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创业收益与风险范文1
关键词：创业板 资本资产定价模型(CAMP) 贝塔系数(β) 回归分析
中图分类号：F830.91 文献标识码：A
文章编号：1004-4914（2012）01-097-02
自2009年10月23日我国创业板市场在深圳证券交易所启动至今，已有260余家公司登陆创业板舞台，流通市值近2616.55亿元，其为具有高成长性的中小企业和高科技企业的融资提供了便利。创业板的建立标志着我国资本市场逐步建立了由主板、中小板、创业板以及海外市场构成的多层次资本市场体系。
一、资本资产定价模型
资本资产定价模型(CAMP)已经被广泛应用于股票、基金、债券等定价的分析和投资决策中，其中贝塔系数尤为重要，它是一种风险系数，表示单个证券或证券组合相对于证券市场系统风险变动的敏感度。理论上讲，风险和收益是同方向变化的，它还可定义为单项资产的收益率相对于市场组合收益率变化的敏感性。
CAMP可表示为：
E(rk)=rf+βk(E(rm)-rf)(1)
公式中βk是资产k的贝塔系数，rm是证券市场的收益率，rk是单个证券或证券组合的收益率，rf为无风险证券收益率。基于此，可以利用某段时期内的市场收益率、某种证券组合的收益率以及无风险利率的数据，通过最小二乘法(OLS)回归出该贝塔系数。
二、用Eviews软件进行计量经济学分析
通过大智慧软件，获得创业板综指(399102)、深证综指(399106)和上证指数(000001)自2010年8月20日至2011年9月22日每个交易日的收益率数据，并以目前我国商业银行一年定期存款利率3.5%为无风险证券收益率rf。对创业板综指日收益率(Y)、深证综指日收益率(x1)和上证指数日收益率(x2)进行回归分析。
模型形式如下：
Y=c+β1(x1-3.5%)+β2（x2-3.5%）+μi(2)
其中，ui代表随机扰动项。
得到如下回归分析结果如表1。
1.回归模型修改。由表1可看出，创业板收益率(Y)和上证指数日收益率(x2)呈相反方向变动，这与理论不符。同时公式(1)与资本资产定价模型(CAMP)形式上还存在一定差别，且c的数值(0.031025)与无风险证券收益率rf不十分接近。理论上讲，上证指数与深证综指存在很强的线性相关性，故分别作x1-rf对Y；x2-rf对Y的估算，发现前者估算的模型较好，结果如表2。
回归方程为：
Y=0.038037+1.099959(x1-rf)+ui(3)
其中：
标准差 0.001278 0.03471
t统计量 29.76473 31.69008
可决系数R2=0.7975；调整的可决系数R－2=0.796706；F统计量F=1004.261。
但是，通过对模型进行White检验，发现样本容量与可决系数的乘积远大于临界值，即该模型存在异方差。所以，需通过权数对回归方程进行调整。我们将权数设置为W=1/|ei|，回归结果如表3。
回归方程为：
■=■+1.099504×（x1-rf）+■(4)
2.显著性检验。
①对于β1，t统计量为242.961，给定α=0.05，查t分布表，在自由度为n-2=255下，得t>t0.025(255)，所以拒绝原假设H0:β1=0，表明深证综指日收益率(x1)对创业板综指日收益率(Y)有显著性影响。
②对于F=223.9995>F(1,255)(显著性水平为0.05)，表明模型从整体上看创业板综指日收益率(Y)与各解释变量之间线性关系显著。
3.异方差检验。由表4，样本容量与可决系数之积为0.010562，在给定α=0.05，自由度P=2下，查x2分布表，样本容量与可决系数之积小于x20.05（2），所以接受原假设，模型随机误差项不存在异方差。
4.序列相关检验。由表3得到，Durbin-Watson统计DW=1.780533，给定显著性水平α=0.05，查Durbin-Watson表，n=257，k’=1，得dU
由以上分析得出，创业板市场的贝塔系数约为1.20，既说明创业板市场的收益率明显高于主板市场，也说明创业板的风险比主板市场要高。
三、促进我国创业板市场健康发展的对策
1.丰富股票结构，行业多元化。我国创业板在吸收高成长、高风险性的高新技术企业的同时，也要使股票的行业分布多元化，使市场资源配置多元化和资本结构合理化，以达到保持市场稳健发展、分散风险的目的。
2.提高上市公司质量。应提高上市企业的质量，增强企业的竞争力，从而主动减少企业的经营风险、退市风险。方法如下：一是加强高校、科研机构与中小企业之间的联系，加快科技的产业化，从而在解决企业技术问题的同时，促进高校和科研机构的发展，实现双赢。二是政府应为中小企业提供全方位的服务，为中小企业发展提供良好的硬件、软件支持，如提供信贷、担保、税收优惠、与大企业合作以及企业管理咨询等一条龙服务，为中小企业的发展提供便利。
3.加强上市公司及股票监管。国外成功的创业板市场离不开严格的监管。我国应该对创业板实行比主板市场更为严格的监督管理制度。一是建立健全法律法规及相关规定，加大违规违法的处罚力度，尤其要键全对于创业板上市公司后续监管方面的规章制度，并追究相关责任人的责任，树立上市企业诚信形象。二是对创业板上市公司实施强制信息披露制度。要做到内容详实，且及时、持续地进行披露。三是严格退市。对于已经不具备投资价值的企业要根据退市条件坚决予以退市，以保护投资者的利益，使损失降到最低程度。
4.培养大批监管人才。我国的证券市场缺乏高素质的行业监管人员，监督管理机构由于专业人员欠缺而导致监管力量不足的问题日益凸显，对高素质的监管人才的需求愈发强烈。
通过上述分析可看出，我国创业板建立意义重大，且收益率较主板高，但由于创业板风险远高于主板，降低其风险十分必要，故维护我国创业板市场的平稳、健康、可持续发展势在必行。
参考文献:
1.叶春和.我国创业板的风险因素及监管对策初探[J].国际金融研究，2009（8）
2.陆岷峰，陈志宁.创业板市场发展的国际经验比较及我国的对策研究[J].南方金融，2009（6）
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6.吴晓求.证券投资学[M].北京：中国人民大学出版社.
