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分析企业的投资价值范文1
[关键词]投资；企业价值；自由现金流
中图分类号：F276.6 文献标识码：A 文章编号：1009-914X（2015）14-0326-01
近几年，理性投资理念逐步战胜过去狂热的非理性投资成为主流，投资者在选取财务指标，分析上市公司的财务状况时也更加谨慎。自由现金流作为财务分析的重要指标，然而在股票投资者分析投资价值时却很少提及。巴菲特甚至认为：“自由现金流是衡量企业是否值得投资的唯一指标。”他指出：“一般的准则，诸如股息率、市盈率甚至是成长率，除非他们能够提供一家企业未来现金流入流出的任何线索，否则这些技术指标没有任何意义，甚至还会误导投资者作出决策。”
1 基于自由现金流指标的企业投资价值判定
ZN公司是由大连JN股份有限公司重组之后上市的一家公司，并与2009年7月15日在深圳证券交易所上市。公司主营业务由原铁合金冶炼转型为房地产开发和土木工程建筑（以下数据来源于巨潮资讯网和东方财富网）。
1.1 ZN公司自由现金流指标的水平
企业投资价值分析时，一般选择五年的自由现金流量指标。本文通过分析ZN公司2009-2013年公开财务报告中的数据，计算得出自由现金流量表。
表：ZN公司2009-2013年自由现金流量表
单位：万元
从表中看到，ZN公司2009-2013年自由现金流不够稳定，多为负数，且呈现递增趋势。这说明公司在经营上存在风险，股利发放能力减弱，不具有投资价值的能力。下面就公司财务情况进行更深层次的分析。
1.2 自由现金流反映的ZN公司财务状况
1.2.1 主营业务不具备盈利能力
首先，主营业务作为自由现金流的核心，对企业自身创造现金的能力至关重要。毛利率是一个能衡量企业盈利能力的指标，ZN公司房产销售收入和建筑施工收入仅占主营业务收入的29%，可见该公司的主要收入来源不是这两项经营活动收到的现金。而物业收入及其他的毛利率高于上述两者，说明该公司主要的两项销售业务并不赚钱。通过查看ZN公司2009-2013年公开财务报告中的现金流量表，发现经营活动现金流量均为负数，进一步说明ZN公司的主营业务不具备盈利能力。ZN公司自2008年重组后上市，处于从事经营活动的初期，由于生产经营的各个环节都处于磨合期，设备和人力资源的利用率低，材料消耗大，导致成本过高。同时，为了扩展市场必须要投入大量资金，采用能将产品推向市场的一切手段，因而有可能导致公司这一时期的自由现金流为入不敷出的状态。
其次，为了完整反映ZN公司盈利能力，再来分析ZN公司净利润率和市盈率指标水平。该公司净利润率比较稳定维持在8%。而市盈率总体呈下降水平，近五年的平均市盈率为15.24，一般来说，市盈率水平在14-20，说明公司处于正常水平，这些指标都反映ZN公司具有盈利能力。但是，净利润率和市盈率等指标存在着不足：一是市盈率指标不够稳定。市盈率是股票市场价格与每股收益之比。通过调整股票的K线能看到该公司09-13年的股价波动较大，每股收益也在1左右频繁波动，所以各年的市盈率相差较大，由此算出的ZN公司平均市盈率在判断企业未来盈利能力上存在缺陷。二是净利润率指标不具有说服力。从2009-2013年的利润表中看到，ZN公司接受大量来自捐赠、政府补贴及索赔的现金，并且还有很多现金没有收回，这部分钱没有真正流入企业，所以净利润为正，而自由现金流为负的现象就正常了。美国安然公司就是典型的例子，在安然公司宣称破产前二个季度，季报显示公司盈利为4.23亿美元，可现金流居然为-5.27亿美元。
综合以上分析，单独使用市盈率和净利润率指标很难能看出公司盈利水平，因此，应该以自由现金流指标为判断企业盈利能力的主要依据。
1.2.2 过度增长的营运资本存在风险
该公司营运资本过度增长并一度超过息前税后利润，最终导致自由现金流出现负数。一般来说，一个企业的经营规模和它所需求的营运资本通常成正相关，可当企业抑制不住扩张的欲望，利润增长迅猛时，营运资本就会出现过度增长的情况，给企业带来潜在的风险。人们经常错误认为，业务量增加所带来的现金流入会成为企业营运资本增加的来源，但很多情况下，这一关系是相反的。ZN公司自2008年重组后，为了在市场上抢占先机，积极寻求扩大经营规模的机会，业务量也比以前大幅度增加。ZN公司在确保产品实现销售之前，必须要垫付大量的成本（存货、工资和费用增加）。本文选取其中一个货周转率指标进行分析的原因如下：一是自由现金流相对其他指标具有优势的地方；二是存货周转率是企业营运能力分析的重要指标；三是评价企业管理水平的重要内容，反映短期偿债能力。
通过计算，该公司2009-2013年存货周转率呈现下降趋势，说明存货占用资金过多，流动性变差，存货转为现金或应收账款的速度减慢，企业偿债能力下降。企业在管理过程中可以通过提高存货周转率来增加变现能力。因此，企业往往营运资本增加在前，业务现金流入在后，这就是ZN公司营运资本扩大后会导致经营现金流入减少的原因，由此造成ZN公司自由现金流出现负数。
1.2.3 依赖筹资活动现金流不具有可持续性
由于ZN公司内部生产现金的能力较差，未来进行项目投资的机会就减少，那么企业是依靠什么发展壮大的呢？从现金流量表看到，该公司筹资活动现金流净额一直高居不下并逐年上涨，这说明公司靠借款收到的大量现金大于偿还债务支付的现金，企业偿债能力减弱。而且公司现存货币资金与通过筹资活动获得资金流入的数额相当，也证明该公司的现金来源主要依赖筹资。
2009-2013年，ZN公司由于自由现金流为负而不断吞噬现金，迫使公司为了正常的经营生产大量筹资，2013年竟高达639，816万元。虽说筹资活动已纳入公司发展规划，但是如此之大的筹资活动净额显然不正常。不管是管理者以扩大经营、投资为出发点的主动筹资行为，还是由于现金流失灵而不得已的行为，假如公司现有资金不能满足生产需要，不能使其账面上货币资金继续增长，就不断向股东伸手要钱，这种公司就像是一台烧钱机器，而不是一台印钞机，不能够自己产生自由现金流。即使筹资获得现金可以解燃眉之急，但是从长远看不具备持续性。因此，这种公司我们在投资时一定要谨慎，注意观望。
2 结论
（1）由现金流能够更客观和真实地反映企业经营业绩和财务状况，有利于投资者作出正确的投资决策；（2）投资者能够利用自由现金流判断企业未来投资获利的能力，在投资时应尽量选择那些自由现金流比较稳定的企业，可以降低投资亏损的风险；（3）对于自由现金流不够稳定甚至出现负数，通过大量筹资圈钱的方式获得现金流入的企业，在投资时一定要谨慎。
参考文献
1.刘召.基于自由现金流量的企业价值分析.2013；4
