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直接融资与间接融资的方式范文1
摘要：在我国社会主义市场经济体制不断发展，金融体制改革持续深化的过程中，直接融资方式发挥着重大作用。作为企业融资的重要方式，直接融资在我国仍存在较大的发展空间，但随着社会经济的发展，直接融资也出现了许多问题。充分认识到直接融资的现实意义，并明确直接融资的发展思路，能够加快直接融资的发展进程，为我国经济发展提供保障。
关键词：直接融资；现实意义；发展思路；金融体制
1、 发展直接融资的宏观环境及客观条件
我国早期的金融运作过程，为了适应计划经济体制的需求，主要以间接融资方式为主。直接融资和间接融资这两种融资形式，能够反映出资金从盈余部门向短缺部门的流动方式，这两种融资方式中，直接融资的特点是筹资速度，筹资金额大，但需要较为完善的市场环境。随着我国社会经济的不断发展，金融体制改革得到了进一步的深化，直接融资事业取得了长足进步，在金融市场上，也形成了短、中、长搭配合理的结构体系，企业建设债券的发展规模稳定提高，并在我国的金融市场形成间接融资为主，直接融资为辅的新型局面。我国融资体制改革的方向，应当由社会主义市场经济体制的发展方向来决定，因此融资体制改革应当以市场经济和资本市场作为基础。但目前我国的市场经济和资本市场并不完善，因此仍是以间接融资为主，我国目前的直接融资规模较小，需要长时期的大力发展，而我国资本市场的积极发展，也为我国直接融资带来较大的发展空间。
直接融资发展的客观条件主要是社会资金具有供应充足、增长潜力较大等特点，近些年我国居民储蓄的增长，以及居民手中现金的增加，随着资本运作方式的不断完善，存款分流到直接融资市场也更为普遍，因此我国直接融资的规模具有非常大的市场潜力。并且我国加强了对宏观调控经济手段的运用，也具备了引导居民资金从储蓄转为投资的能力。积极增加社会经济市场化的程度， 能够充分保障直接融资规模的扩大。
我国产业经济的发展对于资本市场具有较大需求，企业在工业化进程加快的时期，想要抓住机遇快速发展，将会有更为强烈的资金需求，并且许多基础产业和高新技术产业具有生产周期较长、需要长期资本投入等特点，企业发展的资金需求并不能只依靠内部资金积累，而企业获取信贷资金需要较多条件。因此资本市场需要发展直接融资方式，让直接融资方式具备相应的规模和完整结构，有效地解决企业资金困难的问题，帮助企业快速扩大资本市场，发展市场经济。
2、 发展直接融资的现实意义
2.1解决资金短缺问题
随着我国社会经济的快速发展，产业结构的优化过程，也会出现新型的发展要求，基础产业和支柱产业的生产周期较慢，因此并不能依靠内部资金积累，来完成企业发展，而政府拨款和银行借贷的方式，则具有较多限制条件，金融中介的运作方式，并不能并不能快速的筹集大量社会闲散资金，无法满足产业发展的资金需求。而发展直接融资能够为企业提升较大的融资空间，为企业的资金运作提供保障，从而促进经济发展。
2.2推进投资体制改革
发展直接融资，能够促进许多新金融品种等发展，有利于为建立项目资金制度提供推行条件，并强化投资项目法人责任制和投资风险约束机制从而推进我国的投资体制改革，有利于市场经济的发展和融资渠道的完善。
2.3改善资金配置格局
我国早期的计划经济环境中，政府能够通过指令性计划和行政手段，对社会资金进行强行动员，而国家财政的发展方向垄断着全社会的资金配置功能，决定了社会资金的分配过程。但社会主义市场经济的发展，经济体制改革在不断深化的过程中，国民收入分配开始向个人与企业倾斜，政府组织资金和财政配置资金的能力开始下降，银行成为社会融资的重要方式。而直接融资方式能够优化社会资金配置，并提高社会资金的运作效率。更适合金融体制改革的发展需求，随着我国金融市场的不断完善，直接融资作为市场化投融资方式将更具重要意义。
2.4缓解企业负债问题
我国经济发展的过程中存在部分企业经营困难，并且经济效益较低。严重的负债问题制约了这种企业的发展进程。而根据调差报告显示，我国企业的资产负债率远高于国外企业的平均水平，根据我国的财政能力和宏观经济政策需求，降低企业负债率需要扩大直接融资的规模，让企业通过资产重组的形式进行产业资本结构调整，从而将企业的债务转化成股权形式，盘活存量资产，提高企业的经济效益。
2.5进资本主义市场的发展
通过分析我国资本市场发展的现实基础可以发现，我国公众的投资意识较强但缺少相应的投资技能，投资工具的品种较为单一，并且规模较小。相关的法律法规并不完善，缺乏强力的监管体系。发展直接融资能够改善资本市场结构，加强企业产权的约束和管理，提高企业资本运营能力，满足企业的资本需求，有利于资本市场的繁荣发展。
3、 发展直接融资的重要性
根据我国市场经济投资不足的需求，发展直接融资能够有效的提升企业资金的筹集水平。近些年来我国社会经济不断发展，但许多发展后劲不足的问题也相应暴露出来，投资增幅偏低阻碍着产业结构的调整，影响我国投资增长因素主要是部分企业的整体效益不高，并没有较强的资金积累能力，而一部分企业的债务负担较重，并不具备良好的信誉。因此我国社会经济的投资需求较为强烈，发展直接融资，能够缓解企业资金不足的问题，通过多种投资形式，将社会存款余额转化为直接投资，为社会经济的发展筹集建设资金。
4、 直接融资的现状及政策思路
4.1直接融资存在的问题
随着社会经济的不断发展，以及金融体制改革的深化，我国的直接融资方式得到了快速发展，但融资规模较小、融资品种较小等问题，仍然制约着我国直接融资的进一步发展。群众的投资意识不强，国际通过宏观调控手段，提高了居民直接融资意识，但与国外发达国家相比，投资意识方面仍具有较大差距。这主要是由于居民对于资金市场并不熟悉，没有充分的认识，群众缺少对于直接融资市场风险的了解，并不能在资金市场中，实现资产增值。而我国的证券交易市场缺乏有效的统一管理，并不能发挥出主管部门的整体优势，并出现许多部门直接相互矛盾的现象，导致资金效益外流，产权交易不规范，影响直接融资手段对资产存量的优化功能。
4.2直接融资的发展思路