创业收益与风险范文2
[关键词]风险投资异质性；创业板；公司绩效
一、引言
我国创业板市场作为多层次资本市场体系的重要组成部分，自2009年5月1日启动至今已运行满六年。截至2014年12月31日，共有上市公司409家，首发融资2482.67亿元，为我国“三高”“五新”企业的发展提供了有力的资本支持，对促进我国创新型、科技型、成长型企业的发展具有重要的意义。但与此同时，创业板自成立以来新股发行后普遍业绩下滑、业绩变脸现象，是困扰我国创业板市场健康发展的突出而亟待解决的问题，受到市场各方的高度关注。以2009年首批上市的28家公司为例，上市后的第1年（2010年）有26家公司出现业绩下滑，占比为92.86%，每股收益平均下跌39.04%，最大跌幅为75%；上市后第2年（2011年）与2009年相比，28家公司全部出现业绩下滑，每股收益平均下跌39.06%，最大跌幅为83.93%。创业板公司IPO后业绩下滑现象加剧了资本市场“大起大落”式震荡。研究治理创业板公司IPO后业绩下滑、业绩变脸问题，就显得非常必要和迫切。
创业板高科技、高成长、高附加值企业通常是风险投资（Venture Capital）的重点投资领域，数据显示我国创业板上市的公司中约70%具有风险资本背景（朱元甲和李阳，2012），国外研究（Megginson & Weiss，1991；Gompers，1996；SalimChahine，Samer Saade，2011；Yacine Belghitar and Rob Dixon，2012）发现，风险投资是影响公司发行后公司绩效的重要因素。但由于各国间资本市场的成熟度、有效性存在差别，国内外已有的研究对于风险投资及其异质性对发行后公司业绩的影响及理论解释，结论不一，存在争议。
以往文献研究风险投资及个别属性对公司绩效的影响多侧重于研究我国主板、中小板市场，而对创业板市场研究较少，本文将基于我国新兴的创业板市场，系统研究风险投资及其异质性对上市公司IPO后公司绩效的影响方向和程度。另外，鉴于风险投资持股锁定期通常为发行后一年，风险投资的退出是否会影响公司绩效。本文还研究了风险投资对IPO后不同年份的公司绩效的影响是否存在差异。研究结论将有助于改善我国创业板公司IPO后业绩下滑、业绩变脸现象，促进创业板市场的健康发展。
二、文献回顾
风险投资不仅可以给所投资的公司提供资金，更重要的是风险投资家专业化的管理经验有助于提升公司价值（value-added），风险投资对企业的长期绩效表现有怎样的影响？学者们借助公司绩效相关数据研究发现，美国成熟市场表现出了风险投资对企业长期业绩的正面影响，但在新兴市场中检验出不同的结果。一种研究认为在IPO之后都经历了业绩的下降，但有风险投资背景的公司的业绩表现显著优于没有风险投资背景的公司，有风险投资的公司长期回报要优于没有风险投资参与的公司（Brav & Gompers，1997；Gompers & LerlIler，2003；James R.Brown，2005；Terry L_CampbellⅡand Melissa B.Frye，2006）。但也有相反研究认为，有风险资本支持的公司，其长期弱势现象更加明显，有风险投资支持的企业IPO时和IPO后的经营绩效更差，风险投资机构对公司管理没有起到应有的积极作用（Rosa等，2003；Bradley等，2003；Wong，2005）。国内学者基本上是结合我国中小板或香港创业板研究风险投资对IPO后公司绩效的影响。唐运舒、谈毅（2008）香港创业板市场为研究对象，通过实证分析发现，风险投资显著地影响持股公司IPO时机的选择以及IPO后的经营业绩。周孝华、吴宏亮（2010）以2004-2007年在深圳中小板上市的公司为研究样本，发现IPO后样本公司业绩均发生了显著的下降，但有风险投资持股组总资产息税前收益率、净资产收益率、主营业务收入增长率指标的下降幅度要小于没有风险投资持股组，风险投资总计持股比率越高，IPO后经营业绩的表现就越好。
近年来，不少学者开始逐步关注风险投资的背景、特征对IPO抑价、发行后公司绩效的影响问题。Nilsson，Daniel and Wahlberg，Marcus（2006）研究发现，私募股权背景企业相对于非私募背景，具有较低的IPO抑价和较强的长期业绩。SalimChahine and Samer Saade（2011）利用410家随机选取的1997-2007年在美国上市的有风司投资的上市公司进行研究，发现：风投机构的合法权益的保护程度背景与董事会独立性在减少IPO抑价方面具有互补性，并有助于其投资组合公司的长期业绩。国内学者近年来也开始研究类似的问题，张学勇和廖理（2011）发现不同风险投资背景公司的IPO抑价率以及股票回报率的确存在差别；贾宁，李丹（2011）以2004-2008年深圳中小板的上市公司为样本，研究发现企业抑价水平和绩效下滑幅度与创投机构的从业年限显著负相关，国有创投机构支持企业的抑价水平及绩效下滑幅度显著低于非国有创投机构支持的企业。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文选取截至2011年12月31日在创业板上市的282家公司作为研究样本，剔除撤销发行的1家公司（苏州恒久），有效样本281家，划分为两类：风险投资参与企业和无风险投资参与企业。其中，有风险投资参与公司有136家，参见表1。
风险投资参与企业的确定遵循下列步骤：首先，查阅招股说明书，统计风险投资参与的公司，标准是看十大股东中是否出现“创业投资”“创新投资”“风险投资”“投资管理”“投资基金”等名称的公司。如果是，就初步确认为风险投资参与的公司。其次，对上述风险投资参与的公司，比照《2012中国风险投资年鉴》提供的风险投资机构的名单进行核对并确认，剔除未列入《2012中国风险投资年鉴》的样本。最后，按照风险投资公司在IPO前的持股比例再进行剔除。标准是列入样本公司的最大一家风司在受资企业IPO前持股比例不小于5%（比例过低则对受资企业影响不大），持股低于5%的公司和无风险投资参与的公司统一归为无风险投资参与的样本。本文研究所需要的数据主要来源于RESSET金融数据库、Wind金融研究数据库，以及中国证监会、上市公司指定网站披露的招股说明书、上市公告书及年报等，对于无法收集全数据的样本将进行剔除。数据分析采用spss16.0统计软件。
（二）公司绩效的衡量
不同于以往研究，本文没有选择总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）作为衡量公司绩效的变量，原因是公司IPO后总资产、净资产均有较大幅度增加，会影响对公司绩效下降原因的判断。而经营活动产生的现金流量净额则基本不受此类影响，因此，本文选取“经营活动产生的现金流量净额增长率”（CFR）作为反映经营绩效的指标。考虑到公司成长能力对经营绩效也是一个重要反映，因此，增加“营业收入增长率”（REV）指标作为反映公司绩效的第二个指标。衡量股市表现的指标通常选取新股长期超额收益。其度量主要有3种方法：购买持有期超额收益（Buy and Holding Period Abnormal Return，BHAR）、累积超额收益（Cumulative Abnor-real Return，CAR）和财富系数（Wealth Relative，WR）。本文拟选取其中的“购买持有期超额收益”（BHAR）作为衡量公司绩效的第三个指标。BHAR分为一年、两年期超额收益，分别用BHAR1Y、BHAR2Y表示。
购买持有期超额收益（BHAR）的计算：
1.新股长期收益。新股长期收益采用购买持有期回报（Buy-and-Holding-Period return）。新股i在第m日购入，在第n日出售的收益由下面公式给出：
其中：ri，t是股票i在第t日的回报率。ri，t=（pi，t-i，t-1）/Pi，t-1（pi，t为股票i在第t日的收盘价）。一年按250个交易日计算，当m为0、n为250时，BHRi，m，n为新股1年持有期回报，以此类推。
2.市场收益率。市场收益率选用《CSMAR市场交易数据库》考虑现金红利的等权平均市场回报率。市场在第m日至第n日的回报由下面公式计算：
