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国际市场外汇范文1
今日投资个股安全诊断评级：
事件：
5月25日公告称，中材国际旗下全资子公司中材建设和俄罗斯拉法基公司签署了日产5000吨水泥生产线设计、供贷、安装、调试承包合同，合同价格为1.11亿欧元，该项目位于俄罗斯的卡卢加州，距离首都莫斯科大约200公里。项目工期为颁发开工令后34个月出熟料，38个月临时验收，质保期为临时验收后12个月。
评论：
事件本身对公司构成利好。今年一季度，预计公司签署经营合同40多亿元，其中国内、国外大约各占一半；前四个月共签署合同60多亿元，以及50亿元左右的意向性协议；预计公司全年新签合同达到240亿元，其中国内100亿元，国外140亿元；此次签署1.11亿欧元国外合同，是海外水泥市场、尤其是公司有独特优势区域国际市场快速增长的有力证据；公司未来三年业务量无虞。
海外订单回升
公司海外市场正从2009年的底部稳步回升。2009年国际水泥工程总需求4500万吨，公司新签海外合同100亿元。而随海外金融市场的初步稳定，发展中国家人均水泥消耗水平的提升将成为国际水泥工程需求复苏的主要动力，预计未来两年国际水泥工程市场的年需求有望回升至6000～7000万吨的水平，公司海外订单有望实现稳步增长。
根据统计，4月以来，公司连续签订3项海外订单，显示出海外建筑市场逐步回暖，特别是亚洲等新兴经济体和海湾石油输出国经济远好于欧美等国家。
公司在全球水泥生产线工程行业市场占有率第一，新签合同的稳定增长是企业业绩增长的保证，而强大的市场占有率也为公司发展后期的维修、备品备件等相关服务业务打下了基础。公司今年公告的海外新签合同(含意向协议)折合人民币达到81.5亿元，预计全年新签海外合同有望达到150亿元左右。
业务衍生提升估值
公司目前已经建成的国外总承包线有60条左右，且集中分布于非洲、中东、东南亚等地区，公刮已经具备重点铺开售后有偿服务业务的外部条件；服务业务有一定的抗周期性，也有着高于总承包业务的毛利率，预计公司的服务业务将成为下一阶段新的收入和利润增比点。
节能环保技术和设备的产业化面临契机：中材国际凭借多年在设计、研发方面的优势对利用水泥生产线进行垃圾焚烧、污泥处理的技术进行了研究，并取得了初步的效果，在目前中国经济十分着重节能环保与循环经济的背景下，我们对公司在垃圾焚烧、污泥处理技术产业化方面的进展拭目以待。
毛利率还有提升空间：公司的吨熟料合同价稳步上升；装备制造产能扩大，自给率提高；业务平台一体化的推进带来成本上的节约。多种因素将促使公司业务毛利率稳步上升。
以订单为基础的外延式增长还在稳定推进：从新签海外订单、结转海外订单、海外结转订单／收入比的指标上看，公司近年来的竞争力持续上升；海外业务仍是未来订单增长的主要部分。
海外市场竞争力快速上升
相对于FLSmidth、KHD等老牌企业而言，中材国际算全球水泥总成本市场的新兵，经过短短几年的发展，2008年中材国际海外订单数目超过主要竞争对手Flsmidth，其影响力已经广泛得到全球业主的认可。
截至目前，公司在手合同金额大约在500亿元左右(其中400多亿为海外合同)，公司未来业绩增长的确定性具备充实的合同基础。而与主要竞争对手相比，公司海外业务年度结转订单收入比在400％左右，未来收入的增势比较明显。
国内水泥产能快速增长的阶段已经过去，未来国内水泥产能将平稳增长，但随着总承包业务模式不断被更多业主认可，公司在国内业务的订单将保持平稳增长；而国外市场、尤其是发展中国家水泥产能增长迅速，仍是未来公司新签订单的主要部分。
投资建议
订单决定业绩，从目前公司的收入订单比来看，未来3年业绩成长的确定性比较强，而随着公司总承包业务衍生的售后服务业务的规模化开展，以及中长期公司的节能环保技术和设备的大规模产业化，公司估值水平有望提高，因此给予“买入”投资评级。
(今日投资个股诊断星级说明见32页) (资料来源：银河证券)
工银瑞信信用添利基金喜获金牛奖
第七届中国基金业金牛奖评选结果近日在京揭晓，银行系旗舰基金公司工银瑞信在固定收益类产品上的强大投资实力再次获得认可，继摘得2007年度货币基金金牛奖之后，信用添利债券型基金荣获“2009年度开放式债券型金牛基金奖”。
据了解，该次评选也是证监会对基金评价业务进行规范后的中证报举办的第一次评选，此次评选全面综合评价基金的投资收益和风险或基金管理人的管理能力，而并不将单一指标作为基金评级的唯一标准，债券型金牛基金主要考量风险调整收益和风格稳定性两大指标。
国际市场外汇范文2
春节贺吉祥 中秋庆团圆
农历春节，时值年春，也刚好是花卉生产的旺季，各种花卉琳琅满目，争奇斗艳，选择赠以贺新年、庆吉祥、添富贵的盆栽植物为佳，再装饰些鲜艳别致的缎带、贺卡饰物等增添欢乐吉祥气氛 。
中秋节是中国传统的三大节日之一，中秋花礼大多以兰花为主各种观叶植物为次，兰花可用花篮、古瓷或特殊的容器组合盆载，花期长，姿色高贵典雅，颇受欢迎。
情人节传情意
每年的2月14日是西方的情人节。玫瑰是情人节最受欢迎的鲜花，除了玫瑰之外，尚有许多象怔"爱"的鲜花可作为赠花，同样能给对方传达爱意，如郁金香，洋桔梗、满天星、茉莉花、玛格丽特、爱丽丝、勿忘我、海芋等等。
母亲节 父亲节表达孝心
母亲节最常用的花是康乃馨，它象征慈祥、真挚、母爱，因此有"母亲之花"、"神圣之花"的美誉。 红色、桃红色代表祝福母亲的健康，热爱着母亲；白色康乃馨是追悼已故的母亲；因此必须注意花色，千万别送错。还有一种萱草（金针花），它的花语是"隐藏的爱，忘忧、疗愁"，作为赠花也很相宜。
石斛兰具有刚毅之美，是父亲之花。花语是"父爱、喜悦、能力、欢迎。
生日祝福寿星
如果您的朋友生日那天出其不意的送给他一份礼物，一定能获得深刻的印象和怀念。尤其是男女初次追求异性朋友，生日赠花是最好的借口；热恋中的男女宜可利用生日赠花表达爱意，获得芳心郎心。
生日赠花可选择祝福寿星的"健康、快乐"为主。给年纪较大的老人家祝寿，则以象征长寿、幸福、财富的盆栽植物为佳。
结婚纪念日
新娘捧花可以将新娘衬托的更加独特迷人，让婚礼呈现浪漫的气氛，也能给宾客留下美丽的回忆。
结婚是人生大事，通常婚礼花束都比一般花束讲究精致，甚至要配合新娘的年龄、个性、肤色、发色、礼服款式、化妆色彩等不同的条件而设计。
结婚纪念日的那天，夫妻若能鲜花之花束互赠，定能勾起昔日的甜蜜回忆，增添夫妻感情。
