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资本回报率范文1
论文摘要:银行作为提供专业化金融服务的企业，在其成长与发展过程中，面临着专业化与多元化经营战略的选择。这两种经营战略各有利弊。在实践中，在遵守相关金融市场监管法规要求的前提下，银行义须基于自身资源和能力以及外部环境的变化，进行综合分析，选择合适的发展战略，才能在激烈的市场竞争中立于不败之地，实现快速和可持续发展。
论文关键词:银行专业化多元化竞争
一引言
专业化与多元化是相对而言。是企业在发展过程中采取的两种不同经营战略。企业一般应根据其自身资源条件状况以及所处的外部环境，实施专业化经营或者开展多元化经营。银行作为提供专业化金融服务的企业，在其成长与发展过程中。也面临着专业化与多元化经营战略的选择。从银行业的发展历程来看，在20世纪60年代以前，主要经营存贷款业务的传统专业化商业银行在各国银行业中占主导地位，但自20世纪70年代以来。随着各国银行监管水平提高、金融法律健全以及商业银行自律能力增强，世界各国商业银行业务出现了向多元化、混业经营以及全能型银行发展趋势，诸如美国花旗银行之类开展多元化经营的全能型银行应运而生。但是，随着信息技术的发展以及金融创新速度加快，受外部环境以及自身知识和能力变化的影响，许多银行发现多元化经营战略并不能达到预期效果，多元化经营尤其是过度多元化反而影响了银行的竞争能力和经营绩效，各种形式的专业化银行却表现出较强的市场适应性和明显的竞争优势，在金融产业中的地位又逐渐提高。如印度HDFC银行、美国运通公司等。而一些已经开展多元化经营的银行甚至开始采取“归核化”战略，剥离非核心业务。以培养银行的核心竞争力为目标，重新回归专业化经营的道路，如美国花旗银行在2005年出售部分非零售金融部门向以零售业务为中心的客户专业化银行回归。
二银行专业化经营战略分析
银行专业化经营指银行基于内部条件和外部环境，遵守金融机构监管法规，采取专业化的经营战略，将其业务活动主要集中于某一特定领域(如特定银行业务、特定客户、特定服务地域等)，以突出自身在该领域的优势，从而在该领域取得相对优势的竞争地位，促进银行发展。近年来，多种形式的专业化银行规模不断扩大，在整个金融产业链中的地位也在逐渐提升。2005年，美国市值排名前30位的银行中有9家是专业化银行。专业化银行推动了整个金融产业链运营效率的提高。
1、银行专业化经营的正效应
(1)银行采取专业化经营战略，专注于某一专业性业务领域，将有效提高银行员工工作的专业化程度。如果银行员工将其经营活动集中于较专业的操作业务内容上，能够较快地提高其工作的熟练程度，减少员工从事多种业务所需的额外学习和培训的时间。工作熟练程度提高意味着银行员工业务水平和业务能力提高，可以减少在工作中所应支付的额外智力资源和成本，降低工作紧张程度，因而可以降低发生工作失误等经营风险的概率，银行业务的单位操作成本将得以降低，从而可以有效提高银行整体劳动生产率，以更低的成本为客户提供更加优质高效的服务。
(2)银行采取专业化经营战略，将银行资源集中于特定业务领域，有助于银行进行资源优化配置，在专业化业务领域范围内开展多种形式的金融创新活动，提高特定业务领域的技术水平，从而提高银行业务运行效率，促进银行进一步节约金融资源，不断改善服务质量，提升银行的核心竞争力，保持银行业务持续发展，实现规模经济效应。2005年，美国市值排名前30位的银行中，专业化银行的总资产回报率平均比综合性银行高08个百分点，净资产回报率高34个百分点。银行的这类专业化经营战略也得到了投资者的认同。
2005年。美国运通公司的市净率高达6．5倍，教育贷款专业化的SLM的市净率约4．7倍，理财专业化的梅隆银行市净率也达到了3．8倍，远高于同期综合性银行美国银行1．8倍市净率以及摩根大通1．5倍市净率水平。
(3)银行采取专业化经营战略．将可以降低其业务活动的复杂性，减少其对不同业务领域人力资源的需求。从而可以有效降低银行内部的组织成本和人力成本以及银行内部不同业务部门和员工之间的协调成本．改善管理效率．提高业务活动的效益。
2、银行专业化经营的负效应
(1)银行开展专业化经营，将会限制银行业务种类扩充。在业务范围较狭窄的情况下，由于为客户提供的服务内容有限，一方面可能限制银行业务市场规模的持续扩大，另一方面，则可能降低资金在银行内部循环的可能性。使得派生出来得低息负债资金漏出银行的机会增加。从而可能导致银行的负债成本率提高。增加银行运营成本。
(2)银行开展专业化经营，将可能增加银行所面临的市场风险。由于专注于某一特定业务领域。专业化银行的市场相对狭窄，市场容量相对较小，因此。业务高度专业化的银行在提供了经营效率的同时也面临着更大风险。美国市值排名前30位的银行中．专业化银行的13系数平均为1．07倍，而综合性银行仅为0．57倍。高收益、高风险成为专业化银行的特征。如专业信用卡银行美信银行(MBNA)就是因为高周期性风险而于2005年被美国银行收购，而受金融危机的影响，专业投资银行美林公司也于2008年被美国银行收购。
(3)对于银行员工而言，银行专业化经营将导致员工知识和技能的专业性增强，其人力资本相对具有较强的专用性，当面临职业转换时。这类银行员工必须支付较高的职业转换成本．其获得新工作的机会将低于具有综合性、复合性知识的银行专业人才。
从实践来看。由于专业化经营战略有利有弊．银行通常会在对自身能力和资源以及外部环境进行综合评估的基础上，进行战略选择。一些规模相对较小的银行，由于拥有的资源有限。往往无法同那些大规模的多元化、全能型银行开展直接和全面的竞争。因此，这些中小银行要在金融市场立足。就必须走专业化道路．在专业领域培养核心竞争力，通过为客户提供专业化服务，在专业领域内做强做大。甚至成为某一业务领域内的“隐形冠军”，从而创造生存、发展甚至是超越的空间，同时也有助于提高了整个金融体系的效率，并推动金融行业的可持续发展。如信用卡公司美国运通公司。专业房地产贷款银行印度HDFC银行，专业化的教育贷款银行StudentLoanCorp、SLM，专业化农业贷款银行FederalAgriculturalMortgageCorp．，以中长期贷款为主的银行欧洲复兴开发银行，以小额贷款为主要业务的德国银行Volksbank和美国中小企业信贷协会等都在各自的专业化领域取得了很大的成功。2005年，美国资产规模排名前200位的本土金融机构中，提供专业化服务的公司占到四分之一。我国的招商银行、民生银行以及兴业银行等一些中小股份制商业银行也纷纷基于自身资源条件，试图向具有相对竞争优势的专业化银行方向发展。
三银行多元化经营战略分析
银行多元化经营战略是指银行根据自身资源积累和环境条件变化，突破单一业务局限。拓展银行的业务领域。增加业务品种或将业务活动扩展到较多的不同职能的操作上。强化业务经营的异质性，为更多客户提供多种产品或服务，以期发挥银行的资源优势。扩大银行规模，提升市场占有率，增强银行运营的稳健性，降低经营风险，提高盈利能力。
目前．在西方主要发达国家，相关法律允许商业银行实施业务经营多元化和全能化。产生了诸如美国银行、德意志银行、瑞银集团等这类多元化、混业经营的大型银行集团。而在我国，受金融监管法规的限制。银行多元化经营战略在实施过程中还受到很多限制，一些银行尤其是大型银行虽然存在着多元化的动机。但除了设立金融控股集团外。银行自身较难向银行业务以外拓展多元化经营空间。随着金融创新以及经济全球化的发展，未来我国金融管制将步放松。银行多元化经营的空间将不断扩展。
1、银行多元化经营战略正效应
(1)银行实施多元化经营战略．将有机会为客户提供综合性金融服务，从而提高银行的整体服务水平．以此扩大银行经营规模。增加银行的盈利。比如，在符合当地金融监管制度的情况下，某些多元化经营银行涉足银行存贷款、证券交易、信托等金融业务领域，客户在同一家银行就可以办理存款(或储蓄)、证券投资交易、信托投资以及其它各项银行金融业务，这将为客户节约大量时间、精力以及资金转移费用，也可以降低客户交易成本，从而能够吸引更多客户。提高银行的竞争能力和市场占有率。而银行通过整合多种服务。可以形成协同效应。实现范围经济，降低经营成本，提高利润水平。同时，银行实施多元化经营，也有利于金融商品的丰富和发展。促进金融创新，活跃金融市场，为银行开辟新的盈利渠道。增强其盈利能力。
