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证券市场研究范文1
一、前言
金融市场中的羊群行为(Herding Behaviors)是一种特殊的非理性行为,它是指投资者在信息环境不确定的情况下,行为受到其他投资者的影响,模仿他人决策,或者过度依赖于舆论(即市场中的压倒多数的观念),而不考虑自己的信息的行为。由于羊群行为涉及多个投资主体的相关性行为,对于市场的稳定性、效率有很大影响,也和金融危机有密切的关系(Choe et al, 1999;Kaminsky et al,1999),因此,羊群行为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。
目前已经由许多关于羊群行为的理论模型,如Scharftstein et al(1990)提出的声誉羊群行为(Reputational herd)模型、Bikhchandani et al(1992)提出的信息流(Informational Cascades)模型、Banerjee(1992)提出的序列性(Sequential)羊群行为模型,这些模型从不同角度对于羊群行为的效率、理性等问题进行了探讨。相对于理论研究,已有的羊群行为的实证研究比较薄弱。比较有代表性的研究是Lakonishok et al(1990)对于美国证券市场养老基金的羊群效应的研究。该文提出了用买卖双方交易量的不均衡来测度羊群行为,这种方法被后面的许多学者引用,并得到了一些改进。例如,Wermers(1999)对他们的羊群行为的定义进行了修正。
目前市场中的各种基金(如西方的养老基金和共同基金、中国的证券投资基金)使用他人的资产投资,受到一定程度的监督和制约,因此必须定期公开持仓信息和交易信息,而其他投资者则没有这种义务公开信息。Lakonishok et a1(1990)和Wermers (1999)提出的羊群行为的测度只能考察前者而不能考察后者的羊群行为,因此具有一定的局限性。如果用公开的数据(价格)来研究羊群行为成为一个很重要的问题。William等(1995)对该问题作了研究,他认为如金融市场中确实存在羊群行为,大多数个人投资者的看法趋向于市场舆论,那么一个合理的推断是:羊群行为显着时的个股的收益率将不会太偏离市场的收益率。因此可以用分散化指标(即个股收益率对于资产组合平均收益率的标准方差)来度量羊群行为,该指标对个股收益率相对资产组合的平均收益率的接近程度进行了定量化处理。
Bikhchandani et al(1992)的理论模型认为在市场价格波动大(此时信息不确定性很大),投资者最可能跟从市场舆论,此时羊群行为应该最明显。本文将对该模进行检验。即通过检验市场价格波动很大和波动平均水平下的分散化指标的相对大小来检验羊群行业的存在性。本文的结构如下:第二、三部分说明羊群行为的检验方法和使用的数据,第四、五部分分别使用中国和美国的日收益率数据来检验羊群行为。第六部分总结。
二、羊群行为的检验方法
1.分散度指标
设资产组合S总共有n只股票,ri是股票i的收益率,是n只股票的平均收益率。S的收益率的分散度定义为:
(1)该指标通过定量化个股收益率和资产组合收益率的一致程度来刻画羊群行为的关键特征。当整个市场行为完全由羊群行为决定时,价格应该一致移动,分散度为0。如有一只股票的收益率偏离市场收益率,分散化程度增加。用分散度来测度羊群行为具有一个最大的优点,即它需要的数据容易获得且计算方法简单,这是其他羊群行为测度所不具有的。但是它也存在一个缺陷,即它是对投资者羊群行为的一个很保守的测度,低估了羊群行为的程度。只有当大多数投资者对于所有股票都表现出强烈的羊群行为时,大多数股票的收益率才可能表现出趋同性。William(1995)认为在回归系数为正时,理性资产定价模型成立,不存在羊群行为。但是他没有充分考虑分散度测度的保守性。本文认为正的回归系数并不能直接拒绝羊群行为的存在。分散度的绝对值意义不大,有意义的是分散度的相对大小。因此在对检验结果进行分析时,应充分考虑该偏差的存在,并将重点放在相对值的比较上。比较分为两个方面进行,一是将中国市场数据和美国市场数据进行比较,得出我国羊群行为和美国羊群行为的差异;二是将市场收益率极低和极高时的羊群行为进行比较,得出投资者在两者极端情况下的行为模型差异。
2.市场压力下的羊群行为检验
在市场存在压力(价格波动剧烈)时,理性资产定价模型和羊群行为模型的区别最为明显。理性资产定价模型认为由于不同的个股收益率对于市场收益率的敏感程度不同,市场压力将导致分散化程度增加。而羊群行为模型认为在市场压力的情况下,分散化程度减少。本文将使用日收益率来计算分散度指标。
使用下面的回归方程来检验极端收益率下的分散度和一般收益率下分散度是否存在差异:
(2) 其中CLt和CHt为表示市场是否为极端波动的哑元变量。系数α表示的是样本中哑元元素所包括区域外的平均分散化指标。由于市场压力并无统一标准,我们使用两个标准(1%和5%)来定义极端的市场变化。1%(5%)的标准将CLt,CHt限制在收益率分布函数的1%和5%的最低和最高的区域。CLt和CHt定义如下:
用rmt表示市场在时间t时的收益率,用rm(pl)和rm(ph)表示市场收益率分布的p分位数。在1%标准时,pl=0.01,ph=0.99;在5%的标准时,pl= 0.05,ph=0.95
