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上市公司市值管理案例分析范文1
【关键词】借壳上市；股票估值；定价泡沫
一、案例分析理论基础
（一）借壳上市的含义
借壳上市属于企业并购重组的一种方式，按照拟借壳企业与壳公司之间的关系可分为两类。一类为“母借子壳”，即母公司通过资产重组的方式，把自身的优质资产和业务注入到一家已上市的子公司中，达到母公司资产上市的目的。另外一类就不局限于母子公司之间，拟借壳企业通过收购股权或购买新股的方式，取得某一上市公司的控制权，剥离其原有资产和业务，再把自身的资产和业务注入其中。与IPO相比，借壳上市的优势为时间成本低，限制条件较少，借壳操作更具灵活性。
（二）股票定价泡沫的概述
股票定价泡沫是指发行价格、发行市盈率远高于同行业的平均水平。一般而言，由于承销商等利益相关方对自身利益的追求会导致高发行价格，形成定价泡沫。机构或个人投资者出于对新股的乐观情绪会投入大量资金进行认购，形成一级市场泡沫，为二级市场埋下隐患。如果监管层对发行市盈率不加限制，一旦泡沫破裂，会造成股价下跌，以致投资者遭受损失。
二、顺丰借壳上市背景与方案
2016年10月，圆通的率先上市推动了快递行业的上市潮流，加剧了顺丰的竞争压力。为了完成在海外业务和冷链等快运市场的布局，顺丰亟需通过上市融资来弥补资金缺口。2016年5月30日，顺丰计划借壳上市的消息。最终，鼎泰新材以全部资产和负债作价8亿元作为置出资产，与顺丰全体股东100%股权的等值部分进行置换，置入资产约448亿元，差额部分由鼎泰新材以发行股份的方式自顺丰全体股东处购买。募集配套资金以向多名特定投资者发行股份的方式，募集资金约80亿元。交易完成后，鼎泰新材控股股东变更为明德控股，实际控制人为王卫。
三、顺丰股票定价泡沫分析
（一）股价变化
上市前夕，顺丰公布了上年度业绩快报，报告显示其2016年的净利润达到41.80亿元，是重组时承诺业绩的1.9倍。顺丰控股于2017年2月24日正式登陆深交所，发行价55元，由于超预期的业绩，股价高开高走，接连数日涨停（如图表1）。3月1日，股价达到73.48元，41.8亿元的净利润撑起了2929亿的市值，超过净利润283.5亿的万科，成为深市第一大市值公司。之后股价开始回落，连续两个月呈下降趋势，保持在低于发行价水平。
（二）估值分析
1.PE法分析
PE估值法是最常用的股票估值指标。PE（市盈率）是指股票的每股股价与每股盈利的比值。如图表2，对比物流行业其他上市公司，顺丰的发行市盈率明显较高。以各公司2016年报和业绩快报公布的业绩为参考，顺丰控股上市当天的市盈率为52.1倍，是韵达的1.45倍、申通的2.12倍。与在美国上市的中通快递相比，顺丰市盈率是其1.42倍。在经历了5个涨停后，媒体报道顺丰控股的市盈率更是达到90.9倍。
由于新股在我国资本市场的热度较高，导致较高的PE，但对比各公司的发行市盈率来看，顺丰依然领先很多。申通、韵达和顺丰在短时间内接连上市，市场氛围基本相同，但顺丰的市盈率远超同行业水平。且顺丰股价和市盈率自涨停以来一直处于下滑状态。可初步判定顺丰存在发行价估值泡沫。
2.PEG法分析
顺丰控股的PE较高很可能是顺丰本身的发展较同行业来说更为领先，因而投资者对它的预期比较高。但PE是静态的概念，只代表过去和现在，不代表企业未来的发展。因此对股价的估值需配合公司在未来的发展预期，可采用 PEG 指标进行分析。PEG=市盈率/盈利增长速度。以顺丰公布的2013至2016年净利润，计算得到的净利润复合增长率为31%，对应的PEG=52.1/31=1.68。根据PEG理论，在一个理性市场中合理估值股票的PEG应该为1。如果高于1，股价可能被高估；反之，可能被低估。另外我国上市公司普遍会在上市前几年通过盈余管理等手段来美化报表数据，而在上市后往往难以维持上市前报表中的增长率，这就会造成净利润增长率虚高，因此实际的PEG会更大。在使用上市前几年的数据计算净利润增长率的前提下，其PEG已达到1.68，由此可认为52.1倍市盈率偏高。
（三）定价泡沫的原因分析
1.利益相关者动机分析
借壳上市的股票会重新定价。在上市定价过程中，承销商、投资者和发行人之间存在信息不对称性以及利益冲突。从承销商动机来看，承销商收入与顺丰募集资金总额挂钩，促使其将股票发行价定得比较高。从投资者角度，参与股市的投资者众多，但公司发行的股份供给有限，市场又存在对新股的投机偏好。于是，投资者的乐观情绪为承销商抬高股票发行价创造了客观条件。从上市公司的角度，根据信号传递理论，具备行业竞争优势的顺丰为了让自己与其他快递公司区分开来，就必须通过传递信号对投资者的判断进行引导，于是会在股价上体现出公司的实力。
2.流通股比例低，股价易推动
存在借壳上市定价泡沫的另一个重要原因是顺丰控股的流通股比例只有3.18%，据券商中国网统计，其流通股比例之低位居A股第一位。因此，交易额总量仅93亿元时，顺丰就撑起了深市第一总市值。而顺丰流通股少的本质原因是一个巨大的公司借壳了一个体量很小的公司，导致流通盘很小。在非理性投资者手持大量资金热捧新股的股市中，顺丰破发的可能性比较低，因此不必过于担心发行价虚高将会对股价造成不利影响，促成了定价泡沫。
四、启示与展望
上市公司市值管理案例分析范文2
关键词：资本运作；吸收合并；产业整合；国有企业
1广州药业吸收合并白云制药概况
广州药业和白云山是广药集团旗下的两家上市公司，广药集团持有35.58%的白云山A，另外持有48.2%的广州药业。白云山和广州药业在2011年11月7日停牌，2012年3月28日广州药业公布了吸收合并广州白云山制药有限公司的预案说明，正式开始了新广药的资产重组。广州药业拟采用新增A股股份换股吸收合并的方式合并白云山，换股价格以按照重组相关事宜的董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易价格确定，分别为12.20元/股和11.55元/股，由此确定白云山与广州药业的换股比例为1：0.95，即每1股白云山股份可换取0.95股广州药业的股份。本次换股吸收合并完成后，白云山将注销独立法人资格，其全部资产、负债、权益、业务和人员将并入广州药业；广州药业向广药集团发行A股股份作为支付对价购买广药集团拥有或有权处置的除广州药业及白云山股权外与医药主业相关的经营性资产等剩余医药主业相关资产。此次重组后广州药业的控股股东仍为广药集团，而广药集团将以新广州药业为平台，实现其主营业务的整体上市。具体重组过程如下图所示。
2广州药业吸收合并白云山制药案例分析
2.1吸收合并重组原因
为顺应全球医药市场发展趋势，我国医药产业将出现新一轮的整合优化，市场竞争将更激烈，医药行业将面临通过兼并重组做大做强的历史性机遇；按照广州市国有资产优化布局政策，广州市政府下发相关文件，明确将国企上市公司市值管理和利用资本市场并购重组成效纳入国企考核范围；其次为实现广药集团的振兴“大南药”，发展“大健康”，打造战略性新兴产业龙头企业，逐步实现由壮大规模、提升水平到国际拓展的三步式跨越发展的战略目标，力争成为我国医药制药业龙头企业之一的“十二五”发展规划的战略。这些宏观政策及企业自身发展战略因素是其进行重组的重要原因。
重组前的广州药业主要以化学药为主营业务的单一经营模式，而重组后的新广州药业的主营业务将整合形成“大南药”和“大健康”两大方向。具体如下图所示。
企业资本运作的背后是其巨大的利润与市场发展空间的驱动。通过换股吸收合并的资本运作方式，不仅能避免企业现金周转压力，低成本地将品牌、专利以及商誉等无形资产及企业产业资源进行有效整合，还可以使企业资本结构与产权结构得到优化，实现企业价值链的有效管理，使得各个利益相关者获得巨大的经济利益。对于广州药业和白云山这两家上市公司而然，吸收合并能够快速实现企业规模的扩张和资源的整合，进而推动企业集团的资源及资本优化配置并实现其产值最大化。
2.2吸收合并重组结果
重组后的新广州药业将拥有中国驰名商标4项、广东省著名商标20项、广州市著名商标27项，使其品牌价值和影响力更大。其总资产将由48.51亿元上升至84.31亿元，净资产收益率（摊薄）将由7.6%提升至10.15%，每股收益（摊薄）将由0.3550元提升至0.4353元。广药集团将拥有广州药业权益的部分，其比例由重组前48.20%变为45.29%。重组后的白云山的“市场化+全国性品牌”有望激发释放广州药业的“华南区品牌、产品、营销网络”资源优势潜能，实现广药集团医药业务整合，提高管理效率，医药产业实现整体上市，存续公司新广州药业将拥有包括医药研发与制造、医药分销与零售在内的完整产业链，医药产品结构得到改善，将成为广药集团主要医药资产和业务的单一上市平台，产能和收入规模得到显著扩大，增强公司产品市场占有率，提高公司资产盈利能力，有利于公司业务发展，成为全国竞争力最强的综合性医药上市公司之一。进而走出华南，进一步拓展全国市场。从本次吸收合并重组过程及结果来看，通过设置收购请求权和现金选择权，可最大化保护社会公众股东的利益。而广药集团持股比例由重组前48.20%降低为45.29%，能优化资本结构，避免“一股独大”，最终起到规范公司治理结构的目的。