其中：rm，t是市场在第t日的回报率。rm，t=（It-It-1）/It-1（It为市场在第t日的收盘指数）。
3.购买持有期超额收益（BHAR）。股票i在第m日购入、第n日出售的超额收益由下面公式计算：
BHARi，m，n=BHRi，m，n-MRm，n
（三）风险投资异质性的衡量
风险投资（venture capital）是实行专业化管理、对新兴的高成长性未上市公司进行的股权式投资，风险投资国内常常也称为“风险资本”“创业投资”，简称VC、PE。本文主要研究投资于企业IPO之前的资本，且通过IPO在公开市场退出获得回报，我们全部称之为风险投资或风险资本。
风险投资的异质性是指风险投资内含的反映其内在特质的特征、属性，本文将风险投资的异质性划分为风险投资机构异质性和风险投资项目异质性。其中，投资机构异质性包括风险投资的产权背景、声誉、规模、从业时间、专业化、经验等，投资项目异质性包括投资阶段、联合投资、融资轮次、投资强度（持股比例）、管理参与度（董事占比）、风险投资的投资期等。本文对风险投资异质性的反映主要选取5个变量：第一大风投发行前持股比例（VC-share）、风投背景虚拟变量（VC-gov）、风投经验（VC-age）、风险投资的投资期（VC-length）和联合投资虚拟变量（VC-united）。
（四）变量筛选与模型构建
借鉴国内外已有研究结论，结合我国创业板市场的实际，变量设定如下：
被解释变量：CREV[-1，1]：公司发行后第一年相对于发行前一年的收入增长率的变化，即用发行后第一年收入增长率减去发行前一年的收入增长率；CREV[-1，2]：发行后第二年相对于发行前一年的收入增长率的变化，即用发行后第二年收入增长率减去发行前一年的收入增长率；CCFR[-1，1]：发行后第一年相对于发行前一年的经营现金流增长率的变化，即用发行后第一年经营现金流增长率减去发行前一年的经营现金流增长率；CCFR[-1，2]：发行后第二年相对于发行前一年的经营现金流增长率的变化，即用发行后第二年经营现金流增长率减去发行前一年的经营现金流增长率；BHAR1Y：发行后第一年购买持有期超额收益率、BHAR2Y：发行后第二年购买持有期超额收益率。
解释变量：VC为风险投资虚拟变量，有风险投资为1，否则为0；VC-share：第一大风险投资发行前持股比例；VC-gov：风投背景虚拟变量，国有背景为1，否则为0；VC-age：风投经验，以风险投资成立年龄表示，即风险投资成立至风险投资入资的时间长度（年），取自然对数；VC-length：风险投资的投资期，即风投自入资到公司上市的时间长度（年），取自然对数；VC-united：联合投资虚拟变量，如同一家公司中的风险投资数量大于等于2，则为联合投资，变量取值1，否则为0。
控制变量：LASSET：上市前一年总资产自然对数；AGE：公司成立至上市年龄（年），是指自公司成立到公司上市的时间，取自然对数；Tshare：控股股东持股比例；PE：发行市盈率；UWI为承销商声誉_（underwriter）哑变量，采用伟海证券精英网站提供的券商排名数据，每年排名在前15名的承销商是高声誉的承销商，其余的则被定义为低声誉的承销商。高声誉承销商UW取值1，否则取值0；LEV：公司发行前一年资产负债率；EQ：公司发行前一年盈余质量，以净利润现金含量（%）代表，净利润现金含量=经营活动现金流量净额/净利润×100%。
结合我国创业板的实际，本文建立回归模型如下：
模型1：
分别将公司绩效指标CREV[-1，1]、CREV[-1，2]、CCFR[-1，1]、CCFR[-1，2]、BHAR1Y、BHAR2Y代人模型因变量（PERFORM），得到三大类6个子模型（模型1-1、1-2、1-3、1-4、1-5、1-6），分别检验风险投资（VC）的存在性对公司绩效的影响。本模型以全样本281家公司数据进行检验。
模型2：
分别将公司绩效指标：CREV[-1，1]、CREV[-1，2]、CCFR[-1，1]、CCFR[-1，2]、BHAR1Y、BHAR2Y代人模型因变量（PERFORM），得到三大类6个子模型（模型2-1、2-2、2-3、2-4、2-5、2-6），分别检验风险投资的异质性VC-share、VC-gov、VC-age、VC-length、VC-united等对公司绩效的影响。本模型以136家有风险投资的公司做子样本进行检验。
四、实证结果分析
（一）IPO后经营绩效变化的描述性统计
由表2可知，我国创业板公司IPO后的公司绩效普遍呈下滑态势，281家样本公司的绩效指标的均值显示，发行后公司普遍出现了业绩下滑。281家样本公司的“营业收入增长率”（CREV），公司发行后的第一年比发行前一年下降10.91个百分点，发行后的第二年比发行前一年下降14.37个百分点；281家样本公司的“经营活动现金流量净额增长率”（CCFR），公司发行后的第一年比发行前一年下降117.05%，发行后的第二年比发行前一年下降96.09%。但有趣的是，“购买持有期收益率”（BHAR）指标并没有像前两个绩效指标一样呈单边加速下滑，公司发行后的第一年持有期收益为负的4.68%，发行后的第二年持有期收益转为正值21.82%。主要原因在于，持有期收益不仅受公司经营业绩的影响，也会受到二级市场波动与交易的影响，故呈现与前两个绩效指标不同的运行特征。经营绩效指标的走势特征，总体上证明了我国创业板市场像国外资本市场一样存在“IPO效应”。
（二）变量的相关性检验
由于模型（1）的解释变量可能存在多重共线性，所以，本文首先对变量进行
相关性检验（结果参见表3）。
由表3可知，解释变量间的相关系数均小于0.5，不存在多重共线性。
（三）横截面多元回归分析
1.风险投资的存在性对IPO后经营绩效的影响。横截面多元回归结果参见表4。
实证结果分析：
（1）风险投资的存在性（VC）对营业收入增长率的变化（CREV）的影响。由表4可知，风险投资的存在性（Vc）对IPO后第一年、第二年相对于IPO前一年的营业收入增长率的变化（CREV[-1，1]、CREV[-1，2]）的影响系数均为负，且分别在10%、5%的水平下显著，即出现IPO后“业绩变脸”现象，说明有风险投资的公司在IPO后的营业收入增长率比无风险投资的公司更低，风险投资的存在并没有提升IPO后营业收入的增长优势，而是相反。
可能原因：一是上市前业绩透支、盈余管理行为，对IPO后的收入增长有负面影响；二是我国风险投资大多属于“财务投资者”，其股份解禁期为IPO后一年，此时风险投资更多的是考虑何时以何种价格退出，使得自身投资收益最大化，对上市公司的扶持力度已非IPO前可比，也会对IPO后公司业绩有负面影响。
（2）风险投资的存在性（VC）对经营活动现金流量净额增长率的变化（CCFR）的影响。由表4可知，风险投资的存在性（VC）对IPO后第一年、第二年相对于IPO前一年的经营活动现金流量净额增长率的变化（CCFR[-1，1]、CCFR[-1，2]）的影响系数均为负，且IPO后第一年的系数在10%的水平下显著，说明有风险投资的公司在IPO后的经营活动现金流量净额增长率比无风险投资的公司更低，风险投资的存在并没有提升IPO后经营活动现金流量净额的增长优势，而是相反。
（3）风险投资的存在性（VC）对购买持有期收益率（BHAR）的影响。由表4可知，风险投资的存在性（VC）对IPO后第一年购买持有期收益率（BHAR1Y、）的影响系数为负，且在1%的水平下显著，第二年购买持有期收益率（BHAR2Y、）的影响系数为正，但不显著。说明有风险投资的公司在IPO后的第一年购买持有期收益为负，IPO后第二年购买持有期收益转变为正数。可能的原因有两方面：一是由表4可知，IPO后风险投资参与的公司第一、二年的营业收入增长率、经营现金流净额增长率均出现负增长，对持有期收益有负面影响；二是我国创业板发行的高抑价、高市盈率导致IPO后第一年股价呈下跌趋势，持有期收益（BHAR1Y）显著为负，但到第二年得到扭转，不是公司基本面转好，而是市场投机因素所致。对二级市场投资者的启示为，尽量回避第一年对新股的投资，第二年可择优质公司介入投资。