生产探病祝平安
儿女降生是人生一大喜事，赠花、贺礼具有祝贺平安、幸运、喜悦的含义，花材的种类除了依照花语的含义外，宜可安生日花、十二星座、十二生肖幸运花相赠。
探望病人含有关怀、慰问、早日康复之意。探病的花应选花色、香味淡雅的鲜花。花色浓艳、香气浓郁或花粉多者节不适宜。
新居落成
买房是人一生中值得庆贺和炫耀的事情。常用盆栽植物作为贺礼，具有祝贺主人"飞黄腾达、金玉满堂"之意。中国人一向以红色代表喜庆，因此花材颜色应以红色系列为主，黄花色系可作为陪衬，纯白色绝对避免，因中国人在新居落成最喜红色讨吉利，纯白色视为忌讳，赠花时必须特别注意这些礼节。
演讲 演唱 舞会 宴会
各种演讲、演唱、舞会、宴会之场所用花圈、花篮、盆花布置会场，具有美化场地，庆贺圆满成功之意。用花环、花束献给主持人或表演者，具有激励鼓舞作用，能缓和紧张的情绪，更能达到提高知名度之供效。
教师节谢师恩 毕业祝前程
每年9月10日是教师节。为了感谢师恩，乘此佳节表达感恩、怀念之意，赠花是最好的选择。
毕业典礼用鲜花表达情意能给受赠者留下深刻的印象。尤其男女同学之间，毕业赠花是追求异性最好的借口，用鲜花表达倾慕颇为顺理成章。
迎接贵宾
贵宾来访或者亲友返乡探亲、学成归国，一下飞机立即献上花环、饰花或花束，表示热烈欢迎，必能给宾客惊喜，留下难忘的印象。
迎接贵宾的鲜花以红花色系与紫花色系最受欢迎。选择的花语以代表"友谊、喜悦、欢迎、等待、惦念"的花材为主。
花卉禁忌
鲜花美丽而又有魅力，它使人感受到蓬勃的生机和向上的朝气，但在不同的国度里对某些花的含义在理解上也有所区别。如郁金香在土耳其被看作是爱情的象征，但德国人却认为它是没有感情的花。兰花是东南亚的象征，而在波兰认为是激情之花。白百合花对罗马人来说，是美与希望的象征，而在波斯人们认为它是纯真和贞洁的表示。荷花在中国、印度、泰国、孟加拉、埃及等国评价很高，但在日本却被视为象征祭奠的不祥之物。是日本王室的专用花卉，人们对它极为尊重，可是在西班牙、意大利和拉美各国却被认为是"妖花"，只能用于墓地和灵前。在法国，黄色的花朵被视为不忠诚的表示。
国际市场外汇范文3
关键词：国际金融外汇市场启示
随着全球经济一体化的发展，各国间的金融系统越来越密切，国际外汇市场成为全球金融市场中最活跃、最开放的组成部分，在开放经济的背景下，包括新兴国家在内的众多发展中国家，外汇市场自身在传统交易日趋活跃的同时，不断创新的交易品种和交易方式，为外汇市场的深入发展注入新的活力。
一、国际外汇市场的最新发展
对国际外汇市场发展现状及趋势进行最全面、最权威考察的，是国际清算银行（BankforInternationalSettlements）每三年进行一次的，对各国中央银行就外汇市场和衍生品市场发展所进行的调查。根据调查结果，当前国际外汇市场呈现出如下特点。
1、全球外汇日交易量巨大，并呈大幅回升之势
自1995年以来，全球外汇市场各外汇交易工具的日均交易量都在一万亿美元以上，2004年4月创出20180亿美元日均交易量的历史记录。除2001年前期相比有所下降外，其他调查年份均呈现增长势头，其中尤以2004年增幅较大，比2001年4月的日均12670亿美元增长59%。在各交易工具中，货币互换的增长幅度最大，从2001年4月的日均70亿美元跃升到2004年4月的210亿美元，增幅为200%；期权的增长幅度位居其次，增长近一倍。（见表1）
2、外汇衍生品交易占绝对优势，即期交易的重要性有所下降。
自1995年以来，衍生品交易一直高于即期交易量，并处于稳步上升之中。衍生品占全部外汇交易量的比重，从1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已达同期即期交易量的两倍之多。各交易工具中，外汇互换衍生品的交易最活跃，占到全部外汇交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市场地位已趋于稳定，市场比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外汇交易工具中，仍居第二的位置。（见表2）
3、外汇交易对手以报告交易商为主，其他金融机构的地位趋于上升。
在国际外汇市场各交易主体中，报告交易商占据主导地位，这主要是指活跃在外汇市场上的大型商业银行、投资银行和证券公司，他们既从事外汇的自营业务，也从事业务，交易通常经由诸如EBS或路透的电子交易系统实现。尽管报告交易商的交易量比重自1995年以来呈下降之势，但其市场份额均在一半以上，2004年4月为53%。除报告交易商以外的其他金融机构，这主要指小型的商业银行、投资银行和政券公司，及各种基金、保险公司、中央银行等，其市场地位正在稳步上升，交易量比重从1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融类最终客户也占有一定的市场份额，他们主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月为14%。（见表3）
4、外汇交易主要集中于欧洲和美国，亚洲也占有一定的市场份额。
全球外汇交易的地理分布没有太大的变化，主要集中在欧洲、美洲和亚洲，交易量最大的前六个国家和地区，其交易量合计占全球的比重自1995年以来，一直稳定在72%左右，2004年4月该数据为73.1%。全球四大外汇交易中心的地位十分稳固，分别为伦敦、纽约、东京和新加坡。（见表4）
5、外汇交易的集中化程度不断提高，大银行的市场地位越来越强。
外汇交易的机构分布呈现集中化的趋势，少数大银行的市场份额在不断提升，这可以通过各个国家和地区中，拥有市场75%份额的银行家数呈不断下降趋势中看出。例如，在英国，占有市场75%份额的银行个数，从1998年的24家，减少到2004年的16家；美国同期的银行家数则由20家减少到11家；香港的集中化趋势更明显，由1998年的26家降到2004年的11家；德国的集中化程度可称得上最高，2004年4家银行垄断了国内75%的外汇交易，而1995年的数字是10家银行（见表5
二、对上海外汇市场发展的启示
以上对国际外汇市场的考察，为我们准确把握国际外汇市场的发展过程及趋势，提供了有价值的信息。上海的发展目标是建成国际金融中心，外汇是市场应该是其中不可缺少的重要组成部分。虽然目前人民币还不是自由兑换货币，我国外汇市场的完全开放与上海成为完全自由的国际外汇市场尚有待一定时日，但浦东政府应该积极利用综合改革试点的有利时机，大力进行金融生态环境的改造，为未来建成开放型的外汇市场准备条件。为此，我们提出以下政策建议。
