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1国内外社会基金投资管理的经验与启示
1.1我国社会保障基金投资管理的主要特征及经验启示
我国的社会保障基金是社会保险基金、社会统筹基金、个人账户基金、企业年金和全国社会保障基金的统称，它是由国有股减持划入资金及股权资产、中央财政拨入资金、经国务院批准以其他方式筹集的资金及其投资收益形成的由中央政府集中的社会保障基金，目前，它由2000年成立的全国社会保障基金理事会负责管理。其投资管理的依据是2001年颁布的《全国社会保障基金投资管理暂行办法》，投资运作的基本原则是在保证基金资产安全性、流动性的前提下，实现基金资产的保值增值。它的具体运作模式是：全国社保基金理事会直接运作的社保资金的投资范围仅限于银行存款、在一级市场购买国债，其他投资需委托社保基金投资管理人管理和运作。社保基金的投资范围包括银行存款、国债、证券投资基金、股票、信用等级在投资级以上的企业债、金融债等有价证券，其中银行存款和国债的投资比例不低于50％，企业债和金融债不高于10％，证券投资基金或股票投资的比例不高于40％。受到整体投资环境的影响，社保基金近年来投资收益并不稳定。2007年达到43.19％的峰值；2008年受经济危机影响，投资收益率快速下滑，一度为负；自2012年起，投资收益率又开始新一轮的上涨，2012年收益率达到7.01％，2013年也维持了6.29％的高收益率。总体来看，社保基金自成立以来年均投资收益率为8.13％，超过同期2.46％的年均通货膨胀率（数据来源：全国社会保障基金理事会基金年度报告<2013年度>）。在2008年金融危机以来，整体宏观投资环境不佳，社保基金的投资运营取得这样的成绩实属不易。社会保障基金作为我国社会保障体系的主体基金，它的一些成功经验对我国住房公积金制度有着一定的启示和借鉴作用。其最主要的启示是：社保基金进行实业投资的力度正在加大，参与国企改革的力度也在加强。事实上，社保资金与中石油的合作由来已久，早在2012年5月，全国社保基金就已经出资100亿元入股中石油西气东输三线项目。2013年6月，又以同样方式参股中国石油管道联合有限公司，运营西气东输工程部分管线。而按照国家有关监管部门的规定，全国社保基金进行的实业投资，包括直接股权投资和股权基金投资两部分，其中直接股权投资可占基金总规模的20％，股权基金投资可占10％。据测算，预计从2012到2015年，社保基金用于实业投资的最高规模可达2500亿元，具有很大的发展潜力。全国社保基金理事会也明确表示，今后一段时间，社保基金将努力加大实业投资力度，积极支持实体经济发展。事实上，近年来，社保基金正在积极采取多种形式，进一步加强与中央企业的合作，深入参与国资国企改革，进一步加大对中央企业的投资力度，力争在中央企业改制、上市、重组或再融资时，以战略投资者或优先股方式投资入股。此外，全国社会保障基金先后投资交通银行、工商银行、中国银行、农业银行、国开银行、中国人保、中国信达及中国银联等金融企业，以及京沪高铁、大唐控股、中航国际、中节能风电等工商企业。可以说，随着我国经济社会的发展以及社会保障基金规模的不断壮大，实业投资在其资产配置中发挥着越来越重要的作用。
1.2新加坡中央公积金制度投资管理的主要特征及经验启示
新加坡是国际上实行集中管理社会基金的典型之一，我国的住房公积金制度正是源自于此。1955年新加坡建立了中央公积金制度，经过多年的发展，其资金总额已超千亿美元。新加坡各成员组成的中央公积金是由中央公积金局负责集中管理的，中央公积金局独立于政府财政，上级管理部门为劳工部，公积金局实行董事会制，董事会成员的任命上也体现出对专业人士的高度重视。从投资管理体制看，中央公积金投资主要分为三部分：第一部分由新加坡政府投资管理公司负责，主要投资于国内的住房、基础设施建设以及部分国外资产。第二部分是中央公积金投资计划，该计划允许公积金成员将普通账户和专门账户中超过一定比例的公积金通过购买股票或共同基金的形式投资于资本市场。