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风险投资主要以债权方式范文1
关键词:风险投资;退出机制;IPO
中图分类号:F83文献标识码:A
风险投资一般不以实业投资为目的,不追求长期的资本收益,而是在投资一定阶段之后,就要寻求退出所投资的风险企业。风险资本的退出机制是整个风险投资运作过程的核心。在国外,一般说来,投资公司把资金注入企业3～5年后,就会在获取丰厚的利润后将资本撤回。投资公司为了防止资金被“锁定”,一般在风险投资契约条款中意向性地规定了资金的退出时间和方法。风险资本退出的方式及时机的选择,决定着投资公司整个投资组合收益最大化,如果没有退出机制,投资者就无法及时获取高增长阶段所带来的高利润,无法补偿失败项目所造成的损失,风险资本就蜕变为企业的营运资金,从而失去了风险投资的功能。现在,我国的“创业板市场”适时推出,适合中国国情的风险投资退出方式有了更多的选择,研究风险投资的退出机制对促进我国的风险投资事业有重要的现实意义。
一、首次公开上市(IPO)
首次公开上市是指风险企业第一次向社会公开发行股票,即首次公开发行股票。企业公开发行上市,筹资额数量相对较大,其股票的流动性也大大增强,这些对于风险资本手中所持的股份来说提供了更多的升值机会。首先,股票流动性大,投资者愿意为股票付出的购买价格就高;其次,股票主要以市盈率定价,这样定价使得股票价格比按资产净值定价要高出许多,股票发行价定位高,使公司的资本溢价增加,提高了每股净资产值;最后,由于高新技术企业在股票市场最受青睐,所以其市盈率普遍高于股市平均市盈率。因此,风险企业公开发行上市后,风险资本在股票市场出售其所持股份可以获得巨额(通常是几十倍、甚至上百倍)利润,从而圆满地从风险企业退出并投入下一个投资循环,所以说股份上市是风险资本退出的最佳方式。
我国创业板的推出为投资中小企业风险投资的退出提供了很好的环境和机会。创业板在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别,其目主要是扶持中小企业,尤其是高成长性企业,为风险投资和创投企业建立正常的退出机制,为自主创新国家战略提供融资平台,为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦。在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务,具有较高的成长性,但往往成立时间较短规模较小,业绩也不突出,但有很大的成长空间。创业板市场最大的特点就是低门槛进入,严要求运作,有助于有潜力的中小企业获得融资机会。在我国发展创业板市场是为了给中小企业提供更方便的融资渠道,为风险资本营造一个正常的退出机制。同时,这也是我国调整产业结构、推进经济改革的重要手段。对投资者来说,创业板市场的风险要比主板市场高得多,回报可能也会大得多。
1、优点。首先,可以为风险投资机构带来丰厚的资本收益,从风险投资机构的角度看,创业企业被成功推向证券市场,可以为其带来丰厚的资本收益,因而创业投资机构有动力为创业企业提供最优的服务。据统计,企业上市能为创业投资机构年均提供52.9%的收益,而并购方式每年仅能提供15.4%的收益;其次,可以为企业提供广阔的发展空间,从风险企业的角度看,公开上市有助于树立良好的企业形象,增强原有股份的流动性,同时为企业未来通过增发等方式在证券市场持续低成本筹资提供了有效渠道,进而为企业的后续发展提供了广阔的发展空间;再次,可以保持管理层的稳定性和企业的独立性。对风险企业和管理层来说,公开上市发行可以保持管理层的稳定性和企业的独立性,使企业的期权奖励容易兑现,创业者也可因此获得丰厚的回报。
2、缺点。首先,上市门槛高,要求严格遵守如增强企业经营透明度等信息披露的相关规定,这在一定程度上会增加企业的融资成本,并对企业经营管理造成很多不利影响;其次,上市手续繁杂、限制多、费用较多。如支付给投资银行的承销费用,一般占发行募集资金的5%～10%,此外还有注册费用、宣传费、会计费、律师费、印刷费等;再次,表现为稳定股价和保护大众投资者,法律规定企业上市时不能立即出售其拥有的全部股份,即法人股有一定的禁售期(通常是两年),这使得其周期太长,风险增加;如果采取在禁售期内在场外协议折价转让股份的方式,还存在每个投资者的股份不超过总股本一定比例的限制。因此,风险资本的退出并不是立即的,而且当股市不振时,这种退出方式也很难获得高额回报。此外,我国股市尚不稳定,股价波动较大,这会加大风险,影响企业形象。
二、企业并购
从我国目前的情况看,通过IPO实现风险资本退出存在诸多限制,即使是通过创业板,也要考虑投资者接受能力、股市的繁荣程度及规模门槛等因素的制约。在这种情况之下,企业并购就成为我国风险资本退出方式中的上佳选择。并购可细分为一般收购和二期并购。一般收购是当风险企业发展到成长期后期,要想继续发展就需增加大额的投资,而风险投资家不愿或不能再往里投资,这时风险投资家可将股份转卖给其他企业,完成退出;二期并购是风险企业发展到一定阶段后,如果风险投资基金存续期到期,或出于某种原因需使收益变现,或风险企业家与风险投资家关系破裂,风险投资家将所持股份转手给另一家风险投资公司,完成退出。
1、优点。首先,表现为投入低,见效快。对收购方来说,直接并购企业比创办新企业投资少、风险小、见效快、进入新领域也较容易,还可取得技术、规模、市场和竞争几方面的优势,从而产生综合经济效益。如果收购是通过杠杆实现的还可以因债务带来免税优惠,从而提高上市企业股票的市盈率。此外,有时甚至可以获得国家的一些优惠政策;其次,投资回收快,对风险投资机构来说,由于出售方式的持有期最短,可以立刻收回投资,还可以减少股价波动所造成的损失,与IPO方式相比,费用低廉、操作程序简单、迅速。另外,对创业家和管理层而言,有助于巩固既定的控制权;再次,降低资金成本。对创业企业而言,既可增强企业的凝聚力,督促企业管理层更加关注企业的经营与发展,又能改善企业的资本结构,使企业可以充分运用信贷资本减少税赋、降低资本成本;但另一方面会使企业资本减少从而使债权人的资产保障系数下降,影响创业企业的资信状况和筹资能力,尤其在负债超过创业企业所能承受的水平下更是如此,此外由于创业企业股份过分集中,也会影响企业的进一步发展。
2、缺点。首先,增加收购方带来的风险。一旦寻找合适的买家不容易,而且业绩难以准确评估,往往会低估创业企业真实的市场价值,导致退出收益较低,此外买家往往要求创业投资家在合约中附带一些保证条款,以保证创业企业售后的业绩,这也会为创业投资者带来潜在的风险;其次,一期收购容易丧失对立性。对创业企业管理层来说,采用一期收购的方式往往会丧失企业的独立性,导致创业企业的管理层和经营管理方式发生变动,因此创业企业的管理层一般不欢迎这种方式。
三、回购
回购是指风险企业管理层或员工以现金、票据等有价证券购回风险资本家持有的风险企业股份,从而使风险资本从风险企业中退出的行为。风险企业回购主要有三种方式:管理层收购,风险企业的管理层通过融资方式对风险投资部分进行收购并持有,收购完成后公司就由管理层与股东所有,支付方式可以是银行贷款而来的现金,管理层的其他股权、长期票据等;员工收购,风险企业的员工对风险投资部分的股份进行收购并持有,一般操作中要组建一个员工持股基金作为收购资金的来源;通过“卖股期权”和“买股期权”来实现,买股期权是赋予创业家或公司的一项期权,让其以相同或类似之形式购买风险资本家手中的股票。卖股期权的含义是赋予风险资本家的一项期权,要求创业家或公司以预先商定的形式购买他手中公司的股票。
1、优点。签订回购协议是一种候补性质的退出方式,往往在投资不成功时或企业前途渺茫时不得已才采用。实质上,回购方式和兼并收购方式大致相同,不同的是前者由风险企业自己收购风险投资公司的股权;后者由其他企业(包括其他风险投资公司、其他风险企业和一般的大企业)收购风险投资公司股权。前者的转让价格在风险企业发展前就确定好了;后者的转让价格则是在风险企业发展后根据企业的发展状况确定的。因此,兼并收购的转让价格有可能小于也有可能大于回购价格,具有“水涨船高”的性质。所以,回购方式保证了风险投资至少可以收回协议回购价格的收益,降低了风险投资的投资风险;与兼并收购一样费用少、过程简单且所需时间短、便于操作;可以完全退出,但所得的资本收益有时会低于兼并收购方式得到的资本收益。
2、缺点。对于风险企业而言,一方面由于风险企业在风险资本的帮助下得到较大的发展,资金规模、产品销路、资信状况都已相当好,风险企业的创业者或管理层回购企业股权,可以重新获得已经壮大的企业的所有权和控制权,使企业可以完全按创业者或管理层的设想方向去发展企业,不受外界干扰;但另一方面,回购协议的签订,使投资具有了“准贷款”性质,从而将投资的整体风险在风险投资公司与风险企业之间进行了重新分摊,加大了风险企业承担的风险。如果风险企业的创业者和管理层只是技术型的专家,而在风险投资公司撤资的同时也撤走了各方面的专家,若风险企业在回购风险资本后不及时招揽各方面人才,也不规范处理股权结构、法人治理结构和公司管理机制的话,还会造成财务风险、管理经营风险。
四、破产清算
破产清算方式是针对失败的投资项目而言唯一的退出方式,也是投资者和创业者不愿意看到的结果。虽然破产清算的退出方式是痛苦的,但在很多情况风险投资退出的主要模式下是必须采取的方案,否则若不能及时抽身而出,一方面会给投资者带来更大的损失,另一方面沉淀在这类公司中的投资资本的机会成本也非常巨大。风险投资的相当一部分是不成功的,处在初创期的风险投资往往失败比例更高。当企业家确认某项风险投资不能安全运行或成长太慢,又或者企业经营状况恶化,发展前景堪忧时,破产清算不仅可以通过法律手段了结债权债务关系,还有可能收回一部分投资本金,是最好的减少损失的办法。风险企业的破产清算与一般企业破产清算没有什么不同,均按有关法律进行。
由此可见,破产清算可以阻止损失进一步扩大或资金低效益运营。但是,我国破产清算制度是从保障债权人和企业职工利益角度出发制定的,需经过申请、审批、立案、资产评估、财产清理、提交分配方案及讨论通过等程序,过程复杂、费时。此外,破产清算中涉及资产评估、审计报告、财产清理、法院判决等各项费用,这与创业投资尽快收回资金,减少损失的目的相悖。最后,财产变现是清算的难点,我国目前财产变现方式还很不规范,急需开辟多种资产变现方式,仅靠公开拍卖远远不能满足要求。
(作者单位:河北经贸大学会计学院)
主要参考文献:
风险投资主要以债权方式范文2
创业投资是指专业投资人员(创业投资家)为以高科技为基础的新创公司提供融资的活动。与一般的投资家不同，创业投资家不仅投入资金，而且用他们长期积累的经验、知识和信息网络帮助企业管理人员更好地经营企业。所以，创业投资机构就是从事为以高科技为基础的新创公司提供融资的活动的机构。而创业投资公司只投资于还没有公开上市的企业，他们的兴趣不在于拥有和经营创业企业，其兴趣在于最后退出并实现投资收益。由于创业投资的资本较公共股票市场投资等其它投资方式的流通性要低很多，所以其追求的回报率自然相对高一些。大部分创业投资公司为了减少风险，不谋求在企业的控股地位，只有在投资公司谋求控制被投资公司的经营方向时才会刻意追求成为最大股东;投资公司管理人员一般也不参与被投资企业的日常管理，主要依赖于在投资前用一套详细的项目可行性审查程序，评估投资的成功的可能性。分红不是创业投资家经营运作追求的目标，创业投资公司的唯一目的就是希望通过被投资企业的快速发展，以实现其投资增值，并在恰当的时候套现退出。
二、风投退出机制
一个完整的风险投资周期包括筹资、投资、退出三个环节。其中，退出是风险投资资金流通的关键所在，它既是过去的风险投资行为的终点，又是新的风险投资行为的起点。风险资本只有在通过合适的渠道退出后，才能获得真正意义上的增值。因此，一套完善的风险投资退出机制，对一个国家的风险投资体系的发展有举足轻重的作用。所谓风险投资退出机制，是指风险投资机构在所投资的风险企业发展相对成熟或不能继续健康发展的情况下，将所投入的资本由股权形态转化为资本形态，以实现资本增值或避免和降低财产损失的机制及相关配套制度安排。风险投资的本质是资本运作，退出是实现收益的阶段，同时也是全身而退进行资本再循环的前提。如何退出，什么时候退出，直接关系着投资公司的效益与被投资公司的利润。