2.3吸收合并重组的启示
站在宏观经济的运行趋势、医药行业发展前景和市场变动格局及公司自身的生产经营能力、投入产出效果与公司产品市场占有率等角度，基于医药行业高风险、高收益性、高投入性，集中程度高，市场进入壁垒高的行业特点，结合企业自身的战略，正确选择资本运作方式很重要。通过采用换股吸收合并，不仅降低广药集团整合的成本，实现资本整合增值，还能使“新广药”获得专业化与协作生产效益，形成规模经济，完善产业链，努力培育支柱产业，提高市场核心竞争力。企业走产业化发展道路，是企业应对激烈市场竞争的有力武器，是其做大做强的必然选择，也是企业未来“相关多元发展”路子的可靠保障。
但广州药业是一家大型国有企业，其多年积累下来的体制和管理问题在短时期内不能彻底解决，新广州药业未来的发展将决定于其管理与销售改善进程，有可能存在再次遭遇增长瓶颈的潜在风险。此外，重组后的新广州药业还将会面临内部控制管理及外部监管约束的双重问题。我国国有企业如何才能更好的进行资本运作，使其更好的服务企业的发展是值得探讨的问题。
上市公司市值管理案例分析范文3
【关键词】 股权估值 金融企业 股权转让价格
一、常用股权估值方法简介
常用股权估值方法主要有绝对估值法（折现现金流，即DCF）与相对估值法（如市价/盈利等）两种。
（一）绝对估值法
绝对估值法是一套很严谨的估值方法，这一方法的理论基础是：企业的价值等于其未来产生的全部现金流量的现值总和。绝对估值法即通过选取适当的贴现率，折算出预期在企业生命周期内可能产生的全部净现金流之和，从而得出企业的价值。
想得出准确的折现现金流值，需要对公司未来发展情况有清晰的了解。得出DCF值的过程就是判断公司未来发展的过程，所以DCF估值的过程也很重要。就准确判断企业的未来发展来说，判断成熟稳定的公司相对容易一些，处于扩张期的企业未来发展的不确定性较大，准确判断较为困难。再加上DCF值本身对参数的变动很敏感，使DCF值的可变性很大。但在得出DCF值的过程中，将反映分析人员对企业未来发展的判断，并在此基础上假设。有了DCF的估值过程和结果，以后如果假设有变动，即可通过修改参数得到新的估值。
常用的绝对估值法有红利折现、自由股权现金流折现以及最新出现的剩余收益折现模型等。
（二）相对估值法
相对估值法的含义简单且容易理解。就是：一家公司的价值确定与其他市场上同类型的公司的价值如何确定有关。在用相对估值法对一家在公开市场上上市的公司进行估值时，需经过以下步骤：
1.列出用于比较的公司的名单并且找出它们的市场价值，通常寻找同行业的公司。
2.根据公司所处的行业不同，把其市值转化成可比较的倍数，例如市盈率（P/E）、市净率（P/B）、市盈率相对利润增长的比率（PE/G）、专门针对寿险公司的市价与内涵价值比率（P/Embedded Value，P/ EV）以及专门针对资产管理公司的市价与管理资产比率（P/Asset Under Management, P/AUM）。此外，由于传统估值方法主要依赖会计利润和账面价值。而保险公司的业绩具有显著的延迟性。
3.把要估值公司的倍数和用于比较的公司的倍数进行比较，判断需估值公司的价值是被高估了还是被低估了。
下面，对几种常用相对估值方法做一介绍。
（1）市盈率法。市盈率法（P/E）是简洁有效、也是国际上最流行的估值方法，其核心在于每股净收益的确定。P/E，即价格与每股收益的比值。从直观上看，如果公司未来若干年每股收益为恒定值，那么PE值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。这有点像实业投资中回收期的概念，只是忽略了资金的时间价值。
（2）市净率法。市净率法（P/B）即当时的收购价格与最近一期同股净资产价格之比。在对股票分析师调查中，该方法是仅次于市盈率法的一种相对估值方法，并且，由于每年的盈利不总为正，且变动幅度相对净资产较大，因此，市净率法也有其优势。通常，国际上对银行、券商以及财产险公司采用市净率法进行估值。
（3）市价与内含价值法（P/EV）。通俗地说，内含价值是在没有考虑公司未来新业务销售能力的情况下现有公司的价值，可视为寿险公司进行清算转让时的价值。内含价值是对一个寿险公司的经济价值的估计，不包括未来新业务产生的价值，直接反映寿险公司当前的经营成果。它由有效业务的价值和调整后净价值两部分构成，反映在某个评估时点之前已经生效的业务的价值。调整后净值一般是指资产市值(可包括所有不良资产) 扣除负债后的数额；而有效业务的价值则是反映了资本成本后，目前业务未来可作分配的折现现金流量。根据我国的定义，内含价值（EV）构成如下：内含价值=调整净资产+有效业务价值。（其中，调整净资产=自由盈余+要求资本；有效业务价值=有效保单未来产生的股东现金流现值-持有要求资本的成本。）
（4）市价与管理资产比率。市价与管理资产比率（P/AUM）是国外基金公司股权转让的价格中最常用的参考指标，即基金公司股权价值与基金公司管理资产规模之比。由于基金管理公司的管理费收入根据管理资产的一定百分比计提,因此,基金管理公司股份的售价依照公司所管理资产的百分比来计算是一种较为科学的做法。
上述几种相对估值法的适用性区别见表1。
（三）两种方法比较
相对估值法和绝对估值法为一个硬币的两面，不存在孰优孰劣的问题。不同的估值方法适用于不同行业、不同财务状况的公司，对于不同公司要具体问题具体分析，谨慎择取不同估值方法。
此外，如果有条件的话，最好运用两种方法分别估值之后，再对股权的价值进行判断。
（四）估值应注意的其他问题
1.分部加总法（sum-of-parts）。如果一个金融企业存在不同种类的业务，如券商的自营业务和其他业务，以及下辖保险、银行和投资三大板块，就需要针对每一个板块采取不同的方法分别估值，之后将其估值结果进行加和，这就是分部加总。
2.流动性溢价。通常，已上市公司的股权流动性更强，因此，在估值时要相对未上市公司具有一定的溢价。
3.战略投资者折价。经验表明，无论是技术、网点、品牌等拥有任何一项或多项优势资源的战略投资者，在入股谈判时，应当享受相对其他投资者的估值折价。
4.控制权溢价。经验同时表明，如果对目标企业进行收购，则将会产生控制权溢价。
二、不同类别金融企业的估值案例分析
在这一部分，我们将按照金融企业的不同类别，分别介绍证券、商业银行以及基金公司的估值案例。由于绝对估值方法不具有可比性，因此在举例时，只用相对估值法进行比较。
（一）商业银行
表2列出了近年来部分商业银行上市前股权转让的市净率倍数（P/B），平均来看，这些商业银行的股权转让市净率为1.48倍。
因为中国经济将可能长期处于一个较快增长的阶段，资本市场通常会给上市的商业银行一个市净率溢价，且银行在上市前引入战略投资者时要给予其一定程度的折价，此外上市银行还具有流动性溢价，因此未上市银行平均市盈率要低于上市银行。
（二）保险公司
前面已经分析过，财险和人身险由于经营业务的时间不同，因此估值方法也不同。
1.财险公司
产险属于短期业务，资金流动快，可在较短年限内实现盈利，估值方法较寿险简单。目前美国、韩国、日本产险公司的平均PB分别为1.3倍、2.8倍、0.8倍。而我国已在香港上市的中国财产保险公司，其2008年8月29日（即公布中期报后一天）的P/B为2.44元。
2.人身险公司
在国内A股上市的人身险公司有中国人寿，但是中国平安和中国太保上市公司中的大部分业务也为人身险，因此，我们列出这3家上市公司的P/EV值（见表3）。
由表3可以看出，中国大型寿险公司平均隐含的P/EV为2.09。
（三）证券公司
由于证券公司自营业务与其他业务对资本的依赖程度不同，因此，通常在绝对估值法时，采用分部加总的方法对其进行估值。然而，这里只列出近期的券商转让价格案例，所以并没有对这一方法进行深入探讨。
表4 列出了近两年发生过的部分券商股权转让价格及相应市盈率，平均来讲，这些未上市券商在转让时的市盈率为11.92倍。
由于2008年股市较2007年的最高点已大幅下挫，证券公司在2008年的平均市盈率已降低，这一方面说明了券商行业的周期性特点，同时也表明2008年证券业展开股权收购的成本较低。
（四）基金管理公司
由表5可以看出，近两年转让股权的基金管理公司平均资产规模为806.9亿元，平均转让价与管理资产比率为4.69%。
三、总结
本文第一部分对两种不同的估值方法进行了介绍，第二部分又分银行、保险公司、证券公司以及基金公司等介绍了相对估值法的案例。其实，面对一个新的项目时，正如我们在证券公司案例中分析的一样，要充分把握相关行业与宏观经济周期等的关系，而不能仅仅依靠历史数据的简均做出决策。
主要参考文献：
[1]张洪涛，王国良.保险资金管理.中国人民大学出版社，2005年.
