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直接融资和间接融资的利弊范文1
关键词： 地方政府；融资模式；融资环境
1引言
我国实行分税制改革以来，逐步实现了税种、税权在中央政府与地方政府之间的划分，但由于改革后财权向中央集中，而事权向地方转移，使得地方财政资金出现收支不平衡现象。而我国当前正处在工业化和城市化的加速阶段，对资金需求量却逐年加大。目前，依靠本级财政收入和有限的上级财政补助，无法满足地方经济快速发展的需要，地方政府应主动寻求有效的融资途径，来解决资金不足的问题。
寻找有效的地方政府融资途径，缓解财政压力并构建合理的地方融资模式，也是应对经济环境剧烈波动的有效方法。面临金融危机带来的需求不振，中央政府采取了一系列积极的财政政策，但为了避免连续的积极财政政策造成经济增长对中央政府投资的依赖，中央对地方的投入资金会进一步减少，而地方政府要改变这种状况就必须自己筹措资金，找到适合各地自身发展的融资渠道。基于此，我们有必要对各种融资模式进行分析总结，以期地方政府找出适合自身实际情况的融资模式提供参考。
2文献回顾
融资方式的寻找对于地方政府扩大资金来源至关重要。丹尼斯Dennis ARondinelli，2007）认为随着发展中国家城市化进程的推进，通过多种渠道融资以提供城市公共服务和基础设施建设的资金，有利于促进城市的可持续发展[1]。在地方政府融资模式的研究中，王铁军2006）将地方政府融资细化为 22 种方式，共归结为4种类型，即为债权融资，股权融资，项目融资和资源融资方式[2]。马特斯-安德森等人MatsAnderson，2001）则认为，城市基础设施融资主要包括银行借贷、市政债券、向用户收费、征收财产税、租金以及政府间转移支付五种方式，同时提出可以逐渐扩大地方融资的含义范围，不断加入新的融资方式[3]。丁勇，杨加鸥2007）将当前各地方政府筹集资金的主要方式概括为直接融资、间接融资、BOT融资、土地出让收入等几种形式[4]。
经过对国内外政府融资相关文献的梳理，发现国外对地方融资的基本理论和机制的研究较为系统和深入，而国内对于该方面的研究尚有欠缺，国内主要针对国内地方政府融资的难题提出了具体的融资思路和方式方法，比较侧重于实践研究，以解决具体问题。从整体看，对于地方政府融资问题的研究已经比较全面和深入，但是对具体融资方式的利弊缺乏深入研究。
3我国地方政府融资模式比较分析
我国地方政府根据自身实际融资环境，不断创新融资方式，逐步建立了适合当地的融资模式。如上海市的市场化多元融资模式、重庆市的“投”融资模式、北京市的政府补贴融资模式等。这些模式的建立都不同程度的解决了当地财政资金紧张的问题，为当地城市基础设施建设和经济发展做出了贡献。现将各地方融资模式进行对比，具体内容见表1。
西安市政府发展融资平台有自身的优势，如西安市国际港务区的建立，带动了西安市经济发展和城市化进程，吸引了不少社会资本。但是与国内其他城市相比，西安市政府在融资模式发展方面还有很多不足之处。
1）融资结构不合理。目前，西安各融资平台把资金主要集中在无直接现金流入的城市路桥和效益较低的污水处理、环保项目上，自身的资本运营受到限制。长期造血能力不足导致权益资本和负债增长不匹配，增大了融资平台融资风险，也不利于公司进行再融资。
（2）融资方式单一。西安市政府目前的主要融资渠道还是银行贷款，资金来源方式单一，流量狭窄。单一的银行融资方式存在如下问题：首先，容易受到国家宏观调控政策的影响。如2008年金融危机以来，中央加强宏观调控，银行收缩信贷规模，西安市政府融资平台必然受到影响。其次，融资规模受到限制。银行对贷款企业都有资产负债率的考量和信用评级的打分，因此贷款规模不可能无限制的扩大。
直接融资和间接融资的利弊范文2
关键词:上市公司;治理结构;国际比较;对策研究
中图分类号:F276.6
文献标识码:A
文章编号:16723198(2009)20014802
1公司治理结构的主要模式
1.1外部监控型公司治理模式
外部监控型公司治理模式又称为市场导向型治理模式,因外部市场在公司治理中起主要作用而得名。这种公司治理源自于“盎格鲁美利坚”式资本主义,以高度分散的股权结构、高流通性的资本市场和活跃的公司控制权市场为存在基础与基本特征。美国、英国、加拿大和澳大利亚等国是这种公司治理模式的典型代表。
1.2内部监控型公司治理模式
