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私募债券范文1
一、引言
从2008年以来，我国中小企业融资难现象较为普遍，导致很多中小企业破产倒闭，目前迫切需要丰富中小企业融资渠道。基于此现状，2012年5月22日，沪深交易所双双了《中小企业私募债券业务试点办法》，将中小企业私募债券正式推向市场。
中国证券业协会公布的数据显示，截至2013年3月底，66家券商总计发行中小企业私募债券171支，募集资金规模199.49亿元。中小企业私募债募集资金的总体规模非但没有像业内先前预测的出现爆发式增长，反而出现了萎缩的苗头。根据统计显示，2012年6月募集资金规模为23.83亿元，此后4个月的月发行量均降至20亿元以下。虽然2012年最后两个月和2013年1月的发行量重回20亿元以上，但自此以后的3个月再度陷入低迷，特别是今年4月份的发行量降至5.67亿元低点。这与上市前被众多业内机构看好的预期大相径庭，也让中小企业私募债券融资也陷入了困境。
二、中小企业私募债券融资的意义分析
中小企业私募债券对中小企业的融资具有重要意义，主要体现在以下几点：
（一）降低融资成本
由于人工成本、原材料成本的上涨以及通货膨胀的影响，中小企业的资金需求大幅增加，但适度从紧货币政策使得信贷规模总量减少，银行放贷也就更加谨慎。在银行信贷规模不断的收紧的情况下，发行债券可以拓宽企业的融资渠道，改善企业融资环境。通过发行中小企业私募债券，有助于解决中小企业融资难、综合融资成本高的问题；有助于解决部分中小企业银行贷款短贷常用，使用期限不匹配的问题；能够增加直接融资渠道，有助于在经济形势和自身情况未明时保持债务融资资金的稳定性。
（二）资金用途灵活
中小企业私募债券没有对募集资金进行明确的约定，资金使用的监管比较宽松，发行人可根据自身业务需要设定合理的募集资金用途，允许中小企业私募债券的募集资金全额用于偿还贷款、补充营运资金，若公司需要，也可以用于项目投资、股权收购等方面。
（三）提高资本市场影响力
债券发行期间的推介、公告、与投资者的各种交流可以有效的提升企业的形象。债券的成功发行显示了发行人的整体实力，有助于企业在证监会、交易所面前提前树立良好印象，有利于企业未来的上市等其他安排。私募债券在一定程度上能够缓解中小企业资金供求错位的矛盾，同时，规范化的民间金融也可以进入到中小企业私募债券机制中。
三、中小企业私募债券融资面临的困境分析
中小企业私募债券融资陷入困境是由多方面因素造成的，主要包括债券评级问题、风险防控问题以及不受重视问题。
（一）债券评级问题
债券评级问题是该产品发展的首要阻力。有意发行债券的公司的评级本身普遍较低，而能够达到评级要求的公司又往往不愿意通过这种方式融资。
（二）风险防控问题
根据金融理论分析，任何一种金融工具都存在收益和风险，而私募债券最大的特点就是存在较高的风险。其原因在于私募债在发行流动和偿债等一系列过程中存在很多不确定的因素，从而存在融资风险。这也是私募债券融资陷入困境的主要因素之一。
（三）不受重视问题
虽然中小企业私募债券发展较快，但规模仍偏小，目前总计50亿份，份额对于数千亿的债券投资资金而言诱惑力不大，参与投资对整体收益贡献不大。而吸引基金投资的中小企业私募债券更是少之又少。
四、中小企业私募债券融资困境应对方法
（一）加强私募债券的风险防控
对于私募债券市场的监管定位可以有别于公募债券，监管者不必为了刻意追求私募债券市场的稳定，而一定要做到所有到期债券如数如期偿还，而是应当主要监督在债券发行及债务存续期间，程序是否公正，信息是否透明，运作是否规范，实行适度监管，力求做到松而不乱、管而不死，兼顾市场的公平和效率，既能确保私募债市场的规范运行，又要探索出较公募债券市场宽松的、有利于提高市场效率的监管模式，营造符合私募债券市场良好成长、发展的监管环境。
（二）改变私募债券信息的披露方式
目前私募债交易及公告采取定向披露的方式，分为面向私募债券合格投资者及面向私募债券持有者两种。然而在现有的信息披露平台，即使是有资质的机构投资者在登录平台后也难以全面了解有哪些私募债券可以购买、票面利率及已发行的规模是多少等关键问题，使得机构投资者几乎不可能在二级市场再次配置私募债券，出手也变得相当困难。对此，可以适当研究放开私募债券信息披露的范围。在仅向私募债券持有者公告企业财务信息的同时，向更多机构投资者公开现有存券的规模、利率等信息，鼓励机构投资者购买。
（三）券商研究分级设计
私募债券整体信用风险较高，普通投资者的风险承受能力差异较大。针对投资者不同等级的风险偏好，券商在设计私募债券产品时可进行优先、中间、劣后等诸多层级设计。具体来说，就是优先级产品违约风险最低，但只能获得固定的较低回报；中间层产品承担中等风险，获得较高的投资回报；劣后层产品承担垫底的违约风险，投资收益率较高。通过分层设计满足不同等级风险偏好投资者的投资需求，扩大投资者范围。
参考文献
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私募债券范文2
【关键词】 中小企业 私募债券 信用增级
一、中小企业私募债券背景
