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股权激励协议的性质范文1
股权激励是指企业对其骨干、管理层、核心技术人员等通过一定的形式获取公司部分股权，让其以股东的身份参与企业的决策、利润的分享、风险的承担，从而达到使他们勤勉尽责地为公司的长期发展服务的目的。股权激励作为一种有效的长期性激励手法，在大中型企业中的应用越来越广泛，目前已在上市企业中的应用较为成熟，相关资料显示我国上市公司 80%采用了股票期权，各种会计处理手法也较为完备，具体可依据《上市公司股权激励管理办法（试行）》和《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》及《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》与《企业会计准则第 11 号———股份支付》的相关规定对股权激励行为进行相应的会计处理和实施。近年来这种股权激励的方式在许多非上司企业也得到了广泛深入的应用，尤其是拟上市企业为了加快上市的步伐，提高企业的凝聚力或是增多股东数量的需要，股权激励应用的越来越普遍。然而，我国企业上市前的股权激励的会计处理因其具有一定的特殊性和多样性，对其处理方法未能形成具体的准则和不够完备，有待我们进一步研究和磋商。
一、企业上市前股权激励的方式及其会计处理的难点
目前非上市企业进行的股份支付主要有以下两种形式：1、原有股东的持有的股份低价转让给高管、核心技术人员（现有股份的低价转让）；2、高管、核心技术人员以较低的价格向企业增资，获得相应的股份。根据《企业会计准则解释第4号》和《上市公司执业企业会计准则监管问题解答》相关解答，国内准则也将大股东低价转让IPO企业股份给高管、核心技术人员这一交易作为如同高管、核心技术人员以较低的价格向企业增资，获得相应的股份一样按股份支付来实施。根据《企业会计准则第11号一一股份支付》及应用指南有关规定，企业对于权益结算方面涉及职工股份支付的，应按照授予日权益工具的公允价值进行记入成本费用和资本公积，不确认其后续公允价值变动。同时，根据证监会上市部2007年制定的《股权激励有关事项备忘录第2号》规定：期权成本应在经常性损益中列支。参照“期权成本应在经常性损益中列支”规定及最新的瑞和装饰案例，IPO股权支付费用列入经常性损益。
拟上市公司这两种形式进行股权激励与已上市公司股权激励的相关要求如服务期限、业绩等行权条件相比，在实施股权激励之日高管即刻获取权益工具而没有特定的时间周期，时效快。加上企业上市前没有形成股票市场，因而股权激励的定价也成了一个很难解决的问题。这就会形成两种情况，一种是如果能够相对公允地进行定价，则股权激励费用就能够合理地进行会计处理，公正地体现在财务报告中；一种是如果定价有失公允，股权激励费用的确认就很可能真失，而成为即将上市企业用来体现财务盈余的一种手段。对拟上市公司来说还有一个问题是股权激励过程中股份支付费用能不能或要不要摊销，应怎样摊销，值得我们进一步商榷。
二、关于公允价值的确定
在现行《企业会计准则讲解 2010》对股份支付的确认和计量有如下说明： 如果企业股份未公开交易的，则应按估计的市场价格计量，并考虑根据授予股份所依据的条款和条件进行调整。根据目前现有的一些已上市成功的案例，总结出公允价值的确定方式主要有如下几种：一是以企业账面每股净资产作为公允价值；二是参照企业转让给外部战略投资者的股权价格作为公允价值；三是进行评估，以专业评估公司的评估按每股净资产的评估值作为公允价值；四是采用估值模型，这个模型可查看相关资料得知。在这些方式，以经验来看后两种方式可靠些，但是最后一种的估值却比较困难，一般不宜应用。
也有人提出从三个层面进行分析： 第一层面是若企业在计量日能获得相同资产或负债在市场上报价的，以此报价为依据，进行相应的修正，以确定公允价值；第二层面若企业在计量日能获得类似资产或负债在活跃市场上的报价和类似资产或负债在非活跃市场上的报价的，以该两种报价为依据，做必要的加权和修正调整处理，以确定公允价值；第三层面是若企业无法获得相同或类似资产或负债可比市场价格的，以能够反映市场或以其它参与者对资产或负债定价时所使用的参数为依据，进行评估处理，以确定公允价值。从这三个层面来看，第一层面的参考依据是最客观，也最具的公信力的，也最一般会计信息处理的要求，但是即将上市的企业股份不存在交易市场，未能采集相关信息而难以实施，而第三个层面显然是最不理想的结果，操作过程中人为因素将较大，因而股份支付价格的最优确定方法只有靠第二个层面了，通过市场比较法来确定和加权修正处理来完成，如果使用得当，准确度将较好。
下面我们两个例子：
案例一、深圳瑞和建筑装饰股份有限公司（2011年主板第125次发审会过会）
2009年7月24日，瑞和有限（瑞和装饰前身）股东大会决议，同意瑞展实业将所持有的瑞和有限公司的20%股权以2400万元的价格转让给邓本军等47位公司管理骨干及员工，将所持有的瑞和有限公司10%的股权以2000万元的价格转让给嘉裕房地产公司，并于2009年7月26日与前述股权受让方签订了《股权转让协议》。2009年7月28日，深圳市公证处对前述《股权转让协议》进行了公证。由于在同一时点上的转让给员工与战略投资者的价格不一致，瑞和股份以转让给战略投资者的价格作为公允价值，将转让给员工的股份作为股份支付处理，在2009年度确认费用1600万（2000万×2-2400万），导致2009年度盈利水平较2008年出现大幅下滑。招股说明书中披露“由于实施股权激励增加管理费用1600万元，导致2009年管理费用大幅高于2008年及2010年水平。”此案例最终以转让给战略投资者的价格作为股权激励的股权支付价格，从而在会计处理时增加了公司的成本而减弱了利润。
案例二，浙江道明光学股份有限公司于（2011年主板第224次通过发审会过会）
2010年8月，公司为了激励管理层骨干，股东永康市知源科技有限公司与公司副总经理等尤敏卫签署了《股权转让协议》，并以该公司2010年6月30日净资产账面价值作为参考将其持有本公司的30万股股份作价63万元（即2.1元/股）转让给尤敏卫。公司实际控制人胡智彪、胡智雄以知源科技公司2010年6月30日净资产账面价值作参考将其持有的知源科技公司 591.15万元股权作价591.15万元（即每1元出资作价1元）转让给42名公司的骨干员工，转让各方约定受让股东对知源科技公司每2.1元出资享有知源科技公司持有的道明光学股份有限公司 1股股份的收益权，这样一来员工通过直接和间接形式受让实际控制人持有的公司311.50万股股份。接着公司于2010年9月引进外部投资者，入股价格为8元/股。按照《企业会计准则第 11 号——股份支付》的相关要求，本公司于2010年度确认管理费用1837.85万元（311.50×8-63-591.15），相应确认资本公积1837.85万元，报告期内公司的净利润分别为2648.84万元、3464.15万元、3663.17万元和3074.02万元。公司在引入外部投资者后，以进入价格作为股份支付定价的参照依据，交易双方符合公允价值的定义，体现了第二个层面定价的合理应用。
三、股份支付费用摊销探讨
股份支付费用的摊销问题，也是股权激励会计处理的难点和争议点之一。根据企业会计准则《股份支付》第五条的规定：“授予后立即可行权的换取职工服务的以权益结算的股份支付，应当在授予日按照权益工具的公允价值计入相关成本或费用，相应增加资本公积。”目前企业上市前的股权激励都不属于正式的股票期权范畴，如果按照会计准则的相关规定，股份支付费用应该也是直接进入当期损益来实施了。然而，这里又有一个值得考虑的问题，企业上市前的股权激励支出算是收益性支出还是资本性支出的问题。这两个的界定不同，其会计处理也就会大有不同。如果是按收益性支出算的话，则确认的金额可全部进入授予日报告期损益，即借“管理费用”，贷“资本公积”；如果确定为资本性支出的话，则可以 “长期待摊费用”作会计处理，可进行跨期分摊。在这两种支出性质的区别上应主要看股权激励对象的服务期能否保证。如能保证，则可以采取分期摊销来处理，且宜于选择直线摊销法，这样不会对经营业绩会造成较大的影响。
案例：常熟风范电力设备股份有限公司（2010年主板第246次发审会过会）
鉴于谢佐鹏及其专利对公司今后业务技术提升的影响与贡献，2009年5月25日，公司实际控制人范建刚与谢佐鹏签订《股权转让协议》，根据协议规定股东范建刚将其持有的1%的常熟铁塔（常熟风范电力设备股份前身）的股权以1元的价格转让给谢佐鹏。随后进行了盈余公积转增，转增后谢佐鹏持有常熟铁塔102万股权的股份。2009年7月4日，常熟铁塔又进行了股权转让和增资扩股：实际控制人范建刚以每1元注册资本3.80元的价格向钱维玉转让600万注册资本，并吸收赵金元等35位自然人及浙江维科成为公司新股东，增资的价格为每1元注册资本3.80 元。其结果，常熟风范将实际控制人范建刚以1元价格转让1%股权给谢佐鹏作为股份支付处理，股份数量102万（盈余公积转增后谢佐鹏的持股数），以7月4日的增资价格3.8元作为公允价值，确认的资本公积387.6万，同时确认为一项资产（其他非流动资产），在谢佐鹏的工作合同期（5年）内分期摊销。此例是对股份支付费用的摊销的一个经典案例，值得借鉴。
四、总结
股权激励已成为企业实施长期性激励的有效手段之一，在国内外各大企业得到广泛应用，对企业的发展具有不可估量的促进作用。对即将上市的企业来说，采取适当和有效的股权激励，可提升企业的经营水平、优化股权结构和人才结构等，加快企业的上市步伐。然而，股权激励的会计处理，涉及到财务、税费等多个方面，需全盘考虑，科学应用。尤其在政策还不完备和不明朗的情况下，得慎重应用，以免因小失大，而影响到企业的财务状况的合理体现。希望本文对我国拟上市企业在股权激励方面的会计处理有所启发作用。
参考文献：
[1]财政部会计司.企业会计准则讲解 2010.北京：人民出版社.2010.
[2]李洪.关于 IPO 企业股权激励会计处理问题的探讨.中国注册会计师.2011（6）：94-96.
[3]赵丽.关于IPO企业股权激励涉及的会计处理探讨.中国证券期货.2011（9）：42-43.