以上结论说明，与Brav & Gompers（1997）、Gompers & Lermer（2003）、James R.Brown（2005）、周孝华和吴宏亮（2010）的研究结论不同，我国创业板有风险投资的公司在IPO后的绩效更差，风险投资没有起到应有的积极作用，证明了Rosa等（2003）、Bradley等（2003）、Wong（2005）的研究结论。
2.风险投资的异质性对IPO后经营绩效的影响。横截面多元回归结果参见表5。
实证结果分析：
（1）风投持股变量（VC-share）对IPO后绩效指标的影响。对各绩效指标IPO后两年的影响系数均为正，表示风险投资在受资企业持股比例越大，越有利于提升IPO后公司绩效。但结果不显著。
（2）风险投资背景对IPO后绩效指标的影响。在风险投资背景的影响指标中，国企股背景的风险投资能在5%水平上显著影响IPO后第二年营业收入增长率的提升，但第二年经营现金流的增长出现负值，并在1%水平上显著影响IPO后第一年的持有期收益的提升。说明国企股背景风险投资能提升受资企业IPO后的营业收入，但不能提升经营现金流净额，可能存在盈余管理或利益输送，以粉饰业绩。外资股风险投资对受资企业IPO后的营业收入增长率的影响为正，且在1%的水平上显著。对IPO后经营现金流的影响均为正，说明外资股背景的风投既能提升IPO后的营业收入，又能提升经营现金流净额。这可能与外资股风险投资管理规范、投后管理经验丰富，确实有效地提升了受资企业的公司绩效。
（3）风险投资的投资期（VC-length）的影响。风险投资的投资期（VC-length）能显著影响受资企业IPO后的营业收入增长，即投资期越长，IPO后的营业收入增长率越大，但对IPO后的经营现金流金额、持有期收益的影响系数均为负，较长时间的风投投资期并没有增加经营现金流（CCFR）和持有期收益（BHAR）。说明我国目前创业板的风险投资会提升IPO后的营业收入，但无益于经营现金流净额及持有期收益的提升，深层次原因是我国风险投资总体上还是“财务投资者”类型，如“搭便车投资”“关系投资”等，而不是“战略投资者”，其投后管理水平、自身管理能力、对受资企业的影响都有待提升。
（4）联合投资（VC-united）的影响。联合投资（VC-united）对受资企业IPO后的各绩效指标的影响系数均为正，但不显著。影响系数为正说明相对于单一风险投资来说，多家风险投资联合进行投资，更能提升受资企业IPO后的营业收入、经营净现金流及持有期收益。
（四）稳健性检验
为了保证结果的稳健，本了以下几个方面的检验：
1.替换被解释变量BHAR。正如前文所述，度量新股长期超额收益的指标除了购买持有期超额收益（BHAR）外，还有累积超额收益（Cumulative Abnormal Return，CAR），将IPO后第一年、第二年的“累积超额收益”（CAR1Y、CAR2Y）分别替换被解释变量“购买持有期超额收益”（BHAR1Y、BHAR2Y），重新进行检验，实证结果（鉴于篇幅略）没有实质性区别。
2.考虑到281家样本公司分处不同行业，增加行业哑变量（IND）。按照中国证监会规定的创业板行业分类，将281家样本公司所属的行业分为制造业、信息技术、社会服务业、传播与文化产业和其他共五类。把行业哑变量作为控制变量，构建以下模型：
利用以上模型进行补充检验，实证结果亦没有发生实质性变化。
3.倾向得分匹配（Propensity Score Matching）。鉴于风险资本投资的公司样本是风投机构经过尽职调查、谨慎筛选做出的选择，因此可能存在样本选择偏差（Se-lection Bias）问题。本文利用“倾向分数匹配”（Propensity Score Matching）研究方法来控制该问题。首先要对总体样本执行probit模型，然后对每一个企业获得风险投资的可能性进行回归。其中，被解释变量为风险投资哑变量，如果企业有风投机构支持，则等于1，否则等于0。解释变量为上市前总资产、发行规模、所属行业及上市时间。接着，根据回归系数为每个样本企业计算出一个“倾向指数”，最后为每一家风投支持企业配比一家“倾向指数”最接近的非风投支持企业。配比分析结果如下：
在控制了样本选择偏差问题之后，上述结果与表4的结论基本一致，说明本文结论基本不受样本选择偏差问题的影响。
五、研究结论与政策启示
（一）研究结论
1.281家样本公司的绩效指标的均值显示，发行后公司普遍出现了业绩下滑。证明我国创业板市场和主板市场、国外资本市场一样存在“IPO效应”，我国创业板公司IPO后的公司绩效普遍呈下滑态势。
2.有风险投资参与的公司在IPO后的“营业收入增长率”比无风险投资参与的公司更低，风险投资的存在并没有提升IPO后营业收入的增长优势，而是相反。主要原因是风险投资机构与受资企业存在信息不对称，由于“逆向选择”的存在，IPO前风险投资选择投资的企业未必是最好的企业，加上我国风险投资大多属于“财务投资者”，其股份解禁期为IPO后一年，IPO后风险投资对上市公司的扶持力度减弱，也会对IPO后公司业绩有负面影响。
3.有风险投资的公司在IPO后的“经营活动现金流量净额增长率”比无风险投资的公司更低，风险投资的存在并没有提升IP0后经营活动现金流量净额的增长优势，而是相反。原因同上。
4.发行市盈率（PE）对IPO后第二年的购买持有期收益（BHAR2Y）的影响系数为负，且在1%的水平下显著。其经济意义是，对于发行市盈率（PE）过高的公司，应回避在IPO后第二年对其投资，因为其购买持有期收益（BHAR）将显著为负。
5.发行前盈余质量（EQ）对IPO后第一年持有期收益（BHAR1Y）无影响，对IPO后第二年持有期收益（BHAR2Y）影响系数为正，且在10%的水平下显著。说明市场在IPO后第一年并不能识别盈余质量（EQ）优劣，但在IPO后第二年，较高的盈余质量（EQ）会获得较高的持有期收益（BHAR）。这对二级市场投资将带来重要投资启示。
6.外资性质（含外商独资、中外合资等）的风险投资对受资企业IPO后营业收入增长率的影响为正，且在1%的水平上显著。对IPO后两年经营现金流的影响均为正，说明外资股背景的风险投资既能提升IPO后的营业收入又能提升经营现金流净额。外资股风投管理规范、投后管理经验丰富，确实有效提升了受资企业的公司绩效。
7.我国目前创业板上市公司的风险投资参与会提升IPO后的公司营业收入，但无益于经营现金流净额及持有期收益的提升。主要原因是我国风险投资总体上还是“财务投资者”类型，而不是“战略投资者”，其投后管理水平、自身管理能力、对受资企业的影响都有待规范和提升。
创业收益与风险范文3
关键词：科技金融形式；收益；风险
中图分类号：F83 文献标识码：A
收录日期：2015年10月22日
一、序言
（一）科技项目种子期的概念。种子期又称筹建期，是指科技项目还处于研发阶段的中后期，还在实验室中进行全面研究，没有形成最终产品，或者产品还有待完善，一般说来，这种产品在技术上可行，有广阔的市场前景。同时，企业也在筹建中的这样一个阶段。
（二）科技项目种子期的特征
1、项目（产品）特征。处于种子期的企业还没有真正形成完整的经济组织形态，无论是技术方法还是生产工艺都尚未完全开发，还在培育、形成阶段。
2、收益状况。由于企业产品还处在研发阶段，没有销售收入，只有研发费用和企业筹建费用等支出。
3、企业风险。企业要面临的风险包括技术风险、市场风险、管理风险、财务风险等。其中，主要是新技术能否开发出来的技术风险和能否生产出产品并被市场接受的市场风险。在研究开发活动中企业不确定性大、研发难度高、周期长，国外研究资料表明，从提出创意到具有商业开发价值的项目形成，淘汰率高达95%，此时企业融资风险也比较大。
4、项目（产品）预期特征。科技项目的创新主要是相关主体看好项目（产品）未来的市场表现和市场前景，一些项目（产品）通常具有很好的市场表现，能够获得超额利润，同时这些产品往往也有较强的市场竞争力，能够获得较大的市场份额，取得较好的收益，具有良好的预期收益。但这些项目（产品）由于受到技术、市场、管理和财务等因素的影响，存在着一定的风险。
5、资金需求。企业初始启动需要相应的资金用于研发人员的工资支出及科研设备、仪器和其他固定资产的购置，资金需求量相比其他阶段较小，一般占创业投入资金总量的5%～10%。但由于正式生产经营活动还没开始，没有现金流入，需要的资金是稳定、能够长期使用、短期无偿债压力以及利息支出尽量小。