如rmt≤rm (pl),CLt=1;否则, CLt=0。
如rmt>rm (ph),CHt=1;否则, CHt=0。
如果β1<和β2<0,则结论支持羊群行为假设;如β2>β1,表明市场收益率极高时的羊群行为低于市场收益率极低时的羊群行为;如β2<β1,表明市场收益率极低高时的羊群行为低于市场收益率极高低时的羊群行为。
三、数据
中国市场的上市公司个股和大盘的收益率数据来自由香港理工大学中国会计与金融研究中心和深圳市泰安信息技术有限公司联合开发的《中国股票市场研究数据库》(China Stock Market & Accounting Research,简称CSMAR),该数据库按照国际标准数据库(CRSP和COMURSTAT)的调整技术计算个股收益率,对于上市公司的红利、配股、拆细等因素都进行了相应的调整,使得回报率数据具有可比性和可信性。采样区间从1992年1月2日到2000年12月31日,包括了沪深两地所有上市公司的日收益率和月收益率数据(采用不考虑现金再投资的收益率)。资产组合的收益率按照平均加权方法计算,分散化指标根据公式(1)计算。为了检验行业中的羊群行为,对于行业资产组合也分别计算了分散化系数,按照 CSMAR的分类标准公司将所有上市公司分为6类 (金融、公用事业、房地产、综合、工业、商业)。
美国市场的数据来自由S&P公司提供的COM PUSTAT数据库,我们选择构成标准普尔500 (Standard & Pool500)指数的500只在美国证券市场交易的股票为样本。为与中国的数据具有可比性,取样时间为1992年1月到2000年12月,与中国证券市场的取样时间一致。行业资产组合按照COMPUS- TAT的经济部门(economic sector)分类标准公司将所有上市公司分为10类(能源,材料,工业,服务业、零售业、医卫、金融、信息技术、远处通讯服务和公用事业)。表1给出了分散度的平均水平、标准差和用来计算这些统计数的平均公司数。
中国市场日收益率的分散度指标平均值为2.43%。从行业分布来看,金融业的分散度最低,只有1.66%;工业的分散度指标最高,平均分散度为2.45%。在美国市场中,整个市场日收益率的分散度平均值为1.71%,从行业上看,信息技术类的分散度指标最大,公用事业类的分散度指标最小。
四、中国市场羊群行为的检验结果
证券市场研究范文2
1.1证券市场政策法律体系不健全
证券市场监管法律法规体系应随着市场的实际情况进行革新和修改，而不应该是一成不变的。国外证券监管部门大都设有相应的评估机构，专门负责对政策法规可能产生的影响进行定性与定量分析评价，从而对其进行调整。我国则缺乏评价这一步骤，出台的政策与实施结果偏差往往比较大，从而对市场产生意想不到的影响。
1.2证券市场监管部门监管行为不规范
证券市场监管部门是政府这个“有形之手”对市场自我调整的补充与完善，也是对证券市场活动中各个主体行为的限制和约束。监管机构的监管要具有一定的透明度，而我国属于集中性的监管机制，高度集权则导致立法以及相应的执法决策行为和程序方面的隐秘性，也就导致监管制度透明度差的问题。
1.3自律监管机构缺乏独立性
我国证券交易所和证券业协会等行业内自律组织普遍缺乏独立性，从而导致其无法真正全面地发挥组织自律职能。这种情况主要是因为监管机构权力来源的政府化，自律组织的内部人员逐渐地官僚化发展，自律机构内部机制的不完善以及部分行政手段的过度干预或是法律手段作用的弱化等原因导致的。
1.4投资者的保障机制较缺乏
证券市场的投资者大多是中小投资者，中小投资者专业素质较差，对亏损的承受能力较低，情绪容易波动。我国证券市场缺乏对中小投资者保护的制度安排，也没有建立相应的保护制度。应该通过投资者教育机制和投资者诉讼机制加强对投资者的保护。投资者教育机制是指对投资者进行证券市场基础知识和风险交易等相关知识的教育，帮助投资者熟悉市场、认识规律，增强其自我保护能力。而投资者诉讼机制，则是指投资者可以通过诉讼等方式，维护自己的权益，更容易得到赔偿。
2、我国证券市场监管制度的完善建议
证券市场在国民经济的发展中发挥着重要的作用，只有不断完善我国证券市场的监管制度，才能保障我国国民经济的健康发展。根据我国证券市场监管制度存在的问题，提出几点完善建议：
2.1加强对证券市场法律法规体系的建设
我国证券市场逐渐向自由化和国际化方向发展。为保障我国证券市场的健康发展，需要建立一个较完善的监管法律法规体系。首先，需要相关的监管机构、交易所和等级结算公司制定相应的法规、规章和规则。其次，需要司法机关进行民事责任认定。还需要有财政、税收、金融等相关部门和机构的配套措施。在构建证券市场监管的法律体系时，一定要注意法律的有效性，这样构建的法律体系才能具有可操作性、便捷性和经济性。健全合理的法律体系，不仅能够保障我国证券市场健康有序的发展，还能完善民事赔偿制度，保护投资者的合法权益。
2.2加强证券业的自律监管意识
证券行业是一个风险相对较高的行业，同时也是一个充满了诱惑力的行业。只有加强证券业的自律监管意识，才能有效的减少行业中违法违规现象的发生。证券行业自律组织的自律功能对于我国证券市场的发展有着非常重要的意义。首先，它能够减轻政府的监管负担，增进政府在监管方面的权威性。其次，它能够提高证券市场的道德水平，行业内部通过道德标准和守则来自我约束，改善组织内部成员的行为规范。再者，自律组织的自律功能能够从根本上减少违法违规现象的发生。