股权激励协议的性质范文2
关键词：股权激励 契约结构 文献综述
一、引言
股权激励机制探索始于20世纪50年代。股权激励的在各国的运用发展神速，以2000年美国标准普尔500公司为例， 高管薪酬有50%以上来自于股权激励。此时期，国外学者们针对股权激励实施效应进行了大量的研究。在最初的研究中，学者将股权激励作为一个独立的外生变量，即外生视角去研究股权激励对公司价值或业绩的影响。Core和Guay（1999）、Jensen和Murphy（2004）的研究均表明，经营者持股水平与公司价值正相关。大量的研究结果都证实了利用股权激励，特别是股票期权激励方式安排公司高管的薪酬结构，可以提高公司的价值和业绩。基于此，形成了股权激励效应的利益一致假说，该假说认为经营者持股比例的增加会降低股东与经营者之间的成本，因此科学的激励机制尤其是股权激励机制是解决委托问题的有效手段。除了研究股权激励的对公司价值或业绩的直接效应外，学者们也开始关注股权激励对公司的其他行为或高管行为的影响，如公司的投资决策、股利分配政策等。然而，在20世纪末和21世纪初，一系列关于股权激励运用带来的负面影响，如安然、世通等公司经营者过高薪酬，尤其是股票期权的滥用引发了对股权激励的广泛争议。理论研究者、实践者与政策制定者等开始重新审视和反思股权激励及其相关配套制度。人们开始质疑股权激励是否真的能够提高公司的价值或业绩，发挥良好的长期激励作用。而后，大量的研究结果表明，股票期权这种激励制度存在着副作用（Jensen et al.（2004），Bolton 、J.Scheinkman和Wei Xiong（2006），Kumar和Langberg（2007）等）。特别是2003年美国微软公司和花旗集团先后宣布放弃股票期权激励制度，把对股权激励效应的质疑推向了。Bebchuk、Fried 和Walker（2003）在质疑股权激励的呼声中提出了经营者寻租论，认为由于公司经营者存在寻租行为，因此股权激励并不能有效解决委托问题，反而会导致或加剧委托问题。股权激励成为高管寻租的工具，反而失去了其激励约束经营者的最初预想。公司高管为了能够实现股权激励的收入，会加重公司信息操作，甚至财务信息欺诈，进行盈余管理。Paul Brockman（2010）指出，当管理层预期将要施行出售（或继续持有）拥有的股票期权时，在此之前的会计期间，管理层会披露更多，更频繁的披露公司的利好消息（或坏消息）。大量的研究结果与股权激励最初的研究结论相背而驰，认为股权激励的实施并没有带来更好的公司价值和业绩，反而成为高管人员的福利工具。持此流派观点的学者们，提出了股权激励效应的另一假说，即壕沟效应假说，该假说认为股权激励会增强经营者抵御外部压力的能力， 经营者持有公司大量股份会扩大其投票权与影响力，有可能出现即使经营者的行为背离公司目标，他们的职位或报酬也不会受到任何负面影响的情形。虽然壕沟效应假说与利益一致假说得出的结论截然相反，但是持这两种假说的不同流派学者最初去研究股权激励效应时，均将股权激励看作一个外生独立变量进行研究。
此后大量的研究结果要么支持利益一致假说，要么支持壕沟效应假说。对股权激励效果的争议，至今也没能达成共识与调和这两种假说的矛盾和对立。但是无论这些研究的著者持什么观点，这些研究都没有解决为什么股权激励会产生完全相反的效果，是什么在影响不同的股权激励起到不同的效果。国外学者开始探讨股权激励研究的新方法，是否有新的视角能够同时解释利益一致假说和壕沟效应假说的矛盾。学者纷纷转向股权激励契约结构研究，将股权激励看作是众多因素共同作用组成的一个整体，研究这些股权激励内部因素是如何影响股权激励实施的效果。虽然良好的股权激励机制能充分调动经营者的积极性，将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，从而减少管理者的短视行为，使其更加关心企业的长远发展， 但如果股权激励方案设计不当， 则会成为公司高管侵蚀企业利益的工具。学者关注于公司哪些内外部机制会影响到股权激励契约要素的制定。
二、西方国家股权激励契约结构研究综述
（一）激励对象
国外已实施股票期权计划，主要是授予公司董事长、高级管理人员、其他员工。众多文献主要围绕高管人员，特别是CEO实施股权激励的效果和行为影响，因为股权激励实施的对象大多数是针对高管人员。如，H.E. Ryan和R.A. Wiggins III（2001），Tom. Nohel和Steven. Todd（2005）均指出实施股权激励会促使高管人员冒更大的风险，帮助管理者战胜保守心态；David J. Denis、Paul Hanouna和Atulya Sarin（2006）指出财务欺诈和高管股权激励有正相关关系；Christian Laux和Volker Laux（2009）研究发现对CEO实施股权激励并不一定会增加盈余管理行为等。总之，对高管实施股权激励进行研究的文献非常多，而且越来越细化和视角独特，如Balsam和Miharja（2007）研究股权激励对管理层自愿换届的影响、Qiang Cheng和David B.Farber（2008）研究CEO收益重溯协议是否会减少股权激励、Paul Brockman（2010）研究管理层股票期权与高管自愿性披露。而Paul Oyer和Scott Schaefer（2005）却认为，更多的公司应该对所有的员工授予股票期权，因为股票期权计划可以为员工提供激励，也可以对员工进行分类以及留住员工。David Aboody、Nicole Bastian Johnson和Ron Kasznik（2010）在研究股票期权重定价对公司价值的影响中指出，高管股权激励和非管理层员工股权激励的效果有显著性差异，管理层的股票期权重新定价才会提高公司业绩，对非管理层的员工股权激励却没有这样的效果。
（二）行权价格
行权价格，是被授予股票期权的对象在实现其股票期权时能够以某一特定价格购买公司股票。一般而言，公司在确定行权价格时，主要参考授予日的股票市场价格。由于行权价格的高低直接影响到被授予者在可行权时可获得价值，因此，在确定行权价格过程中，高管人员有动机进行干涉影响行权价格，甚至是进行信息操作、盈余管理等。Yermark（1997）、Aboody 和Kasznik（2000）发现，公司在股票期权授予日更有可能推迟公布利好消息，进行信息操作， 这样管理层就可以在低价的时候确定行权价。Chauvin和Shenoy（2001） 发现，在授予股票期权的10 天前，公司股价存在异常下跌情况。Aboody和Kasznik（2000）、Baker、Collins和Reitenga（2003）、Coles、Hertzel和Kalpathy（2006）研究发现在股票期权授予日前期，管理层确实存在向下调整会计盈余，意图降低行权价格的行为。此外，在行权价格确定后，由于市场情况的不利变化，特别是在公司股票价格发生非正常性下跌，甚至低于行权价格情况下，而出现对股票期权的重新定价。近年研究股票期权重新定价的文献越来越多。Brenner、Sundaram 和Yermack（2000），Chance、 Kumar和Todd（2000），Carter和Lynch（2001）均发现，股票期权的重新定价的是由公司的低业绩引起，并非行业或是市场的低业绩。Ittner、Lambert和Larcker（2003）指出，重定价发生的频率在小型、高科技、新经济企业中明显要更高，重定价主要是为了挽留企业人才。David Aboody（2010）发现，相比于已实施期权计划但是没有重新定价的公司，股票期权重新定价的公司在以后年度的经营利润和现金流量有更大的增长；而且，只有对管理层的股票期权重新定价才会提高公司业绩，对非管理层的员工股权激励却没有这样的效果。对于行权价格的重新定价两种观点：一种观点，认为重定价为股票期权激励提供了灵活性，Saly（1994）认为允许长期激励契约能够重新定价一般来说是最有的；另一种观点，认为重定价并不一定有利于公司，而且得到大量文献的证据支持。
（三）绩效条件
激励条件是股权激励对象得以实现激励的绩效条件，旨在克服股票期权股价与收益挂钩的缺陷，对经营者为私利操纵股价的动机与能力加以控制。国内外相关监管部门没有对股票期权契约中激励条件做出规定，因此绩效条件由公司自行规定，如是选用会计业绩还是市场业绩，是多个指标维度还是单一指标，是严格还是宽松的，公司享有很大程度上的自由来决定。Healy（1985）、Dechow 和 Sloan（1991）认为，仅仅利用会计收益作为考核指标，不仅容易被高管操控，还可能导致高管放弃那些短期降低公司利润但长期会提高公司利润的项目。Sautner和Weber（2006）从最优契约的角度出发，认为对高管薪酬激励的考核应该从绝对绩效和相对绩效两方面同时进行。不管公司规定怎样绩效条件，股权激励并不是可以无代价的行权，需要满足预先确定的市场条件或是业绩条件。但是，当被授予者，特别是授予对象为高管时往往会采取盈余管理修饰企业业绩，甚至财务欺诈，以达到实现契约中规定的绩效条件。Gao和Shrieves（2002）、Cheng和Warfield（2005）指出，公司实行股票期权比重越大，则盈余管理现象越严重。Bergstresser和Philippon（2006）在研究20世纪90年代的美国公司薪酬时发现，CEO的总薪酬与其持有的股票和期权的价值联系越紧密， 盈余管理行为越显著。Burns和Kedia（2006）研究发现，期权激励与报表谎报之间有明显的正相关关系，而其它的激励方式，如受限制股票、长期激励支出、工资、奖金，对报表谎报没有任何明显地影响，股权激励会增加公司修正财务报告的概率，是公司进行盈余管理的重要信号。Efendi、Srivastava和Swanson（2007）研究股权激励在财务谎报中所起的作用时指出，当CEO持有大规模的股票期权时财务报表谎报的可能性大为提高。
（四）授予数量
股权激励数量或比例，反映对激励对象授予股权激励的强度，直接关系到激励对象的未来收益。在外生性视角下，对于高管股权激励数量的激励效果有不同的研究结果。Denis（1995）发现，随着管理层持股比例的提高，个人利益不再是其经营行为的主导，管理者的风险回避偏好也显著降低；而Hermalin和Weisbaeh（1991），Hubbard和Palia（1995），Kole（1999）提出，高比例的管理层持股可能导致盘踞效应，即当管理层持股比例增加时，其对公司取得控制权，董事会的监督力度减弱，降低了公司的长期价值。但是基于内生性视角，学者们关注于各种公司机制因素如何影响股权激励数量的高低。Demsetz和Lehn（1985）研究发现管理层持股水平决定于公司的风险。Himmelberg、Hubbard和Palla（1999）检验管理层持股的决定因素，发现管理层持股水平可以由不可观察到的公司特征决定。DariusPalla（2001）发现管理层持股的工具变量，并且考虑股票期权的影响，发现不显著的绩效影响，并且检验如果不考虑内生性，倒U型曲线依然显著存在。关于股权激励的数量，有学者的研究结果中指出存在着一个最优水平（Core和Guay（1999））。Dittmann和Maug（2007），Armstrong、Laroker和Su（2007）在研究股票期权最有结构中均赞成此观点，认为股票期权存在一个最优水平。Ryan et al.（2001）、Dee et al.（2005）研究发现，企业规模、经营风险、成长机会、自由现金流以及管理层的任期等因素和高管股票期权最优水平有显著相关关系。
