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关键词：国债市场利率市场化
一、基准利率是利率结构的中心
在竞争的市场体系中，利率结构可以通过其风险结构、期限结构和基准利率三个因素来表述。风险结构指相同期限债券的利率与风险特性之间的关系，理论上可以通过资本资产定价模型来刻画。根据这一模型，若可获取市场无风险收益率，则每种资产的预期收益等于同期限的无风险收益与风险升水之和。这种风险升水给出了风险与资本之间的正相关关系和不同风险资产的相对价格，刻画了利率的风险结构。但是，由这种风险结构还不能研究资本资产价格本身。期限结构指相同风险水平债券的利率与期限之间的关系。根据期限结构的纯预期理论、市场分割理论和流动性偏好理论，利率的期限结构取决于人们对未来利率的预期、债券市场的分割程度和流动性升水。利率的期限结构至多也只能确定债券的相对价格。事实上，只有知道某种作为基准的市场利率，即基准利率，才能由风险结构决定利率本身。一种利率体系能否引导资金有效配置的关键，也就取决于这些因素能否反映资金市场的供给与需求。这三个因素中，基准利率具有特别的重要性，它对市场均衡价格的任何偏离，都会通过风险结构和利率结构的传导扩散到整个利率体系，理论上可造成所有债券价格对市场均衡价格的偏离，误导金融资源的配置。
实践中，风险结构是通过信用评级予以确定。一个公正、权威的评枯机构体系能较好地保证风险结构真实地反映市场主体的风险特征。发达的市场经济国家中，已建立了公认的评级机构，形成了完善的市场信用评估体系。如美国公认的信用评级机构有达夫菲尔浦斯信用评级公司、菲奇投资服务公司、标准普尔公司、穆迪投资者服务公司。相比之下中国的信用评估体系还处于建设中。
至于利率期限结构的确定，无论在理论上还是实践上都是相当困难的。不过目前旨在确定期限结构的理论模型已有许多，如Vasicek模型、Cox-Ingersoll-Ross模型、Dothan模型、Ho-Lee模型、Hull-Will三叉树模型等。在西方，市场人士是通过理论上的即期利率曲线来构建模型的，使用的原始资料是国库券的期限和到期收益数据。下面的例子可说明这一过程。
表中给出了期限从0.5年到10年期的20种假想国库券的息利率、到期收益和价格。设所有债券的面值为100美元。由此表出发，可构造即期利率曲线。基本思路是将每张息票对应的现金流视为一张零息债券。每张零息债券的收益称为即期利率，它与期限的关系曲线就是即期利率曲线。第I个0.5年的即期利率为Z1（I=1，2，……，20），由表可直接看出Z1=0.08，Z2=0.083，为求Z3，考虑1.50年到期价格为99.45美元的国库券，由表可查出息票年利率为0.085，半年期利率为0.0425，即面值为100美元国库券每半年获息4.25美元。由债券的定价公式，债券的价格等于其代表的现金流序列的贴现值，每一现金流的贴现率应取对应的零息债券的收益率。
同期限结构一样，实践中的基准利率也是通过国债市场利率确定的，其前提是存在一个发达的国债。但发展中国家国债市场一般不发达，都不同程度地实行利率管制。比如存在市场分割、国债价格不统一，无法形成有效的基准利率。但是，一个以市场化改革目标的国家，最终只有国债市场才能发现全面反映市场供求信息，形成有效配置的基准利率和利率曲线。
二、国债利率是有效市场的基准利率
按有效资本市场理论，当资本市场是有效的，市场价格就能迅速、全面地反映所有的信息。这意味着所有债券市场中，最有效的市场利率最有资格作为基准利率。关于有效资本市场有两种定义。一是Rubinstein和Latham的定义：市场关于某种信息事件有效是指这种信息事件不会改变市场参与者的资产组合。另一是Fama的定义：认为若这种信息事件不改变市场价格则称之为该市场对这组信息是有效的，这里允许对同一信息事件不同的人有不同的判断，而出现不改变总的市场价格的相互交易的可能性。显然后一定义相对弱一些。
我们可以从任一定义出发，将每个债券市场都与一个信息集I联系起来，使该市场对I是有效的，再将所有信息集按包含关系排序。若I1包含I2，则对I1有效的市场比对I2有效的市场更加有效率，若信息集I包含所有其他信息集，则I对应的债券市场比所有其他市场更有效率。哪个市场债券价格或利率传递的信息最多，哪个利率便最有资格充当基准利率。
国债市场跨越资本市场和货币市场，它将财政信息和银行信用联结起来，是传导货币政策和财政政策和重要纽带，是政府作用经济的着力点。另外，其参与者众，交易品种多，信息来源比其他债券市场都要广，其利率是基准利率的最佳候选。加之国债市场的风险小、市场主体行为较其他市场而言规范程度高，这些特性是其他市场地法比拟的。实际上许多国家的市场基准利率就是国库券利率（美国国库券利率已成为事实上的世界债券市场的基准利率），国债市场的发育程度决定着基准利率的有效性，也就决定着整个债券市场利率的有效性。