(2)银行实施多元化经营战略可以使其资产、负债业务多元化，有利于增强银行资产的流动性。使银行资产结构趋向合理．资产收益相应提高。因为银行经营的业务种类越多，范围越广，资金漏出的机会越少。派生效应发挥得越充分，负债成本率越可能压低，有助于提升整体资金运用效率。
(3)银行实施多元化经营战略，将有利于分散银行经营风险。实施多元化经营的银行，业务的异质性增加，银行利润来源将趋于多样化，而且银行业务利润源之间的相关性将下降，银行的部分业务亏损可由其它部分业务盈利来弥补，这将大大增强了银行抵御外部冲击的能力，稳定并提升银行的盈利能力，并有利于金融市场稳定，降低金融风波发生的可能性。2005年，多元化经营的美国银行的13系数仅为035，而美国运通公司的31系数为1．01，梅隆银行的31系数高达1．16。可见，多元化经营确实降低了银行的风险。
2、银行多元化经营战略的负效应
(1)多元化经营可能导致银行领域发生大规模行业垄断，限制市场竞争。实施多元化经营战略的银行通常会通过并购或大规模投资方式实现多元化扩张，这往往会使得银行规模在较短时期内急剧膨胀，占据较大的市场份额，同时并购可能消灭竞争对手，从而形成市场垄断。而且，实施多元化经营战略的银行往往涉足众多业务领域，他们能够向客户提供综合性的金融服务解决方案，这样，多元化经营的银行就可以利用其在某些业务领域的优势地位，通过诸如降低甚至免除对于客户部分业务收费或者捆绑交易等方式拓展银行其他业务，从而形成事实上对市场竞争的限制。
(2)超过银行管理能力范围的过度多元化可能会加剧银行风险集中。银行实施多元化经营战略，扩大经营规模，扩展经营业务范围，虽然可能由于业务种类和利润来源增加而降低业务过于单一而导致的盈利波动风险，但是，如果银行多元化经营范围超过了银行管理资源所能够覆盖的边界，导致银行不能对其所经营业务进行有效管理和协调，就必将会对银行的持续稳健经营带来负面影响，增加经营风险。如果银行的多种业务之间没有建立起“防火墙”，不能对经营风险进行有效隔离和管控。就可能在银行某一项业务出现问题时。产生“一荣俱荣，一损俱损”的连锁反应，反而会加剧银行风险集中，而对整个银行产生巨大冲击。
资本回报率范文2
［关键词］ IPO盈余管理；社会资本；法律保护
doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 07. 010
［中图分类号］ F276.6 ［文献标识码］ A ［文章编号］ 1673 - 0194（2012）07- 0020- 02
1 引 言
2010年，我国A股证券市场取得突飞猛进的发展，根据2011年1月26日证监会公布的统计数据，A股2010年IPO（Initial Public Offerings，首次公开募股）融资总额达到4 882．63亿元，相比2009年的1 879亿元，同比增长幅度达到159．9％。主板、中小板和创业板同时将融资规模推至历史新高，新股估值也水涨船高，使得空前繁荣的一级市场一举刷新了9项纪录。
2010年IPO共计349宗，平均几乎每天有一只新股发行，这种频率是前所未有的。巨额的IPO融资规模体现出一级市场扩容的迅猛，创业板、中小板股票的增多有利于加速市场结构的完善，不过随之而来的IPO盈余管理也成为亟待解决的问题。
有不少公司上市后业绩忽然出现180度大转弯，甚至个别公司主营业务还出现亏损。截至2010年8月30日，在298家已披露半年报次新公司中，有59家公司上半年净利润下降或亏损，占比达19．79％，其中中小板公司34家，创业板公司22家。
而值得注意的是，2009年10月才开板的创业板俨然成为新股业绩“变脸”的集中营。截至2010年上半年创业板上市公司共有109家，却有22家出现了“变脸”。IPO公司这种“变脸”现象已经对广大投资者和资本市场造成了巨大的负面影响，对其追根溯源，盈余管理在这一现象当中扮演着十分重要的角色。由于证监会规定的上市条件中，对成长性要求较为严格。例如企业想在创业板上市，必须满足“最近两年连续盈利，两年累计净利润不少于1 000万元，且持续增长；或最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5 000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30％”。一些公司为了圈钱，在招股说明书中对财务报表数据进行了盈余管理，并且在对公司经营状况进行阐述时，强调优势，弱化不利条件。公司上市之后，盈余管理的反向效应开始显现出来。
要实现对IPO盈余管理行为进行有效监管，除必要的法律约束之外，社会资本的作用也不容忽视。
2 社会资本的内涵及假设的提出
社会资本是个社会学概念，本文主要探讨其经济学含义。LLSV（1990）在总结了Coleman，Putnam和Fukuyama等人研究的基础上，提出社会资本是指“在一个社会当中人们的合作倾向，也就是说，在社会资本较高的社会里，人们倾向于通过信任与合作来获得社会效率的最大化，而不是相互猜疑、相互算计导致囚徒困境式无效率的结果”。Knack和Keefer（1995）则进一步强调社会诚信、道德规范和团队精神都属于社会资本的经济学范畴。
Putnam（1993）提出诚信、道德规范都属于社会资本的概念范畴。戴亦一 等认为社会资本作为法律制度、经济制度这些正式制度之外的一种非正式制度，利用其所包含的信任、社会规范和社会网络等因素，潜移默化地影响着企业经营者的行为。Guiso， Sapienza和Zingales（2004）认为对于经济法律制度不太健全、执法效率不太高的发展中国家而言，社会资本能通过自律和规范，达到更好的约束效果。
LLSV认为，由于受儒家传统文化的熏陶和影响，中国的社会资本水平在国际上名列前茅。虽然中国的整体社会资本水平比较高，但由于经济发展不平衡，各地区间社会资本水平存在很大差异。
这种独特的社会文化环境，为本文直接研究社会资本在微观层面如何发挥作用提供了极为理想的样本。本文研究：中国各省区市的社会资本水平差异是否会影响以及如何影响该地区IPO公司的盈余管理行为。
首先，社会资本作为一种诚信、社会规范，会内在地影响行为人的道德品质，制约行为人的行为规则。在社会资本水平比较高的地区，人们的社会诚信意识比较强，更愿意遵守社会道德规范，更容易接受社会道德规范的制约，因此当地上市公司的管理者进行IPO盈余管理的可能性比较小。
其次，Guiso，Sapienza和Zingales（2004）认为，在社会资本水平比较高的地区，企业守信用的程度也普遍比较高，当上市公司来自较为诚信地区时，投资者比较容易认可和接受这些上市公司，会更倾向于认购社会资本较高地区的公司股票，并且愿意付出较高的价格。因此，该类地区IPO公司通过盈余管理提高发行价格的动机也就不那么强烈。
最后，Allen和Faulhaber（1989）认为，由于IPO公司和投资者之间存在严重的信息不对称，IPO公司的管理层就有可能进行盈余管理，以达到增加报告盈余，从而增加发行收益的目的。Putnam认为，在社会资本水平较高的省份，社团组织和社会网络较为发达，人际间的交流比较广泛，信息沟通相对通畅，投资者和IPO公司之间信息不对称的程度相对较轻，因此管理层利用信息不对称操纵利润的可能性也就会大大降低。
因此，本文提出如下假设：
假设C1：在社会资本水平比较高的省区市，当地IPO公司进行盈余管理的程度较低。
更进一步，Knack和Keefer（1995），Guiso，Sapienza和Zingales（2004）认为，社会资本在法律制度不健全的地区作用比较大。Allen，Qian和Qian（2005）提出“中国之谜”――中国社会的法律保护薄弱，但其经济增长却相当强劲，这似乎与LLSV的法律与经济发展理论相悖。Allen，Qian和Qian（2005）对此的解释是，中国社会存在着相应的法律保护替代机制，其中，信任、声誉和关系是最重要的替代机制。Ang，Cheng和Wu（2009）；潘越 等（2009）指出，在中国这样一个法律保护较差的国家，社会资本是一种能够替代法律保护促进经济增长的重要机制。然而，也有一些学者对Allen，Qian和Qian（2005）的结论提出反对意见，如Ayyagari，Demirguc－Kunt（2008）和Fan，Morck，Xu和Yeung（2007）。基于这一分歧，本文进而研究：在我国法律保护比较薄弱的地区，社会资本对IPO盈余管理的作用是否更加显著。本文尝试从IPO盈余管理这一微观视角，以一国之内各地区的法律环境差异为背景，探讨社会资本与法律保护之间的替代关系，进一步探索“中国之谜”的答案，为这场国际学术界争论提供新的证据支持。