我国直接融资方式发展的首要因素，应当是加强融资方式的体系建设，加强宏观调控手段，拓展社会直接融资渠道，充分运用直接融资手段，进行多渠道资金筹集，从而满足企业发展的资金需求，促进我国社会经济发展。加大直接融资的工作力度，有效的监控金融形势，改善社会金融资产结构，减轻居民储蓄的增长压力，还应当加强上市企业的资信监督，保障社会公众的资金安全，从而促进直接融资的稳定发展。完善交易网络和信息系统，加强直接融资的基础和载体，强化资金市场，让交易中心更为规范，加强证券交易网络的影响力。积极组织直接融资的发行工作，通过扩大直接融资规模，有效解决企业发展资金不足的情况，拓展直接融资的服务范围，在现有交易流通的基础上，规范产权交易，加强社会存量资产，促进直接融资的结构调整，为我国基本产业和支柱产业的发展提供资金支持。在经历十年的持续快速发展滞后，我国的资本市场又迎来了重要机遇，“新国九条”的，对资本市场的健康发展进行了总体部署，直接融资将与间接融资协调发展，并提高直接融资比重，防范并分散金融风险。
结语
近些年我国公司债券发展较快，并且随着我国资本市场对外开放的程度加深，企业的规范运作具有更高的需求，我国资本市场发展进程的规范化，也将加强市场直接融资工作，进一步加快资金市场的繁荣发展。（作者单位：辽宁大学）
参考文献：
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[2]冯晓健. 简析直接融资与间接融资的协调发展 [J]. 债券 ， 2014， （12）： 98-101
直接融资与间接融资的方式范文2
关键词:中小企业;融资;服务机构
作者简介:何琼(1975-),女,四川成都人,成都职业技术学院财经学院讲师,西南财经大学金融学硕士研究生,研究方向:金融学。
中图分类号:F832.5 文献标识码:Adoi:10.3969/j.issn.1672-3309(x).2010.05.002文章编号:1672-3309(2010)05-008-02
一、我国中小企业融资现状分析
企业的资金来源分为内部融资和外部融资。内部融资是企业不断将自己的储蓄(留存收益和折旧)转化为投资的过程,但企业内部积累能力有限,当内部资金不能满足需要时,企业就必须选择外部融资。外部融资包括直接融资和间接融资。直接融资是指企业通过发行企业债券、股票上市等方式融资。间接融资一般由商业银行等金融机构充当资金中介进行融资。目前,我国中小企业的直接融资方式有:企业内部职工集资、民间集资或借款(包括家庭和亲友)、短期拆借、企业投资公司(基金)投资或贷款、债券融资及股权融资等。间接融资渠道包括商业银行贷款、融资租赁、担保融资、信托融资等。从企业规模分析,小企业受自身条件所限偏好于直接融资方式,并以民间借贷包括企业间借贷为主。有一定规模的企业由于完成了一定程度的原始积累,具备了一定的资金实力,主要寻求间接融资方式,并以银行贷款为主。规模较大、持续盈利能力较强、发展前景好的企业以股权融资为主。从企业发展阶段分析,在创业阶段,企业主要依靠直接融资;在发展阶段,以间接融资为主,直接融资为辅;在成熟阶段,企业则会选择高一层次的直接融资方式,开展大规模的股权融资或债券融资。
比较而言,中小企业的直接融资渠道比间接融资渠道更广泛,但各种直接融资方式受到现行法律法规的严格限制,而间接融资方式受到中小企业自身条件和金融信贷政策的限制。
二、我国中小企业投融资服务机构分析
由于融资渠道不同,对中小企业提供投融资服务的机构也不同。目前,我国中小企业投融资服务机构的种类主要包括两大类:一类是直接投融资服务机构,包括大型投资机构、产业基金、创业板市场融资等。比如股票上市融资,目前我国的主板市场是为适应国有企业改革而设立的,因此所设立的创业板市场只能为很小一部分具有发展潜力的中小企业特别是高新技术企业提供一个上市门槛相对较低的直接融资机会。对于大部分中小企业而言,它们很难充分利用股票市场这一筹资渠道。另一类是间接融资服务机构,包括商业银行、投资咨询机构、资产管理公司等。这些机构自身不具有直接投资能力,需要接到客户的融资合同后现找投资者。比如商业银行,由于我国银行体系高度集中,致使商业银行的门槛过高。目前在我国的金融体制中,处于主导地位的是国有银行和国有控股银行,两者合计占我国银行总资金的95%。他们一直为国有企业和大企业服务,而为中小企业服务很少,从而严重制约了对中小企业的支持。加之目前我国信用担保体系不完善,现有担保机构分散,规模小,成长缓慢。中小企业普遍存在着抵押手续繁琐、抵押困难、成本偏高等问题,使中小企业难堪重负。
三、我国中小企业正确选择投融资服务机构的策略
目前,我国中小企业直接融资的方式主要是股票和债券两种,随着创业板市场的改革和推进,达到国家规定条件的中小企业就可以上市融资,对服务机构的选择自不大。相对间接融资报务机构,中小企业在自身的生存和发展中应该选择最匹配的服务机构。目前,向我国中小企业提供融资服务的对象主要是商业银行,所谓“最匹配”,是指真正适合自己的银行而非心目中最好的银行,即银行的经营体制、价值取向、规模大小和特色定位等能够长期稳定地满足企业不同阶段的金融需求。就大多数的中小企业而言,本地方性中小金融机构或许是比较理想的选择。
大量研究表明,银行规模及其对中小企业贷款之间存在着强烈的负相关性,即中小企业融资上的“小银行优势”假说。从总量考察,无论是机构数量还是业务规模,中小金融机构均无法与超大型银行相比,但他们有自身的潜力和优势,在市场经济的公平竞争中会逐渐发展壮大。具体来说,地方性中小金融机构为中小企业提供服务方面具有如下比较优势:(1)区域优势。受国家法律或资本的限制,多数中小金融机构只能在特定区域内从事金融业务,其分支机构数量比较少,经营业务也不全面。但由于熟悉所在地区的客户资信与经营状况,它们能够针对本地客户的特点提供更加个性化的服务,容易和客户形成“关系型”的投融资联系。(2)信息优势。中小金融机构可以凭借土生土长的身份,发挥其在当地的人缘、地缘和网点等优势,低成本地获取本地区中小企业的经营状况、项目前景和信用水平。这能够为其节省大量的调研费用并可以有效监督贷款使用情况,从而一定程度上克服信息不对称问题;可以简化贷款审批手续,从而降低交易成本。(3)组织优势。中小金融机构可以凭借其简单、灵活的组织架构,因应市场变化调整营销战略,比较适合居民和中小企业的信贷要求,在创新金融产品以及提供个性化服务等方面具有优势。(4)定位优势。通常,中小金融机构以其周边的中小企业和居民为服务对象,往往采取质优价廉的策略。而且,中小金融机构服务门槛低,即使是欠发达地区的企业或个人、低收入家庭等也可以获得同样的金融服务。
随着国家不断加大金融服务对内开放的步伐,城市商业银行和农村合作银行的相关改革也不断向纵深推进,村镇银行和小额贷款公司试点的成功,信托、基金等金融机构和担保公司等中介机构运作模式的健全完善,中小企业融资渠道会实现多元化的发展,中小企业融资难的问题也会得到妥善解决。
参考文献:
[1]肖新军.中小企业融资的难点与对策[J].金融理论与实践,2007,(12).
