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证券公司主要业务范文1
【论文摘要】本文首先介绍了专业化证券融资的组织结构和风险管理机制特点，并分析了这种模式的市场效应；最后，文章结合我国现实，提出了相关借鉴意义。
【论文关键词】证券公司；专业融资模式；借鉴
1专业化融资模式特点
专业化证券融资模式，是日本、台湾等地区早期社会信用薄弱、分业经营等背景下形成的。这种模式主要特点在于证券金融公司存在，证券金融公司是一种为有价证券发行、流通和信用交易结算提供资金和证券借贷的专业机构，主要目的是疏通分业经营下货币市场和资本市场资金流动，同时通过垄断融资融券业务控制信用交易规模，防止金融风险。
1．1专业化融资机构特点
证券金融公司一般采用股份制形式，股东大多是商业银行、交易所等各类金融机构，还包括部分上市公司和企业；除自有注册资本外，债务资金来源主要从货币市场融取，包括发行商业票据，吸收特定存款，同业拆借和债券回购，向银行贷款等。公司主要业务是开展信用交易转融资融券。在机制设计上，日本实行单轨制，即投资者通过证券公司进行融资融券，然后证券公司向证券金融公司转融资融券，投资者不能直接从证券金融公司融资；证券商可以部分参与货币市场融资，但不能直接从银行、保险公司等机构融券；这些金融机构如需借出证券，需要先转借给证券金融公司。单轨制特点是融资融券活动传递链单一化，机制上比较容易理顺，但垄断性较高。台湾采用对证券公司和一般投资者同时融资融券的“双轨制”，在“双轨制”结构中，部分获得许可的证券公司可以直接对客户提供融资融券服务，然后通过证券抵押的方式从证券金融公司转融资，也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资。而没有许可的证券公司，只能接受客户的委托，代客户向证券金融公司申请融资融券。这样证券金融公司实际上既为证券公司办理资券转融通，又直接为一般投资者提供融资服务。这种模式有利于业务朝多元化发展，但机制较烦琐。除信用交易业务外，证券金融公司还为证券公司证券承销、新股发行等业务提供短期周转资金，及为证券公司并购、项目融资等业务提供过桥贷款等。
1．2风险管理模式
在风险管理上，专业化模式主要通过政府主导和宏观调控进行管理。日本大藏省负责批准和审核证券金融公司成立条件和资格，并制定初始保证金等具体规则；证券交易所主要制定相关规章，对融资融券保证金比率进行动态监控。此外，监管机构对市场参与主体进行严格规定，如证券商不得在保证金规定比率之下对客户融资，不得将投资人保证金挪为己用；证券金融公司根据市场和公司财务信用状况对各证券公司分配不同信用业务额度等。相比之下，台湾证券公司更注重市场运作与风险控制，如日本证券金融公司资本金充足率为2．5％左右；而台湾要求最低资本金充足率达到8％，并规定证券金融公司对投资者融资融券总额与其资本净值最高倍率为250％，规定公司从银行的融资不得超过其资本净值6倍，对任何一家证券公司的融资额度不能超过其净值的l5％等。
2专业融资模式市场效应和借鉴
专业化融资模式产生，使证券公司与银行在资金借贷上分隔开，贯彻了银行与证券分业管理原则；同时证券金融公司可从货币市场吸取资金进入资本市场，使资金得到更高层次结合，从而进一步提高资金流动性和效率，促进证券市场交易价格合理形成；同时政府可以根据市场行情协调和控制信用交易乘数效应，如在市场偏软时，可以增加资券供给，以活跃市场；当市场泡沫过多时，可以减少资券供给，以稳定市场。
公司大量临时资金需求，支持证券公司新投资银行业务拓展。当然垄断交易也会损害效率，随着市场逐步成熟，证券融资模式职能也逐渐转变。目前日本证券金融公司主要在转融券业务中占主导地位;台湾证券金融公司更多转向直接为个人投资者提供资券融通，逐步变成了市场化融资公司。
证券公司主要业务范文2
一、投资银行的内涵及在现代经济金融中的作用
现资银行已经突破了证券发行与承销、证券交易经纪、私募发行等传统业务,风险投资、项目融资、企业并购、投资咨询、公司理财、资产证券化、资产及基金管理、金融创新都已经成为投资银行的核心业务。投资银行推动了资本市场的形成与发育,拓宽了融资渠道,加速了资本市场的良性周转和合理流动,方便了企业经营体制的转变,积极推动证券市场健康发展。作为资金资金需求者与资金供应者相互结合的中介,以最低成本实现资金所有权与使用权的分离。
二、我国投资银行的现状与问题
1.我国投资银行的现状。投资银行有狭义与广义之分,狭义的投资银行一般仅指传统意义上的投资银行,主要指从事证券发行承销和证券交易业务的证券公司;广义的投资银行是指任何经营资本市场金融业务的机构,包括证券公司、信托公司、财务顾问、资产管理公司等。本文主要分析狭义投资银行业务。
20世纪80年代末,随着我国资本市场的产生和证券流通市场的开放,产生了一批以证券公司为主要形式的投资银行。1997年以后,随着商业银行法的实施,我国金融业的分业经营及管理的体制逐步形成,银行、保险、信托业务与证券业务脱钩,诞生一批金融集团附属的证券公司,如中信证券、光大证券等。截至到2009年末,我国有证券公司106家,其中12家股票已在A股市场上市;总资产中位数为109.2亿元,总资产最多的是海通证券公司为1103.5亿元,最少的是长江保荐2.36亿元;净资产中位数23.6亿元,净资产最多的是中信证券为524.6亿元,最少的是航天证券为1.27亿元。这些证券公司主要承担了国内1718家公司的国内上市,共26162.85亿股股份的发行、上市流通;股票市值达243939.12亿元,占2009年GDP的72.7%。经过近20年的发展,我国投资银行已经具备了一定的实力。
2.目前我国投资银行业务的问题。
2.1业务单一、缺乏创新能力。中国投资银行呈现出业务结构雷同,业务品种单一,主要集中在经纪、承销和自营三项业务,企业并购、资产证券化、创新业务、国际化业务等其他业务还有待开拓。从收入来源看,中国大部分证券公司的经纪业务和自营业务收入占到总收入的80%左右,其中,前5大证券公司自营业务收入占总收入的比重为32.18%,也就是说,国内证券公司对风险较大的股票自营业务依赖程度较高,存在较高的经营风险。而在美国,证券公司收入来源多元化,经纪、自营、承销三项业务之占总收入的40%左右。高盛、摩根、雷曼兄弟、美林、JP摩根等国际投资银行的国际性业务收入依次占总收入的45.9%,37.3%,36.8%,34.8%,26.2%平均达到36.3%。其中高盛的国际化程度最高,在其2006年376.7亿美元的净收入中,有45.9%来自于国际业务。
2.2公司治理不规范,违规违法现象多。我国投资银行公司治理不完善表现在融资业务上,我国证券商靠拉拢、腐蚀、贿赂上市企业领导的行为不在少数;在自营业务上,非法挪用巨额客户证券交易结算资金,大规模从事违规自营;在经纪业务上有相当多的咨询服务是为券商的自身利益着想,通过欺骗,隐瞒等手段使股民上套。公司治理不规范,必然导致违规违法现象增多。2005年南方证券、闽发证券、辽宁证券、汉唐证券、大鹏证券、五洲证券等13家券商也因类似原因先后被托管、重组甚至关闭,2006年约有50家中小型券商被关闭、托管或者合并给大型券商。
2.3缺少核心竞争力。目前国内有106家券商业务基本雷同,只是规模稍有不同。各家业务鲜有特色,创新能力不足,加入WTO后,与外国同行相比缺少核心竞争力。美国美林是世界领先的债券及股权承销人,高盛以咨询业务闻名等,都在各自领域特色鲜明。
三、我国投资银行业务的发展途径与趋势
1.政府政策和监管措施的完善。中央政府对投资银行的监管,要逐步采用市场化的政策,放宽进入门槛,允许公平竞争,严把公司治理关。
政府更多的是完善监管的法律法规,近些年来,世界各国投资银行业的发展出现了由自律管理向立法管理过渡的趋势。我们必须根据自己的国情,一方面制定相应的法律法规和行业准则,对投资银行的管理主体、设立条件、业务范围、行业原则、检查和稽核作出明确的规定;另一方面,我们也要通过证券交易所和证券业协会,按照证券法规的要求对投资银行进行监控和管理,保证投资者和融资者双方的利益,谋求投资银行业在自律的氛围中得以健康发展。
