前言：中文期刊网精心挑选了上市融资方式范文供你参考和学习，希望我们的参考范文能激发你的文章创作灵感，欢迎阅读。
上市融资方式范文1
关键词:债权融资?股权融资?硬约束?债券市场
资金是企业的血液。是企业经济活动的第一推动力和持续推动力。企业的发展主要取决于能否获得稳定的资金来源，因而融资成为保证现代企业持续发展的关键。与非上市公司相比，上市公司在融资方式的选择上更为灵活多样。
一、我国上市公司融资方式及其优缺点
目前，我国上市公司的资金来源主要包括内源融资和外源融资两种。
内源融资主要是指公司的自由资金和在生产经营过程中的资金积累部分，是在公司内部通过计提折旧而形成现金和通过留用利润等而增加公司资本。由于在公司内部进行融资，不需要实际对外支付利息或股息，不会减少公司的现金流量；同时由于资金来源于公司内部，不发生融资费用，使内部融资的成本远低于外部融资。内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。因此，上市公司应充分挖掘内部资金以及其他各种资源的潜力，如降低生产和经营成本，创造更多的利润；降低存货，压缩流动资本，合理运作公司内部资本，如母公司和子公司之间互相提供资本，以及公司闲置资产变卖的筹集资金等。
公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。上市公司外源融资又可分为向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；配股及增发新股的股权方式；发行可转换债券的半股权半债权的方式。
银行贷款是目前债权融资的主要方式，其优点在于程序比较简单，融资成本相对节约，灵活性强，只要企业效益良好、融资较容易，缺点是一般要提供抵押或者担保，筹资数额有限，还款付息压力大，财务风险较高。
公司债券是指由公司发行并承诺在一定时间内还本付息的债权债务凭证。体现了债务人与债权人之间的行为。债券在本质上也是借钱与还钱关系，但其与贷款的根本区别在于债券可以公开进行交易。而贷款除非债券化，否则是不进行公开交易的。相对于股权融资，债券融资的融资成本较低，可以发挥财务杠杆的作用，同时可以保证股本对公司的控制权。但与银行贷款有着类似的缺点，即财务风险较高、限制条款多，且融资规模有限。对于融入资金的公司来说，债券融资与银行贷款有相似的特点，一般把二者统称为债权融资。
股权融资亦即公司发行股票进行融资。对上市公司而言，发行股票所筹集的资金属于公司的资本；对股东而言，所持有股份代表对公司净资产的所有权。相对于债权融资，股权融资有着自己的优势，如：股票属公司的永久性资本，不需要偿还，也不必负担固定的利息费用，从而大大降低公司的财务风险；由于预期收益高，易于转让，因而容易吸收社会资本等等。但股权融资也存在着不可避免的缺点，如发行费用高、易分散股权等。
通过以上比较分析,我们可以看出,债权融资在法律上对公司经营者构成了一种硬约束。而股权融资由于投资者必须自担风险,似乎并不存在这种硬约束。但实际上在一个价值投资型资本市场上,资本成本对管理者融资行为同样会构成一种硬约束,使得公司股权融资成本大于债权融资成本。在发达国家的资本市场上,经营者都能明显感到股权融资的压力。然而在我国这样一个新兴的资本市场上,广大投资者过于追逐资本利得而忽视了现金回报,无意中放弃了自己的投资回报权利,以致于股权融资的资本成本形同虚设,公司管理者可以以远低于市场利率(也同时是债券融资的融资成本)的融资成本(有时甚至是恶意的零融资成本)进行股权融资,而投资者却仍趋之若鹜,从而在长期资本融资方式的选择上,出现了与西方国家截然相反的公司融资偏好。
二、现代融资理论的“融资定律”与我国上市公司融资偏好分析
如上所述,就各种融资方式来看,内部融资的成本远低于外部融资,因此它是公司首选的融资方式。西方发达国家的金融市场经过长期的演进与发展,已形成了较完善的公司制度。在该制度下,各种融资方式的成本拉开了明显的差距,所以公司在选择融资方式时一般都遵循所谓的“啄食顺序理论”(ThePeckingorderTheory),即公司融资将根据成本由低到高的顺序,按内部融资债权融资股权融资的序列考虑融资方式的选择。简而言之,公司筹资先依靠内部融资,再求助于外部融资。在外部融资中,公司一般优先选择债权融资――银行贷款或发行债券,资金仍不足时再发行股票筹资。
上述融资定律在西方发达国家得到了普遍验证。1970~1985年,美国、英国、德国、加拿大占据第一位的融资方式均是公司内部留存收益,分别占本国融资总额的66.9%、72%、55.2%、54.2%。居第二位的均是对外负债,分别占本国融资总额的41.2%、25%、24%、27.5%。整个西方7国,股票融资均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融资分别只占本国融资总额的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。股票市场最发达的美国,股票融资比例最低。到1984~1990年,美国大部分公司已基本停止股票融资,甚至通过发行债券来回购自己的股份,使得股票融资对新投资来源的贡献成为负值。公司中只有约5%的公司发售新股,平均每20年才配售一次新股。
反观我国上市公司,股权融资偏好极为强烈,表现在公司融资首选配股或发行;如果不能如愿,则改为具有延迟股权融资特性的可转换债券,设置宽松的转换条款,促使投资者转换,从而最终获得股权资本;不得已才是债务,而且首选短期贷款,长期贷款位居最后。这种偏好由于体制导致的成本畸低,甚至到了非理性的程度。有些公司并无好项目需要投资,却本着“不融白不融”的观念在股市圈钱,资金到手后,因无处可用,又通过“委托理财”的方式将资金重新投向股市。
股权融资偏好造成不少上市公司资产负债率普遍低于25%,而且长期债务少甚至没有长期负债。表1是我国上市公司融资结构构成。从表1可以看出,1993~1999年期间,权益性融资的比例一直维持在较高的水平,特别是1997~1999年出现了73%的高权益融资的现象。我国上市公司的这种股权融资偏好直接导致了股市畸强债市畸弱,发展比例极不协调。?