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[3]许谨良.保险产品创新.上海财经大学出版社，2006年.
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[5]陈亮.人寿保险公司价值评估研究.精算通讯，2004年第4期.
[6]魏迎宁.寿险公司内含价值的理论和实践.经济管理出版社，2005年.
上市公司市值管理案例分析范文4
【关键词】中国概念股 私有化退市 动因 对策
一、引言
中国概念股（简称“中概股”）是指海外投资者因为看好中国经济成长而对所有海外上市的中国股票的称呼。即在中国境外的证券交易所上市，但决策机构或者主营业务仍在中国大陆的公司的股票。以2010年6月26日浑水做空东方纸业为开端，美股市场上刮起了一轮做空中国概念股的浪潮。一些中国公司的财务信息披露存在问题造成的信任危机，再加上支付宝事件引发的VIE模式问题①，以及中国经济增速放缓等宏观问题：使得海外投资者对中概股的信心严重受挫，海外上市的中国概念股频遭浑水（Muddy Waters）、香橼（Citron）、Geo Investing、OLP Global等机构的大肆做空，使得许多中国概念股公司都有股价暴跌的经历，一批公司的股价跌为垃圾股。在此背景下，在海外上市的许多中国概念股公司纷纷选择私有化退市，回购公众流通股份，其中不乏在行业内颇具名气的公司如盛大、分众传媒等，中概股的私有化成为了一种潮流。目前我国资本市场还远不如国外资本市场发达，鲜有企业从境内资本市场私有化退市的案例，因此国内对企业私有化退市的研究尚不充分，理论尚不完备，更少有学者针对在境外上市的中国概念股私有化退市进行专门研究。本文在前人研究成果的基础上结合中国国情，对中概股私有化动因进行较为系统的阐述。通过对巨人网络私有化退市案例的研究，来补充我国私有化退市理论。希望能促进我国资本市场的进一步完善。
二 、文献综述
（一）国外文献综述
美国证监会（Securities and Exchange Commission）在1977 年颁布了规则 13e-3，以便对上市公司私有化退市进行规制，该规则分别从交易目的和交易可能性的角度对私有化退市行为进行界定，认为私有化交易后应该满足原来上市流通的股票交易从交易所变为场外，或者持有该上市公司股票的人数少于300人的条件，退市后不再受《证券交易法》第12（g）条和第15（d）条的管辖。 Grossman和Hart（1980）认为，私有化可以改善股权结构，集中公司股权。因此，私有化后公司股东会更积极地参与公司治理，这有利于提高公司的经营效率并降低成本。Lowenstein（1985）研究认为，转移财富、防止敌意并购是上市公司私有化的主要动因。他认为在私有化交易过程中，财富会由债权人、企业职工、优先股股东、乃至政府向普通股股东转移。因此，可以通过私有化活动来保护发起人所拥有的专用资产，并防范敌意并购。 Jensen（1989）研究指出私有化可以更有效地配置公司现有资源，促进公司价值的最大化，因为私有化会减少公司的自由现金流，降低成本，进而增加对管理层的正向激励。William J.Carney（2006）认为，萨班斯法案的颁布使得一些上市公司成本过高，尤其是中小企业，最终导致其决定私有化退市。因此，萨班斯法案没有考虑企业的一些现实条件，制定较为草率。Renneboog，Simmons和Wright（2007）将1997年至2003年英国资本市场上发生的私有化交易案例作为样本，全面分析和总结了私有化战略。他们归纳出私有化退市的主要动因包括：降低成本、改善控制结构、防范敌意收购、追求税负节约、降低股票交易成本、减少自由现金流，以及利用其实际价值高于公司股价的机会谋取其他利益主体财富等。
（二）国内文献综述
简建辉、吴蔚（2007）在其文章《上市公司私有化：动因与实践分析》中通过分析2005年中石油和中石化的子公司私有化退市的案例，研究认为股权分置改革和资源整合是我国上市公司私有化的主要动因。包振宇（2008）在《我国上市公司私有化动因探析：理论综述与个案研究》中检验发现，西方学者所提出的经典的私有化动因理论并不完全适用我国资本市场。并且，由于中国国企特殊，我国企业私有化交易与西方成熟的市场化相比具有非常明显的政策导向性。刘向东、常德鹏（2012）在其文章《中国境外上市企业私有化退市问题研究》中提出，上市公司私有化交易，是一种主动的资本运营方式，它以终止目标公司的上市交易地位为目标。柯昌文（2011）在其文章《壳价值、赎回期权、私有化战略与交易结构》中探讨了上市公司壳价值对上市公司私有化退市战略的影响。他研究发现中石油、中石化这两家公司是为了解决子公司以及自身的股权分置改革问题才发起私有化活动，通过牺牲部分潜在经济利益，来追求政治责任与经济利益的平衡。因此，他认为从经济角度来看，私有化退市不是最恰当的交易行为。王木之（2012）在《上市公司私有化行为背后的回购股票动机探讨》文章中，分析了阿里巴巴私有化案例，研究其退市动因。研究结果表明阿里巴巴私有化退市的动因可由管理层激励得到解释，其直接补偿主要管理层的数额巨大，并观察到其回购政策具有长期性。他的这一研究为理解我国上市企业“私有化”行为的股票回购动机提供了一定的借鉴意义。
三、中国企业境外上市概述
（一）中概股境外上市基本情况
1992年华晨汽车赴美国纽交所上市，成为第一家境外上市的中国企业。此后，以大型国企为主力军的大批中国企业相继登陆境外资本市场，其中包括青岛啤酒、广船国际、马钢股份等。2000年前后，掀起了一股互联网企业海外上市潮，中国网络新浪、网易、搜狐登陆纳斯达克证券交易所，成为最早在美上市的一批中国网络股。2006年起，受国家境外上市政策放宽的影响，大量的民营企业选择到海外上市，仅2010年，上市企业数量就高达126家。然而，2010年下半年以来，由于受到空前的信任危机，中概股海外上市受阻，掀起了私有化退市潮。
（二）中国企业境外上市动因
从国内资本市场的角度来看，主要原因有三：一是国内的融资渠道有限，由于可抵押物较少，中小企业往往难以获得银行贷款，而风险投资等机构所投资金又难以支撑庞大的研发支出，因此企业只有选择上市融资。二是国内上市门槛高，对盈利能力要求高。创业板要求最近两年连续盈利，最近两年净利润累计超过1 000万元，持续增长或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5 000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。主板和中小板则要求最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过3 000万元，最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过5 000万元，或者最近3个会计年度营业收入累计超过3亿元。对于中小企业来说，这些高标准财务条件是其在国内上市的最大拦路虎。三是国内证券市场层次不足，目前只有主板、中小板、创业板和新三板，如果企业暂时无法达到上市标准，则其股票难以在股票市场上进行交易。
与国内资本市场相比，境外资本市场的优势主要体现在两个方面：一方面是融资渠道广泛，由于境外资本市场起源早，发展更为成熟，雄厚的资金和稳定的市场能满足处于不同发展阶段企业的融资需求。另一方面是境外资本市场入市门槛较低，更看重企业的成长性和未来盈利能力，而非现时业绩水平，美国的纳斯达克市场甚至允许企业亏损上市。并且，境外的资本市场大多采用注册制，上市程序简单、效率高，能避免企业错过最佳上市时机。
最后，从中国企业自身的角度来看，一是选择海外上市的企业大多成立时间短，规模小，尤其是高科技企业和互联网企业，由于初期研发成本较高，业绩表现往往较差，不仅难以获得银行贷款，而且难以满足国内资本市场的上市条件，因此融资渠道受阻，转而投向海外资本市场；二是目前普遍认为国内企业能够境外上市是自身实力的表现，能提高企业知名度；并且境外投资的引进有助于完善公司治理，提高运营能力。
