股市投资理论范例

如何加强实践性教学、加深学生对所学理论知识的理解、提高学生的职业技术应用能力一直是高等职业技术教育面临的一大课题，特别是对于证券投资原理这样的基础性、原理性很强的主干专业课程，更是具有一定的难度。因此，笔者在授课过程中偿试对传统的教学模式作了一定改革:我们将证券投资原理分为理论与实践教学两个部分，理论部分的教学任务在教室完成，而实践部分的教学方式、手段与地点则随教学内容的变化而变化:在讲到股份公司时我们组织学生到宁波华联、波导股份等上市公司去实地参观;在讲到债券时我们要求每名同学购买少量金额的凭证式国债以体会凭证式国债与记帐式国债的区别;在讲到证券交易程序时我们带领学生去宁波证券交易登记中心开设股东帐户并在天一证券的一个营业部开设证券资金帐户;在讲到证券市场时我们组织同学去证券营业部实地参观以感受证券市场的气氛;在讲到投资与投机时我们组织同学到宁波各证券营业部进行抽样调查，内容主要涉及到散户的投资理念、选股方式、持股时间及盈亏情况等，以体会市场中的投资与投机理念的碰撞;在讲到证券行情解读和证券交易时我们在学校证券期货实验室中进行实时解盘，并组织所有同学进行“模拟股市”大赛。在这些探索中我们感觉到“模拟股市”和其他的实践性教学活动相比，无论是在对理论、原理的理解上还是在实际操作的要求上，都上升了一个高度，对学生的实际操作能力和职业应用能力更是一个非常有益的锻炼。   一、开展“模拟股市”实践性教学活动的实际意义   以实际操作能力和职业应用能力作为核心和突二玻口、培养和造就适应社会主义市场经济需要的高等技术应用型人才是高等职业技术教育与其他教育的一个重要区别，无论是高职学院本身还是学生个人都应该把这一思想放在一个重要的位置上来考虑。在证券投资原理教学过程中开展“模拟股市”实践性教学活动，能给学生以真实的参与和投人感，培养其综合运用所学理论知识的能力，激发其学习兴趣，也可以促使学生在模拟操作中发现自身存在的不足并加以改进。“模拟股市”就像一场“实战演习”，对于学生把握最佳的买卖时机、培养实战技巧、形成良好的投资理念和投资纪律都是非常有益的。   二、“模拟股市”实践性教学活动的具体设计与实施   (一)明确“模拟股市”的目的、意义并制仃模拟计划   教师首先要拟订一个周密的计划，并使同学明确模拟的目的、意义与重要性，以提高学生的认识，做到教与学互动。   (二)软硬件与材料准备   为了让学生能把握最佳的买卖时机、培养其实战技巧、帮助其形成良好的投资理念和投资纪律，“模拟股市”最好能有证券交易的即时行情，如有证券期货类的模拟实验室是最好的，若没有，则需要配备二台可以上网的电脑，其中一台用于成交、结算与交割，另一台用于学生查询即时行情，软件可以从网上下载。我们在实际操作中使用的是国泰君安公司的天网软件，其中有一个理财，可以自动计算每笔交易的盈亏与成本，较为方便，另外还要准备好模拟的股东帐户卡、资金帐户卡、委托单及交割单等书面材料。   (三)组织机构设计   “模拟股市”首先重在过程的模拟，所以从开户(股东帐户与资金帐户)、委托、成交、清算交割到过户的整个过程都要尽可能的模拟。根据这个思路应设立以下小组:证券交易登记中心组，负责股东帐户的开设;证券公司经纪组，负责接受委托、成交与清算工作;交割与过户组，负责交割与过户(以交割单为准);咨询组，负责疑难问题的解答并进行及时解盘与股票推荐工作，这一组对于证券专业知识的要求相对较高，最好能由任课教师亲自担任组长;监督管理组，负责对整个”模拟股市”的过程进行监督管理及后勤工作。   (四)“模拟股市”的实施要求   由于“模拟股市”是为了配合证券投资原理的理论教学过程而设计的，所以在实施时机上应有个正确把握，最好是在股票、债券与基金三大投资工具授课任务已经完成，开始讲证券交易程序时实施，整个时间跨度也不要太长，以一个月为宜。事先给每个参加同学的模拟帐户中一定数量的资金，并对结束时的优胜者给予一定的物质与精神奖励。在实际操作过程中考虑到学生还有其他课程在同时进行，最好是每天指定一特定时间段接受委托、成交、清算、交割与过户工作，同时要求同学在填写委托单时注明具体时间以便收盘后根据股票的日成交明细图决定是否成交。   (五)“模拟股市”的过程与实施结果   在对浙江工商学院证券期货专业2000届同学的证券投资原理课程的教学过程中，我们根据以上所述进行了为期四周(从2001年11月12日至12月7日，1一月12日的上证综指开盘为1631点，12月7日上证综指收盘为1745点)的“模拟股市”活动，期间为了配合“模拟股市”的顺利开展，我们邀请了海通证券宁波公司的证券分析师给全班同学做了专题讲座并和同学们进行面对面的交流，大大激发了同学们的参与热情。全班45名同学中除去各组担任登记、经纪、交割与咨询的同学外，其余30名同学全部参加了实际模拟，结果如下:收益率最高的同学为13.64%，最低的为负8.56%，平均为2.31%，同期大盘收益率7.57%，17人盈利，1人持平，12人亏损。   在20个交易中所有的同学都曾经买卖过股票或债券，最多一名同学买了15只股票，平均每名同学买4.2只股票，平均每只股票持股时间4.8天。   三、开展“模拟股市”实践性教学活动取得的成绩   (一)及时发现理论教学过程中存在的问题并加以纠正   通过对模拟结果的分析与总结，我们发现了理论教学中的诸多不足并及时加以纠正。如同学们非常频繁的买进卖出股票，持有股票的时间非常短，偏重于技术分析而对基本分析不够重视，这说明我们在教学中对于同学们投资理念的引导还不够，因此在此后的教学工作中我们有意识的在这方面加以弓{导。再如有些同学在查阅相关资料时发现了一些诸如老八股、静安指数、3•27事件等不能完整理解的中国股市所特有的名词或事件，据此，我们在之后的教学工作中有意识的加强了对我国证券市场发展历史的介绍，以帮助同学正确的认识和理解我国11前的证券市场。#p#分页标题#e#   (二)促使同学们将理论学习与实践有机的结合在一起   通过模拟这种假戏真做的方式，使得征个同学都实际操作了一遍，中间涉及到了诸多如投资分析、实战时机与技巧的把握、投资心理变化、投资理念’j纪律等内容，使得同学们在课本上学到的理论知识具体化、形象化，从而加深了对理论知识的理解与领会。如在讲除权除息时有些同学不明白什么是除权报价，恰好他所买的股票在他持有期内除权，通过计算除权以后的每股成本他很自然就理解了什么是除权除息。   (三)使同学养成了随时关心证券市场动态的良好习惯   作为一个处于不成熟的市场经济环境中正在快速发展的证券市场，我国证券市场最大的特点就是“变”，因此要想对证券市场有更深刻的理解必须随时关心证券市场的动态与变化。由于同学们都非常关心自己所买股票的价格变化及引起价格变化的原因，经过20多天的“模拟股市”，大部分同学已经养成了每天看证券报纸或阅读专业杂志的习惯，极大地提高了课堂教学效果。   (四)培养了同学的团队精神，调动了学生学习的主动性与积极性   在“模拟股市”的准备与实施过程中，全班同学都积极参与，纷纷献计献策，专业基础知识好的同学协助教师进行各种基础知识资料的准备，电脑水平好的同学负责设计模拟的股东帐户卡、资金卡等，对市场了解较深的同学负责每天搜集证券信息并推荐热门的股票，大家都非常的认真与投人，一改以前需要教师去推动的学习态度，极大程度上激发了同学们学习的主动性与积极性。   四、存在的问题及改善措施   通过对于整个模拟过程的密切关注与对结果的分析，我们发现“模拟股市”实践性教学活动存在以下三个方面的问题:第一，由于模拟不涉及实际经济利益，同学们往往无法正确体验与评估盈利和亏损对一个人的投资心理及对他以后的投资决策的影响。因此，很多同学对于自己事先制订好的投资计划并没有很好的执行，更有甚者是报着无所谓的态度去参加，盈亏根本不放在心上，所以对于同学们的实战技巧、投资心理、投资纪律的培养与锻炼没能达到理想中的效果。第二，部分同学对于这种模拟操作非常感兴趣，在整个模拟期间投人了大量的时间与精力，因而对于其他课程有些忽略，更有些比较急功进利的同学甚至对学习非专业课的必要性产生了怀疑。第三，为了确保“模拟股市”实施过程中的公开、公平与公正，我们事先约定参加登记、经纪、交割与咨询组的15名同学不能进行模拟的股票买卖，使他们失去了一次很好的锻炼机会。   为了更好的开展这项实践性很强的教学活动，我们认为应该从以下二个方面来加以改进和完善:第一，加深对高等职业技术教育的本质特点的研究与领会，确保“模拟股市”这项教学活动的设计与开展符合高等职业技术教育的培养模式，学校应该大力的重视与倡导，并提供必要的(如活动场地、软硬件、经费等)物质条件支持。第二，做好充分的思想引导工作，帮助同学摆正基础课与专业课、理论课与实践课的关系，以确保不要出现因为“模拟股市”而放松了对于专业理论课或基础课的学习。