国债市场也是利率期限结构的最佳显示器。非国债债券都有违约风险，且这种违约风险与期限是相关的。就是说同种非国债债券期限不同，违约风险也不同。不同期限的非国债债券的利率之间的判别不仅反映了人们的预期，也反映了违约风险的升水，两者难以分离，无法用来决定利率的期限结构。国债几乎没有违约风险，其利率的期限结构不受违约风险的干扰，能较好地显示人们的预期。同业拆借市场虽然在交易规模、交易者数目和规范化程度上与国债市场具有一定可比性但这个市场只是短期债券的市场。而国债市场交易各种期限的国债，可提供长、中短期不同期限的债券种类，其丰富程度是其他市场无法比拟的。国债市场是利率期限结构的最佳显示器。
综上所述，我们可以提出如下判断：国债利率是基准利率的关键环节。在发达的市场经济国家中，国债的流动性仅次于通货，持有者遍及几乎所有的市场主体，其数目和范围远远超过其他任何一种金融资产，其价格的变化会影响到几乎所有居民的消费与储蓄，企业的投融资决策和金融机构的资产选择，最终影响到其他金融资产的价格。其他金融资产价格发生变动时，国债价格也会作出响应。国债利率是金融价格体系中的“神经网络”。相对而言，其他债券持有者数量有限，其价格的变动，只可能影响局部范围内某些市场主体的资产组合，至多只能造成对其他债券小部分替代，不可能扩散到整个金融市场。
三、国债利率作为基准利率对货币政策传导的效应
在央行的货币政策工具中，公开市场业务具备有效、灵活、操作成本低、对金融体系副作用小的优点，这实际上是国债市场机制的作用。（1）国债市场的规模之大足以保证央行大规模买卖国债吞吐货币的同时，不会引起国债价格的大幅度波动，影响金融秩序。同时国债几乎是无风险的金边债券，没有违约和卖不出去之忧，不会造成央行公开市场操作成本过大。（2）通过国债市场的买卖来调节货币供给对金融体系的副作用小。比如通过增加法定准备金来紧缩货币供应，会迫使银行提前收回某些贷款，影响收益性，特别是某些本来资金紧张的银行，只能通过从货币市场高成本融通资金来补足准备金，可能会因此而陷入困境。在公开市场上买卖国债则可避免这种情况，银行会根据自己的资产负债情况自行决定是否卖出国债，优化其资产组合。（3）通过买卖国债调节货币供给具有即时性、灵活性和可逆向性。央行可以根据货币供给情况，随时买卖国债，自由决定买卖数量，当发现操作失误时可立即进行逆向购买，这给央行实行货币调控的时间、额度以灵活的选择余地。其他货币工具不具有这些特性。比如，再贷款和再贴现政策只有在商业银行需要时才能发挥作用，央行是被动的。准备金则不能频繁调整。（4）通过国债调节货币供应是相对有效率的。公开市场上国债的买卖是自愿的，自愿的交易对经济必是一种帕累托改进。（5）国债市场是货币政策和财政政策的结合点。通过发行和买卖国债，实现货币政策与财政政策的配合，可以大大增强宏观调控政策的有效性。比如在发行国债同时，央行通过购买国债可防止私人部门资金的减少，从而减轻政府投资的挤出效应。当然，央行可以通过公开市场业务买卖外汇来间接影响利率，但其效果具有不确定性，因为外汇市场有许多因素往往直接抵消了央行的作用。在美国等一些市场经济国家，央行还在公开市场上买卖地方政府债券，但购买量相对国债购买量而言仅是很小的一部分，对公开市场业务支持的力度远逊于国债。
总之，没有一个发达的国债市场，就不可能有效地开展公开市场业务。只有国债利率才可以将公开市场业务的影响均匀且温和地传导到金融体系，既保证了政策信号传播的广泛性，又保证了传导过程的平稳性。选择国债利率为基准利率就是理所当然的。
四、发达的国债市场是利率自由化的前提
完全市场化的利率体系意味着基准利率、期限结构和风险结构完全由市场决定，央行只能以市场参与者的身份通过公开市场业务、买卖国债和外汇来影响利率。理论上讲，若市场是有效的，由市场确定的利率体系可以实现金融资源的有效配置。但现实中没有哪个政府能完全承诺放弃某些情况下利用国家的权威对利率实行某种直接控制，究其原因有三：一是现实的市场都不可能是完全信息的，也就不可能是完全有效的。二是国外市场的冲击。三是市场价格导致的资源配置造成公共品的短缺。相对于发达国家而言，发展中国家对利率的直接干预程度远远超过发达国家。中国目前还是存贷利率受到严格管制的国家，利率市场化意味着政府逐步减少对利率的直接干预，让市场去发现基准利率和利率结构。
