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医药行业融资方式范文1
摘 要： 医药制造业是全世界范围内发展最快、最具潜力的高技术产业之一，其技术创新的各个方面都引起国内外研究者的关注。以泛长三角地区四省市1995～2008年相关数据为基础，用多方程模型分析各种融资方式对该地区医药制造业技术创新产出的影响，发现：四种融资方式对泛长三角地区医药制造业技术创新产出产生的影响各不相同。其中，政府资金支持、企业自筹资金及外商直接投资三种融资方式对泛长三角地区医药制造业技术创新产出的提高具有积极的影响，影响程度最大的为企业自筹资金，外商直接投资次之，政府资金支持最低，而金融机构贷款的影响却为负。
中图分类号： F832.7； F273.1
文献标志码： A文章编号： 1009-4474（2013）01-0079-07
2008年，全球金融危机的爆发给世界经济带来了严重冲击，各国在抵御金融危机的同时，也在积极探寻下一轮经济增长的新支点。医药制造业这一被国际公认为“永不衰落的朝阳产业”的战略性新兴产业在这次金融危机中发挥了巨大的作用，自然也成为人们关注的焦点〔1〕。它已成为引领全球发展的先导产业之一，也是全世界范围内发展最快、最具潜力的高技术产业之一。
2011年，世界医药产业市场额比上年增长12%以上，医药市场总容量超过八千亿美元，这充分说明医药产业具有无限的商机及发展潜力〔2〕。从世界范围来看，各国政府纷纷提出有利于医药制造业发展和技术创新的政策，以在全球市场中抓住机遇，占领制高点。大多数经济发达国家，如美国、加拿大、韩国、日本等，已将医药制造业列为国民经济的支柱产业之一，并在未来10至20年内予以重点发展。而从国内的情况来看，中国医药产业在近30年内表现出强劲发展的势头，平均每年的增长速度超过了17%，高于我国国民生产总值及同一时期其他工业的年均增速，成为我国发展最为迅速的行业之一。即使在2008年，金融危机虽对我国经济造成很大的冲击，但医药制造业在此次经济危机中表现抢眼，为保持我国国民经济的稳定做出了巨大贡献。据专家预测，我国广义上的生物医药产业的市场容量在2020年将达六万亿元〔3〕。而据艾美仕公司的报告，2011年，中国已经成为世界第三大医药市场，市场规模仅次于美国、日本；而中国医药行业未来10年的复合年增长速度将超过20%，到2020年，中国的医药市场规模将超过日本，成为世界第二大医药市场；医药产业将成为中国高科技领域及国家经济的支柱产业和主导产业〔4〕。
然而，由于我国医药企业技术创新产出不高及资本市场的不完善，大大制约了我国医药制造业的发展。根据中国商务部公布的《中国医药制造业产业安全评估报告（2009―2010年度）》，中国医药制造业目前没有任何一种新药得到国际上的认可，中国制药公司销售总收入还不及美国公司的1/3，说明我国医药产业存在技术创新水平低下、医药企业盈利能力不强等问题，中国医药制造业仍然有很长的路要走。未来如何促进我国医药制造业的快速发展，如何提高我医药制造业的技术创新水平，如何充分发挥医药制造业促进我国经济增长方式转变的重要作用，已成为政府和学者重点关注的研究课题。
一、文献回顾
目前国内已有一定数量的关于医药制造业技术创新的研究文献，其研究手段以定量的实证分析居多。总观这些研究文献可以发现，其研究方向主要分为以下几个：（1）医药制造业技术创新效率的实证研究。茅宁莹等运用DEA方法对1999～2008年我国主要省（市、区）医药制造业的技术创新效率进行了实证分析，分析结果表明：我国主要省（市、区）的技术创新效率存在显著的地区性差异，且总体上看，受政府政策的影响较大〔5〕。（2）医药制造业的技术创新影响因素研究。吉生保等认为，在中国，政府出台关于医药行业利好或利空的政策会直接影响到医药行业的R&D生产率发生快速增长或快速下滑的变化〔6〕。张永庆等认为，医药企业的规模、市场份额的分布、科研经费投入以及政府对医药企业的资金支持都与企业的R&D效率有着很大的联系。经过实证分析后，他们发现：除了政府的资金支持对企业的研发效率贡献不显著以外，其他因素的增加或提高都会对企业的研发效率产生显著的积极影响〔7〕。（3）医药制造业技术创新能力的实证研究。王树华以桂林市为研究区域，从科研经费投入、科研人员素质及研发能力与科研设备三个方面考察该地区医药产业的技术创新能力，发现：桂林市医药制造业的技术创新能力还处于一个比较低的水平，并认为应该通过完善医药企业融资渠道、改革陈旧的企业创新激励机制、加强政府对其宏观管理三个方面来提高其技术创新能力〔8〕。李晓梅等以东北、长三角、珠三角三个区域的医药企业为研究对象，通过对其技术创新能力进行对比式的实证分析，得出结论：从总体情况看，长三角地区医药企业的技术创新实力独占鳌头〔9〕。
与国内相比，国外对医药制造业的技术创新研究起步较早，研究方向主要分为：（1）医药制造业技术创新与医药企业融资的关系研究。Paul通过对现代生物技术和基因技术与医药企业融资之间的关系研究，发现：现代生物技术在整个医药行业的发展中扮演着重要的角色，掌握现代生物技术和基因技术的企业更容易融资〔10〕。（2）医药制造业技术创新的影响因素研究。Cerda通过对20世纪后期的美国医药新产品等相关数据进行分析，发现：美国的人口数量及行业的市场规模对医药行业的技术创新发挥着重要作用；同时，医药产业的发展也会影响到人口数量及市场规模的变化〔11〕。Kwong和Norton在对美国八个医疗领域的公司的数据进行分析，认为：好的详细的广告对新医药产品进入临床开发的数量会产生重大的积极影响〔12〕。
这些研究各有千秋，但也存在一定的局限性。首先，随着医药制造业的不断发展，融资规模对医药制造业的技术创新的影响逐步增强，而以上研究中鲜有涉及医药制造业的融资对其技术创新的影响，更少关注不同融资方式对医药制造业技术创新带来的差异性影响。其次，国内学者在对医药制造业技术创新的研究过程中，所选样本范围大都为全中国，鲜有关于医药制造业技术创新的区域差异性的研究。本文基于拓展的道格拉斯生产函数，以泛长三角地区为研究区域，以1995年至2008年为面板数据的研究区间，着重分析不同融资方式对医药制造业技术创新产出的差异性影响。
二、我国泛长三角地区医药制造业技术创新发展状况
2010年，我国泛长三角地区医药制造业总产值为284662亿元，同比增长2402%，占全国医药制造业总产值的2424%。从技术创新层面上看，2010年，我国泛长三角地区医药制造业实现新产品产值达66817亿元，同比增长1396%，占全国新产品总产值的3770%；实现新产品销售收入达62849亿元，同比增长1469%，占全国新产品销售总收入的3751%；申请专利数达1567件，同比下降2749%，占全国专利申请总数的2771%；R&D经费投入达4828亿元，同比下降1349%，占全国R&D经费总投入的3440%。总体而言，泛长三角地区医药产业的技术创新水平有了一定的提升，但也存在很多问题，具体表现为：
第一，该地区医药企业原创性技术的缺失。与其他非战略性新兴产业相比，尽管泛长三角地区医药企业的研发投入与研发能力都处于领先地位，但就其整体的技术创新水平而言，还主要停留在对国外相关成熟技术的局部改造与集成创新方面，医药企业的原创性技术专利数量几乎为零。因为该地区医药企业的规模以中小型为主，企业的市场集中程度低，缺少“医药龙头企业”。这些因素决定了该地区的医药企业无法向技术研发投入充足的资金，也决定了其整体研发水平与国外相比还差距甚远。第二，该地区医药企业的研发投入无法满足其技术创新的需要。虽然泛长三角地区医药制造业技术创新产出整体上呈现快速上升的态势，但是研发投入不增反减，说明该地区医药企业的研发投入无法跟上其技术创新的步伐，资金投入不足已经成为制约该地区医药制造业技术创新的最主要瓶颈之一。
医药行业融资方式范文2
关键字：企业生命周期；资本结构；中国医药行业；上市公司
1、引言