第三部分是保险计划基金，新加坡中央公积金包含多个保险计划（包括住房保险、家属保险、大病医疗保险等），保险计划基金的投资主要外包给资产管理公司，可投资于定期存款、可转让存款凭证、股票和债券等。上述三方面的投资中，由中央公积金局通过新加坡政府投资管理公司管理的基金和由公积金成员自主投资的基金构成了新加坡中央公积金的投资主体。新加坡中央公积金的投资管理模式虽有不足，但仍有其可取之处，它的一些成功做法对我国住房公积金投资管理改革也具有一定的启示和借鉴意义。一是相对独立的、专业化的集中投资。新加坡中央公积金局做出投资决策后，由新加坡货币管理局和新加坡政府投资管理公司负责具体的投资事宜，公积金成员获得中央公积金局支付的记账利率。二是多层次、多元化的投资体系。几十年来，中央公积金制度也不断放宽投资政策，允许其成员进行多元化的积极投资，政府机构的集中投资与成员个人的积极投资共同构成了新加坡当前中央公积金多层次的投资运营模式。三是健全的法令和监督制度保障了资金投资管理的安全性。新加坡政府充分认识到公积金在经济社会中的重要地位和作用，因此不断加强对其投资管理上的规范和监管，并制定《新加坡中央公积金法》，明确公积金局为法定机构，财政和行政自主，其成员主要由雇主代表、雇员代表、政府代表组成，相对独立的机构设置、规格较高的监管以及代表三方利益的管理模式，为保障公积金投资管理的可靠性和安全性奠定了基础。相比而言，我国住房公积金相关法规和制度建设相对滞后，我国《住房公积金管理条例》（以下简称《条例》）迟迟不能上升为《住房公积金法》，新《条例》的修订工作也十分迟缓，到目前为止，住房公积金还没有一部统一的投资管理办法。此外，我国住房公积金的监管机制还存在一定的弊端。通过上述分析，可以看出：我国的住房公积金制度与我国的社保基金以及新加坡的中央公积金体系均有其相似之处，是我国住房保障体系乃至社会保障体系的重要组成部分，上述的经验启示对我国住房公积金的投资管理改革均有着积极的借鉴意义。
2改革创新住房公积金投资管理的思考和建议
2.1建立健全住房公积金投资管理的相关法规和规章制度
我们可以看到，一些发达国家的社保基金投资管理相关立法是比较完善的，也有着良好的法律环境。比如美国不仅有普通法，还有规范养老金投资的《雇员退休收入保障法》。而我国住房公积金投资管理在法律法规建设上还较为短板，其投资管理的主要依据是《条例》第二十八条规定，“住房公积金管理中心在保证住房公积金提取和贷款的前提下，经住房公积金管理委员会批准，可以将住房公积金用于购买国债”。按此规定，目前住房公积金的投资方式只能为购买国债，除此之外，就是转为定期存款。实践证明，这一规定具有明显的局限性，它虽然在一定程度上保证了住房公积金资金投资的安全性，但也严重限制了资金投资的范围，加之住房公积金现行的各自行政区域内封闭式管理，使得我国住房公积金沉淀资金的总体投资运作长期处于低水平、低效率状态。随着我国金融改革和利率市场化进程的加快，《条例》对住房公积金投资管理的这一规定越来越不合时宜。因此，实现住房公积金投资管理创新的首要任务就是要建立健全住房公积金投资管理的相关法规和规章制度。一是要加快新修订《条例》的出台，进一步拓展住房公积金投资管理的渠道和范围；二是尽快研究和制定统一的、符合住房公积金科学发展的《住房公积金投资管理办法》以及监督管理的相关规章制度，以便住房公积金在实际投资运作中有据可依、有章可循，通过加强法规制度建设，确保资金投资管理的安全和规范。
2.2改革创新更具效率的住房公积金投资管理组织体系