2012年5月，上海证券交易所和深圳证券交易所分别了《中小企业私募债券业务试点办法》，这意味着倍受关注的中小企业私募债券业务试点正式启动。根据其规定，中小企业私募债券发行人须是未在上证所和深交所上市的中小微型企业，发行人应当以非公开方式向合格投资者发行私募债券，期限为1—3年，利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍。
2012年6月7日，深交所通过了首批9家中小企业私募债券备案申请。11日，苏州华东镀膜玻璃有限公司中小企业私募债券在上交所挂牌，成为首只在交易所市场挂牌的中小企业私募债券。截至2012年9月，已经发行的中小企业私募债券共43只，其中20只在深交所挂牌，23只在上交所挂牌。发行规模最大的为2.5亿元，最小的为0.1亿元，其中30只发行规模在1亿元以下。仅首发当月，共有24只发行。进入9月份以后，发行数量有所下降，仅有6只。抢先“试水”中小企业私募债券的企业，体现出高度的政策导向性，发行人的资质也较好。但是随着发行范围和规模的扩大，涉及的行业和地域会逐步扩大，发行人资质预期也会出现良莠不齐的现象。
中国债券市场发展的历史上，尽管有信用事件，但实质性违约并未出现。与发展成熟的大型企业相比，虽然中小企业更具有成长性，但其经营状况的不确定性也较大，具有高风险性的特点，中小企业私募债券可能成为违约出现的先例。在这样的背景环境下，过去传统单一的信用增级方式——担保，将难以满足中小企业私募债券市场的需求。如何通过引入新型的信用增级方式来解决我国中小企业融资问题，成为市场参与主体共同需要解决的难题。
二、信用增级的模式和意义
信用增级，指运用各种有效措施和金融工具确保债权人能够按时获得债务本息，降低金融产品原始信用因素中的不确定成分，从而获得更高级的信用评级的一种行为手段。信用增级一般可分为外部信用增级和内部信用增级。外部信用增级是指依靠发行人以外的第三方为防范信用损失提供保证。内部信用增级是指依靠资产库自身为防范信用损失提供保证。
信用增级对中小企业私募债券的发行者和投资者以及整个债券市场，都具有积极的意义。对于发行者，即中小企业而言，信用增级首先节约了发行成本。债券信用等级越高，投资者要求的利率就越低，这就使得发行人所需付出的利息降低，从而提高发行收益。其次信用增级措施则为中小企业私募债券发行者拓展了筹资机会：一方面，自身等级较差的发行者也可以通过增信实现债券的发行；另一方面，信用增级也可以使得中小企业私募债券的销售更加容易。进入2012年9月以来，中小企业私募债券的发行难度愈发加大，其中最主要的原因就来自于市场投资者对高风险债券的不认可。通过信用增级，可以显著提升市场对中小企业私募债券的需求，从而解决发行的难题。
对于投资者而言，信用增级克服了中小企业私募债券高风险的缺点，为一些风险承受能力较低的投资者投资中小企业私募债券提供了渠道，使投资者自身的权益得到保障。
从更广义的角度看，债券市场的繁荣需要建立在良好的信用基础之上，债券的信用增级仅仅是起点，是对投资者的一种暂时的保障，而只有当经济体系建立在诚信的基础之上，债券市场甚至是资本市场，乃至整个经济系统才能更加稳固地发展。
三、外部信用增级措施
在我国已发行的中小企业私募债券中，大部分均以外部信用增级方式为主，但是在具体方式的选择上，又各有差异。
1、第三方担保
虽然交易所和证监会不强制要求中小企业私募债券采用担保发行，但是出于对风险因素的考虑，明确提出鼓励采用担保。债券发行采用担保的形式主要有母公司担保、子公司担保、专业担保公司担保、个人担保等。在已备案的中小企业私募债券中，以上几种担保方式均有出现。
“12钱四桥01”由发行人母公司腾达建设集团有限公司承担不可撤销的连带责任担保。“12申环01”由发行人的全资子公司无锡市沪安电线电缆有限公司提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保；“12苏镀膜”由第三方专业担保公司苏州国发中小企业担保投资有限公司承担保证担保；“12嘉力达”由公司董事长李某提供不可撤销的连带担保责任。
2、资产抵押、质押
抵质押资产的形式包括固定资产、房屋产权、应收账款质押等。中小企业私募债券采用资产抵押、质押形式增信的，可以采取以下模式。
（1）固定资产抵押：“12江南债”采用土地抵押的方式为债券增信。
（2）应收账款质押：目前已备案的中小企业私募债券中，“12新丽债”和“12中科债”都采用了应收账款质押的信用增级措施。运用这种方式增信的中小企业必须满足一定的前提条件，包括应收账款质量较高，应收账款的期限低于私募债券的期限等。
下面以“12新丽债”为例，说明应收账款质押增信方式的运用模式。该私募债券发行方为新丽传媒股份有限公司，其信用增级措施之一是债券采用应收账款滚动报备、优先受偿的方式进行偿债保障。公司放弃该应收账款一切其他质押权利，并设立该等应收账款专用收款账户。在公司无力偿还本期债券时，债券持有人就该应收账款享有优先受偿权。
（3）知识产权质押：知识产权质押在我国的中小企业私募债券还没有实际案例，但知识产权质押进行贷款的业务已经相当广泛，其对私募债券信用增级新手段的探索有一定借鉴价值。更重要的是，目前许多以高新技术为支持的中小企业，其资产构成中往往很少有土地、房屋等固定资产，而有大量的知识产权等无形资产。一旦中小企业私募债券中知识产权质押的信用增级途径成为可能，将解决大量高科技创新型企业的融资问题。
