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住房公积金对冲条件范文1
从陆续公布的4月份经济金融数据中，人们或许可以发现央行的良苦用心。
投资方面。从增长率看，今年1月～4月，城镇固定资产投资同比增长25.5%，比第一季度的25.3%高出0.2个百分点。再看先行指标，1月～4月，新开工项目同比增加2121个，而第一季度为同比减少2294个。这些都显示出固定资产投资反弹压力正在加大。
物价方面。4月份CPI仍处于3%的调控目标上限。而未来价格上行风险依然存在，决不可大意。首先，经济持续较快增长，总需求旺盛，生产资料、投资品和消费品需求将继续增长，粮食供求总体偏紧，构成价格上行压力。其次，随着要素价格形成机制改革的不断推进，主要资源、要素价格呈上涨趋势，部分上涨压力还将向下游产品传导。此外，受职工劳动保障改善等因素影响，劳动力价格也将趋于上升。
货币信贷方面。4月末,广义货币供应量（M2）同比增长17.1%，高于年初确定的16%的预期目标。3月份，人民币贷款同比少增了958亿元，但到4月份却重新回到了快车道，同比多增了1058亿元。货币信贷增长偏快，特别是信贷激增令人心忧。
流动性过剩是导致货币信贷增长、投资反弹和通货膨胀的必要条件，央行近年来一直把加强银行体系流动性管理、引导货币信贷合理增长作为首要任务。在收紧流动性的工具选择上，提高稳定存款准备金率相对于公开市场业务、货币掉期等方式具有见效快、成本低、可控性强等特点，因而屡屡被央行采用。因此，今年以来，央行已经五次上调法定存款准备金率(每次0.5个百分点)，累计冻结流动性约8000亿元，在一定程度上削弱了商业银行的信贷投放能力。由于通过存款准备金率上调收缩流动性不仅可以永久锁定资金，而且对新增存款会形成动态的资金冻结效应，是非常好的回笼流动性的工具。在没有新的对冲工具回笼流动性之前，继续上调存款准备金率仍是必要和可行的。目前，上调后的存款准备金率为11.5%，尚低于历史最高水平1.5个百分点，仍有进一步提升的空间。我们预计，在流动性继续增多的情况下，央行还可能会搭配加大公开市场业务力度以及引进货币掉期工具等措施来回收过多的流动性。
在此次加息中，央行将一年期存款利率上调0.27个百分点，将贷款利率上调0.18个百分点，仅将住房公积金贷款利率提高0.09个百分点，属于典型的“不对称加息”。此举背后既体现了央行的良苦用心，更蕴涵着深刻的调控指向。
上调存款利率意在稳定储蓄，抑制通胀。央行公布的4月份金融运行数据显示，当月居民存款减少1674亿元，同比多减2280亿元，创下历史纪录，反映出储蓄资金从银行搬家到股市的现象仍在加剧。央行此次将一年期存款利率上调，通过弱化负利率，意图从政策导向上吸引储蓄资金向银行回流；而长期存款利率高于短期，也表明央行鼓励定期存款长期化，以试图纠正M1与M2间的“倒喇叭口”。
小幅上调贷款利率旨在控制信贷增长，抑制投资反弹。这次贷款利率的调整有两个特点，一是贷款利率上调幅度小于存款利率的上调幅度；二是5年期以上的长期贷款利率的提升幅度明显小于中短期。分析第一个特点可以看出，商业银行的存贷款利差比调整前被压缩了，这也有助于削减贷款发放主体――商业银行的放贷冲动；而贷款利率的实际提高，自然会增加贷款企业的利息负担，同样能抑制贷款企业的借款冲动，并能在一定程度上抑制固定资产投资反弹。从第二个特点不难发现，央行着力优化信贷结构、改善商业银行资源错配的调控动机非常清晰。目前，商业银行存款短期化趋势明显，而中长期贷款占比又较高，存在着相当严重的资产错配状况，而这种差异化的贷款利率调整，显然是针对这一现象开出的一剂良药，有利于商业银行改变依赖存贷款过大的利差赚取利润的局面，增加金融服务产品品种，提高金融服务质量。
住房公积金对冲条件范文2
一、我国保障房制度存在的问题
（一）保障能力有限，相关数据缺失
第一，保障能力有限，导致保障对象存在盲点，部分地区中低收入人群无法成为分配对象。按照我国目前的住房保障体系，大多数城市的高收入者可购买商品房，本市户籍、中低收入者可按照自身情况申请经济适用住房、两限房、廉租住房或公共租赁住房，但对于数量庞大的外地户籍、中低收入人群的“夹心层”群体，如外来务工人员和新就业大学生等，既买不起商品房，又不符合保障条件，这部分人员的漏保现象已经成为了影响城镇持续稳定发展，实现“住有所居”目标的关键因素。
第二，相关基础数据缺失。我国金融制度没有建立个人信用制度和个人收入申报机制，对于中低收入家庭“隐性收入”没有办法统计。比如完整统一的家庭住房信息、家庭收入信息、当地物价水平、保障房预计需求量等数据，在我国几乎是空白。基础数据缺失给我国保障房运营和管理带来很大挑战，导致部分管理人员利用职权或不法分子伪造资格去获得政府优惠，导致将部分保障房分配给不符合条件的家庭。
（二）设计滞后，质量存在隐患
第一，保障房规划布局有待改善，交通等外部配套设施的建设相对滞后。很多保障房项目选在离城市中心较远的地方，配套设施没能同步建设，建成后迟迟不能入住，或是入住了但生活不方便。有的保障房内部空间结构不合理，影响使用功能。第二，保障房工程质量有待提高。有的地方一些保障房设计、施工、监理、验收质量把关不严，个别工程还使用不合格建筑材料，存在质量安全隐患。“楼脆脆”“墙脆脆”等“保障房质量门”事件的发生，损害老百姓权益的同时，更是给政府公信力带来巨大创伤。
（三）资金需求量大，筹资渠道窄
目前保障房投入资金主要来源是地方土地出让金净收益、商业贷款、住房公积金贷款及其增值收益和中央财政扶持等。但是保障房资金使用情况无法做到公开透明，投资收益率低，无法给投资者以具有吸引力的回报。所以如果单靠政府的扶持和筹措，完成那么大数额的集资是项非常艰难的工程。建设资金筹措和征地拆迁压力比较大。一些地方资金筹措存在一定困难，中西部地区资金压力更大一些。有些地方的保障房用地未能及时完成征地拆迁，拉长建设周期。
（四）对保障房及保障对象的后续监管不够到位
第一，监督机制不完善。部分保障对象将申请到的保障房转租获取不当利益。由于保障房的租金远低于同地段同期市面平均租金，使得部分承租人会钻政策空子，特别是以虚假材料恶意骗租的不符合保障条件的承租人，将保障房以市价转租，以赚取租金差价。第二，有关部门对已享受住房保障家庭的后续监管不及时，导致部分保障对象资产、收入等情况发生变化已不再符合保障条件，仍未按规定及时腾退以及未经审批直接继续租住保障房等。第三，有关部门催缴监管不力，又缺乏必要的监管手段，导致部分廉租房和公租住房的保障对象未按规定及时缴纳租金，存在较为严重的欠缴租金现象。