[2]潘立雪.我国企业融资模式的分析[J].企业科技与发展,2007,(13).
直接融资与间接融资的方式范文3
[关键词]直接融资；汽贸行业；企业
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.15.199
直接融资是指拥有暂时闲置资金的单位（包括企业、机构和个人）与资金短缺需要补充资金的单位，相互之间直接进行协议，或者在金融市场上前者购买后者发行的有价证券，将货币资金提供给所需要补充资金的单位使用，从而完成资金融通的过程。直接融资与间接融资的区别主要在于融资过程中资金的需求者与资金的供给者是否直接形成债权债务关系。在有金融机构参与的情况下，判断是否直接融资的标志在于该中介机构在这次融资行为中是否与资金的需求者与资金的供给者分别形成了各自独立的债权债务关系，若形成了各自独立的债权债务关系则是间接融资，如果没有形成各自独立的债权债务关系，金融机构仅仅是起到中介机构的作用，则是属于直接融资。
汽贸企业就是取得汽车厂家品牌授权进行汽车销售的企业，其股东结构多数为自然人出资的有限责任公司，在经营模式上多数为租赁展厅或租赁土地后自己修建展厅，投资一个4S店的金额从几百万至上千万元不等，这主要取决于品牌的厂家要求，如果属于大众化的中低端品牌，投资运营一个4S店需要几百万元的投资，若投资运营一个高端国际知名品牌，则至少投资几千万元，甚至更高，如追星集团投资运营的保时捷中心，单店投资额都在1亿元以上。
尽管4S店业务属于资金密集型的重资产业务，但由于各汽贸企业投资建设的固定资产多数属于无证资产，如在租赁土地上建设的4S展厅就没有房产证和土地证，导致其投资形成的资产不具备从银行融资的可抵押属性，而4S店的存货（商品车）也由于属于承兑车辆，车辆合格证抵押给承兑银行，而导致其也无法进行抵押贷款，故汽贸企业从银行融资较为困难，通常情况下要通过企业互保或自有库存车辆合格证质押的方式才能获的银行的资金。
如何破解汽贸企业融资难的问题，是摆在所有汽车人面前的一个难题，纵观近几年国内汽贸企业的融资之路，大家正在探索一条由银行取得贷款的间接融资方式向股票、债券等直接融资的道路。
在股票市场上通过发行股票进行融资，是一些大型汽贸集团的融资途径，但由于其门槛高、限制条件多让多数的汽贸企业望而却步，相比股票融资的高门槛，债券市场具有较低的门槛，且能提供多样化的债权产品而备受汽贸企业的追捧和青睐。目前债券市场上有公司债、企业债、中小企业私募债和短期融资券4种方式，公司债由中国证监会监管，适用于上市公司发行；企业债由国家发改委监管，适用于非上市的公司制企业；中小企业私募债由证券交易所监管，适用于非上市的中小微企业；短期融资缓椭衅谄本萦芍泄银行间市场交易商协会监管，适用于具有法人资格的非金融企业（包括上市公司）。上市四种债券方式中，由于公司债和企业债的审核方式为核准制，分别需要中国证监会和国家发改委的核准，导致门槛较高、程序较为繁琐，相比而言，中小企业私募债实行的是证券交易所的备案制，短期融资缓椭衅谄本菔敌械氖侵泄银行间市场交易商协会的注册制，后两种方式由于具有入户门槛低、对发债主体的净资产和盈利能力无具体要求等优势，而备受众多汽贸企业的青睐，如2012年10月，广州南菱汽车股份有限公司发行了第一次中小企业私募债券，开启了汽贸行业在中小企业私募债市场上的先河，首期发行额为5000万元人民币，票面利率9.5%，期限为2年。但是相比银行间市场的短期融资缓椭衅谄本荩中小企业私募债由于无信用评级和信用增进计划，属于完全市场化的信用债券，投资风险大，募集资金成本较高，通常情况下的票面利率为10%左右，且单次募集资金的规模较少，一般都在亿元以下，私募债成本高、规模小的短板导致越来越多的汽贸企业转向银行间市场进行融资，由于银行间市场属于公募，有相应的信用评级和增信机构，且到目前为止，银行间市场尚未出现过实质性违约行为，故其投资风险小、资金成本较低，且相比于私募而言公募募集的资金规模更大，一般都在亿元以上，通常情况下，单笔募集资金金额都在3亿～5亿元，规模较大的汽贸企业单笔融资额更可高达15亿元，如广汇汽车在2011年1月发行的短期融资坏ケ誓技资金额为15亿元，故此越来越多的汽贸企业选择在银行间市场进行直接融资。
截至2014年8月18日，2013年全国汽贸企业50强中有10家汽贸企业已经加入银行间市场交易商协会，成为交易商协会会员，具备了从银行间市场直接融资的主体资格，他们分别是：1广汇汽车、2庞大汽贸、3中升（大连）集团、4浙江物产中大元通、5润华集团、6苏州宝信、7天津浩物机电、8海南惠通嘉华、9江苏明都、10常州外事旅游，上述10家会员企业中有5家已经成功地从银行间市场募得资金，其融资情况统计如下表：
从进入银行间市场的时间上看，广汇汽车最早涉入银行间市场，并于2011年1月通过发行短期融资怀晒δ技资金15亿元，其他汽贸企业也紧跟其步伐，如：润华集团、浙江物产中大元通、中升（大连）集团等分别于2012年1月从银行间市场通过短期融资荒嫉米式稹
以上是截至目前中国汽贸企业在债券市场上（尤其是银行间市场）融资情况的简介。
一般而言，一个企业从开始启动银行间市场的直接融资工作到最后的成功发行，大约需要经历6个月至1年左右的时间，相比股票融资而言，已经是较短的时间里程。
小结：随着我国资本市场的不断完善和发展，汽贸企业的融资渠道也正在经历着多样化的变革，正在由传统的间接融资向直接融资过渡，作为一个普通的自然人，当我们不再习惯于将存款放在银行而是选择收益更高的余额宝时，作为一个追求利润最大化的汽贸企业，也需要到资本市场上与资金供给者直接对话，也需要用多维的角度去看待多元化的资本市场，也需要用直接融资去对抗传统的间接融资。
