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证券市场研究报告范文1
关键词多层次资本市场体系主板市场二板市场三板市场
1多层次资本市场体系的内涵
多层次资本市场体系是指针对质量、规模、风险程度不同的企业，为满足多样化市场主体的资本要求而建立起来的分层次的市场体系，具体说来包括以下几个方面：①主板市场，即证券交易所市场，是指在有组织交易所进行集中竞价交易的市场，主要是为大型、成熟企业的融资和转让提供服务；②二板市场，又称为创业板市场，指与主板市场相对应，在主板之外专为处于幼稚阶段中后期和产业化阶段初期的中小企业及高科技企业提供资金融通的股票市场，此市场还可解决这些企业的资产价值（包括知识产权）评价，风险分散和创业投资的股权交易问题；③三板市场(场外市场)，包括柜台市场和场外交易市场，主要解决企业发展过程中处于初创阶段中后期和幼稚阶段初期的中小企业在筹集资本性资金方面的问题，以及这些企业的资产价值（包括知识产权）评价、风险分散和风险投资的股权交易问题。
2国外资本市场体系的结构特点
2.1美国资本市场体系的结构特点
美国资本市场体系规模最大，体系最复杂也最合理，主要包括三个层次：①主板市场。美国证券市场的主板市场是以纽约证券交易所为核心的全国性证券交易市场，该市场对上市公司的要求比较高，主要表现为交易国家级的上市公司的股票、债券，在该交易所上市的企业一般是知名度高的大企业，公司的成熟性好，有良好的业绩记录和完善的公司治理机制，公司又较长的历史存续性和较好的回报。从投资者的角度看，该市场的投资人一般都是风险规避或风险中立者；②以纳斯达克（NASDAQ）为核心的二板市场。纳斯达克市场对上市公司的要求与纽约证券交易所截然不同，它主要注重公司的成长性和长期盈利性，在纳斯达克上市的公司普遍具有高科技含量、高风险、高回报、规模小的特征。纳斯达克虽然历史较短，但发展速度很快，按交易额排列，它已成为仅次于纽约证交所的全球第二大交易市场，而上市数量、成交量、市场表现、流动性比率等方面已经超过了纽约证交所；③遍布各地区的全国性和区域性市场及场外交易市场。美国证券交易所也是全国性的交易所，但该交易所上市的企业较纽约证交所略逊一筹，该交易所挂牌交易的企业发展到一定程度可以转到纽约交易所上市。遍布全国各地的区域性证券交易所有11家，主要分布于全国各大工商业和金融中心城市，他们成为区域性企业的上市交易场所，可谓是美国的三板市场（OTC市场）。
2.2日本和英国资本市场体系的结构特点
日本的交易所也是分为三个层次：全国易中心、地区性证券交易中心和场外交易市场。①主板市场。东京证券交易所是日本证券市场的主板市场，具有全国中心市场的性质，在此上市的都是著名的大公司；②二板市场。大阪、名古屋等其他7家交易所构成地区性证券交易中心，主要交易那些尚不具备条件到东京交易所上市交易的证券，这7家地区性市场构成日本的二板市场。③场外交易市场。包括店头证券市场和店头股票市场，在此交易的公司规模不大但很有发展前途，其中店头市场的债券交易市场占了日本证券交易的绝大部分。
英国资本市场体系的结构特点：①主板市场。伦敦证券交易所是英国全国性的集中市场，它有着200多年的历史，是吸收欧洲资金的主要渠道；②全国性的二板市场AIM(AlternativeInvestmentMarket)。与美国不同，英国的二板市场AIM是由伦敦交易所主办，是伦敦证交所的一部分，属于正式的市场。其运行相对独立，是为英国及海外初创的、高成长性公司提供的一个全国性市场；③全国性的三板市场OFEX(Off-Exchange)。它是由伦敦证券交易所承担做市商职能的JPJenkins公司创办的，属于非正式市场。主要是为中小型高成长企业进行股权融资服务的市场。
3中国资本市场体系的结构特点
