前言：寻找写作灵感？中文期刊网用心挑选的长城汽车重入A股的动因，希望能为您的阅读和创作带来灵感，欢迎大家阅读并分享。
继2011年6月底同属汽车行业的比亚迪回归A股上市后，长城汽车股份有限公司作为我国首家在香港H股上市的大型民营汽车企业，也于2011年9月底回归A股市场。长城汽车股份有限公司为何要回归A股市场？本文将在回顾现有交叉上市理论文献的基础上，重点剖析长城汽车回归A股的主要动因。 一、交叉上市动因的相关理论 （一）市场分割假说 市场分割假说是由Stapleton和Subrahmanyam于1977年提出的。市场分割问题源于跨国资本流动中存在的障碍，由于存在法律、偏好或其他因素的限制，投资者和融资人都不能无成本地实现资金在不同资本市场之间的自由转移，因此导致了对公司融资渠道的局限性。Stapleton和Subrahmanyam指出，交叉上市能在一定程度上减少市场分割导致的融资负效率，消除市场间的障碍，从而降低公司的资本成本，增加公司价值。在此假说基础上，Errunza和Losq（1985）提出了市场分割的三种状态，即极端的完全分割、完全整合和处于中间状态的温和分割，并指出在温和分割状态下投资者可以通过投资交叉上市的公司股票来分散投资组合风险。 （二）流动性假说 1986年，Amihud和Mendelsohn提出了流动性假说，认为公司股票流动性的增强可以降低公司的权益资本成本，增加公司价值。交叉上市具有一定的价格发现功能（Hasbrouk，1995；Harris，2004），能够提高公司股票的流动性。股票在多个市场交易，尤其在更具效率和更具流动性的市场上市后，市场结构的变化提高了市场之间的竞争，由于某些市场能提供更好的流动性服务，从而在整体上降低了其他市场的交易成本，并吸引更多的潜在投资者进行投资。实证研究结果显示，许多在美上市的外国公司能明显以更低的买卖价差进行交易（TinicandWest，1974;WernerandKleidon，1996;Domowitz，Glen，andMadhavan，1998;andFoersterandKarolyi，1998）。 （三）投资者法律保护假说 Coffee（1999，2002）提出了投资者法律保护假说，并引入了“绑定”概念，他指出：公司选择交叉上市可能是为了降低投资者法律保护风险，即处于投资者法律保护较弱国家的公司通过到投资者法律保护力度更强的国家上市，能将自身“绑定”于较高的披露要求和法律执行体系中，从而改善自身的公司治理状况和融资约束。Fuerst（1998）；andStulz（1999）.LaPortaetal.（1997，1998）也曾指出，在投资者法律保护较弱的国家里，公司外部融资的难度往往很大。Mitton（2002），ReeseandWeisbach（2002），Doidge（2004），Doidge，KarolyiandStulz（2004），Lins，StricklandandZenner（2005），以及Leuz，Lins，andWarnock（2006）通过实证检验证实，该假设能够解释非美国公司赴美国上市的原因。 （四）其它理论 除上述理论外，一些学者还从信息不对称的视角对交叉上市的原因进行了解读。例如，Merton（1987）提出了投资者认知假说，认为投资者数量与公司的权益资本成本存在负相关性，投资者数量越多，公司的权益资本成本越低，因此公司的管理层有动力扩大投资者基数。而选择交叉上市，能够吸引更多的投资者，提高投资者对公司的认知程度，扩大投资者基数，进而降低公司的权益资本成本，提高公司价值。Baker，Nofsinger&Weaver（2002）对投资者认知假说进行了直接检验，研究结果表明，交叉上市之后样本公司的知名度显著提高，而且这种提高与公司权益资本成本的下降紧密相关，其结论与Merton的投资者认知假说一致。 Huddart、HughesandBrunnermeier（1999）提出信息披露假说以解释交叉上市的动因，认为交叉上市能够改善公司信息环境，减少投资者获得信息的成本，从而提升公司价值。选择一个市场监管较严、较为完善的市场将会在一定程度上减少信息不对称现象。Baker、Nofsinger，andWeaver（2002），Lang，LinsandMiller（2003），以及Ahearne，GrieverandWarnock（2004）研究结果发现，交叉上市使媒体和证券分析师更关注公司，从而使公司的信息披露更为及时和充分，他们的研究为信息披露假说提供了实证证据。