（一）外汇市场建设是一项政策性很强的工程，政府在市场发展初期的推动作用十分重要，政府应在其中积极发挥主导作用。需要注意的是，我国外汇市场发展是一个与人民币自由兑换进程协调一致的循环渐进过程，应积极、稳健、妥善地推进。
（二）积极准备条件支持推出外汇衍生产品。美国芝加哥商业交易所（CME）在上世纪70年代初国际固定汇率体系崩溃之际，于1972年率先进行外汇期货交易，成为国际衍生品交易所的领头羊。我国目前仅有外汇远期衍生品种，这显然不能适应人民币汇率不断市场化的发展趋势，上海应充分发挥中国外汇交易中心自身的优势，适时推出其他外汇衍生品，培育出我们自己的、能与国际同行竞争的衍生品交易所。
（三）引入更多实力雄厚的外资金融机构入驻上海。实力雄厚的外资金融机构，是国际外汇市场上的活跃份子，将其引入上海，则上海的外汇资金来源与对外联系网络将扩大，这对活跃上海的外汇交易十分有利。
（四）增加金融机构类型，为市场提供更多服务。国际外汇市场上，非银行金融机构的市场地位呈上升趋势。我国也应积极引入更多其他类型的金融机构进入外汇市场，并可考虑设立新型的专业性金融机构，目前首先可作的是，尽早推出中外合资的货币经济公司，利用国际著名货币经济公司的管理经验与服务手段，为金融机构的外汇买卖等业务提供世界一流的中介服务。
（五）加快国内金融机构运行机制改革，增强其市场竞争力。国内金融机构在开放过程中竞争力的提高，对我国金融命脉的掌控意义重大，应该充分利用上海有利的经济、金融环境，加快国内金融机构的股份制改造与公司治理，使上海的金融机构能成为全国金融机构的排头兵，并着力培育几个能与国际同行抗衡的中坚力量，应对国际市场上不断兼并、强者恒强的竞争势态。
（六）加强上海在国内贸易口岸中的地位，把上海建成国际贸易中心。贸易往来与资金往来相辅相成，国际贸易的活跃必然带来大量的资金交易及与之配套的服务系统。我国目前已跻身世界贸易大国之列，上海应成为中国国际贸易的重要口岸，以发挥国际贸易对国际金融发展的带动作用，这在我国目前实现资本管制的背景下，意义尤其显得重要。
国际市场外汇范文4
［关键词］行为金融羊群行为外汇市场汇率
我国面临着人民币升值的压力。由于外汇市场交易量巨大，我国外汇市场目前主要还是实盘交易，在诸多参与者中，国家和机构交易者作为参与角色就显得非常突出。本文只从机构交易者和国家两方面的羊群行为对我国外汇市场决策影响出发对其阐述。
一、机构交易者基于信息的羊群行为
传统的金融理论大多隐含完全信息的假设，但事实上，即使在信息传播高度发达的现代社会，信息也是不充分的。在信息不充分的情况下，投资者的决策往往不完全是依据已有的信息，而是依据对其他投资者的投资行为的判断来进行决策。这样就可能形成羊群行为。商业银行、金融公司、基金等投资机构虽然可以制造噪音，然而，对于实行噪音交易的单个参与主体来讲，他们可能是噪音获益者，也可能是噪音受害者。
在短期交易普遍存在的前提下，交易者可能聚集在某些信息甚至是与基础价值毫不相关的信息或谣言上进行交易。它会在一定程度上引起信息资源的不合理配置和价格与价值的明显偏离。当大量的交易者聚集于某一信息并发生极端反应的时候，就会导致“羊群效应”。这一效应可能使得努力获取新信息的交易者无法得到相应的回报，因为他不能保证其他投资者会相信并聚集在这一信息上，这就不利于提高交易者搜集信息的积极性。如果大量的投机易者在某一信息上聚集，而忽视了对其他相关的基础信息的搜寻，甚至聚集于与基础价值毫无关系的噪音上，往往造成与资产基础价值有关的信息不能完全从价格中反映出来，从而使资产价格的信息质量降低。另一方面，噪音交易者还可能通过信息的积极反馈，无意间对知情交易者的行为进行了掩盖。知情交易者之所以能够获利，很大方面是因为其掌握的私人信息还未完全体现到价格之中。然而，由于知情交易者和噪音交易者同时进行交易，掩盖了知情交易者的行为，使价格体现信息的速度放慢，知情交易者从而可以获得超前收益。噪音交易的这种“羊群效应”损害了市场的有效性。
1997年亚洲金融危机就是机构投机者利用信息模糊，在外汇市场上造成羊群行为而针对亚洲诸国外汇市场上的一次金融大餐。领头羊索罗斯的量子基金，在国际外汇市场上深受投资界的尊崇，他们对其行动更是亦步亦趋，其卖掉泰国铢，卖掉泰国股票的行为，引发了羊群效应，泰国政府最终无力支撑，宣布汇率自由浮动。泰国铢巨幅贬值，股票市场一落千丈。此时，以索罗斯的量子基金为首的投机基金，又跟着索罗斯这只“领头羊”，等待时机，在泰国铢下跌最低点时，大量买进泰国铢和泰国股票，抬高汇价和股价，伺机撤出，从而大赚一笔。在羊群效应的放大作用下，投机基金可以不顾与国家央行对抗的“兵家大忌”，继1992年狙击英镑，重创英格兰中央银行后，又一次在与国家央行的较量中大获全胜。
而对于金融危机受害国自身角度看，金融市场信息的弱化给羊群行为提供滋生的温床，是导致这场危机的关键因素。对于参与者们而言，逆向选择和道德风险的不对称信息问题严重恶化，导致基于信息的羊群行为，使金融市场
丧失应有的有效性，无法有效地将资金导向那些拥有最佳生产性投资机会的人，最终引发危机发生。
二、国家基于影响力的羊群行为
随着经济和金融全球化的深化，在国际经济市场上，经济大国同小国的，经济强国与弱国之间，若国际贸易及金融融合程度及依赖程度很高，往往经济影响力弱的国家会对经济影响力强的国家的货币在汇率政策上实施盯住政策，以利于弱国的经济稳定。从而，经济实力强的国家在外汇市场上实际上扮演着“领头羊”角色，受影响力强的国家约束，经济小国、弱国多在头羊的带领下实施跟随策略。区域经济合作体之间，虽然不存在经济实力的巨大悬殊，可是，区域经济体，例如东亚诸多国家，采取的经济发展模式基本相同，经济结构类似，替代性很强，为了在世界经济中避免“邻里纷争”，或者基于获得群体福利最大化，它们之间往往达成某种“心理契约”，形成羊群，从而，对于某一群内成员的动作，往往有跟随倾向。
然而，领头羊国家要注意避免理性决策的内在非理性缺陷。表现为参与各方出于个体理性考虑产生的决策，在群体行动的作用下，可能以理性人的角度出发而最终走向了非理性。这个在博弈论中“囚徒两难”博弈，就是一个很好的理性人最终走向非理性的例子。
