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金融资产投资办法范文1
[关键词]基金营销 家庭金融资产
尽管目前我国居民家庭在金融资产方面的需求十分旺盛，但作为适合家庭金融投资的基金却呈现出不温不火的态势，究其原因，目前我们大多数基金公司所推出的基金产品从结构上来说，和家庭金融资产的需求无法契合，导致消费者无法从中产生认同感，同时在营销渠道环节，渠道权力的缺失也进一步遏制了基金业的市场拓展。
一、家庭金融资产的选择理论
在家庭金融资产的选择理论当中，需要根据不同的情况进行相关的投资决策，其中，在已有的研究成果当中，人力资本因素、房产因素、风险偏好以及参与成本是比较重要的。
1、人力资本：在风险性投资当中，如果是以家庭为单位，那么人力资本的影响十分重大。这里所考虑的是家庭收入的前瞻性，一般来说如果家庭未来的工资收入并没有异性的保险因素或有很大的不确定性，那么家庭持有的风险资产水平更高，研究统计会高出百分之二十，而这类家庭拥有风险资产的可能性也会更高。在这一结论下，对于家庭未来收入预期并不看好的情况下，为首先保证家庭消费的正常水平，在金融资产的投资选择上，较好的流通性产品是首选，保证及时买卖兑现能降低一定的风险。
2、房产因素：对于大多数家庭，尤其是贷款买房的年轻人来说，房产所占据的储蓄计划势必会影响家庭对风险资产的持有量。在家庭收入相对稳定的情况下，高额的房产价值让家庭在资产配比方面肯定会有所偏重，而此消彼长，家庭参与股票投资的可能性会减少。
3、风险偏好：不同投资产品在风险承担方面的数值时不同的，尽管相对应的获益值也呈反比，但家庭个体对于风险的理解和看法都不一样，因此存在风险厌恶的家庭或个人适合进行相对安全的投资产品。
4、参与成本以及信息成本：任何投资行为都是在风险评估之后进行决策的，也就是说，家庭金融资产投资是在家庭确定了自身成本投入的规模以及股权溢价的程度能够至少弥补参与股市的固定成本时才会进入。
二、开放式基金在产品营销方面的问题分析
就以上罗列的家庭金融资产选择理论不难发现，在以家庭为单位进行金融资产配置选择时，诸多因素影响是一大特征。而在投资市场中，基金公司作为金融资产的供给商，是否能够适时地提供基金产品――能满足市场需求的，同时在产品供给渠道上多下工夫，对于基金公司业务的开展尤为重要。
在目前的家庭金融资产投资方案中，商业银行推出的以利率、汇率、商品期货、股票等作为基础资产组合出的理财产品颇受欢迎，而基金公司推出的产品大多只能实现商业银行投资产品销售额的十分之一，而这其中基金公司的投资产品大多以股票投资和债券为主，股票型基金所占据主导地位的现象让不少投资者对于基金的概念停留在“风险相对较低、获益相对较少”的股票投资。
就我国目前的经济发展来看，正处于城市化快速发展的阶段，在这一阶段中，房地产在资产配置当中无疑是最重要的，房产投资对于风险规避的确也是相当有效的。与此同时，金融危机对金融个体的影响辐射到了我国的实体经济。在这种经济环境之下，居民在对未来收入不确定性增大的时候，考虑降低风险资产持有也是顺理成章的，而目前我国基金公司所供给产品的高风险性恰巧成了滞销的理由。
此外，在我国社会保障制度并不健全，资本市场也正处于向全流通转变中，这些制度性因素也必将增加居民家庭对股票型资产的回避。近些年基金公司的产品结构里以股票型基金等高风险的资产占据了绝对份额，这种产品结构与我国居民家庭的需求是不一致的。
从一系列的分析结论中可以发现，我国的基金业在接下来的发展中需要推出更多适合市场需求产品，其中低风险应该是这些的产品主要特征。
三、基金渠道的策略渠道分析
在基金产品销售的渠道中，基金公司直销渠道在前两三年已经呈现出下滑态势，而与此同时，券商渠道的销售额从宏观上的百分比也越来越小。而银行对于基金销售的重要性反而说明基金公司销售在渠道拓展方面的不力，由商业银行控制渠道权力恰恰是导致目前基金销售滞后的一个重要原因。
自从银监会于2005年9月颁布《商业银行个人理财业务管理暂行办法》以及《商业银行个人理财业务风险管理指引》以来，商业银行在理财业务方面的发展速度是空前的。问题在于商业银行有了自己的理财产品后，基金产品的推广在利益最大化的驱使下自然就失去了动力。而同样作为主要销售渠道的券商营业部，基金产品对于券商的经纪业务收入的挤占也成为渠道内部的冲突之一，而随着券商也推出自身理财产品，其销售基金产品的动力逐渐减弱也是顺理成章。另外值得一提的是，不管是通过银行还是券商渠道来进行基金产品销售，认购费用或申购费都比较高，这对于家庭金融资产的选择来说，参与成本并没有显得多小。
可见，这种基金销售现状要想有所改变，渠道策略的变更是必须的。首先需要挖掘的是保险公司渠道。因为和传统的商业银行以及证券市场相比，保险公司渠道在基金推广的过程中在利益和客户需求方面并不存在冲突。而保险公司自身产品的低收益率以及纯保障特性，也是趋势保险公司重视基金销售的利益驱动力。另外除了传统金融渠道之外，理财超市等第三方渠道的大力发展也很有必要。从属性上说，理财超市属于完全的理财产品渠道商，在超市里可以销售各式各样的基金产品，同时还可以销售银行理财产品、保险公司产品等金融产品。在渠道建立方面，网上销售的模式也值得尝试，目前网上销售大多是各个基金公司在自身公司的网站上销售，一个基金购买者要在60余家基金公司的数百种产品里筛选，必将耗费极大的搜索成本。为了促进网上销售，应发展集合所有基金产品的网上超市。
四、结语
由此可见，我国的基金公司造成目前局面下的销售受阻，规模难以发展，优质客户数不断减少的现象。从基金公司营销策略的层面上看主要由两方面决定，首先是我国基金公司所推出的产品在结构上不能满足我国居民家庭对于金融资产的需求。这其中，基金产品过分依赖股票型基金的现象十分明显，由此带来的高风险让不少家庭望而却步，与股票型基金的大份额相比，债券型、货币型、保本型产品供给不足。此外在我国社会保障制度并不健全的环境下，加上金融危机和家庭收入前瞻性缺失所造成的经济前景不明朗，更加降低了家庭对风险资产的配置。在这样的市场局势下，我国基金公司要想走出困境，首先要根据市场需求进行产品结构的改善，尤其要增加低风险产品的供给。
此外，商业银行作为基金产品最为倚赖的营销渠道，由于理财产品的推出并热销，对基金产品销售的热度降低也是无法回避的。与此同时证券公司在平行销售时发现基金产品的销售会挤占券商的经纪业务收入，加上券商资产管理产品的推出，对基金营销的内在动力也在丧失。所以基金公司渠道范围方面比如拓展，局限于商业银行和证券市场是行不通的，网上销售、理财超市等渠道应该积极尝试。
参考文献
[1]刘新亮．我国开放式证券投资基金市场营销分析[D]．上海财经大学．2005
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[5]叶柯．中国开放式基金营销研究[J]．中央财经大学学报．2006(8)
金融资产投资办法范文2
关键词：房地产 融资市场
，我国的房地产业已经毫无疑问地成为国民的支柱产业，然而，与房地产业的重要地位和发展速度极不相称的是，房地产融资市场的发展却步履蹒跚。作为典型的资本密集型产业，房地产业对金融市场具有天然的高度依赖，而发展滞后的房地产融资市场必然会危及房地产业的健康发展。当前，如何加快房地产融资市场的发展已成为整个房地产业所面临的最紧迫课题。
近年来，随着国家对房地产业逐步实施了一系列的宏观调控政策，特别是日趋严格的土地和金融信贷政策使房地产业遭遇了前所未有的资金困境。为了因应融资困局，房地产业开始探求多元化的融资渠道，诸如信托、基金、上市以及私募融资等形式开始频繁地出现在公众视线当中，而房地产融资也成为业内最受关注的议题，房地产金融创新的探讨与实践尝试将成为今后一个时期房地产业的主旋律。
一、房地产融资市场格局的形成背景
当前房地产融资市场格局的形成有着其深刻的政府政策背景和产业发展背景。认清融资市场格局的形成背景有助于我们更好地认识地产融资市场的游戏规则，理解其存在的合理性并及时地把握地产融资市场的发展趋势。
（一）政府政策背景
政府政策背景主要包含两方面内容：一是配合宏观调控，政府在房地产领域实施了比较严格的土地和信贷紧缩政策；二是出于防范金融风险的考虑，金融监管当局对商业银行的房地产信贷业务做出了进一步的限制，诸如停止流动资金贷款、提高资本金比例、严格贷款审批等。