三、我国的风投退出机制现状及成因
在现实生活中，我们往往能看到这样的场景，很多公司也许不能立即达到上市标准，投资公司便通过各种方式对其进行培训、包装，直到其能够达到上市标准，投资公司一旦获得利益后，便立即抽回资金。此时的被投资公司大多为中小型的新公司，它们要不面临着资金断链，要不则因为培训时期未能获得有效培训，现在也未能将企业运营与管理经验学习到手而面临企业运营危机。根据资料显示，我国风险投资退出方式中，上市所占比例为15%，相比较国际主要国家近几年的发展趋势显得偏高，但是上市退出比例高并不是因为资本市场的活跃或者牛市所致，主要原因正是国内市场的不发达导致境外上市所占比例过高，其相当境内的1/2，这使得中国国内一些优秀的企业自愿长期游离在外，不利于本国风险投资的长期发展;兼并收购所占比重在所有退出方式中相对最高，这其中的大部分是境内非上市或自然人收购，主要原因是法人股交易受限，并购通过现金方式而非股权置换，这就增大了交易难度。退出方式的单一也就使得回购和管理层收购的比例相比国际偏高。所以投资公司与被投资公司之间的相互约束此时便显得尤为重要。除此之外，政府对风投的阻力、缺乏有效的监督约束机制、法律体系不完善、市场经济环境不成熟、缺乏具备专业素质的优秀资本家和风险企业家、产权交易效率低下、缺乏有效的中介体系以及我国风投企业特殊的历史原因，均对风险资本有效的退出机制形成了一定阻碍。综合以上分析，我们应该从退出机制的创新与监管方面进行改革从而实现风投退出的稳定进行。
四、风投退出机制与渠道
事实上，我国的风投退出机制与国际相比还是比较单一的，当然这也与风投发展的历史与我国特定国情有关。为此，我们可以结合我国特定环境从七个方面进行或者创新。
(一)发展和完善创业板
鉴于中国的特殊国情，不适合设立像国外一样的无门槛或者低门槛的创业板，以避免创业板的风险由普通投资者承担。而深交所创业板开设时对盈利方面的要求符合设立门槛的要求。除此之外，加强创业板的监管和严格的信息披露十分重要。在信息披露方面，不应只是上市时有信息披露，更要做好后续工作，按照规定持续、完整、真实、有效地进行信息披露。不仅要单独设立部门对信息披露监管，更要开辟网络、报纸、杂志等渠道让群众监督，做到信息透明。而在监管方面，要权责分开，分工明确。防止权力交叉或者。
(二)在境外设立离岸控股公司后在境外直接上市
由于受到中国目前政策和监管环境的限制，大多数境外风险投资公司普遍推崇的在中国做风险投资最好的退出方式是以离岸公司的方式在海外上市，这种类型的投资和上市案例比比皆是，比较成功的包括新浪、搜狐、网易、亚信、UT斯达康、金蝶等。境外可选择的资本市场有:香港主板、香港创业板、新加坡主板、新加坡创业板、NASDAQ等。能否以离岸公司的形式成功在海外上市从而实现投资退出，已经成为现在国际风险投资机构是否投资中国创业企业的一个最重要的决策因素。但是这种方式对管理团队的经验和素质要求较高，需要一定的国际化背景。所以中国企业采用这种方式时一定要注意团队选择。
(三)境内股份制公司境外直接上市或者境内公司境外借壳上市
随着中国资本市场在入关后不断与国际接轨，特别是对于接受了国际风险投资的企业在境外上市监管的逐步放松，H股中的外资发起人股的流通也将是指日可待的。所以前种发行方式也比较可行。对于境外借壳，风司一般不会让所选企业这样做。但是也不失为一种方式。
(四)境内设立股份制公司在境内主板上市
由于国内的风险投资机构大多具有政府、国有公司或上市公司的背景，和国际风险投资机构相比，他们通过风险投资实现增值和变现的动力和压力没有那么紧迫，同时，他们的资金也由于国家外汇管制和对外投资的限制，无法在短时间内投资到境外离岸公司，因此，对于这类风险投资机构而言，将被投资的企业培育到一定阶段在国内A股上市，也是一种可行的选择模式。上市后，也可考虑以上市公司的股权进行抵押获得商业贷款等形式，来变相实现资金的流动。对于国内A股上市这种退出方式来说，缺点也是显而易见的。国内A股公司除了发起人股不流通以外，还有很长的上市等待期(如股改、辅导、券商通道限制、中国证监会审批等)，很多企业很难自主决定和掌握自己的命运，这点对于高成长的科技企业来讲非常不利。根据不全面的估算，中国目前有几百家企业在排队等候在上海交易所挂牌，这种等待期间暗箱操作的可能很大，其不透明性对于没有特殊背景或没有超大规模的公司，特别是对于民营企业和高增长企业来说，是非常不公正的。
(五)企业并购
企业并购包括兼并和收购，是企业产权交易的一种主要形式。这主要是当风险企业发展到成熟阶段时，风险企业被风险投资机构包装成一个项目，出售给战略投资者(另一家公司获风险投资机构)，实现投资退出，获得风险收益。因而，按照出售的对象来分，企业并购可以分为两种:一是由另一家公司整体购买的“一般收购”;二是由另一家风险投资机构接手的“二期收购”。由于并不是所有的风险企业都可以得到公开发行股票的机会，因此那些不具备条件上市的风险企业会选择企业兼并和收购的风险投资退出方式。这种退出方式虽不能给投资者带来了最佳的收益回报，但它却是一种比较灵活的模式。
(六)企业回购
企业回购是指风险企业的管理层或者员工以现金、票据等有价证券购回已经发行在外的风险企业股份，从而使得风险资本退出风险企业的行为。这种退出方式对大多数的风险投资家而言是备用的，不是首选的风险投资退出方式。按照回购实施的主体来分，企业回购可以分为:管理层收购(MBO)，即由风险企业的管理层通过融资的方式将风险投资机构的股份收购回来，支付方式主要是银行举债而来的现金、管理层的其他股权等;员工持股基金(ESOT)，风险企业家通过建立员工持股基金来购回风险投资家手中的股份，从而这些员工将持有风险资金原有的那部分股份;运用衍生工具期权来进行回购，包括买股期权和卖股期权。这是一种利弊共存的机制，即在公司购回自己的股份，实现风险投资家资本退出的同时也会减少公司股东的权益，危害到资本维持的原则，更有可能会侵害到债权人的利益。
(七)清算
清算是指企业因经营管理不善等原因解散或破产，进而对其财产、债权、债务进行清理与处置，风险投资不得不中途退出。清算退出主要有两种方式:一是破产清算，即公司因不能清偿到期债务，被依法宣告破产的，由法院依照有关法律规定组织清算组对公司进行清算。二是解散清算，即启动清算程序来解散风险企业。这种方式不但清算成本高，而且需要的时间也比较长，因而不是所有的投资失败项目都会采用这种方式。对于风险投资家而言，一旦确认了风险企业失去了发展的可能性和成长速度太过缓慢，不能实现预期的回报时，果断地退出是明智的选择，这样可以尽可能地减少损失，收回资金用于新一轮的投资。
五、管理与规范
(一)加大政府对风险投资的支持力度
1．目前我国政府扶持风险投资业发展的工作重心应该是努力创造良好的政策制度环境，加大对风险投资的财政税收政策支持力度。我国应该在原有相关政策基础上，从税收、信贷、担保、政府补贴等方面，加大对风险投资的政策支持力度。具体措施包括:(1)对风险投资提供更多财政扶持政策，如财政投资、低息优惠贷款、风险损失补贴、贷款贴息、奖励等灵活多样的财政支持政策;(2)对中小型创投企业实行特殊的税收优惠政策。我国对于风险投资企业虽然也有一些优惠政策，但力度有限，需要进一步加大优惠政策的力度，将更多资金吸引到风险投资领域;(3)制定有利于创投企业发展的政府采购政策。政府应尽快制定有利于我国高科技产业和风险投资发展的政府采购政策，明确规定政府各部门应优先采购本国创投企业产品，建立健全风险投资的法律法规体系;(4)在风险资本的运作过程中，牵涉到较为复杂的社会经济关系，有必要建立健全与风险投资相关的法律法规体系，为风险投资的正常运作提供法律保障。
2．要积极借鉴发达国家的经验。比如以色列，在本国发展风投业的过程中，建立了“官助民营”YOZMA基金。该基金由政府出资，与风投家风险共担，既解决了风投业初期资金短缺的问题，又承担了部分风险，有助于稚嫩期的风投业快速发展;政府还建立了孵化器，具备了完善的基础设施和充足的资金以及最先进的技术，以支持风投企业的发展;以色列政府还积极引进国外的先进技术和经验，并完善国内市场体系，以优越的条件吸引国外资金和投资;以色列政府还十分注重与国外大学的合作，通过培养优秀的人才以及建立大学的出国合作项目，促进与国外的合作和往来。以上这些无不值得我们去学习和借鉴。政府在风投业的发展中作用十分关键。而如何去管，管多少程度，是个十分重要的问题。
(二)建立多层次的资本市场体系
风险资本多样化的退出机制要以一个多层次的资本市场体系为基础。西方国家资本市场体系是以主板市场和二板市场为主体，区域性证券交易市场、产权交易市场并存的多层次的资本市场交易体系。这一体系为不同层次的风险资本选择多样化的退出渠道提供了良好的外部环境。我国的资本市场发展历史较短，多层资本市场体系建设尚存在许多亟待解决的问题，目前建立健全我国多层次资本市场体系的主要工作包括:一是有选择性地建立数个区域证券交易中心。二是试行创投企业股份在股份代办转让系统进行交易。三是完善我国的产权交易中心建设，为风险投资企业的股份流通提供更为便利的条件。
(三)健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系
投资银行在风险投资家寻求资本退出过程中发挥着独特的作用。一是风险企业寻求以IPO方式实现资本退出时，投资银行提供上市策划、包装、财务顾问、招股方案制定、股票承销等服务;二是风险企业寻求以并购方式实现资本退出时，投资银行的作用主要体现在为并购活动提供方案策划、财务顾问、融资渠道等服务。从我国投资银行业的现状看，以证券公司为主体的投资银行业，普遍存在规模小、人才缺乏、管理落后、经营困难等问题，其业务核心集中在传统的证券承销、经纪业务，现资银行业务涉及甚少，难以满足风险资本退出业务的服务需求。因此，推进投资银行业的发展，也是完善我国风险投资退出机制的必要组成部分。
(四)培养优秀的风投家
优秀的人才是风投发展过程中必不可少的。我们要注重培养优秀的风投家，更要建立优越的环境吸引国外的风投家来我国发展。
风险投资主要以债权方式范文3
关键词：权益融资 债务融资 风险投资
一、企业融资对资本结构的影响分析
(一)企业融资活动实施的变化影响 融资是企业为保障正常运营和发展的需要，以其自有(有形和无形)资产的增值能力或增值潜力价值为担保，通过参与资本市场的金融交易，获取一定资金的资本经营行为。融资是现代企业财务管理的基本职能之一。所谓融资管理是在满足企业资金需求的前提下，为实现融入资金的成本与风险的双重控制，企业通过风险分析选定可行的融资战略和选择相适应的融资模式，从而建立更有弹性的资本结构。一般具体而言，企业融资需求的直接诱因有：一是满足企业日常生产经营活动的资金短缺需求和未来生产经营扩张的资金需求；二是满足在资本市场上并购或资产重组等资本运作活动的需要。企业融资活动实施能直接导致其资产结构的变化，从而影响企业的控制权、资产风险水平和利润分红政策。基于融资对企业资本结构的深化影响，必然引发对融资所诱发的企业权益关系和资产价值的变化的疑问。根据莫迪格莱尼教授(Franeo Modigliani)和米勒教授(MertonMiller)于1958年所创立的MM定理，在无税和完善的资本市场假设条件下，由于资本市场上套利机制的作用，企业价值与资本结构无关。换言之，对于同类风险公司而言，即使负债率由零增至100％，企业的综合资本成本及企业的价值不会因此而变动。所以，企业选择不同的融资方式的财务管理活动，从本质上讲是企业对其资本结构的调整。这种调整可以实现降低企业资金成本，规避一定资产风险的目的，但并不能改变企业的资产价值一资产的增资能力。
