的政策和措施，但是结合我国的实际情况，仍有需要改进和反思和改进的方面。
2.1加强公司内部管理，有效实施股权激励
上市公司应根据发展的需要以及股东的需求不断完善业绩考核制度，在保证公允与切实可行的情况下对被激励对象的业绩评价与考核。伊利案例表明，激励的过度利用和约束的过度缩小都会导致股权激励无法达到应有的效应，因此上市公司应保证内控机制的严格、设立完善的考核机制。考核指标应当全面、系统，财务指标与非财务指标并重。另外，上市公司还需考虑到行业、地域以及自身的发展情况、内部结构的不同，在设计考核指标时应尽量选取适合自身特点的模式，考核指标的设计应结合多种指标相对灵活，考核方案要切合实际。
2.2建立健全外部市场，完善相关法律法规
为了促进股权激励的实施更为有效，外部治理也是至关重要的影响因素。根据我国目前的市场情况，应加快建立完善的职业经理人市场，以经营能力为标准，公平竞争，有效监督，让外部股东充分行使自己的表决权，建立完善准确的信息披露制度。完善外部治理环境主要有以下几个方面：从公司法、证券法、会计准则等相关法律法规入手，完善上市公司对股权激励的信息披露制度，根据我国股权激励的实施特点，确定合理的股权激励会计处理方式，调整修订股权激励的税收政策，构建完整的制度框架体系，为股权激励的实施营造一个有法可依执法必严的外部环境。
3、结束语
股权激励的主要目的是为了让股东与管理层的利益趋于一致，减少公司的委托成本，同时良好的股权激励有利于企业业绩的增长、帮助公司吸收培养优秀人才，在完善公司治理结构等方面发挥了积极的作用。本文分析了伊利公司的股权激励方案，它实施股权激励只激励一部分高管层，而公司核心业务骨干却享受很少一部分利益。管理层股权激励要发挥良好的效果，否则不利于公司的长远发展。最后，由于我国企业所处的资本市场环境不如欧美发达国家的资本市场环境发展的那么成熟，因此仍需通过企业和政府的共同努力才能保障股权激励制度在我国顺利进行。（作者单位：湘潭大学）
参考文献：
[1] 上市公司股权激励管理办法（试行）.证监会，2006.1.1
[2] 刘小玄.现代企业的激励机制：剩余支配权[J].经济研究，1996（5）
股权激励的实施条件范文5
关键词：股权激励 契约结构 文献综述
一、引言
股权激励机制探索始于20世纪50年代。股权激励的在各国的运用发展神速，以2000年美国标准普尔500公司为例， 高管薪酬有50%以上来自于股权激励。此时期，国外学者们针对股权激励实施效应进行了大量的研究。在最初的研究中，学者将股权激励作为一个独立的外生变量，即外生视角去研究股权激励对公司价值或业绩的影响。Core和Guay（1999）、Jensen和Murphy（2004）的研究均表明，经营者持股水平与公司价值正相关。大量的研究结果都证实了利用股权激励，特别是股票期权激励方式安排公司高管的薪酬结构，可以提高公司的价值和业绩。基于此，形成了股权激励效应的利益一致假说，该假说认为经营者持股比例的增加会降低股东与经营者之间的成本，因此科学的激励机制尤其是股权激励机制是解决委托问题的有效手段。除了研究股权激励的对公司价值或业绩的直接效应外，学者们也开始关注股权激励对公司的其他行为或高管行为的影响，如公司的投资决策、股利分配政策等。然而，在20世纪末和21世纪初，一系列关于股权激励运用带来的负面影响，如安然、世通等公司经营者过高薪酬，尤其是股票期权的滥用引发了对股权激励的广泛争议。理论研究者、实践者与政策制定者等开始重新审视和反思股权激励及其相关配套制度。人们开始质疑股权激励是否真的能够提高公司的价值或业绩，发挥良好的长期激励作用。而后，大量的研究结果表明，股票期权这种激励制度存在着副作用（Jensen et al.（2004），Bolton 、J.Scheinkman和Wei Xiong（2006），Kumar和Langberg（2007）等）。特别是2003年美国微软公司和花旗集团先后宣布放弃股票期权激励制度，把对股权激励效应的质疑推向了。