四、中概股私有化退市分析
（一）中概股私有化退市浪潮
介绍中概股私有化浪潮要先从介绍中概股信任危机开始。事件起源于2011年美国做空机构浑水公司（Muddy Water）狙击东方纸业，其将东方纸业评级为“强烈卖出”，目标价低于1美元。29 日开盘，东方纸业大幅低开，收盘价由前一天的8.33美元暴跌至 7.23 美元，跌幅达 13.21%。此后，东方纸业的股价一路下滑。之后，香橼研究（Critron）、艾弗瑞（Alfred Little）和天地博源有限公司（OLP Global）等也加入到做空中概股的行列。在美国上市的中概股遭遇了一场严重的信任危机，导致股价一落千丈，在此情况下，不少企业寻求回购或者退市。而在全球经济持续不明朗的情况下，美国上市中概股估值偏低，这导致今年寻求私有化退市的中概股增加。随着投资者对中国企业出现信任危机，上市公司估值和股价大幅缩水，漂流在海外市场的中概股私有化交易在下半年形成一股浪潮。
（二）中概股私有化退市动因分析
不同于国有企业境内资本市场的私有化退市，中概股私有化退市带有明显的经济动机。部分企业是因为股价低迷，无法实现再融资而被迫退市，还有一些企业则是回归国内资本市场的战略大调整。这些中概股私有化退市动因可以概括为两个方面：企业内部因素和外部因素。内部因素包括资源整合，重新架构企业战略规划，增加股东财富与大股东套现。外部因素则包括中外文化差异、市场环境恶劣、融资渠道关闭、维持上市成本高等。
1.企业价值被严重低估采用PPP策略。
PPP策略（PublicCPrivateCPublic，上市-退市-上市）是指：以收购流通股的方式实现海外上市的中国企业（中概股）私有化，即完成退市，然后解除其红筹架构并进行重组①，使之符合在国内资本市场上市的条件并成功在国内资本市场重新上市。根据统计，所有私有化的中概股，要么是受中概股信任危机的影响，要么被做空机构做空，要么盈利模式不被理解而导致企业股价长期处于历史低位，失去再融资能力，其中有33家公司表明是因为市值被低估而选择私有化退市。企业的市盈率、市净率和净利润增长率是市场对企业市值是否被低估的主要判断指标，当企业的市值低于股东的合理预期，且在资金充裕的情况下，企业往往会选择收购本公司股票进行私有化退市，这些企业希望等到资本市场认可其价值时再重新上市。
上市―退市―上市的资本运作方式在西方资本市场发展的较为成熟，在我国也有成功的案例。阿里巴巴曾于2007年首次在香港上市，但由于B2B的股价表现不佳，在2012年6月15日正式私有化退市。从香港退市，回购价格为13.5港元，为退市，阿里巴巴集团付出了近190亿港元。然而2014年9月19日，阿里巴巴登陆纽交所，开盘价92.7美元，较发行价大涨36.3%，市值高达2383.3亿美元。这次打包上市的业务包括淘宝、天猫、聚划算3大零售平台。阿里巴巴私有化退市不仅仅是因为市值被低估，更是谋求整体上市的战略调整。它的成功再上市将为已退市的中概股实施PPP策略提供经验。
2.大股东套现与增加股东财富。
私有化交易将公司财富从债权人、优先股股东和政府逐渐转向股东。例如在私有化交易时，利用杠杆收购，一般情况下公司会抛出很多新债券，随着债务越来越多，会对公司偿还能力产生不利影响，原债券人要面临越来越大的风险，在市场上债券价值逐渐下降。所以，股东利用低价买回公司股票，从中获取利益的同时，债权人利益受到影响，导致财富不断减少，逐渐流向股东。
一般情况下，如果上市公司无法长时间承担较低股票价格，通常会进行股票回收。在比较久的时间内，若股价被低估，会使股民对企业的实力产生质疑，严重情况下可能会被强制退出市场。另外，在私有化交易中，给中小股东比较满意的利益，对股价有一定的提升作用。资料显示，如果上市企业实行私有化，较短时间内公司就会出现明显的收益效果。
3.降低维持上市成本。
上市企业要持续运转，需要投入一定的成本，即财务成本以及信息成本。信息成本大部分是指企业的信息外溢，如企业与供应商、销售商实行联合的策略，对外融合、统一的策略。如果没有完成这类业务，企业的重要机密信息不可以对外透漏，但相关监管却命令不得保密。并且上市企业因为要保持上市地位，必须花费大量的费用，包括审计费、律师费、监管费以及顾问费等，这对企业来讲，也是一个很难克服的问题。另外，如果企业没有实现上市融资，却依然维持上市企业的形象，则每年又不得不耗费大量的交易所费用，损失严重。例如2002年，美国颁布萨班斯法案，相当大程度地提高了上市企业执行成本和股东成本，使部分上市企业由于无法承担运行成本和审计开支的提高，转变为私有化模式。上市企业回购股票，能够用来兑付期权以及员工持股，使员工与管理层提高对工作的热情，加强对企业的忠心度。另外，因为价格机制在交易期间，会出现比如发现价格的成本、交易费用、签订履行合同的成本等，在私有化交易中，例如杠杆收购，能够降低纳税和费用，并且对管理层调整薪酬有比较好的作用，帮助经营者采用较好的投资计划，使经营效率得以提高，弥补管理层与股东之间的信息矛盾，一定程度地限制了企业管理层对现金的支配权，以此降低委托成本。
4.中外文化差异。
股市方面，中国与美国的文化差异也是非常明显的，主要表现为外国投资人不能领悟我国企业的经营模式。如2011年11月美国做空机构浑水（MuddyWaters）公布了对分众传媒不利的研究报告，当天公司股价收盘时大跌39.5%。在这之后分众传媒采用股票回购、正面回答疑问等手段对浑水的许多报告实施了有力的还击，然后公司股价有了稍许的起色，可是估值却还是维持在一个较低的水平，致使这样的问题出现的必然条件就是中美文化的差异。一是中国大城市的人群在拥堵的办公楼等电梯时平均消耗2分钟， 在美国却仅为25秒，所以在中国做电梯广告的成效要大大地高于美国。二是2001年分众传媒的利润增长幅度较大的重要原因是在上半年，在这半年里中国互联网行业迅速发展，特别是电商网、团购网的急速扩展而引入的巨大广告投资，而在美国这两种盈利模式却从未出现，所以美国投资人非常不能理解，也因此不能赋予企业高估值，还可能会质疑企业财务报表的可靠性。
5.规避严厉监管以实现长期价值。
有人视境外上市如同资本头上顶着的光环，有人却待它如同发展的桎梏。海外上市企业必须接受当地法律体系的约束以及权力机构的严密监控。出于对投资者的保护，愈加严格的资本市场监管带来的是涵盖内部控制、信息披露、责任追溯等一系列的事前、事中及事后程序。诸如此类的管理模式虽然伴随着管理层自律、经营绩效提高等正面效应，但同时也加大了监管成本。
首先，自我约束良好的企业并不需要过多地披露信息。当企业经历重组并购、大型投资、管理层更替等重要交易、事项或是处于年中、年末等重要会计时刻，财务报表和相关文件必须及时公布。一旦财务指标在某个时间周期内表现得不理想，企业的相关责任人有可能会面临部分股东的责难。此外，为了提供规范的标准披露文件，上市公司必须拿出不菲的费用来聘任专业的服务和咨询机构。最后，由于偏好短期收益的投资者处于优势地位，迫于经营绩效的压力，上市公司在制定业务组合和战略、战术时的灵活性受到了限制。不同于创始人及战略投资者，公众持股人要求更快的资金周转，这种压力将转嫁至管理者的身上，使之做出一些迎合中小股东的决策。而这些不完美的策略将限制企业长期的发展和价值最大化的实现。
五、中概股退市案例分析
（一）公司简介
上海巨人网络科技有限公司成立于2004年11月18日，是一家以网络游戏为发展起点，集研发、运营、销售为一体的综合性互动娱乐企业。2007年11月1日，巨人网络顺利登陆纽约证券交易所（股票代码：GA），上市首日开盘价18.25美元，收盘价18.23美元。以收盘价计算，巨人网络的总市值达到50亿美元，已经超过盛大网络成为中国最大的网游公司，同时也是在美国发行规模最大的中国民营企业。
（二）巨人网络私有化进程