资本结构的研究主要分为三大体系，早期的资本结构理论体系，现代的资本结构理论体系，融资顺序理论体系。早期融资理论体系以戴维、杜兰德为代表提出净收益、营业净收益以及相关传统理论。现代资本结构理论的代表即2M理论。2M理论主要研究资本结构与企业价值之间的微妙关系。随着2M理论的演进，非信息对称理论与资本结构理论的结合衍生出融资顺序理论体系。
Timmons（1990）根据销售收入和企业年龄提出企业成长可分为四个阶段；Rowe，etal（1994）根据组织规模和管理风格提出企业生命周期可分为五个阶段；陈佳贵（1989）是国内最早开始研究企业生命周期理论的学者，陈佳贵根据企业规模提出企业成长主要分为发育不足，发育正常，发育超长三种类型；由此他提出企业生命周期分为孕育期、求生存期、高速成长期、成熟期、衰退期和蜕变期六个阶段；熊义杰（2002）发表企业生命周期分析方法研究，运用数理统计知识模拟企业生命周期的划分；范从来，袁静（2002）将企业生命周期划分为初始期、成长期、衰退期四个生命周期阶段，发表成长性、成熟性、衰退性产业上市公司并购绩效的实证分析；
徐晓燕（2004）在企业生命周期的研究基础上运用模糊贴近度的企业生命周期评判方法划分生命周期；曹裕（2004）通过实证研究对我国上市公司的生命周期进行了划分；陈旭东（2007）发表企业生命周期、应计特征与会计稳健性；通过上述文献的整理，国外学者对企业生命周期的认识和研究起步早，并主要从企业的组织行为特征和企业价值两方面对企业生命周期进行划分。国内学者主要赞同并采用四阶段的划分方法，并在此基础进行了更深入的应用研究。
资本结构是指企业各种长期资金的比例情况，资本结构的研究主要关注资本结构与企业价值之间的关系。早期资本结构理论主要研究净收益率、营业净收益率、传统理论。净收益率认为当负债达到100%，企业价值最大。营业净收益率提出负债的同时企业风险加大，认为企业价值与资本结构无关。传统的理论认为资本结构随着负债比率变化，认为存在一个资本结构使企业价值最大。早期的资本结构引发关于资本结构与企业价值的关系。2M理论认为在某些条件下，存在一个资本结构使企业价值最大。最初的2M理论运用套利原理，认为在资本市场信息完全的情况下，资本结构与企业价值无关。引入所得税的2M理论认为负债会产生成本、财务亏空成本，因此存在免税收益与成本的均衡点。引入非对称信息理论产生了融资顺序论。每种融资途径的制约条件和传达给投资者的信息不同，因此融资顺序对企业价值存在影响。
2、研究假设
企业如同生命体一样存在周期，每一个生命周期阶段体现一个阶段的经营特征，财务特征、管理特征。根据已有研究表明企业的生命周期大致分为初始期、生长期、成熟期、衰退期。初始期技术不够成熟，技术体系不够健全，产品的种类较少，市场占有率低；初始期企业管理不熟练，分工不够明确，管理效率低下，管理成本高；初始期企业开拓市场，建立分销渠道的成本很高。初始期引进设备，拓宽产品线需要大量的前期投资；虽有微薄收入但企业整体处于亏损状态。成长期企业拥有一定市场占有率的产品，技术和产品质量稳定并逐步提高；管理方面虽不够完善，但已初步形成具有自身特色的管理思路，呈现出清晰简约的管理流程。企业整体呈现稳定盈利。成熟期企业已拥有精湛的技术，饱和的市场占有率，广泛的客户认可，科学完善的管理体系。企业资信高，实力雄厚，财务状况健康。衰退期企业处于进退两难的境地，组织体系庞大，创新意识淡漠，市场占有率不断萎缩，销售量持续下降，利润少，企业面临亏损，财务出现危机。按照我国证券市场的现状，处于初始期的企业不可能在A股主板上市，因此我们搜集的上市公司不存在初始期的公司。
假设1：处于生命周期不同阶段的上市公司，资本结构存在显著差异。
假设2：生命周期各阶段，资产有形性与资产结构正相关。
假设3：生命周期各阶段，公司规模与资产结构正相关。
假设4：成长期、成熟期，企业的成长能力越强，资金充沛，企业更愿意选择内部融资；衰退期，企业的成长能力越弱，资金匮乏，企业更多的依赖举债。
假设5：成长期盈利能力与资本结构正相关，成熟期、衰退期盈利能力与资本结构负相关。
3、样本数据与研究设计
3.1 样本选择
本文从CCER数据库选取2007-2010年在沪深两市上市的医药行业所有上市公司。由于研究需要，剔除几类不符合要求的公司数据：（1）数据不全、数据遗漏的公司；（2）经营状况出现异常的公司；（3）未在2005-2010年持续上市的公司。最终筛选出2007-2010年中国医药行业上市公司中的49个公司的财务数据，得到存货、固定资产、主营业务收入和总资产，总利润的季度数据； 利用财务分析指标计算得到资产负债率、总资产收益率、总资产增长率、主营业务收入增长率的季度数据。
3.2 企业生命周期的判定
本文选取2007年到2010年的四个季度的季末值，相邻时期为2007 年到2008年和2009 到2010年，前后时期各为2年，根据不同公司相邻时期主营业务增长率的平均值与49个公司主营业务增长率的平均值进行比较得到：49个上市公司处于成长期的公司有11个，处于成熟期的公司有11个，处于衰退期的公司有27个。
3.3 变量选择
本文以资产负债率来反映资本结构；固定资产和存货之和占总资产的比重反映资产的有形性；企业利润总额与企业资产的平均总额的比率反映企业的盈利能力；总资产以10为底的对数反映企业规模；企业本年总资产增长额同年初资产总额的比率反映企业的成长能力；企业资产负债率为被解释变量，以资产的有形性、盈利能力、企业规模、成长能力为解释变量，建立Panel Data 模型，变量的符号及其定义如表一：
从表二的检验结果显示，卡方统计量值为44.400，显著性概率为0.000，Median 检验结果的显著性概率也为0.000，所以可以判定企业不同生命周期阶段资本结构存在显著差异。
为了深入探讨企业不同生命周期阶段的资本结构的影响因素，本文采用Panel Data 模型建立模型进行实证分析，以考察企业在不同的生命周期阶段各因素是如何影响企业资本结构的。Panel Data数据模型设定检验利用Eviews6.0，对经过整理的相关数据分别用混合模型，个体固定变截距模型，时点固定变截距模型，个体时点固定模型，个体随机模型，时点随机模型进行估计，通过估计结果选择最优的模型。首先对各变量进行单位根检验和协整检验，检验结果证明数据平稳性良好。建立在Johansen协整检验基础上的面板数据协整检验通过联合单个截面上个体Johansen协整检验的结果获得对应于面板数据的检验统计量，本文所选数据检验结果良好。
4、结果分析
表六的结果证明了假设2成立，企业处于不同生命周期阶段资产有形性和资本结构正相关。资产有形性反映企业资产的担保价值，公司资产中有形资产适于担保，有形资产的比例越大，企业的信用越好，就可以获得较多的负债；而公司的品牌、声誉、专利等无形资产无法用于担保，无形资产占总资产比重越高，企业越难获得负债。表六的结果证明了假设3的成立，处于不同生命周期阶段的企业，规模越大容易多元化战略；多元化战略有利于企业分担经营风险、均衡利润，为企业带来稳定的收益；企业规模越大越有利于内部资源的有效调度，企业越稳定，与小规模企业相比获得负债的机会越大。表六的结果证明了假设4的成立，成长期、成熟期企业具有良好的发展前景，企业资金充沛，企业追求稳步发展，一般不愿意选择过度举债。衰退期企业市场占有率不断萎缩，销售额减少，甚至存在大量存货滞销，资金链出现断裂企业不得不举债，甚至承担高利息。表六的结果证明了假设5的成立，成长期企业虽具有较好的盈利能力，但为了扩宽产品线，扩大市场占有率，保持并追求更好的盈利能力，企业会通过股权融资或者债权融资，获得充沛的资金。进入成熟期，虽然表现良好的盈利能力，总销售量增加而单位产品利润率下降，没有非常有利的投资机会，企业仍首选内部融资，为以后发展减轻负担。进入衰退期，企业更不会因为还仍有不显著的获利能力而冒险举债。除非企业渴望进入第二次成长期，彻底突破现有模式进行产品、技术、管理、营销的彻底重组。
5、主要结论
本文通过对2007-2010年中国医药行业上市公司不同生命周期阶段资本结构影响因素进行实证研究，得出以下两点主要结论：
