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无形资产证券化范文1
20世纪70年代，美国投资银行家莱维斯?S?瑞尼尔首先定义和使用了资产证券化的概念。资产证券化是指股权或债权凭证的出售，该股权或债权凭证代表了一种独立的、有收入流的财产或财产的集合中的所有权利益或由其所担保，这种交易被架构为减少或重新分配在拥有或出借这些基本财产时的风险，以及确保这些财产更加市场化，从而比仅仅拥有这些基本的所有权利益或债权有更多的流动性。
基础资产的现金流分析是资产证券化的核心原理：现金流的基础作用决定了其在资产证券化的核心地位，作为资产证券化的核心特征之一，基础资产所产生的现金流的可预期性是资产证券化的先决条件。因为基础资产的现金流可预期性是确定资产所支撑证券的价值的关键，并且它也是评级机构对企业进行信用评级的依据。从本质上讲，证券化的支持基础并非资产本身，而是被证券化的资产所产生的现金流。资产证券化的前提条件是具有可预期的稳定的现金流，因此才确定了基础资产的现金流分析在资产证券化原理中的核心位置。
第一，资产重组原理。其最重要的内容之一是对资产的选择，资产原始权益人确定资产证券化目标是在自身融资需求的基础上进行的，重组自身所拥有的能够产生未来现金流的资产形成一个资产池。因为只有特定的资产才适合于证券化，企业必须对资产加以选择。资产证券化的支撑基础是从整体资产中“剥离”出来的适合证券化的特定资产，并且所选择的基础资产的范围也并非限于某一企业的资产，而是将不同地域、不同企业的资产加以组合形成证券化资产池，证券化资产池可以避免单一资产所带来的风险和收益不确定性。
第二，风险隔离原理。资产证券化交易的构建应当保证发起人的破产不影响到特殊目的实体的正常运营，进而保证资产担保证券持有人能够按时偿付。在证券化过程中，应用风险隔离原理实现破产隔离，进而顺利实施证券化。资产证券化真实地将证券化的基础资产出售给有特别目的的机构（该机构一般不会破产），因此，由资产的原始所有人破产所带来的风险不会转嫁给证券持有者。证券化交易的风险只与证券化资产本身有关，而与资产原始持有人所带来的风险无关。
第三，信用增级原理。为了确保顺利实施证券化，提高在资产证券化过程中资产支撑证券的信用级别，信用增级原理的运用是其重要特征之一。它可以吸引更多的投资者，减少发行的成本。而为了提高发行证券的信用级别，就需要增级整个资产证券化交易。
二、分析资产证券化融资的风险收益
作为一项新的融资工具，资产证券化在企业收益上的优势主要体现在增加新的融资渠道、降低企业成本和优化资本结构等三个方面。
第一，增加证券化企业的融资渠道，保障企业的自由现金流量。作为在金融市场上深化市场机制的产物，资产证券化是一种更高效的融资手段，它是以资产预期收益为导向的。资产证券化基本避免了原始权益人的综合资信对证券化资产预期收益的影响，而以现金流量稳定的资产为支撑进行证券融资，解决企业筹集资金的问题，拓宽企业的融资渠道。
第二，降低企业成本。资产证券化是一种低风险、多样化资产组合的融资手段。与传统融资方式相比，具有利益高、成本低的特点。
一是减少融资成本，基于企业资产证券化所使用的资产都是能够带来预期稳定现金流量的优质资产，比企业直接发行证券的成本要低，因此降低了融资成本；二是降低交易成本；三是降低企业财务成本，降低企业陷入财务困境的几率，规避企业财务风险；四是减少企业的资本成本。
第三，提高企业持续增长能力，增加企业价值，增强企业财务管理的灵活性。
三、分析企业资产证券化融资的风险
资产证券化的发起人在打包出售资产时，必须保证其自有资产未来预期具有稳定的现金流，如此才能保障按时支付投资者的本金和利息。但在资产实际证券化过程中，融资资产往往具有潜在的风险和波动性，这些风险主要包括提前偿付风险和信用风险。
（一）提前偿付风险
它是指在证券存续期前由于某些不确定因素致使发起人不得不提前偿还投资者的行为所带来的风险。毫无疑问，这一行为必然会对企业的现金流、企业的生产经营产生较大影响，同时提前偿付行为还影响到资产支持证券的定价。
（二）信用风险
它是指资产证券化参与主体违背其所承诺的各种合约由此可能带来的损失，它产生于资产证券化的信用链结构之中。信用风险体现在证券化资产所产生的现金流无力支持本金和利息。资产支持证券的承销商及代表投资者管理和控制交易的托管人是投资者在整个资产证券化交易的过程中最信赖的两方，任何一方违约都必然会给投资者带来巨大的风险。
四、资产证券化融资中所遇到的会计制度方面的问题
（一）真实销售的确认问题
根据我国现行的《企业会计制度》，其在商品销售收入确认原则的相关规定无明确规定在证券化资产的转让过程中处于带有追索权和剩余权益返还的情况，这一漏洞缺乏法律保护。而《试点规定》规定：发起人转移信贷资产95%以上的风险和报酬时，或者发起人放弃对该信贷资产的控制权，可以确认为真实销售，资产便可以转出发起人资产负债表。由此可见，《试点规定》明确给出了风险和报酬分析法及金融融合成分分析法两种确认方法。
（二）初始确认和终止确认的标准问题
在我国目前实行的《试点规定》中规定了发起人的终止确认和SPV的初始确认标准，即真实出售的实现也意味着发起人在交易日对证券化资产终止确认，这些会计准则不但无法明确金融资产的终止确认标准，而且也不可能确定其初始确认标准。
五、推动我国资产证券化的政策建议
作为一种新的融资工具，资产证券化所具有的独特优势使得世界各国快速发展资产证券化，不断扩大融资规模。证券化品种日益增多解决了企业在资金上的难题，同时也满足了投资者的需求。尽管我国的资产证券化发展较晚，主要是金融机构或大型工商企业，但我国经济发展的良好形势为其创造了良好的生长环境，在中国的发展前景可观，其在中国经济发展的舞台上的作用必然越来越重要。作为我国的新兴事物，其还受到我国法律、制度等方面的限制，借鉴国外发达国家在资产证券化方面的成功经验，结合我国特色社会市场经济的具体国情，笔者总结出以下几方面的建议。
第一，结合我国市场经济发展的特点，结合资产证券化运作的具体要求，制定并实施针对资产证券化业务的相关法律条例，实现资产证券化的法律化、制度化管理，为资产证券化的发展创造适宜的法律土壤。
第二，降低债券发行的限制条件，扩大其规模，积极发挥政府的主导作用，加强市场监管及基础市场建设，完善对市场和投资产品的级别评价，为证券化打造一个良好的市场发展平台。
