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股权激励融资方案范文1
始于2005年5月的股权分置改革，在经历了大约一年半的时间之后，就被早早地未盖棺先定论了。2007年1月19日，新华社发表题为《股改决定性胜利引领股市大转折》的文章称：我国上市公司股权分置改革目前已顺利进入收尾阶段。这场史无前例的制度性变革用了一年多的时间，就取得了决定性胜利，推动了中国股市从漫漫熊市向持续健康发展的历史性转折。
股权分置是长期困扰中国股市健康发展的一个重大因素。进行股权分置改革，解决股权分置问题，确定很有必要。不过，从目前中国股市的情况来看，股改是否取得了“决定性胜利”恐怕还需要时间来考验。一个明显的问题是，困扰当前股市的两大问题都与股改有关。一个是被投资者称为“恶意圈钱”的上市公司巨额再融资问题，一个是被市场视为洪水猛兽的“大小非”套现问题。
“恶意圈钱”原本是股权分置背景下的产物。由于股权分置的原因，大股东、非流通股股东与流通股股东的利益并不一致，所以，一股独大的大股东及上市公司根本就不顾公众投资者的利益，将原本正常的融资行为也就演变成了上市公司的“恶意圈钱”行为。而股改就是要通过对价支付的方式，让非流通股股东向流通股股东支付对价获得所持股的流通权，使大股东的利益与中小投资者的利益保持一致，这样“恶意圈钱”的行为也就不会发生了。
事实显然并非如此。虽然目前上市公司的股改工作总体上已经基本结束，但今年1月21日中国平安推出1600亿元的巨额再融资方案明显打下了“恶意圈钱”的烙印。该方案不仅丝毫没有顾及市场与投资者的承受能力，甚至连最基本的募资用途也没有明确的披露，而且该公司囤积在一级市场上的打新股资金甚至超过了1600亿元。正是基于中国平安的带头作用，以至中国平安再融资方案出台后，大大小小的“中国平安”们也都跃跃欲试，争先恐后地推出各自的圈钱计划，将投资者推入到再融资恐惧症”之中。
“大小非”的减持同样来势凶猛，令股市倍感压力。以中信证券为例，该公司2007年年报显示，公司“大小非”解禁态度非常坚决，年内减持总股份达到7.43亿股。其中，雅戈尔和中信国安在2007年就全部抛售了限售股。控股股东中信集团也减持了1.24亿股。董事长王东明将股权激励获得的80万限售股在年内全部清仓。而根据统计数据显示，如果按照现在的价格水平，到2010年，A股市场的总流通市值将达到222854.94亿元，同比现在的流通市值增长194.9%，相当于在现在市场上再增加近两个市场的流通值。也就是说未来两年内，即便不考虑IPO因素，仅“大小非”减持就可以让A股的流通市场规模扩大两倍，这显然难以让投资者对股市的中长期走势表示乐观。
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一、研究现状
针对民营企业抓住国有企业改革的契机进行融资的研究成果较多，主要关注如何改善并购融资环境、增加融资工具等方面。经知网搜索，近五年来，基于民营企业管理视角的、研究并购融资方式的成果较少。马志博对德隆企业在并购扩张中采用的融资方式进行分析，提出了适合其并购融资的选择策略; 廖涛以江苏省沙钢集团的并购为例，提出了民营企业围绕核心竞争力展开并购的方法; 周琳媛比较分析了中西方的融资方式，对我国民营企业融资模式的选择进行了探讨; 管娜针对中国民营企业在并购融资上存在的问题，提出了从企业外部和内部管理两个方面解决问题的建议; 涂永伟为浙江民营企业并购上市的并购策略提出了切实可行的措施。在并购融资方式选择的研究上，梅耶( Mayer) 的啄食理论( pecking financial order theory) 认为: 内部融资是并购的最优融资方式，债务融资其次，股权融资再其次。因此，从企业利益最大化的角度，在并购时无交易成本的内源融资当然是首选; 把交易成本较低的债务融资作为第二选择; 而对企业要求条件最多、最苛刻的股权融资才是最后的选择。尽管啄食理论在西方得到了普遍印证，但在我国却截然相反。许跃辉对20012004 年沪深两市36 家民营企业融资方式进行分析发现，这些民营企业强烈偏好的融资方式是股权融资: 选择外源融资的比例( 91. 26%) 远远高于内源融资( 8. 74%) ; 选择股权融资的比例( 42. 37%) 远远高于债券融资( 5%) 。显然，研究结果与啄食理论相违背。在解决长期资金需求方面，民营上市公司更偏好股权融资，而不考虑选择内源融资和长期债权融资这两种方式，融资方式的成本效应更不会从财务管理的角度去考虑。然而，以上研究都没有从风险控制的角度对民营企业并购中发挥财务管理的作用进行探讨，本文拟为并购企业融资后能更好地发展提出财务管理的建议。
二、民营企业并购融资方式个案分析
( 一) 三六五网员工融资个案
2014 年6 月，中国证监会了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》( 以下简称《指导意见》) ，到10 月份就有海普瑞、特锐德、大北农、三安光电等20 多家上市公司推出了自己的员工持股计划。大北农公司控股股东邵根伙自掏腰包无偿赠与的股票构成员工持股计划的主要来源，成为《指导意见》中新增的股东自愿赠与方式的首个案例。2014 年11 月3 日，三六五网( 300295. SZ) 的员工持股计划也华丽现身，将员工自购市值与4 位实际控制人赠予市值的比例设置为1 ∶ 2，无偿赠与360 万股，占全部关联人当时所持股份的近10%。赠与比例空前，既保护了员工的持股风险，又激发了核心员工工作的使命感与积极性。公司委托浙江浙商证券资产管理有限公司管理本员工持股计划，为公司的长久发展打下了牢固的激励基础。本案例的融资方式属于民营企业并购中的哪一类方式? 该方式是否有利于民营企业财务对其进行管理和风险控制呢?