2.3加强对投资者利益的保护
我国证券市场的投资者以中小散户比例较大，中小投资者专业素质较差，对亏损的承受能力较低，情绪容易波动，应逐步建立保护投资者的教育机制和诉讼机制。监管机构应探索出一种适合中国国情的保护投资者的教育机制，来加强投资者相关知识的方面。培育证券诉讼机制，充分发挥投资者的监管作用，营造证券市场社会监督环境，从制度上约束发型主体、中介机构甚至监管机构的行为。
2.4加强国际监管合作
自从我国正式加入WTO，我国全面开放了证券市场，这是一把双刃剑，有利又有弊。一方面，会使我国证券市场更加规范和成熟，从而促进我国整体的对外开放和经济增长。另一方面，由于我国证券市场发展还不够成熟，全面开放证券市场，对于我国来说是一个严峻的挑战。墨西哥、泰国、印度尼西亚、马来西亚和菲律宾等新兴市场国家发生的金融危机应引起我国足够的重视。在今后的证券市场的发展中，应进一步加强拥护各国证券监管机构的合作与交流，协调监管法律法规，统一监管原则和标准，适应加入WTO后开放证券市场的国际环境，以增强我国证券市场抵御国际金融风险的能力。
3、结论
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[关键词] 证券业 集中度 规模 绩效
金融是现代经济的核心，证券市场是国民经济的“晴雨表”。在我国已经逐渐步入市场经济的今天，怎样评价证券公司在国民经济中的地位和作用都不为过。结构--行为--绩效模式是传统产业组织理论的基本模式，其基本涵义是一个行业的绩效取决于企业的行为，而企业的行为又取决于行业的结构。本文通过对中国证券行业的市场结构、市场绩效关系的研究，以期为中国证券业的产业组织研究提供一定的理论和经验支持。
一、理论分析框架
Bain（1959）的《产业组织》一书是第一部系统阐述产业组织理论的教科书，他的出版标志着哈佛学派的正式形成。哈佛学派以新古典的价格理论为基础，以实证研究为主要手段，推导出企业的市场结构、市场行为和市场绩效间存在一种单向的因果联系：集中度的高低决定了企业的市场行为方式，而后者又决定了企业市场绩效，这就是著名的“市场结构－市场行为－市场绩效”（structure-conduct-performance,简称SCP）分析范式。该理论将产业组织的理论和实践紧密结合,又经过芝加哥学派等加以完善,曾经在较长历史时期内成为产业组织理论的主流,并对当时的政府政策产生了深远影响,直至今天仍然是产业组织体系的主体理论框架。
近年来国内不少学者对中国证券业的市场结构及其与绩效的关系进行了有益的探索。杜煊君(2001)和陈晓舜(2001)分别考察了我国证券业的市场结构,指出我国证券业的市场结构虽然具有较高的竞争性,但集中度偏低,市场效率也很低下。姚秦(2003)的实证检验发现我国证券业市场集中度过低,且对绩效的影响不明显。方芳、付长文(2004)的研究则发现我国证券业集中度与绩效呈正相关,行业规模与绩效呈负相关。本文侧重于从历史演化角度分析中国证券行业，利用长达11年的数据,较全面和客观的反映了中国证券业竞争的真实状况。
二、研究方法和数据处理
1.方法
根据1996年～2006年证券公司各项业绩指标，进行综合计算评估，测算证券业集中度，并与证券业规模、证券业绩效进行回归分析。
2.数据处理
（1）市场集中度（CRn）
市场集中度是产业经济学中衡量市场结构常用的指标之一，它是指规模最大的几位企业的所要计算的指标占整个市场或行业的份额，因此它得出的结果是一个比例值。证券公司的主营业务主要包括股票基金经纪业务、承销业务、自营业务和资产管理业务。由于数据收集上的困难，本文采取绝对集中系数――行业集中度(Concentration ratio)计算当年整个证券市场的集中度，本文选取的是CR5和CR10。计算方法：
(2)市场规模(SCL) 本文选取当年证券业总资产作为衡量该年证券业规模水平的指标。
(3)证券业绩效用净资产利润率(NPR)衡量(当年证券业利润总额与净资产之比)
3.研究方法及数据的补充说明
本文选取的是证券公司承销和经纪业务的综合份额，而没有包含自营、委托理财等业务，这种不完整性对证券业集中度、规模(SCL)的计算可能会有一定影响。 另外，本文采用的是绝对集中度CR10。而没有采用相对集中度。由于证券公司真正规范发展是在1996年整顿信托投资公司之后的事，所以本文选取1996年以后的数据。
三、我国证券业集中度、规模与绩效状况
1.证券业集中度
根据上面数据我们可以看出中国证券业市场结构具有以下特点：
第一，承销业务市场结构属于D型（准中寡占产业），即集中度相对较高。和经纪业务相比，承销业务市场处于明显的垄断状态。在过去很长一段时期，证券业实行严格的行业准入制度，从而改变了证券公司承销业务的竞争格局，伴随着中国证券业的兼并重组不断出现，大证券公司规模会越来越大，而位居行业龙头的证券公司依靠长久形成的垄断优势，这种垄断格局还将继续下去，不可能有根本改变。
第二，经纪业务市场结构尚处于E型（低集中产业），属于明显的竞争状态。一方面造成证券经纪业务市场竞争程度较高的原因是在中国金融行业中，证券行业相对于银行和保险行业来说进入壁垒较低，而经纪业务的进入门槛明显要低于承销业务，所以参与经纪业务的证券公司数量明显要高于一级市场的公司。另一方面经纪业务虽然市场结构总体变化不显著，但是有逐渐集中的趋势。尤其在总体交易下降的年份，少数大证券公司份额却在增加。这不仅反映了大的证券公司具有相对较强的抗风险能力，也反映了经纪业的市场结构的集中趋势。