(二)企业融资活动在资本市场中的劣、优势比较分析 中小企业在传统的资本市场上处于相对弱势。其弱点导致在融资上与大企业相比有明显的差距，主要表现在：首先，中小企业处在资本市场的不对称信息的弱端。中小企业一般处于初创阶段和发展阶段，规模小、资金实力有限，市场认知度较低，导致资本市场对其未来的判断不确定性较高，投资风险大。其次，中小企业大都处在发展初期，自身资产的杠杆价值较低，导致无法满足传统间接投资市场对其资产担保的要求，从而获得银行贷款或其它借贷资本的投入。最后，中小企业的初创特性决定其参与直接投资资本市场可能性极低。特别是由于缺乏规范的财务管理制度和有效的公司治理体系，它们很难像大企业通过公开的资本市场获得直接投资。尽管如此，但却倍受新兴风险投资市场的青睐，这主要是因为中小企业正处在高速发展扩张时期，其发展前景广阔；中小企业是当今技术创新的主要生力军；另外中小企业的市场开拓和企业规模扩张都需要巨额资金的支持。目前我国中小企业资本投入的主要来源有：企业创业者的投资；企业自身盈利的滚动再投入，利用企业自有财产抵押的高息短期借贷。以上几种投资的资金来源和方式决定了可供资金规模有限，所以，我国中小企业所遇到的融资问题主要是融资结构存在缺陷。传统中小企业初创资金主要依靠内源融资，即个人和家庭投入的创建资金和企业所得的再投入。随着现代资本市场的发展，企业创建初期的外源融资方式逐渐增加，有权益融资、债务融资和吸收风险投资资。企业通过外源融资所能获取所需资金的时间和数额是传统内源融资所不能相比的。但由于每个企业有其自身的创业发展特点，不是各种外源融资方式都适合各种中小企业。因此，中小企业必须根据自身需求谨慎选择适合自身发展的融资方式。不同的外源融资方式有着不同的风险收益标准，选择适合的外源融资方式对满足企业创业发展、降低资本风险是极为重要的问题。
二、企业融资方式的特征及适用性分析
(一)权益融资方式的特点和适用性分析权益融资是企业通过出让部分所有控制权来换取外部投资者资金投入的一种融资方式。对融资者而言，是通过出让部分企业所有权或控制权来获得外部投资者的资金投入，体现的是一种产权交易关系。通过权益融资获得的资金，企业既不用偿还本金，也不用支付固定的利息，故该方式不存在到期不能偿付从而引发破产的财务风险压力，但存在融资成本较高和可能引起最终丧失企业控制权的风险。权益融资包括上市股票融资和非上市股票融资，企业进行上市股票融资主要以公开上市的形式通过向公众投资者发行新股或增资募股获得权益资金，非上市股票融资主要在场外交易市场通过私下协商方式或定向募集方式发行股票，其发行对象往往是各类特定投资者，如金融机构、投资公司和保险公司等。
(1)上市股票融资。上市股票融资属于标准化的市场行为，具有以下特点：首先，上市股票融资的融资对象不仅包括实力雄厚的机构投资者，还有广大的个人投资者，融资范围广，获得的资金量大。其次，上市股票融资的门槛高，对企业经营的连续性、净资本以及股票发行规模等因素有严格要求，而且必须进行公开的信息披露，接受交易所和证券监督管理机构的监管，这些要求对企业治理结构中不尽合理、财务管理不规范的中小企业来讲是一个很大的限制。再次，上市股票融资的企业的投资价值会得到专业资产评估机构的评估，有利于形成相对合理的价值评估，投资者在认可其投资价值的前提下才会进行投资，这从一定程度上降低了投资风险。最后，由于投资者数量多且比较分散，不容易形成大股东控制企业的状况，因此上市股票融资不会对企业的控制权产生很大影响。
(2)非上市股票融资。相对于上市股票融资，非上市股票融资具有以下特点：首先，非上市股票融资直接将股票售予个别投资人或机构投资人等特定投资者，尤其是退休基金和保险公司，范围相对狭窄，融资量相对较小，这与中小企业的融资需求恰好相适合。其次，非上市股票融资无需向投资者公开公司许多内部信息，可以避免中小企业的部分内部机密被竞争对手知悉。再次，非上市股票融资的中小企业，其投资价值和融资方式由发行公司与特定投资者直接谈判协商确定，融资发行条款适应双方不同的需求，从而使协议内容更具有融资弹性，而且企业一般先取得特定机构投资者的认购承诺后才决定是否发行，这样就降低了发行风险。但不同的投资者对中小企业的价值评判不同，而且这些机构投资者会要求比公开发行股票融资更高的收益，这样使得中小企业面临更大的压力。最后，中小企业进行非上市股票融资面临的最大问题是控制权稀释问题。非上市股票融资的融资对象分布相对集中于大的机构投资者，股权集中度较高，这样很容易导致中小企业的控制权转移到少数大股东手中。因此，中小企业必须在资本结构中保持适当的财务杠杆和股权集中度，避免企业成长壮大所带来的收益随控制权的稀释而被投资者更多的获得。对于我国的中小企业而言，由于
我国多层次的资本市场体系还不完善，以及进入资本市场的条件限制，大量的中小企业难以进入公开的证券市场，对直接权益融资的需求只能在一定的范围内进行，通过非上市股票融资实现。
(二)债务融资方式的特点和适用性分析债务融资是主要是企业以自身的资产担保、能力信用或外部担保，在一定时期内借人所需资金，并承担按期还本付息的义务。债务融资的本质体现的是一种抵押债权债务关系。在企业的资产盈利率超过债务融资成本的前提条件下，这种融资能够提高企业净资产收益率，并相应增大财务杠杆效应，同时利息的支付具有冲减税基的作用。与权益融资相比，债务融资一般不会产生对企业的控制权问题，但是债务融资获得的是资金的使用权而不是所有权，企业必须按期还本付息，因而债务融资比权益融资对经营者的约束力更强，财务风险更大。企业的债务资本来源可分为向金融机构贷款和在资本市场上发行企业债券两大类。中小企业向银行等金融机构贷款一般只能获得短期资金，而且难以得到充分的满足。发行债券不仅要求中小企业有一定的规模，良好的发展前景，还要求企业有很高的信用级别，一般的中小企业很难满足这种要求。因此中小企业必须根据自身特点和融资需求特点，利用优势市场地位和自身资产积极开发灵活多样的债务融资方式。
(1)应收账款融资。应收账款是指因对外销售产品、材料、供应劳务等其他原因，应向购货单位或接受劳务的单位收取的款项，包括应收销售款、应收票据及其他应收款等。应收账款融资是中小企业的短期资金来源之一，经常采用的两种方式是应收账款抵押和应收账款代收。中小企业可以进行应收账款融资的最大优点是这一融资来源具有较大的弹性。随着生产规模的扩大和市场销售量的增加，中小企业在生产和销售过程中赊销金额也进一步增加，从而使以此为基础而获得的资金额也随之增加。其次，应收账款提供了企业以其他方式可能极难获得的借款担保，当应收账款予以或出售时，中小企业可以获得在其他情况下无法获得或获得时成本较高的信用部门服务。但该方式的最大缺点是融资成本较高，中小企业一般仅能获得相当于应收账款50％～80％的资金，若应收账款数额少、面额小，则操作起来非常困难。
(2)商业信用融资。商业信用是中小企业向其他企业与其生产、销售有关联关系的企业以延期付款或预收账款等形式进行的融资。商业信用是企业的一项短期资金来源，主要包括应付账款融资、应付票据融资和预收账款融资等。商业信用融资以良好的企业信用为基础，适应企业产、购、销的特点，一般不附加条件，使用灵活且具有弹性，同时避免了向银行贷款所规定的限制条件，而且若没有现金折扣或不使用付息凭据，则商业信用融资不负担成本，因此商业信用融资成为中小企业获得短期资金的重要方式。但商业信用易受个别企业融资规模、融资期限、资金流动性等因素的限制，在一定程度上存在缺陷：比如期限较短，尤其是应付账款，不利于企业对资金进行统筹管理；延期付款的价格要比即时交易的价格高，且延期的时间越长，折扣越小；预收账款一般只是由于市场上的紧缺品、急需品或生产周期长、投入较大的工程等。此外，若企业缺乏信誉，容易造成企业之间相互拖欠，影响资金周转。
(3)融资租赁。融资租赁是由租赁公司按照承租企业的要求，提供给承租企业使用的信用性业务，是承租企业获得长期资金的一种方式。其主要形式有直接租赁、售后回租和杠杆租赁。中小企业使用融资租赁具有以下优点：首先，相比债券、长期借款等方式，利用融资租赁的限制条件较少；其次，中小企业通过融资租赁获得资产的使用权，而不必筹集一次性购买设备的资金，从而为筹资企业提供了用小数额、多批次的资金来获得资产使用权，避免了因大量资金流出而可能导致的企业资金周转困难；通过中小企业能够方便地进行设备更新和技术改造，还可以节约资金使用，手续简单，还租方式灵活多样，尤其适合于中小企业固定资产融资。但中小企业通过融资租赁取得的资产的价值较高，不仅要支付资产购置的实际成本，还要支付出租人要求的投资报酬、货币时间价值补偿等，导致融资成本提高；同时该方式存在违约风险，若中小企业不能按契约规定履行付款责任，就会面临破产风险。
(4)政策性贷款。政策性贷款配合国家产业政策的实施，利率较低、期限较长，有特定的服务对象，其支持的主要是商业性银行在初始阶段不愿意进入或涉及不到的领域。该方式手续简单，资金比较稳定、成本低，而且不会对企业的控制权产生影响，比较适合符合国家支持的产业项目的中小企业，尤其是拥有成熟技术及良好市场前景的高新技术产品或专利项目的中小企业。
(三)风险投资的特点和适用性分析 风险投资是由职业金融投资家筹集组织巨额社会资金，战略性选择投入具有高增长或高价值发展潜力企业，并承担高于传统融资风险的一种非传统权益资本。风险投资最适合于产品或项目科技含量高、具有高发展空间和高市场前景的中小企业。在企业创业之初或在产品研发阶段和市场进入前期，风险投资的融入效应是其他传统资本投入不可比拟的。风险投资适合于初创型中小企业的是风险投资的特性决定的：首先，风险投资是传统权益投资的变革，它投资的方式以股权形式为主，即在没有任何财产作抵押的情况下，以注入资本金与公司业者持有的公司股权相交换，从而不增加企业的债务负担，减轻企业在短期内由于付息而产生的现金压力。其收益是建立在企业的本身价值逐步被市场认可的基础上，通过产权交易的方式实现。这种盈利模式决定着这种投资不看重企业的短期绩效，而更注重对企业的市场价值的培养。其次，风险投资通过向企业注入风险权益资本，一般会采用协议权益或优先股方式。这是为了保障企业原发起人或控制人没有或减轻丧失对企业控制权的担忧。加之采用风险投资的企业一般都会结合采用股票期权激励，从而使企业的初创人和经营者最大限度地发挥创新和经营的积极性。最后，风险投资收益的最终实现一般都是在现有的公开或半公开的资本市场，通过产权交易竞价或协议定价来实现股权转让。这种转让的结果往往是为企业迎来新的更多资本投入，并直接导致企业的市场价值和规模达到一个新的高度。
中小企业和风险投资家之间存在双向选择的关系。风险投资对中小企业进行评估和考察时，主要关注的是管理团队、商业模式、产业。中小企业能否吸引风险资本取决于企业自身的内在价值、条件是否能满足风险投资的评估标准。中小企业在选择风险投资时，有以下几点需要注意：首先，风险资本融资时机的选择。分清影响企业现金需要量和时机的事项和因素，了解他们可能的运作方式。对企业本身而言，尽可能保持多的现金流，尤其是营运现金流的净值，因为这反映了企业在短期内的自我生存能力和再融资能力。其次，在选择风险投资家时，一要看负责项目的合伙人，二要看这个VC一贯的处事方式，三要看他积累的整体资源。再次，获得风险投资的同时也获得了风险投资家的增值服务，同时也会损失一部分企业控制权，中小企业应该判断自己到底需要的是什么，在风险资金的获取和控制权的损失之间进行权衡。最后，要选择适合的退出时机与方式。风险资本退出的时机与方式影响中小企业的融资收益及以后的发展。实证表明，退出方式的不同形式和风险投资回报不仅依赖于公司具体特性，而且还依赖于现金流的分配和控制权。
三、中小企业融资方式选择中应注意的问题
(一)保持充足的现金流 现金流是企业保持资产流动性和持续发展的动力，现金流量的多少直接影响到企业的筹资决策、投资风险、信用水平和企业价值等。保持充足稳定的现金流、尤其是营运现金流的净值，能够表明企业产生正收益的能力和成长的潜力，有利于中小企业降低破产风险和投资风险。在企业的发展初期企业现金流的产生变化趋势对企业的重要性要大于企业的盈利产生趋势。因为企业的盈利只是企业阶段新的营运成果的体现，对企业的未来持续生存和发展的作用必须取决于盈利中的现金和现金等价物的含量，而营运现金流的净值更为准确的表明企业的即时成果和发展潜力。
风险投资主要以债权方式范文4
[关键词] 风险投资特征问题对策
随着经济的不断发展， 那种靠外延型、粗放型的经济增长已经逐步走到了尽头，资源配置过程中有效需求不足，缺乏新的高质量的经济增长点的问题将会越来越突出。面对这样一种新的经济格局，必须寻找新的能够推动经济结构优化、促进产业结构升级的强有力的杠杆刺激经济的发展。从成熟市场经济国家的发展经验来看，积极有效的措施之一就是大力培育出新的经济高速增长点――高新技术产业，以“高科技创新体系的助推器――风险投资”促进高新技术产业化发展。我国政府也将经济发展的重点转移到了以推动高新技术产业发展的“科教兴国”战略上来，大力发展风险投资业将是一个极为重要和关键的现实选择。
