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次贷危机资产证券化范文1
Abstract:The United States subprime mortgage market as the core of a sweeping United States and Japan, the world's major financial market turmoil in financial markets is challenging fragile nerves, the global shock caused by a strong, highlighted the risk of asset securitization, the securities the direction of the market also had a certain influence. Asset Securitization is a financial innovation, but also contains its own risk.
关键词：次贷危机 资产证券
Key words:Meeting loan crisis; asset securitization
【中图分类号】 F832 【文献标识码】A 【文章编号】1004-7069（2009）-06-0093-01
一、次贷危机与资产证券化的联系
次贷危机又称次级房贷危机，也译为次债危机，可以说是当前国际金融领域最热门的词汇之一，是指一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。引起美国次级抵押贷款市场风暴的直接原因是美国的利率上升和住房市场持续降温，但在其根本上没有离开资产证券化的作用因素。次级抵押贷款是一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。
众所周知，资产证券化已成为国际金融市场最重要的金融创新之一，也是各发达国家有效管理经济和金融风险、发挥金融市场投融资功能并促进社会和经济稳定发展的重要工具。因此，资产证券化产品在近年来发展迅速，一方面，新的产品不断衍生，另一方面，在规模上增长迅速。在美国，金融机构将证券化产品与不断上涨的住房市场相结合，使与住房贷款（特别是次级住房贷款）相关的证券化产品发展更为迅猛。这就出现了房地产价格和金融资产价格的上涨、金融机构的业务扩张和收入增加，乃至全球流动性的进一步泛滥相互刺激的景象。可以说，资产证券化的膨胀正是次贷危机得以酝酿的温床。所以说，次贷危机与资产证券化之间有着必然的联系。
二、资产证券化的风险分析
资产证券化在一定程度上对次贷风险起到了放大效应。同时，资产证券化的过程非常复杂，自然存在一些风险。资产证券化的风险主要包括信用风险、金融管理风险、法律风险等。
其一，信用风险。信用是渗透于资产证券化全过程的，没有信用评级，增级资产证券化就失去了大部分的光辉，因此，中国资产证券化制度创新的关键一环就是创建良好的信用环境，包括良好的个人信用环境和政府信用环境。
其二，金融管理风险。资产证券化是金融管理发展的高峰，它代表了履约、技术和结构技巧的完美的平衡。如果任一因素发生故障，整个交易可能面临风险。我们把这种风险称为金融管理风险，主要包括参于者不能按协议进行交易，设备不能按要求运作如电脑故障，以及交易机制出现故障等。
其三，法律风险。相对而言，资产证券化的法律风险显得更加紧迫。我国的资产证券化是建立在财产信托相关法律基础上的，还没有专门的立法（如日本2000年的《资产证券化法》、我国台湾地区2002年的《金融资产证券化条例》）。没有完善的法律制度，就不能很好地规范各个参与方的权利义务、降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。另外，我国缺乏中央优先权益登记系统，也为资产证券化带来了法律风险。我国合同法规定，在债务转让过程中必须通知债务人，对债务人采取“通知主义”，这为资产证券化明确了转让的法律条件。但是，资产证券化资产池一般较大，逐一通知债务人带来了操作性上的障碍。确立以公告或登记方法通知债务人的法律有效性,以便利证券化中成千上万债权转让的操作，可以降低此风险。
三、次贷危机对我国资产证券化的影响
次级贷款属于高风险贷款，这个众所周知。正在肆虐的美国次级债抵押贷款危机，很大程度上是由资产证券化产生的风险放大效应导致的。在过去五年，全球金融业增长已经大大超过实体经济增长速度，增速是后者的8倍到10倍左右。这是现代金融工具带来的全球资产证券化的一个重要特征，就是金融资产的快速膨胀。因为金融创新给全球金融发展带来风险分散机制的同时，也会产生风险放大效应。世界银行首席经济学家林毅夫曾经表示由于经济体的庞大，中国受次贷危机影响将不会很严重。然而年初的“中小企业成片倒闭”的传闻开始受到高层决策者的重视，并不惜为此放松了对于信贷的控制，足以证明问题并不简单。所以，对于起步较晚的我国资产证券化而言，应该引起足够重视。
首先，要足够重视次贷危机的消极影响。资产证券化在世界资本市场已经活跃了近半个世纪，但对于中国而言，时间并不长，理论和实践均显不足。
其次，不能因次贷危机而否定资产证券化。可以说国内的资产支持证券业务还是相对安全的，我们不能因次贷危机而否定资产证券化，但我们必须注意其风险性。
最后，要切实防范金融创新风险，加强立法。由此，中国银监会2008年2月了《关于进一步加强信贷资产证券化业务管理工作的通知》（以下简称《通知》）。该《通知》要求，发起行要切实落实证券化资产的“出表”要求，做到真实出售，降低银行信贷风险；发起行亦要准确区分和评估交易转移的风险和仍然保留的风险，对保留的风险必须进行有效的监测和控制。这也充分说明了政府对资产证券化风险防范意识的加强。
参考文献:
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[3] 赵彤刚.银监会官员:次贷危机缘于资产证券化风险放大.