“就本来的意义说，辩论法就是研究对象的本质白身中的矛盾。”它是关于世界普遍联系和发展的学说。在我国有许多关于这种普遍联系和发展的经典智慧二截周易》截老子》就是古典辩证法的集大成者中国哲学中的“阴阳转化，”“否极泰来，”“物极必反。”“孙子兵法”中的“奇正相生因势而动”“激水之疾，至于漂石者，势也”。这些思想与行为的智慧，这些千百年来运行不败的规律在股市的涨涨跌跌中，在K线图的变幻中出神人化，随处可见。同样，国外股市研究上经常运用的费波纳奇神奇数列，艾略特波浪理论，江恩理论，也无时不在中国股市运动中反映出辩证法的光辉。   股市辩证法无处不在，无时不在。RSI指标，KDJ指标，能量原则，平均线规律，K线图，都有辩证法运行的轨迹。论述每一个指标的辩证法意义，都可以自成文章。由于本文篇幅有限，我只能根据自己常见的股民操作特点，在辩证法方面作一些思考或探讨。   一、用辩证法观察大势   股市的大势是什么?就是股市在较长一段时间周期内运行的总趋势。无论在这段区间内股市怎样反复波动，只要总趋势向上就是牛市。反之，总趋势向下则是熊市。   有人曾对中国股市十五年的运行趋势做过研究，发现中国股市有着四年一周期的规律，就是两年一牛市，两年一熊市，反复进行循环十五年夹，股市面临着许多重大事件_比如，五任证监会主席的换位，九次重大政策救市八次降息，七次调整印花税，国有股减持，证券法出台，香港回归，申奥成功，东南亚金融危机，五十周年大庆，党的十六大的召开与闭幕，政府换届，非典事件等等。但股市总是按照自身的规律，进行着涨跌两年一周期，四年一循环的运动〔这就是股市中的阴阳消长，否极泰来，这就是股市运行的自然规律。用辩证法观察大势，你就能了解股市运行的市场规律，做到投资时心中有数。一般来说，在牛市中坚定持股，可以分享经济发展带来的成果。在熊市中多看少动，可以避免庄家出货给你带来的损失。当然在牛市中持什么股，在熊市中持什么股，也要进行分析。实际上辩证法之所以是辩证法，就在于它是在变中观察大势的，它要求我们对大势中的个股也要辩证分析。股市大趋势是千百家上市公司股价波动的综合反映。所谓牛市，必然是绝大多数个股上涨，极少数个股下跌，所谓熊市，必然是绝大多数个股下跌，极少数股上涨。因此，我们必须对个股具体分析。那些在牛市中创下了历史新低的个股，是在运行着自己的熊市趋势。那些在熊市中创下了历史新高的个股，是在运行着自已的牛市趋势。这就是辩证法中普遍性和特殊性的原理。所以，在牛市中选择个股，要看清个股是否也在运行着上升趋势，在熊市中选择个股，要看清个股是否逆大势而动，并且具备了自身的上升趋势。跌深了就会涨，涨高了就会跌。   这样的事例在股市中屡见不鲜。   二、用辩证法研究个股走势   我认识一位投资者，四年前他以6.5元的价格买人长安汽车，买后即跌，他在6.2元附进卖出，后来长安汽车陆续下跌，他很庆幸，没有深套。半年后，长安汽车股价回升。上涨到八元多，他想买，下不了决心，担心高位被套。谁知长安汽车一路上升到16元。这时股评家断言，长安汽车要涨至20元以上，他想，16元到20元，还有百分之二十以上的涨幅，于是买进。   买后长安汽车回调到15元时他慌了，赶紧抛售。抛后不到一个星期，长安汽车上升到18元。在长安汽车股价翻了三倍多的这段时间，他两次买人两次被套，跌幅ro%以上。这样的操作实例，在股市中比比皆是。长安汽车牛气冲天，投资者不跌反亏，原因在那里?   当一支股票完成了它下跌趋势开始进人上升区间的时候，它上升的目标往往是它的价值回归位。长安汽车去年业绩高增长，具有很高的成长性，它必然要向上回归它的价值。如果我们把18元看作它的价值回归目标的话，那么它从底部启动向上回归，必然是以波浪形式向上运动的。这期间无论是沿着平行的斜行通道还是在高位箱体震荡，只要它没有到达目标价位，它的前进始终是向上的，作为投资者来说，要么出现明显的头部特征后进行抛售，要么进行波段式操作低吸高抛。后一种操作方法必须熟悉个股运行的特点。在斜行通道的下轨处买进，在斜行通道的上轨处抛出。在箱体震荡的下沿买进，在箱体震荡的上沿抛出，要做到这一点，在理论上容易在操作上很难，但获取中间的差价还是较为容易的，这就是我们常说的逢低买进，逢高卖出。这里的高低都是相对的。因为股价的底在逐步升高，想回到原来的低位是根本不可能的。股市的辩证法在这里表现得何等灵活美妙。   不同的股票在上升或下降的运行中都有自己特点，这些特点使股市变化千奇百怪，但是股票运行的波浪形式是一定的，股价运行的辩证规律是一定的。   这里，我没有谈到黄金分割，没有谈到平均线和量能变化，也没有谈到费波纳奇神奇数字的运用。这些测市工具，都是在辩证法的怀抱里诞生的，是辩证地研究股市运行得到的成果。也可以这样说，辩证法是股市一系列测市工具的母体。尽管股市测市工具多如繁星，但它们的运用却始终围绕股市的灵魂在展开。   这个灵魂只有一个字，就是变。上升是变，下降是变，回调黄金分割位是变，反弹到神奇数字处是变。没有不变的股市，没有不变的个股，正如我们常说的没有不变的人生一样。   