（五）激励期限
激励期限，是激励计划所涉及的有效时间长度。股权激励作为一种长期激励方式，其激励功能不同于工资薪金和奖金。因此，为了使股权激励能够发挥对激励人员的长期激励作用，激励计划涉及的有效时间长度是其长期性的重要体现。Zattone（2009）对股票期权方案的特点及其效果进行检验，实证结果表明，激励期限对其实施效果具有显著影响。股权激励的长期性能够将员工利益与企业的长远利益联系在一起，短期内会计业绩可能会纵，但从长期来看，这些指标纵的迹象最终会暴露，所以高管操纵行权条件的能力被严重削弱。
三、我国股权激励契约结构研究综述
（一）国内股权激励机制引进述评
我国对股权激励机制的引进和研究较国外滞后很多，20世纪90年代初，我国开始引入股权激励制度，以期建立长期激励机制，完善高管的激励与约束制度。在此背景下，对高管进行股权激励越来越备受企业青睐和各界人士的关注。为了规范股权激励制度，建立健全上市公司的激励和约束机制，证监会出台了《上市公司股权激励管理办法》（试运行），于2006年1月1日正式实施。同年9月， 国资委和财政部出台了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，专门对境内上市国有企业实施股权激励加以监管约束。自20世纪90年代初以来，国内研究主要围绕检验股权激励实施后的对公司价值或业绩的影响效果，由于选用样本的时间跨度的不同，对于股权激励实施效果的结论多有不一致，形成三种观点：价值积极论，无关论，消极论。周建波和孙菊生（2003）、徐国栋（2003）、叶建芳和陈潇（2008），得出高管持股对公司价值有正的积极影响。而魏刚（2000）、李增泉（2000）、潘亚岚和丁淑洪（2008）实证结果发现，企业对实施高管的股权激励计划并没有使企业的业绩变好，两者之间没有显著的相关关系。甚至有学者的研究结果显示出实施股权激励，反而降低了公司价值和业绩。在此期间，也有学者从其他视角对股权激励进行研究，主要集中于采用股权激励的动机、股权激励对公司行为或高管行为的影响，如高管信息操作、盈余管理、择机行为。由于此综述重点关注股权激励契约的结构特征，特别是股票期权计划的契约设计，故在此不做详细论述。对于股权激励的讨论和争议一直持续至今，为了更进一步、深层次的对股权激励进行研究，解决众多不同的研究结果，国内有一些学者开始效仿国内对股权激励的研究方法。即从内生性视角，股权激励契约要素去研究为什么股权激励的实施会引起不同的实施效果以及有哪些因素会影响这些要素的设计。目前，国内关于股权激励契约特征研究的文献少之又少。现有的几篇文献都围绕于在我国采用股权激励最普遍的模式――股票期权，分析股权激励计划契约的要素组成及其关键要素。以此来研究不同的要素对公司价值或公司业绩的影响，上市公司在设计股权激励方案时应该如何设计合理的激励要素，以此来达到激励和约束高管的目标。
（二）股权激励契约合理性要素及其制约因素
目前的研究重点集中于以下两个方面：股权激励契约合理性要素和其制约因素。（1）股权激励契约合理性要素。吕长江与郑慧莲（2009），以2005年1月1日至2008年12月31日公布股票期权激励计划草案的公司为样本，首次研究上市公司设计的股权激励方案是激励型效应契约还是福利型效应契约。该文认为体现股权激励方案是否合理的关键的两个要素为激励期限和激励条件，以此来划分激励型和福利型股权激励草案。实证检验发现：激励期限长、激励条件严格的激励型公司和激励期限短、激励条件宽松的福利型公司相对，在窗口期有显著的CAR差异。作者认为上市公司可以通过激励条件和激励有效期的改善，来增加股权激励方案的激励效果。吴育辉与吴世农（2010），赞同吕长江（2009）股权激励方案关键的两个要素为激励期限和激励条件这一观点。徐宁、徐向艺（2010）指出，在既定的法律条件下，相对于其他契约要素而言，上市公司对激励期限与绩效条件设置的自主性较大，因此这两者是决定股票期权契约合理性的关键要素。这三人的研究均只选取激励期限和激励条件这两个要素来研究股权激励契约结构。（2）股权激励契约合理性的制约因素。公司的内外部环境等诸多因素会影响股权激励契约设计是否合理，即影响公司设计怎么样的股权激励方案，如选择多长的激励期限，制定严格还是宽松的业绩条件等。研究重点集中在上市公司基本特征、 股权结构与公司治理机制方面。公司基本特征中，尤其是企业的成长性、企业规模、资产负债率对股权激励契约的合理性约束性作用。现有文献已证实，成长性企业更倾向于采用股权激励方式安排高管薪酬（王华（2006）等），特别是高科技产业上市公司。股权结构，是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。主要集中在股权性质和股权集中度，也有学者加入了机构投资者持股这一变量。由于我国特殊的制度背景，我国大多数上市公司由国有企业改制而来，国有企业实施股权激励计划的动机和效果可能不同于民营企业。为了研究不同性质的上市公司对激励合约的设计有不同的影响，有的学者单独研究国有企业股权激励或者进行两者的比较研究。此外，为了探讨大股东在契约制定过程的影响，反映股权集中度和制衡度的作用，现有文献一般选用第一大股东持股比例（衡量股权集中度）和第一大股东持股与第二大股东持股之比或者第一大股东持股与第二大到第十大股东持股之和之比（衡量制衡度）。公司治理，是股东、董事会和公司高级管理人员权责分配组成的一种组织结构。已有研究对于董事会的作用达成共识，认为董事会是治理结构的核心机构之一，是防止管理层侵犯股东利益行为的有效环节，是治理结构中影响股权激励制定与实施的最关键因素。主要选取董事会的规模、独立董事比例、非执行董事比例、是否两职合一等变量衡量公司治理机制对股权激励契约要素的影响。王华、王之骏（2003）、周建（2008）、吕长江（2009）、吴育辉、吴世农（2010）、徐宁、徐向艺（2010）等实证检验均证实独立董事比例与非执行董事比例与股权激励水平显著相关。周建波、孙菊生（2003）、吕长江（2009）发现董事长和总经理是否兼任也具有显著性影响。现有研究支持，董事会结构对股票期权契约结构合理性的关键制约因素。
四、结语
本文通过对国内外股权激励契约结构研究，特别是股票期权的契约结构，进行梳理和综述，总结了国内外的研究状况和成果。不难发现，相比于国外研究，我国的研究滞后很多，现有研究成果较少。我国的研究应该学习西方研究的思维，借鉴他们的研究方法。但是，在借鉴国外研究成果和研究方法时，却不可盲从于国外学者的研究成果，不能忽视我国的制度背景、市场环境等特殊性。因为契约结构，本身是从制度经济学中产生，那么基于股权激励契约解放的研究就必须考虑契约所在的制度环境。而且，制度环境本身就会影响到股权激励契约的设计与执行，需要对西方模式下的契约结构进行适应中国环境的创新，如此才能使得股权激励在我国的运用能够取得预想的激励效果。另外，从国内外的文献综述发现，公司的内外部机制会影响激励契约关键要素设计的合理性，从而影响股权激励方案是否能真正起到对实施对象的激励效果，以此是否能提高公司价值和业绩。所以，相关监管部门和公司本身应该不断完善监管机制，约束契约结构的制定，防止激励对象在契约制定过程的干涉和后期的信息操作、盈余管理、财务欺诈等损害公司利益的行为。只有将股权激励机制和公司其他机制整合起来，相互融合、互相促进，才能更好的发挥其长期激励作用（Agrawal和Knoeber（1999））。希望本文能为我国相关制度制定和上市公司股权激励契约设计提供借鉴和参考。
参考文献：
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股权激励协议的性质范文3
【关键词】 股权激励 股票期权 问题 对策
股票期权激励是指公司向主要经营者（激励对象）提供一种在一定期限内按照约定公司价（行权价）买入固定数量公司股票的选择（股票期权）。在期限内，公司股价上升，经营者可行权获得潜在收益；股价下跌，则经理人丧失这种收益。
我国于上个世纪90年代引进股票期权激励机制后，特别在2005年股权分置改革后，我国企业界对股票期权激励进行了大胆的尝试。由于我国起步晚，发展快，在实施的过程中虽然取得了一定的成果，但从整体上来看，效果还不是很理想。随着我国各项法律法规的不断健全，资本市场的不断发展，公司治理结构的不断完善，加之我们对股票期权激励认识的不断深入，我国上市公司实施股票期权激励的条件将会逐渐成熟。
一、上市公司高管股票期权激励存在的问题
1、股票期权激励行权条件的问题
在上市公司中，行权条件的设置过于简单。证监会颁布的《激励方法》只要求公司应规定激励对象获授权益、行权的条件，但没有对应建立怎样的绩效考核体系做出进一步要求。从目前已公告的股权激励方案来看，绝大多数的上市公司行权条件设置为净利润及净资产收益率一定比例的增长。使用财务指标作为行权有简易可行的优点，但是也容易带来管理层盈余管理的问题。特别是在新会计准则实施以后，公允价值的广泛使用、股权收益计入经常性损益等会计政策的使用，使得管理层进行盈余管理以满足行权条件变得更加容易。如有些公司通过证券投资获取大量的投资收益，通过对股权出售点在不同会计期间进行安排，即可非常容易地满足股权激励安排所设定的行权条件；又如个别公司在实施股权激励后进入房地产行业等短期效益明显的行业，不排除公司该举措是为了满足较高的行权条件而冒较大风险进入陌生行业，以谋取短期利润增长的可能。
从时间方面来看，存在一些公司行权条件规定措辞不严密，未充分考虑极端情况，从而导致上市公司可能总体上而言业绩没有增长而管理层依旧可以行权的不合理情况。如在分期行权安排上采用某一年度累计行权不超过一定百分比的表述，且未规定作废条款（即没有明确规定当年业绩未达到行权条件时已授予而未能行权的股票期权的处理方式），导致激励方案存在下一年度管理层可行权额度包含了上年因未达行权条件而无法行权数量的漏洞。管理层可以利用这一漏洞，通过操纵利润在不同会计期间的分配，如将公司业绩集中在激励计划后期年度实现，来规避应尽的持续提升公司价值的义务，不当获取股票期权利益。
2、股票期权激励行权价格的问题
现行激励计划普遍存在行权价格远低于当前流通股股价的现象，违背了合理划分所有者和经营者利益的原则。从我国的实际情况来看，A股二级市场的股价与企业股票的真实价值尚存在较大的背离，完全参照欧美国家的等现值法或现值不利法确定行权价格未必合理。
在上市公司中，行权价格与数量的调整条款存在着严重的设置不合理现象，已公告的上市公司股票期权激励计划均设置了股票期权数量与行权价格在特定情况下的调整方案，但已公告的各种方案对行权价格及行权数量的调整并不一致，部分方案存在多处漏洞，给管理层操纵特殊事件提供了诱因，并引发了公司治理方面的问题。按照个别公司的方案，若公司派送现金红利，公司的正股价格将相应除权，但是股票期权的行权价反而上升了，这意味着公司派现越多，股票期权的价值越低，将导致管理层作出避免派现的决定。又如，按一些公司的方案，在增发、配股过程中对行权价格进行调整时，如果公司除权后正股价格高于原行权价，那么新的行权价将为负数，而这显然是不合理的。
3、股票的来源模式
股票期权按其股票来源依照惯例主要有增发、回购、预留、转让。在我国目前的制度体系下，公司实施股票期权试行的股票来源模式均存在一定问题。