在亚洲金融危机期间，诸多国家在汇率市场上陷入了理性决策内在的非理性泥潭。东亚各国经济依赖度很高，经济结构化趋同，对外贸易在本国经济中占居极其重要的位置，东亚各国在危机过程中为弥补金融危机带来的损失，提高本国产品世界竞争力，对外都采取大幅度贬值的汇率策略，结果引发了竞相贬值风暴，导致了危机的大面积扩散。
然而，在各国货币大幅度贬值的情况下，中国政府站出来承诺人民币不贬值，虽然牺牲了部分国家利益，但是迎合了亚洲邻国的期望，显示出一个负责任的经济大国应有的魄力和能力，从而阻止了羊群行为继续扩大，遏制了亚洲金融危机的继续蔓延和深远影响。危机过后，东亚各国尤其是发展中国家外汇制度上形成了某种微妙的心理契约，而这种心理契约树立后，我国在2005年7月21日进行汇率改革之时，人民币当天升值的同时，东亚各国对美元也是纷纷升值，一方面是地区经济依赖度的原因，另一方面笔者认为也是标榜一种同进共胜的行动表白，从而使得各国信任度再次加强。
三、人民币汇率升值心理预期因素分析
我国政府自2005年7月21日实行人民币汇率改革来，人民币汇率对于美元来讲一直在波动中上升。目前来看，尽管我国汇率管理当局不再谈论汇率政策调整，而是转为守势，强烈警告投机资本，力图维持汇率的稳定，但是同样难以消除市场上对人民币升值的预期。因为政府如果没有任何的行动，带来升值压力的诸因素就不会得到消解。而比较消解升值压力的各种政策选择，其实直接调整汇率政策相对而言可能最为简单易行。比如，如果试图减少中国目前的“双顺差”，就必须对过去过度依赖出口和外资的发展战略进行调整，而这涉及到方方面面的工作，其难度更大，需要的时间更为长久。所以，人民币外汇市场上仍有升值空间的预期不可能马上消失。
从政府和市场的博弈来看，政府最关心的是热钱流入。据有关估计，2003年流入的热钱为600亿美元左右，2004年又流入1000多亿美元。资金大量流入是因为:套利(美元利率低于人民币利率时)，套汇(预期人民币升值)，以及进入房地产等领域套取其本身升值的利益。如果政府能够让市场相信调整已经到位，一次性的适度升值便足以打消升值预期，但是如果政府无法改变市场上预期的“羊群行为”，升值之后反而会刺激进一步的升值预期。
四、结论及展望
我国对外经济中，出口贸易占据主要地位，而其中制造业占的比重最大。外商依靠中国廉价的劳动力为其降低制造成本，获取母国内不能获得的超额利润。
中国社会科学院专家蔡日方预测，即使按照保守估计，虽然到2009年中国也将会出现劳动力供不应求的情况，可是“剩余劳动力无限供应状况的拐点已经出现”。其潜台词是：中国的劳动力成本也将应声上扬。近日，全球最大人力资源公司“E-CA国际”发表薪酬趋势调查报告预计，中国大陆将在2007年成为全球薪酬升幅最快地区之一。由此看出，一味的低估人民币来促进我国隐性失业人口扩大就业的举措不可能再有太大作为。相反，过低低估人民币币值会产生社会福利和经济资源的净转移，导致根本的资源损失。
目前，我国对外出口最大部分还是同发达国家的贸易。发达国家压迫人民币升值主要关注的是发达国家与中国的双边汇率关系，没有考虑发展中国家间在全球市场中的多边关系。由于当前人民币汇率与东亚货币处于竞争性均衡状态，人民币升值实际上就是降低中国的国际竞争力，使其他发展中国家获得相应的国际市场份额。从发达国家与发展中国家这个意义上看，人民币对发达国家升值非但不可怕，而且有益，但只有当人民币汇率与东亚发展中国家汇率共同升值时，升值才具有实际的福利效应。
笔者认为，对于我国目前没有开放资本帐户，从而人民币汇率决定并非完全“市场化”意义上讲人民币估值过高过低没有太多实际意义。作为一个日益成为世界经济舞台重要成员的中国，应坚持双重均衡政策，即保持实际汇率对名义汇率的均衡，保持与东亚发展中国家和地区货币相对于购买力平价的竞争性均衡，加强区域经济合作和协调，将金融安全和经济稳定作为汇率政策的目标。要尽量避免或者减轻国内外参与者对人民币升值预期，把握好国内外舆论导向，强调人民币自主浮动，打压国际游资对人民币实施冲击的外部预期，减弱由此带来的“羊群行为”；并且同东亚广大发展中国家邻国间积极展开外交，将“心理契约”上升为国家承诺，保证国际经济、政治环境的稳定和互信。从具体实施措施、舆论导向、国家外交上消灭或者淡化人民币升值预期，从源头上消除羊群效应对我国人民币汇率改革的影响，选择合适的时机进行渐进式调整，达到稳定和有利于金融改革的宏观目标。
其次，中国有必要深化金融体制改革，提高我国金融市场分配效率和我国汇率制度弹性，并大力推进东亚经济一体化乃至货币一体化，通过加强区域合作增强在国际谈判中的地位，避免区域内福利减少型内部竞争。
再次，长远来看，随着我国经济强国地位的凸现，我国在金融体制改革中应坚持主动、有理、有利、有节的策略变革，最终实现人民币资本帐户的开放和人民币的世界化，在世界货币体系舞台中，获得铸币税带来的好处。
参考文献:
[1]王勇:《从行为金融学的角度看人民币汇率制度改革》
[2]袁志胜:《基于行为金融学的投资行为研究》
[3]晏春:《基于行为金融学噪声交易研究》
[4]易应童庆贤:《资本外逃与人民币汇率高估的实证分析》
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[6]孙咏梅祝金甫:《汇率低估与中国经济结构调整》
[7]栾文莲:《人民币汇率升值压力的内外因素》
[8]杜晓蓉:《人民币汇率制度改革对东亚国家汇率制度博弈格局的影响分析》
[9]田进:《心理预期对汇率变动的影响》
[10]金永军陈柳钦:《人民币汇率制度改革评述》
[11]中国房地产报:《问策经济学家金融汇率与房地产》2006年1月9日第10版
[12]Paul De Grauwe & Marianna Grimaldi ：《The exchange rate in a behavioral finance framework》
[13]Gabriella Cagliesi & Massimo Tivegna：《Rationality,Behavior and Switching Idiosyncracies in the Euro-Dollar Exchange Rate》
国际市场外汇范文5
关键词: 人民币汇率;外汇市场压力指数;压力分解;压力释放效果
中图分类号:F830.92文献标识码:A 文章编号:1001-6260(2010)02-0082-07