第三，营业收入结构介于D型和E型之间。营业收入结构呈现此起彼伏的状态，虽然在承销业务上大证券公司具有无与伦比的竞争优势，在经纪业务上大证券公司具有更大的发展空间，但是中小型的证券公司在某些年份却具有更快的发展速度，他们利用竞争格局还不明显的形势下采用各种竞争手段抢占市场，甚至包括采用不规范的竞争手段。我们可以看出，在牛市中一般CR10的数值较高一点。
2.证券业规模
3.证券业绩效
由上表可以看出，我国证券业资产收益率正处在一个不断波动时期，有些年份很高，有些年份很低，甚至出现负值。这表明该行业绩效的稳定性较弱。
四、实证分析
根据产业组织理论，证券业规模经济水平越高，就越有利于证券业的集中，而高集中度可以导致证券业绩效水平的提高。下面以证券业净资产利润率NPR为因变量，营业收入集中度与证券业规模SCL为自变量进行回归，结果如下：
回归方程：NPR=0.0465+0.2046CR10-0.00075SCL F=7.4377 R2=0.6502,调整后R2＝0.5628
1.回归结果
F=7.4377>F0.05(2,8)，说明三者之间存在线性关系，而规模变量SLC表现为负相关性，即证券业总资产每上升一个单位（亿元），证券业净资产利润率就会下降0.075％，也就是说我国证券业目前还没有达到规模经济状态。集中度CR10与NPR正相关。但是在进行T检验时，发现t1=1.785,t2=1.32都没有通过检验，说明CR10 和SCL对NPR的影响不显著。而且回归方程的判定系数和调整后的判定系数都不是很高，这表明解释变量与被解释变量之间的拟合度不是很理想，线性关系并不显著。
2.结果解释
本出的结果与方芳、付文长（2004）的结果不太一样，方芳、付文长发现我国证券业集中度与绩效呈正相关,行业规模与绩效呈负相关。而且证券业的市场结构对市场绩效有显著影响。验证了姚秦（2003）的结论：我国证券业市场集中度对绩效的影响不明显。Demestz（1973），Needham（1978）的研究：当集中度在10％～50％区间时，行业利润率随集中度提高而下降；而当市场集中度超过50％后，行业利润率与集中度的正相关关系开始出现。事实上，我国证券业的盈利能力很不稳定，基本停留在依赖股市行情这种“靠天吃饭”的阶段，一旦证券市场不景气，整个行业的利润率都会产生很大的波动。所以证券业集中度与净资产利润率的正相关关系在我国证券市场并不能够得到验证。
五、主要结论
1.我国证券公司承销业务的集中度呈现承销业务市场结构属于D型（准中寡占产业），即集中度相对较高。经纪业务市场结构尚处于E型（低集中产业），属于明显的竞争状态。承销业务和经纪业务相比，承销业务市场处于明显的垄断状态。营业收入集中度CR10围绕50％上下波动。随着近几年证券业大规模重组的兴起，预计市场集中度会有所提高，从而使强者自强，弱者很难在这个行业生存下去，产业竞争类型将向垄断方向发展。
2.我国证券公司的盈利能力不稳定，历年的利润收入波动较大，与二级市场走势高度相关。券商业绩严重依赖股市行情，其三大收入来源（经纪、承销、自营业务）均受制于股市走势。如在行情极好的2000年（上证指数上涨51.7%）,证券行业净资产收益率高达20.89%，而股市大跌的2001年，净资产收益率又跌至7.04%。这种“靠天吃饭”的市场模式会在将来遭受很大挑战，而券商的业务创新水平还优待提高，只有当经纪业务收入低于主营业务收入50％时，我国证券公司才能形成较强的抗风险能力，所以如何摆脱传统业务的依赖，提高券商的业务创新水平，是未来中国行业稳定发展的关键。
3.以1996年～2006年11年的数据为样本所做出的检验结果表明，券商的盈利能力与市场结构和行业规模之间没有明显的相互关系，但是与证券市场的总体收益率存在较强的相关性，当市场趋好，平均收益率为正时，券商的利润也随之增加，反之则减少。如果避免行业周期过分影响券商的盈利能力，是摆在中国证券业面前重中之重的难题。
参考文献:
[1]方 芳 付文长:证券业集中度、规模对绩效影响 [J].金融研究，2004（1）
[2]姚 秦:中国证券业集中度:现状、成因及趋势[J].改革，2003（1）
[3]杜煊君:竞争市场中的垄断利润:中国证券业的产业组织与价格规制 [J].世界经济, 2001(5)
[4]赵 旭 蒋振声 周军民:中国银行业市场结构与绩效实证研究 [J].金融研究，2001（3）
[5]王 聪 段西军:中国证券市场佣金制度研究――关于中国证券市场SCP分析框架[J].经济研究,2001(5)
[6]杨公朴、夏大慰:现代产业经济学[M].上海财经大学出版社，1999
[7]《中国金融年鉴》 1997-2007
证券市场研究范文4
