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创业投资的退出方式范文1
尽管我国创业投资开展多年，但整体发展却是比较缓慢的，创业投资退出问题仍是制约我国创业投资发展的重要一环。由于增值退出的难度普遍要高于初期进入，创业投资者将创业资本投入到创业企业时，就应该对投资退出的时机与方式有一个初步的规划。在创业投资的退出过程中，退出时机的抉择不仅影响到退出的可行性和收益水平，还直接影响创业投资项目退出方式的选择；不仅需要创业投资业自身进行退出策略规划，更需有其它社会条件的支持；不仅是创业投资内部各组成因素的相互联动过程，而且与其外部环境也是一个相互联动的过程。
一、国家创业投资政策对创业投资资本退出时机的影响
创业投资的目的不是为了从创业企业获取短期红利分配，而是选择在适当的时机进入企业，并在最适当的时机退出投资，以获取长期的资本增值。鉴于创业投资企业往往成立时间短、资本量小、风险高的特点，迫切要求政府在政策上进行扶持，既要有“进入”的激励机制，又要有灵活的“退出”机制。在美国，国会制定和通过的《小企业投资法》、《公众创业投资法》、《小企业投资刺激法》；英国政府实施的“信托投资法”、“政府贷款担保计划”、“企业开业计划基金”；韩国的《中小企业创业支持法案》、《新技术财政资助条例》等都对本国、本地区的创业投资机制建立以及高新技术产业的发展起到了很重要的作用。
从美国的情况看，仅有约30%-40%的创业投资是通过企业在纳斯达克上市退出的，其余60%-70%的创业投资则是通过兼并、出售，或通过创业者、职工回购的方式退资。因此，创业企业通过把握收购兼并(M&A)时机的数量远远超过选择首次公开上市(IPO)时机的数量。这也意味着出售部分股权或公司整体出让是创业资本退出的另一通道。但是对于很多高科技企业而言，在最初建立的几年里，没有利润来源或获取利润很少，无形中大大减小了创业企业的吸引力。同时由于许多优惠政策是对创业企业设定的，而不是针对有愿意购买它的大公司、大企业，这使大公司、大企业没有足够的动力去收购创业企业，导致了创业企业出售这一退资渠道又难以扩展。
当创业企业收益商机逐渐显露时，有的创业资本家还想进一步把握所谓“最好的”商机，然而，发生了突如其来的政策改变或技术的日新月异而使部分资产和优势消失殆尽，所开发产品的无形磨损开始出现，企业资产陷入了极度危险的境地。
二、资本市场的发育程度对创业投资资本退出时机的影响
一个完善的资本市场应该满足不同类型不同规模的融资者的需要。以美国多层次资本市场为例，全国性的证券市场包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、纳斯达克股市（NASDAQ）和招示板市场（OTCBB）；区域性的证券市场包括：费城证券交易所（PHSE）、太平洋证券交易所（PASE）、辛辛那提证券交易所（CISE）、中西部证券交易所（MWSE）以及芝加哥期权交易所（CHICAGOBOARDOPTIONSEXCHANGE）等。这几个板块的市场功能明确，分别服务于不同发展阶段的创业企业，而且具有明显的层次性。各层次互相衔接，略有重叠。我国目前还没有建成真正意义上的二板市场，国内的创业资本即使条件成熟时，也很难实现股份上市公开发行（IPO）。虽有一些创业企业通过“买壳”、“借壳”进了主板市场，但毕竟是少数。而且我国的产权交易市场不发达，产权交易成本过高，统一的产权交易市场没有形成，使跨行业跨地区的产权交易难以实现。欧洲很多成功的退出案例是在准备IPO过程中，发现了更为有利的出售机会，从而抓住时机以出售方式实现退出。从全球已经设立的二板市场来看，上市基准普遍较低。借鉴国外创业投资的成功经验及教训，在我国设立较低上市基准的二板市场对创业投资的退出是有必要的。国外二板上市条件比较见表1。
三、金融体系对创业投资资本退出时机的影响
发达的股票市场和并购市场为创业投资退出创造了良好的条件。美国是典型的证券市场主导的金融体系的国家，机构投资者不长期持有股票，持股的短期性质使股票交易十分频繁。美国创业投资主要寻找时机推动IPO这一最具吸引力的方式退出。以德国和日本为代表的银行主导型的金融体系，做市商、银行和其他金融机构持股的目的在于股东稳定化，投资人把握时机选择兼并收购。
普华财经咨询公司对欧洲创业资本基金投资的退出情况进行过一项调查，结果发现，大量的创业投资家等着退出他们的投资，那些难以退出投资的创业投资公司存在的主要问题就是创业投资家视IPO为理想的退出，因而对其它方式未能予以足够的关注。尽管收购退出与IPO退出相比，要以企业的管理权的丧失为代价。但是在资本市场以银行为中心的国家里，在证券市场尚未成熟之前，兼并收购仍然是一个具有吸引力的可行的退出方式。当风险权益能够在产权市场上顺利流通，创业投资家就能够有效地出售自己的股份。布莱克(Black)和吉尔森(Gilson)认为，一些国家受美国创业风险投资成功的启示，学习美国的创业资本产业但不是很成功的原因，就在于这些国家的资本市场是以银行为中心的体制。因此建立以证券市场为中心的金融体制，可以为创业投资开辟方便的资本退出渠道。
四、创业投资资金背景对创业投资资本退出时机的影响
创业投资的退出方式范文2
创业投资是一种股权投资，寻求资本的长期投资收益，而不追求资本的流动性，属于直接投资的范畴。在知识经济时代，创业投资是推动一个国家经济增长和技术进步的关键因素，这已经成为各国政府、学界和商界的共识。从1995年至今，国际创业投资进入了一个高速发展时期，根据普华永道公司研究报告提供的数据，1995年到2000年期间创业投资取得了爆发式的增长，全球创业资本筹资总额从440亿美元增加到2500亿美元；在2000年达到最高峰之后又呈现出快速下跌趋势，2002年下降到880亿美元；到2003年下半年开始复苏。商业活动的全球化和全球经济壁垒的逐渐消失，使得创业资本的跨国界流动日趋增多。而对于任何想要参与国际化竞争的国家来讲，创新能力是极其重要的；特别是对于发展中国家而言，一个健康成长的创业投资业能够帮助其经济驶入成熟的轨道，并且能推动其进入经济全球化参与者的前列。因此，一个国家的创业投资必须融入到国际市场中来，才能充分利用国际创业资本的供给和需求。实际上，在创业投资业最发达的美国，从80年代到90年代中期，外国创业资本就占同期美国创业投资总额的10%左右，在2000年则达到了26%。在2002年，流入美国的境外创业资本占其总量的20%；在整个欧洲，国家之间的创业资本流动和海外流入占其创业资本总量的27%；在亚洲，创业资本在国家和地区之间跨界流动及海外流入占其总量的51%。这些数据表明，经过近十年的快速发展，跨国创业投资已经形成规模，成为了国际直接投资的一种新动向。
跨国创业投资产生的条件
跨国创业投资具有高不确定性和高风险性等特性。首先，创业投资的过程本身就具有较高的风险，而跨国界因素又带来了附加风险，如政治风险、汇率风险和高成本等。其次，在创业资本的运营过程中存在着资本的两级委托问题，即投资者与创业投资家之间、创业投资家与创业企业之间的委托关系，由此产生的信息不对称在创业企业运营中引起了逆向选择和道德风险问题。第三，作为一种股权投资，创业投资的资本增值收益是通过股权转让退出创业资本而实现的，所以创业资本的退出问题独具特点。因此，作为一种特殊形式的国际直接投资，跨国创业投资产生的条件更具复杂性。