无形资产证券化范文2
业务一样普遍，并为中国的自主创新经济带来新的资本推力。
在以加工制造业为主导的经济模式下，中国的人口众多无疑是一个劣势，尽管提供了廉价劳动力吸引外资，但创造的财富一旦被巨量人口平均，就显得微不足道了‘但是，在创造文化或智力产品的过程中，人脑是惟一的消耗资源，如果安排得当，人口的数量就会成为优势。
当前，政府提出了建设创新型国家的战略，主张大力发展文化创意产业，正避免了中国物质资源短缺的短板，要少消费原子(物质单位)，多消费比特(信息单位)，文化创意产业不需大量进口能源和原材料，能让中国摆脱可能的国际胁迫，并可以提供大量就业岗位，产品创造过程也没有污染，堪称绿色GDP。目前，发达国家已纷纷开始重视知识产权战略。日本2002年7月即公布了《知识产权战略大纲》，明确宣布今后的任务是实现知识产权立国的战略目标。
问题是，政府目标从来不能自动变成生产力，如果要发展某个产业，必然涉及投资和市场、投入和产出等经济逻辑，否则，文化产业部门就会变成政府投资的文化事业单位。近年来应用范围越来越广泛的知识产权证券化，正为文化创意产业的发展从资本上提供了有益的助力。
重视知识产权成就世界上最“聪明”的公司
在传统的工业经济为主导的世界经济体系中，有形的动产和不动产一直占据主导地位，而知识产权，包括发明专利权、实用新型专利权、外观设计专利权、商标权、著作权以及品牌和技术诀窍在内的广义的无形资产，通常很少作为企业的战略性资产。但是，在知识经济时代，情况已经发生了根本性的变化。企业资产价值中无形资产的比重近20年快速增长，大约从20％上升到90％左右，有形资产的地位已经完全被无形资产所取代，企业大量的经营成果也往往不再是物质形态的东西，而是体现为包含知识产权的服务和软件。
埃森哲公司的调查表明，绝大多数的首席执行官已经将系统地管理无形资产作为自己前三大任务之一。纽约大学商学院的研究也表明，美国经济正在从物理资本为主的行业转向无形资产为主的行业，比如制药和软件等，美国公司的主要价值创造将来自无形资产。在无形资产方面，美国每年的投资高达1万亿美元，已经超过了对工厂和设备的投资。从全世界范围看，可以说，90％的企业净值多多少少都跟无形资本和知识产权有关系。此外，企业管理技术的进步，也使得研发部门和业务部门能够更加协调各自的工作，而不是各说各话，套一个新名词，就是“创新管理”(1nnovmionManagement)。也就是说，企业开始强调任何的研发投资都能形成相应的、可转化为货币的知识产权。
事实上，那些大型工业公司早已意识到知识产权资本的重要性。比如，IBM公司从1990年开始将专利收入作为一项主要的收入来源，现在其专利收入已从1990年的3000万美元增长到超过20亿美元，相当于公司1／9的营业收入；荷兰菲利浦电子公司拥有知识产权的成果数量每年增长35％，从中获取的收入每年增长45％；英国电信这样的国有电信公司每年挖掘知识产权和数据库带来的额外收入近2000万美元。在《财富》杂志2002年关于知识产权资本的“世界上最‘聪明’的公司”排行榜中，上榜者也都是赫赫有名的跨国工业公司，它们拥有的智力产权相当庞大(表1)。与中国企业的研发投入不足相比，许多美国企业还存在着“过度研发”，即大量知识资产没有被充分利用的问题。
知识经济推动金融创新
不同的时代潮流，推动了西方发达国家相应的金融创新活动，如1960年，信用卡的使用开启了信用卡应收账款的证券化；1981年，按揭贷款催生了房屋贷款证券化；1992年，陶氏化学公司以知识产权为支撑获得贷款，开创了知识产权证券化的先河；文化产品的证券化，则始于1997年1月，美国摇滚歌星大卫・鲍伊(DavidBowie)通过在美国金融市场出售其音乐作品的版权债券，获得了5500万美元。这被认为是世界上第一起典型的知识产权证券化案例。此前，针对知识产权的交易类型主要包括出售、颁发许可证、合资、战略联盟、拆分、捐赠(免税)等。
目前在美国，知识产权证券化在资产证券化市场中所占的比重虽然还不是很大，但增长速度相当快，基于版权的证券化业务数额已从1992年的4．17亿美元增长到2000年的25亿美元，提升了6倍(图1)。应该说，资本市场对智力资本的价值相对低估，主要是因为缺乏相关的信息。而今，越来越多的证券化专家感到，正在发展的评估手段能够提供关于知识文化产品的更可靠的价值信息，因此，文化产品的证券化，将和基于房屋贷款、信用卡应收账款等其他资产证券化业务一样越来越普遍。
不同行业知识产权的证券化
在成熟市场，知识产权证券化的对象资产已经非常广泛，从电子游戏、音乐、电影、休闲娱乐、演艺、主题公园等与文化产业关联的知识产权，到时装的品牌、最新医药产品的专利、半导体芯片，甚至专利诉讼的胜诉金，几乎都已成为证券化的对象(表2)。由于拥有知识产权的类型不同，各行业的知识产权证券化也有不同的特点。音乐资产
音乐产权的证券化对象比较多样，但多数以版权为支持资产，也有一些以录音母版为支持资产。音乐资产的证券化一般以已经存在的资产为基础，也就是在唱片制作出来之后进行证券化。音乐版权所有者包括歌曲创作者、表演者、唱片公司或唱片发行商，资产种类包括出版权、版权、声音唱片权、制作者版权、艺术家版权、所有者和其他支付的版权。以过去的经验而言，多数音乐资产证券化业务是针对独立的歌曲作者和艺术家的，如美国灵歌教父马文・盖伊、有“灵魂音乐之父”称谓的詹姆斯・布朗、20世纪70年代最成功的R&B／Funk乐团艾斯礼兄弟合唱团等作品产权的证券化，但也有把整个唱片公司的全部现存歌曲目录都证券化的，如美国最大的独立唱片制造商之一TVT唱片的案例(表3)。
1997年，大卫・鲍伊的音乐产权证券化案例，充分展示了知识产权能为其所有者提供融资的潜力。首先，像大卫・鲍伊这样的歌星一般不具备信用评级，因此，他通过资本市场筹资的渠道十分有限，证券化则创造了一个能取得信用评级的结构，从而让投资者提供资金。其次，大卫・鲍伊及其家人能保有知识产权的最终所有权，这也许是重要的。由于债券年期为15年，并将于到期日自动清算，因此，大卫・鲍伊在其有生之年重新取回作品所有权而不附带任何责任的可能性很高。
专利和商标