2.投行正确的战略定位。随着经济全球化趋势的迅速发展和我国加入WTO,我国的金融市场将在更大领域和更深层次上与国际金融市场接轨,使我国的证券公司面临国内国外同行的极大挑战。为了不再重蹈日本证券公司的覆辙,我国的证券公司不管是在规模上还是在业务上都无法同国际着名的投资银行相比,因而要想获得生存和发展必须要市场定位,进行金融创新,形成自己专业化的业务特色。
证券公司主要业务范文3
论文摘要：证券经纪业务是证券公司主要业务之一。交易佣盒舶浮动耐使得雾商生存环境发生巨变。本文透过产韭经济掌曩圣l}推导证雾，厶、葡的竟争行为摸jc及箕冀效，从中扰出证雾韭生存发展的策麝方法。
一、我国证券经纪业务市场结构及演化趋势分析
(一)证券公司经纪业务市场结构现状
市场结构是指对市场内竞争状况和价格形成具有重要影响的市场组织的特征．市场结构的描述指标主要是厂商的数量和市场集中度．市场集中度通常用处于行业前n位的厂商资产、销售收入等占全行业的比率来表示公式如
一般情况下，行业内厂商数量越少、集中度(cr)越大．说明该行业垄断性越强；行业内厂商数量越多、集．中度越小，说明竞争程度越高。这里代表厂商．代表厂商数量，ⅳ代表全部厂商数，这里我们取值为5、1o．分别统计计算。
由于精确数据取得较为困难．根据2000—2003年经纪业务的券商排名看．从2000年至今．总成交额排名前5位券商的经纪业务总体市场份额在25ji；一27ji；之间波动．前1o位券商的市场份额保持在35ji；一40％之间．中小券商占据相当份额。根据贝恩对美国产业垄断和竞争类型的划分标准(值在30％一35ji；为低集中寡占型，30％以下为原子型)，我国证券经纪业务属于低集中度市场．竞争程度很高。由于证券公司营业部在经纪业务中具有相对独立性．从排名前5位券商的营业部总数看，大约在560家左右．营业部的绝对数量占我国证券营业部总数量的22ji；．略低于前5名券商市场份额．也就是说前5位券商所属营业部的平均市场占有率只略高于市场平均水平．并没有规模优势。如果从证券公司数量上分析．更能说明问题．截止2003年底，我国证券公司共有12o多家，总资产约5。7oo亿元，营业网点达2．9oo多个．和国外相比．接近于完全竞争市场结构
因此．我国证券市场经纪业务中证券公司的竞争行为特征具有完全竞争市场的行为特点．从全国范围来看．证券公司是一个价格接受者．市场势力应该十分有限
(二)结构演变趋势
以上我们从其描述性指标的数据分析了证券公司经纪业务市场结构现状，并且推出其接近完全竞争的市场行为．但这还不是全部．下面我们从影响市场结构的几个主要决定性指标因素人手．分析未来证券市场经纪业务市场结构的演变趋势．对于证券公司未来竞争行为作一个前瞻
1．进入障碍。证券行业属于三大金融行业之一．相对于其他一般行业，其进入障碍较大．主要表现在以下几个方面：政策壁垒、必要资本量和绝对费用壁垒、规模经济壁垒。政策壁垒主要指进入证券行业需要相关部门审批许可，进入后从事各种业务受到相关法律的严格管制．大多数业务资格要得到中国证监会审批不过自去年以来．中国证监会已经对行业进入和业务许可逐步放松了管制．政策壁垒在逐渐降低．但目前看政策壁垒仍然是影响最大的因素。此外．兴办证券公司从事经纪业务需要大量资本投入．除了法律规定的最低注册资本外．一个证券公司要想吸引客户，起码要有营业网点的网络优势．这需要较多的房地产储备和电脑机器设备以及高素质人才．绝对费用还是很高的．但随着股份制的发展．对于有实力、讲信誉的发起人．募集证券公司所需资金并非特别困难。但最后一条规模经济壁垒是难以克服的障碍．下面再详细说明
2．规模经济和范围经济规模经济指的是随着证券公司净投入或者营业部以一定比例增加．其业务量和利润以更高的比例增加这一事实，或者说随着产出的增加．平均成本在下降。从理论上讲．由于经纪业务投入大多属于沉淀成本．在场所、机器设备和人员等可变成本保持不变的情况下．可以无限满足新增客户服务要求，因此其边际成本近乎为零．从而规模经济是理论上成立的：历史数据也基本证明了这一点
范围经济是指证券公司从事多项业务具备互补优势，比单纯开展某项业务更具事半功倍效果，诸如投资银行、证券投资、资产管理以及投资咨询业务之间都具有相互支持的功能．虽然有业务上资金、人员分立的原则，但信息是可以共享的．而且品牌优势和无形资产的影响是全方位的规模较大的综合类券商比经纪类券商更有发展潜力和抗风险能力
规模经济和范围经济决定了证券公司经纪业务的成本弱增性(subaddjt1vity)，使得该行业具有很强的自然垄断趋向．这要求证券公司规模越大越好．从事的业务越多越好．这给中小券商造成相当大的竞争劣势和生存压力。
3．产品差别。一般来讲，证券公司经纪业务的服务产品主要是交易通道提供．从投资者的角度讲．证券公司营业部只是一个进行证券交易的场所．除了地理位置(网上交易也消除了这一差别)外．其差别可以忽略不计，也就是说．在经纪业务中．证券公司的产品是同质的或者说无差别的这也是目前经纪业务竞争如此激烈的重要原因之一但证券公司要做大做强，在竞争中取得优势，必须要做出特色来．树立自己的业务品牌。
结论：从上面券商经纪业务的三个特点综合分析，券商经纪业务市场目前接近完全竞争．但其具有自然垄断行业的共性．因此其发展演变趋势是垄断竞争前期，理论上均衡结构是寡头垄断
二证券经纪业务竞争行为博弈分析模型
(一)短期竞争模式
根据以上证券市场结构分析我们得出结论．短期内经纪业务目前接近于完全竞争的市场结构。就目前的券商服务内容和水平所限．产品的同质化使得竞争主要局限于价格竞争策略．特别是去年佣金改为浮动制后．价格竞争由暗地里返俑打折演变为公开杀价。而产品竞争策略还未大规模开展
经纪业务短期竞争具有如下特点：(1)券商(供给者)、投资者(消费者)是理性的，对于价格是敏感的虽然投资者整体证券交易行为对于交易佣金总体上．也就是说全国范围看弹性很小或者说无弹性(从历史数据看．交易量并不随佣金水平相关变动)．但个体投资者对于某家证券公司的无差别的交易通道服务来讲是具有选择空间的．因而对于价格(佣金水平)是富有弹性的。(2)通道及交易场所服务是同质无差别的。竞争主要是价格的竞争。(3)券商可以提供任意数量的产品(服务)，实际上远程委托(电话、网络)的飞速发展在技术上已经不是问题。(4)市场是完全的而不是分割的，提供服务的券商数量众多。
从以上分析可以看出．经纪业务竞争行为博弈的短期均衡基本符合伯川德(bertrand)模型。理论上谁出价最低谁会得到整个市场．谁的出价高就会失去客户，均衡就是所有券商都以边际成本报价进行竞争这一均衡的博弈过程是这样的：每一厂商都假定其他竞争对手的价格是固定的．通过轻微削价，该厂商可以赢取对手所有客户．经过多次轮番降价．最后达到自己价格底线——边际成本，这时厂商赚取的经济利润为零．并且没有厂商可以通过降价或提价来增加利润．外部资金也不愿进入该行业。但理论上我们从上面的分析结合实际来看．券商的经纪业务的边际成本接近零，那么短期的均衡价格就是零。从实际情况看．实施佣金浮动后．在短期内通过价格抢占地盘的竞争战术屡见不鲜．某些券商更是打出了零佣金的招牌。特别是一些新券商和新营业部．由于没有客户和业务．所谓光脚不怕穿鞋的．因为固定成本都是沉淀成本．在不增加可变成本的情况下只要有新增客户就会减少亏损：还有一些小公司，由于客户稀少，降价损失相对较小．考虑到大券商不敢轻易降价．因此也敢于打零佣金。这种降价方式很明显并不是掠夺性定价．因为降价公司的目的是为了活命而不是排挤对手．并且价格有向下的刚性．一旦降下来再回升的可能性很小
从实行零佣金的券商实际效果看．在佣金降为零后，客户并没有想象中的大规模增加．主要有两个原因：一是在二级市场行情低迷的情况下．大部分投资者处于深度套牢状态．交易意愿很小．交易次数很少甚至并不交易，所以佣金水平不是最为关心的因素：二是营业部的设立和网络服务部的增加仍然存在一定的政策壁垒．影响了一些低价策略券商开拓市场的努力但这两个因素不是长期存在的，随着它们的消除，零佣金的效应必将慢慢显现。
（二)长期竞争模式
上面我们从长期市场结构演变趋势的三个主要影响因素得出结论：证券市场经纪业务长期均衡状态应该是寡头垄断目前市场只是具有某种苗头，真正完成这一趋势的演变还需时间
