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房地产投资管理办法范文1
[关键词]房地产；信托；基金
[中图分类号] F293.3［文献标识码］ A
[文章编号] 1673－0461（2009）03－0034－03
房地产业是国民经济的重要支柱产业，对于拉动钢铁、建材及家电家居用品等产业发展举足轻重，对金融业稳定和发展至关重要，对于推动居民消费结构升级、改善民生具有重要作用。在当前新一轮的内需启动计划中，房地产业的兴盛无疑是一颗举足轻重的棋子。然而，受世界经济金融危机的影响，中国的房地产业目前正在经受严峻的考验，突出表现在大批资金撤离，房地产开发商的资金链突然绷紧，后续开发资金匮乏等。因此，房地产项目融资成为一个迫切需要解决的问题。在这种大背景下，房地产投资信托基金（REITs）的推出无疑是符合时宜的。
一、房地产信托基金的内涵与特征
房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts, REITs），是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的投资信托公司。具体而言，是由房地产投资信托基金公司公开发行收益凭证（如基金单位、基金股份等），将投资者不等额出资汇集成一定规模的信托资产，交由专门的投资管理机构加以管理，获得收益由基金券持有人按出资比例分享，风险共担的一种融资模式。根据投资业务及收入模式的不同，房地产投资信托基金大致可以分为权益型（equity REITs）、不动产担保借贷型（mortgage REITs）和混合型（hybrid REITs）三种类型[1]。权益型房地产信托基金以持有并运作房地产项目为目的，其收入来源主要是租金收入和转让所得两部分，它可以独立开发房地产项目，并在项目开发完成后收取租金收入，也可以在开发完成后若干时期内将房地产出售获得投资收益。不动产担保借贷型房地产信托基金主要以向房地产开发商和有意购买物业的抵押人提供贷款，其主要收入是抵押贷款的利息收入，它可以在房地产项目开发期发放抵押贷款，逐期收取贷款利息，也可以在项目开发后投入。混合型房地产信托基金则同时经营上述两种形式的业务。
房地产投资信托基金作为房地产证券化的先头金融产品，发端于美国在1960制定的《房地产投资信托法（REIT Act）》，其主要特点有[2]：①面向中小投资者。由于REITs将投资者的资金集合起来投资于房地产，所以中小投资者在没有大量资本的情况下也可以参与房地产业的投资，分享房地产专业投资经营的成果。②流动性强。房地产作为不动产，流动性较差，投资者很难在短期内将其兑换成现金。当投资者急需资金而要将房地产变现时，经常要遭受损失。相比而言，由于多数REITs像股票一样在证券交易所上市交易，投资者能很快地将其持有的房地产信托基金资产转换为现金，因而具有相当高的流动性。③高现金回报。房地产信托基金的投资目标是既获得稳定的当前收入，又得到具有潜力的资本增值，因而被投资界誉为“全面收益型”投资。④有效地分散风险和投资组合管理。在相同的宏观经济环境下，不同投资项目的收益会有不同的反应。房地产投资信托基金通过资产多样化投资组合管理，使自已的投资涵盖的物业种类足够丰富，分布的区域足够广阔，从而保证自已的投资更安全。同时，由于它由专业的人员进行投资理财，克服了个人理财的专业知识限制。⑤具有较强的抗通货膨胀的能力。作为REITs价值基础的房地产，具有很强的保值功能。一方面，通货膨胀来临时物价上扬，房地产物业的价值升值更快，以房地产物业为资产基础的REITs股票价值也会随之上升；另一方面，在通货膨胀时期，REITs的收益水平也会比平时高，能够在一定程度上抵销通货膨胀的作用。因此，房地产投资信托基金是一种很好的保值类投资工具。
更为重要的是，房地产信托基金作为连接投资者与融资者的桥梁和纽带，对一国房地产业和资本市场的发展有着重大的影响。房地产信托基金的健康发展，一方面将改善房地产行业融资渠道，避免房地产企业的资金来源过度依赖商业银行贷款，减轻银行的经营风险。另一方面也有助于增加资本市场的交易工具，活跃资本市场交易会，拓宽个人投资渠道，有利于解决房地产资金流动性差的问题。正是房地产投资信托基金具有如此多的优势和重大现实意义，引起了世界各国的高度重视，并且在近些年来得到了长足的发展。截至2007年底，已有21个国家和地区制定了REITs的法规，预计今后会有更多的国家加入这个行列。
二、中国房地产投资信托的发展现状与问题
尽管我国尚未推出房地产投资信托基金，但是类似的信托投资产品已经存在多年。特别是2008年以来，房地产投资信托产品突然成为投资者备受推崇的对象，发展速度之快令人瞠目。据资料统计，1~9月全国共发行60款房地产投资类信托产品，募集资金总规模接近100亿人民币，同比去年发行规模几乎翻番。其中仅9月份一个月就筹资21.94亿人民币。房地产投资类信托产品持续火热的主要原因在于超高的预期收益回报，特别是9月发行的房地产投资类信托产品平均收益率竟然高达11.16%。面对这种超常发展，我们当然可以肯定，房地产信托在中国确实具有广阔的发展前景，但是另一方面也不得不承认，这种发展的背后同样潜藏着巨大的风险。因为一旦房产开发商无法支付如此之高的收益率，随之而来的信用危机将无疑会对金融市场带来不小的震荡。
这种担忧并非杞人忧天，因为目前中国的房地产信托与国外成熟的REITs相比，无论是从产品设计，还是资金运作和管理方面，都存在不同程度的问题，主要表现如下：
1.转让机制不完善，流动性弱。目前房地产信托产品的存续期一般是1～5年，并且大部分集中在较短的1～2年期。1年期的产品均不设计赎回或转让机制，但可以在相关银行或受托的信托公司进行受益权质押。一年期以上的产品一般设有转让机制，但这种转让只能由受托人或其人私下进行。少部分产品设计了赎回机制，但赎回金额要受限于产品本身的现金流状况，赎回间隔期一般为半年或一年。因而对于投资者而言，持有信托产品的风险将无法通过金融市场的交易来实现转嫁。
2.在房地产信托资金运用方式上缺乏组合投资，难于分散风险[3]。2002年以来设立的房地产投资信托产品中，95%左右的信托产品都采取单一项目融资型的资产配置策略。从产品的风险收益特征看，无论是贷款、股权投资，还是产权、收益权投资，大多是对房地产项目进行确定收益率的融资。这种资金运用方式将信托资金的安全和收益集中在单一的特定项目上，使信托产品的投资业绩带有极大的偶然性，必然不利于未来房地产信托基金的上市交易。
3.房地产项目的专业管理能力较差。美国房地产信托基金基本是由房地产开发商发起设立的，他们对房地产项目的投资管理具备非常专业化的技能基础和丰富的业务经验，可以依赖其专业管理能力来大范围构建项目组合、高效率运营信托资金。然而，我国信托公司作为专业性的金融投资理财中介机构，既没有开展房地产业务的历史经验，又无现实的房地产开发资质和专业管理团队[4]，缺乏对房地产项目的开发管理能力，无法独立选择、构建和开发管理高质量的房地产项目组合。
4.客户定位过于狭窄。从我国的“一法两规”所构建的信托业经营环境看，房地产信托产品的客户锁定于能承担较高风险投资风险的富裕个人投资者和机构投资者。这种狭窄的客户定位大大限制了信托投资公司开发不同风险收益信托产品空间，也使许多中小投资者望而却步。
下表1列示了目前我国的房地产信托产品与REITs的主要差异。从中可以看出，我国的房地产信托产品还处在发展的初期，只是一种不成熟的、初级的、过渡的金融产品。因而，这种产品在高速发展的同时必然蕴藏着巨大的风险。为了实现房地产信托融资的良性发展，房地产投资信托基金的推出已经十分必要。
