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股市价值范文1
一、国有股控制权的四种类型
现代企业将原始产权转换为股票所有权，并将股票所有权与控制权相互分离，公司的控制权可能由控制公司表决权股份多数的股东掌握，也可能由公司的经营管理层掌握。这主要取决于公司的股份集中与分散程度，以及董事会人员与经理层人员的关联性程度。所以说：控股权是控制权的一个外在的表现。因为从占有企业的股份中获得一定的股权比例是获得对该对象控制的一个主要途径。但是这种控股权的比例是否有一个最佳的比例状态？就如同理论上告诉我们的企业的最佳的资本结构那样。文章按照这个思路，对企业的控股权进行了分类：
第一类：剥夺性控股。当某个个体或某个机构，法人（国家）对被控制对象的具有表决权的股本中能够获得超过66.67％的比重或超过这个数字。
第二类：绝对性控股。当某个个体或某个机构，法人（国家）在对被控制对象的具有表决权的股本中能够获得超过50％（含50％），同时又未超过66.67％股份的比例时。
第三类：一般控股。当某个个体或某个机构，法人（国家）在对被控制对象的具有表决权的股本中能够获得超过33.33％（含33.33％），同时又未超过50％股份的比例时。
第四类：微弱控股。当某个个体或某个机构，法人（国家）在对被控制对象的具有表决权的股本中获得少于33.33％的股份比例时。
二、控制权收益价值的两种计算方法
控股股东拥有公司的控制权，目的在于获得控制权收益。而且Grossman和Hart 1980，1988 已经证明了控制权共享收益和私人利益的存在，这种控制权价值有的是可以定量计算的，有的是无法用数字来衡量的。本文在中国特色的股权双轨制下，用国有股每股净资产的超额增值幅度和经过改变已有的计算控制权价值的方式来定量衡量国有股的控制权价值。
（一）国有股控制权在IPO过程的超额增值比率的计算方法如下
国有股的增值比率＝（IPO后的每股净资产－发行三年后的平均每股净资产）/发行前的每股净资产
中国的企业在上市过程中，由于是先规定国家占有的股份比例，或非流通股的比例（这是中国证券市场遗留的问题和特色），形成特色的股市现象“先股后钱”而不是“先钱后股”，于是国家在一级市场中可以用较少的资金来获得更多的股份。当企业IPO首次成功时，上市企业由于筹资而获得一个每股净资产的增值，国有股因其持有的比例而获得相应的增值数量。诚然由于企业的价值，企业股票的市价都是未来价值在现在的反映，而不是过去事实的反映，因此，在这个过程中的增值有的部分是合理的，有的增值是不合理的。这种不合理的增值部分就是文章所要解释的国有股因控制权而带来的收益增值部分。事实上，企业合理价值的估计要等到企业运行一段时间后才能够被真实的体现出来，考虑到中国上市企业一段时间后的实际情况会变成ST,*ST股，因此文章拟取三年为标准，计算企业上市后三年的每股净资产的平均值做为国有股每股净资产合理的增值部分。
（二）在发生大额股权交易时，国有股的控制权价值的计算方法
要衡量控制权价值的一个基础就是要找到一个合适的基准价格（bench－mark price），然后通过比较控制权交易价格与基准价格的差额来表示控制权价值的程度。文章按照Barclay和Kolderness 1989年所提出的方法并对之做了改变,使控制权价值的计算更加适合中国的股市情况。
国有股的控制权价值＝（公告后的股票市价－大额股权交易的价格）/公告后的股票市价
首先,这个国有股的控制权价值的计算公式没有直接把国有股的持股比例放在公式中,更没有直接把这种持股比例作为与控制权价值成线性关系的假设.而Barclay在当年的计算公式就是直接把控制权的持股比例当做线性关系,当作内生变量来计算分析的.
其次,由于在控制权发生转移的交易过程中,影响受让方支付的交易价格的影响因素很多,为此,我们把可能的相关因素如:控制权的竞争程度,上市公司的规模,资产的管理效率,上市公司的财务杠杆等等,作为后来的回归分析中的因素,通过中国股市的实际数据来验证这些因素与控制权价值之间是否有显著的正相或负相关关系.
三、国内A股市场上国有股控制权类型的验证
笔者按照随机的原则从2003年中国财经数据库（CSMAR）提供的公开数据中选择了61家上市公司的资料进行分析。首先计算在IPO后国有股占全部股份的比重以及在IPO过程中国有股的超额增值比例（也就是每股净资产的超额增值比率）。
这些样本数据反映出了两个方面问题：
第一：中国的上市公司中，国有股及国有成分明显一股独大。
第二：在占控制成分的上市企业中，剥夺性控股和绝对控股又占绝对的垄断地位。
四、国内A股市场国有股控制权收益价值的实证计算
（一）国有股控制权在IPO过程的超额增值比率
依据中国CSMAR数据库的公开资料，经过筛选共有61家上市公司满足文章研究的需要。根据随机抽取的样本计算得到的国有股每股净资产在IPO过程中的实际超额增值率平均为22.99％，方差为0.49。
国有股每股净资产的超额增值率样本数据表明：
第一：中国企业在上市过程中，约有63.93％的上市企业中的国有股得到不同程度的增值。
第二： 发行三年后的每股净资产是影响国有股在IPO过程中是否增值以及增值程度的重要变量。在本文数据验证中，笔者假设资本市场是有效的，企业的每股净资产能够真实有效的反映企业的实际价值的。
第三:上市企业首次公开发行的价格也是影响国有股每股净资产的超额水平的重要变量,但是首次公开发行的价格不仅是企业未来价值的现在折现,还会收到各种其它因素的影响,如供求水平,经济因素.
（二）国有股在大额股权交易过程中的控制权价值的验证
笔者对中国的上市公司在2001，2002年度进行了随机抽样，下面把抽样的原理，过程和结论披露如下：
这篇文章的主要目的是为了计算国有股的控制权收益程度和类型，因此样本的选择也要是在国有股发生转让时的样本，而且是第一大股东发生变化的情况下，才能更好的体现国有股的控制权价值。但是由于在2001，2002年度间中国上市企业发生大额股权交易的总数为103起，其中涉及到国有股权性质转让的仅有16起。
模型的假设：（1）证券市场和资本市场是有效的
（2）投资者是理性的，投资理念远超过投机成分
（3）大额股权交易是指第一大股东在股权交易前后发生了变化
（4）交易之前的上市公司的股权类型是集中型。
控制权价值＝（公告后股票的市价－大额股权交易的价格）/公告后股票的市价
经过计算发现：中国上市企业国有股的控制权价值平均值为84.57％，最低值为62.78％，最高值为99.57％。与世界平均水平相比，要高出许多。Dyck和Zingales 在2002年对39各国家的412宗控制权交易进行了分析，发现大额股权交易价格比公告后股票市价平均高出14个百分点，其中日本最低为－4％，巴西最高为65％。
五、结论
股市价值范文2
【关键词】 后股权分置； 上市公司股价； 公司绩效； 符合性
股权分置是中国资本市场特殊历史背景下的特殊制度安排，曾对我国资本市场的成长起到一定的积极作用。但股权分置导致流通股和非流通股股东利益关系不协调，引发市场信息失真，形成上市公司业绩下降、股票价格不断下跌等现象。2005年5月，中国证监会在A股市场着手进行股权分置改革。截至2007年初，股权分置改革基本完成，我国资本市场步入后股权分置时期。本文拟通过对我国A股上市公司2007―2009年相关财务数据的研究，对股权分置改革后上市公司股价与绩效的符合性进行实证检验，从不同角度对我国证券市场有效性进行评价。
一、文献综述
股票价格和公司绩效的相关性研究始于Ball和Brown（1968），他们以1946―1965年261家在纽约股票交易所上市的公司为样本，分析得到盈余变动与股票非正常报酬率之间存在显著的统计相关性。国内股票价格与公司绩效的相关研究始于20世纪90年代，赵宇龙（1998）对沪市123家样本公司1994―1996年会计盈余披露日前后各8个交易周内未预期盈余与股票非正常报酬率之间关系进行研究，未发现他们之间的相关性。晏艳阳、胡俊（2006）对1993―2003年沪深两地上市公司的综合业绩与股票价格指数进行时间序列的相关性检验，结果表明证券市场价格走势与上市公司绩效之间不存在长期均衡的关系。其他学者的相关研究大都认为上市公司股价严重偏离公司业绩，股票价格发现机制不健全，证券市场难以发挥对经营者的评价和激励约束机制。