我国上市公司融资结构构成
项目1993199419951996199719981999
上市公司数183291323530745851949
募集资金额(亿元)315.58138.4119.92350.5958.86746.38856.64
募集资金占筹资比例(%)72.862.343.563.972.572.672.3
借款占比(%)24.236.943.828.517.824.925.1
其他(%)4.90.712.67.59.61.91.6
资料来源:据巨灵证券信息系统及历年《中国证券报》相关数据计算整理。
显然,我国公司的融资行为与西方发达国家的融资实践相悖,这种畸形的股权融资偏好只能在我国市场机制的不完善方面寻找原因。我们认为,造成我国公司偏好股权融资的直接原因在于我国公司资本成本的软约束性。其深层原因一是投资者缺乏投资意识,不过这一点会随着我国投资者的成熟而得到改善;二是我国的资本市场进出不自由,特别是缺乏退市机制。
在成熟的价值投资型市场中,如果公司管理者大肆进行股权融资,而其实际支付的融资成本达不到具有同等经营风险级别的公司的资本成本时,就会出现原股东回报率下降的情况,后者就可以在股东大会上否决再融资提案或撤换管理层,或者因不满而抛出股票转向其他的投资项目(俗称用脚投票),造成该公司的股票市值下跌从而使公司容易遭到敌意收购,以此形成对公司管理者有效的约束(硬约束)。投资股权比投资债权的风险要大,因而投资者要求的收益也相对较高。而这一约束是建立在公司原有股东坚持自己的价值投资收益(现金分红权利)和资本市场具备有效的退市机制的基础之上的。恰恰这两点目前在我国都不具备,从而形成我国资本市场的特有缺陷:
1.资本成本难成硬约束
首先,流通股股东整体缺乏投资意识,重投机轻投资。正是由于我国上市公司流通股股东不坚持自己的投资权益,只是一味追逐股票差价而忽视现金回报,造成上市公司股权融资成本偏低,无法对公司管理者进行有效约束。更为重要的是,这一缺陷使得中国公司缺乏西方成熟资本市场上的股权资本成本硬约束,从而可以在股东权益不断稀释的情况下肆无忌惮地增资扩股。因为在这种情况下只要公司能够上市,股权融资便大开方便之门,即使公司业绩滑坡,甚至巨额亏损,也不会马上破产,从而威胁不到管理层对公司的控制地位。若是经过一番资产重组,亏损公司再融资也不是没有可能。而如果是通过债权融资,由于债权资本成本的硬约束,由此带来的损失和破产风险往往是十分直接的,很有可能直接影响管理层对公司的控制。可以说,中国公司管理者热衷于股权融资,一方面体现了他们钻机制不完善空子的投机性,另一方面也说明他们对管好用好资金的信心不足。
2.股权分裂也强化了股权融资的偏好
我国资本市场的股权分裂问题也是影响市场机制完善的一大隐患。我国上市公司现存的是一种以国有股为主导的“一股独大”的公司股权结构,国有股一直处于控股地位,法人股股东也往往是国有公司或国家控股公司。这样的股权结构下,流通股股东对经营者的约束机制就难以落到实处。股权分裂,除了影响对公司管理层的有效监管外,还强化了股权投资的偏好。因为在公司中国有股、法人股股东往往为控股股东,并且股票认购价格远远低于流通股股东的购买价格,在增发时国有股、法人股股东放弃认购不但不受损失,还会“搭便车”享受每股净资产的增值。而流通股股东在再融资时若放弃,往往会因除权形成损失。所以,由国有股、法人股股东控制的董事会和股东大会是不会轻易作出放弃股权再融资的安排的。换言之,同股不同权,同股不同价,使得公司筹资计划完全能按照内部控制人的意愿得以执行。这是公司恶意圈钱行为的内在根源。
3.我国证券市场缺乏强有力的退市机制
由于我国证券市场还不是真正的市场化运作,融资主体进出不自由,许多有实力的公司暂时不能直接上市。经营失败的公司只要不退出市场,因市场进入门槛高,其“壳资源”仍具有经济价值,从而引发市场参与者的投机热情经久不衰,而投资理念迟迟难以建立,股权融资的成本约束也就无从谈起。
三、上市公司再融资方式的选择趋势
长期以来，配股是我国上市公司再融资的普遍方式。在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，才使用这种方法。
增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量、规模上都取得了很大的发展。但由于融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。
在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，在我国证券市场的应用前景十分广阔。从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。由于有关规定对上市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发行可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限。因此，同时采用可转换债券、增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险、成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
四、解决我国上公司股权融资偏好的措施与途径
通过上述分析可以看出,解决我国公司股权融资偏好的针对性措施是:1.尽快与国际资本市场接轨,早日实现股票全流通,利用市场机制促使投资者投资意识的真正觉醒。2.建立强有力的上市公司退市或破产机制,早日形成资本成本的硬约束机制。不过,根据最近证券市场发展的新情况,我们认为大力发展债券市场,鼓励上市公司发行公司债,才是促进上市公司融资方式理性回归、改善公司资金结构的根本方法。而且,目前的市场状况正给有关各方提供了良好的机遇。
去年上半年以来,由于股市低迷和公司债券收益上升,公司债开始热起来。从财务上分析,其原因首先与其不菲的收益有关。如2002年7月神华集团有限责任公司发行的公司债券发行期限三年,票面利率为3.51%,扣税后的收益水平为2.808%,高于同期限的记账式国债的收益率1.936%,也高于三年期定期存款的实际收益水平2.016%。大公国际资信评估有限公司评定该债券信用级别为AAA级。福建兴业银行以无条件不可撤消连带责任保证方式为该债券提供全额担保。