已有研究表明，社会资本在投资者法律保护制度不健全的社会中的作用更加显著。这是因为在法律实施机制较弱的社会中，法律对上市公司的约束力比较小，法律对投资者的保护力较弱，达成交易以及执行商业合同将更多地依赖双方的信任与合作，这时社会资本所起的作用会更加明显。Knack和Keefer 发现，信任对于贫穷国家而言更为重要，原因在于这些国家的法律和金融部门更为脆弱。Guiso，Sapienza和Zingales（2004）对意大利各省的研究表明：在司法效率很低的省份，社会资本在金融发展中所起的作用要比司法效率比较高的省份大。Allen，Qian和Qian（2005）对中国在不完善的法律体系下取得骄人经济增长业绩的现象做出的解释是：私营企业可以从丰富的非正式融资渠道中获得大量的资金来支持其经济增长，而非正式融资渠道包括向亲戚、朋友、民间非正式金融机构进行短期借贷，只能凭信任、关系、声誉来维系这种融资关系，因为这种融资渠道难以获得法律体系的有效保护。Ang，Cheng和Wu（2009）通过考察社会资本在吸引外资高科技企业在华投资方面的重要作用发现，在中国，社会资本是一种法律保护的重要替代机制。潘越 等（2009）则通过考察中国各省社会资本水平对上市公司各种投资决策的影响，得到类似的结论。
与之相对应的两个假设：
假设C2：在政府介入经济程度比较高的省区市，当地IPO公司进行盈余管理的程度较高。
假设C3：在法制化水平比较高的省区市，当地IPO公司进行盈余管理的程度较低。
3 社会资本与法律保护相关性实证研究
本文以2002－2006年间沪深股市312家IPO公司为研究样本，研究不同省区市社会资本水平的差异对我国IPO公司盈余管理行为的影响，并考察社会资本与法律保护在影响公司盈余管理决策方面的相互替代作用。
虽然已有学者从不同角度论证IPO公司盈余管理的制约因素，但本文选择一个独特的视角――从社会资本与法律保护的替代关系出发，来探讨这两种盈余管理外部环境约束机制的替代作用，这是一个新的研究思路。
为检验本部分提出的理论假设，构造了如下检验模型：
DAC＝δ0＋δ1 MARKET＿INDEX ＋δ2 GOVERN＿INDEX＋
δ3 LEGAL＿INDEX
其中，DAC延续采用本文第3部分计算得出的2002－2006年间在我国A股市场上市的312家公司操作性应计利润数据。而MARKET＿INDEX是指各省区市市场化指数，GOVERN＿INDEX是指各省区市政府干预指数，LEGAL＿INDEX指各省区市法制化指数。
本文中地区法律保护水平和金融发展水平数据来源于樊纲、王小鲁和朱恒鹏编制的《中国市场化指数（2005年）》。其余财务数据和市场数据来自CCER首次公开发行数据库。发行前的相关数据如果数据库中缺失，则依据IPO招股说明书整理而得。
研究结果见表1。
从表1中可以看出，市场化指数与法制化指数的系数分别为－0．257 768、－0．225 74，与预期的符号相符，表明社会资本水平及法制化水平较高的省区市，IPO盈余管理的程度较低，相比之下，市场化在制约盈余管理方面的作用更好。而政府干预指数的系数为0．066 17，表明在政府过多介入经济生活的省区市，IPO盈余管理程度较高。
主要参考文献
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资本回报率范文3
文章编号：1000176X（2016）05005408
一、引言
自1978年中国将经济工作重心转移到经济建设上以来，国内生产总值取得了年均970%的高速增长，并于2010年超越日本，成为仅次于美国的世界第二大经济体。在这一长达36年的高速增长过程中，资本积累即固定资产投资发挥了重要的作用。相应地，中国的投资率（即资本形成率）亦不断攀升，投资拉动经济增长的特征日益凸显。根据国家统计局的数据，1979年中国的投资率不足3000%，2000年之后从3630%逐年递增，到2009年底达到4760%的峰值，2014年仍高达4620%，接近世界其他国家平均水平的两倍。按照世界银行对高、中、低收入国家的划分标准，以2009年为例，笔者根据世界银行公布的数据，分别求得高收入国家的平均投资率为2280%，中等收入国家的平均投资率为2420%。
中国的投资率是否已经过高？是不是存在过度投资？或许不能简单地通过历史或国际比较找到答案，需要从投资的效益等产出效果层面进行衡量。从理性经济人的一般原理出发，资本获取的利润是资本积累即投资的动力，而资本的效益往往取决于资本积累规模、资本的技术水平和资本使用的效率。假定资本的技术水平和使用的效率不变，则资本的效益主要取决于资本积累规模的变动。考虑到生产函数边际产量递减的情况，资本效益的下降较大程度上是由过量的资本积累即过度投资造成的。在资本积累技术水平低和效率低下的现实条件下，为了达到某个产量或产值目标，配置过量资本很容易成为一种趋势。
以上分析为本文通过投资效益衡量资本积累规模是否得当提供了支持。从中国经济的实际情况来看，当前面临的工业产能过剩、基础设施投资超前、房地产巨量库存以及生态环境恶化导致资源环境约束趋紧等问题，引发学术界对中国固定资产投资及其效率的广泛思考。这些规模巨大且严重过量的资本积累，很大程度上源于近年来盛行的国内生产总值考核体制下投资主体违背投资回报原则，为追求国内生产总值最大化而进行的投资活动，且产生投资收益不能回报投资的浪费。
面对稀缺的资源及千秋万代的福祉，当代人必须考虑投资的效益问题，绝不能有广种薄收的思想。2014年10月以来，国务院更是七会三议 “有效投资”，可见决策层也开始日益重视投资效益问题。本文借助AMSZ准则对中国近二十年来资本积累状况进行检验，并对这一时期的整体资本回报率进行测算，通过对投资率与所测算的资本回报率结果进行拟合，以判断中国资本积累中是否存在过度投资。
二、文献回顾
1过度投资及其测算方法的研究述评
关于过度投资的大量研究来自企业层面，被视作一种企业行为。Richardson[1]曾经构建了一个投资模型，将企业新项目的新增投资划分为合理的投资支出和非效率的投资支出（含过度投资和投资不足），研究了超额现金持有与过度投资之间的关系。李维安和姜涛[2]研究了公司治理对企业过度投资行为的影响，更多的学者如杜兴强等[3]、唐雪松等[4]研究了国有企业受政治联系、地方政府干预而导致的过度投资问题。
虽然宏观经济来自于对微观经济的综合，但从宏观层面看，经济中是否存在过度投资，是相对于总体经济发展的需求而言的，不同的经济规模需要不同的投资总量。从朴素的意义看，过度投资显然是指投资形成的供给超过了市场需求，或者从投入―产出角度看，投资形成的生产能力缺乏足够的消费（包括境外消费）来吸收。
关于对宏观层面是否存在过度投资的判断，最著名的莫过于Abel等 [5]推导出的净现金流量准则（即AMSZ准则），该准则通过比较经济体中资本总收益与总投资的大小来检验资本是否过度积累。根据这个准则，如果一个经济体内资本总收益大于总投资，亦即资本部门的产出大于投入，能够获得正的净收益，此时经济动态有效，不存在资本的过度积累；反之，资本部门的产出小于投入，则经济动态无效，存在资本的过度积累。此后2002―2014年的13年间，史永东和齐鹰飞[6]、袁志刚和何樟勇[7]、刘宪[8]、庞明川[9]、吕冰洋和毛捷[10]、项本武[11]、张延[12]以及朱君[13]等诸多学者分别采用AMSZ准则对中国经济的资本积累状况进行了测算。不过由于测算的时间不同，以及不同学者对资本总收益采取的核算方法不同，因而得出的结论也不尽相同。史永东和齐鹰飞[6]、袁志刚和何樟勇[7]的计算结果显示中国经济处于动态无效状态，亦即经济中资本积累过多；项本武[11]认为中国经济动态效率处于波动状态，且大部分年份为动态无效；而刘宪[8] 、张延[12]以及朱君[13]则认为中国经济动态有效，不存在资本的过度积累。