直接融资与间接融资的方式范文4
不过，中国金融改革的关键，既非利率市场化，也非汇率自由化。利率与汇率，二者都只是资金的价格。单纯地放松管制、让市场自由定价，一个直接后果可能就是价格战导致金融风险叠加。事实上，价格的作用平台是市场，而市场的作用机制又与市场结构密切相关。广义的市场是一切资金集散的场所，决定其效率和功能的是结构要素，比如社会融资结构。
所谓社会融资结构，是指间接融资及直接融资的构成和比例。间接融资，是金融机构作为中介，首先通过存款、发行有价证券等方式暂时将社会闲置资金归集，再通过贷款、贴现等形式提供给需求方，主要指银行信贷。直接融资，是资金闲置方与资金需求方通过直接协议实现资金转移，主要指债券及股票市场。间接融资与直接融资的比例适当，社会融资结构才算合理。
对比中美两国：2011年美国国内债券总额及股票市值合计42.0万亿美元，银行信贷余额9.4万亿美元，直接融资规模是间接融资的4.47倍；中国2011年末债券市场与股票市值合计76.7万亿元，金融机构贷款余额54.8万亿元，直接融资规模仅为间接融资的1.4倍。
不难看出，发达经济体以直接融资为主，自然是市场渠道发挥主要作用；而中国是以银行体系的间接融资为主，商业银行的利差观念、信用定价等行为模式会直接作用于市场，这些非市场化的因素会干扰市场机制发挥必要作用。
合理的社会融资结构之所以是金融改革的题眼，是因为其有提高直接融资比例的重要意义：
第一， 能够实现市场化融资渠道与银行信贷渠道的平衡。商业银行出于对坏账风险的严格控制，有提高客户门槛、倾向于服务金字塔中上层的内在冲动。而直接融资市场是市场化的融资渠道，对各种信用质量和不同信用等级的主体统统敞开大门，其通过不同的融资成本进行风险区分，从而使得金融金字塔从上到下各个阶层适得其所，整个社会金融资源可以实现均衡分布、优化配比。
第二， 能够实现从管制利率向集合化价格发现过渡。债券规模及占比的日益壮大、债券交易活跃度的日趋提升，有助于真实的价格发现；信用定价将会自然接轨SHIBOR（上海银行间同业拆放利率）等市场基准，丰富市场曲线。这必然改变商业银行对信用定价的利率管制模式，促使商业银行更多地以市场指标为定价要素反映发行企业的信用溢价，推动利率市场化的进程。
第三， 能够以社会征信体制代替信用审批。银行贷款依赖于各家银行的内部信贷审批标准，其时效性、公平性均缺乏透明度。而在直接融资市场中，投资方主动寻求的收益回报与融资方的信用资质高度平衡，这就必然要求社会征信体制的配套建设，以充分快速的信息共享确保投资者的风险识别能力，推进实现公平有序的市场交易秩序。
第四， 能够让货币政策的市场传导和银行传导相辅相成。以间接融资为主时，商业银行体系注定是货币政策传导机制的主流环节。商业银行“重资产负债表”，加上资本充足率和存贷比的考核，利率管理必然让位于流动性和规模偏好，导致货币政策的调控效果不尽如人意。而以直接融资为主时，资金闲置方与需求方直接对接，市场对资金价格的敏感会令货币政策的传导变得通畅。
在推进社会融资结构转型的过程中，债券市场，特别是信用债券市场的发展尤其重要。2011年，美国、欧洲及中国债券市场分别约为GDP总量的1.75倍、1.24倍及0.46倍。其中，企业债券与GDP总量的比值分别约为22％、11％及10％。
直接融资与间接融资的方式范文5
关键词：政府职能、投资体制、投资主体、资金结构
影响投资体制形成的因素很多，包括政府职能、发展阶段、发展战略、经济结构等等，其中政府职能尤为关键。随着“社会主义和谐社会构建”和十七大提出的“实现全面建设小康社会奋斗目标的新要求”等目标的确立，未来我国政府职能范围将发生重大变化。政府传统的经济建设职能将逐步淡出，社会管理和公共服务等社会建设的职能将得到不断加强①。与之相应，投资体制应该也必然会发生重大变化。事实上，尽管投资体制在国民经济运行中具有举足轻重的作用，但我国投资体制领域的改革一直相对滞后，党的十六届三中全会中更是明确提出要加快投资体制改革。如何加快和深化投资体制改革，促进社会和谐、实现全面建设小康社会新要求，已成为理论界和实务界共同面临的新挑战。
投资体制涉及范围很广，但大致可以划分为投资主体、筹资结构、投资调控和投资管理等几个方面。本文将从上述几个方面入手，在对有关国家进行国际比较的基础上，梳理分析政府职能及其他因素对投资体制的影响机制，以期为我国投资体制改革的深化总结一些可资借鉴的规律。
一、投资主体结构的国际比较
投资本身的内涵和外延非常广泛，本文的投资，从宏观上讲，主要指固定资产投资等形成实物资本的行为和过程；从微观上讲，则是具有价值创造特征的直接投资行为。至于证券投资、理财等意义上的投资，其本质只是微观主体的一种财务安排。这种财务安排在宏观上可以看作是储蓄转换为投资的各种具体途径和机制。基于此，本文的投资主体是指在上述投资活动中具备独立决策权、享有投资收益、承担投资风险的主体，包括各类法人或自然人。更确切地说，可以称为投资活动的决策主体①。
投资的决策主体主要是企业和政府。就两类投资决策主体在整个投资中所占的比重（或结构）来讲，各国之间有所不同。一般来讲，在市场化程度越高的国家中，企业作为投资决策主体所占的比重应越大，在整个投融资体系中占据基础性地位；而政府作为投资决策主体，其份额相对较小。上述判断是否正确还需要实际数据的支撑。有关企业和政府投资份额的数据很难直接获得，但是通过国民收入核算及财政支出的相关数据，可以大体推算出政府投资占投资的比重，具体如下：（1）收集固定资产投资占gdp比重、财政支出占gdp比重、政府消费占gdp比重这三个数据；（2）将“财政支出占gdp比重”减去“政府消费占gdp比重”，大体可以得出“政府投资占gdp比重”②；（3）将 “政府投资占gdp比重”除以“固定资产投资占gdp比重”，便能大体推算出政府投资在总投资中的比重③。