次贷危机资产证券化范文2
关键字：房贷证券化；风险；措施
中图分类号：F83文献标识码：A
20世纪七十年代以来，资产证券化以其能够降低发行主体的融资成本，增强资产流动性，提高资本市场的配置效率和满足投资者的特殊需求等优势，在世界各国很快得以实施和普及。资产证券化以住房抵押资产证券化为源头。住房抵押贷款在以美国为首的西方发达国家发展迅速，它深刻改变了美国等许多国家金融业的发展历程，引发出一系列的制度创新、市场创新和技术创新。近几年来，住房抵押资产证券化也备受我国学者和业内人士的广泛关注，成为一项在我国呼之欲出的金融创新。然而，就在大家积极肯定并提出以美国房贷抵押资产证券化为学习榜样的时候，一场自2006年年底开始的次级住房抵押资产债券危机（简称次贷危机）席卷了美国市场，并最终影响到整个国际金融市场，并引发国际金融市场的动荡。这无疑给我国住房抵押资产证券化敲响了警钟，我们不得不审视美国住房抵押资产证券化制度和这场次贷危机的起因，并且从中得到启示，为我国推进住房抵押资产证券化工作提供建议。
一、住房抵押资产证券化（MBS）的概念
一般的，将资产证券化定义为：将缺乏流动性但又能够产生可预期的稳定现金流的资产汇集起来，通过一定的结构安排对资产中风险与收益要素进行分离与重组，再配以相应的信用担保和升级，将其转变成可以在金融市场上出售和流通证券的过程。其中，以银行住房抵押贷款为支撑发行的证券称为按揭资产证券化或抵押资产证券化。
二、我国住房抵押资产证券化现状
2007年上半年我国新增贷款达2.54万亿元，比2006年全年新增贷款多出9.87%。在过去20多年中，虽然我国城镇居民的人均可支配收入有了巨大增长，但对于大多数普通居民而言，仅凭个人收入尚不足以全额购房款，大部分购房者产生对商业银行贷款的需求。适应个人购买住房的融资需求，四大商业银行开办了个人住房贷款业务，紧接着各大商业银行办理的个人住房贷款业务如火如荼，这为我国的住房抵押资产证券化的开展奠定了基础。根据国际经验，抵押贷款占总贷款额的比例达到18%～20%时，就会产生流动性风险。据预测，2008年我国抵押贷款已达3万亿元，占银行总贷款比例超过20%，因此提高信贷资产流动性、转移信贷风险是我国开展住房抵押资产证券化的首要目的。
三、认清当前房贷市场存在的风险
在房价上升的背景下，住房按揭贷款一直被认为是优质资产，是各家商业银行重点争夺并迅速发展的业务领域，美国次贷危机的爆发，对这种资产的“优质性”提出了质疑。
1、信用风险。它是指资产证券化产品的利益相关人可能发生违约的风险，如资产证券化产品的发行人可能无法按时对证券本息进行支付。目前，我国个人住房贷款的发展时间还较短，必须充分考虑个人住房贷款违约率的长期变化趋势。信用渗透于资产证券化的全过程，并在资产证券化中起着基础性的作用。从投资者的角度来看，主要面临的是基础资产的信用风险。目前，我国的信用评级制度尚不完善，评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求，评级机构的运作很不规范，信用评级的透明度不高，缺乏统一的评估标准，难以做到客观、独立和公正，甚至为了自身的经济利益，肆意美化证券化资产，随意提高其信用等级，损害投资人的利益。
2、利率风险。它又称为市场风险，是指由于市场利率的变动而引起的风险。证券化产品的价格与利率呈反方向变动。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前的价格变化不会对投资者产生影响；如果投资者在到期日之前出售证券，那么利率的上升会导致收益下降。
3、政策风险。在资产证券化的形成和发展过程中，我国政府始终起到举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面，如法律、税收、利率、监管、对投资者的保护等。目前，我国资产证券化还是摸着石头过河，没有严格的制度保证，主要是靠政府审批的形式来推动，因而面临较大的政策风险。
4、操作风险。在资产证券化的操作过程中，投资者可能面临三种具体风险：一是重新定性风险。是指发起人与SPV（用以收购银行资产，实现资产的真实出售）之间的交易不符合“真实销售”的要求而被确认为贷款融资或其他属性的交易，从而给证券化投资者带来损失的可能性；二是混合风险。是指资产产生的现金流与发起人的自有资金相混合，导致SPV在发起人破产时处于无担保债权人的地位，从而可能给证券化投资者带来损失；三是实体合并风险。是指SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人视为同一个企业的资产和负债，在发起人破产时被归并为发起人的资产和负债，一并处理，从而给证券化投资者带来损失。
四、防范风险的措施建议
1、预防和减少违约损失，规范信用评估体系。作为金融活动中最基本的风险类别，违约风险的存在具有综合性、积累性、隐蔽性和突发性。一方面商业银行必须前瞻性地预测经济周期和产业变化，密切跟踪房地产市场变化，借助金融技术切断违约风险的传递与扩散，提高判断风险的能力，使违约风险的总量得以抑制；另一方面需进一步完善贷款担保和贷款保险。它可降低住宅抵押贷款的违约损失，从而保障贷款人的权益。政府应该强化对国内现有的中介机构的管理，尽量减少信用评级工作中弄虚作假、乱收费等违法乱纪的事件发生。为建立一个独立、公正、客观、透明的信用评级体系，也可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者选择一家或多家国际上运作规范的、具有较高资质和声誉水平的中介机构，参与到我国的资产证券化业务服务中来。规范信用评级制度和运作过程，是有效防范资产证券化信用风险的基础性工作。
2、合理利用金融衍生工具回避利率风险。利率风险可以运用期权、期货及互换等金融衍生工具进行分解和转移。具体的操作办法是测量证券的风险状况，在此基础上，根据自身的竞争优势和风险偏好，确定合理的风险对冲目标，并根据对冲目标，选择合适的对冲策略。策略确定后，构造一种或多种合适的金融衍生工具实现对冲目标，并实施对冲效果的评估。资产证券化是我国资本市场的一大金融创新，但金融创新始终是和风险相伴相随。随着我国资产证券化试点的进一步扩大，资产证券化的各种风险必将逐步暴露出来。规范资产证券化的运作过程和大力营造良好的外部环境，是我国防范资本市场利率风险的有效措施。
3、建立完善的相关法律、政策体系。我国应根据资产证券化运作的具体要求出台一部资产证券化法规，并对现有的与实施资产证券化有冲突的法律、法规进行修改、补充与完善。同时，明确资产证券化过程中的会计、税务、报批程序等一系列政策问题，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则及交易后资产负债的处理方法，并在税收方面给予一定的豁免支持政策。加强法律、政策体系的建设，是防范资产证券化各种风险的保障。
4、规范房地产评估机构。房地产评估机构作为重要的市场中介组织，为银行提供客观公正的评估结果，有助于减少房贷风险，提高信贷资源分配效率。房地产评估作为新兴中介行业，必须从多方面促使其规范发展。首先，应加速与完善中介业立法，对房地产评估机构的设立、资质条件、收费标准、行为规范等做出具体明确的规定，做到费、权、利清晰，以维护公平、公正、公开的市场秩序。其次，房地产估价不同于一般商品的定价，它要求估价单位和人员具有高度的责任心和实际工作经验，以及良好的职业道德修养，还必须严格执行估价程序和标准。再次，评估机构不能仅依赖于委托方提供的资料，而要对资料的真实性进行仔细检查，增加评估报告的可信度。最后，应建立规范的估价报告复核制度，该制度可避免估价的随意性，有利于改进估价方法的流程和准确性。
5、加强金融监管及金融产品的创新。我国正处于社会主义市场经济体系的建成和完善过程中，金融市场产品和服务比较匮乏，金融风险管理无论是理论还是实践都大大滞后于实际需要。这样，一旦出现金融危机必将造成非常严重的损失。由次贷危机可看出，即使存在较完善的金融监管法规，出于追逐利益的需要，发达国家的金融机构也常常忽视监管规则和风险因素，总是倾向于创造出新的规避管制的金融产品，但这些在促进金融市场繁荣的同时也放大了自身的风险头寸。一旦经济情况出现较大的负面变化，积累的风险就会完全暴露出来，市场上恐慌情绪会通过金融市场的连锁效应迅速蔓延，从而引发危机。因此，为避免危机发生，一方面要加快金融产品开发，丰富金融市场服务功能；另一方面更要关注发达国家金融市场的发展趋势，学习国际上先进的风险管理方法，根据实际情况及时调整监管和管理策略，这对商业银行和金融监管者都非常重要。
（作者单位：新疆财经大学2007级产业经济学研究生）
参考文献：
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次贷危机资产证券化范文3
关键词:资产证券化;金融市场;流动性
Abstract:Increasing liquidity is a basic function of asset securitization. However,it can be seen in the subprime crisis that asset securitization can lead to financial market liquidity deflation in some cases. This paper is in accordance with both positive and negative effects of the asset securitization on financial market liquidity,sorts out the relative domestic and foreign literature,and makes a brief comment on the literature.