2.黄小玉.上市公司财务分析.东北财经大学出版社，2009；2
分析企业的投资价值范文2
关键词：企业合并 长期股权投资 账面价值 处理方法
长期股权投资的具体定义是指企业的投资者通过合法权利获得被投资者的股份，然而一个企业作为投资的一方则是针对其他单位的一个股权的投资，不只是获得股份而已，在法律规定的内容里，是可以长期拥有的，并且可以通过股权的投资从而达到对投资单位的一个控制作用，也或者是为了减少投资的风险等问题而建立的一个长期合作的关系，一达到降低投资的风险，那么长期股权投资的价值是什么呢，这一点值得我们共同思考！
一、企业合并跟长期股权投资的关系
在新出台的企业合并准则中规定，企业合并是指将两个或者两个以上单独的企业合并成一个报告主体的交易或事项。企业的合并又可以分为在同一控制下的企业的合并以及在不同一企业控制下的合并。并且还指出了企业合并的一些基本方式，主要包括吸收合并、控股合并以及新设合并等基本的3种形式。
在企业合并后，如果是遵循的控股合并方式，那么被合并的一方依然具有其之前独立的法人资格，并且有权利继续经营管理，合并方或者购买企业的一方需要明确被合并方需要的投资方向。
但是如果被合并或者被收购的一方是在被合并或者被购买后失去了原有的法人资格，并且变成了合并方或者购买方的一个下属子公司，那么这种方式则是吸收合并的方式。这是方式被合并或者被收购的一方不仅是自己原有的资产变为收购合并方，而且自身的负债也会一并成为购买方的负债，跟自身将不再有独立的关系。合并的双方在合并后均被取消法人的资格，并且需要重新注册公司，合并之前各方的一切财产将会成为新公司所有，个人不再享有。
二、企业合并会计处理方法
购买是一个甲乙双方自愿的原则进行的活动，买卖双方在符合法律规定，不影响他人的前提下的一种合理的交易方式，但是放到整个大背景下，购买不仅仅只是买卖那么简单的交易方式，同时它也是作为大企业之间合作的平台存在着。在国际会计准则中规定购买是一种通过转让资产、承担负债或发行股票等方式，由一个企业（购买企业）获得对另一个企业（被购企业）净资产的控制权和经营权的企业合并形式。”但是在这种大的竞争环境下，权益结合只是为了企业合并过程中国，确保每个合并的股东可以联合控制，享有更加全面的权利，确保其自身的利益，减少投资风险的存在。因此这个领域中，不存在完全的购买方，仅仅只是一个交易的平台。在明文规定中明确指出购买法的实质就是讨价还价的公平交易。而作为权益结合法的实质则是抛开购买的一种权益结合。权益法比较适用于合并换股，通俗的解释就是说，一家企业要想用自己的股份去换另一家的股份，这种现象是被允许的，而且合并以后企业本身的所有权并不会受到影响。
（一）企业会计准则在我国的规定
在我国企业会计准则规定中，对于企业合并中对于购买法跟权益法并没有做明确的文字规定，没有有利的文字语言可作参考，但是在会计准则中明确规定了企业合并的具体操作内容，以及新的分类方法，也就是说确定了在不是同一家企业控制而进行合并的企业可以使用购买法，同一家企业控制下的合并则使用权益法处理出现的问题。
企业进行合并以后，作为合并一方可以通过支付现金或者转让非现金的资产，以及承担债务的方式来对整个并购做出调整。作为合并方的长期股权投资的初始资金则是来源于在合并当日所获得的别合并一方所拥有的权益账面价值的份额。长期股权投资初始投资成本与支付的 现金、转让的非现金资产以及所承担债务账面价值之间的差额，调整资本公积；资本公积不能用于冲减的，则用来作为收益存在。由此可以看出，在同一企业控制下进行的合并，通常是将合并当日取得的被合并一方所拥有的权益账面价值的份额作为长期股权投资的初始投资成本，但是在非统一企业合并下的企业合并，则是将整个合并的成本（公允价值）作为整个合并后期的长期的股权投资的初始投资成本。
（二）后续问题处理
收购企业在对被收购企业进行长期头股权投资时，一般情况下采用成本的核算方法。企业对此实行的控制就是赋予了企业一个合理的理由，使其具有对企业的财务以及企业的经营策略有决定权，并且可以根据企业的相关活动获取相应的利益。所以说在企业合并完成以后，长期股权投资的后续问题需要按照成本法来计量。但是在这个过程中，作为长期股权的投资者应该明确最初的投资成本，按照最初的成本计价。在这个过程中，被投资的子公司在宣告分派的利润或者是现金股利是，都要明确的归结为是当前的投资收益。投资企业一方需要针对子公司的投资收益进行确认，但是这部分收益知识包括被投资子公司在接受正常的投资后所产生的累计利润的分配。如果出现收入的利润大于了上述所说的，那么将作为初始的投资成本的收回处理。
1、投资第一年用公式表示如下
应获得的收益份额=获得投资后所在投资公司最后获得的净利润*持股比例，如果最后的收益份额超过了应该获得的收益那么，超过的部分将会作为初始投资成本的回收，以此来将投资的账面价值减少，这笔资金在性质上不属于利润的处理而是作为投资的返还。
2、投资第二年开始应获得的现金股份，有如下公式表示
投资成本被冲减的金额=（累积获得的现金股利-累积应享有的收益份额）-累积已冲减的投资成本，应确认投资收益的金额=当年获得的现金股利-应冲减投资成本的金额
（注：累积确认的投资收益，必定不能大于累积获得的现金股利）。
（三）依照权益法的规定对合并报表进行调整
企业合并后，作为被合并的子公司，也享有企业对其的投资。在企业对其投资的财务报表中，因为在合并后，被合并公司的财产以及债务等问题都归合并方所有，因此在财务报表上，会将这些实质性的作出规定，体现在合并财务报表中，维护自身的权益法，也因此在制作合并报表时应该将成本法转换为权益法。但是涉及到成本法跟权益法的转换，这个过程中出现的问题，要考虑的问题也就随之增多了，而且情况也会变得比较复杂，所以这就需要采取一个适当的方法来提高转换的效率。
三、结束语
总而言之，新形势下的长期股权投资，涉及到的基本原则也时刻更新中，而且长期股权投资、金融工具的确认和计量也随着企业合并不断地交换、更新中，所以在企业合并过程中，长期股权的投资方也要时刻不停的接受新的消息，来确保相关工作的正确实施。在长期股权投资过程中保持警觉性，不断的自我反省，深刻的认识到投资的风险并不断地改进方法策略，保持本身特有的优势地位。
参考文献：
[1]财政部会计司编写组.企业会计准则讲解[M].人民出版社，2007
[2]陈信元. 我国上市公司换股合并的会计方法选择：案例分析与现实思考[J].会计研究，2001（5）：9- 17
[3]池巧珠，陈斌.经济后果视角下的企业合并会计处理方法的选择[J].会计之友，2008（12）：109- 110
[4]张川. 企业合并权益结合法在我国的拓展[J].财会月刊（综合），2007（9）：11- 12.