风险投资（venture capital）也称为创业投资，它是一种投资于极具发展潜力的高成长性风险企业并为之提供经营管理服务的权益资本，是高新技术产业化过程中的资金有效的支持系统。它集融资与投资于一体，汇供应资本和提供管理服务于一身。与传统的股权投资和债权投资相比，它主要具有高风险、高收益；以高科技中小企业为主要投资对象；是一种流动性低、周期长的权益资本；高度的专业化和程序化投资；很强的参与性等明显特征。
一、当前我国风险投资发展中存在的问题
我国的风险投资业从无到有，逐步发展，迄今已有二十多年的历史，然而从它近几年的发展轨迹来看,可以说我国的风险投资业仍然仅处于发展的初级阶段，风险投资的有关机制还很不完善,相关环境不理想,甚至理念上还存在很大的偏差,导致我国风险投资公司的成功率非常低，还不到5％，成功的项目回报也不高，只是一般持平而已。与之相比,美国风险投资的成功率为20%～30％,成功的项目基本上都有30％以上的回报率，其中个别成功项目回报率甚至可达1000％。针对我国风险投资低成功率、低回报的现状，我们不得不冷静下来,仔细分析其存在的问题。
1.风险投资主体与资金来源问题
首先，风险投资总额不高，投资能力有限，不能形成有效的投资组合，规避高新技术领域的巨大风险；其次，资金来源结构不合理，政府资金比例过高，民间资本不足。即使政府引导资金有几十亿元，但由于我国目前尚未形成由个人、企业、金融或非金融机构等共同构筑的一个风险投资网络，因此并没有引出更多的社会资金投入，单一的资金来源渠道使得资金规模偏小；再次，以信贷或担保方式从事风险投资，加大了风险投资的风险和负担，不利于风险企业的快速积累和成长。
2.风险投资的运作问题
(1)政府的行政导向过于明显，风险投资过多依赖于政府的作用
由于我国目前的大部分本土风险投资公司都和各级政府财政有着密切的联系，导致政府对风险投资基金的主导作用非常明显，从而也带来了我国目前风险投资基金鲜明的地方特色和行业特征，这种从投资和管理主要都是政府行为的风险投资，既不符合市场经济和风险投资的特征，亦是被事实证明过了的一种低效率运作机制。
(2)风险投资公司的管理水平不高
这主要表现在：风险投资不规范，随意性大，在确定投资对象时缺乏系统、细致的挑选，所投资项目分布行业广、地域分散，不利于项目监控管理，形不成规模优势，反而加大了风险。而在确定了投资对象后，往往仅实行股权投资，还有的直接以发放贷款的形式进行投资，在参与经营管理方面十分欠缺，有的甚至不参与风险企业的经营管理，更谈不上自始至终的参与风险企业的科技开发、成果转让、人才引进及其企业管理，因此不能算是严格意义上的风险投资。
(3)风险企业的管理不规范
我国大多数的高科技企业，特别是民营科技企业，在企业的管理和运作上往往不规范。许多企业是家族式、家长式的管理，企业管理、用人等重大决策随意性过强。企业创业者往往不希望风险投资者参与企业的经营管理，投资者只有年底分红的权利。可以说，这些创业者本身就是风险投资的真正风险所在。实际上，中小高科技企业不仅要在管理上比较规范，而且要比较透明，让投资方能有比较明晰的了解，这样才能吸引风险投资。
3.风险投资退出机制问题
退出是风险投资实现其投资收益的最终目标，退出渠道的不畅通自然也会严重影响到风险资本的投资意愿。然而，迄今为止，我国仍然没有建立起一种多层次、分阶段的风险资本退出渠道。虽然推出了适合于高科技中小企业的二板市场，然而，毕竟由于其刚刚起步，还有许多不尽合理完善之处，使得风险资本通过上市交易这种最主要的退出方式退出仍受到许多限制。同时由于现有的产权市场没有真正有效的运作起来，缺乏合理的产权流动机制，使得风险投资也难以利用股票转让与回购的方式退出。由于缺乏有效的退出机制，风险资本很难实现收回投资和获取高额投资回报的预期。
4.风险投资的政策与法律环境问题
目前我国支持风险投资的政策多数只是停留在表面的宏观支持上，缺少可见的具有微观可操作并带有导向性和鼓励性的具体政策。同时，对高科技企业的税收优惠和出口优惠政策的力度也远不及发达国家，对风险投资的政策扶持显得不够，不具备充分吸引资金进入风险投资领域的能力。现行的一些法律中还有一些条文与鼓励发展风险投资相悖，有碍于我国风险投资的发展。诸如知识产权的保护问题、产权转让问题、上市问题等，都需要现行法规做出修改和进一步明确规范。
5.风险投资的人才问题
风险投资的发展很大程度上取决于人才，这种人才包括两个方面:一是懂技术、管理、营销、金融等多方面知识的高素质的风险投资家，然而，目前我国的风险投资家严重缺乏，真正懂风险投资基金运作的专家并不多，亟需加大风险投资家的培养力度。二是具有远见卓识的风险企业家，而这在我国则是少之又少。在美国风险投资界多年的经验是：宁愿投资给第一流的人和第二流的项目，也不要投给第一流的项目加第二流的人。没有风险企业家，风险企业的产生就无从谈起，风险投资更是无从谈起。
二、完善我国风险投资机制的对策
1.建立多元化的风险投资基金形成模式
不同国家风险投资基金的形成模式不尽相同，各国在发展风险投资时应根据各国企业发展模式和资本市场的状况选择适合自己的风险投资基金的形成模式。从我国的具体国情出发，我国风险投资的主体应当是多元化的，风险投资的资金来源应是多样化和多渠道的。目前阶段主要以政府出资和外资为主，今后一段时期应通过发展和建立风险投资基金和风险投资公司，过渡到以大型企业投资、各类基金和民间资本为主体，以政府资金、金融机构资金、外国风险资金为补充的风险投资基金形成模式。对于风险基金的发起应当实行宽松准入政策，应允许实业企业、个人、保险机构、金融机构等参与发起基金和基金管理公司。
2.形成有效的风险投资退出机制
由于风险投资基金的属性是以承担当前巨大风险代价获取未来高额收益，而不是为长期控制企业为最终目标，风险企业一旦进入成熟期，它就会寻求退出途径。因此，发展风险投资基金的国家都有适合本国资本市场的风险资本退出模式。结合我国目前资本市场情况，首先，应积极推进和大力完善我国中小企业板市场，这应是我国风险资本退出的主导模式，除此之外，柜台转让、股份回购也是我国风险投资退出的主要途径；其次，应当尽快完善我国有关股权转让的法律和政策体系，完善和规范产权市场运行机制，尽可能减少风险投资的退出障碍。
3.规范风险投资三位一体的运行模式
风险投资在运营过成中一般包括三个方面的当事人：投资者、风险基金（风险投资公司）和风险企业。资金从投资者流向风险投资公司，形成风险投资基金，经过风险投资公司对申请风险资本的项目和企业进行筛选，将筹集到的风险资本注入到风险企业，通过风险企业的运作，资本得到增值，再流回到风险投资公司，公司再将利益回馈给投资者。整个过程中，三个方面的机构需要密切配合、协作、不断磨合，形成一个三位一体完整的资本循环，科学高效的管理机制，最终才有可能取得成功。
4.建立一套规范的风险投资保障机制
(1)政策扶持推动
政府的扶持政策主要包括以下几方面：一是政府补贴。借鉴国际经验，今后我国一方面要考虑通过创建基金继续加大对风险投资的政府补贴资金的规模；另一方面，也要考虑对高技术风险企业提供亏损补贴，当然，这还需要有相应的监管机构，保证风险企业亏损状况的真实性，需要加强在财会、税务、审计等环节上的严格管理。二是税收优惠。加大税收优惠力度，包括延长高技术企业免税年限，进一步降低其所得税率，以便吸引更多的资金到风险投资中来，使风险投资能获得更有利的生存和发展空间。三是建立政府信用担保机制。应当充分利用政府担保的放大器功能，设立风险投资担保公司，或设立贷款担保基金，为中小型企业的风险投资提供担保，从而在融资等各方面为风险投资的发展提供一系列的便利。四是政府采购政策。政府直接采购可以为风险企业提供急需的市场，扶持风险企业完成创业初期的资本积累，为风险企业的快速成长奠定基础。
(2)法律保障
国际风险投资的发展历史和经验表明：立法与监督是促进风险投资业健康发展的保证。目前，我国出台的一些相关法律，涉及风险投资的诸多方面内容还很少，需要进一步健全和完善，除了出台《风险投资法》这样的专项法律之外，还应针对当前我国风险投资业发展过程中已经出现和将会出现的一些问题，制定若干规定和暂行条例，对从事风险投资业的各类主体的行为加以规范。
(3)人才培养机制
人才是风险投资及风险企业发展所需的第一要素，针对我国风险投资家和风险企业家人才严重匮乏的现状，必须尽快建立起一个完善的人才教育、培训、引进的培育体系。一方面要推动高校教育改革，加强宽知识、高素质、强能力人才的培养，从根本上解决我国风险投资人才的储备问题。另一方面，采取走出去、请进来的方式加强我国风险投资人才的培训，以及积极引进和聘用国外从事风险投资的人才，快速弥补国内风险投资人才紧缺的需要。
(4)营造良好的市场环境
能够使风险投资大量形成和实现规模扩张的市场环境，离不开完善的技术市场、股票市场和产权市场。政府要积极推进技术市场的发育，促进科技资源的流动，做好技术交易、中介、评估、仲裁等配套服务；努力规范证券市场的交易秩序，培养长期投资理念和机构投资主体；同时，努力加快产权市场的培育和完善。
风险投资主要以债权方式范文5
近年来，随着高科技的飞速发展，世界各国和地区之间的竞争也转变为以高科技为主导的综合国力的竞争。高科技产业的发展状况成为决定一国国际竞争实力的关键因素。因此，与高科技密切相关的风险投资也日益受到各国的重视。
（一）风险投资的定义
风险投资指把资金投向蕴藏着失败危险的高科技项目及其产品开发领域，以期在促进新技术成果尽快商品化过程中获得资本收益的一种独特的投资活动。由于风险投资是一种将资金投向风险较大，具有较高技术含量的新创企业以谋求高收益的特殊商业性活动。它有以下四个特点：
1、由风险投资人周而复始地进行风险投资。
2、以股权投资方式，积极参与投资事业，不仅投入资金还提供咨询帮助并协助企业进行经营管理。
3、它是一种长期性、高风险、高回报的投资，与股票、基金、国库券等投资方式相比，风险投资的长期回报率可以达到20%左右。但这种高回报率是建立在高风险基础上的，因此必须具备驾驭风险的能力。
4、它的目的是追求投资的股权早日收回，而不是以控制被投资公司所有权为目的。
5、风险投资不只是一种投融资体系，而且是一种集资金融通、企业管理、科技与试产品的开发等诸多因素于一体的综合性经济活动。
（二）风险投资的构成要素
风险投资是由风险资本、风险投资人、投资对象、投资期限、投资目的和投资方式六要素构成的。
1、风险资本
风险资本是指由专业投资人提供的快速成长并且具有很大升值潜力的新兴公司的一种资本。风险资本通过购买股权、提供贷款或既购买股权又提供贷款的方式投入这些企业。
2、风险投资人
风险投资人大体可以分为以下四类：
（1）风险资本家：他们是向其他企业投资的企业家，与其他风险投资人一样，他们通过投资来获得利润，但不同的是风险资本家所投出的资本全部归其自身所有，而不是受托管理的资本。
（2）风险投资公司：风险投资公司的种类有很多种，但是大部分公司通过风险投资基金来进行投资，这些基金一般以有限合伙制为组织形式。
（3）产业附属投资公司：这类投资公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立风险投资机构，他们代表母公司的利益进行投资。这类投资人通常主要将资金投向一些特定的行业。和传统风险投资一样，产业附属投资公司也同样要对被投资企业递交的投资建议书进行评估，深入企业作尽职调查并期待得到较高的回报。
（4）天使投资人：这类投资人通常投资于非常年轻的公司以帮助这些公司迅速运营。在风险投资领域，“天使投资人”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。
3、投资目的
风险投资虽然是一种股权投资，但投资的目的并不是为了获得企业的所有权，不是为了控股，更不是为了经营企业，而是通过投资和提供增值服务把投资企业作大，然后通过公开上市、兼并收购或其它方式退出，在产权流动中实现投资回报。
4、投资期限
风险投资人帮助企业成长，但他们最终寻求渠道将投资撤出，以实现增值。风险资本从投入被投资企业起到撤出投资为止所间隔的时间长短就称为风险投资的投资期限。作为股权投资的一种，风险投资的期限一般较长。其中，创业期的风险投资通常在7-10年内进入成熟期，而后续投资大多只有几年的期限。
5、投资对象
风险投资的产业领域主要是高新技术产业。以美国为例，1992年对电脑和软件的投资占27%；其次是医疗保健产业，占17%；再次是通信产业，占14%；生物科技产业占10%.