从表1可以看出，各国在投资的决策主体结构似乎并没有呈现前述局面。具体来说表现为以下几点：（1）各国政府投资比重基本都呈不断上升的趋势；（2）无论是北欧及中欧（含德国）等民主社会国家，还是美国、澳大利亚、加拿大等典型市场国家，甚至是巴西、阿根廷等拉美国家和俄罗斯、白俄罗斯、乌克兰等转型经济体，政府投资比重都处于较高水平，政府投资似乎与经济发展程度呈正比；（3）以政府主导为特征的韩国、新加坡、泰国、马来西亚等亚洲新兴市场国家以及
根据表4所列数据，就直接融资、间接融资的相对规模，我们大致可以归纳出以下几点：（1）直接融资、间接融资相对规模能在一定程度上反映金融市场和金融体系的发达程度，而金融发达程度与经济发展水平和市场完善程度又直接相关；（2）不同经济体制下直接融资、间接融资相对规模差别很大。对比前苏联东欧各国和其他欧美国家的情况可以看出，前苏联和东欧各国直接融资、间接融资比重较低可能与这些国家转型过程中实行“休克式疗法”有关；（3）直接融资和间接融资的相对规模还受一国经济传统和经济结构的影响。对比法、德、意等欧洲大陆强国、东亚各国及美英等自由市场国家的情况可以看出，奉行自由市场传统的国家其资本市场及直接融资相对规模要明显高于国家主导型经济体；（4）根据各国1992年以来在数据上显示的趋势，直接融资的相对规模随着经济发展将不断扩大。
（三）资金结构与政府职能
进一步分析各国在筹资结构方面存在的差异可以发现，一国资金来源相对结构的形成与其政府职能范围密切相关。
一是预算资金的相对规模和比重与政府职能范围直接相关。在第一部分分析主体结构特征时我们已有较为详细的说明。二是金融体系结构与政府干预程度也密切关联。政府对商业银行等间接融资机构的影响力和控制力一般要强于对资本市场①。当政府在经济方面的职能范围更为宽泛、更为直接时，从政府角度来讲，间接融资为主的金融体系结构更有利于职能的履行。从东南亚各国、法、德等政府主导和干预传统较强的经济体，以及政府职能更为广泛的北欧诸国来看，间接融资的相对规模通常远高于直接融资相对规模。而对比奉行自由市场原则的美、英、加、澳等国，这些经济体中间接融资规模就没有绝对优势②。
三、投资调控和管理的国际比较
投资的宏观调控和政府投资管理确切地说属于政府的两项不同职能。前者是国家宏观调控的重要组成部分，是政府社会管理者职责的具体体现；而后者则是政府相关部门为提高政府投资效率而采取的各种具体的管理手段。几个具有代表性经济体的投资调控、投资管理主要特征整理如下表5。
从表5我们可以看出，各国政府在投资调控、投资管理方面采取的具体措施同样与各国经济传统、发展阶段、经济结构、政府职能等因素密切相关，具体来说包括以下几个方面：
（一）政府职能范围
政府职能可以说是一国投资调控和管理方式最直接的决定因素。一方面，政府对投资的调控属于宏观调控的重要组成部分，但调控的目标、干预的方式、具体的政策工具和手段则由政府职能所决定；另一方面，在投资管理方面，政府的介入程度取决于政府投资范围，而政府投资范围从根本上说也是由政府职能所决定，政府投资的范围越广，投资管理涉及的事务就越多，可能采取的管理手段也会更丰富。
（二）经济发展阶段和发展模式
发展阶段和发展模式对投资调控和管理的影响主要在于，不同的发展阶段和发展模式下，政府在经济方面的职能范围会有所不同。通常欠发达国家在经济起飞的初期会采取赶超发展战略，而这种战略下政府对于经济领域尤其是投资领域的介入很深。政府实施的投资调控和管理都是围绕实现既定发展战略目标而进行的，而且在具体的方式、手段方面可能会不拘一格。相比之下，在经济发展程度较高的自由市场经济体中，政府的角色定位为 “市场的守夜人”，这样一来，政府职能也就非常有限，政府对投资领域的介入也就比较间接。
（三）经济传统和经济结构
除了发展阶段和发展模式以外，政府职能在很大程度上也会受一国经济传统和现实经济结构的影响。这种影响传导到投资领域，就表现为各国调控目标、调控手段及管理方式的差异。例如，作为世界第二大经济体，日本的发展阶段和发达程度在全球无疑处于前列，但国家干预的传统使得日本与美英等国的投资调控和管理同样存在很大差别。另外一个典型就是法国。在西欧传统资本主义强国中，法国的投资调控和管理完全是另类。这主要是因为在法国经济结构
五、未来投资体制演变趋势分析
根据前面对投资体制各方面的横向比较及投资体制影响因素的分析，对投资体制的演变及未来的发展趋势，我们大致可以总结出以下几点。
（一）政府作为投资决策主体参与投资的领域将越来越集中于公共事务领域（包括基础设施、公共服务等）。这一趋势是由政府职能范围的发展趋势所决定的。随着各国经济发展水平的不断提高，市场机制将得到的不断完善，市场在资源配置中效率优势也将不断显现。政府职能将逐步退出竞争性领域，并致力于市场缺失和失灵的公共事务领域。
（二）即使在由政府主导的公共投资领域，市场机制也将被逐步引入到投资项目的具体运作中。这主要可以归结为两方面原因，一方面政府对其投资项目通常会面临资金不足的问题，引入市场机制意味着私人企业和民间资本的介入，可以有效缓解资金不足的矛盾；另一方面，引入市场机制有利于提高投资项目资金使用效率。
（三）政府在投资的宏观调控方面将主要采用间接调控的方式。间接调控重在运用经济杠杆调节市场主体的行为，是符合市场规则的调控方式，也体现了市场经济条件下政府有限干预的原则。
（四）在投资的融资结构中，以资本市场为依托的直接融资的相对规模将不断提高，以商业银行体系为依托的间接融资的相对规模将出现下降。这主要是因为，直接融资与间接融资的变化取决于金融体系的变化，而未来资本市场的日益繁荣和传统商业银行的日渐式微基本是大势所趋。