和国外资本市场体系对比，中国资本市场体系的显著特点是市场结构不完善。中国资本市场是伴随着经济体制改革的进程逐步发展起来的，发展思路上还存在一些深层次问题和结构性矛盾,主要有：重间接融资，轻直接融资；重银行融资，轻证券市场融投资；在资本市场上“重股市，轻债市，重国债，轻企债”。这种发展思路严重导致了整个社会资金分配运用的结构畸形和低效率，严重影响到市场风险的有效分散和金融资源的合理配置。
具体来说表现为：①主板市场，包括上海证券交易所和深圳证券交易所。沪深证券交易所在组织体系、上市标准、交易方式和监管结构方面几乎都完全一致，主要为成熟的国有大中型企业提供上市服务。②二板市场（创业板市场）。2004年6月24日，为中小企业特别是高新技术企业服务的创业板市场刚刚推出，它附属于深交所之下，基本上延续了主板的规则：除能接受流通盘在5000万股以下的中小企业上市这点不同以外，其他上市的条件和运行规则几乎与主板一样，所以上市的“门槛”还是很高的；③三板市场（场外交易市场）。包括“代办股份转让系统”和地方产权交易市场。总的说来，中国的场外市场主要由各个政府部门主办，市场定位不明确，分布不合理，缺乏统一规则且结构层次单一，还有待进一步发展。
3推进中国多层次资本市场体系建设的必要性
3.1有利于满足资本市场上资金供求双方的多层次化的要求
从资金供给方来说，由于风险偏好的不同，投资者也是具有不同层次的。风险爱好者愿意投资于高风险高回报的股票；风险中立者会选择购买风险程度适中，预期报酬也非最高的股票；风险规避者则可能去购买国债。但是，中国仅有单一层次的主板市场，该市场对公司上市和交易的风险标准是统一的，从制度上无法为不同风险偏好者提供足够多种类的投资品种和交易场所。
从资金需求方来说，处于不同发展阶段的不同规模的、不同风险状况的企业对股权融资的需求不尽相同。对于大规模、稳健型、成熟性强的公司，由于其发展历史相对较长、业绩稳定、经营稳健，可能吸引大批投资者来购买它的股票；但对于中小企业，特别是处于创业阶段的中小型科技企业，由于其规模小、产品不够成熟、风险性大，通过主板市场进行融资是不现实的。但受诸多因素影响，中国资本市场的发展出现了高度集中化的倾向，交易过程中不可避免地会排斥一部分融资者而向具有优势的融资者倾斜。特别是在为国企服务的主导思想下，市场必定只会为大企业服务而将众多的中小企业排斥在外。目前还在建设中的二板市场虽然增加了交易层次，但其附属于交易所的性质决定了其满足融资需求的能力是有限的，从而造成了中小企业特别是高新技术企业的融资困难。
3.2有利于提供优化准入机制和退市机制，提高上市公司的质量
从非证券资本市场到证券资本市场，从场外市场到创业板市场、主板市场，入市标准逐步严格，企业素质也呈阶梯式上升，这实际上提供了一个市场筛选机制。一方面，在下一级市场上挂牌交易的企业经过培育，将会有优秀企业脱颖而出，从而进入上一级市场交易；另一方面，对于长期经营不善，已不符合某一层次挂牌标准的企业，则通过退出机制，退出到下一级市场交易。这样形成一种优胜劣汰机制，既有利于保证挂牌公司的质量与其所在市场层次相对应，又能促进上市公司努力改善经营管理水平，提高上市公司质量。
3.3有利于防范和化解我国的金融风险
直接融资有利于分散融资风险，能有效地避免风险向金融系统集中，从而降低金融系统性风险。从国外经验看，在间接融资为主的金融体系中，一旦经济实体发生严重问题，就会导致大量银行坏账，金融体系的脆弱性往往将经济拖入长期不振的境地。当前，中国的融资结构仍以间接融资为主，直接融资比例还较低。资料显示，我国股市融资占总融资额的比重已由2001年的7.5%降至2003年上半年的1.6%。与此同时，银行贷款所占比例却由75.4%一路上升至89.5%。因此，多层次的资本市场通过改善上市公司质量、满足多元化的投资需求，吸引资金进入资本市场，扩大直接融资额度，从而降低金融风险。而且随着多层次资本市场体系规模的扩大，直接融资比重的提高，会逐步形成风险程度存在明显差异的子市场，风险承担主体呈现多元化，有利于实现金融市场的稳定，分散和化解金融风险。