6、投资方式
从投资性质看，风险投资的方式有三种：一是直接投资，二是提供贷款或贷款担保，三是提供一部分贷款或担保资金同时投入一部分风险资本购买被投资企业的股权。但不管是哪种投资方式，风险投资人一般都附带提供增值服务。
风险投资还有两种不同的进入方式：第一种是将风险资本分期分批投入被投资企业，这种情况比较常见，既可以降低投资风险，又有利于加速资金周转；第二种是一次性投入，这种方式不常见，一般风险资本家和天使投资人可能采取这种方式，一次投入后，很难也不愿提供后续资金支持。
（三）风险投资的发展及意义
目前，在世界范围内风险投资越来越受到人们的关注，这是因为一方面，一个国家或地区风险投资发展的好坏，在某种程度上直接关系到这个国家或地区高新技术的发展水平和实际活能力的高低，并进而在一定程度上影响该国和该地区的经济实力和国际竞争力。一个最好的例子是美国，1964年美国研究与发展公司（AmericanResearchAndDevelopmentCoporation简称ARD）的建立，正式标志着风险投资登上历史舞台，美国在其高科技企业的推动下，缔造了一个前所未有的经济神话，引发了互联网为特征的新一轮产业革命，同时也开创了“新经济”时代。另一方面，风险投资在推动经济发展的同时，风险投资本身也迅速的发展壮大起来。
我国的风险投资业最早萌发于20世纪80年代初。随着我国经济的飞速发展，以及受我国大力发展高科技产业政策的影响，我国的高科技企业将会越来越多，对风险投资的需求也越来越多。从风险投资主体来看，我国的风险投资业已呈多元化格局；从行业发展的环境来看，政府、企业及其他组织的介入，为风险投资行业的运作创造良好的法律环境提供了有利条件；从风险投资运作方式看，国内形成了许多运作模式，为探索有中国特色的风险投资，正进行着积极的实践。在这种情况下，加强风险投资的财务运作研究和以完善和规范风险投资的实际经营运作，有利于我国风险投资业的发展和经济的腾飞。
综上所述：发展风险投资，有利于我国现代企业制度的建立。发展风险投资，有利于提高整个产业体系的质量水平，支持了整个工业中最先进的部分，有利于科技成果的产业化。发展风险投资，有利于增加大量就业机会。发展风险投资，有利于受风险投资支持的高新技术企业致力于研究开发事业，增加我国研究开发资金的来源，弥补政府科技投入的不足，增强了本国经济的全球竞争力。发展风险投资，培育了一批中小型高新技术企业，这些中小型高新技术企业目前都已经成为新技术革命中的生力军。发展风险投资，促进技术进步和创新、带动传统产业的改造和升级的需要。
二、风险投资财务运作
风险投资一般不控股风险企业，在大多数情况下也不直接干预风险企业的生产经营活动而是依靠风险投资家丰富的管理经验和广泛的信息渠道为风险企业提供指导，协助创业家使风险企业快速成长。风险投资的主要收益来源不是风险企业的利润分配，而是投资的资本收益即选择合适的退出渠道，通过转让或出售风险投资家手中所持有的风险企业的股票来实现其投资收益。风险投资的发展要有投资、融资和退出的结合。
风险投资的财务运作包括筹集风险资本、风险投资决策、投资管理和风险投资的退出四个过程。
（一）筹集风险资本
风险资本，即风险投资资金，指用于高科技创业，高科技产品或项目开发的高风险资金。筹集风险投资资金是风险投资企业进行运作的第一步，风险资金的筹集方式受风险资金来源主体的影响和制约。筹集的难易、快慢取决于当时的社会经济状况、风险投资企业的过往业绩在同行业中的声誉和从业经验等因素。风险资本是权益资本，其投入的目的不是为了获得企业的所有权，而是投资对象的高增长高收益，因此其筹集方式主要是私募。就一般的风险投资公司所设立的风险投资基金而言，风险资金的筹集主要是通过私募方式进行，即以私下的方式向机构投资者，大企业和富有家庭进行筹集，风险投资企业可以先向从前合作过的投资者募集资金，因为彼此之间相互了解，可以降低由于信息缺乏而导致的成本，同时也节约了时间，其次，风险投资企业，还得向可能的潜在投资者及其咨询者游说，以尽可能扩大风险投资基金的来源，增加稳定性。因为风险投资基金一般都进行长期投资，是作为长期资本的，一旦投资者中途撤出资金将对基金造成很大的压力。
由于我国正处于风险投资的初始阶段，我国的风险投资的法规还不健全，公募的筹资方式还不宜，如果采用这种方式易形成非法集资。
政府的直接参与也可以大大推动了风险投资业的发展。政府政策性资金投入一般包括政府政策性贷款和直接的财政投资。从风险投资的发展历史来看，各国政府在发展风险投资时都给予了大力支持，虽然这种政策性资金投入在风险筹集的资金中所占比例不高，但它却能起到引导投资的推动作用。例如，美国政府在1985年设立中小企业发展局（SBA），并建立SBIC.它直接受美国小企业管理局管辖，并可从后者得到低息贷款。此外，SBIC还享受一些税收上的优惠。1958-1963年，美国约有692个公司注册为SBIC，共筹集私有权益资本4.64亿美元。与此相比，ARD在它建立的头13年共筹集了740万美元。
从其它筹资渠道上看，风险投资家难以通过商业贷款这种金融渠道从传统商业银行筹集到风险资本。因为首先传统商业银行一般仅提供借贷资本，其次，传统商业银行投放资金强调安全性、流动性、风险承受低且大多数还需要抵押或担保。
（二）风险投资决策
风险投资，主要以高附加值的高新技术项目或企业投资为对象。因此，对企业或项目价值进行计算分析与评价是不可少的，有利于对项目的选择。目前，项目投资分析评价指标通常分为两类，一类是贴现指标，即考虑了时间价值因素，主要包括净现值、现值指数、内含报酬率等；另一类是非贴现的指标，即没有考虑时间价值因素的指标，主要有投资回收期、会计收益率等。但是风险投资公司投资中的绝大多数的项目为公司或企业或是一个可以独立运作的研制或经营实体，因此在运用这些指标时就要把项目放在一个企业的高度来整体、系统地考虑其相关因素对投资的影响。
对投资进行评价的第一步就是确定现金流量。投资项目的现金流量的最基本原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。投资一个项目，从现金流的角度来看，最终目的是看其是否有足够的现金流量以保证每年的投资收益以及资本退出时的高收益。在实际分析评价中，营业现金流量＝税后利润＋折旧＝收入*（1-税率）-付现成本*（1-税率）＋折旧*税率，其中：税率为所得税率，收入为现销收入，付现成本为需用现金支付的成本。计算营业现金流量的重要意义在于：营业现金为企业的最主要的一项现金流量，只有在短期内，就能产生足够的营业现金流量的项目，才是真正的具有高成长性的项目，才属于风险投资的对象。
1、常用的贴现现金流量分析评价方法有以下三种：
（1）净现值法
净现值是指投资项目未来现金流入的现值减去未来现金流出的现值的差额。即把所有现金流入流出都按照一定的贴现率进行折现，然后求差额。如净现值为正数，即贴现后现金流入大于现金流出，该项目的投资报酬率就大于预定的贴现率；如净现值为零，即贴现后的现金流入等于现金流出，该项目的投资报酬率就与预定的贴现率相当；如净现值为负数，即贴现后的现金流入小于现金流出，该项目的投资报酬率就小于预定的贴现率。
现金流出量主要为风险投资公司对项目的投资款，包括初始投资及其分阶段的后续投资款，现金流入量主要为投资后项目自身产生的收入，其计算公式为
式中；NPV为净现值；
贴现率i应采用风险投资公司规定的最低收益率；
年限n应为从投资之日起至拟定退出之日止；
Ik第K年的现金流入量；
Ok第K年的现金流出量。
净现值为正数且大，从现金流量的角度而言项目可行；为零时或稍大于零则需要结合其它情况判断是否值得投资；为负数时通常不可取。与净现值相对的还有是现值指数，只不过是将差数变成比值来确定投资可行度，净现值反映的是投资的效益，而现值指数则反映的是投资的效率。
（2）内含报酬率法
内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量的现值的贴现率，或者称为使投资项目净现值为零时的贴现率，其是根据项目的现金流量计算的是项目自身的投资报酬率，其准确性直接取决于投资项目现金流量数据的准确性。即使下式相等的i：
式中各因素的含义同净现值，其判断标准是项目自身的报酬率要超过风险投资公司要求的最低报酬率。
（3）投资回收期法
回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间，其表示收回投资所需要的年限。贴现的投资回收期分析法就是直接利用净现值法的公式，改变其条件而进行计算分析，使净现值等于零时的个数就是该项目的投资回收期。
使NPV等于零时的N点，即项目的投资全部收回，现金流入等于流出，只要超过N就可以获得超额收益，此期间越短就越符合风险投资的规则，但至于短的标准的回收期的判定则需要或投资公司的投资人员有一定的经验和总结。
2、非贴现的分析评价方法有两种：
（1）投资回收期法
当原始投资一次投出，每年的现金净流入量相等时：回收期＝投资额/每年的现金净流量；当每年的现金净流量不等，或原始投资分阶段投出的，按其全部投资与逐步收回的现金净流入量相比较计算得出，也即是使下式成立的N为回收期，这种方法不能反映投资的主要目标——净现值的大小，与风险投资所注重的起步快、成长迅速的项目仍有着较大的区别，同时因其未考虑时间价值，导致夸大了投资回收的速度，因此提出的结论只作参考。
（2）会计收益率法
会计收益率＝年平均净收益/原始投资额
由于其使用的是普通的会计收益，而此收益容易受到人为等因素的调节，不如现金流量那样客观；同时没有考虑时间价值因素，等额收益在不同年度价值相等地，实际上会夸大项目的盈利水平，所以有时会导致错误决策。
在运用上述的分析评价之后，就可以对项目进行初步的财务判断。当项目的历史财务报告数据及其它资料较为真实，未来财务预测资料较为准确，近年和未来预计收益质量较高，企业自身价值较大，相关投资决策指标都较令人满意且符合风险投资公司的投资要求时，拟投资项目的初步财务论证可以通过。否则，初步财务论证淘汰，除非其具有战略投资意义或其它特殊情况。因此，对企业或项目价值进行计算分析与评价就成为不可或缺的一步，同时也成为决定投资进入和投资退出营运的重要依据。
（三）投资管理
风险投资家向风险企业投入资金后，将加入其董事会并或多或少地参与对企业的监管。某些风险投资公司倾向于想参与管理，但是没有能力，与企业保持一种松散关系；但绝大多数公司则保持了较为紧密的联系。以上做法通常在双方刚开始的投资协议中已被专门列示，一旦企业违背了这些条款，风险投资公司便可以自动获得控制权，通过其委派的董事对企业经营进行干预，并从此对所作的投资进行密切的监督管理，同时通过协助与建议的方式，为风险企业创造更大价值。
1、监督管理
风险投资家必须对风险企业的运行进行密切的监督，一旦发现潜在的危险，就迅速采取相应的补救措施，以防止损失。为此，风险投资家都派出代表进驻企业进行“贴身”管理。他们要掌握企业技术开发和新产品试制的最新结果，了解市场同行的最新动向，阅览风险企业每月的财务报表并出席几乎所有的董事会议。具体来说，风险投资家通常是通过以下一些方式和手段控制或影响风险企业的：
（1）拥有风险企业的董事会席位而且都超过半数席位，以掌握控股权。
（2）拥有投票权。风险投资家无论是否持有可转换优先股，都将拥有投票权。