外汇市场压力一般被定义为一种测量国际市场对货币过度需求总量的指标,即在现行的汇率政策产生的预期的条件下,当官方不进行外汇干预时,汇率要有多大变化才能消除国际市场对本币的过度需求(Weymark,1995)。以均衡汇率为基础对汇率错位的测度强调的往往是中长期因素的影响,而事实上,某些偶然的短期因素的出现同样会令汇率产生变化的压力,且这些因素对汇率变化及经济能够产生的影响往往是不容忽略的。1994年至2003年间人民币一直处于低估的状态,但调整的压力并不显著,2003年10月起国际上要求人民币升值的外部压力反倒大大提高了人民币调整的压力。可见,以均衡汇率为基础对汇率错位的测算不足以全面反映汇率变化的压力。特别地,美国次贷危机引发全球经济衰退和与之伴随的各国出口需求下降、资本流动的变化和各国对于避免估值效应导致的损失而可能进行的储备资产调整等因素都会带来汇率变动的压力。因此,本文强调短期因素对汇率的影响进而产生的汇率变化压力,并在此基础上建立汇率压力指数,全面反映令汇率产生变化压力的包括长期和短期在内的诸多因素,利用该指数分析2005年7月人民币汇率制度改革之前的压力积累过程以及改革以来汇率压力的变化,评判人民币名义汇率升值、通货膨胀等因素对汇率升值压力的释放效果。
一、相关文献综述
外汇市场压力从20世纪70年代以来一直是学界研究的热点。研究该压力与央行货币政策及利率、国内信贷等调控指标的相关关系,且其发展后的指标普遍地被应用于货币危机的定量识别。外汇市场压力(EMP)的定义最早由Girthon等(1977)提出,他们采取货币主义的理论模型,用汇率和外汇储备变动的简均数来衡量外汇市场压力,并以此检验加拿大中央银行的独立性和对于外汇市场的干预效果。随后Roper等(1980)也建立了开放经济的随机IS-LM模型,反映国际市场对本国货币的过度需求带来的压力。一般意义上的外汇市场压力的定义则由Weymark(1995)提出,他认为所有对于本币的压力(包括预期和随机扰动)都可以在外部经济失衡中反映出来。
但Eichengreen等(1995)认为,由于宏观经济变量在短期和中期对于汇率行为的解释力度相当有限,所以,实证研究中构建可计算的外汇市场压力指数并不需要严格依赖理论模型的具体形式,并提出明确的外汇市场压力指数基本算法(即通常提到的ERW)。一般地,货币当局面对可能发生的危机,主要采取变动币值、外汇储备和利率等三种手段来缓解本币遭受的贬值压力。所以,这一指数的构建主要考察了和这三种干预手段相对应的宏观经济指标,以汇率、利率和外汇储备变动的加权平均值构造外汇市场压力指数,这也是学界首次将外汇市场压力指数作为分析货币危机的基础现实中常见的情况是,在货币危机中,除了出现汇率大幅波动的现象,一国货币当局也往往采取干预外汇市场的行为(提高利率或动用储备),从而使该国在遭受投机冲击的时期内币值并不必然作出大幅调整。外汇市场压力指数法就通过量化指标的构建,考虑了这些成本。。但是,由于许多发展中国家市场化的利率无法获得,所以研究中普遍应用的是以Karminsky等(1996)提出的仅包含汇率和外汇储备在内的指数计算方法。
从2002年起,随着国际上要求人民币升值的压力不断加大,人民币升值压力的问题便引起了学界的普遍关注。余永定(2003)针对三种反对人民币升值的观点,解析了为何一些普遍流行的观点不足以作为拒绝人民币小幅升值的理由。一些学者,如王允贵(2003)等,考察了外商直接投资影响人民币升值压力的三条渠道,并认为从外资趋势上来看,人民币升值的压力不会减弱,而且小幅升值也改变不了收支顺差的局面。黄瑞玲(2003)通过梳理人民币升值的制度扭曲因素,提出从制度上化解人民币升值的合理路径。Tung等(2004)考察了外在的投机和政治压力。而有一些学者则通过综合购买力平价、利率平价等多种理论对内外压力来源进行理论分析或简单测算,如杨帆(2003)、杨帆等(2004)、栾文莲(2006)等。石巧荣(2006)将压力分为以均衡汇率和汇率错位为基础计算的内在升值压力、由美元汇率波动带来的间接压力积累,以由“热钱”流入规模反映的预期压力三类,但对于后两类压力采用的只是简单估算的方法。何蓉(2006)则较为详尽地考虑了物价、利率、预期、外汇储备、资本和金融账户等多重因素可能对人民币升值产生的影响,并进行了理论分析。
总的来说,理论上不乏对于人民币升值压力的影响因素加以详尽阐述与分析的文献,但对于人民币外汇市场压力的实证研究却非常少见。朱杰(2003)利用1994年至2002年的季度数据分析了人民币外汇市场压力变动,及其与相应的中央银行货币政策之间的关系。卜永祥(2008)基于传统的外汇市场压力货币主义模型构建外汇市场压力指数,采用向量自回归方法研究了中央银行国内信贷变化、中美相对经济增长率变化、中国利率水平变化与外汇市场压力之间的相互作用。本文对ERW 算法加以修正,使改进后的外汇市场压力指数模型包含影响升值压力的长、短期因素,通过对各因素在不同阶段对升值压力的贡献特点加以分析,力求解答2000年以来人民币升值压力的变动趋势及其影响因素的动态演变。
二、人民币压力来源长短期因素及压力指数的构建
从各国的汇率实践来看,汇率变化压力主要产生于包括短期和长期因素在内的经济基本面因素、国际压力和汇率预期三个途径。本文根据经典汇率决定理论和压力指数构成变量,选取人民币名义汇率、外汇储备和中美利差三个主要经济指标作为经济基本面的因素。本文认为对于受管理的汇率,汇率变化便成为自身压力的来源或释放渠道。例如,汇率如果承受升值压力,那么汇率贬值就会带来升值压力的增加,反之则会释放已有的汇率压力。以下着重分析国际压力和预期两个途径,通过选择与各途径对应的代表性变量,反映这两个途径对于压力的影响。
国际压力是汇率变化压力的重要来源,2005年7月人民币在长期稳定后的升值与国际压力密不可分。2001年8月起,“人民币升值论”在国际上出现,自此,舆论影响也日益加大。2003年10月,美国财政部向国会提交报告说明中国在操纵汇率并且应加大人民币汇率弹性,而Frankel等(2007)对1988年美国多次要求他国货币升值并增加弹性的事件动因进行实证分析发现,双边的贸易状况是最显著的解释变量,而IMF强调的判断一国是否操纵汇率的外汇储备、总体经常账户与GDP的比率等指标则并不显著。因此,本文选择中美之间的贸易余额代表人民币汇率变化的国际压力指标。