Key Words:asset securitization,financial markets,liquidity
中图分类号:F830文献标识码:A文章编号:1674-2265(2010)10-0026-04
一、引言
流动性就是指一项金融资产转换成现金的能力。若一项金融资产能够以较低的成本和较快的速度转换成现金,则该资产具有较高的流动性。一般来讲,金融市场的流动性主要是表示金融市场的资金宽裕程度,若市场中的资金比较宽裕,则金融市场的流动性就较强,金融市场也能更好地为实体经济服务,否则市场的流动性就比较弱。传统的经济观点认为,金融市场的流动性主要是通过中央银行对基础货币的控制以及商业银行创造信用货币来形成的,但从上世纪60年代末以来,各种金融创新产品层出不穷,这些产品可以通过各种手段来为金融市场提供流动性,同时这些资产价格的涨跌也能对金融市场流动性的宽裕程度造成影响,其中最重要的一种金融创新产品就是资产证券化。
资产证券化产生于二十世纪60年代末的美国,最早的资产证券化就是住房抵押贷款证券化。当时美国的储蓄信贷协会由于受“Q条款”的制约无法提高存款利率,导致这些机构存款的吸引力大幅下降,为了解决储蓄信贷协会的流动性困境,政府部门决定启动资产证券化,为储蓄信贷协会提供流动性来源。因此可以看出资产证券化从其诞生之时就是为了增大金融市场的流动性,因此增大流动性也成为了资产证券化的一项基本功能。随着资产证券化及其衍生品的不断发展和深化,到二十世纪末和二十一世纪初,其为金融市场提供了充足的流动性,有效地支持了金融市场的发展,同时也导致了资本市场以及房地产市场的价格泡沫。次贷危机爆发后,资产证券化产品价值的大幅度缩水也造成金融市场流动性的紧缩,因此本文的目的就是梳理和评述国内外学者关于资产证券化对金融市场流动性影响的文献,以更好地为我国资产证券化的创新和发展提供思路。资产证券化既可以为金融市场增加流动性,也可以造成金融市场流动性的紧缩,学术界也是从这两个方面来进行分析的,因此本文从这两个方面来梳理资产证券化对金融市场流动性影响的文献。
二、资产证券化对金融市场流动性的正面影响
传统的经济金融理论认为,在资产证券化等金融创新工具出现之前,金融市场中的资金需求者主要是通过发行传统的直接融资工具或者通过银行贷款等间接融资手段来满足自己的流动性需求,当然发行这些传统融资工具来满足流动性需求还需要达到一定的“发行标准”,比如在证券市场中进行融资必须要达到一定的财务要求或者净利润要求,在银行是否能获得贷款也要视银行的审查而定,这就是说资金需求者并不是只要发行金融工具就能够获得流动性,他们的投资活动受到一定的“投资约束”,只有达到一定的条件才能获得流动性,同时在某些时候也需要视市场的情况而定。但自从资产证券化等金融创新工具出现以后,市场中的“投资约束”状况越来越少,市场有慢慢消除“投资约束”的趋势,比如银行可以将自己缺乏流动性的资产进行证券化来补充自己的资金缺口或者流动性缺口。在这种情况下,银行在金融体系中的主导作用发生了很大的改变,同时发生改变的还有它们的融资方式。商业银行通过将持有的抵押贷款等非流动性资产进行证券化来获得流动性,从而实现了传统融资方式向隐藏在市场中的融资方式的转变,这也使银行体系逐渐丧失了其传统功能,导致它们类似于一个“影子银行”(黄元山,2008),在这种“影子银行”体系中,银行的融资渠道主要是通过金融市场的证券化,以银行为主导的金融市场体系也逐渐向市场导向的金融市场体系转变。在这些背景下,市场中的融资方式也更加多元化,投资主体可以通过不断的证券化或者衍生化来满足自己的流动性需求,这样市场中的“投资约束”状况将越来越小,甚至逐渐消失,资产证券化可以为金融市场提供源源不断的流动性,市场中也不会出现流动性紧缩或者短缺,即使出现也是暂时的现象,持这种观点的学者有Kehoe和Levin(1993)、Krishnamurthy(2003)、Lorenzaoni(2008)。
此外,我国的学者也就资产证券化对金融市场流动性的正面影响进行了研究。比如高保中(2005)认为,资产证券化的出现为非流动性资产提供了一个流动的二级金融市场,非流动性资产的流动性增强,资产形成了不断循环的趋势,这样会为实体经济的发展和赢利提供倍数效应。葛奇(2008)认为资产证券化的出现实现了银行融资向市场融资的转变,市场的融资方式更加多元化,可以不断满足市场的流动性需求。沈炳熙(2006)认为,资产证券化的出现可以提高银行的资本充足率,满足银行体系的流动性需求。张超英(2002)认为,住房抵押贷款证券化的出现实现了抵押贷款等非流动性资产的流动化,这有利于减少银行体系对其自有资本的消耗程度,也扩大了银行的流动性来源。可见,不管是国外学者还是国内学者,他们均认为资产证券化的出现可以为金融市场不断地提供流动性,使市场中的“投资约束”不断减少或者消失,金融市场也大大支持了实体经济的发展,但这种“美好”的论断被次贷危机的爆发完全打破了。
三、资产证券化对金融市场流动性的负面影响
关于资产证券化对金融市场流动性负面影响的研究,大多数是针对美国次贷危机而展开的。