个股的走势千差万别，当你确认一个个股是从底部启动运行上升趋势时，你必须确定它相对的价值回归位，然后进行中线持有或中线波段操作。前者是以不变应万变，后者是在变中应变。总之变是股市的灵魂，也是个股的灵魂。任何个股都是在形式不同的波浪运动型态中按照辩证法的规律进行运动的。   三、辩证地对待自己的错误   股市上没有百战百胜的将军。每个人都会在股市中犯错误，这是股市铁的法则。这些错误，有主观的原因，有客观的原因，只要是股民就明白股市上低买高卖的道理，但在实际操作中，反其道而行之者大有人在。股价高时疯狂追涨，股价低迷时恐慌杀跌。#p#分页标题#e#   近四百年来的世界股市历史，反复演绎着这种非理性的投资行为，这真是无法救药的人性弱点。这种主观错误，是客观存在的现实。江恩在三百多次股票操作中，失误了三十次，这三十次就是错误。我们在进人股市前一定要有犯错误的心理准备。股市中人几乎都是做着梦进人股市的，几乎都把自己看得比别人聪明，这是很不理性的。真正的聪明人是能够辩证地分析错误并勇于改正错误的人。这里，我举出投资者常犯的几种错误，并探求一下对待错误的方法。   错误之一:股价出现明显的下跌趋势，不愿及时止损。我见到一个投资者，持有深信泰丰((洲X幻31)，在深信泰丰公布业绩高达每股0.90元时，出现了放量滞涨。根据技术分析的理论依据“一切影响股价变动的因素最终都会反映在股票价格上”。(注4)如此骄人的业绩公布后，该股为什么放量滞长?必然有变动的因素在影响股价。结合它运行的，发现它已是运行在高位，出现了头部特征。果然不久有媒体报道，它的业绩主要来自于土地售卖，主要业务并不理想。我建议她及时卖出，她也明白这些特征和潜在的威协，但她说:“这一卖我要亏0.50元/股，还有手续费，等它涨起来再卖吧!”结果是股价一路下跌，越跌越不想卖。这其间有几次反弹，我建议她波段操作，减少损失。但终因为犹豫，最后在六元附近割肉卖出。深信泰丰的业绩果然在内2001年下滑到0.14/股，2002年下滑到一0.31元/股。   这就是错误，这就是不敢止损的错误。这就是形而上学思想方法导致的错误。有的股民为了手续费甚至为了一分钱而失去了出货的机会，受到了十万八万的损失。   错误之二，形而上学地对待年报、季报和月报。   静止地看待个股收益。股市投资看什么?就是看上市公司的成长性。看成长性，就是辩证地看待上市公司。为什么有的ST股票会牛气冲天，原因不外乎基本面发生了变化。由多亏到少亏，由少亏到不亏，由不亏到大盈，这样的股票，一旦进人上升通道，其牛气可想而知。有些股票业绩达到0.70元/股，却涨不上去，甚至下跌，原因无非发展前景不看好，基本面发生了向坏的变化，业绩比前两年下滑或者是股价已高企，达到了价值目标。所以，静态地看待业绩往往会犯错误。一个去年亏损0.3元，今年盈利0.05元的ST股和一个去年盈利1.00元/股，今年盈利0.50元/股的绩优股，前者在底部，后者在高位，谁更能引起市场注意?以千金药业为例，业绩公布前每股1.70元的业绩，股价始终在30元上方运行。年报公布时每股下降到0.70元，股价马上跌破30元，原因在哪?就是没有成长性。   股市上常说的“见光死”，也不能一概而论，一个业绩骄人，且有发展前景的绩优股，只要股价还远离价值目标，就不会“见光死”，即使出现回调，那也是机构的刻意洗盘行为。一个业绩没有成长性，股价已较高，即使仍排在绩优股的行列，也逃不脱“见光死”的命运。这就是股市，这就是充满了辩证法无穷魅力的股票市场。任何以形而上学思维方法从事股票投资的行为，都会失败。   错误之三，买想买在最低位，卖想卖在最高位。   这是股市中的理想主义。事实是，你很难买在最低位，也很难卖在最高位，买卖点的绝对化，常常在股市中表现为踏空和套牢。最理想的交易空间是相对的。   你如果认定要在5元买一支股，它当天的最低价是5.01元，即使价位是5.08元，你不妨在5.05元左右买人。反之，卖点同样。在运用费波纳奇神奇数字预测股价回调或反弹时，也应留出相对空间。大趋势向好时不妨高一点，大趋势向下时不妨低一点。如果我们能相对地对待买点和卖点，我们的收益会比理想价值低一些，但这种收益却是实实在在看得见的。   错误之四，迷信股评，不想自己动脑筋。许多股民把套牢的原因归咎于股评家，这是不公平的。除了极少数与黑庄勾结的股评败类外，绝大多数股评家为股民做了大量工作。他们的荐股充满了研究的智慧，问题在于:第一，你是在什么价位买的?什么价位卖的?你经受得住股价的波动升跌吗?第二，一旦趋势破坏，你止损了吗?第三，最重要的，你自己认真验证了所荐个股的趋势吗?对于长期趋势向好的个股，在它回调过程中你坚定持有了没有?所以信股评，不能迷信股评，要自己动脑筋思考，这样才能把别人的智慧化为自己的智慧。才能逐步成为成熟的投资者，达到“尽信书，不如无书”的境界。   几百年来的世界股市和十五年来的现代中国股市，确实造就了许多成功者，他们是运用股市辩证证法的典范。值得我们学习研究。我相信，随着中国股市的日益规范和成熟，随着中国投资者队伍的壮大，投资者对辩证法的运用将伴随投资者的成熟而成熟。

