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这些年来，中国经济的增长是伴随着房地产业的迅猛发展而前行的。随着中国房地产业的迅速发展，人们往往会看到一种现象，即每每房地产业发展到一个高峰、房价高企的时候，国家就会出台政策加强管理，其中一个很重要的措施就是银根的紧缩。
金融业可谓是现代经济发展中最核心的一个行业，其地位的重要性是其他行业无法撼动的。房地产业的重要性就突出地表现在，一旦房地产业出现了问题，出现了风险，实际上就是金融的风险。在这种情况下，国家就必须进行调控。在前两年，中国房地产的区域市场确实出现了很大的泡沫，如上海、杭州、温州、北京等一些地区房价飞升，房地产市场的泡沫非常大，如果国家宏观政策不进行及时的干预，后果不堪设想。
金融业的确是现代经济发展中最核心的一个行业，而房地产业作为国民经济的一个支柱性产业，加强宏观调控和促进房地产业的发展这两者之间其实并不矛盾。房地产业作为国民经济的支柱产业，在目前来说还有很多不规范的地方。国家出台宏观调控政策，提高信贷条件，就是要使房地产市场更加规范化。房地产业要是崩盘的话，就会导致国民经济颠覆性的衰退，人们购买的楼房就有可能成为一种负资产。
土地和资金是房地产行业存在和发展关系最密切的两个重要因素，在国家宏观调控的情况下，很多房地产公司都陷入了融资无门的境地。而正是这一境地激发了房地产信托基金的发展。对房地产商而言，自有资金的开发平均下来实际上还不到30%，大量是借助银行的资金、信托的资金，特别主要是银行的资金在支撑房地产业的发展。
地产商们的融资渠道中，银行不可能再成为唯一的对象了，特别是房地产信托基金进入房地产市场，真正表明了银行不再是唯一融资的老大了。地产商们也有了更多的融资渠道。据了解，招商地产就拟与上海国际信托有限公司设立资产支持信托，信托品种为期限不超过三年的10亿元资金。再如上海，浦东新区已向监管部门提出申请，要求设立基础设施物业增值基金。浦东新区正在申请的这种基础设施物业增值基金，就是房地产投资信托基金。通过信托进行融资，无疑是地产商们应对其资金链问题的一个最有效的办法。有人戏称房地产信托基金成了地产商们的最后一根稻草。
我们看到，在宏观调控的背景之下，房地产上市公司们上演资金链危机的绝不仅仅只是一两家，有的公司积极与房地产信托基金合作，而一些公司也在积极地展开自我拯救，只是各家所用的方法不同罢了。如泛海集团，其方式就是减持自己持有的民生银行14479.2万股，获得20多亿资金。这笔资金对泛海集团建设的那些地产项目而言，如同久旱逢甘霖。
尽管招商地产在谋求着与房地产信托基金的合作，值得注意的是目前与房地产信托基金合作的地产商并不是很多，但可以预见的是，在融资困境中地产商们将和房地产信托基金迎来一个合作的。或许这一轮合作将如同当初的定向增发、发行公司债一样成为融资竞赛。
对于房地产信托，政策上似乎也一直处于一种游移的状态。虽然2005年后，随着国家宏观调控的展开，银监会先后了212号文和54号文，以规范房地产信托，防范房地产信托风险。但对于房地产信托，相关管理层也并不是持不允许其发展的态度。房地产业被纳入信托是从2003年6月央行出台121号文件开始的，随即成为房地产企业2004年和2005年融资的一个重要品种。随着2006年中国金融市场在加入WTO体系后的全面开放，地产金融市场也跟着发生深刻的变化。房地产信托投资基金这一新的金融工具为投资房地产的人提供了金融产品，也为房地产发展提供了新的融资工具。另据一些媒体报道的数据来看，2007年11月，信托公司集合资金信托计划的63%投向金融领域，而投向房地产领域的则仅仅占总规模的2%。12月，这一比例却发生了明显的变化：该月度投向金融领域的集合资金信托计划占总规模的49%，而房地产信托的占比则达到了43%。从这些数据中，我们可以想象的是，房地产信托基金也在迎来一个很好的发展时机。
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1.1 房地产投资的形式
房地产投资包含直接投资和间接投资两种形式。其中直接投资包括开发投资和房地产置业投资，这两个方面从狭义地角度考虑就是房屋销售方与买方各自的投资。间接投资包括房地产企业股票投资、房地产企业证券投资、房地产投资信托基金投资以及住房抵押支持证券的购买等投资方式。本文主要分析的是房地产投资信托基金，这是间接投资当中较为新型的一种投资方式，也是扩大房地产融资渠道的途径之一。
1.2 房地产投资信托基金的含义
所谓的房地产投资信托基金指的是以收益凭证的发行为汇集资金的主要方式，并通过专门的投资机构或信托公司将投资的综合收益分配给投资者的一种信托基金投资方式。这是一种非公司组织的投资方式，其收益股份的组成也是可以转换的，是一种封闭性的投资基金。其英文缩写是REITs。这一投资方式在国外兴起较早，在我国仍处于发展不够成熟的阶段。
2 房地产投资信托基金的风险类型
2.1 客观风险(系统性风险)
2.1.1 政策风险
政策风险指的是在进行房地产投资信托基金的过程中由于国家的政策变动而对房地产投资信托基金的收益产生不同程度的影响。涉及到房地产投资信托基金收益状况的国家政策主要分为三类。首先最为直接的是国家政策对于房地产投资基金管理的相关条例的制定。如果国家政策对房地产投资资金进行较为紧缩性的管理，则有可能导致房地产投资信托基金的收益减少。其次是国家政策对于房地产开发方面的影响。如果国家政策对于房地产的开发采取限制性政策，则有可能导致房地产投资信托基金的收益减少。除此之外还有国家政策对于房屋价格的调整，房屋的价格决定房地产企业的盈利情况，也就对信托基金的投资者具有一定的影响。
