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随着我国整体经济水平的不断提升，负债融资情况对企业的实际投资行为产生的影响越来越明显。就国内外相关领域的研究来说，已经形成了较为完善的体系，但是目前的研究方式中，通过对负债总量进行研究而分析债务限期结构和企业投资行为之间的关系是非常常见的。但是应注意到，由于不同的债务限期产生了不同的利息，因此，针对企业产生的风险也有所差异。基于这种情况本文对现有的研究成果进行了梳理，以期能够为我国相关方面的研究提供一定的数据支持。 一、债务期限结构与企业投资行为的关系 国际知名经济研究学家ensen和Meckling(1976)，在他们的研究成果中，就重点强调了债务期限结构和企业的实际投资行为之间存在着明显的关联性。他认为,现代企业制度中，实际上形成了中资本所有权和资本控制权相分离的状况，这种情况下，股东和管理者之间，存在着明显的利益冲突。随着这种问题的出现，负债融资引起的股东—债权人冲突的问题同样凸显出来。针对这两种矛盾的存在，经济界学者做出了大量的实际研究，他们认为，不同于长期债务，短期债务自身的特点决定其具有更为低廉的成本，对于上述两种矛盾的缓解，能够起到积极的作用，尤其是针对管理者由于利益关系出现的过度投资问题，更是能够起到良好的限制作用。 1.缩短债务期限能抑制投资不足 企业自身存在的债务和盈利，组成了企业的整体融资结构。这样，实际上形成的收益是被债权人和股东两部分吸收了的。可以说，当债权人能够对盈利份额中的大部分享有支配权，那么股东得到的利益必将受到相应的削减，从而严重的影响股东投入资产进行生产规模的扩大和在生产工作。这就是本章节所论述的投资不足问题的主要产生原因。 2.缩短债务期限能抑制资产替代 在债权人的固定求偿机制和股东有限责任机制双重影响之下，股东对于投资项目的选择上，往往只注重高风险高收益的投资，而对于风险较低，同时受益较低的项目，则没有相应的投资兴趣，这种情况，就是所谓的资产代替。当市场中存在信息的严重不对称状态时，由于公司关于债务方面的信息在前期的披露情况较差，很大程度上，从股东向债权人转移的实际财富数额将会减少，也就是针对债务期限进行相应的缩短处理，从而保证股东的成本的不断降低。 3.缩短债务期限能抑制过度投资 当公司中，流动现金流出现过多的现象时，职业经理人出于对符合其个人利益的公司发展方向考虑，将有很大几率作出有损于股东利益最大化的发展方向，某些资金的使用方向，并不会对公司的整体盈利水平的提升做出贡献，这就是所谓的过度投资。而在市场上，短期负债偿还频率高,将会严重的影响企业正常的现金流动，严重的影响公司的正常发展。 二、理论角度的债务期限结构与企业投资行为的关系实证研究 1.国外研究 美国著名经济学博士Mitchell(1993)通过对本土经济的研究指出，短期债务融资方式的主要采用对象是一些成长潜力较好的公司，他通过对美国金融市场上的债务登记的划分，进一步的研究了债务期限和企业的成长潜力之间存在的内在联系，发现企业的成长潜力和企业的债务限期呈现出明显的负相关关系。而学者Ozkan(2000)则通过对广义矩估计法在美国非金融类型企业的战无期限结构中的应用，发现成长潜力较大的企业，自身对于短期债务融资方式具有某种特殊的偏好，而这种偏好行为，大大的加强了债务期限学说中，关于这一问题的论述。 2.国内研究 ①债务期限结构与投资不足问题的实证检验。通过对我国现阶段金融市场特点的研究，肖作平(2005)和熊正德教授研究发现,企业的发展潜力和企业的实际债务期限呈现出明显的负相关关系，企业成长过程中，选择短期债务能够有效地对企业自身的流动资金进行相当程度的弥补，但是实际操作中，对于内生性问题的考虑显然还不足以支持其经济行为。上述研究内容中，为缩短债务期限减轻投资不足问题的研究提供了必要的数据支持，但是同样的，我国专家学者通过对我国现阶段的经济发展趋势和整体金融市场中的企业发展情况，做出了一些不能够支持这种观点的研究，其中，韩德宗教授(2003)对我国上市公司进行了分析，以生物制品行业上市公司为考察对象，得出企业发展潜力和企业的实际债务结构之间并不存在直接的影响的结论。 ②债务期限结构与过度投资问题的实证检验。王艳辉和杨帆(2007)从东北地区的上市公司进行分析，形成了一套系统的金融评价体系，其中就重点阐述了，公司发展过程中，长期负债能够有效地限制过度投资问题，但是短期投资显然没有这种效果。在韩霞和常琦(2006)的研究中，同样指出，当企业的总负债数量超过一定标准的时候，企业面临的风险将成绩和态势上升。但是就目前的研究情况来说，还没有足够的证据能够支持企业发展潜力和企业的实际债务结构之间存在明显关联性的结论。这一理论，同样被周宏琦的研究证实，他认为，长期投资对国有企业的现金流动性的提升具有积极意义。 ③区分成长性不同企业的分组检验。朱优红(2007)发现,针对发展潜力较好的企业来说，通过利用短期负债来对资产替代动机进行处理，是一种常见的模式。而郭蓉蓉(2006)发现,短期负债与投资支出显著负关,她通过分组实验的方式，论述了企业自身长期负债和企业的投资行为之间存在着明显的正相关关系，在发展潜力较好的企业中，短期负债能够有效地抑制投资;控制总体杠杆水平后,低成长性企业债务期限越长,投资越少,高成长性企业债务期限与投资关系不显著。 三、股东-债权人冲突与企业投资行为 企业自身存在风险负债的情况时，针对公司价值的最大化决策，对于公司股东的权益最大化，并不一定是能够起到实际效果的。这也就是说，当公司出现一定问题的时候，股东权益并不能够完全和企业的管理者所代表的公司权益完全重合。这种情况下，股东偏好收益项目和公司的实际选择项目之间就会出现明显的不一致现象。当然，就公司的整体发展来说，当股东/经理获取一定资本之后，债权人不知情而做出损害债权人利益的投资角色，那么，人的道德素养就成为制约企业发展、获取利益的唯一因素。这里，首先是对能够提高债权人收益风险的项目减少投资，其次就是应该不放弃对债权人降低自身投资风险的低利润项目。一定情况下，当股东/债权人的利益出现冲突的时候，那么针对企业投资行为进行的研究，通常可以称之为资本结构理论研究的一种衍生理论。而目前金融界研究的热点———委托理论，在财务学中的应用，就极大程度上的提高了这一理论的实际应用效果。美国金融界学者提出股权结构对股东和债权人之间的利益冲突理论，很好的解释了企业债权结构和企业投资行为之间的关系。债务期限结构对股东-债权人冲突的大小也有影响，不同的债务期限结构的影响也不同。#p#分页标题#e# 四、股东———经理人冲突与企业投资行为 对于股东和经理人之间的冲突问题的研究，是研究企业债务期限结构和企业的实际投资行为之间关系的重要内容，早在1986年，美国的琼斯博士就提出了，企业经理的对于扩大企业经营规模的动机将会导致企业的闲散资金大量应用于企业的非盈利项目，则好样将会对股东的实际收益产生严重的负面影响，甚至导致投资过度。企业的负债情况，能够对这种过度投资行为形成明显的制约，同时，对于公司经理的成本的降低，同样可以起到非常明显的效果，进而对公司的整体绩效水平的提升提供一定的基础。企业的正常经营状况中，债权人可通过相应的契约来收取固定的收益，这种收益存在的前提是债权人放弃对剩余价值的攫取权利。但是当企业经营状况出现问题的时候，那么债权人就可以通过对企业进行清算来获取相应的剩余价值。这样，负债行为就可以从两个角度对股东和企业经理之间存在的矛盾进行缓和。其一，负债本金与利息的支付可以减少可供经理支配的现金；其二，负债使经理面临更多的监控和破产风险，这是因为，当经理人没能够保证公司的应用收益时，那么公司的实际经营权将会归属于债权人所有，这样，经理人的实际权益就将收到巨大的打击。这就需要经理人根据企业的实际经营情况，对企业的债务结构进行及时的调整，从而在保证企业的收益的同时，还可以保证自身的利益。这也是现代企业管理原则的体现：通过对企业经理人的权益和公司权益的绑定，来保证股东权益和股东的正当收益。 五、债务期限结构对过度投资的影响 现阶段，我国银行界针对债务期限结构怎样影响企业投资行为一直存在着争议，针对我国的财务领域的发展，目前来说，这一问题已经成为我国财务事业发展的一大难题。