二、科技项目种子期的收益与风险分析
（一）科技项目种子期基本收益。种子期的企业或项目的整个财务处于亏损期，由于企业产品还处在研发阶段，没有销售收入，只有研发费用和企业筹建费用等支出。
（二）科技项目种子期预期收益。一些科技企业的科技项目及其产品往往具有卓越的产品性能、不俗的市场表现，具有较大的利润空间和较强的市场竞争力，能获得理想的收益。但这时由于不确定因素较多，风险较大，对收益的认识比较模糊，合理判断也比较困难。
（三）科技项目种子期的风险。科技项目往往会受到科学技术、市场、管理和财务等因素的影响，这些因素的不确定性，可能会对科技项目（产品）带来一定风险。
1、科技风险。此阶段主要面临高新技术不成熟和能否开发出产品的技术风险。
2、市场风险。这个阶段基本没有产品销售，也没有现实中的市场风险。
3、管理风险。此时科技项目（产品）的团队（企业）尚未形成，未来的管理团队的管理能力尚不知晓，所以这个阶段的科技项目（产品）是有管理风险的。
4、财务风险。这个阶段的资金需求虽然不大，但融资渠道很少，往往只有自有资金、政府资助或者风险投资等资金来源，由于这个阶段的不确定因素较多，不确定程度较大，各方面的投资意愿都不太高，所以有很多科技项目（产品）会因为财务制约而止步于此阶段。
三、科技项目种子期资金需求情况
科技项目企业在种子期期间主要进行科技研究和产品开发，以及企业的初步组建，所以需求的资金较小，但科研能否成功，有无市场还不确定，所以也存在较大风险。由于投资风险很大，正规的风险投资家、大企业、商业银行等对其缺乏投资欲望，因此很难吸引外界投资的介入。
四、科技项目种子期意向资金
创业者认为其科技项目有前途、有市场，不断进行科研开发，希望通过努力能够开发成功，以获得科技进步带来的丰厚收益，所以创业者通常会用自己的储蓄，向亲戚朋友借款来投入，其中个人积蓄是最主要的资金来源，70%以上企业的初期资金是个人的积蓄。由于科技项目研发成功通常能产生溢出效应，有正的外部性，国家为了鼓励创新创业，也可能予以支持，投入国家开发基金。愿意进入这一阶段的种子基金，投资者主要是政府机构或富有、独具慧眼而又敢于冒险的非公开和正式的个人投资者即所谓的天使投资者。
五、科技项目种子期融资方式选择
结合上面的分析，长期借款、长期债券和权益资金等是比较适合种子期的融资方式。但是，处在种子期的企业没有有形资产可以做抵押，也没有科研成果，几乎不可能取得长期借款和发行长期债券。权益性资金包括内源融资、政策性资金、风险投资、发行股票股票等，但是很明显此时企业并不具备直接上市或者间接上市的条件。
六、高科技企业种子期科技金融形式
在种子期期间主要进行科技研究和产品开发，以及企业的初步组建，所以需求的资金较小，但科研能否成功，有无市场还不确定，所以也存在较大风险。由于投资风险很大，正规的风险投资家、大企业、商业银行等对其缺乏投资欲望，因此很难吸引外界投资的介入。在这一阶段，资金来源主要是发明者或创业者自有资金、天使投资以及由政府提供的科技型中小企业创新基金。
（一）自有资金。自有资金是创业者为了科技研发、创新创业用自己的积蓄投入到科技项目开发的企业中进行科研和组建企业的资金，是高科技企业种子期阶段重要的资金来源。
（二）创业基金。创业基金是一种投资于中小企业特别是中小高新企业的一种基金。这种基金的组织和运作原则是共同投资、共享收益、共担风险。运用现代信托关系的机制，以基金的方式将各个投资者彼此分散的资金集中起来，交由投资专家运作和管理，通过被投资企业的高速成长和资本增值来获取投资收益的一种特殊投资基金。
（三）天使投资。天使投资是自由投资者或非正式风险投资机构成立的一种投资形式，是风险投资的一种，这种投资主要向一些科技创新创意或者科技创业进行的前期投资，如果这些创意或者创业获得成功，并取得健康成长的话，该投资就会转让其股权，通过股权的转让来获得收益。
（四）创新基金。创新基金通常是政府或者相关组织建立的对科技创新项目进行资助的基金。
主要参考文献：
创业收益与风险范文4
（一）科技项目种子期的概念。种子期又称筹建期，是指科技项目还处于研发阶段的中后期，还在实验室中进行全面研究，没有形成最终产品，或者产品还有待完善，一般说来，这种产品在技术上可行，有广阔的市场前景。同时，企业也在筹建中的这样一个阶段。
（二）科技项目种子期的特征1、项目（产品）特征。处于种子期的企业还没有真正形成完整的经济组织形态，无论是技术方法还是生产工艺都尚未完全开发，还在培育、形成阶段。2、收益状况。由于企业产品还处在研发阶段，没有销售收入，只有研发费用和企业筹建费用等支出。3、企业风险。企业要面临的风险包括技术风险、市场风险、管理风险、财务风险等。其中，主要是新技术能否开发出来的技术风险和能否生产出产品并被市场接受的市场风险。在研究开发活动中企业不确定性大、研发难度高、周期长，国外研究资料表明，从提出创意到具有商业开发价值的项目形成，淘汰率高达95%，此时企业融资风险也比较大。4、项目（产品）预期特征。科技项目的创新主要是相关主体看好项目（产品）未来的市场表现和市场前景，一些项目（产品）通常具有很好的市场表现，能够获得超额利润，同时这些产品往往也有较强的市场竞争力，能够获得较大的市场份额，取得较好的收益，具有良好的预期收益。但这些项目（产品）由于受到技术、市场、管理和财务等因素的影响，存在着一定的风险。5、资金需求。企业初始启动需要相应的资金用于研发人员的工资支出及科研设备、仪器和其他固定资产的购置，资金需求量相比其他阶段较小，一般占创业投入资金总量的5%～10%。但由于正式生产经营活动还没开始，没有现金流入，需要的资金是稳定、能够长期使用、短期无偿债压力以及利息支出尽量小。
二、科技项目种子期的收益与风险分析
（一）科技项目种子期基本收益。种子期的企业或项目的整个财务处于亏损期，由于企业产品还处在研发阶段，没有销售收入，只有研发费用和企业筹建费用等支出。
（二）科技项目种子期预期收益。一些科技企业的科技项目及其产品往往具有卓越的产品性能、不俗的市场表现，具有较大的利润空间和较强的市场竞争力，能获得理想的收益。但这时由于不确定因素较多，风险较大，对收益的认识比较模糊，合理判断也比较困难。
（三）科技项目种子期的风险。科技项目往往会受到科学技术、市场、管理和财务等因素的影响，这些因素的不确定性，可能会对科技项目（产品）带来一定风险。1、科技风险。此阶段主要面临高新技术不成熟和能否开发出产品的技术风险。2、市场风险。这个阶段基本没有产品销售，也没有现实中的市场风险。3、管理风险。此时科技项目（产品）的团队（企业）尚未形成，未来的管理团队的管理能力尚不知晓，所以这个阶段的科技项目（产品）是有管理风险的。4、财务风险。这个阶段的资金需求虽然不大，但融资渠道很少，往往只有自有资金、政府资助或者风险投资等资金来源，由于这个阶段的不确定因素较多，不确定程度较大，各方面的投资意愿都不太高，所以有很多科技项目（产品）会因为财务制约而止步于此阶段。
三、科技项目种子期资金需求情况
科技项目企业在种子期期间主要进行科技研究和产品开发，以及企业的初步组建，所以需求的资金较小，但科研能否成功，有无市场还不确定，所以也存在较大风险。由于投资风险很大，正规的风险投资家、大企业、商业银行等对其缺乏投资欲望，因此很难吸引外界投资的介入。
四、科技项目种子期意向资金
创业者认为其科技项目有前途、有市场，不断进行科研开发，希望通过努力能够开发成功，以获得科技进步带来的丰厚收益，所以创业者通常会用自己的储蓄，向亲戚朋友借款来投入，其中个人积蓄是最主要的资金来源，70%以上企业的初期资金是个人的积蓄。由于科技项目研发成功通常能产生溢出效应，有正的外部性，国家为了鼓励创新创业，也可能予以支持，投入国家开发基金。愿意进入这一阶段的种子基金，投资者主要是政府机构或富有、独具慧眼而又敢于冒险的非公开和正式的个人投资者即所谓的天使投资者。
五、科技项目种子期融资方式选择
结合上面的分析，长期借款、长期债券和权益资金等是比较适合种子期的融资方式。但是，处在种子期的企业没有有形资产可以做抵押，也没有科研成果，几乎不可能取得长期借款和发行长期债券。权益性资金包括内源融资、政策性资金、风险投资、发行股票股票等，但是很明显此时企业并不具备直接上市或者间接上市的条件。