证券交易税属于行为税，是就证券交易行为征收的税种，收入为交易额乘以税率。征收证券交易税的目的不仅仅是为了获得相应的财政收入，更重要的是通过对证券交易税的征收来规范证券市场行为、缓解证券市场的波动和风险。但是，我国目前还没有开征证券交易税，只是对股票交易征收印花税。同证券交易税相比，目前实施的印花税存在着明显的缺陷：（1）印花税作用有限。印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证在收的一种税，它的意义在于加强凭证管理，促进经济行为规范化，了解其他税种的税源和缴纳情况，加强监督控制，同时可以积累资金，增加财政收入。由此可见，印花税的征收对交易行为的规范作用不大，再加上目前我国证券交易基本上实现了“无纸化”。征收印花税也失去了本来的含义。（2）印花税的征收范围狭窄，仅局限于股票市场的交易。尽管股票市场是目前我国证券市场中最为活跃的，但证券市场的内涵要远远大于股票市场。所以，范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税，而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。（3）印花税的征收对象不恰当，对股票市场发展有不利的影响，（4）交易税负应由谁来承担。目前的印花税在征收对象上也值得商榷。总税负如何在交易双方分担，没有一定之规，由于交易税负不易转嫁，所以交易税在买卖双方的分担会直接影响交易行为，尤其是交易频率。所以，开征证券交易税对证券市场进行平抑不失为一个好办法。确定证券交易税税率要适中。税率过低，起不到限制股市过度投机的作用。我国股市的交易制度几经变换，目前基本上采取T十1和涨跌停板制度，尽管在抑制股市波动和风险方面有一定效果，但其本身也存在缺陷，例如中国的T+1制度实际上是单边的T＋l制度，即各经营机构仍允许股票卖出所获资金在当日购买股票，而涨跌停板制的实施只是将预期延长实现，其风险和波动程度并没有改变。税率过高，会打击投资者的积极性，那么合适的税率是多少呢？笔者以为，投资证券的一个基本思想是：投资预期收益至少要等于储蓄利率，否则，投资者就要退出证券市场。所以，存在下面基本公式（考虑了资本利得税，未考虑手续费）：
a·r证－a·t交－a·r证·ti＝a·r银其中：a为投资资金；t交、ti分别为交易税税率和资本收益税税率；r证、r银分别为证券市场上所获收益率和银行利率。
下面运用此公式对我国证券市场做一分析：
在我国成长型的证券市场中，假设年收益率为3O%，资本收益税按规定20%征收（参考目前我国对股息和利息的征税），银行利率一年期按10%计算、代入基本公式得最大t交＝14%，即140‰，如果一年按250个交易日计算，对于交易者来说：一日交易一次则其认为t交最大约为0．56‰，二日交易一次则其所能忍受的t交约为1.12‰，若一周交易一次（按50周计算）则其所能忍受的t交为2.8‰。由此可知，在交易税税率t交已知的情况下,交易次数越多，交易税负就越重。涨跌停板制的实施在抑制股市的投机和波动方面作用有限，因为它没有改变投机的性质，且在某种程度上会被机构或大户操纵从而损害技术指标的可靠性,致使中小投资者受骗。利用证券交易税替代印花税，在投机过盛时，交易量放大，相应的交易成本加大，因而可以有效地抑制短线炒作；同时政府可以从投机的交易中获得更大的财政收入。另一方面，为鼓励中长线的投资，交易税负的大部分应由卖者来承担，当然其比例如何，可以研究。
建立证券市场的目的是建立一种新型的储蓄一投资机制。保持二级市场的流动性是为了一级市场的繁荣和畅通，同时使证券市场的发展能够促进企业的发展、并对进入市场中的企业进行必要的约束。所有这些体现在二级市场中的交易，要能够反映国民经济主要是上市公司的盈利状况及成长性。一个投机过于旺盛的股市是起不到这种作用的。我国目前股市理性不足，一般股民的投资决策建立在道听途说的政策和消息上，而不是由上市公司的实际经营状况所决定、容易受大户操纵。对此，征收证券交易税不失为一种良策，证券交易税能够发挥“内在稳定器”的作用，当炒作过于频繁时，其成本随之增大，只有当预期收益率大于包括交易税在内的成本时交易才能进行。
二、关于对资本利得征税的间题
在论述交易税的过程中，我们曾提到对资本利得税的问题，可以肯定，对资本利得征税将会影响到交易税的征收、投资者的积极性、交易的活跃程度及财政收入的多少。在证券交易中，习惯上把股票、债券等有价证券在交易中实现的所得称为资本利得。发达国家对资本利得征税是一个惯例，只是在适用税率和具体做法上有差别。对我国的证券市场来说，征收资本利得税的理由如下：（1）资本利得是指出售或交易有价证券这种特殊商品的所得，在证券市场发展过程中，它会逐渐在个人可支配收入中占有重要的位置，对有价证券的资本利得征税是为了不歧视通过其他渠道得来的收入，至少对各种来源的收入应公平对待。事实上，按照税收的纵向平等原则，对不同负担能力胁人应征收不同的税收。在股市，尤其是发展中的证券市场，个人投资者和机构由于证券市场规范程度、信息披露真实性、机构操纵、基金市场发展等方面情况的差异而处于不平等的地位。因此，本来就是富人游戏场所的证券市场由于对资本利得不予征税，使得我国所得税制违反了公平性原则，所得税制的累进性受到破坏性的影响，这种情况在短期内的反应并不明显，但随着证券市场的逐步发展，后果会越来越明显。实际上，对富人多征税也是国际惯例。（2）对资本利得征税也是分担交易税压力的需要。按前文中叙述的基本关系，假如对我国的证券市场不征或少征资本利得税，在证券市场收益不变或预期收益率（包括出于各种泡沫性原因）远大于30%时，为了保证证券市场的稳定发展和减少风险，提高交易税征收强度的压力将会加大（当然可以采取其他直接的包括行政的或技术性的措施，但负面效应很大），这有可能使二级市场的流动性遭到破坏。