2014年3月17日，巨人网络（Giant Interactive Group）与母公司巨人投资有限公司（Giant Investment Limited）及其全资子公司巨人并购有限公司（Giant Merger Limited）签订了30亿美元的私有化协议，合并将导致该公司成为一家私人持有的公司，而美国存托股份将不再在纽约证交所上市。
根据合并协议，合并主体巨人投资有限公司将以每股美国存托凭证①12.00美元的价格现金收购巨人网络普通股，比之前2013年11月25日提出“私有化”的建议时的11.75美元每股的价格增加约2.1%，总计收购现金额为30亿美元。比2013年11月22日纽约证券交易所收盘价10.13美元增加18.5%的溢价。2013年11月22日前30和60个交易日均价分别溢价31.6%和33.6%。
合并之后的公司将被合并主体财团也就是史玉柱拥有的Baring及弘毅投资基金联属公司所拥有，合并附属公司将与主体公司合并继续作为存续公司及母公司的全资附属公司。合并协议日期过后，买方集团的成员将拥有约49.3%已发行及发行在外股份。公司董事会主席史玉柱于2013年11月25日和Baring亚洲投资基金的附属机构向纽约证券交易所提出不具约束力的私有化请求，以收购全部已发行股份，包括美国存托股份。
根据合并协议的条款，公司不得向合并公司支付任何股息或购回任何股份。因此，公司董事会已暂停公司先前宣布的股票回购计划和股息政策。受惯例成交条件影响，包括批准持有人投赞成票的代表需至少三分之二。合并协议完成之日起，Vogel控股集团有限公司，天盟（“沃格尔”）的全资附属公司拥有已发行及发行在外股份约占49.3% 。
2015年7月18日宣布，巨人网络已经完成了2014年3月17日与巨人投资有限公司全资子公司Giant Merger Limited签订的并购协议，以及2014年5月12日签订的增补协议。巨人投资有限公司已经以约30亿美元的现金收购了巨人网络。
（三）巨人网络私有化动因
1.公司价值被严重低估，持续融资功能受损。
巨人网络于2007年11月远赴美国纽交所上市，当时的发行价为15.5美元，总融资超过10亿美元。上市初期巨人网络股价一度逼近20美元。而到2011年中，巨人股价一路跌至4美元以下，之后缓慢回升，截止停止交易前日收盘价为11.92美元，市盈率仅为8.64倍。由于股价持续处于低位，阻断了巨人短时间通过股市实现再融资的可能。
巨人市值被低估的的主要原因有：首先，美国投资者并不看好游戏开发类公司的商业模式和增值潜力，因为这类企业某一阶段的盈利水平主要取决于这一阶段所开发出的新游戏能否受到市场好评，因而具有较大的不确定性。其次，由于部分企业财务舞弊事件的曝光，中概股企业在美国频频遇险，要么遭遇做空机构劫杀，要么接受当地监管机构的调查，在此大环境下，中概股价值普遍被严重低估。
如下表所示，国内网游公司盈利水平不及巨人（根据巨人网络公布的2013 年度财务报表显示，2013全年实现总营业收入3.8354亿美元，净利润2.0402亿美元），平均市盈率却高出一倍有余（巨人网络宣布私有化退市前一日的市盈率为8.64倍），如此看来，美国资本市场对巨人网络的估值确为偏低。
2.多元化投资策略遭到美国投资者反对。
从理论角度来看，巨人网络的最高管理者――史玉柱的多元化投资策略遭到海外投资者抵制也是推动巨人退市的原因之一。史玉柱不仅是这家上市公司的最大股东，还是一位有宏伟战略谋划的投资家。从金融企业到页岩项目，都有史玉柱的投资足迹，而且都很成功。然而，尽管史玉柱持有巨人网络54.82%的股份，处于绝对控股地位，却因为受到资本市场限制，而无法支配巨人的巨额自由现金流去投资其看好的公司或行业。
2011年，巨人网络公布了一项投资计划，这家游戏公司拟利用闲置资金投资9.588亿元，参与某内资保险公司增资扩股。这项投资预估年收益率30%以上。但这一投资意向公告后，遭到海外股东的强烈反对，认为该项投资与主业无关。之后投资者开始抛售巨人网络的股票，在三个月内，其股价下跌了30%。事件最终以巨人网络放弃这一投资计划、并向股东派发7亿美元分红宣告结束。史玉柱作为巨人网络最大的股东，分红金额为3.94亿美元，于是其宣布将以自身名义投资保险公司。这项投资之所以遭到海外投资者的强烈反对，主要因为目前海外投资者所接受的企业经营理念是归核化经营战略①。这一理论受到美国市场的广泛认可，许多企业开始执行多元化到归核化的战略调整，并取得了良好的效果。
3.扫除少数股东阻力，使战略调整、资源重组等决策顺利执行。
如果一家上市企业要实施重大战略调整，往往会受到资本市场的诸多限制。首先，根据公司治理理论，公开市场上市的企业具有公共属性，企业的大股东对公司的控制力会因为部分控制权转移到市场中而被削弱；并且上市公司股权分散，导致企业决策程序复杂；另外，公司需要有足够的自由和时间来实施战略调整，并且与资本市场沟通并达成共识。而私有化则可以较好地解决这些问题。
巨人网络CEO刘伟在该公司2013年第三季度财报公布时表示：“2013年是巨人网络从相对单一类型的MMORPG游戏研发运营商向一个全面的客户端游戏、网页游戏、手机游戏研发运营商战略拓展的一年。在网页游戏领域布局的产品会推向市场，在手机游戏方面也会开始进行战略布局，建立团队、开始手机游戏研发。”显然，手机游戏的出现，让巨人网络处于转型的十字路口。而转型对于上市公司的财报业绩则是巨大的考验，如何顺利实现转型，并不受资本市场每个季度的业绩压力困扰，这是许多上市公司需要面对的问题。而巨人网络选择私有化，则是躲开资本市场监督的一条解决办法。
六、启示
（一）对中国上市企业的启示
1.端正境外上市动机。
企业应当充分考虑其他渠道融资的可能性，正确评估上市战略，不能为上市而上市，更不能通过财务造假的方式来登陆境外资本市场。境外资本市场的入市门槛较低，以纽交所为例，其采用注册制的审核机制，只保证企业没有隐瞒不报或虚假报告，并没有对企业的经营业绩和连续盈利能力有较高的硬性要求。而境内资本市场则设置较高的财务门槛，要求企业近三年连续盈利。但事实上，纽交所对已上市企业在股权结构、信息披露与经营业绩等方面都作了明确的规定，一旦上市公司不再符合持续上市的要求，则将面临退市的风险。一些企业误以为境外资本市场是圈钱的好地方，意图通过财务造假等方式来欺骗投资者，实现高位套现离场。然而，境外市场的监管是前松后紧，上市虽然条件相对宽松，程序简单，但跨过“门槛”后监管更严格，违约成本更高。同时，上市公司不仅要接受投资者、律师事务所、会计师事务所、券商等不同利益群体的监督，还要接受证监会、交易所等机构的监管，除此之外，做空机构也会时刻关注企业的发展状况，稍有不慎则可能会成为做空机构的目标企业。
2.认清所属行业发展形势。
企业赴美上市前应充分考虑所在行业与企业的特点，这对于企业上市后的市场表现有着重大影响。由于中外文化的差异，海外投资者不一定能够理解中国某些行业的发展盈利模式，从而低估企业价值。另外在现阶段，由于国家政策的原因，部分敏感行业例如能源、金融服务等被限制境外上市，以防止国家资产流失。这类企业要想在海外上市一般只能采用VIE模式，但是目前由于国家尚未出台政策明确规定VIE模式赴海外上市的合法性，投资者会因此而低估企业的估值水平，从而降低其融资规模。
3.熟悉境外资本市场规则并提升信息披露意识。
企业如果不熟悉境外资本市场的交易规则会严重制约其在资本市场上的表现。美国证券监管部门对财务造假采取零容忍态度，讲诚信是对赴美上市企业的最低要求。高质量的信息披露受到市场欢迎，也会对公司股权融资成本产生积极影响，降低未来融资成本。在这次退市风潮中，中国企业自身内部控制水平较低是遭受海外机构做空的重要原因，部分企业为了尽快融资上市而财务造假，导致日后财务报表数据与招股说明书不一致，遭到证监会的处罚甚至强制退市。