内部监控型公司治理模式又称为网络导向型治理模式。因股东(法人股东) 和内部经理人员的流动在公司治理中起主要作用而得名。这种公司治理来自于“日耳曼”式资本主义,以后起的工业化国家(如日本、德国和其他欧洲大陆国家) 为代表。内部监控型公司治理模式以股权的相对集中和主银行(或全能银行) 在公司监控方面的实质性参与为存在基础与基本特征。
1.3家族监控型公司治理模式
家族监控型公司治理模式,是指公司所有权与经营权没有实现分离,公司与家族合一,公司的主控制权在家族成员中进行配置的一种治理模式。所有权与经营权合一是家族企业和家族监控型治理模式存在的基础与基本特征。韩国及马来西亚、泰国、新加坡、印度尼西亚等东南亚国家是这种治理模式的典型代表。
2美英和德日公司治理结构模式的比较分析
2.1主要融资方式决定股权结构,从而形成两种不同的治理结构
以美国为代表的美英法系的国家,绝大多数企业主要是以直接融资的方式筹集资金。在美国由股东持股的股份公司数额占公司总数的95%以上,资本市场成为美国经济最重要的融资来源。广大中小股东主要依靠股票市场“用脚投票”(即公司股价的波动)机制及其竞争性的职业经理市场所产生的压力等外部治理机制来规范核心管理层的非利润最大化行为以维护自身的利益。综上所述,英美法系国家的公司制企业由于其直接融资方式决定了公司的股权相对分散,而相对分散的股权结构决定了其股东型(市场主导型)的公司治理结构模式。
在以德、日为代表的欧陆法系的国家中,绝大多数企业主要是以间接融资方式筹集资金。在采用德日模式的公司中,银行作为债权人既为公司提供贷款,又是公司的股东,银行兼债权人和股东身份于一身。间接融资的筹资方式使企业的股权结构相对集中,法人和银行是股份公司最大的股东。由于股权相对集中且相对稳定,证券市场的波动对经理层造成的压力相对弱化,即外部市场治理机制较弱,主要采用内部控制即“用手投票”机制。德日银行通过债权和股权共同参与公司内部治理,由此形成了股权加债权共同治理型(银行导向型)的公司治理模式。
2.2两种公司治理模式的治理目标存在差异
美英模式以股东价值最大化为治理目标。由于企业融资结构以股权资本为主,其公司治理就必须遵循“股东至上”逻辑,以股东控制为主,债权人一般不参与公司治理。
德日模式以债权人及利益相关者利益最大化作为公司治理目标。由于企业融资结构以股权加债权相结合和以间接融资为主,其公司治理就必须遵循“利益相关者”逻辑,形成了股权与债权共同控制公司。
2.3两种公司治理模式对经营者的激励与约束机制不同
与证券市场“用脚投票”的外部约束机制相适应,美英公司为激励经营者努力为股东创造利润,也借助于证券市场的作用。
与美英公司的高酬金激励不同,德日公司采取的是经营者年薪制和年功序列制的激励机制。经理的报酬设计主要是年薪而非股票和股票期权制。
2.4两种公司治理模式的框架不同
美英国家公司治理模式的框架由股东大会、董事会及首席执行官三者构成。其中股东大会是公司最高权力机构,董事会是公司最高决策机构,董事会大多由外部独立董事组成,董事长一般由外部董事兼任,既是决策机构,又承担监督功能,首席执行官依附于董事会,负责公司的日常经营。美英国家公司治理结构中不单设监事会,其监督功能由董事会下的内部审计委员会承担,内部审计委员会全部由外部独立董事组成。
德日公司治理结构虽然都属于债权加股权的共同治理型,但德国雇员在很大程度上参与公司治理。德国的治理结构为特殊的“双层董事会”制度,即监督董事会和管理董事会,其中监督董事会的地位高于管理董事会,监督董事会主要代表股东利益监督管理董事会,不直接参加企业的具体经营管理,其职能相当于美国公司的董事会;管理董事会由监督董事会招聘组成且具体负责日常经营活动,其职能相当于美国公司的首席执行官。而日本公司治理结构的框架则由股东大会、董事会、经理、独立监察人所组成。实际上,股东大会在日本是名存实亡,真正发挥决策作用的是由经营者专家组成的内部董事会,董事会成员主要来自公司内部,不设外部独立董事,共同治理在日本已演变成了由经营者和内部人控制的局面。
2.5两种公司治理模式的利弊分析
综上所述,英美模式的利弊可以概括为:其优点是证券市场“用脚投票”约束机制以及竞争性职业经理人市场竞争压力的存在,能对业绩不良的经营者产生持续的替代威胁。这种模式不仅有利于保护股东的利益,而且也有利于配稀缺性资源。但这种模式的不足是由于过分担心来自市场的威胁,在内部缺乏有效监督的情况下,易导致经营者的短期行为。为了克服弊端,美英公司的治理也开始借鉴德日模式,注重“用手投票”的监控作用。
德日模式的利弊可以概括为:其优点是银行直接“用手投票”的控制机制可以在不改变所有权的前提下将矛盾内部化。缺点是:无法使某些问题从根本上加以解决;证券市场不发达,企业外部筹资条件不利,企业负债率高等。为了克服这些弊端,德日公司治理也开始借鉴美英治理模式,注重“用脚投票”的作用。