资产证券化对金融市场的流动性支持必须以良好的经济前景或者看涨的市场行情为前提。资产证券化为金融市场提供流动性的过程必不可少地会导致资产价格泡沫,但只要基础资产的价格处于不断上涨的行情,资产证券化就能够为市场提供源源不断的流动性。但是资产在价格泡沫达到一定的程度后必然会导致通货膨胀,这时中央银行就会采取紧缩的货币政策来抑制通货膨胀,资产价格泡沫就会被刺破,资产证券化为金融市场提供流动性的能力就会降低,这样一个过程在本轮次贷危机中表现得淋漓尽致。在次贷危机中,美联储为了抑制由资产价格泡沫引起的通货膨胀而提高了基准利率,由此刺破了由房地产引起的资产价格泡沫,房地产价格在下跌的过程中必然会导致以房地产为基础资产的证券以及衍生品的信用评级被降低,同时这些资产的价格也会出现缩水,这时投资者为了避免损失就会不断地向市场套现,资金的供给就会减少,同时证券化资产也会不断地被抛售,导致市场出现流动性危机,市场流动性危机的出现又会引起资产的进一步减值和抛售,资金的供给就会进一步减少,市场从此就将进入资产价值不断缩水和抛售行为不断发生的恶性循环,并最终传导至银行体系。当银行体系的证券化资产发生价值缩水时,其持有的非流动性资产也难以实施证券化,同时已经设计好的证券化也会不断失去销路,银行所持有的非流动性资产将无法通过证券化来扩充流动性,这时银行也会出现流动性危机。因此从上面的论述可以看出,资产证券化所导致的金融市场流动性逆转是次贷危机爆发的主要原因。在这方面,国内外学者在近几年也做了大量的研究,最早提出资产证券化可能会对金融市场的流动性产生负面影响的是Kaufman(1999),他认为资产证券化可能会带来很多问题,其中有一点就是资产证券化可能会带来流动性扩张的错觉,并有可能影响到一国的货币政策,但当时Kaufman的观点被社会所忽视。Bervas(2008)认为,资产证券化导致风险转移工具的永久性供给,从而使内生流动性不断增加。在这一过程中,大部分金融机构认为他们能够逃离货币约束,市场中不会出现流动性短缺,金融机构可以发行证券化产品来满足他们的流动性需求。然而,这一融资链条的顺畅运转与市场信心是密不可分的,流动性供给也与资产价格的期望值息息相关,一旦价格发生逆转,流动性的供给也就会停止,这样由证券化及其债务工具串联而成的信用链条就会由于流动性的枯竭而无法正常运转,流动性危机就会演化为信用危机。Bervas(2008)很好地解释了次贷危机爆发的原因。Gai,Kapadia,Millard和Perez(2008)论述了资产证券化对流动性的影响。他们认为在经济萧条时期,资产证券化等产品无法顺利销售,这导致流动性无法得到有效的补充,从而引发系统性的金融危机。他们还研究了资产证券化等金融创新产品对金融稳定影响的一般结果,认为资产证券化导致市场中积累了大量的风险和资产价格泡沫,因此一旦泡沫崩溃,潜在的风险就会释放,系统性危机就会爆发。Allen和Carletti(2008)将导致流动性紧缩的原因总结为四个,其中证券化产品的价格下降被认为是最重要的一点。BIS(2008)认为,资产证券化的流动性创造功能在金融动荡期间可能会产生信用骤停,这样经济中的流动性就会不足,金融安全就会受到威胁。
对于资产证券化对金融市场流动性的负面影响,我国学者也做了大量的研究,比如何帆和张明(2007)、孙立坚和彭述涛(2007)认为房地产市场的繁荣导致了抵押贷款产品的创新,基准利率的提高以及房价的持续下跌所导致的证券化价值下降是金融市场流动性危机爆发的主要原因。陆晓明(2008)认为证券化的价值缩水导致市场抛售行为的发生,由此引起资金供给量的减少,资金供给量的减少引起证券化的价值进一步缩水,由此引起市场的流动性不断紧缩,并最终传导至银行体系,他更将证券化的价值缩水引起的市场抛售行为称为一种新型的挤兑形式――资本市场挤兑。陆晓明(2008)的这一研究提供了一种全新的分析次贷危机原因的视角,由此丰富了金融危机理论。张明(2008)认为次级抵押贷款的证券化、金融机构以市值定价的记账方法以及以VAR为基准的资产负债管理方法导致危机从信贷市场传导至资本市场和货币市场,而证券化价值下跌所导致的去杠杆化行为是危机传染的重要原因。王晓和李佳(2010)以次贷危机为背景,从资产证券化的基本功能出发,认为资产证券化扩大流动性的基本功能在次贷危机爆发之前导致了市场的内生流动性增加,但当基础资产的价格走势发生逆转时,这种增加的内生流动性骤然消失,导致金融市场流动性的逆转和紧缩。
四、简要评述及结束语
从上述国内外学者的研究文献中可以看出,虽然资产证券化等金融创新产品的出现使市场中的“投资约束”状况不断减少甚至消失,但资产证券化对金融市场流动性的影响必须以一定的经济条件为前提,当经济形势发生逆转时,资产证券化也会不可避免地产生反向作用,并导致金融市场流动性的逆转和紧缩。总之,资产证券化的诞生使金融市场的结构发生了很大的变化,银行主导的金融体系逐渐向市场主导的金融体系转变,并导致养老基金、对冲基金、私募基金等金融机构诞生,这些金融机构在其诞生之时就没有受到严厉的监管,它们在实际经营中采取了很高的杠杆率,同时也以资产证券化等金融创新产品为操作对象,通过资产证券化的不断创新和衍生使自己得到了大量的流动性支持,同时也由于杠杆率过高在次贷危机中遭受了巨大的损失。但我们必须注意的是,资产证券化引起的流动性紧缩和传统金融理论认为的流动性紧缩有所不同,传统金融理论认为当流动中的货币量少于实际经济需要时,经济体系就存在流动性紧缩,但资产证券化所引起的流动性紧缩是由其基础资产价格下跌所导致的价值缩水引起的,当证券化价值缩水时,投资者为了避免损失会抛售资产,由此引起价值的进一步缩水,金融市场中的资金供给量就会减少,并进入价值缩水和抛售的恶性循环,金融市场就会出现流动性紧缩,因此资产证券化所引起的流动性紧缩取决于基础资产的价格以及投资者的信心。
自从次贷危机爆发以来,政策制定部门、监管当局以及金融机构采取了一系列简单的“注资”措施来稳定金融系统中的流动性。但是从危机爆发以及传导的过程可以看出,以资产证券化为主的金融创新工具所导致的流动性危机远非简单的“注资”所能解决,这次流动性危机的爆发对金融机构的资产定价能力、风险管理能力以及监管当局的处理措施都是一个前所未有的考验。因此我们可以看出,资产证券化影响流动性的基本功能具有“双刃剑”的性质,我们在推出和发展这种金融创新工具的过程中,必须认真看待资产证券化影响流动性的基本功能,加强对这种金融创新工具的风险管理、信息披露和信用评级,并正确处理金融创新和金融监管的关系,这样我们才能更好地利用资产证券化影响流动性的基本功能。