“预期自我实现”的机制令汇率承受沿预期变化的压力,因此,预期成为汇率压力的一个重要来源。远期汇率是未来即期汇率的指示器,反映了公众对未来即期汇率的预期。由于中国远期外汇交易以实需为原则,排除了没有“真实”需求的金融性远期交易需求,因此不能充分反映公众预期汇率变化的规模。基于此,本文选择人民币非交割远期外汇市场中远期汇率升贴水来代表汇率预期的方向和规模。
表 1 人民币压力来源指标及压力作用方向
压力源变量名义汇率变化率外汇储备变化率利差变化率非交割远期汇率升贴水通货膨胀差的变化率贸易账户差额变化率
变量符号DEDRDIDNDFDπDB
作用方向++-+-+
本文选择六个反映人民币升值压力来源的指标,各指标作用方向如表1所示。这里采用人民币对美元名义汇率,中美利差是美国指标减去中国指标这里认为利差的变化影响资本流动的途径是,人民币利率相对于美元利率的上升会带来资本的更多流入,造成货币升值的压力,即采用基于利率平价的汇率决定理论,而非货币主义的汇率决定论来作出符号预期。具体计算时,由于基期利差为负,故用当期利差减去初期,除以初期利差的绝对值处理。。选取中美居民消费价格指数反映两国各自的通货膨胀水平,通胀差计算用中国物价指数减去当期美国物价指数。人民币名义汇率、中国和美国利率、美国消费者价格指数数据来自国际金融统计(IFS online),其中,美国利率选取联邦基金利率,中国利率选取一年期存款利率。外汇储备与中国消费者物价指数来自中经网统计数据库宏观月度库。非交割远期汇率(NDF)来自Bloomberg数据库,中美贸易账户差额来自IMF《国际贸易方向统计》(Direction of Trade Statistics (online))。根据数据的可得性,本文具体的样本空间是2000年1月至2008年6月,数据频度为月度。所有标准化指标以2000年1月为基期。指数增大反映人民币升值的压力。
借鉴Eichengreen等(1996)在构建综合指数中采用的系数确定方法,本文用各指标在样本区间内标准差的倒数作为各项指标的系数由于构成指数的不同经济指标的时间序列波动大小存在不一致,如果某一指标具有较大的波动趋势,则其变化率序列在整个指数的组成中就可能具有主导性影响,表现出不合理的比例。以各指标的标准差倒数为权重,就消除了各指标序列波动幅度不一致所带来的不合理影响。,建立外汇市场压力指数如下所示:
EMP=1σDE•DE+1σDR•DR+1σDI•DI-1σDNDF•DNDF-1σDπ•Dπ+1σDB•DB
图 1 人民币外汇市场压力指数变动趋势
人民币升值的国际压力集中作用于2003年底到2004年,其间人民币顶住压力,并未升值。2005年7月23日,人民币在国际压力有所衰减后意外升值,从此步入升值轨道,相对于汇改当日水平,至2008年6月相对美元累计升值16.2%。人民币升值后是否有效缓解了人民币升值的压力,人民币的变化压力是怎样的呢?本文旨在利用自身建立的外汇市场压力指数测算2000年1月以来的外汇市场压力指数。如图1所示。
从图1不难看出,自2000年以来,人民币一直面临着持续积累的升值压力。从2000年1月起至汇改之前,人民币汇率的升值压力明显一直不断积累。汇改之后,虽然短期内升值压力有所缓解,但外汇市场压力指数短暂下降后又重新回升,至2006年下半年已经恢复到了汇改前的压力水平,经过2007年升值压力明显加速上升后,2008年上半年外汇市场压力指数急剧增大。下面具体解析各个指标在各阶段外汇市场压力指数中的贡献。
三、各阶段压力来源因素分解及其变动趋势影响分析
1.各阶段压力来源因素分解
在所考察的整个样本区间内,不同的因素对于外汇市场所带来的升值或贬值压力表现不同。总的来说,2001年起外汇市场压力开始明显增大并呈现不断积累的趋势。在2005年7月人民币汇改之前,人民币外汇市场在绝大多数年份中都表现出升值的压力。而7月之后,外汇市场的压力指数曾经短时期下降,随后依然延续了持续上升的趋势,特别在2007年3月后,这一上涨速度尤为迅猛,这与卜永祥(2008)对于汇改后人民币升值压力略有下降的判断相同。但与该文2007年10月至2008年3月间外汇市场升值压力有所缓解的判断不同的是,通过综合考虑对美贸易顺差带来政治压力等因素,本文指数构建的结果显示,进入2007年,特别是2008年初的三个月内,人民币升值压力有阶段性的大幅增加这与韩立岩等(2008)建立针对一揽子货币反映人民币强弱的的综合“人民币指数”,认为汇改后一年人民币指数基本回到汇改前水平,而第二年开始,该指数开始出现上扬趋势,且升值速度加快的结论类似。鉴于美元在该货币篮子中的重要权重,认为该指数的波动趋势和我们构建的对美元指数的单边上扬是基本吻合的。,而这一阶段人民币月度汇率也的确表现出了加速升值的特点。
因此,根据这一区间内不同时间段中指数的变化特点,本文将2001年1月以来的人民币压力变动划分为以下五个时期,并具体计算了每个时期内各影响因素占当期外汇市场压力指数变化的比重,如表2所示。
2.各因素变动趋势影响分析
可见,早在要求人民币升值的国际政治压力出现之前,人民币升值的压力便已经出现了。2005年汇改之前,由于汇率相当稳定,外汇储备积累有限,这个阶段的升值压力主要来自外汇市场上人民币升值的预期。在汇改之后,汇率变动本身成为释放升值压力的最主要手段,但该压力的释放效果也在逐渐下降。而外汇储备激增和对美贸易顺差扩大带来的国际政治压力则逐渐引发明显的升值压力。利率和通胀差的作用取决于国内外经济运行和调控的综合结果,特别地,由于中国利率长期较为稳定,中美利差的变动很大程度上取决于美联储的货币政策。具体地,各因素在各个阶段表现如下:
图2 中美利率变动比较 (单位:%)
图3 人民币非交割远期汇率与人民币即期汇率走势
图4 中美通胀水平(CPI)变动 (单位:%)
(1)汇率。汇改之前,人民币各期汇率基本都保持在8.27的水平,汇率升值作为释放外汇市场压力的一个途径在此阶段基本没有效力。而汇改后,随着人民币汇率弹性的增大,连续升值所带来的压力释放途径逐渐打开。从2005年7月至2007年1月的7个月间,人民币汇率逐月不断升值,累计升值高达5.35%。显然,这部分升值对于外汇市场的升值压力起到了相当明显的缓和释放作用。而随后,随着人民币升值速度的下降,升值本身带来的压力释放依然持续,但效果逐渐减弱。