全球范围内的特许权和商标价值巨大，但相对来说，与专利和商标相关的证券化业务比较少。原因首先在于，这类知识产权的证券化类似音乐业务，必须以存在资产为基础，但是，它们的价值判定和音乐不同，音乐资产形成现金流的过程相对简单透明，而专利和商标形成现金流则需要转化成复杂的产品，并与其他知识产权“合成”才能发挥作用，因此很难进行定量分析。从法律上说，专利和商标法定的保护期限为14―20年，尽管可能延长，但到期时专利技术可能已不具领先性，而契约性的商标保护则经常会根据政府的资产价值期限的条款而改变。
从专利持有者来说，最适合进行证券化的是药品公司、大学和学院、高新技术公司。从商标持有者来说，最适合进行证券化的是主要的体育俱乐部和大学、服装设计者和消费品生产商、主流的娱乐公司。其中典型的案例如1993年美国时尚服装公司CalvinKlein用其香水品牌发行5800万美元的债券；2003年，洛杉矶的服装生产商Guess也把其14个产品(包括手表、鞋、手袋、服饰和眼镜等)的品牌特许使用权证券化，获得7500万美元，大大减轻了债务负担。在Guess的案例中，由于14个品牌被证券化的使用年限为3-10年不等，现金流相当不规则。这些品牌的使用者需要支付不等比例的销售收入进入资金池。这样复杂的交易安排为现金流的稳定性带来了疑问。但是，负责证券化的投资银行摩根大通采取了多种方法保证债券的发行――它们强调Guess公司21年的历史，指出该公司尚有其他的品牌可以支持本身的生存，并进行了超额抵押，建立了利息储备机制，即意外多收到的现金流被存储在一个储备现金池中，在收入比预期低的时间再释放出来。摩根大通还指定了一个后备的品牌管理公司，如果Guess品牌的特许权使用者放弃此品牌，品牌管理公司负责去找新的品牌特许权使用或租用者等。
电影发行收入
电影行业是知识产权证券化最大的市场。1996-2000年，这一行业完成了近79亿美元的证券化业务(图2)，相关业务主要来自电影制作领域，尤其是几家主要的片厂，如福克斯、派拉蒙、索尼、梦工厂、华纳兄弟、环球等(表4)。这一领域之所以交易多、金额大，是因为可以进行多种混合资产支持的交易，并且有大公司的信用支持。而且，与音乐资产证券化不同，电影行业的证券化常常以未来资产为基础，即以尚未拍好的片子的未来发行收入为基础发行债券，如福克斯两次以《千禧年》的收入为基础进行证券化。当然，也有一些以已经存在的“影片库”为基础的证券化项目，如派拉蒙、意大利影视集团CecchiGofi、梦工厂的证券化案例。
服装业
不少知名的服装厂商都使用了知识产权证券化进行融资。2002年8月，UCC资本公司为美国著名女性服饰公司Candie’s发行了2000万美元的债券，期限为7年，固定利率为7．93％，Candie's用这些资金来偿还债务和扩展。2003年8月，UCC资本公司又为运动鞋连锁商场TheAthlete’sFoot完成了一笔特许权收入的证券化项目。用于证券化的收入来自第三方――那些使用特许经营权的商店，它们支付一次性费用和销售额的百分比以取得特许权，其中美国国内的连锁经营者一次性支付35000美元和5％的销售额。债券出售额大约为3000-5000万美元，60％的收入来自美国市场，40％来自美国以外。
知识产权证券化的估值与风险
在整体框架上，知识产权证券化与传统的资产证券化基本类似，就是先设定一个“收入池”，即一组能够产生未来现金流的资产组合，再以这些现金流为支持发行证券。资产所有者获得折现现金流并转移资产，投资者获得了这些资产在未来的一系列现金流(图3)。证券化也意味着，资产拥有者必须将特定资产转移到为特殊目的而设立的投资实体SPV中。
证券化融资是以特定资产为支撑的，知识产权证券化的对象资产则是各种知识产权。因此，对知识产权进行估值，是决定知识产权能否证券化的重要一步。
以知识产权为背景的债券出售价格就是打折的未来收入，这些背景被精确地计算和考虑，因为每一个费用数字都可能影响到知识产权的收入来源。在各种知识产权转化为现金的业务过程中，有各种估值方法，它们大体可以归结为三类：
1、市场法，估值根据市场上类似业务的价格确定。有很多地方可以寻找此类数据，包括关于收购的诉讼文件和出版物。但这种方法的局限在于，现在没有一个关于知识产权估值的动态市场，因此没有足够的业务可以参照。
2、成本法，估值由替代物的成本或者知识产权的保护所决定。但正如GaryHoffman，Dickstein法律公司的合伙人所指出的，除非专利范围十分狭窄，否则专利将肯定会被复制，从而令估值产生不确定性。
3、收入法，根据一些影响收入的风险因素对预期收入进行打折后决定。这种方法提供了净现值。
在知识产权的估值中，一些特别的风险因素还包括：时尚和大众选择的转变，这在音乐和电影产权方面表现更为明显；不可预见的技术发展，如在药物产权方面，一些新产品的进入可能使老产品的产权作废；通过诉讼，一些产权会被告知无效的可能；资产拥有人行为不确定性的风险，如艺术家或作者的某些行为将减少版权的来源。
知识产权估值法一直在发展，也令知识产权证券化存在相当的不确定性，一些关于方法论可以降低优良、潜在知识产权证券化项目信用的争论一直存在。例如，某些知识产权的价值可能被一些如诀窍或者保密信息之类的非注册因素影响，再如，普遍存在的违反版权行为(主要是音乐盗版)可能严重地损害某项知识产权的收入来源。
尽管受到价值评估难等因素的挑战，知识产权证券化为智力资产拥有者带来的众多好处，仍令其吸引力日增：一家公司把它的知识产权证券化，可以在当期从未来的收入中提前获得一大笔收入，证券化可以提供资产与价值比率为75％的折现值，并为期望回报在22-30％的夹层融资提供者提供一个很好的投资选择；知识产权拥有者可以通过证券化立刻获得资金，而且，因为债券化而带来的价值的增长是免税的；证券化为项目的投资期限内建立了固定的利率基准，也就是说，在一段很长时间内锁定了借款成本；证券化是对发明人无追索权的，同时债券的出售为未来版权价值的实现提供了保险：知识产权所有者仍然保留所有权，知识产权证券化可以被看成是资产的出售者持有未来版权来源的股权因素，购买者分享债券部分；因为资产的质量、信用的增加和使资产远离破产可能性，证券化的信用度可能高于创作者的信用度。
对于投资者，知识产权证券化不仅提供了一种新的资产投资类型，同时，由于可以仅仅投资在知识产权这一小部分，而不是整个公司(例如用合资方法)，也减小了投资的风险。此外，由此产生的债权也拥有优惠的利率。