企业不同生命周期阶段，资本结构存在显著性差异。这一点研究结果和其他学者的研究结果一致。不同生命周期阶段，企业的组织结构不同，企业选择的战略不同，面临的竞争环境不同，对资本结构的选择就不同。但本文认为不同行业的企业处于不同企业生命周期阶段，其资本结构一定存在显著差异，不同行业的企业外界环境差异很大，对资本结构必定存在显著影响。因此本文选择中国医药行业，期望提高研究的应用价值。
当然本文的研究还存在不足之处：对于行业因素对不同生命周期阶段企业资本结构的影响没有进行定性研究，这也是作者后续研究的方向。
参考文献
[1]赵蒲，孙爱英.资本结构与产业生命周期：基于中国上市公司的实证研究.管理工程学报，2005，19（3）：42-46
医药行业融资方式范文3
【关键词】 文化产业； 上市公司； 融资效率； 随机前沿分析法
【中图分类号】 F062.9 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2016）20-0055-05
一、引言
2009年国务院公布了《文化产业振兴计划》，文化产业正式被表述为国家的战略性产业。之后，我国的文化产业对经济增长的贡献快速增加，文化产业发展迈入黄金期。文化产业是投入高、风险大的行业，文化产品不断创新、知识含量不断增加使得其价值难以正确评估，因而文化产业的融资易陷入困境。融资的过程既包含资金顺利融入，也包含对融入资金利用的效率高低。因此，文化产业融资效率的高低不仅涉及到文化企业盈利水平的大小，也会影响到文化投资者的信心。文化产业上市公司是文化产业中有发展前途的、回报率稳定的大中型文化类企业，其融资效率的情况会带动整个行业的融资水平。
国内关于融资效率的研究目前主要集中于某类型企业或行业的融资效率及影响因素。崔杰等[1]提出了影响非上市中小企业融资效率的六个组合因素，即企业自身素质、主营业务情况、企业盈利能力、短期外源债务资金来源与流动性和企业的偿债能力。徐凤等[2]基于DEA研究了上市中小企业股权融资效率，得出我国创业板上市中小企业融资效率较低的结论。张延良等[3]基于DEA方法比较研究了金砖国家股票市场的融资效率，认为我国股票市场融资效率水平较低。汪华林[4]基于DEA方法评价了房地产上市公司的融资效率。赵睿等[5]基于熵值法分析了中关村示范区创业板上市公司的融资效率。陈家干等[6]基于熵视角研究了科技型中小企业的融资效率。吴楠和姚金枝[7]研究了生物医药行业企业资本结构对融资效率的影响。刘亚铮和冉娜娜[8]基于DEA的CRS和VRS模型分析了我国24个文化产业上市公司的融资效率及优化情况。另外，由于我国文化产业整体起步较晚，国内对其融资效率的研究还不够深入。目前主要集中于对各省份文化产业融资效率的研究。王雪[9]、谢啸[10]、耿毓泽[11]、王芹等[12]分别基于DEA分析了吉林省、安徽省、河北省、陕西省的文化产业投融资效率情况。
综合上述，鲜有文献对我国文化产业上市公司融资效率进行研究，部分已有的文献也是基于DEA模型得出的研究结论。上市融资有利于缓解文化产业融资难的问题，到目前为止，文化产业上市公司融资约束处在什么水平，融资困境有没有得到改善？这需要考虑各种影响因素进行实证检验。笔者通过利用异质性随机前沿模型，不仅能测算所选定的文化产业上市公司的融资效率水平，还可以分析其相关的影响因素作用情况。
二、研究方法
常见的融资效率水平的测算方法包括两种：非参数数据包络分析方法（DEA）和参数随机前沿分析方法（SFA）。DEA方法可以根据观测的数据，求得最优的效率边界，它是一种线性规划分析方法，但由于这种方法的确定性，不能考虑各种误差因素对估计结果的影响，而且它没有确定的模型，无法对文化产业融资效率进行预测评价；Aigner et al.[13]和Wim et al.[14]提出的SFA方法，在估计方程中包括了参数效率边界、非负的效率项以及随机误差项。但这种方法的不足在于要先假设函数形式，如果函数形式本身误差较大，则测算的结果将会存在偏差。不同文化产业上市公司融资效率存在异质性，如果不考虑这种异质性会使得估计结果偏大，因此本部分采用异质性随机前沿模型测算各文化产业上市公司的融资效率。
显然，融资效率的取值范围是0―1。当IEI=0时（ui，t∞），文化产业上市公司融资效率最低，说明面临最严重的效率约束；当IEI=1时，文化产业上市公司融资效率最高，说明几乎不存在无效率情况。
三、数据来源、变量说明和模型设定
（一）数据来源
本文文化产业的上市公司选自中国经济网《2015中国文化企业品牌价值TOP50》，2015“中国文化企业竞争力排行榜”及《中国文化企业行业运营前景及发展规划分析报告2015―2021年》所提及的各行业标杆企业，涉及到新闻出版、广播电视、影视、动漫、音乐、网游、广告、旅游和工业美术业等。时间范围是2010―2014年，剔除了指标数据缺失年份的样本数据，共选取上证交易所、深证交易所37家上市公司作为研究对象。除上市公司年末总市值来自锐思数据库（RESSET）外，其余数据均来自巨潮资讯网各公司各年度的年报。
（二）变量说明
1.融资效率。选用投资增长率In yi，t。
2.企业市价。选取托宾q值。当q值较小时，企业会继续保留或增加股票，将产业资本转换成金融资本。当q值高时产业回报率也提高，企业迫切希望进入资本市场变现套利。
3.企业发展能力。选用单位资本营业收入ei，t。企业发展能力越强，融资效率就越高，它衡量了企业的长远发展水平。
4.企业盈利能力。选用单位资本经营现金净流量（cf）。企业的盈利能力越强，越对员工获得报酬以及福利改善、投资者获得投资收益形成了有效的保障。因此，企业盈利能力增强会拉升融资效率。本文单位资本的经营现金流量越多，说明企业的内部融资能力就越高。
5.企业规模。Paul[17]认为大公司降低了长期债权融资的成本，在长期举债中产生了规模经济，甚至具有同债权人讨价还价的能力，因此，上市公司的规模与上市公司的融资效率正相关。这里用资产总额（ai，t）表示。资产总额越高，企业外部融资能力越强，因为企业可以提供的抵押品可能就越多，相对容易从金融机构获得资金支持。
6.融资方式。以债务为主的融资方式降低了资金所有者用于自身私利的资金，用资产负债率（ad）来表示。负债率高有损于上市公司的融资效率。
7.股权结构。用上市公司十大股东持股比例来表示（h）。近年来我国的上市公司大股东重筹资、轻使用、盲目圈钱、占用巨额资金、危害小股东利益等负面消息经常被曝出。严重影响了企业的融资效率。这一指标反映了企业的外部融资能力。
各变量说明及样本描述性统计见表1、表2。
（三）模型设定
1.融资效率函数的设定。借鉴Wang和Battese and Coelli[18]的实证方法进行构建，设定模型如下：
四、模型估计及实证结果
（一）文化产业上市公司融资效率异质性随机前沿模型的估计结果
将SFA的无效率方程的均值和方差施加一定的约束，划分成了5个模型，并采用极大似然估计法对（I）―（V）进行了估计，结果见表3。模型（I）代表本文的异质性模型，其中无效率方程的均值和方差都是外生变量的函数；模型（II）假定均值是0，方差为外生变量的函数；模型（III）假定方差是常数，均值为外生变量的函数；模型（IV）对应于DEA模型，不考虑误差项的影响；模型（V）对应于方差为常数、均值为0的情况。根据对数似然值、似然比和相关信息准则确定模型（I）优于其他模型，下面围绕模型（I）的估计结果展开分析。
（二）文化产业上市公司融资效率随机前沿分析
模型（I）的估计结果显示，在异质性随机前沿方法下，托宾q的估计系数为0.246，在10%的水平上显著不等于0。这表明托宾q对上市公司融资效率有着显著的影响，当托宾q值变大时，上市公司融资效率上升。单位资本销售收入及其滞后值的估计系数不显著，说明当前主要文化上市公司的单位资本销售收入不利于提高企业融资效率，也就是营业收入有待提高。融资效率的滞后项在1%水平上显著，系数是0.562，表明上市公司本期的融资效率明显受上一期的影响。
（三）文化产业上市公司融资效率影响因素分析