2.1.2 法律风险
房地产投资信托基金的法律风险指的是在进行房地产信托基金投资的过程中，由于房地产信托基金的管理是由专门的投资机构进行的资金的统计和支配，因此在这个过程中鲜少具有较为完善的保障。在我国的法律当中，目前只有《信托法》、《信托公司管理办法》等条例对信托机构进行管理，而没有较为具体的针对房地产投资信托基金设立的相关条例，保障呈现出不够完善的状态。但出现这一现象的原因与房地产投资信托基金的成熟性有着密不可分的关系，随着立法的完善这一风险会逐渐趋于减小。
2.1.3 金融风险
金融状况的好坏对于各个经济领域都有着较大的影响。房地产投资作为一种投资量巨大的投资方式，受到金融的影响是十分显著的。对于房地产行业来说，无论是直接投资还是间接投资都会受到金融状况较大的影响。例如，在国家的金融状态趋向于紧张的时候，人们的购买力降低，这种情况将会形成房屋销售的重大瓶颈。这就会导致房地产商的房屋收益无论是从时间上还是从总体收益状况来说都会受到极大的打压，从而影响到房地产投资信托基金投资者的收益情况，产生投资风险。
2.2 主观因素造成的风险(非系统性风险)
2.2.1 项目风险
在房地产项目筹建的前期，都会涉及到一些问题，例如土地及贷款等方面的问题，房地产投资信托基金虽然是房地产融合资产的重要方式，但一个房地产项目的筹建资金只靠一种方式进行融资是不够的。因此，其他融资渠道或者是因为国家土地政策的改变对房地产项目的筹备和推进所起到的影响，都有可能成为房地产投资信托管理基金不稳定的情况，项目的不稳定性甚至会影响投资收益或直接导致出现亏损。
2.2.2 经营和管理风险
房地产企业在房地产的建设过程中不仅要在项目的筹建方面付出很大的艰辛和努力，而且在房地产建设的过程中，房地产企业对于整个建设工程的经营和管理也是影响房地产收益的重要因素之一。在房屋建设经营过程中，有可能由于施工过程的管理不当而导致房屋建设工程的成本过高或者是出现一系列的房屋质量问题，这些经营和管理过程中出现的影响房屋销售的因素都会对房地产投资信托基金的收益产生较为直接的影响。除此之外，市场信息的不断变动也是造成房产商经营过程出现问题的主要原因之一，可能导致房屋的滞销，从而影响收益。因此房地产企业的经营和管理不当以及市场的不稳定性是导致信托基金产生风险的重要因素。
2.2.3 流动性风险
所谓的流动性风险就是指在投资过程中，由于投资产品的流动性和灵活性不强而导致的一种风险现象。这一现象普遍存在于土地、房屋等固定事物的投资方面。在进行房地产投资信托基金投资的时候，由于房屋及房屋所处的土地均属于不可移动和流动的投资物体，属于一种固态资产形式。由于这种投资形式的限制，如果房地产企业在房地产建设过程中出现困损，无力偿还投资的本金的时候，投资方无法变现信托基金，则有可能导致此处所提及的流动性风险。
3 风险防范的方式
3.1 信托公司加强内部的管理和控制
信托公司指的是在房地产投资信托基金的融入过程中起到将信托基金进行管理、统计并负责将收益下放给投资人的一种专门的投资机构。前文提到，房地产投资信托基金的法律保障是在进行房地产投资信托基金投入的时候对信托机构安全性的保护。使信托公司严格按照法律规定对投资者的投资基金进行管理和分配。当然，这一过程的完成除了需要靠法律规制之外，还需要信托公司对自身的员工进行一定程度的培训和训练，使其在工作的过程中能够做到遵法守法。除此之外还应当完善信托公司内部的监督控制管理机制，对每个员工的工作态度进行监督，对投资基金进行谨慎妥善的处理。
3.2 建立完善的风险规避机制
风险规避机制的建立主要也是针对信托公司进行风险防范提出的相应的措施和建议。在进行房地产投资信托基金的投资之前，虽然部分风险是不可预计的，但是同样也存在许多风险是可以预计的。例如，信托公司可以对融资的房地产企业以往的房地产建设经营状况以及企业本身的资金状况进行一定程度的了解，以对经营风险进行一定的评估，然后再进行投资。除此之外，信托公司也应当对市场等可能存在潜在风险的因素进行相应的了解，以通过这种方式对可能遇到的风险进行估计，并针对这些潜在风险建立相应的较为完善的风险规避机制。
3.3 分散进行多样化组合投资
在进行房地产投资信托基金投资的过程中，其投资方式往往是针对单一的投资项目而进行的投资方式。此类投资方法虽然可以更加直观方便地了解到所投资的房地产企业的项目情况及相关的经营情况，但企业可能由于在房地产企业进行项目经营的过程中方法不当而造成较大的利益损失。因此，在投资者进行房地产投资信托基金投资的过程中可以对多个项目进行投资，以此来分散在投资过程中可能存在的风险。
3.4 增加信托产品的流动性
前文提到由于房屋和土地的流动性相对较差导致其在投资过程中所存在的风险较大。因此为了解决这一流动性风险，信托公司可以在进行信托基金管理的时候对基金进行合理的分配，以此来增强信托公司所信托产品的流通性。除此之外，风险一旦发生，则具有不可逆转的特点。因此，信托公司还应当积极与银行及其他金融机构合作，为投资人进行质押或担保服务，从而实现在一定程度上减少投资人亏损的风险。
3.5 进行合理的风险分担设计