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[关键词] 版权；版权证券化；法理；风险机制；风险防范
[中图分类号] D923.49 [文献标识码] A [文章编号] 1008―1763（2016）06―0141―05
Abstract：The advent of knowledge economy era keeps raising the status of intangible assets element represented by intellectual property such as copyright， patent and so on， in the whole social assets composition. Though a very complicated financial operation， the copyright backed securitization has a universal operation mode. The theory of executive contracts in contract law and copyright law serves as its legal principle basis. However， as intangible assets，the copyright's securitization has not only common risks of securitization of general assets， but also has specific risks such as instable earnings rate， large value fluctuation， lack of reference for law application. Therefore， special attention in terms of legislation is required apart from rigorous selection of basic assets and bearing risk together with participants， in an effort to ensure and improve copyright credit，effectively prevent economic risk and law risk.
Key words： copyright； copyright securitization；legal principle； risk mechanism； risk prevention
一 引言c文献综述
1997年美国歌手戴维鲍伊（David Bowie）将二十五张专辑的版税进行证券化，这是版权证券化的开始，之后，在全球范围内，以版权为代表的知识产权证券化所涉及的资产范围持续扩大，十多年来，其交易规模上涨速度惊人[1]。这种扩大的趋势表明，知识产权证券化作为一种现代的金融创新机制，完全可以满足现代经济活动中新的交易需求，世界知识产权组织也将其作为一个“融 资新趋势”。我国自“十一五”期间始，就一直将“发展自主知识产权”、实现知识产权证券化作为了一项长期的金融创新目标。长期以来，版权证券化作为重大的证券化资产项目，吸引了众多知识产权界、出版界、文化传播界和投资银行界人士的研究与参与。书刊著作权、网络数据库、电影、电视节目、音乐、游戏、动漫作品、软件、在线数字产品等“版权”都成为了证券化的基础资产。金融机构的介入，有效的拓宽了版权的开发与利用方式，为自主创新的知识产权带来了一股强大的资本助力[2]。近年来，我国版权证券化的实践操作已初见规模，版权的交易越来越多，价值也越来越大，众多的出版、传媒企业使用这些无形资产换回了真金白银。与此同时，“版权证券化”也成为了研究热点法学界对版权证券化研究集中在案例分析、原理、制度层面的考察：邹小M、骆展、（2008）在通过对戴维鲍伊音乐版权证券化、梦工厂电影版权证券化等个案的关注，鲜明的指出了版权证券化是“亟待关注的新动向”[3]；董京波（2009）认为：版权证券化是一种区别于传统融资的新兴融资方式，我国现有的著作权法、证券法等相关的法律法规难以完全适用，法律制度仍需完善[4]；张德新（2013）从证券化的交易架构出发，分析了版权证券化的风险构成，并认为可以借鉴欧美国家版权证券化成功经验，通过完善法律制度来规避风险[2]；熊斌斌、滕卫兴（2014）以我国电影产业为研究视角，提出建立中国电影期待版权的资产证券化制度[5]。上述成果为本研究提供了重要的理论支持，但这些文献忽视了一个重要的问题，即版权证券化的法理基础。本研究以“待履行契约理论”与“著作权理论”为基础对版权证券化模式进行阐释，并以此为视角提出版权证券化的风险形成机制及有效规避风险的建议。
二 版权证券化模式及其法理阐释
版权证券化（Copyright Backed Securitization，CBS）是以书刊著作权、网络数据、电影、电视节目、音乐、游戏、动漫作品、软件、在线数字产品等“版权”未来许可使用费为支撑，发行资产支持证券进行融资的一种金融方式[2]。即版权发起者（个人或组织）将其拥有的版权或其衍生债权（如授权的权利金），移转到特设机构（Special Purpose Vehicle，SPV），再由此特设机构以资产作担保，将版权或其衍生债权经过重新包装、信用评估以及信用增强后，以市场上可流通的证券的形式进行发行，借以为发起者（个人或组织）进行融资，这种金融操作的目的在于通过金融安排最大限度地开发版权[6]。对于能够证券化的版权（基础资产），在证券存续期间必须要有常态性的收益，而不只是一次性收入。
尽管版权证券化是一个极为复杂的金融操作，每个版权证券化项目都有其特殊性，但也有着普遍性的运作模式（图1）[6]：
（1）版权转让。版权所有者将版权（基础资产）转让给以资产证券化为唯一目的的特设中介机构（SPV），该机构是整个版权证券化交易结构的核心环节，为版权所有者和投资者搭建桥梁，与版权所有者存在待履行契约关系（签订买卖合同）。