因此，中概股企业需要充分了解境外资本市场的监管体系，加强和完善企业的信息披露制度，积极熟悉和适应境外资本市场的规则和法律等，积极把握股市动态，有效应对风险。此外，企业日常还应积极联系并了解证券监管部门最新的监管动向，了解监管意图和重点。另外，企业还要与投资者保持良好的沟通渠道，建立一个开放的、透明的、值得信赖的良好形象，主动消除信息不对称，建立与投资者之间的友好关系。同时，还要及时把握市场动态，全面做好资本市场检测和信息搜集，对投资者提出的问题或需求要保持敏感，建立危机意识，保持冷静和清醒，采取预防措施。
4.理性看待私有化退市。
私有化退市在发达资本市场上是一种正常市场机制。企业应准确把握私有化时机，当资本市场带来的好处不能弥补维持上市地位的成本时，私有化退市不失为一个好的选择。企业可以通过私有化退市来降低成本，减少维持上市的高昂成本，调整未来发展战略，帮助企业摆脱困境。但另一方面，企业也应该认识到私有化存在一定的风险，不能盲目跟风。海外退市不等于回归A股这一现实，因为很多中国概念股都采用红筹架构，而被过低估值后退市想要回归A股，但需要进行私有化和重组，从而满足国内监管机构的架构要求，但是通常会面临税收和法律问题，并且还会遇到业绩要求。企业在作出私有化退市决策前，不仅要充分考虑未来的战略布局规划，还要结合国内外资本市场环境，考虑未来再上市的可能性。一旦决定要进行私有化退市，则应当控制好风险，合理制定私有化方案。
（二）对中国资本市场的启示
1.改革监管模式并适当降低上市标准。
就当前而言，我国证券发行监管部门对于首次公开发行证券的企业采取核准制，这对拟上市企业的经营绩效设置了较高的门槛，进而扼杀了那些虽具备良好商业模式、潜在成长空间但暂时亏损的企业上市的可能性。此外，由于我国现行法律限制外资进入敏感行业，所以一些从海外退市且具备VIE结构的中国企业不能重返国内资本市场上市。由于上市监管较为严格使得很多优质企业，特别是中小企业无法完成在境内上市融资，从而转向海外市场，也使国内股民难以分享其由于公司快速发展而带来的成长性增值，失去了很多好的投资机会。因此，相关部门应对企业上市的监管模式进行改革，降低国内上市门槛，将准入制改为注册制，支持高速成长、前景良好的企业境内上市；加强经纪制度，实行事先辅导，切实提高上市企业的公司治理水平和财务体制健全。针对不满足在 A 股上市条件的绩优企业，积极引导其在创业板上市融资，从而避免中国优质企业被迫去海外融资。
2.引导优质境外上市企业回归。
目前我国资本市场对外资流入进行了限制，众多企业不得不选择赴海外资本市场融资。另一方面，已经完成私有化企业解除VIE结构、进行资产重组成本过高，且无法继续享受避税天堂带来的税收优惠。基于上述处境，这些行业巨头并不具有回归国内资本市场的动机，我国证券投资者也失去了投资这些企业获得成长性溢价机会。
应尽快完善吸引含有外资成分的中概股境内上市的相关法规条文，以面对中国概念股相继私有化的现象。在恰当的时机推出国际板①，充分利用这些企业在国内投资者心目中的投资价值和美誉度，释放A股市场的估值优势，引导优质境外上市企业顺利回归。完善从主板市场转板至代办股份转让系统的制度，建立不同层次的资本市场之间的转板通道，确保上市企业私有化后可采用PPP策略，从而避免使用借壳上市而带来的高昂成本。
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上市公司市值管理案例分析范文5
中国已经进入资本时代,即企业价值是以市值来衡量的时期,也称市值时代。中国企业是越来越受到国际产业资本、国际金融资本们重点关注的商业合作目标、并购目标、有资产升值空间的投资目标。在资本时代,本土CFO面临着难得的发展机遇和挑战。CFO需要用金融思维和资本逻辑重新审视中国企业的价值,从企业全局利益和整体发展战略选择对提升企业价值最有帮助的资本合作方式,客观地评估与不同资本间合作对企业价值提升的利与弊,平衡企业战略发展与资本化进程中可能出现的财务风险,推动企业资本运作后的财富增值、股东的长期价值回报。
国际产业资本
跨国产业资本是最早进入中国市场的,它们最早意识到中国市场的潜在价值和资源优势,看重的是中国企业现有的价值和中国市场的巨大潜在价值和规模,最具代表性的国际产业资本是各行业中领先的跨国公司。中国市场高成长性和国内市场快速发展的上涨势头为中外投资人提供了可观的投资回报和收益。跨国产业资本出于全球利益的整体考虑,尤其是上市型产业资本,即 母公司是整体上市公司的跨国公司时,需要理性评估国际产业资本的投资特点和价值逻辑如下:
收购并寻求绝对控股权,至少控股权不低于51%以上。IAS 国际会计准则、FAS美国会计准则,对集团公司合并子公司财务报表有明确的最低控股比例,因此以跨国公司为代表的国际产业资本对收购目标最低持股比例大多不低于51%,多数情况是100%绝对控股。多数跨国公司在全球重点市场中投资的经济体大多是100% 绝对控股。
国际产业资本全球资产、市场布局和整体战略定位,任何有规模的跨国产业资本都会从全球利益和全球产业布局的现实利益考虑实施收购后的重组和新产品、组织结构的调整。完成收购本土企业后,该企业产品战略、市场开发、组织结构和公司发展定位必然优先服从集团在全球的整体商业利益。
跨国产业资本将收购目标定位在优质、有潜力有价值成长空间的本地公司。收购后将该资产并入母公司资产名下,合并到母公司财务报表中。至此,本土被收购目标公司未来成长价值会在跨国公司母公司市值和股价中得到充分体现。出于市场竞争的需要,跨国产业资本不会轻易让在华控股的公司拥有完全的自主发展,一定程度上有规模的本土企业选择与行业中领先的跨国产业资本进行股权交易时,其自主发展产品、对外拓展全球业务的空间会受到“合约”限制和约束。
国际产业资本大多是已经在资本市场中发展多年的跨国企业,它们对本土企业价值的认识和潜力的发展不仅仅只局限在产品、市场和技术层面,也从资本层面评估、判断本土企业的资本价值。
价值逻辑:多数行业领先的国际产业资本,都是整体上市型公司,在以市值为衡量管理层业绩和股东价值的成熟资本市场中,国际产业资本的市场价值取决于公司名下资产的收益和预期的增长率,赢利稳定和高增长性的资产是维持和稳定母公司市值的核心价值因素。价值逻辑是:购入、兼并市场中有成长价值和预期可实现较高赢利的资产、并入集团总资产组合中,稳定和推动公司的整体市场价值。
【案例分析】
达能娃哈哈的商业利益博弈主要是集中在资本层面:股东间针对资产的控制权和收购资产所需付出的成本。从该事件的起因和最终双方达成和解协议止都是围绕着资本进行的。
该案例提示企业人,股东之间发生的围绕资本的争议和利益博弈,没有绝对意义上的谁对谁错之分,按正常商业、资本逻辑,双方都是从自身利益出发,寻找对方的弱点,为资产争夺博弈中占得舆论和公众的同情。但商业性纠纷最终是以事实和证据做为法律和国际仲裁的依据。达娃间商业合作是在中国引进外资大背景时代中外商业合作早期的结果,中外方不同的价值观、对资本的不同理解和文化差异在一定程度上注定会在中外合作伙伴上出现利益摩擦和争端。合资后期,中外股东间的矛盾主要集中在中方想寻求自主发展和扩大发展规模,外方则寻求控制更多的资产并入达能全球资产名下提升达能集团价值。
达能与娃哈哈集团合资经营的公司,达能占51%的股份,合资公司审计后财务报表合并到达能集团全球财务报表中,成为达能集团最重要的资产。合资公司业绩自2007上半财年之前一直是达能集团向全球股东宣传和重点披露业绩贡献的核心资产之一。如果按达能集团设想的按净资产价格收购51%娃哈哈独立经营公司股份,一旦该资产纳入达能全球资产中会提升达能集团整体市场价值和股价,最大的收益人将是达能集团管理层和达能全球股东。
2009年9月30日,达娃双方向公众宣布最终和解协议中明确了达能向娃哈哈转让持有51%合资公司的股份。最终这起引发广泛关注的跨国商业纠纷以完全商业的方式收场。国际跨国公司认可、尊重本土企业的价值和市场地位。本土企业以开放和自信的胸怀向全球伸出合作和欢迎跨国公司在中国市场有更辉煌的发展期待。此刻两家企业彼此相互间尊重对方、祝福各方都有更辉煌的未来。达能最终向哇哈哈转让全部股权并以不太高的溢价出让也是出于综合评估该商业事件最终的结果可能对其全球资本价值的影响,以完全商业方式和解不会伤害达能股价,同时达能实现转让资产的现金和资本收益,年报中能向股东做出商业性解释和交代。