前文的分析表明，利率体系市场化的基准利率和期限结构和只能由国债市场利率决定，国债市场的有效性对整个利率体系乃至整个金融体系有决定性的作用，它不完全性会造成整个利率体系对市场均衡价格的偏离。这里市场的不完全性是指其对经典的完全竞争模型的偏离，表现在：（1）由于准入限制造成的市场分隔。（2）交易者数目少，形成价格垄断。（3）可交易国债品种或数量不足，比如防范国债利率风险的衍生产品短缺或形成供给与需求之间的缺品。（4）由于发行时间的非公开性、中介机构缺位等造成买卖双方信息不对称，交易量减少。（5）交易（手段）方式的落后增大交易成本，减小了市场主体交易国债的愿意。（6）市场主全之间利益的相关性导致交易的同向性，出现只有需求而无供给或只有供给而没有需求的情况。上述种种偏离造成的后果可归纳为四种：一是供给量的减少，二是需求量的减少，三是市场参与者少，四是市场分割造成国债利率的不统一。即使能得到某个统一的国债利率，其他三种后果也会使其成为一种扭曲的利率，不能反映资本市场的真实供给和需求，显示人们的预期。整个金融市场的价格体系就会对金融资产产生低效的配置。举个极端例子，市场有颜色时，国债效率应低于银行的同期存款利率。如国债市场的不完全性使国债利率离于存款利率，在其他条件相同的条件下，居民就会取出存款购买国债，直到存款利率相应提高。贷款利率必定也会相应提高，增加投资成本。
由此得到的结论是，利率市场化是有风险的。如果债券市场（特别是国债市场）发育远未成熟，在不具有发现有效的基准利率和利率结构的功能时，放开利率管制，无异于将利率的决策权、资本的配置权交给了非理性者。因此，国债市场发育成熟以前，不能实行利率市场化。
五、利率市场化所要求的国债市场的基本条件
国债市场发育不良时是不能实行利率市场化的，现实中又不可能营造出完全竞争的国债市场，但是利率市场化在许多国家已成功实现，而且企业运行良好，如美国。一个值得探讨的问题是，国债市场应具备哪些基本条件，才能有效地实行利率市场化？
利率市场化要求国债市场除了其基本的财政筹资功能外，还应具有很强的信息发现传导功能。这就要求国债市场应该具有如下基本特征。
1、国债品种的多元化。如短、中、长期国债，固定利率和浮动利率债券、零息债券和有息债券、可赎回和不可赎回债券等，应根据承购者的风险收益特性适当搭配发行。提供的期限、风险和收益结构的样本越多，投资者也就越多，其债券价格显示的市场信息就越充分、越全面，形成的基准利率和期限结构就能更好地反映资本市场的供给和需求。
2、有大量的交易者，特别是代表各种经济利益主体的机构交易者。市场主体是信息的携带者和传播者。入市者越众，带入市场的信息越多，市场越有效。私人投资者偏好中短期债种，保险公司则偏好中长期债种，其他的金融和非金融机构受其资产负债结构的影响，对债种的需求也不尽相同。只有居民以及各种机构投资者大量参与国债交易，才能形成广泛的需求。特别是有一定资金实力的做市商，可实现不同期限不同风险和收益特征债种之间的融通，调节和匹配供给和需求，大大增加市场的流动性，提高信息的传播速度。
3、市场运作应具有规范性、信息透明性。比如国债发行应尽量采用公开拍卖制度，根据承销对象的不同特性选择适当的拍卖方式（公开升序拍卖、第二价格拍卖公开降序拍卖、第一价格拍卖）。拍卖的程序应公开，应按一定的时间表（公之于众）进行安排，减少拍卖时间、拍卖程序上的信息不对称性，以吸引更多投资者。
4、存在发达的二级市场和相应的风险管理工具，增加国债的流动性，减少价格风险，扩大国债的需求。
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广泛合作创新商业共赢模式
“针织博览会是专业性的展会,而百荣世贸商城是中国北方最大的综合性批零市场,此次建立长期合作关系,将有利于双方实现资源共享受,共同发展,”对于针织展的合作,倪明彦认为,“针织展本着为企业和商户共同服务的出发点,为参展企业和经销商搭建了商贸信息交流平台:一方面把经销商和企业更有效地结合起来,通过经销商向企业反馈市场信息,直接洽谈合作渠道,缩短供销环节,减少流通成本,为广大消费者提供更多的质优价廉的商品;另一方面通过组织经销商参展,有效地收集国内外行业动态信息和针织发展趋势,及时调整经营方向,促进针织产业又快又好地发展。”据悉,此次为了让更多的商户亲临展会采购,百荣集团向每名商户都给予了一定数额的差旅费补助。
以团队性质组织商户采购,对于百荣来说已不是第一次。就在针织展前,为了寻找更多、更好的品牌,百荣同样组织了近百人的皮具、玩具采购团南下广州。
“无论是服装还是小商品,在全国各地都有相应的产业集群,这些产业集群的共性是都具有雄厚的产业基础和历史背景,有着丰富的集群资源和完整的产业链;不同之处是分布在不同地域,其发展的规模、时间和程度各不相同。根据不同的产业集群特点,开展与产业集群地之间的相互合作,是百荣有效整合产销资源的重要手段。”据倪明彦透露,这种大规模的采购团形式还将在更多的地方出现。