1、宏观调控政策仍将持续
从宏观经济形势来看，近年来我国的GDP一直保持高速增长状态，但是在经济高速发展的同时出现了严重的结构性失衡，突出表现就是固定资产投资增长过快，尤其是房地产投资。2003年房地产贷款突破1万亿大关，同比增长29.7%，占同期固定资产投资总量的23.7%。固定资产投资增长过快对国民经济的正常运行造成了极大的负面，出现了诸如信贷规模极剧膨胀，原材料、能源等生产资料的价格上涨过快，产业结构失衡等方面的经济。为了抑制这种不正常的固定资产投资增长，政府有计划地出台了相应的紧缩调控政策。
具体到房地产业而言，政府将继续执行严格的土地与信贷政策，从土地和资金两个方面对房地产业的发展进行调控，尤其是接连出台的信贷紧缩政策更是有力地限制了银行系统对房地产业的资金支持。一方面是土地价格的不断高涨，另一方面是银行系统的资金阀门被逐步拧紧，面对调控的双重夹击，原有单一的房地产融资市场格局受到严重冲击，供血不足的房地产业被迫寻求多元化的融资渠道。
根据经济周期理论与惯性理论，宏观经济运行特别是固定资产投资增速不可能迅速被降低。因此，我们有理由认为，政府的紧缩政策将在一段时间内（3－5年）持续下去，而打造多元化的融资渠道也将成为房地产融资市场的核心任务。
2、紧缩信贷意在化解金融风险
除了配合宏观调控政策而实施紧缩金融政策之外，紧缩金融政策的另一个重要意义就在于防范房地产金融风险。根据央行的《房地产业发展和金融的支持》（央行研究局，2004）以及《2004中国房地产金融报告》（央行房地产金融分析小组，2005）这两份研究报告，目前我国房地产金融存在以下几个方面的重大风险：
第一，土地购置与房地产开发资金过分依赖银行信贷，超过60%的开发资金是直接或者间接来自于银行系统，房地产投资的信用风险与市场风险集中于商业银行。一方面，较低的融资成本与贷款门槛容易诱发企业利用银行信贷杠杆来进行高负债经营，这在增加企业财务风险的同时也加剧了贷款企业的违约风险；另一方面，部分地区由于市场过热而存在较高的市场投资风险，一旦泡沫破裂房地产价格下跌，作为抵押物的房地产将会大幅度贬值。
第二，金融体系不健全，金融机构经营不规范、管理不严格，金融机构之间缺乏合作，特别是信息共享程度很低。这突出表现在：贷款审查不严格、抵押物管理不规范、利用“假按揭”骗贷等等。与房地产业市场化形成鲜明对比的是我国金融业的垄断与落后，由于缺乏与市场经济相符合的经营机制、监管机制与激励机制，因而造成银行系统存在许多经营漏洞，这是导致近年来金融机构在房地产业务方面频繁出现大案要案的根本原因。
第三，由于土地储备制度不完善，再加上银行监管不到位、缺乏有效的担保措施等问题，向政府土地储备中心发放的土地储备贷款也面临着较大的市场风险与信用风险。
通常情况下，上述这些潜在的风险可以通过业务创新、强化管理以及改进经营机制等更加积极的方式来进行化解，但由于近年来房地产金融业务发展过猛，金融资产规模与风险同步迅速累积，因此在这种情况下，金融监管当局便借助宏观紧缩调控的时机对房地产业实行了更为严格的紧缩信贷政策。
结合国内金融市场改革的发展进程以及国际上房地产业通常的资本构成状况，我们认为这种严格的银行信贷政策在商业银行系统完成市场化改革之前很难有所松动，但是监管当局在限制银行资金进入房地产业的同时也将有意识地积极推动建设其他的融资渠道，特别是信托以及房地产产业基金。
（二）产业发展背景
产业发展背景主要包含两方面内容：一是由市场竞争引发的行业集中度提高，房地产企业在大规模扩张的同时对房地产融资市场提出了更高的要求；二是房地产行业运作模式的转变，使得房地产运营重心向金融运作倾斜。
1、市场竞争引发行业集中度提高
由于存在规模经济效应，房地产业随着市场竞争的加剧，在马太效应的作用下，必然导致行业集中度越来越高。与此同时，房地产暴利也将终结，素质低、实力差和经营不规范的企业将被淘汰出局。据权威部门预计，今后5至10年，现有近3万家房地产公司将有90%以上在竞争中消亡，取而代之的是逐步形成一批年销售规模过百亿元的跨区域经营的特大型房地产集团，事实上，这种全国性的地产大鳄早已浮出水面。行业集中度的提高使得融资主体对于地产融资市场提出了新的更高要求，因而其影响意义非常深远。
伴随着行业集中度的提高，企业资产规模的迅速膨胀，一方面房地产企业迫切需要金融机构能够提供数额庞大的、稳定的、低成本的融资服务，而传统上以商业银行为主渠道的单一地产融资体系根本无法满足企业扩张的需要，这就迫使房地产企业必须打造自己的金融平台，包括发行信托计划、收购上市公司、参股金融机构、发起设立地产基金以及海外上市等等；另一方面，房地产企业又要在扩张的同时竭力规避融资风险，保持财务稳健，实现企业持续、快速、健康发展，这就要求企业必须对其资本结构进行合理调整，通过诸如降低资产负债率，扩大股权融资比例等，保持稳健而灵活的资本结构。
2、房地产行业运作模式的转变
随着房地产行业专业化分工的日益深化，传统的“开发商主导”运作模式正在逐步向“投资商＋发展商＋建筑商”三位一体的运作模式转变。在该运作模式下，投资商为项目提供资金但不参与具体项目的管理；发展商除了组织实施投资之外，还要负责项目的选择、评估、协调以及项目建成之后的运营管理；建筑商负责项目的规划与施工建造。如果不考虑资产证券化以及定向投资等其他因素，单从运作模式上看，这种三位一体的运作模式已经具备了不动产投资基金管理运作的基本雏形。
行业运作模式的转变可以说是房地产企业在行业竞争过程中走向分化的一个必然结果。随着行业竞争的加剧，房地产金融职能将得到不断强化，房地产业的运营重心逐步由地产项目运营向金融运作倾斜，房地产业的运作在很大程度上将会是一种金融运作。从发展趋势来看，那些善于借助多种融资渠道、谙熟金融市场运作并具有深厚的行业运作背景的开发商将有望转型为房地产投资商或者不动产投资基金管理人，与此相对应的是投资商和不动产投资基金也将成为主导中国房地产市场的两种主流业态，房地产行业的竞争最终将集中体现在投资管理能力与金融运作技巧方面的竞争。
综上所述，无论是市场竞争引发的行业集中度提高还是行业运作模式的转变，都深刻地影响着房地产企业的融资需求，而融资主体需求的转变则是推动房地产融资市场再造的决定性力量。未来房地产金融市场必将呈现出融资渠道多样化与资金性质多元化的局面，而走产融结合的道路将是未来房地产金融市场最显著的发展趋势。二、当前房地产融资市场的主要特征
监管当局不断出台的紧缩政策削弱了对银行信贷的依赖，在客观上带动了信托、地产基金等金融创新工具的；而产业自身升级与分化则决定了未来房地产融资市场的崭新格局。在这些复杂因素的综合下，当前房地产融资市场呈现出以下主要特征：一是以银行信贷为主导的单一融资格局；二是其他融资渠道虽然总量不大，但是却代表了房地产融资市场的发展方向；三是房地产融资市场体系不健全。
（一）以银行信贷为主导的单一融资格局
2004年我国房地产开发资金总额为17168.77亿元，同比增长29.9%，相应地，房地产融资总规模也在逐年攀升。房地产开发资金主要来源于银行信贷、自筹资金、定金及预售款和其他资金②。受宏观调控政策的影响，银行信贷增长幅度一路下滑，2004年银行信贷只占开发资金总量的18.4%，自筹资金与定金及预售款增幅较快，分别占资金总量的30.3%和42%。由于预售款中大部分是银行对购房者发放的个人住房贷款，因此总体上看至少有60%以上的资金是来自银行系统，融资渠道过分依赖商业银行。
由于融资渠道单一，所以在银行信贷被收紧之后，没有相应的融资渠道能够进行有效的资金弥补，因而造成房地产企业的严重贫血。这种现象并不意味着房地产市场资金匮乏，而是缺乏资金注入房地产业的高效渠道。
（二）多元化的融资渠道日趋活跃
其他资金来源尽管占开发资金总量的比例不到10%，但是它们对房地产融资市场的意义却是不容小觑。
尽管仍存在障碍，但是业内对于房地产产业基金的重要地位和作用还是有着难得的高度共识，而市场中已成功发起设立的几家准地产基金正在积极地进行探索式房地产产业基金道路的有益尝试。可以预见，随着《产业基金法》的出台，产业基金合法地位的确立，产业基金模式必将成为房地产融资市场的中流砥柱。