我们已经得出结论．券商在短期的竞争中遵从非合作博弈的伯川德模型，但券商和其他公司一样．也是以利润最大化作为自己的一个目标．但伯川i德模型的竞争行为却把自己和整个行业逼入绝境．从长期来看．短期的博弈过程演变为一种重复博弈．结果会出现某种程度的变化．这也是券商理性行为的结果
从囚徒困境这一博弈过程我们也可以看出．短期博弈和长期重复博弈结果不同．特别是对于一些正合博弈过程。在博弈方理性的前提下．产生合作博弈的结果是非常大的。从证券公司的角度讲．合作博弈的结果就是合谋或卡特尔(或者某种默契)．主要是价格卡特尔。
券商的卡特尔串谋往往以失败而告终．主要有以下原因：
1．证券业市场结构集中度低．券商数量众多．协调成本巨大一般来说．券商数量越多，各券商经营能力、技术水平、地理位置差异就越多，需要协调的方面越复杂，单个企业采取独立行动的可能性越大．卡特尔越容易失败：集中度越高．大企业越多越容易形成价格领导和卡特尔．反之亦然卡特尔的每一成员同时也有着欺骗卡特尔的动机：每家券商都希望通过轻微削价来赢得对手大量客户，结果是价格同盟不攻自破
2．监管及法律方面的限制价格卡特尔违反了现行法律法规。根据《价格法》，企业不能为了竞争或利润的需要，制定倾销价格或结成价格同盟。《价格法》第十四条(一)款规定，经营者不得相互串通，操纵市场价格，损害其他经营者或消费者的合法权益。《价格管理条例》规定，企业之间或行业组织商定垄断价格的．属于价格违反行为。原国家经贸委在《关于选择若干城市进行行业协会试点的方案的通知》中也明确规定：行业协会有权进行行业内部的价格协调．但要防止行业价格垄断．保护商业竞争．维护企业合法利益即使行业协会出面协调．也存在法律约束。
3．在进入壁垒逐渐打破的情况下．新加入者由于降价损失小敢于低价竞争对于证券公司这种固定成本在总成本中比例较大的企业．其沉淀成本也较大．而边际成本又为零．在行业销售额下降的情况下．企业为了收回固定成本．往往不计后果地降价而打破卡特尔
长期来看．证券公司虽然有进行合作博弈产生卡特尔串谋的可能性．但其制约因素也是相当大的．这种利润也是不会长久的．并且冒着法律风险．也是一个无奈的选择，而券商要生存发展．还需认真寻求其他出路
三、我国证券公司经纪业务竞争行为的策略选择——创新性竞争
(一)推动业务创新与差异化竞争策略．减轻竞争手段单一化的不利影响
从以上的分析中我们知道券商经纪业务之所以竞争如此激烈．主要原因在于其产品(服务)的无差别化，使得投资者在选择时形不成什么偏好．一样的产品服务当然选择价格最低的：在伯川i德竞争模型中我们可以看到出现相互杀价的一个前提假设是产品或服务的无差别化或同质化．如果加强产品服务的差别化．竞争的结果就不会如此残酷。所以创新的重点首先是服务产品的创新有实力的券商可以提供全方位服务模式．打造其它券商难以模仿的核心竞争力。在加大技术开发力度、为投资者提供方便快捷的交易手段基础上．对现有客户和潜在客户进行深入分析，根据不同客户的资金状况、投资目标、交易习惯等．有的放矢地进行市场开拓并提供个性化的服务产品．特别是以投资咨询为核心的个性化服务．可以借助客户关系管理系统数据库(crh)和智能检索技术．向投资者提供符合其要求的信息定制服务．推动公司经纪服务品牌和服务质量客户个性化增值服务是决定证券公司在未来市场竞争格局中地位的关键．因此证券公司应高度重视研究咨询体系的建设和整合．通过收取研究报告费和咨询顾问费来补偿经纪业务部门手续费的损失。券商应该及时地将证券营业部由交易中心转化为投资顾问中心、客户服务中心．实现营业部经营模式的顺利转型操作上可以对营业部的人员和组织结构进行调整．增加投资咨询和市场开发人员比重．突出服务和营销功能．建立灵活的用人机制、科学的考评机制和有效的激励机制。推广经纪人制度．实行全员经纪人和经纪人社会聘用制．经纪人的薪酬和客户资金数量或者交易量直接挂钩。设立客户服务中心．加强与客户的沟通与交流通过公司内部研究资源整合．完善公司内部研究和信息支持网络．加强综合研究所对各营业部信息咨询工作的支撑和指导．提高公司整体的服务能力和水平金融证券属于虚拟经济．投资者信心十分重要．客户对证券公司品牌的信任程度不一或对某一家证券公司具有偏好也是其选择的重要参考因素．因此证券公司应该走向社会、参与社会，利用可能的机会和途径进行广告宣传，提高自己的品牌和无形资产的价值让客户感觉到不同的特色服务．从而认为该服务物有所值。
(二)降低经营成本
如果研究能力有限制．券商还可以侧重于折扣经纪模式和网上交易手段前面提到券商经纪业务竞争的底线就是自己的边际成本．谁的边际成本低谁就可以通过低价甚至零佣金吸引新增客户．而谁的平均成本低．谁就可以相同条件下盈利多一些或亏损少一些特别是在证券业寒冬时期．谁的忍耐力更强一些．谁活的更长一些．谁就可以等到春天的到来
佣金标准的下调将直接减少券商的佣金收入．直接挑战券商的成本控制能力．因此降低经纪业务营运成本和其他可减费用显得十分重要。作为传统营业部．应该减少无效经营面积．节省人工成本．通过调整营业部内部业务流程．实行成本分解．强化成本核算和管理．努力降低经营成本．提高市场竞争力。实行经纪人社会化聘任制度，工资和业绩挂钩对没有能力提供增值服务的营业部．咨询服务可以包给研究部门．自己只提供基本的交易通道功能．突出成本优势运用集中交易技术手段．通过同城集中、区域集中进而大集中的方式来逐步降低经营成本。利用信息时代的网络优势，大力发展网上交易，扩大非现场交易份额。由于技术特点和成本优势．网上交易已经成为经纪业务的一个优势和发展方向．为实现低成本运作做出了贡献。据测算，支持同等数量客户．网上交易投资仅占实体营业部的30％至5o名．日常运营费用更是只有20％至25名之间。
（三)兼并重组
提高行业或者区域集中度可以降低竞争激烈程度和提高达成串谋或卡特尔的可能性，而兼并重组是提高集中度最为有效的方式在证券业低迷、资金回报率不高的情况下．依靠外部新增资金加入行业不太现实，一般券商增资扩股较难．而兼并重组是盘活业内存量资产的快捷方式。从历史经验看．出现行业亏损是进行兼并重组的最好时期．如2000年彩电行业价格战引起行业亏损后的厂商策略联盟．而策略联盟是不同的厂商之间为达到生存发展目的而形成的策略上的联盟对于券商来讲策略联盟可以发挥各自资源优势．重新整合业务．一方面使券商之间的竞争形成有序和理智．同时也将为国内券商今后的相互吸收合并创造条件。
从国外的情况看．佣金下调会加快券商的合并进程。如2ooo年中期由于全美证券交易量的下降．以低佣金定位的网上经纪商之间出现合并：香港在2oo2年4月改最低佣金制为佣金协商制．全港5oo余家证券商被认为至少有1／3(特别是家庭证券行)将消失。在马来西亚，证券委员会调低证券交易佣金．了证券商合并指南，要求国内64家证券商在2000年底以前合并到15家，并要求合并后的证券商实收资本达到2．5亿马元(约6600万美元)虽然目前应证券商的要求取消了合并期的规定，让证券商有足够时间寻找合并伙伴．但证券商合并计划仍在积极落实中美国、台湾等地的经验证明：任何一次大的市场调整和金融危机，都会引发券商间的兼并重组。只有在多次的市场危机之后才会形成数家巨头对峙、共同分割市场的格局
因此．有专家预测在近年市场出现剧烈震荡后，两三年内将会出现第一次大规模的市场整合．券商竞争将从群雄并起的春秋时代通过兼并重组步人霸主对峙的战国时代。随着加入wto后缓冲期的消失．国内券商做大做强的迫切性愈加明显
(四)推进其他业务发展，利用范围经济优势
对于纯粹的经纪类券商来讲．除了苦苦挣扎于经纪业务外良方不多．对于综合类券商来说，在“农业”(经纪业务)歉收的情况下．可以大力发展其他业务。投资银行业务中的首次公开上市(ipo)项目竞争越来越激烈，但资产重组和兼并等财务顾问项目是可以不断发掘的，并且可以配合其他业务的开展：而资产管理业务是众多综合类券商新的利润增长点．不少实力券商做出了特色，规模做的很大．取得了可观收益。并且有了一定的市场口碑。从国外的经验看．投资银行业务和资产管理业务理论上是可以无穷开拓的，虽然风险较高．但确实是可以利用的不多的手段之一。券商还可以利用网点优势．在基金代销和保险推广上有所作为
(五)观察和研究管理层后续政策的出台情况，发挥行业协会的作用
证券公司主要业务范文4