在公司发行新股票时，首先行权期间每月都需要会计师事务所出具验资报告，并进行股本变更；其次，上市公司股本的每次变化需要及时公告，增加了不必要的程序。在该办法下，期权持有人只有在公司首次发行、增发新股、配股时才能行权，这背离了自由行权的重要特征；在申请定向发行必须经中国证监会批准，有一定的政策难度。在回购上，我国规定了上市公司不能将回购股票作为股票期权计划中正常的股票来源渠道，还规定公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外，这就限制了通过回购来获得股票期权行权时所需的股票，可见我国目前采用增发与回购方式都存在法律保障。在预留上同样因为《公司法》的规定受到了阻碍，转让方面由于国有股或法人股转让来的股票无法流通造成其价值很难准确反映。此外，各方利益的协调、大量的转让审批程序，给实际操作带来了很大阻力，同时大股东转让部分股票作为来源时，在持续性上没有保障，主板上市公司在实施这种模式面临着股票流通性质的变更，还需要证监会的批准。
4、业绩评价指标问题
总体来看，我国股票期权的评价指标过于单一，一般使用财务指标来进行评价，主要有净资产收益率、营业利润率、投资报酬率、每股收益等。而对市场价值类、相对业绩指标、财务类指标等进行综合评价的比较少。
正是由于我国上市公司在设计股权激励机制时，没有合理的评价指标，所以上市公司在给予高管层股权激励的时候，其股权激励的设置并没有对高管产生激励作用，从而产生了公司的业绩没有上升，高管仍然可以获得股权激励的现象。由于以上原因的存在，一些实施股票权激励的上市公司在实施股权激励之后业绩有所下降。
二、完善上市公司高管股票期权激励的措施
1、合理规划股权激励行权条件
股权激励行权条件的设置，直接影响管理层在激励期间的行为，需要予以特别关注和引导。具体可以从以下几个方面考虑：首先，对已经实施的股权激励计划出现的条款设置不合理问题进行归纳总结，并通过审核备忘录的形式提出规范表述要求。其次，要求公司在设计行权条件时，采用多种指标结合的激励体系。如引入主营业务利润、经营性现金流量、应收账款周转率、存货周转率等指标作为行权条件，防范企业盈余管理行为。再次，鼓励公司根据经营或所处行业特点，引入非财务指标作为行权条件。如房地产企业可以考虑引入土地储备作为行权条件之一，以免管理层为了满足行权条件盲目出售土地储备，损害公司的长远发展利益。最后，加大独立董事与财务顾问的责任。要求上市公司独立董事及财务顾问对股权激励计划认真审核，对于已公告的股权激励计划中出现显失公平的条款，上市公司应及时更正，同时对独立董事及财务顾问实施要求其公开道歉以及宣布为不适当人选等处罚措施。
2、明确股权激励行权的价格
考虑到在股权激励预案中测算度列明实施股权激励计划对各期业绩的影响具有不可操作性，因此建议在董事会确定授予日时测算各期的行权费用对利润的影响数。由于投资者对行权费用的测算比较重视，应要求上市公司将行权费用测算过程与年审会计师沟通，并获得年审会计师的认可，由年审会计师出具认可意见，以免出现由于行权费用测算误差太大，致使上市公司年度利润的波动也随之增大。
在通过股份回购进行股权激励中有三个价格需要认真确定，其一是股权激励确定的行权价格；其二是股票的公允价值，一般来说可采用数学计量方法确定，如B-S 期权定价公式，也可以采用在实施股权激励时股票市场价格作为公允价值；其三是股份回购时的价格，这个价格需要公司根据股票市场的价格变化，选择最适合的时机，尽量以较低的价格购买，以减少公司的利润支出。其中的行权价格如完全由股东与管理层协商确定，不免有压低行权价格之嫌，因此建议在备忘录中明确行权价格的确定依据。
3、增加股票期权的股票来源渠道
大股东以其自有流通股股份奖励给管理层，是对自有财产行使处分权的表现，通过赋予经理层、核心技术及业务人员公司剩余价值索取权，达到将经理层、核心技术以及业务人员与股东利益连在一起的目的，从而提高组织效率。采取以上市公司股东提供股票方式（采取协议转让的方式）实施股权激励的，应在相关法律规定、协议转让价格、股票提供者与运作者的隔离机制及禁售期等方面进行明确规定。
在拓宽股票来源的渠道上，上市公司可以考虑变通一些措施，如国家股股东所选红股预留，控股股东将上市所送红股预留，用于股票期权；国家股股东现金分红购买股份预留，控股股东用上市公司现金分红购买股份预留，作为上市公司实施股票期权的股票储存；国有大股东将持有的法人股转为股票期权的股票来源即部分减持国有股票，在不影响大股东控股地位的前提下由控股股东直接拿出一部分股票用于股票期权；或由上市公司设立虚拟股票期权，这是一种把经营者的长期收入与公司股价挂钩的方式，在该方式中，经营者并不真正持有股票，而只是持有一种“虚拟股票”，其收入就是未来股价与当前股价的价格差，由公司支付，如果股价下跌，经营者将得不到收益。
4、建立科学的业绩评价体系
股票期权计划的实施要建立在一个完整、科学的业绩评价体系上，主管部门应会同财政、审计、金融、工商、税务等部门对企业经营者的年度经营状况进行考核，加强对现金流量信息的考核，增加财务数据分析，适当增加财务报表附注，提高经营透明度。只有不断完善会计信息，企业家的经营业绩才能得到合理的衡量，才能为推行股票期权制度创造条件。
通过制定绩效评价体系来监督企业的运行状况和企业经营者的行为，将企业一定经营期间的资产运营、财产效益、盈利能力、发展潜力等进行定量和定性对比分析，对企业经营成果和经营风险作出真实、客观、公正的综合评判。另外，制定和颁布每年度评价标准，使企业经营业绩评价具有“度量衡”，客观反映企业的主观努力程度，督促经营者致力于企业目标的实现。
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股权激励协议的性质范文4
一、蒙牛的目标激励
所谓目标激励，就是确定适当的目标，诱发人的动机和行为，达到调动人的积极性的目的。蒙牛从经营战略出发，将企业的总体目标逐级分解下去，确定各个级层的目标任务。同时将目标的实现情况与绩效、奖惩完全挂钩。
（一）一切从实际出发。一个人对目标的抱负水平是指个体对自己的工作做到何种标准的一种心理预期。这是个人从量的标准上考虑目标的高低，抱负水平决定了人的行为要达到的程度。
早在2003年初，牛根生就将蒙牛的目标定位在国际企业，要当乳业的世界冠军。这个目标看似“狂妄”，高不可攀，却是牛根生和他的团队在经历了四年的精心布局后做出的大胆预测。因为蒙牛的员工亲眼见证了他们的统帅在没有资金，没有奶源的情况下，先建市场，后建工厂；见证了蒙牛的销售人员在伊利都无法大面积发展的珠江三角洲地区打入自己的品牌；更见证了蒙牛通过自己的努力将自己的牛奶销到香港、新加坡、马来西亚等地。所以说，蒙牛这个看似“狂妄”的目标后面，是全体蒙牛员工的无比信任，要当乳业的世界冠军，更让蒙牛的所有员工看到了企业的美好前景，要想实现这个目标，只有上下一心，在无形中最大限度地增强了员工的干劲。
（二）目标可参与性强。让员工参与目标的制定，能够让其认清工作的性质和难易程度，在思想上有充分的准备。因为员工所选择的往往是他们认为重要的、感兴趣的，和上级指派任务相比，员工更喜欢接受挑战，承担责任。让员工参与目标的制定，无形中使得员工感觉到自己对于组织的重要性以及组织对自己的信任，进而更充分地激发员工的积极性。
2003年11月，蒙牛的15位高管在北京开会讨论蒙牛2004年的销售目标。会后，蒙牛定下的2004年的销售目标是90亿元。要知道，当时蒙牛2003年的销售额预计为45亿元，一年时间要翻一番，难度可想而知，况且乳业是一个严重资源依赖的行业。牛根生同与会的15位高管分析了实现90亿元销售任务的各种瓶颈，并一一制订了解决方案，看似不可能完成的任务，如果按照预定方案，咬咬牙、挺一挺是可以实现的。通过共同参与目标的制定，蒙牛的管理层达成了共识，拧成了一股绳，满怀信心地开始向目标奋进，并最终超额完成了目标销售任务。
二、蒙牛的薪酬激励
薪酬激励是一种最基本的激励手段。合理的薪酬制度不但能有效地激发员工的积极性、创造性，发挥员工的所有潜能，提高企业效益，而且能在人力资源竞争日益激烈的知识经济社会里吸引和留住大批高素质人才。
（一）领跑行业薪酬水平。牛根生对待金钱的态度是“财聚人散，财散人聚”。随着蒙牛业绩的增长，其薪酬激励的方式、手段也在不断创新，从而更具激励效果。与蒙牛的高速成长相伴的是蒙牛员工，尤其是管理层员工薪酬水平的高速增长。2005年蒙牛在工资、薪金、分红和退休福利等方面的支出为3.9亿元，比2004年的2.52亿元增加了55%，而同期公司的净利润增长为40%。
蒙牛的薪酬水平到底有多高，与“同城兄弟”伊利一比就可一目了然。2005年蒙牛和伊利位列中国乳业的双甲位置，两者的规模大致相当，但伊利该年的工资和福利支出不到2亿元，仅为蒙牛的一半。蒙牛拥有乳业行业最高的薪酬水平，单凭这一点就足以引得各方才俊心动。
（二）以绩效为奖励的唯一标准。任何激励手段能够发挥作用的前提是激励必须和绩效相关联，论功行赏，绩效越高，所获得的奖励就越高。在这里不能搞平均主义，一定要让对企业贡献最大的员工得到实惠。
从蒙牛福利分房的做法可以有效地验证这条标准。当时，蒙牛建了300多套高标准公寓楼，引得蒙牛3，000多名员工争相购买。蒙牛分房子看的是绩效，具体做法就是，这些高标准公寓楼先分给蒙牛历年的劳动模范，然后是历年的先进分子，最后是各个部门历年绩效考核靠前的员工，如果不是绩效排名靠前，就没有资格买房子。分房标准一视同仁，最后全体蒙牛员工也都非常赞同这种分房方案。这种激励做法效果非常显著，这也是为什么蒙牛在创业初期就能够迅速聚集到三四百人，而且这些人一直伴随蒙牛近十年来的高速发展，忠心耿耿，不离不弃。
三、蒙牛的竞争激励
企业要想长期保持旺盛活力，就一定要创造一个充满竞争的氛围。缺乏新鲜感和活力，员工就容易出现工作倦怠。日本丰田公司实行的“鲶鱼效应”，正是由此而生。
（一）三工转换制度。善于在实践中学习的蒙牛，巧妙地将“末尾淘汰制”运用到自己身上，实施“三工转换制度”。所谓“三工转换制度”，是指将全体员工分为优秀员工、合格员工、试用员工三种，分别享受不同的三工待遇，并根据工作业绩和贡献大小进行动态转换，在企业内部流动。从而在蒙牛内部形成了“赛马机制”，跑的最快的马才有资格升迁，避免了“相马机制”下的种种人为偏差。
（二）使用就是最大的激励。在蒙牛的企业文化里，有这么四句话：有德有才破格重用；有德无才培养使用；无德有才限制使用；无德无才坚决不用。不管是基地的饲养员，还是高层管理干部，蒙牛都以极大信任，放手让他们去干、去闯，尤其是企业的年轻员工。提拔任用新人，使得新老员工的忧患意识和竞争意识进一步增强。1999年蒙牛创业之初，牛根生大胆起用年仅32岁的杨文俊出任液体奶本部总经理，当时许多人对这个全国乳业最年轻的液体奶“掌门人”表示了忧虑，认为杨文俊虽然做出了一些成绩，但不宜一下子担当如此重任。结果，杨文俊不负众望，在中国乳业开创了许多行业第一，成了乳业界耀眼的新星，39岁成为蒙牛集团总裁。对于企业的年轻员工，蒙牛总是主动创造机会，让其在风浪中磨炼，在“战争”中学习“战争”，使用就是最大的激励，充分激发了员工的全部潜能。
四、蒙牛的股权激励
“股权激励”是当今企业界非常流行一个话题。据统计，美国500强中，有90%的企业采用了股权激励后，生产率提高了1/3，利润提高了50%。可见，股权激励是有较强的激励作用的。