Bebchuk、Fried 和Walker（2003）在质疑股权激励的呼声中提出了经营者寻租论，认为由于公司经营者存在寻租行为，因此股权激励并不能有效解决委托问题，反而会导致或加剧委托问题。股权激励成为高管寻租的工具，反而失去了其激励约束经营者的最初预想。公司高管为了能够实现股权激励的收入，会加重公司信息操作，甚至财务信息欺诈，进行盈余管理。Paul Brockman（2010）指出，当管理层预期将要施行出售（或继续持有）拥有的股票期权时，在此之前的会计期间，管理层会披露更多，更频繁的披露公司的利好消息（或坏消息）。大量的研究结果与股权激励最初的研究结论相背而驰，认为股权激励的实施并没有带来更好的公司价值和业绩，反而成为高管人员的福利工具。持此流派观点的学者们，提出了股权激励效应的另一假说，即壕沟效应假说，该假说认为股权激励会增强经营者抵御外部压力的能力， 经营者持有公司大量股份会扩大其投票权与影响力，有可能出现即使经营者的行为背离公司目标，他们的职位或报酬也不会受到任何负面影响的情形。虽然壕沟效应假说与利益一致假说得出的结论截然相反，但是持这两种假说的不同流派学者最初去研究股权激励效应时，均将股权激励看作一个外生独立变量进行研究。
此后大量的研究结果要么支持利益一致假说，要么支持壕沟效应假说。对股权激励效果的争议，至今也没能达成共识与调和这两种假说的矛盾和对立。但是无论这些研究的著者持什么观点，这些研究都没有解决为什么股权激励会产生完全相反的效果，是什么在影响不同的股权激励起到不同的效果。国外学者开始探讨股权激励研究的新方法，是否有新的视角能够同时解释利益一致假说和壕沟效应假说的矛盾。学者纷纷转向股权激励契约结构研究，将股权激励看作是众多因素共同作用组成的一个整体，研究这些股权激励内部因素是如何影响股权激励实施的效果。虽然良好的股权激励机制能充分调动经营者的积极性，将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，从而减少管理者的短视行为，使其更加关心企业的长远发展， 但如果股权激励方案设计不当， 则会成为公司高管侵蚀企业利益的工具。学者关注于公司哪些内外部机制会影响到股权激励契约要素的制定。
二、西方国家股权激励契约结构研究综述
（一）激励对象
国外已实施股票期权计划，主要是授予公司董事长、高级管理人员、其他员工。众多文献主要围绕高管人员，特别是CEO实施股权激励的效果和行为影响，因为股权激励实施的对象大多数是针对高管人员。如，H.E. Ryan和R.A. Wiggins III（2001），Tom. Nohel和Steven. Todd（2005）均指出实施股权激励会促使高管人员冒更大的风险，帮助管理者战胜保守心态；David J. Denis、Paul Hanouna和Atulya Sarin（2006）指出财务欺诈和高管股权激励有正相关关系；Christian Laux和Volker Laux（2009）研究发现对CEO实施股权激励并不一定会增加盈余管理行为等。总之，对高管实施股权激励进行研究的文献非常多，而且越来越细化和视角独特，如Balsam和Miharja（2007）研究股权激励对管理层自愿换届的影响、Qiang Cheng和David B.Farber（2008）研究CEO收益重溯协议是否会减少股权激励、Paul Brockman（2010）研究管理层股票期权与高管自愿性披露。而Paul Oyer和Scott Schaefer（2005）却认为，更多的公司应该对所有的员工授予股票期权，因为股票期权计划可以为员工提供激励，也可以对员工进行分类以及留住员工。David Aboody、Nicole Bastian Johnson和Ron Kasznik（2010）在研究股票期权重定价对公司价值的影响中指出，高管股权激励和非管理层员工股权激励的效果有显著性差异，管理层的股票期权重新定价才会提高公司业绩，对非管理层的员工股权激励却没有这样的效果。
（二）行权价格