（3）控制新一轮融资。在风险企业有融资要求时，风险投资家有优先注资的权利。风险投资家也可以发挥自己控股的优势，不仅可以自己拒绝继续融资，还能影响其他投资者也拒绝融资。
（4）风险企业出售公司股份或与其他公司合并等重大事件必须经过风险投资企业的同意。
（5）风险投资企业定期视察风险企业，检查产品开发计划书、工资及奖金发放情况、会计报表等。
2、创造价值
风险投资家队伍一般是优秀的企业管理人员、工程技术人员、金融家、法律咨询专家的组合，某些人甚至集以上多种专长于一身，对风险企业的各种情况都比较了解。他们经验丰富，既可以较早地察觉到诸如现金流量不足等未来可能出现的问题，降低企业的运行风险，也可以作为企业的重要的咨询顾问，为企业的发展战略、重大经营决策提出重要的建议；而且，他们敏锐的洞察力也常有助于发现未来将出现的新机会。他们通常在如下方面对风险企业提供指导与协助：
（1）风险投资家为风险企业扩充人才资源和调整人才结构发挥关键的作用，能为风企业招募重要的管理人员和工程技术人员。风险投资家见多识广，经验丰富，掌握着较大的人才库，对人才的特长、薪酬了解比较到位。风险投资家可以以合适的代价协助招募合适人选，使风险企业少走弯路。另外，风险企业的管理多不完善，任人唯亲，在人员调整上下不了“狠手”，而风险投资家目光犀利，在企业管理中相对独立，可以相对独立地解雇不称职的管理人员和技术人员。
（2）风险投资家为风险企业带来最新的经营管理理念和方法，对风险企业的日常运作管理提供咨询与建议。风险投资家长期从事协助新企业成长的事务，并经历了许多类似的事，他们的丰富经验与建议对新企业十分重要；而且，他们对潜在的机会与问题的敏锐洞察力也是风险企业的宝贵资源。
（3）风险投资家为企业走向更宽广的发展道路提供无可取代的助力。风险投资家对风险企业的发展战略提供咨询与建议，并协助其完成。风险投资家通常对行业状况和金融市场都非常熟悉，对于新企业的成长、发展战略联盟、收购、出售、合并等相关事务有丰富经验，并与业内企业集团有广泛而深入的接触，通过把新企业家介绍给相关大企业等方法，为新企业与大企业集团合作甚至并购搭起信任的桥梁。
（4）风险投资家协助风险企业把产品导入市场。新企业的产品进入市场销售是价值实现的新鲜的血液，这个过程比较艰难。特别是对凭借新技术产品创业的技术专家来说，这是一个陌生的领域。但由于有熟悉行业和市场的风险投资家对市场营销策略的建议，如市场细分策略与产品的定价策略等，并通过自身的关系协助风险企业与关键的原料供应商或产品顾客建立并维持稳定关系，这个过程就变得相对简单了。因为风险投资家与行业内的许多商户都有接触，甚至有时候这些供应商或产品顾客就是风险投资家现在或以前所投资的企业，这无疑极大地方便了风险企业的运营。
（5）风险投资家帮助风险企业建立银行信誉和商业信誉，为风险企业融资拓宽渠道。新企业由于经营时间短、资金势力弱、抵押物少，银行信誉难以建立起来。风险投资家把新企业介绍给银行家、金融机构等，协助其与信贷部门建立信任关系，为风险企业获得更多的或低成本的资金打下了良好基础。同时，由于风险投资家从中作保，风险企业与其他企业之间的相互赊销、免息挂帐、期货买卖成为可能，风险企业有限的运营资金能产生乘数效应，经营发展的路更宽了。
（四）风险投资的退出
风险投资的退出机制是整个风险投资运作过程中一个重要的组成部分。如果没有高额投资回报的吸引和诱惑，风险投资公司和风险投资家是不会冒着高风险去投资的。这样风险资本市场也就无从发展，风险资金就会成为无米之炊、无源之水。因此无论以何种形式组成的风险投资基金，它都会在持有风险企业股份的一定时间后，选择适当的时机退出风险企业，收回原来的投资。
撤出投资的方式有首次公开上市、合并收购、企业回购和破产清算四种。
1、首次公开上市。风险企业通过公开上市将获得最高的市场价值，因此，上市变现是对风险企业投资各方最好的结果，是首选方案。而且，对风险企业的原业主来说，企业可以维持独立性，并且日后可以继续从公开市场上融资；对于风险投资家来说，有关法规限定必须在一定时期内继续持有企业股票，继续参与风险企业的事务直到股票最终售出或分配给投资者。
2、合并收购。风险企业的价值通过谈判决定，一般不如公开上市高，但风险投资家和投资者却可以马上得到现金或具有流动性的有价证券。
3、企业回购。实际上，为了保证风险投资者的利益，回购的定价方式、期限等通常在投资之初就已在投资协议当中商定好了。这种回购是指由风险企业在限定期限内购回风险投资家所持有的有价证券。对于大多数投资来说，这是一种后备撤出方式，只有当风险投资失败时才使用。
4、破产清算。还有比企业回购更差的情况，即当风险企业连回购的能力都没有了，风险投资者只有通过申请破产清算才能部分保证自己的权利，象征性地收回投资资金。
风险投资家从风险投资企业撤出投资后就可能开始向基金投资者返还本金和分配利润。时间与方式在基金的投资协议中通常都有原则性规定，但是具体由风险投资家灵活掌握。大多数风险基金采用80/20的利润分成方案，即一般合伙人获得20%的净投资利润，有限合伙人获得80%的净投资利润。
三、风险投资在IT创业企业中的应用
在风险投资活动中，一般都是高新技术企业，IT创业企业正是适合这一类型的企业，下面就来简单介绍风险投资的财务运作在IT创业企业中的应用。
（一）IT创业企业风险投资
一般来说，IT创业企业从开始筹备到上市会经历四个阶段，分别是种子期、创业期、扩展期与成熟期。在不同的阶段，风险投资给予了不同的支持。
1、种子阶段。在这一阶段，相当于风险投资的筹资阶段，创业的企业家或团队提出创业构想，它们需要资金使其商品化。风险投资通过与创业企业家的了解，会在这一阶段对看好的创业项目投入适当的试探性的资金作为产品的研发费用。这种投资一般称为种子资本。
2、创业阶段。经过种子期，创业企业家的产品成功以后，市场化的过程就开始了，进入了风险投资的投资阶段。企业需要在这一阶段建立初始的产品销售渠道，建立有关的企业架构，招聘自己的员工，组织生产等。在这一阶段，风险投资者会进行第二期的投资，他们提供IT企业维持生存，拓展业务所必需的资金，扶植它们顺利度过生存期。这一阶段对于IT创业企业来说，短的一般要经过6个月时间，长的要经过5－6年。
3、扩展阶段。进入扩展阶段（即投资管理阶段），在这一时期，它们需要比创业时期更多的资金投入，但因为与上市融资还有一定的距离，借贷对企业的负担又太重，所以它们需要风险投资的大力支持，弥补企业短期内不能自给的巨大资金缺口。而风险投资商会提供两种性质的投资，一是运转资本，二是扩展资本。运转资本是面对产品已经上市，但公司还是不能实现盈亏平衡的企业。风险投资商提供给企业所需的资本运作基金，保证企业在早期的发展中不受资金限制。扩展资本是风险投资在这一阶段提供给IT企业用于快速抢占市场所使用的资本。企业利用这部分资本可以迅速地建立起自己的品牌形象，产品影响力。
4、成熟阶段。企业进入成熟阶段后，整体实力已经有一定的基础。公司对资金的要求也不像先前那么迫切，因为企业在收入上已经有一定的保证，产品的市场能力与赢利能力都较强。这一时期，公司需要的是引入有实力的股东，提高企业知名度，并美化财务报表准备上市。风险投资商在这一阶段，给予IT企业的资金支持仅仅限于装点企业所需。它们已经开始进入收割期。
（二）IT创业企业风险投资的融资
风险投资对IT企业的融资并不是一次性的，而是分阶段的。IT创业企业风险投资的融资方式常见的有股票融资、债券融资和混合融资。这三种融资方式各有各的好处与特点，作为股票融资与债券融资相比较，在适应性上有所不同。
股票融资因为属于投资者参与企业经营形式，投资者作为股东进入企业，他除了分红以外并不享有任何其他收益。作为企业来说不必要为其在创业期间支付现金额；所以这种方式能减轻企业负担。但这种方式也有它的弊病：首先第一点是以股权形式投资企业的股东可以左右企业的经营。尤其当风险投资者股权大的情况下，他们甚至可以违背原来创业者的思路形式。第二，要是企业的红利收入远远超过一般的利率的话，分红对于企业来说就等于摊薄企业应有的收益。第三点是股权收益在理财上并不具有节税功能。
风险投资主要以债权方式范文6
自从1985年中央颁布《关于科学技术体制改革的决定》开始，经过了20多年的历史，而纵观世界，美国是风险投资的发源地，至今已有50多年历史，同时，作为对于风险投资过程中重要一环的退出机制的研究，许多学者都做出了相当大的贡献。毛艳，任晓宇（2005）在回顾了美国从70年代到当今风险投资退出机制的历史，指出美国风险投资退出方式是从早期的出售为主，由于90年代证券市场的火热，变为了上市为主，又在进入21世纪后因为证券市场的萎缩使得，出售重新占据主导地位的发展过程，得出资本市场的完善度与退出方式选择有很大关系。而刘健均（2003）则认为传统的“上市，出售，回购与清算”并不能体现退出方式的本质特征，故将出售以运作方式的不同分为“将所持股份转让给战略投资者或其他创投”以及“借助于被整体收购实现投资退出”。PierreGiot和ArminSchwienbacher（2004）更利用具体数据模型，分析了IPO，出售，回购以及清算对于风险投资收益的异同，总结了各方式所适用的特定情形。
但是风险投资理论上的退出方式在我国却有着与多障碍，吴鹏飞（2003）指出，我国相关法律对于退出方式的选择有着许多制约，严重阻碍了我国整个风险投资产业的发展；马（2002）也提到政府的职能以及市场的体制对于风险投资的发展起着至关重要的作用。
MikeWright（2007）以欧洲的眼光，对比了中国和欧洲的风险投资退出机制的不同，得出中国的体制导致了欧洲的风险投资退出方式与在中国存在很大不同。
所以本文着重于对风险投资的退出机制进行探讨，借助对我国风险投资退出方式的现状分析并与美国数据对比，来寻求症结，然后找出现阶段可行的改革意见。
2风险投资退出机制概述
(一)风险投资定义的发展
风险投资，或者称为创业投资，其最早的概念是由1973年“美国创业投资协会”成立时在美国创业协会章程中所给出的，“所谓创业资本，系指由专业机构提供的投资于极具增长潜力的创业企业并参与其管理的权益资本”。随后，美国创业投资协会又将其典型特征归结为：(1)以具有高成长性创业企业为投资对象；(2)通过股权投资的方式进行投资；(3)为新产品或服务的开发提供支持；(4)通过积极的参与为所投资的企业提供增值服务；(5)为了获得高收益，通常需要冒高风险；(6)倾向于进行长期投资。
到了二十世纪八十年代，英国创业投资和欧洲创业投资协会给予的定义为：系指为未上市企业提供股权资本但并不以经营产品为目的的投资行为。这个定义与73年的相比首先在投资对象上不再特别规定为新兴产业，其次必须为未上市企业，第三明确了风险投资的资本经营特点不是以经营产品为目的，最后把原先界定的需由专业投资机构的概念放宽，使得许多非专业机构，比如天使投资或者公司附属创投机构也能包含其中。
OECD（国际经济合作与发展组织）在1996年发表的《创业投资与创新》报告中，对风险投资重新界定为：“是一种投资于未上市的新兴创业企业并参与管理的投资行为。其价值是由创业企业家和风险投资家通过资金和专业技能所共同创造的。”
如今对于风险投资的最一般界定为：所谓“风险投资”，系指向具有高增长潜力的为上市创业企业进行股权投资，并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程，以期在所投资企业相对成熟后通过股权转让实现高资本增值收益的资本运营方式。