根据异质性随机前沿模型，能够计算出融资效率损失并分析它的影响因素。第一，单位资本净现金流量在均值方程和方差方程中都为负，但是不显著，表明增加单位资本净现金流量能改善文化产业上市公司的融资效率约束，降低融资效率约束的不确定性，但这种内部融资的效果不明显。第二，企业的总资产在均值方程中显著为负，但在方差方程中为正且不显著，表明这种外部融资方式能提高上市公司的融资效率，但是不能降低上市公司融资效率约束的不确定性。第三，负债率在均值方程中为负，但不显著，在方差方程中显著为正，表明上市公司较低的负债率有利于改善这些文化企业的融资效率约束，但这种外部融资方式效果不明显。在后续阶段不利于降低融资效率约束的不确定性。第四，前十名股东持股情况不利于改善融资效率约束，同时也不利于降低融资效率约束的不确定性，但这种效果不显著。
（四）文化产业上市公司融资效率分析
根据模型可以估算出每个上市公司的融资效率和融资效率约束程度。根据融资效率值绘制了频数分布图（见图1），结果表明这些上市公司中绝大部分的融资效率集中分布在75%～85%之间，也就是实际融资效率低于最佳融资效率水平约15%～25%。
表4是根据表3中模型（I）计算出的37家上市文化公司2011―2014年的融资效率均值。总体来看，平均值最高的是0.842，最低的是0.772，两者相差0.07，有16家公司的均值低于0.8，其余21家的均值都大于0.8，融资效率较高。2011―2014年这37家上市公司的平均融资效率分别为0.814、0.807、0.799、0.801，变化不明显。
五、结论及政策建议
在随机前沿模型中，样本公司的融资效率水平均值为0.8左右，说明这些文化产业上市公司基本能够通过内部和外部相关的融资手段，扩大融资渠道。但是，也面临着一定的融资约束。实证结果显示，高产业回报率有利于提高公司的融资效率；单位资本销售收入不利于提高公司融资效率，营业收入没有发挥出本应该有的效果，可能是这些上市公司的经营历史较短，业绩有待提高；前一期的融资效率对本期融资效率有积极的影响；增加单位资本净现金流量对于提高文化产业上市公司的融资效率作用不明显；公司的总资产增加有助于减少公司的融资约束，但是不能降低后续的不确定性；负债率对于改善上市公司融资效率约束作用不明显；大股东减少持股没有明显地改善融资效率约束的作用。
为了加快文化产业上市公司发展，缓解其上市公司融资约束问题，鼓励更多的中小文化企业上市，笔者建议：从政府角度，建立统一的标准来登记、评估和管理文化产业上市公司相关资产，鼓励更多的文化产业上市公司跨地区、跨行业、跨所有制整合重组，设立政府为主导的、允许社会资本进入的文化产业发展基金；企业层面，应该加强自身的内部管理水平和资源配置能力，增强品牌营销意识，降低市场开拓成本，提高资金的使用效率，减少企业负债，鼓励更多员工持股，调动员工创新的积极性。
【参考文献】
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医药行业融资方式范文4
关键词：知识产权；质押融资；医药
中图分类号：F83
文献标识码：A
文章编号：1672-3198（2013）09-0106-03
0前言
创新药物研发是一项风险高、耗时长的工程，具备了技术创新收益的非独占性、创新过程的不可分割性、创新活动的高风险性等三项本质特征。而且，医药产业的高风险、高收益特点又同银行强调收益与安全并重的经营原则相背，在创新药物研发阶段，通常金融机构仅给予短期融资，且融资金额较低，不能满足医药研发的要求，只能作为企业的辅助融资方案。医药企业亟须拓宽融资渠道，发展新型融资模式，弥补创新药物研发资金缺口。
两难的融资困境使得医药企业不得不寻求新型融资模式来解决资金短缺问题，知识产权融资应运而生。知识产权融资是现代金融和高科技相结合的产物，通过现代金融工具将资金集聚至自主知识产权技术创新领域。
2010年，苏州玉森新药利用知识产权成功从交通银行苏州分行独墅湖支行（下称“交通银行”）获得500万元贷款，其中苏州工业园区中小企业服务中心（以下简称“中小企业服务中心”）向担保机构提出专函推荐，沟通协调借贷双方，对推动此项业务的达成起到了不可忽视的作用。笔者将这一模式成为“直接推荐模式”。
本文采用个案剖析和绩效评价相结合的方法，深入分析直接推荐模式的特点和激励政策的实施绩效，以期为完善我国知识产权质押融资政策提供借鉴。
1玉森新药开发有限公司简介
玉森新药开发有限公司（以下简称“玉森新药”）公司成立于上海张江高科，致力于天然药物、中药现代化的研究及产业化工作，特别专注于心脑血管、抗感染领域创新药物的筛选和开发。2005年9月21日，玉森新药以名称为“一种治疗慢性肾功能不全的药物及其制备方法”（专利号：ZL 200510029816.8），向国家知识产权局提出申请，并在2008年01月30日获得授权。该专利提供了一种治疗慢性肾功能不全的中药组合物，介绍了其成分、配比以及组合物的制备方法。2010年6月5日，玉森新药将此项专利向交通银行质押，成功获得贷款。
1.1融资流程简介
玉森新药以专利权及企业法人代表的个人房产（价值约为100万）作为反担保物质押给苏州融创担保有限公司，获得交通银行500万元流动资金贷款。该项融资属于典型的“银行+担保公司+专利权反担保”模式，具体流程如下所示：
（1）中小企业服务中心推荐。
玉森新药已完成了10多项具有自主知识产权新药的临床前研究，拥有多项自主知识产权，但尚未产生销售收入，药物产业化遭遇瓶颈。中小企业服务中心了解相关情况以后，向苏州融创担保有限公司提出专函推荐。
（2）担保机构和银行初审。
担保机构和银行分别对玉森公司的进行初步审查，了解玉森新药的规模、主营业务、研发及销售人员、专利法律状态以及剩余年限等基本情况进行初步了解，验证其是否符合受理条件。
（3）专利价值评估。
为保证专利价值评估的权威性和有效性，玉森新药聘请交通银行和担保公司都认可的评估机构对拟质押专利进行价值评估，该专利价值约为3300万元。
（4）担保机构审核并签订担保合同。
确定专利价值以后，担保机构对玉森进行实质审评，并结合书面材料对企业进行实地考察，详细了解企业人员、技术、知识产权以及生产、经营、销售等方面的情况，并确定反担保的资产。
（5）银行审核。
交通银行按照操作规程对玉森新药的资信及经营状况，借款用途、偿债能力及还款来源，拟质押知识产权的真实性及有效性，实现质权的可行性等方面进行审查。
（6）向知识产权局报告、实施贷后管理。
质押贷款双方当事人将借款合同、质押合同、质押合同登记等相关证明文件的复印件报苏州市知识产权局备案。贷款人按照合同约定发放贷款，妥善保管出质人转移的相关资料，并按规定进行贷款管理。
1.2中小企业服务中心作用分析
中小企业服务中心对玉森制药顺利开展专利质押贷款发挥了不可替代的作用。该服务中心在融资过程中全程参与，协调各方，提供政策咨询服务和中介资源服务，积极推动了贷款业务的达成，充分发挥了科技服务平台的作用。其与银行、担保机构、贷款企业的关系如下图所示：
作为玉森新药、交通银行、担保机构之间的枢纽，中小企业服务中心充分发挥中介机构沟通接洽、信息服务的优势，为企业和银行搭建合作平台，促进知识产权与金融资源融合，推动专利质押融资这一新兴融资模式开展。一方面，向金融机构推荐有资金需求、信用等级良好、有发展潜力的企业，能加强金融机构的信心。另一方面，有助于企业快速达成贷款业务，及时有效地缓解企业的融资瓶颈。
2融资绩效评价
2.1评价指标体系选取
基于专利质押融资特点和数据可获得性的双重考虑，笔者选取了融资客体、融资内容2项一级指标、5项二级指标构成评价指标体系对玉森新药获得交通银行专利质押贷款案例进行评价统计分析，指标体系如图3所示。
2.2融资内容评价
（1）融资额度。
专利质押融资额度是指依法可以转让的专利权作为质权标的物时，银行就每笔贷款向借款人提供的最高授信额度。为规避无形资产融资可能产生的风险，引导专利质押融资良好持续发展，各地方政府通常将专利授信比限定在较低水平，贷款金额一般占评估价值的30%至50%。
玉森专利的评估价值为3300万元，其贷款数额为500万元贷款，占评估价值15%，远低于政府和银行的规定。