目前,我国住房公积金现行的运行制度中管理与投资经营职能没有分离，绝大部分住房公积金管理中心在实际管理运作中既是运动员,又是裁判员，加之现行看似面面俱到、实则缺陷严重的监管体系，导致住房公积金投资管理在效率提升和风险控制方面均存在一定的问题。因此，实现住房公积金投资管理改革的另一重要任务就是要加快住房公积金投资管理组织体系的创新和建设。具体应坚持3条基本原则：一是要全面地考察制度、管理、运作、投资管理等各个环节的风险所在，建立相应的风险控制措施和约束机制；二是要加大在监督管理环节的投入力度，建立健全统一的、独立强势的监管主体；三是实现住房公积金管理职能部门和投资经营机构相分离，住房公积金管理职能部门负责住房公积金业务开展和日常管理，投资经营机构则负责资金的专业投资管理，风险系数较大的专业投资则应委托专业的投资管理人代管。我们可以借鉴我国社会保障基金和新加坡中央公积金的做法，积极打破目前住房公积金相对散乱的投资管理模式，建立起以国家级投资管理中心为主体、省级和市级投资管理中心相辅助的多层次投资管理组织体系。此外，多位一体的监管体系负责对住房公积金投资运作的各个环节进行有效的监管，以确保资金投资运作的安全、规范和透明。而对于层次主体之间的资金托管的收益分配问题，可以根据有关规定和资金实际收益情况进行结算。
2.2.1建立起市级、灵活自主的投资管理体系
各市级住房公积金管理中心将辖区内各分中心（管理部）富余资金进行集中统筹，再根据自身实际情况，将一定比例的富余资金委托至省级投资管理机构进行托管，只保留一定比例的必要资金自行投资管理，其投资管理的原则是：在保证资金良好的流动性基础上实现必要的资金增值，并负责合理调节辖区内各分中心（管理部）的资金流动，以确保辖区内住房公积金支取和贷款等业务的正常运转。其投资对象可以为国债（逆）回购、大额可转让定期存款等流动性较高的投资产品。
2.2.2建立起省级、次集中的投资管理体系
各省和自治区应设立相对集中的住房公积金投资管理体系，负责集中投资管理各市级中心聚集而来的富余资金。根据本省（自治区）的具体情况，保留一定比例资金进行自行投资管理，其余可委托至国家级统一投资管理机构进行托管。其投资原则是：通过市场化、规模化的集中投资，充分发挥规模化的资金优势，以实现兼顾本省（自治区）经济社会发展目标的高效资金运作。其投资渠道有：通过公开招标方式选择较高收益率的银行定期存款；通过公开操作进入银行间债券市场或投资有国家担保的大型企业债券；通过记名债券方式进入本省（自治区）保障性住房建设和国家骨干的大型基础设施建设领域；通过发放项目贷款的方式支持本省保障性安居工程建设；此外，也可以尝试参与本省重点城市的土地储备项目和商品住房的收储等。通过稳健审慎的投资运作，实现资金的保值增值。
2.2.3建立起国家级、全国统一的投资管理体系
通过设立类似于我国社会保障基金理事会层次的国家级住房公积金统一投资管理机构。统一负责对全国各地区聚集而来的沉淀资金进行集中投资管理。其投资管理原则是：在保证资金安全的前提下，通过市场化、专业化的运作，实现资金收益的最大化。具体可以委托经验丰富、经营稳健的专业投资管理人进行资金的投资运作，其投资渠道可以进一步拓展至货币市场、资本市场乃至实体经济项目，投资范围可以包括银行存款、国债、企业债、金融债、股票、信托产品、证券化产品、证券投资基金、股权投资基金、产业投资基金股票等。未来也可以借鉴社保基金做法，逐步尝试并加强对实体经济项目的投资，积极参与我国国资国企改革，通过参股经营或优先股投资等方式投资重点央企，以此分享经济体制改革的红利。
2.2.4建立起强力有效、多位一体的监督管理体系
建立健全行政监管、金融监管和社会监管多位一体的有效监管体系，建立起严格的资金投资管理规范和制度监管框架。对省级和国家级投资运作的监管，主要由财政部会同住房和城乡建设部拟订资金管理运作的有关政策规章，并对其投资运作和资金托管情况进行监督，人民银行和证监会按照各自的职权对专业投资人或托管人的经营活动进行监督；各级政府应对本地区住房公积金资金投资管理情况进行必要的行政监管；各地住建部门会同人民银行、财政、审计等部门应对当地住房公积金资金投资管理以及风险防范情况进行严格的同级监督。此外，还要进一步加强对住房公积金资金投资管理的社会监督，社会监督应涵盖住房公积金缴存人、缴存单位、社会组织、新闻媒体及专业人员等；被监督对象则为各级住房公积金投资管理机构、经办机构、委托机构及相关服务机构等。