Cantale（1996）和Fuerst（1998）则从信号传递角度解释了交叉上市的动机，他们认为如果公司敢于到信息披露水平更高的市场上市，便是向市场传递了自身具有高质量投资价值的信号，足以反映出公司管理层对公司治理水平和未来盈利能力的信心，使市场提高对公司的评价。上述理论多是从市场差异角度探讨处于不发达市场的公司赴发达市场上市的现象，并不能充分解释诸如H股回归A股的动因。 潘越（2008）的研究揭示，H股上市公司回归A股过程中存在明显的市场择时行为，当内地市场相对香港市场表现越好时，回归A股市场的H股公司就越多。市场择时所带来的巨大资金效应，是吸引我国境外上市公司回归A股市场的一个极其重要的原因。但为何“长城汽车”在内地股市低迷的2011年选择回归A股市场？下面结合上述理论及公司的基本状况分析背后的具体原因。 二、“长城汽车”的基本状况 （一）产品市场占有率 在SUV汽车市场上，长城汽车已连续8年保持国内销量前三、自主品牌销量第一。2010年，SUV市场占有率上升至11.3％，居全国第一。2010年，公司轿车销量12.3万辆，同比增长76.0％，成为近年来轿车业务增长最快的汽车厂家。自1998年成为全国皮卡销量冠军后，公司连续13年在全国保持皮卡销量、占有率、出口数量、市场保有量第一的地位，且在与外资品牌皮卡的竞争中呈现出较强的竞争力。近年来，公司皮卡市场占有率基本保持在27％以上，占据绝对优势。公司汽车出口量和出口额连续多年位居行业前列。 （二）公司成长性 自2008年以来，由于公司汽车整车及零部件产品十分畅销，长城汽车的营业收入大幅度增长，如2010年、2009年的营业收入分别比上年增长79.4%和52.1%；实现的净利润同期增长率更是分别高达168.5%和90.7%。2010、2009年末，公司的资产总额分别较期初增长58.3%、39.9%。上述财务指标显示出公司具有很强的成长性和持续发展能力。#p#分页标题#e# （三）公司盈利能力 2008年后，随着销售规模的扩大和产品成本、期间费用的有效控制，长城汽车盈利能力不断增强。如公司毛利率由2008年的20.6%逐步提高到2010年的24.7%；公司销售、管理和财务三项期间费用占营业收入的比率在报告期内呈下降趋势；2008至2010年，公司每股收益由0.19元提升到0.93元；净资产收益率由7.8%上升到30.7%，且远高于行业平均水平。更重要的是，公司的盈利质量一直较高。2008-2010年，其主营业务利润占利润总额的比重稳定在90%以上，特别是2010年度和2011年前三个季度更是超过95%，反映公司具有十分突出的核心竞争力。公司经营活动产生的现金净流量一直为正且稳步增长，每股经营活动现金净流量每年均高于每股收益，说明公司实现的净利润有很好的现金流量的配合，公司“造血功能”很强。 （四）公司偿债能力 长城汽车自2008年以来，资产负债率基本稳定在50%左右，目前处于正常水平。其流动比率一直在1倍以上，虽然未到2倍，但均高于行业一般值，且由于利息保障倍数较高，公司经营活动现金流较好，公司偿债能力较强，债权人权益可以得到保障。从上述基本面因素看，长城汽车拥有良好的财务状况和广阔的未来发展前景，这些都是确保公司A股IPO成功的重要支柱。那么，长城汽车为什么要选择回归A股市场呢？ 三、“长城汽车”回归A股的动机 （一）满足自身扩展的巨大融资需求 近年来，公司汽车业务发展迅速，现有产能已无法满足公司未来几年发展的需求，迫切需要进行股权融资，以扩大生产经营能力。公司2008-2010年汽车销量复合增长率高达74%，远远超过行业平均水平，同时公司整车产能利用率已达到93.7%，趋于饱和状态。而随着品牌推广的不断深入、新车型的陆续推出及销售网络的逐步完善，公司汽车业务将在未来较长时期内保持快速增长，按2010年36万辆的产销规模测算，现有产能将在2011年达到满负荷运转，更无法满足2012年及之后公司汽车业务的发展需求。因此，公司拟在天津新建整车生产基地，未来两到三年将形成年产40万辆整车新增产能，同步规划发动机、变速器、车桥及制动器等核心零部件的配套扩产项目。而这无疑对资金产生了巨大需求。2010年底，公司资产负债率已达56%，已超过制造业企业50%的正常水平和可比上市公司平均水平，如再通过银行借款、发行债券等负债形式融资，势必加大公司财务风险。因而，公司有必要进行股权融资，而公开发行股票在目前的中国是一个低成本的融资选择。根据市场分割假说，长城汽车如果仅在H股市场进行增资扩股，并不能充分挖掘所有的潜在投资者；如果能回归A股市场，不仅能很好地满足A股投资者对该公司股票的需求，还有利于投资者利用交叉上市公司的股票分散其投资组合的风险。同时，根据投资者法律保护假说中的绑定概念，以及信息披露假说和信号传递假说，H股上市公司完善的公司治理结构能给长城汽车在A股市场增添新的吸引力，降低其融资难度。