( 二) 民营企业并购融资方式的财务管理作用
债务融资、股票融资或债务融资与股票融资相结合是民营企业并购中常见的三种融资方式，三种方式对并购后的企业财务状况产生的影响如下。
1. 债务融资方式的影响
企业在并购交易中，如果完全使用债务融资完成，并购企业与新收购的企业将共同承担由此产生的所有新债务。该融资方式对并购企业财务的影响主要是: 融资企业的权益报酬率随债务比率的提高而升高，杠杆效应是并购企业对债务融资感兴趣的原因。要把这种杠杆效应带来的利益发挥到最佳，必须依靠经验丰富、经营精明的融资企业家和严谨的财务管理制度。因此，并购企业必须对债务融资对财务状况的影响进行分析。
2. 股票融资方式的影响
企业并购时如果选用股票融资的方式进行，对企业财务的影响主要有两个方面: 1) 在进行并购期间，由于增加了股权数额，股东每股赢余的股值可能会被稀释; 2) 如果通过股票方式融资，在此股票交易过程中，可能会误导投资者认为并购企业的股票价格高于其股票价值。因此，股票融资方式的积极影响是增加投资者的信心，投资量增加，企业并购获得足够资金; 消极的影响是，投资者被稀释的回报会对企业的信誉带来毁灭性的打击。
3. 债务融资与股票融资相结合方式的影响
从上述两种企业并购的融资付款方式对财务状况影响的分析可见，即使企业并购时采取以债务融资与股票融资相结合的方式来支付价款进行交易，积极与消极的因素也同时存在，对并购之后企业财务状况的影响也是双刃剑。此外，并购的动因、并购价款的支付方式、企业支付价款的能力也会影响并购后的业绩，且这三种融资方式的影响还可能被所使用的融资方式放大。两权相害取其轻，相对而言，并购时对民营企业的财务状况更为有利的融资方式是债务融资。
( 三) 三六五网员工融资个案的财务管理分析
债务融资包括社会和个人资金( 如职工个人持股等) 、企业自留资金、金融机构资金、其他企业和单位的资金、境外资金等。在这些债务融资的资金来源中，只有企业自留资金和职工个人持股可以通过民营企业内部的财务管理进行控制，其他外部资金难以通过企业自身的财务管理来控制。企业自留资金是指在生产经营过程中形成的企业资本积累和增值，主要包括未分配利润、资本公积金和盈余公积金等。与国有企业相比较，我国民营企业由于资本金不足、成立时间较短、积累少、增值慢等原因，大部分不拥有自留资金。这并非民营企业的资本公积金、盈余公积金和未分配利润少，根本问题在于会计科目不健全、财务制度不完善，从而造成企业账面自留资金少。三六五网融资采用的员工和社会个人资金的个人持股方式，是符合啄食理论的企业内部融资方式，是较可行和有益的债务融资方式。从财务管理的角度分析，分析发现，员工持股计划不像股权激励计划那样，会给企业和员工带来成本压力。虽然公司委托浙江浙商证券资产管理有限公司管理员工持股计划，但是从具体运作来看，上市公司的企业财务与员工持股计划并没有关系。也就是说，上面分析的债务融资在财务管理上的消极影响显而易见，该融资方式不能发挥财务杠杆对融资风险进行控制的作用。因此，将融资置于财务管理的风险控制之下，探究财务杠杆对中国民营企业并购中与公司利益绑定在一起获益的员工持股计划的作用非常重要。
三、基于财务管理的民营企业并购融资方式的思考
企业并购是耗资成本巨大的一项投资活动，欲并购的企业必须为筹措足够的并购资金处心积虑、周密调整资本结构，精密策划融资方案。首先，作为企业融资的重要组成部分的并购融资，必须遵循一般融资的原则，还要保证并购后企业的资本结构合理; 其次，要考虑非同一般的企业融资行为并购融资，必将会对并购后的企业财务状况及权益价值产生诸多影响。因此，在融资决策的过程中，并购企业要根据具体情况，请专业人士分析融资方式的不同和融资结构的调整可能会对并购后企业未来收益成本、财务状况产生的多方面影响，审慎选择适合企业自身情况、与并购项目匹配的融资方式。
( 一) 融资方式的成本分析
并购企业的财务成本计算将变成两类，一类是并购融资主要涉及的个别资金成本计算方法，一类是一般经营条件下或投资项目下的成本计算方法。这两种计算方法没有太大区别，其区别在于: 在进行融资成本分析时，并购融资项目所涉及的融资方式远远超过一般融资项目。因此，更应该侧重于加权平均。
( 二) 基于成本分析的融资原则
融资方式的选择决定了并购后企业的资本结构、成本与收益的效率。因此，并购企业要严格遵循先内后外、先简后繁、先快后慢的融资原则，综合融资成本、企业财务风险以及并购后资本结构等要素进行分析，审慎选择。
( 三) 对民营企业并购中融资方式选择的建议
1. 考虑企业的内部积累