资本回报率是指平均每一单位资本的投入所能获得的收益。Bai等[14]、中国经济研究中心（CCER）中国经济观察研究组[15]、庞明川[9]、孙文凯等[16]以及张勋和徐建国[17]均认为，投资是否过度，需通过测算资本回报率的高低给予回答，倘若资本回报率高，那么投资总体上就是合理的；否则就是不合理的。贾润菘和张四灿[18]认为大多数文献选用资本回报率来判断投资是否过度有一定的合理性，即如果资本回报率高是投资扩张追逐高利润的结果，就无需担心投资的过快增长；而方文全[19]则认为资本回报率变动取决于资本的产出效率、分配份额和投资资金来源构成等因素，在他看来，与其依据资本回报率高低讨论是否存在过度投资问题，不如关注其背后的初次分配和内需消费问题。
目前对中国资本回报率高低的测算差异很大。例如，李宾[20]的研究结果显示，中国自改革开放以来资本回报率呈快速下降趋势；方文全[19]的研究结果则显示中国的资本回报率近年来有所升高；白重恩和张琼[21]通过估算1978―2013年中国的总体资本回报率，认为影响2008年以来中国资本回报率大幅下降的原因是投资率的大幅攀升和政府投资规模的持续扩大。综合国内学者对资本回报率在测算上的差异，由于资本存量估算对折旧率的变化极为敏感，同时资本回报率又对资本存量的变化十分敏感，不同学者采纳的折旧率不同，是造成资本回报率测算结果相去甚远的主要原因。
迄今的研究文献，基本上要么单独依据AMSZ准则判断经济的动态效率，要么单独对资本回报率进行测算，较少有学者把AMSZ准则与资本回报率结合起来研究过度投资。鉴于AMSZ准则与资本回报率在测算方法和涉及指标估算上存在较大争议，笔者认为单纯依据一种方法判断是否存在过度投资是片面的，需要对同一口径下取得的一揽子数据分别进行测算并相互验证。
2过度投资的成因及后果研究述评
已有的大多数研究文献表明，在中国经济体制转轨以来的经济运行中，与高投资率相伴随的是投资的低效率，这种投资的低效率以过度投资、重复建设以及大量的投资浪费等形式表现出来。即使到目前为止，中国经济仍然不是成熟的市场经济，仍处于计划经济向市场经济的体制转轨过程之中。曹建海和江飞涛[22]认为，由于缺乏内部的自我约束机制，在经典社会主义体制中存在严重的投资饥渴症，中央政府只能通过行政机构严格的投资分配过程从外部来约束这种投资饥渴症。并进一步指出，在社会主义经济体制转轨过程中，由于投资决策的分散化，政府放松了对企业投资的外部控制，但是却没有通过利润动机或者预算约束机制建立起任何自我控制机制，这使得改革往往加重了经典社会主义体制固有的投资领域过热倾向，而并非使之降低。周黎安[23-24]意识到中国地方政府拥有巨大的干预企业和利用各种优惠政策招商引资等支配经济资源的行政权力，他认为地方政府有强烈动机，通过扩大投资来达到财政分成和政治晋升等目标。林毅夫和苏剑[25]认为，中国资源价格长期低于市场均衡价格这一扭曲的价格体系是导致过度投资的根源。任志军[26]认为，持续低消费下的高投资是出现巨额无效投资的直接原因，政府采取非市场经济的方式激励企业投资以确保经济增长，是出现巨额无效投资的根本原因。曹建海和江飞涛[22]认为地方政府普遍的投资补贴导致全社会过多的产能投入和均衡产出（即产能过剩），并引起产品市场行业整体亏损及社会福利的损失。张雷宝[27]认为，从根源来看，政府投资冲动是导致国内整体投资率居高不下的基本原因，地方政府融资平台则在一定程度上扮演了投资扩张冲动的“帮凶”。
可见，体制问题是导致中国过度投资的根本原因。基于对市场需求弹性的考虑，任何国家或地区都可能存在一定程度的过度投资，但在欧美日等市场经济国家，由于投资主体是各类企业，企业在追求利润最大化目标中形成总量投资，过度投资问题并不严重，反而比较突出的是存在较多政府干预的原计划经济国家。在中国，政府采取行政干预方式鼓励企业投资以确保经济增长目标，是产生过度投资的根本原因，消除过度投资主要应从体制和政策两个方面着手。
大多数学者认为过度投资给经济社会带来了一系列负面影响。林民书和张志民[28]指出：与发达国家的资本产出率相比，中国的固定资产投资中存在着严重的浪费，并且由于产出中有相当的份额用以弥补无效投资和浪费，导致中国居民消费比重不断下降，影响人民生活和社会福利的提高。吴敬琏[29]指出：当前粗放的增长模式的核心和本质就是靠投资拉动增长，这造成了 “让我们头疼的各种问题”，如资源匮乏、环境破坏、投资和消费的失衡、民众收入水平提高过慢、最终需求不足以及产能过剩等。吕冰洋和毛捷[10]认为，从世界经济发展经验看，发展中国家在经济赶超阶段采取的轻消费重积累的政策在一段时期内确实能起到迅速提高经济增长率的作用，但是消费需求的增长乏力、经济增长过度依赖投资拉动，最终妨碍了经济增长的潜力和质量。
综上分析，中国过度投资的形成与长期以来推行的投资拉动的经济增长模式密切相关。无论是改革开放之前政府主导的计划经济还是改革开放之后在政府主导背景下推行的各种刺激经济的发展战略，无不充斥着投资冲动。尤其是地方政府基于绩效的国内生产总值最大化、生产规模最大化追求更是加剧了过度投资。国有企业的预算软约束进一步导致投资饥渴和扩张冲动，不合理的投资体制与治理政策加剧过度投资，扭曲了整个经济的投资结构，给中国经济的发展带来了一系列负面影响。
三、对中国资本积累状况的检验
依据Abel等[5]推导出的 AMSZ准则：如果对于所有时期t和所有自然状态，有 Rt /Vt>0 成立，那么，均衡时，经济是动态有效的；反之，均衡时，经济动态无效。其中，Vt是经济在t期有形资产的总价值；Rt是t期资本的净收益，即资本总收益减去总投资。Abel等在对美国经济动态效率研究中使用的公式为：资本总收益=国民收入+资本折旧-劳动者报酬-劳动者的财产收入，总投资=固定资产投资+存货投资，净收益=总资本收益-总投资。项本武[11]认为Abel等的算法更加适合市场经济比较成熟的国家。考虑到中国的实际情况，在计算资本总收益时，由于政府对企业的补贴也产生要素收入，虽然它不体现在产品价格中，但构成了总收益的一个来源。也就是说，对于企业补贴是否纳入总收益部分，取决于一国的市场化程度。由于中国目前还处于市场化逐步完善阶段，所以笔者认为在计算总收益时应当加上企业补贴，计算总投资及净收益则按照Abel等的算法，计算公式调整为：资本总收益=国内生产总值-间接税-劳动者报酬+企业补贴，总投资=固定资产投资+存货投资，净收益=总资本收益-总投资。
考虑到数据的可获得性，笔者首先考察1995―2012年的年度数据，其中，国内生产总值、劳动者报酬、固定资产投资和存货投资数据来源于相应年份的《中国统计年鉴》；间接税按照增值税、消费税、营业税和关税四项求和计算所得，数据来源于《中国财政年鉴》（2013）；企业补贴为企业亏损补贴，1995―2009年数据来源于《中国财政年鉴》（2010）中的国家财政分项目收入，由于2010年后国家财政分项目收入中不再细分企业补贴数据，所以2010―2012年这3年的企业补贴数据用以往各年的算术平均值代替。计算结果如表1所示。
由表1可以看出：在1995―2002年期间，中国经济的资本总收益大于总投资，净收益为正，经济中不存在资本的过度积累现象；而在近十年的2003―2012年，中国经济的资本总收益小于总投资，净收益为负，经济中存在资本的过度积累。
考虑到计算资本总收益时减去间接税有可能会使总收益的值偏小，笔者又另外按照：资本总收益*=国内生产总值-劳动者报酬，总投资=固定资产投资+存货投资，净收益*=总资本收益*-总投资，对1995―2014年20年间经济中的净收益进行计算。由于国家统计局公布的劳动者报酬数据截至发文日期只更新到2012年，笔者通过计算2003―2012年10年间劳动者报酬增长率的平均值，近似地估测出了2013年与2014年两年的劳动者报酬。相关计算结果如表1所示。结果显示，1995―2004年，中国不存在资本过度积累问题，但2005―2014年由于经济中资本积累过多导致中国经济为动态无效。通过对比表1中净收益与净收益*的具体数据可以看出，是否纳入间接税的两种情况计算结论基本相同，说明笔者对中国经济2003年以来出现资本过度积累即过度投资的判断是可靠的。
这也与近年来中央高层、产业界、学术界和传媒界对中国经济中工业产能过剩、基础设施超前发展和房地产高库存的判断一致。