使用知识产权作为质押物是法律允许的，但只有知识产权中的财产权利（如使用权、收益权、获得报酬权）才可以作为质押物。根据《担保法》的规定，商标专用权、专利权和著作权可以用来质押，但质押合同规定的期限不得超过知识产权有效期。
具体到中小企业私募债券，现提出以下创新信用增级措施：以知识产权评估价格作质押登记，公司以知识产权评估价格为债券进行偿债保障，设立该知识产权评估拍卖专用收款账户。发行人存在本期债券偿付障碍时，债券持有人就该知识产权评估拍卖资金享有优先受偿权。
3、商业保险
尽管我国保险市场尚无直接针对中小企业私募债券的债券保险品种，中小企业可通过购买赊销信用保险、预付信用保险等商业保险提高企业还款付息的保障能力，对所发行的私募债券进行增信。
另一种可行途径是通过专业债券保险机构来为中小企业私募债券增信。以专业债券保险机构信用增级，是指债券发行人向第三方的专业保险机构支付一笔保费，保险公司承诺当债券发行人无法偿还合约中约定的债券时，代为偿还本金和利息。国外许多市政债券发行主体都选择在债券发行时购买保险，以使其债券可自动上升至债券保险公司自身的评级水平，为其节省融资成本。我国目前还不具备这样的专业债券保险机构，需要加快设立，推进债券保险实践。
4、信用风险缓释工具（CRM）
在国外成熟市场上，信用违约掉换（CDS）是可以为债券偿还提供保证的成熟产品。在CDS的交易中，参与互换协议的一方（A）定期向另一方（B）支付一定的费用，当标的债券出现偿付风险时，由B对A给予一定的补偿。在这种形式下，协议方A就相当于对标的债券的偿付购买了一份保险。在中国市场，虽然没有针对CDS的交易，但是银行间市场信用风险产品可以为中小企业私募债券信用增级提供借鉴，这就是银行间交易商协会在2010年10月在《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》中创设的一种信用衍生品——信用风险缓释工具（CRM）。
CRM的交易双方约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护。标的债务类型包括短期融资券、中期票据和贷款等。
遗憾的是，目前，国内CRM的交易商有着严格的限制，且需要在银行间交易商协会备案。截至2012年9月，国内已备案成为信用风险缓释工具交易商的机构共有45家，其中大部分为商业银行和大型证券公司。虽然中小企业尚不具备交易CRM的资质，但是CRM转移信用风险的形式，以及运用金融衍生工具为债券增信的构想，是未来中小企业私募债券信用增级措施发展中可参考的模式。
四、内部信用增级措施
内部增信措施目前在中小企业私募债券中虽然有案例，但是运用较少，方式也较为单一。比起外部增信措施，内部增信措施有着更大的创新空间。
1、嵌入投资者选择权
中小企业私募债券嵌入投资者选择权，目前市场上通行的做法有以下两种：第一，投资者债转股选择权；第二，投资者的赎回选择权。
（1）投资者债转股选择权，即通常所说的“可转债”，指在一定条件下，债券持有人可以选择将债券转换成公司股票。债转股选择权可以有效地激励投资者的参与，给予了投资者一个成为企业股东，分享企业高成长而带来高收益的机会，而不是只作为债券投资者获得固定的收益。
虽然债转股选择权有很多优势，但是在实际操作中，可能存在一些问题。比如转股价格，投资者和发行人预期之间往往存在一定分歧。在目前已备案的中小企业私募债券中，有相关条款的债券很少。“12金泰02”是首只引入转股条款的中小企业私募债券，其中规定行权期限为自品种发行结束之日满两个月后的第一个交易日起，转股价格为7.00元/股。
（2）投资者的回售选择权。投资者的回售选择权是指投资者有权在债券到期之前的某一时间赎回债券。若投资者不看好企业的前景，认为未来有偿债风险，可以通过回售债券来保证本金的安全。
在目前已备案的中小企业私募债券中，有多个企业采用了嵌入投资者回售选择权的信用增级措施，比如“12天科债”，“12德福莱”等等。在实践中，投资者回售选择权往往和发行人利率上调选择权同时嵌入，即企业可以选择通过上调票面利率的方式来吸引投资者继续持有债券。
2、集合发债
由于中小企业受到企业规模的约束，单个中小企业难以获得较高的信用等级。集合发债是指集合一部分优质中小企业联合发行债券，采用同一个债券名称，形成一个总发行额度。根据风险分散的原理，集合发债能够提高发债人的信用等级。《中小企业私募债券业务试点办法》中明确规定：两个或两个以上的发行人可以采取集合方式发行私募债券。目前已备案的中小企业私募债券中，全部为单一企业发债，尚无集合发行的债券。但是，在公开发行的中小企业债券中，有大量集合发债的先例，如：2007年深圳市中小企业集合债券（“07深债”）、2007年中关村高新技术中小企业集合债券（“07中关村”）、2009年大连市中小企业集合债券（“09连债”）等。中小企业私募债券的发行，可以参考以上集合债券发行的模式。
3、结构化产品设计