表1. 中国房地产信托与房地产投资信托基金（REITs）的区别
三、促进我国房地产投资信托基金（REITs）发展的措施
为了促进我国房地产投资信托从目前这种低级不成熟的状况逐步发展为较完善的房地产投资信托基金，我们可以在借鉴美国等发达国家经验的基础上，结合我国目前房地产及信托业的发展状况，从以下几个方面采取措施，为我国房地产投资信托基金的诞生创造一个良好的环境。
1.加强专业性的立法工作，尽快出台房地产投资信托基金法规或条例，完善REITs的法律环境。美国REITs的蓬勃发展和有效运转，取决于一整套完善的法律法规体系。美国监管当局专门建立了一套针对房地产信托的监管制度，严格限制信托控制权过于集中，资金来源、资金投向和收益分配，依靠市场机制和监管制度的设计防范风险[5]。完善而严格的法律体系使美国的房地产投资信托基金的运行真正实现了“资本大众化、产权证券化、经营专业化”。我国陆续出台的《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理办法》，基本解决了信托公司今后发展的一些根本性问题。但是，REITs的发展还存在很多“拦路虎”，尤其是在法律法规和政策规范上。银监会应该在现行的《信托法》框架内尽快出台REITs的规章，对REITs产品起到监管作用，改造现有的信托产品，使其标准化和规模化。
2.制定房地产投资信托基金的税收优惠政策。为了促进我国REITs的发展，我们可以借鉴美国的经验，对REITs给予某些税收上的优惠，同时也对REITs采取限制性的条件。美国法律对REITs规定：①REITs必须至少100名以上的受益凭证持有人；②保持至少75%以上的资产投资于房地产、房地产担保债权以及政府公债等低风险债券；③盈利的75%以上必须来自于房地产有关的投资；④每年盈利的95%以上必须派发给REITs股份持有人。在满足这些条件的情况下，REITs可以免征公司利润税，避免了双重征税。我国可以根据具体国情需要，对这些条款加以变动修改。
3.建立和完善房地产信托产品的二级市场[6]。建立和完善房地产信托产品的二级市场对房地产信托的发展有着非常重要的作用。美国目前大约有300多个房地产投资信托，总资产超过3,000亿美元，其中大约有三分之二在股票交易所上市。而目前我国对信托产品却有一条规定，即不能通过公共媒体进行营销宣传，从而导致信托产品的公众认知程度比银行储藏、国债、证券投资基金都要差很多，如果一旦需要进行转让，成本会非常高。因此我国可以调整对房地产投资信托的监管制度与模式，增加房地产信托产品的流动性，通过直接上市等方式，建立高效、透明、完善的房地产信托产品二级市场。
4.保持房地产市场健康和稳定发展，防止房地产泡沫。目前中国房地产市场发展较快，主要大城市的房地产需求大于供给，再加上房地产投机者的炒作，我国的房地产市场出现了一定程度的房地产泡沫，一旦REITs出现，在房地产市场不太稳定的状态下，保证投资者的回报将成为一个问题，并且也将助推房地产市场的虚假繁荣。因此，保持一个健康、稳定的房地产市场也是实行房地产投资信托基金的重要前提。
5.加快组建专业人才队伍和发展相关中介机构。REITs是一项技术性、专业性和综合性极强的新型融资方式，它涉及金融、证券、法律、房地产、信托等多专业领域，需要一大批复合型的人才。然而目前我国许多房地产信托从业人员只懂得金融、信托方面的知识，缺乏房地产开发和管理方面的经验。同时，REITs的发展需要房地产中介顾问行业提供专业较高水平的服务，如房地产评估等。因此，要加快相关专业人才的培养和管理技术的引进力度，大力发展相关中介机构，以保证其运作方式能与国际惯例接轨。
尽管我国目前的房地产投资信托还较稚嫩，信托产品普遍规模小，盈利模式和信托产品还需要进一步创新。但是，随着中国金融市场的逐步成熟，信托业的成长壮大与房地产业的规范，我国房地产投资信托必将迎来广阔的发展前景，具有中国特色的房地产投资信托基金终将会成为房地产信托产品的主流模式，并也会成为房地产融资的主渠道之一。
[参考文献]
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[2]李健飞.美国房地产信托基金研究及对我国的启示[J].国际金融研究，2005,(1):49.
[3]谢 丽,李国妤.我国房地产投资信托的风险及其控制[J].当代经济，2008,(8):69.
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A New Type of Financing in Chinese Real Estate Industry――Research on Real Estate Investment Trusts
Zhang Bo
(The Chinese Academy of Social Sciences, Beijing 100102, China)
房地产投资管理办法范文2
其实，中国目前的房地产信托产品已经开始具备企业年金基金投资的基本条件，企业年金投资于房地产信托不仅具有可行性，而且具有必要性。
2004年企业年金投资收益率只有房地产信托产品平均收益率的54%
《企业年金管理试行办法》（以下称《办法》）第四十六条规定，企业年金基金财产的投资范围，限于银行存款、国债和其他具有良好流动性的金融产品，包括短期债券回购、信用等级在投资级以上的金融债和企业债、可转换债、投资性保险产品、证券投资基金、股票等。
当前房地产信托产品具有其他金融产品的优势，完全满足年金的要求，是年金基金理想的投资工具。从产品的收益率上看，目前房地产信托产品具有高于同类金融产品的收益，能为企业年金基金的保值、增值提供保障。近四年来，中国资本市场与全球许多发展中国家的股市持续回升甚至屡创新高背道而驰。无论是三年、五年还是七年来的表现，内地股市整体上处于全球股市涨幅排行榜的末尾。
2002年，保险资金投资于证券投资基金的部分，由于证券市场整体低迷，全年收益率为-21.3%。2003年，一年期的国债和银行存款收益率分别为1.86%和1.71%，而信托产品达4.01%；五年期国债和银行存款收益率分别为2.33%和2.79%，企业债券为4%，而信托产品则高达4.8%。2004年基金管理公司从事证券投资的平均收益率为-12%，各类上市公司的股息收益率平均约为2.25%，相当于一年期定期存款。2004年房地产信托产品获取了大大高于银行存款、国债、股票和基金的实际收益。
据统计，2004年全国企业年金的投资收益为2.7%，仅相当于2004信托投资公司信托产品年平均收益率4.66 %的57%。2004年全国信托投资公司共计发售信托产品327只，至2004年12月底，几乎所有信托产品均达到了预期收益水平。而且房地产信托产品年均收益率更达到5%，由此推算，2004年全国企业年金的投资收益率只有房地产信托产品的54%（图9）。
信托产品的风险――
收益、流通性、市场容量、信息披露等特征能满足企业年金的资产匹配要求
