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一、引言 国际板是指境外公司股票在境内证券交易所上市并以本币计价交易形成的市场板块。证券交易所在上市规则中设立专门的章节或者制定单独的规则，这些规则体系在保持与本土公司上市要求基本一致的同时，也体现对境外企业的特殊性要求。由此，这些境外上市公司就构成一个相对独立的板块，通称国标板。 从国际板股票的供给和需求两方面看，当前我国具备了推出国际板的基础。供给方面，随着中国经济的飞速发展，大量全球500强级别的外资企业在技术、人力、产品等方面都已深入中国市场。这些外资企业通过在中国证券市场上市可以获得两方面的利益，一是广告效应，在中国证券市场上市能够进一步扩大自身的知名度，提高消费者的品牌认可度；二是可以方便快捷地获得在华投资所需资金，直接在中国证券市场募集人民币，然后直接投资于中国市场，中间省去了汇率、法律等风险。需求方面，中国的储蓄率长期居高不下，从1998年前后的37.5%升至2007年49.9%，居民的投资理财需求和提高财产性收入的需求迅速增长。 2009年4月29日，在国务院的《关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》中，首次明确提出要适时启动符合条件的境外企业发行人民币股票。随后，上海市政府在对外的《贯彻国务院关于推进“两个中心”建设实施意见》中表示，积极支持上海证券交易所国际板建设，适时启动符合条件的境外企业在上证所上市，推进红筹企业在上海证券市场发行A股。 二、国际板市场的新风险 境外公司股票在境内证券市场上市，在繁荣我国证券市场、推动证券市场对外开放的同时，也会给我国境内证券市场带来新的风险，主要有以下四个方面： （一）国际资本市场风险向国内传递 国际板的开设给国内证券市场与国际证券市场架设了一座桥梁，在把国内证券市场推向国际化的同时，也给国际资本市场的风险向国内传递留下了一个窗口。根据我国建设国际板的计划安排，国际板上市的企业主要为已在香港上市的红筹股、在国内有大量业务的境外蓝筹企业（主要为世界500强企业），且以后者为发展趋势。这些企业在国际板上市之前均已在其他国际资本市场上市，当国际资本市场发生动荡时，必然引起国际证券市场上股票的价格波动，从而带动国际板市场的股价波动。再加上中国股市“板块效应”和“羊群效应”特别明显，与这些境外企业同行业的上市公司将会跟随其剧烈震荡。从而造成国际资本市场动荡向国内传导，加剧国内资本市场的动荡。 （二）对国内企业融资产生挤出效应 国际板上市的企业大都为优质国外企业，经营能力强，具有一定的市场深度和广度，这些优质企业的上市必然会对国内企业的上市融资产生一定的“挤出效应”。国内企业直接融资的比例约10%，国内中小企业的直接融资比例更低，仅约2%，欧美等发达国家的企业直接融资比例为50%-70%，国内企业直接融资需求巨大。同时，计划在国际板上市的境外企业一般为融资规模巨大的企业。如汇丰控股计划发行50亿英镑股票，折合人民币约545亿，相当于A股市场2009年IPO融资额的三分之一。如此巨大的融资额，必定对股市带来巨大的震荡，吸取了本该属于其他本土企业的资金，对国内本土企业造成了“挤出效应”。另外，还会带来股市整体价格的大幅度下跌，加剧了市场的风险。 （三）IPO获得较高的发行溢价 在国外成熟的市场里，新股发行市盈率基本上就在十倍左右，甚至只有几倍。而中国股市新股发行市盈率却达到了四、五十倍。特别是2009年新股发行制度改革后，新股发行市盈率甚至达到了120倍以上，2009年12月9日上市的星河生物发行市盈率高达138倍。境外企业通过国际板IPO可以获得较高的资本溢价，若企业募集来的资金汇兑成外汇直接移到国外，没有用于投资于我国境内业务的发展，则对我国经济发展起不到任何促进作用，反而损害了中小投资者的利益。 （四）给市场监管带来新的挑战 由于国际板上市的企业是境外企业，具有复杂的外向性和经营上的差异性，这增加了对上市公司的跨境监管的难度。如何监管国际板上市的境外企业的利润操纵和虚假信息披露等不良行为，对监管层来说就显得非常困难。近年来发生的安然、世通案件显示，跨国亦可能存在严重的欺诈及舞弊活动。监管层如何通过有效的监管，来保护国家金融安全和投资者利益，这是一个新的挑战。 三、控制国际板市场新风险的建议 建设国际板市场意味着我国证券市场进一步的对外开放，这对于我国证券市场的发展具有重要意义。同时，对于国际板市场的带来的新的风险要有充分的认识，针对以上几点风险，可以采取以下几种方法，控制市场新风险。 （一）编制独立的国际板股票代码与指数 为国际板市场的股票设计独立的股票代码，并且独立编制股价指数，将国际板指数不纳入主板指数和主板概念板块，使得国际板相对独立于主板市场。当国际金融市场动荡引起国际板市场股票价格剧烈波动时，投资者可以充分识别出国际板股票与非国际板股票，避免羊群效应和板块效应的出现，在很大程度上减少并阻断国际金融市场的动荡通过国际板向国内市场传导。 （二）确定合理的外资公司上市比例 为减少国际板上市公司的“挤出效应”，保护国内企业的直接融资。政府可以通过宏观调控，确定合理的境外企业和境内企业上市比例。这样可以避免过多的境外企业集中上市，而对国内优秀企业上市产生的冲击。在实际操作中，可以确定一个最高比例，如果超过这个最高比例，将暂停一些境外企业的上市。 #p#分页标题#e# （三）采取多种手段，避免外资企业IPO“圈钱”行为 1.制定合理的发行价格 目前A股市场的新股发行完全是非理性的。如果将这样的发行机制延伸到国际板，那么在“外资概念”的光环下，外资企业将会在A股市场发行出更高的发行价，如此一来，外企的A股发行就会演变成疯狂的圈钱运动。要推出国际板，就必须解决国际板新股的高价发行问题，将新股发行的市盈率与国际接轨，控制在20倍甚至是15倍以下。 2.开放境内个人投资者投资于境外市场 逐步放开境内个人投资者对境外资本市场投资的限制，使国内投资者能够直接投资于香港的以及国外的股票市场，有利于投资者走向成熟，同时也有利于国际板市场的股票价格与国外其他市场的股价接轨，避免非理性的价格出现。比如，在投资者可以直接在香港股市购买汇丰控股、长江投资、东亚银行这些香港市场上市公司股票的情况下，这些公司在A股市场的发行价格就不可能高于港股的市场价格。 3.限制国际板上市企业融资用途 国际板上市企业融资应用于国内市场的发展，而不是成为跨国企业圈钱的机器。目前我国资本账户尚未完全开放，但是人民币自由化是未来发展的趋势，应控制好企业融资的用途，避免企业把人民币直接换成外汇移到国外。（四）提高我国市场监管尤其是跨境监管能力目前我国已加入国际证监会组织的《磋商、合作及信息交换多边谅解备忘录》，上海证券交易所也与世界各主要交易所签订了相关的备忘录，跨境监管的基本框架已初步确立。但是在实际操作中，还需要一个漫长的探索过程。同时，对外资企业的监管也要把握好一个度的问题。过于苛刻和冗杂的监管会打击外资企业国际板上市的热情，不利于国际板市场的长远健康发展。日本东京国际板市场的失败与日本严苛复杂的证券市场监管体制有较大的关系。 四、总结 证券市场国际板的开设是中国金融市场对外开放，实现国际化的重要一步。目前阶段开设“国际板”符合当前我国的经济发展需求，同时国际板的开设也会给我国证券市场带来新的市场风险。新市场风险主要是四个方面，一是国际资本市场风险向国内传递；二是对国内企业上市融资产生挤出效应；三是获得较高的发行溢价；四是给市场监管带来新的挑战。这些新的风险可以通过相应的措施加以控制，控制好市场风险是国际板繁荣发展的基础。国际板的开设必将为我国证券市场注入新的活力，也将为我国经济发展带来新的动力。