一个重要的变化是,公司债发行已供不应求,完全转变为卖方市场:6月19日国家电力公司发行的40亿电网债中,15年期债券固定利率达到4.86%,三年期债券固定利率为3.5%,而同日发行的三年期国债利率只有1.9%,因此在电网债在发行之前就有机构纷纷预定,第一天就基本卖完,连保险公司这样的机构大户都抢不到足够的订单。
上市融资方式范文2
一、现代企业优序融资理论
企业优序融资理论始于美国经济学家莫迪利亚尼（Modigliani）和米勒（Miller）提出的著名的M-M理论及其修正理论，以后经过权衡理论、激励理论、信息不对称理论、均衡理论及控制权理论的补充和完善，形成了现代企业融资择优顺序：先内源融资，再债务融资，最后是股权融资。
1、根据资本成本理论，内部融资的成本小
资本成本是资本预算项目的必要报酬率，是投资者在考虑目前情况后愿意提供资金时的报酬率。任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投资提供资金所期望获得的最低报酬率。内部融资来源主要是盈余公积金和留存收益，当企业规模经营发展迅速时，大量的资本集中，企业的财产积累量大，资金比较充裕，从资本成本理论的角度看，内部融资几乎不存在什么融资成本。对企业原有的股东来讲，内部融资既可以节约成本，减少个人所得税，又有利于提高投资收益，并且其收益不用同其他投资者分享。而发行债券或股票都有相应的筹集费用，融资成本相对较大，其中由于债务的利息计入企业成本而免缴企业所得税，有节税收益，因而发行债券的成本相对于发行股票来说又较小些。
2、根据信息不对称理论，债券融资优于股权融资
企业经营管理者对企业未来收益与投资风险有内部信息，投资者没有，而投资者知道对管理者的激励制度，投资者只能通过经理者输送出来的信息间接地评价市场价值。企业债务比例或资产负债结构就是一种把内部信息传给市场的信息工具，它表明经理者对企业未来收益有较高期望，传递着经理者对企业的信心，经理人会努力工作，也使潜在的投资者对企业价值的前景充满信心，所以发行债券可以降低企业资金的总成本，企业市场价值也随之增加。而企业通过发行股票融资时，会被市场误解，认为其前景不佳，由此新股发行总会使股价下跌。
3、根据财务杠杆理论，负债要适度
虽然债务的利息计入企业成本而免缴企业所得税，具有节税收益，债务融资可以降低企业融资成本，增加企业的价值，并且利用财务杠杆，负债越多，企业的价值越大。但是，企业债务上升也造成了企业风险和各种费用的提高，增加了企业的额外成本，降低其市场价值，使企业陷入财务危机甚至破产的可能性增加，这种成本也是由经营者来承担的。因此，负债比率的适度应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危机成本之间的平衡。
4、根据控制权及理论，适度债务是一种有效地控制手段
当经理人不作为内部股东而作为人时，其努力的成本由自己负担而努力的收益却归于他人，其在职消费的好处由自己享有而消费成本却由他人负责。这时，他可能偷懒和采取有利于自身效用的满足而损害委托人利益的行动。为了降低这种由于两权分离而产生的成本，必须给予经理人以监督和戒律。而债务正是作为一种惩戒工具，不仅使股东具有法律上的权利，而且还强制管理者提供有关企业各方面的信息，所以最优的负债数量取决于在信息和惩戒管理者机会的价值与发生调查成本的概率之间的平衡。
二、我国上市公司筹资择优顺序的现状及原因分析
我国企业的融资择序却是另一种状况：以外部融资为主（在企业融资结构中占到80％以上），尤其那些未分配利润为负的上市公司几乎是完全依赖外部融资。在外部融资中，我国企业普遍热衷于发行股票融资（50％以上），上市公司更是充分利用一切可以配股和增股的机会进行股权融资，对债券融资反应冷淡。
据统计，从1987-2002年的15年间，我国正式批准发行的企业债券约2000亿元，而从1991-2000年的10年间，股权融资总额超过了5000亿元。在已发行的企业债券中，拥有股权融资渠道的上市公司进行债券融资的比例很低，如在1998年发行的147亿元企业债券中，只有不到2％是由上市公司发行的。
另外对深沪2000年以前上市的1000多家公司进行随机抽样，抽出证券代码最后一位为5的上市公司105家，得出2000年平均资产负债比率为46.73%，2000年平均（盈余公积金+留存收益）/股东权益=16.05%，即是说，股东权益：总负债=53.27%：46.73%。其中，总股东权益中内部积累所占融资比例大约为53.27%×16.05%=8.55%；总负债中债券融资所占比例极小，只有少数公司有债券融资，2000年未兑付的企业债券只有几百个亿，还包括了非上市公司，故46.73%的债务主要是银行贷款。
可见，我国上市公司的融资次序是：银行贷款―发行股票融资―内部积累―发行债券融资。是什么原因造成我国上市公司的筹资方式顺序选择与优序融资理论相违背呢？本文认为，这是与我国的经济体制、企业的制度、资本金融市场的发育阶段相关联的。
1、银行贷款比例高
我国企业在20世纪80年代以前资金来源主要是财政无偿拨款，80年代初实行拨改贷之后，银行贷款成为企业外部融资的惟一方式，直到80年代末期，才有了股票与企业债券的融资方式。在80年代，银行对国有企业贷款要求很低，90年代虽然加强了贷款抵押要求，但对没法还贷的企业，很少实施破产程序，银行对贷款企业的软约束造成了企业的高负债率。另外，我国银行很少像日本、法国、意大利一样参与企业的治理，故企业通过贷款融资并不造成控制权的损失。
2、股权融资比例较高
从资本成本角度看，银行贷款资本成本最低，企业债次之，股票筹资资本成本最高。但由于我国股票市场仅仅只有十年的历史，市场基本处于供不应求的状态，二级市场股价大部分时间处于高估的状态，股价不能真实反映企业价值，企业往往将股票融资视为免费的午餐，将其成本只视为所需支付的红利。另外，我国目前处于转轨阶段，证券市场机制不健全，投资者用脚投票的功能并没有发挥，上市公司并不担心采用股票再融资引发市场股价的下跌。
3、内部积累比例小
我国属于发展中国家，大多数企业处于生长与扩张期，需用资金量过多，内部积累很少。另外，公司上市发行审核制度配以额度管理容易造成寻租行为，证券市场机制不建全、信息不对称造成的逆向选择与道德风险等问题也影响到公司整体业绩水平，公司盈利能力差，资本内部积累能力弱。
4、债券融资比例极少
政府近年来，重视国债与股票市场发展，轻视企业债的发行。尽管债券融资成本比股票低，且具有利息节税作用，但由于股票市场与债券市场发育不平衡，债券市场发展严重滞后，企业发行债券受到政府额度的严格控制，使企业通过债券融资的余地非常小。