(二)风险投资的运作机制
简单来说，风险投资分为融资，投资，退出这三个方面。
融资也就是基金的募集，分为公募与私募。前者指以公开的方式向非特定投资者募集；后者指通过私下方式向特定投资者募集资金。由于风险投资的高风险性，而且其所追求的长期投资回报，注定了风险投资更适合于向特定投资者募集资金，这类投资者一般具有较强的风险鉴别与承受能力，同时不是通过短期买进卖出获取利差的机构或较富有的个人。按交易方式不同，投资基金分为开方式与封闭式。对于风险投资的低流动性，以及产权固定，封闭式基金显然更有利于从事长期投资并进行相对周密和从容的投资安排。
风险资金来源基本由以下几个方面：(1)富有个人(2)大型企业(3)银行等金融机构(4)政府部门(5)基金会或捐赠基金(6)养老金(7)保险公司，等。而每个国家由于国情不同，所以风险投资的资金来源构成比例也不尽相同，就中国而言，风险资金来源各个国家有所不同，在中国，2004年中国风险投资资本主要来源于非国有独资企业、国有独资企业、政府、外资、金融和其他性质企业。非国有独资企业占比最高，为35%；其次为国有独资企业，占比22%。中国风险投资资本中有17%来自于政府。[王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第11页]
投资阶段应该进一步细分为项目筛选，投资安排，项目监控。项目筛选是对投资的前提性工作，投资安排主要研究以何种方式投资于创业企业以及所持股份的比例等，项目监控则是实时地进行风险控制与收益分析。
所谓风险投资退出机制，是指风险投资机构在所投资的风险企业发展相对成熟或不能继续健康发展的情况下，将所投入的资本由股权形态转化为资本形态，以实现资本增值或避免和降低财产损失的机制及相关配套制度安排。风险投资的本质是资本运作，退出是实现收益的阶段，同时也是全身而退进行资本再循环的前提。
(三)风险投资退出机制的意义和作用
风险投资的本性是追求高回报的，这种回报不可能像传统投资一样主要从投资项目利润中得到，而是依赖于在这种“投入—回收—再投入”的不断循环中实现的自身价值增值。所以，风险投资赖以生存的根本在于资本的高度周期流动，流动性的存在构筑了资本退出的有效渠道，使资本在不断循环中实现增值，吸引社会资本加入风险投资行列。投资家只有明晰的看到资本运动的出口，才会积极的将资金投入风险企业。因此，一个顺畅的退出机制也是扩大风险投资来源的关键，这就从源头上保证了资本循环的良性运作。可以说，退出机制是风险资本循环流动的中心环节。
风险投资与一般投资相比风险极高，其产生与发展的基本动力在于追求高额回报，而且由于风险投资企业本身所固有的高风险，使风险投资项目和非风险投资项目相比更容易胎死腹中。一旦风险投资项目失败，不仅获得资本增值的愿望成为泡影，能否收回本金也将成为很大的问题。风险投资家最不愿看到的就是资金沉淀于项目之中，无法自拔。因此，投资成功的企业需要退出，投资失败的企业更要有通畅的渠道及时退出，如利用公开上市或将股权转让给其他企业、规范的破产清算等，以尽可能将损失减少至最低水平。
风险投资是一种循环性投资，其赖以生存的根本在于与高风险相对应的高度的资本周期流动，它通过不断进入和退出风险企业实现资本价值的增值。风险投资产生的意义在于扶持潜力企业成长，那么其自身有限的资产就必须具备一定的流动性，才能不断地扶持新企业。如果缺乏退出机制，风险投资者投入到风险企业的资金达到预期增值目的后，却难以套现，将会使风险投资者的资产陷入停滞状态，它就无法再去寻找新的投资对象，那么，这种风险投资本身也失去了存在的意义。
风险投资所投资的企业往往是比较“新”的企业（包括重组、并购等），或者说是高新技术的新兴产业企业，而市场也缺少对于其本身价值评估的度量标准，因为这类企业的无形资产往往占有很高比重，并且评定企业需要看其未来的成长，所以按照风险投资的退出机制，投资者所获得的资产增值恰恰可以作为一个比较客观的市场依据，如此，市场也将更成熟与规范。
(四)风险投资退出的主要形式
1．首次公开上市
首次公开上市是指风险投资者通过风险企业股份公开上市，将拥有的私人权益资本转换为公共股权资本，在交易市场取得认可而转手以实现资本增值的方式，它既包括主板市场，也包括二板市场或场外市场。主板市场是指一般发行人发行股份、上市规则严格的证券市场，其更强调企业的资产规模、营业收入总量和利润率等历史记录，风险企业都难以达到其严格的上市要求。二板市场是指主要供中小风险企业，特别是高科技企业发行上市的市场，有着不同于主板市场的上市条件和运作规则，上市要求相对较低，这是风险资本最主要的退出方式。其中二板市场是创业资本的最佳退出场所，美国大多的风险企业的股票都是选择在二板市场上进行公开上市交易。1971年美国证券商协会设立的专为新兴中小企业服务的纳斯达克电子交易系统(NASDAQ)即二板市场，它以宽松的上市条件和快捷的电子交易系统为一批高新技术企业提供了良好的上市环境，如著名的微软公司、康柏通信公司、苹果计算机公司等就通过IPO实现风险资本的退出，并获得了丰厚的投资回报。对风险投资家而言，风险企业以IPO方式退出可以使其退出价格最大化，从而得到最大的风险资本投资回报率；对风险企业家而言，成功的IPO给创业者的创新努力加以股权补偿，这给予他们强有力的经济激励，且IPO能够保持公司的独立性，企业家在风险资本退出时有重获企业控制权的期待，因而二者都偏好这种风险投资退出方式。
2．企业并购
企业并购包括兼并和收购，是企业产权交易的一种主要形式。这主要是当风险企业发展到成熟阶段时，风险企业被风险投资机构包装成一个项目，出售给战略投资者(另一家公司获风险投资机构)，实现投资退出，获得风险收益。因而，按照出售的对象来分，企业并购可以分为两种：一是由另一家公司整体购买的“一般收购”；二是由另一家风险投资机构接手的“二期收购”。由于并不是所有的风险企业都可以得到公开发行股票的机会，因此那些不具备条件上市的风险企业会选择企业兼并和收购的风险投资退出方式。这种退出方式虽不能给投资者带来了最佳的收益回报，但它却是一种比较灵活的模式。20世纪90年代中期随着第五次的并购浪潮的掀起，这种企业并购的方式越来越受到美国风险企业的青睐。
3．企业回购
企业回购是指风险企业的管理层或者员工以现金、票据等有价证券购回已经发行在外的风险企业股份，从而使得风险资本退出风险企业的行为。这种退出方式对大多数的风险投资家而言是备用的，不是首选的风险投资退出方式。按照回购实施的主体来分，企业回购可以分为：管理层收购(MBO)，即由风险企业的管理层通过融资的方式将风险投资机构的股份收购回来，支付方式主要是银行举债而来的现金、管理层的其他股权等；员工持股基金(ESOT)，风险企业家通过建立员工持股基金来购回风险投资家手中的股份，从而这些员工将持有风险资金原有的那部分股份；运用衍生工具期权来进行回购，包括买股期权和卖股期权。这是一种利弊共存的机制，即在公司购回自己的股份，实现风险投资家资本退出的同时也会减少公司股东的权益，危害到资本维持的原则，更有可能会侵害到债权人的利益。因而美国对股份回购在《美国标准公司法》第6条关于“获得与处置本公司股份的权力”有相应的法律规定，以此来防范回购机制的弊端。
4．清算
清算是指企业因经营管理不善等原因解散或破产，进而对其财产、债权、债务进行清理与处置，风险投资不得不中途退出。清算退出主要有两种方式:一是破产清算，即公司因不能清偿到期债务，被依法宣告破产的，由法院依照有关法律规定组织清算组对公司进行清算。二是解散清算，即启动清算程序来解散风险企业。这种方式不但清算成本高，而且需要的时间也比较长，因而不是所有的投资失败项目都会采用这种方式。对于风险投资家而言，一旦确认了风险企业失去了发展的可能性和成长速度太过缓慢，不能实现预期的回报时，果断地退出是明智的选择，这样可以尽可能地减少损失，收回资金用于新一轮的投资。
四中美风险投资退出机制的现状分析
(一)美国风险投资退出机制的发展与现状
美国的风险投资经历了五十多年风雨，逐步形成了较为完善的退出机制。根据不同时期美国风险投资退出方式的不同，将其退出机制的发展历程分为以下几个阶段[以下美国数据参考毛艳、任晓宇，《对美国风险投资退出机制的分析及启示》，《投资金融》，2005年第12期]:
20世纪70年代到80年代末(1983年除外)，美国风险投资的退出机制主要是以企业并购和回购为主。美国对1970～1982年26支风险投资基金的442笔投资所进行的一项调查显示，30%的风险投资是通过企业股票发行上市退出，23%通过兼并收购，6%通过企业股份回购，9%通过第二期收购，6%为亏损清偿，26%因亏损而注销股份。1987年的股灾，受资公司发行的股票数量大大减少，从1983年的121家减少到1988年的35家，募集的资金也由30亿美元锐减到7.56亿美元，迫使很多的风险投资公司不得不选择其它的退出方式。在1987～1989年以并购或回购方式退出比例连续超过IPO数量。
1990～1996年，占主流的风险投资退出方式是首次公开上市(IPO)。在这一时期随着美国经济的逐步复苏，以及资本市场的日趋活跃，风险投资亦日渐繁荣。这一时期的风险投资资金呈逐年增长的趋势，加之纳斯达克市场的活跃，为风险企业提供了上市的最佳场所。到1996年美国由风险投资支持的上市公司数量创历史最高水平，达到268家，共融资198亿美元。
1997年至今，随着第五次并购浪潮的开始，风险投资家更多地采用并购的方式退出。1998年美国风险企业的并购数目达到202家，募集到的资金79亿美元，同期的公开发行上市却只有75家，募集的资金只有38亿美元。到2001年风险企业并购的数目更是达到305家，比IPO数目高了近十倍。特别是近年来由于IPO深受美国二板市场低迷的影响，并购退出在整个风险投资退出中所占的比重越来越大。下表能够更直观的反应美国风险投资退出方式的比较：
(二)中国风险投资退出机制的现状
相比美国的风险投资经历了50多年的风雨，我国的风险投资只有二十多年的历史，从上世纪80年代才开始发展，虽然发展迅速。但从下表的一些数据能够看出我国风险投资的退出机制相比美国仍有一些差距：
表2截至2003年底累计风险投资项目的退出方式情况
项目退出方式已上市被其他机构收购原股东（创业者）回购管理层收购清算
境内上市境外上市境内上市公司收购境内非上市或自然人收购境外上市
比例（%）9.45.67.527.32.617.910.918.8
1537.417.910.918.8
数据来源：王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第59页
表32003年新增风险投资项目的退出方式分布
退出方式上市国内企业收购国外企业收购创业者（原股东）回购管理者收购清算未注明
比例（%）5.433.37.12511.314.93
数据来源：王松奇，《中国创业投资发展报告2004》，经济管理出版社，2004年版，第60页
根据资料显示，我国风险投资退出方式中，上市所占比例为15%，相比较美国近几年的发展趋势显得偏高，但是上市退出比例高并不是因为资本市场的活跃或者牛市所致，主要原因正是国内市场的不发达导致境外上市所占比例过高，其相当境内的1/2，这使得中国国内一些优秀的企业自愿长期游离在外，不利于本国风险投资的长期发展。