六、高科技企业种子期科技金融形式
在种子期期间主要进行科技研究和产品开发，以及企业的初步组建，所以需求的资金较小，但科研能否成功，有无市场还不确定，所以也存在较大风险。由于投资风险很大，正规的风险投资家、大企业、商业银行等对其缺乏投资欲望，因此很难吸引外界投资的介入。在这一阶段，资金来源主要是发明者或创业者自有资金、天使投资以及由政府提供的科技型中小企业创新基金。
（一）自有资金。自有资金是创业者为了科技研发、创新创业用自己的积蓄投入到科技项目开发的企业中进行科研和组建企业的资金，是高科技企业种子期阶段重要的资金来源。
（二）创业基金。创业基金是一种投资于中小企业特别是中小高新企业的一种基金。这种基金的组织和运作原则是共同投资、共享收益、共担风险。运用现代信托关系的机制，以基金的方式将各个投资者彼此分散的资金集中起来，交由投资专家运作和管理，通过被投资企业的高速成长和资本增值来获取投资收益的一种特殊投资基金。
（三）天使投资。天使投资是自由投资者或非正式风险投资机构成立的一种投资形式，是风险投资的一种，这种投资主要向一些科技创新创意或者科技创业进行的前期投资，如果这些创意或者创业获得成功，并取得健康成长的话，该投资就会转让其股权，通过股权的转让来获得收益。
创业收益与风险范文5
一、创新驱动型经济的科技金融支持
经济增长转向创新驱动、内生增长是转变经济发展方式的重要方面。有人以为，经济增长转向创新驱动可以节省资金投入，这是_种误解。经济增长由物质资源投入转向创新驱动，可以相对节省物质资源、环境资源之类的物质投入，但不能节省资金投入。创新驱动经济增长的决定性要素除了高端创新创业人才和科学发现的新思想外，再就是创新投入。就是说，需要足够的投入来驱动创新。
科技创新需要足够的资金投入，主要是由以下两个方面原因决定的，而且由于以下两个方面原因需要科技与金融深度结合，培育和发展科技金融。
首先是科技创新的路线超出了企业的范围。一般讲的技术创新，是以企业技术进步为源头的创新，企业作为技术创新主体也就是创新投入主体，企业创新所需要的资金完全可以由企业进入市场融通资金。现在所讲的创新是科技创新，是以科学新发现为源头的创新。这种创新涉及产学研多个环节。从产生新思想到孵化出新技术再到生产上应用直至进入市场，每个阶段都需要投入。这意味着创新投入不是单个企业所能解决的，需要动员多个投入主体。特别是在科技创新的前期阶段更需要金融进入。因此就提出发展科技金融的要求。
其次是科技创新存在明显的不确定性。创新投入有两个明显的特点：_是投资回收期长，有些创新如生物医药的发明，从科学发现到临床使用所要经历的时间很长，投资周期越长，期间还需要有不间断的投入；二是投资效益的不确定性，_方面新思想能否孵化为新技术有很大的不确定性；另_方面，孵化出的新技术新产品能否被市场所接受也有很大的不确定性。创新成果的不确定性就产生投资风险。由风险厌恶使然，人们对创新投资往往是望而却步，由此产生创新投入的不足。这正是金融难以金融科技创新的前端环节的症结所在。这意味着科技金融机制需要与一般金融机制有不同的功能，才能解决好科技创新的投融资问题。
科技金融有特定的领域和功能，它是金融资本以科技创新尤其是以创新成果孵化为新技术并创新科技企业并推进高新技术产业化为内容的金融活动。科技创新投入的以上两个特点决定了_般的金融是难以进入科技金融领域的。因此，在人们的理解中，科技金融的主体应该是政府的财政性投入和政策性银行贷款。但是,从创新驱动型经济对金融的需求以及金融自身的创新要求分析，商业性银行和金融结构应该也可能成为科技金融的主体。这可能是当前金融创新的一个重要方面。
从金融创新史分析，金融是随着科技和经济的发展而不断创新的。每_次科技和产业革命都会带动金融创新，并且带动金融财富出现爆发性增长。在工业化时代，银行资本和工业资本的融合产生金融资本，在信息化时代，金融又与信息化融合，产生电子银行、电子货币。当今时代，金融与科技融合产生科技金融正是正在孕育的新科技和产业革命的产物。科技创新不只是产生产业财富，也应该产生金融财富。当下金融参与科技创新活动,就能及时分享发展成果并实现创新成果的财富化。金融资本只有主动进入科技创新领域才能获得金融财富的积累。就如美国成立于1971年的纳斯达克（Nasdaq)股票市场，就是信息和服务业的兴起催生的。因此金融资本与科技融合形成科技金融有着客观必然性。
我国发展的实践也证明，在每个发展阶段，金融创新需要跟上快速行驶的经济列车。金融财富增长最快的时期都是抓住发展新机遇的时期。过去的两次发展机遇，_次是发展乡镇经济，_次是发展开放型经济，金融资本都抓住了，每次都得到了爆发性增长。现在我国部分发达地区正在迎来发展创新型经济的新机遇，金融资本抓住这个机遇，其金融财富也一定能得到爆发性增长。
在创新驱动型经济阶段，地区之间的经济社会发展水平的差距将越来越表现在创新能力的差距上。虽然各个地区创新资源分布不平衡，但各个地区的创新投入可能改变这种不平衡。各个地区的科技金融的发展水平将成为主要说明因素。
二、科技创新各个阶段的科技金融需求
科技创新与技术创新最大的区别在创新的源头不同，因此形成创新的不同阶段，从而导致科技金融进入的不同方式。
在以科学发现为源头的科技创新模式中，科技创新路线图涉及三个阶段:上游阶段即科学发现和知识创新阶段；中游阶段即科学发现和创新的知识孵化为新技术的环节;下游阶段即采用新技术的环节。
如果考虑到创新技术的产业化则可再加个高新技术产业化阶段。
用信息经济学方法对创新投入的各个阶段作风险-收益比较:就风险程度来说，创新投入的阶段离市场越近,信息越是完全，风险越小;离市场越远,信息越不完全，风险越大。就投资的潜在收益来说，越是靠近市场，竞争越激烈,潜在收益越小。离市场越远，竞争越不激烈,潜在收益越大。归结起来,科技创新全过程各个阶段的创新投入的风险和收益是对等的，都是由高到低的序列。
如果进_步将创新投入的潜在收益区分为社会收益和私人收益，创新投资的阶段越是靠前，创新成果的社会收益越是明显，也就是创新收益难以收敛到哪个私人投资者。通常所说的创新成果的外溢性主要就是指此。创新投资的阶段越是靠后，创新成果的私人收益便越是明显。也就是创新收益能够收敛到私人投资者。这里讲的私人投资者包括企业性质的投资者。
上述科技创新各个阶段风险和收益的比较，指出了进入各个创新阶段的科技金融进入的方式和相应的金融创新的方向。
如果将政府财政的科技投入一起考虑，科技金融的投融资主体大体上有政府、银行信贷和金融公司。各自又有多种投融资类型。
从一般的投资行为分析，在科技创新的最前端，即知识创新阶段，是科技创新的源头。这个阶段投入的目标关注的是创新成果的基础性、公益性和公共性。投入主体无疑是以政府财政资金投入为主。而在科技创新的后期阶段，即创新成果进入市场的阶段，金融资本一般也会积极投入，这里起作用的是市场导向和明确的私人投资收益。这种投资行为分析是要说明在科技创新路线图的两端，投融资的主体基本上是明确的。而在科技创新路线图中的中间阶段投资主体不明确，需要科技金融进入。
科技创新的实践表明，在创新的中间阶段尤其是新思想新发现孵化为新技术阶段应该是最需要资金投入的阶段,现实中恰恰是这个阶段资金投入严重不足。原因是在创新的这个阶段方面创新收益开始向私人投资者收敛，政府不可能再承担这一阶段的主要投资。另一方面这一阶段离市场渐远，风险大，私人投资者存在风险厌恶，因此不愿意进入。显然，科技创新的这个阶段正是需要科技金融进入的阶段。这就需要引导足够的金融资本投入的阶段向创新的前期阶段前移，尤其是孵化新技术阶段。过去人们一般用研发投入占GDP比重指标来衡量一个国家和地区的创新活跃程度和创新能力。现在，在孵化新技术阶段集聚的金融资本数量将越来越成为判断一个地区的科技创新活跃程度和是否进入创新驱动型经济阶段的指标。
科技金融进入科技创新的前期阶段，无疑需要采取不同于_般的市场金融的行为，并进行金融创新。科技金融就机构性质来分析，基本上是两种类型，_是风险投资公司之类的非银行金融机构，二是商业性银行。金融创新的方向就是不同类型的金融资本主体依据各个创新阶段的风险-收益采取不同的进入方式。
由不同的创新阶段的功能不同所决定，科技金融进入各个阶段需要采取不同的方式。