（2）信用评级与信用增级。SPV聘请信用评级机构对资产支持证券（AssetBacked Security，ABS）发行前的内部信用进行评级。内部评级对吸引投资极为重要，但通常难以取得理想结果。因此，SPV应根据内部信用评级的结果和版权所有者的融资要求，采用适当的信用增级技术，以有效提高ABS的信用级别。与传统实物资产证券化相比，版权证券化适合采用内、外部信用增级相结合的信用增级途径。具体包括：以设计ABS次级结构实现内部增级；在版权证券化交易结构中引入保险公司进行担保，从外部进行商业化增级；通过政府部门进行外部信用增级。这三种增级途径没有无优劣之分，SPV可根据其自身特点及ABS评级结果来选择适当的方式。
（3）向投资者公告评级结果，发行ABS。信用增级后，在进行正式发行前还要由SPV聘请信用评级机构对ABS进行发行评级，并将评级结果向投资者公告，此时的ABS评级一般能够达到理想水平，可以吸引到投资者。SPV可以委托投资银行采用包销或代销方式向投资者销售证券。投资银行销售证券后，SPV就可以从投资银行处获取证券发行收入。SPV取得的发行收入主要用于支付版权未来许可使用收费权的购买价款（按版权买卖合同中约定的价格）。
（4）委托服务机构向版权被许可方收取收益费用，并将费用存入托管银行，托管银行再向SPV和投资方支付本息。至此，整个版权证券化宣告完成。
从整个版权证券化的流程来看，合同法中的待履行契约理论与版权法共同构成了版权证券化运作模式的法理依据。与传统资产证券化如住房抵押贷款证券化、应收账款证券化等比较，版权证券化是一种无形资产的证券化，因而版权证券化的法律构件有其特殊性：第一，版权权利人法律关系复杂。与传统基础资产的权利人简单、单一的关系相比，在版权证券化的基础资产上，权利人及其法律关系就要复杂得多，如版权权利人的多元化、版权的共同所有人及继承人等相关权利人的关系界定较为复杂。基础资产的授权是版权证券化应首先解决的问题，只有各种相关关系清楚了，后续版权证券化的事宜才能顺利开展。这种特殊关系如何界定？涉及版权法的相关内容，在操作中可根据《中华人民共和国著作权法》第2章第2节的规定进行厘定。第二，版权具有可重复授权性质。相对于传统的资产证券化只能一次性授权而言，版权是可重复授权的，版权在每一次的授权中，都能够产生一份合同债权，这是由版权的可重复利用性质决定的。尽管版权的可重复授权性质可能导致版权证券化风险，但是版权的可重复授权性质，恰恰也是其潜力所在。版权的这一特殊性是一柄双刃剑，是值得相关领域深入研究的重要n题。第三，版权许可合同是典型的待履行契约。版权授权合同的待履行性，使得法律必须积极地介人契约从订立、履行到消灭的全过程。版权所有者应披露其合同下的义务；SPV应建立证券化资产的独立信用，让基础资产转化并达到符合“真实销售”的要求，以便于投资人真实评判版权证券的信用等级。[7]因此，在法律构件上，版权所有者、SPV对投资者有待履行契约的披露义务，其义务应在版权证券化过程中持续履行。版权证券化的这种待履行性特征展现出了区别于其他资产证券化的特殊法律议题。
三 版权证券化的风险机制
就微观层面而言，版权证券化对于各参与主体均有益处。于版权所有者（发起人），通过版权证券化，可将原本可能需要数年才能实现的版权收益在当期实现；于证券购买者而言，版权证券化为其提供了新的投资对象，可能给其带来巨额收益；对SPV、银行等中介机构而言，版权证券化为其开创了一个全新的、长期的业务领域。就宏观层面而言，版权证券化作为版权开发模式与融资模式的双重创新手段，其对于版权产业不断的深化与长久发展意义重大，也可促进经济的发展与社会的进步。利之所存，险之所担，收益与风险就是一枚硬币的两面。作为一种结构性融资方式，版权证券化是知识资本与金融资本的有效结合，从版权证券化的整体交易架构来看，版权证券化的过程实际上就是一个风险分配与风险控制的过程。[8]
（一）收益风险与形成机理
第一，版权的许可收益具有不确定性，可能给版权所有者带来收益风险。与传统ABS相比，版权许可收益的支付结构较为特殊，是由预付费和后续许可费构成的。后续许可费是根据产业标准确定的，多为被许可人销售金额的某一比率，通常销售金额会随市场的变化而变化。由于影响销售金额的因素复杂，且难以进行客观的量化和预测，所以很难对版权许可收益进行准确的估计，导致版权的许可收益具有不确定性，可能给版权所有者带来收益波动风险。第二，版权的可重复利用性与共享性可能给版权被许可人及投资人带来收益风险。如果版权所有者在证券化交易后再授权其他许可人，虽然版权所有者可因此得到新的收益，但也有可能因被许可人总数的增加而使原被许可人面临竞争，出现收益下降，并最终影响到证券本息的偿付。第三，假冒、盗版等侵权行为也会给证券化收益带来波动风险。在信息时代，版权的共享性使得版权的外部风险难以控制与管理。在美国“鲍伊”音乐版权证券化案例中，因盗版与网络免费下载，严重影响了销售收益。穆迪信用评级公司更是在2004年将其信用等级从原来的A3级降为B3级，给投资者收益带来了显著的风险。[2]第四，版权证券化的资产管理离不开第三方服务机构的协助，如果该机构管理低效或因自身经营出现问题导致资金链断裂，也将影响到版权所有人、SPV以及投资者的实际收益。
无形资产证券化范文4
正如央行行长周小川在《资本市场的多层次特性》一文中指出的，“在很多非金融专业人士看来，SPV（Special Purpose Vehicles）似乎不是个好东西，因为很多金融乱象好像都涉及SPV，一些广为人知的金融市场上的违规行为、诈骗性产品似乎背后都有SPV的影子，如2002年美国安然公司出事，就是利用SPV做了很多表外业务，次贷危机也很大程度上与SPV有关系。但对于金融专业人士而言，对SPV恐怕还是要一分为二地看，既要认识到SPV对于满足市场投融资需求、规避和管理风险、提高资金配置效率的好处，也要清醒地认识到SPV可能带来的问题。应该说，很多融资业务创新都是通过SPV实现的，SPV加上资产证券化在各国都有大量成功的实践。因此，SPV有其积极的意义，特别是在创建多层级金融市场、金融产品和交易机制方面，可以发挥重要作用。”
实际上，在欧美资产证券化高速发展的30多年里，带来了金融市场效率的提高，并与实体经济部门形成良性的互相支持。危机的产生主要开始于21世纪的头几年，复杂的、不透明的高风险基础资产的证券化产品开始大幅增长，这些危险因子的膨胀最终击碎了脆弱的风险链条，从而引发了全球金融危机。所以，真正危险的不是资产证券化本身，而是无止境无节制的提供高风险的资产证券化产品。