分析企业的投资价值范文3
投资价值指标的引入
投资价值（IV）是将当期经营活动现金流量扣除投资活动所需资金和资本成本后的资本收益。
用公式表示就是：
IV=经营活动产生的现金流量净额+过去三年的平均投资活动现金流量净额—资本投入额×加权资本成本率
其中，本年度经营活动产生的现金流量净额加上过去三年平均投资活动现金流量净额，就是修正后的自由现金流量，本文下方的自由现金流量都是指这种修正后的自由现金流量。由上可得投资价值（IV）的另一个计算公式：
投资价值（IV）=自由现金流量—资本投入额×加权资本成本率
这里的投资价值实际上指的是在投资活动当中，扣除了机会成本以后得到的超额价值，只有具有这种超额价值的上市公司才是具有投资价值的。将超额价值和投入的资本相比，就可以得到投资价值率。
投资价值率=投资价值/本年资本投入额
投资价值率可以对不同规模企业进行横向对比。
投资价值（IV）指标的优点
投资价值以经营性现金流量净额为出发点，剔除了投资收益和营业外收支。
投资价值采用收付实现制来计算，剔除各种利润调节手段的影响。
投资价值指标扣除各种投资项目的现金流出，具有自由现金流量的优点。投资性的现金流量净额不仅和当期经营业绩相关，也和以后一定时期经营业绩相关，因此采用过去几年的平均投资性现金流量净额进行计算，就可以将过去的投资和当期的经营收益挂钩，更加合理地反映企业的经营业绩，同时这种处理办法也可以避免资本支出不均衡的缺陷。考虑到企业经营的实际情况和数据取得的可能性，我们采用过去三年内的平均投资现金流量净额的相反数。
投资价值指标也同样计量资本成本，在将其扣除以后反映企业真实创造的价值，具有EVA的优点。
由上可见，投资价值这一指标全面地揭示了企业的经营、投资、筹资的基本信息，因此该指标能在一定程度上揭示企业在有关会计年度创造的真实价值。
对德隆上市公司风险的揭示
德隆以旗下上市公司的资产、收入快速扩张为据，说明其产业整合策略是成功的，然而相关上市公司股价的崩溃为投资者带来了巨大的损失。上述的投资价值指标可以帮助投资者从盈利质量、产业整合效果、盈利预警等方面了解上市公司的实际经营情况，辨识其中存在的投资风险。
1、盈利质量分析
湘火炬财务状况分析表（见附表1）
湘火炬是新疆德隆三家主要上市公司当中盈利增长最快的，适合于进行盈利质量分析。湘火炬主营为汽车整车、汽车零部件、机电产品进出口三大业务，并涉足工业气体、金融保险服务业等多个业务领域。湘火炬以成功的对法士特齿轮、川汽、陕汽的并购而闻名，最近几年的净利润增长较快。
从表1可见，相对于历年净利润而言，该公司经营现金流量净值的数额较低，说明盈利质量较低。经营性现金流量净额较低的主要原因在于其应收项目的增加和应付项目的减少，说明该公司相对于产业链的上下游而言处在劣势，德隆的产业整合策略并没有取得预想的效果。有关并购活动消耗了资金却并不能给企业带来现金回报，扣除了资金成本以后投资价值为负而且不断恶化。2000年至2003年这四年中，湘火炬不但没有给股东创造价值，反而毁损了将近20亿的股东财富。投资者利益受损实际上早已注定，只不过直到今年4月份才集中体现出来。
对于债权人而言资金成本是企业必须以利息形式支付的，上市公司在自由现金流量为负时只有通过借新债来偿还换旧债，由此导致负债规模不断扩大和债权人风险不断累积，湘火炬难以偿还银行负债也是注定了的。
2、产业整合效果对比分析
新疆屯河财务状况分析表（见附表2）
新疆屯河是新疆德隆较早控制的上市公司，其主营业务原为水泥，最近几年通过资产重组，主业改为番茄制品和果汁制品。对比表2中该公司各年的经营性现金流量净额和投资性现金流量净额可知：一方面，企业的经营现金流量无法满足其投资活动的现金支出，迫使企业不得不通过筹资支撑企业运营；另一方面，以前年度的巨额投资没有产生相应的回报，导致公司本身不能通过自身经营产生现金偿还负债。从2000年至2003年每年投资价值都是负值说明公司一直在毁灭股东财富，公司标榜的产业整合路线并没有产生实际效果。
对此，新疆德隆集团董事长唐万里也承认，在面对众多机遇的时候，德隆有点贪多求快，有些步子迈得太快，做法太过理想化。
3、使用投资价值指标进行业绩预警
使用投资价值进行上市公司的业绩预警可以取得非常良好的效果，原因如下：
公司业绩的变化首先从现金流量上反映出来，然后才反映在每股利润上。公司从经营的繁荣时期向萧条时期转变的时候，首先的特征是在行业景气的刺激下加大生产量，扩大产量一般要进行固定资产投资，这就会导致投资价值的大幅度下降。增加了生产能力的同时往往要购入更多的原材料，这同样耗费了大量现金。当供给逐渐超过有效需求的时候，企业的应收账款不断增加，也会导致投资价值大幅下降，但是这一切却并未影响企业的当期利润。当企业的投资价值由增长变为递减，甚至成为负值的时候，就已经直接反映了企业趋于恶化的经营情况，但是此时会计利润还相对良好。可见使用投资价值可以对企业经营业绩进行预警。
使用投资价值进行上市公司的业绩预警的方法有以下两种：
使用每股收益与每股投资价值的差额来辨识。
如果每股收益增长而每股投资价值没有同步增长，那么说明企业或者是在进行资产的扩张，或者是企业的应收账款在增加；如果每股收益也开始掉头向下，同时每股投资价值更加迅速的降低，那么企业就不但是存在回款障碍，而且面临产成品大量积压、销售困难的局面。
根据每股投资价值的趋势来进行上市公司业绩预警。
如果投资价值开始下降，那么，企业可能会由繁荣走向衰落；如果企业的投资价值由正值转为负值，说明企业的经营状况可能正在急剧恶化。会计信息的使用者应当对此给予足够的重视，并且采取相应的对策。