1. 内部动因。折衷理论是解释国际直接投资动因的一个经典理论，折衷理论认为，当投资主体具备了企业优势（资本优势和管理优势）、内部化优势（内部交易优势）和投资区位优势时，就会导致国际直接投资行为。我们认为，这三种优势也是跨国创业投资的必要条件：第一，企业优势。跨国创业投资主体主要是专业创业投资公司和跨国公司附属的创业投资公司，两者都具有雄厚的资本优势：一是由于投资业绩显著形成的声誉品牌所带来的强大融资能力；二是由于长期经营自身积累的资本或母公司强大的资本支持。创业投资运营的特殊性使得创业投资管理显得尤为重要，投资主体凭借丰富的运营管理经验，其管理能力优势不仅体现在跨国创业投资整个过程的系统管理上，更重要的是体现在对创业投资的增值服务上。所以说，跨国创业投资的内在动因首先是企业具备了跨国界投资的能力，其表现就是资本优势和管理优势。第二，区位优势。投资主体在选择投资区位时，首先要考虑的是该地区创业投资业发展的环境以及创业资本退出的环境。因为只有一个地区的投资环境有利于创业投资业的发展，大量的创业投资活动才会产生对外援资本的需求；而跨国创业投资的最终目的是创业资本的退出而获利，所以资本退出环境是区位分析的重要因素。另外，由于投资主体的投资偏好和投资战略的不同，对投资区位的选择也各有偏重。例如对行业投资的偏重，对不同发展阶段的创业企业投资偏好，投资主体全球投资战略的统一部署的需求等。第三，内部化优势。内部化优势主要体现在减少企业经营过程中的交易成本，包括产品关联和技术转让等。当跨国公司附属的创业投资公司进行跨国创业投资经营时，内部化优势就会体现出来，例如在创业资本退出时可以通过公司系统内部转让或并购，减少了交易成本，还可以满足公司总体投资战略的要求。
另外，风险分散理论、寡占理论和学习期权理论也可以解释跨国创业投资的动因。第一，创业投资的高风险性客观上需要利用国际化分散投资降低风险已获取较稳定的收益。第二，作为一种投资战略，跟随竞争对手进行跨国创业投资以维持寡占平衡，是投资者保持市场地位的一种策略。第三，为了保持在某个领域里的技术优势，投资者需要在全球范围内搜寻最优的技术创新项目，甘愿冒着一定的风险进行跨国前期投资，以获取技术创新的投资选择权。
2.外部环境。如果说内部动因是决定跨国创业投资的主观因素，那么外部环境则是影响跨国创业投资的客观因素。与一般国际直接投资相比，跨国创业投资的特殊性对外部环境的要求更为苛刻。第一是国际投资环境。首先，全球经济一体化的运动使得全球经济壁垒逐渐降低，从而推动了资本市场国际化的发展，创业资本的跨国界流动更加通畅；其次，对技术创新的追求增加了对创业资本的需求，相应地也拉动了创业资本的供给，国际创业资本市场的供求关系得到了改善。第二是东道国创业投资环境。东道国对创业投资的规制和国内创业投资业的活跃性是吸引跨国创业投资的基础。基于对创业投资重要性的认识，许多国家制定了专项政策以吸引国际创业资本；东道国创业投资业的发达程度和集聚效应（区域集聚和行业集聚），对国际创业资本的进入起着重要的引导作用。第三是创业投资退出环境。创业投资是靠资本的退出来实现其投资收益的，所以对退出环境的要求显得尤为重要。退出环境一般包括资本市场特别是IPO市场、政策环境、法律环境和国际环境等，这些因素决定了国际创业资本从东道国国内渠道和国际渠道退出的选择和效益。
跨国创业投资的进入模式
国际直接投资的进入模式指的是投资方的资本、技术、管理技能等生产要素进入他国市场的途径以及相关的法律制度安排。传统的国际直接投资进入模式主要有绿地投资、合资企业和跨国并购，这三种进入模式都是将东道国的资产置于跨国公司（投资方）的控制之下，都涉及到一国企业对另一国企业的管理控制。相比而言，跨国创业投资的进入模式显然有其独特性：首先，跨国创业投资不追求对所投资创业企业的资产控制，而通常以可转换优先股、可转换债券等特别的股权安排来投资；其次，投资方通过创业投资家对所投资创业企业提供增值服务，提高创业资本的运营效率，使得投资方和引资方的合作关系更为密切；再次，跨国创业投资要依靠创业资本的跨国退出来获得投资收益，对引资方的资本市场环境和政策法规环境要求较高。因此，综合考虑以上因素，我们认为跨国创业投资主要的进入模式有以下几种：
1. 直接投资。直接投资是指投资方以直接投资于东道国创业企业的方式进入东道国市场。直接投资进入模式一般适用于投资国和东道国创业投资行业环境差别不大的情况。这里的环境因素主要是项目搜寻，跨国投资风险控制，资本退出渠道等。根据投资方数量的多少，我们还可以把直接投资进入模式分为两种：第一是独立直接投资。境外投资者单独对东道国创业企业进行投资。跨国公司附属的创业投资公司大多采用这种模式，因为其投资目的主要是满足跨国公司的全球战略安排，而且独自直接投资其经营战略明确，资本退出比较容易（必要时可以在跨国公司内部转让）。专业创业投资公司进行独自直接投资时，主要是对项目的投资预期看好。第二是联合直接投资。境外投资者联合其他创业投资者对东道国创业企业进行投资，联合方既可以是境外创业投资公司也可以是东道国的创业投资公司。联合直接投资的主要目的一是分散创业投资风险，二是拓宽资本退出的渠道。这种模式一般用于投资额较大的项目和分阶段投资的项目，这样既分散了资本投资的风险又增加了阶段投资的融资能力，而且还能充分利用东道国和其他国家的资本退出渠道。
2. 间接投资。间接投资是指投资方以间接投资于东道国创业企业的方式进入东道国市场。间接投资进入模式一般适用于投资国和东道国创业投资行业环境差别较大的情况。由于投资环境差别较大，创业资本的进入、运作和退出的不确定性和风险性随之加大，为减少投资风险投资方通过与东道国创业投资机构合资的方式进入。根据合资方式的不同，我们亦可以把间接投资进入模式分为两种：第一是联合间接投资。境外投资者与东道国创业投资机构合资成立新的创业投资公司。新创业投资公司的优势体现在双方资金和管理优势的联合，其主要投资对象是东道国内的创业企业，这样一方面可以减少境外投资者的风险，另一方面可以增加东道国创业投资机构的资金量。专业创业投资公司在开始进入一个国家市场时采用这种模式比较稳妥。第二是委托间接投资。境外投资者在本国注册创业投资基金而委托东道国创业投资机构管理。这种间接投资模式的目的一是充分利用东道国创业投资机构的优势发掘该国有潜力的创业企业，二是充分利用本国的资本市场实现投资退出。通常是投资者资本规模较小或者投资经验较少时采用这种方式；另外有些专项创业投资基金的主要业务在东道国，而本国的资本退出便利，这种情况下委托间接投资的优势就体现出来了。
跨国创业投资产生的影响
创业投资已经成为新经济增长的发动机，对一个国家的技术创新、经济发展、就业和社会福利等方面产生了重大影响。Kortum和Lerner（1998）以美国20个产业三十年来的数据为样本，研究了创业投资对产业创新的影响。研究表明，在某一产业中，创业资本增加会带来专利发明数量的增加，虽然近几年来投向研究与开发的创业资本比例不足3%，但估计创业投资对产业的创新贡献率可达15%。美国国家创业投资协会（NVCA）2003年公布了一份文件，分析了创业投资三十年来对美国经济的影响：在1970―2000年间，美国50个州的创业投资家总共向16278家企业投入了2733亿美元的创业资金，其中在1995―2000年间的投入就不少于1920亿美元；在2000年，创业企业雇用的员工为760万人，总销售额为1.3万亿美元，分别占全国职工总数的5.9%和国家GDP的13.1%；平均每3.6万美元的创业投资就会创造一个新的工作岗位。欧洲创业投资协会（EVCA）2002年了一份调研报告，基于351个创业企业5年来的资料，总结了创业投资对经济和社会的影响。报告显示：95%的企业认为没有创业资本的支持它们将不能生存或者发展缓慢；60%的企业认为没有创业资本的支持肯定已经倒闭；平均每个企业增加了46个工作岗位，总数达到16143人。可见，创业投资的作用正日益凸现出来；那么，跨国创业投资对于东道国也必将产生深远的影响：
1. 强力推动技术进步。创业投资的范围主要是高新技术产业，跨国创业投资首先为东道国高新技术产业提供了巨大的资金支持，使这类高风险性产业得以生存和壮大；其次创业投资家提供的增值服务，大大提高了创业企业的成功率，并将研究成果转化为科技生产力。国外创业资本和管理资源的输入，强力地推动了东道国的技术进步。
2. 改变经济增长方式。现代经济增长理论把技术进步看作经济增长的内生变量，跨国创业资本的投入一方面促进了技术进步，另一方面推动了东道国的产业结构升级，从而改变了经济增长的方式。另外，由于创业投资的对象主要是中小型企业，这将为东道国的劳动力资源提供了大量的就业机会。
创业投资的退出方式范文3
[关键词] 创业投资；外资模式；创业企业
[中图分类号] F830.59 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2008)01-0026-03