参考文献:
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次贷危机资产证券化范文4
关键词：资产证券化；次贷危机；系统性风险
中图分类号：F273.4 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）10-0-01
一、引言
资产证券化无疑是过去20多年来最重要的金融创新，但它在分散风险的同时，也加剧了信息不对称，累积了金融风险。自次贷危机爆发以来，对其带来的蝴蝶效应和短时间内波及到全球性的金融危机。危机显示，资产证券化引致系统性风险的形成、积累和传导已成为不可争议的事实。面对由次贷危机所引发的金融风暴，让我们对资产证券化产生了质疑：是否这一金融创新工具在实践过程中还有许多鲜为人知的纰漏和不足，美国次贷证券化中是否做好了相关的风险控制？危机警示我们在追求资产使用率高效化的同时，不能忽视其潜在的风险。在探究资产证券化引致的风险前，有必要深入地分析它的运行机理，对它带来的经济效应进行更为客观和真实的理解。
二、资产证券化引致的系统性风险的发生机理
1.资产证券化的复杂运作机制—系统性风险的形成
首先是种类繁多的基础资产导致资产证券化的定价风险。证券化的基础资产种类繁多，不同的资产具有不同的风险收益特征，对每类资产收益和风险的评估也有不同的方式。随着利率的波动，对各项资产进行价值评估的难度越来越大，资产证券化定价难度的上升无疑使潜在风险不断形成。其次是资产证券化诸多的创新品种增加了信息披露和市场预期的难度。
一方面，众多创新产品导致信息披露需要花费很高的成本，当信息分析成本超过收益时，市场参与者就不会进行信息分析，这也是目前资产证券化评级机构垄断的主要原因，并引起信息披露不充分以及评级机构的道德风险；另一方面，这些创新产品具有复杂的交易结构，再加上难懂的定价模型，使投资者很难对价格走势形成有效的预期，这些因素导致潜在风险的形成。最后是资产证券化的众多参与者导致大量委托问题。资产证券化的创新过程中有一个不断拉长的利益链条，由于缺乏有效的激励机制，资产证券化运作中的每两个参与者都存在信息不对称，每多一层的信息不对称就会产生一层委托问题，形成严重的逆向选择和道德风险。
2.资产证券化的基本功能—系统性风险的积累
首先，流动性增加导致抵押贷款机构的道德风险，随着流动性的增加，抵押贷款机构其放贷的动机会随之提高，从而忽视对借款人信用等级和财务状况的调查，并放松对基础资产的监督，由此引发道德风险；流动性增加导致了内生流动性扩张，抵押贷款机构通过证券化实现了流动性增加，但这种扩张集中在金融市场内部，没有像贷款那样从金融机构延伸到实体产业，因此这种流动性增加只是内生流动性扩张，同时这种增加与基础资产的价格紧密相关，一旦价格发生逆转，流动性供给就会骤然减少，流动性危机就有可能爆发；另外，流动性增加导致了资产价格泡沫，随着流动性资源的增加，抵押贷款机构更热衷于发放抵押贷款，导致大量信贷资金流入市场，很容易形成资产价格泡沫。
其次，资产证券化风险转移功能是系统性风险积累的直接推手。抵押贷款机构通过发行证券化将借款人的信用风险转移至投资者，这些投资者主要包括投资银行、养老基金等机构投资者和个人投资者。投资银行通过金融创新将初始证券化作为基础资产进行再次打包和重组，这些产品又会被其他投资者购买，形成风险的再次转移。在风险转移过程中，风险分担者越来越多，导致风险在转移过程中被放大和扩散，同时由于证券化产品之间的相关系数较高，它们价格的涨跌几乎趋同于基础资产价格，由此引起系统性风险的积累。一旦货币政策转向紧缩，前期积累的系统性风险就会超出投资者所能承受的水平，风险就会转化为损失，引发借款者无力还贷、投资者得不到偿付、资产价格下跌和金融机构破产的恶性循环。
3.资产证券化基础资产的价格波动—系统性风险的爆发
资产证券化由基础资产衍生而来，同时在初始证券化基础上又衍生出了证券化的平方和立方等。衍生工具的价值取决于基础资产的价值，基础资产的价值波动会带动衍生品的价值波动。如果经济出现负向冲击，基础资产的价格就会下降，各类证券化资产的评级会随之下调，从而其价格也会降低，这时就会出现类似传统融资中所面临的“投资约束”，资产证券化的基本功能也会丧失，市场不能正常地扩充流动性和转移风险，已设计好的证券化产品将会失去销路，内生流动性扩张和资产价格上涨就会失去根基，整个市场将会出现下滑的趋势，从而引起系统性风险的爆发。
三、结论与启示
虽然资产证券化可导致系统性风险的形成和传导，但我们不能因此否认资产证券化的积极作用，应该总结经验教训，依据我国的实际情况来进行资产证券化。
首先要审慎选择基础资产。在资产池的构造上，资产证券化产品在选择基础资产时应遵循循序渐进的原则，先优质后劣质。其次要加强信贷资产证券化的信息披露，培育和发展评级机构加强信用评级机构的评级制度。最后由于目前我国采取的是分业监管模式，协调性并不强，这导致对系统性风险的反应不够灵敏。因此，我国应建立一种新型监管体系，实行统一协调监管和专业化分工。
参考文献：
[1]Bervas A.Financial Innovation and The Liquidity Frontier [J].Banque de France，Financial Stability Review-Special issue on liquidity，2008.Vol.11（2）：26-30.