事实上，对资本利得征税不仅缓解了对交易征税的压力，而且有助于促进中长期投资，因为中长期持有一个成长性很好的公司股票，相对于风险较小的储蓄来说，即使在征税的情况下仍有利可图，因此，对资本利得征税并不一定会打击广大投资者的积极性，它打击的只是过分投机的积极性。当然在我国目前的证券市场中，有人估计70％以上的人或资金是在投机，这时对资本利得征税会使证券市场下挫，但对如此过度的、世所罕见的投机市场抑制一下有什么不好呢？从反面看，对资本利得征税导致证券市场暴跌恰恰证明了股市的非理性。当初，决定在深市开征印花税时，这一消息曾被当作特大利空消息而导致股市猛跌。理论上说征税应使广大投资者转向理性投资，并使证券市场随宏观经济状况和公司发展而成长。如今，印花税依旧，而投机仍很高涨，这从一个侧面反映了当时的暴跌并没有充足的理由。一个直接的结论是，股市受机构操纵程度很大，广大投资者的操作是非理性的。（3）对资本利得征税同时也是缓解社会分配不公的一个重要措施。这种不公不仅在证券市场或非证券市场之间的投资中产生，也在证券市场内部的投资之间产生。保证各种市场和个人之间合理的收益差距是税收政策的一个重要功能。
关于资本利得税，另外一个问题是如何确定资本利得税税率。一般的做法是将资本利得归人其他收入，按照个人所得税税率来计征。但为了鼓励中长期投资，对持有证券6个月以下的收益（称为短期资本利得）按累进税率征收；而对长期（大于6个月）持有证券收益应给予一定的鼓励政策，包括按较低的税率、有一定的免征额、抵免部分所得税等方法来计征。对公司投资所得，一律按现行企业所得税税率33％征收。
在考虑资本利得税的应纳税额时一定要考虑资本损失，其计税依据应是资本利得扣除资本损失后的净额，其净亏损可以从普通收入中扣减（当然，这需要有一定的限制）。按净额征收是考虑到了证券交易的风险，从而防止税收政策对证券市场的冲击：而净亏损可以从普通应税收入中扣除，实际上分散了一部分证券投资的风险，从而增强投资者参与证券市场的信心。
基于以上理由，为促进和规范我国证券市场的发展，开征资本利得税是必要的，也是可行的，但应将资本损失扣除，因为证券交易所得中有一部分是风险的对应物。并要区分短期和长期持有证券的收益，对不同持有期的收益按不同的资本利得税税率来征税。
对资本利得征税并不存在技术上的困难，我国证券市场交易手段起点很高，基本实现了无纸化操作，所以对股东账户和现金账户收益净额的统计并不困难。具体在什么时点征收，这是一个较为敏感的问题，一般来说，以一年（按日历年度）为好；或于退出证券市场时征收。在账户金额统计上可以最后时刻的成交价格计算。
三、对股西息、利息和红利的税收政策讨论
对股息、利息和红利是否征税，如何征，在发达的市场经济国家是不成问题的。无论来源如何、它们都是个人可支配收入的一部分，属个人所得，当然要征税。而且，所得税是西方发达国家税制中的主体税种，因而他们建立了比较完善的体制来对股息、利息和红利征税，我国是一个发展中国家，正处于向市场经济转轨过程中，合理的以市场为基础的储蓄一投资机制还没有完全形成。与此相适应，我国证券市场的税收政策有其自身的特点。笔者以为，对股息、利息和红利应免征所得税。在我国，银行储蓄、国债投资的背后是国家信用，其安全性没有问题，但其收益则不可预料。这是由于这一部分资金的使用受到限制，其投向不完全是按经济效益和利润最大化的原则进行，我国的金融结构中银行信用比重很大，是因为其他投资渠道不畅。一旦对储蓄和债券利息征税，会打击本来就很脆弱的投资心理，使资金显性或潜在转移，这对我国的国有企业和政治稳定有负面的影响。对利息免税也是抑制证券市场投机的一个间接办法。
对股息和红利免税是基于以下几方面的原因：（1）在投机性旺盛的市场中，大部分投资者较少考虑股息对证券行市的影响，在证券价格同公司的股利分配政策相关性不大时，对股息征税起不了积累财政收入和调节收入分配的作用，却可使这种相关性变得更小。而宣布对股息免税可形成很好的心理预期，使投资者更加关心公司的经营状况。（2）对股息征税违背了税收的公平原则。股息来源于股份公司的税后利润所得，对股息征税属于重复征税，同时它妨碍了投资者将其股息收入投到更有效率的公司中去。需要注意的是，应区分股息的分配对象，对个人而言应免征股息税，但对法人在非控股公司中获得的股息应视为公司经营收入，按正常企业所得税税率33％征收。（3）对股利不应征税是因为税基不易确定，且股票股利对于投资者来说并非实际可支配收入，它必须通过交易后才能实现，即也可能出现损失。另外应税所得按什么方法计算存在技术上的困难。当然，从长期来看，随着金融体制改革的进行。证券市场的规范和完善。所得税主体地位的确立以及征管手段的现代化，对利息。股息和红利的征税是必然的。
参考资料：
（1）吴晓求《98中国证券市场展望N中国人民出版社1998年出版）。
证券市场研究范文5
关键词：公司债券 流动性 特征
一、我国公司债券市场的流动性衡量
机构投资者是我国公司债券市场流动性的决定力量。目前我国公司债券市场的参与主体类型丰富，但银行类机构、保险机构是大部分公司债券的持有者，是市场交易的主要参与者。由于商业银行在债券供需上的同质性程度很高，机构内部对债券交易的激励不足，相关的会计处理也不鼓励债券的频繁交易，所以商业银行对市场流动性供给有限。而保险公司进入市场的主要目的是进行资产负债匹配，在操作上实行购买持有策略。运营性质决定了保险机构有限的市场流动性供给。同时，高转托管成本导致了我国债券市场的分割，大幅降低了证券业机构投资者的投机套利活动。这些因素导致我国公司债券市场的交易非常不活跃，市场流动性处于非常低的水平。