国内学者还从不同角度就股改对我国证券市场的影响进行了相关研究，结论各有差异。杨善林、杨莫荣、姚禄仕（2006）研究了股权分置改革与股票市场价值的相关性，结果表明：股改完成后股票价格和价值之间相关性有显著提高，业绩较差公司股价相对价值偏离程度得到一定程度的修正，股改在改善股票市场定价机制方面实现了管理层预期的效果。胡珍全、唐军（2007）通过对主要财务指标进行T和Wileoxon检验探讨了股权分置改革对我国上市公司经营绩效的影响，结论表明股权分置改革后我国上市公司的经营绩效总体上有明显的改善。董柳汕、关明坤（2007）以完成股改的46家公司为研究对象，通过配对样本T检验、含量相等的单因素方差分析等方法检验我国上市公司股价人为操纵及股改与公司绩效的关系，得出股权分置改革有利于公司治理的改善，企业业绩的提高。
二、研究设计
（一）研究假设
传统资本市场理论认为：在有效市场中，股票价格与价值应当趋于一致。股权分置造成流通股市价严重偏离价值，在财务数据上表现为股票价格同相关业绩指标的符合性较差。股权分置改革的主要目的在于解决上市公司股票价格扭曲和股票市场存在的泡沫问题，股改完成后股票市场定价机制扭曲将得到显著改变，从而增强股票价格同公司绩效的符合性。因此，提出假设1：股改后股票价格同公司绩效显著相关。
企业绩效受掌控资源、行业差异的影响较大，不同规模、不同行业公司在相关业绩指标上存在较大差异，由此使得上市公司股价与公司绩效的相关程度显著不同。基于此，提出假设2：股票价格同公司绩效的符合性存在规模效应和行业效应。
（二）样本选取与数据收集
本文以2007―2009年沪深两地上市交易公司的年报资料为主要分析对象，为避免相关因素对统计结果的不利影响，对初选样本作如下处理：1.剔除业绩过差的*ST、ST或者PT状态的T类上市公司以及被注册会计师出具非标准无保留意见的上市公司；2.剔除同时发行B股或H股的A股上市公司，剔除主要财务数据缺失的样本公司；3.2008年1月1日以后上市的公司末包含在样本中，即样本公司为上市三年以上业绩稳定的公司。经筛选符合上述条件的上市公司1 041家（共3 052个观察值）。本文的财务数据和市场交易数据来源于RESSET金融研究数据库及上市公司在大智慧、巨潮资讯、中国证券网上公开的年度财务报告。文章运用SPSS16.0统计分析软件对股权分置改革后上市公司的相关财务指标进行回归分析。
（三）变量定义及模型构建
1.变量定义
（1）公司绩效：本文选取每股收益（X1）、每股净资产（X2）、净资产收益率（X3）、销售净利率（X4）、资产报酬率（X5）作为反映公司盈利能力的指标，选取流动比率（X6）、速动比率（X7）、现金流量比率（X8）、股东权益与负债比（X9）、现金债务总额比（X10）、利息保障倍数（X11）作为反映公司偿债能力的指标；选取应收账款周转率（X12）、存货周转率（X13）、流动资产周转率（X14）、固定资产周转率（X15）、总资产周转率（X16）作为反映公司营运能力的指标；选取销售增长率（X17）、净利润增长率（X18）、总资产增长率（X19）、资本积累率（X20）作为反映公司成长能力的指标；选取每股经营现金净流量（X21）、盈余现金保障倍数（X22）作为反映公司盈利质量的指标。并以上述绩效指标作为自变量，对上市公司股价变化做出解释。
（2）控制及虚拟变量：为控制企业特征、年度特征和行业特征，分别引入公司总资产、报告年度和行业虚拟变量作为控制变量。
各变量的具体定义如表1所示。
2.模型构建
（1）根据假设1，建立回归模型如下：
三、实证分析
（一）上市公司股价同绩效符合性的总体研究
对样本公司2007―2009年度股价均值同每股收益等业绩指标的相关性进行研究，计算得到的相关系数如表2所示。
通过表2可以看出：股改后上市公司股价均值同每股收益、每股净资产呈强正相关关系（相关系数分别为0.651和0.580）；同总资产增长率和每股经营净现金流量的相关性次之（相关系数分别为0.275和0.238）；同流动比率、速动比率、现金流量比率和总资产周转率呈一定程度的正相关系（相关系数分别为0.158、0.171、0.156和0.104）；同其他业绩指标呈弱正相关或负相关关系。总体看来，股改后上市公司股价主要受每股收益、每股净资产等反映盈利能力指标的影响，总资产增长能力、盈利质量、短期偿债能力等在一定程度上也影响上市公司股价。
上市公司股价与相关业绩指标的多元回归分析结果如表3所示。
依据表3非标准回归系数，新准则体系下模型的非标准化回归方程是：
SP=15.505-0.707×LnAssets+8.159
×每股收益+1.378×每股净资产+0.843
×速动比率-0.506×股东权益与负债比+3.493×现金债务总额比-2.129×现金流量比率+0.001×净利润增长率-
9.276E-5×销售增长率-0.003×资产报酬率+0.020×总资产增长率
依据标准化回归系数，股改后，其他因素不变，每股收益、每股净资产、速动比率、现金债务总额比、总资产增长率每增长1%或1，上市公司股价均值将分别增加0.453、0.317、0.210、0.166、0.110元；股东权益与负债比、现金流量比率、净利润增长率、销售增长率、资产报酬率每增长1%或1，上市公司股价均值将分别降低0.178、0.118、0.112、0.031和0.050元。模型均通过t检验和F检验，拟合优度较高（调整的拟合优度为0.578）。D-W检验值为1.922，可以认定残差序列具有独立性。
（二）上市公司股价同绩效符合性的规模效应研究
1.描述性统计
为研究上市公司股价同相关业绩指标的规模效应问题，特将样本公司按照资产总额的大小划分为4个不同的规模区间（资产总额100 000万元以下、100 000
～200 000万元、200 000～500 000万元和500 000万元以上）。描述性分析表明，不同规模区间的企业在股价均值和相关业绩指标上均表现出较大的不同：从股价上看，资产规模在和500 000万元以上的公司股价均值（股价均值为17.0928元）要明显高于资产规模在100 000万元以下、100 000～200 000万元和200 000～500 000万元的公司（股价均值分别为12.9019元、12.2546元和12.6758元）；每股收益、每股净资产、净资产收益率等盈利能力指标随着企业规模的变动呈现正向变动关系（如每股收益四个规模区间分别为0.2041元、0.2451元、0.3142元和0.5242元）；不同规模区间的企业偿债能力也有较大不同，其中资产总额在
1 000 000万元以下的企业偿债能力最强；资产总额在100 000～200 000万元营运能力要好于其他规模区间公司；成长能力不同指标在不同规模区间上表现出较大差异（销售增长率、净利润增长率在资产规模100 000万元以下公司最好，总资产增长率、资本积累率在资产规模500 000万元以上公司最高）；大公司盈利质量上好于小公司（表现为每股经营净现金流量四个规模区间分别为0.2260元、0.3599元、0.4849元和0.9211元）。
2.相关性分析
相关性研究表明，样本公司股价均值同业绩指标相关性表现出明显的规模效应：资产总额在100 000万元以下的样本公司，股价与每股收益、每股净资产和总资产增长率的相关性最强（相关系数分别为0.451、0.635和0.534）；资产总额在100 000～200 000万元样本公司，股价与每股收益、每股净资产的相关性最强（相关系数为0.573和0.575）；资产总额在200 000～500 000万元样本公司，股价与每股收益、每股净资产、净资产收益率的相关性最强（相关系数分别为0.633、0.526和0.395）；资产总额在500 000万元以上的样本公司，股价与每股收益、每股净资产、净资产收益率和总资产报酬率的相关性最强（相关系数分别为0.717、0.538、0.454和0.519）。其他业绩指标在不同规模区间上与股价的符合性呈现较大差异。
3.回归分析
分区间回归模型（见表4）表明：我国上市公司股价与公司绩效符合性存在规模效应。（1）不同规模区间回归模型的拟合优度、F检验值、t检验值均不同。资产总额在100 000～200 000万元样本公司的回归方程拟合优度最低，其调整的拟合优度为0.475；最高的为500 000万元以上的样本公司，模型的拟合优度高达0.579，其F检验值最高（F值99.293）。（2）不同规模区间上市公司股价需通过不同的变量来解释。每股收益、每股净资产是影响不同规模区间样本公司股价的共同因素，除外还包括其他解释指标（100 000万元以下的样本公司包括总资产增长率、销售增长率、现金债务总额比、流动资产周转率、资产报酬率和每股经营净现流量等；100 000～200 000万元样本公司包括净利润增长率和销售净利率；200 000～500 000万元样本公司包括流动资产周转率、总资产增长率、资产报酬率、净利润增长率和流动比率；500 000万元以上样本公司包括净利润增长率、速动比率、净资产收益率、资产报酬率、股东权益与负债比等）。（3）同一财务指标在不同规模区间对上市公司股价的解释能力不同。其它变量保持不变，当每股收益增加1元时，四个不同规模区间样本公司股价均值将分别增加0.345、0.466、0.470和0.649元；每股净资产每增加1元，四个不同规模区间样本公司股价均值将分别增加0.314、0.306、0.194、和0.151元。