万科A（000002）：盈安合伙通过证券公司的集合资产管理计划，于2015年1月26日至2015年1月27日，通过深圳证券交易所证券交易系统购入公司A股股份3405.43万股，占公司总股本的0.31%。本次盈安合伙购买万科股票的平均价格为13.26元/股，共使用约4.52亿元资金。考虑此前增持，万科合伙人已累计持有公司总股本的4.48%，为公司第三大股东。合伙人持续增持不仅有利增强投资人对万科信心，更体现出万科合伙人与公司未来发展共同进退的决心。
2014年公司实现累计销售面积1806.4万平，同比增长21.24%;实现累计销售金额 2151.3亿，同比增长25.85%。年度回款2000亿元目标完成，回款率93%，资金的周转速度和使用效率进一步提高。
2014年审慎拿地的态度体现了万科稳健的经营风格，地价/销售回落至 20%。从销售均价看，12 月销售均价为1.21万元/平，与2014年1月1.42万元/平销售价格相比有所下降。公司通过自身努力，企业2014年销售正式迈入2000亿销售大关。按照目前市场发展趋势和公司项目备货情况，预计万科2015年销售有望超2550亿。
目前万科A、万科企业和中国海外2015年PE分别是6.69 倍、7.07倍和6.91倍。万科 A估值水平属两市地产龙头中最低。考虑到万科行业地位和更强业绩增速，公司应该享受一定溢价，当前估值水平与公司市场地位不相称。前期总理谈到“深港通”推出问题。一旦制度成型，公司本身龙头地位有望使得企业享受更高估值。
操作策略：二级市场上，该股目前仍处于震荡调整阶段，12元附近有支撑力度，可逢低关注。
宁波韵升：突破后高位洗盘
宁波韵升（600366）：在2013年及以前，公司主要业务为钕铁硼和电机（伺服电机和汽车电机），其中钕铁硼占比最大，是中国第二大钕铁硼生产企业。2014年起汽车电机剥离上市公司，强化新材料领域，集中发展永磁。目前公司主要生产和经营烧结、粘结钕铁硼永磁材料、伺服电机等，产品远销海外。
近几年，受稀土价格大幅下滑的影响，公司钕铁硼销售收入也出现了明显的下滑，但从2014年中期开始，公司钕铁硼业务收入已开始反弹（2013年钕铁硼收入增速下滑36%，2014年上半年收入增速下滑为17%）。未来预计稀土价格进一步下滑的空间不大，而在稀土打黑、大型稀土集团成立以及收储等一系列举措的情况下，加之下游需求的好转，稀土价格触底反弹为大概率事件。
从销量来看，随着过去几年稀土价格的持续下滑，钕铁硼下游替代性需求逐步恢复，公司钕铁硼业务收入将受益于价格的反弹和销量的恢复。同时公司现有存货4.63亿元，如稀土价格出现明显反弹，公司的低价库存将使公司钕铁硼毛利率出现明显的上升。
1月10日公告显示，公司决定实施股权激励计划。计划拟向激励对象定向增发2200万股限制性股票，占本激励计划公告时公司总股本的4.28%，授予价格为8.43元/股。解锁业绩条件为以2014年净利润为基数，以后三年净利润增长率分别不低于40%、50%、60%，且各年净资产收益率不得低于9%。
操作策略：二级市场上，近期该股放量拉升，目前高位盘整，随着均线逐渐靠近，可保持关注。
华纺股份：军品及家纺助力可期
华纺股份（600448）：预计2015年将是公司业绩的重要拐点年。首先，公司印染技术水平国内领先，产品以出口为主，随着欧美经济复苏，预计公司出口业务增速将恢复正常。同时 2015 年中期公司 高毛利的蜡印花布升级项目将投产，将改善公司印染产品结构，提升公司整体盈利水平并增厚业绩;
第二，公司家纺业务随着其海外渠道商拓展以及国内市场的 O2O 布局落地，企采通B2B业务2014年全年交易量预计在4个亿左右，考虑到今年主要在做平台升级，包括引入第三方支付，包括移动端APP，推出采购软件，预计未来交易量和收入有望大幅增长;
第三，目前正在积极申请进入总后勤部的军需品采购名录，15-16年有望给公司带来高毛利率军需品订单。军民融合和军队物资采购改革的推进，将使后勤部采购体系将更加市场化。公司多年来积极布局的军用品有望乘着改革东风实现突破、打开未来成长空间。
滨印集团已将所持公司股份无偿划转滨州国资公司， 滨州国资公司成为公司第一大股东，困扰公司多年的股权问题已经得到解决。作为国企改革重要标的，我们看好公司管理层充分释放经营及管理活力，为公司未来发展带来更多新思路。
从多方信息汇总了解到，公司正在积极推进股权激励，所以短期催化剂不会急于释放，股权激励施行后公司的业绩和股价或将被释放。
操作策略：二级市场上，该股股价正趋势攀升中，走势独立于指数，可逢低关注。
华峰超纤：均线多头排列
华峰超纤（300180）：近日，华峰超纤 2014年业绩预告，2014年公司实现归属于上市公司股东的净利润10781.56-13476.95万元，较上年同期增长20%-50%。由于公司尚未通过2014年高新技术企业复审，其2014年前三季度所得税暂按25%税率预缴，根据此次业绩预告，若按所得税 15%税率计算，公司前三季度净利润约为9038万元，三季度单季度净利润约为2540万元;则据测算，公司四季度单季度实现净利润约为1744～4439万元，同比增长-14%～119%，环比增长-31%～75%。总体而言，得益于产销规模进一步扩大、外贸业务及新产品占比的提升，公司2014年全年业绩保持快速增长。
受环保整治、消费升级、性价比高、未来行业扩产动力不足等因素影响，行业将出现供需拐点。公司属于行业龙头，产能规模国内第一，行业景气反弹将率先受益。公司扩产超纤丝及基布，该产品扩张一方面能受益超纤整体行业增长，另一方面也能降低公司风险，淡化超纤行业淡旺季波动。实现公司最低风险下的高效扩张。
证券公司主要业务范文5
【关键词】三板；挂牌公司；做市商；信息披露
一、三板市场相关概念界定
以在多层次资本市场体系中的功能定位为依据，资本市场分为主板市场、二板市场和三板市场等。在我国，三板市场有新、老之分。最初，我国代办股份转让系统只是为原STAQ、NET系统挂牌公司解决股份流通问题，并承担深沪股市退市公司的股份转让，而不具有接纳新公司股份转让的功能，后来便被称为“老三板”。2006年，证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让成为三板市场的一部分，被称为“新三板”。在经过七年的实践和努力后，全国中小企业股份转让系统于2013年1月16日揭牌，“新三板”成为“全国中小企业股份转让系统”的通俗称谓，是全国非上市股份公司股权公开转让、融资及并购的平台。
三板市场，包括“老三板”和“新三板”，是指对未在证券交易所上市的股份公司和从主板、创业板退市的公司的股票进行发行、交易和监管活动的资本市场集合体。待老三板的公司纳入全国中小企业股份转让系统后，该股份转让系统将与三板市场划上等号，成为全国统一的场外交易市场。
三板挂牌公司，就是满足法定标准进入三板市场，其股票能在三板市场流通的股份公司，具体包括：（1）在全国中小企业股份转让系统挂牌的股份公司；（2）在代办股份转让系统挂牌的原STAQ、NET系统公司和证券交易所退市公司。
许多学者将三板挂牌公司界定为“非上市公众公司”。非上市公众公司可被定义为：股份仅在场外交易市场公开交易、可被公众投资者持有的公司。依据中国证监会《非上市公众公司监督管理办法》第二条，非上市公众公司是指有下列情形之一且其股票未在证券交易所上市交易的股份有限公司：（1）股票向特定对象发行或者转让导致股东累计超过200人；（2）股票以公开方式向社会公众公开转让。因此，三板挂牌公司一般都是非上市公众公司。
二、我国三板市场信息披露制度评价
（一）我国三板市场信息披露制度现状
我国《证券法》上有关证券发行、交易信息披露的规定仅仅针对上市公司，非上市公司的信息披露行为依据的是中国证监会制定的规章或证券业协会制定的自律规则。
1.原STAQ、NET系统公司和退市公司的信息披露制度
原STAQ、NET系统挂牌公司和证券交易所退市公司的信息披露制度主要体现在中国证券业协会2001年的《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》、《股份转让公司信息披露实施细则》以及2002年的《关于加强对代办股份转让监管和风险揭示的通知》等规定中。根据这些规定，股份转让公司的信息披露具体可分为首次转让前信息公告、定期报告和临时报告。