在我国公司债券市场上，市场流动性水平很低，上述单个流动性衡量指标的信息含量比较低，因此，对上述指标进行主成分信息提取，可以有效全面衡量我国市场流动性。为了更全面提取信息，进入主成分分析的衡量指标要反映交易速度、交易数量和交易成本。然而，由于目前我国公司债券交易清淡，大部分债券不是在大多数交易日有交易，甚至有部分债券在很长的时间段内没有交易，所以价格离散度无法衡量大部分债券流动性。为了全面衡量市场流动性，可以仅用交易速度、交易规模指标进行主成分分析，提取流动性衡量的主成分信息，然后用流动性优良债券的价格离散度指标对主成分分析进行稳健性检验。
传统用于反映公司债券流动性多方面内涵的综合衡量是价格冲击和价格序列相关。价格冲击和价格序列相关依赖于短时间段内发生的债券交易信息。只要存在短时间内的交易数据，则可以使用这些指标衡量市场流动性，所以理论上我国公司债券市场可以使用这些指标。指标的核心要素是短时间段内相邻交易的价格差。时间段长度以保证交易价格波动是流动性因素而不是基本面因素导致为限。在我国公司债券市场，交易清淡，基本信息进入市场的速度下降，可以用一个交易节内发生的相邻交易计算相邻价格差，取年度内至少n个相邻价格差计算价格冲击，年度内至少n对相邻价格差计算价格序列相关，需要说明的是，这些指标对市场效率依赖性很高，指标是否能有效衡量我国公司债券市场流动性有待于实证检验。
二、隐性综合衡量与交易弹性衡量
交易弹性衡量指标和隐性综合衡量都综合了流动性多方面的内涵，交易弹性刻画市场非流动性水平，隐性综合衡量刻画市场流动性水平。如果这些指标均能有效衡量市场流动性，那么它们之间应存在负相关关系。分别以价格冲击、价格序列相关为因变量，隐性综合衡量为自变量进行回归分析。回归中使用存在价格冲击、价格序列相关指标的债券数据。考虑指标可靠性和衡量全面性，取n=36，2006-2008年可获得价格冲击衡量的公司债券数分别是53，39，60支，可获得价格序列相关衡量的公司债券数分别是49，27，55支。回归中的隐性综合衡量通过交易速度、交易数量的7个指标的主成分分析获得。回归结果显示，价格冲击、价格序列相关与隐性综合衡量之间不存在显著相关关系
隐性综合衡量依赖于交易速度、交易规模、交易成本等简单流动性衡量指标。这些指标对市场效率、市场透明度、市场交易机制等因素的要求比较低。反观交易弹性的两个指标，对上述因素尤其是市场效率存在较高要求。当市场效率比较低，价格不能及时反映信息，两笔短时间内发生的交易价格变化就会受基本面信息干扰，导致价格冲击和价格序列相关在衡量流动性时出现偏误。比如，流动性差的债券，交易导致价格冲击大，短时间内发生交易的相邻价格变化应该比较大。但如果滞后的信息恰好在这个时间段内到达，且这个信息刚好对流动性因素导致价格变化进行对冲，那么市场上反映的相邻价格变化就比较小，对应的价格冲击指标就存在向下的偏误。如果，基本面信息导致价格变化与流动性因素导致的价格变化方向相同，对应的价格冲击指标又存在向上的偏误。同样，价格序列相关也存在相同情形。因此可以推论，在我国现有市场状况下，价格冲击和价格序列相关在衡量公司债券流动性上的效度非常有限。
三、结论
相比股票市场，公司债券市场的流动性水平相对低，流动性问题相对突出，但公司债券市场流动性问题研究的广度和深度远低于股票市场。这种状况的一个重要原因是公司债券市场流动性水平低，市场透明度差，导致市场的流动性较难衡量。本文从流动性三个方面的基本内涵出发，采用主成分分析方法构建隐性综合衡量来度量公司债券市场流动性，并用我国公司债券市场数据进行了实证检验。研究结果表明隐性综合衡量能够反映流动性三个方面的内涵，在流动性衡量指标相对有限的市场具有稳健性，可以随着市场的发展而发展。基于隐性综合衡量，本文对价格冲击和价格序列相关两个综合衡量公司债券流动性的指标，以及公司债券特征在我国公司市场流动性衡量上的有效性进行了实证检验。实证分析表明，价格冲击、价格序列相关和公司债券特征在我国市场的效度非常有限。基于有效全面的公司债券市场流动性衡量，未来可以进一步对我国公司债券市场流动性共性、流动性溢价、流动性的驱动因素等问题展开研究。
证券市场研究范文6
关键词：证券市场 组合分析 实证研究
随着世纪经济的不断发展，国际间的交流合作不断的增强，世纪经济正在成为世界经济发展的趋势。同时随着这种发趋势的发展的增快，这使得世界资本市场资金的流动出现了较多新的改变，世界资本市场资本流动的改变对全球证券市场的产生了较大的影响，进一步推进了全球证券市场一体化的发展。我国在上世纪进行改革开放后，我国经济保持着持续、稳定、高速的发展，我国也成为全球了全球资本主要流向地之一。
一、我国证券市场的现状分析
（一）市场规模
我国证券市场的市场规模从上世纪九十年代我国第一家证券交易所成立之时的13家上市企业，当时的全部股本仅有6亿元，合计市场市值100亿，当年的全部交易额40亿元，随着我国经济的发展，企业的壮大，我国证券市场的市场规模也得到了迅速发展，到2015年时，我国的证券交易所已经有两千多家上市企业进行了注册，总计市场市值高达十万亿元之多，全部股也高达一万多亿元，我国证券市场的上市企业数目、市场总值、交易额等都已经发生了较大的变化，市场规模已经具有了较大的规模。我国证券市场的发展已经取得了较大的进步。虽然我国证券市场的市场规模同一些世界发达经济体的证券市场相比依然存在着巨大的差距，但从总体上我们能够发现，我国的证券市场的市场规模依然在不断的扩大，同时也在更好地适应我国市场经济发展。