三、我国上市公司筹资择优顺序的效应分析
从我国股权融资的低成本、股东及市场监督弱化、债券市场发展缓慢以及企业内部积累的匮乏来看，应该说我国上市公司偏好股权融资是一种理性选择。但是，评价企业融资次序优劣的标准应该是其融资效率，我国上市公司的筹资次序所产生的效应不论从公司的持续发展角度还是从市场体制的健康发展角度来讲都不理想。
1、不利于上市公司自身的持续发展
第一，我国上市公司过高的股权融资比例，使企业不能充分利用债务融资所带来的节税、财务杠杆和信息传递功能，缺乏债务融资所具有的激励约束机制。第二，股权筹资的非偿还性，弱化了对经理人的监督和约束，导致经理人不珍惜筹集资金，随意使用或闲置甚至投机，造成投资效益低。第三，股权资本膨胀、股权稀释，在经营没有显著增长时会引起每股股票的下跌。第四，虽然股权融资在不支付或少支付股利时成本相对较低，但从长远看，不给予投资者相应的回报，企业难以得到投资者的继续支持，难以长期持续发展。
2、不利于股票市场的健康发展的影响
第一，由于股权融资成本低且股东对企业监控的弱化，使得股票市场成为上市公司“圈钱”的最佳场所，股权融资成为上市公司“圈钱”的手段，上市公司通过股权融资大量获取廉价的、甚至免费的资金，造成资金浪费，严重扭曲证券市场资源配置功能。第二，由于上市公司经营效益低下，公司发展缓慢，投资者难以从企业长期发展中获利，只能通过短期炒作获取价差，导致股票价格波动剧烈，股市动荡不安，投机盛行。第三，由于投资者长期得不到相应回报，其积极性受到打击而将资金抽出，导致股票市场资金来源不足，不利于股票市场健康运作。
四、改变不合理融资结构的建议与措施
以上分析可看出我国上市公司融资次序得不合理性，所以应采取相应的措施引导企业改变这种不合理的现状。
1、加强对股票市场的监管，大力发展企业债市场
建立健全证券市场机制，推行市场化改革。政府一方面要完善股票市场，规范股权融资行为、加强对股票发行、利润分配、资金使用的法律监管，提高资金使用率，确实发挥股票市场资源配置作用和监督功能；另一方面，政府要重视发展债券市场，尤其是企业债市场，减少对企业债券发行的限制，尽快推行企业债发行核准制，使投资者和经理者之间形成相互制衡机制，以产生对经理者的有效激励和约束，解决上市公司内部控制人问题。同时在利率上给予企业灵活性，使其逐步市场化。
2、加快商业银行股份制改革，完善银行信用制度
进行商业银行股份制改革，推行市场化运作，分散国有股权以让其他股东得以行使监督权，在一定程度上解决所有者缺位的困境，削弱银行经理内部控制权以及经理人道德风险。同时完善信用制度，建立良好的银企关系，加强银行债务对企业的硬约束。
3、减持国有股，完善资本市场机制
完善资本市场机制，减持国有股，让国有股流通，将市场收购兼并功能（即优胜劣汰功能）发挥出来，形成市场淘汰机制，形成对上市公司经营者的外部约束力，促使其更多地考虑如何提高企业绩效，促进企业持续发展。
上市融资方式范文3
一、我国上市公司再融资存在的问题
（一）融资方式单一，以股权融资为主
上市公司对股权融资有着极强的偏好。我国上市公司在选择再融资方式时所考虑主要是融资的难易程度、门槛高低以及融资额大小等因素，就目前而言，股权融资成为上市公司再融资的首选。我国股权结构比较特殊，不流通的法人股占60%以上，在这种情况下，股权融资对改善股权结构确实具有一定的作用。但是，单一的股权融资并没有考虑到企业在资本结构方面的差异，不符合财务管理关于最优资金结构的融资原则，对公司继续进行股权融资使得企业的资本结构更趋于不合理。
（二）融资金额超过实际需求
从理论上说，投资需求与融资手段是一种辨证的关系，只有投资的必要性和融资的可能性相结合，才能产生较好的投资效果。然而，大多数上市公司通常按照政策所规定的上限进行再融资，而不是根据投资需求来测定融资额。上市公司把能筹集到尽可能多的资金作为选择再融资方式及制订发行方案的重要目标，其融资金额往往超过实际资金需求，从而造成了募集资金使用效率低下及其他一些问题。
（三）融资投向具有盲目性和不确定性
长期以来，上市公司普遍不注重对投资项目进行可行性研究，致使募集资金投向变更频繁，投资项目的收益低下，拼凑项目圈钱的迹象十分明显。不少上市公司对投资项目缺乏充分研究，募集资金到位后不能按计划投入，造成了不同程度的资金闲置，有些不得不变更募资投向。由于不能按计划完成募资投入，为寻求中短期回报，上市公司纷纷展开委托理财业务。如此往复，上市公司通过再融资不但没有促进企业的正常发展，反而造成了资金使用偏离融资目的和低效使用等问题。
（四）股利分配政策制订随意
上市公司并没有制定一个既保证企业正常发展又能给予投资者稳定回报的股利政策，管理层推出股利分配方案的随意性较强。股利政策制定没能结合上市公司长期发展战略，广大公众投资者也没能通过股利分配获得较高股息回报。
（五）融资效率低下
近年来，上市公司通过再融资后效益下降成为上市公司再融资最严重的问题。上市公司融资效率低下，业绩滑波，使得投资者的投资意愿逐步减弱。这一问题如果长期得不到解决，对上市公司本身及证券市场的发展都是极为不利的。
二、我国上市公司再融资存在问题的原因分析
（一）股权融资的实际资金成本较低
融资方式的选择在很大程度上受到融资成本的制约。股权融资的实际成本即为股利回报，对企业而言，现金股利为企业实际需要支付的资金成本。而我国证券市场在股利分配上长期存在重股票股利，轻现金股利的情况。在我国，由于上市公司的股利分配政策主要由大股东选出的董事会制定，股利分配政策成为管理层可以随意调控的砝码，因此外部股权融资的实际成本成为公司管理层可以控制的成本，相对于债券融资的利息回报的硬约束，上市公司的管理层更愿意选择股利分配的软约束。这正是造成我国上市公司偏好股权融资方式的一个重要原因。
（二）企业债券市场尚不成熟
目前，许多发行债券的企业未在证券市场上市交易，债券的流通性不高。基于以上两方面的原因，就安全性、流通性、收益性三方面综合而言，投资者并不看好企业债券，使得这种在西方国家最重要的一种融资方式在目前中国的证券市场上尚处于襁褓之中。因此，上市公司只能更多地选择增发、配股等股权融资方式。
（三）特殊的股权结构