上文提到将投资渠道多元化是进行风险承担的重要方式之一，但是实际上在房地产投资的过程中，如果整个项目产生亏损，承担亏损的并不只是投资者个人，而是由房地产企业、信托公司、商业银行、第三方担保机构以及保险公司等多方面的相关单位对风险进行共同承担。但是由于这些相关方所承担的责任及各自经济实力的差距，因此在进行风险分担的过程中应当进行合理的风险分担设计方案，尽量使其趋于各自的承受能力范围。
3.6 房地产企业对房屋建设过程进行合理的管理
要想减小投资方在进行房地产投资过程中所需要面临和承担的风险，除了需要投资方及信托公司进行相应的风险预测及防范之外，房地产企业对于房地产工程建设过程的管理以及对于整个销售进程的推进都对房地产投资信托基金的收益具有重要影响。因此，实现房地产企业对房屋建设进程合理地经营和管理，也是控制房地产投资信托基金风险的重要方式之一。
3.7 政府机关合理制定房地产投资信托基金的管理规则
由于房地产投资信托基金投资方式具有较大的风险性。因此，在进行房地产投资信托基金投资的过程中，国家政府机关也应当从投资者的利益角度出发制定相应的房地产投资信托基金的管理规则，并通过这种规则对我国房地产行业的融资渠道当中信托基金所占的比重进行一定程度的规定，使个人投资者受到的影响和面临的风险不至于太大。除此之外，在规则制定的借鉴方面，应当选取与我国经济类型及国情相似的国家进行借鉴，而不应当过度借鉴美英等与我国经济具有较大差异的国家。
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通知
建设银行各省、自治区、直辖市分行，计划单列市（区）分行，深圳市分行，成都市分行，南京市中心支行：
根据人民银行银发（1987）280号文“关于专业银行信托投资机构资本金问题的通知”精神，为了正确反映拨付信托投资公司资本金情况，特增设“480拨付信托基金”科目，核算建设银行向其所属信托公司拨付的资本金，拨付时记付方，退回或收回时记收方。各行原通知“经营投资”科目向所属信托投资公司拨付的资本金应转入“拨付信托基金”科目反映。
“480拨付信托基金”科目列资金平衡表第五页第十行；归属人民银行统一会计报表“0597信托资金及投资”科目内。
以上请转知所属执行。
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关键词：房地产投资信托基金 契约型 公司型 新制度经济学
房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts，简称BEITS)是一种专门投资于房地产的信托产品。其内在的理念起源于19世纪中叶在马萨诸塞州波士顿市设立的商业信托。20世纪60年代美国税法补充条款的出台，赋予房地产信托和封闭式共同基金一样的税收政策。出现了第一家现代意义上的BELTS。经过半个世纪的发展，美国REITS的资产规模已超过4000亿美元，占有全球市场的绝对比例。除美国外。澳大利亚的BEITS产业发展迅速。成为仅次美国的全球最大BELTS市场。亚洲的韩国、新加坡、日本等国家也纷纷制定和完善相应的制度和法律为BEITS在本国的发展铺平道路。并使得BELTS在本国成功上市。目前，在我国虽然还不存在完全意义上的房地产投资信托基金产品。但是作为准BEITS的房地产投资信托计划发展迅速，因此研究BELTS的组织结构特点具有重要的现实意义。
一、房地产投资信托基金的组织分类
BELTS是通过发行收益凭证募集资金，交由专业机构投资运作，基金主要投资于商业地产。所得收益绝大部分分配给BE，ITS持有者的一种资金运作模式。按组织结构来分。目前主流的BEITS模式主要有两种：契约型、公司型。这也是美国BELTS发展至今所历经的两种模式，其它国家和地区大都借鉴了美国BEITS的组织模式，虽然名称上可能不一致。但本质上相同。
(一)契约型组织模式
契约型是REITS最早的组织模式。20世纪90年代之前。它是美国市场上REITS的主流组织模式，随着公司型的出现，其地位才逐渐被后者取代。但是，契约型仍然是美国之外的其它国家和地区BEITS的主流模式之一。
契约型BELTS是根据一定的信托契约组织起来的投资行为。一般由投资者、基金托管机构和基金管理机构三方共同签订和约。按信托原则设立的房地产投资基金。这是一种按照特定契约成立的“集体财产形态”，而通常不是独立的公司或法人形态。其契约流程可简单概括为：投资者作为基金资本的所有权人投资后以委托人(受益人)的身份存在、房地产投资信托基金的经理人以受托人的身份行使基金的经营管理权、基金托管机构以托管人身份行使基金财产的保管和监督权。三方以信托合同为基础各自行使自己的权力并履行义务。在支付基金管理者和托管人约定的管理费和托管费后，基金投资运营的增值收益所得归投资者所有。
(二)公司型组织模式
公司型BEITS是按公司法设立的具有独立法人财产权，能独立行使民事权力。承担民事义务的企业组织形式。它是由具有相同投资目标和投资特性的企业或个人形成的公司聚合体。投资者通过购买公司股份成为股东。可通过出席股东大会、选举董事等方式参与基金公司的重大决策。并由基金公司董事会行使基金公司的法人财产所有权。基金通过内部自设管理人或委托外部独立的基金管理公司对基金资产进行投资管理。基金董事会对基金管理公司的经营和管理活动进行监督。其组织机构如图二所示。
二、REITS的组织机构成本分析