（三）上市公司股价同公司绩效符合性的行业效应研究
1.描述性统计
描述性统计分析表明：不同行业上市公司股价和绩效指标均值存在较大差异。股价均值最高的是采掘业（均值20.4321元），最低的是综合类（均值9.2299元）；每股收益均值最高的是采掘业（均值0.8403元），最低的是电力煤气及水生产供应业（均值0.1852元）；净资产收益率均值最高的是采掘业（均值19.3178%），最低的是电子业（均值6.9813%）。
2.相关性分析
分行业对上市公司股价同业绩指标的相关性进行研究，结果表明：所有行业上市公司股价同企业盈利能力指标的相关性均较强，但股价和其他指标的相关性存在较大行业差异。根据上市公司股价同业绩指标的相关关系，可以将相关行业分为以下七类：（1）房地产业、农林牧渔业上市公司，股价只同每股收益、每股净资产等代表企业盈利能力的业绩指标呈强正相关关系，而同其他业绩指标呈极小的正相关关系或负相关关系。（2）电力煤气及水生产供应业和综合类上市公司，股价高低取决盈利能力和成长能力。（3）电子类上市公司，股价同盈利能力、偿债能力和成长能力指标相关（同流动比率、速动比率、现金流量比率、股东权益与负债比的相关系数分别为0.428、0.454、0.239和0.215，同净利润增长率、总资产增长率、资本积累率的相关系数分别为0.137、0.703和0.712）。（4）机械设备仪表、批发和零售贸易、纺织服装毛皮上市公司，股价同盈利能力、成长能力和盈利质量指标相关。（5）股价与企业的盈利能力、营运能力、成长能力和盈利质量相关，这些行业包括：社会服务业、信息技术和医药生物制品。这些行业股价与每股经营净现金流量的相关性较强，相关系数分别为0.466、0.328和0.315。（6）石油化学塑料、交通运输仓储，上市公司，股价同盈利能力和盈利质量相关。（7）股价与盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力和盈利质量相关，包括采掘业、金属非金属、食品饮料、建筑业和造纸印刷业。其中食品饮料行业股价与每股收益、每股净资产的相关系数高达0.820和0.716，同每股经营净现金流量的相关系数也达到0.584，表现出极强的相关性。这些行业股价可能更为真实的反映了公司的综合实力。
3.回归分析
分行业回归模型（见表5）表明：我国上市公司股价和公司绩效符合性存在行业效应。（1）不同行业回归模型的拟合优度、F检验值、t检验值均不同。回归方程拟合优度最低的为综合类，其线性模型的拟合优度为0.339；最高的为食品饮料，模型的拟合优度高达0.867，F检验值最高（F值103.49）。（2）不同行业股价需通过不同的变量来解释。采掘业、交通运输仓储业股价仅通过每股收益来解释；农林牧渔业股价仅通过每股净资产来解释；批发零售贸易、纺织服装皮毛股价通过每股收益和每股净资产来解释；机械设备仪表需通过每股收益及其他指标来解释；综合类、医药生物制品业、社会服务业、造纸印刷业、需通过每股净资产及其他指标来解释；电子业需通过每股收益、每股净资产以外的其它指标解释；电力煤气及水生产供应业、房地产业、金属非金属、石油化学塑胶塑料、食品饮料、建筑业、信息技术业通过每股收益、每股净资产及其他指标（如流动比率、速动比率、利息保障倍数、销售净利率、净资产收益率、净利润增长率、资产报酬率、总资产周转率、资本积累率、应收账款周转率等）来描述。（3）同一财务指标在不同的行业对上市公司股价的解释能力不同。譬如：其它变量保持不变，每股收益每增加1元，电力煤气及水生产供应业、批发零售贸易、食品饮料等，股价均值将分别增加0.220、0.512和1.033元；资产报酬率每增加1%，金属非金属、石油化学塑胶塑料、医药生物制品业的股价均值将分别增加0.658、0.282和0.508元。
四、结论及不足之处
（一）结论
1.总体来看，每股收益、每股净资产决定上市公司股票价格，总资产成长能力和盈利质量在一定程度上也影响公司股价，其它因素对股价的影响较小。上市公司股价和相关业绩指标的回归模型，可通过每股收益、每股净资产等来解释，拟合优度较高，我国上市公司股价和公司绩效符合性较好。
2.分规模区间研究股价绩效相关性，结果表明：上市公司股价同有关业绩指标的符合性存在规模效应。不同规模区间样本公司的股价均值同业绩指标的相关性存在差异；回归模型的拟合优度、F检验值、t检验值存在差异；不同规模区间上市公司股价需通过不同的变量来解释；同一财务指标在不同规模区间对上市公司股价的解释能力不同。
3.上市公司股价同业绩指标分行业回归分析表明：上市公司股价同有关业绩指标的符合性存在行业效应。不同行业上市公司股价影响因素存在差异：有的行业股价只受盈利能力影响；有的行业股价在受盈利能力影响之外，还决定于偿债能力、营运能力、成长能力和盈利质量的一个或多个因素；部分行业股价由上述多个因素的共同决定，这些行业股价可能更为真实的反映了公司的综合实力。不同行业回归模型在拟合优度及显著性检验上均不同；不同行业的股价需通过不同的变量来解释，因而建立了不同的回归模型；不同行业回归模型的解释变量虽然相同，但相同变量在不同行业的回归模型中的解释能力存在差异，同一财务指标发生相同变化会导致上市公司股价发生不同的变化。
（二）不足之处
本文仅对股改后上市公司2007―2009年股价均值及相关财务指标进行了分析，三年的财务数据未必能揭示上市公司的真实业绩；同时，由于股改后限售期和锁定期的存在，资本市场并非真正意义上的全流通；再者，上市公司的财务数据本身存在盈余操纵的可能性，上市公司的股价还受到社会经济、政治形势等诸多企业绩效以外其它因素的影响，财务指标仅仅是其诸多影响因素中的一个方面。因此，本文研究结论是否具有普适性，有待进一步扩大样本数据，引入非财务指标因素加以证实。
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股市价值范文3
【关键词】股票价值 成本监督保证成本
现行的股票定价理论已经比较成熟，概念和逻辑非常完善，可是有时候这些精致的模型并不能很好地预测股票的价格。一个分析评价理论，不仅要考察基于逻辑一致的上层理论构建，更要分析它的前提条件。本文从股票定价理论的某些前提假设入手，寻找另一些影响股票定价的因素，希望能够对现行的股票定价方法有一个很好的补充。
一、当前通用的股票定价方式简述及评价
当前通用的股票定价方法从原理上可以归结为两大类，第一类是收益现值法，第二类是基于某个关键变量的相对价值法。下面我们就从这两个角度对股票的定价方法进行简单介绍和评述。
1、收益现值法
收益现值法的理论基础是经济学的跨期理论。在这种定价方法下，股票的价值是指股票期望提供的所有未来收益的现值。股票定价的基本模式如下：
式中：dt——t年的股利；rs——贴现率，即必要的收益率；t——年份。
针对股票的不同成长性，对这一基本定价模式变形，我们可以得到不同的定价模式，但它们的基本原理是相同的。
（1）零成长的股票定价模式。假设未来的股利不变，其支付过程就是一个永续年金，则股票价格为：
p=d÷rs
（2）固定成长（永续增长）的股票定价模式。这种模式适用于长期以一个固定的增长率成长的企业。
其中g为公司的成长率，当g为常数，并且rs >g时，上式就可以简化为：
（3）两阶段增长模型。两阶段增长模型适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段为超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段，第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。
股票价值=预测期现金流量现值+后续期现金流量现值
设超常的增长期为1至m期，m以后为永续增长期，则两阶段增长模型如下：
（4）三阶段增长模型。三阶段增长模型包括一个高速增长阶段，一个增长率递减的转换阶段和一个永续增长的稳定阶段。适用于以类似模式增长的企业。
股票价值=成长期现金流量现值+转换期现金流量现值+后续期现金流量现值
设超常的增长期为1至m期，而从m+1到m+n期为转换期，m+n期以后为永续增长期，则三阶段增长模型如下：
2、相对价值法