上述分析和判断，可以得出中国持续不断走高的投资率已然引致近年来整体经济资本积累过度的结论。换言之，2003年以来中国整体经济已经出现资本总收益小于总投资的资本过度积累状态。尽管中国在发展战略上强调为实现快速发展的目标需优先选择投资拉动的增长模式，通过不断增加积累来获得经济发展的基础，同时，中国目前所处的城镇化、工业化同步发展阶段也在一定程度上决定了经济发展中高投资的特点。尽管如此，仍需警惕投资的“度”。高投资产生的产能如果没有相应的消费来消化吸收，其后果不单单是资本沉淀，更可能是对稀缺资源的浪费和全民福祉的损害。
四、过度投资与资本回报率测算
1资本回报率的估计方法
笔者采用白重恩和张琼[21]的方法来测算资本回报率。考虑到篇幅限制，略去具体推导过程，任意时期资本回报率的计算公式如下：
r（t）=α（t）PK（t）K（t）/PY（t）Y（t）+[K（t）-Y（t）]-δ（t）（1）
其中，r（t）表示资本回报率；α（t）表示资本收入份额；PK（t）表示经济中总的资本价格；PY（t）表示经济中的产出品价格；K（t）表示经济中总的资本存量；K（t）表示资本品价格变化；Y（t）表示产出品价格变化；δ（t）表示资本的折旧率。
2数据来源
对于资本存量的估计采取OECD国家广泛采用的Goldsmith于1951年开创的永续盘存法：Kt=Kt-1（1-δ）+It/Pt。使用该方法需要确定四个变量，即当年投资I、投资品价格指数、初始资本存量以及折旧率。当年投资I选取当年固定资本形成总额，数据来源于世界银行；投资品价格指数选用固定资产投资品价格指数，数据来源于《中国统计年鉴》；初始资本存量K0采用Reinsdorf和Cover[30]构建的模型：K0=I0g+1g+δ，其中，I0表示初始年的投资，δ表示折旧率，g表示初始年份之前的投资平均增长率，g取初始年份之前改革开放之后1979―1989年固定资本形成总额年增长率的算术平均值，经计算得出这段时期的平均值约为950%；折旧率δ采取张军和章元[31]的计算结果960%。
资本收入份额α（t）的计算采用公式：资本收入份额=1-劳动者报酬/国内生产总值。其中劳动者报酬数据来自于历年《中国统计年鉴》中的资金流量表（实物交易）；资本的折旧率δ（t）同上，统一采取张军和章元[31]的计算结果960%；资本品价格变化K采用固定资产投资价格指数变化进行替代；产出品价格变化Y采用国内生产总值平减指数的变化来表示。
3测算结果
根据上述资本回报率的计算方法及相应数据来源，得出1995―2014年的资本回报率，如图1所示。结果表明：根据式（1）测得的资本回报率在笔者所估测年份内整体呈现出波动式下降，在1999―2007年呈现出有升有降的波动式特点，2008年后下降幅度则较为剧烈。图形整体较为平滑，主要源于笔者将考察年份内的折旧率近似地处理为同一值，并且笔者认为这种处理方法不影响资本回报率的整体趋势。一方面，由于资本回报率对资本收入份额和资本存量的估计非常敏感；另一方面，从已有的文献可以看出，每一个指标都有多种选择，造成估计结果存在巨大差异。考虑到以上两个方面的因素，以及多数文献将中国的折旧率设定为500%左右[32]-[34]，笔者又进一步把折旧率统一设定为500%，计算所得到相应的资本回报率如图2所示。结果表明：把折旧率设定为500%测算所得到的资本回报率大致趋势与折旧率为960%测算的资本回报率大致趋势一致，前者较后者稍微平稳，在考察的起始年份1995年，前者的资本回报率为1600%，而后者为1800%；在考察的最后年份2014年，前者的资本回报率为460%，后者则为320%；且两者测算的结果在2006―2010年期间较为相近，尤其是2008年与2009年这两年，两者所测算结果几乎一致，在图2中表现为几乎重合。
4资本回报率与投资率的变动趋势
资本回报率指的是平均每一单位资本的投入所能获得的收益。而中国2000年后特别是2008年金融危机以来资本回报率的持续走低说明经济中投资效率不断下降，每一单位资本的投入所能获得的收益逐步下降甚至很有可能为负值。究其原因，与中国投资刺激政策下的过度投资有关。因此，笔者考虑将投资和资本回报率进行回归拟合。一般来说，如果投资对资本回报率回归拟合的系数越大，则说明投资增长对资本回报率具有促进作用；反之，如果投资对资本回报率回归拟合的系数越小，说明投资增长对资本回报率是抑制的。
对投资和资本回报率进行回归拟合，投资用投资率（T）表示，投资率为资本形成总额占国内生产总值的比重，数据来源于世界银行。资本回报率（R）选取上述按照公式（1）折旧率为500%计算的结果，回归结果如表2所示。
经ADF单位根检验，残差在5%的显著性水平上是平稳的，R和T具有协整关系，拟合优度为90%。F检验通过，反映回归方程高度显著。T检验通过，表明解释变量的回归系数显著，对被解释变量具有较强的解释能力，即投资率每上升1%，资本回报率下降065%。也就是说，从投资率对资本回报率的拟合系数来看，投资率对资本回报率具有负向影响，表明中国经济中总体投资不合理，存在过度投资。
五、结论与政策建议
虽然投资在中国经济快速增长过程中发挥了举足轻重的作用，但节节攀升的投资率也促使中国经济增长依赖投资拉动的特征不断强化，投资效益下降情况日益严重。尤其是2008年美国次贷危机引发的全球金融危机以来，这一趋势更为明显。基于此，从投资效益的研究视角来分析现阶段的投资率是否合理以及投资是否过度，具有较大的现实意义。本文应用AMSZ准则检验中国近二十年来资本积累状况，在判断中国2003年以来整体经济出现资本总收益小于总投资的资本过度积累状况的基础上，笔者重点测算了1995―2014年整体经济的资本回报率，发现自2008年实施投资刺激政策以来，中国整体资本回报率出现大幅下降。从投资率对资本回报率的拟合系数来看，投资率对资本回报率具有负向影响，表明中国经济存在较为严重的过度投资。
从经济学意义上看，过度投资导致中国固定资产投资中低效甚至无效投资增加，形成相当规模的资本沉淀。这部分资本沉淀不但不能增加社会的生产能力，相反却是对稀缺资源、社会财富的巨大浪费，属于社会福利的损失。例如，贺铿[35]研究认为，中国高速公路的利用率只为OECD国家平均水平的 12%，许多较小的机场利用率不到一半。徐策和王元[36]的研究指出，2009年以来，政府刺激措施和亢奋建设活动，已造成680万亿美元的投资浪费。据有关机构初步测算，中国工业行业中大概有15%左右的投资属于无效投资。如果以重置价值衡量这部分无效投资，其规模还会有所上升。中国的经济增长特别是工业经济的增长是以牺牲生态资源环境为代价的增长，而过度投资导致的大量重复建设、低效率运行甚至闲置的资本更是加剧了这一代价的程度。无论是自然资源环境还是生态环境的承载力都是有限度的，过度消耗资源和破坏环境，不仅使人类生产无法继续进行，而且将破坏人类最基本的生活环境。
资本回报率范文4
近年来尽管企业家特别是还是一如既往的盼望着投资，但是学术界却很少再为其摇旗呐喊。大家都不约而同的顺着“扩大需求，刺激消费”的思路来论证驱动经济的“三驾马车”已经失衡[2]，要转变经济增长方式，建立经济增长的新驱动。或者实证开放经济下消费特别是国内消费对经济的拉动作用[3]，研究内需拉动型经济增长模式机理[4]，构建内需拉动经济增长的模式，以及究竟怎样实现投资拉动经济向消费拉动经济的转变[5][6]，强调对投资对经济拉动作用仿佛成了不合时宜的事。
然而，在2015年11月10日召开的中央财经领导小组第十一次会议上，提出“供给侧结构性改革”：“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系的质量和效率，增强经济持续增长动力。”供给侧，就是我们原来致力于让更多的人来买蛋糕，但是在这之前我们更应该将蛋糕做的更好更精致。做好蛋糕就是继续在生产领域进行改革，必然需要重视投资驱动，而且在投资驱动的同时注重结构调整。
所谓“三驾马车”失衡，一般认为体现在三个方面：投资率偏高、消费率偏低以及外贸依存度偏大。近十年来，由于经济增长的贡献因素中，投资率的比重明显高于世界银行按照人均GNI分类的世界各国，经济学界基本形成了“投资依赖型经济增长”的共识，并将此现象看成是粗放型经济增长的一个重要标志。
的确，我国的资本形成率从1970年就一直保持平稳上升的趋势，但是不管是高收入国家、中等收入国家还是低收入国家，其资本形成率都几乎没有变动。2011年到2014年间我国的平均资本形成率几乎是其他类型资本形成率的一倍。“减少投资，鼓励消费，扩大内需”的理论成了众人争抢的香饽饽。那么，海南省究竟是否是经济增长的“三驾马车”失衡，急需扩大消费、适当减少投资呢？