行权价格，是被授予股票期权的对象在实现其股票期权时能够以某一特定价格购买公司股票。一般而言，公司在确定行权价格时，主要参考授予日的股票市场价格。由于行权价格的高低直接影响到被授予者在可行权时可获得价值，因此，在确定行权价格过程中，高管人员有动机进行干涉影响行权价格，甚至是进行信息操作、盈余管理等。Yermark（1997）、Aboody 和Kasznik（2000）发现，公司在股票期权授予日更有可能推迟公布利好消息，进行信息操作， 这样管理层就可以在低价的时候确定行权价。Chauvin和Shenoy（2001） 发现，在授予股票期权的10 天前，公司股价存在异常下跌情况。Aboody和Kasznik（2000）、Baker、Collins和Reitenga（2003）、Coles、Hertzel和Kalpathy（2006）研究发现在股票期权授予日前期，管理层确实存在向下调整会计盈余，意图降低行权价格的行为。此外，在行权价格确定后，由于市场情况的不利变化，特别是在公司股票价格发生非正常性下跌，甚至低于行权价格情况下，而出现对股票期权的重新定价。近年研究股票期权重新定价的文献越来越多。Brenner、Sundaram 和Yermack（2000），Chance、 Kumar和Todd（2000），Carter和Lynch（2001）均发现，股票期权的重新定价的是由公司的低业绩引起，并非行业或是市场的低业绩。Ittner、Lambert和Larcker（2003）指出，重定价发生的频率在小型、高科技、新经济企业中明显要更高，重定价主要是为了挽留企业人才。David Aboody（2010）发现，相比于已实施期权计划但是没有重新定价的公司，股票期权重新定价的公司在以后年度的经营利润和现金流量有更大的增长；而且，只有对管理层的股票期权重新定价才会提高公司业绩，对非管理层的员工股权激励却没有这样的效果。对于行权价格的重新定价两种观点：一种观点，认为重定价为股票期权激励提供了灵活性，Saly（1994）认为允许长期激励契约能够重新定价一般来说是最有的；另一种观点，认为重定价并不一定有利于公司，而且得到大量文献的证据支持。
（三）绩效条件
激励条件是股权激励对象得以实现激励的绩效条件，旨在克服股票期权股价与收益挂钩的缺陷，对经营者为私利操纵股价的动机与能力加以控制。国内外相关监管部门没有对股票期权契约中激励条件做出规定，因此绩效条件由公司自行规定，如是选用会计业绩还是市场业绩，是多个指标维度还是单一指标，是严格还是宽松的，公司享有很大程度上的自由来决定。Healy（1985）、Dechow 和 Sloan（1991）认为，仅仅利用会计收益作为考核指标，不仅容易被高管操控，还可能导致高管放弃那些短期降低公司利润但长期会提高公司利润的项目。Sautner和Weber（2006）从最优契约的角度出发，认为对高管薪酬激励的考核应该从绝对绩效和相对绩效两方面同时进行。不管公司规定怎样绩效条件，股权激励并不是可以无代价的行权，需要满足预先确定的市场条件或是业绩条件。但是，当被授予者，特别是授予对象为高管时往往会采取盈余管理修饰企业业绩，甚至财务欺诈，以达到实现契约中规定的绩效条件。Gao和Shrieves（2002）、Cheng和Warfield（2005）指出，公司实行股票期权比重越大，则盈余管理现象越严重。Bergstresser和Philippon（2006）在研究20世纪90年代的美国公司薪酬时发现，CEO的总薪酬与其持有的股票和期权的价值联系越紧密， 盈余管理行为越显著。Burns和Kedia（2006）研究发现，期权激励与报表谎报之间有明显的正相关关系，而其它的激励方式，如受限制股票、长期激励支出、工资、奖金，对报表谎报没有任何明显地影响，股权激励会增加公司修正财务报告的概率，是公司进行盈余管理的重要信号。Efendi、Srivastava和Swanson（2007）研究股权激励在财务谎报中所起的作用时指出，当CEO持有大规模的股票期权时财务报表谎报的可能性大为提高。
（四）授予数量