[作者简介] 甘天文，暨南大学产业经济学2006级博士生，研究方向为创业投资与产业经济；蔡晓珊，暨南大学产业经济学2006级硕士生，研究方向为产业组织理论；陈 和，暨南大学产业经济学2006级博士生，研究方向为产业经济与企业理论。(广东 广州 510632)
一、创业投资外资模式的内涵
创业投资外资模式主要是指国内创业投资与国外资本合作，共同组建创业投资机构或共同投资于国内的创业企业，或者政府引入国外创业资本直接投资于我国创业企业的合作模式。
与国外资本进行合作，共同展开创业投资不仅是必要的，而且是必然的。首先，我国是发展中国家，国内资金并不充裕，投入到创业企业中的资金就更加少，所以，在创业投资中引进国外资金是十分必要的。其次，我国的创业投资公司和基金的管理经验不足，在一些十分专业的创业投资项目上显得无法驾驭，因此，有时会丧失一些绝佳的投资良机。第三，引入国外资本的同时也能将国外创业投资的管理经验引进国内，为今后我国创业投资提供学习和借鉴的机会。创业投资的外资模式不仅仅体现在创业企业吸引国外创业投资机构的投资，而且还有中外创业投资机构之间的合作，共同投资国内的创业行业。
二、创业投资外资模式的有利条件
(一)拓宽创业资本的来源。现阶段我国创业行业处于高速发展时期，对于资金的需求巨大，由于很多资本不熟悉创业投资而不敢贸然介入，所以创业投资的资金缺口很大，许多好的创业项目因为无法获得创业投资而夭折。国际创业投资市场经过几十年的发展积累了大量的创业投资资本――主要包括个人资本以及养老金、大公司或金融集团资本和共同基金等，它们在全世界游走寻找着有最好回报的创业项目。我国有着世界上最大的消费市场，很多新兴行业孕育着巨大的商机，一个成功的创业企业能给创业投资带来丰厚的回报。我们不应该只是被动等待国际创业资本的进入，而是应该积极地将国际资金引入急需创业资金的创业行业，拓宽创业资本的来源。
(二)借鉴国外先进经验。创业投资在西方发达国家已经有50多年的历史，各方面的发展应该比较成熟。而在我国创业投资还是一个新生事物，尚处于起步阶段，所以，发达国家有很多的管理投资经验是值得我们学习和借鉴的。创业投资有五大环节：第一，资本募集与组织架构的建立；第二，项目筛选与尽职调查；第三，投资安排与价值评估；第四，项目监控与增值服务；第五，投资退出与收益分配。在这五大环节中有很多具体的管理知识与技巧，是国外创业投资机构发展几十年的经验总结。在引进和学习管理经验的同时，我们还应该注意学习与国外创业投资相配套的法律法规，这些法律法规是降低创业投资风险、保障投资方和被投资方利益的有效制度环境。
(三)通过海外市场完成创业投资的退出。我国创业投资市场当今面临着一个棘手的问题就是创业投资没有一个完善的退出机制，即在创业企业发展到成熟期时，创业投资没有方便的退出变现渠道。“投资投到最后变成董事长”――这是创业投资行业中最无奈的一句笑话，也充分体现了我国现阶段创业投资退出机制的问题所在。中外合作创业投资的好处是：在国内退出机制还没有完善之前，通过国外合作方借道海外市场完成退出。国外创业投资机构通常具有较好的全球证券市场营销网络，他们能够帮助国内创业企业改善公司的财务报告、管理制度，达到海外上市的要求，从而实现创业投资的退出。国外证券市场大多都设立了二板市场，但是，国际投资者对于我国的创业企业不了解，所以不敢轻易投资。此时，外国合作者就可以凭借其在海外的影响力，向海外投资者宣传我国的创业企业，以实现创业企业在海外的成功上市，进而完成创业投资的退出。
(四)政府推动。中外合作创业投资也是政府积极推动和利用FDI的一种方式，因此，我国政府应积极制定各项政策以吸引国外创业投资基金来我国进行创业投资。2001年8月28日，国家外经贸部、科技部、工商管理总局就联合了《关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定》，鼓励外国公司、企业和其他经济组织在我国设立创业投资公司，开展创业投资业务。2003年2月18日，国家外经贸部、科技部、国家工商管理总局等在《暂行规定》的基础上进一步颁布了《外商投资创业投资企业管理规定》，使外资进入国内创业投资的门槛进一步降低，同时在设立创业投资机构的组织形式上增加了非法人制组织形式，为外资创业投资提供了更加宽松的政策环境。另外，依据《中外合作经营企业法》，中外创业投资机构也可以在初期以合作经营企业的组织形式展开投资合作。这些有关有利于外资创业投资机构政策的出台，推动了外资创业投资进入我国市场的步伐。国家商务部于2004年2月18日了经修订的《关于外商投资举办投资性公司的规定》，《规定》明确表示创业投资公司在中国境内的创业投资活动不受公司注册地点的限制。
三、创业投资外资模式的主要形式
(一)创业企业直接引入国外创业投资。创业企业直接引入国外创业投资，是指创业企业自身可以通过中介机构的介绍或直接与国外创业投资机构联系引进国外创业投资资本。这种形式的特点是：1.一般来说都是创业企业发展到成长期，需要进一步的拓展，由于缺乏资金，所以引入创业投资；2.创业企业所在行业大多都是极具潜力的朝阳产业，这些产业在国外已经获得了巨大的成长，并且培育出多个快速成长的优秀企业；3.创业企业的创始者拥有较强的人格魅力，具有远见卓识和企业家的战斗精神，能够用自己的企业业绩和个人的分析能力说服国外创业投资者；4.这种合作形式由于创业企业已经具有一定的规模，大大降低了创业投资基金的风险，所以比较成功。
(二)中外创业投资机构联合投资于某一创业企业。中外创业投资机构联合投资于某一创业企业，是指国内创业投资机构与国外创业投资机构联合投资于某一创业企业。这种形式的特点是：1.合作的方式比较灵活、松散，主要目的是为了分散投资风险而结成战略性投资伙伴，各自主要依据对项目风险的把握程度来决定投资量的大小；2.双方合作的程度比较低，只是在项目公司董事会层面进行交流和沟通，并没有共同组织一个投资管理团队来进行深入的合作；3.这种合作比较简便，相对容易达成合作意向并开展合作；4.由于海外创业投资的股权退出基本上来自海外资本市场，同时国内创业投资机构大部分都有国有股份，这种合作办法往往会带来退出操作上的不便利。
(三)合资成立创业投资基金及基金管理公司。合资成立创业投资基金及基金管理公司，是指中外双方共同出资在国内成立创业投资基金，并成立基金管理公司来共同管理这个合资的创业投资基金。这种形式的特点是：1.双方等额出资成立一家创业投资管理公司，再等额出资在境内发起设立一只创业投资基金，由这家管理公司来负责投资管理，具体管理人员由双方委派；2.项目投资决策由双方共同来完成，每个项目投资都必须征得双方同时认可；具体以哪一方的名义实际对外出资，根据项目公司的具体需要而定，但各自的对外投资总额以各自在基金中的承诺出资额为上限；3.创业投资管理公司按投资比例收取项目管理费，项目增值退出时还可收取额外收益分成；4.这种合作办法有利于双方优势互补、项目公司的国际化或本土化。
(四)中方将资金委托给国外创业投资机构管理。中方将资金委托给国外创业投资机构管理，是指国内某一创业投资机构(通常是国有创业投资机构)通过专业选择，选定一个国外优秀的创业投资管理机构并与之签订协议，将资金全部委托其进行管理。不过这种形式通常会要求委托方只能将资金投入到国内的创业投资市场。这种形式的特点是：1.中资创业投资机构一般为政府独资，由政府出面进行谈判，合作中出现的问题和风险由政府来承担；2.这种合作模式是在政府背景的创业投资机构出现投资效率低下、管理水平不高、激励机制落后的情况下产生的，目的是提高创业投资资金的使用效率，发挥创业投资资金的最大效能；3.投资决策和管理全部由合作的外资创业投资管理团队负责，中方只是通过外资管理团队的配套投资资金进行约束；4.中方在合作中处于相对被动的地位，不利于中方在实践中进行学习和借鉴。
四、创业投资外资模式的国外借鉴
以色列创业资本不同于其他国家的一个重要特点就是创业资本大部分来自以美国为主的境外。以PWC公司的调查数据为例，在2000年第4季度注册的创业投资单位中62%注册地是以色列；到2001年第1季度注册地为以色列的比例则下降为56%，境外注册地主要为美国；到2001年第2季度注册地为以色列的比例进一步下降为51%。由此可以看出，以色列创业投资资金主要来自国外。目前，在以色列的国外创业投资资金来源中，大约有56%来自美国，33%来自欧洲，11%来自亚洲。