首次转让前信息公告包括四个方面的内容：（1）委托主办券商代办股份转让决议内容；（2）董事会和股东大会通过委托主办券商代办股份转让决议后的通知；（3）股份帐户开立、股份确认、登记托管等事项；（4）股份转让公告书。股份转让公告书参照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书》中相关内容进行编制。定期报告包括年度报告、半年度报告和季度报告，应分别参照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》第2号、第3号和第13号的上市公司披露标准进行编制。需要及时报送临时报告的事项有：董事会、监事会、股东大会决议；收购、出售重大资产；关联交易；其他重大事件（预计亏损、涉诉事项、重大担保、重要合同、公司注册事项、控制权变化、上市申请、公开发行申请等）；特别风险提示；股份转让异常波动等。
2.全国中小企业股份转让系统的信息披露制度
全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露的主要依据是证监会制定的《非上市公众公司监督管理办法》（2013年1月1日实施，以下简称《监管办法》）及其配套规章《非上市公众公司监管指引第1号——信息披露》（2013年1月4日实施，以下简称《信息披露》）。而关于做市商的信息披露规则目前尚未。根据《监管办法》，挂牌公司的信息披露文件主要包括公开转让说明书、定向转让说明书、定向发行说明书、发行情况报告书、定期报告和临时报告。
《信息披露》中规定，公开转让说明书、定向转让说明书、定向发行说明书应披露的内容有：公司基本信息、股本和股东情况、公司治理情况；公司主要业务、产品或者服务及公司所属行业；报告期内的财务报表、审计报告。定向发行说明书还应当披露发行对象或者范围、发行价格或者区间、发行数量。公开转让与定向发行的公司应按规定披露年度报告和半年度报告，而股票向特定对象转让导致股东累计超过200人的公司披露年度报告即可。年度报告和半年度报告比照公开转让说明书等的内容进行披露。对于临时报告，只规定应将发生可能对股票价格产生较大影响的重大事件报送临时报告，而未对重大事件进行列举，只是对并购重组专门做了规定。除了股票公开转让的公司应通过证券交易场所要求的平台披露信息外，其他挂牌公司可以自主选择信息披露平台。
《监管办法》和《信息披露》是中国证监会制定的部门规章，这较以往只由中国证券业协会颁布自律规则加以规范的情况已有很大的进步。《监管办法》中对不同挂牌公司信息披露义务的规定具有区分性，把公开转让与定向发行的公司和股票向特定对象转让导致股东累计超过200人的公司区分开来，规定后者只需披露年度报告。此外，挂牌公司的董事、监事、高级管理人员应当保证披露的信息真实、准确、完整，并对虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏行为承担相应的法律责任。《监管办法》对挂牌公司及其董事、监事、高级管理人员的违法信息披露行为做了较详细的处罚规定。
（二）我国三板市场信息披露制度存在的问题
我国三板市场信息披露制度存在的问题是很明显的。首先，三板市场信息披露缺少法律层面的依据。《证券法》上的发行披露并没有涵盖非上市股份公司股票发行，也未对非上市股票转让的信息披露做出规定。其次，原STAQ、NET系统公司和退市公司的信息披露义务过于繁重。股份转让公告书、年度报告、半年度报告和季度报告皆是参照上市公司的披露标准来编制，临时报告的披露义务甚至比上市公司的要求更高。根据“出身”不同而作不同制度设计，这一做法不乏一定的合理性，但也显系权宜之举。再次，全国中小企业股份转让系统信息披露规则内容过于简略，标准不够合理。《信息披露》的规定十分简单，甚至未对年度报告和半年度报告的具体内容进行罗列。《监管办法》虽然对公开转让与定向发行的公司和股票向特定对象转让导致股东累计超过200人的公司的信息披露要求不同，但是对不同挂牌公司的区分性把握还不够。最后，对违法信息披露行为的法律责任规定不足。《监管办法》虽然已对信息披露中违法行为的处罚做出一些规定，还增加了公司董事、监事、高级管理人员的法律责任，但还是未提及违法信息披露行为的民事责任。
三、完善我国三板市场信息披露的思考
基于我国三板市场信息披露制度存在的不足，我们应立足于我国三板市场的特殊性，借鉴国外合理经验，积极完善三板市场信息披露制度。
（一）建全信息披露规范体系
证券交易市场包括场内市场和场外市场，所以《证券法》调整的范围不应该仅限于场内交易市场，我国《证券法》下一轮的修法目标应将证券场外交易市场的信息披露纳入其中。中国证券会已对全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露做了规定，但仍须等待做市商信息披露规则的出台。此外，由于三板市场具有灵活、分散的特点，其信息披露规则可由行业协会加以具体规定，因此中国证券业协会应根据相关法律法规，制定更加详细的信息披露自律规则。这样，由《证券法》、证监会部门规章、证券业协会的自律规则形成一个从上至下的多层次规范体系。
（二）制定统一且具区分性的信息披露标准
在多层次资本市场中，从证券交易所退出而转到三板市场的退市公司，应该同三板市场上的未达到主板、创业板上市标准的挂牌公司遵循同一套信息披露规则，而无需为其量身打造一套披露规则。因此，原STAQ、NET系统公司和退市公司与全国中小企业股份转让系统的信息披露标准应统一，但这并不表示信息披露的标准是单一的。
《监管办法》和《信息披露》中对非上市公众公司信息披露的要求是很低的，但投资门槛降低和做市商的引进等使三板市场具有更高的风险，因此应适度提高信息披露标准。为了不增加初创小型企业的负担，可以借鉴美国的做法，对挂牌公司进行区分。比如，可以按照股本总额的大小，将挂牌公司分为“大规模企业”（如大型的退市公司）、“较大规模企业”（如一般的退市公司和规模较大的非公众公司）、“小规模企业”（如初创阶段的高科技小企业）三种类型。划分企业类型的标准可以是多元化的，目的是根据企业类型的不同实施差异化的披露标准。
（三）制定做市商信息披露规则
我国三板市场引入做市商制度后，做市商在市场上处于特殊地位，出于自身利益的考虑，他们有可能会利用自己掌握的信息优势损害投资者的利益。因此，应注重对做市商的监管，规范做市商的信息披露行为，而首要的是制定完善的做市商交易成交报告制度。做市商对其每一次交易都应该进行信息披露，披露的内容应包括交易的核心事项，如股票名称、代码、价格、数量等，披露的时间可从有利于信息披露及时性和准确性的角度确定一个合理的时间限制。做市商的成交信息应由监管部门进行初步检查，没有明显问题，即由其向社会公布。
（四）坚持自律为主的监管模式
全国中小企业股份转让系统挂牌公司的准入和持续监管将纳入证监会非上市公众公司监管范围，然而根据三板市场的特点，公司信息披露行为应实行以行业自律监管为主，行政监管、司法监管为辅的模式。美日证券场外交易市场的监管是一个由证券监督管理部门、证券业协会和各证券交易市场共同组成的监管体系，而其信息披露的监管主要来自于证券业协会和各场外交易市场的自律管理。我国代办股份转让系统信息披露的监管模式也是行业自律模式的有益尝试。
（五）建立信息披露激励和约束机制
首先，适时出台自愿信息披露指引，其内容主要包括两方面：一是对强制披露信息的细化和深化，以提高强制披露信息的可信度和完整性；二是对强制披露信息的补充和扩展，以突出公司的“核心能力和竞争优势”为目标全方位、系统化披露信息，展示公司未来的盈利能力和成长潜力。然后，按照信息披露的充分程度对挂牌股票进行分级标注，对积极进行自愿披露的公司股票标注较高级别，对信息披露不充分的公司采取风险警示。
（六）追究违法信息披露行为的民事责任
挂牌公司或做市商的违法信息披露行为若对投资者的利益造成损害，应赋予投资者民事赔偿请求权。可以借鉴国外集团诉讼的经验，以民事基本法、公司法、证券法、诉讼法相互配合的机制建立一整套具有可操作性的私人诉讼制度。还可以明确规定挂牌公司违规信息披露行为的行为方式、归责原则、董监高的责任，为司法审判提供具体依据。这能有效激励广大投资者对挂牌公司和做市商的信息披露行为进行监督，弥补监管部门的监管盲点，提高监管效率。
参考文献
[1]顾功耘主编.场外交易市场法律制度构建[M].北京大学出版社，2011.