4建立多层次资本市场体系的战略构想
4.1建立以深沪交易所为核心的主板市场
将现有的沪深两市定位于中国证券市场的“精品市场”，由于该市场发展历史较长，成熟度也较好，可以结合二板、三板市场输送来的优质公司进入和现有不良公司的退出（可以退市，也可以转向二板、三板进行交易），逐渐建立起我国的证券精品市场。该市场主要面向规模大、业绩佳的成熟知名大企业，其公司来源应主要来自二、三板市场，满足特定情况的条件下，比如公司资产负债比率、公司规模、盈利指标、成长性达到一定要求，也可以在主板市场上进行增发进行再融资，但未达到这些指标的公司，不能通过主板市场再融资，特别是不能通过股权再融资的方式“圈钱”，这样才能充分保证主板市场公司的质量，降低该市场的风险。
4.2建立以中小科技创业企业为核心的二板市场
目前国际上的创业板市场主要有三种典型的模式：①一所二板平行模式，即在现有证券交易所中设立一个二板，作为主板的补充，与主板一起运作，二者拥有共同的组织管理系统和交易系统，甚至相同的监管标准，不同的只是上市标准的高低，两者不存在主、二板转换关系。②一所二板升级式，即在现有证券交易所内设立一个独立的为中小企业服务的交易市场，上市标准低，上市公司除须有健全的会计制度及会计、法律、券商顾问和经纪人保荐外，并无其它限制性标准，主板和二板之间是一种从低级到高级的提升关系。③独立模式，即二板市场本身是一个独立的证券交易系统，拥有独立的组织管理系统，报价交易系统和监管体系，上市门槛低，能最大限度地为新兴高科技企业提供上市条件。
4.3发展场外交易市场，有重点有选择地推进区域易市场的建设
我国三板市场体系的建立应采取“条块结合”的模式，既有集中统一的场外交易市场，又有区域性的股权、产权交易市场。具体思路如下：第一，借鉴发达国家经验,发展场外交易市场。根据发达国家的经验，中国发展场外交易市场，实现地区性联网运行，集中报价、分散成交、统一核算，从目前看是可行的。第二，在加快发展场外交易市场的同时，应积极规范地区性股权交易中心。我国先后在武汉、淄博、天津、沈阳等十几个城市形成了将企业股权公开挂牌交易的地方性股权交易市场，但这些市场绝大多数由地方政府正式或非正式批准成立的，容易受到地方行政力量的控制和切割，给金融监管增加难度。中央政府应将近年各地自发的地方性股权交易规范化、合法化，为我国中小企业的健康发展开辟了一条新的融资渠道。第三，为了解决高新技术企业的产权交易和转让问题，应积极稳妥地发展地方产权交易市场。从我国国情出发，地方性科技产权交易市场应该兼顾高技术、新技术和中度适应技术等企业的普遍需要，成为普遍适用的中小企业产权交易市场，在条件成熟的地方甚至可以建设成特殊柜台市场，从而为形成多层次资本市场体系结构奠定基础。
参考文献
1郑学军.中国股市的结构与变迁[M].北京：人民出版社,2002
证券市场研究报告范文2
[关键词]种子期；创业期；成长期；成熟期；融资策略
一、背景介绍
用友公司成立于1988年，最初为北京市海淀区双榆树用友软件服务社，注册资本为5万元，公司创始人为王文京、苏启强；后于1990年3月正式组建为有限责任公司，同时更名为北京市海淀区用友电子财务技术有限公司，1990年12月和1993年7月公司进一步扩大了资本规模，公司注册资本增加到500万元。1995年在原公司基础上组建北京用友软件(集团)有限公司。注册资本增加至2000万元。1997年注册资本再次增加到5000万元。1999年12月6日。经北京市人民政府批准。北京用友软件(集团)有限公司依法变更为北京用友软件有限公司，注册资本为人民币7500万元。2001年5月18日，用友软件作为中国证券市场上第一家核准制下发行的股票在上海证券交易所挂牌上市(股票代码：600588)，以每股36.68元的价格上网定价发行2500万A股发行，上市当天该股最高上冲100元，收盘价92元。创下中国证券市场新记录。本次发行后，用友股份有限公司总股本为10000股。