（2）融资期限。
生物医药企业融资周期直接反映了该新型融资模式对生物医药研发的支持力度。
作者以国知局公布的专利质押登记解除信息中的制药企业为统计对象，计算质押周期。统计结果显示，在生物医药领域，专利质押贷款时限平均为13.6个月，玉森新药申请的该笔贷款周期为12个月，明显低于平均水平。
（3）融资模式。
专利权质押贷款主要包括直接质押贷款和间接质押贷款两种模式。直接质押贷款模式是指，企业通过专利权出质，直接与金融机构签订专利权质押贷款合同来获取贷款；间接质押贷款是企业通过第三方信用担保，而借款人向担保方出质专利权作为反担保方式来获得金融机构贷款的融资模式。
从图4可以发现，我国生物医药行业目前较多采用直接质押贷款模式。但是，间接质押贷款模式将专利质押贷款的风险由金融机构转嫁给到担保机构，在决定是否放款时，担保机构的资信水平成为金融机构的主要考核因素。玉森新药专利质押融资采取的是间接质押贷款模式，有效分散了知识产权评估和资产的不稳定风险。
2.3融资客体评价
（1）专利类型。
生物医药专利种类和数量反映了金融机构对不同类型专利的相对风险的态度。图5为2008-2011年具体数据。
如图5所示，由于在生物医药领域中，物质专利为药物的基本专利，处于药物专利网的核心位置，其经济价值更为稳定，运用物质专利获得金融机构资金支持是目前主流融资模式，方法专利以及用途专利的担保价值尚未完全得以体现。
玉森新药质押给交通银行的专利只局限于发明专利，而且数量只有一项，没有将实用新型专利用于质押，笔者推测这也是其融资期限短，额度小的重要原因之一。
（2）专利剩余时限。
生物医药产业高度依赖知识产权保护，专利市场独占期是企业获得市场份额和收益的重要保障。笔者通过检索国家知识产权局数据库发现，发明专利和实用新型专利的平均剩余时间分别为14年和6年。该案例质押专利剩余时限为15年，高于平均水平。
综上，笔者通过指标体系的统计评价分析可以发现：玉森知识产权质押融资额度、融资期限低于平均水平，对创新药物产业化起到切实但有限的支持作用；采取间接融资模式，有效的分散了无形资产作为融资担保物的风险；专利类型限于发明专利且剩余时限较长，企业缺乏价值最优分析的理念，未能实现专利价值最大化。
3结论与建议
笔者认为从玉森新药专利质押融资案例中可以看出，中介机构直接推荐模式运行情况较为良好，能有效加速企业利用知识产权获得贷款。结合我国现状，笔者得出如下建议：
3.1直接推荐模式能加速融资业务开展
银贷双方的信息不对称导致了知识产权担保融资契约的不完全性。融资前贷款企业知识产权信息判断难、融资过程中的知识产权“监管”难、质权的实现难无疑增加了银贷双方之间的信息不对称。本案例中服务机构直接推荐模式能够有效缓解上述问题。
在知识产权的担保劣势没有消除，金融机构积极性普遍不高的情况下，政府有必要发挥其支持引导功能促进这一新兴融资模式的开展。提升中介服务机构的融资服务意识，促进企业与金融机构的有效对接，对于缓解中小企业资金瓶颈，从而实现产品产业化具有重要的意义。
3.2质押专利剩余时间长，缺乏政策性指导配套文件
专利市场独占期是企业获得市场份额和收益的重要保障，但这并不意味着专利的剩余时间越长，价值越高。专利价值受产品市场化、竞争产品、专利剩余时间等多种因素的制约，其随时间的变化曲线总体呈抛物线趋势，存在价值最优点。但目前企业在进行专利质押贷款业务时，尚不具备价值最优理念，专利价值尚未完全发挥。
政府应出台指导文件，积极宣传专利价值最优理念，为有意向开展专利质押贷款的企业提供信息咨询以及业务指导，帮助企业把握最佳质押融资时间。同时，在研发初期，考虑对于创新程度较高，市场潜力大的产品提供过渡形式资金促使生物医药企业更加理性的选择专利质押贷款时机。
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医药行业融资方式范文5
中国纺织工业协会19日《2009-2010年度中国纺织服装企业竞争力测评分析报告》，报告称，中国纺织企业生产恢复较快，利润水平和创新水平都在上升，企业效益明显提高。报告还公布了2009-2010年度中国纺织服装企业竞争力500强企业名单和各行业竞争力10强企业。中国纺织工业协会开展的企业竞争力测评与活动，旨在推动中国纺织服装产业升级和整体竞争力提升。该项活动从2003年启动，迄今已经连续举办了八届。
【汽车行业】
9月18日至24日，中国汽车产业界颇具影响力的第十三届成都国际车展在此间举办。本届车展以“绿色科技，乐驾成都”为主题，在全球环境问题日益严峻、气候变化和能源短缺的大背景下，绿色环保的新能源汽车成为中国车企和车迷的新宠。最近一段时间， “弯道超车”的观点流行于中国车企高管之间，他们认为中国虽然在传统能源汽车工业领域落后于西方工业强国，但在研发和推出新能源汽车方面，中国车企与世界老牌汽车生产商如同驶入了一个“弯道”，中国车企有可能凭借驾驶技术和胆略超越对手。
【地产行业】
经历了半年调控，楼市累积的刚性需求，如临近开学、结婚集中期等，近期开始释放，部分热点城市楼盘的成交量开始上升。国家统计局的数据显示，全国商品房8月销售面积6886万平方米，虽然同比下降10.1％，但环比7月上升了6.5％。业内人士认为，回暖是指一种长期向好态势的开端，而且前少数成交量的反弹，只是季节性表现，楼市依然敏感而脆弱。在前期调控压力下，从投机者到房地产商，“寒噤”已过，有的又开始豪赌未来升值预期，暗流涌动。楼市回归理性，显然仍需加大调控，强化执行力。
【银行行业】
全国银行间债券市场19日共发生交割965笔，债券交割总额5150.02亿元，较17日减少2221.65亿元，减幅30.14％。其中，质押式回购首期交割464笔，交割面额3171.95亿元，较17日减少861.77亿元，减幅21.36％；现券交割485笔，交割面额1936.80亿元，较17日减少1279.28亿元，减幅39.78％。9月19日回购利率备品种情况分别为：I天1.459％I 2天1.989％，3天没有发生，7天1.995％，较17日下跌2.6个基点；14天2.475％，较17日上涨4个基点，21天2.848％，较17日下跌8.7个基点。
【医药行业】
国家食品药品监督管理局网站9月19日第32期《药品不良反应信息通报》，提醒医务工作者、药品生产经营企业以及公众关注中西药复方制剂维C银翘片安全性问题，以降低用药风险。据介绍，维c银翘片是由13味药制成的中西药复方制剂，其中含有维生素C、马来酸氯苯那敏(又称扑尔敏)、对乙酰氨基酚(又称扑热息痛)3种化药成分。维c银翘片为非处方药，具有辛凉解表、清热解毒的作用，患者可以自行购药。
【有色金属】
流动性充裕和通胀预期的大背景下，加上对2011年铜矿瓶颈制约到来的预期，铜价9月份呈现高位振荡偏强走势。然而投机需求过大扭曲了铜价走势，一旦政策紧缩挤压投机泡沫，铜价将面临极大的反复和剧烈振荡。期货日报9月20日消息，上周五铜价逆转跌势转而高开高走，其中1012合约再度突破60000阻力位，并且尾盘守稳，而LME三个月铜一度触及7180美元高点，稍后大幅回落，铜价冲高遇阻明显，内外盘强弱分化。
【证券行业】
据9家上市券商公布的数据统计，上半年证券经纪业务全成本佣金率平均为0.454％0。目前市场上出现的0.3‰费率显然跌破了行业垒成本佣金率水平。今年上半年，随着佣金价格战愈演愈烈，行业整体佣金率水平大幅下滑，上千家证券营业部出现亏损，证券公司的财务风险亦开始显露。不少证券公司已开始压缩关于提升服务等方面的支出，严重影响到了刚起步的证券经纪业务转型。为此，监管层拟出台相关规定，要求券商向客户收取的佣金不得低于经纪业务全成本，因而全成本佣金率也一时成为行业关心的数据。
【钢铁行业】