3我国上市公司治理结构所存在的问题
3.1股权过于集中
我国企业进行股份制改造的前提是公有制占主体,在股权方面表现为国有股、法人股持股比例高,一般超过50%,多的则达80%以上。 在股权高度集中于国有股的情况下, 因为国有股本身存在问题,产权模糊,出资者代表不明确,仍然沿袭计划经济的控制方式,导致政府在行政上对企业管理层干预过多,企业目标政治化,无法实现企业运作机制的转换。
3.2董事会缺乏独立性
在国有股占绝对优势的条件下,董事会成员、总经理的聘任都是由国有股东或原主管部门指定,多数情况下董事长兼任总经理。在这种情况下,首先难免会出现总经理决定董事会人选的奇怪现象。其次,总经理不对董事会负责而直接对政府大股东负责,就难免会架空董事会和股东会两个法定机构的权力。
3.3缺乏有效的激励约束机制
除了少数公司外,多数公司的高级管理人员执行的仍然是计划经济体制下的工资制度, 薪酬结构比较单一,不能对董事和高级管理人员起到足够的激励作用。同时,由于权责利机制的不健全,导致董事和高级管理人员出现决策失误、经营不善等问题, 也受不到相应的处罚。
3.4外部监控机制不全
主要表现在三个方面:第一,银行等作为债权人对公司实施的监控作用较小。第二,外部的公司控制权市场或者是并购市场对公司实施的监控作用也非常有限。第三,经理市场是另一个从外部监督公司的重要机制。管理者自然就会约束自己过度追求自身利益的行为。而我国资本市场的现状与目前的股权结构极大地限制了经理市场在约束公司经营者行为方面的作用。由于没有建立起评价经营者管理才能的制度,经理市场培育在我国也并不具备现实可操作性,所以经理市场对公司的监控作用也非常有限。
4完善我国上市公司治理结构的对策
4.1改善股权结构
我们应该模仿德、日改善股权结构,分散股权,但适度集中,少数大股东分享控制权;同时考虑到目前我国上市公司结构组织形式也主要类似于德、日的双层管理体制,因此更应构筑一个与“上层建筑”相适应的股权结构基础。
4.2改革内部组织结构
一是改变现有董事会监事会权力并行的做法,提升监事会的地位,扩大监事会的职权,要求董事会同时对股东和监事会负责。二是引入英美国家公司治理中的独立董事制度。三是董事长与总经理分设。
4.3建立有效的债权人治理机制
根据德日公司银行导向型治理模式运行的实践,结合我国公司制企业主要靠间接融资这一现状,为了保证债权人(银行)的合法利益,债权人应该和股东一样,在公司治理上有权对公司进行监督,并在非常情况下(如破产清算时)拥有控制权。
4.4大力发展和完善资本市场
直接融资和间接融资的利弊范文3
一、金融投资的分类
(一)按融资方式划分
1.直接融资：是资金供给者与资金需求者直接见面，根据协议的条件直接融通资金。直接融资是以债券、股票为主要工具的一种金融运行机制，其特点是经济单位直接从社会上吸收、筹措资金。
2.间接融资：是资金的供给者和需求者不直接见面，而是通过金融机构为媒介进行的间接资金融通。如银行存款，就是资金供给者把资金存入银行，由银行把资金集中起来贷放给资金需求者，银行充当资金供求的中介，这是现代信用制度下典型的间接融资方式。
(二)按投资时间长短划分
1.长期投资：是投资期限在一年以上的投资活动。如一年以上的定期存款等，其偿还期较长；又如股票投资，是一种永久性、无期限的投资，没有偿还期。
2.短期投资：是投资期在一年以下的投资活动，其偿还期较短。如活期存款，其资金可以随时抽回；又如短期国库券，时间一般为3、6、9个月。投资时间的长短与金融资产的性质、收益、风险、流动性等都有着紧密的关系。
(三)按收入性质划分
金融投资的主要目的是获取收入，但证券种类很多，因其性质、期限等因素各不相同，因而其收入的高低和支付方式也有所不同，归结起来有两类。
1.固定收入投资：是投资者购买的某种金融资产应得收入，事前即规定一个确定的收益率，定期支付或到期支付，并在金融投资的整个期限内固定不变，如银行存款、债券、优先股投资等。这种投资一般风险性较小。