遵循上述先内后外的原则，并购企业选择具有融资阻力小、保密性好、风险小、不必支付发行费用、不必为企业保留更多融资能力等诸多优点的内部积累融资方式实属上乘。但同时也必须考虑选择匹配的外部融资方式( 如银行等金融机构的贷款) 作为完备的策略，以此解决并购企业内部积累资金有限，并购资金量缺口很大的问题。因为贷款融资具有成本低、保密性好、弹性大、速度快等优点。当然，这是并购企业本身必须信用等级高才可能行得通的外部融资的绝佳途径。
2. 通过证券市场发行有价证券获取融资
尽管证券市场发行的有价证券具有成本高、保密性差且速度慢等诸多缺点，但是该途径可以筹集到数量非常可观的资金，因而在企业并购活动中仍然是强有力的、并购企业可最后考虑的融资途径。但是，必须清醒地看到，该融资途径的债券发行成本低于股票的发行成本，从财务管理的成本核算角度来看，可能会给企业带来不良的股市影响。因此，在选择顺序上股票次于债权。如果企业在自有资金有限的情况下，不得已要通过证券市场选择融资方式，应考虑两方面: 1) 债券融资能发挥债务资本的杠杆作用，有利于进行企业的并购，且能取得更高的收益，因而将债券融资的发行作为首选，发行股票次之; 2) 债券融资将带来过高的债务比例，以负债完成的融资交易，同样存在与并购企业通过债务融资避免股权价值稀释的初衷相违背的结局，使企业经营风险增大。因此，并购融资企业在选择债务融资方式时，应当特别重视从财务管理的角度核算会计成本，在发挥利益杠杆的作用与可能升高的负债比率之间寻找到规避风险的最佳决策点。
股权激励融资方案范文3
在公平与效率的价值追求下，对公司实际控制人进行规制符合资本市场的基本任务和要求。我国《公司法》以及《证券法》要求公司的实际控制人承担更多的义务，例如：实际控制人相较于中小股东应承担更多的诚信义务，如果违反对其义务的规制而必须承担更多的民事、行政甚至是刑事法律责任。因而，厘清实际控制人的概念使之外延更加周延、完善实际控制人的认定规则及程序，对于我国资本市场的健康发展至关重要。但不得不承认，另类实际控制人的出现是对我国资本市场的一种极大的困扰，因为它不同于《公司法》及证监会相关规章中关于实际控制人认定的规则，认定极其困难。
管理层控制难以避免
从企业组织形态的演化进程来看，管理层控制是由于企业所有权和经营权的逐渐分离而产生。在合伙企业中不可能存在内部人控制问题，因为合伙人一起经营、共同管理，所有权与经营权是一致的，无所谓内外之分；只有当股份制企业出现后，过去那种由出资者直接管理资产的企业组织体制难以适应企业大规模发展的需要，从而出现了专门从事企业管理的人群――管理层。
从理论上讲，出现管理层控制问题是由于委托关系中的信息不对称和有限理性而导致的契约不完备而引起的。现代企业理论认为，所有者与经营者之间都存在委托关系，在这种关系中，委托人与人的利益不总是一致的，因作为管理层的人员都是具有有限理性的经济人，都有自己追求的个人效用目标。由于委托人与人之间的信息不对称和有限理性的行动，所有者要获取这些信息需要支付很高的监督成本，在这种情形下，经营者在自身利益的驱动下，利用自己的信息优势，获取了相当大部分的控制权。总之，内部人控制不可避免。
所有者与经营者对于企业的经营成果所负的责任，也是不对等的。就管理层来说，对于企业经营不善而导致的恶劣后果，所能承担责任有限，最多不过是个人信誉的丧失，这与所有者的资产相比十分不对称。这种不对等随着规模的扩大，使得管理层有可能为了个人利益而采取风险过度的行为。基于同样的原因，经营者也有可能采取掠夺性资产转移的行为，使得所有者利益受到损害。
股权代持的幕后动机
那么，利用股权代持进行隐形控制，又是源于什么呢？
其中一个原因，是国家公务员出于规避法律导致的行为。我国《公务员法》第53条规定了“公务员必须遵守纪律，不得有下列行为：……（十四）从事或参与营利性活动，在企业或其他营利性组织中兼任职务”。司法实践认为，该条并未禁止国家公务员投资设立企业。因此，对于公务员隐名控制公司的行为，如能排除利益输送的可能，则应认定这种股权代持的安排有效。
另一个原因，则是规避竞业禁止的限制。《公司法》规定，董事及高级管理人员不得自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务。从该条来看，法律并未禁止董事或高管投资设立与上市公司相竞争性业务的公司。但是许多公司章程明确了董事、高管不得投资设立与公司业务竞争性的公司。作为一种变通的投资方式，一些董事、高管便采用了股权代持的方式，投资与其任职公司具有竞争性业务的经营实体。