从总体上看，国有股东在上市公司中处于绝对控股的地位，即使个别上市公司中国有股东只是处于相对控股地位，但由于公众投资者非常分散，致使在人数上占绝大多数的公众投资者也难以取得对上市公司的控制权，公众投资者无法真正参与决策。在此情况下，管理层的决策并不代表大多数流通股东的权益，很大程度上只代表少数大股东的利益。由于再融资的溢价发行，通过融资老股东权益增长很快，对新股东而言是权益的摊薄。由于大股东通过股权融资可以获得额外的权益增长，因此拥有决策权的大股东进行股权融资的意愿极强。再者，部分上市公司的大股东利用自己的控股地位在再融资后很快推出大比例现金分红方案，按照其所占股权比例取走的分红的大部分。
三、规范我国上市公司再融资行为的措施
为促进社会资源的优化配置，合理引导资金的流向，进一步规范上市公司的再融资行为，我们至少应在以下几个方面进行努力。
（一）公司管理层应当树立正确的融资成本观念
现代企业融资理论认为，企业在谋求发展的过程中，应根据自身对资金的需求按成本最小化原则选择融资方式。在我国由于市场的低效率，股权融资显性成本又是十分低廉，因此股权融资成为各上市公司的首选融资方式。然而，股权融资的这种过于低廉的显性成本只是一种表面现象，股权融资的内在成本或真实成本，即通常意义上的投资机会成本则确实高于债务融资成本的，随着我国的证券市场、资本市场逐步走向成熟和规范，这种状况终究会改变，股权成本最终要向其真实成本回归。而短期过快的股本扩张会对公司资金、资源的使用效率、股权成本以及对经理人员的监督管理作用造成影响，并可能导致公司业绩产生不良变动。
（二）严格配股、增发新股的审批制度，规范上市公司融资行为
可考虑将目前的单指标考核拓展为多指标考核，如在原有净资产收益率的基准要求上，加入适度的资产负债率、主营业务利润占总利润的比重等参考指标，以制止上市公司通过关联交易操纵利润以满足配股要求的不正之风；其次，可考虑将目前配股审批的单点控制改为全过程监管，即严格跟踪审查公司配股之后的相关行为，如配股资金使用是否严格按照原计划进行，项目收益情况是否与预期一致等，且将这些情况作为其下一次配股审查的重要依据。
（三）促进企业债券市场的发展，优化上市公司的融资结构
应通过扩大企业债券的发行规模、减少对企业债券市场运行的不必要的行政干预以及完善法规体系等多方面来促进企业债券市场的发展和完善，以此推动资本市场的均衡发展，优化上市公司融资结构。
1.上市公司应当提高间接融资的比重。上市公司一般资产负债率较低，而自身规模一般较大，因此从银行获取贷款的难度不高，在目前贷款利率下调的情况下其融资成本也相应降低，加之考虑其他直接融资的附带成本，银行贷款这种间接融资方式的优势已经显露出来，值得上市公司注意。
2.上市公司利用好传统的配股方式。虽然从国际上看配股方式融资只占总融资额很小比重，但是由于长期以来上市公司实施配股在我国较为普遍，配股筹资额占股市融资总额比例接近40%，其融资报批、审核、定价等已经趋于成熟，易于被广大投资者认同和接受，因此上市公司仍然应当充分利用。
3.充分利用增发这一新兴融资方式。我国上市公司增发进行再融资的规模还相当小，这一融资方式还有广阔的发展空间，关键在于如何将增发与市场认同度结合。可以考虑采取以低折扣市价、不除权向所有投资者发行，同等条件下老股东有优先权等国际上通行做法。
4.积极运用可转债这种结合了股权和债权、期权优点的新型融资工具，既能够募集到企业急需的资金又能够在债权和股权之间获得回旋余地。可转换债券已经成为西方国家一种广为流行的融资和投资工具。可转换债券期限一般较长，发行对象为已上市公司，与欧美可转债市场相比，我国的可转换债券发行才刚刚起步，具有很大的发展空间。
（四）适时减持国有股
上市融资方式范文4
[关键词] 债务融资；银行贷款；企业债券
[中图分类号] F830.91 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2008)06-0143-04
[作者简介] 陈 岩，北京联合大学应用文理学院讲师，中国人民大学管理学博士，研究方向为金融中介、企业债务融资。(北京 100083)
一、问题的提出
可供企业选择的债务融资方式通常有两种：银行贷款和发行企业债券。根据相关理论，企业在作出债务融资决策时通常考虑的因素主要有：(1)融资成本；(2)再谈判收益；(3)信息收益或者信息成本。这些因素并不是相互独立的，而是综合作用于企业的融资决策。在本文，我们不考虑融资成本和再谈判收益因素，忽略前者是因为：有足够的文献已经证明，与银行贷款相比较，发行企业债券的融资成本具有较强的规模效应。蒋屏(2004)的实证研究表明，由于发行企业债券规模和利率的限制，在我国发行企业债券的融资成本要低于银行贷款。单纯考虑融资成本，企业应该倾向于选择发行企业债券。但实际情况却并非如此。企业在作出债务融资选择的时候，是综合考虑各种因素的，融资成本只是其中的一个因素。忽略后者则是出于迫不得已：再谈判收益取决于项目产生的现金收益、再投资收益率和企业资产清算价值。陈岩(2007)[1]构造了一个企业债务融资的不完全契约模型，对两种债务融资方式进行了比较分析，证明资产专用性越高的企业，再谈判带来的收益越高。在国外的文献中，衡量资产专用性的变量主要是行业虚拟变量，在我国，由于发行企业债券有明确的行业限制，即行业虚拟变量受到控制，所以，我们无法验证资产专用性对企业债务融资选择的影响。
本文试图在理论分析和实证检验的基础上，为我国上市公司的债务融资决策提供一些经验性的结论。
二、债务融资方式的比较分析
一般情况下，企业债务融资方式主要有银行贷款和企业债券两种，为了更好地理解和分析问题，我们沿用阿洪和博尔顿(Aghion and Bolton，1992)[2]开创的金融契约理论的分析框架，将债务融资的两种方式――银行贷款和发行企业债券――视为两种不同的债务融资契约。所谓金融契约理论，是建立在不完全契约理论基础上的，该理论认为金融交易本质上是交易双方就财产权利所作的契约安排，一方将现有的财产权利有条件地转让给另一方，另一方则承诺在未来以约定的方式给予补偿。鉴于此，每一种融资方式都可以被视为是一种权利契约，而金融活动则是通过各种金融契约来完成的。由不完全契约理论我们知道，金融契约是不完全契约，存在着不能正常履行的风险，因此，企业控制权如何配置至关重要。金融契约理论的基本思想就是通过设计最优融资契约，合理配置企业的控制权，实现企业价值最大化。阿洪和博尔顿(Aghion and Bolton，1992)在格鲁斯曼和哈特(中文版，1996)分析企业纵向一体化问题的不完全契约模型中导入财富约束，分析了企业控制权的不同配置对企业价值的影响，得出了债务融资契约是与有效的企业控制权相机配置相对应的最优融资契约的结论。