所谓的结构化产品设计，是指利用金融工具将金融产品的收益与风险进行分层，在同一个产品内部设立两个及两个以上的资产份额，两种份额的收益和风险并不一致。其核心要素在于“分层配置、风险分级、收益匹配”。结构化设计内部信用增级虽然在中小企业私募债券中没有实例，但是其在信托产品和中小企业集合票据中已有比较广泛的应用。如中小企业集合票据“09诸城SMECN1”，在内部信用增级安排上，设立了60%的优先级和40%的普通级；“10诸暨SMECN1”设立了90的%优先级和10%的普通级。
中小企业私募债券结构化设计进行增信的主要思想，是将债券以优先/一般分层安排，其中优先受益人享受产品到期后的预期固定收益，并由一般受益人的资金来保证优先受益人的本金和预期固定收益，而一般受益人在承担风险的同时享受预期固定收益之上的投资收益。一般受益人往往由机构来担当。结构化设计显著提升了优先级的信用等级，给一些风险承受能力较低的投资者提供了投资于高风险中小企业私募债券的途径，有利于吸引更多投资者参与到中小企业私募债券的投资中来。
中小企业私募债券的结构化设计也可以同集合发债相结合，即将一批中小企业的集合私募债券分层配置。这是由于单个中小企业私募债券规模很小，一般不超过1亿元。对其进行结构化后，各分层的规模更小，不利于大型机构投资者的认购，且操作相对成本较高。而同时使用集合发债和结构化产品设计的措施，不仅可以解决这一问题，更是对信用增级给予双重保障。
五、完善中小企业私募债券信用增级措施的思考
长期以来，我国的中小企业是市场资金的主要需求者，然而由于其混乱的财务管理现状，导致没有成本较低的评级方法为其信用评级，再加之我国评级体系的不完善，市场上资金的供给需求出现了严重的失衡。不仅如此，失衡的资本市场长期压抑债券市场的发展，重股轻债的现象一直存在于我国的资本市场之中，中小企业通过公开发行债券进行募资困难重重。中小企业私募债券的推出是对中小企业发展的重大支持，中小企业在寻求银行间接融资的同时，又有了新的选择。而通过以上对中小企业私募债券信用增级的措施以及实例可以看出，市场上的中小企业可以根据企业的实际状况选择不同的信用增级方式来促进私募债券的发行。在完善信用增级措施的同时，也应该考虑到以下几点问题。
第一，监管机构对私募债券增信的风险管理。在中小企业对其私募债券进行增信的时候，监管机构应该对中小企业选取的增信方式进行严格审批，如果有抵押品的，要求定期报告抵押品的资产质量及风险暴露情况。
第二，完善我国的债券评级体系。我国的评级体系起源于20世纪80年代末，是由中央银行及其分行的评级系统逐渐演变成当前的具有20家左右专业评级机构的评级市场体系。然而，我国的评级体系存在缺乏独立性、规模小、理论不健全、信用制度不完善等问题，再加之企业披露信息的不规范，使得我国企业的评级问题非常严重，这也进一步导致了债券市场的不完善。因此，建立以银行业为基础的市场评级体系以及大型综合评级机构是十分必要的。
第三，完善法律法规，保护投资者利益。我国的金融市场不完善本身就要求我国应当建立一套健全完整的金融法律法规体系。而中小企业私募债券作为一种新兴事物，必然存在一定的风险，而投资者本身属于弱势群体，信息的不对称增加了逆向选择和道德风险，这就需要从法律的层次入手来规范和约束中小企业的行为，并严格执行政策，加大违规处罚力度，切实保护投资者的利益。
总之，中小企业私募债券作为我国金融市场的一种新兴产物，有其存在的合理性，它不仅为中小企业提供了新的融资渠道，也为投资者增添了新的投资工具。中小企业和投资者都应该有风险管理的意识，以规避私募债券可能带来的风险，通过对私募债券的合理运用，共同促进金融市场的发展。
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私募债券范文3
今年以来，私募队伍中出现了更多专做债券的私募基金，不仅将绝对收益理念贯彻到底，同时也丰富了投资者的投资产品线。那么这些债券私募基金是否具有投资价值呢？
为了研究债券私募基金的业绩表现情况，好买基金研究中心统计了市场上主要投资于债券的非结构化私募基金。其中，佑瑞持自2011年年底以来发行的债券系列基金占同类的绝对多数，数量远超过其他私募基金公司。
多数产品稳步上升
在所统计的21只基金中，最早成立的是国联荣惠2号成立于2009年，其他基金均成立于2011和2012年。这21只基金成立以来全部取得正收益，最高的为民晟管理的民晟盘马，在成立不到一年时间里已经取得近20%的收益。从阶段情况看，有7只基金成立于今年之前，今年以来6只取得正收益，仅有乐瑞资产管理的稳健2号出现亏损。
长期来看，由于主要投资于债券这样的低风险品种，债券私募基金的净值大都保持稳健上升。即便遇到短期债券市场波动，债券私募基金净值下跌也非常有限。这样的风险收益特征也决定了债券私募基金在私募中的位置，在股市低迷时，债券私募基金会好于多数主投于股票的私募；而在股市上扬时，债券私募基金则会落后。总体来看，债券型私募基金更加适合追求绝对收益的稳健型投资者。
债券基金也能激进
虽然债券本身的价格波动比较小，多数债券私募的风险及收益都趋于稳健。但是，通过不同的杠杆策略，债券基金也能放大风险，取得和主投股票的私募一样的高收益。