（一）企业的成功是团队的成功。在蒙牛，股权激励的效用可以说是发挥到了极致，蒙牛管理层以及员工，甚至还包括蒙牛的经销商持股的比例都比较高。1999年底，蒙牛还在公司内部发行了股票，员工依据服务时间的长短和职务的不同有权购买不同数量的股票。此时的蒙牛，已经不是牛根生一个人的蒙牛，而是全体蒙牛员工的蒙牛，集体爆发出来的力量是惊人的，蒙牛用自己的辉煌历程印证了这一点。通过股权分派和期权激励，整个蒙牛团队形成了一个命运共同体，在共同利益的驱使下，蒙牛的执行力往往是自动自发的。蒙牛成功地诠释了“一个企业的成功，必然是一个团队的成功”的道理。
（二）管理层股权激励。摩根士丹利等国外投资者和蒙牛之间的股权激励方案，堪称业界的一个经典案例。2002年外资第一次入股蒙牛时，为了达到激励管理层的目的，这些外资股东与蒙牛管理层达成协议：自2003年起，未来3年，如果蒙牛复合年增长率低于50%，蒙牛管理层要向摩根为首的3家财务股东支付最多不超过7，830万股中国蒙牛乳业股票，或者支付等值现金；反之，三家外资股东要向蒙牛管理团队支付同等股份。
2005年蒙牛在公布年报的同时，宣布已经提前兑现蒙牛外资股东与管理层之间的股权激励计划。事实上，2001～2004年蒙牛的利润复合年增长率都高于120%，这样的发展速度，在协议期内实现年复合增长率50%几乎没有任何悬念。蒙牛与国际投行携手缔造了一个财富传奇：美国、香港、英国三家外资财务股东投入约5亿元人民币，蒙牛中方股东投入约0.46亿元人民币，分别获得投资回报各20亿元，创下了400%和4000%的投资收益奇迹。蒙牛在国际市场上走出了一条“用全球资源，兴民族工业，铸中国品牌”的新路子，真正诠释了“资源的98%靠的是整合”这样的理念。
五、蒙牛的企业文化激励
企业文化也兼具激励的功能。企业文化激励的重要特征就是以人为本的价值观念，视人力资源为企业所有资源中的最宝贵资源，重视利用和开发好人力资源，这是企业生存发展的关键。企业文化就是要创造一种人人受重视、受尊重的企业氛围，使员工的士气得以良性循环，激发员工的斗志与工作热情。
（一）管理的98%法则。在蒙牛你可以切身感受到“蒙古牛、中国牛、世界牛”的“牛文化”，以及“以蒙牛事业为己任，不以蒙牛利益为己有”、“小胜凭智，大胜靠德；认真做事，诚信做人”等企业核心价值观。在蒙牛的每一个办公桌上都有一面小镜子，下面有一行小字：你的表情代表着公司形象。蒙牛著名的管理98%法则：品牌的98%是文化，经营的98%是人性，资源的98%是整合，矛盾的98%是误会。这些浓缩的企业文化核心价值观并非简单的口号，而是对全体蒙牛人“润物细无声”的影响、塑造和改变。员工认同了自己的企业文化就会产生无穷的能动性和创造力。
（二）“三正氛围”塑造“三全员工”。蒙牛集团依靠“三正氛围”塑造“三全员工”。蒙牛把人的工作状态划分为三种：卖嘴、卖力、卖命。一个人究竟采取这三种状态中的哪一种，关键的影响因素，除了个人素质，就是企业哲学。企业哲学的高度决定着员工事业的高度。只有伟大的事业，才能造就伟大的员工；只有高尚的人文，才能生成不竭的士气。蒙牛人始终营造一个追求正确、崇尚正义、充满正气的“三正氛围”。没有“上下同欲”就不会有“三全员工”――全心、全力、全时。“全心”是忠诚，“全力”是干劲，“全时”是不间断。“三全员工”是对蒙牛员工最充分激励的结果。
股权激励协议的性质范文5
关键词：基金股权收益；税收政策；高管激励；风险管理；法律
中图分类号：F810.4 文献标识码：A 文章编号：1003-9031（2014）05-0047-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2014.05.10
为促进投资基金业发展，同时有效防范税收风险，国外普遍结合投资基金特点，制定特别税收规则。我国有关投资基金的所得税政策仍停留于简单比照个人投资者或者居民企业相关政策的层面，导致一方面有些投资基金面临双重征税的沉重负担，另一方面相当多的投资基金处于税收征管盲区。其结果是既扰乱税收秩序，又不利于投资基金业持续健康发展。因此，急需通过顶层设计，重构投资基金所得税政策体系。下面，笔者就股权投资基金所得税政策及收益风险控制，法律评判等问题提出系统探讨。
一、股权投资基金的定义与分类
广义的私募股权投资包括企业各个阶段的权益类投资，企业创业初期的股权投资例如天使基金（Angel Fund），风险投资（Venture Capital），较为后期包括发展资本（development capital），私募投资（Private Equity）等。甚至还包括企业上市后的一系列股权投资。欧美等国在股权投资基金已有多年的发展经验，产生出一批一流的大型公司。如贝恩资本、黑石集团、凯雷投资等，他们在中国也享有一定的知名度。
狭义的私募股权投资（PE）主要指对已经形成一定规模的，并产生收益率逐年上升，且现金流稳定，引入PE的资金多为企业上市做准备，在我国通常所说的PE多指为狭义的私募投资。
此外，需表明本文所阐述的私募股权投资（PE）与私募基金是两个不同的概念，私募基金是指非公开发行的，向投资者募集资金进行管理的基金，其投资范围主要是二级市场的证券。私募基金不在本文的探讨范围之内。
在私募股权投资（PE）中，搭建组织架构，筹划税收方案是投资人必须考虑的问题，并会对投资决策产生决定性的影响。对于投资者、投资管理者，投资收益最大化并及时兑现是终级目标，而寻求上市，做大投资基金规模；或在规模既定前提下，节省成本税费、达到收益最大、模式最优是成功路径的选择；同时还要做好风险评估、合规合法性判别等。
二、IPO过程中股权投资基金的风险识别
根据《首次公开发行股票并上市管理办法》（中国证券监督管理委员会令第32号），企业上市要进行三年的业绩考核及合规性审核，其中税务风险的可控是重中之重，同时上市主体应主营业务突出，这就会涉及业务重组、改制、资产注入、引入战略投资者（合伙人）、吸引人才实施高管股权激励、净资产折股等一系列业务筹划和税收测算分析。
上市前公司股权架构的搭建也是IPO税务管理的重要方面，尤其是涉及实际控制人是自然人（合伙人）或者非居民企业的情况，如何使未来退出及分配利润时的税务成本和税务风险最低是值得研究的（见图1）。
可见在IPO进程中，业务操作风险因素很多，其中最复杂、最关键的操作环节是业务重组。下面笔者仅对公司上市过程中三大考量因素所涉税务风险进行剖析。
三、引进战略投资者溢价投资的收益筹划及政策风险
（一）投资收益的概念
根据我国2007年1月1日实施的新的《企业会计准则―基本准则》第二十条、二十七条之规定，所有者权益是指企业资产扣除负债后由所有者享有的剩余权益，又称为股东权益。其来源包括所有者投入的资本、直接计入所有者权益的利得和损失、留存收益等，一般由实收资本或股本、资本公积、盈余公积和未分配利润等构成。
即：所有者权益=资产-负债=实收资本（股本）+资本公积+盈余公积+未分配利润
投资者（股东）可以对企业经营过程中产生的资本公积、盈余公积、未分配利润进行分配。但对不同会计科目，法人和自然人（合伙人）的权益分配所执行的所得税政策是不同的。
（二）投资收益的分类与性质
分类：资本公积由两部分构成，一是资本（股本、股票）溢价的资本公积；二是除资本（股本、股票）溢价外的其他资本公积。
性质：资本（股本）溢价的资本公积，是有限责任公司以资本溢价形成的；股票（股权）溢价的资本公积，是股份制企业股票溢价发行收入形成的。两者有区别。
对象：对法人与自然人（合伙人）分配对象不同，所得税政策也不同。法人所得税政策是非常明确的，股权（票）溢价形成的资本公积转增股本的，不征收企业所得税，但是投资方的计税基础不得增加，尚存争议的是个人（合伙人）所得税问题[1]。
就资本溢价形成的资本公积转增股本后，个人股东是否需要缴纳个人所得税问题，国家税务总局发了三个规范性文件：《关于股份制企业转增股本和派发红股征免个人所得税的通知》（国税发[1997]198号）、〈关于原城市信用社在转制为城市合作银行过程中个人股增值所得应纳个人所得税的批复〉（国税函[1998]289号）、〈关于进一步加强高收入者个人所得税征收管理的通知〉（国税发[2010]54号），其基本精神是：对以未分配利润、盈余公积和除股票溢价发行外的其他资本公积转增注册资本和股本的，要按照“利息、股息、红利所得”项目，依现行政策计征个人所得税[2]。这里需强调的是股份制企业股票溢价发行收入所形成的资本公积金转增股本不征收个人所得税，但对有限责任公司以资本溢价所形成的资本公积金转增股本原来的自然人（合伙人）股东应征收个人所得税。
（三）资本公积转增注册资本的税收政策剖析
第一，《企业会计准则应用指南》中规定，资本公积科目核算企业收到投资者出资超出其在注册资本或股本中所占的份额以及直接计入所有者权益的利得和损失等。即这个科目主要核算的是投资者的投入以及一些尚未真正实现的收益，而转增注册资本的部分主要是投资者的投入。
个人所得税的课税对象是个人取得的所得，而所得至少应该体现为经济力量的增加。用资本溢价形成的资本公积转增注册资本，只是转股行为，其净资产并没有增加，或者说只是会计核算科目的变化。从这个角度说，个人股东并没有取得实质上的所得，因此，不应该纳入个人所得税的征税范围。
第二，如果对于这种转股行为征收个人所得税，那么按照《国家税务总局关于进一步加强高收入者个人所得税征收管理的通知》（国税发[2010]54号）规定，要按照“利息、股息、红利所得”项目计征个人所得税。但是，作为股息红利项目征税，其前提是企业必须产生税后利润，只有股东从被投资企业取得的税后利润性质的所得才能够称其为股息红利。而资本（股本）溢价的资本公积转增股东（合伙人）注册资本，企业并没有取得经营性收益，故不应该征收个人所得税。
第三，如果对转股行为征收个人所得税，从本质上是属于对投资者投入的资本征税，资本金并不属于所得税的征收范围，资本金是产生所得的基础，对资本金征税是严重违背基本的所得税征收规则的，换个角度说是在抑制投资。这一点企业所得税的政策法规已经做出了非常明确的规定。企业所得税和个人所得税同属于所得税的范畴，其基本的征收机理应该是一致的，企业所得税对于这种转股行为是不征税的，那么个人所得税亦不应该征收。
第四，目前这种行为主要存在于成长型企业，以高新技术企业居多，主要是自然人利用一些高新技术进行创业的风险企业，未来上市大部分在深圳证券交易所的中小板。这些企业由于自身的规模小、能够掌握的资金等社会资源有限，为了上市谋求更好地发展，很多都是要引进风险投资或者私募投资的（即VC或者PE），有了专业投资机构的帮助，这些企业的上市之路才能够走得稍微顺畅[3]。从目前实际情况看，能够上市成功的企业是少数，如果在企业转股之时就要求这些企业创始人先拿出一部分现金去缴税，这可能会让这些创业者面临很大的资金压力，未来上市前途未卜，如果上市失败，将股权转让、减资撤资及企业清算，对于已经缴纳的个人所得税，税务机关还能及时退还吗？从这个角度来说，在转股之时征收个人所得税，是严重地抑制了创业热情[4]，与我国政府正在大力倡导的科技创新、调整经济结构、改变经济增长方式的宏观政策是背道而驰的。
笔者认为，对于这种转股行为，个人所得税的处理应该比照企业所得税的政策规定处理，即转股时不征税，但计税基础不增加。但在未来转让股权（票）取得收益时一并征收个人所得税，这既促进了投资创业，又考虑了纳税人的实际负担。