一、海南消费并不疲弱
根据国民经济核算的支出法，消费支出包括居民消费支出和政府支出两部分构成。因为政府消费支出所占比例通常不大且是可控的，所以我们主要研究居民消费支出。
居民的消费支出一般用消费率来衡量，它反映了一个国家或地区生产的产品用于最终消费的比重。但是经济增长率、居民消费支出增长率和社会消费品零售总额实际增长率等等也是判断消费是否疲弱的度量指标。
从经济增长率来看，近年来海南省城镇居民人均消费支出增长率除了2013年比经济增长率低了两个百分点（如图1），都高于经济增长率。这说明我省经济的发展还不能够满足人民日益增长的物质文化需求。从收入增长率看，城镇居民人均可支配支出增长率与其人均可支配收入增长率基本保持一致，2014年支出增长率甚至超过收入增长率。另外，社会消费品零售总额增长率跟支出增长率基本平行。
通过图1的对比分析，海南省居民消费不但并不疲弱，反而非常的强劲，有强烈的消费欲望。而如果人为刺激消费，只会透支储蓄。相反，通过实施改革、更有效的推动城镇化进程、发挥私营部门最大潜力可以更有效的刺激居民的消费欲望。
根据2015年前三季度的数据看（图2），海南省居民超过3成的收入都用在了吃上，恩格尔系数39%。吃、住和交通通讯花掉了居民收入的73%。《经济学人》2013公布了一份全球22国的恩格尔系数，其中中国人均每周食品饮料消费9美元，占人均收入21%。虽然恩格尔系数并不绝对严谨，但也可以从一个侧面衡量一个家庭或一个国家（地区）富裕程度。海南省的水平显然超过了平均水平，只要收入水平得到提高，海南人民的教育文化娱乐、医疗保健等需求将会释放出更大的经济增长拉动力。
二、海南外贸形势不容乐观
2014年全省对外贸易进出口总值975亿元，比上年增长4.3%。其中，出口总值271.4亿元，增长17.8%；进口总值703.6亿元，下降0.1%。2014年海南省外贸依存度27.85%，而我国的外贸依存度达到41.5%，相较而言，海南省外贸依存度并不高，处于合理的区间，实难得出“出口导向”的结论。
其中，对海上丝绸之路沿线国家外贸表现十分亮眼。2014年，海南对32个海上丝绸之路沿线国家进出口453.9亿元，增长28.3%，快于全省平均增速23.9个百分点，占全省外贸总值的46.6%。东盟仍是我省第一大出口地，2014年对东盟贸易额174.1亿元，同比增长2.3%，出口额97.9亿元，增长70.3%。对澳大利亚进出口额持续增加，达31.42亿元，增长2.05倍，其中出口28.26亿元，增长6.2倍，澳大利亚成为我省出口增长最快地区。
与此同时，欧盟、美国、香港等传统出口市场均出现不同程度的下跌。在出口总值中，对香港出口38.7亿元，下降39.8%；对欧盟出口22.0亿元，下降5.7%；对美国出口21.0亿元，下降29.1%。而美国、欧盟、日本、香港等传统市场双边贸易额占全省进出口贸易额的24.7%，这个比例不容小觑。
从国际大环境看，全球经济复苏依然缓慢，世界贸易保持低迷，全球总需求仍在持续恶化。中国国家统计局公布的6月新出口订单指数为48.2%，继续保持在荣枯线以下，并较5月份回落0.7个百分点。国际金融市场波动加大，国际大宗商品价格波动、地缘政治等非经济因素的影响也在加大。
一方面，受劳动力工资提升、原材料价格上涨、人民币升值以及融资成本等因素的影响，我省外贸企业成本不断在增大，国内低成本优势削弱。另一方面，各国产业间竞争日益激烈，东盟等周边国家的出口竞争力在快速提升，这将会抑制部分外贸出口增长的空间。国际贸易形势依然复杂，特别是国际油价下跌对海南外贸的影响将凸显。国际市场大宗商品价格的持续下跌等，这些因素都将继续带入近几年的外贸进出口。
三、海南投资过度悖论
在过去的三十年中，投资日益成为推动中国经济增长的重要推动力。2014年我国最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口三大需求对GDP增长的贡献率分别为50.2%、48.5%、1.3%。
投资的确是拉动经济增长的一辆“豪华马车”。
从投资规模上看，我们需要借助这样一组比较。观察图3和图4说明：第一，虽然我国人均实际固定资本增长率很高，造成了投资过度的误导，但是与世界其他国家相比，人均实际固定资本形成额至少在很长一段时间内都是偏低的；第二，富裕的社会必须要有较高的人均实际固定资本形成额来支撑，否则这种经济不可持续；第三，较高的消费率也必须要有较高的人均实际固定资本形成额来维系。否则经济容易停滞不前，陷入中等收入国家陷阱。
中国的资本存量无论是在总量还是人均上，我国都远低于发达经济体。根据2013年的数据，海南省固定资本形成额在31个省市中排名第21位。贾润崧[7]等2014年以资本折旧率为突破口重新推算了我国省际资本存量以8634亿元排名中下，可以推论，海南省的人均实际固定资本形成额相较于世界其他国家仍然偏低，海南乃至中国都不存在投资过度，投资这驾马车需要继续奔驰。换言之，我们需要更多的投资而非减少投资。
投Y的产业结构上，海南省2014年第一产业投资42.7亿元，增长43.2%；第二产业投资448.8亿元，增长5.7%；第三产业投资2548.0亿元，增长14.2%。与全国的投资结构相比较，海南第二产业投资占比只有15%，远远小于全国对于第二产业投资的比重42%。而基础设施建设，包括交通设施、能源设施、邮电通信设施等等大多属于第二产业的范畴，这说明基础设施的投资仍旧存在很大的缺口，投资规模仍需进一步扩大。
从投资效率上看，中国的资本回报率高于经济体。Bai[8]等（2007）根据Hall-Jorgenson资本租赁公式测算了中国宏观资本的回报率，表明1979～1992年间誉为25%，在1993～1998年间降到了20%，并在1998年之后保持在20%左右。扣除税收因素资本回报率会降低10个百分点，但是仍明显高于其他经济体的资本回报率。
贾润崧[7]（2014）借鉴方文的估计手法，从改进资本折旧率的估计入手，重新估算了中国的资本回报率。他的估计结果显示1997年在亚洲金融危机的冲击下，中国的资本回报率持续讲讲，但是仍保持了14%以上的回报率。
根据权威资料，2001～2008年，资本回报率稳定在14%～18%之间。2008年全球金融危机爆发，将中国的资本回报率熊最高点17.62%拉低到2010年的13.56%。2009年后四万亿投资的效果逐渐显现，资本回报率开始反弹，但是直到2012年末还未回到危机前的水平。即使如此，中国的资本回报率还是高于其他经济体。
如果是资本回报率高导致的资本扩张，那么投资就是资本逐利的结果。这时我们过分担心投资过快的问题就是杞人忧天。
投资是否过度与投资回报率没有关系。投资过程中出现的部分地区投资回报率低下、重复建设、产能过剩、受贿腐败等问题，无关于投资是否过度、回报率的高低，而在于目前政府的宏观调控能力有余，微观治理不足。这是需要行政机构改革来逐步实现。
经过以上的分析，对于海南而言，“三驾马车”失衡的言论实属悖论，投资仍是经济增长的最大驱动力。现在的风险是，如果人为刺激消费以及过早地平衡经济结构，海南可能失去提高生产率的机会。而这本就可以通过实施改革、有效推动城镇化进程、发挥私营部门发挥最大潜力来实现。
保罗.克鲁格曼在《纽约时报》发表文章指出，“正是经济过早放缓导致了多数雄心勃勃的发展中国家未能实现较高的国民收入水平，这在拉丁美洲国家表现的最为明显，这一现象被称为‘中等收入陷阱’。”屈宏斌所说：“沉迷于再平衡是一种危险的想法。
现阶段，中国的发展不是投资过多，而是投资不足。”本文的主要创新点在于通过分析海南的经济数据，得出在新经济常态下，经济再平衡进程中，投资仍然是驱动海南经济增长的最重要推动力的结论，认为海南过早的经济平衡会丧失经济发展的机会。
注释
{1}由于数据来源限制，图3和图4转引自郭庆旺，赵志耘.“三驾马车”失衡悖论[J].财经问题研究.2014（9）图5、图6。
{2}注：转引自贾润崧，张四灿.中国省级资本存量与资本回报率[J].统计研究.2014（11）。
参考文献
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[7]贾润崧，张四灿.中国省级资本存量与资本回报率[J].统计研究.2014-11-15.