2.非固定收入投资：是投资者购买的某种金融资产应得收入，事前并不确定固定的收益率，也不一定会按期支付，而是因时而异，如普通股投资。这种投资一般风险较大，但获利机会也较大，收益也较高。二、我国金融投资的现状我国金融投资从实物投资中分离出来并发展壮大，是融合在计划经济向市场经济的转变进程之中的，并已呈现出投资主体多元化和投资工具多样化的发展趋势。我国金融投资的发展面临着种种困难，无论是融资工具的发行、流通、交易诸环节，还是资本市场现存的国有股症结、股市结构单一、吸收公司上市标准僵化等特点，以及证券业的组织、管理等方面都存在问题，发育不全的金融市场环境和运行扭曲的金融市场运行机制，严重地阻碍着金融市场的进一步发展。究其原因，一方面是由于商品经济发展程度的制约，但更现实的则是金融投资环境发育基础的薄弱与其环境要素组合体系的残缺不全。因此，改进和完善我国的金融投资环境已成为我们培育金融市场，完善金融投资体系，发展金融投资的关键。
三、中国金融投资的策略分析
面对全球经济一体化和投资自由化趋势给我国国际投资带来的挑战，我们应当顺应这一历史潮流，充分利用外国投资来对我国经济发展和产业结构调整的积极因素，趋利弊害，制定正确的国际投资战略，进一步提高全球化下我国的综合国力和竞争力。
(一)适度保护民族工业
民族工业是以民族资本为主所建立的工业和工业体系。建国后，特别是经过改革开放30年的高速发展，我国的民族工业具有了一定的规模和竞争力，但正如前面所谈到的，目前我国一些行业几乎被外资垄断，导致民族工业逐渐被跨国公司所控制。这与我们利用外资发展民族工业的初衷相悖。所以，现阶段我们有必要在国际投资协议框架内采取适当的措施对民族工业，尤其是一些幼稚产业、新兴产业和具有高增长性的产业进行保护。
(二)制定适当的产业倾斜政策
近几年来，外国国际投资出现了资金加速流向高科技行业和服务业的趋势，我们应该顺应这种新趋势，指定相应的产业倾斜政策，调整利用外资的结构，进一步开放国内市场，从以制造业为主的开放转向以高科技和服务业为主的开放。统计资料显示，合理引导外资投资方向，鼓励外资进入中西部地区，特别是根据我国广大中西部地区资源丰富但基础产业薄弱的特征，积极引导外资流向中西部地区的农业、能源、交通等基础领域。同时，引导外资和东部发达地区将加工业逐步向中西部转移，不仅可以利用中西部地区的劳动力和资源优势加速中西部地区的工业化进程，而且有利于东部沿海地区的产业升级，有利于我国地区经济发展的平衡，从而促进我国经济的整体协调发展。
直接融资和间接融资的利弊范文4
产融结合是指产业部门和金融部门通过股权关系相互渗透,实现产业资本和金融资本的相互转化和直接融合。当代西方国家中最具典型意义和代表性的产
融关系模式是英美与日德的银行与企业的模式，即市场主导型和银行主导型。其他国家的银行与企业关系模式均是在借鉴上述两种模式的基础上,结合本国的经济发展水平和特点而形成的。两种产融结合模式在发展过程中形成的特点及须具备的条件如表1所示：
表1产融结合模式的特点及具备的条件
模式代表
国家特点具备的条件
市场主导型美英⑴银行与企业是平等的市场主体，信息透明度高；
⑵企业的外源融资主要通过直接融资方式，便于筹集巨额资本；
⑶银行间接持有企业股权，便于分散控制风险；
⑷短期趋利性强。⑴利率的形成机制比较健全；
⑵金融市场的运作是有效率的；
⑶中央银行具有较强的货币控制能力。
银行主导型日德⑴主办银行充当大量贷款人，与企业保持长期稳定的信用交易关系，
⑵主办银行与企业之间相互持股，与企业保持比较稳定的信用合作关系，避免了过度竞争；
⑶存在有效的监督机能；
⑷存在有效的相机控制机能。⑴银行机构的运转效率很高；
⑵较高的国内储蓄水平；
⑶需要一个引导企业投资的经济计划。
下面我们将从运作机制、产生机理、经济效率等三个方面来探讨两种产融结合模式的不同特征。
二、现代产融结合主要模式运作机制的比较
市场主导型产融结合模式一般理解为产业资本和金融资本主要是以资本市场为基础的外部结合，任何金融中介都是市场的积极参与者。从运作机制上来讲其特征主要有：⑴以自由市场为运行基础，银企间产权制约较弱，股权结构更加分散和社会化，形成了以资本市场为主要机制的外部结合。⑵商业银行在产融结合中处于非主导地位，而非银行金融机构在产融结合中的地位和作用日渐突出。⑶个人和机构投资者并不直接参与公司的治理，而是借助资本市场的证券交易、兼并、接管机制来间接控制产业资本。
而银行主导型的运作机制的特征主要有：⑴以“社团”或“社会”市场经济为运行基础，银企间产权制约较强，企业以间接融资为主，银行在产融结合中处于主导地位，形成了以主银行制为核心的法人相互持股的产权关系，从而抑制了资本市场的作用。⑵银行通过贷款契约、股权占有、人事结合及小股东的表决权等方式对企业经营决策产生影响。
三、现代产融结合主要模式产生机理的比较分析
产融结合模式的国际差异，就其产生机理而言，主要是由于各国经济发展水平和发展阶段、金融体制、法律法规制约、宏观经济调控能力、金融市场发育程度的不同，使得两种产融结合模式具有不同的特征。具体表现如表2所示：