四、公司上市前对高管股权激励的税收风险与处置
企业上市成为公众公司，稳中求进，人才是关键。上市前企业按照惯例，一般采用高管股权激励优惠。即原有自然人股东将其持有拟上市公司的股票无偿划转给公司现役的高管，激励其为上市目标更加努力工作。这里会涉及原有自然人股东（以下称“原股东”）捐赠股份与接受股权的高管（以下称“高管”）无偿接受股权捐赠的个人所得税问题[5]。
（一）原股东办理个人所得税的政策依据
个人所得税是对所得征税，未取得所得不征税。《个人所得税法实施条例》第十条对于所得做出了界定，个人所得的形式、包括现金、实物、有价证券和其他形式的经济利益。原股东没有取得任何的经济利益，不应该有个人所得税的纳税义务。
在签订无偿转让协议前，原股东（或负有代扣代缴义务的企业）应主动向主管税务机关咨询，并与主管税务机关确认股权交易的初始成本，索取无偿捐赠免税证明，有效降低税务风险并完成工商变更事项。
（二）高管办理个人所得税的政策依据
高管无偿取得股权，按法理应缴纳个人所得税。但对所得的“性质”如何判别：一是认为属于其他所得范畴；二是认为属于财产转让所得范畴；三是认为属于工资薪金所得范畴。由于所得性质的判别直接决定税率标准的确认，从而影响税款的多少和征收方式。风险级别极高，务必防范。
根据《中华人民共和国个人所得税法》第二条的规定，其他所得应该由国务院财政部门确定，从惯例上说，如果一项所得作为其他所得缴纳个税，需要由财政部、国家税务总局政策给予明确规定。因此，在确认其他所得时，税务机关要特别慎重，应遵循“不列举不纳税”的原则。纳税人也应维护自身的权益。
1.高管取得股权所得时的税务风险处置
高管从原股东无偿取得股权，是属什么性质的收入？如何申报？《国家税务总局关于个人认购股票等有价证券而从雇主取得折扣或补贴收入有关征收个人所得税问题的通知》（国税发[1998]9号）曾对类似问题作出规定，雇员从其雇主以低于市场价取得的股票等有价证券，属于工资薪金性质的所得，可以分六个月计入工资薪金缴纳个人所得税[6]。
现实征管中，如何核算税基呢。《财政部、国家税务总局关于个人股票期权所得征收个人所得税问题的通知》（财税（2005）35号），《国家税务总局关于个人股票期权所得缴纳个人所得税有关问题的补充通知》（国税函2006）[902]号规定，员工以特定价格取得公司的股票期权，属于工资薪金所得，可比照全年一次性奖金的计税办法计税，按12月分摊，并找出对应的适用税率和速算扣除数，计算缴纳个人所得税。
《关于我国居民企业实行股权激励计划有关企业所得税处理问题的公告》[国家税务总局公告[2012]18号]文件明确了上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工（激励对象）进行的长期性激励。在股权激励计划授予激励对象时，按照该股票的公允价格及数量，计算确定作为上市公司相关年度的成本或费用，作为换取激励对象提供服务的对价[7]。股权激励员工的收入可作为当年上市公司工资薪金支出，依照税法规定进行税前扣除。这就从对应关系上明确了上市公司高管无偿（或低价）取得的股权激励收入是属工资薪金所得。那么，未上市公司的股权激励属于什么性质的收入，仍未解决！
从有偿的角度分析，有人认为：工资薪金所得是属于劳务所得，且是雇员在付出劳动后，在相对固定的时点上、以固定标准分期所得。而不是预先一次所得。
而未上市的公司，其高管无偿取得的股权是一次性所得，且是凭借个人的知识技能取得的（相当于知识产权的技术入股），从股票（上市）属于“金融产品”范畴看，它更多属于“财产性质”；那么，未上市的股票（权）属不属于“金融产品”？属不属于工资薪金所得？属不属于知识产权专利技术所得？此属政策空白点，还有待财政部、国家税务总局进一步下文明确。
2.高管取得股权后发生转让行为的税务风险处置
在股份公司IPO之前，如果高管发生股权转让，因为此时公司股票还不能在公开市场上交易，确切地讲还是公司股权，按现行税收政策，股权转让是不征营业税的，只征收所得税。同时，如认定高管无偿取得的股权激励是属工资薪金所得，而工资薪金所得不交营业税，只交个人所得税。根据国家税务总局《关于股权转让不征收营业税的通知》（国税函[2000]961号）和财政部、国家税务总局《关于股权转让有关营业税问题的通知》（财税[2002]191号）均规定，转让股权不征收营业税。但非上市公司的股票是否属于金融商品？各方认识不一，笔者认为非上市公司的股票不是可以随意流通的，不是在公开的交易平台上公开销售的，发生转让需要履行民法上的一系列要件，因此，非上市公司股权转让行为不属于营业税中所称的金融商品买卖业务，不属于营业税的征税范围。
要注意政策实施的三个时间节点：（1）2009年1月1日之前，旧营业税条例实施细则第三条规定：只有金融企业转让金融产品才缴营业税。（2）2009年1月1日―2013年12月以前，新营业税条例实施细则第十八条规定：不仅是各类金融机构买卖金融商品要缴纳营业税，非金融机构和个人买卖金融商品也属于营业税的征税范围[8]，且只能按金融产品大类核算分别缴纳，在同一个纳税期内各大类收支不能相互抵扣；（3）2013年12月以后，（国家税务总局公告[2013]63号）《关于金融产品转让业务有关营业税问题公告》明确规定：纳税人从事金融商品转让业务，不再按股票、债券、外汇、其他四大类来划分，统一归为“金融商品”，不同品种金融商品买卖出现的正负差，在同一个纳税期内可以相抵，按盈亏相抵后的余额为营业额计算缴纳营业税。若相抵后仍出现负差的，可结转下一个纳税期相抵，但在年末时仍出现负差的，不得转入下一个会计年度。本公告自2013年12月1日起施行。
未来公司上市成功，高管持有公司的股权在解禁前属于限售股，目前税收政策对于转让限售股是否征收营业税的政策不是很明确。财税[2009]111号规定，对个人（包括个体工商户及其他个人，下同）从事外汇、有价证券、非货物期货和其他金融商品买卖业务取得的收入暂免征收营业税[9]。此规定并不包括转让限售股的情形。此政策风险点应特别注意。
在现实经济活动过程中，困扰税务机关和纳税人的最大问题是：营业税是按买卖差价计征、所得税是按应纳税所得额计征，那么限售股的原值如何去确定是关键。是无成本还是以取得限售股时的市场价格，或是按溢价投资实际取得价格作为限售股的原值，目前还没有明确的政策规定。
特殊处理办法，《财政部、国家税务总局、证券会关于个人转让上市公司限售股所得征收个人所得税有关问题的补充通知》（财税[2010]70号）中作出规定，个人持有在证券机构技术和制度准备完成后形成的拟上市公司限售股，在公司上市前，个人应委托拟上市公司向证券登记结算公司提供有关限售股成本原值详细资料，以及会计师事务所或税务师事务所对该资料出具的鉴证报告。逾期未提供的，证券登记结算公司以实际转让收入的15%核定限售股原值和合理税费[10]。此政策风险是纳税义务人特别要注意的。
五、上市前改制净资产折股的个人所得税问题处置
《首次公开发行股票并上市管理办法》（中国证券监督管理委员会第32令）第八、第九条规定：“发行人应当依法设立且合法存续的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算”。并规定在主板上市折股股数不应少于3000万股；《首次公开发行股票在创业板上市管理办法》（中国证券监督管理委员会令第61号）规定，在创业板上市折股股数不应少于2000万股。
企业上市前的整体改制，虽然企业的组织形式由有限责任公司变成了股份有限公司，但原来的会计主体和税收主体的资格还是继续延续的。
净资产是属企业所得，并可以自由支配的资产，即所有者权益。净资产折股业务的税收处理，现实征管上可以分两步处理，第一步视同股东对原有限责任公司的投资进行清算，分回其按照持股比例计算出所享有的所有者权益，即收回初始投资成本以及有限责任公司在经营过程中形成的留存收益；第二步是再投资业务，即股东将分回的净资产再投资到股份公司中去。个人股东从被投资企业分回收益，当然就要涉及个人所得税问题了，视同取得了股息红利分配，应该征收个人所得税，适用20%的个人所得税税率。分两步走的操作方式，是有国家税务总局规范性文件和中国证券会有关规定作为支撑的，在有关部门批准增资、公司股东会议决议通过后，税款由股份有限公司代扣代缴。
对于净资产折股业务，除原有限责任公司由于资本溢价形成的资本公积外，以原有限责任公司的未分配利益和盈余公积等转股的，个人股东应该缴纳个人所得税是没有争议的。即净资产折股实质就是将原来的有限责任公司的所有者权益作为出资额发起成立了股份公司（视同分配）。股份公司出资额=∑各股东（原有限公司资本金+留存利润）。因此，无论在折股时具体折了多少股，均应该按照原来有限责任公司全部的留存收益作为计征个人所得税的依据（原有限公司资本金不能征税）。
虽然净资产折股个人股东应该缴纳个人所得税是没有争议的，但是由于这些个人股东尚未取得可供纳税的现金流，按照国家的政策规定去纳税，无疑会给这些个人股东造成很大的资金流压力，且这种净资产折股业务一般涉及的金额又比较大，这些个人股东如要及时完税必须另外筹措资金。一旦上市成功，股东们即使另外筹措的资金缴纳税金也能够通过限售股解禁后的抛售取得充裕的现金流得以弥补，但是，如果未来上市失败，被投资的股份公司贬值，或者未来以低价转让股权的，那么个人股东很可能会出现多缴税的情形，在当前的政策和税收实践环境下，多缴纳的个人所得税是很难办理退税的[11]。由于这两种情况的出现，一些个人股东对净资产折股业务缴纳个人所得税产生了很大的畏难情绪，纷纷想办法缓缴个人所得税，各地政府为了支持上市工作，也出台了一些具有地方特色的处理办法，总的来说就是净资产折股改制时暂不纳税。
各地政府与职能机构，为了加强金融服务，扶持有条件的中小企业上市，对列入证监局拟上市辅导期中小企业名单的企业，将非货币性资产经评估增值转增股本的，以及用未分配利润、盈余公积、资本公积转增为股本的，可向主管税务机关备案后，在取得股权分红派息时，一并缴纳个人所得税。但是这种地方性规定，由于缺乏国家层面的政策依据，在财政部专员办的审计、国家税务总局的督查内审及稽查中，存在被查补税款的案例，企业收益风险仍不可忽视[12]。
在净资产折股业务中，如涉及红筹股在香港上市，根据香港证券业相关法律规定，需要把自然人（合伙人）股东变更为一人有限公司。这时个人股权发生转让（由自然人个人有限公司），是否要缴纳个人所得税？如需缴税股东也缺乏现金流，这是现行税法盲点。现实征管中，各地执行各异。居民企业和居民个人收益风险、政策风险都很大。
参考文献：
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股权激励协议的性质范文6
关键词：高管权力；公司特征；ESO激励动因
中图分类号：F27291 文献标志码：A 文章编号：10085831（2013）03006508
一、问题提出