德隆系三家上市公司各年的投资价值如左图所示：
分析企业的投资价值范文4
【关键词】市场价值；投资价值；价值类型
一、市场价值与投资价值的内涵
价值类型，又称为价值内涵，即资产评估结果的价值属性和表现形式。《资产评估价值类型指导意见》（资产评估协会2007年颁布）的第二条中明确指出：“本指导意见所称的资产评估价值类型包括市场价值和市场价值以外的价值类型”。其中，市场价值类型是指在评估基准日的买卖双方在理性判断且完全自愿的情况下，进行公平交易时，评估对象的价值估计数额；而市场价值以外的价值类型包括在用价值、投资价值、残余价值、清算价值等。其中，投资价值是指对于投资目标明确的某一类或者特定投资者，评估对象的价值估计数额。例如，企业并购中的被并购企业价值就可分为市场价值和投资价值两种：市场价值是指在评估基准日，假设被并购企业按照已有的经营和管理战略持续经营时，评估对象在自愿交易的买卖双方进行公平正常交易时评估的价值数额；而投资价值则是指兼并企业在考虑自身特定的协同效应和管理战略的条件下，被并购企业的评估价值。
二、不同情形下的市场价值与投资价值
在资产评估领域，尤其是企业并购的行为中，同样的资产也很可能会因为投资者的差异而具有不同的价值。不同情况下，企业的价值表现出的价值类型可简要归纳如下：（1）当投资者并购动机不同时，评估被并购企业的价值类型会有所不同。例如，当投资者主要为了获得被并购企业的未来盈利能力时，采用的评估价值多为投资价值；而当投资者主要为了获得被并购企业的资源且存在可比的公平市价时，此时往往即会采用市场价值。（2）当委托方作为不同利益主体时，评估被并购企业的价值类型也会有所差异。例如，当并购的主体是某一类或特定的投资者，并在评估过程中仅结合其自身的经济特征和特有的评估资料时，注册资产评估师往往选择投资价值作为评估价值；与此相反，如果没有特定的投资者，被并购企业完全可以通过各种公开途径寻找潜在的并购企业，此时，被并购企业为了向公众呈现出一个公允的价值信息，就可以委托专业的资产评估机构按照企业当前的经营和管理战略持续经营的条件下进行资产评估，这时的价值往往就是公开市场的市场价值。
三、市场价值与投资价值的差异浅析
既然不同的情形下，尤其是企业并购的行为中很可能导致市场价值与投资价值差异的出现，那么什么才是导致这种差异的根源呢？笔者认为不同委托方对同一企业的战略眼光和价值判断标准的不同才是最根本的原因，这在雪津啤酒的并购神话中体现的最为明显。在“雪津神话”中，股权转让前的雪津啤酒总资产约为11.4亿元人民币、所有者权益约为5.2亿元人民币，资产评估机构评估的雪津啤酒净资产约为6.18亿元人民币，而最终比利时英博啤酒集团竟以58.86亿元人民币的价格成功收购。面对这近乎10倍的差异，我们只要结合当时各方的实际情况仔细分析，不难发现其中的原因。在这个“神话”中，英博集团对雪津啤酒进行的企业价值评估在充分考虑了雪津啤酒的商誉、商标等无形资产的价值影响的基础上，看到了雪津啤酒当时拥有的国内销售网络和市场份额在英博集团自身资本和技术优势的共同作用下所能达到的良好的前景，即英博集团更多的是基于其自身对中国啤酒市场的战略发展眼光和并购后的协同效应的价值判断做出的战略决策；而评估机构得出的雪津啤酒净资产中并没有包含雪津啤酒的商誉、商标等价值。在此项并购交易行为下，英博集团结合其自身特定战略目的对雪津啤酒进行的评估采用的就是投资价值，而评估机构对雪津啤酒的企业价值评估则选择的是公开市场条件下的市场价值。
总之，基于不同的战略眼光和价值判断标准，不同委托方很可能会在面对同一企业的价值评估时产生投资价值和市场价值的巨大差异，而两种价值是不具有可比性的。因此，我们不能因为市场价值比投资价值低很多就直接说市场价值被低估，因为并购后的协同效应推动了投资价值与市场价值的差异程度的扩大，而这种巨大差异反过来又会促使并购方去追求并购后的协同效应。在实践中，我们要认真理解两种价值各自的含义，不可片面看待问题。
参 考 文 献
[1]全国注册资产评估师考试用书编写组．资产评估[M]．北京：经济科学出出版社，2010
[2]康芮华．浅析并购估值的企业价值类型[J]．中国资产评估．2009（11）
分析企业的投资价值范文5
关键词：二元价值容介态；股票评级；信息态
中图分类号：F830.91 文献标识：A 文章编号：1674-9448 （2013） 03-0091-06
Rating Stock Investment Value by View of Dual-value Rong-Jie State
Wang Wenlong Song Ning Mu Sen（Generalized Virtual Economy Research Institute， AVIC， Beijing 100012， China）
Abstract：Using comprehensive evaluation， the authors review all the companies in China Stock Market based on theory of dual-value medium state， and screen 50 stocks which are worth investing， by material state and information state from A stock market. How to discover listed companies which are worth investing is the main concern of this article.