股权激励数量或比例，反映对激励对象授予股权激励的强度，直接关系到激励对象的未来收益。在外生性视角下，对于高管股权激励数量的激励效果有不同的研究结果。Denis（1995）发现，随着管理层持股比例的提高，个人利益不再是其经营行为的主导，管理者的风险回避偏好也显著降低；而Hermalin和Weisbaeh（1991），Hubbard和Palia（1995），Kole（1999）提出，高比例的管理层持股可能导致盘踞效应，即当管理层持股比例增加时，其对公司取得控制权，董事会的监督力度减弱，降低了公司的长期价值。但是基于内生性视角，学者们关注于各种公司机制因素如何影响股权激励数量的高低。Demsetz和Lehn（1985）研究发现管理层持股水平决定于公司的风险。Himmelberg、Hubbard和Palla（1999）检验管理层持股的决定因素，发现管理层持股水平可以由不可观察到的公司特征决定。DariusPalla（2001）发现管理层持股的工具变量，并且考虑股票期权的影响，发现不显著的绩效影响，并且检验如果不考虑内生性，倒U型曲线依然显著存在。关于股权激励的数量，有学者的研究结果中指出存在着一个最优水平（Core和Guay（1999））。Dittmann和Maug（2007），Armstrong、Laroker和Su（2007）在研究股票期权最有结构中均赞成此观点，认为股票期权存在一个最优水平。Ryan et al.（2001）、Dee et al.（2005）研究发现，企业规模、经营风险、成长机会、自由现金流以及管理层的任期等因素和高管股票期权最优水平有显著相关关系。
（五）激励期限
激励期限，是激励计划所涉及的有效时间长度。股权激励作为一种长期激励方式，其激励功能不同于工资薪金和奖金。因此，为了使股权激励能够发挥对激励人员的长期激励作用，激励计划涉及的有效时间长度是其长期性的重要体现。Zattone（2009）对股票期权方案的特点及其效果进行检验，实证结果表明，激励期限对其实施效果具有显著影响。股权激励的长期性能够将员工利益与企业的长远利益联系在一起，短期内会计业绩可能会纵，但从长期来看，这些指标纵的迹象最终会暴露，所以高管操纵行权条件的能力被严重削弱。
三、我国股权激励契约结构研究综述
（一）国内股权激励机制引进述评
我国对股权激励机制的引进和研究较国外滞后很多，20世纪90年代初，我国开始引入股权激励制度，以期建立长期激励机制，完善高管的激励与约束制度。在此背景下，对高管进行股权激励越来越备受企业青睐和各界人士的关注。为了规范股权激励制度，建立健全上市公司的激励和约束机制，证监会出台了《上市公司股权激励管理办法》（试运行），于2006年1月1日正式实施。同年9月， 国资委和财政部出台了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，专门对境内上市国有企业实施股权激励加以监管约束。自20世纪90年代初以来，国内研究主要围绕检验股权激励实施后的对公司价值或业绩的影响效果，由于选用样本的时间跨度的不同，对于股权激励实施效果的结论多有不一致，形成三种观点：价值积极论，无关论，消极论。周建波和孙菊生（2003）、徐国栋（2003）、叶建芳和陈潇（2008），得出高管持股对公司价值有正的积极影响。而魏刚（2000）、李增泉（2000）、潘亚岚和丁淑洪（2008）实证结果发现，企业对实施高管的股权激励计划并没有使企业的业绩变好，两者之间没有显著的相关关系。甚至有学者的研究结果显示出实施股权激励，反而降低了公司价值和业绩。在此期间，也有学者从其他视角对股权激励进行研究，主要集中于采用股权激励的动机、股权激励对公司行为或高管行为的影响，如高管信息操作、盈余管理、择机行为。由于此综述重点关注股权激励契约的结构特征，特别是股票期权计划的契约设计，故在此不做详细论述。对于股权激励的讨论和争议一直持续至今，为了更进一步、深层次的对股权激励进行研究，解决众多不同的研究结果，国内有一些学者开始效仿国内对股权激励的研究方法。即从内生性视角，股权激励契约要素去研究为什么股权激励的实施会引起不同的实施效果以及有哪些因素会影响这些要素的设计。目前，国内关于股权激励契约特征研究的文献少之又少。现有的几篇文献都围绕于在我国采用股权激励最普遍的模式――股票期权，分析股权激励计划契约的要素组成及其关键要素。以此来研究不同的要素对公司价值或公司业绩的影响，上市公司在设计股权激励方案时应该如何设计合理的激励要素，以此来达到激励和约束高管的目标。