一是在孵化新技术、新产品阶段。依据科学发现产生的孵化新技术的新思想的项目多而分散，最终的成活率也低，但一旦成功效益非常明显。通常的投入方式是天使投资之类的风险投资。“天使”这个词指的是创新项目的第_批投资人，这些投资人在新技术、新产品成型之前就把资金投入进来。其投资数额不大，但推动科技创新和创业的作用不小。许多新技术新产品就出自这些天使投资。这可以说是科技金融的一种方式。但是面对多而散的创新成果转化项目只是靠“天使投资”是远远不够的。这就提出了提供集中性的孵化器的要求。孵化器投资的主要任务是为高新技术成果转化和科技企业创新提供优化的孵化环境和条件,包括提供研发、中试、科技和市场信息，通讯、网络与办公等方面的共享设施和场所，系统的培训和咨询，政策、融资、法律和市场推广等方面的服务和支持等等。由于孵化器具有共享性和公益性的特征，因此孵化器投资仍然需要政府提供一部分投入，这就是所谓的政府搭台。同时，孵化的新技术的项目需要明确的市场导向，其投资收益就有明显的收敛性，就需要企业参与孵化器投资。这样，依托孵化器建设就可形成政产学研合作创新的平台。
二是在采用创新成果进行科技创业阶段。新技术、新产品被孵化出来就要飞出孵化器进入创业阶段。这个阶段或者是以新成果创新企业，或者是企业转向采用新技术生产新产品。这时需要的是创业投资。创业投资一般由风险投资公司提供，就如奈特所指出的：“在现代经济中新企业的创建和建成后企业的经营之间的分离的趋势很明显。一部分投资者创建企业的目的是从企业的正常经营中得到收益。更多的人则期望从建成后的企业的出售中获得利润，然后再用这些资本进行新的风险投资活动。”在现代经济中，虽然创业投资存在不确定性，但“相当多的且数目日益增加的个人和公司将其主要精力放在新企业的创建上。”[1]187在现实中也有不少生产企业为了自身的发展，占领和扩大未来的市场，取得未来的收益，也进入孵化新技术的创新领域，直接进行孵化新技术的创新投资。虽然企业明知进行这种投资存在风险，但是企业进行的这种投资与自己的长期发展密切相关，在此过程中企业可能理性地指导创新行为，可以通过不断的调整适应目的的手段，从而把不确定性降到最低。只要能取得成功，_般都能得到高收益。
三是基于创新成果的高新技术产业化阶段，即新产品逐渐成长为新兴产业阶段。这时候市场信息较为完全，不仅是科技金融，_般的市场性金融也开始介入了。在创新技术产业化阶段，风险投资就可以考虑退出了，与此同时银行信用融资成为主体。在创新成果产业化阶段,银行信贷方面也有个创新问题，如果说在此以前的创新阶段基本上都是以生产者、创新者作为信贷对象的话，这个阶段的信贷对象就应该转向消费者。原因是到这个时候，创新成果产业化并扩大其市场规模的主要阻力是缺乏消费者，就如现在的新能源，新能源汽车、生物医药产品等尽管其科技含量很高，如果没有消费者，市场不承认，其创新价值就得不到实现。
三、发展科技金融的制度安排
尽管非银行金融机构及企业进入科技创新领域的投融资活动也可以算作是科技金融，但这远远不能满足科技创新对资金的需求。为此有人提出了设立专事科技创新的政策性银行的建议。从发展创新型经济的需求来说,只有这些科技金融是不够的，更需要银行进入科技创新领域。
在上述孵化新技术和科技创业阶段除了政府的孵化器投入外，风险性创业投资最为活跃，创司成为投资主体。进入的方式主要是股权融资。应该说，这些风险性的股权融资也属于科技金融。但是科技金融不只是这些，更为重要的是银行性金融资本也要介入进来。在这里无论是谁提供风险投资，不可能都用自有资金运作，都需要银行为之提供信贷。即使是政府建孵化器投资的来源大都来自银行信贷。从这_意义上讲，银行信贷作为科技金融仍然进入了孵化新技术和科技创业阶段，区别在于它是进入风险投资者那里，而不是进入具体的创新项目。需要进_步研究的是,银行信贷能否直接进入孵化新技术的创新项目。如果能够做到了，孵化新技术的创新活动将更为活跃。显然，所谓发展科技金融就是要求现有的银行性和非银行性金融机构和金融资本都能进入科技创新领域。这就需要针对现有的金融机构和金融资本的特性，以必要的制度安排进行引导、激励和培育。
研究金融行为，除了政府的政策性行为，其基本的行为准则是市场导向，都要逐利，都重视流动性，即使进入科技创新领域也不会改变。科技金融所要进入的科技创新阶段，越是往前端越是偏离金融的这种基本准则。为此设定的制度安排就是兼顾两方面目标：_方面能够使更多的科技项目得到金融支持科技金融目标，另一方面也要降低其风险，不影响资金的流动性。
科技金融有两个方面，_是直接的科技金融，基本上由风险投资家提供,涉及股权融资，以及相应的股权交易市场；二是间接的科技金融，涉及银行提供的信用。在现实的经济运行中，两者不是截然分开的。即使是直接的科技金融。那些风险投资家采取股权融资方式参与的创新投入也在很大程度上需要银行提供的间接科技金融。因此发展科技金融，提供足够创新资金，需要推动金融进入科技创新的前端，支持风险投资和科技创业投资。
一般说来，鼓励科技金融进入创新创业阶段可以采取市场方式,如创新者的知识产权抵押获取银行贷款等。但从科技创新发展的规模和趋势看，只是靠市场方式发展科技金融是不够的，需要在制度安排上大范围发展科技金融。
在通常情况下，科技金融进入孵化新技术阶段很大程度上是被风险投资企业带进去的。目前的风险投资者有两类类是生产企业直接进行孵化新技术的创新投资。企业为了自身的发展，进入孵化新技术的创新领域。其追求的目标是在创新项目中获取收益。另一类是专业的创司。这部分投资者为创新创业提供风险投资，目的不是追求做股东取得股权收益，而是追求股权转让收益，期望从建成后的企业的出售中退出，然后再用这些资本进行新的风险投资活动。这些风险投资者的存在可以说是现代经济充满创新活力的原因所在。这两类风险投资者都需要科技金融的信用支持。
风险投资者参与创新和创业项目的股权投资，固然有高风险高收益的引诱，但其基本条件是得到科技金融的支持：_方面是能够得到银行足够的信用支持，另一方面是具备及时转移风险或者转移股权的通道。由此提出以下制度安排：
首先是为风险投资提供顺畅的退出机制，使投入科技创新项目的资金在孵化出高新技术和企业后能及时退出来进入新的项目，以保证风险投资的可持续。特别是进行风险投资的科技企业在年轻时就上市(或转让股权)，不仅使风险资本在完成其使命后及时退出并得到回报,还能使科技企业实现跨越式成长得到金融支持。这就提出了开放股权交易市场的要求。目前我国已经开放创业板市场（二板市场），但只是靠已有的创业板市场不能满足创新型经济发展的需要。在创新最为活跃的地区建立区域性的产权交易市场，可以为未上市或者无法上市的企业建立_个股权交易的平台，从而为风险和创业投资提供更为便捷的退出渠道，也为之提供规避和锁定风险的机制。
其次是为风险投资提供有效的银行信贷服务。银行信贷进入创新的前端环节确实存在风险，作为商业性银行存在风险厌恶无可非议，为引导和鼓励其进入就要为之提供相应的信贷担保和保险。就像为鼓励银行对中小企业融资而建立中小企业投资担保公司那样，需要为进入科技创新前端阶段的科技金融提供担保和保险。由于科技创新成果具有外溢性和公共性特点，因此对科技金融提供融资担保的不仅可以是私人公司（企业），也可以是由政府为主导的创新创业投资担保公司。
第三是建立各类创新创业风险投资基金。多元投资主体都要进入风险投资领域，不意味着各个投资主体都去投资每个科技创新创业项目，更为有效的投资路径是参与建立风险投资基金。这可能是发展科技金融的重要制度安排。其意义在于以创新创业基金这种机制去吸引社会资金。目前风险投资行为短期化，其进入的科技创新阶段靠后，其原因恐怕跟风险投资基金规模太小相关。目前风险投资公司不少，但每个公司的规模都太小,规模过小的风险投资，决定了其进入与退出的阶段趋短。从国际上看，风险投资基金的来源大致可以有三方面：1.政府风险基金。2.资本市场上的各种金融中介机构如证券公司、投资银行、保险公司和各种基金组织组成各种形式的风险投资基金。3._些实力雄厚的公司通常设立专门的风险投资公司，进行风险投资。这类基金形成后，闲置资金、养老保险基金等不_定都进入银行系统，可以通过进入资本市场进入风险投资领域。甚至居民的小额投资都可以集中起来成为风险基金的来源。虽然政府会在各类创新创业风险投资基金的组建中起主导作用，但这块投资不能由政府直接经营，应该由商业化的公司来经营，也应该有回报，也有及时退出的要求。尤其要强调风险投资专家在其中起决定性作用。由专家选择风险投资项目和经营风险资本。这样,风险投资基金就可能在种子阶段、创业阶段和成熟阶段之间进行优化组合、分散风险。