证券公司主要业务范文6
[关键词]注册制；核准制；实质审查；形式审查
[中图分类号]F832.5 [文献标识码]A [文章编号] 1673-0461（2012）11-0085-09
一、引 言
上市公司是证券市场实现可持续发展的重要基石。为避免不良证券进入市场而对市场产生不利影响，世界各国或地区都建立了遴选上市企业的发行上市审核制度，因此，证券发行上市审核制度是证券监管制度的基础和核心。
对上市公司实施准入监管是证券监管的一项基本制度。目前，世界各国或地区都非常重视对证券市场发行上市的监管，大都已建立起完善的证券发行上市准入制度，即证券发行上市审核制度。证券发行上市审核制度是一国或地区证券监管机构对于证券发行上市活动进行监管的法律法规及相关制度的总称。一般而言，证券发行上市的制度性安排大致包括发行上市审核制度、信息披露制度与发行定价制度等三方面，其中，证券发行上市审核制度是其他两种制度的基础。
中国证券市场从20世纪90年代初建立至今，经过20多年的长足发展，市场规模突飞猛进，迅速成长为全球规模最大的新兴市场，跨入全球最主要证券市场行列。在20多年的发展过程中，证券监管机构以市场化为导向，对新股发行体制不断进行改革和完善，新股发行上市审核制度大致经历了9次重大变革。为了进一步推进中国新股发行上市审核制度的市场化进程，本文在借鉴境外证券市场新股发行上市制度的基础上，并结合中国新股发行制度变革历史与现状，重点探讨中国新股发行上市制度改革的基本方向与基本路径，希冀为新股发行上市制度的进一步完善提供有益建设。
二、境外证券市场新股发行上市制度概况
从理论上分析，证券发行与证券上市是两个截然不同的概念。证券发行是指针对特定或者不特定对象所进行的证券募集与销售的行为，而证券上市是指已发行证券依照法定条件和程序在公开市场挂牌交易的行为，而证券发行上市制度是证券发行与证券上市之间的制度性联系，该制度的存在主要是为了解决已发行证券的流通性问题。
综合考察境外主要证券市场股票发行上市的审核实践，根据发行与上市是否由同一机构按照同一标准来审查的标准，可以将这些主要证券市场划分为两种不同的发行上市制度——发行上市一体审查体制以及发行上市分离审查体制（吴林祥，2005）。
在发行上市一体审查体制中，证券发行与上市均是同一个机构按照同一个标准进行审查，以英国、中国香港为典型。而在发行上市分离审查体制下，证券发行与上市是由不同的机构按照不同标准进行审查，一般是由证券监管部门审查发行资格，证券交易所审查上市资格，如美国、德国、日本、新加坡和中国台湾等地均实行该制度。对比实行发行上市一体审查体制或分离审查体制的证券市场数量，不难发现，境外大多数证券市场都采用发行上市分离审查体制。同时，境外主要证券市场的发行审核以注册制为主，上市审核以形式审查为主，因此，发行、上市审核的效率相对较高。
（一）证券发行制度
考察境外证券市场股票公开发行审核的操作实践，根据证券发行权利是自然取得，还是需要政府授予，以及审核机关是否对发行人的质量作出要求和判断，可以将股票公开发行审核制度大致分为两种，即以准则主义为基础的股票发行核准制（substantive regulation or merit standard）与以公开主义为基础的股票发行注册制（registration）。
核准制是指证券监管机构就发行人及发行股票的实质内容加以审查，符合既定标准方予批准，采取实质性管理原则（substantive regulation philosophy），即发行人不仅充分公开其真实状况，而且还必须符合若干适合证券发行的实质性条件，发行申请是否被批准，主要取决于证券监管机构的具体审查。
注册制又称“申报制”或“登记制”，是指发行人向主管机构申报并依规定完全充分披露公司财务业务等信息，主管机构仅就申报公开的信息进行形式审查，除核实发行申请人是否具备法定的发行基本条件外，主要看其报送的资料文件是否真实、全面，而不进行实质性审查，不对发行人及拟发行证券有无价值作出评审，即遵循完全公开原则（full disclosure philosophy）。
美国和日本是典型的证券发行注册制国家。在美国市场，发行人与中介机构需同时向SEC（美国证监会）和交易所递交发行上市申请，同时获得两者的注册准许后方能上市。其中，SEC对招股说明书的全面性、准确性、真实性、及时性等方面内容进行形式审查，防止发行人公开信息披露出现虚假、缺漏、错误或易使人产生误解的信息，发行人及证券的价值等实质问题不属于其审查范围；不同证券交易所根据其上市门槛对发行人进行形式审查，符合上市标准，即批准其上市交易。
发行注册制和核准制的根本差异在于立法理念。核准制的立法理念认为，证券发行上市是发行人的一项特权，必须经过证券监管机构的同意方可取得。而注册制的立法理念认为，证券发行上市是法律赋予发行人的一般权利，除非发行上市可能损害公众利益，否则，政府不会对发行人权利进行限制或者剥夺。因此，新股发行核准制与注册制的根本区别在于公开发行权利是政府授予还是法律赋予，而不在于公开信息披露的程度、发行审核标准等差异。
同时，核准制与注册制的最关键的区别在于审核机构是否对发行人进行实质性审查，注册制不对企业做价值判断，不要求上市企业必须是优质企业，而核准制则通过专门机构把关，对企业进行实质性审查，过滤掉部分资质不好的企业，即核准制是以法律的形式将质量差的公司排除在股票公开发行之外，以降低证券市场的整体风险。
股票公开发行审查的核准制与注册制区别大致可归结为表1中的相关内容。
（二）证券上市制度
目前，境外成熟与新兴证券市场的上市审查制度大致分为实质审查与形式审查，但以形式审查的证券市场占据多数。
实质审查是指除要求上市申请人须及时、充分且真实年财务业务信息外，还须符合法律法规等规定的其他定量与定性条件，采取书面审查加实地查核相结合的方式，对上市申请材料进行审查，如日本、中国台湾地区等证券市场就属于实质审查。
形式审查是指只对上市申请人提交的申请文件在规范性、完整性与合法性等方面进行形式审查，而对发行人及证券的价值等实质性问题则不属于审查范围，也无权对证券发行及其本身作出实质性判断，如美国、英国、德国、中国香港地区、新加坡等证券市场就属于形式审查。
一般而言，境外证券市场上市制度通常具有以下显著特征。
第一，多元化的上市标准。境外交易所通常已经形成多层次的市场体系，对于不同层次市场，或者是同一层次市场，针对上市申请人的不同情形（如行业类别、规模大小、盈利能力、发展阶段等），通常会制定不同的上市标准，NASDAQ、NYSE都拥有多个层次的市场，每个层次的首次上市标准都具有灵活多样的特点，以吸引不同规模、盈利能力、发展阶段的公司上市。在指标选取上，均重点关注财务指标、流动性和公司治理要求等方面。
第二，多元化的上市形式。根据上市申请人的不同情况，境外交易所为其提供多元化的上市形式，既有增量发行上市，又有存量发行上市；既有发行新股筹资上市，又有非筹资挂牌上市。上市申请人可以根据自身情况自主选择上市形式，极大地满足和便利了上市申请人的不同需求。以香港市场为例，目前，香港交易所主板市场主要有发售以供认购、发售现有证券、配售、介绍、供股、公开招股、资本化发行、对价发行、交换、代替或转换（conversion）证券以及创业板转板等多种上市方式。
第三，简单高效的上市审核程序。境外证券交易所对公司首次上市申请仅进行合规性审核，检查公司是否满足首次上市定量标准和定性要求。首次上市审核主要分为公司治理审核和财务审核两部分，重点关注公司财务状况、审计师、公司治理、高管和股东背景、关联交易、政府调查、非正常诉讼和违法违规行为等的信息披露，而不对公司的盈利前景、募集资金用途合理性等提出实质性审核意见。因此，一般情况下，证券交易所不会轻易否决符合上市标准公司的上市申请。
第四，科学严格的公司治理。境外证券交易所对公司治理监管上可分为对首发上市和持续上市的审核监管，但目的和内容是一致的，旨在加强投资者权益的保护，主要重点是加强股东、独立董事、审计委员会的权利，强化信息披露和行为准则的透明度。
第五，严格的持续上市制度。 与首次上市标准相对应，境外证券交易所通常会制定相应的持续上市标准，以监管上市公司是否能够满足持续上市的地位。持续上市标准通常分为两类，一类是市场化指标，另一类是基本面指标。对于市场化指标，主要是通过市场交易来判断公司质量，而不直接制定上市公司基本面标准，市场化指标主要有公司市值、公众持股量、交易价格等；对于基本面指标，主要从公司运营及公司治理现状等方面关注上市公司是否失去经营能力，或财务状况和经营业绩是否未达到最低要求，基本面指标主要有股东权益、总资产、总收入、公司治理结构方面（年报或半年报的报送、独立董事设置、审计委员会设置等）。
在实践操作过程中，境外证券交易所通常不会单独依赖市场化或者基本面指标，而是综合考虑这两个指标，并给未满足持续上市标准的公司设置一定期限的缓冲期，在缓冲期内，如果能解决存在的问题，重新达到持续上市标准，则公司会继续保留上市资格；如果缓冲期结束后，上市企业仍未能满足持续上市标准，则公司会被作出退市处理。
三、中国新股发行制度变革与现状
（一）中国新股发行体制历史变革
中国证券市场作为新兴加转轨的市场，经过20多年的发展，伴随着市场监管体制的变革，股票发行上市审核制度也发生了重要的变化，其中，发行审核制度先后经历了审批制和核准制。审批制包括“额度管理”和“指标管理”两个阶段，而核准制包括“通道制”和“保荐制”两个阶段。中国现行的新股发行审核采取核准制、上市审核采取形式审查，核准制是介于审批制与注册制之间的一种发行审核制度，审批制与核准制的相关区别参见表2。