一般来说，结构化债券私募可以通过优先、劣后的结构安排，杠杆放大劣后部分的收益；而非结构化债券私募则可以在投资债券时，通过重复回购，自身产生一定的杠杆。上述统计的21只非结构化债券私募基金中，民晟盘马、鹏扬1期就是采取杠杆策略来放大收益的代表，杠杆策略的加入也是民晟盘马能够在今年半年不到的时间内就上涨11.20%的原因。以鹏扬1期为例，鹏扬1期主要投资于高确定性的信用债及其回购，先将资金进行信用债投资，再将所购买的债券进行一定比例的质押，回购重新融入资金，在这一过程中赚取信用债收益与质押回购成本之间的差额；而重新回购融入资金又可再投资信用债，并能再次质押回购融入资金，如此反复操作，便能杠杆放大基金的收益。此外，鹏扬1期还会在公募封闭式债基、可转债中寻找一些套利机会。
不过值得注意的是，任何投资的风险和收益都是对等的，杠杆策略在放大债券私募基金收益的同时，也同样放大了风险。当债券收益率下滑、回购成本上升，债券收益、回购成本倒挂时，或者债券市场整体低迷时，债券型私募也可能出现亏损，而且亏损幅度将会成倍于未采用杠杆策略时的情况。因此，债券投资并不一定稳健保守，这些采用杠杆策略的债券私募适合于有一定风险承受能力的投资者。
选择债券私募基金，选时选人
投资债券基金，选时很重要。尽管债券市场波动并不像股票市场如此巨大，但债券市场也有周期，踩到好的投资时点也是成功的第一步。债券市场的牛熊往往与宏观经济走势息息相关，从历史来看，当经济处于衰退期和复苏期时，是债券投资的较好时期。目前来看，近几月CPI已经控制在一定低位，而GDP增速等宏观经济指标仍处于探底过程中，当前经济状况更加趋向于衰退期晚期的特征。因此，目前时点仍是债券、债券基金比较好的投资时点。上述统计的债券型私募在今年大都取得了非常好的收益，部分基金年化收益超过10%，也印证了当前经济衰退期中债券的投资价值。而当宏观经济处于过热或者滞涨时期，债券的表现则不如人意，相对于大宗商品、现金工具等投资产品表现较差。此时，投资者则应该规避债券类的投资，选择其他更具价值的投资类别。
除此之外，选择债券型私募基金，也需要看基金经理资质。成功的债券投资非常依赖于基金经理管理能力，通过对宏观经济周期、市场流动性等方面的把握，提升对收益率曲线预测的准确率，从而灵活地在不同风险等级债券及不同种类债券之间进行流动配置。投资者在选择债券型私募基金时，应重点关注背景资深的基金经理。上述债券型私募基金中就不乏投资界的大腕明星。曾任景顺长城基金投资总监的李学文在2011年加入了佑瑞持，2006年，李学文所管理的景顺内需增长基金一度以182.2%的年收益超越王亚伟，名列股票型基金第一。此外，鹏扬1期的基金经理杨爱斌也是来自于公募，杨爱斌在公转私之前，担任华夏基金固定收益总监，主管固定收益大类的投资，早年也任职于险资，管理经验丰富。
最后，管理人的过往业绩也是需要着重考量的。由于债券市场波动性相对于股市较小，债券市场可预测性较强，债券基金的业绩延续性要远高于投资股票的基金。过去能够在固定收益类投资上取得良好业绩的管理人往往也能够在未来取得较好的业绩。因此，投资者选择以往拥有良好公开债券管理业绩的管理人为宜。
私募债券范文4
在“两多两难”的中小企业融资环境下，私募债融资在解决中小企业融资难的问题上起到了积极作用，一方面突破了市场间接融资规模的限制，另一方面引导民间资金流向企业实体。为了规避风险，大部分中小企业私募债券必须有资产抵押或担保才能发行，这对重技术轻资产的科技型中小企业来说，发行私募债融资仍然是个难题。
2013年，由中新力合股份有限公司（以下简称“中新力合”）担任承销商的“中科赛思私募债”、“亘古电缆私募债”先后在浙江股权交易中心成功发行，这两只债券是国内首批无资产抵押、无强增信条件、完全依托信用发债的科技型中小企业债券，开创了信用化私募债融资的先例，为广大科技型中小企业提供了成功案例。发债企业杭州中科赛思节能设备有限公司是一家典型的科技型中小企业，规模虽小但科技创新实力雄厚，该公司没有实质性的食物资产作抵押，仅用相关知识产权、商标专利等证件，不需行政审批、无净资产和盈利要求限制，成功发行了2000万元私募债，其债券产品的定位设计创新和成功经验值得我们深入研究。
而中新力合是全国首家实现“从私募债备案承销到成功发行整体运作”的非银行、非券商金融服务机构，其信用化私募债的实践取得了科技型中小企业、区域资本市场等多方共赢的结果。该公司目前已承销10家中小企业私募债并在浙江股权交易中心备案挂牌①，其中约50%为科技型中小企业，形成了其独特的中小企业债券融资模式。因此，我们以中科赛思私募债为例，对其融资模式加以研究，为更多的科技型中小企业开展私募债融资创新提供理论依据和实践经验。
1 科技型中小企业信用私募债的创新特点
中科赛思私募债成功发行为科技型中小企业发行私募债融资提供了一个范例，主要有三个创新特点：
1.1 市场首例纯信用中小企业私募债。信用债券是指没有抵押品、依靠企业良好的信誉而发行的债券，通常只有经济实力雄厚、信用良好的大企业才有能力发行。而中科赛思私募债的发行主体规模小但科技创新实力雄厚，是集“科技型”、“成长新”、“纯民企”典型特质于一身的科技型中小企业。在不提供资产抵押、无强增信条件、完全依托信用发债的情况下成功完成发行，开创了科技型中小企业债券融资创新的先例。