收益现值法在概念上很健全，但在应用中会遇到较多的技术问题。人们经常采用另一种相对容易的定价方法——相对价值法，也称价格乘数或可比交易价值法等。这种方法是利用类似企业股票的市场定价来估计目标企业股票市场价值的一种方法。它的假设前提是存在一个支配股票市场价值的主要变量（如净利等），各企业的股票价值与该变量的比值是类似的、可以比较的。其基本做法是：首先寻找一个影响股票价值的关键变量；其次确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）并进行修正得到本企业的市价/关键变量的值；然后根据目标企业的关键变量乘以得到的比值，计算目标企业股票的价值。根据关键变量选取的不同，相对价值法可以分为市盈率法、市净率法和收入乘数法等。
（1）市盈率法。这种方法的基本模型如下：
市盈率=每股市价/每股净利
目标企业每股价值=修正后的可比企业平均市盈率×目标企业的每股净利
（2）市净率法。这种方法的基本模型如下：
市净率=每股市价/每股净资产
目标企业每股价值=修正后的可比企业平均市净率×目标企业的每股净资产
（3）收入乘数法。这种方法的基本模型如下：
收入乘数=每股市价/每股销售收入
目标企业每股价值=修正后的可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入
以上的各种股票定价方法只是简单的介绍，不同关键变量的驱动因素是不同的，因而它们的适用性也不同。至于选哪种关键变量以及选取哪些可比企业，要由目标企业的相关特征来决定。
3、简评
通过以上介绍可以了解这两种常用的股票定价方法的内在原理、计算方法以及适用条件。这些定价方法的概念非常健全，逻辑非常严密，可以直接进行定量计算，有着很高的理论和应用价值，这些也是它们被广泛运用的原因。然而，这些方法都没有重视对委托问题的分析，而委托问题是广泛存在于上市公司的。当存在成本、并且成本很大时，利用这两种方法进行股票定价就会存在较大的偏差。在我国，由于相关的法律法规、监管体系和配套制度还不完善，问题更是广泛存在。上市公司的一些不规范操作、大股东为了自身利益侵犯中小股东等行为肯定会对股票的价值产生很大的影响。因此，分析存在成本时的股票定价有很深刻的现实意义。
二、我国上市公司现行股权结构与委托问题的存在
出于不同的原因（如分工的需要），企业的所有者必须将若干项性质不同的任务分派给企业成员，这就产生了委托关系。jensen and meckling（1976）首先对委托关系进行的系统的经济学讨论，并对关系和成本进行了一般性的定义：“我们把关系定义为一份合同，在这一合同关系中，一个或多个人（委托人）雇佣另一个人（人）为他们进行某些活动，并把某些决策权交给这个人。”
我们可以通过对企业内的关系进行考察发现，关系的类型与所有权结构有着密切的关系。首先来看业主制企业这种较为特殊的情况，这种企业的所有权结构非常简单，它只有一个所有者并且所有者和经营者是同一个人。在这种企业中只存在一种关系——经营者和雇员之间的关系，这种关系也是在任何企业中都广泛存在的。再来考察另外一种股权结构：企业存在大量股东，它的股份广泛地分散在各个股东手里，每个股东持有的股份相对公司的股份总数来说都是极小的。在这种股权结构下，企业不仅存在经营者和雇员之间的关系，还存在公司的所有者（股东）和经营者之间的关系。我国上市公司现行的股权结构比以上这两种情况都要复杂，上市公司的股权结构基本上介于上述二者之间。公司存在若干个大股东，他们控制公司相当一部分的股份，而其他的股份则分散在中小股东手中。在这种股权结构下存在着三级委托关系：一级是股东和董事会之间的关系；二级是董事会和经营者之间的关系；三级是经营者和企业下属雇员之间的委托关系。
委托关系的存在以及当事人之间目标的不一致和信息的不对称带来了成本。本文重点讨论成本的存在对股票价值的影响。由于第三级——经营者和企业雇员之间的关系存在于任何类型的企业中（包括业主制企业和公司制企业），因此我们认为这一级的成本并不是影响股票价值的主要因素。相对于其他类型的企业，一二级的成本成为影响股票价值的主要因素。现阶段的讨论大多数集中在第二级——董事会和经营者之间的问题，却忽视了分散的中小股东和董事会之间的问题。在我国上市公司现行的股权结构下，不仅存在着经理层为了自身利益而危害股东利益的成本，董事会也有可能和经理人进行合谋共同危害中小股东的利益。接下来我们对成本如何影响股票价值进行分析。
三、存在委托成本时的股票价值分析
1、基本模型
针对复杂的关系，我们考虑这样一个模型：企业的经理不仅拥有企业的经营权，还拥有企业的一部分股份，其他的股份则广泛分散在大量的小股东手里。在这样的一个模型下，我们就把小股东到董事会再到经理之间的第一级和第二级的关系统一在了一起。同时，我们认为企业的股票价值充分反映了企业价值。为便于分析，用企业价值来代替股票价值。最初假设经理拥有企业所有股份，然后进一步分析他卖掉一部分比例的股份后对股票价值的影响。
当经理拥有整个企业时，定义f为经理在个人收益上的支出流量的当期市场价值，并把它作为横轴，而纵轴则代表企业股票的价值v（即企业市场价值）。我们把所有者经理在决定他将从企业中获取多大的个人收益时所面临的约束表示为图中的直线v?鄢f?鄢，它类似一条预算约束，ov?鄢是当经理所获取的个人收益为零时股票所具有的价值。根据定义，当经理对个人收益的“消费”为零并且经理的货币工资水平一定时，v?鄢是企业创造的最大市场价值。在这一点上，给经理带来效用的企业内所有要素和活动处于最优水平上。对于不同规模的企业（就是说投资规模不同）和不同的经理货币工资水平，有一条不同的预算约束线v?鄢f?鄢。这里暂且随意选择一个投资水平（假定这一投资已经发生），并且把企业固定在这一水平上。同时假定经理的货币工资固定在水平w?鄢上，w?鄢是在由工资和个人收益组成的最优报酬方案中经理的合同工资的当期市场价值。因为经理从企业中获得当期价值为1美元的个人收益会使企业的市场价值减少1美元，因此，根据定义，v?鄢f?鄢的斜率为-1。
当外部股权比例为（1-α）v时，企业的价值（v）和所消费的个人收益（f）的大小如图1所示。uj（j=1，2，3，…）是所有者由企业价值获得的收益和个人收益间的无差异曲线。
图1用一组无差异曲线u1，u2等表示所有者——经理对企业财富和个人收益的偏好。如图所示，只要经理在个人收益和企业财富间的边际替代率随着非货币收益水平的上升而递减，无差异曲线就是凸的。对于一个持有100%股权的所有者经理，这意味着这些收益在企业外部没有完全的替代品。也就是说，在某种程度上，它们是这一职位所专有的。对于拥有部分股权的所有者经理来说，这意味着这些个人收益无法以固定价格转化为一般购买力。
当一个所有者拥有全部股权时，无差异曲线与预算约束线相切，企业价值将为v1，所消费的非货币收益大小为f1。如果他出售了全部股权但拥有经理职位，并且股权购买者能以零成本迫使原来的所有者经理只得到与他之前作为所有者时相同的非货币收益，v1就是新所有者愿意为全部股权支付的价格。
但是在一般情况下，我们并不认为新所有者能以零成本迫使原来的所有者进行相同的行为，如果原所有者把企业的一部分股权出售给外部人，作为经理，他就不再承担他所消费的任何非货币收益的全部成本了。假设他把企业的1-α（0<α<1）部分出售，自己保留α部分。如果买方认为所有者经理会消费和他作为企业唯一的所有者时相同水平的非货币收益，买方就会愿意支付（1-α）v1来购买部分的股权。但是由于外部人现在已经拥有了1-α大小的股权，消费1美元的非货币收益对所有者经理的成本就不再是1美元了，它将是α×1美元。如果买方为他那部分股权实际支付了（1-α）v1，并且在此以后经理可以随意选择个人收益的大小，他的预算约束将是图中的v'p'，而且肯定过d点。因为如果他愿意，他可以拥有和他作为唯一所有者时相同的财富和消费水平。
但是如果所有者经理可以自由选择在职消费水平，他的福利f——它只受到他作为一个部分所有者所发生的财富损失的影响——将通过增加非货币收益的消费被最大化。他将移向a点，a点是v'p'和无差异曲线u1的切点，代表着一个更高的效用水平。企业价值从v1跌至v3，也就是说，下降幅度等于个人支出增加给企业带来的成本，所有者经理所消费的个人收益由f1上升到f3。
如果股票市场是理性预期的，买方将知道，当所有者的权益减少时，所有者经理会增加自己的非货币性消费。如果买方了解所有者的反应函数或者股票市场无偏地估计到了所有者对改变了的激励的反应，买方就不会用（1-α）v1购买1-α大小的股权。相反，为购买企业的部分股权，在所诱生的所有者经理的行为变化给定时，外部人的支付只是1-α乘上他对企业价值的预期。