新制度经济学中的一个基本命题就是对人类社会生产和经济生活中的组织模式以及产权制度特征、所有权安排和治理机制等问题进行分析研究。在新制度经济学的概念中，企业作为一系列契约的组合。其存在的根本原因就是降低交易成本、提高资源利用效率。为此就必须解决好所有权和经营权分离所造成的一系列问题。房地产投资信托基金作为一种特殊的企业组织模式。也面临着同样的问题。具体而言。由所有权和经营权分离所造成的成本可称为组织成本，进一步可分为显性组织成本和隐性组织成本。
(一)显性组织成本
REITS作为一种有组织、专业化的集合投资模式，无论其形成或是运营都需要付出一定的组织成本。这包括投资者达成设立基金契约的签约成本、支付给基金经理人的管理费和绩效奖励支出以及税收支出三个方面。
1、契约型REITS。包括了以上提到的三个方面的成本支出。以信托的形式设立REITS，虽然可通过减少设立相关的投资决策与审查、投资后监督管理等方面的制度安排降低制度成本。但由于基金稳定性、基金财产的独立性、委托一等问题不可避免，使得契约型REITS的签约成本较高。另外。由于契约型REITS本身并不是独立的主体，所以通常需设立托管人制度来对基金进行财务核算，这也多了一道制度成本。而在税收方面，由于各个国家针对契约模式制定的标准不同，因此契约型REITS并没有体现出明显的制度优势。
2，公司型REITS。公司制是现代企业组织发展较为完善的一种企业制度，它通过多样化的相对完善、严格的法人治理机制的设计。能够较好地降低和防范“委托一”风险，因此公司型REITS的签约成本相对较低。在营运成本方面，因为其与基金的管理模式有很大关系，所以与契约模式相比，公司型REITS并没有体现优势。但在税收方面，双重纳税制度加大了公司型REITS的运营成本。这是因为公司型REITS是作为一个独立的法人实体存在，首先需缴纳公司所得税，然后才能向股东进行利润分配。而股东在获得利润分配后同样要缴纳所得税。目前，一些国家(如美国)已经通制定相应的税收政策较好的解决了公司制的双重纳税问题。
(二)隐性组织成本
房地产投资信托基金进行房地产投资和管理时，需委托给职业基金经理人或专业投资管理机构，因此形成了特殊的“委托一”关系，相应的成本也由此产生。它包括基金经理人为谋求自己的利益而牺牲投资者利益的道德风险成本以及为监督基金经理人的行为并对其实行约束措施的监督约束成本。具体体现在三个方面：①道德风险问题。即由受托人的不良行为给委托人或收益人带来损失的可能性；②激励制度，即委托人为提高受托人的投资管理积极性而与受托人约定的薪金报酬机制；③约束机制，即委托人为避免受托人因道德风险和机会主义行为给自己带来损失而采取的约束措施。
1、契约型REITS。与证券投资基金领域具有相对完备的信息披露制度不同，从事房地产投资，由于所投资的项目(如写字楼、烂尾楼)等不具有公开信息，股权又不具有较高的流动性。通过市场的力量来对基金管理人的管理行为进行约束相对较弱。另外，房地产投资的高度技术性妨碍了托管人(商业银行)监督职
能的发挥。因此，集所有权和经营权与一身的基金经理人一旦发生道德败坏，实施机会主义行为，对投资者造成的影响就很大。
在契约型REITS的基金组织中，委托人与受托人约定一定比例的基金投资净收益作为受托人经营管理基金取得成功业绩的报酬，以此激励受托人的投资管理积极性。但在契约型REITS中，基金经理人仅对由其过错导致投资基金亏损的部分负有限责任，而对一般的基金经营亏损无须承担任何责任。因此。契约型REITS下基金经理人承担的风险较小，委托人给予其较高比例基金投资净收益的可能性不大。
也正是因为契约型REITS经理人对风险承担的有限性，使得契约型REITS的约束比公司型REITS的要弱。当然，声誉机制可能会起到一定的约束作用。但总体而言。并没有表现出比公司型更明显的制度优势。
2、公司型REITS。在公司型REITS中，基金经理人掌握日常决策权。而日常投资活动又不可能全部经过董事会讨论和决策。加上基金经理人往往不持有公司的股份，合同自由原则在公司制下受到很大限制，使得其不能像有限合伙那样随意约定对基金经理人的约束条款。在这种情况下。基金经理人的投资决策很多情况下是凭良心和职业道德做事，发生道德风险的可能性较大。
此外，公司型REITS中经理人的激励机制不足，经理人一般仅能获得固定薪酬。而通过利润分成和股权激励的方式来提高经理人的投资积极性在公司型下又有一定的困难。另外，公司型下多重“委托一”关系的设计虽然可以较好地约束基金经理人的投资行为，保证基金的稳健经营，但多重性的制度性程序也可能成为公司制的一个包袱，产生各种问题。
三、结论及启示
通过以上分析可以看出，房地产投资信托基金具有不同的组织形式和治理机制。契约型和公司型各具优劣，发挥着不同的作用，形成了不同的房地产投资基金特色。但是，我国现有的与REITS发展密切相关的《公司法》《证券法》《合同法》和《信托法》等在不同领域中、不同程度上对两种模式的发展都有限制，可以说每种模式既有发展优势又面临发展障碍。大多关于REITS模式选择的研究认为，以契约型基金的形式发展REITS是法律障碍最小的路径。但笔者认为，与契约型相比，公司型REITS在我国更具发展前景。
信托基金范文5
2007年，我国房地产金融市场正在由以银行信贷为主导向资本市场为主导的模式逐渐转变。随着领汇、泓富、越秀在香港上市REITS，并一举获得成功，深国投、华联、大连万达、华润、华银控股等多家知名商业地产投资企业将目光投向了房地产投资信托基金(下文简称REITs)这一新鲜事物，都在为争吃国内REITS这第一个螃蟹而紧锣密鼓地准备着。