股权代持进行隐形控制的第三个原因，是外国投资者为规避中国法律对于外资市场准入的限制，往往通过中国居民设立企业而在幕后实际控制。根据《指导外国投资者方向规定》及《外商投资产业指导目录》，外资在中国设立企业分为鼓励、允许、限制及禁止类。根据最高人民法院的司法解释，外国投资者隐名投资者投资于鼓励及允许类行业的，一般应认定有效，投资于限制、禁止类行业的，一般应认定为无效。
管理层控制弊大于利
从公司治理角度看，大股东与实际控制人、公司直接经营管理层完全一致，确实存在很多弊端，最典型的就是容易形成信息披露的不一致。因此，如何用制度制约大股东滥用权力，如何防范大股东既当裁判员又当运动员，的确是一件很难的事情。
很长一段时间以来，万科的公司治理是被当作范本来被整个市场研究和崇拜学习的，因为股权结构的原因，它成功实现了公司大股东、经营管理层的相对独立与相互制约，大股东不干涉公司经营管理，经营管理层安心为公司经营奋斗而不用太顾及股权利益，看似不错。但是我们看到了另一个万科的管理层间接收购版本，通过两个资产管理计划不断压低价格收购股权；在这个压价的过程中，由于股权结构过于分散，现在万科管理层俨然是以实际控制人的身份在对野蛮人的收购进行狙击，甚至连原来的第一大股东华润也一并拿下，管理层团队俨然就是万科的主人了。从法理角度看，管理层拥有的股权在任何一次股东大会投票上都不可能获胜，但它胜在董事会有多数票，因此一次次绕过股东大会直接以公司董事会公告的形式进行操作。原来的第一大股东华润出于各种原因不受理睬，而现在的第一大股东宝能系连董事会都进不去，不能不说这是一种离奇的公司治理。
管理层控制是一种公司治理结构畸形的产物，它往往是对所有者利益的侵害，极易造成各种决策行为的扭曲，给公司的规范运营和健康发展带来危害。管理层控制情形下，在没有外部人的监督和约束，管理层为了营造自己的王国扩大自己的控制权，可能采取不顾风险的决策行为。
股权代持下的隐形控制，由于其产生原因复杂，我国法律对此采取原则上默许、个案例外的原则，即违反法律、行政法规强制性规定的才为无效。由此，可见立法机关对于股权代持的态度。至于像雷士照明之吴长江，出局之后利用江湖行为非法控制公司，自有法律予以制裁，不属于本文讨论范围。
如何规制另类实控人
如何规制另类实际控制人呢？在股权相对集中的情形下，防止管理层控制相对容易。
在现有公司治理机制中，处于相对控股地位的大股东与管理层的利益冲突也是委托问题的重要方面，忽视大股东与管理层的控制权之争可能使得企业的公司治理结构存在严重的缺陷，最终损害股东利益和企业价值。因此，对大股东相对控股的企业而言，股东除了通过控制董事会来控制管理层，还需要利用其他内部机制和外部机制来实现对管理层的控制。
其次，要防止CEO和董事长兼任产生的委托问题。两职合一使得管理层的权力过大，为管理层谋求自身利益提供了途径和手段。因此，如果股东不能有效控制和监督管理层，应该通过董事长和CEO由不同人员担任的方式来削弱管理层的权力，形成对管理层的有效制约。
再次，应关注公司财务政策对公司治理结构的影响。公司财务政策不仅仅会对企业的财务绩效产生影响，还会影响企业的公司治理结构。例如，融资方案不仅会给企业带来资金，还会使企业的股权结构发生变化，改变股东力量对比；股权激励方案不仅仅是对高管的激励，还会改变管理层与董事会的关系。关注管理层制定的财务政策，能够避免财务政策的经济后果对股东与管理层的委托关系的不利影响。
此外，完善法律制度，提高对投资者的法律保护程度。良好的法律制度一方面能解决大股东控制带来的成本，保护中小股东利益；另一方面对控制权的保护也会起到良好的作用。而且，法律制度的完善对于管理层也会形成有效的外部约束机制，从而缓解股东和管理层的委托问题。
股权激励融资方案范文4
内容提要:2007年，我国股票市场整体将继续保持良好的发展态势。随着上市公司结构的不断优化、整体上市、重组等带来的优质资产注入、上市公司经营管理效率的提高，我国上市公司业绩将大幅增长；居民通过股票基金间接投资股市意愿的进一步提高,将使股票基金发行规模继续增长，保险资金直接入市比例将大幅提高，QFII额度将进一步上升，券商资金供给将大幅增长，我国股市资金流入将继续加速。随着我国股市融资能力的大幅提高，2007年A股市场将迎来融资高峰。2007年，结构性牛市将是市场行情发展主旋律，主要股指将迭创新高，仍将有相当的上行空间，但上市公司股价结构性调整将更趋惨烈。
一、市场资金加速流入
（一）股票基金规模继续攀升
随着我国A股市场新一轮牛市行情持续发展带来的巨大赚钱效应的不断扩散，我国社会资金进入股市的热情越来越高，居民储蓄资金通过投资基金流入A股市场的速度将进一步加快。