现有的房地产信托在确保收益率、控制风险方面采取了多种有效措施。而且随着大量的监管政策相继出台，信托机构在严格的监管中对信托产品都采取了各种控制风险的措施，包括财政支持、资产抵（质）押、第三者担保贷款保险（保险公司承担可能的信用风险，保证到期贷款的本金安全和预定收益率）、银行信誉（银行承诺到期支付本金和收益或承诺到期回购资产）、优先/次级结构（按照项目受偿先后顺序不同，使优先受益权人的本息得到优先保障）和发行公司自身的信誉 （房地产项目在信托计划到期后，若不能按期归还信托资金，信托公司可以折价卖出房产、在一个信托计划中综合运用多种风险控制措施），以及其它如信托受益权的转让、租金收益的收取等措施。很显然，引入财政支持和银行信誉的信托产品，是相对风险最低的。很多信托产品的信用评级绝对不会低于投资级的债券。
房地产信托产品的灵活设计和创新，也为企业年金的资产匹配创造了条件。从期限上来看，2004年信托产品主要还是集中在三个时点：1年期、2年期、3年期。这里所说的“组合”是指同一个信托产品，在期限设置上可能有1年期、1.5年期、2年期、3年期等多种组合期限，有的一个信托产品，它有不同的期限，每个期限募集资金的规模、年预期收益率都各不相同，投资者可以根据自己的实际情况选择投资，增加了产品设计的灵活性。
应当注意的是，2004年更有推出存续期间长达4年、5年、6年甚至更长的超长期信托产品，虽然发行数量不是很大，但一般这类产品投向比较清晰，运作方式主要集中在一部分股权投资和收益权转让的信托产品中，每个产品的年预期收益率几乎都能达到5%以上。如新疆国投2004年10月发行的金福世贸广场不动产管理信托，期限为3-20年，预期年收益率可达8.1%。
从年金的产品线看，银行存款和国债作为一种低风险、低收益的投资品种与基金、股票所具有的高风险、高收益形成了鲜明的对比，在二者之间，需要介入一种具有中风险、中收益的投资品种，与这些品种形成连续的、完善的产品线，只有这样，企业年金基金才能根据不同的投资偏好，组合成不同风险收益连续的投资组合。房地产投资基金刚好满足了年金的这一需求。
总之，房地产信托产品灵活的产品期限设计和风险-收益特征明显能满足企业年金的匹配要求（图10）。
从产品的流通性看，虽然目前房地产信托产品未能以基金形式在深沪交易所挂牌上市，
投资者不能实现对房地产信托产品的价格发现，但是房地产信托管理人采取了多种有利于产品流动和变现的方式，如利用公司自有平台、利用第三方交易平台、信托合同银行质押贷款、股东提前赎回等。基于企业年金投资的长期性和积累性，房地产信托产品现有的流通方式不会低于保险机构的银行定期协议存款，流动性不应成为年金组合投资的障碍。
房地产投资管理办法范文3
关键词:房地产信托 风险 控制
一 房地产信托面临的风险
1.国家宏观政策影响
当前,中国房地产业发展面临复杂多变的宏观政策形势,随着央行121号文件和国务院18号文件的出台,房地产通过银行融资的难度增大,信托公司的竞争优势虽然开始显现,但同时也将风险转移了过来。2005年银监会出台了212号文件,明确提高了现在贷款类的房地产信托门槛,原来占60%以上的房地产信托门槛提高了。因此影响到了信托投资公司房地产信托的规模和发展。
2.房地产自身行业风险
房地产投资增长率与国家经济增长速度相一致,国家对房地产政策的调整直接关系到房地产信托。例如上个世纪九十年代,房地产的繁荣和衰退都是国家产业政策宏观调控的结果。如果房产价格上涨幅度超过了居民消费承受能力,就可能存在房地产泡沫。如果泡沫达到一定程度,就必然影响到房地产信托。根据建设部政策研究中心最新发表的调查报告显示,2005年1—12月份,我国房地产投资增幅不断降低,其直接原因就是国家针对局部地区房地产行业可能出现的风险进行了宏观调控。房地产自身行业风险增加了信托投资公司房地产信托产品的风险。
3.项目自身及市场风险
信托投资公司通过控制抵押率、向项目公司派驻管理人员等控制项目风险。但这些风险控制措施都有一定的局限性。即使是投资于成熟物业的房地产信托,也需要公司拥有专业的房地产投资分析和投资管理人员。市场风险是由于价格变动而造成信托投资公司固有财产或信托财产损失的风险,主要有利率风险、汇率风险、价格风险、通货膨胀风险等,这种风险可分为系统分险和非系统风险,是信托投资公司风险的主要来源之一。因而,把握房地产市场的变化和走势,必须系统考虑国家宏观调控政策、利率调整、消费文化等因素。而相关行业的发展情况、土地供应、建筑材料价格、消费者购买力等诸多因素的变化,也可能导致房地产市场价格产生较大的波动。
4.产品设计上的缺陷
信托投资公司房地产信托产品的主要缺陷是没有引入保险公司的保险概念,即一旦项目灭失或者损害,基本都是由投资者买单,公司的项目推介人员也是承认具有这样的设计缺陷。但是如果真的小概率事件出现了,那么投资者便会遭受巨大的损失。
5.信息不对称
为了合作和共同的利益,房地产企业和信托投资公司间存在隐瞒事实的问题。比如,和该公司合作的某房地产企业为了融到资金,只证明了自己的经验和实力,避讳自己曾经在项目上出现的诚信和管理事故等问题,而信托投资公司也未能深入考察企业的真实情况,如企业的过去和现在的内在管理能力、财务风险防范能力等。而信托投资者对此风险的真实程度可能只凭借信托投资公司出据的书面或者口头上的说明去判断。因此,由于信息的不对称,真实的情况往往会被部分掩盖或者忽视。
6.财产流动性风险
信托投资公司房地产信托的信托财产多以土地、房屋、股权等形态表现,担保措施主要为土地、房屋等固定资产抵押。如果融资方未能按期偿还本息,公司又无法及时变现信托财产或行使抵押权,则可能产生流动性风险。
7.财产所有权风险
《信托法》总则第二条指出,信托是指委托人基于对受托人的信任,将其财产委托给受托人,由受托人按委托人的意愿以自己的名义,为受托人的利益或特定目的,进行管理或处分的行为。我国的信托业建立在“委托”制度基础上,委托行为不需要财产权的转移,信托财产的所有权属于委托人,受托人只是把信托财产制与可控的位置。这样做虽然信托投资公司可以利用信托制度规避法律法规,如逃避债务和税收等,从而保护委托人的债权人利益和不知情的第三者的利益,但当业务中涉及以所有人的名义进行经济活动时,如购买股票、银行开户、缴纳税款等,信托投资公司由于不是信托财产的所有人,在操作中会面临许多困难,处理不当,会形成所有权风险。
8.信托公司管理不善风险
《信托法》规定,受托人违背信托目的处分信托财产或因违背管理职责、处理信托事务不当致使信托财产遭受损失的,承担赔偿责任。信托投资公司在实际业务操作中,可能存在着这些行为,产生大量的投资风险和财务风险。在信托投资业务中信托投资公司追求最高的回报率,在缺乏有效的风险控制的情况下,由于投资项目和合作项目选择不当时投资的实际收益低于投资成本或没达到预期收益、资金运用不当而形成风险。
二 房地产信托风险的成因分析
1.房地产信托体系的内在脆弱性
宏观性房地产信托风险指的是整个房地产信托体系乃至一国金融体系面临的整体性风险,在市场经济环境下这种系统风险普遍存在,有些是由于信托市场交易者的不正当及违规违法行为引起金融动荡,但更多的是由于信托市场机制本身的问题引起的信托体系的内在不稳定,即房地产信托体系具有内在的脆弱性或不稳定性。就房地产信托体系而言,由于房地产商品具有价值量大、生产周期长的特点,同时房地产业占用的社会资金量很大,因此房地产信托体系同样有着内在的不稳定,尤其在我国更是如此。
2.房地产信托机构的内在脆弱性
不少金融危机的爆发都以某些金融机构的倒闭为征兆,而金融机构在金融动荡中的脆弱性又往往使得局部的金融市场扰动演变为全面的金融危机。对于房地产业信托系统而言,房地产信托机构所具有的内在脆弱性及其积累构成了房地产信托系统风险的主要来源。信息经济学是解释信托机构内在脆弱性的有力工具。在信息经济学中,常常将博弈中拥有私人信息的一方称为“人”,不拥有私人信息的一方称为“委托人”。因此,由信托市场信息的不对称就引出信托市场上的委托—问题,委托—问题是信托市场上一个普遍存在的问题,而这一问题也是导致信托机构内在脆弱性而带来信托系统风险的主要原因之一[28]。