Keywords： dual-value Rong-Jie state， Stock Rating， information state
一、问题的提出
随着股票市场的发展，如何衡量股票的投资价值，控制投资风险，成为投资者共同关注的问题。用科学的方法对股票进行投资价值评价，可以为投资者提供一个相对客观的价值判断，已经成为证券公司研究所、投资研究机构、评级公司等机构的一项重要业务。
业界目前主流的对股票投资价值的分析方法，较多侧重于对上市公司财务指标、行业发展趋势等基本面分析，即实体价值的分析；较少涉及对虚拟价值的分析，特别是较少涉及更能反映投资者对上市公司虚拟感知等心理因素层面的分析。
本文借助于广义虚拟经济的二元价值容介态的理念，从实体价值和虚拟价值相融合的角度出发，对上市公司股票的投资价值的分析进行了探索。从二元价值容介态出发来分析股票投资价值，一方面考虑体现实体价值的物质态因素（如财务表现），另一方面考虑体现虚拟价值的信息态因素（如人气、行业属性等）。
二、股票投资价值评价的理论与实践述评
（一）股票投资价值评价的理论回顾
对股票投资价值的研究可以回溯到20世纪初。普拉特（Prat， S.S.）1903年在《华尔街动态》（The Work of Wall Street）中提出，从理论上讲股票的价值和价格是一致的，但在实际上两者的差额颇大。就股票价格的形成而言，是由供需因素决定的，难以同真实的价值完全吻合。多纳（Donner，O.）在《证券市场与景气波动原理》中认为，股票价格是由市场供求关系决定的，而股票价值取决于企业的收益。企业收益的变动，才是形成股价波动的真正精髓。就长期而言，股价波动是依存于企业收益和利率。格雷厄姆和多德（Graham，B.和Dodd，D.D.L，1934）在《证券分析》中，强调股票的内在价值决定于公司未来的盈利能力，而分析企业未来的获利能力，并不仅限于对企业的财务分析，还需要观察经济未来的趋势作为推测的基础，并考虑适当的资本还原。证券分析家的工作就是仔细分析发行人的财务数据和其他资料，努力发现该股票的内在价值，并以此作为判断股票定价合理性和投资决策的重要指标。威廉姆斯在《投资价值学说》（The Theory of Investment Value，1938）中提出，股票是一种收益凭证，其未来所产生的各种收益的现值之和就是股票的价值，股票价格应该根据其价值来确定。威廉姆斯开创了以数学模型分析股票投资价值的先河，之后，多种数学工具开始应用于股票的投资价值分析。
张先治（2000）、颜志刚（2001）等以现金流量为基础对股票价值进行评估。徐彪、梁宇鹏（2000）等利用因子分析法和概率统计分析法对农业类上市公司的财务指标进行考察，并将其划分为好、一般、差三大类。张良发、晏黎、蒲涛利用因子分析法对煤炭行业上市公司的投资价值进行了评估，并利用因子得分发现未来投资标的。张蕾、银路则利用层次分析法和因子分析对银行业和钢铁行业几只股票的投资价值进行了比较。
上述研究主要是基于发现企业内在价值的角度，通过评估企业价值，寻求低估值的股票并作为投资标的，可以归结到股票投资的基本面分析学派。与基本面分析相对应，技术面分析学派则认为，市场机制是有效的，价格已经反映了已知的所有信息，价格是所有投资者面临的唯一问题，其变化呈现一定的规律。技术面分析的研究对象是股票市场、个股股价变动情况。股票价格变动是股票交易者对宏观政治、经济形势和企业本身等事件做出的反应，所有能够影响到股票价值变动的因素已经在股票价格中得到了体现。在股票价格变动的学术研究上，刘易斯？巴切利（1900）提出，市场价格的变动是不可预知的。在其基础上，尤金？法玛提出了有效市场价说，即在有效市场中，投资者只能获得与投资风险相当的正常收益率。为此，Fama和French（1992）构造了一个包括风险系数β、公司规模、权益账面值与市值之比因素的模型，以解释大部分“非正常收益”现象。国内的俞乔（2004）、宋颂兴和金伟根（2000）、吴世农（2000）、范龙振、张子刚（2002）等人利用不同的统计方法，采用不同的样本阶段对我国股票市场的有效性进行了统计检验。
可以说，对股票投资价值评估的研究，为各机构进行股票投资价值的评估和股票的评级提供了理论基础。
（二）主要机构进行股票投资价值评级的实践
股票评级是专门机构通过规范的指标体系和科学的评估方法，对与股票有关的诸因素的分析与研究，对股票质量进行评价，并以简单的符号或说明展示给社会公众和投资者的评估活动。股票评级可以划分为针对单个上市公司的投资价值评级和针对系列公司的投资价值排名两种评级方法。针对单个上市公司的投资价值评级中，标普和台湾经济日报两家机构的评级方法有一定的参考价值。
标普公司的评级特点是注重上市公司的盈利能力和股利政策分析，强调影响股票品级高低的因素最终都会反映在每股盈余股利上，公司的盈利能力是公司各方面情况的综合体现，是股东获利的源泉，盈利能力的变化会影响股息的变动，从而影响股票价格的变动。结合上市公司的产业地位、公司资源、R&D投入、公司财务政策等加以综合评判，并用8个等级来标示股票品质。经过评级，标普公司将股票核定为如下4个类别，8个等级，如表1所示。
台湾经济日报社曾多次对上市公司的股票进行评级，其评级的办法是根据证券交易所公布的数据，对反映上市公司的获利能力、营运能力、短期偿债能力及其股票交易情况的指标进行测算，并按照一定的权重进行分配，计算出得分值并求出相应的等级。这些指标主要是税前盈利率（55%）、股东权益周转率（15%）、流动比率（10%）、股价波动幅度（10%）、股票交易周转率（10%）。其中，税前盈利率和股东权益周转率为宜大型指标，其他指标为适中型指标。计算样本股票组相应指标的全距、十分位差、均值，宜大型指标以样本平均值定位60分，每高于均值十分位则加10分，低于10分为则减10分；适中型指标则以样本平均值为100分，每高于或低于十分位则减10分。通过上述办法得到指标的最终得分，之后按照权重进行综合，得到评级的最终得分，并将最终得分和股票等级评分表对照，确定级别。
针对系列股票进行投资价值排名，也是股票投资价值评级的一种应用方法，其评价标准多种多样，有公司治理、资金管理、市值管理等等。国内目前的股票投资价值排名的应用中，较为知名的有中国中央电视台推出的央视50股票组合、新青年*财富杂志的上市公司500强、中国上市公司市值管理研究中心和《经济观察报》的中国上市公司市值管理百佳、福布斯杂志的中国最具潜力上市企业、新财经推出的“漂亮50”等等。
以央视50为例，央视财经50股票组是由中央电视台财经频道联合北京大学、复旦大学、中国人民大学、天津南开大学、中央财政金融大学等五所高校，以及中国注册会计师协会、大公国际资信评估有限公司等专业机构，共同评价、遴选的，以成长、创新、回报、公司治理、社会责任等5个维度为基础选择的50家上市公司，每个维度选择10家上市公司，共同组成央视50样本股。依据央视50样本股编制的央视财经50指数，各组样本股的权重分别为20%，此指数于2012年6月6日在深圳证券交易所上市交易。