自2006年颁布《上市公司股权激励管理办法》以来，中国推出高管股票期权（Executive stock options，ESO）激励的上市公司越来越多，到2011年2月超过了190家。尽管理论上认为，实施ESO激励可以缓解问题，使高管与股东的利益捆绑，鼓励高管在投资项目和战略选择时敢于冒风险，进而改善投资和财务决策；吸引、挽留有较高成就愿望的高级管理人才；还可以为具有诸如流动性、税收成本和财务报告成本等财务约束的公司解决主要包括高管在内的薪酬问题，但显然，这些只是股东的意愿。Bebchuk和Fried[1]强调了高管权力是其薪酬水平和特点的主要解释因素。因为公司实施ESO的直接动因在于股东与高管之间的利益妥协，是股东意愿中高管能够接受的部份。而这种利益妥协当然是基于一定环境的利益纽带——公司内部条件与外部环境。所以，可以将实施ESO激励的动因归纳为两个因素的均衡：第一，高管特征决定的意愿；第二，股东利益的诉求机制。而这种均衡形成了高管权力维度。那么，在特定的内部条件及外部环境下，高管权力影响公司ESO计划的推出了么？ESO计划是高管权力寻租、还是股东出于利益维护的动机？本文拟通过对2006-2009年期间中国上市公司实施ESO激励的相关数据进行分析，深入揭示中国上市公司实施ESO激励的动因。
二、文献分析与研究假设
由于ESO激励的动因是基于高管意愿和股东利益诉求机制的均衡，而这种均衡又处于特定的公司内部条件与外部环境之中。三者的结合决定了公司实际控制权的走向，而这种走向则可能影响到是否实施ESO激励及其经济后果。由于中国的很多上市公司实际上被高管所操控，所以中小股东和潜在的投资者自然担心ESO激励是否会成为加薪的“合法”理由。事实上，这种担心也并非空穴来风。卢锐从单维度指标和综合维度指标两个维度，检验了高管权力是否会对薪酬激励产生影响，发现高管权力型企业的高管倾向于在股权激励中寻租[2]。吕长江等从上市公司股权激励制度设计的角度进行了研究，发现中国上市公司ESO激励与福利并存的现状[3]。所以，本文拟从高管权力、公司内部条件及外部环境三个方面对相关文献进行回顾与分析。
（一）高管权力对其薪酬结构的影响
薪酬契约理论认为，如果高管权力过大，那么他可以在很大程度上影响甚至自定薪酬。Bebchuk等发现，如不剔除市场或行业等非管理层业绩因素的影响，高管可能订立于己有利的各种期权激励条款，直接根据股价上升得到好处；也可能大量采用平价期权、对其所持期权行权后的股票变现行为不加约束、允许高管期权重装等[4]。Ryan和wiggins发现，独立董事拥有对CEO讨价还价的优势，外部董事在董事会中比例越高，则更倾向于给董事支付基于股权的薪酬[5]。卢锐等认为高管权力是影响薪酬激励及其绩效的重要因素[6]。陈骏研究认为无论产权性质如何，高管权力越大则薪酬激励过度的程度就越显著，这主要体现在董事长与总经理两职合一的指标上[7]。洪峰实证发现，高管权力偏向利用薪酬寻租，其激励的一面不显著；高管权力型公司的薪酬业绩敏感度更低，且盈利与亏损业绩薪酬敏感度非对称性更高[8]。很显然，高管权力越大，在限薪令和社会的广泛关注下，高管更倾向于寻求ESO这样的“合理”渠道取得更多的报酬。而正如吕长江等[3]所说，在激励条件、激励有效期、授予数量和激励对象也由公司自己确定的情况下，股权激励变成了高管的“福利”。而在股东控制的情况下，公司相关信息更透明、在ESO激励条件的安排上更趋于严格的业绩标准，而基于规避自身风险的本能选择，高管不倾向于接受这样的薪酬契约。基于以上的分析，提出假设：
H1：高管权力越大，选择ESO激励方式的可能性较大。
（二）公司内部条件与股权激励
1.公司规模
Jensen和Meckling认为，公司规模越大，监督管理者就越困难，故对激励计划的需要就更迫切，而这类公司通常也愿意承担ESO这类较复杂的激励成本。近期国内的研究结论多认为实施ESO激励的概率与公司的规模负相关。郑鸣和徐璐认为中国A股市场中，国有控股公司比例较大，规模大的公司也多为国有控股。而公司规模越大，驾驭公司风险的能力和努力要求越高。而从企业的目标来看，ESO薪酬契约能使管理者的才能与努力和报酬挂钩，防止公司在不了解管理者才能的情况下给予管理者过高的报酬[9]。吕长江等[10]实证结果支持也支持这种观点。故提出如下假设：
H2：公司规模越大，其选择ESO激励的可能性越高。
2.公司财务杠杆
Jensen和Meckling认为债务利于缓和股东和经理人之间的冲突。尔后，Brian认为，当公司负债较高时，为减轻股东与债权人的矛盾，应该减少CEO的薪酬敏感度，股价与激励较少联系为好，因为债务可能导致股东与债权人的冲突。当高管被授予基于股票的激励时，会因与股东的共同目标而投资于可能损害债权人利益的高风险项目[11]。而Chourou等[12]也证实了这种观点。为了减少股东与债权人之间的冲突，高财务杠杆的公司可能会较少采用类似ESO这种与股票价格相关的激励。由此，提出研究假设：
H3：公司的财务杠杆越高，越可能较少采用ESO激励。
3.股权结构
委托理论认为股权的高度分散不利于股东对高管的监督。在英美股权高度分散的所有权结构下，CEO更关注个人目标，从而导致CEO过量薪酬及其缺乏业绩敏感性，故倾向于授予高管股票期权。Bebchulk和Fried证实了基于股权的薪酬和大股东所有权之间存在着负相关关系[1]。周建等认为一个存在多重利益主体的市场是一个具有自我澄清机制的市场，大股东股权竞争与经营者股权激励之间存在互补效应[13]。郑鸣、徐璐[9]也证实了实施ESO与机构投资者持股比例正相关的推测。由此，提出假设：
H4：公司股权集中度越高，越不倾向于选择ESO激励。
4.流动性限制
由于ESO是通过行权的方式让市场给高管支付薪酬，所以不同于工资和奖金需要公司支付现金，从而使公司保持了流动性。因此，公司面临现金短缺时更倾向于支付在薪酬包里加入ESO，Yermack的实证研究支持这样的观点。从中国的实际情况来看，上市公司大多有圈钱的毛病，从公司抽出资金以工资或奖金的形式发放高额薪酬往往会遭到股东及公众的强烈反对，而在公司面临现金短缺、而公司成长性好的情况下，公司很可能会在薪酬包里加入ESO条款。故提出如下假设：
H5：公司的自由现金流量越少，在薪酬包里加入ESO的可能性越大。
5.公司成长机会
由于经理人比股东掌握更多的公司成长信息，有成长机会的公司要监督公司高管并非易事。由此，有高增长机会的公司很可能授予更多的ESO。Bryan认为经理比股东更厌恶风险，尤其有成长机遇的公司的股东希望高管选择有一定风险而收益为正的项目。而会计报酬是基于具有滞后性、波动性较大的会计指标，不能反映企业的真实价值，故不能给予高管有效激励。而具有非对称凸性收益函数的ESO正好可以弥合双方的长期利益。Ittner等、Chourou等[12]发现增长机会与ESO的水平有正相关关系。郑鸣和徐璐[9]、吕长江等[10]的实证也基本认同以上这种观点。
H6：增长机会较多的情况下，公司倾向于选择ESO激励。
（三）外部环境对公司选择ESO的影响
1.公司风险
根据委托理论，公司风险与高管的激励性报酬之间存在着权衡关系。在风险较高的情况下，高管要求得到更高的风险补偿。由于公司风险与成长机会相伴，故其与激励性薪酬占总薪酬的比重负相关。Jin认为个别风险是激励性薪酬与总风险互动之因。ESO这种或有薪酬把非常分散的股东风险转移到了不能分散风险的高管身上。因此，在高风险公司的或有薪酬可能引起股东价值减少。反之，在风险较小的情况下，股东自然不愿意承担高额的激励成本。由此，公司风险与ESO激励之间应是一种凹性关系。Chourou等[12]以加拿大的相关数据进行研究，发现无论用内部条件或是用CEO特性作自变量，印证了公司特殊风险与期权授予之间呈凹性关系，表明在中等风险情况下，公司会授予更多的ESO。
H7：公司总体风险与ESO授予之间应是一种凹性关系。
2.业绩会计度量的噪声
Holmstrm认为，如果某业绩考核指标有噪声，就应该减少其业绩评价的权重[14]。因而业绩考核和薪酬设计应当依据有较高信度的业绩指标。假设董事会分别接到来自于股票市场回报和会计盈余的关于CEO的表现信息，当会计业绩有相对较高的噪声干扰时，Lambert和Larcker，Yermack发现CEO的薪酬与基于股市回报的业绩变量更相关。后来，Chourou等[12]用激励强度作为因变量进行回归，结果显示当会计业绩对市场表现有较高噪声的时候，公司通过ESO能提供给CEO较大的激励。基于以上的分析，提出假设：
H8：会计数据噪声与越高，公司选择ESO激励的可能性越大。
三、样本变量与模型设计
（一）样本与数据来源
本文选取2006年1月到2009年12月31日深沪两市A股上市公司为样本。根据研究的目标和工作条件，剔除了以下样本：（1）交易状态为ST的上市公司；（2）未完成股权分置改革的公司；（3）我们的工作条件中无法查找到公告的公司；（4）数据不完整的公司。公告拟采用ESO激励的公司，以在凤凰财经网上的公告为基准，然后根据深圳国泰安公司开发的中国股票市场研究数据库（CSMAR）和北京色诺芬公司开发的中国经济研究中心数据库（CCER）为研究依据。最终得到未公告ESO的样本4 407个，公告ESO的样本126个。
（二）变量定义（表1）
我们以哑变量（Adoptit=0/1）度量是否实施ESO激励，意指在t年给予ESO激励，而在之前两年未授予。本文中的高管权力指高管与大股东的关系及在企业资源支配中的地位。在权力度量上，Hu和Kumar以CEO的任期和服务年数、董事会独立性、
CEO是否兼任董事长、CEO是否在两年内退休、是否存在大股东等指标综合反映管理层权力的大小。但中国上市公司高管退休时间通常在事前不易确定，且“独立董事不独立”2010年12月18日上海证券交易所研究中心主任胡汝银在上海举办的“第九届中国公司治理论坛”上的讲话。，为数不少的高管通常是具有较高行政级别的官员或前官员2010年7月5日《投资者报》载《上市公司中的官员：官系高管占比5%》。，由于大多只对上（政府）负责，通常权力较大。而自国有企业改革以来，高管持股通常成为高管与公司利益结盟的象征，但也成为高管在公司权力和地位的标志。所以我们以高管是否持股、高管连续任职、兼任两职和股权分散度四个方面度量高管权力；公司成长机会以营业收入增长率作为变量；总体风险以前52周公司股票收益率的标准差为变量；模型中涉及的公司规模、财务杠杆、所有权结构、流动性约束、公司成长机会、风险水平、会计噪声等变量已有公认文献定义。因为各年的宏观经济状况可能会影响到是否实施ESO激励决策，故将年度虚拟变量加入模型中。另外，由于增长较快、风险较高、问题更严重的控制行业更容易采用ESO激励[9，12]，故我们将行业虚拟变量也加入模型中（表1）。行业虚拟变量参照夏立军、陈信元[15]的做法，将采掘业（B），石油、化学、塑胶、塑料（C4），金属、非金属（C6），电力、煤气及水的生产和供应业（D），交通运输、仓储业（F），信息技术业（G）作为控制行业，而将其他作为非控制行业。
（三）模型设计
公司的ESO计划是投资者代表基于内部条件结合公司所处环境而与高管达成的“利益捆绑”计划，也即这个计划是基于内部条件、外部环境及高管权力的合力。所以，为了估计公司实施ESO激励的可能性，我们建立如下logistic计量模型：
Pr（Adopt = 1）it = F（α0 + βxit + γzit - 1 +
δdit + ηeit + εit ）
（1）
式中α0表示为截距项，xit为关于高管权力的向量，zi，t-1为关于公司内部条件的向量，dit为关于公司外部环境的向量，eit为年度变量的向量，εit为误差项。内部条件的变量滞后一年是为了捕捉高管可能流动之前的特点。为了考量公司重复的观察结果，我们以公司聚类的数据来估计标准误，因此观察值不必是独立的。
四、实证结果与讨论