一、引言   通常情况下，股票市场和债券市场存在跷跷板效应。这和社会上资金配置流动方向有关，而资金配置流动由投资者行为和金融市场变化等多方因素决定。在宏观经济走弱、利率走低时，债券市场可获得一个较高较为稳定的收益率时，此时投资者选择放弃股票市场的风险收益，进而转向投资债券市场，体现为企债指数升高，而股指走低的现象；同样地，当宏观经济向好，利率升高时，投资股票市场将会获得更高的收益率，此时投资者更偏好投资股票市场，资金由债券市场向股票市场流动，表现为股指攀升，企债指数下降的现象。股市和债券市场的跷跷板效应保证了投资者投资时，可以通过两市的投资组合规避系统风险。然而，当股票市场和债券市场同时下跌时，反映出宏观经济内部存在潜移默化的改变，使得股市和债券市场的资金流动，表现为资金大量撤出股票市场和债券市场。那么，这些资金到底流向了何处？下面，简单介绍一些我国的“股债双杀”现象发生的历史。在2000年之后，我国一共出现了两次“股债双杀”现象。时间分别为，2003年8月到2004年4月，债券市场下跌，大周期上处于熊市的股票市场在此期间也出现了3个月左右的同跌。而在在2011年的第三季度，股票市场和债券市场同时走低，造成了保险和基金的大面积亏损。由于考虑到2005年的股改对于股市的巨大作用，因而，本文着重研究2011年的“股债双杀”现象的影响因素。   二、文献回顾   “股债双杀”现象在2005年股改之后仅发生一次，时间是在2011年第三季度。考虑到股市和债券市场的重要地位，一方面，股市和债市不仅受到宏观经济政策影响波动较大，例如，宏观的货币政策，尤其是对于利率和存贷款利率的调整，国家的发展规划等，都对其发展产生直接影响。而且，在微观经济体系中，投资者行为，企业融资结构等对于股市和债券市场也存在影响。因而，本文主要从这两方面来探究“股债双杀”现象的成因。在对宏观经济政策影响方面，本文参考了一些学者关于股市和债市的溢出效应研究，但是本文仅结合时事对其溢出效应原因给出定性分析。在微观的投资者行为变化中也主要参考新古典微观理论和现代金融理论中对于投资者行为的研究。另外，文中只用了存款准备金率，利率，银行间拆借利率等数据和股市、债市指数进行了回归分析，作为定性分析的依据。   三、分析思路   “股债双杀”现象指的是股票市场和债券市场同时出现持续下跌的情况。这种情况在我国股票和债券历史上一共发生2次，表现是股指和债企指数同时下跌，特征是持续时间为3～6个月。下面本文将从宏观和微观两个角度分析“股债双杀”现象的内在原因。   1．宏观经济影响分析———存款准备金率调整和利率   双轨2011年1～6月，为了抑制通货膨胀和热钱大量流入，央行6次调整存款准备金率，对存款类金融机构的存准率从18．5％调整至21．5％，直接冻结资金多达3700多亿。在货币从紧的宏观形式下，商业银行可放贷资金减少，被迫不得不控制信贷额度。通过2011年第三季度的上海银行间拆借利率（Shibor）走势也可以看出，在第三季度，银行同业拆借率保持在一个稳定的较高水平内，反映了当时市场上资金紧缺的状况。同时，由于宏观货币政策调控，商业银行的存贷款利率提升有限，但是要求的融资信用额度较高。相对的是，金融以及非金融机构，民间自然人等以更高的利润参与到多种形式的资金交易中去，形成了与商业银行并驾齐驱的多元化的社会融资体系。利率双轨制的存在使得对资金的寻租成为可能。在同一经济体系下，不同市场主体对于资金价格的承受能力不同，导致了竞争环境的不公平。对银行基础利率对股市债市指数做一元回归，也发现其存在着显著的反方向影响。商业银行可贷款的缩减，造成的直接影响就是中小型企业的融资成为困难。据2011年的国家统计局的数据显示，在抽样调查的3．8万小型微型工业企业中，仅有15．5％的企业可以获得银行贷款，这对于发展初期的企业可谓是举步维艰。在这种情况下中小型企业不得不寻求其他的融资渠道———民间融资。民间借贷指的是除正规借贷之外的借贷，它处于国家宏观调控和金融监管的范围之外，不在官方的统计报表中被披露，属于一种非正规的金融活动。其实，民间借贷在我国具有悠久的历史。自从1978年之后，随着商品经济的快速发展，民间借贷也进入其蓬勃发展阶段。民间借贷具有参与主体和资金来源的广泛多样，借贷方式灵活，借贷利率市场化等优点。而正规借贷，包括从商业银行获得贷款，从资本市场融资等，一直受大型企业垄断，中小型企业都受到了极大的约束。为了解决资金压力，保持企业的生产经营持续，中小型企业不得不寻求民间融资。   2．微观经济影响分析———投资者行为研究   2011年，由于从银行的贷款难，民间借贷市场供需两旺，借贷利率一路走高，平均年利率超过了20％。根据中信证券的研究报告，中国民间借贷市场总规模超过了4万亿，约为银行表内贷款规模的10％～20％，在最为活跃的温州等地，民间借贷得到了政府的极大支持。一些地方民间融资的利率甚至超过了100％。这对于投资者来说是极大的利诱。根据现代金融学理论中关于投资者行为的分析，认为投资者行为是非理性的，这一性质决定着投资者在面对超常的利益诱惑时，会忽略投资带来的风险。除此之外，投资者面对超常利润时会出现“追风效应”，“羊群效应”等。因而，在民间借贷规模和容量迅速膨胀时，投资者更倾向于选择将资金从股票和债券市场上撤出，投资地下钱庄等。通过对股票指数和利率做回归发现，股指高低和利率走势有反向运动的规律，一定程度上印证了股民会在通过判断利率高低来选择投资资金方向的时机。下面，本文将通过一些具体的案例来反映2011年当时投资者面临的民间借贷膨胀的情况。根据央行温州中心支行监测口径显示，2011年一季度各月份温州民间借贷综合年利率分别为23．01％、24．14％和24．81％，单季上涨11．91％，比上季度涨幅高8个百分点。同样在民营经济活跃的江苏，民间借贷利率年息甚至高达60％以上，是一年期银行贷款利率6．56％的近10倍，过高的资金成本已经使很多小企业脱离实体。2011年，温州民间借贷市场规模将近1100亿元，比去年同期增长近40％。在市场货币供应量较少，银根收紧的情况下，面对高额的利息收入，投资者选择将资金撤出股市和债市，转而投资民间借贷，民间借贷市场资金的补充很大一部分来自于个体和企业的股票债券资金。从上面两点的论证中，可以得出以下结论，“股债双杀”这一现象一方面是受宏观货币政策影响，另一方面是金融市场中存在于股票和债券市场的部分资金流入民间借贷造成的短时间内股票和债券市场走低。下面，本文将对“股债双杀”现象带来的影响进行总结。#p#分页标题#e#   四、“股价双杀”现象带来的影响   1．对保险业和基金业的影响   2011年“股债双杀”时期，主要依靠投资股票、债券和流动性产品的保险业和基金业投资收益大幅下降，甚至出现大幅亏损。据国泰君安数据显示，剔除分红、融资及非经常性因素后，第三季度净资产变化，中国太保损失7．2％，中国平安损失7．5％，人寿损失10．6％。另外，2011年第三季度债券型基金平均跌幅达到4．5％，跌幅最大的债基（剔除分级债基子份额）下跌幅度达到14％。尽管，在2011年第四季度和2012年年初，保险业和基金业出现了取得了不错的收益，但是“股债双杀”现象一定程度上削弱了保险业的偿付能力，引起基金业和保险业的震荡。   2．对资本市场的影响   投资者资金流入民间借贷市场，缓解了中小型企业融资困难的状况，有助于企业度过难关，持续经营。但是由于目前我国对于民间借贷的管制不足，民间借贷的宽松融资要求短期内缓解了企业融资困难的状况，但是其“高利率”还是存在着极大偿付隐患。从长期来看，一些企业由于无法偿付高额的利息和及时偿付本金，造成破产，不规范的民间借贷，也对一些企业经营者的生命安全造成威胁。   3．对投资者的影响   在短期内，投资者利用资金的流动来获取高收益，但是整体来看，民间借贷的高风险不容忽视。尽管现在市场上出现了所谓的民间借贷担保公司，但是国家对于民间借贷担保公司管制不严格，这些公司的经营状况，管理质量无法保障。因而，盲目地转移投资可能会给投资者带来巨大的亏损。   4．长期影响预测   2011年的“股债双杀”现象仅出现了三个月，时间较短，而且之后，在股市低迷情况下，投资者资金回流股市，使得股市复苏。但是，一方面，资金流入民间借贷市场，而国家无法监管这部分资金的流动，使得国家的宏观经济政策难以发挥其作用。另一方面，由于“羊群效应”的存在，更多的投资者投入到股市和民间借贷市场的联动投资中去，在不规范的民间借贷市场运作下，可能会造成投资者资金回收困难，投资者丧失信心，进而引起社会动荡。   五、政策建议   1．央行丰富货币政策，加快市场利率化改革   为了避免“股债双杀”现象再次发生，央行在制定货币政策时，提高其科学性和准确度，不仅要考虑可监测的经济数据，同时也要考虑可能存在的隐患，通过丰富货币政策篮子，来缓解大幅资金流动带来的对股市和债券市场的冲击，保证金融市场稳定发展。另外，正规借贷和民间借贷的利率双轨化也造成了民间借贷的不规范。实际上，当银行存贷款利率上调，因而，央行可以考虑通过调整存款类机构的存贷款利率来抑制民间借贷的膨胀。   2．规范民间借贷市场，完善相应法律法规   民间借贷正规化已经是一个被提及很久的问题。国家在这方面也做了努力，1999年的《最高人民法院关于人民法院审理借贷案件的若干意见》第六条规定，民间借贷的利率可以适当高于银行的利率，各地人民法院可根据本地区的实际情况具体掌握，但最高不得超过同类贷款利率的四倍（包括利率本数）。超出部分的利息不予保护。但是这些规定已经远远无法满足目前的实际情况。因而，国家应该尽快建立和健全民间借贷行为的法律法规，规范具体的操作环节。利用法律手段，来保护借贷双方的利益，引导民间借贷健康发展。   3．建立和完善中小型企业信用制度   中小型企业通过商业银行融资困难已经是不争的事实，其中主要原因是中小型企业的信用额度较低。为解决中小型企业借贷问题，政府应该建立和完善征信制度，对企业进行信用评级，制定奖惩措施，构建一个有效的信用体系。与此同时，中小型企业也应该加快企业产权制度改革，建立诚信经营的形象，只有这样，才能从根本上解决中小型企业的贷款问题。