为了简单起见，我们将忽略由于不充分了解所有者经理的反应函数而导致的任何不确定性因素。如果股票市场很大，只要其估计是理性的（即无偏的）、误差在企业间独立分布，这种不确定性就不会影响最终解。后一条保证了这一风险是可以分散的，从而均衡价格将等于预期价格。在所有者出售了1-α大小的股权给外部人后，他的总财富为w。w由两部分组成：一部分是外部人为（1-α）股权支付的s0；另一部分是作为所有者拥有的企业的股权具有的价值si。因此所有者的财富w为：
w=s0+si=s0+αv（f，α）
在这里，v（f，α）是当经理的股权份额为α、他的在职消费的当期市场价值为f时企业所具有的价值。设v"p"——它的斜率为α——为所有者经理在股权出售之后面临的个人收益和企业财富间的替代。由于所有者已经决定出售（1-α）大小的股权，当v"p"与某一无差异曲线如图中的u3相切时，他的福利被最大化。对于1-α大小的股权，能被买卖双方都接受的价格要求这一切点在v?鄢f?鄢上，就是说，股票价格必须为v2。因此，要求v2和f2位于v?鄢f?鄢上，相当于要求外部买方所收购的股权的价值等于他为其支付的价格，对所有者来说正好相反。这表明，企业总价值的下降部分v1-v2将完全由所有者——经理承担。在出售了1-α部分股权后，他的总财富为v2，其财富下降部分为v1-v2。
2、成本影响因素的进一步讨论
在此已经发现由于成本的存在，企业股票价值降低了。在这里将分析成本都受哪些因素影响以及如何通过减少成本来提高股票价值。
（1）企业间的市场竞争不能消除成本的存在。做出这样的判断是因为如果企业所有的竞争对手的成本都大于或者等于本企业的成本，这个企业并不会从市场消失。这也为成本广泛存在提供了另一种解释。然而也不能因为成本的存在就认为关系是非最优的、浪费的或无效的。只有能够确定另一个可行的制度安排，它能够通过降低这些成本而产生净收益，才可以断言由公司制引发的关系不是最优的。但是我们并没有找到这样一种制度安排。所以在现行条件下，公司制仍是一种最优的企业模式。
（2）监督和保证活动。前面的分析没有考虑通过监督和其他控制活动控制所有者经理行为的可能性。在实践中，通过花费资源来改变所有者经理获得个人收益的机会通常是可能的。
对于监督来说，分散持股的中小股东无法成为有效的监督主体。首先他们缺少监督的动力，一个股东付出监督成本，其他所有股东受益，存在着明显的搭便车问题。另外，这些中小股东个人并没有对企业的控制权，他们没有能力进行有效监督。因此，政府的相关部门以及相关法规对于上市公司运作的监管是非常重要的，并且应该成为监督的主要力量。对上市公司的合理的监管将有助于提升股票价值。
另一种方法是由经理和大股东通过花费资源向外部股东保证他们会限制自己的活动，这种支出叫“保证成本”。他们通过合同保证让公共会计师审计财务报表，通过明确的保证机制防范经理和大股东的胡作非为，通过合同对他们的决策权加以限制。当然这些限制也会给企业带来成本，因为在限制经理损害股东利益的同时，也限制了经理充分利用某些机会为企业营利的能力。
监督和保证成本支出有着类似的效果，标准的经济学分析认为，最优的监督和保证成本支出水平应该发生在它的边际收益等于边际成本时。如下图2所示。一个有效的监督与企业的保证支出将会减少企业的成本，提升企业的股票价值。这些将主要关注于市场监管方面的制度设计。
（3）资本以及控制权市场的作用。除了上面分析的监督和保证支出以外，成本的存在还受到买卖企业的市场即资本市场的制约。中小股东可以在市场上出售他们拥有的企业的股份，他们总是在对资本市场进行分析，如果他们发现别人的未来收益超过自己拥有的股票的价值，他们就会出售自己的股票。可以想象，可能会存在一个有杰出管理能力的人买下企业，这样就会彻底消灭一二级成本。如果有许多这样的购买者（他们都和前述的这个人有完全相同的才能和偏好），从企业股票的出售价格中，所有者会得到剩余股权的全部价值，包括根除了成本的资本价值和管理权价值。
四、结论
在我国上市公司现行的股权结构下，广泛存在着中小股东—董事会—经理层的委托关系，成本的存在降低了企业股票的价值。企业间的竞争并不能有效消除成本，然而也不能因为成本的存在就认为关系是非最优的、浪费的或无效的。企业的股权结构、监督和保证支出的性质、经理对个人收益的偏好以及用个人财富买下整个企业的潜在管理者数量是影响成本重要因素，也会影响股票价值。
【参考文献】
[1] jensen，m.c. and meckling，w.h.：theory of the firm：managerial behavior，agency costs and ownership sucture[j].journal of financial economics，1976b（3）.
[2] manne and henry：mergers and the marcket for corporation control[j].journal of political economy，1965（73）.
股市价值范文4
【关键词】 上市公司； 股利分配； 投资价值
近年来，百元股上市公司受到投资者的广泛关注，有的上市公司每股股价高达200多元，甚者接近300元。截至2011年12月31日，我国深沪两市每股股价超过百元的上市公司有贵州茅台（193.3元/股）；张裕A（107.9元/股）；洋河股份（128.97元/股）。本文仅以这三家百元股上市公司的股利分配政策为研究对象，研究其投资价值。
一、百元股上市公司股利分配政策分析
股利分配政策是确定公司净利润如何分配的方针和策略，是公司投资与筹资等理财活动的必然结果。其不仅是公司给投资者投资回报，而且提升公司的投资价值，进而影响公司的股价和投资者对公司的心理预期。根据西方的“一鸟在手”和股利信号传递理论，百元股上市公司适宜采取固定股利或稳定增长股利政策，能够给投资者稳定的投资回报，向外界传递公司经营稳定的信息，有利于公司未来的发展。
（一）百元股上市公司股利分配政策
1.贵州茅台的股利分配政策。贵州茅台主营范围：贵州茅台酒系列产品的生产与销售；饮料、食品、包装材料的生产与销售；防伪技术开发；信息产业相关产品的研制、开发。2001年上市，其股价由上市之初的35元，上升到2011年12月31日的193元。其上市以来的股利分配政策如表1所示。
2.张裕A的股利分配政策。张裕A主营范围：葡萄酒、保健酒、蒸馏酒、饮料等的生产、加工和销售；备案范围内的进出口贸易。2000年上市，其股价由上市之初的每股23元，上升到2011年12月31日的每股107.9元。其上市以来的股利分配政策如表2所示。
3.洋河股份的股利分配政策。洋河股份主营范围：酿酒机械设备销售，酒出口、进口生产所需的各种原辅材料、设备和零部件，实业投资；市政公用工程、房屋建筑工程、旅游文化产业投资。2009年上市，其股价由上市之初的每股90元，上升到2011年12月31日的每股128.97元。其上市以来的股利分配政策如表3所示。
（二）百元股上市公司股利分配政策分析
从表1、表2和表3看出，三家百元股上市公司每年都进行股利分配，分红比为100%，与同期我国股票市场整体分红公司所占的比例53%～54%（何基报，2012）相比，其分红比较高，投资者每年都能或多或少地从上市公司得到股利回报。具体股利分配情况分析如下：
1.每股现金股利分析。根据贵州茅台、张裕A和洋河股份历年每股现金股利（详见表1、表2和表3），通过计算得出描述性统计分析表，如表4所示。
从表4看出，三家百元股上市公司自上市以来每股现金股利的均值分别为每股1.1元、0.76元和1.1元，其中贵州茅台与洋河股份均值相同，均为1.1元，属于高现金股利。但贵州茅台从每股0.2元到3.98元不等，标准差较大，各年现金股利变动幅度较大；而洋河股份均值与中位数相差较小，标准差较小，每股现金股利从0.8元到1.5元，相对比较稳定，且逐年增长。张裕A的现金股利从每股的0.1元到每股的1.52元，差异很大。
探究贵州茅台和张裕A每股现金股利差异较大的原因，有每股收益、每股现金流、未分配利润等多种因素的影响。作为上市已经超过十年的贵州茅台和张裕A，应该给投资者稳定的投资回报，但从股利政策得不到相关信息，也失去股利传递信息的作用。作为业绩优良的百元股上市公司，选择相对稳定的股利分配政策，给投资者合理的投资回报，是公司制定股利政策的基本思路。但贵州茅台和张裕A上市的十几年里，派发的现金股利虽然有所增加，但增长幅度无规律，呈现不稳定的状态，难以让投资者进行长期投资。