发展科技金融的制度安排尤其要重视政府的引导性投入。政府对科技创新和创业项目提供引导性投入，可以带动科技金融投资方向。这就是罗伯茨所说的：“当社会正在向新领域迈进的时候，风险投资十分重要。有些国家采用政府风险投资，也就是政府建立风险投资机制以弥补缺乏私有风险投资机构的不足。”除了在基础研究阶段政府的投入作为财政性投入外，政府在创新其他阶段,即具有较为明显的投资收益收敛性的阶段，引导性投入有必要以公司形式运作，采取金融性方式，这也属于科技金融。政府对看准的符合国家目标导向的项目，政府投入与科技金融捆绑在一起可以增强金融资本的投资信心。与此相应，政府创新金融平台不仅包含政府财政投入，也可通过市场筹集创新专项基金，增强政府的创新引导能力。从我国目前的实践看，各地政府实际上都建立了政府出资的风险投资公司，但其实际的操作是“避险公司”。对这些公司来说就有个端正方向的问题。由政府职能决定，政府提供的风险投资行为更应该长期化，从种子阶段就应该进入，对风险投资起导向作用。
在我国科技金融还非常年轻，科技金融要能得到跨越式发展，就需要引进国际金融和创司。其意义不仅在于增加科技金融的规模和数量，更重要的是国际金融和创司已经有丰富的参与创新创业的实践，而且有较为成熟的参与科技创新的金融行为，可以为国内的金融企业提供科技金融的学习机会,从而加快科技金融的发展。
创业收益与风险范文6
1.创业投资的概念
创业投资（Venture Capital）是指通过向那些处于起步和发展的企业，甚至仅仅处于构思的企业提供股权资本，并为其提供管理经营服务，期望在企业发展到相对成熟后，投资者可以通过股票市场出售股票，获取高额回报。
2.创业投资的特点
2.1高风险
创业投资（Venture Capital）通常被称为“风险投资”，创业投资总是把资金投向蕴藏着较大失败风险的高新技术开发领域，目的是主要是为了开发新产品、新技术，投资对象是那些风险大，但潜在效益高的企业，该种企业往往在技术和产品的可行性、管理经营运作、商业化进程等方面具有不确定性，各方面信息都很匮乏，因此，创业投资的失败率也是极高的。
2.2高收益
创业投资之所以热衷于投资高新技术，是因为高新技术产业能够创造出高额利润收益。一旦创业投资成功，其回报率或许会高达十倍以上，这远远超过了金融市场的平均回报率。正是因为如此大的收益吸引，投资者愿意冒着高风险进行创业投资。
2.3分层性和循环性
创业投资者并不是一次性支付或按时间分期支付，而是按照企业生产产品的不同阶段把总投资资金分几个层次投资，企业上一阶段目标的完成是下一阶段资金投资的前提。投资者分层投入资金，在这个过程中一旦发现存在风险，便可立即撤回资金，通过这种方法来把风险降到最低；但如果发现产品获益并且发展良好，企业逐渐步入正轨，投资者便不断的跟进投入资金投入。
2.4周期长，资本流动性小
企业的产品从构想框架、研究开发、产品试制、正式生产、投放市场到盈利，从创业投资到企业盈利再经过股权持有期，投资者才能变现投资，获得资本收益，一般需要3-6年的时间，甚至10年以上，在这段时间中，由于资本在企业进行生产时在进行不断的运动，其变现退出流程困难，所以资本流动性差。
2 风险
1.风险的概念与特征
对风险一词的理解各学派与不同人的理解不尽相同。风险经济学中定义风险为在人类生活和社会经济活动中发生"不理想事态"的程度以及这种不确定性的大小。但不同定义的风险都有以下特征：
1.1风险的二重性
风险是客观存在的，它不以人的意志而转移，风险无时不有，无处不在，我们无法消灭风险，只能想办法降低风险；风险又是主观存在的，不同的主观判断可以对未发生或者将要发生的事物持不同的态度，有的人认为这是风险，而有的人则不认为这是风险。
1.2风险的不确定性
风险是一定存在的，但风险何时发生，风险的发生时间、影响范围、影响程度和产生结果都是无法事先预测的，这使我们对风险的防范更加困难，因此在风险发生之前，我们只能对风险进行预测。
1.3风险的可识别性和可控性
风险的可识别性指可以通过之前发生过的类似风险来估计可能发生风险的概率和造成后果的严重程度。风险的可控性指运用技术和适当的手段来控制可能发生的风险，使风险发生的概率降低或者使产生的不利后果降到最低。
2.风险控制
2.1含义：
风险总是存在的，作为企业的管理者，应该采取措施来减小风险发生的可能性，或者把风险所造成的损失控制在一定的范围，以避免在风险发生时带来的难以承受的损失。
2.2风险控制的基本方法
（1）回避风险
回避风险是指投资者有意识的放弃了投资行为，完全避免了投资风险，但与此同时，投资者没有进行投资行为，也放弃了潜在的目标收益。
（2）风险防治
风险防治是制定计划或采取措施使风险发生而造成的损失降低或者减少实际损失。在进行投资行为前，要先仔细研究企业的经营情况、资金周转情况、企业员工工作状态是否正常等综合因素，避免造成信息不对称，引起不必要的后果。
（3）风险转移
通过契约的方法，将让渡人的风险转移给受让人来承担。主要形式是合同和保险。
（4）风险自留
即发生损失时，经济主体以发生损失时能利用的任何资金来自己支付损失。严重的风险自留措施还可能造成资金周转困难等后果。
3 创业投资中的风险控制
1.创业投资风险定义与表现形式
创业投资又称风险投资，在创业投资中对风险的研究是不可避免的，企业对风险必须有计划、有目的、进行有效的控制和管理。
表现形式有：
（1）投资项目未得到收益；
（2）投资项目得到的收益低于预期收益；
（3）投资者资金短缺，为了变现资金而抛售投资项目；
（4）企业在完成投资项目前放弃投资项目或改变投资项目；
（5）由于通货膨胀而导致货币贬值或其他因素产生的投资风险。
2.创业投资风险的特点
创业投资的主体是高新技术产业，而高新技术产业除了具有传统产业中存在的风险外，本身还存在更新快、创新性强的特点，电子行业如手机行业还具有替代性强的特点，高新技术产业的高风险性使其成功率比其他产业低得多，在满足大众需求的同时还要求其具有创新性。
创业投资对企业的投资者具有更高要求，在产品的研发、生产、销售阶段需要大量的资金去维持产品生产的正常进行，而一项创业投资项目周期长，并且随着企业规模的扩大，资金也要随之增长。创业资金流动性小，这造成了创业投资的不确定性。
3.创业投资的风险类型
（1）技术风险
创业投资项目主要是高新技术产业，而新技术能否满足市场的需要，达到其应有的功能和效果，有很大的不确定性。并且新技术一旦研发成功，还面临着技术更新后风险、售后服务等风险。
（2）决策风险
企业要对不断变化的市场有不同的经营方案，在这些方案中进行对比分析，选择最佳、最适合市场的方案，选择正确的实施方案是成功的前提。
（3）管理风险
又称经营风险。指企业因为管理不善而导致的经营失败的风险。在投资者投资之前，首先要了解企业经营者的管理能力和经验是否合格，企业的团队是否团结，是否具有创新能力。
（4）资金风险
指由于利率及价格水平的变化而引起的资金收益的不确定性。企业运营过程中要注意国家政策和利率的变化。避免因为利率的改变而造成不必要的损失。
（5）市场风险
指新技术、新产品与市场要求不匹配所造成的风险。企业无法确定新产品的适应能力，无法预测新产品的扩散速度，面对竞争者的威胁，政策法律等未知的变化都有可能导致市场风险。
4 规避创业投资中的风险
4.1在进行创业投资时，投资者不是盲目的投资，投资者也要进行一系列措施来控制风险。目前有许多投资机构，这些行业有专业的投资团队和对该行业有深刻理解的专家，他们能够迅速对新产品在市场上的适应能力、发展状况和竞争优势进行判断，有他们的帮助，企业和投资者都能更好的发展。
4.2谨慎选择投资项目，理性投资。尽量选择投资者熟悉或擅长的项目，使自己能够尽快适应此行业，缩短摸索时间，降低投资风险；尽量选择享受政府优惠与保护的项目，促进项目更好的发展。
4.3拟定严谨的投资计划，避免盲目投资，在计划中要谨慎分析投资的时间，选择最佳投资时间，以获得最大收益。