次贷危机资产证券化范文5
【摘要】资产证券化于20世纪70年代末起源于美国，首先被用于住房抵押贷款问题的解决，经过40多年的发展，资产支持证券已经成为一种应用广泛的金融创新工具，学术和理论界也对此进行了大量研究。
【关键词】资产证券化；理论；实践；风险
1国外研究成果综述
国外从20世纪70年代开始对资产证券化进行研究，主要从资产证券化定义、动因、风险、定价及收益等角度进行分析，对资产证券化结构设计已深入到利用计量模型进行实证分析的层面，理论研究相当成熟。
1.1资产证券化的定义
美国投资银行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“资产证券化”（Asset Securitization）这个概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）认为，广义的证券化是指一切以证券为媒介的一般化现象。“证券化之父”Frank J.Fabzzi教授认为资产证券化可被视为一个过程，通过该过程将具有同类性质的贷款、租赁合约、应收账款、分期付款合同以及其它缺乏流动性的资产打包成可在市场流通的带息证券。
1.2资产证券化的动因
上个世纪50年代，Anrrowand Debreu 运用数理统计分析方法，证明了经济主体可以利用有价证券来防范金融风险，从而为金融资产证券化的理论动因提供了依据。Steven L.Schwarcz（1994）将资产证券化视为一种“炼金术”，即通过资产证券化的运作原理与机制，企业可以通过SPV从资本市场上筹得资金，从而降低融资成本。Claire A.Hill（1996）认为资产证券化过程中的风险隔离机制可以有效降低信息成本。
上述相关理论主要是按实践进程发展延伸的，相对集中于论述证券化某一单一方面的社会经济功能。与此同时，很多国外学者从综合性角度对资产证券化的积极效应进行了考证。JureSkarabot（2001）指出证券化是公司价值最大化的最优选择；Gorton & Haubrick（2003）论证了流动性假说理论，提出商业银行的证券化能力可以影响其流动性风险的大小；UgoAlbertazzi（2011）发现证券化市场能够提供有效转移信贷风险的工具。
1.3资产证券化的风险
大量国外学者运用蒙特卡洛分析、期权定价和偏微方程等数理方法，对资产证券化过程中的风险与收益进行了定量分析。关于资产证券化的风险，主要研究了三方面：资产证券化的风险计量、风险控制和风险监管。
关于风险计量，国外对信贷资产证券化风险的研究较多。信贷资产证券化的风险来自基础资产的信用风险和交易结构的证券化风险，投资者在进行投资决策时，主要关注的是资产支持证券的信用风险。
关于风险控制，普遍认为其实质是风险隔离。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行对贷款者的审查和监督将随着贷款风险的转移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出资产证券化自始至终与金融机构的贷款有着不可分割的关系，资产证券化的信用风险治理应回归到基础资产的信用风险治理中。
关于风险监管，该问题在2008年金融危机后成为学术界讨论的热点。Mark Fagan（2009）研究了资产证券化的法律和金融体系，从全球视角评估了资产证券化监管效果。James R.Barth（2013）指出金融监管部门犯下的错误以及对既有监管缺陷的无视，在一定程度上使得金融体系的系统风险累积，最终导致了金融危机的爆发。
2国内研究成果综述
我国从上个世纪90年代就开始了资产证券化的尝试，于2005年开始推进资产证券化业务试点，相关的理论研究也同时逐步深入。总体来看，我国关于资产证券化的研究主要经历了四个阶段。
2.1资产证券化业务试点前的引进探讨阶段
张超英（1998）在其著作《资产证券化――原理.实务.实例》第一次系统地对资产证券化的原理、评级、会计、税收问题以及资产证券化国外经验等方面进行介绍。汪利娜（2002）详细分析了资产证券化的美国、加拿大、欧洲和香港模式，并结合我国金融市场的实际情况提出了适合我国抵押贷款证券化的可行模式。在发展模式问题上，陈裘逸（2003）提出发展资产证券化业务应该从我国的基本国情出发，不一定要照搬美国的“真实出售”模式，可以考虑采用从属参与模式。
该阶段主要引进介绍国外资产证券化基本理论，并从实践角度探讨我国开展资产证券化的可行性和潜在问题。
2.2资产证券化业务试点中的深入研究阶段
洪艳蓉（2006）认为在试点阶段，由于我国目前特定的金融市场环境所造成的发生于不同监管主体和市场主体之间的制度竞争利弊共存，应该通过制度协调来营造健康市场。梁志峰（2008）运用制度经济学的观点和方法，从提前偿付与违约行为、风险隔离制度和现金流管理等角度研究了证券化风险管理问题，并提出相应对策。
该阶段主要以资产证券化结构为切入点，深入剖析我国证券化实践的现状与不足，提出相关建议。
2.3金融危机后的重新审视阶段
2008年金融危机后，国内学者对资产证券化进行了重新审视，形成了大量的反思性文献。李明伟（2008）从资产证券化的复杂性、真实销售和信用风险分散功能三个方面阐述资产证券化作为创新融资工具所具有的内在缺陷。温馨（2009）认为资产证券化在过度扩张中可能出现异化，因为其具有风险创造和风险规避的内在矛盾。
该阶段理论界开始反思资产证券化存在的先天缺陷，集中研究了监管、制度和风险等方面的问题。