（五）财政预算资金相对规模则可能呈倒u形变化。这是因为，财政预算资金相对规模主要取决于政府职能及其投资范围。而在经济发展水平不断提高和市场机制不断完善的过程中，政府职能范围可能出现缩小和扩大两种趋势。一方面随着政府对竞争性领域的退出，政府职能范围将不断缩减；另一方面，经济发展带来的分工的不断细化将产生许多新的公共事务，从而拓宽了政府职能及政府投资的范围。
（六）投资中介机构在投资体制中的地位和作用将越来越大。随着经济规模不断扩大，整个经济系统变得越来越复杂，投资项目涉及到的事务也越来越多，客观上需要由一些专门的机构独立出来承担一些投资服务的功能。与此同时，市场的不断完善，也为这些机构的发展提供了良好的外部环境。这也是经济发展过程中分工越来越细化的必然结果。
直接融资与间接融资的方式范文6
融资是企业资本运动的起点,也是企业收益分配赖以遵循的基础。足够的资本规模,可以保证企业投资的需要,合理的资本结构,可以降低和规避融资风险,融资方式的妥善搭配,可以降低资本成本。因此,就融资本身来说,它只是企业资本运动的一个环节。但融资活动,决定和影响企业整个资本运动的始终。融资机制的形成,直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。
一改革开放以来,企业融资体制发生了重大变化,表现在:
1.企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资活动。
改革以前,企业的生产经营活动均在国家计划下进行,企业是否需要资本,需要多少,长期资本或是短期资本,均由国家通过财政或银行予以供应。这种体制下,企业不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本,更不用研究企业资本结构问题。经济体制改革以来,企业自的扩大,特别是作为市场经济主体建立以后,企业为主体的融资活动代替了原来的供给制。企业根据市场状况和前景,进行投资计划,并努力为实现投资计划融资。这一变化表明,融资活动由宏观性计划分配转变为微观性融资。
2.由纵向融资为主向横向融资为主转变。
供给制条件下,企业资本均由国家限额、限用途供应,资本分配是由上而下的分配活动。随着改革的不断进行,为了实现资源最优配置,企业与企业间的横向融资活动日益增加,存量流动提高了资本运营效率。
3.融资形式由单一化向多元化转变。
计划分配资本体制下,企业融资形式单一,财政分配形式或银行分配形式,至多也是二者兼而有之。商业信用的确立,资本市场的建立,企业内部积累机制的形成,企业融资形式呈现多元化,形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式。
上述变化,最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。过去,财政、银行作为国家总资金分配的两个手段,不断进行着总资金量的分割。尽管后来银行分割总资金量的比例增大,并占了绝对比例,但与现在资本市场融资相比是不同的,这是一个质的变化。伴随这一变化,各种融资工具职能回归并日益得以体现。对财政投资与银行贷款的认识,也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割,而是循其自身的特点,发挥其应有的作用。
二虽然融资体制发生了重大变化,但企业融资机制并未形成。
以企业为主体的投融资活动,还没有真正的以市场为主导,理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式,确定资本结构。因此,企业融资机制的形成,还需要从存量和增量两个方面进行。
存量调整是基础,它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理;增量是存量形成的前提。融资活动在增量方面的规范性和规律性,则是企业融资机制形成的关键。存量调整面临的首要问题是国有企业资产负债率过高,而国有企业高负债率是由于体制原因形成的。据统计,1980年国有企业的资产负债率为18.7%,1993年国有企业资产负债率为67.5%,1994年为79%。如此巨大变化,不是非体制原因所能形成的。我国80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款,即所谓的“拨改贷”,从1998年开始银行统管流动资金。这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。但实践结果事与愿违,由于银行体制本身的严重缺陷,借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则,延缓了国有企业“完全债务化”的速度,但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。
企业与银行关系不顺、不清,他们之间不仅仅是债务关系,而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。而且,银行还承担有政府的职能,企业依附于银行,银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则,有时不仅不遵循,反而相背,在企业严重亏损或停产、半停产而不能破产情况下,银行仍不得不发放违背市场规则的贷款。因此,当国有银行实行商业化改革时,国有企业高负债率问题,已经造成了国有商业银行的不良资产问题,同时也加重了企业的支出负担。为了减轻企业利息支出负担,1996年以来中央银行先后七次降息,但企业减负效果并不明显。其实,企业利息支出高,不是利率水平高引致,而是贷款数额大形成,而效率不高情况下的高负债形成,是典型的计划分配结果。降低利率不仅没有减轻企业利息负担,相反,降低利率有可能进一步刺激贷款需求,国家不得不进一步强化行政干预手段,在降低利率同时,仍辅以贷款规模限制,抑制贷款需求。