什么是资产证券化？
广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，它包括以下四类：
实体资产证券化：即实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。
信贷资产证券化：就是将一组流动性较差的信贷资产，如银行的贷款、企业的应收账款，经过重组形成资产池，使这组资产所产生的现金流收益比较稳定并且预计今后仍将稳定，在配以相应的信用担保，在此基础上把这组资产所产生的未来现金流的收益权转变为可以在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券进行发行的过程。
证券资产证券化：即证券资产的再证券化过程，就是将证券或证券组合作为基础资产，再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券。
现金资产证券化：是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的过程。
狭义的资产证券化则是指信贷资产证券化。按照被证券化资产种类的不同，信贷资产证券化可分为住房抵押贷款支持的证券化（Mortgage-Backed Securitization，MBS）和资产支持的证券化（Asset-Backed Securitization，ABS）。
从发起人（一般是金融机构）的角度来看，资产证券化提供了将相对缺乏流动性、个别的资产转变成流动性高、可在资本市场上交易的金融商品的手段。通过资产证券化，发起者能够补充资金，用来进行另外的投资。例如，商业银行利用资产证券化提高其资产流动性。
一方面，对于流动性较差的资产，通过证券化处理，将其转化为可以在市场上交易的证券，在不增负债的前提下，商业银行可以多获得一些资金来源，加快银行资金周转，提高资产流动性。另一方面，资产证券化可以使银行在流动性短缺时获得除中央银行再贷款、再贴现之外的救助手段，为整个金融体系增加一种新的流动性机制，提高了流动性水平。
资产证券化还为发起者提供了更加有效的、低成本的筹资渠道。通过资产证券化市场筹资比通过银行或其他资本市场筹资的成本要低许多，这主要是因为：发起者通过资产证券化发行的证券具有比其他长期信用工具更高的信用等级，等级越高，发起者付给投资者的利息就越低，从而降低筹资成本。
资产证券化降金融风险
中国证监会研究中心主任祁斌撰文表示，本轮唱空中国的矛头指向了五个方面：一是房地产泡沫，二是地方政府融资平台，三是潜在不良贷款，四是影子银行，五是企业高负债。这些问题相互关联，相互缠绕，且都指向了中国金融体系的最大弊病：结构失衡。
过去20年全球主要国家即G20国家中，发达国家广义口径的直接融资比重从20年前的60%左右增长到现在的70%，其中美国最高为82%，即便原来传统商业银行为主导的日本和德国也达到了70%，发展中国家也从20年前的40%左右一路上升到今天的平均66%，但中国只有42%。
更不乐观的是，过去5、6年中，中国直接融资比重在一路下降。一个客观因素是中国股市在2006年、2007年达到顶峰后走入了下行通道。另一个重要原因是因为2008年金融危机，中国推出了四万亿元的刺激计划，银行跟贷了十几万亿元，进一步膨胀了银行的资产负债表。
祁斌认为，上述趋势如果延续下去，带给中国经济和金融的风险是毋庸置疑的，对银行本身来说，更是“不能承受之重”。因为，这会使中国的金融资源越来越多地通过相对非市场化、或者相对行政化的资源配置方式进行配置。
祁斌表示，化解中国经济金融风险的根本出路在于调整金融结构。调整金融结构需要两手抓，一手是增分子，发展资本市场；另一手是削分母，发展资产证券化，尤其是信贷资产证券化。发展信贷资产证券化对提高直接融资比重、盘活银行存量资产、降低金融体系风险有重大意义。
中国仍处于起步阶段
资产证券化在发达国家已经成为固定收益市场规模较大的投融资品种。截至2006年底，美国固定收益证券市场规模约27万亿美元，其中资产证券化产品规模占比最大，为31%，其次是公司债，占比19%。
而中国的资产证券化发展仍处于起步阶段，自2005年信贷资产证券化试点以来，截至2013年9月，共有15家银行金融机构发行了24单信贷资产支持证券，发行总额约900亿元，存量规模仅300多亿元。与规模上万亿元的企业债、短融债和中期票据相比，规模显得微不足道。
从美国资产证券化的进程看，经历了由按揭贷款到各类其他贷款，从单一型到合成型的转变。目前以个人住房按揭和商业物业按揭为基础资产的资产证券化产品占了美国资产证券化产品的80%，欧洲、日本这一比重也高达60%以上。而中国目前的资产证券化基础资产70%以上为公司债，个人住房抵押贷款比重甚至不到5%。
无形资产证券化范文5
【关键词】资产证券化；信贷；金融
资产证券化20世纪70年源于美国，如今已成为当前全球金融市场最具活力的金融创新产品之一。资产证券化就是把缺乏流动性、但有预期未来稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券。实质是融资者将被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者，而金融资产的所有权可以转让，也可以不转让。作为一项金融技术，资产证券化在发达国家的使用非常普遍，目前美国一半以上的住房抵押贷款、3/4以上的汽车贷款是靠发行资产支持证券提供的。在我国由于银行有“短存长贷”的矛盾，资产管理公司也有回收不良资产的压力，资产证券化因此得到了积极响应。
一、资产证券化的含义和实现过程