目前，我国的房地产存量很大，客观上要求设立REITs，既可拓宽房地产企业融资途径，改变房地产高度依赖银行信贷的局面，又可让中小投资者可以在资本市场分享房地产业的发展。房地产投资信托基金这种新的投资载体对于促进我国商业地产行业发展，丰富投资者投资渠道有很重要的作用。但该市场在我国的发展处于萌芽起步阶段，仍有待加强对REITs的研究和运用。
资料来源：根据中国产业投资咨讯网房地产数据库整理。
一、房地产投资信托基金的特点及优势
房地产投资信托基金即“Real Estate Investment Trusts”，其缩写是REITs。REITs是一种以发行信托基金的方式募集资金，由从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的专业投资信托机构投资于房地产领域，并将投资收益按比例分配给基金持有者的一种信托产品。
(一)REITs的特点
第一，REITs属于股权类投资产品，但与投资于股票、外汇、期货等的投资基金不同，其主要投资于房地产，与房地产市场波动和证券市场波动都有紧密联系。第二，由于REITs可以上市交易，因而具备与股票一样的流动性，但其投资者只享有收益权和知情权，这是与股票普通股的投资者最大的区别。第三，REITs的市场价格形成依赖于其所拥有房地产的基础价值。第四，REITs的所有权和经营权相分离，同时保持信托财产独立性和信托管理的连续性，并受到很严厉的监管。第五，REITs是资金信托和财产信托的结合，其他投资基金一般需要投资者支付货币资金来获得受益凭证，而REIT在接受货币资金的同时，还接受房地产。
(二)REITs的优势
REITs的设立严格遵循信托的基本原则，实行有效的监管，运作透明度高，通过对股东结构的规定，增强了REITs的流动性，避免了将RElTs作为一个单纯的套现工具。这就可以很好地保护投资者的利益。REITs对持股数量没有限制，投资者既可以只购买一股，也可以拥有数股，所需的资本金很低。投资者可以根据自己的情况随时买卖所持REITs的股份，因而具有相当高的流动性。REITs所募集的资金一般委托专业的管理公司进行集中管理。有经验的房地产专业人员擅长于股市运作，并且时刻关注市场的变化，进行多元化组合投资，选择不同地区和不同类型的房地产项目及业务，可有效降低投资风险，取得较高的投资回报。
另外，作为一种现代房地产金融投资工具，REITs是对各方均有利的一种多赢安排。无论从房地产开发商、投资者，还是从受托人、社会来分析，REITs都是利大于弊的。在开发商看来，REITs解决了它们的融资之困，让它们摆脱了银行的限制，使之资金流源源不断，资金链更为顺畅。站在投资者角度，由于目前民间个人资本和机构投资者投资渠道极为狭窄，证券市场尚不能满足广大投资者的投资理财需求。而REITs的出现为公众提供了在传统的股票、债券之外参与商业性房地产权益投资的机会，公众可以将大量资金通过REITs投入到房地产业，分享宏观经济增长带来的收益。而就受托人而言，REITs为信托业带来了一个新的发展契机，有利于信托机构的增长。对社会来说，“居者有其房”仍是社会稳定的一个相当关键的因素，REITs使房地产企业更高效率、低成本地开发地产，在某种程度上保证了房屋的供给。
二、我国发展REITS的必要性
(一)我国需要完善的房地产金融体系
20世纪末期，许多新兴的发达国家和地区，例如新加坡、韩国和中国香港，通过借鉴发达国家的经验，都成功地实现了房地产金融领域的创新。我国房地产金融的创新产品远落后于这些国家。当前我国房地产金融体系存在的问题具体表现在以下几个方面：
第一，房地产金融过度依赖银行体系。从表1，我们可以看到尽管自筹资金有所增加，国内贷款占资金来源比例有所下降，但是其他资金来源所占比例几乎达到50%。显然，这种对银行的高度依赖性的房地产资金供给是我国房地产金融问题的集中体现。通过银行体系来支持整个房地产金融，使金融政策的变化往往给房地产金融和房地产市场带来强烈的硬冲击，造成“一收就死，一放就乱”的局面，不利于国家财政政策和货币政策的实行。
第二，房地产金融的资金融通效率偏低。我国金融资源配置能力较弱，一方面存在着较大的资金缺口，另一方面却有大量资源闲置。
第三，房地产金融的系统性风险偏高。实质上，房地产金融的系统性风险问题是资金来源的银行高度依赖性及融通效率低下带来的。通过住房消费贷款、房地产开发贷款、建筑企业流动性贷款和土地储备贷款等形式的信贷资金集中，商业银行实际上直接或间接地承受了房地产市场运行中各个环节的市场风险和信用风险。如果商品房最终大量积压，开发商无法支付银行贷款与建筑商费用，只能将房子抵押给银行与建筑商，但建筑商的资金也是银行贷款，结果也只好把开发商抵押给他的房子再抵押给银行。在这条资金链中，银行是最后的“风险承担者”。随着我国房地产投资和房地产贷款的大量增加，这种高度集中的风险如果不能得到很好的控制，将会形成整个金融体系的系统风险，最终由于多米诺骨牌效应，造成严重的金融危机。美国的次贷危机就是一个很好的例子。
而REITs的引入则可以丰富房地产融资手段，很大程度上解决这些问题。
(二)我国信托业发展的需要