3.房地产信托产品市场主体行为的有限理性
房地产信托的系统风险的另一个更重要的原因是房地产信托市场主体的非理性行为。这些非理性行为包括从众行为、灾难短视行为、忽视信息行为及认识的非一致性等,对于房地产信托系统而言,这些行为都有引起或加剧系统风险的倾向。
4.房地产信托产品价格的内在波动性
几乎所有的金融危机都与金融资产价格的过度波动相关,信托资产价格的巨幅变化也是金融危机的一个重要标志。信托机构形成的以房地产资产为抵押或证券化的金融资产即为房地产信托资产,其价格同样具有较强的波动性。房地产信托资产的波动原因也与信息不完全性有关,其定价受到不完全信息的制约,即市场据以对房地产信托资产价值进行贴现的是房地产资产的未来收入流量以及影响这一流量变化的各种因素,而这两个方面都以零散的资产持有者所知,这样就造成了房地产资产及其信托资产常常处于动荡之中。
三 房地产信托风险控制的建议
1.完善相关法律法规
目前我国信托法律体系还没有成型,需要专项和配套立法, 一方面是要完善信托业务范围,对动产信托、不动产信托、其他财产信托等业务品种操作都要做出明确的法律规范; 另一方面对配套的信托税收、财会制度等要做相应的特殊调整,尽快出台工商登记信托税收、信托会计、外汇信托、信息披露、房地产等专项信托管理办法; 同时, 为了尽快推出真正意义上的房地产投资信托, 必须加大能与国际接轨的相关法律法规和已有法律中适应条款的研究。
2.加强信托投资公司内控制度
加强信托公司内部控制, 一是要建立完善的法人治理制度, 二是要建立起全面的内部控制的框架。作为我国房地产投资信托计划的受托人和实施主体,信托投资公司的信誉、管理水平、经验等将关系到房地产投资信托的成败及发展前途。我国的信托投资公司虽经过多次行业整顿,但不少信托投资公司仍然存在法人治理不健全、内控制度薄弱等问题, 因此,加强信托投资公司法人治理和内控建设,重新树立信誉, 为房地产信托创造合格的受托人,这是我国房地产信托健康发展的前提和保证。
3.建立信息披露制度
监管部门规范信息披露行为应做到: 一是信息披露要在监管机关指定的媒体上进行; 二是只能且必须披露监管机关要求披露或规定的募集信托资金的信托业务文件, 反映信托财产管理运用状况的报表或文件、收益分配公告、重大业务或事项等,不能附加宣传广告或带有宣传广告性质的其他任何信息; 三是只能按照监管机关规定的规范格式、文本进行信息披露。
4.大力加强房地产信托的创新
房地产投资管理办法范文4
一、公共租赁住房融资现状及困境
公共租赁住房是指投资者（政府、企业或社会非营利机构等）持有房源，以低于市场价格的方式租给特定人群的一种保障性住房。其租金水平高于廉租房，低于商品房，有五大基本特征：政府的干预性、保障对象的特定性、非营利性、租赁价格的优惠性、退出的灵活性。2010年6月12日，中央七部委联合了《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》，公共租赁住房正式成为我国住房保障体系的一个重要组成部分。
不同性质的保障性住房对政府的资金压力是不同的。经济适用房可在建成之后直接转让，政府在经济适用房的建设上可通过发行短期债券或银行贷款的方式筹集建设资金。廉租住房保障资金来源主要包括年度财政预算安排、住房公积金增值收益余额、土地出让净收益中安排的廉租住房保障资金和公共租赁住房租金收入等。这部分补贴支出在每年的财政预算中都有相应列示，政府在廉租房补贴上也不会面对较大的财政压力。但是对公共租赁住房建设则需要考虑大规模的初期资本投入、回收期太长所带来的资金短缺问题。公共租赁住房建设资金筹集渠道相对有限，且目前来说没有其他的创新融资方式，融资方面难以得到突破、困难重重，这样下去对加快推进公共租赁住房建设会产生不利的影响。
二、以REITs为融资渠道解决公租房融资困境的设想
房地产投资信托基金，在美国等大多数国家被称为Real Estate Investment Trusts，简称REITs，是产业投资基金的一种，是由专业的投资管理机构进行经营管理，以发行基金受益凭证的方式集中不特定的投资者的资金，并以多种方式运用于房地产投资领域，将投资综合收益按比例分配给投资者。
随着我国保障性住房建设的加快及改革的深入，房地产业发展到一定的规模，市场经济逐步走向成熟，我国引入公共租赁住房的房地产投资信托基金，已经具备了一定的条件和基础。REITs集众多分散资金在一起，采用了专业化管理的一种投资体制，可以聚集资金并分散风险，公共租赁住房经营过程中产生的持续稳健的租金收入可以用来分红，更适合趋于稳健型的投资者，且REITs可以设置投资者退出机制。公租房REITs对拓宽公租房融资渠道、分散银行系统性风险等方面具有以下重大意义：
1.拓宽公共租赁住房的融资渠道
通过REITs可将小额货币及社会闲散资金聚集起来，为公共租赁住房的发展提供了更广阔的资金来源，引入社会力量参与到公共租赁住房的建设和运营中来。这样有利于开拓融资渠道，进一步提高财政资金的使用效率和提升公共租赁住房的建设水平。
2.降低房地产投资门槛
大众投资者希望能有一种既有不高的经济门槛，又可以有较为稳定合理的回报的投资方式。公租房REITs满足了中小投资者这一投资需求，降低了房地产投资门槛，成为一种新兴的投资模式，并完善证券市场产品结构。
3.分散与化解银行系统性风险
目前大部分城市在公共租赁住房建设过程中难以获得政策性优惠资金，基本上以银行商业贷款居多，政府资金和银行贷款成为了大部分城市公共租赁住房建设资金的主要来源，缺少其他创新融资方式。REITs通过向社会投资者进行直接融资，补充了通过商业银行进行的间接融资，可以产生一种风险分摊机制，并有效化解风险，能够避免房地产投资风险在信贷融资制度下集中和积累于银行。分散风险是金融创新的潜在动力和优势，破解房地产融资渠道的单一化、化解银行风险，可以适当地发展REITs等金融产品。
4.进一步完善房地产金融架构
REITs作为房地产金融发展的重要标志，它的建立将推动中国房地产证券化进程，促进房地产投融资制度的创新。通过REITs对公共租赁住房证券化的实现，使得不动产转变为证券形式的股票或受益凭证，增强了资产的流动性和变现能力，实现了公共租赁住房融资的直接化和社会化，这将在一定程度上提高房地产金融的完整性，促成了房地产融资方式的创新，是未来房地产金融发展的重要方向。
三、推动公共租赁住房REITs融资模式的政策和建议
现阶段，我国进行REITs融资还存在着一些问题，一是存在法律制度方面的障碍。从国外发展REITs的经验来看，开展REITs需要一系列法律法规规范好各主体间的权利、义务，目前国内还没有专门针对REITs的法律法规；交易市场存在银行间市场和交易所市场两个市场；在监管方面，存在着中国人民银行和证监会多头监管的倾向，两者都对REITs的发展和未来监管提出了相应的思路。二是在税收方面，REITs可能会给发行人与投资人带来双重征税的顾虑，按照现行税法存在物业流转相关税收、持有物业阶段的保有税收、企业所得税和个人所得税等双重征税问题。三是REITs在我国还处于试点阶段，对于这方面的专业人才也提出了新的要求，他们需要具备金融和房地产两个不同领域的知识。所以，要推动REITs的发展，首先需要在借鉴国外经验及基于我国实际情况的基础上，建立健全的法律体系，制定针对REITs的具体实施细则，在操作细则的制定上应当包括运行模式、主体资格、从业人员资格及税收制度等方面。