(2)外汇储备。自2000年以来,我国的外汇储备明显体现出逐步加速增长的趋势。2000年1月至2001年9月间,由于储备增长速度较慢,由储备增长带来的升值压力并不明显。而2002年9月起,外汇储备增长速度加快,除了2003年12月外汇储备余额相对上月下降了4%以外,其他所有月份外汇储备都保持了1%至7%的月度增长率。因此,储备增加带来的外汇市场压力增强在每一期都很明显。
(3)利率。中国自1999年以来逐步推进人民币存贷款利率的市场化改革,但从图3可以看出,由于利率市场化程度有限,利率水平超稳定现象明显,特别在2006年前,存款利率往往能够保持2年以上固定不变。由此,中美之间的利差就基本取决于美国利率的走势。2001年1月之前,由于美国经济处于长期的上升时期,同时期美联储在利率政策的制定上也保持较为审慎的态度,连续多次加息以避免经济陷入过热,美国利率一直高于中国利率。而此后随着高科技产业泡沫崩溃所带来的经济衰退,美联储开始连续13次降息,利率降至历史最低点,以有效地刺激国内经济增长和保持低的通胀水平,这带来中美之间利差长期为正和由此引发的人民币升值的压力。随着经济逐渐复苏并转入繁荣,2004年6月至2007年7月,美联邦基金利率又连续26个月提高,随后利率相对保持稳定。直至2007年下半年,由于次贷危机所引发的美国经济增速放缓甚至逐步陷入衰退,为了刺激经济增长美联储显著下调联邦基准利率,2008年6月该利率较该年年初下降幅度甚至高达49.2%。而与此同时,仅2007年一年,中国人民银行就6次加息以抑制市场不断升高的通货膨胀水平。因此,中美之间利差明显缩小直至出现倒挂,由此带来的升值压力也开始逐步上升。
(4)预期。预期在人民币诸多升值影响因素中显得尤为重要。2002年11月之前,人民币汇率都要高于当期NDF值,反映了市场对于人民币贬值的预期。但这一差值相比起初一直不断减小,并在2002年11月起由负转正,且不断扩大,反映了市场对于人民币升值的预期不断加大。随着升值预期的不断加大,大规模国际热钱流入中国,进一步加大了人民币升值的压力。但由预期所带来的外汇升值压力变动可以看出,“改变单边升值预期”的改革目标在汇改初期得到了初步的实现。
(5)通货膨胀水平。从图4可以看出,中国的通货膨胀在2007年之后明显显现。根据联合国《世界经济展望》统计数据,2007年中国CPI涨幅4.767%,比上年提高3.3个百分点,但仍低于当年全球新兴经济体和发展中国家6.366%的通胀水平。由于在绝大多数时期内中国的通胀率都要低于同期美国的通胀率。特别是次贷危机发生以来,美国政府为避免失业上升和经济衰退而连续大幅度地降息,这导致以美元计价的国际商品因美元贬值而价格升高,且其国内物价水平也因扩张性的货币政策而大幅上涨,因此,中美之间通胀差距出现明显的扩大趋势。中国低于美国的通胀水平几乎在每一期都起到了释放压力的效果。
(6)国际压力。人民币外汇市场的国际压力主要来自以美国为首的西方发达国家。从以上分析中也可以明确看出,来自国际社会的升值压力主要集中于2003年11月至2004年9月,占该阶段外汇市场压力变化值的比例高达223.77%。总的来说,随着中美之间贸易顺差的不断加大,这种压力便持续积累。虽然所有考察期内国际压力带来的外汇市场压力变化都是明显的,但正如2003―2004年间虽然面临巨大外部压力但人民币汇率依然保持不变的表现,国际压力的存在并不意味着人民币汇率的必然调整。2006年后,中美贸易顺差的波动剧烈但差值并未明显加大。但我们注意到,2008年4月至6月,该差额急剧上升。此后,“汇率操纵论”又开始浮出水面。在“汇率操纵”一词被慎用,中国也并未被列为明确的“汇率操纵国”多年之后,美国新任财长盖纳特在2009年1月22日听证会上重新提出“中国操纵人民币汇率”,并主张对此积极付诸外交途径希望人民币升值等言论。
四、结论与建议
从以上研究可以看出,人民币外汇市场压力的变动是宏观经济基本面、国际压力和汇率预期三方面作用的结果。通过在构建外汇市场压力指数的基础上对2000年以来人民币汇率压力变动趋势、特点和影响因素的贡献分解进行深入探讨,本文认为:
(1)汇率调节需要国际协作。人民币升值的压力来源于国内经济基本面、预期以及国际压力三个方面。全球金融危机的发生对于各国汇率的调整就构成了考验。危机后,一国的汇率水平还是要取决于各国的经济基本面,但汇率的走向也与其他国家经济发展状况密切相关。如美国为了适应国内经济形势而采取的货币政策变动引发国际利差变化,进而影响人民币汇率;又如,人民币汇率的升值压力受到来自国际的政治压力的影响,而该政治压力很有可能就产生于施压国国内经济环境的恶化等。问题的另一方面就是,如同人民币在汇改前的相当长时间内高度稳定的表现,即使一国升值压力升高也未必意味着币值的必然调节,而即使货币贬值也未必带来国际收支的必然改善。如美国对华的经常账户逆差并未因为人民币升值而达到其期望的调整。所以,一国的汇率调节,乃至国际收支调节,都有赖于国际之间的协同合作。这也对国际货币基金组织等国际机构提出了更高的要求。
(2)警惕国际政治压力,防范贸易战于未然。国际压力在人民币升值的进程中是不可忽视的重要因素,而国际政治压力的重要来源便是发达国家和国际组织基于国家间“国际收支失衡状况”作出的判断和相应要求。可见,随着次贷危机后各国经济增长普遍减速和陷入不同程度的衰退,“人民币升值论”更容易被老调重提,而且我们需要谨防贸易保护主义的抬头和国家间贸易战的普遍爆发。
(3)保持并加大人民币汇率弹性,防范人民币币值变化压力的新的集聚。本文研究结果表明,人民币在2005年7月起累积20%的升值并未有效缓解人民币升值的压力。一个原因是人民币升值的压力经过了长期的积累,形成强烈的升值预期,进而转化为新的升值压力。可见,为了避免汇率变化压力的累积,需要具备汇率随时释放压力的机制存在,显然有必要保持汇率弹性。人民币汇率在汇改后加大了弹性,但三年后即2008年7月起人民币兑美元基本稳定在6.81~6.85,处于一个非常窄的范围之内,同时央行也表示要维持人民币汇率的稳定。如果这只是应对全球金融危机不利影响的暂时之举,那么该政策无可厚非,但如果并非如此,而是人民币汇率机制又恢复到汇改之前的超稳定策略,那么势必造成新的汇率变化压力的集聚,加大未来汇率错位调节的成本。
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国际市场外汇范文6
关键词：外汇风险暴露资本市场作用机制不对称性
资本市场外汇风险暴露及其作用机制