1.2 通过债券受托管理人控制发债企业经营管理风险。债券受托管理人是根据债务托管协议而设立的维护债券持有人利益的机构，一般由保荐人或中国证监会认可的机构担任。本案例中的中新力合作为债券受托管理人，通过聘任具备丰富金融从业经验、社会声誉显著的专家、学者，持续关注发债企业的资信状况，督导发债企业经营与规范治理，实现在中小企业发债常规增信方式无法有效覆盖情况下的风险控制，从过去简单粗放式的实物抵押担保，提升到债券受托管理人在企业经营过程中护航。
1.3 是科技型中小企业在场外市场发行私募债的成功实践。中科赛思私募债的承销商中新力合股份有限公司是非银行、非券商金融服务机构，挂牌场所是浙江股权交易中心，打破了原来只有券商、沪深交易所、银行间市场才能做的债券市场格局。该债券的认购对象，除了引进基金、机构投资者等追求高风险与高收益相匹配的相关金融资本，也吸引了来自发债企业上下游的合作方、关注者等产业资本参与者，其认购方中就有一家应用由发债企业提供的伺服节能技术生产相关变频设备的上市公司。从承销商、交易场所、投资者等市场参与者来看，一个多层次的私募债市场已经形成。
2 科技型中小企业的信用私募债融资模式
从中科赛思私募债的特点可以看出，该债券是一种信用化的私募债，我们把其创新的发行设计和思路称为科技型中小企业债券融资的“信用私募债模式”。该模式从以下几个方面来理解。
2.1 信用私募债发行主体的选择
目前，浙江省因互保联保引发的银行不良贷款高达数百亿元，一些具有成长潜力的科技型中小企业也深陷互保联保隐患之中，只要整个担保链上的一家企业违约，就会产生多米诺骨牌效应，把参与其中的优质企业拖垮。“信用私募债模式”下的私募债发行对象就是特别针对那些处于互保联保圈、急需资金、本身资质又较好的中小企业，信用评级多为AA或A级，通过债券融资使其获得中长期资金，并从后患无穷的互保圈中脱离出来。如同“中科赛思私募债”，信用私募债的发行主体均是信用评级为AA或A的较高信用评级企业，企业处于朝阳或景气度高的行业，业务增长稳定，轻资产，未来有IPO意向，大部分属于科技型企业。承销商愿意选择这类优质企业发行信用私募债，主要有三个因素：一是有利于私募债券销售并做大规模；二是对浙江企业深陷互保联保隐患的一种因地制宜；三是科技型中小企业有较强的团队爆发力和经营能力，资产负债率、现金流、企业商业模式创新度等情况较好。
2.2 结构化增信设计
信用私募债通过结构化增信设计来平衡安全与收益。首先对信用私募债券的风险进行分层，其中：优先级占比80%，次优先级（劣后）为20%。其次吸引不同资金类型共同参与认购，优先级认购人也即合格的机构投资者，包括企业主办银行的理财资金、保险资金等，可跨过制度门槛直接投资低风险、中等收益的私募债券产品并获得无风险回报；而次优级（劣后）的购买者为民间投资机构，以高收益吸引民间资本。购买次级债的投资者虽然承担了一定风险，但可能赚得更多，因为次级部分的收益率更高，而通常坏账率并没有那么多，足以覆盖风险。对次级投资者来说，最好的投资结果是，投资者获得巨额回报并得到企业股权；而最坏的结果则是，损失了资金但得到企业股权。
2.3 信用私募债的市场化定价
债券融资的期限一般在一年以上，大部分在3-5年，属于中长期资金来源。出于资金长期稳定性考虑，且不提供资产抵押、无强增信条件，中科赛思私募债每年的发债成本是13.37%（3年约40%），应属于较低水平。这其中包含，10%的票面成本，约1%的其它费用（含会计师、律所费用），2%的承销费用、信息披露费用。发债企业在低于沪深交易所私募债发行资质的前提下，实现堪比主板发债的基准融资成本，中科赛思私募债票面利率为10.7%。而从2012年以来，浙江省各级政府纷纷出台支持中小企业债券融资的措施，对成功发行中小企业私募债的每家企业予以30万元或40万元以内的奖励，实际上还可以由政府补贴部分发债成本。随着融资渠道不断创新增加和利率市场化改革，资金价格仍有不小的回落空间，对降低中小企业债券融资成本无疑是利好。
2.4 利用区域性股权交易中心融资平台
浙江股权交易中心成立于2012年9月，是浙江省为解决“两多两难”，促进经济转型升级而设立的区域性股权交易市场。浙江省级金融投资平台――浙江省金融市场投资有限公司为其大股东，持股40%。“十二五”期间，浙江致力于打造中小企业金融服务中心和民间财富管理中心“两个中心”，浙江股交中心则是实现两个中心战略的重要载体。截止2014年3月，在浙江股权交易中心备案发行的企业有36家，其中：民生工程类私募债12家，小贷公司定向债4家，普通私募债20家。②中新力合公司以其独特的中小企业债券融资创新实践，获得浙江股权交易中心2013年度优秀会员、年度最佳创新会员、年度最佳推荐商会员三项大奖。
2.5 “信用私募债模式”的评价
虽然“信用私募债模式”为中小企业尤其是科技型企业的债券融资开创了成功先例，但仍有一定的缺陷，主要体现在：