从股票评级的理论和实践案例可以看出，现有的股票评级主要是从财务指标的角度来分析股票的投资价值，也就是说更多地关注上市公司的实体价值。央视50虽然在基本面分析的基础上，融合公司治理、社会责任、创新能力等新的因素，但并没有系统地将容纳更多经济价值的信息态因素作为主要变量。而对于股市而言，信息态实际上是影响股价的重要因素。因此，在物质态因素的基础上加入对信息态因素进行综合考量，有利于更全面地分析股票的投资价值，从而更好地把握市场中存在的投资机会。
三、基于二元价值容介态的股票投资价值评级模型设计
基于二元价值容介态的视角，本文以国内A股上市公司为研究对象，从反映实体价值的物质态因素和反映虚拟价值的信息态因素两个方面逐层对股票的投资价值进行分析。在模型设计的总体思路方面，选择两步筛选法。第一步，以物质态因素为主进行评级，设计体现物质态因素的指标体系，通过门槛值设置，筛选出合格的股票进入第二轮筛选。第二步，以信息态因素为主进行评级，在第一轮基础上，进一步利用体现信息态因素的指标体系，同时设置一定的门槛值，在入选股票的范围内进行综合排名，并最终选择排名靠前的50支代表性股票。
（一）基于物质态因素的评价指标
综合以往的研究，基于物质态因素的评价指标从盈利能力状况、资产运营状况、偿债能力状况、发展能力状况4个方面进行指标设置。根据指标的特点，分为宜大型指标和适中型指标。各指标的类型如下表所示：
（二）基于信息态因素的评价指标
信息态的因素可以体现在很多方面，本文从二元价值容介态的基本概念出发，将选取一些能够突出反映以人的心理需求为信息特征的虚拟价值的因素作为模型的变量。在信息态评价上，本文主要采用行业经济价值、人气，同时融合公司治理和市场表现因素。
1.行业价值形态因素
从二元价值容介态理论出发，根据实体价值和虚拟价值的比例构成可以将经济价值划分为7种形态。我们把上市公司所属行业（按照证监会的行业分类），分别将其归入某类经济价值形态，并进行赋值。在归类的过程中，充分考虑国家的产业导向。按投资价值排序，从第一类价值形态到第7类价值形态，价值形态逐级递升。本文将7类价值形态理念融入到信息态评级之中，将其作为适中型指标，以期筛选出富含更多虚拟价值形态的标的。
2.人气因素
人气因素对股价的影响在理论研究中已经具有一定的基础，Wouters和Plantinga在2006年提出了股票人气假说，他们的研究结果表明，股票人气与良好的过去表现直接相关。股票人气研究以投资者情绪（Sentiment）为基础，投资者情绪对金融市场价格有重要影响。如何衡量投资者情绪又是一个纷争的话题。总体来看，衡量投资者情绪的方法可以分为基于客观市场指数的方法和基于调查的方法。基于客观市场指数的方法主要有封闭式基金的折价及BW 情绪指标。Baker和Wurgler（2007）利用人气水平指数，验证基于人气指数及其预期条件收益，他们的人气指数的指标主要有成交量、股利溢价、封闭式基金折价、IPO首日收益等。可以说，目前对股票人气的衡量，主要从证券市场总体层面衡量，而针对单支股票研究其人气的文献较少。本文在模型中对人气因素的考虑，主要从单支股票被关注的程度设计指标。本文借助于对百度新闻数量和股吧帖子数量，从现状和未来变化等两个角度对上市公司的人气表现进行综合衡量。其中，百度新闻数量和东方财富网股吧帖子数量均为宜大型指标。
3.公司治理因素
公司治理作为股东、经理层等企业的利益相关者之间的一套制衡、激励的制度安排，有利于公司长远发展。南开大学中国公司治理中心的研究表明，公司治理同上市公司的股价表现有一定的关系，良好的公司治理能够带来更快的股票价格增长。本文对公司治理的指标，主要包括：独立董事比例、股权集中度、机构投资者持股比例。其中，独立董事比例为宜大型指标，股权集中度为适中型指标，机构持股比例为宜大型指标。
4.市场表现因素
上市公司在证券市场的表现，是投资者利用其资金进行投资最终形成的结果，是投资者对上市公司的信心的表现，也是上市公司市场风险的直观反映。本文将市场风险纳入到我们的信息态评价之中。证券市场的风险是所有投资者都面临的，由多种因素构成的，但在不同时期又有不同的因素起主要作用，导致股市上股票价格的下跌，从而给股票持有人带来损失。个股的风险主要是针对单支股票而言，其未来价格变动受到上市公司本身质地、整个市场大环境、某种特定概念性因素等多种因素影响。为反映个股所面临的市场风险，本文利用个股的月收益贝塔系数（年度数据）和市盈率做为上市公司的市场风险的衡量指标。其中，日收益贝塔系数为宜大型指标，市盈率为适中型指标。
四、模型运行的过程与结果分析
（一）2012年模型验证
按照物质态和信息态的双重筛选过程，我们最终选出得分排名前50的在2012年1月1日之前上市的50家上市公司，并按照流通股本加权法，在通达信软件上，以2012年5月2日为指数模拟起点，拟合形成指数，称为“广虚50指数”。
从广虚50指数与同期上证指数、深证成指、中小板指走势比较看，在下跌途中，中小板指数强于广虚50指数，而在上涨途中，广虚50指数则强于中小板指数，可以说，广虚50指数的弹性强于中小板指。
从广虚50指数与上证指数和深圳成指的走势比较看，在过去一年中，广虚50指数走势强于上证指数和深圳成指等大盘指数。
从广虚50指数走势与同期沪深300、央视50的比较看，广虚50指数强于沪深300指数；弱于央视50指数。
（二）2013年模型运行结果
依据同样的模型和程序，我们对2012年上市公司物质态和信息态进行了研究，并最终选择出50家上市公司。
同样从2013年5月份第一个交易日开始的模拟情况看，2013年新选的50家上市公司所形成的指数仍然强于大盘指数和沪深300。
总之，从模拟验证的结果来看，广虚50股票组合指数表现出较好的走势，能够强于同时期大盘走势，也好于沪深300。可以说，利用物质态的实体价值和信息态的虚拟价值的二元价值容介态理念，借助综合评价法所形成的股票投资价值评价方法，有较强的实用性。
五、结束语
股票投资价值评级是一个复杂的系统评价过程，涉及的指标因素众多，采用的评价方法多种多样。本文基于二元价值容介态的视角，采用多因素综合评价法的方法，对A股上市公司依据投资价值进行了评价。从评价结果和模拟验证来看，本文所提出的股票投资价值评价思路有一定的实践意义，也为投资者挖掘投资标的提供了一个新的思路和视角。
当然，本文的研究方法仍然存在诸多缺陷。比如，在模型的指标体系中各指标权重完全采用主观赋值的办法，造成主观性因素在评价过程中可能产生较大的影响。同时，在模型验证上，本文验证了两年的数据，未来可能需要更多实证研究，以分析模型的可靠性。再如，在指标构成实际中，如何发现更好的，更能反映上市公司信息态因子的指标，以及对信息态因子同上市公司投资价值的关系等。这些问题，都需要进一步的深化研究。
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分析企业的投资价值范文6
关键词：股权集中度 政府控制 投资价值
研究背景