资本回报率范文5
[关键词]经济资本；EVA；RAROC；商业银行；实证分析；经营管理
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.42.089
随着市场的发展，商业银行作为中介机构，对于资本本身的运用已很难获取平均收益率，关键还在于杠杆经营。众所周知，资本是商业银行赖以生存的重要砝码，是任何企业开展业务经营的基础，是吸引外部债务的基础。在商业银行中，资本按照角度不同可以划分为三大类型，即经济资本、监管资本和账面资本。
1 “经济资本”的概念和构成
1.1 “经济资本”的概念
经济资本，是指在一定的置信水平和期限下，对于某个特定的资产组合，银行为了覆盖和抵御非预期损失，所需要持有的资本总额。它是商业银行用以实现股东利益最大化为目标的重要资本，是被用作抵御非预期损失的资本。
1.2 经济资本的构成
经济资本是由经济增加值（EVA）、经济资本占用、经济资本回报率（RAROC）三部分组成。
其中：经济增加值（EVA）=税后净利润-经济资本×10.5%=毛收入-运营成本-减值准备-所得税-经济资本×10.5%
经济资本占用=资产余额×经济资本配置系数
RAROC=风险调整后收益/经济资本=（毛收入-运营成本-预期损失-所得税）/经济资本
2 经济资本在基层支行的实际运用
目前，各家商业银行总行负责制定相关政策和方案，下辖各分支行主要是政策和方案的执行者。对于基层支行来说，如何理解总行政策的理念和目的，将会有利于基层支行更加合理和有效地开展各项工作。
实证分析――以某基层支行为例，在实际的运用过程中，“经济资本回报率”（RAROC）和“经济增加值”（EVA）的概念有点类同，即EVA表现为绝对值形式、RAROC表现为比率形式。
以某基层支行的贷款项目为例，某一节点时，该支行共有三个不同类型的贷款项目，笔者用A、B、C代替。贷款余额分别为2000万元、1000万元、500万元，支行根据项目的信用等级评级结果，分别予以三个贷款项目的贷款利率为5.4%、5.9%、6.4%。笔者假定三个项目资本和资产的配比是10∶1，则三个贷款项目所需投资资本分别为200万元、100万元、50万元，假设该银行股东的底线回报率（D）为20%。
对于上市银行来说，主要采用过两种考核方式：一种是股东回报率（ROE），另一种是经济资本回报率（RAROC），其中：ROE=（收入-资金及运营成本-预期损失）/投资成本；RAROC=（收入-资金及运营成本-预期损失）/经济资本。下面笔者就假设用以上两种方式分别来进行项目筛选，具体情况见下表。
从上表中可知，从利益和风险对称性角度出发，首先是投资项目C是比较理想的选择，其资金及运营成本最小，投资成本最小，预期损失相对较小；其次是投资项目B，最后才是投资项目A，投资项目A资金成本和运营成本、投资成本在三者中最大，但其有一项指标较好，为预期损失最小，即A出现风险的可能性最小。三者各有特点，若此时将经济资本回报率（RAROC）和股东回报率（ROE）分别作为考核指标，出现结果是截然相反。以RAROC为考核指标，支行将会以投资项目A作为贷款对象，因为其RAROC值大于底线回报率D值；以ROE为考核指标，支行将会以投资项目B和C作为贷款对象，因为其ROE均大于底线回报率D值。
两种考核方式导致的结果截然相反，从经济资本回报率（RAROC）和股东回报率（ROE）两个考核指标的合理性来看，近年来，RAROC已经逐步被各家商业银行作为考核标准，其主要原因是它反映的是商业银行的盈利能力，从RAROC=风险调整后收益/经济资本=（毛收入-运营成本-预期损失-所得税）/经济资本的公式可以看出，它的利益和风险的关系紧密地联系在一起，即盈利水平的提高必然伴随着风险系数的提高。而ROE仅考虑到税后利润和所有者权益两项指标，没有将商业银行中的利益与风险的关系进行考虑，可能导致在实际过程中产生对高风险业务盈利能力的高估现象和低风险业务盈利能力的低估现象。不能真实反映商业银行最关心的利益和风险的均衡性发展思路，从而无法实现股东的利益最大化。
3 经济资本在基层支行经营管理中的意义
基层支行在经营管理中，影响经济资本的因素有很多，如客户评级、债项金额、担保方式、客户行业、客户规模等。这多方面的参数对应的是违约损失率、违约概率和违约风险暴露三大方面。比如客户评级，若某客户在支行的信用等级很高，对应的将是较低违s概率，但当市场变化、客户经营不善等导致信用等级下降较多，对应地将是违约概率的上升，从而增加经济资本的占用。如担保方式，目前很多国内大型基本建设项目均采用信用贷款，且贷款期限长，给银行带来巨大的经济资本占用；而如果是某贷款的担保方式除抵押外，还有着较为优质的第二、第三还款来源，将会大大降低该贷款项目的经济资本占用。诸如此类，每个参数都与经济资本有着莫大的关系，这就需要商业银行各层级机构在经营业务过程中，要充分计算，以达到最集约化，为自身的经营收益和风险创造最理想状态。
因此，加强经济资本的理念认识和运用，将对基层支行在实际经营管理中“利益”和“风险”的关系起到制衡作用，对达到稳步经营的可持续发展有着至关重要的作用。
4 结 论
随着市场的快速发展，国内银行业的发展达到一定高度，与国外接轨的步伐逐步加快。近年来，国内各家商业银行开始逐步重视经济资本在实际经营管理中的作用，并将经济增加值作为考核的重要指标。其目的是为了将“集约化经营”“风险管理”和“盈利能力”等概念有机结合，以达到股东利益的最大化和长期可持续的稳健发展模式。
参考文献：
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资本回报率范文6
【关键词】财务战略矩阵；减损价值现金短缺；资本成本；股票增发
1993年斯图尔特咨询公司首次提出Eva业绩评价指标，在此基础上，2000年美国学者哈瓦维尼首次提出了财务战略矩阵的思想。虽然这个理论提出时间不长，但随着战略管理的思想背越来越多的人所接受，财务战略理论也逐渐受到了人们的关注。财务战略作为企业战略之一，是主要涉及财务性质的战略，它强调公司的决策必须适合企业所处发展阶段并符合利益相关者的期望。
一、财务矩阵理论基本内容
1.财务战略矩阵的含义
财务战略矩阵是以业务单元能否创造价值，产生的现金流量能否支持企业自身发展为基础而建立的战略分析工具。它主要考虑资金的使用和管理的战略，以及财务领域全局的、长期发展的问题，强调公司决策必须适合企业所处发展阶段并符合利益相关者的期望。
财务战略矩阵的原理在于将价值创造与可持续增长两种理论相结合。价值创造是财务管理的目标，也是财务战略管理的目标。为了实现这个目标，就必须找出影响价值创造的主要因素。
首先，市场增加值（MVA）是计量企业价值变动的有效指标。它是指某一时点，企业资本的市场价值与占用资本账面价值之间的差额。即：
企业市场增加值=企业资本市场价值-企业占用资本
其次，根据经济增加值理论（EVA）可以知道：
经济增加值=税后经营利润-资本成本×投资资本
=(投资资本回报率-资本成本)×投资资本
市场增加值是预期各年经济增加值的现值，因此依据固定增长率的股利模型获得：
通过上述分析可以看出，影响企业价值创造的因素主要有三个：投资资本回报率、资本成本、增长率，这三者对于企业创造价值有重要的影响。由此也就产生了财务战略矩阵这一重要的战略分析工具。
2.财务战略矩阵理论内容
通过以上理论的分析可知，财务战略矩阵主要涉及四项财务指标：可持续增长率、销售收入增长率、投资资本回报率、加权平均资本成本。依据可持续增长率与销售收入增长率、投资资本回报率与加权平均资本成本之间的大小关系，可以将企业划分为四种类型，即：增值型现金剩余、减损型现金剩余、增值型现金短缺、减损型现金短缺。如图1所示：
根据这四类企业不同的特点，可以进行相应的战略选择。具体包括：
第Ⅰ类：创造价值现金短缺
此类企业有良好的价值创造能力，但是产生的现金流量不足以支持其增长。因此此类企业应重点针对资金短缺的问题，解决措施包括：