2.3改革创新符合住房公积金科学发展的投资管理模式
2.3.1坚持适合自身发展的投资管理原则和策略
一是坚持安全规范的投资管理原则。目前住房公积金投资管理原则是在确保资金安全完整的基础上，实现一定的保值增值。这个原则并没有太大缺点，但我们应该结合流动性因素，将其丰富为：在保证资金安全性、流动性的前提下，通过稳健经营和审慎投资实现资产的增值。二是要坚持分散化的投资管理策略。分散化策略是指住房公积金的投资管理要在投资种类和期限上科学分散，投资分布要在各统筹层次上合理分散。不能一味地为追求资金的收益性，而忽视资金的安全性和流动性，也不能一味地为提升资金投资管理的统筹程度，而制约住房公积金保障属性和金融属性的发挥。要通过资金科学合理的分散化投资管理以及在各统筹层次上合理分布，逐步探寻符合住房公积金管理科学发展的分散尺度。
2.3.2提升投资管理的统筹层次，实行规模化的投资管理模式
从经济学角度来看，市场化和专业化的集中投资管理模式具有高效、低成本以及规模经济等优势。目前在世界范围内，大多数国家的社会基金采取中央政府集中统筹的方式进行管理和运作。以英国为例，英国是中央政府集中管理的单一制典型国家，实行的是高度集权的社保基金管理体制。实践证明，资金投资管理的统筹水平越高，资金规模化运作的优势就越强，防范风险和化解风险的能力也越强。而从我国住房公积金管理的情况来看，万亿级的沉淀资金分散在上千个县市，由于各地区住房公积金管理水平和能力参差不齐，使得庞大的沉淀资金没有得到有效利用。此外，由于监管的缺失，住房公积金贪污挪用案件时有发生，也给资金安全带来较大的隐患。因此，无论从发挥资金的规模优势，还是从防范化解风险、加强资金运作监管的角度，提高我国住房公积金的统筹管理层次，建立起更加集中、相对独立的住房公积金投资管理机构都非常必要。
2.3.3提升投资管理的专业化程度，实行分离化的投资管理模式
分离化策略是指自主投资和集中投资相分离、货币投资与实物投资相分离、一般投资和高风险投资相分离、管理机构与投资运营相分离。这种分离化策略的目的是理顺住房公积金各投资管理主体的关系，便于监管机构对其实施更有效的监管，同时也是风险分散、资产科学合理配置和精细管理的需要。在这一方面，新加坡中央公积金的做法值得我们借鉴和学习。新加坡相对独立的管理机构——中央公积金局负责统一管理全国的中央公积金，专业的投资机构——新加坡货币管理局负责公积金对国债和银行存款的投资管理，新加坡政府投资管理公司负责公积金对国内的住房、基础设施建设以及部分外国资产的投资管理，各投资管理主体投资品种和比例也均有明确的规定。目前,新加坡政府投资公司已跻身于全球最大的100家基金管理公司的行列，它秉持市场化的管理模式和专业化的投资理念，通过200多名投资专家在世界范围内进行资金投资。此外，由公积金成员自主投资的部分，也是通过在资本市场选择相应的投资工具进行市场化的投资管理。而保险计划基金则更是外包给市场上资产管理公司进行专业化的投资管理，无一例外地体现了市场化和专业性特点。这样一种分工明晰、相互独立的管理架构有利于中央公积金投资管理成本的降低和效率的提升，市场化和专业化的集中投资也使得资金的规模优势得以发挥。
2.4探寻适合住房公积金未来发展的投资方向
2.4.1进一步拓展的货币投资
随着我国金融改革的深入发展，尤其是利率市场化改革进程的加快，近年来，金融市场的改革措施密集出台。自2013年12月央行《同业存单管理暂行办法》后，10家国有银行先后试水同业存单，拉开了开启同业存单的序幕，进入2014年8月以来，商业银行发行同业存单的节奏密集，标志着同业存单扩容进入新阶段，其更重要意义在于为大额可转让定期存单全面施行铺路。大额可转让定期存单可以在二级流通市场转让，利率参照市场利率浮动，与传统定期存款相比，可转让大额存单在到期日之前允许转让，因此流动性相对较高，是短期资金融通的重要工具，顺应了利率市场化的趋势，也为住房公积金提供了一个风险较小、收益稳定、流动性较高的良好投资手段。