（五）保障房相关法律滞后
当前的保障房的政策法规主要是建设部等有关部委颁布的部门规章及规范性文件，地方政府出台的有关制度缺乏立法支撑，强制约束力不足，这使得住房保障工作在实施中，保障目标不够清晰、保障职能、保障范围、违规责任定位比较模糊，削弱了保障房政策的实施效果，出现的收租难、腾退难等问题均与住房保障法律的缺位有较大关系。
二、美国保障房制度演变
在过去多年探索实践中，在不同发展阶段美国出现三种针对低收入家庭的住房保障政策：住房存量缺口较大时期的公房建设计划、政府参与和私人主导的低收入家庭住房建设税收抵免计划、面向低收入家庭补贴的租房券计划。1970年后，公房建设计划逐步退出历史舞台，税收抵免计划和租房券计划成为相互竞争又相互补充的两种方案。从政策效果评估看，这三大计划政策出发点都是提供低成本的廉租房和降低低收入家庭住房负担，新世纪以来美国低收入家庭的住房支持政策不断进行校正，效果有所改进。
（一）公房大规模建设阶段
1929年经济危机后，为了扩大内需，带动经济发展，美国政府以住房建设为战略支点，对市场进行宏观调控。1934年美国公共工程局开始主导开发，直接主持住房建设选址、征地、设计、建造等事宜。1937年出台的公共住房法规定，美国公共住房由联邦政府出钱、地方政府建造。1949年住房法中，强调联邦政府对住房建设有不可推卸的责任，政府为低收入家庭提供了大量保障房，但后续出现很多问题，在1970年多种原因使此政策终止。
一是公共住房通常是偏离主流市场的住宅类型，很容易被辨认出来。与商品房相比，质量较差，几乎没便利的设施，公共住房住户收入远低于能在私人市场上购买住房的最低收入水平，资金缺乏进一步加剧公共住房质量的威胁。
二是对运行维护成本估计不足。在公共房屋新建时期，政府资金方面压力不大，但到上世纪70年代后，随着房屋使用年限延长，房屋运行维护成本提高，使得公共住房机构在财力上难以维持，国家财政赤字严重，凯恩斯主义主导下的保障性住房政策逐步显露出问题。
三是保障房社区发展使贫困集聚，产生新的社会问题。新建住房不断沦为新贫民窟和黑人隔离区，保障性住房管理和运营存在诸多问题。第一，它使社区失去了好的学习典范。第二，相互间缺乏可借用资源。社会问题加剧，居民失业率越来越高。高失业率、贫困加剧、缺乏榜样的力量和道德的引领，直接导致犯罪率增加。进一步影响下一代的教育和成长环境，最后出现失业和犯罪的代际传递。第三，对城市交通造成巨大压力。
四是新建住房被大量闲置。在前几十年大量建设保障性住房后，部分保障性住房使用效率低下，经济形势好转以后，低收入阶层人数减少，一部分人物质条件得到改善，很多家庭在联邦住房管理局提供的房贷帮助下，购买住房搬离公共住房。很多公共住房在这一阶段被废弃，最终导致公共住房变成城市最贫困人群容身之地。
五是政府与私人房地产开发商产生竞争，导致部分私人开发商减少对新住房投资，公共住房提供计划遭到私人房地产开发商强烈反对。政府最后妥协，在1965年和1968年的“住房与城市发展法”中规定，减少直接建设保障性住房的数量，主要通过政府购买、租赁部分私人住房，将其转化为保障性住房。
（二）租房券计划
该类计划是直接对低收入家庭进行财政补贴，保障模式从定点建设向住户自由选择、保障主体从政府主导向市场主导转变。20世纪70年代，经过几十年的保障性住房建设，美国保障性住房建设的主要矛盾已不是住房短缺，而是低收入阶层所付房租占其收入比重过大。1974年租金计划规定，低收入群体可自己选择市场上不高于标准的住房，由地方住房管理机构负责与房主谈判，并由政府支付租金，居民在保障性住房选择上获得更大自由。1987年“租金优惠券”计划规定，享受补助的家庭必须拿出家庭总收入25%来支付房租，租金超出部分用租金优惠券抵消房租，若超出部分高于优惠券金额则自行补全，若超出部分低于优惠券金额，住户可保留下次使用。相比1974年租金计划，租金优惠券计划在保障性住房标准、区位选择上更灵活，能充分利用存量房源。租金水平提高使得出租房屋的房主有积极性提供一部分资金对房屋进行修葺，避免房产废弃问题。
（三）住房建设税收抵免计划
直接与保障房项目挂钩，针对住房供给方进行税收抵免和补贴。首先，开发商和地方政府共同决定项目建设具置；其次，政府为能提供廉租房的开发商提供税收抵免和补贴，地方政府及其管理机构还提供多元化的融资渠道。该制度有效扩大廉租房供给，1995―2007年，累计完成140多万套住房。计划支持的廉租房项目服务期限初始设定为15年，然而到期后，所有建筑都需要更换和升级主要系统，如何获取足够资金对其进行收购和改造是一个更大的问题。
无论是税收抵免计划和租房券计划都对开发商提出要求，一是按主流市场的标准，而非远低于市场水平的标准建造低收入者住房，即政府补助开发商为穷人提供质量不能低于市场水平的住房。二是分散穷人，实行混居模式。美国1998年住房法规定，租户中收入低于该地区平均收入30%（即贫困线）的家庭不得超过40%，就是为了不让穷人太集中。在商品房小区中配建公共住房，低收入者的住房均匀分布其间，使不同收入阶层的人住在一起，在空间上拉近他们距离，增加资源相互借用机会，消除部分社会问题。美国现在的保障房和中产阶级住的商品房质量相当，把它建在商品房中，从外表上绝对分辨不出来，而不像从前公共住房是耻辱的身份象征，租金不足部分由政府补贴。
三、我国保障房制度基本框架建议
我国正处于保障房大规模建设的初期阶段，需要明确保障房制度运行的基本框架，尽可能降低未来保障房制度运行、试错与校正成本。保障房制度通常涉及五个问题：（1）为何建，这是保障房需不需要建的问题。（2）为谁建，确定保障房覆盖范围，评估供给缺口，确定新建规模，明确分配对象。（3）建什么房，确定所建住房的类型和标准以及与居住人群的匹配。（4）如何建，这是建房主体和资金匹配问题。（5）建后管理，需从政府层面解决产权归谁、谁来维修、谁来管理的问题，从发达国家经验看，在大规模建设基本完成之后，这是最难处理的问题。
（一）为何建：保障房以民生为目标，纳入公共服务均等化
美国的《住房法》中明确规定，为低收入家庭提供住房是政府的责任，我国保障房政策要从注重发挥保障房促进投资、对冲商品房市场调整压力的政策导向，转为民生导向。1998年以来保障房政策变迁多发生在商品房房价高涨的背景下，保障房作为商品房市场调控政策的众多政策选项而存在，往往不是具有中长期政策目标和清晰法律规范的长久战略。保障房制度应转向民生，而非短期的对冲政策，即保障房的存在不是为了短期配合房地产调控而降低房价，而是政府应尽的中长期基本责任，是公共服务均等化的重要内容。
（二）为谁建：根据中等收入标准清晰界定保障对象