表2两种产融结合模式国际差异的原因分析
市场主导型银行主导型
融资结构对直接融资的依存度大于银行间接融资以银行间接融资为基础，内源融资与外源融资并重
法律的约束和规范禁止银行直接持有工商企业的股权，并且不允许银行干预公司的治理结构允许银行持有企业的股权和进行人事渗透
银行与企业及资本市场的关系（1）企业的负债比率较低；
（2）企业有多种可供选择的筹资渠道；
（3）严格限制银行与企业间的单向持股和相互持股；
（4）股权市场发达。（1）企业的负债比率较高；
（2）银行与企业相互持股，银行对企业提供比较全面的支持；
（3）企业与银行之间有大量的人员交流，增加了信息沟通与传递；
（4）证券市场相对不发达。
政府参与程度政府对经济的干预程度相对较小，经济发展主要依赖于私人企业自发投资直接参与经济活动，往往是本国经济现代化的直接设计者、推动者
联系
机制债权联系两种产融结合模式相同两种产融结合模式相同
产权联系银行间接控制企业股权银行直接持有企业的股权
人事参与银行派员作为外部董事，不干预企业的经营和决策银行派员干预企业的经营和决策
四、现代产融结合主要模式经济效率分析
不管是市场主导型还是银行主导型的产融结合模式，都推动了本国国民经济的发展。下面我们从可持续发展能力、国际竞争能力、风险防范能力等三个层面来分析比较两种模式的经济效率。
（一）可持续发展能力比较分析
从经济学的角度来判断，可持续发展是指现期的经济增长不会影响下期乃至以后经济增长的资源配置方式。黄明博士等认为：对资本这种资源的利用和管理来讲，与一国可持续能力相关的因素主要有：一是资本形成能力；二是结构调整能力；三是技术创新支持能力。两种产融结合模式的可持续发展能力的对比情况如表3所示：
表3产融结合模式可持续发展能力特征
市场主导型银行主导型
资本
形成
能力资本汲取能力弱较强
资本转化能力强较强
资本生产能力强不一定
结构
调整
能力前期增量调整能力较强较强
存量调整能力强较强
后期增量调整能力强较强
技术
创新
能力创新投资运作好一般
创新投资规模大作用明显规模小作用不一定
创新投资主体的
控制主体企业为主政府引导
银行服务银行+政府
从表3我们可以看出：⑴在资本形成能力上，从长期看市场主导型要强于银行主导型；⑵在结构调整能力上，市场主导型兼具存量调整和增量调整的优势，要强于侧重于增量调整的银行主导型；⑶在技术创新能力上，由于银行主导型下的创新投资风险隐患大，收益未必高，使得市场主导型的创新投资体制在环境和运作上要优于银行主导型。因此，在可持续发展能力上，市场主导型要略强于银行主导型。
（二）国际竞争能力
国际竞争力是指企业在目前和未来各自的环境中，以比它们国内和国外的竞争者更有吸引力的价格和质量来进行设计生产并销售货物以及提供服务的能力和机会。新制度经济学认为：“制度在社会中起着更为根本性的作用，它们是决定长期经济绩效的基本因素”。由于国家所处的经济地位不同，不能将产融结合模式的国际竞争力简单的进行横向比较。但是，如果通过对一国金融部门或产业部门的经济效率与其整体经济实力的比较，便可以大致反映出这一模式的潜在竞争能力。
表4、表5显示美国无论金融体系的综合国际竞争力还是经济的整体国际竞争力都排名第一，二者是对称的。从金融体系的子项目排名看，美国的股票市场最具活力，银行业效率则偏低；日德金融体系综合竞争能力高于其整体经济实力。日本的银行业效率世界第一，德国第三，相比之下，二者的股票市场虽然也排名较前，但低于其金融体系的综合国际竞争力，并且日本和德国的资本效率明显落后于其金融体系的综合排名。比较突出的是，1999年日本的金融体系竞争力排名由1994年的第2位下降到25位。因此，从长远来看，市场主导型的国际竞争力要强于银行主导型的产融结合模式。
表41997年金融体系的国际竞争力排名
国家资本
成本资本
效率股票市场
活力银行业
效率金融体系
综合整体国际
竞争力
美国551611
日本3297159
德国218143914
韩国304433414330
中国314336264027
资料来源：国家体改委经济体制改革研究院，《中国国际竞争力报告1997》，中国人民大学出版社，1998
表5美国和日本金融体系国际竞争力排名表
年份199419951996199719981999
美国111111
日本22252325
资料来源：赵颜云，“金融体系国际竞争力理论及应用研究”，《金融研究》，2000年第8期
（三）风险防范能力