今后双方可以按照各自的优势和市场定位重新规划和继续各自公司在中国市场的战略定位和市场策略。达能集团是全球领先的产业资本,已经开始重新定位在中国的市场战略、重点项目进行直接投资、打造一流的运营团队,结合达能全球资源优势和对中国市场整体更清晰的认知,相信达能一定能在中国的食品、饮料市场中占有重要地位。最终结果为娃哈哈集团进行资本运作提供了必要的资产、业务资源,娃哈哈也将面临后合资时代的新企业战略的定位和资本化进程中企业治理结构的完善和产权结构的合理调整。
【案例分析】
华宇物流,国内公路运输服务业领先企业。该企业最终选择向荷兰天地(中国)有限公司(简称TNT) 以13亿元人民币的价值转让股份。自此华宇物流正式成为TNT 的全资控股子公司,公司更名为“天地华宇”。当初华宇高层选择产业资本的理由是重视产业型大公司的物流能力,因此放弃了多家国际金融资本入股的机会。由此,华宇物流彻底失去了资本化可能。 按专业人士评估,华宇公司如果当初选择与国际金融资本合作,该企业资本价值会是当初收购价格的多倍。
中国目前还处在企业资本化进程的发展期,国内优质品牌和企业相对稀少,随着多起引发广泛争论的资本并购事件被媒体和舆论的广泛放大,国内人士对知名品牌的跨国并购越发敏感和关注度大增,非经济因素对企业间并购的阻力远高于成熟市场。 成熟市场中,大部分上市类公司价值已经得到市场的认可和定价,单靠企业自身的有机增长已经很难为股东实现新增价值,此时需要依靠外部资本的介入为企业注入新的运营活力和管理机制, 激活该资产价值的同时为股东提供溢价转让股权的机会。例如达能集团2007年现金收购NUMICO公司,2008年英博公司收购百威啤酒。原股东可以通过转让股权实现套现,获取资本溢价收益。
国际金融资本
中国企业在资本化进程中,国际金融资本的推动力更为强劲,它推动了中国大批新型企业和潜力企业的融资上市,成就了一批在新型产业和国际资本市场上占有一席之地的本土新型企业。与2001年入世而来的市场接轨不同,这一时期称为国际资金涌动而来的国际资本接轨。国际金融资本开始认识到中国发展潜力的大势,争相涌入中国本土企业,特别是新型民营企业合作,推动了中国企业与国际资本的接轨。
金融资本进行产业投资的意义
投资的是本土企业未来的价值。全球性的资本过剩加速了国际资本全球范围内的快速流动,国际投资性基金和资产管理公司立足于资产价值的增值产生的财富效应,决定了他们对优秀企业潜力价值的认识,充分利用对全球主要经济体价值的横向比较,因此国际金融资本是对中国企业潜在价值充分的重视和预先的价值发现。
价值取向和目标上,金融资本和本土企业是趋同的,本土企业有自主发展的空间,通过资本持续放大企业价值。本土企业能借助外部资源和人才完善企业治理结果,推动企业高度发展、增长强劲、竞争力的全面提升与金融资本投资人共同分享财富增值。本土新型产业中的行业领先者,如百渡、阿里巴巴、盛大网络的成功都是本土企业中最具创新能力的企业家与国际金融资本间完成的国际资本合作对接,这些企业成为中国新经济行业领域中具有自主创新能力的领先企业。
国际金融资本对一流中国企业的投资也是对中国一流企业家的投资,它们从技术层面判断一家企业的市场价值、战略价值、股市成长潜力价值的成功运作,而投资成功的最大因素是它们准确地判断了中国企业家的真正价值。
国际金融资本对中国企业的投资具有很强的财富示范效应的同时也为中国本土企业向成熟化、规范化、透明化、制度化的新型企业加速转型和综合提升企业核心竞争力上有所促进,这种正面效应在国际市场上产生了重大影响,使得更多的国际资本和资金开始关注和打算投资中国企业。
著名企业咨询专家、北京和君创业公司总载李肃先生多年从事中国企业咨询,以其亲身参与大量中国企业与国际产业资本、金融资本股权交易的亲身经历认为“中国企业选择与国际金融资本合作, 在更适合中国企业自主发展的同时,又能避免产业出现行业被外资控制的威胁”。这也代表了社会精英对中国企业对外合作模式和选择最适合本土企业能自主创新与持续发展的深刻反思,尤其是忠告和建议国内企业人对中国企业未来价值的认知。
价值逻辑:国际金融资本主要是以“财务投资人”或“战略投资人”的身份对目标国内企业进行资本投资,更看重的是企业的未来价值,与企业共同分享未来的成长价值的同时,实现资本性投资增值和收益。金融资本更关注投资资产的成长性和投资资产的收益回报。企业自主发展的势头和方向与投资人的利益价值趋向不矛盾。
本文精选有代表性的国际金融资本投资策略和案例如下:
【案例分析】
凯雷亚洲增长基金: 主要是针对中国民营企业的投资。
投资策略:首先是发掘、投资拥有出色企业家及成功运作的本地管理团队的企业,向行业中高增长型企业投入资金和其他方面的帮助在中国不做控股收购,并不仅仅是因为遇到保护主义的挑战,而是更适合本地的投资策略。坚信本地企业家和管理团队驾驭市场的能力和优势。
以战略投资者身份进入公司董事会,介入公司战略的制定。 评估公司战略和发展方向,提供独立建议、完善企业运营效率和效益。
“保母型投资哲学”,也可以叫教练型投资哲学。首先把投资人放到企业家的角度,观察企业家需要什么? 他们的目标是什么? 充分认识到本土企业家、管理团队的价值和对本土商业、市场、渠道、人脉资源的独特优势的同时,为投资的企业提供增值所需的资源、智力、外部市场信息和商机。
投资决策的考虑:投资决定是基于内部对于资源和回报的综合分析做出的。
【案例分析】
新东方海外上市
当初新东方筹划和运作企业上市融资时,对公司价值的评估和预测,国内外机构和新东方管理层有不同的观点,从最初的7亿元〜8亿元人民币到20亿元〜50亿元的讨论都有。2004年12月美国老虎基金出资2250万美元,以战略投资人的身份入股新东方,占新东方10%股份,并与新东方签定优先认购权的合约条款的约定。 按当时老虎基金的评估做参照,新东方市值远高于20亿元人民币以上。新东方上市后,公司价值达到23.8亿美元,老虎基金的投资回报率有10倍之多。
如果以国内思维和价值意识,相信不会有人想像到新东方现在的市值。金融资本的价值恰恰能预见中国企业未被挖掘的潜在增值空间和价值潜力。为中国新型行业的成长和迅速成规模起到价值发现、利用杠杆搅动企业财富价值的同时为企业向成熟型公司发展模式和治理结构发展成为有行业竞争力的领先型企业。
趋势:本土企业与金融资本携手进行“全球资源整合”
大部分金融资本都将投资重心放在对本土企业国内资源的挖掘和培育上。随着越来越多国际、国内资金的介入,投资项目的竞争越发激烈,投资回报率趋于平稳,该类投资者不单单只是“财务投资人”,对专业化要求更高,投资操作难度更大。适合于有国际化资源和运营管理经验的大型投资性公司。技术、资源、国际化管理经验,实现全球化运作和国际资源的整合。协助国内企业整合有技术特点的欧美中小型企业,实现国内资源与国际资源间优势互补,提升国内企业整体制造水平和创新能力。绝大部分美欧的中小型企业都是非上市型公司,拥有行业中积累多年的技术和产品开发资源受限于美欧市场的整体趋于增长放缓,该类型企业生存空间受到市场挑战。中国市场对高端制造产品的需求和成本、人力资源的优势会整合成新价值。
与金融资本合作过程中CFO价值的体现
企业资本化进程中,尤其与国际资本的对接与合作过程中,也对本土CFO职业发展提供了难得的挑战和机遇。本土CFO需要在意识和管理理念上由传统性财务思维向金融型财务思维的提升和知识结构的完善,完成角色上的转变。
财务融入金融
企业资本化运作是企业财务融入“金融”。价值逻辑已经由以成本型为主转为对企业未来价值评估和预测的价值估值模式。传统型财务主要是以成本为主,关注企业内部的运营效率和效益。价值时代,对企业价值的影响不仅仅来自企业内部的资产、资源的使用效率和效益,CFO不仅需要关注外部因素对企业未来价值的影响,更要关注行