资产证券化是在资本市场上进行直接融资的一种方式，与发行其他金融产品（例如债券及股票）类似，资产证券化发行人在资本市场交易中是通过向投资者发行资产来支持证券进行融资。不同之处在于，资产证券化产品的还款来源是一系列未来可回收的现金流，产生这些现金流的资产可以作为基础抵押资产对资产证券化产品起到支持作用。因此，资产证券化实质是出售未来可回收的现金流从而获得融资。广义的资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券化资产这一价值形态的资产运营方式，包括以下四类：1.实体资产证券化：即实体资产向证券资产转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。2.信贷资产证券化：即把欠流动性但有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款，企业应收帐款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。3.证券资产证券化：即将证券或证券组合作为基础资产，再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券。4.现金资产证券化：是指现金的持有者通过投资将现金转化为证券的过程。[1]
概括地讲，一次完整的证券化融资基本流程是：1.确立基础资产并组建资产池。2.设立特别目的载体，即专门为资产证券化而设立的一个特别法律实体。3.资产转移，基础资产从发起人的地方转移给SPV是结构重组中非常重要的一个环节。4.信用增级，为吸引投资者并降低融资成本，必须对作为资产证券化最终产品的资产支持证券进行信用增级，以提高所发行证券信用级别。5.信用评级。6.发售证券，信用评级完成并公布结果后，SPV将经过信用评级资产支持证券交给证券承销商去承销。7.支付对价。8.管理资产池。9.清偿证券，按照证券发行时说明书的约定，在证券偿付日，SPV将委托受托人按时，足额地向投资者偿付息。[2]
二、资产证券化在我国的发展趋势
2005年，资产证券化在千呼万唤中终于揭开其神秘面纱，中国的资产证券化已经起航。毫无疑问，资产证券化已成为金融产品中的一员，在金融市场中占据不可估量的地位。目前现有资产证券化形式有房贷资产证券化（MBS）其中最为代表性的是“建行”住房抵押资产证券化，通过实行资产证券化实现风险隔离，信用增级，资产重组。信贷资产证券化（ABS）较熟悉的有“国开行”的资产证券化方案。与“建行”不同的是“国开行”资产证券化基础资产是非住房抵押贷款。“国开行”主要职能是通过向政府经济发展计划和产业政策支持的重点项目提供长期融资，以支持和促进经济发展。“国开行”以其拥有在煤电邮运、通信、市政公共设施等“两基一支”领域的信贷资产作为资产证券化的基础资产，进行资产证券化的试点方案设计。[3]另一个ABS的典范是“莞深”高速融资一、二期的未来现金流作为资产池，通过“广发证券”设立专设计划，由两个独立的实体，广发证券股份有限公司和中国工商银行进行管理。
我国积极迎合资产证券化趋势无论从宏观上还是从微观上都有其客观必然性。就宏观而言，积极推进资产证券化是推进我国经济货币化向深层次发展以及实现经济结构的优化升级，进而增强我国经济竞争力的客观选择。
就微观而言，资产证券化就更是一种必然选择。[4]首先，我国积极推出资产证券化创新，是有效解决国有企业过高的资产负债率问题的客观选择。其次，资产证券化是从实际出发及时有效解决银行不良资产过多问题的客观选择。再次，资产证券化是实现商业银行住房抵押贷款资产流动性问题的现实选择。最后，资产证券化是我国金融机构迎接加人WTO后严峻挑战的必然选择。
三、我国目前推行资产证券化的障碍及对策
（一）信用限制
缺乏被市场投资者所普遍接受和认可的信用评级机构，是我国目前开展资产证券化面临的障碍之一。我国目前已拥有资产保证机构100多家，但从数量上看已经不少，但质量欠佳。这些评级机构多为金融机构筹建，不符合中立、规范的要求，甚至可能为了推行资产证券化而肆意美化资产，随意提高其信用级别。这个问题是不能在短期内解决的，只有通过加强国际合作（如美国的标准普尔），逐步建立起在国内有一定权威性，在国际上有一定影响力的信用评级机构。
（二）法律限制
目前中国的一些经济法规，如《商业银行法》、《证券法》、《保险法》等已经颁布，但有关资产证券化方面的法规还几乎是一片空白。有些现行法律法规与证券化业务之间还存在着某些冲突。如《破产法》规定：超额抵押部分仍属于破产财产而进人清算财产行列。这样特设信托机构的优先追索权和破产隔离就无法实现；《公司法》规定：公司设立的必要条件之一是“有固定的生产经营场所和必要的生产经营条件”，而特设信托机构作为一“空壳公司”设立的实质意义在于实现破产隔离，在形式上并不符合《公司法》的要求。再例如，我国民法通则中规定：合同当事人转让合同权利义务必须经过双方当事人同意。但这在资产证券化过程中几乎不可能实现[5]。民法通则还规定：债券转让过程中转让方不能从中获利。但资产证券化过程中，被证券化资产的利息率收人要高于支付给投资者的利息率。这当中存在利差，商业银行作为原始权益人理应获利。
（三）税收和会计制度方面的限制
资产证券化过程设计到许多会计处理问题，主要包括表外处理、合并报表和收益、损失的确认等。目前，我国相应的资产证券化的会计处理制度是一片空白。
对于上述资产证券化过程中的一系列限制问题，我们只能通过加强制度建设，构建中国资产证券化方面的规范法律体系、会计体系和税收体系来解决.当然，这些体系的构建具有很大的复杂性和难度。我们可以根据目前正逐步开展的诸如住宅抵押资产证券化等业务.判定具体的法律暂行条例、会计淮则和征税原则。
四、综述
必须指出的是，资产证券化是一项金融创新工程，而金融创新的推出必然同时要求我们加强金融监管，防范可能由金融创新引发的金融风险。因此，我国金融监管当局应该对资产证券化从业机构的组织形式、证券化的组合、收益来源和分配进行严格的监管，以防止资产证券化成为某些人的新型“圈钱”工具，损害投资者利益。
总之，资产证券化作为一种全新的融资方式，无论从自身发展看，还是从经济环境看，它对于我国的企业和金融机构都既是挑战也是机遇。我们在改善外部条件，促使资产证券化不断成熟的同时，可本着先易后难的原则，通过试点取得经验后再逐步谨慎地在我国大面积推行资产证券化。只有前期的基础性准备工作做好了，条件成熟了，资产证券化才能更好、更顺、更快地推广，并达到预期的目标。
参考文献：
[1]Joseph Hu.资产证券化理论与实务[M].中国人民大学出版社，2007.1-8.
[2]魏志宏.资产证券化在中国的可行性与问题[D].西南财经大学，2000.
[3]崔广强.资产证券化在我国的发展前景[J].理论学习，2000（9）.
[4]马尚平.中国实施资产证券化的问题及对策[J].党政干部论坛，2000（10）.