保障房在建之前，就应该清楚它的目标群体。在美国不同地区（通常是一个都市区），都由联邦根据普查数据确定各自的中等收入标准。政策清晰的界定了，所建房屋是提供给当地中等收入80%、50%，还是30%以下群体。如美国上世纪60年代末采用房贷利息补助方式，鼓励开发商建保障房，目标对象是地区中等收入水平80%以下的家庭。我国应建立中等收入衡量机制，完善相关基础数据，作为界定保障对象的依据。探索建立保障房资格审核平台，构建信息共享平台，完善个人信用机制，确保保障部门在对保障对象的核准、进入、退出进行监管时，能获取真实数据。
（三）建什么房：以廉租房和公租房为主体，保证质量和提供完善基础设施
第一，确立“适度居住权”保障制度。住房保障的基础是符合国家发展阶段与条件的“适度居住权”，这取决于城市化水平、人口结构、城市家庭收入阶层分布，针对符合经济发展阶段的最低、低及中低收入家庭满足基本住房需求。若基本住房保障标准超越一国城市化水平、超越城市平均住房标准，则难以持续。目标是实现人人有房住，而不是人人有住房。保障房以廉租房和公租房为主体，廉租房建设重在财政与金融政策支持，公租房建设重在市场化运作与透明化分配管理。廉租房主要针对的是最低收入家庭，公租房主要针对的是中低收入家庭、“夹心层高校毕业生”、进城务工人员，且“只租不售、退出自愿”。
第二，保证住房质量和提供完善基础设施。保障房住的都是低收入者，如果配套设施不完善，教育、医疗、购物不方便，居住会很不方便，很容易破败。保障房质量应和中产阶级住的商品房一样，保障房应分散建设、混建，而且要建在交通和服务设施比较健全的地方。
（四）如何建：鼓励开发商参与保障房建设
鼓励开发商参与保障房建设要遵循市场原则，给予合理利润空间，否则不会持久。美国上世纪六七十年代采用补贴贷款利息方式，鼓励开发商建保障房，给的利润率是6%。上世纪80年代后，主要采用租金补贴的方式，政府补贴市场房租和低价房租间差价，保障开发商利润。
地方层面政策主要实行包容性规划法，规定开发商，如果建100个单元商品房，就必须将其中20个单元（即20%）拿出来作为保障房。可以是强制性的，也可以是诱导性的，政府允许开发商适当提高容积率，在规定楼层高度基础上加盖，在提供保障房后，商品房数量基本不减少。
（五）建后管理：明确支持保障房后续运营成本的合理政策
保障房建设是一个系统工程，不仅涉及建设、分配，还包括未来对房屋实体的维护以及相关配套基础设施建设，如交通、卫生医疗、教育等。后续资金配套能否跟进和管理是否得当，决定了保障房项目的可持续性。特别是在建设工程完成后，重要性会凸显出来。若无长远制度安排，很可能出现住房废弃，浪费社会资源。
（六）完善保障房法律体系
住房公积金对冲条件范文3
一、中国房地产金融市场风险的分析
尽管我国房地产市场发展时间不长，不过却是迭起。特别是2003年以来，由本币升值等多种原因引发的新一轮房地产价格上涨风潮中，各地地王频频登场，各个城市房价频创新高。尽管2005年6月政府开始进行房地产调控，但是房地产价格仍是一路高歌。随着2007年房地产调控政策及其执行力的增强，2008年出现了以“有价无市”为特征的房地产市场的“回落”，但是，2007年中期美国次贷危机演化为席卷全球的2008年金融危机。2009年初，政府为了应对金融危机，针对房地产业出台了一系列具有明显刺激力度的组合政策，包括税收优惠、信贷支持、资本金调整等政策。2009年下半年房价和成交量双双创出历史新高，各地新地王不断涌现，天量信贷数据不断刷新，风险已在房地产市场上不断聚集。从2009年年末至2010年1月，为了控制风险和扼制不断上升的房价，政府在保障合理需求的基础上，相应出台组合调控政策①。我国房地产市场发展过程中呈现的问题背后是房地产金融市场的风险，所以分析中国的房地产市场关键在于分析其背后的房地产金融市场特别是隐藏的风险。房地产金融，是指在房地产开发、流通和消费过程中，通过货币流通和信用渠道所进行的筹资、融资及相关金融服务的一系列金融活动的总称［1］。我国的房地产金融市场经过30年特别是近10多年的发展，取得了明显的成效，不过，从整体上看我国房地产金融市场尚处在初级阶段，市场化水平仍比较低，存在着市场结构不完善、融资渠道单一、抵御风险能力差、发展相对滞后等问题。因此，无论房地产发展在高涨期还是在低潮期，银行承担巨大借贷风险的特征都没有改变过。
下面从一组信贷数据来展开对问题的讨论。从表1可以看出，自1998年我国住房商品化改革以来，我国的房地产贷款余额(由个人住房抵押贷款余额和房地产开发贷款余额两部分组成)从1998年的3106亿元上升到2008年的52800亿元，10年增长了近17倍，年均复合增长率为32.75%，远超同期金融机构贷款余额总量年均13.37%的增速，同时房地产贷款余额占金融机构放贷总量的比例也由1998年的3.59%上升到2008年的17.4%。这组飞速增长的信贷数据一方面说明了我国房地产行业所取得的显著成就，另一方面也从侧面显示了我国金融系统孕育的风险正在不断加大，这更应引起我们的重视。为了深入地分析和研究，将问题进行分解，也就是从个人住房融资和房地产开发融资两个角度来展开讨论，认真分析中国的房地产金融市场存在的风险及问题。首先，从个人住房融资这个角度来分析房地产金融市场的风险。我国居民的个人住房融资资金来源包括政策性的住房公积金和商业性的住房抵押贷款，其中住房抵押贷款是主要来源，而商业银行是发放贷款的主要机构。个人住房抵押贷款因有房屋作为抵押品而且能长时间提供稳定的还款额，一直被业内视为优质资产，各个银行对这块业务都具有很强的放贷冲动。但事实上，它仍然是一种隐含着巨大风险的投资项目，因为它面临着利率、信用等几大风险。
信用风险是指借款人无力按时偿还抵押贷款所造成的违约风险。若这种情况发生在经济萧条的时候，大规模的违约及抵押品的大幅贬值将使贷款银行蒙受巨大的损失。2007年建设银行出具的报告显示，我国即将进入房贷违约的高峰期。2006年底工、中、建三大银行的房贷违约率已达到了1.6%，而银行业内公认的标准线为1%，这意味着违约风险已开始显现。利率风险是指利率波动而导致的风险。利率风险是一种系统性的风险，利率的不断上升将引发提前支付风险和信用风险及其他风险的不断上升。美国次贷危机爆发的一个重要原因就是美联储从2004年开始的连续17次的加息，联邦基准利率从1%提升到5.25%，导致还款者的还贷压力不断加大，从而引发了一系列危机的爆发。除了上述提到的风险外，现阶段还应该注意到商业银行普遍产生的流动性风险。发达国家的经验表明，个人住房贷款由于其短存长贷的特性，当其占银行资产总量的比重接近18%—20%时，商业银行整体流动性和中长期贷款比例的约束就会成为非常突出的问题，从而带来流动性风险。我国虽还未达到这一比例，但银行的流动性问题已开始显现。同时，存款准备金率的不断上调使这一问题更为突出。