资金信托计划是近年来最活跃的地产融资工具，虽然其融资额在整个房地产融资总量中仅约占1%，但是它所表现出来的创造性、灵活性与适应能力却让我们叹为观止。为了改善房地产融资市场的疲弱局面，2004年10月银监会公布了《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》，该暂行办法将对符合规定条件的房地产信托业务放宽限制，这将有可能把资金信托计划变为真正意义上的房地产信托。
此外，上市也是近年来业界非常关注的一个融资话题。上市融资虽然门槛较高，而且上市后要接受较严格的监管，但是从规范经营管理，实现企业长远发展战略规划的角度看，走上市的道路是一个必然的选择。由于现阶段我国股票市场正处于变革的攻坚期，国内企业通过证券市场直接融资的难度较大而且不稳定因素较多，因而纷纷寻求海外上市融资。
（三）房地产融资市场体系不健全
尽管房地产融资渠道呈现多元化的发展趋势，但是这些渠道所提供的产品却难以满足市场需要。例如，单个资金信托计划不得超过200份信托合同的限制，而且需要提供齐全的项目手续文件。房地产项目的银行信贷审核就更为严格、贷款条件也更为苛刻。由于市场存在严重的资金供求失衡，从而直接导致了房地产融资成本的高企，相当多的企业因资金链断裂而被迫出让项目，有的企业铤而走险借助地下金融或者进行资金“寻租”。这些不正常现象反映了由于房地产融资市场体系的不健全所导致的诸如金融创新不足、监管限制过多、政策引导不利等诸多。监管当局在强调防范房地产金融风险的同时，却忽略了构建一个适合国情的、符合发展需要的、健全的房地产金融市场体系。
三、 房地产融资市场的发展趋势
通过深入细致的市场，并诸多房地产行业数据指标，我们认为就整体而言，房地产业的发展是合乎逻辑的，是符合市场的。同时，鉴于房地产业在国民经济中所处的重要战略地位，政府不可能对其进行打压或者对房地产业的生存困境不予理睬，肯定会考虑在银行信贷紧缩环境下房地产业的融资出路问题。从短期来看，由于政府对房地产市场调控的成效并不理想，有可能继续出台不利于房地产业发展的土地与金融政策，诸如增加经济适用房供给来平抑房价，提高首付比例限制投资性购房等等；但是从中长期来看，政府必然会适时地放松相关的调控政策以支持房地产业的发展，房地产业仍然是极具活力与投资价值的行业，而房地产融资市场的发展前景也将非常乐观。
根据前文的研究，我们预计房地产融资市场将呈现以下重大的发展趋势：
（一）融资市场格局多元化
以银行信贷为主导的单一融资格局将会逐步被多元化的融资格局所替代。随着房地产行业的不断发展以及融资政策的逐步放松，除银行信贷之外的各种融资渠道的发展空间将被进一步打开，预计房地产信托业务管理办法也会在近期有所突破，而直接融资环境的改善将很快提上议事日程。届时，我们会看到融资市场将出现产业投资基金、银行信贷以及房地产信托三足鼎立之势。
（二）房地产融资体系逐步健全
房地产融资体系的健全包含两个方面：一是围绕房地产融资而构建的具有不同市场功能的金融机构体系，二是构建提高房地产金融资产流动性的市场体系。就金融机构体系而言，除了原有的商业银行、信托公司以及保险公司之外，还将出现专业化的房地产投资基金、抵押资产管理公司、互助储蓄银行以及储蓄贷款协会等金融机构。就构建市场体系而言，关键是要建立房地产金融资产的流通市场体系。通过借助资产证券化、指数化、基金化等金融手段，房地产金融资产才能顺利地实现流通和交易，流通市场把本来集中于房地产信贷机构的市场风险和信用风险有效地分散到整个金融市场中。
（三）资产证券化积极推进
资产证券化是构建房地产金融资产流通市场的前提条件，巨额的房地产资产经过证券化之后就可以实现分割交易，极大地改善了资产流动性。由于住房抵押贷款信用风险相对较小，资产质量较高，因而证券化的住房抵押贷款将成为流通市场的主流品种。房地产抵押贷款的证券化过程应由抵押债权者、政府担保机构、债券发行人、投资者以及中介机构共同参与完成。
（四）金融产品创新层出不穷
房地产市场中不断变化的投融资需求是金融创新的原动力，随着房地产业的不断发展，未来房地产融资市场中的金融创新主要体现在以下两个方面：一是如何满足企业日益多样化的融资需求，例如目前市场中资金信托计划的花样就层出不穷，资金的性质可以是债权或股权，资金的期限可以是单期或多期滚动，资金的投向可以是定向或非定向；二是如何帮助企业规避融资风险，通常融资主体都会面临利率风险、期限配比风险③，有时还会面临一定程度的汇率风险。金融产品创新在客观上降低了房地产企业的融资成本，提高了融资市场的效率，有助于融资市场体系的进一步完善。
综上所述，房地产融资市场的健康发展是决定房地产业兴衰成败的关键。随着房地产业的不断深化发展及其融资环境的逐步改善，我们相信中国的房地产融资市场必将步入快速、健康、持续的发展阶段。：
1. 央行房地产小组，《2004房地产金融报告》，2005.8
2. 央行局课题组，《中国房地产业和金融的支持》，《金融时报》，2004.3
3.张红，《房地产学讲义》，清华大学出版社，2004.9
4.王希迎等，《房地产融资新解》，中国经济出版社，2005.2
5.特瑞斯·M·克劳瑞特［美］，《房地产金融：原理和实践》，经济出版社，2004.12
金融资产投资办法范文3
爸爸今年84岁，他1984年在东北长春市退休，至今已经25年了。尽管退休时工资很低，但这些年国家不断涨工资，孩子们也经常给他“财政补助”，他和妈妈这些年从来没有为钱发过愁。
2006年我回家，爸爸跟我说：“我和你妈这些年一共攒了快20万元钱。目标是攒到30万元，到我们走时给你们3个子女每人分10万元遗产。”我听后又笑又无可奈何，爸妈过惯了穷日子，这20万元真是一点点省出来的。
2008年5月，我又回到家。爸爸偷偷跟我说：“目标看来实现不了啦，我们的积蓄变成12万元了。”原来妈妈为了提前实现30万元的目标，2007年6月，在妹妹的怂恿下，拿10万元进入股市。现在账面只剩两万元多了。
爸爸马上又说：“不过现在的情况还真让我有点担心，如果你有时间，我倒想跟你探讨一下。”这可是爸爸少见的态度。他虽然只读过3年小学，但天性聪敏好学，13岁做过会计学徒，16岁做过日本劳工队的书记员，解放后还当过报纸主编。他50年里从未间断过学习――每天读《参考消息》，手边总放着一本字典。爸爸是一个真正有学问的人，知道术业有专攻，所以尽管面对的是儿子，他仍然拿出请教的态度，因为我毕竟有两个经济类的硕士学位。
我惊喜之余，还有点担心，希望爸爸的问题别太难，能让我不辜负我的学位。我已经53岁了，可不知怎么回事儿，我还是像小孩儿一样，依然渴望得到他更多的承认。
爸爸问：“什么叫滞胀？”爸爸总是关心时髦问题，我笑了，轻松地说：“就是经济增长慢了，物价反而增长快了。” 爸爸又问：“那我们长春现在是不是滞胀？”我说：“这不一定，要看综合经济数据，比如GDP增长速度、零售物价指数、失业率等等。”
爸爸说：“我看不懂那些数据，但我知道长春猪肉两年前7元，现在15元；每天站在我们院外十字路口，挂牌子打零工的人，去年二三十人，今年增加到四五十人；我们家保姆，去年工资500元，今年你妈给涨到了700元。”
我有点没把握地说：“这可能就是滞胀的一些苗头。”“那我和你妈这年龄的人积蓄怎么才能保值？我们只希望这些积蓄能保证生活水平不下降，不至于给你们添麻烦。我和你妈每月还能领到退休工资，这个院子里有些人就靠吃原来的积蓄生活，大家每天都在讨论怎样才能让自己的金融资产不贬值。”爸爸嘴里总是说着与时俱进的词，说完后，他还刻意盯了我一下，好像是说：别以为老头儿什么也不知道。
爸爸的真问题这才露出来。我一下子懵住了，因为没想过。
很难有好办法
现在的股市情况，谁敢向他推荐股票投资？从长期看，股票回报率一定优于债券、现金。可惜，不论经济通胀、萎缩还是滞胀，股票投资必胜的前提是长期，这恰恰不适合我爸爸，他已经84岁了。买黄金呢？黄金价钱过去200年扣除通胀才涨了37%。可是我爸爸吃的猪肉，2年就涨了1倍，再傻的投资顾问，也不能让我爸买黄金呀！那就买房子吧，都说房地产保值。可是房地产变现能力差不说，房地产租金回报率太低，只比银行存款利率高一两个百分点。我更不能说：“你把钱放在银行吃利息和买点国库券吧。”正是每天的物价上涨，才让爸爸担心他的存款和国库券会贬值的。