英国政府对国外投资者在英国投资创业投资基金实行特别的税收优惠，国外资本纷纷投资于英国的创业投资基金，并且占有相当大的比重。外国资本在1994、1995、1996年分别占英国创业投资基金资产总额的41%、45%和43%，到1998年这个比例增加到73%。美国有着全世界监管最严厉的证券市场，因此，其创业投资的退出机制也是十分健全。自上世纪80年代以来，美国在信息产业的领头羊地位也吸引了大量的国外资本投资于美国信息产业的创业企业。
新加坡政府与美国和欧洲很多成功的创业投资机构建立了紧密的关系，并且通过一系列的优惠条件吸引他们在新加坡设立分支机构。为了更进一步地放开创业投资的资金来源渠道，新加坡政府还帮助本地创业投资机构与国际著名的创业投资机构建立良好的合作关系，以推动他们共同在新加坡进行创业投资。1999年，以新加坡为基地的创业投资基金在全球创业投资13.5亿新元，其中有将近30%的创业资金投向了新加坡本地。
五、推动创业投资外资模式的政策建议
(一)减少政府行政干预。建国以来，我国借鉴了前苏联的发展模式，采用计划经济发展模式。改革开放后，国家认识到单一计划作为资源配置方式不能有效地配置资源，不利于经济的发展，开始采用社会主义市场经济发展模式。然而，由于计划经济的观念在我国的行政体系中沉淀已久，一些政府官员总是带有计划经济的思想。在一些市场可以很好发挥作用的领域，有些政府官员出于政绩等各种目的需要，往往会运用行政权力对现实经济进行干预。根据国外的经验，政府在创业投资领域只要为创业投资机构和创业企业提供完善的环境条件即可。然而，个别地方政府官员总要行政干预创业投资机构，影响了创业投资绩效。鉴于此，一些国外创业投资机构、资金望而却步。为了促进创业投资外资模式的发展，我国政府应当减少对创业投资领域的行政干预，为创业投资做好相应的服务工作。
(二)健全创业投资法律法规体系。一些专家认为，法律法规不健全、政策不配套，导致了创业投资在具体操作上无章可循，更难与国际接轨。国外的创业投资机构习惯于在一个法制健全的环境中运行，当他们在我国从事创业投资时，发现我国的创业投资法律、法规很不健全，不能保障他们的基本权益，因此，当他们进入中国市场时总是心存顾虑，或是驻足不前，不愿冒然进入中国市场。从这些问题我们可以看出，建立健全创业投资的法律法规体系，不仅有利于我国创业投资市场的规范发展，而且还能吸引国外创业投资机构、资金进入我国，通过外资模式促进我国创业投资的发展。
(三)加强创业投资信用体系建设。一个完善的信用体系是经济体系良性运行的剂，可以为交易双方提供足够的信息，以减少交易双方的信息不对称，从而保障交易能够顺利进行。创业投资领域如果没有完善的信用体系，创业投资机构所面临的风险就会大大增加。在不确定性面前，创业投资机构可能会理性地选择不投资。这样，来自国外的创业投资机构、资金对于中国的情况更加缺乏了解。如果我们有一个完备的信用体系，国外的创业投资机构就会减少很多信息的不对称，由此才能促进创业投资外资模式的有力发展。
(四)完善创业投资退出机制。创业投资的目的在于创业投资机构能够将创业资本从创业企业中成功地退出，以达到其投资收益回收的目的。创业投资的成功退出，对创业投资行业的持续发展是必需的，唯有这样，才能形成一浪高过一浪的创业投资浪潮，实现资本增值。2004年“中小板”推出，为一些创业企业的退出提供了一条途径。然而，由于种种资格审批依据很严格，数量也严格控制，目前“中小板”仍然不能满足创业企业退出的需求。国外创业投资机构、资金在中国的创业投资也面临着在中国当地市场退出难的问题。虽然国外的创业投资机构、资金拥有丰富的创业投资退出经验，可以让中国的创业企业在海外上市，达到退出的目的，然而，这还是增加了国外创业投资机构、资金退出的交易成本，影响其在中国的创业投资收益。所以，完善创业投资退出机制，可以推进我国创业投资外资模式的发展，达到全面促进我国创业投资发展的功效。
参考文献：
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[5]王立国.创业投资发展研究[M].大连：东北财经大学出版社，2004.
创业投资的退出方式范文4
随着三十多年改革开放战略的实施，中小企业在社会主义市场经济中的地位越来越重要，至今已成为经济社会发展的重要力量。据《2013中国中小企业管理健康度蓝皮书》中统计的数据显示，截至2012年底,我国中小企业数量达4200多万家，占全国企业总数的99.8%，贡献GDP的58.5%，贡献外贸出口额的68.3%，解决了超过80%的就业。中小企业群体一头连着千家万户,一头连着市场经济，其生存状况如何，影响深远。具体来讲，中小企业对于我国经济社会发展的重要性主要体现在以下几个方面：一是创造就业机会。中小企业作为市场经济的重要主体之一，大多为劳动密集型产业，其为市场提供的产品数以万计，且多数产品生产流程较为简单，这就为多数劳动者提供了门槛较低的就业机会。通过中小企业的纽带作用，一方面吸纳了广大的就业群体；另一方面为市场提供了大型企业无暇顾及的产品及服务。在某种程度上而言，中小企业盘活了市场经济，是经济增长的重要力量，是社会主义市场经济健康持续发展的重要保证。二是推动技术创新。翻开现代诸多大企业的成长史，无不印证着一个重要的道理：多数大企业都是由小企业发展演变而来的。中小企业由于经营思路灵活、高效，将技术转化为生产力的时间相对较短。许多技术创新均是由中小企业完成的，特别是在高科技、信息知识时代，中小企业是技术创新的有力推动者。近年来，我国中小企业在技术创新上资金、人力投入较大，创新产品也较多，特别是申请专利的数量在逐年增长，这是中小企业推动技术创新的重要例证。三是活跃市场经济。在社会主义市场经济转轨进程中，中小企业的地位发生了根本性改变。改革开放的历程表明，社会主义市场经济活跃与否与中小企业关系密切，哪个地区的中小企业数量较多，则该地区的市场经济较为活跃，反之该地区经济缺乏活力。然而，由于规模小、抗风险能力弱、信用级别低、管理水平低等自身缺陷，加之中小企业还频频遭遇正规金融机构的歧视，这些内外部因素综合交织在一起，造成大量中小企业无法从商业银行融资，使得它们不得不面临融资难问题，这是制约中小企业健康成长、发展壮大的一大障碍。融资难的表现有：首先，融资能力较弱。中小企业没有经历市场的考验，在创业初期主要依靠创业者的自有资金，伴随着企业的不断成长，内源融资有限，必须依靠外源融资才能够获得持续的发展。与大企业相比，其没有与商业银行建立紧密的银企关系，且市场波动承受力弱、经营不稳定，这些因素使得其从银行获得贷款的能力较弱。其次，融资规模小。中小企业具有诸多缺陷，使得其无法与大型企业一样，从正统的金融机构获得发展所需资金，其融资资金来源大多来自于自身积累、亲朋好友借贷、职工集资以及非正规的民间借贷等途径，但是这些融资规模均较小，有时无法满足企业发展的需要，这就大大限制了中小企业的可持续发展。第三，信用担保体系不健全。中小企业因其经营不稳定，容易受市场环境影响，且其信用水平较低，资产较少，这就使得多数担保机构不愿为其提供融资担保，形成了担保体系不够完善的局面，使得其获取资金的能力大打折扣。第四，融资成本较高。现代商业银行贷款实行责任制，且需要担保，为了获得贷款，中小企业往往要花费较多的费用。一些研究也证实了中小企业所支付的贷款利率要比大型企业高出50%以上。第五，直接融资市场门槛高。尽管我国于2010年推出了创业板市场，为中小企业通过发行股票直接融资铺平了道路，然而由于较为严格的上市条件使得多数中小企业望而却步，无法借助这一平台融资。综上所述，中小企业健康成长是我国经济社会持续发展的内在必然要求，这就需要解决中小企业发展中所面临的融资难问题。而立足于支持中小企业发展的创业投资是解决融资困境的一次有益探索，其在破解中小企业融资困境方面形成了一些较为重要的机制。
二、创业投资解决中小企业融资难的机制
创业投资作为一种新兴的权益资本形式，经过多年的发展，通过探索建立的对接机制、运行机制、退出机制和风险防范机制，在解决中小企业融资难方面具有很大优势。