信托作为一种财产管理制度，与银行、保险和证券并称为现代金融的四大支柱。信托公司在经营范围方面具有其他金融企业无可比拟的优势。从改革开放到1998年的20年间，我国信托业几经波折，经历了多次的治理整顿。1999年3月，国务院下发国发第12号文，进行信托业最彻底的一次清理整顿。我国正逐步完善信托制度，让信托业走上了规范之路。目前，各国的信托业青睐房地产信托，因为一方面有房子和地做担保风险更小；另一方面房地产项目周期短，在目前信托财产的流动性问题还不能很好解决之时，房地产项目的资金运用周期更容易被委托人所接受。可以说，要实现我国信托快速跟上全球潮流并成为房地产界与金融界的双赢交易，REITs是不二选择。
三、我国REITS发展模式的选择
(一)组织形式的选择
按照不同的方式分类，REITs的组织形式可采取公司型或契约型、开放型或封闭型。
1.公司型与契约型的选择
鉴于公司型和契约型REITs各有优势和缺点，我国REITs选择公司型还是契约型，需要从我国实际出发，权衡利弊。本文认为，我国的REITs应首选契约型的组织形式。这是因为：
(1)REITs法律出台尚需时日
我国REITs主体法缺位，目前没有专门针对产业投资基金的立法。而发展公司型REITs对法律的要求较高。按照我国《公司法》规定，公司的对外投资还不得超过公司净资产的50%，这不利于REITs的发展。从实践来看，我国目前基金主要集中在证券业，且只存在契约型基金，尚无公司型基金，所以公司型REITs的实践条件暂时不成熟。因此，为了尽快推出REITs，可选择从契约型REITs导入，这样法律的要求会低一些，推进的步伐会快很多。
(2)其他国家的经验借鉴
长远来看，公司型REITs是必然的发展趋势，因为公司运作模式和流通机制更符合投资者的要求和REITs本身的要求。而从RElTs的发展趋势来说，许多国家由于原来基金制度采用契约型为主的组织结构，在为REITs立法时也就确定了契约型为主的组织形式。因此，我国发展REITs也不能一蹴而就，需要循序渐进。
2.开放型与封闭型的选择
按基金的受益凭证可否赎回、买卖方式的不同，REITs可分为开放型和封闭型。根据我国现阶段法律完善程度、房地产业发展阶段和资本市场状况，同时考虑到初期REITs的发展应以稳定为主，减少风险发生的可能性，本文认为目前适合发展契约型的房地产投资信托，且应以封闭型的基金为主。在后续的发展中，再以契约型REITs为调整对象，逐渐发展公司型REITs。
(二)运作流程的选择
确定了我国REITs的初级阶段应该发展契约型以封闭型为主的REITs，本文对其运作流程做了初步的设计。
1.REITs的参与者
REITs的直接参与者主要包括发起人(基金管理人)、托管机构和投资者三个实体。根据现行的情况，REITs的发起人必须是在REITs的审核过程中，按我国有关规定成立的、由监管部门认可的、合格的信托投资公司或基金管理公司。基金管理人还可以由发起人共同出资组建的专门的基金管理公司。托管机构指受投资者委托的机构，为投资者托管基金资产。我国可由商业银行、投资银行担任这一角色。投资者是REITs的实际持有者，对REITs产品进行投资，包括机构投资者和个人投资者。REITs还需要其他一些机构的参与，如资产管理公司、资产评估机构、律师、房地产中介商、会计师都是REITs正常运作不可或缺的组成。
2.具体的运作流程设计
结合我国情况，具体的运作流程是：首先由发起人也就是受托机构，依法设立REITs，采用公募的方式投资者私募发行REITs的受益证券以获得资金；然后，发起人组建基金管理公司担任基金管理人，进行经营管理，由基金管理人参照管理咨询公司的建议，按照风险分散原理，选择不同类型的房地产商业地产、物业项目及其他经主管机关核准投资的项目进行多元化投资组合，通过集中专业管理，有效地降低风险，获取较高经济收益。投资者凭受益凭证可以得到现金分红。在这个流程中，我们针对的是所选择的契约型、以封闭型为主的REITs。见图1。
图1 适合我国的REITs运作流程
(三)管理模式的选择
契约型REITs的管理机构为受托人委员会。受托人委员会通常由三名以上受托人组成，其中大多数受托人必须是“独立”的。所谓独立受托人是指该受托人与REITs的投资顾问和其附属机构没有任何直接或间接利益关系。受托人的主要职责是负责制订REITs的业务发展计划并指导其实施。REITs还需要聘请专业顾问公司和经理人员来负责公司的日常事务与投资运作，并实行多样化投资策略，有效降低投资风险，取得较高投资回报。
(四)投资方向
我国REITs的投资方向需要紧密结合我国的经济发展水平和房地产业所处的发展阶段，并且随着房地产业的发展，要相应地调整投资范围的侧重点。这样才能实现以发展REITs来促进房地产业发展的目的。为加强基金的风险控制，REITs需要以具有稳定现金流收入的购物中心、办公楼等成熟的商业物业为主，也可以专门投资于某种特定类型的房地产项目，向专业化的方向发展。投资的房地产项目必须具备两个条件：产权清晰并且完整；能获取稳定、已经完成的产生持续的现金流收入。
(五)监管机制
如果不对REITs进行规范和约束，其极有可能会成为房地产商炒作的工具而无法达到其设立的目标。
通过关于REITs的立法来明确投资基金参与者的权利、义务及行为规范。立法应贯穿基金的设立、募集、交易及基金终止的整个过程，包括申请的受理、审批、监管、处罚等多方面的内容。同时考虑由证监会负责REITs的行政管理监督。另外，可以设立相关协会，监督REITs的日常操作，确保基金管理公司及其从业人员的规范操作，减少违规现象。同时，为了最大限度地保障投资人的利益，要强化REITs信息披露制度，建立严格的信息批露制度，尽可能使各类信息包括房地产信息、国家政策信息和金融信息及时、准确地传递给信息需求者。还应该利用舆论的力量，合力推动REITs基金管理人、托管机构规范合法经营。