发展公租房REITs要求政府及社会各方的努力和配合，需要在以下几个方面进一步完善和提升。
1.促进REITs法律法规的制定和完善
REITs的发展是建立在完善的法律制度的基础上的，目前我国还没有专门针对REITs的法律法规。尽管目前已有《证券投资基金法》、《信托法》、《信托投资公司管理办法》等方面的法律法规，但发展REITs还需要有针对性地制定包括REITs的设立、组织架构、运作程序、收益分配及规范各方主体权利义务等具体事项的法律法规，以规范公共租赁住房REITs模式中的融资、运营、管理等环节，确保公共租赁住房建设过程中的有法可依，同时明确界定企业和政府房地部门需承担的义务和风险，制定相应的政策使各方的权益得到保障，各方利益得以实现。
2.制定配套的税收优惠政策
在中国现有税法框架下，如果希望通过长期持有物业获得租金收入，要交纳5.5%的营业税，12%的房产税，然后要缴纳25%的企业所得税。REITs投资人收入分红后还要交纳个人所得税；REITs发行时物业资产的收购和转让，也需要缴纳高额的资产转让流转税、增值税和所得税，REITs发行和运营还需承担大量的第三方费用。这是公租房这一特殊的公共资产所无法承受的，同时阻碍了REITs的进一步成长。目前已运行REITs的国家都通过税法改革，避免双重征税以便提高物业回报率。例如美国，在免除了企业所得税的情况下，美国的REITs收入回报率达到8.4%。所以，国内应借鉴发达国家的经验，制定配套的税收优惠政策，可以考虑对公租房租金收入免征营业税和房产税，对投资者也给予一定的税收减免。为了保障投资者的利益，降低承建人的投资风险，政府应出台有针对性的优惠措施，就融资过程中参与各主体的各项税收的减免，这样才能充分调动投资者的积极性。
3.政府对公租房REITs给予直接的补贴和保障
由于公共租赁住房具有社会公益性质，可能会出现公共租赁住房REITs收益率较低的情况。低水平的投资收益率，将严重制约REITs进入公租房建设和运营领域，所以政府应考虑给予必要的支持。首先，应直接给予公租房REITs一定的财政补贴。因公租房具有公益性质，其在一定程度上承担了政府的公共服务功能，且政府在租金水平上进行了限制。正因如此，政府需要以财政补贴的方式直接拨付给公租房REITs，同时财政补贴的标准和金额要与公租房REITs提供的服务种类和质量相匹配。其次，在建设公租房过程中，应给与承建人在土地使用、保障房经营等方面一定的优惠政策。例如可以规定公租房在一定年限后，可以按照市场价格以商品房出售，或者按照市场价格出租房屋，以提高未来的投资收益率，使其有可能收回前期的投入资本或者获得市场化增值后的收益。第三，政府以财政贴息和担保的方式为公租房REITs经营管理提供支持。为了鼓励公租房REITs的发展，降低公租房REITs的各项财务成本，若公租房REITs在业务扩展过程中面临着融资需求，则政府财政根据需要可以为其融资的资金进行贴息，或者由政府所有的政策性担保公司提供担保。
4.加强REITs专业人才的培养
房地产投资管理办法范文5
关键词：房地产；企业融资；房地产信托
中图分类号：F293.3 文献标志码：A 文章编号：1673－291X（2008）10－0080－04
引言
从广义上讲，融资也称金融，是指货币资金的融通，当事人通过各种方式到金融市场上筹措或贷放资金的行为。从狭义上而言，融资是指一个企业的资金筹集的行为与过程。即公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。公司筹集资金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一定的方式去进行。企业筹集资金主要基于三大目的：企业要扩张、企业要还债以及混合动机（扩张与还债混合在一起的动机）。
房地产融资渠道是指融通资本来源的方向和通道,体现资本的源泉和流量，主要由社会资本的提供者及数量决定。长期以来，我国房地产企业的融资渠道比较单一，基本上以银行信贷为主。2007年12月5日闭幕的中央经济工作会议在部署2008年经济工作时明确提出，2008年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。货币政策从“稳健”转为 “从紧”，中央就金融政策的宏观调控发出强烈的政策信号。
本文将围绕国家宏观调控的大背景,辩证分析现行金融调控政策与房地产企业融资渠道的关系，阐述我国当前房地产企业传统单一融资渠道存在的弊端及其影响。最后,结合国外现行较为成功的房地产企业融资渠道，进一步提出创新我国房地产融资渠道的若干意见。
一、宏观调控背景下的国家房地产金融调控政策概述
我国房地产宏观调控政策始于1998年的住房分配制度改革，到目前为止主要经历了三个阶段，调控重点从促进房地产业持续健康发展，到重点控制房价，再到改善住房供应结构。调控手段主要包括土地、金融、住房供应结构及税收方面的政策。
就金融调控政策而言，由于房地产业的兴衰，直接影响到银行体系的安危，在挤压房地产泡沫的宏观调控中，金融政策的调控就成了管理层最常用、最有效的手段之一。近年来，央行的政策主要以紧缩银根为主，通过加强房地产信贷业务管理，加息等措施，严格限制房地产投资贷款和个人贷款，增加房地产企业的财务费用及个人购房短、长期成本。比较有代表性的金融调控政策包括：
（一）出台《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》
2003年6月，央行发出《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（121号文），要求对房地产投资贷款和个人住房信贷实行严格限制。
（二）调整商业银行自营性个人住房贷款政策
2005年3月，央行宣布调整商业银行自营性个人住房贷款政策，将住房贷款优惠利率回归到同期贷款利率水平。同时实行下限管理，下限利率水平为相应期限档次贷款基准利率的0.9倍。
（三）建议取消房屋预售制度和推出固定利率房贷产品
2005年8月，央行2004年房地产金融报告，建议取消房屋预售制度和推出固定利率房贷产品，考虑允许商业银行发放固定利率个人住房贷款。
（四）《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》和《关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知》
2007年7月，建设部、外汇局等部委联合了《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》和《关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知》，对境外主体投资境内房地产市场进行了规范和限制。
（五）《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》
2007年9月，央行和银监会联合的《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》明确指出：对已利用贷款买房、又申请购买第二套（含）以上住房的，贷款首付比例不低于40%，贷款利率不低于央行公布的同期同档次基准利率的1.1倍，且首付比例和利率水平应随套数增加而大幅度提高。商业银行不得向开发商发放专门用于缴交土地出让金的贷款。