①私募债的销售。现在私募债发行中的最大问题就是“债券卖给谁？”目前已在浙江股权交易中心备案20只私募债中，有7只的发行情况显示是“正组织销售中”（均在备案期内），这对私募债承销商的实力是个考验。2012年6月中小企业私募债开始发行，呈井喷状态，但一个月以后便迅速降温，发行数量逐月下滑，投资者和发行主体的热情均大大降低。2014年3月，“11超日债”因无力偿还8980万元债息宣布违约，对中小企业私募债市场又产生了系统性冲击，加剧了私募债的销售问题。在交易所市场，也发生了已经备案通过的私募债因为卖不掉而发行失败的情况。私募债销售困难的实质问题还是债券资质的问题。中科赛思私募债的增信措施是母公司实际控制人担保+股权质押担保，其他私募债主要采用土地或房产抵押、第三方全额担保等增信措施。对新发的私募债来说，尽管采取了增信措施，能否销售出去仍是未知数。如何尽快完成组织销售是完善“信用私募债模式”的最大问题，突破此问题，我们认为私募债一定会再放量。
②结构化设计存在缺陷。结构化产品设计，即把债券分为不同偿付次序的两类或更多层次，使得优先偿付的债券具有较高的信用等级。结构化设计的缺陷其实是个老问题，早在20世纪30年代，格雷厄姆在他的《证券分析》中就已经指出其中的原因：当债券出现违约时，企业的资产可能早就不足以清偿优先级债券了。结构化设计思路虽然没有完全被淘汰，但适用范围已经大为缩小：“1995年以来……美国……CBO、飞机租赁、移动房屋和商家品牌贷款等各类资产和以这些资产为基础资产的结构性产品……要么是退出了结构性金融市场，要么是发行量大幅度下降”。因此，要重新审视债券用结构化设计来分担风险的有效性。
当然，以上主要缺陷并不是该模式本身带来的，而是中小企业债券本身固有的风险导致的。“信用私募债模式”在推动科技型中小企业债券融资上具有积极的借鉴意义。
3 结论和建议
3.1 鼓励创新，完善科技型中小企业债券市场制度建设，增强市场有效性
目前，我国工商登记的中小企业有1100多万家，个体工商户有3400多万家，其中科技型中小企业约16万多家。在中小企业群体中，科技型中小企业数量虽然不多，但它们是最具活力、最具潜力、最具成长性的创新群体，在企业创新发展中具有重要的带动作用。科技型中小企业的成长需要大量中长期资金的支持，相对于银行短期贷款、信托融资，私募债仍是科技型中小企业的最佳选择。从国家政府层面，多出台支持科技型中小企业债券融资的政策，将有限的财政扶持资金用在刀刃上。从债券市场层面，要创新和完善私募债交易法规、信息披露制度，让私募债的发展有法律保障。从私募债市场参与者的层面，要协调各方利益、协同发展，一方面推动私募债做市商制度，培育私募债投资者，发展私募债非金融承销机构；另一方面，中小企业本身要加强科技创新，积极成为科技型中小企业，完善企业内部治理，建立良好的信用体系。私募债市场的有效性需要市场参与者各方力量的共同维护和提高。
3.2 借鉴“米尔肯模式”的积极方面，开展我国私募债营销的实践
私募债发行最大的问题是销售，那么我们不妨借鉴“米尔肯模式”的积极方面。美国“高收益债券之王”米尔肯通过四处奔走游说，大力宣传自己的高收益债券理论，积极开拓高收益债券市场，引入高收益债券金融中介机构，增强债券流动性，使高收益债券在上世纪80年代的美国极为盛行，当时投资高收益债券的收益超过50%。当然对“米尔肯模式”的风险和教训也要防范和吸取。私募债是高风险高收益债券，也被称为垃圾债券。在市场充分流动的情况下，垃圾债券并非债券垃圾，仍有较高的投资价值。科技型中小企业在传统融资渠道无法满足资金需求的情况下，用高额收益发行债券能迅速筹资，加快企业重组和产业结构的调整步伐，既能拓宽筹资渠道，又能转移投资风险。发行垃圾债券可以为科技型中小企业的杠杆并购筹集资金，帮助科技型中小企业迅速扩张。因此，要正确认识私募债，发扬其优点，规避其风险，让更多的债券中介机构、承销机构参与到私募债券的营销实践中，推动科技型中小企业债券市场的发展。
3.3 加快债券衍生产品创新，建立科技型中小企业债券市场风险对冲机制
从成本和操作可行性考虑，债券市场可以引入信用衍生产品，将风险标准化，各中介机构作为信用衍生品的卖方，担保基金作为买方。这样既约束了中介机构的寻租动机，出售衍生品的收入又可以作为一种“诚信”的激励。当违约产生时，中介机构也会自动承担相应比例的损失，减少担保机构的损失。至于过高的直接费用，实践中有不少创新，但需要权衡利弊，如集合债和集合债券，虽然降低了各种中介费用，但增加了组织成本。其他如寻找担保等方面的成本，随着制度的完善和市场有效性提高，成本自然会逐步下降。因此，要合理引入相关的衍生产品对冲风险，并建立有效的管理体制和风险预警系统，对债券衍生产品的安全性、稳定性加以监督检查。
注释：
私募债券范文5
两所《试点办法》旨在规范中小企业私募债券业务，拓宽中小微型企业融资渠道，服务实体经济发展。根据沪深交易所通知，试点期间，中小企业私募债券发行人限于符合《关于印发中小企业划型标准规定的通知》（工信部联企业〔2011〕300号）规定、且未在沪深证券交易所上市的中小微型企业，暂不包括房地产企业和金融企业。据深交所人士表示，首批中小企业私募债品种有望6月中旬推出。