债务融资契约是一种依存于企业收益状态的控制权相机配置机制，它能够充分发挥作用的前提条件是存在一个充分有效的企业破产机制。无论何种形式的债务融资契约本质上都是一种依存于企业收益状态的控制权相机配置机制：当企业投资项目产生的现金收益能够确保债权人获得约定的固定收益时，企业的剩余控制权配置给股东或者管理者；当企业投资项目产生的现金收益无法偿还债权人约定的固定收益时，企业的剩余控制权配置给债权人，由债权人决定是否对企业进行清算。尽管如此，两种债务融资契约还是存在着重大区别，主要体现在：当债务到期时，初始债务融资契约是否可以再谈判。一般而言，发行企业债券无法进行再谈判，构成了企业的“硬债务(hard debt)”；而银行贷款可以再谈判，相对而言是企业的“软债务(soft debt)”。这主要是因为银行贷款的债权人只有一个(或者少数几个)，所以再谈判的成本小；而发行企业债券融资的债权人数量众多且分布分散，再谈判的成本很高，甚至几乎是不可能再进行谈判。
根据哈特――穆尔(Hart and Moore，1998)[3]的研究，再谈判具有帕累托效应，可以避免债权人对净现值为正的投资项目进行非效率清算以及由此导致的投资不足问题。再谈判收益取决于项目产生的现金收益、再投资收益率和企业资产清算价值，一般而言，资产专用性越高，清算价值越低，所以资产专用性高的企业应该选择银行贷款。根据利兰和拜尔(Leland and Pyle，1977)[4]以及戴蒙德(Diamond，1984)[5]的研究，相对于发行债券而言，银行贷款能够有效地克服搭便车和重复监督的问题，从而节约对企业进行监督的成本，带来信息收益，并减少资产替代和投资不足的问题。所以，那些信息不对称程度相对比较严重的企业倾向于选择银行贷款。一般说来，小规模、高风险的企业信息不对称程度相对较高，所以更倾向于选择银行贷款。同时，银行贷款的缺陷在于较高的监督水平，以及由于信息垄断造成的对某一关系银行的过分依赖，所以对于那些有良好资信水平的大企业而言，只有在企业价值被市场严重低估的时候才会选择银行贷款。那些拥有好的投资机会和发展潜力的企业(托宾Q值比较高)，不需要外部监督，所以，企业会选择发行企业债券；财务杠杆高的企业倾向于选择银行贷款，这是因为对财务杠杆高的企业而言，新的借款相对风险比较大，管理者更需要银行监督。
总之，通过上面的理论分析，我们得出这样的结论：那些规模大、绩效好、具有有价值的投资机会或者有价值的资产、财务杠杆比例比较低的企业更倾向于选择发行债券融资；而那些资产专用性强、规模小、企业价值低的企业则可能更大程度上依赖于银行贷款来筹资。
三、研究设计
1.样本筛选
国外研究企业债务融资选择的实证研究文献比较多(Hoshi et.，1993、Johnson，1997、Krishnaswami et.，1999)[6][7][8]，在国内这却是一个完全空白的研究领域。究其原因，首先是由于无法排除制度因素对企业债务融资决策的影响，其次是由于发行企业债券的上市公司数量比较少，客观上无法满足最小样本容量的要求。本文在做实证研究时，也遇到了这两个问题。债券发行的制度约束导致了经验性(empirical)问题，我们无法解释那些规模大、有较高市场价值、低杠杆、高盈利的企业公开发行债券是自身的选择，还是因为只有这样的企业才有资格发行企业债券。为了解决这个问题，我们把样本限制在那些拥有相同融资选择的企业上。限制那些有相同选择的样本是避免伪相关的有效方法，但这种方法也有它的缺点，就是有效样本非常有限，以至于很难得出统计推论。
为了限制那些大致上有相似融资选择的企业，我们把总样本限定在那些2000-2004年每年都满足国家有关法规规定的发债主体要求(包括规模限制、行业限制、盈利水平限制)的上市公司(共429家)。从总样本中，我们分离出那些在2000-2004年有未偿付企业债券的上市公司(共69家)作为样本一。另外，我们把剩下的360家具有发债资格，但是却没有发行企业债券(包括可转债)的企业作为控制样本二，与样本一进行比较。本文的数据主要来自于天相数据库，初选样本包括沪深两市所有的A股上市公司，选取的数据窗口为2000-2004年。在混合样本中剔除数据缺失和特异的观测值，得到样本一(发债企业)观测值个数为106个，样本二(未发债企业)观测值个数为1643个，样本一和样本二共同构成了总样本，总样本包括上市公司429家，观测值1749个。
2.基本假设和变量定义
根据上面的分析，本文提出下面基本假设：那些规模大、绩效好、具有有价值的投资机会或者有价值的资产(有较好的成长性)、财务杠杆比例比较低的企业更倾向于选择发行债券；而那些规模小、企业价值低、成长性不足、杠杆比例高的企业则可能更大程度上依赖于银行贷款。
本研究涉及的主要变量及其定义如下：
(1)企业的市场价值：本文用托宾Q值(TQ=公司总市值/资产重置成本)作为衡量企业市场价值的指标。企业总市值为流通股市值、非流通股价值与公司负债市值之和，由于用股票价格计算非流通股的价值会存在问题，本文用汪辉(2003)[9]等人的研究方法，用每股净资产代替非流通股价格。负债的市场价值用负债的账面价值代替，资产重置成本用公司总资产的账面价值代替。
(2)资产负债率(LEV)：即年度总负债占总资产的比例。
(3)长期负债比率(DRA)：年度长期借款与应付债券之和除以企业总资产。
(4)银行贷款占比(LOAN)：年度长期借款与总负债之比。
(5)企业债券占比(BOND)：年度应付债券与总负债之比，其中BOND?叟0。
(6)其他控制变量：
净资产收益率(ROE)：年度净利润除以股东权益，净资产收益率是衡量企业盈利能力的指标；
公司规模(SIZE)：企业总资产的对数值；
国家股比例(PSE)：国家股占总股本的比例；
成长性( DO)：国外用于衡量公司成长性的变量很多，典型的有资本性支出与销售额的比例、研发费用与销售额的比例、折旧费用与销售额的比例、盈利价格比等。由于资本性支出费用、研发费用等数据难以收集，我们采用折旧费用与销售额的比例。
行业虚拟变量(IND)：用行业代码表示；为了控制行业虚拟变量，我们在筛选数据的时候，仅限于发债企业集中的几个行业。包括采掘业(行业代码1)、房地产(行业代码2)、交通运输、仓储(行业代码3)、电力、煤气、水的生产与运输(行业代码4)、制造业(仅仅包括制造业中的石油化工业、金属和非金属业，行业代码5)。
3.模型设计