在国外，上调准备金率一向被认为是比较严厉的紧缩货币政策，一般情况下不轻易动用。当准备金率到达某一个临界点，整个金融系统的流动性风险将会充分暴露。而我国处于一级抵押贷款市场的商业银行不可能通过大规模的住房抵押贷款证券化来化解银行体系内的流动性风险。由此可见，由于我国的贷款机构单一且缺乏有效的二级市场，我国住房抵押贷款形成的各种风险都聚集于银行体系内，在没有建立起有效的二级抵押贷款市场以前，这些风险都是系统性的不可分散的风险，而利率和存款准备金率的不断上调又加剧了风险暴露的可能性，这种情况将是十分危险的。其次，再从房地产开发融资这一角度来分析房地产金融市场的风险。我国的房地产开发资金来源主要包括国家预算内资金、国内贷款、债券、利用外资、房地产企业自筹资金和其他资金(其他资金由定金及预收款和个人按揭贷款组成)。从表2可以看出，其他资金、自筹资金和国内贷款为前三大资金来源，基本占房地产开发资金来源总额的90%以上，而国家预算内资金、债券和利用外资的比例很小。
2006年，前三大资金来源总计26485.77亿元，占当年房地产开发资金总额的98.53%，利用外资比例只有1.46%，而债券融资的比例则更小。从表2中可以看出，国内贷款占总资金来源的比例从1999年的23.17%下降到2008年的19.20%。这显示国内贷款在房地产开发资金来源中的占比在不断下降，但并不能说明房地产开发企业整体上利用银行资金的比例在下降。由于其他资金和自筹资金中有很大比例来自银行对个人的按揭贷款，所以加上这部分银行资金，实际房地产开发中使用银行贷款的比重约在50%以上［2］，如果把其他的各种渠道来自银行的资金都计算进去的话，据不完全统计显示这一比例则将达到75%以上。由此可见，房地产开发利用银行资金的比例实际是在不断上升，只是渠道更为间接化和隐蔽化。上述数据表明，我国房地产开发融资的渠道十分狭窄，直接融资、债券和利用外资规模在整个融资规模中占比很小，加之我国又缺乏私募股权基金、房地产投资信托基金等创新融资渠道。实际上商业银行是我国房地产开发融资市场的最大的资金供给方并占有绝对的主导优势，而房地产开发企业则是全部的资金需求方。
不管是对商业银行还是房地产开发企业来说，这种市场结构本身就蕴含着极大的风险。对于房地产开发商而言，过分依赖银行信贷资金将面临很大的政策风险。当国家实施宽松的货币政策时，地产商较容易获得信贷资金而得以迅速扩张，一旦国家实施紧缩的货币政策，地产商则将随时面临资金链断裂的危险［3］。2008年下半年房地产业的基本态势恰好是上述情形的集中体现。对于商业银行而言，大量的资金囤积于房地产市场将面临非常大的市场风险。房地产行业属于典型的周期性行业，银行把自身捆绑在房地产市场上将使银行系统容易受到房地产市场波动的牵连，一旦市场波动出现，银行系统就面临着数以亿计的坏账损失和无法估量的市场风险。上述状况既不利于金融系统的稳定和风险控制，也不利于房地产行业的健康发展，而且还加剧了国民经济的波动。所以，当务之急是要找到有效控制和分散风险的方法。
二、房地产证券化的一般机制
房地产证券化是房地产融资手段的创新，是将房地产投资直接转变成有价证券形式，实质上是不同投资者获得房地产投资收益的一种权利分配。房地产抵押信贷证券化，可以解决房地产资金短存长贷、来源分散与使用集中等矛盾，可拓宽房地产资金渠道。在这方面，美国等国家所实行的住房抵押贷款证券化制度值得我们借鉴和研究［4］。尽管2007年美国次贷危机而引发的世界金融危机至今尚未结束，但是不能因此而影响人们对房地产抵押信贷证券化的基本判断和客观评价。因此，有必要对房地产抵押信贷证券化的机制进行全面的了解。
1968年美国政府国民抵押协会首次发行抵押贷款支持证券(Mortgage-BackedSecurities，MBS)，标志着资产证券化的问世，随后的30年间，MBS发展迅猛。1990年，MBS占住房抵押贷款余额的39.9%，到2000年则上升到55.7%，住房抵押贷款证券已经成为美国资本市场上仅次于国债的第二大债券。同时，自1960年美国国会颁布《房地产投资信托法案》以来，房地产投资信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REITs)也得到高速发展。据统计，20世纪90年代出现了超过300家的REITs，到2002年底，大约有180家REITs在美国各大证券交易所进行交易，总资产超过了3000亿美元。不可否认，美国房地产资产证券化的成功实施推动了美国房地产市场和资本市场的快速发展，继而推动了美国国民经济近几十年的高速发展。美国的房地产金融市场主要由抵押贷款市场、房地产担保和保险市场及房地产信托市场三大部分组成。抵押贷款市场可以分为一级抵押市场和二级抵押市场。一级抵押市场是指发放房屋抵押贷款的市场;二级抵押市场是买卖抵押贷款以及发行和交易MBS(房屋抵押贷款支持证券)的市场。
在美国，一级抵押贷款市场上的贷款机构主要包括储蓄贷款协会(SavingandLoanAssociations)、商业银行(CommercialBanks)、互助储蓄银行(Mutu-alSavingBanks)、人寿保险公司(LifeInsuranceCom-panies)、抵押贷款银行这五类金融机构［5］，其发放量占到整个市场份额的95%以上。其他的发放机构还包括养老基金、房地产投资信托、联邦政府相关机构①等［5］(见图1)。二级抵押贷款市场是实现抵押贷款证券化并发行抵押支持证券的市场，其顺利运转需要有一整套完善的机制和众多的参与者，包括特殊机构，投资者(包括个人投资者及对冲基金、养老基金等机构投资者)以及信用增级与评级机构、承销证券的投资银行、会计师事务所和律师事务所等一系列的中介服务机构(见图2)［6］。图2中，特殊机构是为进行证券化交易而专门设置的机构，是二级抵押贷款市场运行的核心。特殊机构包括政府国民贷款协会(GinnieMae，吉利美)、美国联邦国民抵押贷款协会(FannieMae，房利美)以及美国联邦住房抵押贷款公司(FreddieMac房迪美)。这些机构通过发行房屋抵押贷款支持证券(MBS)来获得资金;然后再用这些资金去购买抵押贷款;来源于抵押贷款的现金流被用于支付抵押贷款支持证券的利息［7］。此外，这些机构还为衍生证券提供担保，提高信用评级。一级和二级抵押市场是抵押贷款市场两个组成部分，两者存在着密切的关系，相互影响、相互制约。