2.每股股票股利分析。三家百元股上市公司自上市以来，都不同程度派发了股票股利。贵州茅台上市11年，每股转增0.6股送0.2股，共0.8股；张裕A上市12年，每股转增1.1股；洋河股份上市仅3年，每股转增1.2股。股票股利本身并不增加投资者的收益，但在我国证券市场上，投资者比较偏好股票股利，其主要原因是发放股票股利后其股价并不成比例地下降。贵州茅台、张裕A分次转增，其股价没有明显的变化，投资者得到股价相对上升的收益；而洋河股份股本扩张较快，相应的股价反而上升，投资者从中获得高额的价差收益。
3.现金股利支付率分析。现金股利支付率是每股现金股利与每股收益之比，反映公司在税后利润中向股东支付的现金股利。从剩余股利政策的角度分析，如果公司有良好的投资机会，以公司的最佳资本结构为先，测算出投资所需要的权益成本，最大限度地用税后利润满足其对权益成本的需求后，将剩余的盈余予以分配，如果没有剩余，则不派发股利（陈雪，2010）。因此，即便企业税后利润很高，但如果采用剩余股利分配政策，企业也不会以分配股利为先，而是以未来的发展为先。
通过表1至表3发现，三家百元股上市公司现金股利支付率均值存在较大差异，其中张裕A的现金股利支付率62.48%，其次是洋河股份31.01%，最后是贵州茅台29.22%，三家公司平均股利支付率接近41%。与西方国家相比，股利支付率依旧存在一定差距，美国大多数的上市公司采取高股利支付率，且股利支付率一般在50%以上（孙玉婷，2009）。
（三）股利分配政策连续性、稳定性分析
1.贵州茅台。根据表1贵州茅台自上市以来股利分配政策表中相关指标，得出各种指标趋势分析图，如图1所示。
图1显示，贵州茅台连续11年进行现金股利分配，且每股现金股利基本上随着每股收益的提高逐年上升，特别是2010年和2011年上升幅度较大。但现金股利支付率（含税）11年来一直在14%至47%的区间，平均只有29.22%。公司用于支付现金股利的部分与税后利润相比，所占比例较小，作为我国深沪两市第一高价股，在高额的每股现金股利的外表下，存在低水平的现金股利支付率，不利于吸引长期投资者。同时，波动较大的每股现金股利对投资者进行投资的判断也是十分不利的。
2.张裕A。根据表2张裕A自上市以来股利分配政策表中相关指标，得出张裕A指标趋势分析图，如图2所示。
图2显示，张裕A的每股收益是先抑后扬，特别是2006年以后呈现直线上升趋势，而每股现金股利虽然也随每股收益变化，但在2004年至2007年与每股收益水平接近，说明公司将收益部分基本全部用于现金股利分配，特别是2005年高于每股收益，说明公司进行了超额股利分配。现金股利支付率的变化趋势和每股收益呈反方向变动，2004年和2006更是突破100%。现金股利支付率的稳定性与连续性较差，波动很大，不利于投资者作出判断。
3.洋河股份。根据表3洋河股份自上市以来股利分配政策表中相关指标，得出洋河股份指标趋势分析图，如图3所示。
洋河股份上市3年，公司连续3年都进行了现金股利分配。2010年每股收益增幅较大，但每股现金股利虽有所增长，但增幅较小，2011年每股收益下降，每股现金股利却增长较大。现金股利支付率呈现不稳定的变化，公司股利分配政策稳定性不强。
二、百元股上市公司投资价值分析
上市公司的股利分配政策是给投资者直接的投资回报，作为投资者是否能够获得预期的投资回报，是否值得继续投资？以下从股利分配视角加以分析。
（一）股息收益率低，投资者获得较低的投资收益
1.股息收益率与同期银行存款利率的比较。根据证券市场的数据及公司的股利分配方案，贵州茅台、张裕A和洋河股份历年来的股息收益率、同期银行存款利率及差额表如表5、表6和表7所示。
从表5中发现，从股利分配的视角，投资者投资贵州茅台所得获的股息收益率与同期最低的一年期银行存款利率相比，差额全部是负数，也就是说不如存到银行获得的收益稳定。以2011年为例，贵州茅台全年实现基本每股收益8.44元，是深沪两市每股收益最高的上市公司，其股利分配政策是每10股派发现金股利39.97元，共计41.5亿元（含税），是深沪两市分红最高的上市公司。但以2012年5月4日的收盘价计算，贵州茅台234元，股息收益率为1.71%（含税）；中国银行3.06元，股息收益率为5.07%。因此，对于中小投资者而言，“高派现”并不一定带来高收益。
张裕A的股利支付率12年来平均为62.48%，属于高股利支付率，但其股息收益率只有2004年和2005年高于同期一年中最低一年期银行存款利率（见表6）。
洋河股份每年的每股现金股利较高，但其股息收益率（含税）却没有一年超过1%，与一年中最低一年期银行存款利率相比，差距更大（见表7）。
综上分析发现，三家百元股上市公司虽然是我国上市公司中现金股利较高的上市公司，但其股息收益率均较低，三家股票26个年份只有2个年份大于同期年份中最低的银行存款利率，其余均不同程度地低于最低的银行存款利率。其主要原因是过高的股价降低了投资者的股息收益率。从现金股利分配的视角看，其投资价值甚微。
2.与各证券市场股息收益率的比较。百元股的股息收益率与各证券市场股息收益率的数据比较如表8所示。
通过表8列示的各证券市场在2000年至2010年及2010年的平均股息收益率的比较中，可以发现中国在各市场中的平均股息收益率处在最低水平，仅有0.74%和0.55%，而三家百元股除洋河股份2000年至2010年的平均股息率为0.59%，低于我国的平均股息率0.74%外，其他均高于我国的平均股息率。与其他证券市场的比较看，除了张裕A2000年至2010年平均股息率高于日本外，其余均低于其他各证券市场的平均股息收益率，且有较大的差异。
因此，对于中小投资者而言，百元股的股息收益率，再扣除获得现金股利后的税费，能够获得的实际的收益可以说是微乎其微。因此，投资百元股上市公司应该慎之又慎，不能仅仅看到高额的现金股利，更应该计算股息收益率（含税）及税后的股息收益率，以确定获得的实实在在的投资收益。
（二）股票股利不能增加投资收益
从会计的角度看，股票股利只是资本在所有者权益账户之间的转移，即将资本从留存收益或资本公积账户转移到股本账户，股本数量增加，但并未改变每位投资者的股利比例，也不增加公司的资产。因此，发放股票股利可使投资者分享公司的盈余而无须分配现金，这使公司留存了大量现金，便于进行再投资。股票股利对现金流量不产生影响，但股票价格会随着股票数量的增加而下降，可以吸引更多的投资者。
从投资者角度看，虽然所持有的股票数量有所增加，但在公司中所占权益的份额并未发生变化。由于公司的收益不变，其所持股份的比例不变，因此投资者所持有股票的市场价值总额也保持不变。因此，从理论上说，股票股利对于投资者而言，除多几张证明其所有权的股票外，不能增加投资者的价值，但增加的普通股股数会引起每股收益的下降、每股市价的下跌，又由于投资者所持股份的比例不变，每位投资者所持股票的市场价值总额仍保持不变。
三家百元股上市公司自上市以来，都分别进行了转增和送股，随着上市公司业绩的增长，也都走出了填权的行情，投资者从股票股利中获得了较丰厚的投资收益，但是在目前过高的股价的背景下，投资者获得高额回报的可能性相对较小。
三、建议
（一）上市公司制定合理的股利分配政策
百元股上市公司已经处于经营的成熟期，从稳定投资者心理预期的角度考虑，百元股上市公司应该采取固定或持续增长的股利分配政策，给投资者稳定的投资回报，以促进公司未来的发展。
（二）选择投资时机，提高现金股息收益率
在每股现金股利一定的情况下，百元股上市公司的股价越高，投资者获得的股息收益率就越低。因此，建议投资者应选择适当的时机以提高股息收益率。另外，在股价较低的时机投资，不仅能够获得价差收入，而且能够降低持有成本，获得较高的股息收益率。
（三）股票股利不能真正增加投资者的价值，盲目跟风炒作不可取
股票股利不能增加投资者的价值，因此盲目跟风炒作会造成投资损失。作为百元股的投资者，由于上市公司质量优良，对于获得的股票股利，可以持有等待填权，以获得价差收入，长期持有也会因为基数的增加，获得更多的股息收入。
（四）投资者树立长期投资的理念
百元股上市公司通常是在整个行业中有较高的核心竞争力或专利技术和较高的商业信誉等的公司，投资者认为其经营业绩比较稳定，经营风险比较小，且内部控制制度良好。因此在上市公司制定了科学的股利分配政策的情况下，投资者应该树立长期投资的理念，坚持长期投资，坚持价值投资，以得到稳定的投资回报。
通过对三家百元股上市公司股利分配政策分析可以发现，不稳定的股利分配政策、过低的股息收益率，使投资者难以从股利分配中获得预期的投资收益。特别是在目前过高的股价下，投资者难以获得价差收入，如果股利分配政策不能持续增长，投资者的利益将难以保证。以上分析仅限于股利分配的视角，投资者进行股票投资还需要考虑其他因素。
【参考文献】
[1] 何基报.境内外上市公司分红的差异及原因实证研究[R].深圳证券交易所综合研究所，2012.