（一）对接机制创业投资与中小企业建立了一个关系融洽的投融资平台对接机制。在对接机制中，中小企业与创业投资地位是平等的，是双向选择的，这又涉及到两个子机制，第一个机制是引入机制，即中小企业创业投资引入机制。中小企业在破解融资困境时，除了利用内源融资外，其也可借助创业投资来融资，然而中小企业与创业投资之间往往因为信息不对称，两者对接效率较低，这就迫切需要中小企业建立一个引入机制。这个引入机制的重点在于为中小企业吸收创业投资并寻求发展奠定坚实基础，同时也为中小企业发展成熟时创业投资通过股权转让全身而退做出铺垫。中小企业在引入创业投资时，应遵循如下两个基本原则：一是实际控制人不变更，二是管理层不发生重大变化；此外，还应把握引入时机，一般而言，存在两个重要时期应考虑是否引入创业投资：首先是企业改制前。此时中小企业尚属于有限责任制，由于创业投资对中小企业具有上市的预期，期待通过股权转让获得高额回报，中小企业是否能够上市还是一个未知数，企业的经营、会计、管理相对不够规范，因此，此时引入创业投资较为困难。其次是企业改制后。通过股份制改造后，中小企业具备了上市条件，此时引入创业投资则较为成熟，创业投资也愿意投资这一类的企业，现实中多数创业投资均发生在企业改制后。第二个机制是投资决策机制。这是针对创业投资机构而言的，创业投资的最根本目的在于获取高额利润。在筛选投资对象时，创业投资应该从如下几个方面进行：首先是企业投资收益率，这是最为重要的一个因素，企业投资收益率的高低是企业未来盈利能力的重要表现，一个盈利能力相对较高的企业能够确保创业投资收回投资并取得回报；其次是创业者素质，创业者素质高低对企业未来成长影响深远，这在一定程度上也将对创业投资产生重大影响；第三是企业发展前景，企业所在行业是否属于朝阳行业，企业产品的市场占有率及认可程度如何，企业是否具备核心生产技术等，这些因素也应是考察企业未来发展前景的重要指标。一个发展前景较好的企业可以为投资者带来丰厚回报，创业投资应该重点关注这一类企业。因此，创业投资在确立其投资决策机制时，应从上述几个核心指标对投资对象进行筛选与评估，研究投资前的考查、投资对象的选择等问题。近年来，我国政府先后出台了多个政策以促进创业投资与中小企业的对接，比如2007年财政部、科技部出台的《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》就如何引导二者对接给予了指导性政策建议。据财政部的数据显示，截至2011年底，全国获得政府创业风险投资引导基金支持的创业风险投资机构数量达到188家，政府创业风险投资引导基金累计出资260亿元，引导带动的创业风险投资管理资金规模超过1000亿元，多家中小企业获得创业投资的支持。
（二）运行机制在创业投资与企业成功对接之后，创业投资首要考虑的是如何获得预期收益，而中小企业则关注怎样保证所融资金得到合理高效的利用，以使双方获得长足发展。首先，对于创业投资基金而言，为了确保其投入资金保值增值，获得预期收益，需做好如下几个方面的工作：一要辅助创业者建立一个强有力的管理核心。创业投资基金通过委派专家进入公司的董事会，通过财务监管等措施，协助创业者管理风险，为增资、出售、上市等关键问题给出指导，不断建立一个强有力的领导核心。二是资金追加。首笔创业投资资金对于企业发展所需资金而言，相差较大，伴随着企业发展成熟，创业投资应适时追加投资，使得其具有更高的激励来关注公司的发展状况，提高创业投资的收益。三是动态监控。在对中小企业注资后，创业投资通过实施动态监控企业的投资活动来提醒创业者不断强化风险意识，提升企业管理水平。此外，还通过提供及时的决策信息、管理咨询，帮助企业解决实际发展中出现的各类问题，防范可能出现的风险。其次，中小企业为了将创业投资的资金发挥最大效用，需要对资金优化配置做出全盘考虑。除了要提升技术水平外，还应做好市场调研，不断提高产品的市场占有率。只有如此，企业才能够不断获利，这是吸引创业投资进行投资的根本保障。总之，在创业投资运行机制中，创业投资与中小企业应相向而行，互相协作，围绕着企业增值这一目标共同前进。否则，创业投资可能面临着资金收不回的风险，中小企业也将面临融资较难的局面。
（三）退出机制创业投资在支持中小企业发展步入成熟期后，创业投资应通过IPO、股权转让、转售、并购、回购等不同方式退出，以实现创业资本的再投资。创业投资以资产增值为目的，适时退出是创业投资的本质属性，这将为其寻求新的投资奠定坚实基础。创业投资退出对于创业投资自身发展十分重要，自借助对接机制筛选种子投资目标以来，经过对投资目标进行辅导，不断推动企业发展壮大，伴随着企业成功上市，创业投资的盈利水平处于相对较高的水平，此时通过股权转让方式退出当为最优选择。退出一方面实现了创业投资资本的增值，另一方面也为下一轮投资提供了重要保障，从而实现投资——退出——再投资的良性循环。退出机制是否健全对于中小企业未来发展而言也十分重要。经过创业投资辅导后，中小企业熟悉了现代公司的投资策略、增资、经营管理及风险控制等方面的内容。创业投资退出公司管理层后，留给创业者较大的自主决策空间，这对于企业未来发展是极为有利的。倘若创业投资不退出，或者退出渠道不畅，这对于创业者将成为一种约束，不利于其自主发展。在实践中，经过多年的发展，我国逐渐形成了以IPO、兼并、股权转让为主的资本退出渠道，其中IPO退出逐渐成为主流模式。据《中国创业投资年度统计报告（2012）》的统计数据显示，2012年我国共有246笔创业投资退出，其中IPO是最主要的退出方式，占比58.5%；其次是股权转让退出，占比17.9%；此外，并购退出和管理层收购退出，占比分别为12.6%和7.3%。
（四）风险防范机制风险防范意识应该贯穿于整个创业投资活动的始终，这不仅是资本市场运行的基本要求，也是资金增值的内在属性。对于创业资本来讲，其面临的风险主要来自投资活动，包括甄别投资对象过程中的风险、隐藏在投资对象经营活动中的风险。为了防范风险，创业投资在选择投资对象时，应尽可能地搜集相关信息。具体地，创业投资机构应该从宏观、中观和微观三个层面来综合分析，宏观分析主要关注国家宏观经济运行形势、国家产业政策；中观分析主要考察行业所处的生命周期及所处地方的经济社会发展、地方政府的税收情况；微观分析侧重调查企业创业者素质、企业的技术水平、组织管理及产品等，在此基础上做出最优的投资决策。此外，创业投资还应采取委派人员进入董事会、定期不定期与创业者谈话、查阅企业财务数据等方式强化对企业的监督，对企业管理层施加一定的压力。通过上述措施，创业投资才能够不断地动态监控风险、防范风险。综上所述，在破解中小企业融资困境时，创业投资通过上述四个机制发挥作用，相互铺垫，与其他融资方式相比，具有十分明显的优势：对接机制在很大程度上降低了信息不对称程度，为中小企业融资提供了一个双赢的平台；运行机制具备市场化特征，能够确保创业投资和中小企业的良性互动；退出机制趋于完善，在推动中小企业持续发展的同时，也使得创业投资获得高额回报，为下一轮投资做出重要铺垫；风险防范机制是保证中小企业创业投资的资金顺畅进入、运行、退出并实现价值增值的重要保障，这可以有效解决中小企业融资难问题，引领中国创业投资健康发展。事实上，通过考察我国过去数十年间创业投资的发展实践不难看出，创业投资在增加就业、提高企业研发水平、促进产业结构优化和拉动经济增长等方面均做出了显著贡献。据《中国创业投资行业发展报告（2013）》公开的数据显示，2012年，创投企业所投资企业的年末就业人数为236.72万人，所投资企业的研发投入达602.81亿元，所投资企业的销售额达18481.34亿元，所投资企业的工业与服务业增加值为4344.64亿元，这些指标与往年相比，增速均十分明显。
三、创业投资存在的问题与建议
创业投资的退出方式范文5
美国全美创业投资协会定义：创业投资是由职业金融家投入到新兴的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。世界经合组织科技政策委员会在1996年发表的一份题为《创业投资与创新》的研究报告中，对创业投资下定义：创业投资是一种具有发展潜力的新建企业或中小型企业提供股权资本的投资行为。1997年，国家创业投资机制研究课题组（原国家风险投资机制研究课题组）经过反复推敲，将“创业投资”界定为：是指向主要属于科技型的高成长性创业企业提供股权资本，并为其提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企业发展成熟后，通过股权投资获取中长期资本增值收益的投资行为。