我国现阶段的资产市场中，市场机制没能得到很好的发挥，这种情况下，在对债务期限结构影响企业投资行为方面的研究，应该重点考虑一下三个方面：首先，缩短负债的期限可减少股东-债权人冲突引起的投资不足问题；其次，短期债务融资方式，相对于长期负债来说，对于企业内部矛盾能够起到相应的缓和作用，同时也有利于形成对企业经理人的监督。最后，负债又增加了股东-债权人冲突带来的资产替代作用，短期债务情况对公司的实际矛盾的处理，更为有效。通过对上述三方面的研究，可以得出，债务期限和企业的投资行为之间，还没有呈现出明显的负相关或者负相关关系。对这一问题的研究，需要重点考虑实际操作过程中，那种机理作用更为明显而定。①就总体情况来说，企业自身的债务期限结构和自身的投资行为呈现出负相关关系。②对于发展潜力较低，自身成长趋势不是很明朗的企业来说，通过长期债务期限结构的选择，可以更好的减少投资。反之亦然，但是这种特点，在发展趋势较为良好的企业中由于自身对管理的能力较强，故不需要依靠债务结构对公司内部关系进行平衡，所以表现并不是很明显。③对于国有股控股高的企业来说，这一问题的研究并没有相应的实际意义，只有在充分接受市场管理的企业中，债务结构才对企业的投资行为有明显的负相关关系。④进行行业中位数调整后，以上结论都成立。⑤债务期限结构的内生性问题解决后，以上结论都成立。通过对国内外专家学者形成的研究成果的思考，可以认为，我国目前的债务期限结构和企业投资行为之间存在的明显的负相关关系，主要是由于我国现阶段股东和管理层之间存在的广泛的矛盾而产生的。通过债务限制来对管理者的实际投资行为进行限制，而我国基本上没有股东-债权人冲突引起的成本，针对投资不足问题的处理上，目前还没有使用债务期限工具的先例。 六、结论与启示 西方学者的研究成果中，我们可以清晰的认识到，通过短期债务行为降低股东和债权人之间的冲突问题，能够有效地控制投资不足和资产替代问题，同时，针对这一问题带来的过度投资问题，同样可以起到相应的管理效果。针对债务期限结构和企业投资行为之间的关系的研究，需要根据实际的机理作用情况进行具体论述，基于这种情况，在研究中的变量的选取、指标的定义、模型的选择、样本的采集和各国之间的政府政策差异等方面的不确定性，尚无法得出一个明确的接了。笔者认为，针对我国国内特殊的企业发展环境来说，应该重点通过对以下几个方面的研究来对后续内容加以阐述：首先，需要重点对我国企业发展的外部环境作出重点分析，尤其是针对企业发展过程中的所得税、利率、通货膨胀率、经济周期波动等方面对企业投资行为产生的影响。其次，在研究视角上，应该重点从企业的管理方向入手，尤其是针对股权集中与大股东控制情况下的研究。 我国市场中的这种情况的产生，主要是由于我国现阶段的资本市场的不健全导致的，尤其是我国上市企业自身所处的金融市场中，还没有形成有效的市场监管办法，导致短期负债被企业当做长期负债来处理，实际上，长、短期负债并无实质差别，因此，根据西方的成本理论对我国金融市场中，上市公司自身的债务期限结构对投资问题进行分析，显然是不够的，只有通过对我国特殊的企业发展形势作出深入的分析，才能够真正意义上的应用于对实际投资行为的指导上来。 日后的研究中，还需要重点对以下问题给予必要的重视：①在研究过程中，应该重点结合外部环境和研究的委托关系，就目前我国的整体研究情况来说，对于外部环境的重视程度明显不足只有通过对影响企业投资行为的种种外部因素考虑进正题的研究框架之内，吃能够切实的迎合我国金融环境，保证结论的真实性。②在研究视角上,应该从公司的内部管理角度进行研究，现阶段的研究过程中，大多数情况下是默认股权分散的，但是实际情况中，股权集中和大股东的控制行为非常常见，而针对这种情况作出的有针对性的研究尚显微波。研究方向上来说，显然，可以从静态研究向动态方向转变，特别是针对股权结构的研究过程中，重点分析债权结构的特征入手。③在样本选择上,应该从我国目前的国家经济发展阶段考虑，把我国市场的不完善性纳入研究范围之内，不能空洞的在研究中默认我国市场是完善的，这种情况下做出的结论，显然不能表现出现阶段市场上存在的严重的信息不对称情况给企业经营带来的实际影响。④在研究方法上,实地调研法的应用，能够有效地消除数据统计法带来的盲目性，从而能够为决策者做出正确决策提供相应的数据支持。#p#分页标题#e#