（二）股权激励契约合理性要素及其制约因素
目前的研究重点集中于以下两个方面：股权激励契约合理性要素和其制约因素。（1）股权激励契约合理性要素。吕长江与郑慧莲（2009），以2005年1月1日至2008年12月31日公布股票期权激励计划草案的公司为样本，首次研究上市公司设计的股权激励方案是激励型效应契约还是福利型效应契约。该文认为体现股权激励方案是否合理的关键的两个要素为激励期限和激励条件，以此来划分激励型和福利型股权激励草案。实证检验发现：激励期限长、激励条件严格的激励型公司和激励期限短、激励条件宽松的福利型公司相对，在窗口期有显著的CAR差异。作者认为上市公司可以通过激励条件和激励有效期的改善，来增加股权激励方案的激励效果。吴育辉与吴世农（2010），赞同吕长江（2009）股权激励方案关键的两个要素为激励期限和激励条件这一观点。徐宁、徐向艺（2010）指出，在既定的法律条件下，相对于其他契约要素而言，上市公司对激励期限与绩效条件设置的自主性较大，因此这两者是决定股票期权契约合理性的关键要素。这三人的研究均只选取激励期限和激励条件这两个要素来研究股权激励契约结构。（2）股权激励契约合理性的制约因素。公司的内外部环境等诸多因素会影响股权激励契约设计是否合理，即影响公司设计怎么样的股权激励方案，如选择多长的激励期限，制定严格还是宽松的业绩条件等。研究重点集中在上市公司基本特征、 股权结构与公司治理机制方面。公司基本特征中，尤其是企业的成长性、企业规模、资产负债率对股权激励契约的合理性约束性作用。现有文献已证实，成长性企业更倾向于采用股权激励方式安排高管薪酬（王华（2006）等），特别是高科技产业上市公司。股权结构，是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。主要集中在股权性质和股权集中度，也有学者加入了机构投资者持股这一变量。由于我国特殊的制度背景，我国大多数上市公司由国有企业改制而来，国有企业实施股权激励计划的动机和效果可能不同于民营企业。为了研究不同性质的上市公司对激励合约的设计有不同的影响，有的学者单独研究国有企业股权激励或者进行两者的比较研究。此外，为了探讨大股东在契约制定过程的影响，反映股权集中度和制衡度的作用，现有文献一般选用第一大股东持股比例（衡量股权集中度）和第一大股东持股与第二大股东持股之比或者第一大股东持股与第二大到第十大股东持股之和之比（衡量制衡度）。公司治理，是股东、董事会和公司高级管理人员权责分配组成的一种组织结构。已有研究对于董事会的作用达成共识，认为董事会是治理结构的核心机构之一，是防止管理层侵犯股东利益行为的有效环节，是治理结构中影响股权激励制定与实施的最关键因素。主要选取董事会的规模、独立董事比例、非执行董事比例、是否两职合一等变量衡量公司治理机制对股权激励契约要素的影响。王华、王之骏（2003）、周建（2008）、吕长江（2009）、吴育辉、吴世农（2010）、徐宁、徐向艺（2010）等实证检验均证实独立董事比例与非执行董事比例与股权激励水平显著相关。周建波、孙菊生（2003）、吕长江（2009）发现董事长和总经理是否兼任也具有显著性影响。现有研究支持，董事会结构对股票期权契约结构合理性的关键制约因素。
四、结语