个人住房贷款规模的不断扩大促进了一级抵押贷款市场的形成，而一级抵押贷款市场的发展又为抵押贷款证券化的实行提供了基础。由于住房抵押贷款业务短存长贷的特性，当抵押贷款业务量达到银行资产总量的一定比例时(经验值为20%)，银行的流动性风险就会突现，甚至可能引发挤兑风潮，这时客观上就要求必须通过发展二级抵押贷款市场来为一级抵押贷款市场解决流动性风险。可以说，二级抵押市场是一级抵押市场发展到一定阶段的必然产物。同时，二级抵押市场的发展又会反过来促进或制约一级抵押市场。若二级抵押贷款市场健康运行，则能有效利用资本市场的强大功能为一级抵押市场提供源源不断的流动性，不断扩大商业银行、贷款机构的抵押贷款规模，促进房地产市场发展;若二级抵押市场脱离一级抵押市场实体价值畸形发展，则会使基础资产出现泡沫，放大和传导一级抵押市场的风险，等风险积聚到一定程度就会演变为危机。由此可见，二级抵押贷款市场的发展又是一把“双刃剑”，若处理不当，则对一级抵押贷款市场的伤害也是巨大的。
房地产担保和保险市场是为抵押贷款购房履约提供担保和保险的市场。在美国，每个借款人都要签署住房抵押违约保险，即当投保人无力还贷时，保险公司代其向银行清偿剩余债务，同时行使追偿权，从抵押物中得到补偿或向投保人追回赔款。实际上，房地产担保和保险市场是为一级和二级抵押贷款市场提供强大信用支持的市场，它有效地降低了信用风险，增加了市场的运行效率，保证了市场的顺利运转。在一级抵押市场中，它充当了贷款人和贷款机构的中介，增加了贷款人的信用;在二级抵押市场中，它为MBS提供信用担保和信用增级，有效降低了信用风险及发行成本，促进了衍生证券的交易和流通。一级抵押市场的担保机构包括联邦住房管理局、退伍军人管理局、乡村住房服务局、抵押保险公司;二级抵押市场的担保机构包括吉利美、房迪美、房利美三家特殊机构和其他一些私人担保机构。这一整套的机构设置基本上构成了美国的房地产担保和保险市场。
为刺激房地产市场，满足小额投资者投资房地产的需求，1960年美国国会根据《房地产投资信托法案》的规定按一定的法人组织形式组建了房地产投资信托基金。房地产投资信托基金(REITs)是房地产投资权益证券化的主要形式，是一种集合不特定的投资者将资金集中起来，建立某种专门进行房地产投资管理的基金或机构，进行房地产的投资和经营管理，并共同分享房地产投资收益的一种信托方式［8］。房地产信托投资基金在本质上是现代信托关系，是经济形态发展到较高阶段的产物。美国的REITs根据其资金投向的不同分为三大类:第一类为权益型，靠直接投资房地产获得收入，其收入不仅来源于租金，还来源于房地产的增值收入;第二类为抵押型，主要业务为发放房地产抵押贷款和购买房地产抵押贷款支持证券;第三类为混合型，综合采取权益型REITs和抵押型REITs的投资策略，即在从事抵押贷款服务的同时，自身也投资或经营物业。REITs因具有吸引力较大的红利收益和较为稳定的收入流，大大提高了房地产的流动性，为公众提供了参与房地产权益投资的机会。一方面，它吸引了不同偏好的投资人①进行投资，从而能够较快地筹集到民间闲散资金;另一方面，又使众多投资者以购买REITs收益凭证的方式参与投资，进而分享美国宏观经济增长带来的收益。因此，REITs在20世纪90年展迅速，数量和市场价值增长非常显著。当然，政府扶持与干预对抵押市场构架、运作机制和服务的确立均产生了决定性的影响，是美国抵押市场发展的制度基础。
三、房地产证券化实际运行的缺陷与教训
通过上面分析可以发现，美国房地产金融市场的顺利运行主要依赖于其相对完善的信用体系。从借款人到贷款机构再到投资者这一运行路径中，每一个环节都需要信用体系的支撑，借款人和贷款机构之间需要有个人信用及担保体系的支撑，贷款机构和特殊机构之间需要有国家信用的支撑，特殊机构与投资者之间需要有信用评级及增级体系的支撑，担保公司、保险公司、信用评级公司及信用增级公司等机构则构成了信用体系的主体。同时，美国政府为了维持该信用体系还颁布了一系列的法律条文以约束市场主体。但是，2007年中期爆发的美国次级抵押贷款危机似乎一下改变了我们之前所有的判断，人们开始质疑房地产金融市场的有效性，即金融市场是否能有效地分散风险和控制风险而不是使风险扩散化和扩大化。如果对这一问题不能做出客观、全面的回答，将失去我国房地产金融创新的直接依据。为此，笔者从美国抵押贷款证券化运行机制的缺陷来分析次贷危机爆发的主要原因。
美国次级抵押贷款危机源于美国为刺激房地产市场繁荣发展大肆地进行信贷扩张并引入了大批的次级信用者，当利率升高且房价开始下跌之后，借款人丧失还款能力，导致违约和丧失抵押品赎回权的比率剧增，次贷危机开始显现。而资产证券化则进一步将危机由抵押贷款市场传递到证券市场，又通过证券市场将危机传递到其他国家。下面我们先来讨论美国抵押贷款证券化的运行机制。如图3所示，由抵押贷款机构接受借款人的贷款申请给借款人提供住房贷款，借款人按合约分期付款。这一阶段的运行由FHA、VA、RHS等担保机构进行信用担保。抵押贷款机构为提高资金的周转率和化解流动性风险将抵押贷款出售给联邦政府设立的特殊机构以增加流动性和资本充足率。这一阶段的运行由国家信用进行担保。特殊机构将这些抵押贷款重新组合及配置现金流量并通过信用增级打包成抵押贷款支持证券(MBS)，信用评级机构则对其进行信用评级，然后出售给投资银行以换取资金，投资银行再将这些MBS证券通过金融工程进一步打包组合，创造出新的衍生证券担保债务凭证(CDO)，这些CDO再通过评级机构信用评级后出售给保险基金、对冲基金等机构投资者以获取资金［9］。
在上述机制中，若借款人都具有优级信用，各个机构各尽其职，信用体系完善，金融法律与监管体系健全，每一个环节都顺利运行，这将是一个良性的可持续的运行机制，抵押贷款所带来的各种风险将在各个环节加以分解且每个参与机构都能够分享到优质抵押贷款带来的稳定的现金流量。同时，这个良性运行机制又能反过来促进房地产市场的健康发展进而促进整个国民经济的健康发展。2000年之前的美国就使用并维护着这一良性的资产证券化机制。这就是为什么美国能在过去几十年从房地产市场发展中充分获益并享受经济高速增长的一个重要原因。这也证明了在构建一个良性运行机制的前提下，资产证券化能有效分散风险并促进经济增长这一命题。不过，当抵押贷款证券化的运行机制中借款人不再是优级信用，抵押贷款证券化便向着相反的方向运行，其负效应得以强化。首先，次贷市场的道德风险在次级贷款利益链条上扩散。