资源整合增强核心竞争能力
今天的百荣,日坐拥10万客流,辐射华北乃至全国,部分商品还吸引了韩国、俄罗斯经销商,在其特有的行进轨道和模式中生存并不断壮大。而在6年前,很多人并不看好它的发展,无论是从立项、建设,乃至运营初期,认为市场体量过大、新生市场难以聚拢商气,而现如今回头看,这些看法难免有些缺乏信心的表现。
“今天很残酷,明天更残酷,后天很美好,大部分人死在明天晚上”,这是阿里巴巴马云的一句名言,也如实地反映出现下市场发展的残酷竞争,百荣当然不愿意“死在明天晚上”, 于是,开始的立项定位至关重要。“考虑到体量巨大,因此在市场运作初期,我们提出了‘海纳百川、有容乃大’的指导思想,最大程度地满足商户的各种不同需求,并把目标客户群主要锁定在总、总经销、公司总部、旗舰店等几大类型。”倪明彦介绍,2004年百荣成立时,所处的北京木樨园商圈各市场之间的竞争日趋白热化,格局搭配不尽合理:服装、面辅料趋于饱和,针织品类不成气候,小商品则完全空缺,中低档过剩,低水平的价格混战处在胶着状态,正是这样一种混乱的市场状态让百荣从中找到了发展的契机,“原来批发市场只做批发,商场只做零售,未来的趋势一定会互相渗透、互相包融。”
经过周密的市场摸底和总结分析,百荣确定了新形势下的发展思路,即:压缩普通低档服装,扩大发展时尚服饰,和韩国Apm市场合作,成立中国华北时尚服饰采购中心。整合引进针织、小商品,扩展针织品类营业面积,成立中国华北箱包采购中心、玩具采购中心。整合后的百荣,男装、女装区的经营面积扩大到占市场的50%,女装区成为交易最火爆的区域。而针织也成为调整后木樨园商圈中规模最大、品牌最好的强势品类,百荣二期则一跃成为北京最大的小商品市场。
“百荣从来没有停止过对市场内品类的资源整合,在此过程中,有些品类生命力极强,就形成了百荣的强势品类和拳头产品。”倪明彦认为,这种将零散分布的资源进行吸收合并,进而整合成市场具有相对垄断地位的能力可以看作是百荣的“核心技术”,能在短时间内迅速集聚资源,筑就百荣在市场中赖以生存的基础,形成百荣的核心竞争力。“这种竞争力是在天时、地利、人和等特殊条件和机遇下完成的,是经得起市场摔打和时间检验的,不是其他人可以简单拷贝的,更不是仅仅能用资金就可以买来的。”
优化服务寻求市场发展良机
可以说,百荣在近几年的发展势头迅猛,而除了不断提升市场占有率以外,百荣的管理也是充满了人性化。
众所周知,批发市场的营业时间有自己的规律――早开早关,而百货商场的特点则正好相反,如何在两种业态中间融合出一个最佳方案,既可以照顾到批发客户的拿货惯例,又可以配合零售客户的作息时间,是一个首先需要解决的问题。2009年5月1日,百荣迈出了第一步,把营业时间推迟了1个小时,实行早上6:30开门,晚上7:00关门。而推迟的这1个小时的营业额占到全天营业额的6%-7%。至于营业时间是否还能再推迟,“需要看市场的需求以及成本的控制,如果有必要,还会继续调整。”
对于驻扎在商城里的商户,百荣有一套自己的筛选标准,除考虑是品牌的总、总经销、公司总部、旗舰店之外,还要对经营户的资质以及经营实力、经商渠道、客户分布甚至商户的素质等进行严格把关,确保百荣商户质量,对整体商户团队带来良性影响。“更智慧地选择商户,全程透明化操作。”“原来商户只要交钱,就给铺面,没有对商户的资质、实力进行了解,造成很多商户只是投资,不愿意接受市场的整体调整,不愿意与市场共同发展。现在,商户进入百荣要先审核资格,然后招投标,做到招商、租金全程透明化,杜绝暗箱操作。” 倪明彦认为,门槛提高了,可以帮助市场选择更有实力、与市场理念一致的客户,深度合作,共同发展。
对商户的进入门槛提高,百荣自然也就尽可能地保证商户的利益。据倪明彦介绍,百荣商城的管理人员每天都会在各个楼层巡视,随时解决商户提出的各种问题和困难。“我们会定期召开商户代表会议,听取商户意见和建议,及时矫正管理中出现的偏差和失误,真正做到为商户着想。”而为了保障客户长期的利益,百荣与商户都签订了长期的合同,使商户能在百荣安心经营。
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积极转换经营机制的重要性
随着我国粮食流通体制改革深入，粮食生产、经营和加工企业已基本改制为自主经营，自负盈亏的经济实体。因此，在粮食市场化程度提高后，如何避免市场价格波动对经营造成的不利影响，是粮食企业面临的主要问题之一。期货市场作为市场经济的高级形式，具有价格发现功能和风险管理功能，是解决上述问题的有效工具。