2006年，我国股票基金发行进入新的爆发期，股票基金募集份额创历史新高。数据显示，3月份以来，偏股型基金发行成立的家数快速攀升。3～6月份，成立的偏股型基金分别为3只、4只、5只和8只；7、8月份，市场行情有所调整，偏股型基金发行设立分别为4只;但8月份下旬行情好转后，偏股型基金发行设立突然爆发，9月份发行成立的基金数量达到10只，10月份成立和进入发行的基金达空前纪录的13只，10月份正式设立的有4只，11月份正式设立的达12只。偏股型基金发行规模方面，2006年前9个月，共有49只基金完成首发募集设立，总募集规模达1696亿份，已经超过2005年末偏股型基金1626亿份的总存量规模，也超越偏股型基金首发规模1297.8亿份的基金发行年度历史记录，创出历年基金发行募集新高；10月份以来，偏股型基金发行更是迭起，10月份首发募集份额为170.9亿份，11月份高达607.5亿份，12月上旬两只基金首发募集份额即高达541亿份，其中嘉实策略增长一天的募集份额即达创纪录的419亿份。(见图1）
另外，2006年10月份开始基金大规模持续营销活动也带来了大量的净申购，申购份额估计高达400亿份左右。
值得注意的是，2006年基金发行认购具有两大特点：一是普通投资者认购的积极性大幅提高，持有基金份额比例大幅上升，从根本上改变了以前年度机构认购占主导的状况。二是“限量发售”逐渐成为基金发行的一大趋势，易方达策略成长2号基金、上投摩根成长先锋、银华富裕主题和交银施罗德成长股票基金“限量发售”规模分别为40亿份、50亿份、50亿份和30亿份，取得了很好效果。此外，基金的持续营销逐渐成为一大亮点，将会在基金规模持续成长上发挥更大作用。
2007年，随着股市牛市周期赚钱效应进一步扩散、我国证券投资基金的专业能力将进一步被广大普通投资者认可、我国广大居民投资意识的进一步苏醒，我国偏股型基金将继续保持较高的发行规模，有可能为股市提供3000亿元以上的增量资金。
（二）保险资金直接入市比例将大幅提高
在当前牛市周期中，加大保险资金直接投资股票比例，提升我国保险企业投资能力，提高保险资金投资收益，对我国保险企业应对保险业全面开放带来的激烈竞争、弥补历史遗留的利差损等问题,都具有极其重要的意义。
2005年初，随着《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》及其配套文件相继颁布，华泰财险于2005年2月17日正式下单买入股票,标志着我国保险资金直接入市正式成行。但是，2005年保险资金直接入市购买股票还很审慎。数据显示，截至2005年底，保险资金投资股票仅为158.88亿元，仅占2005年末我国保险资金运用余额14100.11亿元的1.12%，距离5%的直接股票投资比例还有很大差距。
2006年，基于对未来A股市场行情发展的乐观看法，保险资金直接入市步伐大大加快。数据显示，截至6月底，保险资金直接投资A股市场股票有402亿元，投资证券投资基金为782.68亿元，合计投资A股1185亿元，相当于6月30日A股流通市值的7.53%。其中，平安保险中报显示，截至6月底，公司股票投资为152.11亿元，占上年末总资产的比例达4.8%，已接近5%的上限。A股市场新老划断以后，保险资金积极参与IPO战略配售、网下申购、定向增发，直接投资股票规模加速扩张。其中，6月27日中国人寿及其母公司中国人寿集团通过定向增发战略入股中信证券规模达5亿股、金额总计达46.45亿元;8月初，中国国航回归A股IPO，中国人寿连同母公司中国人寿集团公司共获得1.784亿股国航A股；在工商银行发行中，我国保险机构共动用资金约114.66亿元，通过战略配售和网下配售共获得36.75亿股工行A股，约占战略配售和网下配售总额81.192亿股的45.26%。
经过保险资金直接入市两年的实际投资运作，我国保险资产管理公司已经积累了丰富的投资经验，建立起一支高素质的专业化投资队伍，进一步扩大保险资金直接入市比例的条件已经成熟。同时，保险公司资金直接入市的实际比例也已经接近5%的直接入市比例上限，扩大保险资金直接入市比例也已具迫切性。
为了更好地利用当前股市良好机遇，2007年我国保险资金直接入市比例上限将很可能由5%提高到15%左右。截至2006年10月底，我国保险业资产总额达18，455亿元，到2006年底将达1.95万亿元，直接入市比例提高10%将直接为市场带来近2000亿元的资金流入规模。
（三）QFII股票投资继续大幅上升
2006年，QFII资金投资A股规模大幅上升。数据显示，2005年底，QFII累计获批投资额度56.45亿美元，持有A股市值为180亿元，直接投资股票的比例不到40%；而截至2006年8月底，QFII汇入本金约合人民币554亿元，投资我国的QFII总资产已达755亿元人民币，其中证券资产为666亿元，占总资产份额的88%，股票、基金、可转债、国债分别占总资产的72%、10%、3%和3%，其中相当部分QFII已经满仓持有A股。