本文通过对国内外股权激励契约结构研究，特别是股票期权的契约结构，进行梳理和综述，总结了国内外的研究状况和成果。不难发现，相比于国外研究，我国的研究滞后很多，现有研究成果较少。我国的研究应该学习西方研究的思维，借鉴他们的研究方法。但是，在借鉴国外研究成果和研究方法时，却不可盲从于国外学者的研究成果，不能忽视我国的制度背景、市场环境等特殊性。因为契约结构，本身是从制度经济学中产生，那么基于股权激励契约解放的研究就必须考虑契约所在的制度环境。而且，制度环境本身就会影响到股权激励契约的设计与执行，需要对西方模式下的契约结构进行适应中国环境的创新，如此才能使得股权激励在我国的运用能够取得预想的激励效果。另外，从国内外的文献综述发现，公司的内外部机制会影响激励契约关键要素设计的合理性，从而影响股权激励方案是否能真正起到对实施对象的激励效果，以此是否能提高公司价值和业绩。所以，相关监管部门和公司本身应该不断完善监管机制，约束契约结构的制定，防止激励对象在契约制定过程的干涉和后期的信息操作、盈余管理、财务欺诈等损害公司利益的行为。只有将股权激励机制和公司其他机制整合起来，相互融合、互相促进，才能更好的发挥其长期激励作用（Agrawal和Knoeber（1999））。希望本文能为我国相关制度制定和上市公司股权激励契约设计提供借鉴和参考。
参考文献：
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股权激励的实施条件范文6
[关键词]股票期权；激励契约；契约合理性
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.46.061
1 引 言
股权激励将公司部分股权授予给经理人，以使经理人和股东们的利益一致，有效地缓解了因所有权和经营权分离带来的委托问题，成为了完善公司治理的良好途径。在我国，股票期权是最常见的股权激励方式，指的是上市公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股份的权利[ZW（]股票期权的定义来源于《上市公司管理股权激励管理办法》。[ZW）]。
自股权激励被公司广泛接受并实施后，研究影响股权激励效果的因素的文献层出不穷。在国外研究中，RA Heron（2009）[1]发现经理人会通过操纵授予日当天的股价来操纵平价期权中行权价格的制定。Laux（2012）[2]从经理人更换率的角度研究了股票期权授予过程的安排对管理层短期化行为的影响。国内学者也进行了相关研究，潘飞（2006）[3]对我国高管激励契约的特征进行了总结，表示激励契约中激励对象与制定者、考核者往往互相重叠，绩效考核指标的选取比较单一或者考虑不够全面，总体而言激励契约的制定不够合理。吕长江（2009）[4]提出了上市公司设计的股权激励方案既存在激励效应又存在福利效应。上市公司主要是通过改善激励期限以及绩效条件来增强股票期权的激励效应。公司的治理结构不同导致股票期权激励契约存在差异。徐宁（2010）[5]就股票期权方案中的激励期限以及绩效条件的设定合理性进行了深入讨论。研究结果表明，激励期限的长期性与绩效条件的严格性是决定股票期权激励契约有效性的关键特征。
从以往的文献研究结果来看，股票期权激励是把“双刃剑”。公司既可能通过制定激励期限长、绩效条件严格的期权激励契约来缓解委托问题，产生激励效应，提高公司价值，也可能因为对期权激励契约中各变量设定不当导致经理人为了自身利益而损害了公司利益。因此，股票期权激励契约的合理性对股票期权的实施效果起着关键性的作用。
2 研究与假设
在股票期权激励契约中，主要的契约要素包括行权价格、授予数量、激励对象、激励期限与绩效条件等（徐宁，2010）[5]。这些契约要素都是公司制定股权激励契约时需考虑的主要变量。
股权激励是为了将高管个人利益和企业利益紧密结合，以达到长期激励员工、提高公司价值的效果。在股票期权方案中，激励期限是激励计划所涉及的有效时间长度，最能体现股权激励长期性这一特征。Zattoni（2009）[1]研究表明在短期内经理人可能会通过操控业绩以达到绩效条件便于行权，但从长期的角度看，操纵行权业绩指标的迹象终究会暴露，这时经理人再通过操纵业绩为自己谋求福利的能力就减小了。因此，我们假定激励期限越大，其股票期权的激励效果也相对更好。
假设1：激励期限越大，股票期权的激励效果越好