正确认识期货市场的功能和作用
期货市场是市场经济的必然产物，是现代市场体系中不可或缺的组成部分。在我国社会主义市场经济条件下，粮食市场体系建设的目标是要逐步建立以批发市场为主体，以电子商务为方向，以期货市场为先导的社会主义现代化粮食市场体系。
期货市场具有发现远期价格的功能，利用粮食期货市场，及时准确把握市场价格走势，自觉调整经营活动，可以提高企业的经营效益。近年来，小麦主产区和主销区的一些粮食企业，在小麦收购、经营和加工过程中，充分利用期货价格作参考，减少经营的盲目性，取得了良好的经济效益。近年来，延津县的金粒麦业公司“根据期货市场价格走势，以来年收购期的期货价格为参照，确定订单履约价格，实现订单与定价的同步”。
期货市场还具有转移价格风险的功能，粮食企业积极开展套期保值业务，可以将生产。经营和加工过程的价格风险转移给其他愿意承担的投资者，降低经营风险，提高经济效益。
承担风险的投资者在期货交易时，不可避免地遇到盈亏问题，加上期货市场保证金的杠杆作用，赢亏比例相对较大，致使一些粮食企业片面认为参与期货交易都会面临更大风险，因此，不愿接受期货这一有效的避险工具。其实，期货市场为保值者转移了价格风险，为投资者“增加”了价格风险。因此，“期货市场风险大”是对承担风险的投资者来说，粮食企业进入期货市场开展套期保值，不会增加风险，只会降低风险。
转换经营机制和经营方式
我国粮食市场放开后，价格波动加剧，市场风险进一步增大。粮食企业要转变经营理念，转换经营机制和经营方式，利用期货市场这一风险管理工具规避风险，学会在市场放开以后“两条腿”走路，增加企业的经营效益。2003年1―6月份，郑州海嘉面粉厂将超过正常加工库存的小麦，通过期货市场进行卖期套期保值，取得了很好的经营效益。10月份，小麦期货价格上涨预示小麦供求关系发生变化，郑州海嘉面粉厂及时调整经营策略，通过期货市场进行买期保值，稳定了加工成本，提高了加工收益。
可见，粮食经营企业可以根据小麦期货价格提前预示现货价格走势的功能，进行小麦购销业务，同时，利用期货市场回避风险的功能，开展套期保值，转移小麦经营过程中面临的风险；面粉加工企业根据小麦期货发现价格的功能，调整加工原料的库存水平，稳定生产成本，提高加工效益。
掌握期货交易策略和交易技巧
粮食企业要开展套期保值业务，必须要学习期货市场基本知识，包括期货运行机制、期货交易制度、期货交割方式等，掌握期货交易基本策略和交易技巧，确定合理的保值品种和数量，选择有利的入市时机，入市方向，提高保值的效果。要加强人才培养，形成一批懂期货善经营的人才队伍。在此基础上，要建立严格套期保值内部管理制度和有效的监督机制，防止将保值交易转化为投机交易，由避险者转为风险承担者，由此产生新的管理风险。
创造良好市场环境
提供有效套期保值工具
根据国际经验，小麦期货市场风险可以通过小麦期权市场来转移，小麦期权市场的发展可以促进小麦期货市场的完善。成熟市场经济国家的同一产品的期货和期权基本同时推出．使两个市场相互促进，共同发展。目前，小麦期权交易未上市导致的交易机制不完善，难以形成大的市场规模效应和各品种间的协同效应，抑制了市场功能的进一步发挥。我国小麦期货已经交易多年，运行较为平稳。逐步推出小麦期权交易，完善小麦运行机制，可以为保值者、投资者提供更加有效的保值工具和灵活的投资策略。
积极开展品种创新
近年来，郑商所先后实施了期转现制度、跨期套利制度，推出了资金管理电子化系统和短信服务系统，有力地促进了市场的发展。近期，郑州商品交易所启用了新的交易系统运行，结合新交易系统又进行了规则制度方面的完善，进一步简化手续，便利交易，提高效率，增强风险监控能力，确保市场高效平稳运行，为市场功能的进一步发挥创造有利条件。
在今后的工作中，郑商所将进一步加大制度创新。技术创新和品种创新的力度，健全市场体系，提高市场效率，降低套期保值成本，提高保值效果，为粮食企业套期保值提供良好的平台。同时，加强与粮食企业的沟通，及时解决套期保值过程中遇到的问题，为粮食企业开展套期保值业务提供良好的服务。
加强市场监管
期货市场是一个汇集风险和分散风险的金融市场，市场的特性决定了期货市场有大量投资资金和社会闲散资金的参与。因此，市场运作是否规范、风险能否得到有效防范，直接关系到套期保值的效果，影响到期货市场健康发展。因此，郑商所将依法监管，规范运作，严控市场风险，保护套期保值者和投资者合法权益，为粮食企业套期保值创造良好的市场环境。