2006年，为了更好地发挥QFII的市场作用，管理层加快了QFII审批进度。数据显示，截至11月底，QFII总家数已达53家，其中有44家获得投资额度，获得投资总额度为86.45亿美元，较2005年底的56.45亿元增加30亿美元；2006年新增的QFII家数已经达到19家，创历史新高。其中，1季度、2季度、3季度分别有1家、5家和10家海外机构获批。
同时，管理层对QFII制度进行了有效改革，为未来QFII的进一步发展拓宽了空间。2006年8月24日，证监会、央行和外汇局共同了《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》，在QFII额度管理、资金汇出入、投资管理、收益核算、资金清算等方面进行了改进，在资金锁定期、QFII管理人门槛等方面放松了管制，对QFII背后实际持有人等则进一步强化了监管要求。
随着管理层对QFII加速审批，QFII投资额度将快速提高，2006年底QFII获批投资额度接近100亿美元，2007年将新增约50亿美元，为市场提高500亿元人民币左右的新增资金。
（四）券商资金供给将极大增加
2006年，券商的生存环境出现极大改善。一方面，市场行情的持续向好、市场融资功能的全面恢复使得券商收入大幅飙升；另一方面，经过两年多努力，我国证券公司综合治理工作取得了显著成效，不但基本化解了历史遗留风险，还初步形成了防范新风险、促进证券公司规范发展的新机制。但是，券商并没有能够对市场的资金供给发挥很大作用，全年通过新增券商集合理财项目等途径提供的新增资金仅在一两百亿元。
2007年，券商对市场的资金供给将大大提高。首先，券商通过重组、注资、借壳上市融资等方式，自身资金实力将大大提高。其次，券商集合理财等资产管理计划将会得到快速发展。第三，券商融资业务将会间接为市场提供可观资金。
二、上市公司业绩将大幅增长
2004年下半年以来，由于我国A股市场上市公司以制造业企业为主体，随着能源原材料价格大幅上扬、多数行业出现产能过剩且部分行业产能过剩日趋加剧，持续两年高速增长的上市公司业绩增长势头逐步放缓，并于2005年一季度开始出现下降并延续下降势头，2006年一季度下降幅度达到最大。2005年三季度季报数据显示，按加权平均法计算，沪深两市1380家上市公司2005年前三季度平均每股收益0.195元，较2004年同期的0.213元同比下滑8.46%;平均净资产收益率7.268%，较上年同期下降9.23%。2005年年报数据显示，沪深两市1376家应披露年报的上市公司，除科龙电器等11家公司外，1365家公司2005年加权平均每股收益为0.22元，同比下降7.88%；加权平均净资产收益率为8.20%，下降8.89%。2006年一季度，披露季报的1364家公司（已摘牌的齐鲁石化仅披露年度报告）实现净利润429.88亿元，下降14.58%；加权平均每股收益为0.057元，同比下降高达18.57%;加权平均净资产收益率为2.05%，下降达21.15%。
但是，2006年二季度以来，在经济持续快速增长、消费增长动力更趋强劲、商品价格关系进一步理顺、能源原材料价格趋于回落等有利形势下，钢铁、电力、汽车、石化等行业效益将明显好转，纺织、农产品、食品等行业效益进一步提高；同时，全流通的制度变革带来的优质资产注入、整体上市、关联交易利润漏出减少、股权激励等因素积极作用初步发挥，我国A股上市公司业绩出现反转，止降回升。2006年上半年，A股市场1388家上市公司共实现净利润1277.58亿元，同比增长7.54%，与一季度同比下滑14.58%形成鲜明对比;2006年前三季度，上市公司整体业绩呈现爆发式增长，公布季报的1401家上市公司净利润同比增长21.89％。
在多种积极因素推动下，2006年上市公司业绩止降回升并不是短期现象，而是标志着我国上市公司业绩进入新的增长期，2007年我国上市公司业绩将大幅增长。
首先，我国上市公司结构发生重大变化将对我国上市公司业绩增长产生积极影响。2004年下半年至2006年一季度我国上市公司业绩出现下降的一个关键因素就是我国A股市场上市公司结构单一，以制造业为主体。近两年，随着能源原材料价格的大幅上扬，制造业企业利润受到极大挤压，出现利润下降亏损扩大现象。但是，整体而言，我国经济的持续快速发展使我国企业面临良好的发展机遇，企业利润整体连续大幅增长，利润增长率持续保持在20%以上。这说明，如果我国A股市场上市公司结构合理，同期我国上市公司业绩不但不应出现下降，而应至少实现20%以上增长；这也意味着，我国证券市场体系之外存在大量优良资产，如果把这些优良资产引入证券市场，我国上市公司业绩将会迅速得到极大提高。2006年，我国大型银行等公司在A股市场公开发行上市、企业集团整体上市、资产注入等已把我国社会优良资产开始注入证券市场，2007年这一进程将进一步加速。