而2014年8月，证监会出台的“融十条”也明确表示：“要积极培育交易所债券市场机构投资者，增强交易所债券市场的融资能力。支持更多的机构投资者在交易所市场开展债券现券与回购交易。完善政策环境，为住房公积金、地方养老保障基金利用交易所债券市场投资运营、保值增值做好服务，引导合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）和私募基金投资交易所债券市场”。证监会出台的这一政策春风，也为将来住房公积金突破国债投资范围，走进全国银行间债券市场，进入更广阔的金融债、企业债等投资领域提供了有利的政策契机，甚至为住房公积金通过记名债券方式进入保障性住房建设和国家骨干大型基础设施建设领域提供可行性。
2.4.2谨慎进入的资本投资
2014年8月国务院的“国十条”明确表示：“逐步扩大各类长期资金投资资本市场的范围和规模，按照国家税收法律及有关规定，对各类长期投资资金予以税收优惠。”近年来，随着《条例》修改的推进，社会各界提出了一些好建议，大体形成的共识是要借鉴社保基金的投资管理模式，改革现有住房公积金投资管理模式，进一步放宽其投资范围，允许其通过组合投资等方式投资资本市场，以更好地实现住房公积金的保值增值。目前来看，要加快《住房公积金投资管理办法》的研究和制定，在全国性的统筹住房公积金投资管理组织体系建立之前，建议有条件的省份可以委托全国社保基金理事会对一定比例的沉淀资金采用保底分成的模式进行专业化投资经营，也可以自行选择经验丰富、经营稳健的专业资金投资基金或机构进行委托投资管理。
2.4.3彰显保障民生的实体投资
当前，住房保障问题已经成为社会关注的焦点，各地政府都把安居性保障住房建设列为重点工作任务，但是各地政府在保障住房的建设上普遍存在较大的资金缺口，也急需社会基金或公共基金的参与和支持。住房公积金应该充分发挥其在保障住房建设方面的辅助作用，加大利用项目贷款等投资手段支持保障住房建设的力度。此外，也可以尝试进行地（市）级以上政府的土地储备项目和廉租房或商品房的收储等投资，靠实物资产的稳定升值来实现货币资产的保值增值。可以预见，随着经济社会的发展，住房公积金在完善住房保障体系、彰显社会保障职能方面将会发挥出越来越重要的作用。
2.4.4兼顾社会经济发展目标的实业投资
新加坡中央公积金在投资运用中兼顾了众多的社会经济发展目标，为新加坡经济的崛起做出了突出贡献，这一点，值得我们思考。住房公积金作为长期而稳定的资金，它的投资运用不能只看短期的收益率，还要看到长期的收益率。因此，在住房公积金的投资运作中，适度的考虑社会经济目标是必要的，但必须要建立相应的评价体系，并结合我国经济战略目标选择适合的投资方向。目前，我国作为发展中的大国，正处在经济腾飞的阶段，面临着许多亟待解决的经济和民生问题，需要大量的资金投入，并且在许多领域的投资中存在着风险较小而投资收益颇丰的良机，正如文初所述，我国国资国企改革正是住房公积金参与经济体制改革、分享改革红利的大好契机。因此，在我国未来住房公积金投资中，应坚持与国家经济战略发展相互结合、相互促进的策略，尤其是要加大对电力、石油、通信、交通等关系国民经济命脉领域的投资。
3结论
综上所述，住房公积金制度要实现健康持续发展，必须保证住房公积金资金的长期安全运作和保值增值。在我国经济体制改革的背景下，探寻和研究住房公积金的投资管理模式是当前住房公积金制度改革的一项紧迫任务。一是要推动新修订《条例》的尽快出台，进一步拓展住房公积金的投资渠道和范围；二是要加快住房公积金投资管理相关规章制度的研究和制定，使得住房公积金的投资管理有法可依、有章可循；三是要建立健全住房公积金投资管理组织体系和监管体系，建立起分工明确、组织有序、更具效率的住房公积金投资管理组织体系。这三个目标的实现离不开党和国家的重视和关心，离不开各级政府、各相关部门、各相关机构等社会力量的关注和支持，更离不开所有住房公积金人的不懈努力和坚持。
作者：李飞 单位：扬州市住房公积金管理中心宝应分中心