第一，提高可持续增长率，包括提高经营效率和改变财务政策。提高经营效率可以通过降低成本和提高价格来提高销售利润率，还可以通过降低运营资金、剥离部分资产、改变供货渠道这三项措施来减少运营资产的总数，并将节省的资金投入到核心的业务中去。改变财务政策的具体措施包括停止支付股利和增加借款的比例，企业也可以通过发行股票、债券、举借新债的方式筹措资金支持发展的需要。
第二，增加权益资本。如果可持续增长率的提高仍不能解决资金短缺问题，可以通过增发股票和兼并成熟企业的方法来增加权益资本来缓解资金的需求压力。
第Ⅱ类：创造价值现金剩余
该类型的企业能够创造价值，但不具备良好的成长性。企业要在维持其价值创造能力的同时，充分的利用价值创造所产生的现金剩余加速收入的增长。因此可以采取以下策略来改善财务状况：
第一，利用剩余的现金加速增长。途径包括：内部投资、收购相关业务。
第二，如果加速增长后仍有剩余现金，找不到进一步投资的机会，则应把多余的钱还给股东。途径包括：增加股利支付、回购股份。
第Ⅲ类：减损价值现金剩余
该类企业虽然不能使企业增加价值，但有比较富余的现金流，因此存在被收购的风险。所以企业的解决措施是应该仔细分析盈利差的根本原因，努力提高资本回报率或者降低资本成本。首先，企业可以选择提高投资资本回报率，可以提高税后经营利润率、提高经营资产周转率。其次，在提高投资资本回报率的同时，审查目前的资本结构政策，如果负债比率不当，可以适当调整，以降低平均资本成本。最后，如果企业不能提高投资资本回报率或者降低资本成本，无法扭转价值减损的状态，就应当把企业出售。
第Ⅳ类：减损价值现金短缺
该类企业的股东价值在不断被蚕食，并且也没有充足的现金支持发展的需要。应该尽早的采取措施，将企业的资产变现，使损失降至最低。通常采取的战略措施有：彻底重组、直接出售亏损的业务单元。
3.财务战略矩阵理论的特点
通过以上的分析可以看出，财务战略矩阵理论具有以下几个方面的特点：
首先，计算简单。财务战略矩阵通过四个指标将企业分为四种类型，这四项指标比较容易计算，不需要其他的外部信息就能够相对合理的确定企业的发展阶段。
其次，定位准确。财务战略矩阵包含了经济增加值、可持续增长率等较为先进的分析指标，与只通过市场占有率和增长率来对企业进行分类的理论相比，财务战略矩阵理论对企业的定位更加准确合理。
再次，整体分析。无论公司有多少种产品都可以应用财务战略矩阵分析，相比基于生命周期的财务战略理论只适用于分析某一产品或者某一业务单元来说，财务矩阵理论可以对企业进行整体的分析。
二、财务战略矩阵应用――福田汽车增发决策科学性分析
财务战略矩阵的应用分析过程中主要涉及四个财务指标的计算，四个指标的对比结果构成了企业发展状态划分的两大标准。下面就以福田汽车为例，对其2001年至2010年的财务状况进行财务战略矩阵分析，从而判断其2008年开始进行的股票增发财务决策是否有效。
1.福田汽车价值创造分析
北汽福田汽车股份有限公司（以下简称为“福田汽车”），成立于1996年，注册资本14,412万元，1998年6月2日在上海证券交易所上市，是一家主营汽车行业的国有控股上市公司。截至2011年末，福田汽车品牌价值达388.72亿元，商用车领域排名第一，汽车销售量超过68万辆，居全球商用车第一位；公司股本总额增至91,641万股，每股净资产7.64元，扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为27.57%。据福田汽车2010年年报披露，该公司于2008年7月14日非公开发行10,500万股人民币普通股（A股），2010年9月14日，公司非公开发行股票13,843万股人民币普通股（A股）。本文中所用数据均来自CSMAR国泰安数据库以及上海证券交易所披露的2000年至2010年福田汽车年报。各指标计算的方法如下：
（1）销售增长率
（2）可持续增长率
在不增发新股，不改变经营效率和财务政策的情况下，可持续增长率的计算采用的方法为：
（3）投资资本回报率
（4）加权平均资本成本
第一，计算债务资本成本。根据中国人民银行2011年公布的一年期和五年期以上贷款利率，按公司2001至2010年短期和长期借款比例计算出加权平均值，即为公司的债务资本成本。贷款利率如表1所示。
第二，计算股权资本成本。股权资本成本计算的方法主要用到两种：
一种是利用资本资产定价模型，即股权资本成本=无风险利率+贝塔系数×风险溢价。
另一种为股利增长模型。。
从2001至2010年10年的普通股股利年增长率可以看到，福田汽车的股利年增长率是不稳定的，用股利增长模型测算股权资本成本是不准确的。因此本文选用资本资产定价模型计算加权平均资本成本，即。
利用2001至2010年的综合A股市场月回报率和福田汽车月回报率，对二者进行回归，可以得出图2。
如图2所示，根据最小二乘法得出的回归方程为，，因此得出福田汽车的贝塔值为1.197。
由表3可以得出，无风险利率=2.44%，市场回报率=23.38%，市场风险溢价=23.38%-2.44%=20.93%。由此就可以计算出股权资本成本。
第三，计算加权平均资本成本。加权平均资本成本（WACC）=债务资本成本率×债务资本比例×（1-所得税税率）+股本资本成本率×股权资本比例。
（4）福田汽车财务状况分类。分为资金状态和价值状态两类。
资金状态=销售增长率-可持续增长率
价值状态=投资资本回报率-资本成本
2.结论分析
通过上述的价值创造分析，我们可以得出福田汽车2001年至2010年每一年的发展状态。
通过表5可以看出，福田汽车2001年到2006年一直是出于财务战略矩阵的三、四象限，即均处于减损价值状态，并且大多处于现金短缺状态。此时企业会减损股东财富，并且由于增长缓慢遇到现金短缺问题。企业主要需要解决的问题是盈利能力差的问题，并且需要通过融资来满足增长的需求。企业可以采取提高投资资本回报率；调整资本结构，降低资本成本；企业重组等方法来解决。从福田汽车2007年年报中可知，2006年年中，福田汽车进行了股权分置改革，并于2007年年末完成了短期融资券第一期的发行，筹集了5亿元资金，主要用于满足公司内正常的经营性短期资金需求。
从2007年开始，福田汽车的发展状态得到改善，从减损价值变为创造价值现金短缺。2008年福田汽车又是处于减损价值现金短缺状态，需要提高增长和解决现金短缺问题。在2008年7月14日，企业非公开发行了105,000,000股人民币普通股用于筹集资金。2009年企业变为创造价值现金短缺状态。股票增发提高了企业的价值创造能力，因此，2008年福特汽车增发股票的财务策略是科学有效的。
由于2009年企业处于创造价值现金短缺状态，需要通过提高可持续增长率或增加权益资本的方式来解决。因此，福特汽车于2010年9月14日，非公开发行了138,427,300股人民币普通股为公司融资。
2010年，福田汽车处于了创造价值现金剩余状态。现金剩余是由于当年增发股票筹资所引起。股票增发既改善了公司的资本结构，降低了资本成本，同时又为企业筹集到了足够的资金以满足发展的需要。因此，福田公司2010年的股票增发决策是有效的，具有科学性的。
三、结论
财务战略矩阵理论提出的时间并不长，国内外学者对其的研究还不深入，但是它正逐渐得到学者和企业管理者的关注。财务战略矩阵能够从整体上分析企业所处的发展状态，帮助企业了解目前所处的状态从而制定相应的策略解决关键问题。
本文利用了福田汽车2005年至2011年公开披露的年报，以及CSMAR国泰安数据库中有关股票市场交易的数据，测算了福田汽车2005年至2011年各年的销售增长率、可持续增长率、资本成本、投资资本回报率等指标，利用财务战略矩阵理论对福田汽车进行了分析，重点对其各年的发展状态以及2008年、2010年的股票增发决策的科学性进行了分析。
通过本文的研究可以发现，财务战略矩阵理论可作为一种比较有效的工具在企业实际管理决策中运用。此外，从另一方也证明了财务战略矩阵对企业的分类是比较合理的。企业的管理者在以后的工作中，可以通过财务战略矩阵理论来判断企业所处的发展状态，提早预见问题，做出应对措施，并使该理论作为一种有效的财务预测工具，在实际管理决策中发挥作用。
参考文献
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