在2000年以前，政府对新股发行采取额度制，该额度由国家计委和证监会共同决定，并分配给各省、市、自治区和部委。地方政府和各部委选择符合条件的企业，该企业经证监会发审委通过后即可公开发行股票。1993年的《公司法》和1998年的《证券法》均规定，新股发行价格须经证券监管部门批准。
2000年，根据《证券法》的要求，证监会废除了额度制，改行核准制，但发审委的批准仍是企业首次公开发行股票的必要条件。具体而言，中国新股发行制度的变迁大致分为1993至1995年的“额度管理”、1996至2000年的“指标管理”、2001至2004年期间的“通道制”以及2004年至今的“核准制+保荐制的四个阶段（参见图1）。
核准制的第一阶段是“通道制”。2001年3月17日，中国证监会宣布取消股票发行审批制（额度制或指标制），正式实施股票发行核准制下的“通道”管理体制（以下简称“通道制”）。2001年3月29日，中国证券业协会对“通道制”作出具体解释：每家证券公司一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票，由证券公司将拟推荐企业逐一排队，按序推荐，所推荐企业每核准一家才能再报一家，即“过会一家，递增一家”（2001年6月24日又调整为“每公开发行一家才能再报一家”，即“发行一家，递增一家”），具有主承销资格的证券公司拥有的通道数量最多8条，最少2条。到2005年1月1日“通道制”被废除时，全国83家证券公司一共拥318条通道。
核准制的第二阶段是“保荐制”。2003年 10月9日，中国证监会颁布《证券发行上市保荐制度暂行办法》，并自2004年2月1日起正式实施，标志着中国证券发行制度进入到市场化程度更高的以“保荐制”为基础的核准制阶段。2005年以前，证监会在法律许可的范围内主要采用限定发行市盈率上限的方式管理新股价格。2004年修订的《证券法》取消了新股发行价格须经监管部门批准的规定，据此，证券监管部门对股票发行方式进行了重大改革，在2005年初推出了询价制度，探索实行海外成熟市场普遍采用的向特定机构投资者（询价对象）进行累计投标询价方式来确定新股发行价格。
同时，从1990年证券市场开设至今，中国新股发行制度大致经历了9次重大变革（参见图2）。1992年前，由于种种局限性，采用过内部认购与新股认购证的发行方式，而最早的新股发行没有招股说明书，也没有刊登发行公告。1993年8月，国务院证券委颁发《关于1993年股票发售与认购办法的意见》，允许股票发行采用与银行储蓄存款挂钩的方式。从1996年开始，新股发行施行全额预缴、比例配售、余款即退的方式。1999年，证监会允许股本在4亿元以上的公司向法人配售新股。随后的2000年，证监会又允许发行后总股本在4亿元以下的公司也可向法人配售新股。2001年，新股发行实行上网竞价方式，2002年推出全部向二级市场配售的发行方式。2006年开始推行IPO询价制与网上定价相结合的方式。
2009年至今，针对新股询价制度实施以来出现的一些问题，中国证券市场一共启动了三轮进一步完善询价及认购相关制度的新股发行体制改革。
第一轮改革启动的标志是2009年6月中国证监会《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》。此轮新股发行体制改革的主要措施有：一是完善询价和申购的报价约束机制，促进形成市场化价格形成机制，淡化监管部门对新股定价的窗口指导；二是优化网上发行机制，将网下网上申购参与对象分开，规定任一股票配售对象只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购；三是要求对网上单个申购账户设定申购上限，单个投资者只能使用一个合格账户申购新股；四是加强新股认购风险提示，提示所有投资者明晰市场风险。
第二轮改革启动的标志为2010年10月中国证监会《关于深化新股发行体制改革的指导意见》。新股发行体制改革的主要措施有：一是进一步完善报价申购和配售约束机制；二是扩大询价对象范围，充实网下机构投资者；三是增强定价信息透明度，发行人及其主承销商须披露参与询价机构的具体报价情况；四是完善回拨机制和中止发行机制。
第三轮改革启动的标志是2012年4月中国证监会《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》。在过去两年减少行政干预、健全公众公司股票发行与上市交易所的基础上，中国证监会启动第三轮新股发行体制改革，推进以信息披露为中心的发行制度建设，逐步淡化监管机构对拟上市公司盈利能力的判断，修改完善相关规则，改进发行条件和信息披露要求。新股发行体制改革的主要措施涉及五方面内容：一是适当调整询价范围和配售比例，进一步完善定价约束机制；二是加强对发行定价的监管，促使发行人及参与各方尽责；三是增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足；四是继续完善对炒新行为的监管措施，维护新股交易正常秩序；五是严格执行法律法规和相关政策，加大监管和惩治力度。
（二）中国新股发行体制的典型特征
目前，中国新股发行上市审核制度的典型特征大致可以归结为以下两点。
一是新股发行上市审核一体化。根据现行《证券法》，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准，在实践操作过程中，所有公开发行的股票都必须得到证监会的核准。企业申请证券上市交易，应当向证券交易所提出申请，由证券交易所依法审核同意，并由双方签订上市协议。而一旦发行申请通过核准，并由证券交易所上市委员会进行形式化、程序性审查后即可安排上市，即发行与上市是联动的，证监会的发行审核已经暗含或取代交易所的上市审核，发行人在发行之前就已取得了在证券交易所上市的允诺，通过证监会的发行审核就可以在交易所上市，因此，股票发行后就可在证券交易所挂牌上市，这种发行上市一体化的发行制度与台湾地区20世纪60年实行的强制上市制度颇为相似。
但是，这种发行上市一体化的发行制度给市场带来了一定的负面影响，由于证监会的发行审核成为企业发行上市的唯一准入门槛，而通过发行审核的企业数量相对较少，因此，沪深证券交易所便通过各种方式争夺这些通过发行审核的上市资源，而对企业的上市申请审核完全流于形式。迄今为止，企业的公开发行申请通过证监会发行审核后，在申请到交易所挂牌上市时，尚未出现过交易所否决企业上市申请的情形（未符合法定条件或者法定程序的证券发行人除外①）。
二是发行审核以实质审核为主。目前，中国股票发行制度是核准制，且采用实质性审核。证券监管机构根据《公司法》、《证券法》等相关法律、法规及有关规章的规定，对发行人的申请材料进行实质审核，具体内容涉及公司设立及历史沿革、主要股东的基本情况、公司主要业务及主要产品、公司主要财务数据和财务指标（最近三年及当期的资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标）、募集资金投向，重点关注公司设立、公司治理、经营业绩、财务指标、公司持续经营能力等问题。
发行审核核准制是以强制性信息披露和合规性审核为核心，但由于以下因素，监管机构也要对发行人的行业、质量、内控和前景等条件进行实质性审查，作为是否核准的依据。
一是上市资源的稀缺性与上市先后的导向性。
二是市场选择机制的不健全要求一定的实质性判断来保证公司的质量。
三是后续制裁机制的不完备、处罚力度及威慑力不够，也需要实质性判断来加以弥补。
（三）中国新股发行制度现状
现阶段，中国证券市场仍然处于新兴加转轨阶段，以炒新、炒小、炒差、炒短等为代表的非理性投资现象都非常严重。在这些非理性投资现象中，又以炒新最为突出和典型，非理性的炒新行为不仅使股价结构不合理，而且又严重损害了广大投资者的权益。
为了分析近期新股发行体制改革的实际效果，本文利用最近三轮新股发行体制改革以来（2009年7月10至2012年7月17日）沪深证券市场的新股发行上市与交易数据进行实证研究。通过对比近期三轮新股发行体制改革后新股在一级市场与二级市场的具体表现，我们发现，新股“三高”现象（高发行价、高市盈率与高超募）有所缓解，新股发行市场化程度有所提升，但仍需进一步加强。具体而言，新股总体呈现以下五大特征。
第一，新股发行市盈率呈现M型态势。第一轮新股发行体制改革后，沪市主板、深市中小板、创业板新股发行后市盈率均值依次为38倍、51倍与66倍。第二、第三轮新股发行体制改革后，沪市主板、深市中小板新股市盈率呈现先升后降态势，并在2011年1月，沪市主板、深市中小板、创业板的市盈率达到历史性峰值，分别高达71倍、68倍与93倍。
但从市盈率均值来看，第二、第三轮改革后，不同市场板块的市盈率均值水平呈现稳步下降态势。在第二阶段，沪市主板、深市中小板与创业板市盈率均值分别下降至39倍、46倍与55倍；在第三阶段，沪市主板、深市中小板与创业板市盈率均值继续下降，分别为25倍、29倍与35倍（见表3）。
但随着新股价格破发数量的增加，新股发行市盈率向正常回归，从新股IPO市盈率月份走势图（图3）中可以发现，从2010年11月份开始，沪市主板、深市中小板、创业板新股IPO市盈率呈现下降态势，截至2012年7月17日，沪市主板、深市中小板、创业板新股当月IPO市盈率均值分别下降至23倍、25倍与42倍。
第二，新股发行资金超募现象有所缓解。第一轮新股发行体制改革后，沪市主板、深市中小板、创业板的新股资金超募比例（超额募集资金累计/预计募集资金累计-1）依次为24%、136%与211%。第二改革后，沪市主板、深市中小板、创业板的新股资金超募比例仍然较高，分别为48%、103%与156%。第三轮改革后，沪市主板、深市中小板、创业板的新股资金超募比例显著下降，分别降至17%、44%与67%。而且，新股发行资金超募比例与新股发行规模呈现负相关关系，即新股的发行规模相对越小，则资金超额的比例会相对较高（见表4）。