无形资产证券化范文6
[关键词] 资产证券化;铁路基础设施;融资新模式
[中图分类号] F506 [文献标识码] A
Accelerating Securitization of Railroad Assets and Starting a New Fund-Raising Pattern for Railroad Infrastructure Construction
HUANG Fuquan
Abstract： Maintaining railroad operation is a heavy burden for China， which is the internal drive to securitization of railroad assets. High-speed rail assets have the basic conditions for securitization. The healthy development of capital market lays a firm foundation for securitizing railroad assets， which is also a preferable approach fueling both financing innovation and market-oriented reform of railroad operation. Selling usufruct， IPO， M&A， and holistic listing are suitable to railroad assets among ways of asset securitization. Taking the advantage of national policy support in deepening the reform of state-owned enterprises， relative government departments and railroad operators should conduct theoretical research and practices in securitizing the railroad assets for bringing about a new situation to the management of railroad operation in China.
Key words： asset securitization， railroad infrastructure， new financing pattern
“十二五”以来，我国铁路基础设施建设尤其是高铁的建设掀起了新的。从2011年开始，我国铁路固定资产投资从5863亿元快速增长至8000亿元，其中较大比重投入到高速铁路领域，2016年铁路固定资产投资仍将保持8000亿规模。我国高速铁路网始建于2004年，第一条高铁线路京津城际铁路于2008年8月通车，从此成为铁路投资重中之重，2015年以高速铁路为主骨架的快速铁路网基本建成，总规模达4万公里以上，其中高速铁路通车里程达到1.9万公里，较2012年翻了一番，与其他铁路共同构成的快速客运网可基本覆盖50万以上人口城市。截止到2015年底，我国铁路总资产突破6万亿元，根据2016年6月国家新的《中长期铁路网规划》，“十三五”期间，全国新建铁路里程将达到2.3万公里以上，总投资超过2.8万亿元。
大规模的铁路建设投资，对传统的铁路融资方式提出了挑战，以债务融资为主、线路低效运行的运营模式已经难以支撑铁路建设的快速发展，急需实现金融创新。通过资产证券化的方式，实现铁路沉淀资产的有效利用是拓展融资模式的重要途径。资产证券化是指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式，它包括实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化和现金资产证券化四类，其中实体资产证券化是指实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。资产证券化的核心是基础资产有较好的、稳定的和可持续的现金流。
一、铁路资产证券化的背景
（一）铁路运营的沉重负担是资产证券化的内驱力
根据中国铁路总公司最新公布的财报显示，2016年上半年，中铁总亏损超70亿元。除了宏观经济下行影响带来的经营压力外，沉重的债务负担也是中铁总亏损的重要原因。截止2016年上半年，中铁总负债达4.21万亿元，较2015年年底的4.14万亿元增长了近千亿规模，较2015年同期3.86万亿元增长约9%。巨额负债带来的是巨额的利息支出压力，进一步加剧了中铁总的亏损局面。中铁总公司2013年至2015年利息支出金额分别高达535亿元、630亿元、779亿元，2016年上半年为319亿元，这组数字均远远超过同期的税后利润。铁路资产有着较大的资产证券化动力，有利于改善铁路资产的结构，降低利息负担，减轻经营压力。
与此同时，中铁总坐拥6.35万亿元的总资产，但截止2015年底，铁路上市公司只有广深铁路（SH600133）、大秦铁路（SH601006）、铁龙物流（SH600125），上市总资产为1470亿元，铁路资产证券化率不足3%，远低于美国和日本等国家铁路约70%-90%证券化率。
（二）高铁资产具备了资产证券化的基础条件
一方面，铁路资产具有投入大，预期现金流稳定的特点，是理想的资产证券化基础资产，有利于通过收益的变现，实现当期现金流入;另一方面，经过数年的稳定运行，我国的部分高铁已经开始进入盈利期，典型的如干线高铁京沪高铁，截至2015年末，公司净资产1311.72亿元，资产负债率27.74%，营业收入234.24亿元，净利润65.81亿元。而部分中东部地区的地方城际线路也已经实现了盈利，具备资产证券化甚至IPO的基本条件。
（三）我国资本市场的健康发展为铁路资产证券化提供了坚实的基础
经过多年的发展，我国已经初步构建了多层次资本市场的雏形，形成了A股主板、中小板、创业板的第一层次，全国中小企业股份代办转让系统（“新三板”）的第二层次，区域股权交易中心第三层次，各地产权交易所等第四层次的多层次资本市场。其中A股上市公司已经接近3000家，总市值突破50万亿元。新三板挂牌公司数量突破9000家，2016年底有望突破10000家，并已推出分层机制。资本市场规模的扩大和不断活跃，为铁路资产谋求证券化或上市的路径提供了坚实的基础。
（四）资产证券化是国企改革的重要方向
国企改革是我国经济体制改革的中心环节，2015年以来，国家全面布局深化国企改革，改革已经进入攻坚克难的阶段，过去30年来，国家通过简政放权、政企分开、产权制度等一系列措施推动国企改革，国有企业在规模、效益、竞争力等各方面都取得了长足的进步，但也必须看到，国企在资本盈利能力、企业创新动力、经营效率等方面还存在诸多亟待解决的问题。而通过资产证券化的方式，政府以出资人的身份履行出资人职责，以管资本的途径，通过资本配置、优化重组等方式，以市场化的手段，将资源向优势的战略性行业倾斜，可以实现资本向高端集聚，发挥国有企业的战略功能。
二、铁路资产证券化的路径
资产证券化有多种路径，但较为适合铁路资产的路径主要有以下几种：
（一）收益权出售
收益权资产证券化的基础资产包括铁路、公路收费权，公用事业、能源、景区等收费权等。铁路的收费权是稳定的收益来源，具备了较好的证券化基础，但其实质是将基础资产也即铁路的收费权向投资者抵押而发行的债券，并未实现基础资产的出表。
（二）IPO
通过对现有铁路资产的整合和梳理，打造具备首发上市条件的平台，推动优质盈利铁路资产的上市，该路径无疑将实现资产价值的最大化。但对基础资产的条件要求较高。目前的铁路资产大部分处于低效运行的状况，符合上市条件的资产相对较为稀缺。
（三）并购重组、整体上市
利用现有上市公司平台，进行铁路产业的纵向和横向兼并重组，推动铁路产业的转型升级，可以更大范围的整合铁路资产，盘活沉淀铁路资产，应该作为未来铁路资产证券化的主要路径。