当前经济领域“国进民退”现象使得学界和坊间不得不对进一步改革的方向和深度产生理性质疑。以央企为代表的政府控制的国有企业名义控制人国资委所内含的非人格化股东使得全民所有者无法有效行使股东权利，最终产生实际内部人控制的常规化制度。虽然这一现象在20世纪90年代左右已在学界基本达到共识，同时也为之后的以央企为代表的国有企业改革奠定理论基础，但是政府控制虚拟化引致的内部人控制极大制约国有企业改革进程。商业化运行公司治理模式与政府控制之间也存在着政府与市场在经济体系中角色定位的基本矛盾，而政府通过行政定位或安排政治关联自然人实现其控制企业意图势必会对公司市场化运营造成实质干预，而这种干预在国有企业运行中更为突出（Fan et al.，2011）。虽然我国的国有企业改革内生于整体经济体制改革进程中（罗仲伟，2009），但在我国当前“大政府，小市场”的经济发展格局下（孙岩，2012），国有企业的行为模式无疑受到政府行为的影响。已有的相关研究表明政府控制一方面可以提升公司价值，但是另一方面也可能引致公司绩效侵蚀（Che，Qian，1998；Wang et al，2002；Sun，Tong，2003）。同样，虽然国内的实践发展和相关研究也没有对政府控制与企业治理或绩效之间关系形成共识，但是对于政府控制和“国进民退”的公司运行状况学界基本上处于谨慎质疑阶段，而这种谨慎质疑随着近期的央企垄断及引致的腐败和商业银行累积的巨大风险暴露逐渐明显化。在当前客观实践需要的基础上，有理由对以下几方面提出质疑：政府控制如何影响公司的治理结构？以股权集中度为代表的公司治理结构如何在政府控制背景下运行？政府控制与股权集中度对公司价值的交互影响性态如何？鉴于此，本文沿着观察问题――提出假设――经验验证研究范式对以上问题进行系统研究。
文献述评及研究假设
综观既有的研究可以看到，政府控制与公司治理及公司价值关系在一定程度上也是政府与市场在经济体系角色定位的衍生问题。而针对政府控制与公司价值、绩效乃至治理结构之间关系的研究相当丰富，同时研究以股权集中度为代表的公司治理与公司价值和绩效等之间关系的研究也屡见笔端，但是针对政府控制与股权集中度对公司投资价值的研究并不常见。鉴于此，本文从公司价值的角度对已有文献展开述评，并在此基础上对政府控制和股权集中度与公司投资价值之间关系尽心探索性研究。
（一）股权集中度与公司价值
现有的有关公司治理与公司价值之间关系的研究虽然已较为成熟，但是并没有取得完全共识。Shleifer，Vishny（1986）研究认为，公司内部具有控制权的股东为了实现其自身股权收益最大化，会运用自身控制权影响管理层实际决策，并最终达到管理层实施公司价值最大化的决策。但从另一个角度而言，在股权集中较为显著的公司内部，虽然大股东在一定程度上抑制管理层机会主义倾向，但是大股东也有可能采取侵占公司价值的行为，而这种行为在股东担任管理层职务情况下更为显著（La Porta et al.，1999）。McConnell（1990）针对美国上市公司的研究指出，公司股东内部持股比例与公司价值之间存在显著相关关系，但是这种相关关系呈现出非线性关系。Pedersen，Thomsen（1999）针对欧洲上市公司研究揭示，在用公司大股东持股比例解释以公司资产净收益率所表征的公司价值情况下，二者之间存在显著积极相关关系。ClaessenS（1997），ClaessenS et al.（1998）和Lins（2000）针对新兴国家公司股权结构与公司治理水平及公司价值之间关系进行研究，其研究揭示新兴国家公司股权结构表现出高度集中现象，但是由于法律法规的缺位，高度股权集中的公司中大股东对企业治理的作用是积极的，而这种现象在一定程度上可以提高公司绩效和价值。Chen et al.（2005）和Hans et al.（2006）分别研究中国香港上市公司和欧洲、美国上市公司中股东持股比例和公司价值之间的关联，其研究结果表明中国香港上市公司中家族持股比例与公司绩效和价值之间并没有显著相关关系，同样英美国家上市公司中大股东持股比例和公司价值之间关系并不显著。Mohammed等（2008）对阿拉伯国家上市公司的研究揭示，股权集中度与公司绩效之间不存在实际关联。而Toshiyuki Sueyoshi等（2009）研究认为，在复苏阶段日本制造业的大股东的稳定性与公司价值和绩效存在积极并且显著的关系。施东晖、司徒大年（2004）等针对国内相关上市公司的研究揭示，以资产净收益率为代表的公司绩效与公司股东人数和国有股比例存在弱的负向相关关系，而与法人股比例存在弱正向相关关系。金成晓和纪明辉（2006）以我国商业银行为研究对象对其公司治理结构与公司绩效和价值之间关系进行研究，其分析认为我国上市商业银行绩效和公司价值与第一大股东持股比例负向相关，而与前5大股东控制权的分散度存在正向关联，因此国有商业银行应合理地扩大董事会规模，加强对内部管理层的激励。虽然已有代表性研究对股权集中度与公司价值之间关系研究还存在一定争议，但是结合有关新兴市场国家的研究和我国上市金融行业公司运行现状，本文提出研究假设H1：在不考虑政府控制因素和其他关联因素情况下，我国上市金融行业公司股权集中度与公司投资价值显著相关。
（二）政府控制与公司价值
已有的有关公司控制权和公司价值研究虽然较为常见，例如Jensen和Medding（1976），Holdemess和Sheehan（1988），Harris和Raviv（1988），Morck，Shleifer及Vishny（1988）等均从实证的角度对公司控制人与公司价值之间关系进行研究，但是直接对政府控制和公司价值的研究并不常见。Roe（2003；2006）研究指出，欧洲国家公司的股权集中现状基本上基于政治因素，欧洲实行的民主政治在很大程度上制约管理者以公司股东利益最大化核心原则经营公司，在此意义上而言，在欧洲政府控制因素可能会引致企业经营偏离价值最大化的目标。同时Roe（2006），Shleifer和Vishny（1999），Dyck和Zingales（2004）研究认为历史因素、税务结构及政府行为都会影响公司运行模式及公司治理结构。Facio和Lang（2002），Fan和Wang（2002），Claessens和Tzioumis（2006）等研究指出上市公司终极控制人主要通过获取绝对优势股本、交叉持股及金字塔式的控股结构等途径直接或间接控制公司运行。而这一现状在很大程度上符合我国公司运行现状。肖作平（2003）的研究认为，国家控股比例与公司价值之间的关系并不显著，公司是否存在国有股权并不是其公司价值差异显著的重要因素。与此对应就是张（2000）研究，其研究揭示了以Tobin Q值表征的公司价值与国有控股因素呈现积极显著的关系。徐晓东、陈小悦（2003）研究发现，实际国家控股股东公司的价值、资产收益率等均低于实际控股为非国有股东的公司，其中非国有控股的公司股票市场收益率也高于国有控股公司。罗仲伟（2009）针对我国国有企业运行现状进行研究指出，国有企业的政府控制背景虽然使其承担更多的多元化目标，但是也使得企业运行偏离市场化运行目标。高正平、李仪简（2010）对我国商业银行研究指出，国家股权的变化是银行股权结构变化的主要因素，而银行主要股东之间的制衡可以提高银行的绩效，国家股权整体上与银行绩效和价值之间存在积极关系，但二者之间存在左低右高的非对称U型结构。