第三，沪市主板新股发行规模显著下降。第一轮新股发行体制改革后，沪市主板新股发行规模平均值为24.79亿股（参见表4），其中，发行股本最大的是农业银行，高达255.71亿股，发行最股本最小的是正泰电器，为1.05亿股。但是，由于大型上市资源越来越少，因此，沪市主板新股的发行规模也不断下行，第二轮改革后，沪市主板新股发行规模的平均值下降至2.60亿股。在这一阶段56家IPO公司中，发行量最大的公司是中国水电，股本为30亿股，发行量最小的公司是吉鑫科技，股本仅为0.51亿股，发行量低于1亿股的公司共有26家，发行量主要集中在5，000万股至9，000万股之间，其中，5，000万股至8，000万股之间（含8，000万股）的公司有20家。第三轮改革后，沪市主板新股发行规模的均值继续下降，降至1.71亿股，其中，发行量最小与最大的公司分别是喜临门与中信重工，发行规模分别为0.525亿股与6.85亿股。
由此表明，从上市规模来看，目前上海证券市场呈现出多层次结构，正在形成以上证180指数成分股为代表的经典蓝筹板块、以上证380指数成分股为代表的新兴蓝筹板块以及一批处于快速成长阶段、具备未来成长为新兴蓝筹和经典蓝筹的潜力蓝筹板块，这三个蓝筹板块共同形成上交所蓝筹股市场的三个层次。
第四，新股上市首日破发率显著提高。无论是成熟市场，还是新兴市场，新股上市首日破发已经成为常态。在2006年～2009年期间，巴西和印度两国股市的新股上市首日破发比例超过40%，而英国股市的新股上市首日破发的比例要低得多，大约只占10%略多，此外，香港新股上市首日破发的比例超过20%，美国新股上市首日破发比例大约为30%。
第一轮新股发行体制改革后，沪市主板、深市中小板、创业板新股上市首日收盘价格低于发行价（简称“破发”）的新股数分别为5、16与5，破发率（新股破发数量/新股发行总量）分别为19%、8%与4%。第二轮改革后，沪市主板、深市中小板、创业板新股上市首日破发新股数量显著增加，依次为18、39与35，新股首日破发率也显著增加，分别为32%、21%与19%。第三轮改革后，不同市场板块新股上市首日破发数量与破发率继续增加，破发新股数量分别为4、6、6，破发率分别增加至44.%、35%与23%（参见表5）。从目前沪深证券市场新股首日破发数据来看，破发率已同境外新兴市场比较相近。
第五，新股上市首日抑价率显著下降。IPO抑价（即新股抑价率，上市首日收盘价格/发行价格-1）在全球证券市场中普遍存在。在欧美成熟市场IPO抑价率为10%～20%，新兴市场的抑价程度通过在50%以上。第一轮新股发行体制改革后，沪市主板、深市中小板、创业板新股上市首日收盘价格相对于发行价的上涨幅度均值依次为33%、51%与551%。第二轮改革后，沪市主板、深市中小板、创业板新股的抑价率均值都呈现显著下降态势，分别下降至24%、29%与23%。第三轮改革后，（见表5），同欧美成熟市场10%～20%的抑价率比较接近。
但随着新股价格破发数量的增加，每月新股IPO抑价率呈现震荡式下行态势（见图4），从2009年7月份开始，沪市主板、深市中小板、创业板新股IPO市盈率均值呈现下降态势。沪市主板新股IPO抑价率均值一度从最高点130%（2009年7月份）下降至的最低点-23%（2011年4月份），深市中小板新股IPO抑价率均值也从最高点100%（2009年7月份）下降至最低点0.67%（2011年1月份），创业板新股IPO抑价率均值从最高点106%（2009年10月份）下跌至1.43%（2011年4月份）。同时，由于上海主板市场新股价格破发率的增加，炒作主板市场新股的投资者随之减少，导致上海主板市场新股IPO抑价率又进一步下降，截至2012年7月17日，沪市主板新股IPO抑价率降至-2%。而投资者仍热衷于炒作深市中小板与创业板新股，使得深市中小板、创业板新股IPO抑价率居高不下，截至2012年7月17日，深市中小板与创业板新股IPO抑价率分别高达31%与46%。
四、中国新股发行制度改革的方向与路径
（一）中国新股发行制度改革的基本方向
海外成熟市场的经验表明，发行上市审核机构的作用不是实质判断企业是否具备发行、上市条件，而是制定一系列有关公开发行信息披露的法律、法规，并监督这些法律、法规的执行，以最大限度地保证信息公开、防止欺诈，并对违反市场规则行为的进行惩罚。证券监管机构的监管作用主要体现在两方面，一是审查信息披露，保证信息披露的真实、准确、完整、及时；二是事后惩戒，通过事后严惩违规者达到警戒与威慑作用，确保市场机制正常运行，对发行人及其股票进行价值判断和选择的工作交由投资者自己负责。因此，从长期来看，注册制与形式审核是未来中国新股发行上市审核制度改革的必然趋势。
具体而言，进一步完善新股发行上市制度的基本思路可归结为：遵循市场化方向，从价值判断为主转向以信息披露为核心，强化市场约束，放松行政管制，发行人的投资价值由市场自主判断，监管部门负责督促发行人及时、准确、充分地披露信息，同时，强化事后审查和处罚，通过事后处罚，惩治造假者与欺诈者，并对其他发行人形成威慑，切实保障投资者权益。
坚持市场化改革方向，逐步建立注册制的发行审核制度与形式审查为主的上市审核制度，提高发行上市审核的效率，有效增加股票市场供给量，改变先前股票供求失衡引致的诸多市场问题（如新股发行“三高”问题）。监管部门仅对发行人申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性作形式审查，并通过强制性信息披露要求发行人将所有关于发行人及其发行证券的信息或资料完全公开，不得有虚假、误导和重大遗漏，否则，可阻止其发行，同时，发行人须承担民事甚至刑事责任。
（二）中国新股发行制度改革的基本路径
实现股票发行审核从核准制过渡到注册制，关键在于逐步减少乃至消除行政力量对市场选择股票发行人的干预，从而建立起市场化运作机制。由于中国股票市场仍处于高度集权型行政管理体制中，过渡到注册制的过程必将较为漫长。基于中国证券市场实际情况以及循序渐进改革的发展思路，新股发行体制变革也应遵循“渐进革新与不断试错”的原则。
根据目前的市场条件，发行体制变革的过程可以分为两个阶段。
在第一阶段，正式引入新股发行注册制，采用注册制和核准制并存的原则，由证券监管机构对申请发行材料进行简单的实质判断；适当简化审核程序及内容，有些审批项目可以压缩或者合并，有些审批权限可以下放给其他自律监管组织，如证券交易所。
根据境外新兴市场新股发行审核制度历史沿革的实践，中国新股发行审核制度可能经历较长时间的核准制和注册制共存格局。在机构投资者没有成为投资者主体、相关法律环境尚不完善的背景下，为保护广大中小投资者的利益，核准制审核制度可能会长期存在，这一点可以从中国台湾地区证券市场新股发行审核制度的]变过程中得到印证。从1968年《证券交易法》颁布至1988年《证券交易法》修订前的20年时间里，中国台湾地区股票发行审核一直采用核准制。1988年，中国台湾地区《证券交易法》第一次大规模修订，开始引入新股发行注册制，使股票发行审核兼有核准制和注册制，即新股发行审核进入核准制与注册制共存阶段。2006年1月11日，中国台湾地区修正《证券交易法》，取消新股发行核准制，正式由核准制全面过渡到注册制，这一过程也经历了约20年时间。
在第二阶段，随着法律制度的建立健全、投资者结构的优化、中介机构的发展和完善以及市场机制的初步建立，可以逐步取消实质审核，全面过渡到注册制。在这一阶段，证券监管机构的审核应以合规性形式审核和强制性信息披露为核心，主要监督申请上市企业和中介机构所披露信息的完整性，但对其真实性不负责，即减少直至不再对申请上市企业的资格进行实质性判断，将实质性判断的工作交由中介机构与投资者完成，这一转变的核心就是由实质审核过渡到形式审核，全面实现新股发行审核的注册制。
综上所述，中国新股发行体制从核准制向注册制过渡，涉及到证券市场方方面面的工作，是一项系统性工程。在未来的年份里，新股发行制度向注册制方向平稳过渡，逐步建立市场化的发行制度，将有助于改变股票市场扭曲的供求关系，夯实理性投资、价值投资与长期投资的基础，能极大地激发出中国股票市场的发展动力与增长潜力，促进中国股票市场回归正常的发展道路，使资本市场更好地适应与服务中国实体经济的快速发展。
[注 释]
①2008年3月5日，立立电子首发申请过会，准备7月8日挂牌上市。但在上市前一天，一家媒体发表立立电子涉嫌“资产腾挪、二次上市”，质疑其掏空浙江海纳资产。立立电子的上市之路戛然而止。2009年4月3日，中国证监会发审委否定了宁波立立电子的首发申请，撤销立立电子公开发行股票核准决定，这是证监会首次做出发行撤销决定，立立电子成为中国证券史上首例募集资金到位但上市申请最终被否的公司。
[参考文献]
[1] 华 生.A股市场症结和新股发行改革路径探索[N]. 中国证券报 ，2012-04-12.
[2] 华 生.启动发审制度全面改革的枢纽[N]. 中国证券报，2012-04-16.
[3] 吴林祥.我国股票发行上市审核制度：问题与完善[R]. 深圳证券交易所研究报告，2005.
A Study on the Reform of China’s IPO System
Liao Shiguang
（Development & Research Center， Shanghai Stock Exchange，Shanghai 200135，China）