(六)退出机制
与公司相似，REITs的最终目的都是为了追逐利润，因而建立其退出制度尤其重要。根据国外的经验，参考风险投资的推出机制，本文认为REITs可选择回购基金股份和通过上市进行股权转让来实现REITs的资金回收。
四、结论
信托基金范文6
关键词：廉租房融资房地产投资信托基金（REITs）
我国廉租房建设融资现状
（一）资金来源分析
廉租房建设是健全我国住房保障体系的重要举措之一，因此国家对廉租房问题给予高度的重视并不断增加财政投入，但是廉租房政策从1998年实行至今，只解决了很小一部分低收入群体的住房问题，实际效果不尽如人意，对缓解日益紧张的住房压力可以说是杯水车薪。究其原因，笔者认为廉租房建设发展很大程度上受制于日益紧缺的资金来源。
目前，我国廉租房开发建设资金的主要来源有财政专项资金拨款，住房公积金增值收益，社会保障基金，土地出让金净收益，社会捐赠。但是它们从根本上都是来源于国家的财政收入，直接受政府的管辖和支配。除了建设，政府还要承担后期房屋修缮费用，物业管理费用等各项后期追加投资。这种过度依靠的财政拨款的融资模式，导致廉租房建设阻力重重，中央和各地政府也因此面临巨大的财政压力。
（二）资金缺口测算
国务院《2009-2011年廉租住房保障规划》中指出，从2009年起到2011年，我国计划在三年时间内基本解决747万户现有城市低收入住房困难家庭的住房问题，同时进一步健全实物配租和租赁补贴相结合的廉租住房制度。2009至2011年，我国计划新增廉租住房518万套，目标覆盖人口共计709万人，新增发放租赁补贴涉及191万户居民。以廉租房人均面积为16.26平方米，未来三年覆盖人口709万，普通简装修小户型建筑物每平方米造价为1795 元为基础数据进行测算：2009-2011年廉租房建设实施实物补贴需要的资金总量为：20430690万元。根据住房城乡建设部的最新统计的数字显示，截至2009 年6月，我国已完成廉租住房项目投资310亿元，计划投资1048亿元。扣除这部分已经提供了住房保障的资金，新建廉租房资金缺口至少为685亿元。随着社会保障体系的完善，将会有更多人纳入廉租房保障体系中，到时候廉租房的建设资金将远不止这个数字。所以若廉租房建设仅依靠政府财政纯政策性的支持，将会出现更大的资金缺口。
REITs介入廉租房融资体系的可行性分析
2005年两会期间，全国工商联住宅产业商会为解决廉租房融资难的问题提出了一个提案：“发展房地产投资信托基金，建立廉租房体系，解决低收入群体住房需求，防范房地产金融风险。”房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）是指通过发行基金收益凭证募集资金作为基金资产，然后将基金资产交由专业投资管理机构运作管理，专门投资于房地产项目或业务，以获取投资收益和资本增值的一种基金形态。从本质上看属于资产证券化的一种方式，其典型的运作方式是原物业发展商将旗下部分或全部经营性物业资产打包设立专业的REITs，以其收益如每年的租金、按揭利息等作为标的，均等地分割成若干份出售给投资者，然后定期派发红利。
（一）REITs介入廉租房融资体系的模式
我国廉租房只租不售，现金回流小，但是租金收益稳定的情况，可以采取REITs的运作方式，具体的运作模式如图1所示：由政府无偿划拔廉租房用地，规划廉租房建设方案，审批符合标准的住户，由信托公司负责筹集建设资金、建设开发廉租房（或者寻找可供投资回购的二手房源），出租给审核通过的低收入群体，管理及维护相关物业，将每年的租金和政府补贴扣除各项成本费用及相关税收后作为分红分给投资人，在这个过程中，政府提供一定的税收减免和信用担保。
（二）可行性分析
1.快速有效解决融资问题。REITs参与廉租房融资之后，可以将资本市场大量的闲置资金募集起来，吸引养老基金，保险基金投入廉租房的建设。这种投资不仅周期长可以保证廉租房建设的长期性需要，又可以在短时间内有效缓解财政压力，弥补廉租房建设开发的资金缺口，尽快解决低收入人群住房问题。财政部门可以将补贴款项直接转给信托公司，由信托公司统一规划运用，各住户上交的租金也可以直接划归信托公司使用和管理，既减少政府资金在各部门之间来回周转麻烦，又提高了资金的利用效率。廉租房管理部门可以借鉴水电费收缴系统，将住户工资账户与信托公司的账户直接挂钩，这样既保证租金的定期回流又可以时时监督住户的收入情况，一定程度上有助于退出机制的完善。
2.科学规范管理建设基金。在实际操作中，信托公司可以将廉租房的财政补贴与其它资金结合一起进行投资或者将长期稳定的租金收益回报暂时弥补其它高风险投资项目的投资收益，有效降低资金的投资风险，使信托公司所控制的资金可以统筹管理，提高资金升值能力。同时，在政府相关部门的监督下，信托公司要定期针对财政补贴和租金收入的分配使用情况向相关部门提交详细的财务报表，防止信托公司将该资金流失或不合理利用。这样商业化的运作资金可以有效地防止资金在周转过程中的挪用现象，在廉租房实际操作中保证公平公正。