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过去的一年中，由于不断走高的通货膨胀率，中央银行已经多次提高存贷款利率，同时还持续提高存款准备金率以及发行央行票据回笼资金。即使如此，从目前来看通胀压力并没有消除，存款的实际利率仍为负。负利率下为了吸纳更多的存款，“缺血”的商业银行揽储大战空前炽热，不少银行通过送加油卡、金条，发行收益率较高的理财产品等多种形式变相提高存款利率，形成一股推动利率市场化改革的倒逼力量。
从过去的经验来看，利率管制形成的长期偏低的利率不仅造成企业过度投资和投资效率低下，还成为资产泡沫的重要推手。非市场化的资金价格造成了中国经济中的一系列重要问题：首先，过低的存款负利率使得资金供给方――银行储蓄的居民受损。现阶段，一方面中国稳健投资品种并不丰富，例如债券市场还很不发达，另一方面社会保障不足，为了生病就医、子女就学等不时之需，不得不进行大量的稳健储蓄。稳健投资品种供求之间的矛盾使得银行存款仍然是城乡普通居民家庭的主要投资品种。如果它的实际收益率是负值，那就意味着不少居民储蓄的购买力是在不断降低的。2009年美国智库彼得森国际经济研究所的一份报告认为，在2002年到2008年间，通过银行储蓄存款过低的实际利率，中国家庭实际上被征收了隐形的税收，其规模高达6900亿元。
其次，过低的存款利率使得资金需求方受益。一个重要的受益方是银行，中国的银行“开门就赚钱”，形成了巨额的垄断收益。例如20lO年，13家全国性上市银行实现净利润共计6659亿元，占全部上市公司总净利的将近一半。全球最赚钱的前5家银行中，有3家来自中国。不过，中国行业银行的资产管理能力在国际上并不突出，优异的业绩很大程度上就在于低息的存款。尽管单个银行获利丰厚，不过这对于中国整个银行业的长远发展却未必是好事。由垄断决定的息差难以激励银行更有效率地经营，也无助于银行改善经营管理和提高资产管理能力。另一个重要的受益方是与银行和政府关系密切的国有企业。由于银行贷款的实际利率极低甚至是负值，银行贷款供不应求，而其中，国有大企业及其关联企业容易受到优先考虑，而小企业和家庭则容易被忽视。
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关键词：SHIBOR；利率；市场化
中图分类号：F832文献标识码：A文章编号：1672-3198（2008）02-0163-01
2007 年1 月4 日上午11 点30 分，随着上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）正式上线运行，我国第一个银行间同业拆放利率诞生。由此，我国利率市场化之路迈出了标志性一步。
1 SHIBOR的含义
SHIBOR是上海银行间同业拆放利率 ( Shanghai Interbank Offered Rate) 的英文简称, 是由信用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率, 是单利、无担保、批发性利率。SHIBOR报价团现由16家商业银行组成, 这16 家商业银行均为央行公开市场一级交易商或外汇市场做市商。SHIBOR报价包括隔夜、1 周、2 周、1个月、3 个月、6 个月、9 个月及1 年八个品种, 每个交易日银行间同业拆借中心根据各报价行的报价, 剔除最高、最低各2 家报价后对其余报价进行算术平均计算后, 得出每一期限品种的SHIBOR, 并于当日上午11:30 对外。
2 SHIBOR的进步意义
SHIBOR的推出对货币当局更好的实施价格型货币政策工具，对市场基准利率的有效形成及对利率市场化的进一步推进均具有重要的意义：
（1）从生成机制看，SHIBOR是由信用等级较高的多家银行组成报价团，对各类期限的资金拆借自主报价所形成的，每个期限利率都是根据16家报价行报出的16个价格，去掉两个最高报价和两个最低报价后，将剩下的12个报价进行平均得出的。解决了此前基准利率报价不透明、不连续和一对一交易过程中的低效率以及信息不透明的问题，主要体现在以下几个方面。一是SHIBOR为货币市场供求所形成，市场的相关性较高。运行以来与其他重要货币市场利率的相关性很高。目前SHIBOR报价基本参考了回购利率和央票利率的水平，一个月以下的利率报价水平与回购利率水平比较接近，而一个月至一年期的利率与央票利率较为接近。二是拆借的期限品种更加多样化，有助于形成完整的基准利率曲线。三是SHIBOR是以较高级别的信用为基础的，无风险性较好。参与SHIBOR报价的是16家在国内市场上具有较高信用级别、较强定价能力和较好信誉的商业银行。同时，央行为了防止参与银行随意报价、干扰市场，将建立一套跟踪监控和惩罚制度，以确保SHIBOR的权威性和代表性。四是SHIBOR是以拆借利率为基础，根据多家大银行对各期限资金拆借品种的报价报形成的基准利率，符合国际惯例。