为了检验假设，我们令因变量为企业的债务融资选择(debt financing choice，DFC)，当企业应付债券(剔除短期融资券和职工内部集资)余额大于零(即企业发行普通企业债券或者可转换债券)时，DFC的取值为1；当企业应付债券余额为零(即没有发行普通企业债券或者可转债时)，DFC的取值为0。我们对总样本建立logistic模型，即样本一因变量取值为1，样本二因变量取值为0。模型的形式为：
DFC=β0+β1TQ+β2LEV+β3ROE+β4SIZE+β5PSE
+β6DO+ε(模型1)
其中：DFC=1(如果BOND>0)，或者 DFC=0(如果BOND=0)。
四、实证分析
表1是总样本、样本一和样本二模型主要变量的描述性统计：
从上表可以发现一个有趣的现象，发债企业(样本一)的托宾Q值大于控制样本(样本二)的托宾Q值，市净率(MRB)却小于控制样本(样本二)，之所以会出现这种自相矛盾的现象，一个可能的解释是因为计算口径的不同。鉴于此，在后面的回归模型中，我们用托宾Q值来衡量公司价值。
表1中还有一个非常值得注意的现象，就是三个样本(总样本、样本一和样本二)中银行贷款占比(银行贷款占总负债的比例)的均值和中位数完全一样。如果小数点后保留四位，则有轻微差别。这说明在我国符合发行债券条件的企业有着大致差不多的银行贷款比例，一种可能的解释是发债企业并不会因为发行企业债券而减少银行贷款的占比，也就是说在我国符合发债条件的上市公司中，银行贷款和企业债券的相互替代作用不明显。
为了验证理论模型推导出来的因素是否真的会对企业债务融资产生影响，以及会产生怎样的影响，我们令因变量为企业的债务融资选择(debt financing choice，DFC)，发债企业(样本一)DFC的取值为1，符合条件但是未发债企业(样本二)DFC的取值为0。我们对总样本建立logistic模型，模型的形式为：
DFC=β0+β1TQ+β2LEV+β3ROE+β4SIZE+β5PSE
+β6DO+ε
该模型logistic回归结果如表2所示：
前面已经说过，我们通过样本筛选控制住了行业(IND)虚拟变量的影响。从回归结果可以看出，企业规模(SIZE)和企业价值(TQ)对企业债务融资选择有显著影响(Wald统计量比较大)，规模越大、企业价值越高的企业越倾向于选择企业债券，这与我们的理论模型完全吻合。表2还表明国有股比例与企业发行企业债券的概率成反比。一般认为，国有股比例越高，所有者缺位等现象就可能越严重，企业的成本就会越高，因此，可能会倾向于选择银行贷款融资。其他的控制变量中，资产负债比率(LEV)、净资产收益率(ROE)、企业成长性(DO)与企业发行企业债券的概率成正比，即杠杆越高、盈利能力越强、成长性越佳的企业越倾向于选择企业债券融资。后两个变量对企业债务融资决策的影响与我们的理论模型一致，但是杠杆比例的影响却与理论模型恰恰相反。根据理论模型，杠杆越高的企业倾向于选择银行贷款，这是因为对财务杠杆高的企业而言，新的借款相对风险比较大，管理者更需要银行监督。但是回归的结果却恰恰相反，杠杆比例高的企业更倾向于选择发行债券。一个可能的解释是受可转换债券的影响，在前面的样本选取中我们已经说明由于最小样本容量的限制，在“应付债券”中没有剔出可转换债券。有很多企业选择发行可转换债券是由于增发门槛的提高，通过条款设计等措施使可转债在短期之内转换成股票。
五、结论与不足
基于上面的实证，我们得出的主要结论是：
1.规模大、企业价值高、盈利能力强、成长性佳的企业倾向于选择企业债券，这与我们的理论模型完全吻合。
2.国有股比例越高，所有者缺位等现象就可能越严重，企业的成本就会越高，因此倾向于选择银行贷款。
3.在我国，杠杆比例高的企业倾向于选择企业债券融资，与理论模型恰恰相反。一个可能的解释是：受可转换债券的影响，有很多企业选择发行可转换债券是由于增发门槛的提高，通过条款设计等措施能使可转债在短期之内转换成股票。
本研究的主要不足之处在于：
1.由于最小样本容量的限制，样本一(发债企业)中没有剔除可转债，与实际发债企业总体的构成存在一定的差异。
2.由于发债企业大多为非上市公司，所以样本一的观测值仅为106个。而样本二(控制样本)的观测值为1749个，两个样本观测值相差悬殊，导致了logistic回归的拟合程度不理想，从而影响了实证研究结果的可信程度。
参考文献：
[1]陈岩.企业债务融资方式的比较分析[J].财贸研究，2007，(6).
[2]Aghion，P.and Bolton，P.An Incomplete Contracts Approach to Financial Contracting[J].Review of Economic Studies，59(1992)，473-494.
[3]Hart，O.and Moore，J.Default and Renegotiation ：A Dynamic Model of Debt[J] .The Quarterly Journal of Eco-nomics，Vol.113，No.1，Feb.1998，1-41.
[4]Leland.H.E.and Pyle，D.H..Informational Asym-metries，Financial Structure，and Financial Intermediation[J].The Journal of Finance，Vol.XXXII，No.2，May 1977，371-387.
[5]Diamond，D.W.Financial Intermediation and Dele-gated Monitoring[J].Review of Economic Studies，(1984) LI，393-414.
[6]Hoshi，T.，Kashyap，A.and Scharfstein，D.The Choice Between Public and Private Debt：An Analysis of Post―Deregulation Corporate Financing in Japan[R].NBER working paper No.4421，August，1993.
[7]Johnson，S.A.An Empirical Analysis of the Deter-minants of Corporate Debt Ownership Structure[J].Journal of Financial and Quantitative Analysis，Vol.32，No.1，March 1997，47-69.