可是我的学位，很难让我在爸爸面前轻易投降，因为我不想让他感到供我读学位的钱也滞胀了。于是，我所答非所问地说：“你那点钱就别再考虑什么金融资产投资保值的了，该怎么花，你就花吧。花光了，贬没了，你不是还有3个孩子吗？谁都会保证你晚年衣食不愁的。”
爸爸说：“你没有回答我的问题，其实10万元和10亿元是一个道理。我这10万元，你不知道怎么保值，给你10亿元，你也照样不知道。”我当然不承认，说“金融资产保值问题，同你的年龄相连。因为你岁数太大了，很难有好办法。”
爸爸是个得理不让人的人，80多岁依然不改。他露出我很熟悉的那种较真、不服、好斗的神情，说：“快死的人的钱就不是钱吗？这种钱就只能眼看着变成纸？我看你这个经济学硕士也不怎么样！”我看爸爸开始喘粗气，他有肺气肿。我马上投降，说：“爸，这其实是经济学的大难题，我是真不知道怎么办。其实绝大多数专家也不知道怎么办，说知道的那少数几位，也是不懂装懂。”
爸爸笑了，他对成功挑战了我这个经济学硕士很高兴。然后，他眨眨眼告诉我说：“你知道你妈妈的方法是什么吗？她又买回一个大冰柜，在里面冻了5只鸡，10斤猪肉，10斤牛肉，5斤涮羊肉，5斤带鱼。不仅如此，还买回我一年吃的药，再加上100斤大米和30斤豆油。”
无解之题
带着爸爸的难题，我2008年8月回到澳洲。经历了10年高速增长的澳洲也开始出现了滞胀。失业率开始抬头，汽油和食品价格的快速飙升已经让工薪阶层感到有压力，受影响最大的自然还是失去赚钱能力的退休老人。
我开始向Google请教，没有一个观点让我信服能解决老人积蓄在滞胀下减少的问题。于是，我又向那些正在第一线帮人理财的专家们请教，我分别咨询了澳洲的持牌资深投资顾问、中国的基金部门经理、香港的投资银行家和美国教金融的教授。四人的招法尽管有些不同，但最后都强调一点“目前的投资环境做什么都危险！现在的经济形势太诡异了，谁都看不懂！还是持有现金和流通性好的短期债券稳当一些！”
我又打电话给一个香港的老朋友，他是香港第一代持牌股票经纪人，他从上个世纪70年代开始做股票生意。这位快60岁了，至今还做股票经纪的朋友，在电话里跟我说：“今天的经济形势同70年代石油危机引起的滞胀很相似。我告诉你吧，在滞胀情况下，没有避风港，别说你爸那点积蓄，就是巴菲特的投资组合和中国政府那上万亿的外汇储备也得缩水呀。”
难道爸爸的烦恼是个无解之题――滞胀下，金融财产无法保值？如果是这样，妈妈的冰柜真就是没有办法的办法。老人的资产投资期短，经不起大风雨，今天亏了，就只能节衣缩食，因为老人没有多少明天。
记得一位朋友曾同我探讨过财富问题。他问我：“什么叫富有？”我说：“就是钱多。”他又问：“多少钱算富有？”我回答：“越多越好。”他说：“不对，准确地说，个人是否富有，不是看他死的时候银行存折上有多少钱，而是看他活的时候花了多少钱。”我觉得他的道理挺新鲜，有一次回家就讲给爸爸听。爸爸听完后说：“他到我这个岁数就知道了，我现在担心的不是生前花多少钱，而是把钱花完了，我还没死。”以前听人说：“人越老越贪财。”不理解。现在懂了，是因为恐惧。
金融资产投资办法范文4
关键词:体制变迁;企业部门;货币需求
中图分类号:F830文献标识码:A文章编号:1001-6260(2010)02-0098-07
企业是以盈利为目的的生产货物和提供服务的独立核算单位,企业货币需求则指企业在生产经营过程中为维持运营或扩大再生产所持有的以货币形态保存的资产。而作为一个整体,企业部门的货币需求对于宏观政策当局也具有非常重要的意义,货币政策当局正是基于对企业货币需求的判断,通过调整货币供给或利率影响企业的投资选择,进而影响实体经济。因此,分析企业部门货币需求规律对于完善我国企业研究和改善货币政策的实施效果都具有非常重要的意义。
一、我国企业部门货币需求的历史回顾
1979年开始,以党的为标志,我国进入了改革开放的历史新时期,商品经济开始得到迅速发展,国民经济运行逐渐摆脱了传统的产品经济模式,生产、分配开始更多地借助市场来进行。随着我国计划经济体制逐渐向市场经济体制转变,以及企业改革的进一步深入,一方面使得企业得到了快速发展,经营效益大幅度提高,另一方面也影响到其货币需求行为,导致企业货币需求无论是在数量上,还是在性质上都发生了巨大的改变。总体上看,这一时期我国企业货币需求主要表现为以下特征:
(一)企业部门货币需求在总量上快速增长
以后,随着指令性计划与统购包销政策被取消,我国国有企业逐渐由单纯的生产单位向经营性的商品生产者过渡,货币对于企业而言不再只是一种记账符号,其货币需求行为也发生了巨大的转变,国有企业对于货币的需求强度也随之增加。同时,伴随着非公经济的快速发展,各类型企业的数量不断增加,生产规模不断扩大,一定程度上也促进了我国企业部门货币需求规模的进一步增长。截至2008年末,我国企业货币需求总规模达到20.9万亿元,比1978年末同比增长了395倍,年均增长率达到22%,见表1。
(二)企业部门各类货币需求快速增长,以投资性需求最为显著
在经济转型过程中,我国企业货币需求除了在数量上保持较快的增长速度,货币需求的动机也不断丰富。企业持有一定数量具有流动性的货币资产,不仅是为了经营周转的顺利进行,也是为扩大投资和积聚抗风险、防备经济波动保有一定支付能力。从货币需求的具体动机看,随着我国社会主义市场经济体制的逐步建立,投资性货币需求增加已经成为我国企业部门货币需求变化的一个显著特征。表1 我国企业部门货币需求统计(1978―2008) 单位:亿元
现金存款现金存款197951.9616.7319941616.314696.08198065730.9219951146.218957198163.4851.419961615.924393.7198265.8950.4819972208.431690.29198371.61055.0519982013.435368.511984133.91480.5519993413.940949.51985328.51854.320002742.5481121986246.32518.692001278557129.71987293.22990.7220023500.372339.611988440.93359.8220034649.287299.751989261.63505.4820046322.599685.71990398.24457.4820057451.7112458.611991628.45722.1120068364.6139412.761992929.58023.7820078661.6185011.3319931325.49747.3320089375.92199736.53
注:(1)存款=企业存款+农村(业)存款+非银行金融机构同业存款,其中非金融机构存款取自《其他存款性公司资产负债表》中“对其他金融性公司负债”项目。
(2)我国并没有对企业持有现金的连续统计数据,本文采用的企业货币持有量通过以下资料整理和计算而得:1988年之前(包括1988年)数据取自于《中国商业外贸统计资料1952―1988》中“年末结余购买力总额”中“企业持有现金”;1989―1991根据中国人民银行总行计划资金司货币流通处《全国市场货币流通量分布状况调查》整理而得;1992年之后数据根据前一年企业货币持有量累加《中国资金流量表》中当年企业部门中“通货运用”的流量数据而得。
(3)截至论文完成之日,我国还没有公布2008年资金流量表(金融部分),因此本文根据以下公式测算企业部门2008年持有的现金规模:企业部门2008年末持有现金=2007年末企业部门现金持有规模+2008年我国新增流通中现金×11.7%。其中,11.7%是根据2000年至2007年企业新增现金持有量占新增现金的比重的平均值计算而得。
资料来源:(1)苏宁:《1949-2005中国金融统计》,北京,中国金融出版社,2006。
(2)各年《中国金融统计年鉴》。
(3)中国人民银行网站。
在改革开放初期,我国市场经济机制还不健全、企业产权关系并不清晰,我国企业虽然已经成为独立的经营与投资主体,但是在企业内部,相应的利益约束机制尚未建立,权、责、利还未能有机地结合起来,我国企业,特别是国有企业往往不承担投资风险或所承担的投资风险小于投资成功所带来的利益,企业很容易不顾内部积累的约束而扩张投资。这种企业投资扩张的冲动(主要是直接投资)直接导致我国企业投资性货币需求的快速增加。