（2）为央行的金融调控从数量型转向价格型调控奠定了基础，即将现行的以货币供应量为中介目标的货币政策框架，转变为以通胀或利率为中介目标的框架。价格型工具调控的好处在于，央行只需要通过影响基准利率释放政策信号，政策发挥作用的效应是渐近的，央行执行货币政策也能更加自由和独立。而近年来，我国的货币政策调控一直偏重贷款总规模、货币供应量等数量型工具，价格型调控难实施的一个重要原因就是缺少真正意义上的货币市场基准利率，央行没有实施这种调控的依托和基础。若SHIBOR逐步培养成基准利率后，央行的价格型调控就有了一个支点，从而使利率取代货币供应量成为货币政策的中间目标，理顺央行货币政策的传导链条。
（3）为金融产品定价提供了基准。金融产品定价与货币市场基准利率密切相关，是金融机构经营过程中一项非常重要的技术，是金融机构核心竞争力的重要组成部份。但是长期的利率管制，使金融机构没有必要也无法学习定价技术。SHIBOR的推出将促进金融机构掌握定价技术、正确定价及推动与债券和利率相关的衍生产品市场的形成与发展。
（4）推动利率管制的进一步放开。SHIBOR的生成是建立在市场化基础之上的，其波动变化也反映了金融机构以至整个市场的利率预期。SHIBOR使整个货币市场的利率水平趋于市场化，而且会对依然实行管制的存款利率上限和贷款利率下限产生影响，促进存贷款利率的市场化。因为在资金可以自由流动、筹资主体和投资主体有多种金融工具可以选择的情况下，面对货币市场利率水平的变化，银行存贷款市场不可能不受任何影响而无动于衷。
（5）增加了债市价格信息的有效性。目前, 由于债券收益率曲线过于平坦, 短、长期债券套利空间很小。金融衍生品, 如利率掉期、互换、期货等的推出, 都需要一个基准性利率指标作为合约标的, 但是长期以来, 我国基准性指标缺失, 已经严重制约了市场创新步伐。而SHIBOR的推出, 意味着中国货币市场建立起了真正的价格中枢, 其不仅是短期债券品种定价的参考基准, 也是货币市场衍生金融工具等发展的基础性指标。SHIBOR正式运行后, 不仅可以在此基础上开发出一系列盯住短期利率的交易品种, 而且还将为利率互换、利率期货等交易创造条件。SHIBOR的推出, 有助于进一步完善我国短期利率期限结构, 促进债市及衍生品市场发展, 有利于观察资金的真实供求情况, 更全面、权威地反映债券市场资金价格信息。
（6）将成为反映市场流动性的“晴雨表”。目前, 我国货币市场存在两个影响较大的利率指标: 7 天回购加权平均利率和1 年期央行票据利率, 都不能成为真正意义上的基准利率。央行推出的SHIBOR发育成真正的基准利率后, 对宏观管理及市场参与者了解市场流动性大小, 都会提供很重要的指标。
3 SHIBOR――利率市场化这一步还有多远
尽管SHIBOR推出是我国货币市场利率市场化最为重要的一步，但要使SHIBOR真正成为中国式的“联邦基金利率”、切实、有效地发挥作用还非易事。
（1）需要解决的是信用评级。由于SHIBOR完全是信用交易, 不需任何抵押物, 参与成员的信用等级如何就变得至关重要。而目前国内的信用体系仍不健全, 还缺乏能被整个市场广泛接受的、权威的信用评级体系和机构。信用评级问题不解决, 具体交易过程中就会产生很多问题, 拆借量就很难上去, 其中还可能蕴藏一定的风险。SHIBOR要想成为“基准”, 必须要以健全的信用评级体系为基础。
（2）从金融机构和企业等微观经营主体的角度看, 提高其对基准利率的反应程度, 增强其利率敏感性, 是发挥基准利率效应、提高货币政策传导效果所必需的。
（3）从交易的技术层面看, 提高拆借市场的流动性和报价银行的报价能力, 增强拆借交易品种的可交易性和活跃程度, 也是必不可少的。因此, 央行和相关金融监管部门应继续推出相关的政策措施, 完善SHIBOR运行的外部条件和市场环境, 使SHIBOR尽早成为合格的基准利率。
参考文献
市场化范文6
关键词：利率;利率市场化;金融机构;
利率市场化在我国是金融体制改革的核心部分，实现利率市场化对我国优化资源配置，改善金融环境，推动货币资本化和国际化，和促进经济持续发展都有着重要意义。所以更好的实现中国利率市场化对我国的经济发展有非凡的意义。
一、关于利率和利率市场化的知识回顾
(一)利率的功能和作用。利率是指一定时期内利息额同借贷资本总额的比率。利率是单位货币在单位时间内的利息水平，表明利息的多少。同时利率作为经济杠杆，具有调节经济的功能，对经济发挥着重要作用。利率的一般功能包括中介功能、调节功能、分配功能、动力功能与控制功能。利率的作用表现在宏现经济与微观经济活动中，在发达的市场经济中，利率的作用是相当广泛的。从宏观角度说，利率对货币的需求与供给，对市场的总供给与总需求，对物价水平的升降，对过民收入分配的格局，对汇率和资本的国际流动，进而对经济成长和就业等，利率都是重要的经济杠杆。从微观的角度说，对个人收入在消费与储蓄之间的分配，对企业的经济管理和投资影响非常直接。同时通过查阅资料了解到我国社会主义市场经济中要使利率充分发挥作用，应逐步进行利率市场化的改革。