（二）市场结构
公司结构：我国证券市场在发展过程中有许多不足，例如上市公司结构不合理，其中基础产业公司以及高新技术公司占比较少，同时上市公司的规模一般都不大等特点；经过二十多年的完善，我国证券市场上市公司的结构不合理现象已经得到了一定的改善。上市公司的产业结构也得到了完善，基础型产业的上市企业以及高新技术产业上市企业的数量在全部上市企业中的比重已经有了较大的改善，同时，我国证券市场上市公司的类型也已经比较全面，我国证券市场的涵盖类型也正在扩大，更具有代表性。证券市场中民营公司的数量在不断的增多。上市企业结构的更加科学化，促进了我国证券市场的更加的稳定性，使得抗风险能力进一步提升。
（三）市场法律体系
为了促进我国证券市场持续健康发展，我国证券市场的建设一直伴随着法律体系的建设，在证券市场成立之初就建议了一些保障性的法律，截至到当前我国已经建立了保障证券市场健康发展的诸多法律法规，这些法律法规包含证券、期货、证券投资基金等方面。有效地完善了证券公司的企业内控，增强了相关机的管理部门的监管职能，推进了证券市场违法行为的追责制度的建设，这些制度在相当一定程度上均稳定了我国证券市场，保障了证券市场的健康发展，但随着市场的多样化，以及我国证券市场与国际证券市场联系的紧密性增强，我国证券市场的法律体系与监管体系仍然不能满足市场的需求，仍有相当一段路要走。
二、关于中国证券市场的建议
（一）建立完善有效的证券监管体系
证券监管体系是维护证券市场公开、公平以及公正的关键，建立完善有效的证券监管体系的具体措施包括以下几点：准确定位证监会法律地位；推进中介机构的监管建设；合理定位证监会职能；建立证券监管法律；进一步加强证券自律监管；进一步加强市场外界组织的监督作用。建立一套完善的监管体系，才能使证券市场具有更好地投资环境，更好地减少证券投资中的风险，使更多地投资者进行理性的投资，使他们获得更好地收益，同时，也能稳定证券市场，使证券市场更好地发展。
（二）提高上市企业质量
上市企业的质量是证券市场稳定健康发展的基础，能够更好地保护投资者的权益，改善上市企业质量将能够从源头上改善证券市场投资价值，能够减少散户投资者的投资风险。我国证券市场中有相当一部分企业由国有大型企业实行体制转变产生，在结构方面存在着一些不足。这些企业结构问题很大程度上影响着上市公司质量。同时，因为上市企业质量较差，企业盈利能力不强，有相当一部分公司根本就不能给投资者相应的投资回报，进而，一些投资机构以及大众投资者加入到证券市城的目的只是为了获取市场价差，并不是想要长期投资来获取企业的长期发展红利。这种投资现象对我国的证券市场造成投资资本少的结果，另一方面，部分企业缺乏一定的诚信度以及信息公开不透明等现象，存在着较多的问题，进一步加剧了投资风险。因此，要提升上市企业的质量，推进上市公司的诚信建设，使上市公司更好更及时地公开信息，使上市公司的信息更加透明化与规范化，这样能够更好地降低投资风险，进而，提高上市公司质量是降低投资风险的根本保障。
（三）规范投资者的投资行为
规范散户投资者投资行为要注意以下几点：第一要坚定不移的对违法违规现象进行严厉惩处，构造证券市场公平、公开以及公正的投资环境。通过总结能够发现，几乎全部的证券市场风险的出现全部均与投资人不能恰当的把握好投资风险息息相关。这种现象通常以操纵市场、证券欺诈以及幕后交易现象呈现。进而，要针对这些违规现象制定相应的法规进行治理，对现象进行严厉的打击，进而保障证券市场的健康发展。第二，加大对投资者的教育，提升投资者的理财综合能力。加大对投资者的教育能够更好地规范投资者投资行为，减少盲目投资等一些现象的发生，加大投资者对投资知识的教育，能够使投资和更好的了解证券市场基本知识，投资者才能对证券投资有更好地认识，才能降低投资风险，使更多地投资者受益。
三、实证研究
以下对我国上海与深圳两个证券交易所全部上市A股的构成的投资组合在形成期和持有期各3个月、6个月、12个月以及36个月下的平均累积超额收益率分别绘制了赢家与输家累积超额收益率图如图1-4。
以6个月为形成期的输家组合在持有期中获得的超额收益率最高，且最为显著；而赢家组合在形成期较短时获得的累积超额收益率较高。从图1～4中可以看出，当形成期较短时，赢家组合的累积超额收益率在12个月的持有期中整体呈现上升趋势，但随形成期的加长，上升趋势逐渐减缓。当形成期为36个月时，赢家组合的累积超额收益率在12个月之后甚至出现了下降的趋势。
四、结束语
证券市场作为当今金融市场的重要组成部分，证券市场的稳定发展有利于维护我国金融市场的稳定与健康发展，加强我国证券市场的建设以及推进相关监管体系的形成，有利于证券市场稳定，减少证券市场的波动，降低投资者的投资风险，促使投资者更加理性的投资，以便使投资者获得更好地收益，同时也能更好的促进上市企业的健康发展，也将使我国国民经济更好更快的增长，促进我国更好地发展。
参考文献：
[1]蔡明超，杨朝军.风险价值系统计算方法及其有效性分析[N].宁夏大学学报，2002，（1）