（一）描述性统计及分组比较
从表2可以看到，两组的财务杠杆、公司风险无论是方差的齐同检验或是均值的显著性检验，其差异都存在统计上的显著性，说明财务杠杆、公司所面临的风险对公司是否制订ESO计划有显著性的影响；此外，对我们最为关注的高管权力问题，两组的权力变异程度差异明显，而且公告ESO样本均值明显高于未公告组（在1%的水平上显著），初步支持我们关于公司高管权力越大越倾向推出ESO计划的假设；在公司的流动性方面，两组的方差通过了齐同的检验，但公告组的均值明显高于未公告组，说明公司流动性问题也是推出ESO计划的重要影响因素；公告ESO计划的控制行业分布F统计量在10%的水平上显著，说明两组的方差并不齐同，但在概率上与未公告组差异并不具有显著性；此外，公司规模、股权集中度、公司的成长性、公司财务信息的噪声干扰，无论是方差齐同性或是均值，两组的差异并不具有显著性，但这些因素是否影响到ESO计划的推出还需要进一步检验。
资料来源：根据CCER数据库整理。 （二）相关分析
三个方面的影响因素主要变量的Person相关分析（表3）显示，公司的财务杠杆水平、公司风险对公司推出ESO呈显著负向关系；是否属于控制行业、公司规模、股权集中情况、公司增长机会、公司的流动性及会计噪声与之相关程度并不具有显著性；高管权力变量则与之有显著的正相关关系，这在一定程度上支持上文关于权力影响ESO计划推出的假设。由于相关分析并未考虑各变量之间的相互影响，所以还需要进行多元回归分析。由于一些变量之间存在显著性相关关系，如公司规模与财务杠杆、股权结构、流动性约束、公司成长机会、公司面临风险、会计数据噪声等具有显著性相关关系，所以各变量之间可能存在多重共线性的影响，将在回归分析中采用向后回归方法进行研究。
注：本表为Pearson检验结果。*、**、***分别表示在10%、5%和1%的统计水平上具有显著性意义（均为双侧检验），下文指代相同。 （三）回归分析结果
表4是公司推出ESO计划影响因素的Logistic回归分析的情况，采用的是以Wald统计量为标准的向后剔除策略。为了考察所有假设变量对ESO计划推出的影响，我们第一步将全部变量放进回归模型；经过5步剔除不显著变量及消除共线性因素的影响，得到最后的回归结果。从回归结果看，权力累积量（Power5）的回归系数显著为正（在1%的水平上具有显著性意义），即高管权力越大则公司越倾向于推出ESO激励计划，表明高管权力对公司股权激励计划的推出确实有促进作用。假设1得到支持。而控制变量中，公司规模（Size）、公司财务杠杆（Leve）、公司风险水平的二次项（σ2）、流动性约束（Liqu）和股权结构（HERF）的回归系数具有显著性（在5%的水平上具有显著性意义），且影响的方向与预期的相同。假设2、3、4、5、7得到支持。但关于会计噪声、增长机会对ESO计划影响的假设未能得到经验数据的支持，在第一步不显著，而在以后的回归过程中成了被剔除的变量。此外，关于行业与年度控制变量，在第一步中也不显著，并成为回归过程中的被剔除变量。最后，回归方程的显著性水平小于0.01，表明方程在统计上具有显著性意义。
资料来源：根据CCER数据库整理。 从上述实证结果，可以得到如下结论：一是在考虑推出ESO计划时，股东人要考虑的公司内部条件因素主要有公司的规模、财务杠杆、流动性及公司股权结构。在公司规模越大、财务杠杆越小、流动性越大、股权越分散的情况下，更愿意推出ESO激励计划。二是在考虑外部环境时，股东的意愿与公司的风险水平呈明显的凹性关系，公司在风险适中的时候更愿意推出ESO，风险过大或过小都会成为制约因素。三是高管权力越大，越倾向于接受或者促成ESO计划的推出。另外，公司成长性对于公司推出ESO的影响，会计数据噪声干扰对股东代表的考虑影响都不显著，这与Chourou[12]、郑鸣和徐璐[9]的结论并不一致。
（四）稳健性分析
为了考察上述结论的稳健性，我们又作了如下敏感性测试。
由于公司内外环境指标可能存在时间上的滞后效应，公司是否推出ESO计划是基于上期相关指标变化的影响，所以我们又以将内部条件提前一期（t-1）与提前两期（t-2）的差量Δ zit - 1 、外部环境本期（t）与上期（t-1）的差量Δdit代入模型（2）重新进行回归；
Pr（Adopt = 1）it = F（α0 + βxit + γΔ zit - 1 +
δΔ dit + ηeit + εit ）
（2）
考虑到高管权力的因素之间存在一定的相关性，我们用主成份分析法对各公司高管权力进行了重新计量，然后分别用代入模型（1）与模型（2）分别进行回归。
从总体情况来看，虽然内外环境影响ESO计划推出的结果略有差异，但上述稳健性检验结果与前述研究结论并没有实质性差异，高管权力对ESO计划推出的影响也前面的研究结论一致囿于文章篇幅，本文未列出稳健性检验数据。如有读者需要，可电子邮件索取。。
（五）对实证结果的讨论
股票期权激励的根本目的是在利益捆绑的基础上对公司高管进行长期激励，从而达到双赢。但这主要是出于投资人的意愿，因为一个公司推出ESO激励是基于多方面合力作用的结果。公司高管特征决定的权力变量，以及联结高管和公司股东之间利益的公司财务状况、公司环境都是制约公司推出ESO激励计划的制约因素。ESO计划变成高管福利甚至成为盗掘的掩盖工具并非中国独有，那么从源头上看，在公司推出ESO计划的过程中，究竟主要是出于公司内外环境决定的股东的意志或是基于高管权力的诱惑或是二者之间博弈的一个均衡，无疑是导致ESO激励效果未来走向的重要因素。基于此，我们对高管、股东及其联系二者的纽带对于公司推出ESO计划的机理进行分析，探索公司推出ESO激励的利益制衡问题。
其一，股东意愿与ESO计划。从理论上看，ESO计划是基于股东价值最大化和所有权、经营权的分离。为了让作为人的高管与股东利益粘合，于是就将股票作为捆绑的纽带。董事会在股东大会的授权下，代表股东与高管签订协议。当其完成一定的业绩目标或因为业绩增长、公司股价有一定程度上涨，公司以一定优惠的价格授予股票期权，从而使之获益，促进高管们为股东利益最大化而努力。ESO这种方式可以锁定高管风险，其不行权并没有任何额外的损失，而企业没有支出现金就吸引和留住了人才。但股东的这种意愿表达有两个问题：一是股东代表真能完全代表全体股东并按全体股东的意愿去与高管博弈么？二是股东代表完全了解公司状况，从而按完全透明的信息制定ESO激励条款么？如果不是，ESO计划就有可能背离股东的意愿使“激励”成为“福利”。
其二，高管权力与行权条件。高管权力的大小在很大程度上决定股东代表与高管在ESO计划上的博弈均衡。吕长江认为股权激励计划“有些方案是经营者自己来做的”2011年2月23日《理财一周报》对吕长江的采访。。很显然，高管过大的权力决定了其可以实质制定并通过很容易实现的行权条件，“利润实现指标上比同行也还要低，比过去三年五年平均值还要低。不努力我也能够达到行权条件”，股东或股东代表对其失去制衡作用。所以，高管权力越大越倾向于通过ESO计划方案，因为它很可能是“高管福利”而非激励机制。另外，在中国上市公司公告的ESO计划中，超过80%还裹挟着对公司董事、监事及核心员工的激励，这样公司董事、监事就有被收买、进而放大高管权力的可能，那么过低的行权价格或过低的业绩指标等行权条件就往往成为ESO计划推出的动力。
其三，内部条件与环境对高管权力制约。公司规模、股权结构、财务杠杆、风险水平及公司的流动性这些代表内部条件与环境的变量都影响着股东代表对于推出ESO计划的决策意愿，同时制约着低行权条件的条款推出。其实质是股东、债权人等相关利益者出于对自己利益保护而对股东代表施压，进而对高管行为进行制约或直接对高管产生压力，使高管在促成或者接受ESO计划时充分尊重他们的利益，而他们的利益在一定程度上与公司状况是相捆绑的。有了债权人和股东的外在监督，高管在促成或接受ESO计划时，就有可能受到“公愤”成本的制约。在“利益相关论”里，债权人与股东一样与公司有着“显性契约”，在ESO计划的制定和推出过程中将债权人的作用突显出来，使之更合理；而在大股东存在的情况下，通常会使高管权力变小，而且它也更有动机去审视ESO计划本身对于双方利益的影响，避免福利性的股票期权激励计划顺利通过。因此，ESO激励与不同公司治理机制的结合有利于制约高管权力对ESO激励契约本身的合理性，体现股东制定ESO计划的本来意图。
五、结论与建议
本文以2006年到2009年推出ESO计划的中国上市公司为样本，从高管权力、内部条件及外部环境三个方面对公司股权激励的动因进行了研究。结果表明，公司高管权力越大，公司就越有可能推出ESO计划；公司规模、资金流动性与推出ESO计划呈显著正相关关系；公司股权结构越集中、财务杠杆越高，则有抑制ESO计划推出的倾向；公司风险与ESO计划之间呈凹性关系，表明风险过高和过低都不利于ESO计划的推出。而公司的成长性、会计信息的噪声干扰对此并没有显著性相关，表明无论股东代表、高管或是相关各方都不太关注ESO计划推出之前的成长性和会计信息的噪声问题。本文的局限主要是样本较小，在权力变量的选择上还不够全面，代表股东意愿、债权约束以及利益相关各方约束的内部条件变量的选择上也还有待深入的研究。根据上面的研究结论，我们对中国上市公司ESO激励制度的推出提出如下建议。
第一，调整高管与ESO契约形成的关系。由于各种原因，一些上市公司高管通常拥有较大的权力、兼具多重身份，决定了激励形式及激励条件通常能为之所操控，所以不可避免地推出有利于己的“激励”方案。而ESO计划只不过是其中一种表现方式而已。更因为ESO带着股东的愿意，所以操控下的ESO通常能成为披上合法外衣的“福利”。所以，要让ESO真正成为激励工具，就要让激励契约的制定与契约的推出分别开来，实现“出题人”、“参考人”和“监考人”角色的分离和对高管“削权”。另外，ESO利益捆绑计划绑缚的对象是公司价值和高管，“出题人”和“监考人”不应在列。通过这样的关系调整，使ESO成为双方真实愿意之上的利益均衡表达。
第二，强化共同治理模式，利用与相关利益者形成的“公愤”成本，制约高管权力与ESO计划之间的内在联系，强化努力与ESO激励的相关性。比如，可以通过大债权人特别董事制度，当公司推出可能影响公司业绩的方案时，大债权人代表进入公司的董事会或监事会，以利契约的设计更符合相关各方利益，防止高管权力过大下的“败德”的ESO计划。再如，强化机构投资者的参与作用，鼓励“大猪”直接或间接参与公司激励计划的制定和审核，识别或减少内部人对公司信息的操控，使股权激励能够真正向市场传递真实的利好消息，以改善公司资源的配置效率，起到提升公司价值的作用。而国有控股公司还可以通过税务、国资委等相关各方的多维审核与监控来抑制福利性ESO计划的推出。
第三，把公司ESO计划与公司真实信息的披露结合起来，使之成为委托人与人真实意愿的博弈均衡。因为ESO计划是股东基于公司的真实信息而推出的利益捆绑策略，而公司信息是由高管们报告的。虽然这个信息要经过独立审计，但由于多方面的原因，操控的虚假会计信息仍然可能穿过审计人屏障。所以，在ESO计划中要体现会计信息真实性的要求，前可追至推出ESO计划前的三年，后可延到激励期限后的三年，如在此期间有以误导股东的信息披露，那么在ESO契约里应当有取消其全部相关获益的条款。
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