2.4近年来的继续发展阶段
近年来，随着美国次贷危机影响的逐渐淡去，资产证券化业务又重新活跃起来，相关研究也逐渐丰富起来。巴曙松（2013）指出我国的资产证券化业务正处于二次发展时期，各项业务的试点范围也在慢慢扩大。赵燕（2015）研究我国个人住房抵押贷款发现其存在贷前审查不规范、贷后管理忽视等问题，进而提出通过购买保险转移风险、利用计算机技术加强管理等有效建议。
该阶段主要针对我国资产证券化的实践特点和现实问题进行了大量深入研究，并取得了丰硕的成果。
3总结与评价
国外对资产证券化理论的研究起步较早，伴随着其实践领域资产证券化产品的不断演进和创新，其相关理论研究也不断深入，研究方法和研究结果具有鲜明的创新性。国内研究起步于向西方的借鉴与学习，伴随着我国资产证券化试点实践的发展而呈现出阶段性特征。
总体来看，目前对于资产证券化的国内外研究主要集中于某一角度或某个方面的解读，系统深入的整体性研究并不多见。
参考文献：
[1]巴曙松.资产证券化与银行风险控制[J].价格理论与实践，2013（11）：1517
次贷危机资产证券化范文6
资产证券化是于20世纪60年代末产生于美国的一种金融创新产品，它是一种新型的结构化融资创新产品，可以降低借款者的融资成本、提高金融机构的资本充足率、转移和分散金融机构面临的信用风险以及增强金融机构的流动性，其中转移风险和扩大流动性是资产证券化的两项基本功能。但是，以上这些关于资产证券化的功能均是针对资产证券化的发行者，也就是对微观主体产生影响和作用，同时目前国内外学者对资产证券化作用和功能的研究很少从宏观角度去进行。但从次贷危机可以看出，资产证券化虽然不是危机爆发的源头，但其确确实实造成了系统性风险的积累、金融体系的不稳定、资产的价格泡沫以及内生流动性的扩张等，同时，资产证券化的基本功能所造成的影响也远远超出了微观主体的范畴，因此，资产证券化也可以从宏观的角度对金融体系的运行产生影响。本文以次贷危机为背景来分析资产证券化对金融体系的影响。
二、资产证券化的基本功能对金融体系的影响
（一）资产证券化基本功能对金融体系的正面影响
我们知道，转移风险和扩大流动性是资产证券化的基本功能。资产证券化诞生的初衷就是为了解决金融机构的流动性不足。但随着金融创新的发展，众多金融机构开始利用资产证券化来转移信用风险，因此扩大流动性和转移风险成为了资产证券化的两项基本功能，它们可以实现金融体系的良好运转。首先，从转移风险的角度来讲，微观主体可以利用资产证券化将其面临的风险转移出去。如果金融市场是一个有效的，则风险在转移的过程中可以在具有不同风险偏好的投资者之间进行分担。虽然风险在转移的过程中不可能被消除掉，但通过在投资者之间来分担资产证券化转移的风险，不仅可以大大的减少每位投资者承担的风险量，还可以使具有不同风险偏好的投资者来分担自己所愿意承担的风险水平，这样风险可以实现最优的分配；其次，从扩大流动性的角度来讲。资产证券化这种金融创新产品在诞生的时候就是为了解决金融机构的流动性问题，同时当经济形势下滑的时候，扩大流动性的基本功能也可以和扩张性的货币政策相配合，因此可以看出，资产证券化扩大流动性的基本功能也可以对整体金融体系的运行产生正面影响。
（二）资产证券化基本功能对金融体系的负面影响
1.资产证券化风险转移功能的负面影响
（1）风险转移功能加剧了金融体系中的道德风险。从次贷危机的爆发和演变过程中可以看出，各微观主体显示出了极强的道德风险，归根结底就是因为他们认为初始借款人的信用风险可以通过不断的证券化给转移出去，只要基础资产的价格是看涨的，证券化就不愁没有销路，这样他们就可以通过不断的证券化来转移风险。在消除了“风险”这个后顾之忧以后，他们就可以放心的从事“谋利”行为，这不可避免的会产生大量的道德风险。
（2）风险转移功能导致金融体系中系统性风险的积累。资产证券化的发行者将初始借款人的信用风险转移给了共同基金、养老基金以及投资银行等投资者，然后投资银行通过各种金融创新手段将初始的证券化进行打包和重组，由此形成了证券化的平方和立方，这些产品又会被其他的投资者购买，风险实现了再次转移。随着监管的放松，这一过程会不断的衍生下去。但是，在风险的不断转移过程中不可避免的会导致风险的放大和扩散，由此导致系统性风险的积累。一旦为了抑制通货膨胀而产生货币政策紧缩，系统性风险就会转化为损失。
2.资产证券化扩大流动的负面影响
（1）扩大流动导致资产价格泡沫的形成。随着以抵押贷款为基础资产的证券化的发售，抵押贷款机构获得了大量的流动性，这样他们提供贷款的能力大大增强，大量的信贷资金就会流入住房抵押贷款市场，引起房地产的价格不断上涨，形成巨大的资产价格泡沫。
（2）扩大流动导致内生流动性的扩张。发行者通过发行资产证券化实现了流动性的增加，而证券化的购买者，比如投资银行业可以将其持有的证券化进行再次证券化，从而实现流动性的扩张，但这种流动性的增加方式是在金融市场的内部形成的，而没有像银行贷款那样从金融体系延伸到实体经济，因此这只是附属于金融市场的内生流动性扩张。此外，这种流动性的增加和资产价格是密不可分的，一旦基础资产的价格发生逆转，证券化产品就失去了销路，这样其提供流动性的功能就会骤停，流动性危机就会爆发。