投资者结构的不均衡一直被认为是我国证券市场过度波动的主要原因之一，近年来国家通过出台各种政策法规促进投资者结构的改进，使得证券投资基金为代表的机构投资者逐渐成为市场中的主导力量。然而，随着机构投资者的成长，基金黑幕、利益输送、违规交易等问题也逐渐暴露出来，使人们开始质疑其稳定市场的功能。本文从理论和实证两个方面分析证券投资基金对市场稳定性的影响，以期为我国机构投资者的健康发展做出一些探索。   一、机构投资者与证券投资基金   关于机构投资者，国外有两种比较权威定义，《新帕尔格雷夫货币与金融词典》[1]将其定义如下：“机构投资者就是许多西方国家管理长期储蓄的专业化的金融机构。这些机构管理着养老基金、人寿保险基金和投资基金或单位信托基金，其资金的管理和运用都由专业化人员完成。因为这些机构要负责确保基金受益人获得满意的回报，故他们必须根据每天的情况来考虑如何安排其持有的结构和规模。”还有就是布朗卡托[2]的定义：“所谓机构投资者，是对应或有别于个人投资者，总体上基于这样的事实而存在，即资金由职业化人员或机构管理，广泛投资于不同领域。管理的资金种类主要包括私人养老金、国家和地方退休金、共同基金、封闭性的投资信托基金、人寿保险公司、财产和意外伤害保险公司、银行管理的非养老基金和慈善研究或捐赠基金。”机构投资者中的证券投资基金是我国证券市场中最重要的专业机构投资者，它具有利益共存、风险共担的集合证券投资特征，通过发行基金份额，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间接投资方式。   二、证券投资基金与股市稳定性的逻辑关系   证券投资基金是目前我国证券市场上最主要的机构投资者，我们分别从基金自身的以下四个特征出发，考察其对股市稳定性的作用：   1、基金的规模效应与股市稳定性的关系。基金能够将众多投资者的闲散资金聚集起来，因此其具有一定的规模效应。基金的规模效应会对股市产生一定的稳定作用：首先，由于基金操控着大量的资金，因此其交易行为会更加谨慎。其次，基金更多地采用价值投资的策略，以长线投资为主，对上市公司进行更加深入的研究，吸收被低估的股票，抛出被高估的股票，进而降低股市的波动。但是其也会对股市的稳定性产生一定的负面影响：由于基金的规模庞大，其会出现操纵市场的坐庄行为，进而加剧股市的波动。   2、基金的专业分工优势与股市稳定性的关系。基金就是金融市场专业化的发展的结果，基金拥有专业的资产管理人，这些人具有专业的金融知识和更加丰富的投资经验，对资本市场有着全面、深刻的了解。当公司基本面发生变化时，信息会作用于资本市场引起股价的变化，基金依靠其较低的信息开发成本和技术难度，因此可以更加准确和深刻的解读信息。由于基金在市场中处于优势地位，其可以进行高卖低买的套利活动，有效地起到稳定股市的作用。但是，股票市场的不确定性使得套利活动本身也有风险，当基金的价值套利模式的成本或风险较高时，基金经常利用技术优势对公众未来的买卖行为进行预测，使基金在价格很高的情况下继续买入股票，并把股价一步一步地推高，并最终使得股价被严重高估。   3、基金的委托—关系与股市稳定性的关系。证券投资基金是一种间接融资方式，实际投资者和名义投资者是相互分离的，两者之间存在两个层次的委托—关系：第一，基金持有人将其资产交由基金管理人进行投资。这种委托—关系可能会导致道德风险的问题，因此，需要对基金做出一系列内部和外部的约束机制以控制这种风险。当存在有效的约束机制时，基金经理人会依据委托人的利益进行投资决策，能够对市场中的其他投资者起到示范作用，稳定股市。当约束机制无效时，基金经理人从自身利益出发做出各种可能会损害委托人利益的背信行为，并对股市的稳定产生不利的影响。第二，上市公司经理人负责经营基金管理人投资的基金资产。当长期投资所带来的资本增值低于短期炒作所带来的买卖差价时，基金经理人会主动放弃参与上市公司治理的权利并加入炒作的行列，加剧股市的波动。反之当长期投资所带来的资本增值高于短期炒作所带来的买卖差价时，基金会主动参与企业经营管理，对上市公司的经营决策产生影响，成为长期的价值投资者，提高股市的稳定性。   4、基金的组合投资方式与股市稳定性关系。证券投资基金一般是通过构造资产组合的方式进行投资，一旦建立起一个有效的投资组合，实现风险和收益的平衡，投资者不会轻易变动该投资组合，这种投资方式本身是有利于股市的稳定。但是，要发挥其作用还需要具备一些客观条件，当这些条件不成熟时，它的作用就会受到削弱，如市场的有效性、股票的质地（即股票的投资价值）甚至基金持有人的心态等。通过对基金的以上四个特点分析发现其对市场的稳定性会产生不同的影响，单纯的理论分析无法准确的判断证券投资基金究竟会对股票市场的稳定性产生何种影响，因此本文将通过实证研究具体检验投资基金对我国股市稳定性的影响。   三、实证研究   考虑到股票市场的波动与基金持仓量的变化之间的紧密相关性，笔者将从基金持股比例的变动入手，考察其与股票指数波动的关系，实证考察基金的投资行为对证券市场稳定性的影响。首先需要假定影响股票指数的其他因素均保持不变，然后建立一元线性回归模型，以基金持股比例的变动率X为自变量，以股票指数涨跌幅Y为因变量，回归函数可以表示为：Yt=α+βXt+ξt基金持股比例(SIRt)由所有股票型基金持股总市值(SIVt)占基金资产总净值(NAVt)的比例计算得到，根据相邻季度的比例计算得到基金持股比例的变动率X，基本公式表示如下：SIRt=SIVt/NAVt*100%Xt=(SIRt-SIRt-1)/SIRt-1*100%本文选取2003年第l季度到2009年第2季度为样本期间[3]，以所有股票型基金为研究对象，股票指数选择上证综合指数和深证成分指数，其中基金持股和股指涨跌幅数据均由RESSET金融研究数据库整理而得。利用Eviews统计分析软件分别对基金持股比例的变动率与上证综指、深证成指做OLS回归分析，可以得到上证指数涨跌幅回归方程：Y1=-4.482997+1.858501X　　R2=0.633367　（-1.526606）（6.438985）同样也可以得到深证成指涨跌幅回归方程：Y2=-1.610182+1.877839XR2=0.527107（-0.433937）（5.172180）从以上回归结果我们可以得出，基金持股比例的变动率与两市股票指数涨跌幅之间的相关系数显著为正，其中，与上证综指的相关系数为0.633367，与深证成指的相关系数为0.527107，这说明我国基金的投资行为在一定程度上加剧了股票市场的波动，且影响是显著的。这说明基金的持股变动对于我国A股市场的大盘走势起到了推波助澜的作用，助长了市场的大起大落，造成了一定的负面影响。#p#分页标题#e#   四、原因分析   通过以上实证研究来看，证券投资基金并不总是如我们所期待的那样起到稳定证券市场的作用，这可以从机构投资者自身以及我国证券市场环境两个层面加以分析：我国机构投资者对市场波动的影响主要表现在两个方面：（一）我国机构投资者的治理结构存在缺陷导致其投资行为产生偏差，从而影响了市场的稳定性；（二）我国机构投资者的内部结构不合理，投资理念和风格相似，无法形成平抑市场波动的机制。   我国证券市场环境本身存在的制度性缺陷表现在：（一）我国证券市场的系统性风险较大，使得机构投资者的优势难以施展；（二）我国证券市场的法律法规不健全，监管机制不够完善；（三）我国上市公司的质量不高，机构投资者缺乏可以长期坚守的阵地；（四）我国证券市场的投资规模偏小、投资品种单一，制约了机构投资者构建有效的投资组合。