2创业投资中的风险
创业投资的核心特征是“高风险、高收益”，这些风险分布在与创业投资的各个阶段，受创业运作机制等相关因素的影响。
2．1与创投行业运作机制相关的风险
2．1．1政府在创业投资事业中的作用没有充分发挥
创业投资的“高风险、高收益”决定了其是一个经营风险的行业。在行业发展的初期，良好的外部环境特别是政府的规范化管理可以最大限度地降低投资中可能遇到的风险，从而促进行业的健康发展。目前我国大力倡导“以创业带动就业”，鼓励创业投资行业的发展，但是却缺乏有效的激励机制和规范化的管理办法。
2．1．2资金严重短缺，投资主体单一，抗风险能力低目前我国的创业投资资本主要来源于财政科技拨款和银行科技开发贷款，投资主体单一，社会化程度不高，导致我国的创投资本增长缓慢。创司在整个创业投资领域势单力薄，筹集资金的渠道很少，运作效果也欠佳，对于高风险的项目很难把握，往往容易导致运作过程中资金链断链，抗风险能力偏低[1]。
2．1．3转轨中的市场体系不完善
改革开放以来，我国的社会主义市场经济体系一直不完善，现在又遇到社会转型期，各种矛盾错综复杂，还没有真正走向商品化和以市场为杠杆，从竞争中求发展的道路。主要表现在：一是技术市场发育滞后，研究者和生产者在商品化转移方面缺乏竞争，新技术转变为现实生产力的转化率不高，技术风险很大。二是产权市场不健全，创业投资赖以生存的基础，在于是否有完善的风险企业产权或股权转让的市场，我国的股票和证券市场尚不成熟，产权流动不畅。三是作为发展中国家，我国存在着较为严重的生产要素短缺现象。四是我国的高科技市场长期被外国产品占领，使得本国的创投企业面临着巨大的技术风险和市场风险[1]。
2．1．4创业投资的法律环境不健全
我国的法律环境还很不完善，对知识产权的保护不力，一方面挫伤了高技术创新活动的科技人员的积极性，另一方面，无疑增加了高科技在商业化过程中的市场运作风险，让创业投资机构在甄选投资项目的时候，心生忧虑。此外，现行的法律法规很难适应创业投资发展的要求[1]。
2．1．5缺乏高效的信息流网络
企业无法迅速了解和跟踪国内外高技术发展状况和最新动态，造成企业应变能力低，增加了技术风险。
2．1．6创投过程不规范，随意性大
我国的创业投资机构形式不一，名称各异，各种管理咨询公司和投资公司名目繁多，造成行业体系不完善，规范不统一，项目甄选过程不严谨，投资后往往很少参与企业的经营管理。
2．2选项过程中的风险
2．2．1主观因素造成的风险
在选项过程中，可能由于投资者本身的经验或水平的局限性，或者错误判断该科技成果商品化的可能性，或者没有对项目的产业化价值和市场价值作系统考虑和量化分析，导致选择项目失误[2]。
2．2．2投资对象本身的风险
创业投资最大的投资领域是高新技术产业，高技术本身由于其前期的技术成熟度低，技术上成功的不确定性，产品生产和售后服务的不确定性，技术效果的不确定性，技术寿命的不确定性，产权市场不健全，知识产权保护机制不完善等，而具有很大的风险性。
2．2．3投资者和被投资者之间的信息不对称导致的风险
创业投资涉及的多数是高科技项目，其中又以小型企业为主，在公开市场上的企业信息很少，并且信息的可靠性很难保证，这就使得投资市场上的信息不对称问题比其他市场更加严重，创业投资机构面临“逆向选择”的可能性增大。
2．3投资过程中的风险
2．3．1种子期的风险
种子期即企业技术发明与酝酿阶段，这一阶段的风险属于种子期风险，主要有：高新技术的技术风险，高新技术产品的市场风险，高新技术企业的管理风险。这些风险的不确定性很高，影响因素很复杂，且不易估测。种子期的风险需要创业投资机构拥有完善科学的选项体系，富有技术经验、市场经验、财务经验等方面的专业人才。
2．3．2导入期的风险
导入期又称创建期，即技术创新和产品试销阶段。在这个阶段，开始进行产品的二次开发、市场定位，开始确定企业经营管理的框架，技术风险和资金风险仍然存在，同时市场风险开始显现。此时，技术风险比种子期大大降低，技术风险主要来自其技术结构缺陷，财务风险在这一阶段最为突出，因为这一阶段的资金量需求大增，另一方面，虽然商品化导入阶段可能会产生经济效应，，但效益是不确定的。一旦风险投资者发现不可克服的技术风险或者市场风险超出其自身所能接受的程度，就有可能果断退资[2]。
2．3．3成长期的风险
成长期风险，即技术发展和生产扩大阶段，这一阶段的风险主要已不是技术风险，如何既保持技术先进又尽享市场成果，成为市场与管理风险的重要来源。此阶段，已基本完成产品创新，逐步形成经济规模，并占有一定的市场，但尚需注入大量资金进行工艺创新、管理创新和开拓市场，建立起完善的营销网络、创立品牌，并形成主导型的技术产品。这一阶段的技术风险和财务风险已成为次要矛盾，市场风险成为主要矛盾。此阶段的技术风险主要是技术替代风险，它会使该产业丧失原有的技术优势而改变产业的竞争态势，该阶段的市场风险主要来自两个方面：外部风险，主要是产品能否适应消费者千变万化的需求的不确定性和国内外同类产品的竞争风险；内部风险，主要是市场营销策略是否合理和企业的经营能力能否适应市场扩张的不确定性带来的风险[2]。
2．4退出过程中的风险
退出过程中的风险是指创业投资在成熟期时的主要风险。成熟期是指技术已经成熟、产品进入大工业生产阶段。随着各种风险的大幅降低，这一阶段是创业投资的收获季节，也是创业投资退出阶段。创业投资能否顺利的退出成为最大风险。创业投资撤出的主要方式有首次公开上市（IPO）、兼收并购、股权回购、清算等。若创业资本不能适时、顺利的撤离，滞留的资本将使创业投资主体陷入投资的死循环，无法及时获得投资收益并进行新的投资。
3创业投资的风险对策分析
3．1转变政府职能，推进创业投资制度创新
3．1．1正确界定政府角色，充分发挥政府间接引导作用
在我国，创业投资一向被认为是政府的事情，国家应该成为创业投资的主体。从世界范围来看，创业投资离不开政府的支持，但是本质上说应该是一种市场行为，政府在创业投资中的职能范围应该严格限定在扶持和引导方面，而不应该直接投资经营。发达国家政府在创业投资方面主要做以下几方面的工作：（1）政府补助；（2）税收优惠；（3）政府担保[1]。
3．1．2发展多层次资本市场，拓宽创投资本来源渠道
拓宽资金来源，实现投资主体多元化，是发展风险投资的首要条件。在解决风险投资资金短缺难题时，必须广开投资渠道。结合我国国情来看，我国的创业投资资本来源在政府资金的基础上，应该充分利用民间资本，吸引民间各类资本积极向风险投资领域，主要包括：（1）个人和家庭的资本；（2）大型企业和企业集团资本；（3）金融机构及契约性金融组织的资本；（4）国际风险资本[1]。
3．1．3加强法律建设，规范创业投资运作机制
完善关于创业投资基金组织形式、募集方式、投资限制、退出渠道等方面的法律制度。修改《公司法》、《合伙企业法》的相关条例，或者通过特别立法的形式，制定适合创业投资基金组织形式的法律法规。解决个人投资于公司制创业投资企业的双重征税问题，改变公司制创业投资公司在吸引社保基金资金方面的不利地位；完善《公司法》、《证券法》等相关法律，为创业投资基金提供畅通的退出渠道。修订《证券法》，制定与并购和企业回购相关的法律，规范和发展创业投资基金采用并购和股份回购方式回收资本；逐步完善投资企业破产清算的程序，为创业投资基金的清算退出提供法律指导。
3．2创业投资风险的分阶段控制
3．2．1选项阶段
重点要评估风险。调查并选择信誉度高、具有权威性的评估专家和中介机构，尽量保证目标项目及企业相关信息充分、及时、准确、有效。
3．2．2投资阶段
（1）种子期：针对此时期的技术风险，需要从理论和实践上反复论证其技术的可行性、先进性和实用性等，掌握该技术最新发展动态，改善R&D条件。
（2）导入期：针对存在的财务风险，需要投资主体组成辛迪加方式联合出资；针对本时期技术风险，通过大量实验排除风险；针对市场风险，需要通过产品试销检验市场的容量和潜力。
（3）成长期：重点在于市场风险，需要积极开拓市场，进一步细分市场，增加营销投入，完善销售网络，扩大市场占有率。
3．2．3退出阶段