所谓风险防范能力，是指一国经济系统面临外部不确定性而具有的自我调整、化解、规避、控制风险的能力。不同的产融结合方式在风险和风险防范能力方面也有一些区别。我们主要从债务依存度和融资方式的选择两方面来分析两种产融结合模式的风险防范能力。具体如表6所示：
表6产融结合模式风险防范能力特征
市场主导型银行主导型
债务依存度较低内债依存度高
融资方式债权——股权混合融资为主
扩大了企业的风险，能够有效防范国家的金融风险关系型融资为主
能有效防范企业风险，但是扩大了潜在的金融危机，增大了国家的金融风险
从表6可以看出，在国家经济防范方面，市场主导型通过保持距离关系型融资占有一定的优势；但对企业或产业来讲，则是银行主导型通过关系型融资占有优势。在债务依存度上，市场主导型国家比银行主导型国家显得更为轻松。因此，从一国的风险防范能力上看，市场主导型要强于银行主导型；但就一个企业的经营管理，对其风险防范能力，则是银行主导型要强于市场主导型。
五、现代产融结合主要模式对我国的启示
通过对产融结合两种模式的分析，我们可以得到以下两点启示：
直接融资和间接融资的利弊范文5
关键词：并购融资 融资成本 融资风险
中图分类号:F275 文献标识码:A
文章编号:1004-4914（2011）08-266-02
企业并购的资金来源主要有两个渠道，内源融资和外源融资。内源融资是指公司经营活动所产生的现金，主要由自有资金、留存收益、折旧等构成。外源融资指企业的外部资金来源，主要包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指并购企业发行证券如普通股股票、优先股股票、公司债券等方式进行融资；间接融资是指并购企业从银行、非银行金融机构获得贷款等方式进行的债券融资，也称债务融资。
一、企业并购融资方式的比较分析
企业在进行并购活动时，常用的融资方式可以分为两大类：内源融资和外源融资。
（一）内源融资
按照融资优序理论分析，内源融资应该是企业并购融资的首选，从企业内部筹集并支付并购对价是实现低成本并购的有效途径。内源融资的优点是资金调度迅速，保密性强，而且不需要对外支付利息或股息，不会减少企业的现金流量，同时可以使股东获得免税利益。由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，使内源融资的成本远远低于外源融资。如果企业有充足的自有资金或是有以短期投资为目的持有的可随时变现的有价证券，可以直接用自有资金或变卖有价证券所得资金支付并购款，这是一种速度最快、最简便、最容易被目标公司股东接受的方法（周卉，2005）。但是使用自有资金进行内源融资也有很大的局限性。首先，企业必须要有充裕的流动资金和流动资产以及完善的资金结构。如果企业流量资金不足，那么使用内源融资则有可能导致企业资金链断裂，从而无法保证企业日常生产经营活动的正常开展。内源融资的另一个缺陷是筹资金额有限，而一般来说企业并购活动所需要的资金规模都比较大，单凭企业内部资金很难满足要求，因此内源融资方式主要适用于目标企业规模不大的并购活动中。
（二）外源融资
外源融资是指向企业以外的经营主体筹措资金支付并购对价的方式，可分为债务融资、权益融资、混合融资和特殊融资方式。
1.债务融资。这是一种常用的融资方法，并购企业一般可以选择向金融机构贷款、发行有价债券等方式进行。
金融机构贷款是企业融资的重要渠道，也是企业并购融资的重要融资方式。在西方国家和地区，金融机构借贷一直是外援融资的主要来源，这里所指的金融机构包括银行、保险公司、投资银行以及其他贷款机构，他们可以提供包括信用贷款、抵押贷款、担保贷款、贷款组合等各种贷款产品，以形成完整的贷款产品体系，从而满足不同融资主体的不同融资偏好。利用银行贷款融资的优点体现在融资速度快、融资成本较低、融资灵活性较大以及企业可以利用财务杠杆利益。但是银行贷款融资也存在一定的缺陷，比如会提高企业的财务风险及筹资数量有限等。
债券是企业为筹措债务资本而发行的，约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证券。企业并购中常用的债券融资方式包括企业债券和垃圾债券。与其他融资方式相比，发行企业债券筹措并购资金有以下优点：融资的资本成本较低，还款期限较长、不会影响企业的所有权结构及可以享受财务杠杆利益。但是发行企业债券的缺陷也很明显：发行手续复杂，对企业的要求比较严格，同时附有资产质押权的债券以及法律条款中的一些限制性条款也可能会降低企业之后的再融资能力。利用债券融资企业还要承担还本付息的义务，在企业经营不景气时向债权人还本付息会增加企业的负担和加大企业财务风险。