[2] 陈雪.上市公司股权结构对股利政策选择的影响研究[D].西南大学，2010.
股市价值范文5
一、对超额货币需求的解释
（一）货币供给量和通货膨胀的关系超额货币现象的研究起点在于货币需求函数，其主要的研究对象是货币供给量与通货膨胀的关系。货币供给量与通货膨胀的关系，主要有三种代表性观点：第一种观点认为，无论从长期还是短期来看，货币供给量和通货膨胀之间都存在稳定关系，从而否认了超额货币现象的存在；第二种观点认为，短期看货币供给和通货膨胀之间关系不稳定，但长期来看二者之间存在稳定关系；第三种观点则认为无论从长期还是短期来看，通货膨胀和货币供给量之间的关系均不确定，其主要原因是在“新经济”条件下，货币需求的影响因素越来越复杂，货币供给量和通货膨胀之间的关系变得越来越不确定。从上述三种观点来看，人们对于通货膨胀和货币供给量关系的认识经历了一个不断深入的过程。第一种观点是一种理想状态，其假设前提是货币流通速度始终是稳定的；第二种观点认为货币供给量对物价的影响存在时滞效应，但是仍然承认货币流通速度在长期内是稳定的。但是现实的情况是，无论是中国还是国外，货币流通速度均呈现不断下降的趋势，尤其是发展中国家的货币流通速度下降的趋势更加明显。图1和图2列出了若干发达国家和新兴市场国家的货币流通速度：从图1和图2的数据可以看出，自上个世纪80年代起，无论是发达国家还是发展中国家的货币流通速度均不稳定，而且货币流通速度总体呈下降趋势；尤其是发展中国家，其货币流通速度下降趋势更为明显。中国的货币流通速度下降最快，目前也处于最低水平。说明无论是长期还是短期，货币流通速度均不稳定，所以，通货膨胀和货币供给量之间的关系也并不稳定，超额货币现象确实存在，而我国最为明显。
（二）对超额货币需求的解释对于超额货币现象的解释主要有如下几种代表性的观点：
1.金融深化理论。Mckinnon和Shaw提出的金融深化理论主张金融体制改革在经济发展中的核心作用，认为金融深化和金融自由化是金融发展的动力[1]。发展中国家的金融深化过程使得金融资产占收入的比重不断提高。金融深化理论虽然揭示了金融自由化和金融发展过程的规律，但是并没有解释出引起超额货币需求的本质原因。
2.统计偏差假说。统计偏差假说将超额货币现象归因于统计误差。统计误差一方面来自于货币供给量的统计口径问题，如我国货币供给量的统计口径在2001年6月之前并没有在广义货币中得以体现，所以之前的货币供给量被低估。另外，也有可能来自于收入和价格指数的统计偏差。尤其是价格的统计指数设计，由于食品价格因素所占权重较大，而房地产价格和金融资产价格等并不纳入到价格指数计算当中，所以物价指数可能被低估。所以考虑到物价指数计算偏差因素，超额货币现象并不存在。从收入角度来看，地下经济假说认为我国的GDP被低估了，即由于地下经济并没有纳入到GDP的统计计算之内，所以，地下经济吸收了大量货币，超额货币现象并不存在。3.强迫储蓄说。强迫储蓄说认为，由于我国金融产品结构单一和商品供应不足，我国存在强迫储蓄和压抑性的通货膨胀。即由于商品供给不足居民买不到需要的商品，或者由于投资途径限制不得不进行储蓄。随着我国经济水平的提高以及金融市场的发展，强迫储蓄说的解释力显然已经很有限了[2]。4.货币化假说。货币化假说的代表人物主要有易纲和谢平。谢平认为超额货币现象主要是由于制度变迁造成的，货币交易取代了实物分配，即货币化进程；易纲也认为货币化就是通过货币价值尺度和交易媒介的经济活动的比例不断增加。所以，货币化进程增加了货币需求，从而产生了超额的货币需求[3]。货币化假说主要是从交易制度的角度解释了货币需求外延的不断扩大，对于转轨过程中的发展中国家具有一定的解释作用，但是对成熟市场国家的解释作用不强。5.资本市场货币积聚假说。伍志文提出了资本市场货币积聚假说[4]。通过引入以资本市场为主的虚拟经济部门，将传统的实体经济部门的货币数量论拓展为包括资本市场、商品市场和货币市场的广义货币数量论，在新的模型框架下分析了“中国之迷”的形成机理；由此发现大量货币在资本市场的积聚是货币供应量与物价关系反常的直接原因，“中国之迷”是虚拟经济和实体经济关系失调的结果。所以，伍志文认为货币供应量与通货膨胀的关系反常不是短期的，相反具有长期性。综合以上分析，可以看出资本市场货币积聚假说相对于其他假说更加符合实际。随着经济虚拟化程度的不断加深，虚拟经济和实体经济相脱离的现象越来越明显，虚拟经济对货币需求所产生的影响也越来越大。而这又主要体现在以股票市场为主的资本市场的快速发展，即由金融创新引发的各类衍生产品市场，如期权、期货、资产证券化衍生产品等市场的发展。
二、股票价格对我国超额货币需求影响的实证检验
我国上海证券市场成立之初，只有8家上市公司，总市值仅为29.43亿元；深圳证券市场在成立之初，上市公司仅5家，市价总值为80.76亿元。截止到2011年12月，我国上交所和深交所的上市公司总数分别达到931家和1400家，市价总值分别达到149946.39亿元和69304.29亿元。在这种形势下，股票市场的直接融资功能越来越突出，其对货币需求的影响也就越来越大。
（一）理论模型根据标准的货币需求理论，产生货币需求的因素主要有收入因素、机会成本的利率因素以及物价因素，所以货币需求可以表示为：Md=M(P,Y,R)（1）方程（1）中，M、P、Y、R分别代表货币需求总量、物价指数、总产出、利率。方程（1）及其变通经常被用于估计货币需求。在这一货币需求方程中，货币需求总量M随总产出Y、价格水平P而变化，这与货币数量理论保持一致。一般来说，物价和收入水平对货币需求的影响为正；利率是资金价格的变量，长期利率和短期利率均会对货币需求产生影响。长期利率提高会增加长期存款的收益而增加广义货币需求，但对狭义货币来说，增加了持有活期存款或者现金的机会成本又会降低货币需求；短期利率的提高会增加持有活期存款的收益而增加狭义货币需求，但会相对降低中长期存款的货币需求。所以，利率对货币需求的影响并不确定。由于我国利率市场化程度相对较低，利率弹性较小，所以，估计货币需求函数时，可忽略利率变量对货币需求的影响，但有必要增加解释变量以对标准的货币需求函数进行扩充，从而提高对货币需求函数的解释力。为了检验股票价格对货币需求产生的影响，这里主要考虑到股票价格作为金融资产的变量，而不考虑其他金融资产对货币需求的影响。所以，根据一般形式的货币需求函数，把股票价格加入到货币需求函数当中，得到新的货币需求函数方程：M=M(P,Y,SP)（2）M、P、Y、SP分别代表货币需求总量、物价指数、总产出、股票价格。一般来说，收入水平和物价会对货币需求产生正向的影响，但是，股票价格对货币需求影响所提供的信号在理论上是不确定的，其最终的影响取决于收入效应、交易需求效应、资产选择效应和替代效应的综合结果。由于时间序列数据存在异方差现象，可以通过对变量的实际值取对数来消除，取对数后不影响原序列的相关关系。根据方程（2），扩展的货币需求函数如下：方程（3）中，由于考虑到股票等金融资产对货币需求的影响主要对广义货币的影响更加直接，如股票交易的客户保证金直接纳入到广义货币M2，所以货币供给量取广义货币M2的名义值，P为CPI价格指数，Y为名义GDP，SP为股票价格指数，取上证指数为变量，b0为常数项。为了区分货币总需求中的实体经济产生的货币需求和实体经济以外的货币需求，在货币总需求等于货币总供给的假设前提下，把货币需求的收入因素与物价因素从总的货币需求中扣除，即把名义货币供给总量增长中超出实体经济增长和物价上涨的部分定义为“超额货币”，即：方程（4）也就是我们通常意义上所谓的部分“失踪货币”，其中y代表真实收入。根据剑桥方程式MV=Py，两边取对数，得到lnEM+lnV=lnP+lny，超额货币也等于货币流通速度的相反数，即lnMe=-lnV。所以，可以对方程（3）进行转化，得到超额货币需求方程：