摘要：国内普通股民是指不是专业进行股票投资且不是巨额购买股票的普通居民。尽管国内这部分股民的股票投资分析及操作视频在不断进步，但由于各种原因，股民中的相当部分在股票投资方面的思维方式和水平还处于较初级阶段，而这会导致其股票投资策略和方案频频失误。要解决这种状况，普通股民需要通过学习、训练和自我总结、反思等多种方式，转变思维方式，提升思维水平，其中主要应该在建立辩证思维、系统思维、改变思维定势，优化思维品质方面下功夫。

关键词：股票投资；普通居民；思维水平；提升

1普通股票投资者股票投资思维提升的必要性

普通股票投资者，是指主要以自有资金进行中小额股票投资的普通国民，即非指专业股票投资人、操盘手及大额或巨额的股票投资者。普通股票投资者，在股票投资之前和投资过程之中，也需要像机构投资者一样对投资进行决策，具体而言，就是对要投资的股票，在是否购买卖，购买数量、购买价位、买卖时间节点，购买批量，持股时间，止损止盈价位设置，以及股票购买组合、投资股票的资金管理等方面都要进行分析、梳理和预设。在这一过程中，秉持和采取什么样的思维方式以及此类思维水平的高低，对股票投资决策的正确性有着直接的、重大的影响。人都有思维，但思维方法及其水平则有很大的差异和差距。尽管国内股票普通投资者都具有一定的股票投资方面的，甚至是金融专业方面的思维水平，但由于我国金融知识的普及性教育还没有大面积开展，全民金融投资知识和技术教育、培训开展的非常有限，加上新股票市场发展的时间不长，股票投资队伍人数众多，其文化程度参差不齐，总体平均文化程度不高，其中很多人完全没有受过金融知识的教育与培训，没有进行过股票投资基本知识的学习、预备经验的积累，所以，在国内股票市场波动频繁，大起大落现象时有发生，市场管理薄弱环节较多和部分上市公司自律性不强，也即说在国内证券市场规范性具有诸多缺失和管理还存在许多漏洞的情况下，普通股民的这一缺陷就人为的放大了股市投资风险，大大增加了股票投资操作的损失几率，屡屡造成其惨重的投资损失。一项调查研究表明，国内普通股票投资者，75％以上是由于分析、决策缺乏必要的水平而造成的，而必要的“水平”，很大程度上就是由思维方式和其所具有的深度、广度构成的。所以，要改变此现状，普通股票投资者就要通过系列途径尽快提升总体思维水平，进而达到提升股票投资分析、决策和实际操作的思维水平，避免重大损失，尽可能获得一定收益的目的。

2普通股民股票投资思维水平提升的主要内容

普通股票投资者具体在思维方式改变、思维水平提升方面的内容和任务，就是通过学习，思考，归纳，对比，听建议，听批评，自我反思与批判等方式和途径，真正树立辩证思维、系统思维理念，熟悉与掌握这些类型思维具体运用的方式、方法，尽力的改变自己的思维定势，锻炼思维品质。

2．1熟悉与运用辩证思维

1、行为金融理论下的证券投资风险

所谓证券投资风险，是指投资人在投资期限之中难以得到预期的收益或者产生损失之可能。具体来说，主要有以下几类：

（1）政策性风险。主要是指因为宏观经济政策的调整从而对投资的收益所产生的风险。比如，财政部提高了证券交易中的印花税税率，两市的股指跌幅都超出了6％。与此同时，间接的政策性变化也会出现一系列大风险。比如，房地产市场一旦调空，就会影响到房地产类股票所产生的波动。

（2）利率风险。主要是指出于利率的变动，让货币的供应量产生了变化，从而影响到了证券中的供给以及需求关系，以至于造成了证券价格波动而产生的风险。利率调整和股价波动之间具有十分密切的关系，从而给股市造成了极大的利率风险。

（3）市场风险。这是各种证券投资活动当中最为普遍与常见的一种风险。该风险是指因为市场行情的势头而造成损失的一种可能性。鉴于市场周期的不断循环、资金供求的持续变化、市场预期的逐步改变等，均将影响到当前金融市场的行情与走势。

（4）经营风险。这是指企业内部的项目投资出现了决策的失误，因而并不注重于技术上的更新，导致竞争实力出现下降，并不注重于市场调查以及新产品的开发，造成企业经营管理能力的下降，以至于出现了企业经营失败的可能。

2、应对行为金融视野下证券投资风险的对策

一、我国股票市场投资者非理性投资决策行为的成因

从行为金融学的视角分析，股票市场投资者非理性投资决策行为的形成原因由前期信息认知偏差和后期心理判断偏差双重原因形成。

（一）投资者信息认知偏差

投资者信息认知偏差由投资者信息处理偏差和外部信息干扰叠加影响造成。有效市场假说分为弱式有效市场、半强式有效市场、强势有效市场三类。在完全有效市场假设下，市场新信息出现后，证券市场价格会立即做出一步到位式的反应，因此任何投资者不可能利用内幕消息获得超额收益。同时，市场投资者也是理性的，因此就不存在投资者信息认知偏差，或者说信息认知偏差的程度较低。但是，市场不会是严格有效的，我国的股票市场就是一个典型的弱势有效市场，从而对市场和投资者对信息的认知出现偏差，如对市场信息附言过度或者迟钝。现代认知心理学（cognitivepsychology）认为人类是信息的传递器和信息加工系统，在决策过程中会经历知觉、注意、记忆、抽象、推理与判断等复杂的认知过程，且人类总有信息处理惰性，即偏向于把复杂问题简单化。并且，由于监管和运行体制的不完善，市场往往充斥着纷繁复杂的噪音信息。诚然，噪声交易者和噪声交易是市场不可避免的参与部分，是增加市场和资本流动性的必要途径。但我国证券市场的噪声交易所占的比重，却明显超过了适度的标准。因此，投资者对信息的认知过程容易出现偏差。从投资者本身的角度分析，经验判断法则、习惯依赖法则、信念固定法则是造成投资者信息认知偏差的三大内因。在经验判断法则中，代表性经验法则对先验概率的不敏感将形成基率偏差；易得性经验法则对新颖、形象的偏好将形成趋势误判；锚定式经验法则对初始资料信息的重视将形成调整谬误。在习惯依赖法则中，对比性习惯依赖容易受背景、主体、参照物的影响，最终形成错觉效应，著名的案例如箭形错觉；新颖性习惯依赖容易受到信息的新颖程度和时间远近影响，产生“首因———近因”效应，即最开始的投资信息和最近的投资信息最容易受到投资者的重视。光环性习惯依赖容易使投资者以偏概全，形成所谓的“晕轮效应”，例如投资者对某一基金经理的某一方面素质形成好或坏的印象后，他还倾向于据此推论该基金经理其他方面的特征。从外部投资环境的角度分析，监管层的监管政策、证券中介和服务机构的经营决策以及其他机构或个人的行为和言论均会对投资者的投资决策造成影响。监管主体层面，如监管层释放利空信号，但投资者误判监管层的真实意图，形成错误投资决策；中介机构层面，如证券中介的营销策略会使得投资者在潜移默化中忽略风险的可变性；此外，例如证券分析人员或者社会公众人物的言论和行为都会对投资者的决策造成干扰。