2.权益融资。权益融资可以提高公司的信誉，降低融资风险及举债成本，增强企业融资能力。但也会给企业带来一些不利因素，如分散企业控制权、稀释每股收益、资金成本较高。
3.混合融资工具。该工具的特点是既带有权益特征又带有债务特征的特殊融资工具。主要有可转换债券融资、认股权证融资两种。
可转换债券融资可以降低债券融资的资本成本，既为企业提供了一种以高于当期股价发行普通股融资的方法，又减少股本扩张对公司权益的稀释程度（相对于增发新股而言），但是也有缺点，即牛市时，发行股票进行融资比发行转债更为直接；熊市时，若转债不能强迫转股，公司的还债压力会很大。
认股权证是一种以特定的认购价格购买规定数量普通股的一种买入期权。它规定以实现约定的价格购买一定数量普通股的权利。认股权证对并购企业而言有双重优点：一是避免了使被收购企业股东在并购后整合初期成为普通股东，从而拥有获得信息和参加股东大会的权利；二是认股权证融资的资本成本较低，有利于吸引投资者向企业投资，有利于调整资本结构，扩大股东权益。发行认股权证的不利之处在于认股权证行使时如果普通股股价高于认股权证约定价格较多，企业就会因为发行认股权证而损失股东利益。
4.特殊融资方式，主要包括杠杆收购和买方融资两种。杠杆收购，是企业并购的一种特殊模式，指并购方以目标公司的资产作为抵押向银行借入收购所需资金，并购成功后再发行债券偿还贷款，用目标公司未来的收益偿还债券本息。它的实质在于举债收购，通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以所收购的企业未来的利润和现金流偿还负债。最大的优点是收购方只需投入少量的自有资金就能获得大量借款完成收购活动。这种融资方式债务比率较高，股东权益比率下降，使企业的资本结构发生了重大的变化，财务杠杆效应提高了企业的股权回报率。另一方面，杠杆收购可以带来税收优惠，高杠杆率可以产生大量的利息避税。但是杠杆收购融资方式使企业的负债比例过高从而会增加企业的偿债风险，如果企业在收购前筹划不周或收购后经营不善，可能会出现严重的财务危机，甚至会导致企业破产倒闭。
二、并购融资成本分析
融资成本是选择融资方式须考虑的重要因素，既包括资金的利息成本，还包括融资费用和不确定的风险成本。其一般计量公式为：
并购融资成本=并购融资额×加权平均融资成本
因为企业并购活动中并购企业会选择多种融资方式进行并购融资，而不同融资方式的融资成本各不相同，为了测算并购融资成本，需要计算出多种融资方式的加权平均融资成本。具体测算方法是以各种融资方式融资金额占融资总额的比例为权数Wt，乘以各种融资方式的个别融资成本Rt，然后求和即得出加权平均融资成本WACC。计算公式可以表示为：
一般来说加权平均融资成本低的融资结构财务风险相对较高；反之，加权平均融资成本高的融资结构财务风险相对较低。因此并购企业在选择融资方式时既要考虑降低融资成本，又必须在融资成本和财务风险之间进行权衡，寻求一种合理的均衡以作出最佳的融资方式选择决策。
三、并购融资方式选择
企业并购融资方式的决策在分析了影响并购融资方式选择的各种主要因素之后可以按照以下程序进行：第一，融资方式的可行性分析。可行性分析是在不考虑融资成本、融资规模和融资期限等条件下，根据并购企业自身情况及并购动机，结合目标公司的股东要求而筛选出可行的融资方式。第二，各种融资方式的融资规模和融资期限的预测。根据可行性分析筛选出的可行的融资方式，并购企业需要比较分析各种融资方式所能筹集到的资金额度及融资期限，然后进一步进行筛选和总体规划。第三，计算融资成本及财务风险。融资方式不同其融资成本也不同，企业必须根据自身情况及并购活动的规模大小进行融资方式的成本测算，然后确定一个成本最小的融资结构，在此基础上还要考虑所选融资方式给企业带来的总体风险，在资本成本较低的情况下尽量降低企业整体的财务风险。第四，融资方式的选择及融资方案的制定。一般而言，综合考虑融资成本、融资风险以及资本结构等因素之后，并购企业倾向于先内后外、先简后繁、先快后慢的融资原则。
在债券融资方式中也有优先序，企业一般首先选择发行普通债券，其次是可转换债券等混合融资工具，然后考虑优先股融资，最后才会选择发行普通股。
不同的并购主体、不同的行业及并购规模都会有不同的融资方式的决策方案，因此在选择并购融资方式时，必须要对并购活动的具体情况进行深入分析，综合考虑各方利益主体及其他影响因素后作出最佳的并购融资决策。
参考文献：