（二）数据说明与数据处理为了消除物价因素的影响，除了物价指数本身以外，其余各变量均扣除掉物价因素的影响而取其真实值，分别得到各时间序列的真实值，为了提高数据的可比性，各序列数据均以1998Q1为基期（1998Q1=100），转化为相对数指标，各数据时间序列如图1—图4。同时考虑到原始数据是季节数据，部分具有明显的季节波动特征，所以对各数据进行季节调整，消除季节因素的影响，得到季节调整后的时间数列。
（三）回归结果分析方程（5）左边代表的是“超额货币”，回归的结果为：由回归方程总体检验结果来看，F=281.91，说明方程总体显著；D.W＝2.16，说明残差序列无自相关；调整后的R2=0.856，拟合优度较高，说明各自变量对超额货币的解释程度达到了85.6%。各回归系数均在1%的水平下显著。从股票价格对超额货币需求的影响来看，股票价格对超额货币需求总的影响为正，说明股票价格对超额货币需求产生了正向影响，但是影响较小。根据Friedman的观点，在收入不变的条件下，股票市场引致货币需求的机制包括资产替代效应、交易需求效应、资产组合效应和收入效应四个方面[5]。这说明我国股票价格的收入效应、交易需求效应和资产组合效应大于其替代效应。股票价格对超额货币需求影响较小，可能与我国股票市场规模和融资体系有关。相对发达国家来说，我国主要实行的是以银行为主的间接融资体系，证券市场的规模有限，而且，证券市场和银行业市场实行的是分业经营的方式，所以制约了银行系统对货币供给派生机制作用的发挥。另外，从其他解释变量对超额货币的解释作用来看，经济增长对超额货币需求产生了正向影响，说明经济发展越快，对超额货币需求越大，对货币流通速度下降作用越大，这一点能够解释为何发展中国家的货币流通速度下降得比发达国家要快得多；物价因素对超额货币需求的影响为负，且作用的系数值最大，这一点和经济理论一致，即物价水平越高，人们越不愿意持有更多的超额货币。
三、研究结论与政策启示
股市价值范文6
关键词：企业价值 成本法 市场法
对于企业价值的评估来说，市场法是一种最简单、有效的方法，因为评估过程中的资料直接来源于市场，同时又为即将发生的资产行为评估。西方先进国家应用较广泛的是市场法，其次是收益法，资产基础法是较少用的。而在我国刚好相反，应用比较多的是资产基础法，其次是收益法，市场法基本没有得到应用。这是由于市场法的应用与市场经济的建立和发展、资产的市场化程度密切相关。但是，在我国，随着社会主义市场经济的建立和完善，为市场法提供了有效的应用空间，市场法将在我国企业价值评估的实践中得到推广，也就是说，市场法也将成为一种重要的资产评估方法。
市场法是指利用市场上同样或类似资产的近期交易价格，经过直接比较或类比分析以估测资产评估价值的各种评估技术方法的总称。从市场法的含义中我们可以看出，它是资产评估中若干评估思路中的一种，也是实现该评估技术思路的若干评估技术方法的集合。市场法是根据替代原则，采用比较和类比的思路及其方法判断资产价值的评估技术规程。运用市场法要求充分利用类似资产成交价格信息，并以此为基础判断和估测被评估资产的价值。
一、市场法的优点
与收益法相比，市场法有两个突出的优点：1.可以少用许多假设与限制条件；2.评估大部分基础数据都来源于市场，更容易被理解和接受。
二、市场法应用的前提条件
根据市场法的定义可以推断，选用市场法应具备以下条件：1.有足够多的相同或相似的来自资本市场的参考企业或交易案例；2.能收集并获得参考企业或交易案例的相关信息；3.所收集的信息是具有代表性的和合理、有效的。
三、市场法应用的原理
市场法得到应用的原理是套利理论(APT)。按照APT的理论，均衡资本市场上类似资产受相同的因素制约时，应该具有类似的价格。根据这一理论，企业的市场价值应该与均衡资本市场上类似企业的市场价值相同。
四、市场法的应用研究
（一）价值比率
为了比较市场上各相似公司的价值，需要以某种形式确定价值比率。价值比率也称为“乘数”，分为盈利乘数、账面价值或重置价值乘数、收益乘数、行业特定乘数等。在选取参考企业之前，需要根据被评估企业的具体情况，确定适当的价值比率。
（二）价值比率的优选
选用那一种价值比率，没有统一的标准，也许与评估师的偏好有关。但必须强调的是，所选用的价值比率必须具有较强的可操作性。如PE比率就是使用得较多也被误用较多的一个比率，当所评估企业为负收益时，选用PE比率就可能是不合适的。当所评估企业具有较明显的行业特征时，选用部门特定乘数可能比较理想。
（三）价值比率的检验
1.比率中分子分母一致性。每一种比率都有分子和分母，其分子和分母的属性必须是一致的。如在账面价值乘数（PBV）中，当分子是企业整个股东权益的市场价值， 则分母也应该是企业整个股东权益的账面价值。
2.比率属性的统一性。比率是根据所选择的所有参考企业的数据计算得出的，所有参考企业所选择的数据时间属性必须统一的。如在确定PE比率时，PE乘数有拖曳性、现行性和前瞻性之分，则所采用的企业数据也必须具备统一的属性。
3.分析比率所采用数据的分布特征。比率所采用数据的分布特征，是指数据统计中的均值、标准差、中位数、众数、方差、峰度、偏度、置信度、最高值、最低值以及最高、最低值等。评估师通过分析这些数据统计特征，可以了解所选择参考企业的可比性，从而把没有可比性的参考企业从样本中剔除。
（四）参考企业
如何选取参考企业，是市场法的应用能否成功的关键。市场上不可能存在两个完全相同的企业。参考企业应该是 “在现金流、增长潜力、风险方面与被评估的企业相似的企业”。但“相似”的尺度与标准是什么呢？根据上述参考企业定义，参考企业不一定必须是同行业的企业。但无疑，参考企业挑选同行业的企业，更具说服力。市场法应用中选择参考企业数量的多少，不是最关键的。关键的是参考企业的可比性。在参考企业的可比性问题上，笔者认为，首先应该考虑行业或业务的相似性，其次应该考虑其服务对象或目标市场的相似性。应考虑的有企业的规模、资本结构、资产质量的相似性等。此外，还必须分析参考企业的财务比率与所评估企业的财务比率的相似性。
（五）参考企业与所评估企业之间差异的调整
尽管评估师花费了很多时间寻找， 特别理想的参考企业数量往往不很多。因此，需要对参考企业与所评估企业之间的差异进行调整，使其所确定的比率更加合理。调整这些差异的方法有主观调整法、调整乘数法和回归分析法。
（六）评估结果的调整
由于参考企业是上市公司，而流通股市价代表的是具有流动性的少数股权价值，是考虑少数股权折价与流动性溢价后的价值，因此，当评估企业的少数股权价值时，可以不考虑少数股权折价，但需要考虑缺乏流动性时的折价。而在评估企业控股权价值时应考虑控股权的溢价与缺乏流动性时的流动性折价。
五、局限性
根据资产评估的一般惯例的要求，正式的评估结果只能是一个，这就需要评估人员对若干评估初步结果进行综合分析，已确定最终的评估值。确定最终的评估值，主要是取决于评估人员对参照物的把握核对评估对象的认识。在认真比较各因素并调整差异的基础上，综合确定评估对象的价值。市场法通过参照物销售价格比较评估资产价值，充分考虑了市场变动因素，能够比较真实地反映评估对象的市场价值。但由于需要同类可比参照物的有关数据、资料，故应用范围受到一定限制。
总的来说，市场法评估企业价值依赖于评估人员对市场、行业和所评估企业资产属性的深入分析，是评估人员对金融学、管理学、会计学知识的综合应用。在当前我国运用市场法所需的相关信息还较匮乏的情况下,评估人员更需要具备这些知识，对所评估企业所在行业进行深入地研究分析，并对该行业的发展趋势进行深入地研究分析，从而才能较为恰当地在企业价值评估中运用好市场法。
参考文献：
[1]王少豪.企业价值评估[M ].中国水利水电出版社.2005,9