（二）投资者心理判断偏差

在信息认知偏差的基础上，行为金融学的理论认为投资者在进行投资决策时往往有非理性的心理特征，从而造成投资者的心理判断偏差。首先，盲目自信心理偏差，即投资者对自身知识技能和信息获取能力过分自信。在股票市场繁荣期，投资者容易产生过度自信心理偏差，往往过于高估自己的分析能力和股票市场前景，从而催生了“牛股”“、神股”的产生，最终形成股市的“赌场效应”，决策的非理性偏强，投资风险增大。其次，重视熟悉事物偏差，即投资者对当前或者熟悉的事物更为重视，并以此为初始资料（或者说参考、标准）对特定事物进行评价或预测，从而极易形成心理误判。再者，回避损失心理偏差，即投资者在决策时往往会形成一个“心理会计”效应，如股票投资者通常过快的卖出上涨的股票，而将下跌的股票持续持有，以期降低损失。此外，避免后悔心理偏差，即投资者在决策时往往遵守“最大后悔最小化原则”，如在日常生活中，投资者往往有偏好委托他人投资、追涨杀跌、联合投资等从众投资行为。

二、规范我国股票市场投资者行为的建议与对策

继2011年6月底同属汽车行业的比亚迪回归A股上市后，长城汽车股份有限公司作为我国首家在香港H股上市的大型民营汽车企业，也于2011年9月底回归A股市场。长城汽车股份有限公司为何要回归A股市场？本文将在回顾现有交叉上市理论文献的基础上，重点剖析长城汽车回归A股的主要动因。   一、交叉上市动因的相关理论   （一）市场分割假说   市场分割假说是由Stapleton和Subrahmanyam于1977年提出的。市场分割问题源于跨国资本流动中存在的障碍，由于存在法律、偏好或其他因素的限制，投资者和融资人都不能无成本地实现资金在不同资本市场之间的自由转移，因此导致了对公司融资渠道的局限性。Stapleton和Subrahmanyam指出，交叉上市能在一定程度上减少市场分割导致的融资负效率，消除市场间的障碍，从而降低公司的资本成本，增加公司价值。在此假说基础上，Errunza和Losq（1985）提出了市场分割的三种状态，即极端的完全分割、完全整合和处于中间状态的温和分割，并指出在温和分割状态下投资者可以通过投资交叉上市的公司股票来分散投资组合风险。   （二）流动性假说   1986年，Amihud和Mendelsohn提出了流动性假说，认为公司股票流动性的增强可以降低公司的权益资本成本，增加公司价值。交叉上市具有一定的价格发现功能（Hasbrouk，1995；Harris，2004），能够提高公司股票的流动性。股票在多个市场交易，尤其在更具效率和更具流动性的市场上市后，市场结构的变化提高了市场之间的竞争，由于某些市场能提供更好的流动性服务，从而在整体上降低了其他市场的交易成本，并吸引更多的潜在投资者进行投资。实证研究结果显示，许多在美上市的外国公司能明显以更低的买卖价差进行交易（TinicandWest，1974;WernerandKleidon，1996;Domowitz，Glen，andMadhavan，1998;andFoersterandKarolyi，1998）。   （三）投资者法律保护假说   Coffee（1999，2002）提出了投资者法律保护假说，并引入了“绑定”概念，他指出：公司选择交叉上市可能是为了降低投资者法律保护风险，即处于投资者法律保护较弱国家的公司通过到投资者法律保护力度更强的国家上市，能将自身“绑定”于较高的披露要求和法律执行体系中，从而改善自身的公司治理状况和融资约束。Fuerst（1998）；andStulz（1999）.LaPortaetal.（1997，1998）也曾指出，在投资者法律保护较弱的国家里，公司外部融资的难度往往很大。Mitton（2002），ReeseandWeisbach（2002），Doidge（2004），Doidge，KarolyiandStulz（2004），Lins，StricklandandZenner（2005），以及Leuz，Lins，andWarnock（2006）通过实证检验证实，该假设能够解释非美国公司赴美国上市的原因。   （四）其它理论   除上述理论外，一些学者还从信息不对称的视角对交叉上市的原因进行了解读。例如，Merton（1987）提出了投资者认知假说，认为投资者数量与公司的权益资本成本存在负相关性，投资者数量越多，公司的权益资本成本越低，因此公司的管理层有动力扩大投资者基数。而选择交叉上市，能够吸引更多的投资者，提高投资者对公司的认知程度，扩大投资者基数，进而降低公司的权益资本成本，提高公司价值。Baker，Nofsinger&Weaver（2002）对投资者认知假说进行了直接检验，研究结果表明，交叉上市之后样本公司的知名度显著提高，而且这种提高与公司权益资本成本的下降紧密相关，其结论与Merton的投资者认知假说一致。   Huddart、HughesandBrunnermeier（1999）提出信息披露假说以解释交叉上市的动因，认为交叉上市能够改善公司信息环境，减少投资者获得信息的成本，从而提升公司价值。选择一个市场监管较严、较为完善的市场将会在一定程度上减少信息不对称现象。Baker、Nofsinger，andWeaver（2002），Lang，LinsandMiller（2003），以及Ahearne，GrieverandWarnock（2004）研究结果发现，交叉上市使媒体和证券分析师更关注公司，从而使公司的信息披露更为及时和充分，他们的研究为信息披露假说提供了实证证据。Cantale（1996）和Fuerst（1998）则从信号传递角度解释了交叉上市的动机，他们认为如果公司敢于到信息披露水平更高的市场上市，便是向市场传递了自身具有高质量投资价值的信号，足以反映出公司管理层对公司治理水平和未来盈利能力的信心，使市场提高对公司的评价。上述理论多是从市场差异角度探讨处于不发达市场的公司赴发达市场上市的现象，并不能充分解释诸如H股回归A股的动因。   潘越（2008）的研究揭示，H股上市公司回归A股过程中存在明显的市场择时行为，当内地市场相对香港市场表现越好时，回归A股市场的H股公司就越多。市场择时所带来的巨大资金效应，是吸引我国境外上市公司回归A股市场的一个极其重要的原因。但为何“长城汽车”在内地股市低迷的2011年选择回归A股市场？下面结合上述理论及公司的基本状况分析背后的具体原因。   二、“长城汽车”的基本状况   （一）产品市场占有率   在SUV汽车市场上，长城汽车已连续8年保持国内销量前三、自主品牌销量第一。2010年，SUV市场占有率上升至11.3％，居全国第一。2010年，公司轿车销量12.3万辆，同比增长76.0％，成为近年来轿车业务增长最快的汽车厂家。自1998年成为全国皮卡销量冠军后，公司连续13年在全国保持皮卡销量、占有率、出口数量、市场保有量第一的地位，且在与外资品牌皮卡的竞争中呈现出较强的竞争力。近年来，公司皮卡市场占有率基本保持在27％以上，占据绝对优势。公司汽车出口量和出口额连续多年位居行业前列。   （二）公司成长性   自2008年以来，由于公司汽车整车及零部件产品十分畅销，长城汽车的营业收入大幅度增长，如2010年、2009年的营业收入分别比上年增长79.4%和52.1%；实现的净利润同期增长率更是分别高达168.5%和90.7%。2010、2009年末，公司的资产总额分别较期初增长58.3%、39.9%。上述财务指标显示出公司具有很强的成长性和持续发展能力。#p#分页标题#e#   （三）公司盈利能力   2008年后，随着销售规模的扩大和产品成本、期间费用的有效控制，长城汽车盈利能力不断增强。