(二)利率市场化。通过查阅文献我认为利率市场化，它就是将利率的决定权最终交给金融机构，由金融机构根据自身的资金情况和对金融市场动态的判断来自行决定是否调节利率水平，最终根据中央银行的基准利率和货币市场的利率，由市场的供求决定金融机构的利率。由此可以看出利率市场化的改革对我国的市场经济非常重要。
二、利率市场化在我国的发展
我国的利率市场化一直贯穿于我国金融市场经济发展的全过程。主要的进程如下：首先，同业拆借利率市场化，即此时期央行建立全国统一的银行间同业拆借市场，与此同时央行放开对其上限管制，实现利率水平完全由拆借双方自主决定。其次，债券市场利率市场化，此时期证券交易所市场通过利率招标等多种方式率先实现国债发行利率市场化;与此同时央行实行存款类金融机构所持国债统一转入银行间债券市场流通，实现国债交易利率市场化。最后，贷款利率市场化在此期间我们可以了解几个数据2004年，经过多次调整，央行取消贷款上浮封顶，贷款最多下浮到基准利率的0.9倍;2013年，央行取消金融机构贷款利率0.7倍的下限(个人住房贷款暂不调整)，由金融机构根据商业原则自主确定贷款利率水平，贷款利率实现市场化。此期间我国的利率市场化取得了巨大的进展。
三、目前我国利率市场化取得的成果
目前我国利率市场化改革稳步推进，利率对利率市场化的推进不可小视，利率的一般功能包括中介功能、调节功能、分配功能、动力功能与控制功能。在货币市场利率放开的进度比较快的时期，利率市场化改革逐渐取得了阶段性成果其中当然不可否认利率的中介功能。与此同时，一方面逐步实现货币市场利率品种的市场化，包括银行同业拆借利率、债券回购利率、票据市场转贴现利率、国债与政策性金融债的发行利率和二级市场利率等。充分完善了利率的调节功能。另一方面不断简化存贷款利率管理，提高了商业银行管理利率的自主性，当然这是建立在利率的控制功能的基础上。
四、目前我国利率市场化的不足
(一)利率市场化改革阻力大，动力不足
目前我国的利率市场化改革已经进入了中后期，而在初期，改革的结果可观，也使中国的经济突飞猛进的发展，所以改革的决心和动力都非常大，推动了改革的发展，但当改革进入了关键的阶段，利率市场化改革出现了一些能够具有影响政府政策的团体为了维护自身的利益有时会阻碍利率市场化的发展。
(二)金融企业制度不完善，没有合理的利率定价机制
根据金融发展理论，在利率市场化之后，金融中介是重要的市场主体之一，虽然经过一系列的改革，但是依然存在着行政管理色彩浓厚，机构设置不合理;内部控制机制不完善，业务制度不健全;信贷资产质量不高，违规经营时有发生等不足之处，不利于金融中介市场主体的发挥和市场化利率的形成。另外，当前我国的利率管制基本上还是国家控制型，各商业银行根据自己的利率定价机制来确定利率，然后报中央银行备案。中央银行分支机构监督各商业银行的利率实施状况。这种利率管制和以行政手段为主的利率传导机制，使得人民银行主观确定的利率水平难以真正体现市场均衡，从而降低了利率的宏观调控效能。因此，要进一步完善金融企业制度，理顺利率定价机制。
(三)中国利率市场化改革对其他金融改革影响较大
中国利率市场化改革不是单独的、孤立的改革，而是伴随着对整个金融系统的改革。这些改革包括对金融机构的企业管理制度的改革、企业产权制度的改革、货币市场利率形成机制的改革、金融业监管制度的改革、证券市场的改革以及人民币汇率的改革。这些领域的改革相互交叉、相互影响。会出现不必要的影响。
五、就我国利率市场化不足的完善措施
首先，需要加强宏观经济环境的稳定。稳定的宏观经济环境是实现利率市场化的基本条件。同时也是引起利率水平异常波动的最重要因素。所以维持宏观经济的稳定，银行和企业间维持比较稳定的关系，波动幅度降低，降低了利率市场化所带来的利率不良波动所带来的风险，创造了一个平稳良好的环境来发展利率市场化，这显然为利率市场化创造了重要条件。
其次，更好的发展市场经济，稳固微观环境基础。只有经济发展到较高的水平，才会对金融活动有多样化的需求，才能为金融改革的成功提供可能。我国要完善市场基础建设，实现我国市场经济向更高的层次发展。为了实现利率作用的传导顺利实现，一个重要条件是众多企业对利率变动必须反映灵敏，并迅速做出调整政策，拥有稳固的微观环境。
并且，要建立更好的金融监管体系。