除了用于直接投资的需求,近年来随着资本市场的快速发展,我国企业部门用于投资资本市场的投资性货币需求也有了明显的增长,并且企业部门货币需求也随着资本市场的波动而开始发生改变。当股市出现持续上涨,证券投资的预期收益率上升时,为了追求较高收益企业会将大量资金投入资本市场,企业的投资性货币需求会相应增加。从具体表现来看,一方面表现为我国企业部门在证券公司账户中的客户保证金存款规模不断扩大,另一方面则表现为企业更倾向于将定期存款转化为活期存款,以便用于投资,在银行的资产负债表中则反映为企业在银行的存款中活期存款的比重上升,定期存款的比重有所下降。当股市持续下跌时则情况完全相反。图1反映的是2007年1月至2009年8月间我国企业活期存款与企业定期存款之比和上海证券交易A股每月最高综合股价指数变化之间的相关关系。由图1我们可以看出,近年来,我国企业存款活期化与资本市场的变化具有高度的相关性。 在2007年我国股市保持持续上涨的情况下,企业活期存款与定期存款之比总体上保持上升的趋势,并在2007年12月达到最高值,当月企业活期存款为9.17万亿,而企业定期存款为6.27万亿,两者的比值为1.46。但从2008年开始,我国证券市场开始持续下跌,与此相应,企业定期存款增长明显加快,而活期存款的增长有所放缓,企业活期存款与定期存款的比值也相应不断下降,截至2009年1月份,企业活期存款与定期存款的比值下降到1.01,二者在规模上几乎持平。之后,随着2009年2月份开始我国股市有所回暖,企业股票投资热情有所恢复,在货币需求的结构方面,企业存款又再次出现活期存款增长快于定期存款的增长。
图1 企业存款活期化与我国股市走势
(2007年1月―2009年8月)
资料来源:中国人民银行网站各期《金融机构人民币信贷收支表
(按部门)》和《全国股票交易统计表》。
图2 我国非银行金融机构货币需求变化
(2006年1月―2009年10月)
注:非银行金融机构存款=对其他金融性公司负债-其他金融性公司存款中计入广义货币的存款(证券公司的客户保证金存款)。
资料来源:中国人民银行网站各期《其他存款性公司资产负债表》。
(三)企业部门货币需求的主体结构发生了改变
在1978年之前,我国企业货币需求主要表现为国有企业的货币需求,1979年之后随着社会主义市场经济体制的逐步建立以及金融市场的快速发展,企业货币需求主体结构也发生了深刻的变化,具体看,在体制变迁过程中我国企业货币需求结构的变化主要体现在以下两个方面:
(1)企业部门货币需求的所有制结构不断多元化。在改革开放之前,我国企业货币需求的所有制结构主要以国有企业为主,集体企业和私营企业比重相对较低。1979年改革开放之后,随着所有制向多元化方向发展,我国国民经济中非国有的各类经济实体异军突起,多种所有制经济共同发展的格局逐步形成,非国有各类经济实体的产值占GDP的比重不断上升,在货币需求主体中,非国有企业也逐渐成为一类举足轻重的货币需求主体。
(2)非存款性金融机构货币需求增长较快。为适应改革开放的需要和扩大对外融资的窗口,1979年10月,我国成立了中国国际信托投资公司,之后随着经济体制改革的不断深入,特别是近十几年来,非银行金融机构得到了非常快速的发展,证券公司、信托投资公司、金融租赁公司、证券投资基金公司和保险公司等机构不论是在数量上还是在资产规模上都有大幅度增加,其增长速度远远超过我国其他各类企业。截至2008年末,我国107家证券公司总资产达到11912亿元,基金管理公司61家,管理证券投资基金439只,基金总净值达到19403亿元,新兴的汽车金融公司2008年底时总资产规模也达到了381.15亿元。随着非银行金融机构的种类不断丰富,企业数量不断增多,非银行金融机构对货币的需求相应增多,其持有的银行存款规模也不断扩大,目前已经成为我国企业部门中非常重要的一个货币需求主体。如图2,截至2009年10月,剔除证券公司的客户保证金存款,我国非银行金融机构在银行的存款规模已经达到2.99万亿元,占到同期我国企业部门存款的9.63%;在非银行金融机构中,保险公司持有的存款最多,当月末期的商业银行的存款规模达到9853亿元资料来源于保监会网站(circ.省略)。,占非银行金融机构存款规模比重为32.95%。
(四)企业部门货币需求的影响因素不断丰富
从影响因素看,在经济转型过程中,企业货币需求的影响因素不断丰富。一方面,由于引入市场机制,货币在国民经济中的作用不断提高,企业自主性加强,市场因素对企业货币需求影响日渐显著,货币需求强度也因此有所提高。另一方面,虽然我国经历了30年的改革,但是目前仍处在体制转型过程中,一些旧有的体制因素还继续存在并发挥作用,同时任何一项体制改革的实施都会对企业的货币需求行为产生影响。具体来看,目前影响企业货币需求的因素主要有:
(1)企业的生产经营规模。企业的生产经营规模是决定企业货币需求的首要因素。一般来说,在一定价格水平和货币流通速度的条件下,企业的生产规模越大,为维持日常生产经营所必需的营业性开支、工资支付和原材料采购等所需款项就越大,企业所需的货币量就越多;反之,则越少。
(2)企业的融资成本。不同于居民部门,企业部门的自有资金只占全部营运资金的一小部分,其余主要为借入资金,而借入资金的成本多少直接影响着企业对于持有货币规模的选择。目前,我国企业的融资主要是通过商业银行的贷款渠道,因此,对于我国企业部门来说,融资成本首先表现为商业银行的贷款利率。商业银行的贷款利率直接体现了企业获得货币资金的代价大小,当贷款利率上升时,企业的融资成本相应提高,企业会选择多持有货币,避免因流动性不足而向银行贷款所导致的成本增加。相反,当利率下降时,企业的融资成本较低,企业则相应减少货币持有。除了商业银行的贷款利率,影响我国企业融资成本的另外一个重要因素是企业获得银行信贷的难易程度。由于企业的营运资金在很大程度上依赖银行贷款,因此银根松紧或融资的难易对企业形成和持有货币影响很大。当银根松动或融资比较容易的时候,企业预计在需要时可以通过融资而很快取得这部分货币,因此会相应降低货币持有余额;反之,在银根紧缩而融资困难时,企业出于本身利益的考虑,必然会加大自己的货币持有。
(3)替代资产的预期收益率。对于企业来说,货币的替代资产主要包括实物资产和金融资产两类。首先,在实物资产方面,一般认为实物资产预期收益率即指预期通货膨胀率。通常,预期通货膨胀率上升,那么物价水平上涨,企业持有货币的实际购买力下降,持币的机会成本上升,因而会减少货币需求,转而持有更多的实物资产;相反,则增加货币持有,减少手中的实物资产。其次,在金融资产方面,与我国金融市场尤其是资本市场的发展水平和完善程度相关联,目前能够对我国货币起到替代效应的金融资产主要有债券和股票。从关系的方向看,金融资产收益对货币需求的影响是使货币需求与其作反方向变动,当金融资产收益率明显高于银行存款利率时,人们将会增加金融资产投资,减少货币持有额,导致企业货币需求减少;反之,货币需求将会增加。
(4)企业部门的内部结构。从总体上看,企业部门货币需求都受到生产规模、融资成本以及其他替代资产收益率等因素的影响。但具体来看,企业分处于不同产业,生产周期与工艺流程都存在差异,同时在不同所有制下的企业经营模式也有很大区别,从而导致不同企业间货币需求具有较大差异(Mulligan,1997;李治国 等,2007)。目前,我国正处于经济体制的转型过程中,企业部门内部结构也正处在不断的调整过程中,这种结构调整随着不同企业的分布发展改变,对我国企业部门的货币需求产生了深刻的影响。
综上所述,我国企业货币需求受多种因素影响,既受生产经营规模的影响,又受企业的融资成本、其他资产的预期收益率和企业部门内部结构的影响,故而企业货币需求是企业经营过程中内外因素共同影响的综合反映。
二、研究设计
(一)企业部门货币需求实证模型的选择与说明
通常来说,规模变量(St)和机会成本(OCt)是企业部门货币需求(Mc)函数中两个必不可少的自变量,同时考虑到我国企业货币需求在体制变迁中还受到其他因素的影响,本文也将其他因素纳入我国企业部门货币需求函数中,计为INt。根据弗里德曼(1991)的研究,在货币需求函数的线性展开中,半对数的函数形式要优于其他形式。因此,本文采用式(1)这一最基本的货币需求函数模型来进行研究:
lnMct=α0+α1lnSt+α2OCt+α3INt+ε(1)
其中,Mct和St都是相关变量t期的期末值,α0为常数项,α1、α2和α3分别是规模变量、机会变量和其他变量的系数,其中α1反映了企业部门货币需求的规模弹性,ε是误差项。
(二)变量的选择与数据来源
根据式(1),我们需要分别确定企业货币总量的取值及规模、机会成本、制度变量的取值。对企业部门货币需求总量,本文直接选用表2中1979―2008年企业货币需求的总量数据,记为MC。根据上文对于货币需求影响因素的分析,影响企业货币需求的规模变量主要是指企业的生产规模,机会变量主要包括贷款利率、实物资产预期收益率和金融资产收益率三个变量,其他变量主要包括贷款规模和企业部门的内部结构两个变量。以下分别对各变量数值的选取进行界定:
(1)规模变量。Mankiw 等(1986)认为,企业部门的生产总值是规模变量的最佳选择。而根据上文,在我国体制变迁中,影响企业部门货币需求的因素主要是企业的生产规模,该变量与企业生产总值之间也保持高度正相关关系,因此本文选取国内生产总值作为企业生产规模的变量,记为Y。
(2)机会变量。根据上文,影响当前我国企业部门货币需求的机会变量包括贷款利率、实物资产预期收益率和金融资产收益率。其中,对于贷款利率,本文采用商业银行一年期存款利率(记为R1),金融资产收益率采用上证指数的年变化率(记为R2),实物资产预期收益率采用原材料、燃料、动力购进价格指数(记为R3)。其中,原材料、燃料、动力购进价格指数在1989年之前没有统计,本文采用城镇消费价格指数中的燃料价格变化指数作为替代。
(3)其他变量。根据上文,影响我国企业部门其他变量包括贷款规模和企业部门的内部结构。
对于贷款规模,我国缺少针对企业部门贷款规模的长期统计数据,针对“非金融性公司及其他部门贷款”的统计也仅从2007年开始,因此本文选取以下贷款规模之和作为企业贷款规模总和的变量,并记为D。这些贷款包括工业生产企业贷款、商业企业贷款、农业贷款、城镇集体企业及个体户贷款和三资企业贷款。
关于企业内部结构,本文选取产业结构和所有制结构两个变量。关于企业的产业结构,按照国际惯例,企业部门可以划分为三次产业,即第一、第二和第三产业,产业结构也可以相应表示为不同产业的企业生产总值占企业总产值的比重。根据近年来我国产业结构的特点,第三产业的企业数量与产值占全部企业数量与企业总产值的比重都有很大的提高,同时,根据上文分析,第三产业中非存款类金融机构货币需求增长已经成为我国企业货币需求的显著特点,因此基于我国产业结构的特点,本文选取第三产业产值占国民生产总值的比重来反映企业的产业结构变量,记为CJ。关于企业的所有制结构,目前我国的相关统计主要包括两类:一类是“全国规模以上工业企业主要经济指标”中按照注册类型划分的相关统计,具体数据包括不同所有制工业企业的单位数、工业总产值(当年价格)、资产总计、主营业务收入、利润总额和全部从业人员平均人数等指标。该类数据一定程度上反映了我国企业部门的所有制结构,但其仅从1999年开始统计,并且在2003-2004年中断了两年,因此该数据不适宜于作长期企业货币需求函数分析的指标。另一类统计数据是按经济类型划分的“全社会固定资产投资规模”,根据上文,我国企业部门货币需求与企业投资规模保持高度的相关性,我们可以假定不同所有制企业固定资产投资规模与全社会固定资产投资规模之比可以近似等于企业货币需求的所有制结构,因此我们设定国有经济固定资产投资占全社会固定资产投资的比例作为企业所有制结构的变量,并记做SJ。
本研究的样本区间是1979―2008年,变量采取的各项指标均为年度数据,国内生产总值、贷款规模、工业品出厂价格指数及原材料、燃料、动力购进价格指数的统计数据来源于各年《中国统计年鉴》,贷款利率、金融资产收益率的数据为根据各年《中国金融年鉴》和各季度《中国人民银行统计季报》公布的利率数据加权得到。
三、实证分析
(一)单位根检验
在建立企业货币需求函数模型之前,我们有必要先考察各变量的平稳性问题。本文采用增广的Dicker-Fuller(ADF)检验方法对各变量进行单位根检验,并且在滞后阶数的选择上综合考虑SC和AIC两个标准,具体检验结果见表2。由表2可见,被检验的各变量水平值均接受了单位根假设。这表明各变量都不是平稳的时间序列,如果直接采用OLS回归,有可能产生“伪回归”的问题。再对这些变量的一阶差分进行ADF检验后发现,LMh、R1、R2、R3和SJ都在1%的水平上拒绝存在单位根的假设,同时LY和CJ也在5%的水平上拒绝存在单位根的假设。这表明这些变量都是I(1)过程,因此我们可以通过协整检验的办法,来分析变量之间存在的关系。
表2 各变量的ADF单位根检验结果
变量水平值检验结果检验类型5%临界值变量一阶差分检验结果检验类型10%临界值LMh-0.447 (C,0,0)-2.968-4.060***(C,0,0)-2.972 LY-1.035(C,0,4)-2.968-3.209**(C,0,3)-2.986 R1-1.625(C,0,0)-2.968-4.458***(C,0,0)-2.972 R2-1.312(C,0,5)-2.992-3.965***(C,0,7)-3.012 R3-2.887 (C,T,0)-3.574-6.418***(C,0,0)-2.972 CJ-1.793(C,0,1)-2.972-3.398**(C,0,0)-2.972SJ-2.548(C,0,0)-2.968-5.200***(C,0,0)-2.972
注:(1)检验类型“(c,t,n)”中c、t、n分别表示常数项、时间趋势和滞后阶数。
(2)*、**、***分别表示在10%、5%和1%水平上显著。
(3)L表示各变量的对数形式。
(二)协整检验与长期企业货币需求函数
第一步,用最小二乘法(OLS)估计长期企业货币需求函数,并通过逐步(stepwise) 回归法逐步剔除不显著的解释变量,最终得到以下简约(reduced-form)方程:
LMc=-3.91+1.116LY-0.041R1+0.142LL+0.015CJ (2)
图3 企业货币需求函数的回归
残差、被解释实际值和拟合值
其中,括号里的值为标准差,R2=0.998,R2(adj.)=0.998,各个解释变量的系数都在1%的水平上通过显著性检验,而且估计出的符号也与理论预期的一致。各项结果符合计量要求,回归效果良好。回归残差、被解释实际值和拟合值见图3。
第二步,对OLS的回归残差序列进行EG协整性检验,即EG检验,以检验残差序列的平稳性。考虑EG两步法要求以及AIC和SC准则得出合适的检验形式是(0,0,0),相应的ADF值是-5.375,小于1%的临界值。因此可以证明OLS的回归残差是平稳的。
(三)误差修正模型与短期企业货币需求函数
上述协整分析表明我国存在稳定的长期
图4 短期企业货币需求函数的递归残差检验结果
企业货币需求函数,但由于企业在短期内会调整其货币持有量,从而使得货币需求的实际值与长期趋势之间并不是完全一致,导致长期静态模型在实证研究中的统计检验和预测效果不理想,所以有必要在考察完企业长期货币需求之后,分析和考察企业部门货币需求对长期偏离的短期动态模型。接下来我们用线性误差修正模型构建短期货币需求函数,考察货币需求对长期偏离的短期动态调整。根据一般到特殊的建模原则,从滞后2阶开始并删除不显著的变量,得到企业货币需求的短期货币需求函数如下:
LMh=0.046-0.127ECMt-1-0.15R+0.096CJ-0.016LYt-0.23LYt-2+0.955LLt-3
R2=0.670 R2(adj.)=0.565 D•W=1.59
从上式可以看出,误差修正模型的各项检验都能通过,误差修正项的系数也显著为负,说明长期均衡关系对短期波动有明显的修正作用,并且短期居民部门货币需求函数通过了RESET检验,递归残差累计和(CUSUM)也基本都在临界值内。但是,同居民短期货币需求相同,企业短期函数的递归残差平方累计和(CUSUMQ)在2006―2007年间也出现了达到或超过5%临界值的现象(如图4所示),因此短期企业部门货币需求存在一定的不稳定现象。