综观已有的相关性研究可以看到，虽然已有的关于政府控制与公司价值之间直接关系的研究并没得到明确结论，但通过已有对比性研究可以发现政府控制通过其他因素对公司价值或绩效的直接或间接影响是存在的。基于此，本文提出研究假设H2：在政府控制背景下，政府控制和股权集中度对公司投资价值的影响存在并且显著。
经验分析
（一）模型设定和变量选取的经济学意义
结合前文分析和研究假设H1，为了突出非政府控制情形下股权集中度对金融行业上市公司投资价值的净效应，本文给出第一组经验论证模型，其一般形式如下：
（1）
（2）
其中，BM为对应截面金融行业上市公司账面市值比，借以捕捉公司投资价值（Christopher S. Armstrong，Rahul Vashishtha，2012）；owncon表征公司股权集中度（公司第一大股东股份所占比例）；X表征控制变量，f（X） 为控制变量的线性组合；uit和εit是随机扰动项。则可知，经验论证模型（1）捕捉对应样本公司股权集中度对于公司投资价值的直接效应，而经验论证模型（2）捕捉在控制其他相关变量而排除政府控制因素条件下的股权集中度对公司投资价值的影响效应。承接前文分析和文章研究逻辑，结合研究假设H2本文给出政府控制背景下政府控制和股权集中度对公司投资价值效应的第二组经验论证模型，其一般形式如下：
（3）
（4）
其中，State表征政府控制的虚拟变量，本文依据国有股占比衡量公司是否由政府控制，如果是政府控制其值取1，其余为0；其他变量意义同上。可以看出，模型（3）给出了在控制其他相关因素情形下股权集中度和政府控制因素对公司投资价值的影响，同时也给出在控制政府控制因素条件下股权集中度对公司投资价值影响；模型（4）在模型（3）分析的基础上进一步给出了股权集中度和政府控制因素对公司投资价值的交互影响效应。可以看出这种递进式的分析逻辑更有利于本文分析所研究的命题。
在模型设定基础上，依据经典计量经济学理论，为了最大程度地避免内生性问题所引致的拟合偏误，对控制变量进行设定。承接已有相关研究如罗仲伟（2009），Fan et al（2011），Wang et al（2002），吴联生（2009）等研究，同时结合研究需要和变量自身的经济意义，本文选取公司财务杠杆（Leve）表征公司风险水平，选取公司总资产市场价值自然对数（Ln（Size））捕捉公司规模因素；针对公司发展能力因素本文选择净利润增长率（Gr）、资产收益率（ROA）和股票回报率（Return）；同时选取公司短期流动资金与总资产比值（Liq）捕捉公司内部流动性因素；最后文章选取是否设立监事会捕捉公司治理结构因素，若是设立监事会那么Comm取值为1，否则为0。最后，结合研究核心和我国金融行业上市公司实际状况，为了扩大截面观测个体，本文选取2006-2013年第一季度金融行业39家上市公司的数据（排除了观测时间频率不到2年或8个季度的公司），同时为了增加样本容量，文章最终选取样本公司对应变量的季度数据组成含有10920个观测值的非平衡面板结构数据。数据来自于RESSET金融研究数据库。
（二）变量关系经验分析
在前文分析的基础上，对研究思想进行经验论证。首先，为了捕捉样本公司基本运行统计分布状况及避免相关变量可能存在的异常值对拟合结果干扰，文章对相关样本个体进行单变量统计描述分析，分析结果如表1所示。
从表1可以看出，整体上公司净利润增长率、资产回报率、股票回报率及监事会治理结构因素呈现尖峰分布特征，其余因素均基本表现良好，近似正态分布形状，同时样本公司杠杆水平及规模在样本期内的波动幅度较大，在一定程度上揭示我国金融行业公司风险较高及规模分布非均衡的实际状况。但是投资价值、流动性、资产回报率、股票回报率及股权集中度等因素的波动幅度和分布状况近似的现状在一定程度上揭示我国金融行业公司实际运行状况趋同，并表现出一定程度的同质性性状。总体上而言，变量序列的单变量统计分析结果基本符合我国金融行业运行现状。在单变量统计分析的基础上，结合经典计量经济学和文章研究所采用的非平衡面板经验数据，本文对经验拟合方程面板回归效应进行检验。结合前文研究假设及其对应的经验方程，文章面板回归效应关键检验结果如表2所示。
表2中检验结果表明，本文2组经验验证模型均在1%的显著水平上拒绝随机效应回归，因此应当选择固定效应回归。
在以上分析和检验的基础上，结合文章研究思想依次对2组经验论证模型进行拟合回归，具体拟合回归结果如表3所示。
结合拟合分析结果，首先从整体上看，未有报告出来的相关检验表明模型整体回归是显著的，其中核心变量对公司投资价值的影响效应符合预期并且显著，控制变量如规模、利润增长率、是否设立监事会及内部流动性等因素对公司投资价值影响显著，而杠杆、资产回报率及股票回报率对于以账面市值比为表征的公司投资价值的影响并不显著；其次具体来看，在排除政府控制影响及其他关联因素情形下，股权集中度对于公司投资价值影响效应（0.046）是积极并且显著的，符合研究假设H1，但是在继续排除政府控制而控制其他关联因素情形下，股权集中度对于公司投资价值影响呈现负向且显著特征，经验论证模型（1）和（2）显示的股权集中度对于公司投资价值影响的矛盾结论虽然无法完全确定股权集中度对公司投资价值的影响性态，但是更为清晰地揭示了二者之间的显著关系。结合第2组经验论证模型，在控制政府控制因素和其他关联因素情形下，股权集中度与公司投资价值之间呈现负向相关关系但并不显著，而政府控制因素对公司投资价值影响效应为负且显著，尽管这种影响较小（-0.002），而其余控制因素对公司投资价值影响的大小及显著性基本保持不变。结合模型（4）中加入股权集中度和政府控制交互项条件下，股权集中度和政府控制对公司投资价值影响性态并没有改变，但二者交互因素对公司投资价值影响为正且显著。这一结论验证了前文研究假设H2并在一定程度上揭示了，股权集中度和政府控制因素对我国金融行业公司投资价值分别独立影响效应是消极的，但是二者结合交互因素对公司投资价值影响是积极并且显著的。最后，以Z指数表征股权集中度对公司投资价值影响的稳健性回归检验表明基于模型（2）和（4）的经验论证模型拟合结果是稳健的。
结论
文章梯进式的经验论证逻辑清晰地映射出股权集中度和政府控制对金融行业公司投资价值的具体影响效应，同时基于比较分析思想研究了在控制其他关联因素情形下二者对公司投资价值的联合和交互影响。虽然经验论证揭示了我国金融行业股权集中度及政府控制因素对公司投资价值存在负向冲击，但是二者的交互因素对公司投资价值具有显著正向冲击效应，即在存在政府控制背景条件下，具有显著股权集中度的金融行业公司更具有投资价值。当然，产生这一现象的潜在的影响机制是进一步研究的命题。
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