[8]Krishnaswami，S.，Spindt，P.A.and Subramaniam，V.Information Asymmetry，Monitoring，and the Placement Structure of Corporate Debt[J].Journal of Financial Eco-nomics，Vol.51，1999，407-434.
上市融资方式范文5
（一）样本选取
本文主要研究中小企业的融资方式问题，因此，选取中小企业板上的公司作为实证样本。考虑到中小企业板块是在2004年开始设立的，因此，我们抽取2006-2010年5年的数据进行分析研究。在这些公司中，剔除ST股以及数据不完整的企业，同时，由于金融保险企业的业务性质与其他行业的差异很多，会计报表也有较大差异，因此本文的研究不包括这类企业。根据以上几点，本文共选择了92家中小企业板上的公司作为样本进行实证研究，分析其融资方式的选择。
（二）研究变量的选取
本文以内部融资率、债务融资率和股权融资率作为因变量，即被解释变量，通过SPSS回归分析中的逐步回归法来分析各因素对其影响。考虑到股权融资行为受到严格审批，不能持续发生，因此，本文如下定义各融资率：
内部融资率Y1 = 留存收益/资本总额;
债务融资率Y2 = 负债总额/资本总额;
股权融资率Y3 =（股本+资本公积）/资本总额。
本文以前人研究为基础，选取企业的短期偿债能力、长期偿债能力、资产营运能力、股东营运能力、股利支付能力以及市场竞争力等6个不同方面作为研究中小企业融资方式的自变量。
二、实证研究过程
（一）描述性统计
通过对中小企业板上市公司2006年-2010年的财务报表数据进行统计，我们可以得出如表1所示的中小企业融资偏好的排列顺序。由下表可以看出，在统计的样本企业中，债务融资率占大部分，在43.31%左右，在债务融资中，更是以短期债务为主，占据了38.06%，而长期债务融资率仅为5.25%。在这些企业中，内部融资率为17.77%，股权融资率占35.97%。综上所述，我国中小企业上市公司的融资偏好排序具体表现为先外部融资再到内部融资，先债务融资其次为股权融资，在债务融资中又以短期债务融资为关键。
（二）逐步回归分析
本文分别设内部融资率、债务融资率、股权融资率为被解释变量Yi（i=1，2，3），而前文所列举的影响因素为解释变量X1-X6，由此建立多元线性回归模型：
Yi=a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+a6X6+b
其中，a1、a2、a3、a4、a5、a6为个自变量的回归系数，b为常数项。
1.内部融资率的逐步回归分析
经过整理各回归数据后得到表格1所示内容
表1 内部融资率逐步回归结果
由上表可以看出，在逐步分析的过程中，剔除了对因变量Y1影响不大的变量X6，因此，得到如下的多元线性回归模型：
Y1=0.352 X5+0.016 X1+0.024 X3-0.158 X2+0.007 X4+0.102
F检验：F=91.721>F0.05（5，453）=2.21，并且sig=0<a =0.05，这就说明因变量Y1与自变量X5、X1、X3、X2、X4之间总体上具有线性关系。
T检验：自由度为453的t0.025=1.96，由表1可以看出，t值的绝对值分别为9.969、12.045、6.148、3.826、3.082、2.870，均大于1.96，这可以说明因变量Y1与自变量X5、X1、X3、X2、X4之间分别具有线性关系。
2.债务融资率的逐步回归分析
经过整理各回归数据后得到表格2所示内容
表2 债务融资率逐步回归结果
由上表可以看出，在逐步分析的过程中，剔除了对因变量Y1影响不大的变量X4和X6，因此，得到如下的多元线性回归模型：
Y2=-0.063 X1+0.586 X2-0.174 X5+0.016 X3+0.533
F检验：F=201.576>F0.05（4，454）=2.37，并且sig=0<a =0.05，这就说明因变量Y1与自变量X1、X2、X5、X3之间总体上具有线性关系。
T检验：自由度为454的t0.025=1.96，由表2可以看出，t值的绝对值分别为19.242、9.149、5.7、2.077，均大于1.96，这可以说明因变量Y1与自变量X1、X2、X5、X3之间分别具有线性关系。
上市融资方式范文6
最近，A股市场再融资已进入密集期，人们把更多的目光聚焦在招商银行的285亿元、京东方A的460亿元的巨额再融资之上，似乎忽略了资本市场房企再融资计划同样也在紧锣密鼓。不过让人尴尬的是，证监会对上市房企的再融资计划始终不肯松口，已经连续七次表态“口径未变”，但上市房企们集体再融资的激情却丝毫没有因此而改变。
受上市房企再融资的影响，房地产股票已经一改往日的颓势，出现远强于大盘的走势，有资深证券评论专家表示，房地产企业集中公布再融资方案，绝不会是空穴来风，如果没有管理层的授意，不可能出现多家房地产公司集体提交再融资方案的现象。
很多投资者不禁要问，一边是证监会连续七次表态不会对上市房企再融资松绑，另一边上市房企却誓不罢休，不断采取“逼宫”姿态，再融资的队伍在不断扩大。那么上市房企集体闯关式的推出再融资计划背后深藏着什么玄机？
首先，上市房企想试探一下本届政府对房地产调控的真实态度。本届政府自上任以来，在房地产调控方面，与上届政府的风格炯然不同。上届政府对房地产调控搞得轰轰烈烈，却屡调屡败，以致于被业内戏称为“空调”。而本届政府在很多重要会议场合上，对房地产调控却是“刻意回避”，近期也没有出台任何更为严厉的房地产调控措施。这让上市房企因摸不清新一届政府的“底牌”，而对后期大手笔房产投资项目有所忌惮。
现在上市房企们则想通过集中推出“再融资”计划，来试探一下在经济出现大幅调整的情况下，新一届政府是否会对房地产进行松绑。如果这次证监会通过了上市房企的再融资计划，说明本届政府对房地产业奉行的是“怀柔”政策，那么上市房企既能在市场上融得了资金，又能放心大胆的大上房地产投资项目，这样岂不一举两得？
再者，上市房企这次扎堆集体推出再融资计划，意在向市场宣布，上市房企坚定看好国内房地产后市的态度没有改变。虽说目前国内大多数城市的房价仍在坚挺上涨。百城房价已连续第14个月上涨。但是也发生了“价涨量滞”的不尽人意的一面。很多人担心，目前全国房地产成交量大幅萎缩，楼市拐点已经临近。而这次上市房企扎堆再融资，就是意图打消民众对房价将会下跌的预期。