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3.张璐怡.并购贷款解禁的利弊分析――企业并购融资的福音.桂林航天工业高等专科学校学报，2010(1)
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直接融资和间接融资的利弊范文6
关键词：数字内容产业 行业特征 融资渠道
[中图分类号]F27 [文献识别码]A [文章编号]1004-7069(2011)-02-0069-01
数字内容产业作为智力密集型、高附加值的新兴产业，我国《“十一五”规划纲要》明确提出，鼓励数字内容产业发展，积极发展信息服务业。根据相关资料一般认为：“数字内容产业是依托先进的信息基础设施与各类信息产品行销渠道，向用户提供数字化的图像、字符、影像、语音等信息产品与服务的新兴产业类型，它包括软件、信息化教育、动画、媒体出版、数字音像、数字电视节目、电子游戏等产品与服务等，是智力密集型的、高附加值的新兴产业。”
一、数字内容产业的行业特征
数字内容产业的技术特征包括成本优势、高创新与高风险性、高投入等特征。成本优势指数字内容产业企业都具有高固定成本，低边际成本的特点。数字内容产业技术含量极高，在生产出最终产品之前，要求企业进行大量的设备投入和研究开发，还要承担很高的失败风险。但一旦产品研制成功，则复制每件产品的成本一般都相当低廉。高创新与高风险性指数字内容产业的发展与信息技术频繁的更新换代紧密相连。数字内容产业的创新速度是其他产业所不能比拟的。创新是有风险的。这不仅因为信息技术产业化所需的资金相对较大，而且由于信息技术产业化的成功率较低，加上形成产业化的过程周期较长，因此，在数字内容产业发展的整个过程中，都需要有较充足的资金来支持。高投入是指无论是硬件设备的制造，还是软件的生产与开发，均需要大量的资金投入。
二、数字内容产业的融资渠道分析
通过前面的分析可以看出，数字内容产业资金需求是多样化的，这意味着数字内容产业企业需要多元化的融资渠道，意味着数字内容产业的发展需要构筑一个多层次的投融资体系。具体来看，多层次投融资体系建设应包括以下几个方面的内容。
首先，国家财政投入应当在数字内容产业发展过程中发挥先导性的带动作用。由于存在企业的投资意愿不足和投资能力较弱等问题。国家应当在财政投融资体系中加大对数字内容产业的直接和间接投入扶持力度。一方面，在财政科技投入资金如科技创新基金中适当增加对数字内容产业重大基础研究和应用开发研究的直接资金投入，尽快提高数字内容产业的研发投资占国民收入的比重；另一方面，政府应借鉴国际经验，积极采用和探索多元化的间接数字内容产业投入扶持政策组合，通过不断完善符合数字内容产业发展需求的针对性较强的税收优惠政策、财政补贴政策、数字内容产业企业信贷担保政策，建立起支持产业发展的基础性资金投入政策体系，通过问接途径解决这些企业的融资困境。
其次，发挥资本市场对数字内容产业发展的支持作用。一方面，在今后主板证券市场逐步完善的过程中，不断放松数字内容产业企业上市融资的条件，鼓励更多的数字内容产业企业通过资本市场获得持续的融资支持。另一方面，国家在未来的创业板市场的设立和发展中，对数字内容产业企业采取相应的倾斜政策，吸引各类资本更多地投向数字内容产业，发挥对数字内容产业更大的支持作用。
最后，加大数字内容产业利用外资的力度。外资尤其是跨国数字内容产业企业的投资，在解决资金短缺、开拓市场、培养人才和引进技术等方面对我国数字内容产业发展具有一揽子的带动作用，因此，中国要成为L什界数字内容产业强国，必须在利用外资的规模和深度上多下工夫。一是要科学权衡利用外资的利弊，通过有效的产业政策指导外资的流向，积极引导外资投向具有战略性、先导性的重点信息技术领域，在此基础上加快信息服务产业市场对外开放进程，改善结构并提高整体水平。二是要通过放宽外资在中国设立中外合资、中外合作以及外商独资风险投资公司的条件，鼓励国际风险资本到中国设立合资、合作或者独资的数字内容产业风险投资机构，扩大对数字内容产业的投资规模。三是改革投融资审批制度，放宽国内数字内容产业企业到境外资本市场上市融资的条件，鼓励各类符合条件的数字内容产业企业通过国际资本市场发行证券进行融资，打通国际投融资渠道。
三、结论
数字内容产业的以上特征决定了数字内容产业的发展需要大量的资金投入，需要多样化的资金渠道，需要国家的高度支持。在传统的股权融资和债务融资基础上，我们必须加快风险投资体制的建设，并合理利用国际资金，加强海外直接融资和吸引外资的力度。
参考文献：
[1]闰世刚，数字内容产业发展的东亚模式及其借鉴(J)，特区经济2010