资本市场外汇风险暴露是指资本市场价值对汇率变动的敏感性，它与一国经济的开放程度、宏观经济环境和上市公司的套期保值行为密切相关。外汇风险暴露的不对称性是指资本市场在汇率变动中做出不同的反应，这种不对称性是汇率对资本市场的各种传递机制与宏观经济形势综合作用的结果，其作用机制表现如下：
贸易机制。根据马歇尔-勒纳条件，在国民收入不变、贸易品供给具有完全弹性的条件下，进、出口商品需求弹性的绝对值之和大于1时，本币贬值会改善该国的贸易收支，提高国外对该国产品的净需求，对经济有扩张效应，带动本国资本市场盈利水平的上升；反之，本币升值会降低国外对该国产品的净需求，对经济有紧缩效应，导致资本市场盈利水平的下降。当然，由于J曲线效应的存在，贸易机制作用的发挥会存在时滞。
利率机制。利率平价理论认为套利资金的存在使得汇率与利率呈反向变动关系，本币的远期贴（升）水等于本国利率高于（低于）外国利率的差额。同时，利率对资本市场有负向影响，这种影响主要是通过三条途径实现：一是投资途径。当利率下降时，投资成本降低，预期投资收益提高，资本市场利润水平的上升；反之则下降。二是消费途径。利率下降将使企业销售规模扩大；利率上升则抑制消费，减少有效需求。三是资金结构途径。利率变化会改变不同市场的资金供求状况，进而对资本市场价格形成产生影响。
生产率机制。长期来看，本币的适度升值能够促使企业改善管理、进行产品改进和产业升级来提高劳动生产率，增强其获利能力，提高上市公司的质量，进而提高资本市场的盈利能力。但生产率的提升受本币升值幅度的限制，本币的小幅度升值会带来生产率的温和提升，中等幅度升值会通过倒逼机制进一步提高生产率，过度升值将导致要素利用率和生产率的下降。
资产组合机制。汇率变动会通过预期机制引起投资者资产组合的调整，从而对资本市场的供求关系产生影响。本币升值时，国内资产的吸引力增强，外国投资者持有本国的资产份额上升，资本流入，从而推高该国资产价格；随着外国投资者持有的该国资产份额的上升，外国投资者为减小外汇风险暴露会选择卖出本国资产，从而导致资本流出，对该国资本市场造成负向冲击。
我国资本市场外汇风险暴露的实证分析
在人民币升值过程中，我国资本市场出现了两种完全不同的状态，这对传统的本币升值会促进资本市场繁荣的观点提出了挑战。笔者对两种市场状态下资本市场的外汇风险暴露是否存在差异进行了验证。
（一）模型设定
根据TimothyK.Chueetal（2008）提出的发展中国家外汇风险暴露的估计模型，资本市场收益率受汇率和国际市场的共同影响。笔者对Chue-Cook模型进行了扩展，在汇率和国际股票市场收益率的基础上，将股权分置改革以后限售股解禁对盘面的影响以及市场基准利率引入模型，模型形式如下：
Rc=β0+β1S+β2RUS（-1）+β3X+β4I+ε
其中Rc是指我国股市收益率，选择的是沪市收盘收益率；β0是常数项，S是人民币对美元双边汇率变化率，Rus（-1）是前一日美国标准普尔500指数收益率，X是沪市流通股变化率，I是市场基准利率，系数β1、β2、β3、β4分别表示股票市场收益对汇率、美国股市收益、市场流通股数和利率变化的弹性。以上变量数据均为日度数据，源自CSMAR财经数据库。
（二）实证分析
本文分别利用2005年7月21日-2007年10月16日和2007年10月17日-2008年11月4日期间的数据对模型进行了检验，为了避免数据的不平稳，模型中所使用的数据采用的是收益率形式。如表1所示通过EVIEWS5软件对模型进行检验发现：在第一阶段，市场收益率对汇率变化的弹性为负，为-2.0967，人民币升值对股价水平具有提升作用；股票市场流通股数对市场收益率有负向影响，但弹性较小，为-0.1087；美国股票市场对沪市影响不显著，说明该阶段股票市场更多的由本地因素解释。在第二阶段，人民币升值对股票市场的作用发生了方向上的变化，但在统计上不再显著；美国股市对我国资本市场有显著正向影响，系数为0.2628；股票市场流通股数对市场收益率有显著负向影响，弹性变大，为-0.4389。说明该阶段股票市场的变化受本地因素和国际因素的共同影响。
由以上分析可见，两个阶段中我国资本市场外汇风险暴露并不是一成不变的，具有不对称性。
我国资本市场外汇风险暴露具有不对称性的成因
（一）贸易机制的滞后效应
由于我国出口商品多采取美元定价，且与其他发展中国家产品结构相似，企业通过提价来转嫁风险的能力较弱，因而人民币升值对出口企业的负向影响较大。由于J曲线效应的存在，这种负向影响在经历一定的时滞之后才会显现，这也是2008年之前上市公司总体利润水平未受影响的原因之一。此外，美国次贷危机造成国外企业资金运转困难，造成了我国出口公司的货款拖欠或回收问题，也对上市公司利润产生负向影响。
（二）利率机制的累积效应
目前人民币利率尚未实现市场化，利率与汇率的关系与利率平价理论相悖，在人民币升值的同时，为防止宏观经济过热和通货膨胀，利率不降反升，这一方面加剧短期资本通过非法渠道流入国内，另一方面也对上市公司的利润造成负向影响，使得资本市场价格形成的不确定性增加，这也是样本期内利率对资本市场影响不显著的原因。但经历了数次加息以后，利率对上市公司和投资者行为的累计影响已经开始显现，投资者对上市公司利润预期降低并引发储蓄对股市投资的替代，给资本市场造成负向影响。
（三）生产率的提升具有长期性
从生产率机制而言，长期来看，人民币的逐步升值，会促进企业劳动生产率的提高，企业会通过改善管理等手段降低成本、提高产品的附加值、进行产品改进和产业升级，从而有利于上市公司的质量提高和产业整合。但是产品更新、产业升级不可能一蹴而就，要经过长期的沉淀和积累之后其效应才能显现。
（四）资产组合调整引发资本流动
当然，我国资本市场的外汇风险暴露系数还很小，这与人民币资本项目下管制、国内基础能源价格的扭曲以及资本市场自身的不完善是息息相关的。随着人民币实现自由兑换、基础能源价格与国际接轨，人民币汇率变动对资本市场的影响将不断加深。因此，加强资本市场制度建设，提高其抵御国际风险的能力，具有现实的紧迫性。
目前人民币仍是不可自由兑换货币，除了QFII等机构资金外，通过正规渠道流入资本市场的资金有限。但是在弱势美元背景下，人民币升值预期会吸引国际游资通过各种非正规渠道流入，在美国次贷危机发生后，发达国家银行业信贷紧缩，为弥补其国内资金缺口，大量短期资本从我国资本市场回流，引发资本市场动荡。
参考文献：