重点评估风险（退出方式及时间选择）。需要实施投资过程的动态评估；将受资企业分为三类：成功、一般、失败。对于成功的企业，要加快培育辅导，尽早公开上市，以获得最大利润并及时退出；对于一般的企业，要保持稳定发展，通过并购、次级转让等方式退出；对于失败的企业，要及早提出预警，协助其改变经营方向或选择破产，以将损失降到最低程度。
3．3创业投资风险的系统管理方案
3．3．1集合出资，实现风险共担
创业投资主体一般分为：长期性基金（如养老金、保险金）、风险投资公司、非银行金融机构、商业银行、大企业及富裕家庭和个人等创业资本提供者。由确定或不确定的多数投资者进行“集合出资”，能够较好地保证创业企业适时、足额的资金需求，同时能共同分担成本和风险，还能够在创业公司的未来上市方面提供多方协助。
3．3．2进行分阶段投资
创业投资主体根据企业发展状况，将资金进行分阶段投入。其最初投资额比较少，随着企业逐步走上正轨，创业资本再不断跟进，一旦发现问题，立即中止投资吗，通过这种策略把风险降至最低。
3．3．3实施动态评估机制
要使创业资本低风险运作，实施动态评估机制是其根本保证。投资前，能否从大量项目中筛选出，并对其进行全方位科学评估，是进行创业投资风险管理的首要环节。它包括产品技术评估、经营计划评估、市场营销评估、财务及投资报酬预测等。投资后，按照风险管理的要求，实施分段、分期的动态评估，以确定下一步是继续追加投资还是中止或退出投资。
3．3．4适度集中产业领域
今天的专业化分工越来越细，任何单个的创业投资机构都不可能涉及所有领域，只能选择优质，相对熟悉的投资领域进行投资。这样利于：一，在自己熟悉的专业投资领域，对项目的技术、产品和市场的价值有较强的洞察力，能够更准确地把握投资的方向和动机；二，在熟悉的领域进行投资可以大大降低投资活动中的交易成本和风险。
3．3．5对项目投向的组合管理
创业投资主体可以对不同阶段的多个企业进行组合投资以分散和降低总体投资风险。为避免对一个企业投入过多精力，更好地把握创业投资机构的战略发展，同时为了发挥其他股东特别是创业企业的积极性，创业投资机构主体一般不单独控股，通常只占被投资企业全部股权的10%～30%。
3．3．6财务风险的管理
资金的风险贯穿创业投资的全过程，一般可以采取以下3种策略来降低财务风险：尽量投资多个企业资金需求的不同阶段，以免造成由于资源配置的不合理带来的资金周转困难或资金的无谓闲置；在项目的组合上，将项目的投入和退出时间尽量错开，以方便资金的流动运作；在整个的资金运用中单独划出一块进行短期资金运作，在保持适度流动的同时，可获得一定的收益。
3．3．7进行创业投资的风险转移
风险转移是指风险承担者通过经济和技术手段将风险转移，它分为保险转移和非保险转移两种。保险转移是指创业投资主体通过向保险公司投保，将风险部分地转移给保险公司来承担。非保险转移指创业投资主体利用其他途径将风险转移，如合同担保等。
3．4强化投资后的管理
3．4．1建立风险控制体系
风险投资家对风险企业的监管与控制主要分为事前风险评估、制定风险管理决策方案、监管跟踪与事后风险评估。
3．4．2构建投资后的约束机制
约束机制是通过对被投资企业经营管理的监控使管理层尽力去增加企业价值，从而使投资者的期望收益得以实现。
3．4．3完善投资后的激励机制
对投资后的管理，一方面要采取科学的约束机制，另一方面也要实施积极的激励机制，即通过激励安排来激励管理层为投资者利益最大化或企业价值最大化而努力，防止牺牲投资者利益来谋求个人利益或管理集团利益。
3．4．4做好投资后的管理服务
风险公司除了参与企业重大问题的决策外，主要还要提供各种管理服务。在企业发展的前期，帮助企业挑选高级管理人员，主要是参与面试并提供参考意见，在资金的筹集及配套使用方面提供咨询服务。在企业发展后期，风险投资公司所拥有的关系网络有助于风险企业寻求专业服务。当企业再发展资金缺乏时，风险投资专家会考虑再投资或帮助企业寻找一个相关的投资伙伴[3]。
创业投资的退出方式范文6
关键词:创业投资;风险投资;资本市场
中图分类号:F830.2文献标识码:A文章编号:1007-4392(2007)05-0018-03
一､天津市“创业投资”现状
天津市创业投资以2000年9月市政府《批转市科委等8部门关于推动我市建立风险投资机制的意见》为标志,设立了市创业投资工作联席会,组建了市创业投资发展中心,设立总额度为5亿元的创投“种子资金”,以扶持创业投资起步和发展｡天津市发展改革委员会对创业投资机构投资运作实行备案管理,挂靠在天津市科学委员会的创业投资行业协会对其进行自律管理｡
从2000年以来,天津市创业投资平稳增长,近两年增速虽有所下降,但未出现全国负增长趋势｡截至2005年末,天津市累计注册创业投资企业达65家,占全国创投企业的10%｡其中,本市创投企业51家,合资创投企业7家,独资创投企业7家,注册资本总额从9亿元增长到41.8亿元,增长了3.6倍,占全国创投资本总量的6.6%｡累计投资了立神电池､中星微电子､三英焊业等高科技企业150家,累计投资15亿元｡从业人员已达500人,高级管理人员及经理人员100人｡
天津市创业投资资本来源呈多元化:由政府资金与国有独资企业资金,占比达62%,是天津市创业投资资本的重要来源和主要推动力｡非国有独资企业公司资金占比25%,有限责任公司出资占比7%,事业单位､自然人以及大学等机构出资占比6%｡根据出资人性质和出资比例,天津市创业投资机构的性质主要分为四种:一是国有独资的创业投资机构,其资金基本由市政府直接提供或经由国有独资公司安排;二是政府参股的创业投资机构,其资金一部分由市政府直接提供或经由国有独资公司安排,另一部分由其他机构､自然人提供;三是大型企业设立的创业投资机构,其资金全部由企业提供;四是外国独资或合资创业投资机构,这部分机构包含了在境外注册,在境内开展业务的机构｡
将创业企业的创业阶段划分为种子期､起步期､扩张期和成熟前的过渡期四个阶段｡从天津市创投机构投资项目看所处的阶段大部分在扩张期和成熟期,比例分别占40%和20%,处于种子期和起步期的项目比例为15%和25%｡在投资的行业方面,除传统的IT服务业､软件､通讯､生物医药领域外,在医疗器械､房地产中介服务等方面也有投入｡
天津市创业投资资金管理规模仍然偏低,平均每个机构管理的资金规模不足1亿元,资金管理规模在2亿元以上的只有少数的几家,大部分创业投资机构资金规模在1亿元以下｡截至2006年6月末,创业投资所投项目101个,总投资额9.02亿元,分别占全国3.2%､4.1%,其中高新技术投资项目数达到了59个,占比58.3%,低于全国平均数18个百分点,投资额7.91亿元,占比87.7%,高于全国平均数20个百分点,即项目数虽少但单位投入较高｡高新技术是天津市创投业的主要投资领域｡
从创业投资项目的经营时间分布看,以中短期投资为主,特别是一年以内投资占比达42.2%,1―3年占比29%,3―5年占比16%,5年以上占13%｡
从创业投资退出状况看,尽管理论上讲,创业投资的退出方式有多种,但由于我国多层次资本市场体系还不够完善,使得少数已退出的项目也主要只能通过被国内企业收购和创业者回购这两种并不十分理想的方式退出｡
二､天津市创业投资发展的制约因素
目前,天津市发展创业投资面临的问题除创投资金规模小,创投企业操作欠规范,科技成果转化率低,创投业绩不够明显,创投资本退出难度大,创投机构组织形态单一,税收政策不到位,创投工具较少,缺乏突出的成功案例外最主要问题表现在以下四个方面:
(一)对创业投资内涵的理解存在误区导致在创业投资职能定位､实际运行､组织制度建设､风险防范上产生局限性
首先,受“风险投资”的影响,对于创业投资与风险投资､产业投资､创新投资､战略投资没有深刻地理解｡在实际运作中难免存在一系列的问题:(1)创业投资以高新技术产业为主,而高新技术产业在初创阶段的界定很难,违背了创业投资还有支持具有高成长型的中小企业创业或仍具有发展潜力的老企业重建的功能;(2)政府给予创业投资的职能定位过于“政府化”,往往要求创业投资的方向跟随政府的意愿而行,实际上,创业投资关心的是每一个企业发展的潜力,不应该按照政府的意愿关注哪一个产业是否应该发展而向哪一个产业投入的问题;(3)创业投资进入到创业企业哪一个发展阶段(种子期､起步期､扩张期､成熟期)是创业投资机构自己的事,并不必然非投入到风险最高的初创阶段,即种子期 ,如果政府希望创业投资投入到创业企业的研究开发阶段,只能通过政策引导或税收优惠等方式｡