3.保证REITs收益率。目前，我国廉租房市场有大量稳定的住房需求，相比而言廉租房房源却远远不足，而且这种现象未来数年将不会改变，所以新建的廉租房或新回购的二手房都能保证较高的入住率，入住户也都会按时足额缴纳租金，这些稳定的租金量可以保证未来的收益回报。另一方面，因为政府在廉租房REITs运作中不仅无偿提供土地，大大降低开发成本，还会在后期提供各种税费减免以及相应的政策照顾，保证投资基金能达到预定的收益率，同时也为信托公司的业务发展和开拓市场提供便利。另外，在廉租房REITs的运作中隐含了政府的信用保证，比普通投资产品风险小，收益稳定，但又比国债收益率高，这将会吸引众多投资者参与其中。
新模式效益增进分析
（一）政府效率提高
1.实现政府职能转变。将政府直接主导型的融资方式转变为政府引导下的商业化运作模式，将廉租房管理的具体运作交给信托公司，政府只负责政策上的支持和监督，保证信托公司的的有效运作即可，避免直接插手具体事务操作，这样既保证效率的同时又加强了监督，使政府由管理型政府转变为责任性政府。
2.节省政府开支。如果政府将廉租房的物业管理，后期维护，资金管理等业务都转移给了信托公司，政府完全可以避免相应的开支和人员安排，节省更多的人力物力用于监管，而且信托公司可以联合专业的物业管理公司，基金托管公司，管理顾问公司，高效地安排除审核入住外其它的事情，节省政府的精力和开支，优化廉租房管理结构。
3.提高廉租房基金使用的透明度。政府直接操作廉租房租金，信息不能及时对外公开，资金在各级各地方政府之间流转缓慢，程序复杂，这个过程中可能会产生腐败贪污现象，造成大笔廉租房租金被挪用，增加保障性资金风险。如果政府将租金及财政补贴作为收益直接交由信托公司管理，将资金更专业更高效的利用于其它投融资活动，提高资金的收益率。另外，根据《信托法》及相关规定，廉租房信托必须有严格的监管机制和信息披露机制，加上众多投资人和财政部门的监督，使得廉租房的租金及政府补贴等相关资金可以被有效利用。
4.实现廉租房统筹管理。现行的由各级政府负责的运作模式，由中央，各地方政府分别补贴，像北京这样的大城市甚至将廉租房按照区县划分，分别管理，造成各地区间的相互推托责任，申请审核、补贴发放过程中的运作略有不同，影响廉租房住户在区县间转移和入住时间。同时，财政拨款的层层划拨一定程度上影响了补贴资金的使用效率，也减少了这部分资金所具有的风险承担能力和升值能力。由信托公司接管后，中央政府可以直接下拨补贴资金到信托公司的账户，避免资金分割同时也减少了资金无效率周转的时间，使得国家财政补贴可以及时进入再升值的阶段，从而在整体上提高信托基金的收益率，吸引更多投资者。
（二）低收入者受益增加
1.享受优质房源和高水平物业管理。由于REITs在开发之初会找专业评估机构评估回购二手房或者新建廉租房的市场价值，结合房产的地理位置，开发成本，管理费用等多个方面综合考虑投资回报率，所以只有运作规范，市场前景好的房地产项目才能得到REITs的积极支持，因此，REITs的介入能够有效地帮助市场辨别优质房源，提高二手房的回购使用，促进房地产行业内部结构调整。
另外，信托公司会聘请专业的物业管理公司进行管理，提供更专业的物业服务，而政府在减少实际操作事物的同时必将把更多的精力用于监管，这样政府和信托公司互相补充，互相制约，更加有利于完善廉租房体系的建设。
2.扩大廉租房体系保障范围。房地产信托基金吸纳了大量闲置资本，它的介入会使整个廉租房体系中的资金量扩大，政府只须补充资本回报收益与廉租房租金之间的差额即可，这使得政府有更充裕的资金用于廉租房建设和开发，提高补贴金数额，降低廉租房准入标准，使得更多低收入者可以被纳入廉租房保障体系中。
（三）信托公司风险降低
信托公司可以获得稳定的投资收益，降低信托基金整体风险。廉租房REITs是以廉租房的租金收入加上政府补贴扣除各种费用后作为投资收益支付给投资人的。虽然收益率不高，但是每年国家投入大量资金用于保障性住房建设和补贴，这给投资者提供了稳定的收益回报。
同时，廉租房的空置率很低，租金受市场房价影响较小，可以保证每月稳定的租金回流，所以长期稳定的租金来源大大降低投资廉租房建设的资金风险，这样其整体投资亏损风险相应降低，为信托公司长久稳健地发展提供保障。还有REITs投资廉租房建设开发有政府信用作担保，无形中增强了其社会公信度，为信托公司积累信誉，提高竞争力，为该公司其它基金项目的开发拓宽市场。
结论
REITs参与廉租房的融资建设，可以有效利用金融创新产品来扩大资金来源的渠道，不仅能弥补政府财政投入的不足，缓解廉租房融资的压力，还能减少政府在廉租房实际运作中的直接参与，逐步向商业化运作转变，提高整体效率，从而加快廉租房建设进程，使更多低收入者早日住进优质的廉租房。可以说，REITs介入廉租房融资是一种多方共赢的改进模式，值得借鉴推广。
房地产投资信托基金介入廉租房融资这一课题，从2005年提出建议至今已五年有余，但是受到经济危机和国家调控房地产行业的阻碍发展缓慢。时至今日，在中央大力推进保障房建设的背景下，廉租房REITs这一金融创新产品才终于从建议走到了试点实践，相信之后能有较快的进展。当然，解决廉租房发展问题绝非易事，这一过程漫长而艰难，一方面需要政府的积极推动和多方协调，以及包括税收减免，风险管理等配套政策的支持，另一方面REITs的介入是否真的能发挥其作用也需要在实践过程中得以检验和改进。
参考文献：
1.王小雪. REITs参与廉租房建设的可行性研究[J].中国房地产，2009.11
2.雷蕙，宇罗华.关于REITs在廉租房融资运用中的探讨[J].市场论坛，2008.12