最值得关注的是2007年，除了落实2003―2006年出台的各项措施外，2007年的宏观调控政策再次强化，在坚定不移的保持房价稳定之外，又从建立完善的住房保障制度角度出发，承担起政府在房产领域所应起到的社会公共职责。2007年8月份国务院出台的24号文件，使得建立及完善住房保障体系成为2007年调控的中心，并在一定程度上也可以看成是第三次住房改革的启动。
此外，2007年的行业规范、限制外资又得到了进一步的细化和补充；特别是连续6次加息、10次提高存款准备金率等金融紧缩政策密集出台，也形成了今年调控的一大特色，以至于理论界和房地产商界纷纷将2007年定位为“政府房地产调控政策落实年”。
二、我国房地产现行融资渠道在当前金融调控政策下的不足
随着国家对房地产业进行宏观调控和金融调控政策的持续升温，尤其是在国家土地大限令过后，房地产行业开始步入一个资本时代，而房地产资金来源和资金运用结构不匹配，房地产资金来源过于集中于银行等问题开始凸显出来，房地产企业融资渠道单一的弊端逐步显现。
（一）我国房地产企业传统融资渠道概述及现状分析
长期以来，我国房地产企业的融资渠道比较单一，银行系统背负了房地产业大量风险。近年来，国家开始了新一轮的宏观调控，紧缩房地产银行贷款的政策措施相继出台。房地产企业传统融资渠道必将经历一次前所未有的大转型。我国房地产企业主要融资渠道有：
1.银行贷款。作为资金密集型产业，融资向来是房地产业生存和发展的关键，目前,我国房地产开发资金来源还是以银行信贷为主导的较为单一的融资渠道，造成房地产业潜在的金融风险。统计数据显示，截至2006年6月末，房地产贷款余额占同期金融机构人民币贷款余额的比重已达15.5%，占同期金融机构人民币中长期贷款余额的比重为33.3%。但同前几年相比，增长速度却有所下降，主要是受国家一系列宏观调控政策影响。随着政府对金融调控的利剑频频出鞘，银行信贷被逐步收紧，房地产企业融资面临前所未有的挑战。因此，目前房地产企业的银行贷款门槛被大大抬高，面对资金瓶颈，开发商亟待拓宽新的融资渠道。
2.上市融资。上市融资是房地产企业进行融资的一个较好渠道，不仅可以化解金融风险，而且可以降低融资成本。但是，鉴于金融安全的考虑，国家对房地产企业上市有着严格的审批。2007年末，中国证券监督管理委员会开始通过“窗口指导”的方式，对今后一段时间内房地产企业IPO（首次公开发行股票）以及其他再融资方式加以限制，内容包括暂停受理房地产企业IPO的申请材料、对已上报IPO申请的暂缓审核（排除接近上市的企业），暂停受理房地产企业包括增发、配股、发债等再融资方案，只放行优质的房企以借壳的方式上市。因此，上市融资的愿望对大多数房地产企业来说，短时期内还无法实现。
3.海外房产基金。随着国家对房地产业宏观调控政策的实施，海外房地产投资基金却加快了进入中国市场的步伐，像摩根士丹利、SUN-REF盛阳地产基金、ING地产、美林投资银行等著名国际地产基金采取多种渠道陆续进入中国房地产市场。海外房产基金的进入，如果控制好风险，对中国房地产业的发展是有益的，一方面，可以缓解国内房地产业对银行信贷的过度依赖，有助于房地产市场的持续发展；另一方面，融资方式的多样化，也可以起到分散金融系统风险的作用。但由于目前我国尚未颁布房地产投资基金的法律法规，海外地产基金在中国投资还存在诸多风险，再加上国内一些房产企业运作的不规范。因此,海外房产基金在中国的发展还存在着一些障碍。
4.债券融资。房地产债券与一般债券相比收益较高，与股票相比，又因可以按期收回本金和利息而有较高的安全性，并且具有一定的流动性，因此，在境外成为广大投资者欢迎的金融品种。但由于目前国家对发行债券的企业要求严格，只有国有独资公司、上市公司、两个国有投资主体设立的有限责任公司才有发行资格，并且对企业资产负债率、资本金及担保等都有严格限制。再加上相关的法律、法规不健全、风险比较大等原因，房地产开发企业通过债券融资的规模相当少。
（二）我国房地产企业传统融资渠道存在的弊端分析
我国房地产企业融资发展是伴随改革开放的深入，随着城市住房制度和土地使用制度的改革而逐步发展起来的。房地产企业融资作为房地产金融的组成部分，经历了一个由传统计划经济体制下的财政供给渠道融资方式，向现代市场经济体制下的金融资源配置方式的变迁过程。从上述论述中，我们可以看出，银行信贷融资渠道曾经包括现在都对推动房地产的发展起过或起着举足轻重的作用。但也存在部分弊端，不得不引起我们的关注。
1.实际融资渠道较为单一。从上述我国目前存在的主要四种融资渠道分析，我国房地产企业开展诸如上市融资、海外融资、债券融资等银行贷款之外的融资渠道均受现行金融政策极大约束，难以发挥实际功效，导致我国房地产企业融资渠道单一化。
2.传统融资渠道严重依赖商业银行。目前,房地产开发投资资金中银行贷款所占的比重为30%，如果考虑建筑安装企业的垫资、个人房贷及土地储备诸因素，这一比重已达到80%，在我国内地个别地区，这一比重，甚至已达80%～95%。由此可以看出，企业对银行资金依赖的严重程度。
（三）我国房地产企业传统融资渠道存在弊端产生的影响
在货币政策从“稳健”’转为“从紧”现行金融调控政策影响，传统房地产企业的融资渠道弊端所产生的影响正日益凸显。
1.融资信用风险高度集中，银行风险增大。由于传统房地产企业融资渠道存在事实上的单一模式，将房地产投资的市场风险和融资信用风险集中于商业银行，使银行承担风险增大，且一旦风险爆发，不但会危及金融业，甚至会危及整个国民经济整体的健康发展。
2.房地产企业的发展将面临资金瓶颈。房地产业是一个资金密集型产业，资金的稀缺性和重要性对房地产企业来说就更为明显了。由于受现行宏观政策主导下的货币政策“从紧”的影响，房地产企业试图通过传统银行贷款的融资渠道获取资金支持的难度将进一步加大，势必使一些中小型房地产企业的发展面临困境，进而制约整个房地产市场的有序竞争，使房地产企业的发展面临资金瓶颈。
三、完善我国房地产企业融资渠道的若干建议
中国经济的持续健康发展，房地产业、房地产企业的健康发展客观上需要改变目前房地产融资渠道不畅、资金短缺的局面，必须对目前房地产融资渠道进行完善、创新。笔者认为，完善我国房地产企业的融资渠道主要有三大工作：一是构建多元合理的房地产企业融资渠道；二是不断完善房地产企业融资相关法律法规及制度建设；三是强化房地产融资专业人才的培养和理论研究。
（一）构建多元合理的房地产企业融资渠道
2008年3月20日，中国房地产业协会了《关于2007年中国房地产市场运行情况及2008年房地产市场预测分析的报告》，该报告对2008年房地产市场发展提出几点建议，其中包括“建议政府不失时机地拓宽房地产融资渠道”。报告建议，积极探索商业性与政策性相结合的住房融资模式和运作机制，实行差别化住房信贷政策、发展多样化住房信贷机构、健全住房金融风险分担和转移体系、拓宽资金渠道，支持和鼓励广大的中等收入家庭通过市场，特别是二手房市场解决住房问题，使住房资源更加合理、有效的利用。
关于如何构建多元、合理、符合我国房地产市场发展的融资渠道，成了房地产理论界和业界讨论和研究的重点。笔者认为，可以借鉴美国、英国、加拿大、新加坡等国以及我国香港、台湾地区在房地产企业融资方面较为典型和成功的做法。
1.房地产信托。房地产信托是指受托人（信托投资公司）遵循信托的基本原则，将委托人委托的资金以贷款或入股的方式投向房地产业以获取收益，并将收益支付给受益人的行为。相对于上市、债务融资等渠道，信托方式具有操作灵活便利、运作周期短等优点。目前，国内比较多的是房地产资金信托，即投资人基于对信托投资公司的信任，将自有资金委托其投资于房地产，将所得按投资额分配。