业性公司整体价值趋势和行业公司在金融资本市场中的表现,这些对评估企业未来价值有意。
CFO 价值的体现
沟通:与投资人交流和介绍企业商业模式、预期价值走势和企业潜在的价值趋势和潜力。与金融资本投资人的交流是CFO重要的工作之一,交流过程中也是给投资人全面评估CFO整体素质和带领公司提升竞争的能力。因此,CFO需要更多关注企业的商业模式、企业资源的总体运行状况和资源配置,公司的商业发展前景和有价值的投资领域与商业机会。这些对投资人客观了解公司价值和发展潜力及CFO 本人的认可起到十分重要的作用。
企业自身价值的内部评估和业绩预期判断对企业未来几年赢利能力和资产价值增长的判断和价值趋势。与金融资本的合作过程是双方对“目标商业利益”的承诺与利益索取。金融资本出于对实际收益利益有更现实的利益回报要求,企业在选择与金融资本的资本合作过程中,金融资本对企业中短期经营目标和投资回报更有相对苛刻的硬性业绩指标的强制性要求。因此CFO需要协助CEO整体对公司未来几年的业绩增长速度和收益回报率做出充分的判断和可行性分析,避免出现对自身业绩过高的承诺。
整体规划、安排企业融资和资本安排
企业资本安排与融资是与企业未来业务规模的发展和行业整体走势密切相关的。CFO可为企业做出前瞻性的资本安排和融资规划,能为企业自身发展与宏观经济整体走势、行业整体发展趋势形成价值正相关逻辑联系。在经济和金融资本市场还处在恢复期,安排企业资本化整体策略和资本安排能为企业未来价值成长提供更充分的发展和增值机遇。
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【关键词】会计 云计算 平台构建
一、会计云计算平台构建
（一）可行性分析
公司在构思云会计平台时，应该对云会计的会计大数据分析平台进行前期的可行性分析，测试该平台的开发模式是否可行，同时对开发时所需要的投资进行预测，并对其带来的效益进行计算。
（二）经济可行性分析
公司将会计大数据通过云端进行储存，利用云端中的程序获得会计大数据中的会计信息，这种模式可以有效的降低成本费用。特别是在前期投资中，云会计的成本比其他模式的成本要低，公司资金流动性增强，可以将多余的资金用于公司其他需求中，维持企业的稳定发展。此外，公司面临业务高峰期时也不需要提供多余的资金。
（三）平台功能
云计算是基于会计数据分析平台中的一个只能会计信息系统，也是公司信息化管理中的一个重要组成部分。采用的主要方式是利用云计算技术将公司内外部的会计大数据进行处理和工具集成，真正的实现会计大数据可以在线进行分析，通过利用B/S结构模式，公司则可以不对软件进行安装。财务人员还可以不受时间、地点限制，随时都可以通过网络直接进行工作，并处理相关的会计业务，甚至可以通过手机、平板电脑作为浏览器，对网上的信息进行快速的决策。一些大型企业也可以对子公司的业务进行追溯。
二、案例分析
（一）澳洲第二商业银行西太银行
西太银行在世界排名44位，更是澳洲第二大商业银行，也是澳洲证卷交易所市值排名前十位的上市公司。2011年2月西太银行和富士通澳洲公司选择合作，并达成一些协议。通过服务外包方式，利用云计算，对西太银行的内部管理系统进行改善和整合。
（二）澳洲银行业于云计算的态度
云计算就是利用数据中心，把管理模式集中化的IT资源转换为服务，这种方式具有一定的弹性、并且按照需求进行分配、根据使用的情况进行付费，并交付给客户进行使用；其本质就是将外包模式变得更加的自动化和具有灵活性，和传统的外包模式相比，这种模式的外包具有一定的优势，比如灵活性更高、成本更低。所以，澳洲银行对云计算模式的使用就更加积极，和政府及其他行业相比，其相关体系的建设都具有一定的先进性。比如联邦银行就专门成立的相关的部门，并推动其从传统计算向云计算模式转型，同时对银行的内部的计算进行了全面的整理和优化，将工作负荷分成以下几个方面：（1）只能在传统IT运行的工作负荷；（2）可以在自建私云上运行的工作负荷；（3）可以在国外运行的工作负荷。并对丝云建设、第三方专用云、公云的使用进行了积极的建立。甚至参与到云计算制定的标准中，并结合用户的实际情况，对云计算的标准进行提出。此外，西太银行则是从实用性进行考虑，首先选择合适的云计算进行应用，对于一些不能满足业务需求的，甚至产生困扰的业务进行了全面的转型，基于这种背景，西太银行选择加快云计算转型的步伐。
（三）西太银行云会计云计算背景？
2002年西太银行收购了BT？Financial？Service？Group公司，2008年年初则收购了澳洲银行和RAMS住房贷款公司，同年年底又收购了圣乔治银行，并于2011年重新启动了墨尔本银行。通过这一系列的大规模收购或者并购，西太银行得到了进一步的扩张，而银行不论是业务数量、资产规模，还是客户数量都发生了很大的变化。同样这种扩张也需要银行对企业文化、业务和IT系统进行重新的整合，这对西太银行而言也是一项巨大的挑战。想要在短时间内，对银行中的各种资源进行整合，以及提高银行的沟通，成为银行高层管理人员面对的主要问题。
收购后的第一年，银行的每股收益率和现金收益率分别下降了39.2%和7.4%，同时也引发了业务的延误，导致市场竞争力下降，这些造成的损失都是后期难以量化的。面对这些突发问题，西太银行意识到需要选择云计算技术对公司进行统一的管理，这种管理模式可以更好的解决邮件系统分散的情景，并且可以有效的降低成本，同时在短时间内时间新邮件和协同服务的转移。
（四）西太银行应用云计算后运营的收益？
西太银行利用云计算模式对内部会计工作进行整合，用较低的成本达到更高的计算效率，并解决西太银行在收购后面临企业资金难以整合计算的问题，保证系统的兼容性，还可以有效的加强对银行内部的管理。
会计云计算模式，可以为西太银行未来合并和更大规模的扩张奠定了良好的基础，甚至在企业选择缩减或者出售子公司时，可以进行更好的转移。云计算模式具有一定的实时扩张性以及可以快速部署的特点，西太银行就是利用云计算的这种优势，不仅降低了IT系统成本的投入还有效的降低了消耗，达到资源利用率的增加，而企业也可以成为可进可功的模式，面对经济周期和市场变得逐渐灵活时，也可以达到稳定的发展。
三、总结
根据上述实际案例分析，我们可以得出，在选择会计云计算模式时，不可以表里不一，及时存在一定的安全问题也不可以选择停滞不前。这是在公司系统发展中，威胁和防御本身就是共同存在的，这个世界上并不存在绝对安全的系统，如果只单单在意安全问题，很可能就丧失良机，失去了市场竞争力。
而通过对西太银行的分析，也对我国银行带来了一些启发：
我国银行需要对业务和资源进行整合和管理。特别是近年来我国银行发展速度加快，系统得到了不断的扩张，导致我国银行面临着相同的问题，因此需要利用云计算模式对其进行改善。同时借鉴上述案例中的方式，对我国银行进行改变和转型。利用会计云计算不见可以有效的降低企业成本.促进我国银行的稳定发展。
我国会计信息系统逐渐向云会计转变，并且越来越多的企业也认识到会计云计算的重要性，所以在大会计数据分析台中，可以看到许多企业的信息资料，即使是产业不同的企业也可以将自身实时的信息展现给竞争企业，并且形成披露的信息而相互对比，这种模式有利于企业之间知己知彼，同时在做出决策时做出最有效的决策，从而推动我国企业的全面发展，而政府也可以通过云计算平台，对上市公司进行审计管理，方便政府的监督.
但是，我们同时也要注意会计云计算属于现代社会中的新型产物，所以不管是其体系、制度以及内容都不够完善，因此可以成为应用案例的也少之又少，在今后的研究中应该加强对其进行更深入的研究，并不断完善会计云计算平台，发挥其真正的作用。希望通过本文的研究可以对会计云计算的分析更加深入，并为其他企业提供一定的参考和帮助，保证企业的稳定发展。
参考文献
[1]王慧娟.基于云计算的会计大数据分析平台构建研究[D].山西财经大学，2015.