一边是拉闸限电，一边是钢价不断被推高，中国钢企已经尝到了节能减排的甜头。9月14日，宝钢股份公布了10月产品价格政策，主要产品小幅上涨100-380元／吨。第二天，武钢就紧随其后，也对外了10月的钢材产品出厂政策，主要产品上涨100-400元不等。据悉，从7月份限产令出台后，宝钢的钢铁产品价格涨幅为5.6％，同时其粗钢产量却降到了2月份以来的最低水平。国家统计局最新的数据显示，8月国内粗钢产量5164万吨，同比下降1.1％，年内首次出现负增长，日产粗钢166.58万吨，较上月减少0.32万吨。
【轮胎行业】
中国橡胶工业协会会长范仁德17日在青岛说，受美国轮胎特保案影响，上半年中国对美国的轮胎出口下降20.1％。范仁德在第二届青岛天然橡胶国际论坛上说，美国轮胎特保案从2009年9月份才开始执行，因此对2009年整体轮胎出口的影响没有显现出来，但是2010年1～9月美国对从中国进口的轮胎征收35％的附加关税，对轮胎出口冲击较大。范仁德预计，我国橡胶工业2010年仍将继续保持平稳较快的发展，大部分产品产量将增长6％至10％，但效益会有较大的下降。
医药行业融资方式范文6
关键词：风险投资；天使投资者；公司风险投资；企业创新
文章编号：1003―4625(2007)08―0022 05 中图分类号：F832.2 文献标识码：A
一、企业金融的产生和发展
随着经济的发展和技术革命，企业金融(Entrepreneur Fi―nance)这一新名词出现在世界及中国的经济中。从管理科学的角度来看，企业(Entrepreneurship)就是将商业构想转化为商业发展机会并创造价值的过程，企业家(Entrepreneur)就是一个通过思索、推论，然后采取行动将商业构想转化为商业行为的人。而企业金融，就是研究在商业构想转化过程中如何运用经济工具和科学技术进行有效的计划、融资、经营，创造企业价值的金融学。这一新兴的学科分支主要服务于新创立的中小企业，它帮助企业家实现创业灵感，审查创业企业的成功率，研究一个新兴产业和新建企业的生命周期，分析企业融资方案、评估投资价值及防范金融风险。企业融资和企业金融管理无疑是一家创业企业建立和生存的关键，企业金融因而受到了创业企业家的高度重视。
在中国的金融市场上，人们对企业金融还比较陌生，为人们熟悉的是公司金融(Corporate Finance)。企业金融和公司金融的共同点在于它们都面临着两大难题：问题和信息不对称问题，所以在进行投资前，要对受资者进行评估。但公司金融评估的是公司短期的盈利能力，而企业金融评估的是企业长远的发展潜力。投资后要对企业进行监管，最后是获得收益。具体来讲，两者有以下不同：
1．从服务对象来看，公司金融主要是对资本雄厚、有足够盈利能力的公司制企业的研究；而企业金融主要服务于刚成立的、有良好成长前景的项目或中小企业。
2．从研究重点来看，公司金融主要是研究比较成熟公司的价值评估与资产选择、风险管理、资本结构、财务分析与预算等；而企业金融主要聚焦于企业生命周期的金融管理，即如何培育企业从一个婴儿长大成为一位壮年。
3．从融资来源来看，公司金融讨论的公司的融资来源广泛，可以发行股票，向金融机构借款或是根据信用等级发行公司债券，吸引分散客户投资，而企业金融中的企业由于暂无盈利且风险大，只能通过股权转让向风险投资基金、天使投资者、公司风险投资者融资。
4．从融资过程来看，公司一般是从资本市场一次性大规模募集资金，而中小型创业企业只能根据企业运营的状况和业绩分阶段采用不同的融资方式。
5．从投资的目的来看，公司投资者主要是为了获得股利，最后可在二级市场上出售投资证券；而创业企业的投资者着眼于未来企业资本增值，并以整个风险企业为经营对象，通过支持创建、培养企业，待企业成熟后通过上市或股权转让等方式获得高资本增值收益。
6．从投资者参与程度来看，公司的投资者只需监督受资企业的资金没有挪作他用；而企业的投资者常常会参与管理受资企业，协助企业成长壮大。
7．从投资风险来看，企业金融的投资者一般是投资新兴的中小企业，但由于信息不对称和不透明而产生的道德风险，而且企业在成长过程中还要面临技术风险、市场风险、管理风险、信用风险，以及成功退出的风险等种种不可预测的风险，因此有更高和更复杂的风险性。
近年来，小公司和新创企业成为世界经济发展日益重要的组成部分。Lerner研究表明：历史上，大公司是美国就业的主要创造者，但这一形势在20世纪80年代被打破了。Birch的确切数据表明在20世纪80年代的10年中，世界500强的公司减少了约400万个职业，但员工少于100人的小企业在这十年中却创造了1600万个职业，并且在这一期间，新成长的企业团体还在迅猛增加。相对于大公司，小公司反而带来了更多的创新，在因特网繁荣时期，这一现象尤为突出。这就说明了专门研究大公司的公司金融已不能满足经济发展的需要，因此需要企业金融这一新的理论研究来弥补小企业金融发展的空白。“科学技术是生产力”，但只有将科学技术转化为可创造价值的商品或服务时，它才成为生产力，然而创新拥有者与资本拥有者的分离，导致了创新成果商业化的低效率，但若创新拥有者成为创业家，通过企业金融渠道融资，将自己的创意转化为创业企业的商品，这就提高了创新的商业转化率，同时利益的激励，也会带来更多的生产力创新，形成良性循环，这也说明了企业金融发展的必然性和重要性。
企业金融的研究领域包括企业审核、对外融资、企业价值估计、风险防范等，我们可以根据创业企业独特的融资方式――风险投资(Venture Capital)来了解企业金融发展的历程，因为风险投资的过程涵盖了企业金融研究的所有领域，企业金融的发展主要是体现在风险投资的发展。
1946年，第一家现代的风险投资公司“美国研究与发展公司”成立，标志着企业金融这一新兴金融形式的开始。20世纪70年代晚期到90年代初期，美国的风险投资进入一个发展期。20世纪90年代晚期，信息技术的进步，尤其是互联网的出现给美国的风险投资带来勃勃生机，从此美国的风险投资进入迅速发展时期。目前，美国的风险投资公司估计为500家，居全球之首，占全球风险投资市场的72％左右。据研究表明，仅在2000年，美国风险支持的企业直接创造的工作岗位占总就业的11％，生产和销售的商品和劳务的价值占整个国家GDP的11％。可见企业金融在美国的资本市场有着举足轻重的地位。
相对而言，中国的企业金融则起步较晚，1985年，我国第一家具有风险投资性质的投资公司――中国新技术创业投资公司成立。20世纪90年代后期，我国的风险投资事业进入一个新的阶段，一批大规模的风险投资基金形成，特别是在经历2001-2004年的发展低谷之后，进入2005年以来，我国风险投资事业呈稳步发展之势，风险投资的资金和机构在不断地增加。2005年是中国VC1.0和VC2.0(根据风险投资规模分类的两种级别)的分水岭，以IDGVC和软银亚洲募得更大额新基金，国际上更大规模、更有实力的VC的纷纷涌入以及VC界洗牌和跳槽为标志，中国的VC已经进入2.0时代。另外，伴随着2005年中国创投市场的新一轮重组的完成，中国创投市场在2006年开局时有了一个新的阵容：充足的基金、重组后的团队。从数据上看，仅2006年上半年，中国的风险投资基金就达到7.72亿美元，再次创下历史新高，增幅高达128％。而私募基金同期在中国的股权投资额也高达55.6亿美元。目前，国内风险投资机构
达到400余家，比较活跃的有200余家，其中140家为主体。到2005年可投资于中国内地的风险资本额为464.5亿元，比2004年438.7亿元风险资本额增加了25.8亿元，高出2003年风险资本总额139.16亿元。总之，中国的风险投资总体规模逐步增加，而且整个产业基本处于成长期。目前，北京、深圳和上海集聚着全国风险资本总量的六成。其中，北京吸引了众多的外资风险资本，占全国风险资本总量的31.2％，深圳和上海分别占全国风险资本的17.5％和11.2％，而投资的领域主要是IT和其他高科技行业、生物医药行业、传统产业和服务业等，其中，IT行业无论是从投资案例还是投资金额方面来看，都处于绝对优势。企业金融服务在我国起步虽晚，但发展速度却是惊人的。目前，我国的企业金融服务业呈现出一幅欣欣向荣的景象。
二、企业金融的研究范围
根据创业企业的发展，我们可以对企业金融的研究范围作如下划分：
(一)对创新企业的审查和评估