贷款机构认为资产证券化转移了自身的风险，进而放松了审贷标准;投资银行、评级机构等证券中介机构为了赢得业务获得利润，降低了自身的执业标准，向市场兜售不合格的证券化产品;养老基金、保险基金等机构投资者认为有对冲基金来承担风险，进而弱化了对所投资产品的风险溢价要求，而对冲基金非但没有发挥承担风险、分散风险的作用，反而利用市场约束的弱化放大杠杆经营，加剧整个市场的道德风险。其次，次贷产品设计存在严重缺陷且过度衍生。在经济向好、住房需求强劲、房地产价格持续上涨的背景下，美国政府给市场提供了充足的流动性以及利率和风险溢价均较低的宽松政策。贷款发放机构在充足的资金基础上，忽视了次级贷款产品风险的防范和控制，采取了激进的信贷策略，提供多种潜在风险巨大或结构复杂的次贷产品。加上次贷产品的过度衍生和杠杆作用的广泛使用，加大了次级贷款产品市场的波动性，并使风险成倍放大。再次，政府监管不力导致次贷风险膨胀并积累。在金融创新不断加速的背景下，监管机构出现了监管不严格和主观判断失误的问题，没有充分认识到新的复杂环境中不断积累起来的高风险，仍主要关注资本充足率问题，而对流动性风险等市场风险重视不够。此外，由于次贷产品经过证券化过程所衍生的各类证券或产品大多通过场外交易转手，大大提高了监管的难度，造成了实际上难以监管的局面［10］。
可见，当市场存在以上问题时，抵押贷款证券化的运行就存在不稳定性。风险聚集到一定程度，加上外部因素的刺激，运行机制中最关键的一环(稳定的现金流)就会断裂，风险就会沿价值链进行传导放大，危机的爆发也就不可避免。诱发风险的外部因素主要是利率的上调和房价的下跌。次级房贷自2002年开始的迅猛增长主要源于“9•11”之后美国的低利率政策，随着美国经济的复苏，美联储自2004年6月开始结束了低利率政策，先后17次加息，2004年到2006年两年间，将美国联邦基金利率从1%上调到5.25%。不断升高的利率导致还贷成本激增，部分借款人的还款压力迅速增大，甚至丧失还款能力，违约现象出现并不断加剧，次级贷款的信用风险被诱发。同时，住房抵押贷款利率的上升还抑制了住房市场的新增需求，使美国房地产市场的价格失去了上涨的动力，房地产价格持续下跌又进一步推动了次级贷款信用风险的发生。
上述分析表明，在抵押贷款证券化的过程中，利益链条上的各主体并不是在充分防范信用风险的基础上获得收益，而是企图把风险转移给其他环节来获得酬金。结果，风险分散变成风险防范缺失，出现了危机沿着利益链条节节扩散的态势。其实，自由市场经济自身的弱点和缺陷是本次金融危机爆发的本质原因。自从进入工业化时代以来，世界经济是呈波浪式发展，每隔一段时间就会出现比较大的危机。虽然每一次经济大规模波动的原因不尽相同，但是在经济发展的不均衡性和市场经济的盲目扩张性两个方面却是共同的。四、我国房地产金融创新的路径选择在房地产金融市场的支持下，过去30年特别是最近10多年，我国的房地产业飞速发展。然而，房地产金融创新是一个长期而复杂的过程，我国尚处在金融创新的探索阶段。MBS和REITs作为资产证券化的主要方面在我国虽都已进入实践试点阶段，但相应的机构设置、制度安排、法律建设等方面都需要不断完善。我国房地产金融体系无论是在市场结构、组织构架、机构设置方面，还是在信用体系、法律体系方面都很不完善。同时，我国在资产证券化方面缺乏相关经验和参考，更增加了操作的难度。我国房地产金融创新还要走很长的路，特别是当现阶段我国房地产金融市场风险不断加大以及市场的不完善对我国房地产业乃至国民经济的发展形成的阻碍愈发加大时，这一任务就显得更为迫切。
美国的房地产资产证券化历程实际上从正反两方面都给中国的房地产金融创新提供了很好的借鉴和启示。我们应该正确认识美国的资产证券化，在肯定资产证券化对分散金融风险、促进经济发展的基础上，充分吸取美国次贷危机的教训，在房地产金融创新问题上不但要注重市场结构、组织架构、机构设置等硬件方面的建设，更应该注重市场主体责任意识、信用体系、金融法律和监管体系等软件方面的建设。鉴于我国房地产金融市场的现状，借鉴美国资产证券化的正反两方面的经验和教训，现阶段我国房地产金融市场建设总体上应遵循“长短结合，疏堵并举”的原则。短期有“堵”有“疏”，即在支持居民自住型和改善型住房消费的基础上，抑制投资投机性购房，加大差别化信贷政策执行力度;长期以“疏”为主，即发展和完善我国房地产金融市场，以金融创新手段来分散和化解风险，重点发展房地产抵押信贷证券化和房地产投资基金，逐步推进房地产证券化的全面发展［11］;同时，“疏”和“堵”的政策要配合使用，以达到更好的政策效果。
从短期政策的角度看，首先，加大差别化信贷政策执行力度，鼓励自住和改善型消费，抑制投资投机性购房，抑制部分城市房价过快上涨的势头。有必要对政策进行细化和调整，保持对自住型购房者温和政策，加大对投资型特别是投机型购房行为的政策控制，特别要加强政策执行过程的控制。其次，加强对个人抵押贷款资质审核，从源头控制风险。具体应对贷款人的偿债能力、信用记录、收入的真实性和贷款用途的真实性加强调查，以确保每笔贷款的质量和用途。商业银行内部必须在制度上建立一套比较完善的控制方法和运行机制，通过规范化、程序化的操作和流程，健全法律保障体系，增加贷款安全系数，有效监控风险。再次，加强对房地产开发贷款的审核，防止开发商向银行转嫁风险。由于房地产行业容易出现泡沫，因此，监管部门还应建立房地产金融预警和监控体系，贷款前加强对开发商贷款资质的调查，严防“三假”①问题，从源头严控风险;贷款后加强对资金用途和房地产开发项目的监控，保证资金的安全性。
从长期政策的角度看，房地产金融创新特别是住房抵押贷款证券化和房地产投资信托基金(RE-ITs)是我国房地产金融发展的必然。目前，我国的房地产金融创新处于初级阶段，住房抵押贷款支持证券(MBS)和房地产投资信托基金(REITs)都只处于小规模的试点阶段，还存在许多的瓶颈和障碍。因此，长期来说我们还必须持续推动房地产金融创新，加强以下五个方面的建设。
一是建立多层次、多结构的住房市场。一个优化的住房市场应该是新建房与存量房，出售房与租赁房，商品房与政策性住房多样化统一，且能满足不同层次人群合理住房需要的市场。“居者有其屋”并不意味着人人都要买房，否则，势必把次级信用者引入住房按揭市场，这样就从源头上增加了房地产金融市场的风险。
二是加强贷款前审查，提高金融监管水平。次贷危机爆发的主要原因在于从源头上引入了次级信用贷款者，导致不稳定的现金流量，因此我国商业银行在发放贷款前要认真审核借款人的还款能力，对不同信用等级的借款者实行严格区分。这些工作要由商业银行自己做，不要盲目委托其他的机构，防止道德风险的发生。