2001年年初。面对新世纪的挑战和新的国际竞争。王文京提出“全面升级，扩展发展”的发展战略：在2001至2003年间，用友公司在管理软件产品、产品开发和运行技术、服务水平、资本运作、公司运营规模和销售服务分支机构、人才队伍等多个方面全面升级，到2003年成为中国管理软件的领导厂商；2010年。进入全球软件业的50强，成为一家世界级的软件企业。
二、融资策略分析
北京用友从创办第二年就开始赢利，而且持续增长。成长曲线是比较好的，尤其是2001年凭借股票上市，用友募集资金达8亿多元，创造了软件行业的神话。这一切成功，其中重要的一点就是因为他们很好地处理了融资、上市与企业经营的关系。根据企业生命周期理论和企业在每个成长期的融资特点，再结合用友公司发展历程可以将其分为四个期，即：种子期，1988--1989年；创业期，1989--1990年；成长期，1991--2000年；成熟期，2001年后。下面笔者将仔细分析用友的融资历程和采取的融资策略。以期对因融资而正在困惑的广大高新技术企业有所帮助。
(一)种子期
1988年用友的创始人王文京、苏启强发现了两个问题：一是各个单位都在做财务软件，自己开发自己用，低水平重复。表明各个单位对财务软件都有普遍的要求；二是1988年北京实验区成立，鼓励专业人员到中关村办企业。于是他们就产生了一个想法：如果能够开发一种大家都适用并提供售后服务的财务软件，这样的商品化软件一定会大有市场。
在创建期，企业在各方面存在相当大的风险，企业与投资者也存在非常明显的信息不对称。资本市场和商业银行出于稳健经营的考虑。不会向处在这个期的个人、机构、企业提供资金支持，创业资金绝大部分只能来自于个人资产、私人借款或天使基金。因此，两位充满创业热情的年轻人从最早的一个用户那里借了5万元。花了2万元买了一台长城0520DH电脑，在中关村海淀南路一个居委会租赁了9平方米的一个小屋，在1988年12月6日成立了北京市海淀区双榆树用友软件服务社。开始了他们富有传奇色彩的创业历程。
就是这不起眼的5万元“种子”。经历了十几年的风霜雨雪，变成了今天几十亿的参天大树。显然用友公司的种子期资金采用的是向朋友和亲戚借款的债务性融资策略，它是高新技术创业资金的重要来源之一。
(二)创业期
到了1989年的时候，用友开始用商业银行贷款来支持企业的发展，1989年向银行的第一笔贷款是10万元，而同期有很多做软件的企业不敢用商业银行贷款发展自己的业务。经历过艰难的创业期，服务社已经发展到了二十几个人，个体工商户形式已经开始阻碍用友的发展。因此，在1990年2月。用友电子财务技术有限公司成立。
用友真正在市场立住脚主要靠1990年的两个产品：一是王文京开发的90版用友财务软件；二是苏启强负责开发的UFO财务报表软件。UFO的成功致使用友在财务报表软件上的优势一直保持到现在，王文京曾经说过“1990年。我们向银行贷款30万。集中所有资金在这个软件上共投入了50万。”1990年4月，用友财务软件通过财政部评审；1991年，用友成长为国内财务软件第一。并占住第一的位置，一直没有下来过。王文京在面对记者采访时说“差不多两到三年，我们就要换一批主要的竞争对手。软件企业的发展轨迹是一浪接着一浪的浪潮，有的企业把握住机会上来了，没有把握住的下去了，每一次技术的变革是市场份额重新划分的时刻。对一个软件企业来说，跳上一个浪尖可能比较容易，把握住两个浪潮也是可能的。但是几个浪潮都要把握住，那才是一种真正的挑战。”
用友公司从1989年到1990年是处于创立期，作为一个高投入、高效益、高风险企业，其商品化需要大量的资金不断地投入；企业在开发软件过程中，需要召集大量的人才进行开发；在软件向市场的推介中，需要大量的市场宣传和售后服务，总之，处于此时的用友资金需求量是非常大的。随着规模的扩大。仅仅靠用友公司自身的积累已经不能实现用友的战略需要和可持续增长，必须实现依靠金融市场来完成高效率的积累，所以就有了用友公司向银行等金融机构的长短期贷款。(三)成长期