绩效条件是股票期权激励性得以体现的关键要素（徐宁，2010）[5]。在我国，经理人行权前必须先达到方案中设定的绩效条件，绩效条件越严格，激励对象的行权难度越大，股票期权的激励作用就越强。我们将以公司自身前3年的数据作为基准，通过行权指标和公司前3年同口径的指标相比，来确定绩效条件严格与否。
假设2：绩效条件制定得越严格，股票期权的激励效果越好
3 样本选取
本文统计了2006―2012年公布并实施股票期权激励草案的公司数据，剔除了以下几类公司：一是当年授予且注销的公司；二是扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率出现极值的公司；三是由于近期发放债券或者进行股权融资，导致ROE与先前年份没有可比性的公司；四是前三年指标的均值的标准差异常的公司。此外，由于一些公司实施了几期股票期权方案，我们将每一次实施都看作一个样本。最后我们一共得到了195个样本。相关数据来源于国泰安数据库以及锐思数据库，部分信息查阅巨潮资讯网。
在对股票期权契约的合理性分析中，我们拟用独立样本t检验法，分别以行权价格、授予数量、激励期限及绩效条件为分组变量，对股票期权实施效果是否存在显著差异进行检验。其中变量设计如下。第一，股权激励实施效果（ROE）。采用需进行绩效条件考核的年份（T年）相对于前一年（T-1年）的扣除非经常损益后的加权平均净资产收益率的增长率（徐宁，2010）[5]作为实施效果变量。第二，激励期限（IncentivePeriod）。以5年为界限划分合理性。第三，绩效条件（Performance Condition）。我们将绩效条件中的每一个行权指标与公司前3年的业绩指标进行比较，看其是否大于前3年任意一年的值或者大于前3年的均值（标准差正常）（吕长江，2009）。我们采用了两种划分标准，一是当行权条件中有大于1/2的指标满足上述条件时，我们认为绩效条件是严格的，取值为1，否则为宽松的，取值为0；二是当行权条件中只要有一个指标满足上述条件，我们就认为绩效条件是严格的，取值为1，否则为0。在统计过程中，大部分绩效指标都是以百分比为单位，所以当均值大于1时我们视为标准差异常。
4 研究结果
从下表可以明显地看出，激励期限的独立样本t检验在10%的水平上显著。当股票期权激励契约中激励期限大于等于5时，实施效果变量的均值为0.05是正数，这就表明股票期权的实施达到了激励的效果，提高了公司的净资产收益率。而激励期限小于5时均值分别为-0.09，呈负数形式。这表明在这种情况下，股票期权不仅没有起到预期的激励效果，反而降低了公司的收益。
按照两种划分严格与否的标准，绩效条件的独立样本t检验都是显著的，其中方法1的显著性更强，小于0.01。两种方法的检验结果都表明，当绩效条件严格时，股票期权的实施能有正向的激励效应。而绩效条件制定得宽松时，实施股票期权并不能产生激励作用。这与激励期限的检验结果相似。
公司实施股票期权激励的初衷就是激励经理人，提高公司价值，一份合理的激励契约应该是能够达到预期的激励效果，而且激励效果越明显越好。因此可以得出以下结论：激励期限的长期性以及绩效条件的严格性能够体现出股票期权激励契约的合理性。
本文对股票期权激励契约的合理性进行了研究分析。在激励契约合理性的研究中，对各变量特征的划分标准有待改进，以更好地区分契约的合理性。
参考文献：
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[2]Laux V.Stock option vesting conditions，CEO turnover，and myopic investment[J].Journal of Financial Economics，2012.
[3]潘飞，石美娟，童卫华.高级管理人员激励契约研究[J].中国工业经济，2006（18）： 36.
[4]吕长江，郑慧莲，严明珠，等.上市公司股权激励制度设计： 是激励还是福利？[J].管理世界，2009（9）： 133-147.
[5]徐宁，徐向艺.股票期权激励契约合理性及其约束性因素――基于中国上市公司的实证分析[J].中国工业经济，2010（2）： 100-109.