两所《试点办法》明确，中小企业私募债券，是指中小微型企业在中国境内以非公开方式发行和转让，约定在一定期限还本付息的公司债券。私募债券应由证券公司承销。每期私募债券的投资者合计不得超过200人。发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍，期限在一年（含）以上。两个或两个以上的发行人可以采取集合方式发行私募债券。在符合规定的前提下，发行人可为私募债券设置附认股权或可转股条款。
两所《试点办法》指出，合格投资者可通过上交所固定收益证券综合电子平台、深交所综合协议交易平台或证券公司进行私募债券转让。私募债券以现货及沪深交易所认可的其他方式转让。采取其他方式转让的，需报经中国证监会批准。通过证券公司转让的，转让达成后，证券公司须向交易所申报，并经交易所确认后生效。
根据两所《试点办法》，私募债券的认购和转让实行投资者适当性管理制度，合格投资者在首次认购或受让私募债券前须签署风险认知书。上交所《试点办法》列出对合格机构投资者和合格个人投资者具体条件要求。其中，合格个人投资者的条件包括个人名下的各类证券账户、资金账户、资产管理账户的资产总额不低于人民币500万元；具有两年以上的证券投资经验；理解并接受私募债券风险。与上交所不同的是，深交所《试点办法》对合格个人投资者的要求没有明确列示。
除合格的投资者外，两所《试点办法》表示，发行人的董事、监事、高级管理人员及持股比例超过5%的股东，可参与本公司发行私募债券的认购与转让。承销商可参与其承销私募债券的发行认购与转让。
在保护投资者权益方面，两所《试点办法》在借鉴公司债现有受托管理人、债券持有人大会等投资者权益保护措施的基础上，要求发行人设立偿债保障金专户，建立偿债保障金机制，规定发行人应当在募集说明书中约定采取限制股息分配措施，以保障私募债券本息按时兑付，并承诺若未能足额提取偿债保障金，不以现金方式进行利润分配。
私募债券范文6
关键词：中小企业私募；发行；债券融资
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）06-0-01
一、中小企业私募债现状分析
中小企业私募债是指在中国境内注册为有限责任公司和股份有限公司的中小微企业，依照法定程序，以非公开方式发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券。
中小企业私募债自6月登上资本舞台，市场各方反响热烈，截止2012年7月6日，沪深交易所共发行了19只中小企业私募债，上交所发行了8只，深交所发行了11只，融资规模达到18.5亿元，中小企业私募债的利率，大部分保持在了7.5%-10%之间。
中小企业私募债企业情况统计表
数据来源：沪深交易所网站
二、中小企业私募债的优势
1.降低综合融资成本。在今年银行信贷规模进一步收紧的背景下，发行债券可以拓宽企业融资渠道，改善企业融资环境，同时，有助于解决部分中小企业银行贷款短贷长用，使用期限不匹配的问题。
2.发行条件灵活。与银行贷款及企业债发行要求要比，中小企业私募债发行条件灵活，筹资规模占净资产的比例未作限制，筹资规模可按企业需要自主决定。在企业三方担保、发行分期等方面都较为灵活。
3.资金使用灵活。中小企业债允许募集资金全额用于偿还贷款、补充营运资金、项目投资、股权收购等方面，资金使用的监管较灵活。
4.提高资本市场影响力。中小企业私募债发行期间的推介、公告与投资者的各种交流可以有效的提升企业的形象。同时，在交易所的挂牌交易可进一步为发行人树立资本市场形象。
5.发行速度快。目前中小企业私募债在发行审核上率先实施“备案”制度，接受材料至获取备案同意书10个工作日内，2个月内就可实现募集资金到位，发行速度快。
三、目前中小企业私募债发行存在的问题
目前，虽然国内符合条件的中小企业数量较为庞大，但是，完善的企业信息数据库尚未建立，企业征信信息采集仍较为困难。同时，目前，中小企业私募债发行门槛要求低，企业到期不偿债的风险较大。因此，中小企业私募债发行初期，券商在承销过程中对中小企业私募债发行主体的资质要求较高，同时对私募债的担保和抵押要求也十分严格，这不利于私募债市场的扩容和利率水平的真正体现。此外，我国私募债靠自身的信用发行尚不成熟，未来投资者能否经受一定比例的私募债违约尚有待接受市场的考验。
四、中小企业债发行的政策建议
1.政府部门应积极协调区域内企业，制作“符合中小企业债发行条件”的企业信息资料库，通过政府各部门的联动，做好企业信息采集等工作，便于企业做好融资选择。同时，为解决中小企业债券商承销担保问题，政府部门可以推荐各类担保公司，为私募债的发行提供帮助，同时，可降低企业发行担保费用，有利于减轻发债企业负担。
2.调动券商的承销热情。目前中小企业私募债的转让尚需通过交易所的综合协议交易平台，较差的流动性直接考验券商的实力。同时，就现有的发行规模及条款来看，券商承销费较低。因此，监管部门适当放松上市交易规则，放宽券商做市商制度，激起其承销热情，如加大中小企业私募债的发行规模、减少对投资者的限制、增加债券的流动性，等等。
3.对中小企业来说，确定合适的融资规模，合理预测融资风险。在中小企业私募债融资过程中，合理确定融资规模和融资期限对控制融资风险非常重要。在实际操作中，企业要对自身价值做合理评估，要比较银行贷款、股权融资等融资方式的优劣势，对融资用途及收益回报进行财务分析可行性分析和计算，严格把控融资风险。