2.房地产投资信托基金。房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，缩写后即为REITs）是一种证券化的产业投资基金，通过发行股票，集合投资者资金，由专门机构经营管理，通过投资，选择不同地区、不同类型的房地产项目进行投资组合在有效降低风险的同时通过将房地产经营收入以派息的方式分配给股东。从而使投资人获取长期稳定的投资收益。其实际上是由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划。房地产投资信托基金从20世纪60年代在美国发展，出现以后不断完善，在21世纪初进入到韩国、中国台湾和香港、日本，是国际房地产市场上经过几十年健全起来的成熟投资模式。
3.房地产产业投资基金。房地产投资基金是指通过发行基金受益凭证募集资金，交由专业投资管理机构运作，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投资收益和资本增值的一种基金形态。它不同于一般的投资基金，房地产投资基金是专门用于房地产投资、开发、销售和消费等方面的投资资金，投资范围限于房地产领域，是集众多的分散资金于一体，同时采用专家经营、专业化管理的一种投资体制。其设立目的是集聚资金、分散风险，获得较高的规模效益，促进房地产市场健康发展。美国是最早成立房地产产业投资基金的国家，其发展不仅为广大投资者提供了金融投资工具，也为房地产企业提供了高效的融资渠道。
4.商业房地产抵押贷款支持证券。商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS，CommercialMortgage Backed Securities）属于抵押贷款支持证券（MBS，Mortgage Backed Securities）的一种。根据打包资产的不同，MBS 可分为个人住房抵押贷款支持证券（RMBS ，Residential MBS）和商业房地产抵押贷款支持证券，前者属于商业银行资产证券化的范畴。后者是适用于房地产开发经营的一种债务性融资方式，是将房地产贷款中的商用房地产抵押贷款汇聚到一个组合抵押贷款池中，通过证券化过程，以债券的形式向投资者发行。虽然都属于债务性融资工具，这种债务与向商业银行申请贷款在运作上复杂得多。
5.其他融资渠道。除以上融资方式外，还有企业上市融资、发行企业债券、个人住房贷款证券化、BOT、TOT、ABS等方式。
综上所述，笔者认为，构建多元合理的、符合我国国情的融资渠道，除了不断克服现行宏观政策主导下的金融调控政策给传统银行贷款传统融资带来的消极影响外，下阶段我国应重点培育发展房地产信托业务，同时积极探索完善房地产投资信托基金、房地产产业投资基金等融资渠道。积极鼓励和引导有条件的房地产企业进行上市融资和发行公司债券。尤其对积极开发中小户型、中低价位普通商品住宅的企业、对推动节能环保型住宅的房地产企业，对其融资提供金融政策倾斜支持。
（二）不断完善房地产企业融资相关法律法规
现行相关法律法规体系在现行的法律法规中，如《商业银行法》、《合同法》、《建筑法》、《公司法》、《民法》、《担保法》等法律法规条文中缺少有关房地产信贷和金融条款的法律条例，对约束和规范房地产开发商、个人的金融行为极为不利，造成了商业银行在经营业务上容易产生急功近利的倾向，比如有的商业银行降低客户资质等级评定的门槛，将审查手续简化，将审查速度加快等，也造成了一些开发商和购房个人提供假资料、假资信，来骗取信贷资金，造成了资产流失等损失。因此，我国应尽快修改完善现行的法律法规，确立房地产信贷的法律地位，如制定房地产开发企业贷款管理法、产业基金法、违反房地产信贷管理办法处罚条例等，明确规定开发商及个人的权利与义务，规范房地产开发商的融资行为，促进房地产金融市场健康发展。
（三）继续加强房地产信贷监管完善制度建设
加大房地产信贷监管。加强房地产贷款监管，对符合条件的房地产开发企业和房地产项目，要继续加大信贷支持力度。同时，要加强房地产开发贷款审核管理，严禁违规发放房地产贷款；加强对预售款和信贷资金使用方向的监督管理，防止挪作他用。要进一步加快建立个人征信系统建设，继续完善房地产抵押登记制度，探索符合国情的房地产保险制度，构建房地产抵押登记网上信息网络。要妥善处理过去违规发放或取得贷款的项目，控制和化解房地产信贷风险。
（四）鼓励房地产融资专业人才的培养和理论研究
要积极鼓励和倡导既懂金融又懂房地产的复合型人才的培养和理论研究。房地产信托业务、房地产投资信托基金、房地产产业投资基金等一系列新的房地产金融业务的兴起,需要大量的人才作基础后盾。这些人才与以往的不同,他们不仅精通金融、证券业务,还要涉猎与房地产经营、法律、资产评估等知识。同时，由于我国的房地产企业融资渠道相对于国外同行融资渠道显得比较单一，导致对房地产企业融资的理论研究相对滞后。笔者认为，为了更好完善我国房地产企业的融资渠道，进一步降低融资风险，建立健全融资工作各项法律、法规和制度建设，有必要进一步强化对房地产企业融资工作的理论研究，以期更好地指导实践工作。
结束语
目前，房地产业已经成为国民经济的支柱产业，但与房地产业的重要地位和发展速度极不相称的是房地产企业融资工作却步履蹒跚。随着近几年来国家新一轮宏观调控的推行，特别是金融调控政策的力度不断加大，房地产企业的融资环境发生了深刻的变化，传统单一的银行贷款融资渠道弊端渐露,且门槛渐高。房地产业、房地产企业要健康稳步发展，必须构建多元合理的融资渠道。多元化的融资渠道要求在我国房地产以后的发展中，银行贷款不能也不应该是房地产企业融资的唯一渠道，而应是以银行贷款为主渠道的前提下，配之以房地产信托及房地产投资信托基金、房地产产业投资基金等多种形式相结合的良性的、低风险、高效率的融资渠道。
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房地产投资管理办法范文6
[关键词] 房地产信托；VaR模型；EGARCH模型；风险
doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 01. 022
[中图分类号] F830.8 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2014）01- 0032- 02
2013年“国五条”的实施及房地产企业再融资条件的放宽，都将促进房地产信托的发展，迎来新的。但是我国房地产信托固有的模式很难被打破，风险规避能力比较薄弱，使其发展空间受到了限制。要更好地规避风险，首先要对风险进行测量，风险价值（VaR）模型结合统计和金融分析，可以很好地拟合资产的风险。
1 VaR模型分析方法
VaR（Value at Risk），也称为“风险中的价值”或“在险价值”，指的是在一定的市场条件及一定的置信水平下，一个特定时期的某一金融资产或证券组合可能面临的最大损失。用数学公式表示为
Pr（ΔpΔt≤VaR）
ΔpΔt是指在持有期内的损失，α表示一定的置信度水平。
VaR计算方法主要有3种：历史模拟法、方差—协方差法、蒙特卡罗模型法。一般在计算VaR时都将正态分布和无条件异方差作为假设条件，但是大部分数据尤其是金融时间序列的数据具有尖峰厚尾和波动聚集性，因此引入GARCH模型可以更好地拟合VaR计算。GARCH（p，q）模型条件均值、条件方差分别为：
Rt=α+■βiRt-1+ξi
σ■■=ω+■αiε■■+■βjσ■■.