（3）扩大流动导致经济周期的波动幅度放大。在次贷危机之前，随着房价的上涨，扩大流动性的功能为房市提供大量的资金，导致房市出现价格泡沫，由此引起经济过热。但当央行意识到经济过热导致通货膨胀抬头时就会采取紧缩政策，由此刺破价格泡沫。房价的下跌导致主要以房产为基础资产的证券化的价格和评级下降，同时市场中又出现了争先恐后的抛售现象，这又导致证券化的价格和评级下降，这样银行持有的证券化产品不断减值，其已经设计好的证券化产品也渐渐的失去了销路，证券化产品扩大流动性的功能就会骤停，这样市场中就会缺少必要的资金，流动危机就会爆发，并引起了经济的过度下滑，由此可见扩大流动性的功能导致经济周期的波动幅度放大。
（4）扩大流动导致贷款机构的道德风险。在次贷危机爆发之前，抵押贷款机构可以不断的通过证券化来增大流动性，这样流动性的资源增加了，抵押贷款机构发放贷款的动机就会提高，进而就会忽视对借款人信用等级和财务状况的调查，并放松对抵押贷款资产的监督，由此引发道德风险。
三、资产证券化对金融体系融资结构的影响
金融体系中主要有两种融资方式，一种是发行证券的直接融资方式，另一种是通过银行贷款的间接融资方式。如果融资方式以第一种为主，则该金融体系被称为“市场主导的融资体系”；如果融资方式以第二种为主，则该金融体系被称为“银行主导的融资体系”。在资产证券化出现之前，大部分国家的金融体系是“银行主导的金融体系”，直接融资方式充其量只是间接融资的辅助体系。但随着资产证券化出现和发展，同时银行体系由于受到“Q条例”的限制，“金融脱媒”现象越来越频繁，并导致银行与市场之间的界限越来越模糊，金融体系逐渐由“银行主导”向“市场主导”转变。同时，银行的融资方式在“市场主导”的金融体系中也发生了显著的变化，银行通过将其持有的各种资产进行证券化来转移风险或扩大流动性，从而把传统的间接融资方式演变成隐藏在证券市场中的融资方式，这种转变使传统的银行功能逐渐消失，导致银行类似于一个“影子银行”。在这种影子银行体系中，银行的主要融资渠道是通过证券市场的证券化，这种融资方式不仅降低了银行的融资成本，还使银行转移了信用风险，扩大了流动性。由此可以看出，资产证券化的出现导致金融体系的融资结构发生了很大的变化，融资结构已经不再仅限于银行的间接融资，而是向直接融资和间接融资并存的多层次融资结构转变，同时也导致了金融体系融资效率的提高，增强了“储蓄向投资”的转化效率。
四、资产证券化对金融体系稳定性的影响
（一）资产证券化对金融体系稳定性的正面影响
在危机爆发之前，资产证券化确实对金融体系的稳定产生很大的促进作用，这表现在：第一，风险转移功能实现了具有不同风险偏好的投资者承担了相应的风险，这样风险实现了最优配置，并降低了金融体系的系统性风险；第二，资产证券化是连接多个利益主体的产品，在运作过程中，中介机构、评级机构、贷款机构以及投资者都会参与调查最初的信贷活动，这使银行发放信贷过程中的一些隐含风险被公开化，进一步减少了金融体系的系统性风险。
（二）资产证券化对金融体系稳定性的负面影响
资产证券化对金融体系稳定性的负面影响主要是它导致金融体系的不稳定，这种现象主要出现在次贷危机爆发以后，主要表现在：
第一，资产证券化的复杂运作机制导致金融体系的不稳定。首先，资产证券化具有非常复杂的基础资产，可以被用来证券化的基础资产很多，但不同的基础资产具有不同的特性，导致收益和风险的评估就变得极其困难，因此对资产证券化价值评估的复杂程度就会增加；其次，资产证券化是由多个利益主体参与的交易系统，这限制了信息披露的发挥，因为在参与主体众多的情况下，披露信息需要很高的成本，对信息的分析也需要大量的成本。由于信息披露是金融市场正常运转的基础，因此这项功能的限制必然会影响金融市场的运行；再次，资产证券化交易系统的复杂性增加了市场预期的难度，因此当资产证券化的价格发生波动时，投资者很难对以后资产证券化的评级以及价值走势进行预测，这不可避免的会导致投资者产生非理，由此影响到金融市场的稳定性。再次，资产证券化的复杂运作机制导致大量委托———问题的存在，比如抵押贷款借款人和贷款发起者、贷款发起者和贷款安排者、贷款人和服务商以及投资者和信用评级机构之间的委托———问题等，这些委托———问题的存在使金融脆弱性不断提高，引起金融不稳定。
第二，基本功能被滥用。资产证券化基本功能的初衷是维护金融体系的运转，优化资源的配置，但从次贷危机中，这两项基本功能被滥用了。首先，从转移风险来看。转移风险的目的是使风险转移给有承受能力和意愿的投资者，从而促进金融体系内部的风险管理能力，并提高金融体系抵御风险的能力。但是，在危机爆发之前，一方面，风险并没有转移给合适的投资者，并且大部分风险被转移到了不受监管的市场中，导致透明度降低，形成了非常严重的系统性风险；另一方面，在逐利的刺激下，资产证券化形成了非常独特的“发起———销售”模式，形成了非常复杂的交易链条，在激励机制缺失的情况下，“高回报”逐渐成为大家关注的焦点，而“高风险”却被大家所忽视。
五、结束语及政策建议
从上面的分析可以看出，资产证券化也可以宏观的角度上也会对金融体系产生影响，甚至会产生负面影响，因此我国在发展和创新资产证券化时必须慎重使用它所带来的各项功能，同时也要考虑资产证券化在宏观上对金融体系的影响。我们在本文中以次贷危机为背景，通过讨论资产证券化对金融体系的各种影响，可以得出以下几点启示：
第一，重视金融创新和金融稳定之间的协调，加强对系统性风险的防范。金融创新在提高金融体系运作效率的同时，也有可能对金融体系的稳定造成影响，资产证券化也不例外。因此，我们应重视金融创新和金融稳定的协调，加强对金融创新的风险管理。此外，如果不能对金融创新产品进行有效的风险控制，其就有可能造成系统性风险的积累，因此我们必须加强对系统性风险的研究和认识，防止系统性风险的过度积累和扩散。