三是逐步推进房地产抵押贷款证券化建设，化解银行体系内的风险。住房抵押贷款支持证券(MBS)作为投资手段可以活跃和刺激金融市场，作为融资手段又可以推动房地产业的发展，对于我国房地产业乃至整个国民经济都具有非常积极的意义。在逐步推进与资产证券化相适应的市场结构、组织架构和机构设置等硬件方面建设的同时，应该把更多的精力集中在市场主体责任意识、信用体系、金融法律和监管体系等软件方面的建设，完善以《资产证券化法》为主体的宏观法律环境［12］，从而构建一个真正完善的能有效抵御和化解风险的市场体系。
住房公积金对冲条件范文4
证券公司作为一个特许行业，面临着来自股东、客户及监管部门等方面的盈利压力，上市证券公司还面临着再融资规则、退市规则的盈利压力。会计年度的人为划分，还使证券公司面临着年度盈利目标和长期盈利目标的平衡问题。财务预算作为一种管理工具，具有控制企业财务收支、评价经营绩效的作用，但实务中证券公司一年一定、最多年中调整一次的财务收支预算（以下简称财务预算或预算），与现实相差甚多，常流于形式，财务预算往往蜕化为20%左右的营业费用预算，大大弱化了预算功能。本文在总结证券公司预算编制、执行中普遍性问题的基础上，结合我国证券公司的业务和营业收支特点及部分证券公司经营战略的转变，提出一种用于财务控制的财务预算方法――“以市场交易量为基础的滚动目标利润预算法”（以下简称“交易量预算法”）。
现阶段证券公司的主要业务收入中，自营投资业务收入波动性最大，客户资产管理和投资银行业务收入占比相对较小，经纪业务收入及与之相关的客户保证金利差收入占比最大且相较于自营收入而言波动性相对较小。交易量预算法根据证券公司收入结构的这一特点，以经纪业务收入及与之相关的客户保证金利差收入的预测为核心，在预计利润的基础上确定目标利润，从而确定自营业务的亏损容忍上限，并结合设定的止损率据以计算自营业务投资规模，即锁定自营投资风险，以确保最低盈利目标的实现。根据交易量预算法建立的预算模型还可以用于盈亏平衡分析和利润敏感性分析。
二、交易量预算法的主要内容与核心思想
在我国现阶段，证券公司盈利模式同质化状态尚未根本改观，证券公司“靠天吃饭”的行业特征明显，股票指数和交易量的跌宕起伏使得证券公司的收入及与收入相关的支出具有极大的波动性，特别是以股票投资为主的自营业务收入，且其占营业收入的比重较高，如全行业06、07年平均分别为36.45%和31.82%，08年因大部分公司自营业务亏损而使这一比重骤降至很低的水平。因而财务预算很难编制，预算与实际往往相差甚远。基于我国证券公司现阶段的业务特点和收入结构，传统的预算方法对证券公司并不适用。
随着我国证券公司的发展及稳健经营的需要，借鉴海外券商的收入结构，特别是在我国证券市场目前没有风险对冲机制的情况下，部分公司已开始逐步减少对股票自营投资的过度依赖，以减少经营风险和经营业绩的波动性。这是在总结历史经验和教训基础上调整收入结构的必然趋势。全行业06-08年度经纪业务佣金收入占营业收入的比重分别为44.57%、56.56%、65.6%（自营亏损抬高了08年经纪业务佣金收入占比），呈逐年上升趋势。经纪业务收入目前是多数证券公司的主要收入来源。相较于股票投资业务，经纪业务收入相对易于预测。正是在这样的背景下，我们提出交易量预算法这一适合于证券公司的财务预算方法。
从财务角度看，证券公司的主要营业收入可划分为卖方业务收入和买方业务收入。卖方业务收入包括经纪业务收入及衍生的客户保证金利差收入、资产管理业务收入、投资银行业务收入、融资融券业务利息收入等，即除了自营业务收入外，证券公司的其他业务收入基本都可归类为卖方业务收入。
交易量预算法的核心是首先预测预算年度的以经纪业务收入为主的卖方业务收入和主要营业支出，并据以计算预计利润，然后将一定比例的预计利润作为预算年度的目标利润，预计利润与目标利润的差额作为公司可以承受的自营业务损失上限，以此结合止损率来确定自营业务规模，在预算年度根据预算执行情况及假设条件的变化按月或随时调整预计利润、目标利润和自营业务规模。为了确保目标利润的完成，自营业务的规模可以因为看空而不断减少，但不能因为看多而无限度增加，自营业务的风险敞口应以预计利润与目标利润的差额为限。举例来说，不含自营业务利润的预计利润假定为10亿元，确定目标利润为8亿元，则自营业务的风险敞口上限为2亿元；再假设自营业务的整体止损率为20%，则自营业务的上限规模为10亿元（2/20%）。那么即使再看多，自营业务规模也不能超过10亿元，除非调整止损率，比如将止损率调整为15%，则规模可扩大至13.33亿元（2/15%）。
这一预算方法不将自营业务收入作为预算收入的组成部分，而是在编制预算时，根据利润预测结果确定一个自营业务的亏损上限，并在预算年度内根据预算执行情况按月或随时予以调整。这是一种进可攻退可守的利润控制方法，在市场繁荣、业绩好的情况下自营规模可随预计利润的增加而增加，反之亦然。这样既能在股市上涨时增加利润，又能在下跌时控制风险，是一种稳健的经营策略。回顾我国股票市场的历史，几乎是“一轮牛市消灭一批证券公司”。之所以如此，是因为这些公司在牛市时不能根据自己的损失承担能力控制自营规模，当熊市来临时又不能及时止损。2000年的牛市，很多证券公司通过保本保底的资产管理业务的无限度扩张变相扩大了自营规模，结果导致损失惨重，相当一部分公司因此陷入困境或破产，很多公司为了做到当年帐面盈利而不惜出售基金公司股权、上市公司法人股等优质资产。综合治理完成后，证券公司合规经营日益走上正轨，未来证券公司最大的经营风险将是来自于投资规模的失控。08年以来股市的大幅下跌又使个别未能根据自身盈利承受能力控制自营规模的公司发生年度亏损。《证券公司风险控制指标管理办法》中以净资本规模约束自营规模的规定是一种侧重于资产负债表风险控制的监管要求，它与公司自身更侧重于利润表风险控制的目标不完全一致，所以不能以此作为证券公司从盈利角度控制自营规模的依据。交易量预算法提出的以预计利润与目标利润的差额即预计利润的一定比例作为自营业务亏损上限从而决定自营业务规模这一思路是控制自营业务风险和公司业绩风险的有效方法。
三、交易量预算法的主要步骤
第一，主要业务收入的预测。
（1）经纪业务佣金净收入预测。经纪业务佣金净收入取决于三个因素，即：市场交易量、市场份额、平均净佣金费率。佣金净收入=市场交易量×市场份额×平均净佣金费率。股票交易量取决于换手率和流通市值两个因素，即：股票交易量=换手率×流通市值。对股票交易量的预测应综合主要研究机构对市场的预测，建议取主要证券公司研究机构对交易量预测的平均值。基金、权证等其他品种的交易量或佣金净收入，可根据前一年其占股票交易量或佣金净收入的比例并结合可能的变化进行估算。