问题的关键在于,国有企业贷款是计划分配结果,而非市场引导的资源配置,因此,贷款数量并非企业所能左右。由于贷款数额过多造成高负债率,从而加重企业负担表现在两个方面:一方面,股权融资(或自有资本)的股利支付是在投资形成效益以后,而债务融资在投资活动开始就支付利息,在国有企业投资缺乏资本金的基本上,贷款包揽一切的后果,造成了企业巨大的利息负担。另一方面,由于贷款关系模糊不清,特别是80年代中期推行所谓“税前还贷”,使得贷款关系更加复杂化。在后来进行的国有企业产权界定中,将“拨改贷”投资形成的资产界定为国有资产,意味着企业贷款面临两次分配,一是支付贷款利息回报债权人,二是支付股利回报所有者。
公司融资理论认为,增加负债可以取得财务杠杆收益,由于企业支付的债务利息可以计入成本而免交企业所得税,债权资本成本低于股权资本成本,因此,资产负债率似乎越高越好,因为负债率提高时,企业价值会增加,但负债比率上升到一定程度之后再上升时,企业价值因破产风险和成本的增加反而会下降。这样,由于企业负债率增高会令企业价值增加,同时也会引起企业破产风险和成本上升而使企业价值下降,当两者引起的企业价值变动额在边际上相等时,企业的资本结构最优,负债率最佳。
上述讨论有一个先决条件,就是企业必须要用较高的销售利润率来弥补负债经营带来的风险,企业的盈利能力(净资产收益率)只有超过银行贷款的资本成本时,企业负债经营所体现的财务杠杆效应才是正效应,否则为负效应。也就是说,只要一个企业运行良好,盈利能力强,负债再高也是可以良好运转的。从这一角度分析,负债率高低只是说明了企业融资结构,而不能以此作为衡量企业负担高低的标准。我国理论界有代表性的观点认为,造成企业经营困难的原因是过高的负债率造成的,这是值得商榷的。
我国近几年致力于国有企业资产负债率降低的研究,采取了相应的措施。但高负债率是由于体制原因形成,必然应从体制上解决这一问题,因此,高负债率治理过程,不只是企业负债多少的量的治理过程,而是企业融资渠道、融资方式等选择和形成的过程,需要综合配套措施才能解决。例如1998年开始推行的“债转股”制度改革,如果只限于债权转成股权,降低负债率从而减少企业利息支出的思路操作,这一改革最终是要失败的。因为体制不改变,企业治理结构不改变,降低了的资产负债率还会再提高,债权和股权的性质仍会被扭曲。因此,债转股的历史意义和现实意义在于:通过债权转股权,形成企业新的治理结构,使得股权所有者通过改造企业制度,实现融资结构最优。我国第一家实行债转股的企业———北京水泥厂,债转股以后,资产管理公司持有股份达到70%以上,从而为通过债转股实现企业转制、改造提供了可能。
计划分配资本的体制引致国有企业高负债率,改革正是应从体制入手,改变国家计划分配资本从而决定企业融资结构的做法,形成企业在市场条件作用下自主决定融资结构的体制。
三现代公司融资理论认为,融资机制的形成,表面上是融资形式的选择,实际上是企业通过决策融资结构,实现企业价值最大化的过程。
所有这些,都是由融资工具本身的特征、融资成本和融资风险决定的。
融资方式的选择,是企业融资机制的重要内容。融资方式多种多样,按照不同标准,可以划分为内源融资和外源融资、直接融资和间接融资、股票融资和债券融资等。
企业融资是一个随经济发展由内源融资到外源融资再到内源融资的交替变迁的过程。一个新的企业建立,主要应依靠内源融资。当企业得以生存并发展到一定水平时,利用外源融资可以扩大生产规模,提高竞争能力。当企业资产规模达到一定程度时,企业往往会从融资成本的比较中选择一种更高层次的内源融资方式。实际上,就内源融资和外源融资关系来说,内源融资是最基本的融资方式,没有内源融资,也就无法进行外源融资。从国外资料分析,在发达市场国家中,企业内源融资占有相当高的比重(见表2)。
表2主要发达国家企业资金结构(%)美国加拿大法国德国意大利日本英国内源资金75544662443475外源资金25405926526632其他06-51240-7注:美国为1944—1990年平均数,其他国家为1970—1985年平均数。
内源融资获得权益资本,企业之所以可以外源融资,首先取决于企业内源融资的规模和比重。内源融资规模大,才能吸引更多的投资者投资,同样的,也才能获得借入资本。从融资原理分析,企业负债经营,首先是企业自有资本实力的体现,自有资本为企业负债融资提供了信誉保证。而且,经济效益好的企业,投资回报率高,股东收益好,更应注重内源融资。如果增发股票,无异是增加更多的股东,良好的投资回报会被新的投资者分享,这是得不偿失的做法。
与发达经济国家不同的是,我国企业主要依赖于外源融资,内源融资比例很低,这说明:(1)体制决定了企业对银行贷款的依赖性;(2)企业缺乏自我积累的动力和约束力;(3)一些上市公司可以比较便宜地通过股票融资。
直接融资和间接融资方式的选择,是外源融资决策面临的一个主要问题。我国改革开放以前,企业只允许间接融资,而否定直接融资。实际上,能否直接融资,主要是取决于国民收入分配制度和企业制度改革。1952—1978年,我国采取的是低收入分配加社会福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了积累主体单一化,直接融资是经济体制改革、国民经济分配结构变化后才出现和可以利用的。从1978年开始到90年代初,通过扩大企业自方式实现了政府向国有企业分权,1994年以后又推行以股份制为主体的现代企业制度改革。1978年,居民持有的金融资产仅占全部金融资产的14%左右,占GDP的比重为7%;1995年上述两个比重分别为50%以上和76%。