其次,对创业投资运行机理的误解导致创业投资关注的重点放到了创业投资融资阶段｡创业投资的具体流程是:创业投资机构或个人募集或积累创业资本,选择具有高速成长潜力的中小企业或传统企业的再改造进行股权投资,创业投资家参与受资企业的经营管理,在企业发展成熟后通过资本市场转让股权,实现创业资本退出,获取高额利润回报｡由于对创业投资运行机理的片面认识,导致在实际运作中有些创业投资家不是勤于通过挖掘真正有成长性的创业项目､为之提供创业管理服务和全方位全过程的项目监控,将已有的资金投资管理好,而是浮躁于凭着某种概念,到投资人中去圈钱｡钱是圈来了,但没有好的项目,导致部分资金投资于股市和房地产｡因此说,创业投资之所以被称之为创业投资,首先是因为它支持创业,其次,它被限定在未上市企业的创业活动中｡
再次,对于创业资本是私人股权资本缺乏深刻认识,导致创业投资资金来源和资金运用上的误区｡创业资本是私人股权资本,这是创业投资区别于其它投资的关键所在｡所谓私人股权资本首先表明它的资本来源可以是私募的,投资者必须具有识别高风险､承受高风险的能力,其次,资本来源应该是长期的,短期资金来源是不能满足创业企业发展需要的,最后,资金来源是多元化的,目前天津市创业投资现状表明,资本来源主要是政府和国有独资企业投资,资金来源单一;资金运用方面以中短期资金运用为主,并不是以股权的方式投入到创业企业并参与管理和监督｡这就导致两方面的误区:一是创业资本来源往往希望银行给予贷款;另一是创业资本运用受短期资金来源所限脱离主营业务,涉足证券､信托､房地产等非创业投资领域｡
最后,在目前我国《合伙企业法》和信用制度不完善的情况下,盲目地推崇有限合伙制,不利于创业投资组织制度的健康发展｡因为有限合伙形式对创业投资公司的发展虽有一定的适应性,如有限合伙企业在设立程序上比股份公司简便,在资金募集上具有较强的融资杠杆作用,在基金操作上简便易行､灵活多样,特别是法律上对于有限合伙的限制远远少于公司型企业,而且在税收上无需承担双重税负｡
(二)创业资本来源渠道少导致创业投资机构资金规模小,持续投资能力和承担风险能力较差
目前天津市创业资本来源中财政投入及国有独资企业投入占比62%,机构投资近两年有所增加,但也都挂靠国有机构或科研院校,真正的私人资本几乎为零｡这与我国近年来养老､保险事业的迅速发展及独立法人银行的增加和目前居民储蓄存款余额高速增长､房地产业迅速激增的现实产生了极大的反差｡创业资本融资渠道不畅必然导致创投机构资本金规模较小,目前,天津市65家创投机构中有50余家机构的资本金只有几千万元人民币｡融资规模不足是天津市发展创业投资行业的一大障碍｡
(三)创业投资中介机构不健全､创业投资机构运作不规范
随着创业投资的逐年发展,相应的中介机构没有到位,这就使得创业投资公司在选择项目时困难重重｡从理论上说,为创业投资活动提供服务的,除一般的中介机构,如投资银行､律师事务所和仲裁机构､会计师事务所､共同基金､资产评估机构､科技中介机构､政府投资公司等外,还有一系列为监管创业投资公司､创业企业以及政府､出资人､公众等的投资活动而专门设立的特殊中介机构,如标准认证机构､知识产权估值机构､科技项目评估机构､督导机构､专业性融资担保机构等｡目前这些中介机构要么还没有起步､要么服务手段落后,职能单一,业务范围狭窄,估值的科学性和真实性无法保证,中介机构的服务质量以及机构设置远不能适应创业投资发展的现实要求,这些问题的存在极大地制约着整个创业投资体系与国际惯例接轨和创业投资公司的规范运作｡
(四)缺少有效的创业资本退出机制
创业投资有出口,才能实现周而复始的循环｡一般地,股权上市或股权出售以及所投资企业回购都是创业投资的主要出口,而这些方式都是与完善的资本市场相联系的｡目前我国资本市场的主板市场碍于上市指标､规模控制､境外上市的审批要求以及对发起人股和法人股的限制;创业板市场虽于2004年建成,但囿于刚刚建立运作空间狭小等现实情况,国内企业想使创业资本通过上市套现非常困难｡
三､借滨海新区开发开放之机,为创业投资寻找发展道路
为了使“创业投资制度”更好地植根于天津地区,我们必须在弄清创业投资制度真正内涵的基础上,一方面学习创业投资开展较好的国家和地区的先进经验,另一方面还要了解天津社会经济发展状况,在“理论与实际”相结合､“国外和地区”相结合的基础上,寻找天津市创业投资发展道路｡
(一)改变过去创业投资机构寻找市场的状况,从法律､税收等政策上鼓励企业主动创业,从基础制度上推动企业积极创业
过去发展高新技术产业和成立创业投资机构可以说是政府的一厢情愿,今后应该将创业投资动力机制奠定在企业创业对创业投资资本的现实需求这一坚实的“创业”基点上｡通过法律体系的完善､财税金融体系的支持,从政府采购的行为上､从广泛的宣传上激发千千万万个企业创业活力来推动创业投资业的发展｡
国际上国家都把政府采购作为促进本国成长型中小企业发展的重要措施｡我国每年有上千亿元的政府采购支出,但却没能体现出其导向性和倾向性的一面｡因此应尽快制定有利于天津成长型中小企业､传统而仍有增长潜力的老企业和创业投资发展的政府采购政策,明确规定政府各部门应优先采购本国高新技术产品或与老企业有关联的产品,使政府采购成为推动高新技术产业发展和老企业改造发展的“导向杆”和“助推器”｡
(二)疏通社会资本转化为创业资本的渠道,使民间资本投入到创业投资领域
2006年由国家发展改革委､科技部等部门联合的《创业投资企业管理暂行办法》第九条第三款明确规定了创业投资企业的实收资本可以在注册后的5年内补足低于3000万元人民币的实收资本,并在20条规定创投企业在法律规定的范围内通过债权融资方式增强投资能力,这些规定在一定范围内给予创投企业提高资本金的权利,以增强抗风险能力｡
此外,在现有《证券法》对私募发行未作规定的情况下,是否可以尝试在地方《创业投资企业暂行办法》中创新出“主要发起人”和“参与发起人” ､“主要出资人”和“参与出资人”概念,并对“主要发起人”和“主要出资人”的资格､权利､义务作出更详细的规定,以利于更好地保护“参与发起人”和“参与出资人”的权利｡通过《创业投资企业暂行办法》在地区尝试私募发行创业投资基金,给民间资本进入社会建设资金提供合理合法的通道｡
同时,尝试在滨海新区开发开放之机,争取保险公司以总资产的5%的比例,将资金入股到创业投资公司或委托创业投资公司运作｡同样地争取商业银行也以不超过5%的自有资金入股到创业投资公司或委托创业投资公司运作,我国的《商业银行法》虽然规定:“商业银行在中华人民共和国境内不得向非金融机构和企业投资｡”限制银行对创业企业的直接投资,但可以借鉴美国的商业银行附属机构投资创业企业的经验｡(下转53页)(上接第20页)在国外,创业投资大多有投资银行介入,他们不但对投资项目进行研究､分析､论证,参与企业管理,还为创业投资企业融资｡
(三)在滨海新区创建全国性“创业板”市场,为创业投资开辟有效退出渠道
为解决长期以来困扰创业投资企业的退出渠道问题,为广大非上市成长型中小企业､创业投资企业､各类基金股权流动提供交易平台,完善高新技术企业市场价值的形成机制,推动成长型中小企业的股份制改造和完善公司治理,争取国家批准在滨海新区试点创建全国性的“三板”市场,在股权拆细､集合竞价､连续交易上创新规则和制度,形成“一板”在上海､“二板”在深圳､“三板”在天津的全新资本市场格局｡
(四)建立公司型创业投资公司,完善创业投资运行程序
公司制企业组织是对合伙企业的根本性制度创新｡首先,公司是独立法人,其次,公司的有限责任被严格确定,最后,公司具有完善的法人治理机制:一方面明确了股东与董事会､董事会与经理之间的双重委托-关系,另一方面是与这种委托-关系相适应的制度约束｡正是由于上述三个方面的制度创新,使得公司制度在内在机制上,具有了合伙制度无与伦比的制度优势｡也正是由于公司制度所具有的自身优势,使得它能够很好地兼顾创业投资基金的组织稳定性､“委托-”风险防范､责任承担和投资运作效率这四个不足｡
课题主持人:兰埃用
课题参与人:张 平程卫红
杨冬梅 李金迎