在确定用于预测的市场份额和净佣金费率时需考虑以下因素：经纪业务买卖的证券品种包括A股、B股、基金、权证、国债现券、企业债及可转债、国债回购等，每一品种交易量占交易总量的比重不同，不同品种的市场份额和佣金费率也不同。各公司应根据自身市场份额和净佣金费率的品种结构，以及预算年度交易品种结构的可能变化等因素，确定是使用综合还是分品种的市场份额和净佣金费率。佣金净收入是佣金收入减去经手费、证管费、银行第三方存管费等手续费支出后的差额。经手费和证管费与佣金收入的比例关系不同，银行第三方存管费与佣金收入没有直接关系，而与客户保证金规模相关。公司应根据重要性原则确定直接使用净佣金费率单一指标，还是在分别预测佣金收入、经手费、证管费、银行第三方存管费的基础上计算佣金净收入。市场份额应结合公司市场份额的变化趋势、市场竞争形势、公司应对竞争的策略等因素进行预测。另外，预测时应充分考虑佣金费率逐年下降的现实，结合公司的竞争策略确定预算时采用的佣金费率。
（2）客户保证金利差收入。首先预测客户保证金规模。统计研究表明，客户保证金规模与股票指数、交易量及市场份额呈正相关，可以根据统计规律预测客户保证金的平均规模。预测时应剔除新股申购前后保证金的波动。客户保证金利差收入=客户保证金预计平均规模×利差率。
（3）资产管理业务收入。主要指集合理财产品收入，包括管理费收入、交易佣金收入和自有资金分红收入。如有其他资产管理业务，可根据实际情况预测。分产品按预计平均规模和管理费率预计管理费收入。交易佣金收入按预计平均规模、换手率和佣金费率计算。自有资金分红收入按各产品的净值、自有资金参与规模、预计分红比例计算。
（4）投资银行业务收入。投资银行业务收入可以根据证券发行和并购市场情况及公司的项目贮备情况预测。
（5）自有资金利息收入。首先根据公司目前的自有资金规模、预算年度内重大投资和筹资项目情况等预测自有资金平均流入流出情况，预计自有资金平均规模，然后乘以预计的存款利率。
（6）长期股权投资收入。为预测方便起见，纳入合并的子公司可仅预测其净利润，按控股比例计算投资收入。未纳入合并范围的长期股权投资根据历史数据预计分红收入。
第二，营业费用分类及与营业税金的预测。
在参考管理会计对费用分类的基础上，结合证券公司营业费用的特点我们将证券公司的营业费用根据性质划分为固定性费用、可预算控制性费用、变动性费用三大类。具体如下：
（1）固定性费用。是指发生额相对稳定或标准确定后发生额可较为准确预计的费用。包括：固定性工资及与之有固定比例关系的工会经费、职工教育经费；房屋租赁费及与房屋拥有或使用相关的房产税、物业管理费、水电费；固定资产折旧及房屋装修、交易席位等摊销费用；社会保险费用及住房公积金；审计费等。固定性费用主要根据上年度实际发生情况及基础数据或标准的预计变动情况进行预测。
（2）可预算控制性费用。是指发生额具有较大弹性但可通过预算的形式加以控制的费用。包括：差旅费、业务招待费、广告及宣传费、办公费、会议费等。可预算控制性费用是各相关部门费用控制的重点，以公司核定的预算作为预测值。
（3）变动性费用。是指发生额与相关业务指标或其他财务指标之间存在固定或相对固定的比例，随相关业务指标或其他财务指标的变动而变动的费用。包括：与经营业绩相关的奖金及与之相关的工会经费和职工教育经费、与经纪业务佣金收入相关的经纪人佣金和交易单元流量费、与营业收入相关的投资者保护基金。变动性费用预测的基础是寻找各项变动性费用与相关业务指标或其他财务指标的函数关系，通过建立模型来预测。
营业税金及附加的预测较为简单，根据收入的预测结果，剔除非营业税应税收入（如金融同业利息收入、长期股权投资分红收入、公允价值变动收入等）和营业费用中的投资者保护基金等营业税应税收入抵减项目，然后乘以营业税税率及附加费率。
第三，根据以上结果预测税前利润，进而确定目标税前利润，目标税前利润可按预测税前利润的一定比例来确定，比如75-90%。不考虑汇兑损益、其他业务收支、营业外收支、资产减值损失等不重要或无法预测项目对利润的影响，除非影响较大且易于预计。
第四，将自营业务收入作为确保目标税前利润完成前提下的调节性收入，即将预测利润超过目标利润的部分（预测利润-目标利润）作为公司可承受的自营业务损失上限，设定止损率，并据以计算自营业务的最大规模。
第五，预算年度内，每月根据预算执行情况及影响收支的关键因素和初次编制预算时设定的假设条件的变动情况预测剩余月份的营业收支及利润，从而滚动调整年度预测利润、目标利润及自营业务规模。由于离预算年度结束时间越远预算的准确度越差，所以为了保证预算控制的灵活性，年初时自营业务的规模应低于按上述方法计算的上限，比如控制在上限的50%以下，随着时间的推移这一比例逐步提高。当然，实际的投资规模还应根据对市场的判断来决定，但不应超过按以上方法计算的规模上限。
四、预算模型的建立及应用
为了预测不同因素组合下利润预测值的变动情况，及通过收支项目的平衡与调整以实现预算目标，为预算的编制、分析与调整建立基础，在上一部分内容的基础上通过EXCEL表格建立预算模型如表1所示。
通过该模型可以看出，任何影响财务收支项目的因素及影响其他财务收支项目的收支项目的变动都可以通过模型自动计算出各财务收支项目和净利润的结果。这一模型还可以用来进行盈利敏感性分析和盈亏平衡分析，是一个重要的财务分析工具。
交易量预算法是一种用于财务控制的预算方法，所以任何预算基础的变动都要通过模型的调整来重新计算利润预测值，以便随时因应这些因素的变化来进行财务控制。一般来说，在每月初根据截止上月末财务收支的实际情况及各种预算因素的变化情况重新编制年度预算，并据以计算预测利润、目标利润、自营业务规模等，所以，建立在交易量预算法基础上的用于财务控制的预算是一种滚动预算。需要说明的是，实际的财务收支预算模型要比以上模型复杂得多，还应有与之相关的营业费用预算模型相配套。各公司应根据自身的业务及费用特点建立合适的财务收支预算和营业费用预算模型。
五、财务预算的层次及相互衔接
根据作用不同，财务预算可分为三个层面，即：用于财务控制的预算、用于内部业绩考核的预算、用于董事会对管理层考核的预算。根据交易量预算法编制的预算更具预测的性质，属于用于财务控制的预算，但它没有考虑公司对各业务线的业绩增长要求，因而不适用于内部业绩考核。用于内部业绩考核的预算应体现对各业务线的业绩增长要求和成本控制要求，它源于预测但应高于预测。而用于董事会对管理层考核的预算是董事会对公司及管理层进行业绩考核的依据，它是管理层和董事会博弈的结果，一般介于用于财务控制和用于内部业绩考核预算之间。这三个层面的预算侧重点不同，但用于财务控制的预算是基础，根据交易量预算法编制的预算属于用于财务控制的预算。