其次，国际能源原材料价格趋于下降。近几年，国际能源原材料价格持续上升，特别是2004年下半年以来，国际油价、铁矿石、铜等大宗商品价格急剧攀升，给我国上市公司带来了巨大压力。但是，2006年下半年来，国际能源原材料价格出现回落趋势。随着供给能力的逐步释放、世界经济增长将有所放缓,未来能源原材料价格将会继续回落。
第三，上市公司经营管理效率将得到提高。一方面，全流通的制度变革将有助于推动上市公司经营管理效率的提高;
另一方面，上市公司股权激励将极大地有利于进一步完善上市公司治理结构，有利于促进上市公司规范运作与持续发展，有利于上市公司经营绩效与投资价值的提升。
另外，2007年内外资企业所得税并轨成为现实的可能性较大，按照并轨后25%的企业所得税税率估算，这一政策变化将直接为上市公司带来10%左右的净利润提升。
我们预计，在不考虑企业所得税并轨带来的所得税下降的情况下，2007年我国上市公司净利润增长将超过15%；如果企业所得税成功并轨，上市公司净利润增长将超过25%。到时，我国上市公司业绩将步入持续增长期，未来5～10年内上市公司业绩增速将要高于GDP增速。
三、股市融资将现高峰
2006年4月份，随着股权分置改革的顺利迅速推进，A股市场融资功能恢复的时机逐步成熟，管理层在继续大力推进股权分置改革的同时，开始紧锣密鼓的进行新老划断、逐步恢复A股市场各项融资功能的准备工作，并明确了恢复不增加即期扩容压力的定向增发以及以股本权证方式进行的远期再融资、择机恢复面向社会公众的其他方式的再融资、择机选择优质公司启动全流通条件下首次公开发行的渐进战略。2006年4月29 日，新的《上市公司证券发行管理办法》正式，于5 月8 日起正式实施，标志着市场关注已久的恢复新股发行和实行新老划断等问题，开始进入实质性操作阶段。5月9日，《上市公司证券发行管理办法》颁布后的第一批再融资方案出炉，中信证券向10名以内机构投资者增发不超过5亿股，苏宁电器则向特定机构投资者增发不超过2500万股，G宝钛拟向特定机构投资者增发不超过2600万股；5月18日，华联综超公告，公司已经以非公开发行方式发行了46,439,628股A股，募集资金599,999,993元，成为再融资开闸以来第一家抢先完成再融资的上市公司，再融资成为现实；5月19日，G申能刊登增发招股意向书，向社会公开增发不超过20,000万股人民币普通股，采取网上、网下定价发行的方式进行，发行价格为5.92元/股；5月25日，中工国际刊登了首次公开发行6000万股股份的招股意向书，并于6月19日在深圳证券交易所上市。不到1个月时间内，A股市场中断达一年之久的融资功能全面恢复。
几个月的运行表明，在全新的制度环境下，我国股市承载能力空前提高。据统计，2006年5～10月份，A股市场共有37家公司完成新股首发，共融资980.27亿元；共有28家公司完成增发，融资总额达360.01亿元；1家公司完成配股，融资2.13亿元；4家公司完成可转换债券发行，融资总额达26.77亿元；新股首发和再融资总额达1378亿元。我们预计，2006年A股市场总融资额在2000亿元左右。
但是，这仅是A股市场大扩容的开端。随着我国A股市场股权分置改革的顺利完成、我国股票市场基本制度的进一步完善，大力扩大我国股市规模、提高我国证券化率（股市市值/年GDP）水平、提高直接融资比重具有巨大的紧迫性，而我国股票供给和需求能力的大幅提高则为我国股市大扩容提供了现实条件，2007年我国股市将迎来融资高峰，进入持续几年大扩容时代。
首先，我国目前证券化率极低，资本证券化的空间巨大。截至2006年11月底，我国沪深两市上市公司市价总值为7万亿元，我国证券化率仅为35%，距离英美等发达国家100%～200%的证券化率水平有很大差距，更是远远低于香港市场700%以上的证券化率水平。从这个意义上说，我国股市有着极大的扩张空间。
其次，我国有着巨大的上市资源，其上市融资流通的愿望也较为迫切。随着我国经济的持续快速发展，我国企业面临良好的发展机遇，但是我国相当部分企业都面临资产负债率高、业务发展所需资金来源匮乏的严峻挑战，而通过股市融资一方面可以直接快速获得巨额资金，另一方面通过股市融资降低资产负债率也提高了其负债能力。一项摸底调查显示，未来3年内我国拟在A股市场IPO融资超过10亿元的大型公司高达150家，意向融资总额超过1万亿元人民币。（见图2）