因此，回归A股，无疑是长城汽车在存在巨大融资需求时的占优策略。 （二）提升公司的影响力与知名度 根据投资者认知假说，交叉上市能够吸引更多的投资者，提高投资者对公司的认知程度，从而降低公司的权益资本成本，提高公司价值。渣打银行的母公司渣打集团有限公司同时在伦敦证券交易所及香港联交所上市，其在香港的二次上市主要目的不在筹资，而在于通过上市扩大在香港市场的股东，而股东基础的扩大则无疑有利于巩固其在香港市场的客户基础。长城汽车选择回归A股市场，同样是为了提升公司的影响力和知名度，在内地市场占有更多的份额，从而强化公司未来的持续发展能力。2001-2008年，我国汽车销量复合增长率21.8%，远高于全球平均水平；2009年，我国汽车市场经受住国际金融危机的冲击，实现销售1364.5万辆，同比增长45.5%，首次超过美国，成为世界第一大汽车产销国；2010年，我国汽车销量又超过1800万辆，继续保持第一产销国地位。然而，2009年，我国汽车千人保有量只有47辆，远低于2007年141辆的世界平均水平，更低于美、德、日等发达国家500辆以上的水平，我国汽车市场尚处于成长期。随着人均收入的不断提高，汽车消费呈现大众化趋势，并逐渐成为国内居民新一轮消费升级的热点，我国汽车市场将继续保持较快增长势头。加之，汽车产业产值规模大、关联度高，将稳定地受到国家政策的鼓励和引导，特别是自主品牌汽车企业的做大做强，是我国汽车工业发展进步的必由之路，将受到更多政策支持。2009年，国家了《汽车产业调整和振兴规划》，要求稳定和扩大汽车消费需求，推进企业联合重组，加强自主创新，形成新的竞争优势，支持中国自主品牌乘用车市场份额的进一步提升，鼓励以自主品牌轿车为首的汽车出口等。鉴于内地汽车市场发展空间巨大和公司主要销售市场仍然在内地的格局，选择A股上市无疑更利于扩大公司的影响力、知名度与美誉度，确保公司持续快速发展。 四、“长城汽车”募集资金投向及风险预测 2011年8月3日，长城汽车发行A股的申请获得中国证监会批准。随后，经过路演推介、初步询价、网下配售和网上申购等一系列发行程序，最终确定本次发行人民币普通股304243000股，发行价格为每股13元（对应市盈率14.94倍），募集资金净额389437.23万元。2011年9月28日，长城汽车（601633）在上交所正式挂牌上市。 （一）公司募集资金的投向 长城汽车本次发行募集的资金将投入发动机、变速器、车桥及制动器、内外饰和车灯等汽车核心零部件的扩产等项目。该公司认为，这些项目具有可行性，这是基于：其一，长城汽车拥有强大的产品研发能力和持续投入势力，能保证后续新车型的不断推出；其二，核心零部件的扩产升级，进一步提升了产品的市场竞争力；其三，不断完善的国内外销售网络，为销量增长提供了有效保障；其四，规模经济性的显著提升进一步增强了其盈利能力。据预测，募集资金项目达产后将年增营业收入85.4亿元，年增净利润9.8亿元，投资效益显著。#p#分页标题#e# （二）回归A股后面临的风险 汽车产业与宏观经济波动的相关性明显。如果国内宏观经济处于下降阶段且持续恶化，长城汽车的经营将受到不利影响。除宏观经济波动的风险外，该公司回归A股后还面临着下述特定的重要风险。首先，国家汽车产业政策、消费政策与税收政策发生变化的风险。汽车产业是国民经济的支柱产业，在我国的经济发展中具有战略地位。在国家刺激内需和鼓励消费的背景下，汽车行业作为产业链长、对经济拉动明显的行业，在较长时期内将属于消费政策和产业政策鼓励的行业。但随着经济形势的变化，近两年国家汽车产业政策发生了一定变化，如鼓励小排量汽车消费，通过调整产业结构，防止短期内汽车行业产能的过快扩张。未来如果因汽车产业投资过度或汽车消费导致环境污染加剧、城市交通恶化等情况，政府也可能对汽车政策进行适当调整。政策调整将对包括长城汽车在内的汽车生产企业的经营产生较大不利影响。其次，长城汽车自身的经营风险。主要包括：公司进入轿车市场较晚、生产规模较小的风险；与海外市场开拓相伴随的政治、贸易摩擦、知识产权纠纷等风险；汽车零部件制造企业扎堆上市，而且近期假冒零部件的泛滥也可能迫使企业降低相应产品价格，从而构成公司产品价格下降的风险等。最后，技术开发及技术人员流失风险。 目前，汽车整车和零部件生产工艺和技术更新的速度越来越快，如果长城汽车不能及时跟踪国际国内先进生产技术工艺的研发进程，并实现自身生产工艺技术的改进和新技术的研发，将会对公司产品的市场竞争力造成不利影响。再加上若长城汽车未来在人才引进和激励方面出现问题，以致核心技术人员流失、研发队伍不稳，都可能导致公司技术失密，也将导致公司未来发展出现困境。