一个创业企业的成功，只有商业构想是不够的。一个企业家要想成功，必须要有一个参考的企业模型。根据模型，制订计划，一是创造收入，二是创造利润，三是在合理的时间内为企业的所有者创造正的现金流。企业金融将创业企业分为两类：以增长为导向的企业和以业绩为导向的企业。有的研究通过对已成功企业的分析，总结出这两类企业在企业市场、金融、管理等方面的特征，作为新创业企业的学习模板。
同时，为判断一个商业构想成功转化为企业的概率，企业金融的研究产生了一个判断标准，称为VOS指标。这个指标从市场、盈利能力、金融状况、管理团队四个方面对该商业构想进行审查。具体而言，市场指标包括如下参数：潜在的市场产品容量、企业增长率、所占市场份额、进入壁垒；盈利能力从总收益率、税后收益率、资产变动弹性、资产收益率来考查；金融状况的参数有：距现金流平衡的时间、回报率、距IPO的时间和创立者的控制力度；而管理团队方面的考察主要是管理者的经验、管理范围、流动性。
根据每个参数的描述，可以较准确地判断某个商业构想的可行性，让潜在的投资者决定是否或如何向该创业企业投资。
(二)企业生命周期
创业企业是一个成长性的企业，企业金融根据成长过程，将企业的生命周期及每个阶段的融资作了以下分类。每个阶段都有各自不同的特点，这也导致了每个阶段不同的融资形式。
种子期融资来源主要是企业家自己的资产和亲朋好友的资助，成败的高不确定性使这时的企业很难吸引到其他投资者；初建期的投资仍主要是企业家及其家人，但由于企业已逐渐开始创造收入，少量天使投资者和风险投资者被吸纳进来；在第一轮融资时，企业成功与否的势头初见端倪，此时愿意承担这种风险的风险投资基金大量涌入，企业亦在这一次融资后基本确定是否会成功；在第二轮融资时，企业的发展状况已基本稳定，此时风险系数较小的商业银行及部分散户投资者大笔投资，此阶段企业主要是为了扩展市场及规模。
为了保持高速增长，在成熟以前，企业会再次奋斗，推迟成熟期的到来，这时企业会启动夹层融资，主要是通过高风险借贷的方式，并附带给投资者在以后特定时间以优惠的特定价格购买本公司股票的权利，通过这些吸引方式融得资金来进行企业扩展、扩大市场占有率、增加营运资金和提高产品或服务的质量，而另一种方式是桥梁融资，是为了使公司在首次公开发行前保持快速增长态势而进行的短暂性融资。在企业进入成熟期后，还很有可能通过首次公开发行(IPO)和再融资，出售股权，获得资金，进一步发展业务，并正式成为一个已经成熟的企业。
企业周期的划分是企业金融研究的基础，针对不同的时期有不同的企业风险、融资风险、企业特征及成功的几率，是不同风险系数投资者进入企业投资的判断标准之一。
(三)创业企业外部融资
因为创业企业一般还未盈利，缺少有形资产，因此贷款融资是相当困难的，创业企业主要通过以下方式从外部进行股本融资：1．自己作为有限合伙人向风险投资者融资；2．天使投资者将个人的资金投入到创业企业中；3．基于经济或战略原因，公司以股权所有者的身份投资某个创业企业。虽然缺乏具体的统计数据，但许多研究表明这三种融资方式是创业企业资本的主要来源。
1．风险投资者。有很多研究证明，风险投资企业在他们所投资的公司是很活跃的，其在企业运营和管理中的作用包括以下这些方面：
(1)提供专业的建议。风险投资者希望对其投资的企业提供一系列的服务，包括协助制定商业计划，帮助建立战略伙伴关系，甚至帮助设计员工薪酬补偿计划。此外，风险投资者还能对企业内部结构的建立提供很多有价值的帮助，特别是以下方面：人力资本政策、招聘专业的市场人员和推销员，筛选股价期权计划等。Hellman和Puff发现，有风险投资的受资企业更易于聘用一个外部的专业经理人来替换企业的创始者担任公司的CEO。
(2)提供监管职能。和其他金融中介不同，风险投资者是唯一提供监管服务的投资者。Gorman和Sahlman的研究：主要的风险投资者平均每年访问其所投资公司19次，这直接证明了风险投资者是一个活跃的监管者。以1978到1989年的271个高科技公司为例，Lemer发现：在受资企业进行融资后，若CEO被替换，平均1.75个风险投资者加入了受资企业的董事会，这个比例远远高于受资企业在受资后CEO未变的情况。这些发现都说明了风险投资者在企业监管中的积极作用。
(3)证明创业企业的价值。除了向所投资的企业提供监管和其他服务外，风险投资者还能潜在的通过证明创业企业的实力而帮助创业企业得到更准确的价值评估和获得其他投资基金。例如Megginson和Weiss就发现，有风险投资作背后支持的企业相对于无风险的投资作支柱的产业而言，他们的首次公开发行的股票更少被低估，且承销商价差更小。
2．天使投资者。天使投资者是用个人财富向一系列小企业投资的富裕的自然人，他们一般提供种子期的投资，数额较小，且缺乏流动性。Woo(2002)的研究发现：企业在第一次接到天使投资者的投资时，一般只有10.5个月的历史且其中69％的企业还未开始获得收入，而第一次得到风险投资的企业一般都有超过一年的历史，且只有少于40％的企业还未开始创造收入。
天使投资者很少提供像风险投资者那样的服务，只有20％的天使投资者参与受资企业高层管理团队的招聘及组建活动。但是天使投资者能有力地帮助企业从风险投资者中获得以后的融资，有研究表明企业的天使投资者数目和企业融资所耗损的时间存在负相关关系。
3．公司风险投资。相对于前两种融资方式，公司对创业公司的投资方式很多，包括通过风险投资基金直接投资，通过独立风险投资基金的间接投资，和与新建企业建立战略联盟或兼
并。而主要的投资方式是兼并或建立战略联盟及通过独立风险投资基金的间接投资。虽然公司风险投资基金的规模很大，但其真正的投资数额却不到创业企业总融资数额的5％。公司风险基金数额较小主要有以下两个原因：公司风险投资机构本身的结构问题和公司投资者与创业企业之间存在利益冲突。
机构本身的结构问题主要是公司机构对公司没有足够的责任感，缺乏明确的任务，甚至可能会投资于互不相同的几个创业企业，也使得公司风险投资基金很难吸引到顶级的人才。
此外，公司风险投资者还被公司与受资企业间潜在的利益冲突所阻碍。例如，创业企业的产品可能是该风险投资公司产品的替代品，结果风险投资基金没有激励向创业企业继续投资，而创业企业可能选择成为一家公司的竞争者而拒绝该公司的风险投资，否则创业企业情愿从独立的风险投资者获得融资。
(四)企业价值评估
对创业企业的审查是对企业创立计划可能性的考察，是一种粗略的定性加部分定量的分析，而当企业投入建设后，就需要有确切的数字对企业价值进行准确的估计。企业是分阶段融资的，在每一阶段投资者都需要对企业现在及未来的价值进行估计，来判断是否继续向创业企业投资及投资多少的问题，因此一套精确的价值评估体系是企业金融研究的重点。
每个企业的现金流有不同的情况，为此企业金融总结了三种方法。三种方法都是规定一个考察的期限，包括已经经历的和未来预期的年限，对前几年和对后几年预测的财务报表的分析，而方法的不同就在于报表的处理不同。方法一称为红利最大化法，将所有的现金以红利的方式分发，现金流量表上的余额为零，投资者的收益即为所得的总的红利；方法二伪红利法，将所有的现金流记录在盈余现金账户上作为营运资金，而实际红利为零，但现金流量表上余额为零，认为是以红利分发了。最后通过公司的营运资金来计算股本价值；方法三是延期红利法，将最初几年的现金流保留在账户上，在最后一年时将所有的积累盈余以红利方式分发，此时的股本价值即为最后一次的红利。
然而三种方法各有利弊。红利法假设投资者可将每年的红利进行再投资计算总的收益，但企业通常不会每年将所有的现金均以红利方式分发；伪红利法假设积累全部的盈余进行价值再创造，但股东并不会接受每年的零红利；方法三估计的价值通常是最低的，因为这种方法忽略了盈余的价值再创造能力和时间价值。因此，企业金融价值评估方法还不够成熟，在时间中需要更切合实际的方法来准确评估。
(五)投资的退出机制
投资的退出机制是确保投资者权益的一种必要条件，对于高风险的企业金融投资来说，尤其如此。企业金融服务涉及的退出机制主要有四种：公开上市、股权回购、兼并收购、破产清算。