但是GARCH模型不能对收益率波动的非对称性进行刻画，而Nelson提出的EGARCH模型减少了收益率的非波动性影响，更好地拟合VaR。EGARCH（1，1）条件均值、条件方差为：
Rt=c+α+βσ■■-（α+βσ■■）Rt-1+εt
log（σ■■）=ω+βlog（σ■■）+σ■+γ■
对于服从广义误差GED分布的EGARCH模型，GED的概率密度函数为：
fx=■ （λ，v>0）
λ=■■
当d=2时，表示GED是正态分布；当d>2时，表示GED分布具有更厚的尾部；当d
在EGARCH模型的基础上，我们可进一步求得：
VaR=Ptαcσt
式中，Pt表示房地产信托的资产价值，αc表示分位数，σt表示t期资产的标准差。
2 房地产信托的实证分析
2.1 数据选取
由于我国房地产信托基金有别于国外的REITs，并没有在交易所公开上市，因此选取了2010年1月1日到2013年5月23日周平均收益率变化进行分析，置信度选取了J.P.Morgan所使用的95%（数据来源于用益信托网）。
2.2 对数据进行检验
（1）首先对数据进行正态性检验，对收益率数据做直方图，见图1。
由图1可以看出收益率数据峰度小于3，偏度小于0，可以判断其不符合正态分布。进一步观察Jarque-Bera统计量，伴随统计量概率小于显著水平5%，证明房地产信托收益率数据不符合正态分布，在此我们使用GED分布进行分析。
（2）对数据进行平稳性检验，使用Eviews 6.0软件对数据进行ADF检验，结果见表1。
可以看出t值小于5%的临界值，拒绝零假设，不存在单位根，房地产信托收益率数据是平稳的。
2.3 EGARCH模型回归
数据检验完成后，用Eviews 6.0软件对数据进行EGARCH模型回归，EGARCH（1，1）模型所有系数均是显著的。表明EGARCH（1，1）模型很好地拟合了房地产信托的收益率变化，得到条件方差方程为
log（σ■■）=-0.740 4+0.965 9 log（σ■■）+0.049 03■
-0.020 3■
用Eviews求出房地产信托收益率在95%置信度下的GED分位数是1.652 7，进而计算得出房地产信托收益率的VaR=0.185 5。
由计算结果可以看出，在一定条件下持有房地产信托100 000元的投资者有95%的概率一周的损失为18 550元。我国的房地产信托的VaR值明显高于美国、英国和中国香港，说明我国的房地产信托面临的风险高于上述3个市场。这是由于我国信托市场规模小，房地产信托产品形式单一，规范度、标准度差，规避风险能力薄弱导致的。由于我国房地产信托基金并没有挂牌上市，在计算方法上没有使用指数收盘价求收益率，而是直接使用收益率的加权平均值，与VaR模型的计算有一定差异，存在着误差。我国的房地产信托VaR值大体上反映了房地产信托的风险，但是为了更加准确地计算和衡量风险价值，我国房地产信托应尽快完成向REITs的转变，以便能更好地与其他REITs市场进行比较，发展和完善我国房地产信托。
3 我国房地产信托发展现状分析及建议
3.1 房地产信托
房地产信托，是指信托投资公司通过信托计划募集资金，根据专业的理财理念、知识、优势，投资于房地产开发项目，为委托人谋取利益。我国房地产信托与REITs类似，但是存在着本质差异，其形式单一，规模受限，并具有高收益性、抑制通货膨胀性和面向中小投资者的特征。
近年来我国房地产信托发展迅速，不仅产品种类日渐丰富，投资方式和渠道也从一开始仅以贷款类和权益类信托发展到具有信托贷款、股权投资、权益投资、证券投资、组合投资和信贷资产转让等方式的信托。自2003年6月中国人民银行央行121号文件起，2006年7月银监会又相继了《关于进一步加强房地产信贷管理的通知》和《关于加强信托投资公司资金集合信托项下财产托管和信息披露等有关问题的通知》，为房地产信托的发展提供了机遇，促进了房地产信托的发展。虽然近年来我国房地产信托有了突飞猛进的发展，但是我国房地产信托仍存在一些问题，面临着较大的风险。
3.2 我国房地产信托的现状
（1）房地产信托受国家政策和相关法律的影响。近年来我国加大了对房地产市场的调控力度，征收二手房交易税将在短期由刺激房地产信托的发行。但是我国有关房地产信托的法律法规并不完善，极大地限制了房地产信托的进一步发展。我国法律大部分以限制信托业为目的，缺乏专项法律，虽建立起基本的法律框架，但是比较滞后，还需进一步健全。
（2）对于房地产企业而言，融资渠道过于狭窄，70%来源于银行贷款，融资过程不顺利，限制了房地产信托的规模，影响其发展。对于信托公司而言，房地产投资信托模式不完善，信息披露制度不健全，导致信托业的成本较高，也加大了房地产信托的风险。
（3）国内房地产信托多采用私募的方式，房地产信托产品的流动性很差，给房地产信托带来了巨大的风险。与此同时由于大多数的房地产信托是2009年成立的，信托资产的兑付压力日渐增加，使我国房地产信托面临着巨大的兑付风险。
3.3 相关建议
（1）为了更好地完善房地产信托市场，降低风险，应该改善信托市场的宏观环境。完善有关信托的法律法规，不仅要完善其相关的业务范畴，还要明确有关信托税收的规定，更要建立针对房地产信托的专项管理办法。美国的REITs市场是世界上最发达的，而且建立了完备的房地产信托基金法律框架，我们可以借鉴其经验，灵活地运用于我国信托市场。
（2）加强信息披露监管和内部控制。建立一套完整的信息披露和内部监管体系，提高从业人员专业素质，完善法人治理制度。建立将管理者业绩与投资者利益挂钩的策略，更好地履行受托人的义务。统一以VaR模型作为风险测量标准，健全风险测量系统。
（3）进行房地产信托产品创新，向REITs方向发展。我国房地产资金是以政府资金为引导，借鉴国际经验，可以转向以社会资金为主导，以扩大房地产信托资金来源。加快从私募向公募、契约型向公司型的转变，为REITs的发展奠定基础。在相关部门建立试点，模拟ERITs的要素、操作流程、管理模式、退出渠道，为我国房地产信托向REITs方向发展提供实践支持。
主要参考文献
[1]邬玉婷.基于澳大利亚房地产信托基金市场的VaR模型实证分析[J].金融理论与实践，2010（10）.
[2]陈守东，俞世典.基于GARCH模型的VaR方法对中国股市的分析[J].吉林大学社会科学学报，2002（4）.
[3]蔡佳津.基于VaR风险度量的人民币汇率实证研究[J].中国证券期货，2013（8）.
[4]郭晓亭，蒲勇健，杨秀苔.VaR模型及其在证券投资管理中的应用[J].重庆大学学报：自然科学版，2006（3）.