四、结论与分析
从企业部门货币需求同相关经济变量的长期关系来看:企业部门货币需求与企业产值、一年期商业银行贷款利率、贷款规模和我国企业部门产业结构之间存在长期稳定的协整关系。从具体变量来看:企业部门货币需求具有高产出弹性;在各种机会变量中,仅有贷款利率与企业货币需求存在较高的相关性,并且贷款利率与企业货币需求之间保持负相关关系;贷款规模与货币需求之间存在一定正向关系,当贷款规模上升1%时,企业货币需求相应增长0.142%;在结构变量中,随着经济体制改革的推进,所有制结构对企业货币需求的影响并不显著,但产业结构变化对企业货币需求有着显著的影响,当第三产业生产总值占国民生产总值的比重增长1%,企业货币需求则会相应提高1.5%。
从我国企业部门短期动态货币需求函数来看:(1)ECMt-1项的系数通过显著性检验,且系数较高,这说明企业部门货币需求在短期具有向长期均衡水平调整的动态调节机制,调整速度也较快。(2)除误差修正项外,企业部门货币需求短期变动还受到贷款利率、产业结构和企业部门产值的影响,其中,企业生产总值近三期滞后值的变动对企业部门短期货币需求的影响都通过了显著性检验。(3)我国企业部门短期动态货币需求函数稳定性相对较差,不稳定性主要集中在2006―2007年,而这一时期正是我国资本市场上证指数由1163点(2006年1月1日)快速上升到6124点(2007年10月16日)的阶段,因此我们可以推测,我国企业部门短期不稳定性可能主要源于金融市场的快速发展。
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Research on Enterprise′s Money Demand in China
ZHANG Hao YANG Li
(College of Finance, Central University of Finance and Economics, Beijing 100081)
金融资产投资办法范文5
一、当前中国货币政策采用数量型调控方式的原因
（一）中国经济中的利率—信贷渠道不畅观察中国的利率种类，我们发现商业银行的贷款利率基本是在一年期存款利率的基础上，考虑了银行的边际成本后加成形成。因此，一年期存款利率是最为重要的长期基准利率。由于一年期的浮动贷款利率水平波动较小，因此，一年期贷款利率基本可以表示市场上的长期借贷利率水平。另外，同业拆借利率和国债回购利率是货币市场短期市场利率，基本反映金融机构流动性的变化，具有一定的市场化指标意义。尽管利率市场化不断推进，但利率和信贷量之间的关系仍不显著。从1996年6月1日央行开放银行间同业拆借利率开始，中央银行一直努力通过扩大贷款利率浮动区间等措施推进利率市场化，从已有的事实来看，扩张性的货币政策—降低利率和加大贷款力度—并没有产生预期效果。从这个阶段的调控效果来看，降低利率并不能带来信贷的扩张，利率—信贷渠道是不畅的。从中国经济的事实我们发现：经济增长带动信贷需求增加，而信贷增加推动工业产出增加，中国实体经济与信贷之间具有需求拉动和供给推动的乘数效应，信贷规模是中国货币政策有效的中介目标；而利率变化与银行信贷变化之间不存在显著的因果关系，利率变化与工业增加值变化之间在统计上也不存在因果关系，这说明通过调整利率达不到调控宏观经济的目的。与发达国家和地区的货币政策调控不同，在中国，调控宏观经济的有效手段是信贷量而不是利率，中国经济中的利率—信贷渠道目前还不通畅，利率与信贷之间几乎是相互独立的。
（二）目前，除房地产行业外，利率对全社会固定资产投资影响有限从中国固定资产投资的资金来源结构来看，1998—2011年，19.1%的固定资产投资来源于国内信贷，且呈逐年下降趋势；约为5.0%的来源于外商直接投资，也呈逐年下降；5.2%的为国家预算内资金；高达72.1%的固定资产投资资金来源于企事业单位的自筹资金和其他资金，且这一比例还在逐年增加。这其中自筹资金的占到大约54%。只有不到1%自筹集资金是通过股票和债券市场来筹集的。可以发现，约有53%的固定资产投资资金来源于企业的内部盈余。因此，在信贷规模占比仅占固定资产投资资金来源不到20%的背景下，利率在企业固定资产投资方面难以发挥调控作用，对整体企业投资行为的调控作用也是极为有限的。但是我们也发现，由于房地产企业的投资资金主要来源于外部市场，利率对房地产投资有明显调控作用，因此，利率对中国经济中的资产价格会产生一定的影响。然而，如上所述，在全社会范围内，这种影响产生的调控效果远远不够，利率对工业企业投资行为难以起到调控作用，而信贷调控则对工业企业会产生明显影响。
（三）M2是影响物价水平变动的主要因素信贷与M2之间互为因果关系，使得M2和信贷均是货币政策调控的有效工具。由于90%以上的外汇储备的新增部分通过央行票据和准备金来对冲，因此，国内货币供应量的增加部分取决于国内信贷的增加量。从趋势上看，商业银行各项贷款的信贷规模和M2之间存在明显的趋同，这一现象也在人民银行不但控制信贷量同时也控制M2的增速的货币政策中得到了充分的验证。信贷增量和M2增量之间互为因果关系说明宽松的货币政策会促进经济中信贷量的放大；采用准备金率的办法会导致对冲外汇新增储备带来基础货币减少的同时，实际上也是在降低商业银行可贷资金数量。在这个意义上，M2是信贷规模控制的工具变量。从1998年至今，M2和信贷规模一直是货币政策有效工具。信贷量增量和M2增量之间互为因果关系在融资结构上表现为信贷是全社会最主要的融资方式，从2001年加入WTO以来的情况看，信贷在非金融机构融资结构中占据了80%以上的份额，而且这一比例并没有发生实质性的改变，2011年与2001—2002年相比，整个经济的融资更加依赖商业银行的信贷。
（四）中国经济中还不存在利率与汇率的互动机制2005年7月21日，人民银行宣布人民币实施盯住一揽子货币计划。从2007年5月21日起，人民币兑美元交易价日均浮动幅度由0.3%增加至0.5%，出现了人民币对美元汇率双向浮动，这些措施的目的是提高人民币汇率形成的市场化程度。这在一定程度上反映中国的货币政策制度迈向独立性的改革开始进入了新阶段，但在货币政策执行过程中，利率政策与汇率政策的冲突仍然十分显著。中国的货币政策主要是通过信贷或M2的控制来调控宏观实体经济。利率在一定程度上能够调控房地产投资，但全社会范围内没有形成货币政策的利率调控机制。而在开放条件下，也没有形成通过利率去调节汇率形成以对冲资本流动对汇率冲击的机制，也不存在通过汇率调整对冲外部利率冲击的机制。中国经济中还不存在利率与汇率的互动机制。
二、当前中国货币政策调控存在的困扰
（一）数量型的货币政策调控工具进一步强化，利率无法真实反映全社会投融资边际成本，利率难以起到优化信贷资源配置的作用，当前信贷规模的快速膨胀可能导致银行坏账风险急剧增加从上述分析可以看出，利率与全社会的投资规模和资源配置关系较弱、利率变化与汇率变化几乎无关，而且由于居民家庭金融消费发展不足，大量研究表明利率与消费也没有关联。在这样的宏观经济特征下，货币政策对宏观经济的调控只能够依赖于数量型工具。频繁调整的准备金率和信贷规模控制成为货币政策调控中无奈的必选工具。从2003年以来的情况看，随着整个经济环境发生重大变化，尤其是金融体制和垄断性行业改革进入了新的阶段，经济增长也进入了新一轮的高增长时期。投资增速加快以及一定程度的进口通货膨胀，导致经济中CPI开始上升，并在2004年达到了3.9%。央行采取了信贷控制使CPI回落。但在随后的2006—2007年的宏观调控中，央行放松了信贷控制，试图依靠提高利率、准备金和对冲措施来稳定价格。结果是2007年CPI的进一步冲高，达到了4.8%，利率控制信贷和投资的目标再一次落空，导致了在2007年9月以后央行实施季度规模管理措施来调控商业银行信贷规模。在2008年第四季度，由于金融危机的影响，央行再次放松信贷规模控制，并降低利率，导致随后年份CPI不断上升，2011年7月同比达到了6.5%历史高位，连续的提高利率、准备金率和对冲措施并没有使CPI有效回落到目标区间，迫使央行再次实施信贷规模控制。这也再次印证信贷量才是调控中国宏观经济的有效手段。除了信贷控制以外，另一个重要的数量调控工具是准备金率。从2007年以来的情况看，央行频繁调整准备金率来对冲外汇储备的增长和控制商业银行的流动性。从2010年1月12日到2011年6月14日央行12次提高金融机构的准备金率，提高幅度达600个基点；为了应对欧债危机对国内经济的冲击，央行11月30日又下调准备金率50个基点。频繁使用准备金率带来了货币乘数的不断波动，加大监控流通中货币量的难度。这种过于依靠调整准备金率来对冲外汇储备增长的方式会带来第二个困扰。