兼并收购所占比重在所有退出方式中相对最高，截至2003年的累计数为37.4%，而03年新增退出中，收购的比例达到了40.4%，可见采取收购方式退出的项目比例正逐年增多。但是与美国相比较，相差了1倍，这其中的大部分是境内非上市或自然人收购，主要原因是法人股交易受限，并购通过现金方式而非股权置换，这就增大了交易难度。退出方式的单一也就使得回购和管理层收购的比例相比国际偏高。
(三)我国风险投资退出机制的症结分析
正如现状所示，中国与美国风险投资退出方式上存在一定的差距，而导致这些差距的原因，总结无非以下几点：
1．缺乏适应风险投资的完善的法律法规和制度体制
目前我国还没有专门针对风险投资的相关法律法规，而现有的法律法规又存在一些不利于风险投资退出的条款，例如《公司法》要求公司上市要在股本规模、股东人数、知识产权入股比例、企业成立年限与盈利年限方面达到规定的要求。这增加了风险企业上市的难度，客观上不利于风险资本通过上市方式退出。《公司法》还规定公司不得回购本公司股票。这阻碍了风险资本采取回购方式实现退出。另外《公司法》和《企业破产法》规定的企业破产清算条件往往并非风险投资采取破产清算实现退出的最佳时机，这就加大了风险资本的损失。再者，《公司法》规定有限责任公司的股东不能自由转让出资，以及发起人持有的股份自公司成立之日起三年内不得转让的条款；有关证券法规还规定法人股不能流通，这时的风险企业即便上市后也无法通过抛售股票的方式实现退出，只能采取协议转让，这几点都对风险投资的退出时机形成了障碍，使得退出的收益大大减少。
2．缺乏退出所需的合理的市场制度安排
主板市场门槛过高，难以形成为风险资本主要的退出渠道。由于目前我国风险投资公司普遍规模较小，考虑到短期资金回报的压力和分散化持有降低风险的要求，不太可能将绝大多数的资金都投入一个风险企业，一般风险企业将很难仅靠风险投资达到主板上市的要求。即使达到，法人股也不能在二级市场流通。
场外交易市场不发达，难以实现资本的有效退出。风险投资退出的实质是产权在投资者之间的转移，这依赖于确立明确的产权关系和发展健全的产权市场。多种形式的区域性场外交易市场，为众多风险投资公司和大量尚未达到创业板上市条件或处于创业初期的中小企业提供了彼此选择的场所和风险投资退出的渠道。而我国目前场外交易市场主要集中在各省、市产权交易中心，造成交易成本过高，交易过程漫长，容易错过最佳退出时机，并且产权交易中非证券化的实物交易占极大比重，不允许非上市公司交易，监管落后。
3．缺乏有效的市场中介服务体系
包括投资银行、会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资产评估机构、技术咨询机构等在内的各类中介机构的服务将风险投资的各参与方紧密联系在一起，把风险投资过程联结为一个顺畅的资本循环和增值过程。
目前我国缺乏为风险投资退出提供特殊服务的中介机构，已有的中介机构鱼目混杂，从业人员良莠不齐，而且服务质量不尽人意。更令人担心的是一些从业人员职业道德淡薄，这就加大了退出过程的信息搜寻成本、谈判成本和运营成本，降低了市场交易的效率，也增加了退出过程的潜在道德风险。
4．风险投资退出方式单一
与国际上较为流行的退出方式如公开上市、企业出售、股份回购、公司清算等方式相比，我国由于受到各种限制和制约，实际可以运用的风险投资退出方式极少。以美国为例，由于其相对完善的市场，使得其在证券市场萎缩的情况下由过去的IPO为主转为收购兼并为主，而我国的市场环境由于限制较多、国内风险企业实力有限使得收购兼并并不能成为完全的主导方式。并且这一方式也无明确的法律地位，由于法人股不能流通，只能采取场外协议转让的方式，并且多以现金方式交易，这就大大减少了风险投资公司的资本利得，同时增加了转让的难度。
5．企业产权结构存在缺陷
理论和实践证明，我国风险资本所采取的“国有国营”的产权结构模式无法适应风险投资的特点和运作规律。在国有独资公司的产权结构下，委托问题无法解决，因而无论是监督方案，还是激励约束机制均无法解决风险资本的产权主体虚置、产权客体无人负责以及预算软约束等问题。
4取长补短，建设有中国特色风险投资退出机制的建议
(一)构建完善的多层资本市场体系
世界各国发展风险投资的经验表明，完善的资本市场体系是风险投资生存发展的决定性因素，也是风险资本通过各种渠道实现资本退出目标的先决条件。目前我国资本市场体系尚欠完善，诸多限制条件制约了风险投资的运行发展。借鉴国外经验，结合我国现状，笔者认为，我国风险资本退出机制应是一个多渠道、多层次的交易体系。从长期目标和近期任务两个角度考虑，建立和完善这一交易体系的工作重点包括两项:
首先，完善我国的证券市场，逐步建立我国的二板市场或创业板市场，为风险资本的IPO退出方式创造条件。建立专门面向创投企业的二板市场，是世界各国支持风险资本融资和退出的通行做法。我国虽然已在主板市场内设立了中小企业板块，为风险资本的融资和退出开辟了初步渠道，但我国现有的中小企业板与完整意义上的二板市场相比尚有较大距离。目前我国风险企业在中小企业板上市面临着条件苛刻、市场容量有限等障碍，难以满足大量创投企业的上市需求。在我国理论界，关于建立二板市场的必要性及条件问题还有分歧。笔者认为，虽然我国近期设立创业板的条件尚不具备，但从支持风险投资业发展的长期目标出发，建立我国的创业板市场势在必行。实际上，我国创立二板市场的条件正在成熟之中。一是有美国、香港等地的成功经验可供我们借鉴;二是我国中小企业板的设立及平稳运行，正在积累一些有益的经验;三是目前我国正在积极推进股权分置改革。这项改革的完成能为创业板市场的建立奠定坚实的基础。然而，我们也必须清醒地认识到，创业板市场和IPO并非风险投资退出的唯一渠道。尽管资本市场上要求尽快设立创业板的呼声很高，但根据我国证券市场发育不够完善的实际状况，设立创业板市场需谨慎行事。许多国家的二板市场建立不久又纷纷关闭，其原因关键还是证券市场的发育程度不够。因此，建立我国风险投资IPO渠道的近期工作中心，应该是继续完善证券市场，为建立二板市场创造条件。
其次，建立健全多层资本市场体系，为风险资本建立灵活多样的退出机制创造条件。风险投资退出以回收资本、实现增值为最终目的，因此，其退出方式不能拘泥于某一种形式，创业板市场或IPO并非风险投资退出渠道的唯一选择。实际上在西方国家，风险资本的退出机制是一个多渠道、多层次的、灵活多样的交易体系，除了IPO之外，借壳上市、股权转让(出售)、兼并、收购、企业回购、管理层收购、清算等方式，也是风险资本常用的撤出渠道。但是，风险资本多样化的退出机制要以一个多层次的资本市场体系为基础。西方国家资本市场体系是以主板市场和二板市场为主体，区域性证券交易市场、产权交易市场并存的多层次的资本市场交易体系。这一体系为不同层次的风险资本选择多样化的退出渠道提供了良好的外部环境。我国的资本市场发展历史较短，多层资本市场体系建设尚存在许多亟待解决的问题，目前建立健全我国多层次资本市场体系的主要工作包括:一是有选择性地建立数个区域证券交易中心。新的区域性证券交易中心应该既面向大型企业，又面向中小创投企业的股份上市交易，为风险资本提供便利的融资和退出渠道。二是试行创投企业股份在股份代办转让系统进行交易。我国现有的股份代办转让系统，是为原STAQ和NET系统挂牌公司和主板市场退市公司建立的股份转让交易平台。选择具备条件的高新技术企业进入股份代办转让系统进行股份转让，能为风险投资开辟新的退出渠道。三是完善我国的产权交易中心建设，为风险投资企业的股份流通提供更为便利的条件。一方面，可选择有条件的产权交易中心，进行高新技术企业股权柜台交易;另一方面，选择有条件的产权交易所，进行创投企业股权挂牌交易试点。与IPO相比，产权交易具有门槛低、限制条件少、交易方便灵活等诸多优势，能为风险资本选择多样化的退出方式创造有利条件，更重要的是，能够以区域性产权交易市场为基础，建立全国联交系统，进而建立和完善三板市场，并与主板、二板市场相互配合，逐步形成我国完善的多层次的资本市场体系。
(二)加大政府对风险投资的支持力度
政府的大力扶持是世界各国发展风险投资业的通行做法，它能够营造整个社会发展风险投资的良好氛围，有利于形成一个国家完善的风险投资运行机制。目前我国政府扶持风险投资业发展的工作重心应该是努力创造良好的政策制度环境，主要工作包括两个方面:其一，加大对风险投资的财政税收政策支持力度。世界许多国家或地区为了鼓励风险投资业的发展，都制定了一系列的财政税收优惠政策。借鉴国外经验，我国也应该在原有相关政策基础上，从税收、信贷、担保、政府补贴等方面，加大对风险投资的政策支持力度。其具体措施包括:(1)对风险投资提供更多财政扶持政策，如财政投资、低息优惠贷款、风险损失补贴、贷款贴息、奖励等灵活多样的财政支持政策。(2)对中小型创投企业实行特殊的税收优惠政策。我国对于风险投资企业虽然也有一些优惠政策，但力度有限，需要进一步加大优惠政策的力度，将更多资金吸引到风险投资领域。(3)制定有利于创投企业发展的政府采购政策。我国每年有上千亿元规模的政府采购支出，这是一个庞大、稳定的市场。政府应尽快制定有利于我国高科技产业和风险投资发展的政府采购政策，明确规定政府各部门应优先采购本国创投企业产品，建立健全风险投资的法律法规体系。在风险资本的运作过程中，牵涉到较为复杂的社会经济关系，有必要建立健全与风险投资相关的法律法规体系，为风险投资的正常运作提供法律保障。鉴于我国风险投资法规建设严重滞后的现状，我国近期发展风险投资业工作的重点应放在建立风险投资业法律政策支撑体系上。一是尽快制定颁布《风险投资法》、《风险投资基金法》等风险投资业的核心法规;二是结合风险投资发展的需要，修订完善《公司法》、《合伙企业法》、《专利法》、《中小企业促进法》等相关法规;三是结合《创业投资企业管理暂行办法》，制定与之配套的实施细则和具体管理办法。
(三)健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系
在西方国家，现代意义上的投资银行及其业务，早已摆脱了传统意义上的证券商业务范畴，其业务核心已从一般性的证券业务转向为资本市场提供更深层次的服务，如为公司并购、重组提供的目标选择、方案策划、财务顾问、项目融资等业务。投资银行在风险投资家寻求资本退出过程中发挥着独特的作用。一是风险企业寻求以IPO方式实现资本退出时，投资银行提供上市策划、包装、财务顾问、招股方案制定、股票承销等服务;二是风险企业寻求以并购方式实现资本退出时，投资银行的作用主要体现在为并购活动提供方案策划、财务顾问、融资渠道等服务。从我国投资银行业的现状看，以证券公司为主体的投资银行业，普遍存在规模小、人才缺乏、管理落后、经营困难等问题，其业务核心集中在传统的证券承销、经纪业务，现资银行业务涉及甚少，难以满足风险资本退出业务的服务需求。因此，推进投资银行业的发展，也是完善我国风险投资退出机制的必要组成部分。目前发展我国投资银行业的核心工作包括两个方面:从国家来讲，政府要采取切实有效的扶持政策，如政府注资、业内重组、银行贷款、发行债券等，扶持我国证券业走出目前的困境;从投资银行业内部来讲，部分具备较强实力的大型券商，如中金公司、中信公司、国泰君安公司等，要不断拓展现资银行业务，为资本市场和风险资本的退出提供更多更优质的服务。
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