1991年的用友公司面对200余家大大小小的财务软件公司的竞争，把提高市场占有率作为其首要战略目标。因此先后设立了20多家分支机构。1994年王文京提出“立足软件领域，实现产业化”的发展战略。事实证明这个决策是对的。连续三年，用友公司的营业额和营业利润都以60％的速度增长。1995年1月18日用友软件(集团)有限公司成立。1997年用友公司的营业额已经超过1亿元。1998年的营业额达到1.8亿元，1999年用友软件股份有限公司成立。完成了从商品化、专业化向产业化发展的历程，并建立了1万平米容纳500人的全智能大厦，即中国最大的财务及管理软件研发基地。
成长期的用友已经驶入正轨并以平均每年60％的盈利速度快速增长，在此期公司增加了多种可供选择的融资方式，进入了融资的黄金期。首先，用友创造了可用于扩大再生产的盈利。这部分由留存利润转化的内源融资数额标志着企业经营进入健康的良性循环，企业有能力仅凭内源融资生存和发展；其次，由于经营已经有一段时间并初具规模，与供应商和经销商有了固定的合作关系和一定的话语权，企业有条件通过应付账款和预收账款占用上下游的资金来积聚一笔可观的流动资金，这笔资金对企业进一步扩大经营规模作用良多；同理。企业在此期间也具备了取得银行流动资金贷款及通过担保公司取得中长期贷款的条件；最后，由于这一期的企业经营风险已经大为降低，而发展前景不可限量，投资价值远远大于传统行业的成熟企业，国内、国际的资金不请自来，形成用友公司被资金追赶的局面。
在中国的软件领域，用友的发展之路是比较顺利的，到目前为止。用友没有融资成本最高的风险资本投入，它比较平稳地度过了由于规模扩大而带来的企业“青春期综合症”，直接冲向了中国资本市场这条跑道，保证了企业充足的资金。在用友上市的过程中，曾有很多机构投资者希望向用友注资，半年之内来访的就有几十家之多，有海外的也有国内的。但是用友没有接受这样的投资，因为用友高层经过分析认为。用友已经度过了需要风险投资的创业期。用友的现金流足以支撑常规的产业发展，不需要通过接受风险投资和战略投资来提升产业知名度，在现有的运作平台上，这类投资对用友上市地位和发行价格也不会有所帮助。所以，接受风险投资的意义并不大。用友完全可以独立上市。
1997年年底。董事会决定1998年正式启动用友上市计划(IPO)，并按上市要求进行了股份制改造。改造后的用友公司注册资本为7500万元，北京用友公司、北京用友企业管理研究所有限公司、上海用友科技投资管理有限公司、南京益倍管理咨询有限公司和山东优富信息咨询有限公司作为股东分别持有用友公司55％、15％、15％、10％和5％的股份。
(四)成熟期
经过十余年的磨炼，用友软件公司进入了成熟期，并在资本市场展现出迷人的魅力。2001年4月23日，用友软件以发行价格36.68元、市盈率64.35倍在上海证券交易所上网定价发行2500万股A股。凭借上市，用友募集资金达8亿多元，净资产从2000年年底的8384万飙升了10倍。2001年5月18日，用友软件在上交所上市，当天以76元开盘，当日最高价为100元，成为沪市自股价细分以来的第一支百元股，收盘于92元，成交总额为17.36亿元，全日换手率85.6％。
用友软件上市是以融资为主，通过上市促进了产业发展，包括用上市募集资金发展软件产业，借上市的社会效应增强品牌的影响力。争取各种各样的合作机会；其次，通过上市。促使用友建立更加先进的现代管理机制；此外。上市还可以为员工持股创造条件等等。每当资本市场上出现新的机会。上述目标就成为用友高层决定公司财务战略变与不变的标尺。所以，业内人士非常赞赏用友高层善长于资本运作。上市后的用友软件公司乘上市东风不断在软件业界“攻城掠地”，伴随着以资本并购为核心的产品线扩张，形成了上市公司有了剩余资金的多元化局面。