第三，我国A股市场具备了承受急速扩容的能力。随着我国居民财富的迅速增加，居民财富多样化投资意愿越来越强，而股票投资将是未来我国居民储蓄分流的关键市场，随着牛市赚钱效应的扩散，未来几年居民储蓄将加速流入股市。截至2006年11月末，我国居民储蓄存款余额达15.97万亿元，是我国股市融资最高规模的2000年63000亿元居民储蓄存款余额的2.5倍，我国股市资金供给有着强劲后盾；而截至12月8日，2006年我国偏股基金募集份额已突破3000亿份，正是储蓄加速流入股市的真实写照。
2007年，我国A股市场IPO融资预计将可达2400亿元以上，增发（公开增发及非公开的定向增发）、配股和可转换债券及市场创新形式的再融资规模可达1500亿元左右，全年总融资额将在3900亿元以上。
四、结构性牛市是主旋律
（一）主要股指将迭创历史新高
2006年，A股市场行情大幅上扬，涨势逼人。年初，上证综指延续2005年12月份上涨势头，从1161点持续小幅上扬，于2月初最高上涨至阶段高点1297点；随后，在1250～1300的区间内进行窄幅正当震荡盘整1月有余；3月10日开始，市场重拾升势，强势上涨达2个月，上证综指从低点1240点加速上涨至1664点，最大涨幅达424点；5月中旬开始，市场开始高位震荡调整，但回落有限，并于中国银行招股期间日线出现11连阳的强势走势；8月初以来，在市场的谨慎疑虑中股指逐步走高，于2006年12月13日突破历史高点后迭创历史新高，2006年以来最大涨幅已超过100%。
尽管2006年A股市场已有可观涨幅，并迭创历史新高，但在良好的宏微观背景下，2007年A股市场行情仍有较大的发展空间，主要股指将继续迭创历史新高。
1．股市运行有着良好的宏观背景。首先，2007年我国国民经济将继续平稳快速增长，GDP增长率将在9%以上，估计仍将在10%左右。其次，世界股市行情发展乐观。在国际能源原材料价格呈下降趋势、企业盈利持续增长、投机热钱加速流入股市等因素的刺激下，2006年10月以来，全球股市在美国股市的带动下一路高歌猛进，屡创新高。其中美国道琼斯指数、香港恒生指数、新加坡海峡时报指数等纷纷创出历史新高。我们认为，2007年，世界主要股市仍将保持升势。这将为A股市场行情发展提供良好的外部环境。
2．上市公司估值继续处于合理区间。一方面，按照2006年12月7日收盘价计算，2007年第一个交易日起正式调整的上证180、上证50和上证红利指数市盈率分别为20.89倍、20.87倍和14.39倍，沪深300指数和中证100指数市盈率分别为20.21倍和20.05倍，估值并没有高估。另一方面，2007年我国上市公司业绩增长将可达20%左右。因此，在保持当前市盈率水平的条件下，2007年我国股市整体亦将存在20%的上升空间。
3．市场资金流入将保持较高水平。前面已经分析，高成长的中国股市、人民币升值趋势将持续保持,使我国股市能够吸引各种资金源源不断地流入市场，从而推动市场行情不断发展。
因此，考虑到上市公司业绩增长前景，如果2007年我国股市整体市盈率水平提高10%，市场整体上涨幅度将可达30%左右。
（二）结构性调整将更趋惨烈
尽管我们预测2007年A股市场整体仍将有可观的涨幅，但并不意味着所有的股票价格都将上涨。恰恰相反，2007年股市将呈现剧烈的结构调整，主要蓝筹股将继续上涨，大部分绩差股、概念股将大幅下挫。
1．大盘蓝筹股将主导市场运行，推动市场继续上行
随着中国银行、工商银行的相继上市和中国人寿、平安保险、中国石油、建设银行等大型蓝筹公司的即将回归A股，以及融资融券、股指期货等创新品种的即将推出，我国股市正在迎来大盘蓝筹股时代。据计算，工行上市后，沪市总市值前5名公司是工行、中行、中石化、招商和大秦铁路，所占权重分别为18.8%、12.5%、8.4%、2.6%、1.6%，合计达到44%左右，而随着中国人寿、平安保险、中国石油、建设银行等大型公司的逐步登陆，前10大公司所占市场总权重将进一步大幅上升，从而左右市场整体行情运行的方向。随着蓝筹股利润的持续大幅增长和估值水平进一步提高，市场整体必将继续向上运行。
2．部分公司股价将大幅下挫，回归实际价值
当前我国股市价格体系呈现扭曲，一方面是部分大盘蓝筹股仍被低估，另一方面则是相当部分概念股、微利股和亏损股则显著高估。2007年，在限售流通股逐步解禁、股指期货和融资融券等市场创新的推动下，这种格局将发生根本改观，相当部分价格高估公司股价将大幅下挫，迅速向其价值回归。