如公司毛利率由2008年的20.6%逐步提高到2010年的24.7%；公司销售、管理和财务三项期间费用占营业收入的比率在报告期内呈下降趋势；2008至2010年，公司每股收益由0.19元提升到0.93元；净资产收益率由7.8%上升到30.7%，且远高于行业平均水平。更重要的是，公司的盈利质量一直较高。2008-2010年，其主营业务利润占利润总额的比重稳定在90%以上，特别是2010年度和2011年前三个季度更是超过95%，反映公司具有十分突出的核心竞争力。公司经营活动产生的现金净流量一直为正且稳步增长，每股经营活动现金净流量每年均高于每股收益，说明公司实现的净利润有很好的现金流量的配合，公司“造血功能”很强。   （四）公司偿债能力   长城汽车自2008年以来，资产负债率基本稳定在50%左右，目前处于正常水平。其流动比率一直在1倍以上，虽然未到2倍，但均高于行业一般值，且由于利息保障倍数较高，公司经营活动现金流较好，公司偿债能力较强，债权人权益可以得到保障。从上述基本面因素看，长城汽车拥有良好的财务状况和广阔的未来发展前景，这些都是确保公司A股IPO成功的重要支柱。那么，长城汽车为什么要选择回归A股市场呢？   三、“长城汽车”回归A股的动机   （一）满足自身扩展的巨大融资需求   近年来，公司汽车业务发展迅速，现有产能已无法满足公司未来几年发展的需求，迫切需要进行股权融资，以扩大生产经营能力。公司2008-2010年汽车销量复合增长率高达74%，远远超过行业平均水平，同时公司整车产能利用率已达到93.7%，趋于饱和状态。而随着品牌推广的不断深入、新车型的陆续推出及销售网络的逐步完善，公司汽车业务将在未来较长时期内保持快速增长，按2010年36万辆的产销规模测算，现有产能将在2011年达到满负荷运转，更无法满足2012年及之后公司汽车业务的发展需求。因此，公司拟在天津新建整车生产基地，未来两到三年将形成年产40万辆整车新增产能，同步规划发动机、变速器、车桥及制动器等核心零部件的配套扩产项目。而这无疑对资金产生了巨大需求。2010年底，公司资产负债率已达56%，已超过制造业企业50%的正常水平和可比上市公司平均水平，如再通过银行借款、发行债券等负债形式融资，势必加大公司财务风险。因而，公司有必要进行股权融资，而公开发行股票在目前的中国是一个低成本的融资选择。根据市场分割假说，长城汽车如果仅在H股市场进行增资扩股，并不能充分挖掘所有的潜在投资者；如果能回归A股市场，不仅能很好地满足A股投资者对该公司股票的需求，还有利于投资者利用交叉上市公司的股票分散其投资组合的风险。同时，根据投资者法律保护假说中的绑定概念，以及信息披露假说和信号传递假说，H股上市公司完善的公司治理结构能给长城汽车在A股市场增添新的吸引力，降低其融资难度。因此，回归A股，无疑是长城汽车在存在巨大融资需求时的占优策略。   （二）提升公司的影响力与知名度   根据投资者认知假说，交叉上市能够吸引更多的投资者，提高投资者对公司的认知程度，从而降低公司的权益资本成本，提高公司价值。渣打银行的母公司渣打集团有限公司同时在伦敦证券交易所及香港联交所上市，其在香港的二次上市主要目的不在筹资，而在于通过上市扩大在香港市场的股东，而股东基础的扩大则无疑有利于巩固其在香港市场的客户基础。长城汽车选择回归A股市场，同样是为了提升公司的影响力和知名度，在内地市场占有更多的份额，从而强化公司未来的持续发展能力。2001-2008年，我国汽车销量复合增长率21.8%，远高于全球平均水平；2009年，我国汽车市场经受住国际金融危机的冲击，实现销售1364.5万辆，同比增长45.5%，首次超过美国，成为世界第一大汽车产销国；2010年，我国汽车销量又超过1800万辆，继续保持第一产销国地位。然而，2009年，我国汽车千人保有量只有47辆，远低于2007年141辆的世界平均水平，更低于美、德、日等发达国家500辆以上的水平，我国汽车市场尚处于成长期。随着人均收入的不断提高，汽车消费呈现大众化趋势，并逐渐成为国内居民新一轮消费升级的热点，我国汽车市场将继续保持较快增长势头。加之，汽车产业产值规模大、关联度高，将稳定地受到国家政策的鼓励和引导，特别是自主品牌汽车企业的做大做强，是我国汽车工业发展进步的必由之路，将受到更多政策支持。2009年，国家了《汽车产业调整和振兴规划》，要求稳定和扩大汽车消费需求，推进企业联合重组，加强自主创新，形成新的竞争优势，支持中国自主品牌乘用车市场份额的进一步提升，鼓励以自主品牌轿车为首的汽车出口等。鉴于内地汽车市场发展空间巨大和公司主要销售市场仍然在内地的格局，选择A股上市无疑更利于扩大公司的影响力、知名度与美誉度，确保公司持续快速发展。   四、“长城汽车”募集资金投向及风险预测   2011年8月3日，长城汽车发行A股的申请获得中国证监会批准。随后，经过路演推介、初步询价、网下配售和网上申购等一系列发行程序，最终确定本次发行人民币普通股304243000股，发行价格为每股13元（对应市盈率14.94倍），募集资金净额389437.23万元。2011年9月28日，长城汽车（601633）在上交所正式挂牌上市。   （一）公司募集资金的投向   长城汽车本次发行募集的资金将投入发动机、变速器、车桥及制动器、内外饰和车灯等汽车核心零部件的扩产等项目。该公司认为，这些项目具有可行性，这是基于：其一，长城汽车拥有强大的产品研发能力和持续投入势力，能保证后续新车型的不断推出；其二，核心零部件的扩产升级，进一步提升了产品的市场竞争力；其三，不断完善的国内外销售网络，为销量增长提供了有效保障；其四，规模经济性的显著提升进一步增强了其盈利能力。据预测，募集资金项目达产后将年增营业收入85.4亿元，年增净利润9.8亿元，投资效益显著。#p#分页标题#e#   （二）回归A股后面临的风险   汽车产业与宏观经济波动的相关性明显。如果国内宏观经济处于下降阶段且持续恶化，长城汽车的经营将受到不利影响。除宏观经济波动的风险外，该公司回归A股后还面临着下述特定的重要风险。首先，国家汽车产业政策、消费政策与税收政策发生变化的风险。汽车产业是国民经济的支柱产业，在我国的经济发展中具有战略地位。在国家刺激内需和鼓励消费的背景下，汽车行业作为产业链长、对经济拉动明显的行业，在较长时期内将属于消费政策和产业政策鼓励的行业。但随着经济形势的变化，近两年国家汽车产业政策发生了一定变化，如鼓励小排量汽车消费，通过调整产业结构，防止短期内汽车行业产能的过快扩张。未来如果因汽车产业投资过度或汽车消费导致环境污染加剧、城市交通恶化等情况，政府也可能对汽车政策进行适当调整。政策调整将对包括长城汽车在内的汽车生产企业的经营产生较大不利影响。其次，长城汽车自身的经营风险。主要包括：公司进入轿车市场较晚、生产规模较小的风险；与海外市场开拓相伴随的政治、贸易摩擦、知识产权纠纷等风险；汽车零部件制造企业扎堆上市，而且近期假冒零部件的泛滥也可能迫使企业降低相应产品价格，从而构成公司产品价格下降的风险等。最后，技术开发及技术人员流失风险。   目前，汽车整车和零部件生产工艺和技术更新的速度越来越快，如果长城汽车不能及时跟踪国际国内先进生产技术工艺的研发进程，并实现自身生产工艺技术的改进和新技术的研发，将会对公司产品的市场竞争力造成不利影响。再加上若长城汽车未来在人才引进和激励方面出现问题，以致核心技术人员流失、研发队伍不稳，都可能导致公司技术失密，也将导致公司未来发展出现困境。