直接融资和间接融资的选择,还与一个国家的资本市场发育和金融体制有密切关系。目前,直接融资和间接融资究竟以谁为主,主要有两种模式:一种是以英美为代表的以证券融资方式(直接融资)为主的模式;另一种是以日德为代表的以银行融资方式(间接融资)为主的模式。由于英美是典型的自由主义的市场经济国家,资本市场十分发达,企业行为完全是在市场引导下进行。在美国,曾任美国金融学会会长的著名学者梅耶斯(S·Myers)提出的优序融资理论(ThePeckingOrderTheory,1989)得以实证,企业融资的选择,先依靠内源融资,然后才外源融资。外源融资中,主要是通过(1)发行企业债券,(2)发行股票方式从资本市场上筹措长期资本。由于法律上严格禁止银行成为工业公司的股东,英美企业与银行之间只是松散的联系。日德模式的特征是:间接融资为主,银行在金融体系中居主导地位,产融结合。资本市场发展受到抑制。日本的银企关系有着特定的制度安排,即主银行制度。主银行是指对于某企业来说在资本筹措和运用方面容量最大的银行。这一银企关系的特征表现在:(1)主银行是企业最大的出借方。所有公司都有一个主银行,每个银行都是某些企业的主银行;(2)银行与企业交叉持股。(3)主银行参与?笠捣⑿姓裣喙匾滴?是债务所有者法律上的托管人。德国实行主持银行制度,特征与日本主银行制度相似,其存在背景都是资本市场不发达,产权制约较弱,银行在金融体制和企业治理结构中扮演重要角色。
上述分析说明,试图确定一个所谓的以直接融资为主的模式还是以间接融资为主的模式,似乎没有必要。典型的市场经济条件下,企业融资结构构成中,直接融资和间接融资比例是一个随机变量,根据直接融资和间接融资条件,成本和效率的变化,由企业自身决定。我国长时期形成了企业对银行的依附关系。90年代也曾实行了主银行制度,但这一制度无论是形式还是内容与日本等国家都有重要差异。尽管我国不可能达到美英那样直接融资比例,也很难确定最佳的融资比例,但提高直接融资比重是必然的。发展股票、债券等直接融资形式,改善企业融资结构,将是我国企业融资结构方面的方向性选择。资本市场,特别是证券市场发展,股票融资和债券融资成为企业的重要外源融资方式。但如何决策股票融资或是债券融资,现代公司融资理论已有明确的结论:融资成本决定融资方式,股票融资成本高于债券融资成本。现实却与经典理论相背,我国目前上市公司融资结构具有三个明显特征:一是内外源融资比例失调,外源融资比重畸高;二是外源融资中偏好于股权融资,债券融资比例低;三是资产负债率较低。由于企业进行股份制改造并上市直接融资,对企业来说可以带来的收益是显而易见的,以至于企业还来不及研究和掌握股票融资的特点,就不遗余力地积极争取股票融资了。由于中国资本市场规模的限制,能够成为上市公司的数量很少,而通过重组、改制,按市场经济要求塑造的上市公司,其非经营性资产、无效资产可以剥离,可以取得优惠融资权,紧缺的壳资源成为企业争宠的对象。在这种状况下,公司通过股票融资的成本远远低于债务融资成本,这是因为:(1)理论上说,股权融资成本最高,这是以企业正常的运营,即生存和发展为前提的。如果企业经营不善,甚至亏损企业仍可以发行股票的话,那么这种股票的融资成本很低,甚至趋近于零。(2)上市公司中,国有股权占有绝对比重,由于国有股权所有者虚位,对投资分红的要求呈软性,而中小股东要么无权或难以左右分配方案,或者根本就不关注利润分配,因此,上市公司较少发放现金股利,权益融资能避免债务融资造成的现金流压力。
上述原因造成了股票融资成本低于债务融资成本(债转股也有这种嫌疑),以至于一些企业不惜一切手段成为上市公司,实现股票融资。一旦融资成功,似乎万事大吉,许多公司通过股票募集资金后无法落实投资项目,不得不存放银行;有的上市公司甚至通过发行股票融资偿还债务,例如,1997年底上市公司股东权益比上年增长了36.66%,负债增长了10.6%,由此使上市公司整体负债率下降了5.26%,说明上市公司通过发行新股和配股所募集的资金的相当一部分用于偿还了债务。另外,一些经营效率指标均保持较好水平的上市公司,资产负债率却较低。据对1998年868家上市公司调查分析,在这些公司中,有27家公司的平均净利润率高达24.1%,而其资产负债率却低于10%。有的上市公司公开宣称“不缺钱花”,甚至干脆就不再向银行借款,通过负债实行财务杠杆的效应没有得以充分利用。
上述现象可以说明企业通过上市进行股票融资,增资减债,存在数量上的矫枉过正,本质上的问题依然是体制原因造成企业尚未能就融资方式等问题做出合理的、科学的决策。
四企业融资机制的形成,结论性意见是:
1.体制决定政策。通过经济体制改革,创造有效地市场经济环境,在此基础上,企业财务政策决定企业融资方式、融资结构。
2.企业融资机制的形成,依赖于国有企业的改革和制度创新。通过建立现代企业制度,形成合理法人治理结构,使融资活动融于企业产权运营和变革中。
3.培养和发展资本市场,特别是证券市场。增加市容量,完善股票市场和债券市场结构。在完善主板市场的同时,推动二板市场的设立,以满足各类企业融资需要。
4.只有当资本的使用者使用任何资本都必须支付其真实的社会成本,从而不存在免费成本时,企业的资本结构选择才有意义。
5.企业根据收益与风险,自主选择融资方式,合理确定融资结构,以资本成本最低实现企业价值最大化,是企业融资机制形成的标志。
参考文献:
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