1．公开上市。企业金融资本退出最常用的方法是：成功进入公开市场，向公众发行普通股票，就是“首次公开上市”(IPO)，风险投资者借此机会提高股权的流动性。公开发行股票上市是证券市场对公司生产和经营管理水平的肯定，这使得风险投资家所持有的风险企业的价值大幅升值。公开发行股票是风险投资最佳退出方式，而二板市场则是风险企业最佳的上市市场。
2．股权回购。股权回购有两种方式：创业企业股权回购和创业家的股权回购。创业企业股权回购是指企业采用现金或票据等形式，从投资者手中购买其所持有的企业的股份，并将回购股票升值的一种方法。创业家的股权回购指创业家采用现金或票据等形式，从投资者手中购买其所持有的风险企业的股份，并将回购股票升值的一种方法。股权回购对于大多数风险投资家来说，是一种备用的退出方式。
3．兼并与收购。兼并与收购(Merge＆Acquisition，M&A)是以资本额为纽带，以产权为对象，以谋求资本增值为目的的两种形式。可采取直接收购、杠杆收购、管理层收购三种方式。
4．破产清算。清算公司就是在风险投资失败的情况下风险资本从风险企业退出的一种方式。一般而言，风险资本以清算公司的形式退出所能收回的投资占初期投资的20％-60％。以公司清算的方式退出对风险家来说是十分痛苦的，但这是在企业经营状况恶化的情况下必须断然采取的措施，如果不能及时退出前景不好的风险企业，只能给风险投资带来更大的损失。
总之，企业金融和公司金融一样面临着金融风险，如何防范也是企业金融的研究领域之一；问题是为了降低投资风险，对受资企业如何监管及如何制定条例来降低道德风险和逆向选择亦是研究范围。广义的企业金融包括了企业一切的金融活动，随着经济的发展，企业金融的研究范围会不断扩大和完善。
三、企业创新机制与企业金融
企业是技术创新的主体，也是提高自主创新能力的关键环节，而资金是进行自主创新的必要条件，由于高风险和不稳定性，创新型企业通过信贷筹资困难重重，但企业金融弥补了这一空缺，它正好解决了科学成果由实验室走向工业化、产业化大生产的转移问题，这就促进了人们思索：自主创新和企业金融的发展是否有着某种关系。
据资料显示，风险投资是企业进行创新，并通过创新生存和壮大的关键因素。美国风险投资协会的黑森认为单纯把创业投资看作生财之道的公司很快就会被淘汰，而技术发展和创新对于企业未来的生存有更高的价值，表2即为美国风险投资协会建议的不同风险投资目标的评分体系。
表中是除了企业为了创造利润之外的其他目标的评分，促进内部技术创新仅次于技术发展的窗口作用目标位居第二，说明创新对一个企业长期的发展、维持并提高企业在行业中的地位极为重要，有效的技术创新是减少成本的最佳方式。
风险投资和企业创新是否会相互促进?美国的Kortum和Lerner通过实证研究，得到两个结论：一是对于投入的创新输出专利而言，每一美元风险投资(V)等于3到4美元的公司研发费用(R)，换句话说，风险投资的效率大约是公司研发费用效率的3到4倍；二是在20世纪70年代-20世纪90年代的大多数时期，美国风险投资的数额很小，大约只有公司研发支出的3％水平，但是风险投资所支持的份额，却占到该时期美国产生的所有创新中的10％~20％。这两个结论表明：风险投资在激励创新方面有显著的作用，可以放大投资效果，刺激创新活动的发生。
而国内学者等利用美国数据，通过建立理论模型和经济计量模型，发现在美国每增加100万美元的风险投资，成功运用专利技术的数目增加0.8项，发现风险投资与技术专利的运用有显著的正相关关系。丁文丽也利用美国数据证明了风险投资与技术创新之间确实存在着长期稳定的正相关关系。程昆等用中国数据亦证实，在中国市场每增加100万元的风险投资，技术专利的申请数目增加约0.05项。
因为技术创新本身具有正外部性，而且由于技术具有高不确定性，在技术创新中，会出现技术创新人员与投资者之间的
信息不对称，信息不对称有可能导致技术创新融资市场成为柠檬市场，而风险投资者作为一个活跃的投资者从以下方面解决这个问题，并且激励创新。
1．由第二部分论述，风险投资者积极真正融入投资客体中，接触了最新的技术及商业模式，积极地参与管理与监管，对新企业提出基于经验的有效建议，促进高新技术的创新。
2．活跃的投资者具有敏锐的洞察力，他们会发现知识产权保护较为软弱的产业，通过严格的筛选与审查，投资这种蕴涵着更多价值的产业，如果这样的企业成功，对于内部的创新将会产生更好的激励。
3．活跃的风险投资者通过细致的判断，会善于抓住每个可行的商业点子，通过对一系列潜在创新项目的积极投资，大大降低了这种创新夭折的概率，提高了企业的创新意识。
4．风险投资者尤其是天使投资者的早期投资，及时的补充了足够的R＆D基金，为创新的开展奠定了物质基础。
5．企业金融的投资对象主要是中小企业，而相对于大企业繁琐的管理和控制程序和创新活动中的，中小企业只有不断创新才能保持竞争优势，且中小企业机制灵活，更有利创新，在创新中具有优于大企业的活力和动力。
总之，风险投资是企业创新价值链中不可缺少的环节，它在提高创新的商业转换率的同时激励了更多的创新。
四、中国市场的企业金融和创新
“十一・五”规划《纲要》提出：以自主创新提升产业水平，发展先进制造业，提高服务比重和基础设施建设是产业结构调整的主要任务，关键是全面增强自主创新能力。从前面的论述可以知道自主创新需要发达的企业金融市场做后盾，完善的企业金融服务是创新机制不可缺少的一个环节。
随着国企改革的深入，民营企业的崛起，留学归国创业的热情掀起，国内尊重知识，尊重科学蔚然成风，一大批急于将科技成果产业化的风险企业应运而生，这是可喜的现象。但是中国的风险企业还刚刚起步，可谓是举步维艰，中国旧有的经济模式与法律严重阻碍了风险企业的发展。没有专门的法律来保护风险投资企业、公司上市的过高门槛阻碍了风险投资公司退出投资企业、思想意识的束缚等等问题亟待解决，为此，笔者提出以下意见：
(一)在建立二板市场的同时发展其他退出方式，全面完善退出机制
目前中国企业金融发展的瓶颈就是退出机制不完善，上市的高门槛将很多中小企业拒之门外，降低了风险资金周转率，而二板市场的建立是解决风险投资退出难的重要方式，它对上市公司的要求低，符合规模相对较小、未来盈利高、发展前景看好的中小企业的情况，支持中小企业上市交易，使得风险投资的内在运行机制能正常发挥。但同时风险投资者还可通过借壳上市、并购、股权转让、清算等退出方式，在不同的条件下，有不同的优势退出机制，所以应当两边都要抓，且两边都要硬，防止退出机制单一性而在条件发生变化时的风险。
(二)使企业家认识到风险投资的重要性，适度开放股权
企业家应该深刻认识到发展的重要性，滚雪球似的资金积累是永远赶不上时展的速度，风险投资是以投资高收回为目的。以股本资本进入企业并不是为了争取企业历史业绩，而在帮助和指导企业加速发展，分享企业发展过程所带来的高额回报，与企业家目标一致。适度放开股权，不仅有利于企业规模的扩张，股本的扩充，而且也是企业降低资产负债率，改善资本结构，提高公众形象的重要途径。
(三)培养多元化的投资主体
改变我国风险投资单一主体的局面，要发展国有企业、民营企业、金融机构、外国风险投资等多种主体，鼓励银行、信用担保机构、手握大量存款的居民及外国投资者进入风险资本市场。中国居民储蓄余额达数万亿元，加上各类闲散资金已形成了一个庞大的潜在的资本市场。如果在国家投资的基础上，建立风险投资基金，对这些私有资本将起到很好的推荐和示范作用。在减少了政府过多管制时，企业可以根据市场经济进行资源的优化配置，提高经营效益。
(四)加大我国天使投资的规模
天使投资者主要投资于创业企业的种子期和初创期的融资，且投资的领域很广泛，其投资收益并不是其投资的唯一目的，而其他风险投资者主要从第一轮融资开始投资且投资领域只是IT、生物技术等有限的领域。目前我国种子期与初创期的融资供给尤为缺乏，导致企业因发展初期资金的断层而夭折，而往往在这些夭折的企业中有很多是极具创值力的。因此加大我国天使投资的规模可以为更多创业企业提供发展的机会，国家可以成立“天使投资者协会”等专业机构，来引导和鼓励更多的个人加入天使投资行列。
(五)国家出台促进企业融资发展的政策