（二）过于依靠准备金的对冲措施导致外部冲击内部化，带来了人民银行的对冲行为替代了银行的商业化行为这一矛盾，使得对冲的货币政策与国内实体经济的真实货币政策需求产生偏差经常账户余额波动性扩大，加上资本流入流出的不确定性，增加了货币对冲的难度，提高了现有的货币对冲成本，货币政策的自主性降低。为了保障货币政策调控国内经济的主动性，数量型的调控方法进一步提升，信贷规模的调控地位进一步强化。2007年以来，央行更加注重采用提高准备金的方式取行央行票据来对冲外汇储备的新增。因为准备金的利率水平（目前法定准备金利率1.62%，超额准备金利率0.72%）远低于约4%左右的央行票据利率。这在降低央行对冲成本的同时使得国内信贷政策更加依赖于新增外汇储备的变化，导致信贷政策偏差国内经济实际，这可能是2011年上半年央行分6次提高准备金率300个基点，从而导致货币政策调控方向出现明显偏差的重要原因。另一方面，由于中国经济中的金融部门和实体经济之间存在较为明显的分离，央行的对冲行为进一步使短期金融市场上资本账户余额的变化冲击传递到中国实体经济上来，从而会进一步冲击中国货币政策对实体经济的调控效果。
（三）由于金融摩擦的存在，国内外利差不是导致短期资本流动的根本原因，导致利率很难起到调控资本流动的作用从时间序列数据来看，我们发现中美两国利差的变化不是资本账户资本流动的原因。这说明在国内利率与汇率之间不存在互动机制的特征下，资本流入流出多是对人民币升值的预期，中国经济中其他金融资产收益预期以及全球经济形势导致的，而不是中美利率变化引发的。当前货币政策调控困扰源于这样的货币政策调控逻辑：通过提高准备金率和发行央行票据来对冲由于外汇储备的增加带来的外部冲击，从而调控经济中的信贷量和M2。但这样的调控模式会导致：数量型调控工具进一步强化，利率很难起到优化信贷资源配置的作用；央行的对冲行为替代了银行的商业化行为，使得被动实施的对冲货币政策会在一定程度上偏离国内实体经济的真实需求；过多使用数量型的对冲工具导致利率与汇率互动机制失效。
三、货币政策改革的政策建议
（一）信贷量和M2依然是当前中国货币政策最有效的调控工具，但必须依靠资金边际成本的变化优化信贷结构，加速利率的市场化可以考虑在放松现有的商业银行信贷浮动利率定价自的基础上，有选择性地放开一些金融机构的贷款利率，并使用贴息贷款等方式加大对中小微企业的金融支持。同时改变整个经济过多依靠信贷的投融资模式，加速公司债券和股票市场等证券市场的发展步伐，形成多元化的投融资格局。
金融资产投资办法范文6
资产证券化（ABS），是指由原始权益人将一组流动性较差的资产进行重新组合，使其在可预见的未来所产生的现金流保持相对稳定，转让出售给特设目的主体(Special Purpose Vehicle，SPV),SPV通过相应的信用增级，以该组资产预期现金流量收益为基础，向投资者发行资产支持证券,用发行证券筹集的资金,支付原始权益人作为转移资产的对价,然后用受让资产产生的收入向证券投资者支付证券本息的过程。
实现资产证券化需要特殊的法律制度支持，主要指“真实销售”和“破产隔离”。真实销售指证券化的资产与原始权益人完全剥离，资产权利和风险全部真正转移给SPV，即使原始权益人破产清算时，其债权人对证券化资产没有追索权 ；“破产隔离”不仅仅是资产与原始权益人的隔离，还要实现与SPV以及SPV的母公司破产相隔离，即这些公司的破产不会影响证券化资产，证券化的资产不作为这些主体的破产财产用于偿还破产主体的债务，以保护证券化资产投资人的利益。
SPV的设立目的是最大限度地降低发起人的破产风险对资产证券化的影响，实现原始权益人对证券化资产的 “真实出售”以及证券化资产与发起人的“破产隔离”。同时，SPV在原始权益人和投资者之间充当金融中介机构的作用，负责购买资产、组成资产池、信用增级等，决定着证券化能否顺利实现。
二、SPV的性质
SPV是一个破产隔离实体，其经营范围主要限于资产证券化业务，业务性质属于传统的非银行金融机构的范畴。与传统的非银行金融机构相比，SPV的资产委托给发起人进行管理，因为作为原始权益人，发起人有管理原本属于自己资产的经验和能力。但在有些国家，SPV的资产必须由独立第三方（受托人）管理。同时，SPV的权益全部移交独立受托管理机构进行托管，然后凭此发行资产支持证券，受托管理机构作为投资者代表持有证券的全部权益，收取证券本息，并支付给投资者。当SPV出现违约时，受托管理机构将代表投资者采取必要的法律行动。因此，SPV应是一个特殊的非银行金融机构。
三、SPV的组织形态及功能运作
SPV组织形式的选择很大程度上取决于各国税收规定，一般来说，可以采用公司、信托、有限合伙等形式组建。目前国际上的SPV大部分采取特设目的公司和特设目的信托两种形式。
（一）特设目的公司
特设目的公司是原始权益人将证券化基础资产真实销售给一家专门从事证券化运作的公司，由其发行资产支持证券。公司拥有证券化基础资产的实质所有权，有权对该资产产生的现金收益进行任意分割组合，向投资者发行不同档次或支付来源的的多种类型证券。特设目的公司是以经营资产证券化业务为目的而特别设立的，其目的不在经营，主要在于持有证券化资产，隔离原始权益人的破产风险。
（二）特设目的信托
特设目的信托是以资产证券化为目的而设立的信托。证券化发起人（委托人）将证券化资产信托作为SPV的信托机构（受托人）设立特定目的信托，然后通过信托发行证券。根据信托法原理，委托人将基础资产信托后，基础资产与委托人独立、委托人的债权人就不能再对这部分资产主张权利，从而实现了基础资产与原始权益人破产隔离的要求，在原始权益人与SPV和投资者之间筑起一道防火墙。同时信托财产不同于SPV的固有财产，不属于清算财产之列，其债权人无权追及其信托财产，体现了信托财产的独立性。
四、SPV的运用
台湾地区起草《金融资产证券化条例》时，开始只规定了特设目的信托形式，后来才增加特设目的公司制度；而《不动产证券化条例》则只规定了信托形式的特设目的机构，没有采纳特设目的的公司形式。
在美国，特设目的信托的主要种类有：（一）授予人信托，即以过手证券的形式发行单一种类的不可分割的信托受益证书，信托证书持有人作为授予人，对其在信托财产中的受益权按份纳税，信托财产不再征税；（二）所有人信托，与该信托能发行两种以上级别证券，既可以发行与授予人信托类似的所有权凭证，也可以发行与公司型特设目的主体相似的债券或多级债券。但所有人信托在发行多种证券之后，要作为纳税主体纳税。（三）主信托，其作为可选择的证券化结构在美国增长较快，尤其在信用卡资产证券化结构中更为常见；（四）金融资产证券化信托，其税务结构简单，为诸如信用卡等负债义务的证券化提供了便利。
在法国，证券化交易所需要的SPV被称为应收款共同基金（FCC）。FCC本质上是没有法律人格的共同所有关系，其设立具有弹性，只有在发行的股份证书中至少有一种类型是面向公众投资者的情况下，其募集说明书才需要法国监管机构的签证，其组织运行由管理公司和保管人进行。FCC不可以借款，其基金的使用有严格的限制，不能出于融资的目的将应收账款出售或抵押。在日本， SPV可以采取公司、信托和合伙三种形式组建。
五、我国资产证券化中SPV的实践
（一）公司型SPV构建的法律障碍
我国《公司法》对公司的固定经营场所和法定最低资本金等都有强制规定。这使得作为“空壳公司”的SPV很难获得公司法中的公司地位。特设目的机构需要将其绝大部分收益返还投资者，自身并无留利，基本上是一个空壳公司，并没有提取公积金的必要，也与《公司法》关于法定公积金的规定不符。因此，在现行情况下，以特设目的公司实施资产证券化目前在我国是行不通的。
（二）信托型SPV的法律制度支持
